Luận văn thạc sĩ Hành vi giao dịch của nhà đầu tư cá nhân trên thị trường chứng khoán Việt Nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM






NGUYỄN VIẾT CƯỜNG



HÀNH VI GIAO DỊCH CỦA NHÀ ĐẦU TƯ CÁ NHÂN
TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM

Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng
Mã số: 60340201



LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ




NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC:

TS. LÊ ĐẠT CHÍ









TP.HCM, NĂM 2013





MỤC LỤC


TRANG PHỤ BÌA
LỜI CAM ĐOAN
MỤC LỤC
DANH MỤC CÁC HÌNH ẢNH
DANH MỤC CÁC BẢNG BIỂU
DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT
LỜI MỞ ĐẦU 1
1. Tính cấp thiết của đề tài: 1
2. Mục tiêu nghiên cứu và câu hỏi nghiên cứu: 4
3. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu: 4
4. Ý nghĩa của luận văn: 5

5. Cấu trúc của luận văn: 5
CHƯƠNG 1: TỔNG QUAN LÝ THUYẾT TÀI CHÍNH HÀNH VI 6
1.1. Lý thuyết tài chính truyền thống so với Lý thuyết Tài chính hành vi: 6
1.2. Các yếu tố hành vi tác động đến qui trình ra quyết định của NĐT: 7
1.2.1. Lý thuyết tự nghiệm - Heuristic theory: 8
1.2.2. Thuyết triển vọng - Prospect Theory: 10
1.2.3. Các nhân tố thị trường: 12
1.2.4. Tâm lý bầy đàn: 14
1.3. Quyết định giao dịch và hiệu quả đầu tư chứng khoán: 17
1.3.1. Quyết định bán: 17
1.3.2. Quyết định mua: 17
1.3.3. Hiệu quả đầu tư: 18
1.4. Những nghiên cứu trước đây: 20
1.5. Mô hình nghiên cứu: 24




CHƯƠNG 2: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU: 26
2.1. Phương pháp nghiên cứu: 26
2.2. Loại hình nghiên cứu: 26
2.3. Thiết kế nghiên cứu: 27
2.4. Phương pháp thu thập dữ liệu: 28
2.5. Lựa chọn người trả lời: 29
2.6. Thiết kế phép đo và bảng câu hỏi: 30
2.7. Quy trình phân tích số liệu: 33
2.8. Độ tin cậy của phép đo: 36
CHƯƠNG 3: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU 38
3.1. Thông tin cơ bản: 38
3.2. Phân tích nhân tố các biến hành vi ảnh hưởng lên quyết định của NĐT cá

nhân: 41
3.3. Kiểm định Cronbach’s Alpha: 45
3.4. Mức độ tác động của các yếu tố hành vi lên các quyết định đầu tư cá nhân và
Hiệu quả đầu tư: 46
3.4.1. Tác động của biến Tự nghiệm lên việc ra quyết định đầu tư: 46
3.4.2. Tác động của biến triển vọng lên việc ra quyết định đầu tư: 47
3.4.3. Tác động của biến thị trường lên việc ra quyết định đầu tư: 48
3.4.4. Tác động của biến tâm lý bày đàn lên các quyết định đầu tư: 49
3.4.5. Hiệu quả đầu tư: 50
3.5. Ảnh hưởng của các nhân tố hành vi lên Hiệu quả đầu tư cá nhân: 51
CHƯƠNG 4: PHÂN TÍCH KẾT QUẢ 54
4.1. Nhân tố hành vi: 54
4.1.1. Các biến Tự nghiệm: 54
4.1.2. Các biến triển vọng: 55
4.1.3. Biến thị trường tác động khá cao: 56
4.1.4. Biến tâm lý bầy đàn - tác động vừa phải (trung bình 3-4) 57
4.2. Hiệu quả đầu tư 58




4.2.1. Tỷ suất sinh lời 58
4.2.2. Sự hài lòng với quyết định đầu tư (trung bình=3.37) 60
4.3. Ảnh hưởng của các nhân tố hành vi lên hiệu quả đầu tư 60
4.3.1. Nhân tố Tự nghiệm - tương quan dương: 60
4.3.2. Các nhân tố bầy đàn - tương quan dương 61
4.3.3. Nhân tố thị trường- tương quan dương: 62
4.3.4. Nhân tố Triển vọng - tương quan âm 63
CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN VÀ KIẾN NGHỊ 65
5.1. Kết luận: 65

5.2. Đóng góp của luận văn: 66
5.3. Hạn chế của đề tài: 67
5.4. Những kiến nghị: 68
5.4.1. Đối với NĐT cá nhân Việt Nam: 68
5.4.2. Đối với các Sở giao dịch, Bộ tài chính: 69
5.5. Đề nghị các hướng nghiên cứu tiếp theo: 70
TÀI LIỆU THAM KHẢO
Tài liệu tiếng Việt
Tài liệu tiếng Anh
PHỤ LỤC
Phụ lục 2: Bảng câu hỏi khảo sát cuối cùng
Phụ lục 3.1: Phân tích nhân tố EFA
Phụ lục 3.2: Kiểm định Cronbach’s Alpha cho các biến nhân tố
Phụ lục 3.3: Phân tích cấu trúc SEM của các nhân tố hành vi và hiệu quả đầu tư
Phụ lục 4: Thông tin về các cuộc phỏng vấn






DANH MỤC CÁC HÌNH ẢNH

Hình 2.1: Hàm giá trị (Tversky & Kahneman, 1974) 11
Hình 2.2: Mô hình nghiên cứu các nhân tố hành vi tác động đến các quyết định và
hiệu quả đầu tư của NĐT cá nhân tại TTCK Việt Nam 25
Hình 3.1: Quy trình phân tích dữ liệu 36
Hình 4.1: Phân phối mẫu về giới tính 38
Hình 4.2: Phân phối mẫu về tuổi và thời gian tham gia TTCK 38
Hình 4.3: Tỷ lệ người trả lời tham dự khóa học về thị trường chứng khoán 39

Hình 4.4: Tỷ lệ phần trăm số người được hỏi với khoản tiền đầu tư của họ năm
trước 40
Hình 4.5: Phân phối mẫu về trình độ học vấn của NĐT 40
Hình 4.6: Mô hình phương trình cấu trúc cho các nhân tố hành vi và hiệu quả đầu
tư 52








