KẾT QUẢ HOẠT ĐỘNG CỦA DOANH NGHIỆP NHÀ NƯỚC TRƯỚC VÀ SAU CỔ PHẦN HÓA LUẬN VĂN THẠC SĨ.PDF

B GIÁO DC VÀ ÀO TO
TRNG I HC KINH T TP. HCM

HUNH TH THÙY DNG
KT QU HOT NG CA DOANH NGHIP
NHÀ NC TRC VÀ SAU C PHN HÓA
Chuyên ngành: Tài Chính – Ngân hàng
Mã s: 60340201
LUN VN THC S KINH T
NGI HNG DN KHOA HC:
PGS.TS LÊ TH LANH
TP.H Chí Minh – Nm 2013
LI CAM OAN
h

g
Tôi xin cam đoan lun vn “KT QU HOT NG CA DOANH NGHIP
NHÀ NC TRC VÀ SAU C PHN HÓA” đây là công trình nghiên cu ca
tôi, có s h tr t Cô hng dn là PGS.TS Lê Th Lanh. Các ni dung đc đúc kt
t quá trình hc tp và các kt qu nghiên cu thc tin trong thi gian qua. Nhng s
liu trong các bng biu phc v cho vic phân tích, nhn xét, đánh giá đc chính tác
gi thu thp t các ngun khác nhau có ghi trong phn tài liu tham kho. Ngoài ra,
trong lun vn còn s dng mt s nhn xét, đánh giá cng nh s liu ca các tác gi
khác, c quan t chc khác và đu có chú thích ngun gc sau mi trích dn đ d tra
cu và kim chng.
Tôi hoàn toàn chu trách nhim trc nhà trng v s cam đoan này.
Thành ph H Chí Minh, tháng 11 nm 2013
Ngi vit
Hunh Th Thùy Dng
MC LC
TRANG PH BÌA

LI CAM OAN
MC LC
DANH MC CÁC BNG
TÓM TT 1
CHNG 1: GII THIU 2
CHNG 2: TNG QUAN CÁC KT QU NGHIÊN CU TRC ÂY 5
2.1. Các bng chng v nh hng tích cc ca c phn hóa lên kt qu hot
đng ca doanh nghip 5
2.1.1. nh hng ca c phn hóa lên kt qu hot đng ca doanh nghip do tác
đng đn đng c ca nhà qun lý 7
2.1.2. nh hng ca c phn hóa lên kt qu hot đng ca doanh nghip do tác
đng đn quá trình qun tr và hoch đnh chin lc ca công ty 8
2.1.3. nh hng ca c phn hóa lên kt qu hot đng ca doanh nghip do hn
ch “ràng buc ngân sách mm” 9
2.2. Các gi thuyt v nh hng ca c phn hóa lên kt qu hot đng ca
doanh nghip thông qua cu trúc vn doanh nghip 10
CHNG 3: PHNG PHÁP NGHIÊN CU VÀ D LIU 16
3.1. Phng pháp nghiên cu 16
3.1.1. ng dng phng pháp ca Megginson, Nash và Van Randenborgh 16
3.1.2. ng dng phng pháp DID 17
3.1.3. Các gi thuyt kim chng 18
3.1.4. Phng pháp nghiên cu mi quan h gia t l s hu ca nhà nc và kt
qu hot đng ca công ty 22
3.2. D liu 23
3.2.1. Nhóm mu nghiên cu 23
3.2.2. Nhóm mu kim soát 27
CHNG 4: KT QU THC NGHIM 28
4.1. Kt qu thc nghim t phng pháp Megginson, Nash and Van
Randenborgh 28
4.1.1. Kt qu phân tích toàn b mu 28

4.1.1.1. S thay đi kh nng to li nhun 29
4.1.1.2. S thay đi hiu qu kinh doanh 30
4.1.1.3. S thay đi đu ra (doanh thu) 30
4.1.1.4. S thay đi đòn by 31
4.1.1.5. S thay đi nhân công 32
4.1.2. Kt qu phân tích t vic chia nh mu theo các yu t 33
4.1.2.1. T l s hu còn li ca Nhà nc 34
4.1.2.2. Quy mô công ty: Công ty có quy mô ln và công ty có quy mô nh 36
4.1.2.3. V trí đa lý: Các công ty nm trong thành ph đô th và  tnh 39
4.1.2.4. Doanh nghip có s thay đi giám đc và doanh nghip không có s thay
đi giám đc 41
4.2. Kt qu thc nghim t phng pháp DID 45
4.3. Kt qu t phân tích hi quy v tng quan gia t l s hu còn li ca
nhà nc lên kt qu hot đng ca công ty 49
4.3.1. Kt qu hi quy mô hình 1 49
4.3.2. Kt qu hi quy mô hình 2 51
4.4. So sánh kt qu vi bài nghiên cu gc 53
CHNG 5: KT LUN 57
5.1. Tng quan kt qu nghiên cu 57
5.2. Hn ch ca đ tài 59
5.2.1. Hn ch v s lng mu 59
5.2.2. Hn ch v thông tin thu thp 60
5.2.3. Hn ch v mu kim soát 60
TÀI LIU THAM KHO
PH LC
DANH MC CÁC BNG
Bng 4.1: Phân tích toàn b mu 29
Bng 4.2: Phân tích theo t l s hu còn li ca Nhà nc 35
Bng 4.3: Phân tích theo quy mô công ty 37
Bng 4.4: Phân tích theo v trí đa lý 40

