Cấu trúc vốn và hiệu quả hoạt động của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam

B GIÁO DC VÀ ÀO TO
TRNG I HC KINH T TP. H CHÍ MINH
  


LÊ TH THANH THO

CU TRÚC VN VÀ HIU QU HOT NG CA CÁC CÔNG
TY NIÊM YT TRÊN TH TRNG CHNG KHOÁN VIT NAM



LUN VN THC S KINH T



TP. H CHÍ MINH – NM 2013






B GIÁO DC VÀ ÀO TO
TRNG I HC KINH T TP. H CHÍ MINH
  

LÊ TH THANH THO

CU TRÚC VN VÀ HIU QU HOT NG CA CÁC CÔNG

TY NIÊM YT TRÊN TH TRNG CHNG KHOÁN VIT NAM


Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng
Mã s: 60340201

LUN VN THC S KINH T

NGI HNG DN KHOA HOC:
PGS.TS. NGUYN TH LIÊN HOA

TP. H CHÍ MINH – NM 2013

LI CAM OAN
Tôi xin cam đoan Lun Vn Thc S Kinh t: “Cu trúc vn và hiu qu hot đng ca
các công ty niêm yt trên th trng chng khoán Vit Nam” là công trình nghiên cu
ca riêng tôi di s hng dn khoa hc ca PGS. TS. Nguyn Th Liên Hoa.
Các phân tích, kt qu nêu trong lun vn là trung thc và cha tng đc ai công b
trong bt k công trình nào khác.
Tác gi

Lê Th Thanh Tho
LI CM N
Tôi xin chân thành cm n các thy cô Trng i hc Kinh T TP. H Chí Minh đã
tn tình ging dy cho tôi trong sut quá trình hc tp ti trng.
Xin chân thành cm n cô giáo PGS. TS. Nguyn Th Liên Hoa, ngi đã tn tình
hng dn cho tôi hoàn thành lun vn này.
Xin chân thành cm n các thy cô trong hi đng chm lun vn đã góp ý kin đ lun
vn đc hoàn thin hn.
Xin chân thành cm n các bn đng nghip đã h tr tôi nhiu thông tin và đóng góp

nhiu ý kin trong quá trình thu thp thông tin.








MC LC
DANH MC CÁC T VIT TT
DANH MC BNG
DANH MC PH LC
TÓM TT ……1
CHNG 1: GII THIU .2
CHNG 2: TNG QUAN CÁC NGHIÊN CU TRC ÂY .5
CHNG 3: PHNG PHÁP VÀ D LIU NGHIÊN CU .12
3.1 D liu nghiên cu .12
3.2 Mô hình nghiên cu 14
3.3 S đ tng hp hng nghiên cu…………………………… 18
CHNG 4: KT QU NGHIÊN CU 19
4.1 Thng kê mô t các bin 19
4.2 Phân tích hi quy và kt qu nghiên cu 20
CHNG 5: KT LUN VÀ THO LUN 31
5.1 Kt lun .31
5.2 Gii hn ca đ tài và hng nghiên cu tip theo 34
DANH MC TÀI LIU THAM KHO 35
DANH MC CÁC KÝ HIU VÀ CH VIT TT
DPS: C tc trên mt c phn (Dividence Per Share)
EPS: Thu nhp trên mi c phn (Earning per Share)

GDP: Tng sn phm quc ni (Gross Domestic Product)
HNX: S Giao dch Chng khoán Hà Ni (Hanoi Stock Exchange)
HOSE: S Giao dch Chng khoán Thành ph H Chí Minh (Hochiminh Stock
Exchange)
LTD: T s n dài hn trên tng tài sn (Long-Term Debt to Toal asset)
ROA: T sut sinh li trên tng tài sn (Return on Asset)
ROE: T sut sinh li trên vn ch s hu (Return on Equity)
SIZE: Quy mô công ty (Firm size)
STD: T s n ngn hn trên tng tài sn (Short-Term Debt to Toal asset)
TD: T s n trên tng tài sn (Total Debt to Total asset)
TTS: Tng tài sn (Total Asset)
Tobin’s Q: Ch s Q ca Tobin
VCSH: Vn ch s hu (Total Equity)
VND: Vit Nam đng


DANH MC CÁC BNG
Bng 4.1: Thng kê mô t các bin trong mu nghiên cu 19
Bng 4.2: Mi quan h gia EPS và các t s n 22
Bng 4.3: Mi quan h gia ROE và các t s n 24
Bng 4.4: Mi quan h gia ROA và các t s n 26
Bng 4.5: Mi quan h gia Tobin’s Q và các t s n 28
Bng 4.6: Tóm tt kt qu nghiên cu 30