DANH MỤC CÁC BẢNG BIỂU

Bảng 1.1: Các yếu tố hành vi ảnh hưởng đến việc ra quyết định đầu tư 16
Bảng 2.1: Các loại thang đo cho thông tin cá nhân 31
Bảng 2.2: Các loại thang đo cho các biến hành vi 32
Bảng 3.1: Phân phối trình độ học vấn của NĐT 40
Bảng 3.2: Phân tích nhân tố các biến hành vi 43
Bảng 3.3: Phân tích nhân tố biến hiệu quả đầu tư 44
Bảng 3.4: Kiểm định Cronbach’s Alpha các biến của các nhân tố 45
Bảng 3.5: Tác động của biến Tự nghiệm lên việc ra quyết định đầu tư 47
Bảng 3.6: Tác động của biến Triển vọng lên việc ra quyết định đầu tư 47
Bảng 3.7: Tác động của biến thị trường lên việc ra quyết định đầu tư 48
Bảng 3.8: Tác động của biến tâm lý bầy đàn lên việc ra quyết định đầu tư 49
Bảng 3.9: Kết quả của hiệu quả đầu tư 50

DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT

1. EFA (EXPLORATORY FACTOR ANALYSIS): Phân tích nhân tố khám phá
2. NĐT: NĐT
3. Tp.HCM: Thành phố Hồ Chí Minh
4. Tr.: trang
5. TTCK: Thị trường chứng khoán
6. VN-Index: Vietnam Index (Chỉ số thị trường chứng khoán Việt Nam)

1



LỜI MỞ ĐẦU
1. Tính cấp thiết của đề tài:
Mặc dù TTCK Việt Nam đã phát triển đáng kể cả về số lượng cổ phiếu niêm yết và
giá trị giao dịch trong hơn 12 năm qua, nhưng biến động giá cổ phiếu vẫn rất thất
thường trong từng khoảng thời gian khác nhau và sự hiểu biết về tài chính hành vi
của các NĐT cá nhân và các yếu tố hành vi ảnh hưởng đến quyết định đầu tư của
họ là rất hạn chế. Các yếu tố hành vi là yếu tố tâm lý bao gồm cả cảm xúc và nhận
thức, cái mà đóng một vai trò quan trọng trong quá trình ra quyết định của NĐT. Sự
phát triển của TTCK Việt Nam bị ảnh hưởng bởi quyết định của NĐT được tóm tắt
trong những giai đoạn quan trọng được liệt kê dưới đây.
Bắt đầu từ 100 điểm vào năm 2000, sau một năm, vào tháng sáu năm 2001, VN-
Index gấp hơn năm lần và đạt tới đỉnh cao ở 571 điểm. NĐT đã quá vui mừng và
mơ ước kiếm tiền một cách nhanh chóng, nhu cầu tăng mạnh trong khi chỉ có vài
cổ phiếu niêm yết trên thị trường. Tuy nhiên, đó là sự thiếu xót về kiến thức và tâm
lý của các NĐT cũng như thiếu sự hỗ trợ từ các nhà chức trách đã làm cho VN-

Index đi xuống không ngừng, chạm đáy tại 139 điểm vào tháng 3/2003. NĐT tham
gia thị trường trong giai đoạn này và không thể nhảy ra khỏi một cách nhanh chóng
phải đối mặt với những khó khăn về tài chính do sự mất mát tài sản khổng lồ.
Thị trường chứng khoán sau đó dường như rơi vào trạng thái ngủ đông cho đến
năm 2005 và thực sự thức dậy trong năm 2006. Sự bùng nổ bắt đầu vào nửa cuối
năm 2006 và tăng vọt lên tới 1170 điểm vào tháng 3/2007 và dao động quanh mức
1000 điểm cho đến tháng 10/2007. TTCK Việt Nam chưa bao giờ “nóng” hơn so
với thời điểm đó. Tuy nhiên, VN-Index đã đi vào giai đoạn giảm điểm mạnh sau
khi được đẩy lên đến đỉnh cao trước đó. TTCK Việt Nam đã trải qua một năm ảm
đạm trong năm 2008 và VN-Index chỉ ngừng giảm vào tháng 2/2009 tại mốc 235
điểm. Sự sụt giảm mạnh của VN-Index bị ảnh hưởng bởi các yếu tố khác nhau như
thắt chặt chính sách tiền tệ, lãi suất huy động cao, tỷ lệ lạm phát cao, và cuộc suy
thoái của nền kinh tế Mỹ. Thiếu can thiệp kịp thời của chính phủ cũng là một lý do
2



tại sao VN-Index đã giảm mạnh. Từ năm 2009 đến quý II năm 2013, VN-Index tiếp
tục trải qua nhiều thăng trầm: đạt đỉnh điểm tại 633 điểm trong tháng 10/2009, đáy
ở mốc 332.28 điểm vào ngày 1/9/2012.
Sau 13 năm hình thành và phát triển của TTCK Việt Nam, những quyết định của
NĐT Việt Nam vẫn còn quá khó để cho các nhà phân tích tài chính có thể hiểu
được. Nhiều ý kiến và khuyến nghị được đưa ra bởi các công ty chứng khoán, thậm
chí của những tổ chức tài chính toàn cầu cũng không phù hợp với những gì đã thực
sự xảy ra. Rất nhiều dự báo, phân tích của các chuyên gia, các công ty chứng khoán
hàng đầu đều có chung một kết quả là sai lệch với diễn biến thật của thị trường rất
nhiều. Năm 2008, HSBC và nhiều công ty chứng khoán cũng khẳng định VN-Index
có thể sẽ đạt 1.100 điểm vào cuối năm 2008. Tuy nhiên, thị trường chứng khoán
năm 2008 là một năm tệ hại. Trong một dự báo đầu năm 2009, HSBC dự báo rằng
năm 2009 sẽ là một năm khó khăn và TTCK Việt Nam sẽ biến động mạnh, nhưng

kết thúc ở mức độ tương tự như năm 2008, xung quanh 316 điểm. Dự báo này là
không chính xác vì vào cuối năm 2009, VN-Index tăng hơn 1.5 lần so với năm
2008. Do đó, có thể nói rằng các phương pháp dự báo dựa trên các lý thuyết tài
chính thông thường không phù hợp với TTCK Việt Nam trong bối cảnh này.
Những lý thuyết này cho rằng các NĐT là hợp lý và tối đa hóa tài sản của mình
bằng cách làm theo các quy tắc tài chính cơ bản và ra quyết định đầu tư khi cân
nhắc kỹ giữa rủi ro và lợi nhuận. Tuy nhiên, mức độ chấp nhận rủi ro của các NĐT
phụ thuộc vào đặc điểm cá nhân của họ và thái độ đối với rủi ro. Do đó, thật cần
thiết để khám phá các yếu tố hành vi có ảnh hưởng đến quá trình ra quyết định của
các NĐT cá nhân trên TTCK Việt Nam hiện tại để giúp các NĐT cũng như các
công ty chứng khoán làm tốt hơn những dự đoán và quyết định cho việc kinh doanh
của họ. Tài chính hành vi có thể hữu ích trong trường hợp này bởi vì nó dựa trên
tâm lý học để giải thích tại sao người ta mua hay bán cổ phiếu.
Nhiều nhà nghiên cứu xem tài chính hành vi như là một lý thuyết tốt để hiểu và giải
thích được những cảm xúc và nhận thức sai lầm ảnh hưởng đến quyết định đầu tư.
Những người ủng hộ tài chính hành vi tin rằng việc nghiên cứu khoa học xã hội
3