Bng 4.5: Phân tích theo s thay đi ban qun lý doanh nghip 43
Bng 4.6: Phân tích mu kim soát 46
Bng 4.7: Kt qu phng pháp DID 47
Bng 4.8: Kt qu hi quy mô hình 1 50
Bng 4.9: Kt qu hi quy mô hình 2 51
Bng 4.10: Kt qu kim đnh đa cng tuyn 53
Bng 4.11: So sánh kt qu vi bài nghiên cu gc 54
1
TÓM TT
Bài vit này xem xét các tác đng ca c phn hóa lên kt qu hot đng
kinh doanh ca 33 doanh nghip nhà nc đc c phn hóa ti Vit Nam. Nghiên
cu nh hng ca s thay đi trong qun lý và vai trò ca quyn s hu ca nhà nc
lên kt qu kinh doanh ca các doanh nghip nhà nc đc c phn hóa, bài nghiên
cu s dng danh sách gm 33 doanh nghip nhà nc Vit Nam đc c phn hóa
trong giai đon t nm 2004 đn nm 2010.
Trong nghiên cu này chúng tôi s dng các phng pháp đc gii thiu
đu tiên bi Megginson, Nash và Van Randenborgh (MNR 1994) bng cách s dng
kim đnh Wilcoxon và kim đnh t l đ so sánh kt qu trc và sau c phn hóa
ca các doanh nghip t đó đa ra nhn đnh v tác đng ca c phn hóa. Mc dù
phng pháp so sánh trc và sau khi đã đc áp dng cho nhiu nghiên cu, nhng
vn có 1 s thiu sót. Trên thc t, phng pháp này là không th đ tách bit các tác
đng ca t nhân vào hot đng doanh nghip t hiu ng đng thi vi các yu t
kinh t khác.  x lý vn đ này, phng pháp DID gi là s khác bit trong s khác
bit đc s dng trong bài báo này.
C hai phng pháp xác nhn rng t nhân hóa ti Vit Nam mang li s ci
thin đáng k trong hu ht các ch tiêu đo lng kt qu hot đng ca công ty, c th
là li nhun, hiu sut doanh thu, hiu sut thu nhp. S t nhân hóa dn đn nhng
thay đi quan trng trong bn cht và cu trúc ca quyn s hu ca các doanh nghip
cng nh trong qun lý nhân s, do đó làm nh hng đáng k đn hiu qu hot đng
ca các doanh nghip sau c phn hóa.

2
CHNG 1: GII THIU
Qun tr công ty đc đnh ngha nh là mt h thng các thit ch, chính
sách, lut l nhm đnh hng, vn hành và kim soát công ty. Qun tr công ty cng
bao hàm mi quan h gia nhiu bên, không ch trong ni b công ty nh các c đông,
ban giám đc điu hành, hi đng qun tr mà còn nhng bên có li ích liên quan bên
ngoài công ty: c quan qun lý Nhà nc, các đi tác kinh doanh và c môi trng,
cng đng, xã hi. Qun tr công ty là mt phn quan trng trong s phát trin ca khu
vc kinh t t nhân, không ch bi vì nó giúp tng cng kh nng ca công ty trong
vic thu hút đu t, tng trng và phát trin mà còn giúp cho các công ty vng mnh
hn trên th trng, làm n có hiu qu và nng cao hiu sut lao đng. Do đó, qun tr
công ty s có tác đng trc tip đn kt qu hot đng kinh doanh ca các công ty đó.
Nn kinh t Vit Nam sau chin tranh là nn kinh t k hoch hóa tp trung,
đc điu hành bi Nhà nc. Tuy nhiên, tri qua mt quá trình phát trin, nn kinh t
này đã bc l nhiu yu kém và không còn phù hp. Chính vì th, ng và Nhà nc
ta ch trng chuyn đi kinh t t nn kinh t k hoch hóa tp trung sang vn hành
theo c ch th trng, tuy vn b gii hn vi cm t “kinh t th trng có s qun lý
ca nhà nc”. Thi k 1986-2000 gi là thi k chuyn tip ca nn kinh t Vit
Nam, đã mang li nhng bc tin đáng k giúp kinh t Vit Nam ngày càng phát
trin.
Trong đó, c phn hóa doanh nghip nhà nc là mt gii pháp quan trng
đ đi mi quan h s hu trong doanh nghip nhà nc. C phn hóa đc xem là
mt s thay đi trong qun tr công ty, nhm đa dng hóa hình thc s hu, đi mi
phng thc qun lý doanh nghip, to đng lc cho ngi lao đng làm ch doanh
nghip. Các doanh nghip nhà nc đc tin hành c phn hoá thì vn ch s hu
doanh nghip nhà nc đc bán cho nhiu đi tng khác nhau nh các t chc kinh
t xã hi, các cá nhân trong và ngoài doanh nghip đã to c ch nhiu ngi cùng lo.
Nhà nc có th gi li mt t l c phn hoc không. Nh vy hình thc s hu ti
3
doanh nghip đã chuyn t s hu nhà nc duy nht sang s hu hn hp. T đây