DANH MC PH LC
Ph lc 1: Kim đnh tính dng ca binph thuc EPS 40
Ph lc 2: Kim đnh tính dng ca bin ph thuc ROE .42
Ph lc 3: Kim đnh tính dng ca bin ph thuc ROA… .44
Ph lc 4: Kim đnh tính dng ca Tobin’s Q…………… … 46
Ph lc 5: Kim đnh tính dng ca bin ph thuc ROA… 49
Ph lc 6: Kim đnh tính dng ca LTD… 51
Ph lc 7: Kim đnh tính dng ca TD……… …53
Ph lc 8: Kim đnh tính dng ca Size……… …55
Ph lc 9: Mô hình STD tác đng EPS 58
Ph lc 10: Mô hình LTD tác đng EPS… .62
Ph lc 11: Mô hình TD tác đng EPS… 65
Ph lc 12: Mô hình STD tác đng ROE .69
Ph lc 13: Mô hình LTD tác đng ROE 73
Ph lc 14: Mô hình TD tác đng ROE 76
Ph lc 15: Mô hình STD tác đng ROA 80
Ph lc 16: Mô hình LTD tác đng ROA… 84

Ph lc 17: Mô hình TD tác đng ROA………… ……….87
Ph lc 18: Mô hình STD tác đng Tobin’s Q……… .91
Ph lc 19: Mô hình LTD tác đng Tobin’s Q……… …………95
Ph lc 20: Mô hình TD tác đng Tobin’s Q……… ……98








TÓM TT
Cu trúc vn là mt vn đ luôn đc các doanh nghip quan tâm. Bài nghiên cu này
kim chng mi quan h gia cu trúc vn và hiu qu hot đng kinh doanh ca các
công ty. Trong bài nghiên cu s dng bn thc đo hiu qu hot đng kinh doanh
ca công ty đó là ch s là thu nhp trên mt c phn (EPS), t sut sinh li trên vn
ch s hu (ROE), t sut sinh li trên tng tài sn (ROA) và ch s th trng Q ca
Tobin (Tobin’s Q) đc xem nh là bin ph thuc. Bin đc lp là cu trúc vn đc
đo lng qua ba t s n bao gm t s n ngn hn trên tng tài sn (STD), t s n
dài hn trên tng tài sn (LTD) và t s tng n trên tng tài sn (TD), quy mô tài sn
công ty (Size) đóng vai trò là bin kim soát đc lp. Phng pháp phân tích d liu
bng (Panel data analysis) đc s dng thc hin trên mu d liu là 742 quan sát ca
106 công ty c phn đang niêm yt trên th trng chng khoán Vit Nam ti S Giao
dch Chng khoán Thành ph H Chí Minh (HOSE) và S Giao dch Chng khoán Hà
Ni (HNX) trong 7 nm (2006 – 2012).
Kt qu bài nghiên cu ch ra rng cu trúc vn có tác đng đn hiu qu hot đng
kinh doanh ca công ty. T s n ngn hn STD tác đng cùng chiu lên EPS, ROE và
Tobin’s Q, tác đng ngc chiu lên ROA. T s n dài hn LTD tác đng cùng chiu
lên ROE và Tobin’s Q, tác đng ngc chiu lên ROA và EPS.

Cui cùng là t s tng n TD tác đng cùng chiu lên EPS, ROE và Tobin’s Q, tác
đng ngc chiu lên ROA.






CHNG 1: GII THIU
1. Lý do chn đ tài nghiên cu
Trong nhiu nm qua, mi quan h gia cu trúc vn và hiu qu hot đng kinh doanh
gia các doanh nghip đc xem là mt vn đ quan trng và đc quan tâm đáng k.
Cu trúc vn đ cp đn n và vn ch s hu đc s dng đ tài tr cho các tài sn
ca doanh nghip. Cu trúc vn còn cho thy công ty tài tr vn nh th nào cho các
hot đng kinh doanh, hiu qu hot đng cng nh s tng trng ca công ty khi s
dng các ngun tài tr khác nhau. Hiu qu hot đng kinh doanh ca công ty đc
đánh giá qua nhng t s đo lng mc sinh li và thành qu mà công ty đt đc da
trên giá tr s sách và giá tr th trng  đt đc cu trúc vn ti u thì phi tha
mãn đc ba mc tiêu ca nhà đu t, th nht là ti đa hóa giá tr ca công ty, th hai
ti thiu hóa chi phí s dng vn bình quân ca doanh nghip và cui cùng là ti thiu
hóa ri ro. Nu c cu vn tác đng đn hiu qu hot đng ca doanh nghip thì c
cu vn cng tác đng đn sc khe tài chính cng nh kh nng phá sn ca doanh
nghip. Trong bi cnh nn kinh t ngày càng hi nhp, tính cnh tranh gia các doanh
nghip ngày càng gây gt thì ch đ v c cu vn và hiu qu hot đng doanh nghip
rt quan trng đi vi các nhà nghiên cu cng nh nhng ngi làm thc t. Chính vì
l đó, tác gi đã thc hin nghiên cu “cu trúc vn và hiu qu hot đng ca các
công ty niêm yt trên th trng chng khoán Vit Nam” nhm xem xét mc đ tác
đng ca cu trúc vn đn hiu qu hot đng kinh doanh.
2. Mc tiêu nghiên cu
 đây, vic đo lng hiu qu hot đng có th b tác đng bi mc tiêu ca công