như tâm lý học có thể giúp hé lộ những hành vi trong thị trường chứng khoán, bong
bóng thị trường và các cuộc khủng hoảng (Gao và Schmidt, 2005, tr.37). Có hai lý
do tại sao tài chính hành vi là quan trọng và thú vị để áp dụng cho TTCK Việt
Nam. Thứ nhất, tài chính hành vi vẫn còn là một chủ đề mới để nghiên cứu. Cho
đến gần đây, nó được chấp nhận như một mô hình khả thi để giải thích tại sao các
NĐT trên thị trường tài chính đưa ra những quyết định và sau đó những quyết định
này ảnh hưởng đến thị trường tài chính. Thứ hai, do một số bằng chứng chủ quan,
khoa học, và thực nghiệm; có thể kết luận rằng các NĐT châu Á, bao gồm Việt
Nam, thường bị lệch lạc về nhận thức hơn so với những NĐT từ các nền văn hóa
khác (Kim và Nofsinger, 2008, trang 1). Vì vậy, việc xem xét các yếu tố ảnh hưởng

đến quá trình ra quyết định của các NĐT Việt Nam thì không thể bỏ qua các yếu tố
hành vi. Nghiên cứu tài chính hành vi đã được thực hiện phổ biến tại các thị trường
phát triển của châu Âu và Mỹ và nhiều nước khác cũng như trong thị trường mới
nổi. Tuy nhiên, số lượng các nghiên cứu sử dụng tài chính hành vi cho các thị
trường mới nổi là ít hơn nhiều so với thị trường phát triển. Trong nghiên cứu này,
tài chính hành vi được sử dụng cho thị trường chứng khoán Việt Nam, một thị
trường chứng khoán tiền mới nổi của khu vực châu Á, để tìm ra những yếu tố định
hướng hành vi của NĐT cá nhân. Tác giả hy vọng rằng luận văn này có thể làm
phong phú thêm những nghiên cứu sử dụng tài chính hành vi cho các thị trường
chứng khoán kém phát triển như Việt Nam.
Do sự tương quan giữa thị trường chứng khoán và nền kinh tế, sự tăng trưởng của
thị trường chứng khoán sẽ ảnh hưởng tích cực đến sự phát triển của nền kinh tế và
ngược lại. Như vậy, các quyết định của NĐT trên thị trường chứng khoán đóng một
vai trò quan trọng trong việc xác định xu hướng thị trường, sau đó ảnh hưởng đến
nền kinh tế. Để hiểu và đưa ra một số lời giải thích phù hợp với quyết định của
NĐT, điều quan trọng là khám phá những yếu tố hành vi ảnh hưởng đến quyết định
của NĐT cá nhân tại TTCK Việt Nam và các yếu tố này tác động như thế nào hiệu
quả đầu tư của họ. Thật hữu ích để cho các NĐT hiểu được những hành vi thông
thường, từ đó giúp lý giải cho những phản ứng của họ để có lợi nhuận tốt hơn. Các
4



công ty chứng khoán cũng có thể sử dụng nghiên cứu này để hiểu rõ hơn các NĐT
để dự báo chính xác hơn và đưa ra khuyến nghị tốt hơn. Khi đó, giá cổ phiếu sẽ
phản ánh giá trị thực sự của nó và TTCK Việt Nam trở thành thước đo cho sự phát
triển của nền kinh tế và giúp các doanh nghiệp huy động vốn cho sản xuất và mở
rộng kinh doanh.
2. Mục tiêu nghiên cứu và câu hỏi nghiên cứu:
Luận văn này tập trung vào việc đạt được các mục tiêu sau đây:

• Áp dụng tài chính hành vi để xác định các yếu tố hành vi có thể ảnh hưởng đến
quyết định đầu tư của NĐT cá nhân tại TTCK Việt Nam.
• Xác định mức độ tác động của các yếu tố hành vi lên quyết định đầu tư và hiệu
quả của các NĐT cá nhân tại TTCK Việt Nam.
• Đưa một số kiến nghị cho các NĐT cá nhân để điều chỉnh hành vi của họ để đạt
được kết quả đầu tư tốt hơn.
Để có được những mục tiêu nghiên cứu, một số câu hỏi được đưa ra cho tác giả
trong quá trình nghiên cứu. Luận văn này được thực hiện bằng việc trả lời những
câu hỏi sau đây:
- Các biến hành vi ảnh hưởng đến quyết định của NĐT cá nhân tại thị TTCK
Việt Nam là gì và chúng thuộc về yếu tố nào?
- Các yếu tố hành vi ảnh hưởng đến quyết định của NĐT cá nhân tại TTCK
Việt Nam ở mức độ tác động nào?
- Các yếu tố hành vi ảnh hưởng đến hiệu quả đầu tư của các NĐT cá nhân tại
TTCK Việt Nam ở mức độ tác động nào?
3. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu:
Phạm vi nghiên cứu của luận văn tập trung chủ yếu vào các NĐT cá nhân năng
động ở TTCK Việt Nam. Năng động nghĩa là các NĐT rất thích đầu tư, có thể nói
5



là họ có kiến thức về thị trường tài chính trên mức trung bình và họ được chọn ra
một cách ngẫu nhiên bằng phương pháp lấy mẫu ngẫu nhiên.
4. Ý nghĩa của luận văn:
Đối với NĐT cá nhân: Luận văn phân tích các yếu tố tác động đến hành vi tài chính
của NĐT cá nhân, đánh giá một cách khách quan hành vi đầu tư của họ. Từ đó, đưa
ra những giải pháp và kiến nghị thích hợp nhằm nâng cao hiệu quả trong tiến trình
ra quyết định của các NĐT cá nhân và giúp cho họ tránh được những suy nghĩ sai
lầm khi đưa ra các quyết định đầu tư.