dn đn nhng thay đi quan trng v hình thc t chc qun lý cng nh phng
hng hot đng ca công ty. Doanh nghip nhà nc sau c phn hoá s t chc hot
đng theo lut doanh nghip.
Tính đn nm 2012, c nc còn hn 1.300 doanh nghip nhà nc, trong đó
có 452 doanh nghip hot đng trong lnh vc an ninh, quc phòng, công ích, còn li
hn 820 doanh nghip tham gia kinh doanh vì mc đích li nhun. Hin ti, c nc
đang có 101 tp đoàn, tng công ty và 2 ngân hàng thng mi do nhà nc gi 100%
vn. Ngoài ra, có 23 tng công ty, ngân hàng thng mi nhà nc hoàn toàn c phn
hoá, nhà nc gi c phn chi phi.
Quá trình c phn hóa doanh nghip nhà nc đã góp phn gim mnh s
lng doanh nghip nhà nc, ci thin c cu doanh nghip nhà nc theo hng
tích cc, đó là, doanh nghip nhà nc ch nm gi nhng ngành, lnh vc, đa bàn
then cht, không nht thit phi gi t trng ln trong tt c các ngành, lnh vc ca
nn kinh t. Thêm vào đó, các doanh nghip nhà nc c phn hóa đã góp phn làm
gim gánh nng ca Nhà nc phi bao cp, bù l hng nm. Cùng vi đó, trong quá
trình c phn hóa, n xu ca các doanh nghip nhà nc cng đc x lý mt cách
c bn; đng thi, chm dt xu hng thành lp doanh nghip nhà nc mt cách tràn
lan. Trong các doanh nghip nhà nc đã c phn hóa, vai trò làm ch ca ngi lao
đng – c đông đc nâng lên rõ rt, t đó góp phn nâng cao hiu qu sn xut, kinh
doanh ca doanh nghip. Nhiu doanh nghip sau khi c phn hóa hot đng có hiu
qu, góp phn tng ngân sách nhà nc, tng thu nhp cho ngi lao đng, huy đng
vn xã hi cng tng lên, chm dt tình trng bù l ca ngân sách nhà nc, to thêm
công n vic làm cho ngi lao đng.
Trc yêu cu toàn cu hóa, các thành phn kinh t yêu cu phi đi mi đ
phù hp vi tình hình thc t, to ra s thay đi trong qun tr công ty đ giúp công ty
có th đng vng trong nn kinh t th trng. C phn hóa các doanh nghip nhà
nc là xu th tt yu, góp phn to đng lc cho các doanh nghip này n lc trong
4
sn xut kinh doanh, thu hút đu t, góp phn phát trin nn kinh t nc nhà. Tuy
nhiên, quá trình c phn hóa trong nhng nm gn đây đã b đình tr vì mt s lý do.

Bài nghiên cu này phân tích nh hng ca qun tr công ty thông qua c
phn hóa bng vic phân tích thng kê chi tit ca s khác bit (khác bit trc và sau
c phn hóa) trong kt qu hot đng ca các công ty đc c phn hóa trong thi gian
qua da trên vic phân tích bin đng các ch tiêu tài chính v kh nng sinh li, hiu
qu hot đng, đòn by và s lng lao đng. Bài nghiên cu mun góp phn nâng
cao nhn thc ca tt c các thành phn tham gia vào nn kinh t, đy nhanh quá trình
c phn hóa ca nhng doanh nghip nhà nc còn li.
Bài nghiên cu s dng phng pháp nghiên cu đc đa ra bi 3 nhà
nghiên cu Megginson, Nash and Van Randenborgh (1994), gi tt là phng pháp
MNR. Phng pháp này so sánh hot đng sn xut kinh doanh và tài chính trc và
sau c phn hóa ca mt mu đy đ các công ty.
Ngoài ra đ hn ch nhc đim phng pháp so sánh trc sau, bài nghiên
cu còn áp dng phng pháp DID (khác bit ca khác bit) đ so sánh s khác bit
gia hai nhóm công ty – công ty t nhân và công ty c phn trong cùng giai đon
nghiên cu. T đó thy đc là s khác bit gia hai loi hình và s khác bit theo
thi gian (trc và sau khi c phn hóa). C th s đc trình bày trong phn 3 ca bài
nghiên cu này.
Bài nghiên cu này s tr li nhng câu hi sau:
· nh hng ca vic c phn hóa đn kt qu hot đng kinh doanh ca
các công ty đc c phn nh th nào?
· C phn hóa có tht s tng cng kt qu hot đng ca các doanh
nghip nhà nc đc c phn hóa hay không thông qua vic so sánh kt qu hot
đng ca doanh nghip trc và sau khi c phn hóa?
5
CHNG 2: TNG QUAN CÁC KT QU NGHIÊN CU
TRC ÂY
C phn hóa hay còn gi là t nhân hóa, có ngha xã hi hóa các ngun lc
quc gia là mt xu hng tt yu đã và đang đc thc hin  hu ht các quc gia
trên th gii t hn 30 nm qua. T nhân hóa, đn gin là quá trình chuyn đi quyn
s hu v hàng hóa dch v t khu vc công sang khu vc t nhân. Chng trình t