ty mà mc tiêu này có th nh hng đn vic la chn cách đo lng hiu qu hot
đng ca công ty và s phát trin ca th trng chng khoán và th trng vn. Ví d,
nu th trng chng khoán không phát trin cao thì đo lng hiu qu hot đng theo
th trng s không cho kt qu tt. Các bin đi din cho hiu qu hot đng ph bin
là ROA và ROE hay li nhun trên đu t ROI. Nhng đo lng hiu qu hot đng


theo k toán này đi din cho các ch s tài chính thu đc t bng cân đi k toán và
báo cáo thu nhp đã đc nhiu nhà nghiên cu s dng (Demsetz và Lahn, 1985;
Gorton và Rosen, 1995; Mehran, 1995; Ang, Cole và Line, 2000).
Ngoài ra, còn có các đo lng hiu qu hot đng khác đc gi là đo lng hiu qu
hot đng th trng, nh là giá mi c phn trên thu nhp mi c phn (P/E), t s giá
th trng ca vn ch s hu trên giá tr s sách ca vn ch s hu (MBVR), và ch
s Tobin’s Q. Hiu qu hot đng đo lng bng ROA và ROE thng đc s dng
nhiu nht.
Theo lý thuyt cu trúc vn bao gm các khon n dài hn và vn ch s hu. Tuy
nhiên, trong bài này tác gi m rng nghiên cu thêm v n ngn hn khi xem xét cu
trúc vn. Và điu này đã đc nhiu tác gi nghiên cu thc nghim đa vào trong các
nghiên cu ca h. Vì th, mc tiêu ca tác gi trong nghiên cu này là xem xét tác
đng ca cu trúc vn đn hiu qu hot đng kinh doanh ca các công ty đang đc
niêm yt trên th trng chng khoán Vit Nam. Cu trúc vn đc đo lng qua các
t s n trên tng tài sn bao gm n ngn hn, n dài hn và tng n. Hiu qu hot
đng kinh doanh đc đo lng qua các ch s là thu nhp trên mt c phn (EPS), t
sut sinh li trên vn ch s hu (ROE), t sut sinh li trên tng tài sn (ROA) và ch
s th trng Q ca Tobin (Tobin’s Q).
Lun vn ca tác gi s tr li các câu hi. Th nht, t s n ngn hn, dài hn và
tng n tác đng đn hiu qu kinh doanh nh th nào, mc đ tác đng ca t s n
đn các ch tiêu đo lng hiu qu kinh doanh. Th hai, kt qu nghiên cu  Vit
Nam có ging vi kt qu nghiên cu  các nc trên th gii không. Qua nghiên cu
đ tài có th đa ra nhn đnh v mc nh hng ca cu trúc vn lên hiu qu kinh

doanh ca các công ty hot đng  Vit Nam nhm hiu rõ hn s tác đng ca vic tài
tr n cho các hot đng kinh doanh lên mc sinh li ca công ty.


3. Phm vi nghiên cu
Phm vi nghiên cu ca đ tài là các công ty đang niêm yt trên th trng chng
khoán Vit Nam, bao gm c S Giao Dch Chng khoán Thành ph H Chí Minh và
S Giao Dch Chng khoán Hà Ni.
4. Phng pháp nghiên cu
Trong bài nghiên cu, tác gi s dng phng pháp đnh lng. D liu s dng là d
liu bng (Panel data analysis), tác gi đã chy s liu qua ba phng pháp tip cn là
mô hình pooled (Pooled regreesion model), mô hình FEM (Fixed Effect Model) và mô
hình REM (Random Effect Model), sau đó dùng kim đnh F (F test) và kim đnh
Hausman (Hausman test) đ chn ra mô hình phù hp nht đ c lng tác đng ca
cu trúc vn lên hiu qu hot đng kinh doanh ca doanh nghip.
5. D liu nghiên cu
D liu nghiên cu thu thp t các báo cáo tài chính bao gm bng cân đi k toán,
báo cáo kt qu hot đng kinh doanh t nm 2006 đn nm 2012 ca 106 công ty
đang niêm yt ti S Giao dch chng khon thành ph H Chí Minh và S Giao dch
chng khoán Hà Ni.
6. B cc ca bài nghiên cu
B cc ca bài nghiên cu gm có nm chng nh sau:
Chng 1: Gii thiu.
Chng 2: Tng quan các nghiên cu trc đây.
Chng 3: Phng pháp nghiên cu.
Chng 4: Kt qu nghiên cu.
Chng 5: Tóm tt kt qu nghiên cu và tho lun.