Đối với các công ty chứng khoán: Luận văn cung cấp cho họ một nền tảng tốt cho
những dự đoán của họ về xu hướng thị trường chứng khoán trong tương lai và cung
cấp thông tin tư vấn đáng tin cậy hơn cho NĐT.
5. Cấu trúc của luận văn:
Luận văn được chia thành 5 chương với nội dung cụ thể như sau:
Chương 1: Tổng quan Lý thuyết Tài chính hành vi
Chương 2: Phương pháp nghiên cứu
Chương 3: Kết quả nghiên cứu
Chương 4: Phân tích và thảo luận
Chương 5: Kết luận và kiến nghị
6



CHƯƠNG 1: TỔNG QUAN LÝ THUYẾT TÀI CHÍNH HÀNH
VI
1.1. Lý thuyết tài chính truyền thống so với Lý thuyết Tài chính hành vi:
Giả thuyết thị trường hiệu quả (EMH) ủng hộ các ý kiến cho rằng giá thực tế phản
ánh giá trị cơ bản, khẳng định giá là đúng khi chúng được xác định bởi các NĐT,
những người hợp lý hơn với những suy nghĩ đầu óc và hiểu luật, có liên quan đến
xác suất có điều kiện (xác suất một sự kiện được đưa ra bởi một số khác). Theo
EMH, mặc dù không phải tất cả các NĐT là hợp lý, thì thị trường vẫn được giả
định là hợp lý. Hơn nữa, thay vì dự báo tương lai, thị trường được giả định là
những dự báo không lệch lạc.
Khác với lý thuyết này, tài chính hành vi tin rằng đôi khi thị trường tài chính không
hiệu quả về thông tin. Do thực tế rằng con người không luôn luôn hợp lý, những
quyết định tài chính của họ có thể được điều khiển bởi những ý kiến mang tính
hành vi. Lý thuyết tài chính hành vi là một phạm trù của ba trụ cột: Tâm lý học
(Psychology), Xã hội học (Sociology), và Tài chính (Finance).
Giữa những năm 1980 được coi là sự khởi đầu của lĩnh vực nghiên cứu này. Thị

trường chứng khoán đã được chứng minh là phản ứng thái quá với thông tin bởi
DeBondt và Thaler (1985, tr.392-393). Hơn nữa, Shefrin và Statman (1985, tr.777)
khẳng định rằng NĐT có xu hướng sẵn sàng bán cổ phiếu đang có lời của họ hơn là
cổ phiếu đang thua lỗ ngay cả khi đặt những khoản đầu tư thua lỗ này vào mức giá
là sự lựa chọn tốt nhất. Nếu những nghiên cứu này là bước khởi đầu của tài chính
hành vi, thì lĩnh vực này đã có hơn hai thập kỷ phát triển. Lĩnh vực này nghiên cứu
bổ sung cho những lý thuyết tài chính truyền thống (standard theories of finance) bằng
việc giới thiệu hành vi tác động đến tiến trình ra quyết định. Trái ngược với quan
điểm của Markowitz và Sharp, tài chính hành vi liên quan đến cá nhân và cách thức
thu thập, sử dụng thông tin. Nghiên cứu lý thuyết tài chính hành vi giúp hiểu và dự
báo những dính líu giữa quá trình ra quyết định mang tính tâm lý với hoạt động tài
chính.
7



Ban đầu, tài chính hành vi không được chấp nhận rộng rãi và nghiên cứu của
DeBondt và Thaler không phải là một ngoại lệ vì nó bị nghi ngờ và phải đối mặt
với rất nhiều tranh luận. Lúc đầu, hầu hết các nghiên cứu tập trung vào việc định
giá tài sản, tuy nhiên, gần đây, những ảnh hưởng nhiều hơn lên NĐT hợp lý cái mà
các nhà quản lý có thể gặp phải trong quá trình ra quyết định đã được đưa vào
nhiều mô hình. Barberis và Thaler được coi là một trong những nhà nghiên cứu nổi
tiếng, người cung cấp một nghiên cứu xuất sắc về các loại lệch lạc hành vi khác
nhau có ảnh hưởng đến việc ra quyết định đầu tư chứng khoán cũng như thị trường
tài chính.
Mặc dù là một lĩnh vực gây nhiều tranh cãi với các nhà nghiên cứu tài chính theo
quan niệm truyền thống, nhưng tài chính hành vi đang dần khẳng định vị trí then
chốt trong xu hướng tài chính ngày nay. Bằng sự gắn kết lý thuyết về hình thành
tâm lý với ngành tài chính và kinh tế học cổ điển, tài chính hành vi là chìa khóa
giúp tìm ra lời giải thích cho các quyết định liên quan đến kinh tế. Trước đây, quá

trình nghiên cứu về tài chính hành vi không được tiến hành triệt để do quan niệm
cho rằng NĐT chỉ cần quan sát người khác mua bán như thế nào và làm theo. Đây
được coi là cơ sở cho mọi quyết định giao dịch. Nghiên cứu về tài chính hành vi sẽ
giúp giải mã cho các hoạt động giao dịch nên dựa trên hành vi của NĐT cá nhân
hoặc tổ chức. Ví dụ, tài chính hành vi giúp lý giải nguyên nhân và biểu hiện của các
thị trường hoạt động không hiệu quả.
1.2. Các yếu tố hành vi tác động đến qui trình ra quyết định của NĐT:
Tài chính hành vi dựa trên tâm lý cho rằng qui trình ra quyết định của con người
gây ra một vài ảo tưởng nhận thức. Những ảo tưởng này được chia thành hai nhóm:
ảo tưởng gây ra bởi qui trình ra quyết định tự nghiệm và ảo tưởng bắt nguồn từ việc
áp dụng các khung tinh thần được xếp vào nhóm thuyết triển vọng (Waweru và
cộng sự, 2008, tr.27). Hai loại này cũng như tâm lý bầy đàn và các yếu tố thị trường
được trình bày như sau:
8



1.2.1. Lý thuyết tự nghiệm - Heuristic theory:
Tự nghiệm (Heuristics) còn được gọi là quy tắc “ngón tay cái, là phương pháp mà
NĐT sử dụng để giảm thiểu sự tìm kiếm thông tin cần thiết để đưa ra giải pháp cho
một vấn đề, tức là NĐT giải quyết vấn đề dựa vào kinh nghiệm.Tự nghiệm hay còn
được gọi là quy tắc dựa vào kinh nghiệm theo một số tài liệu. Kahneman và
Tversky dường như là một trong những tác giả đầu tiên nghiên cứu các yếu tố
thuộc về Tự nghiệm khi giới thiệu ba yếu tố cụ thể là tính đại diện, lệch lạc do sẵn
có, và neo quyết định (Kahneman và Tversky, 1974, tr.1124-1131). Waweru và
cộng sự cũng liệt kê hai yếu tố được đặt tên Ảo tưởng con bạc và Quá tự tin
(Waweru và cộng sự, 2008, tr.27).
Lệch lạc do tình huống điển hình (Representativeness): Lệch lạc này thường được
diễn tả một cách đơn giản là xu hướng không quan tâm nhiều đến nhân tố dài hạn
mà thường đặt nhiều quan tâm đến những nhân tố điển hình ngắn hạn. Điều này