nhân hóa bt đu vào nm 1984 và đã đi đc mt chng đng gn mt phn t th
k. K t đó, t nhân hóa đã tr thành mt phn chính sách ca chính ph, không ch 
các nc phát trin mà còn  các nc xã hi ch ngha trc đây và vic đánh giá
hiu qu kinh t ca s hu t nhân đi lp vi nhà nc đã là ch đ ca cuc tranh
lun gia các nhà nghiên cu. Mt trong nhng lý do ti sao qun tr doanh nghip đã
tr thành mt ch đ ni bt trong hai thp k qua theo Becht, Bolton, và Rosell
(2002) là làn sóng t nhân hóa trên toàn th gii đã đa ra vn đ công ty mi đc c
phn hóa nên đc s hu và kim soát nh th nào.
2.1. Các bng chng vănh hng tích cc ca c phn hóa lên kt qu hot
đng ca doanh nghip
V lý thuyt, vai trò ca Nhà nc trong phát trin kinh t là không th thiu
nh nhà kinh t hc ni ting John Maynard Keynes cho rng, Nhà nc có th thúc
đy tng trng kinh t và s n đnh ca khu vc t nhân thông qua kim soát lãi
sut, thu và các d án công. Các Tng thng M Franklin D. Roosevelt và Obama
đu áp dng lý thuyt kinh t ca Keynes nhm đi phó vi cuc i suy thoái 1929 -
1933 và khng hong tài chính toàn cu 2008 -2009 (Thorne, Ferrell & Ferrell 2011).
Tuy nhiên t khi bt đu, quá trình t nhân hoá đc kích đy do c ch th trng,
đc xem là có nhiu u vit hn, bo đm cho mi hot đng kinh t t do phát trin:
trong c ch th trng mi ngi có quyn la chn công vic phù hp,  đó hot
đng kinh doanh din ra theo phng thc “thun mua va bán”.  c ch này, ch có
cnh tranh mà theo Adam Smith gi là “bàn tay vô hình” điu khin tt c. Cnh tranh
s làm cho các nhà sn xut không hiu qu, thiu nhy bén t đng rút lui khi th
6
trng, t đó các ngun lc s dng không hiu qu s đc phân phi li cho nhng
ngi bit cách s dng hiu qu hn.
 đánh giá đc tác đng ca vic t nhân hóa đn kt qu hot đng ca
doanh nghip, nhiu nghiên cu thc nghim đã đc tin hành. Nghiên cu thc
nghim trong hai thp k qua nói chung đã thng nht rng doanh nghip c phn hóa
dng nh có kt qu tt hn so vi các doanh nghip nhà nc. Nghiên cu thc
nghim cho thy s hu t nhân có th giúp ci thin hot đng tài chính ca các

doanh nghip, và điu này thc s đã đc khng đnh lp đi lp li trong các nghiên
cu thc nghim (ví d, Vickers và Yarrow, 1991; Shleifer, 1998; D'Souza và
Megginson, 1999; Nellis, 1999, 2000; Havrylyshyn và McGettigan, 2000; Djankov và
Murrell, 2000; Shirley và Walsh, 2000; Megginson và Netter, 2001;Megginson và
Sutter, 2006). Chính t đó, các nhà nghiên cu càng mun tìm hiu sâu hn v các yu
t đã dn đn s ci thin này.
Có rt nhiu lý gii cho nhng tác đng tích cc ca s hu t nhân  cp đ
doanh nghip. Mt khi chính ph can thip vào hot đng ca th trng, bng cách
tr cp hay cm đoán mt s hot đng kinh doanh s li to ra các hot đng không
hiu qu và không th phân b mt cách ti u các ngun lc. iu này hoàn toàn phù
hp, chí ít là v mt lý thuyt, đi vi các hot đng trong lnh vc công và nó có tác
đng sâu sc trong vic hoch đnh chính sách cho lnh vc này.
Mt trong nhng quan đim chi phi trong nghiên cu là các doanh nghip
t nhân hot đng tt hn doanh nghip Nhà nc, và quá trình chuyn đi t s hu
Nhà nc sang s hu t nhân s nâng cao hiu qu sn xut kinh doanh ca doanh
nghip. Quan đim s hu t nhân gii quyt các vn đ ca s thiu hiu qu quyn
s hu nhà nc đc đ cp trong các nghiên cu ca Boardman và Vining, 1989;
Dewenter và Malatesta, 2001; Megginson và Netter, 2001. ng lc ca quá trình c
phn hóa có th đc xem xét t ba cp đ: nhà nc, ngi lao đng, và ban lãnh đo
doanh nghip. Nh đã đ cp  trên,  cp đ v mô chính sách c phn hóa xut phát
t các đng c tài chính, mà c th là đ gim gánh nng cho ngân sách nhà nc. S
qun lý không hiu qu ca nhà nc đc cho là nguyên nhân đ nhà nc can thip
7
sâu vào các doanh nghip nhà nc v các lnh vc: lut l, các c đông, chính sách
ngành ngh và các chính sách xã hi, đôi khi s can thip ca nhà nc trc c phn
hóa nh là các mc tiêu chính tr (Kornai 1992, Roland 2000), nhng đng c đã b
bóp méo nh ràng buc ngân sách mm (Kornai 1988, 1993, 2000; Berglof và Roland
1998; Frydman, Gray, Marek, Hessel, và Rapaczynski 2000), và s đc quyn ca
doanh nghip nhà nc (Vining và Boardman nm 1992; Laffont và Qian, 1999).
 gii quyt cho nhng yu kém trong hiu qu sn xut kinh doanh ca