CHNG 2: TNG QUAN CÁC NGHIÊN CU TRC ÂY

Tng quan mt s nghiên cu thc nghim:
Nhìn chung các kt qu ca nghiên cu v mi quan h gia cu trúc vn và hiu qu
hot đng kinh doanh t các nn kinh t trên th gii cho thy rng có rt nhiu quan
đim trái chiu và hn hp.
2. 1 Nhóm nhng nghiên cu thc nghim cho rng t l n trên tng tài sn tác
đng cùng chiu lên hiu qu hot đng kinh doanh
Roden và Lewellen (1995) kim tra cu trúc vn ca 48 công ty  M trong thi gian
1981 – 1990 đã tha nhn mi tng quan thun gia t l n trên tng tài sn và mc
sinh li, kt qu này ging vi nghiên cu ca Champion (1999) và Gosh et al.
(2000).
Hadlock và Jame (2002) cho rng doanh nghip có kh nng sinh li cao khi có mc
t l n cao, điu này có ngha là t l n trên tng tài sn tác đng cùng chiu lên
hiu qu kinh doanh ca doanh nghip.
Berger và Bonaccorsi di Patti (2006) kt lun rng t l n đc tính bng t l gia
tng n và giá tr s sách ca tng tài sn, thì t l n cao làm gim chi phí đi din
ca vn c phn t bên ngoài và nh vy làm gia tng giá tr công ty.
Arbabiyan và Safari (2009) nghiên cu tác đng ca cu trúc vn lên li nhun thc
hin trên 100 công ty niêm yt ca Iran t nm 2001 và 2007. Kt qu cho thy n
ngn hn và tng n có mi tng quan dng ti ROE, trong khi n dài hn có mi
tng quan nghch vi ROE.
Funso và Olorunfemi (2010), đã nghiên cu mi quan h gia cu trúc vn và hiu
qu kinh doanh ca ngành xng du  Nigeria. Da trên d liu nghiên cu gm 28
quan sát ca 4 công ty xng du trong thi k 1999 đn 2005. Tác gi xem xét tác
đng đòn by n (debt on equity ratio) lên hiu qu kinh doanh đc th hin qua thu
nhp trên mt c phn (EPS), c tc trên mt c phiu (DPS). Kt qu nghiên cu cho


thy có mi quan h thun gia EPS và DPS đi vi t s n, kt qu này chng t
rng t s n có mc ý ngha cùng chiu vi EPS và DPS.
2.2 Nhóm nhng nghiên cu thc nghim cho rng t l n trên tng tài sn tác

đng ngc chiu lên hiu qu hot đng kinh doanh ca doanh nghip
 mt phng đin đi lp, có khá nhiu nghiên cu công b rng cu trúc vn tác
đng ngc chiu lên hiu qu hot đng kinh doanh ca doanh nghip. Kester (1986)
đã tìm ra mi tng quan nghch gia cu trúc vn và hiu qu kinh doanh ca các
công ty  M và Nht Bn. Kt qu này ging vi các nghiên cu đc thc hin 
các nc đã phát trin bi Friend và Lang (1988), Titman và Wessels (1988) cho các
công ty  M, Rajan và Zingales (1995) cho các nc thuc nhóm G7 và Wald (1999)
cho các nc đã phát trin. Wiwattanakantang (1999) nghiên cu 270 công ty  Thái
Lan cng cho rng cu trúc vn tác đng ngc chiu lên hiu qu kinh doanh.
Graham (2000) kt lun trong nghiên cu ca mình rng các công ty ln và làm n có
lãi thì t l n thp. Booth et al. (2001) phát trin mt nghiên cu nhm tìm mi tng
quan gia cu trúc vn ca nhiu công ty  các nc có th trng tài chính khác
nhau. Booth et al. (2001) đi đn kt lun rng các bin có tác đng ti vic la chn
cu trúc vn ca các công ty  các nc có th trng tài chính khác nhau là tng t
nhau. Bên cnh đó, Booth et al. (2001) cng kt lun rng li nhun có mi quan h
ngc chiu vi mc đ s dng n và quy mô ca công ty.
Huang và Song (2006) nghiên cu các công ty ca Trung Quc cng tìm thy mi
tng quan nghch gia đòn by tài chính và hiu qu hot đng ca công ty. Chiang
et al. (2002), Chen (2004), Deesomsak et al. (2004), Kara at al. (2009) cng cho thy
các kt qu tng t.
Tian và Zeitun (2007), đã s dng d liu ca 167 công ty đang niêm yt trên sàn giao
dch chng khoán Amman  Jordan trong sut thi k 1989 – 2003, kt qu cho rng
cu trúc vn có quan h mt thit vi mc sinh li doanh nghip và cu trúc vn có
mc ý ngha tng quan nghch đi vi mc sinh li công ty trên giá tr s sách k


toán và trên giá tr th trng, trong khi đó t s n ngn hn, n dài hn và tng n có
mc ý ngha và tác đng ngc chiu lên ROA và Tobin’s Q.
Trong các nghiên cu ca mình, Sheeja Sivaprasad (2006), Andreas Stierwald (2009)
tìm ra mi quan h ngc chiu gia li nhun và t l n.

Chakraborty (2010) nghiên cu các công ty n  cng tha nhn cu trúc vn tác
đng ngc chiu lên hiu qu kinh doanh.
Pathak (2011) trong nghiên cu ca mình đã nhn thy rng đòn by tài chính có mi
quan h ngc chiu vi hiu qu kinh doanh, nghiên cu này không phù hp vi
nhiu nghiên cu thc hin ti các nc phng Tây nhng li phù hp vi mt vài
nghiên cu thc hin  các nc châu Á. Mt lý do quan trng ca kt qu mâu thun
này là chi phí vay mn  các nc đang phát trin cao hn các nc phát trin.
Abul (2012) trong nghiên cu ca mình v các công ty trong lnh vc k thut 
Pakstan đã cho thy đòn by tài chính có mi tng quan nghch vi hiu qu hot
đng đo lng bi Return on Assets (ROA), Gross Profit Margin (GPM) và Tobin’s
Q. Mi quan hê gia đòn by tài chính và hiu qu hot đng đo lng bi Return on
Equity (ROE) là nghch bin nhng tác đng không đáng k.