chủ yếu dựa vào những kinh nghiệm mà chúng ta có được trong quá khứ. Ngay từ
khi mới sinh ra, con người đã có xu hướng phân loại các hiện tượng, sự vật và suy
nghĩ. Khi con người đối mặt với một hiện tượng mới, không hoàn toàn phù hợp với
hiện tượng đã phân loại trước đó, họ cũng sẽ cố đưa chúng vào một tập hợp nào đó
dựa trên những sự tương đồng đã kiếm được và từ đó sẽ định hình nên nền tảng để
họ có thể hiểu biết về những nhân tố mới.
Cách thức tiếp thu này cung cấp một công cụ hữu hiệu cho việc xử lý thông tin mới
bằng cách đồng thời kết hợp với những kinh nghiệm có liên quan trong quá khứ.
Tuy nhiên, dựa vào tình huống điển hình có thể tạo ra một số lệch lạc như suy ra xu
hướng thị trường trong tương lai dựa trên một giai đoạn ngắn trong quá khứ mà xu
hướng này không phải là quy luật chung. Tương tự, con người thường có xu hướng
nhận biết xác suất của các vấn đề tương đồng với những ý tưởng trước đó của họ
ngay cả khi kết quả nhận được không có ý nghĩa thống kê.
Ảo tưởng con bạc (Gambler’s fallacy): Niềm tin rằng một mẫu nhỏ có thể giống
với mẫu lớn, xác suất xảy ra trong mẫu nhỏ cũng giống như trong mẫu lớn. Điều
9



này được biết đến như là “luật số nhỏ” (law of small numbers). Người có niềm tin
này có thể dẫn đến “Ảo tưởng con bạc” (Barberis & Thaler, 2003, tr.1065). Cụ thể
hơn, trong thị trường chứng khoán, ảo tưởng con bạc phát sinh khi người ta dự
đoán không chính xác các điểm hồi của thị trường (Waweru và cộng sự, 2008,
tr.27). Ngoài ra, khi người ta rơi vào tình trạng lệch lạc, họ có xu hướng lựa chọn
những thay thế tối ưu đơn giản chỉ vì nó đã được lựa chọn trước đó.
Neo quyết định (Anchoring): Là tâm lý khi cần ước lượng một giá trị với một độ
lớn không biết, con người bắt đầu bằng hình dung bằng một vài số ước lượng ban
đầu và ngầm định một “nguồn tin tưởng” mà sau đó họ sẽ điều chỉnh lên hoặc
xuống theo các thông tin và sự phân tích. Ước lượng, điều chỉnh và đánh giá lại
được hoàn thiện thành ước lượng cuối cùng. Do đó, mốc neo có thể xuất hiện với

những con số rất vô nghĩa.
Quá tự tin (Overconfidence): Trạng thái tâm lý khi một người có niềm tin quá mức
vào khả năng của họ, đánh giá và khả năng nhận thức mang tính trực giác. Trong
việc ước lượng về khả năng xảy ra của một sự việc nào đó, họ thường đánh giá
không chính xác vì họ cho rằng mình thông minh hơn hoặc thông tin mà họ nhận
được tốt hơn những NĐT khác trên thị trường. Lý do gây ra tâm lý này là do xu
hướng tìm kiếm thông tin mang tính bổ sung và củng cố thêm cho các thông tin mà
các NĐT sẵn có và mong muốn được trở nên chuyên nghiệp và thành thạo hơn so
với người khác. Tuy vây, tâm lý này ẩn chứa nhiều rủi ro cho NĐT. Khi NĐT quá
tự tin vào quyết định của mình, họ thường làm ngơ trước những thông tin trái
chiều. Những người quá tự tin thường giao dịch tương đối lớn vì họ muốn nắm bắt
tối đa các cơ hội mà mình có được từ các thông tin đặc biệt kia.
Oberlechner & Osler (2004, tr.3) thì cho rằng việc quá tự tin có thể nâng cao khả
năng nhận thức khác của một người, có thể giúp xúc tiến nhanh hơn và thời gian
đầu tư nhiều hơn.
Lệch lạc do sẵn có thông tin (Availability bias): Lệch lạc này xảy ra khi người sử
dụng thông tin sẵn có quá dễ dàng. Trong lĩnh vực giao dịch chứng khoán, lệch lạc
10



này biểu hiện thông qua các sở thích đầu tư vào các công ty địa phương mà các
NĐT đã quen thuộc hoặc dễ dàng có được thông tin, mặc cho các nguyên tắc cơ
bản được gọi là đa dạng hóa danh mục đầu tư để tối ưu hóa (Waweru và cộng sự,
2003, tr. 28).
Trong luận văn này, năm thành phần của Tự nghiệm: quá tự tin, ảo tưởng con bạc,
lệch lạc do sẵn có thông tin, neo quyết định, và tình huống điển hình được sử dụng
để đo lường mức độ tác động của chúng trên các quyết định đầu tư cũng như hiệu
quả hoạt động đầu tư của các NĐT cá nhân tại TTCK Việt Nam.
1.2.2. Thuyết triển vọng - Prospect Theory:

“Lý thuyết triển vọng” (Prospect Theory): là một đóng góp quan trọng cho việc nghiên cứu
kinh tế. Nó thách thức một số giả định cơ bản mà các nhà kinh tế đặt ra cho hành vi của con
người. Giáo sư tâm lý học người Mỹ Daniel Kahneman, một trong những nhà nghiên cứu theo
hướng nghiên cứu này, đã đoạt được giải Nobel Kinh tế vào năm 2002, là người tạo nền tảng
vững chắc cho việc xây dựng tài chính hành vi học với “Thuyết triển vọng”. Nền tảng của
thuyết kỳ vọng là hàm giá trị được Kahneman và Tversky (1979) tìm ra khi mô tả
độ hữu dụng của một NĐT tài chính bằng một hàm hữu dụng lõm, hữu dụng biên
của tài sản giảm, tức là mỗi đơn vị tăng thêm trong giá trị tài sản đầu tư sẽ mang lại
một giá trị hữu dụng tăng thêm ít hơn so với sự tăng lên trước đó trong giá trị tài
sản đầu tư nhưng sẽ mang đến sự đau khổ và dằn vặt nhiều hơn khi một giá trị tài
sản bị sụt giảm do thua lỗ.
Lý thuyết triển vọng mô tả một trạng thái tâm lý ảnh hưởng đến quá trình ra quyết
định của một cá nhân bao gồm ác cảm hối tiếc, sợ thua lỗ và tính toán bất hợp lý
(Waweru và cộng sự, 2003, tr.28).
11