doanh nghip nhà nc thì t nhân hóa đc xem là mt bin pháp hu hiu. nh
hng ca c phn hóa lên kt qu hot đng ca doanh nghip đc tóm tt thông
qua nhng yu t sau.
2.1.1. nh hng ca c phn hóa lên kt qu hot đng ca doanh nghip do
tác đng đn đng c ca nhà qun lý
T nhân hóa giúp sa cha đng c ca các nhà qun lý và các bên liên quan
khác và có l chính ban giám đc doanh nghip mi là ngi quyt đnh tc đ c
phn hóa. iu này có ngha là ch khi nhng thành viên ca ban giám đc có đng c
mnh m đ c phn hóa thì vic c phn hóa mi có th thun chèo mát mái. Khi còn
là qun lý ca mt doanh nghip nhà nc và hng lng theo ch đ nhà nc, nhà
qun lý không phi đi mt vi nhng áp lc v doanh thu, li nhun ca công ty vì
trên thc t khi doanh nghip làm n thua l, nhà nc s có nhng khon tr cp, bù
l đ cu vt doanh nghip. Th nên mt khi doanh nghip đc t nhân hóa, vic bù
l t nhà nc là không còn na, doanh nghip phi thc hin c ch t thu, t chi, ly
doanh thu bù đp chi phí, li nhun đc gi li hoc phân chia mt phn. i vi các
nhà qun lý, đng c v tài chính sau khi t nhân hóa có th tr nên mnh m hn.
Không ít v giám đc doanh nghip nhà nc coi c phn hóa là c hi ngàn nm có
mt đ bin tài sn ca công thành tài sn ca riêng mt cách hp pháp, và ri sau đó
nghim nhiên tr thành ông ch mi ca doanh nghip. Ngoài ra, mt thách thc đi
vi nhà qun lý là h phi làm sao đ to ra đc càng nhiu li nhun càng tt ch
không phi ch vì s gia tng đáng k trong tin lng mà còn mc đ bin đng tin
lng theo kt qu kinh doanh ca các nhà qun lý (Wolfram, 1998; Cragg và Dyck,
8
1999; Cuevo và Villalonga, 2000). Mt khi doanh nghip đã đc t nhân hóa, vn đ
qun tr tài chính cng là mt thách thc đi vi ngi qun lý. Khi đó, trách nhim,
ngha v và li ích ca nhà qun lý s đi đôi vi nhau. Các nhà qun lý trong doanh
nghip t nhân phi đi mt vi mi đe da sa thi nu h kém hiu qu (Muravyev,
2001; Firth, Fung, và Rui, 2006). iu này s không din ra đi vi mt doanh nghip
nhà nc vì h không th tip tc duy trì tâm lý  ch, bo th nh trc na.
2.1.2. nh hng ca c phn hóa lên kt qu hot đng ca doanh nghip do

tác đng đn quá trình qun tr và hoch đnh chin lc ca công ty
Ngoài s tác đng đn đng c ca nhà qun lý, đim thay đi rõ nét nht
sau khi t nhân hóa là tính t ch và linh hot cao. Trc ht phi k đn quyn t ch
hoàn toàn trong hot đng sn xut kinh doanh và không b làm phin bi s can thip
có tính hành chính và ch quan t các c quan qun lý nhà nc. Sau khi t nhân hóa,
doanh nghip đc nm quyn ch đng trong vic hoch đnh chin lc, các quyt
đnh đu da trên nhu cu thc t ca th trng, tình hình hin ti ca doanh nghip,
không còn chu s chi phi và điu tit ca Nhà nc nh trc đây. Chính vì th mt
trong nhng kt lun ca D'Souza và Megginson, 2000 là thay đi quyn s hu cng
có th mang li s đi mi trong qun lý vi nng lc, k nng và ngun lc phù hp
hn vi môi trng mi. S hu t nhân phân bit chính tr, qun lý nhà nc, và hot
đng kinh t, do đó ngày càng có s tách bit gia nhà nc ra khi các hot đng
kinh doanh hàng ngày ca các doanh nghip t nhân (Shirley, 1999; Hellman và
Kaufmann, 2003). Mt h qu ca s tách bit này là vic chính ph can thip vào các
công ty t nhân tr nên khá tn kém (Shleifer và Vishny, 1994). iu này s giúp hn
ch mc đ can thip ca chính ph, giúp cho doanh nghip t ch trong quá trình
qun tr và hoch đnh chin lc ca mình. Và cng nh vào tính t ch và áp lc v
s tn ti ca doanh nghip trong th trng, nhà qun lý doanh nghip buc phi đa
ra chin lc phù hp và hiu qu nht, nhm nâng cao kh nng tn ti, phát trin,
tng th phn ca doanh nghip trong thng trng.
9
2.1.3. nh hng ca c phn hóa lên kt qu hot đng ca doanh nghip do
hn ch “ràng buc ngân sách mm”
Vn đ th 3 liên quan đn khái nim “ràng buc ngân sách mm” ngha là
tái cp vn ca các doanh nghip làm n thua l thông qua tr cp, min gim thu, n
đnh giá đu vào, n đnh giá đu ra, tín dng u đãi hoc tín chp (Kornai, 1992).
Trc đây khi doanh nghip nhà nc luôn đc coi là thành phn kinh t ch đo
trong nn kinh t, các doanh nghip này đc hng rt nhiu u đãi trong quá trình
phát trin. Nguyên nhân chính khin các nn kinh t k hoch hóa tp trung sn xut
không có hiu qu, lâm vào tình trng thiu thn trin miên và siêu lm phát, đó chính