2.3 Nhóm nhng nghiên cu thc nghim tha nhn kt lun hn hp
Song song vi nhng nghiên cu cho kt lun rõ ràng là cùng chiu, ngc chiu hay
không có tác đng v s nh hng ca cu trúc vn lên hiu qu hot đng kinh
doanh ca doanh nghip, còn có các nghiên cu đa các kt lun tác đng cùng chiu,
ngc chiu và không tác đng đan xen nhau trong cùng mt nghiên cu khi thay đi
các thc đo v cu trúc vn và hiu qu hot đng doanh nghip.
Abor (2005), đã nghiên cu v s nh hng ca cu trúc vn lên mc sinh li ca
công ty niêm yt ti sàn giao dch chng khoán Ghana trong sut thi k 5 nm (1998
– 2002). Abor đã phát hin ra có ý ngha tng quan thun gia t s n ngn hn trên
tài sn (SDA) và ROE, và cho rng các công ty s dng nhiu n ngn hn trong vic

tài tr cho hot đng kinh doanh ca h. Mt khác, n ngn hn rt đc chung đi
vi các công ty ti Ghana, khong 85% n ngn hn trong tng n. Trong khi đó,
nhng kt qu cng đã cho thy có mi quan h nghch gia t s n dài hn trên tài
sn (LDA) và ROE, có tng quan thun gia t s n trên tài sn (DA) và ROE.
iu này cho bit rng n có tác đng đáng k đn t sut sinh li, và kt qu là các
công ty kim đc nhiu tin khi da vào n nh là mt la chn tài tr ch yu cho
các hot đng ca công ty.
Amjed (2007), đã nghiên cu thc nghim các công ty niêm yt trong ngành dt may
ti Pakistan đ tìm ra s tác đng ca cu trúc vn lên mc sinh li. D liu bao gm
báo cáo tài chính ca 100 công ty niêm yt trên sàn chng khoán Karachi trong giai
đon 1999-2004. Mc sinh li đc đo lng qua ch s ROE, cu trúc vn là các t
s n ngn hn trên tng tài sn (SDA), n dài hn trên tng tài sn (LDA) và tng n
trên tng tài sn (DA). Kt qu ch ra rng t s n ngn hn có ý ngha và tng quan
thun vi mc sinh li. Vic s dng n ngn hn làm gim bt chi phí s dng vn,
do đó s dng nhiu n ngn hn trong cu trúc vn s làm gia tng li nhun. Tuy
nhiên, n dài hn thì có ý ngha và tác đng ngc vi n ngn hn. N dài hn làm
gia tng chi phí (k c chi phí gián tip và trc tip), vì th n dài hn càng cao thì


mc sinh li càng thp. Kt qu cng ch ra rng không có mi quan h ý ngha gia
tng n và ROE.
Saeedi và Mahmoodi (2011), nghiên cu tác đng ca cu trúc vn lên mc sinh li
doanh nghip, trng hp đi vi các công ty Iran, s dng phng pháp phân tích d
liu bng. Mu nghiên cu gm 320 công ty đang niêm yt trên sàn chng khoán
Tehran (Iran) trong giai đon 2002-2009. Các bin bao gm bin hiu qu kinh doanh
(bin ph thuc) đc th hin qua ROA, ROE, EPS và Tobin’s Q; các bin cu trúc
vn (bin đc lp) là t s n ngn hn (STD – Short-term debt on total asset), t s
n dài hn (LTD – Long-term debt on total asset), t s n (TD – Total debt on total
asset. Kt qu nghiên cu cho thy EPS và Tobins’Q có ý ngha tng quan thun vi
cu trúc vn, trong khi kt qu li cho thy tng quan nghch gia cu trúc vn và

ROA và không có mi quan h ý ngha gia ROE và cu trúc vn.

Abu-Rub (2012), va đây đã công b nghiên cu da trên s liu ca 28 công ty niêm
yt ti sàn giao dch Palestine (PSE) trong thi k 2006 – 2010, bng phng pháp
bình phng nh nht vi hi quy bi. Tác gi dùng các ch tiêu đ đo lng hiu qu
hot đng kinh doanh là ROE, ROA, EPS, t s giá tr vn hóa th trng trên giá tr
s sách ca VCSH (MBVR - Market value of equity to the book value of equity) và
ch s Tobin’s Q nh là bin ph thuc. Còn bin đc lp là các bin đo lng cu
trúc vn nh t s n ngn hn trên tng tài sn (SDTA), t s n dài hn trên tng tài
sn (LDTA), t s tng n trên tng tài sn (TDTA) và t s tng n trên VCSH
(TDTE). Kt qu nghiên cu cho thy mc sinh li có tác đng tích cc vi TDTA,
riêng MBVR có mc ý ngha vi c TDTA và SDTA. Bài nghiên cu cho thy không
có mc ý ngha gia SDTA, LDTA và TDTE vi các thc đo mc sinh li.
Mahfuzah Salim và Dr. Raj Yadav (2012) thc hin nghiên cu vi d liu bng ca
237 công ty Malaysia niêm yt trên sàn chng khoán Bursa Malaysia trong nhng
nm 1995 – 2011. Nghiên cu s dng 4 bin đo lng hiu qu hot đng (bao gm
ROE, ROA, Tobin’s Q, EPS) là bin ph thuc, 5 bin đo lng cu trúc vn (bao
gm n dài hn (LTD), n ngn hn (STD), tng n (TD), tc đ tng trng