Hình 1.1: Hàm giá trị (Tversky & Kahneman, 1974)
Ác cảm hối tiếc (Regret Aversion): Là tâm lý con người luôn tránh các hành động
có tính chất quyết định vì họ sợ rằng, trong nhận thức muộn màng, bất cứ điều gì
họ chọn sẽ ít tối ưu. Về cơ bản, tâm lý này cốt là để ngăn chặn sự nuối tiếc liên
quan đến việc ra quyết định tồi tệ. Nó là một dấu hiệu nhận thức phát sinh trong các
NĐT, khiến họ tránh những hối tiếc khi từ chối bán cổ phiếu đang giảm giá và sẵn
sàng bán những cổ phiếu đang tăng giá. Hơn nữa, các NĐT có xu hướng hối hận
hơn về việc nắm giữ cổ phiếu giảm giá quá lâu hơn so với việc bán những cổ phiếu
đang tăng quá sớm. Con người luôn có khuynh hướng cảm thấy khổ sở, đau buồn
sau khi phạm phải một sai lầm trong phán đoán. NĐT luôn nghĩ rằng, những cổ
phiếu bị lỗ sẽ nhanh chóng tốt trở lại, họ sợ phải nuối tiếc khi bán lỗ cổ phiếu. Vì

thế, khi đối mặt với tình trạng thua lỗ, họ càng kỳ vọng vào lợi nhuận trong tương
lai và thể hiện sự liều lĩnh của mình.
Tâm lý sợ thua lỗ (Loss Aversion): Là trạng thái tâm lý con người sợ sự thua lỗ,
một khoản thua lỗ tác động quá lớn đến tâm lý so với một khoản lời tương đương.
Tâm lý sợ thua lỗ ngày càng trở nên phổ biến hơn ở các NĐT chứng khoán cá nhân
trên thị trường. Có thể giải thích hiện tượng tâm lý này dựa vào thuyết triển vọng
của Tversky và Kahneman năm 1979.
12



Tâm lý sợ thua lỗ sẽ khiến cho NĐT có xu hướng gắn chặt với các chứng khoán
đang bị giảm giá vì họ có tâm lý chờ cho chứng khoán tăng lên trở lại mới tiến
hành giao dịch. Tuy nhiên, sự thiếu quyết đoán này sẽ đẩy họ chìm sâu hơn vào
thua lỗ. Ngược lại, họ lại thường dễ dàng bán đi cổ phiếu đang trong xu hướng tăng
điểm do họ lo sợ giá cổ phiếu sẽ nhanh chóng sụt giảm về mức giá mua lúc đầu.
Khi đó, họ cho rằng họ đã hạn chế được rủi ro nhưng thực tế rủi ro danh mục gia
tăng khi danh mục đầu tư trở nên thiếu cân bằng.
Tính toán bất hợp lý (Mental accounting): là một thuật ngữ đề cập đến “quá trình
mà mọi người nghĩ và đánh giá các giao dịch tài chính của họ”. Tính toán bất hợp
lý cho phép các NĐT sắp xếp danh mục đầu tư của họ vào các tài khoản riêng biệt.
Thể hiện cơ bản ở chỗ người ta sẵn sàng thực hiện ngay những lệnh mang lại lời
nhỏ, nhưng trì hoãn không thực hiện đóng tài khoản khi xuất hiện những khoản lỗ
nhỏ. Khi mua cổ phiếu ở mức giá cao, nhưng khi cổ phiếu đó xuống giá thì anh ta
sẽ không cắt lỗ, vì nghĩ rằng đó chỉ là “thua lỗ trên giấy tờ”. Điều đó có nghĩa là
tình trạng tài khoản này vẫn đang mở. Khi thấy giá xuống mạnh, người ta thường
khuyên rằng nên bán cắt lỗ. Tâm lý sợ lỗ có thể khiến NĐT thất bại nặng nề. Thế
nhưng họ lại có thể dễ dàng đưa ra quyết định bán cổ phiếu khi cổ phiếu đang lên,
trong khi giá của nó có thể còn lên cao nhiều hơn nữa. Vì họ đã tách biệt giữa “tài
khoản lời” và “tài khoản lỗ” trong tâm trí của họ, cho nên họ cố tối đa hoá tài

khoản lời, và tối thiểu hoá tài khoản lỗ, nên giá lên một chút thì bán, giá xuống thì
cứ giữ, xem như nó chưa bị chuyển qua tài khoản lỗ.
Trong luận văn này, ba yếu tố của thuyết triển vọng: Sợ thua lỗ, Ác cảm hối tiếc,
Tính toán bất hợp lý được sử dụng để đo lường mức độ tác động của chúng lên các
quyết định đầu tư cũng như hiệu quả hoạt động đầu tư của các NĐT cá nhân tại
TTCK Việt Nam.
1.2.3. Các nhân tố thị trường:
Các thị trường tài chính có thể bị ảnh hưởng bởi hành vi của NĐT theo cách của tài
chính hành vi (DeBondt và Thaler 1995, tr.396). Nếu quan điểm của tài chính hành
13



vi là chính xác, người ta tin rằng các NĐT có thể có phản ứng thái quá hoặc chậm
quá với những thay đổi giá hoặc tin tức, ngoại suy các xu hướng trong quá khứ vào
tương lai; thiếu quan tâm đến giá trị cơ bản của một cổ phiếu; tập trung vào cổ
phiếu phổ biến và chu kỳ giá có tính thời vụ. Các yếu tố thị trường rõ ràng có ảnh
hưởng đến việc ra quyết định của NĐT trong thị trường chứng khoán. Waweru và
các cộng sự (2008, tr.36) xác định các yếu tố của thị trường có ảnh hưởng đến việc
ra quyết định của NĐT: thay đổi của giá, thông tin thị trường, xu hướng trong quá
khứ của các cổ phiếu, thị hiếu của NĐT đối với cổ phiếu, phản ứng thái quá với
những thay đổi giá cả, và giá trị cơ bản của cổ phiếu.
Thông thường, sự thay đổi của thông tin thị trường, giá trị cơ bản của các cổ phiếu
và giá cổ phiếu có thể gây ra phản ứng thái quá hoặc phản ứng chậm quá đối với sự
thay đổi giá. Những thay đổi này được thực nghiệm chứng minh là có ảnh hưởng
mạnh đến hành vi ra quyết định của NĐT. Các nhà nghiên cứu cho rằng phản ứng
thái quá hoặc phản ứng chậm quá đối với tin tức có thể dẫn đến chiến lược giao
dịch khác nhau của các NĐT và do đó ảnh hưởng đến quyết định đầu tư của họ.
Waweru và các cộng sự (2008, tr.36) kết luận rằng thông tin thị trường có tác động
rất cao trong việc ra quyết định của NĐT và một ở khía cạnh nào đó, làm cho các

NĐT có xu hướng tập trung vào các cổ phiếu phổ biến và các sự kiện được sự chú
ý khác dựa trên các thông tin thị trường chứng khoán. Các NĐT hoàn toàn dựa vào
chất lượng thông tin của thị trường hoặc cổ phiếu mà họ có khi ra quyết định đầu
tư.
Waweru và các cộng sự (2008, tr.37) chỉ ra rằng sự thay đổi giá của các cổ phiếu có
ảnh hưởng đến hành vi đầu tư của họ ở vài mức độ. Odean (1999, tr.1292) cho rằng
các NĐT thích mua hơn là bán cổ phiếu. Thay đổi về giá cổ phiếu trong bối cảnh
này có thể được coi như một sự kiện được sự chú ý trên thị trường bởi các NĐT.
Ngoài ra, Caparrelli và cộng sự (2004, tr.223) cho rằng các NĐT bị ảnh hưởng bởi
hiệu ứng bầy đàn và có xu hướng đưa ra quyết định đầu tư theo những NĐT khác
khi xảy ra sự thay đổi giá, điều này ảnh hưởng đến quyết định đầu tư của họ.
14