là tình trng ràng buc ngân sách mm đi vi các doanh nghip nhà nc (Kornai
1992). Các lãnh đo ca doanh nghip không có đng lc đ thay đi công ngh và
sáng to đ đa dng sn phm, nâng cao cht lng mà đu t ngc dòng vào các sn
phm và dch v đu vào cho sn xut đòi hi nhiu công sc, thi gian đu t lâu và
thu li chm. Chính vì th mt khi t nhân hóa đc tin hành, quyn hn và quyn li
ca Nhà nc gim đi đáng k thì ràng buc ngân sách mm cng khó thc hin hn
trc (Roland, 2000). T quan đim đó, s hu t nhân thay đi vai trò ca nhà nc
 khía cnh nh mt nhà cung cp kinh phí, và do đó, có th dn đn vic gim các
khon tr cp.
Tóm li, theo các nghiên cu thc nghim hin ti, lý do chính mà s hu t
nhân có th nâng cao hiu qu hot đng ca các doanh nghip t nhân là nó giúp ci
thin hiu qu ca qun tr trong các doanh nghip.  xut này đã đc đa ra bi
các nhà lý lun và xác nhn bi s lng ln các thc nghim nghiên cu  nhiu
nc và khu vc khác nhau. Công ty c phn mang li hiu qu kinh doanh cao góp
phn hoàn thin c ch th trng, do quan h đa s hu trong công ty c phn nên
quy mô có kh nng m rng, huy đng vn d, thu hút đc nhiu nhà đu t và tit
kim ca dân c, nên có th m rng quy mô nhanh. Trong công ty c phn, quyn s
dng vn tách ri quyn s hu nên hiu qu s dng vn cao hn. ó là vì vn trao
vào trong tay các nhà kinh doanh gii, bit cách đ làm cho đng vn sinh li. Mt
khác, do c ch phân b ri ro đc thù, ch đ trách nhim hu hn đi vi các khon
10
n trong mc vn ca công ty nên các nhà đu t tài chính có th mua c phn, to c
hi đ huy đng vn. c bit, c phn hoá doanh nghip nhà nc cng là cách đ
ngi lao đng tham gia vào công ty ch không phi là làm thuê nên tng trách nhim
ca h đi vi công vic.
Ngoài ra, lý thuyt đi din cng giúp gii thích mt s tht đã đc ghi chép
đy đ trong các nghiên cu thc nghim là khác bit v hiu sut đã đc quan sát
thy trong các doanh nghip t nhân. Tuy nhiên, theo Cuervo và Villalonga (2000),
nhng khác bit này s ph thuc vào cách thc t chc và hoàn cnh (bao gm c các
chính sách liên quan đn bãi b quy đnh, t do hóa, phng pháp t nhân hóa, và tái

cu trúc). Tng t nh vy, Roland (2000) tranh lun rng “hiu qu ca qun tr
doanh nghip trong các nn kinh t chuyn đi khác nhau có liên quan trc tip đn
chính sách t nhân hóa đc la chn và đn s phân b quyn lc kinh t và môi
trng kinh t đc to ra bi chính sách t nhân hóa c th”. Roland cho rng các
chính sách t nhân khác nhau trong điu kin kinh t và chính tr ban đu khác nhau có
th dn đn s khác nhau trong qun tr doanh nghip ca các công ty thông qua nn
kinh t chuyn đi mà trong đó có Vit Nam và Trung Quc. Thêm vào đó, theo J
D'Souza (2005) kt qu t c phn hóa cng s khác nhau gia các nc phát trin và
các nc đang phát trin.
2.2. Các gi thuyt vănh hng ca c phn hóa lên kt qu hot đng ca
doanh nghip thông qua cu trúc vn doanh nghip
Mc tiêu ca nghiên cu này là đ kim tra tác đng ca thay đi trong qun
tr công ty t quá trình c phn hóa đi vi các doanh nghip nhà nc đc c phn
hóa ti Vit Nam. Bài vit này tp trung vào tính nng đc bit ca qun tr doanh
nghip sau t nhân hóa trong doanh nghip Vit Nam, c th liên quan ti quy mô còn
li ca s hu nhà nc sau khi t nhân hóa s nh hng nh th nào lên kt qu hot
đng ca công ty.
Phng pháp t nhân hóa  Vit Nam đc xem là khác bit so vi chng
trình c phn hóa ti nhiu nn kinh t chuyn đi khác (tr Trung Quc), trung bình
phn còn li ca nhà nc và quyn s hu ca ngi trong công ty ti các doanh
11
nghip c phn hóa đn nm 2004 vn chim khong 80% tng s quyn s hu. Mt
trong nhng mc tiêu ca bài vit này là xem xét là phn vn còn li ca nhà nc có
nh hng đn kt qu ca quá trình c phn hóa ca các công ty  Vit Nam hay
không.
c tính th hai ca chng trình t nhân hóa ti Vit Nam là các doanh
nghip t nhân ti Vit Nam ít có s thay đi ban qun lý hn so vi các nc khác 
nn kinh t không chuyn đi và chuyn đi (bao gm c Trung Quc). Muravyev
(2001) khng đnh rng t l thay đi ban qun lý trung bình bt buc trong doanh
nghip t nhân ca Nga sau nm đu tiên là khong 15-20% (trong khi mt s c tính