(growth), quy mô công ty (size)) là bin đc lp. Tác gi dùng bin kim soát đc lp
là bin quy mô công ty. D liu đc chia thành 6 lnh vc: xây dng, sn phm tiêu
dùng, sn phm công nghip, sn phm nông nghip, bt đng sn, kinh doanh và dch
v. Kt qu cho thy rng ROA, ROE, EPS có mi tng quan nghch vi STD, LTD,
TD. Tobin’s Q có mi tng quan thun đáng k vi STD, LTD.
Rehman et, al. (2012), nghiên cu tác đng ca cu trúc n lên kh nng sinh li ca
các công ty trong ngành dt  Pakistan. Tác gi chn ngu nhiên 17 công ty trong
ngành dt và s dng phng pháp bình phng nh nht. Mc sinh li đc đo
lng qua ch s ROE, cu trúc vn là các t s n ngn hn trên tng tài sn (SDA),
n dài hn trên tng tài sn (LDA) và tng n trên tng tài sn (DA), có bin kim

soát là tc đ tng trng doanh thu hàng nm (SG). Kt qu ch ra rng có mc ý
ngha và tng quan thun gia n ngn hn và ROE, tuy nhiên gia n dài hn và
tng n thì không có ý ngha tng quan vi ROE.
2.4 Nhóm nhng nghiên cu thc nghim ch ra rng không có mi quan h ý
ngha gia t l n trên tng tài sn và hiu qu kinh doanh
Mt vài nghiên cu ch ra rng không có mi quan h ý ngha gia t l n trên tng
tài sn và hiu qu kinh doanh, tc là t l n trên tng tài sn không tác đng đn
hiu qu hot đng kinh doanh ca công ty. Nghiên cu ca Hovakimian and
Tehranian (2004) cho thy li nhun không có mi quan h ý ngha vi đòn by tài
chính. Ebaid (2009), nghiên cu tác đng ca t s n lên hiu qu hot đng ca
công ty bng vic đa ra ba thc đo mc sinh li đó là t sut sinh li trên tài sn
(ROA), t sut sinh li trên vn ch s hu (ROE), li nhun gp biên (GM – Gross
Margin). Kt qu nghiên cu da trên d liu ca các công ty niêm yt ti Ai Cp
trong thi gian t nm 1997 đn nm 2005. Tác gi đa ra kt qu nghiên cu n ngn
hn và tng n tng quan ph đnh vi ROA nhng mc ý ngha rt yu, trong khi
đó n ngn hn, n dài hn và tng n thì không có ý ngha vi ROE và GM.


Walaa Wahid ElKelish (2007) cng tin hành kho sát tác đng ca cu trúc tài chính
đn hiu qu hot đng kinh doanh ca các doanh nghip ti Các Tiu vng quc A-
Rp thng nht. Ông thu thp d liu t các báo cáo tài chính ca các công ty thc
phm cha niêm yt giai đon t nm 1996 đn nm 2000. Trong bài nghiên cu,
ElKelish s dng mô hình chit khu dòng tin DCF đ xác đnh hiu qu hot đng
kinh doanh ca các doanh nghip. Các yu t đ xác đnh cu trúc tài chính bao gm
chi phí lãi vay, ri ro kinh doanh ca công ty, ch s tng trng, li nhun. Kt qu
thc nghim ch ra rng t s n trên vn ch s hu không tác đng đn hiu qu
hot đng kinh doanh ca các doanh nghip.
Tang và Jang (2007) cng kt lun tng t. Prahalathan và Ranjani (2011), nghiên
cu tác đng ca t l n trên tng tài sn lên mc sinh li ca công ty, trng hp
nghiên cu thc nghim cho các công ty đang niêm yt trên sàn giao dch chng

khoán Colombo (Srilanka) vi mu là 65 công ty trong thi k 2003-2007, kt qu ch
ra rng t s n ngn hn, dài hn và tng n không có ý ngha vi ROE và ROA.
Nh vy, các nghiên cu thc nghim t các nn kinh t cho ta thy rng có rt nhiu
quan đim trái chiu và hn hp v s tác đng ca t l n trên tng tài sn lên hiu
qu hot đng kinh doanh. Do đó các vn đ đt ra v mi quan h này vn tip tc
đc nghiên cu đ đa ra thêm các bng chng thc nghim.
Hn na, các nghiên cu v vn đ này  Vit Nam các tác gi phân tích hi quy bng
phng pháp bình phng nh nht (OLS) và s dng thc đo hiu qu kinh doanh
là ROE và ROA thng đc s dng nhiu nht. Vì vy, bài lun vn này tip tc
nghiên cu v tác đng ca cu trúc vn đn hiu qu hot đng kinh doanh vi vic
tip cn phng pháp phân tích d liu bng (Panel data analysis) và đa thêm các đo
lng hiu qu hot đng kinh doanh khác nh là thu nhp trên c phn (EPS) và ch
s Tobin’s Q (Saeedi & Mahmoodi, 2011; Abu-Rub, 2012) đ cung cp thêm mt
bng chng thc nghim v s tác đng ca cu trúc vn lên hiu qu hot đng kinh
doanh ca các công ty niêm yt ti mt nn kinh t th trng mi ni nh Vit Nam.