Nhiều NĐT có xu hướng tập trung vào các cổ phiếu phổ thông hay cổ phiếu nóng
trên thị trường (Waweru và cộng sự, 2008, tr.37). Odean (1999, tr.1296) cho rằng
các NĐT thường chọn những cổ phiếu thu hút sự chú ý của họ. Bên cạnh đó, lựa
chọn cổ phiếu còn phụ thuộc vào thị hiếu của các NĐT. Các NĐT xu hướng thích
cổ phiếu có hiệu suất tốt gần đây trong khi các NĐT hợp lý có xu hướng bán đi
những cổ phiếu thua lỗ trong quá khứ. Ngược lại, các NĐT hành vi thích bán cổ
phiếu đã lời trong quá khứ của họ để hoãn sự hối tiếc liên quan đến một khoản lỗ
mà họ có thể gặp phải trong các các quyết định giao dịch cổ phiếu của họ (Waweru
và cộng sự, 2008, tr.30). Bên cạnh đó, xu hướng trong quá khứ của các cổ phiếu
cũng được khám phá để xem tác động của nó đến hành vi ra quyết định của các
NĐT ở một mức độ nhất định. Trong trường hợp này, các NĐT thường phân tích
các xu hướng trong quá khứ của các cổ phiếu bằng phương pháp phân tích kỹ thuật
trước khi quyết định đầu tư.
Nói chung, các yếu tố thị trường không bao gồm các yếu tố hành vi bởi vì chúng là
những yếu tố bên ngoài ảnh hưởng đến hành vi của NĐT. Tuy nhiên, các yếu tố thị

trường ảnh hưởng đến các NĐT hành vi và các NĐT hợp lý theo những cách khác
nhau, do đó, thật không đầy đủ nếu các yếu tố thị trường không được liệt kê khi
xem xét các yếu tố hành vi ảnh hưởng đến quyết định đầu tư. Cùng với các nghiên
cứu của Waweru và cộng sự (2008), luận văn này xem xét các yếu tố thị trường
hoàn toàn như yếu tố hành vi ảnh hưởng đến quyết định của NĐT trong thị trường
chứng khoán.
1.2.4. Tâm lý bầy đàn:
Tâm lý bầy đàn hay còn gọi là tâm lý đám đông trong thị trường tài chính được xác
định là xu hướng hành vi của NĐT làm theo những hành động của NĐT khác hoặc
tuân theo các chuyển động của thị trường thay vì dựa trên nguồn thông tin và chiến
lược của chính NĐT. Theo nghĩa rộng, Nguyễn Đức Hiển (2012) cho rằng, hành vi
bầy đàn trên TTCK có thể được hiểu là một sự hội tụ của hành vi khi các cá nhân
đưa ra các quyết định cùng một chiều hướng trong một thời gian nhất định. Theo
15



quan điểm về tài chính hành vi, tâm lý bầy đàn có thể gây ra một số lệch lạc cảm
xúc, bao gồm sự phù hợp, tương đồng và xung đột về nhận thức, sự lệch lạc và tin
đồn. NĐT có thể thích tâm lý bầy đàn nếu họ tin rằng tâm lý bầy đàn có thể giúp họ
lấy thông tin hữu ích và đáng tin cậy.
Hành vi bầy đàn có lẽ được nhận diện trên hầu hết thị trường tài chính trong một
hoàn cảnh tâm lý. Hành vi bầy đàn gây ra tình trạng thị trường không hiệu quả.
Hành vi bầy đàn có thể xuất hiện đối với NĐT cá nhân và NĐT tổ chức là nguyên
nhân chính gây ra tình trạng bong bóng đầu cơ bởi vì có một xu hướng quan sát
người thắng gần đây, đặc biệt là biểu hiện tốt lặp đi lặp lại nhiều lần.
Trong thị trường chứng khoán, các NĐT có tâm lý bầy đàn đặt quyết định đầu tư
của họ vào quyết định của đám đông trong việc mua hoặc bán cổ phiếu. Ngược lại,
các NĐT theo thông tin và hợp lý thường bỏ qua việc theo đám đông, và điều này
làm cho thị trường hiệu quả. Có một số thành tố ảnh hưởng đến hành vi bầy đàn

của một NĐT, ví dụ: quá tự tin, khối lượng đầu tư Càng ngày NĐT càng tự tin,
họ càng dựa vào thông tin cá nhân của họ cho các quyết định đầu tư. Trong trường
hợp này, NĐT dường như ít quan tâm đến hành vi bầy đàn. Khi các NĐT đặt một
lượng vốn lớn vào hoạt động đầu tư của họ, họ có xu hướng làm theo những hành
động của những người khác để giảm thiểu rủi ro, ít nhất là theo cách mà họ cảm
nhận được. Bên cạnh đó, tâm lý bầy đàn cũng phụ thuộc vào từng loại NĐT, ví dụ,
các NĐT cá nhân có xu hướng theo đám đông trong việc đưa ra quyết định đầu tư
nhiều hơn các NĐT tổ chức.
Waweru và cộng sự (2008, tr.37) xác định các quyết định đầu tư chứng khoán:
mua, bán, lựa chọn cổ phiếu, thời gian để nắm giữ cổ phiếu và khối lượng cổ phiếu
giao dịch có thể bị tác động bởi những NĐT khác. Waweru và cộng sự kết luận
rằng quyết định mua bán của NĐT bị tác động đáng kể bởi quyết định của người
khác, và hành vi bầy đàn sẽ giúp NĐT nhận thức được ác cảm hối tiếc cho quyết
định của mình. Đối với các quyết định khác: lựa chọn cổ phiếu, thời gian để nắm
giữ cổ phiếu và khối lượng cổ phiếu giao dịch, NĐT dường như ít bị ảnh hưởng bởi
16



hành vi bầy đàn. Tuy nhiên, những kết luận được đưa ra đối với trường hợp các
NĐT tổ chức, kết quả có thể khác trong trường hợp các NĐT cá nhân bởi vì, như đã
đề cập ở trên, các cá nhân có xu hướng hành động theo bầy đàn trong hoạt động
đầu tư nhiều hơn các NĐT tổ chức.
Tóm lại, các yếu tố ảnh hưởng đến hành vi ra quyết định của NĐT được chia thành
bốn nhóm: Tự nghiệm, thuyết triển vọng, các yếu tố thị trường, và hiệu ứng bầy
đàn:
Nhóm Các biến hành vi