khác có th th cao ti 25-35%). Tuy không có s liu thng kê ca t l thay đi ban
qun lý Trung Quc sau nm đu tiên ca t nhân hóa, nhng t l cho các công ty
niêm yt ca Trung Quc là khong 40% (Firth, Fung, và Rui 2006).
Chính vì th bài nghiên cu này s đi sâu hn v nhng nghiên cu thc
nghim v nh hng ca phn vn s hu còn li ca nhà nc ti các nn kinh t
chuyn đi.
Có nhiu nghiên cu cho rng s hu Nhà nc là không hiu qu, có tính
quan liêu và tiêu tn mt lng vn ln (Janet 2009; Ongore 2011). Nói cách khác,
hiu qu tài chính ca phn vn Nhà nc là không có. Mc dù có nhng nghiên cu
khác ch ra rng s hu ca Nhà nc trong các công ty c phn có th giúp nâng cao
hiu qu tài chính doanh nghip (Le & Buck 2011; LI, Sun & Zou 2009; Tian & Estrin
2008), song quan đim chi phi trong nghiên cu là các doanh nghip t nhân hot
đng tt hn doanh nghip Nhà nc, và quá trình chuyn đi t s hu Nhà nc
sang s hu t nhân s nâng cao hiu qu sn xut kinh doanh ca doanh nghip. Tuy
nhiên, nhìn chung có 3 quan đim nh sau:
Th nht, s hu ca Nhà nc làm gim hiu qu tài chính doanh nghip.
Ongore (2011) s dng cách tip cn kt hp c yu t cu trúc s hu và t l tp
trung s hu trong nghiên cu ca mình đi vi 42 công ty niêm yt  Kenya và đã
xác nhn rng s hu ca chính ph trong các doanh nghip niêm yt nc này có
quan h nghch vi hiu qu li nhun doanh nghip. Cng vi kt qu tng t,
12
nhng Bhatti & Sarwet (2012) thm chí còn nêu rõ trong nghiên cu ca mình nhng
nguyên nhân chính dn đn kt qu kinh doanh ti t ca mt trong nhng doanh
nghip ln nht Pakistan là Tng công ty đng st Pakistan (Pakistan Railways), đó
là c ch qun lý tài chính kém, h thng thông tin qun lý thiu ht, thiu các ch tiêu
đánh giá hiu qu tài chính ch cht đc thng nht, và tình trng tham nhng.
Th hai, mt s nghiên cu cho thy tác đng tích cc ca phn vn Nhà
nc đi vi hiu qu tài chính doanh nghip, nhng trong mt s nhóm doanh nghip
nht đnh. Nhng kt qu này ch yu tìm thy đi vi các công ty niêm yt trên th
trng Trung Quc. Trên th trng này, Tian & Estrin (2008) đã tin hành mt

nghiên cu vi c s d liu là hn 9.000 quan sát trong 10 nm (1994 - 2004) trên th
trng chng khoán Trung Quc. Các tác gi rút ra đc kt qu là s hu ca Nhà
nc không làm gim hiu qu công ty mà có tác dng tích cc nu t l s hu Nhà
nc đt t 25% tr lên trong doanh nghip. C th, mi quan h gia hiu qu tài
chính doanh nghip và s hu Nhà nc có dng ch U: giá tr công ty gim khi t l
s hu Nhà nc tng lên, nhng s bt đu tng t ngng nói trên. Kt qu tìm đc
ca Tian & Estrin (2008) gi ý rng trong điu kin mt nc chuyn đi nh Trung
Quc, phn vn Nhà nc nu đt mt mc đ đ ln nht đnh hoàn toàn có th đóng
góp vào vic tng giá tr công ty. Mt đóng góp quan trng khác trong khía cnh này
và cng trên th trng Trung Quc là nghiên cu ca LI, Sun & Zou (2009). Nghiên
cu này phát hin ra rng s bin đng ca kt qu kinh doanh theo phn vn Nhà
nc ph thuc vào mc đ li nhun ca doanh nghip; c th, các tác gi phát hin
ra tác đng tiêu cc rt đáng k ca phn vn Nhà nc nhng ch đi vi các doanh
nghip có li nhun cao. Nói cách khác, đi vi các doanh nghip đt kt qu kinh
doanh bình thng tr xung, không có nh hng xu nào đáng k ca phn vn Nhà
nc theo nghiên cu ca LI, Sun và Zou (2009). Mt đim cn lu ý là Vit Nam và
Trung Quc đu là nhng nn kinh t chuyn đi và có nhiu nét tng đng.
Th ba, có nghiên cu tìm ra mi liên h tng h gia s hu Nhà nc và
hiu qu tài chính doanh nghip. Le & Buck (2011) s dng các nhân t trung gian
trong mô hình phân tích và ch ra rng s hu Nhà nc không có mi liên quan trc
13
tip vi kt qu kinh doanh ca doanh nghip. Thay vào đó, có mt mt xích liên kt
thng b b qua gia hai nhóm bin s trên là chi phí đi din (agency cost) - đc
tính bng chi phí hot đng chia cho doanh thu. Các tác gi đ tài tin hành thu thp
d liu chui thi gian 3 nm đi vi hn 1.000 công ty niêm yt trên th trng chng
khoán Trung Quc và kt qu nghiên cu cui cùng cho thy s hu Nhà nc quan
h nghch bin mt cách rõ rt đi vi chi phí đi din và vì th có quan h thun chiu
vi hiu qu tài chính doanh nghip bi vì chi phí đi din thp (khi s hu Nhà nc
cao), có ngha là hiu qu tài chính cao. Nhìn chung, Le & Buck (2011) nhìn nhn
phn vn Nhà nc nh là mt loi tài sn chin lc thay vì mt gánh nng trong c