CHNG 3: PHNG PHÁP NGHIÊN CU
3.1 D liu nghiên cu
Bài nghiên cu s dng s liu báo cáo tài chính qua các nm t 2006 đn 2012 ca
các công ty niêm yt. Mu d liu nghiên cu loi tr các công ty thay đi nm tài
chính, các công ty có vn ch s hu mang giá tr âm trong giai đon nghiên cu và
các công ty trong nhóm ngành tài chính thuc lnh vc ngân hàng, công ty bo him,
công ty chng khoán, công ty bt đng sn và các công ty đu t tài chính. S dng s
liu ca 106 công ty có cùng nm tài chính (theo nm dng lch t ngày 1 tháng 1
đn ngày 31 tháng 12), là các công ty niêm yt trên th trng chng khoán Vit Nam
ti sàn HOSE và HNX.
Các bin nghiên cu:
Tác gi đã ng dng mô hình và phng pháp nghiên cu ca Saeedi và Mahmoodi
(2011) xây dng mô hình da trên bn thc đo hiu qu hot đng ca doanh nghip

là EPS (thu nhp trên mt c phn), ROE (t sut sinh li trên vn ch s hu), ROA
(t sut sinh li trên tng tài sn) và ch s Q ca Tobin. Bên cnh đó, cu trúc vn
đc đo lng qua 3 t s n đó là STD (t s n ngn hn trên tng tài sn); LTD (t
s n dài hn trên tng tài sn) và TD (t s n trên tng tài sn và quy mô công ty,
tính bng cách ly logarit ca tng tài sn, đc xem nh là bin kim soát trong mô
hình. Do đó, các bin nghiên cu bao gm:
Bin ph thuc: là hiu qu hot đng ca doanh nghip. Trong đó, hiu qu hot
đng ca doanh nghip da trên bn thc đó là: t sut sinh li trên vn ch s hu
(ROE); t sut sinh li trên tng tài sn (ROA); thu nhp trên mt c phn (EPS); ch
s Tobin’Q.




Trong đó:
 ROE ROA, EPS đi din cho thc đo giá tr v mt s sách k toán.
Các ch s tiêu biu này đc s dng bi nhiu nhà nghiên cu nh
Gorton v Rosen (1995), Ang, Cole và Line (2000), Kuren Rayan
(2008), Ebaid (2009), Arbiyan và Safari (2009), Saedi và Mahmoodi
(2011), Abul (2012). Tobin’s Q đi din cho thc đo giá tr v mt
th trng. Các ch s này đc s dng trong nhiu nghiên cu Mc
Connel và Serveas (1990), và Zhou (2001), King và Santor (2008),
Saedi và Mahmoodi (2011), Abul (2012)…
 ROE: t sut sinh li trên vn ch s hu = li nhun sau thu/ vn
ch s hu;
 ROA: T sut sinh li trên tng tài sn = li nhun sau thu/ tng tài
sn;
 EPS: Thu nhp trên mt c phn = li nhun sau thu/ s c phiu
đang lu hành;
Tobin’s Q = (giá tr vn hóa th trng+giá tr s sách ca n)/ tng

tài sn (Tobin, 1969), trong đó giá tr vn hóa th trng = giá đóng
ca ca c phiu x s lng c phiu đang lu hành.
Bin đc lâp: đ phân tích tác đng ca cu trúc vn đn hiu qu hot đng kinh
doanh ca các doanh nghip, đ tài s dng 3 bin đc lp nh sau: cu trúc vn đc
đo lng thông qua ba t s n đó là t s n ngn hn trên tng tài sn (Short-term
debt to total asset – STD), t s n dài hn trên tng tài sn (Long-term debt to toal
asset – LTD) và t s tng n trên tng tài sn (Total debt to total asset – TD) và quy
mô công ty, tính bng cách ly logarit ca tng tài sn (Ln (tng tài sn)), đc xem
nh bin kim soát trong mô hình.