Tự nghiệm

Tình huống điển hình
Tâm lý quá tự tin
Neo quyết định
Tâm lý con bạc
Lệch lạc do tính sẵn có thông tin

Thuyết triển
vọng
Tâm lý ghét lỗ
Tâm lý ác cảm hối tiếc
Tính toán bất hợp lý


Yếu tố thị
trường
Sự thay đổi giá
Thông tin thị trường
Xu hướng quá khứ của cổ phiếu
Giá trị cơ bản của cổ phiếu
Thị hiếu của NĐT
Phản ứng thái quá đến sự thay đổi về giá


Hiệu ứng bầy
đàn
Quyết định mua bán của NĐT khác
Việc lựa chọn cổ phiếu giao dịch của NĐT khác
Khối lượng cổ phiếu giao dịch của NĐT khác
Tốc độ của tâm lý bầy đàn
Bảng 1.1: Các yếu tố hành vi ảnh hưởng đến việc ra quyết định đầu tư (Nguồn:

Waweru và cộng sự, 2008)
Các nhóm này phản ánh một bức tranh tổng thể của hầu hết các yếu tố hành vi có
thể ảnh hưởng đến quyết định của NĐT tại thị trường chứng khoán. Do đó, chúng
17



có thể được sử dụng để nhận ra những hành vi của NĐT cá nhân hoặc thậm chí
những NĐT tổ chức trong hoạt động giao dịch chứng khoán, bất kể các loại thị
trường chứng khoán: mới nổi hoặc phát triển. Vì vậy, giả thuyết H1 được đề xuất
như sau:
Giả thuyết H1: Các biến hành vi ảnh hưởng đến quyết định đầu tư của các NĐT cá
nhân tại TTCK Việt Nam được nhóm lại trong bốn yếu tố như các lý thuyết đã được
xem xét: Tự nghiệm, thuyết triển vọng, yếu tố thị trường, và hiệu ứng bầy đàn.
1.3. Quyết định giao dịch và hiệu quả đầu tư chứng khoán:
1.3.1. Quyết định bán:
Các nghiên cứu trước đây cho rằng các NĐT giảm quyết định bán những tài sản
đang bị một khoản lỗ so với giá mua ban đầu, được gọi là “hiệu ứng phân bổ tài
khoản” của Shefrin và Statman (1985, tr.778). Odean (1998b, tr.1795) xác nhận
cùng một kết luận rằng các NĐT cá nhân có xu hướng bán cổ phiếu có giá trị tăng
so với giá mua ban đầu của họ hơn là bán các cổ phiếu giảm giá. Tuy nhiên, rất khó
để chứng minh hiện tượng này với cơ sở hợp lý. Thật không thực sự hợp lý để kết
luận rằng các NĐT hợp lý bán cổ phiếu đang có lời bởi vì họ có thể thấy trước hiệu
quả đầu tư kém của họ. Bên cạnh đó, Odean cũng công nhận rằng lợi nhuận trung
bình của các cổ phiếu bán ra là lớn hơn so với lợi nhuận trung bình của các cổ
phiếu mà các NĐT nắm giữ.
1.3.2. Quyết định mua:
Theo Barberis và Thaler (2003, tr.1103), các NĐT cá nhân dường như ít bị tác động
bởi sự quan tâm nắm giữ cổ phiếu nào cho quyết định bán, vì quyết định bán và
quyết định mua được điều hành khác nhau. Bởi vì ràng buộc bán khống, khi quyết

định chọn một cổ phiếu để bán, họ có thể chỉ tập trung vào các cổ phiếu hiện đang
thuộc về họ. Trong khi đó, với một quyết định mua, NĐT cá nhân có nhiều cơ hội
để lựa chọn các cổ phiếu mong muốn từ nhiều nguồn lựa chọn, điều này giải thích
lý do tại sao yếu tố quan tâm tác động nhiều hơn lên quyết định mua chứng khoán
hơn là quyết định bán.
18



Odean (1999, tr.1293) cho rằng quyết định mua có thể là một kết quả của một
“hiệu ứng quan tâm”. Khi đưa ra quyết định mua cổ phiếu, người ta không thể tìm
thấy một cổ phiếu tốt nào để mua sau khi xem xét một cách hệ thống hàng trăm cổ
phiếu niêm yết. Thông thường họ mua một cổ phiếu thu hút sự quan tâm của họ và
có thể nguồn lớn nhất thu hút chú ý là từ hiệu quả hoạt động lớn trong quá khứ, kể
cả tốt hay xấu.
Barber và Odean (2002, tr.2) đã chứng minh rằng quyết định bán ít được chú ý hơn
so với quyết định mua với trường hợp các NĐT cá nhân. Để đưa ra kết luận này, họ
cho rằng sự quan tâm nắm giữ cổ phiếu thể hiện ở một số tiêu chí: cổ phiếu có khối
lượng giao dịch cao bất thường, cổ phiếu sinh lời bất thường, và cổ phiếu có tin tức.
Cuối cùng, các tác giả khám phá rằng các NĐT cá nhân trong mẫu của họ quan tâm
nhiều đến việc mua các cổ phiếu được quan tâm hơn là bán chúng. Odean (1999,
tr.1293) cung cấp một số hiểu biết về các cổ phiếu ưa thích mà các NĐT cá nhân
muốn mua. Như đã đề cập ở trên, quyết định bán chủ yếu ưu tiên bán cổ phiếu có
lời, trong khi đó, quyết định mua hàng có liên quan đến cả những cổ phiếu lời và cổ
phiếu lỗ trước đó.
Như vậy, từ quan điểm của tài chính hành vi, hành vi của NĐT cá nhân tác động
lên cả quyết định bán và quyết định mua ở các cấp độ khác nhau, trong đó các NĐT
cá nhân quan tâm nhiều hơn đến việc mua các cổ phiếu hơn là bán chúng, và sau đó
chúng cũng ảnh hưởng đến lợi nhuận chung của thị trường cũng như hiệu quả đầu
tư của NĐT cá nhân.

1.3.3. Hiệu quả đầu tư:
Một số quan điểm phản đối tài chính hành vi chỉ trích rằng hiệu quả kém của các
NĐT không hợp lý có thể loại bỏ họ ra khỏi thị trường chứng khoán. Ngược lại,
một số khác tin rằng các NĐT quá tự tin là những người có hành vi giao dịch quá
mức để có thể kiếm lợi nhiều hơn. Kyle và Wang (1997, tr.2) định nghĩa quá tự tin
giống như hành vi của một ai đó đánh giá quá cao tính chính xác của thông tin
riêng của anh ta. Trong điều kiện cân bằng, các NĐT quá tự tin giao dịch nhiều hơn