3.2 Mô hình nghiên cu:
Tác gi ng dng mô hình và phng pháp nghiên cu ca Saeedi và Mahmoodi
(2011). Kt qu thu thp d liu ca tác gi là dng d liu bng (panel data) bao gm
d liu chéo (cross-section) là các công ty và d liu chui thi gian (time series). Sau
đó, tác gi thc hin kim đnh thông qua ba mô mình, đó là mô hình hi quy thng
(pooled model – Pooled), mô hình nh hng c đnh (Fixed effect model – FEM) và
mô hình nh hng ngu nhiên (Random effect model – REM) (Baltagi, 2005).
Mô hình Pooled có ràng buc các gi đnh quá cht ch đó là các h s hi quy không
đi theo không gian và thi gian, vi các gi đnh này có th làm mt đi nh hng
tht ca bin đc lp lên bin ph thuc, có th dn đn kt qu mô hình không phù
hp trong điu kin thc t.
Trong phân tích d liu bng thì có 2 mô hình đc s dng ph bin là mô hình
FEM và mô hình REM. Mi mô hình đu có u, nhc đim và khc phc đc
nhng hn ch ca mô hình hi quy bình phng nh nht thông thng (OLS) vì
cha nhiu thông tin hu ích hn, tính bin thiên nhiu hn, ít hin tng đa cng
tuyn gia các bin hn, nhiu bc t do hn và hiu qu cao hn; đng thi vi vic
cung cp d liu vi s quan sát rt ln chúng ta s gim đn mc thp nht hin
tng chnh có th xy ra nu chúng ta gp các cá nhân hay các doanh nghip theo
nhng bin s có mc tng hp cao, tùy vào mc đích nghiên cu và b s liu mà t

đó ta có th la chn ra mô hình phù hp. Trong nghiên cu này, tác gi s dng phân
tích hi quy c 2 mô hình, sau đó s tin hành kim đnh Hausman test đ la chn mô
hình phù hp gia FEM và REM.
Kim đnh Hausman test nhm mc đích là đánh giá xem ta nên chn mô hình FEM
hay REM. Vi gi thuyt Ho: c lng ca 2 mô hình trên là ging nhau. Nu bác
b Ho, ngha là chp nhn H1, tc là REM không hp lý nên s dng mô hình FEM.
Trong bài này trc khi c lng mô hình hi quy, đ xem xét s phù hp ca d
liu các bin đa vào mô hình ta kim đnh tính dng ca các bin trong d liu bng.


Thc hin kim đnh nghim đn v theo phng pháp kim đnh Levil, Lin và Chu
(2002).
Mô hình hình hi quy đc thit lp đ kim chng mi quan h ca cu trúc vn và
hiu qu hot đng kinh doanh đc vit thông qua bn nhóm phng trình, đc
thit lp nh sau:
Nhóm 1: Thu nhp trên mi c phn EPS
1a) N ngn hn tác đng đn Thu nhp trên mi c phn
EPS
it
=
0
+
1
STD
it
+
2
SIZE
it
+

it

1b) N dài hn tác đng đn Thu nhp trên mi c phn
EPS
it
=
0
+
1
LTD
it
+
2
SIZE
it
+
it

1c) Mô hình tng n tác đng đn Thu nhp trên mi c phn
EPS
it
=
0
+
1
TD
it
+
2
SIZE

it
+
it

Nhóm 2: T sut sinh li trên VCSH
2a) N ngn hn tác đng đn t sut sinh li trên VCSH
ROE
it
=
0
+
1
STD
it
+
2
SIZE
it
+
it

2b) N dài hn tác đng đn t sut sinh li trên VCSH
ROE
it
=
0
+
1
LTD
it

+
2
SIZE
it
+
it

2c) Tng n tác đng đn t sut sinh li trên VCSH
ROE
it
=
0
+
1
TD
it
+
2
SIZE
it
+
it

Nhóm 3: T sut sinh li trên TTS
3a) N ngn hn tác đng đn t sut sinh li trên TTS


ROA
it
=

0
+
1
STD
it
+
2
SIZE
it
+
it

3b) N dài hn tác đng đn t sut sinh li trên TTS
ROA
it
=
0
+
1
LTD
it
+
2
SIZE
it
+
it

3c) Tng n tác đng đn t sut sinh li trên TTS
ROA

it
=
0
+
1
TD
it
+
2
SIZE
it
+
it

Nhóm 4: Ch s Tobin’s Q
4a) N ngn hn tác đng đn ch s Tobin’s Q
Tobin’s Q
it
=
0
+
1
STD
it
+
2
SIZE
it
+
it

4b) N dài hn tác đng đn ch s Tobin’s Q
Tobin’s Q
it
=
0
+
1
LTD
it
+
2
SIZE
it
+
it

4c) Tng n tác đng đn ch s Tobin’s Q
Tobin’s Q
it
=
0
+
1
TD
it
+
2
SIZE
it

+
it



Trong đó:
 i: công ty th i (i = 1,2…,106)
 t: thi gian nm th t (t = 1,2…,7)
 0, 1 và 2: H s hi quy (0 : Tung đ gc, 1 và 2 : H s góc)
 : Sai s
 EPS: Thu nhp trên mi c phn
 ROA: T sut sinh li trên tng tài sn
 ROE: T sut sinh li trên vn ch s hu
 Tobin’s Q : Ch s Q ca Tobin ((Giá tr vn hóa th trng + N)/Tng
tài sn)
 STD: T s n ngn hn trên tng tài sn
 LTD: T s n dài hn trên tng tài sn
 TD: T s n trên tng tài sn
 Size: Quy mô công ty