cu s hu công ty.
Nhìn chung, các nghiên cu thc nghim v nh hng ca t l s hu còn
li lên kt qu hot đng kinh doanh ca doanh nghip cng đa ra nhiu nhn đnh
khác nhau, điu này còn ph thuc rt nhiu vào đc đim kinh t, hình thc t nhân
hóa … ca nn kinh t nghiên cu nh đã đ cp  trên. Vit Nam vi nn kinh t
chuyn đi thì kt qu nh th nào s đc trình bày và gii thích c th  nhng phn
sau.
Ti Vit Nam, đt ci cách doanh nghip nhà nc đu tiên bt đu vào nm
1989. Các doanh nghip nhà nc thua l nng b gii th, các doanh nghip còn li
đc sp xp li thông qua sáp nhp và cng c li. Vào nm 1992, chính ph quyt
đnh thc hin thí đim c phn hóa. Tuy nhiên, làn sóng c phn hóa  nc ta thc
s ch bt đu t gia nm 1998 sau khi Ngh đnh 44 ca Chính ph đc ban hành.
T khi Ngh đnh 44 đc trin khai vào gia nm 1998 cho ti cui nm 2004, đã có
hn 2000 doanh nghip nhà nc đã đc c phn hóa, góp phn gim t trng ca
khu vc nhà nc trong GDP t 42% vào đu nhng nm 1990 xung còn 39% vào
nm 2003, đng thi s lng lao đng trong các doanh nghip công nghip thuc khu
vc nhà nc cng đã gim t 2,5 triu nm 1990 xung khong 1,6 triu trong nm
2000.
Bài nghiên cu này đc thc hin da trên bài nghiên cu gc ca tác gi
Giang Trn “The impacts of corporate governance on the performance of privatized
14
firms in Vietnam” – “nh hng ca Qun tr công ty đn kt qu hot đng ca
nhng công ty c phn ti Vit Nam” (2008) nghiên cu nh hng ca c phn hóa
ti kt qu hot đng doanh nghip. D liu gm 209 mu công ty t 15 ngành công
nghip, các công ty đc t nhân hóa vào nm 2002 hoc 2003 và có ít nht hai quan
sát hàng nm trong nhng nm trong biên đ -2 đn -1 và + 1 đn +2, khi nm ca
vic t nhân hóa đc xác đnh là nm 0.
Phng pháp nghiên cu đc s dng đc gii thiu đu tiên bi
Megginson, Nash và Van Randenborgh (1994) hay còn gi là MNR. Phng pháp
MNR là vit tt t tên ca 3 nhà nghiên cu Megginson, Nash và Van Randenborgh,

đc gi là phng pháp so sánh trc-sau, tc là so sánh hot đng sn xut kinh
doanh và tài chính trc và sau c phn hóa ca mt mu đy đ các công ty, đc gi
là mu hoàn chnh. Sau đó, phân chia mu thành các mu nh, đc gi là mu con,
da trên các nhân t mà các tài liu đu cho thy là có nh hng đn s bin đng
trong hot đng công ty sau t nhân hóa và đánh giá nhng khác bit đáng k trong
hot đng gia các mu con.  đánh giá xem công ty nào thu li nhiu nht t c
phn hóa, bài nghiên cu ca Giang Trn đã xem xét nh hng ca các yu t nh t
l phn trm quyn s hu còn li ca nhà nc sau c phn hóa, quy mô công ty, các
khía cnh qun tr công ty, v trí đa lý. Do đó, các mu con s đc chia theo các yu
t này và đánh giá kt qu t các mu con đ đa ra nhn đnh v nh hng ca c
phn hóa cho tng nhóm công ty. S dng phép kim đnh Wilcoxon v du th hng
làm phng pháp nguyên tác ca công vic kim chng cho nhng thay đi trng yu
trong bin hiu qu kinh doanh thông qua viêc s dng các giá tr trung bình ca trc
và sau quá trình chuyn đi trong bc đu tiên. Phép kim đnh Wilcoxon v du th
hng đn gin là phng pháp phi tham s ca kim đnh t các mu đc hiu chnh.
Gi thuyt ca phép kim đnh là s khác nhau gia các trung bình ca các bin trc
và sau quá trình chuyn đi là bng 0.
Mc dù phng pháp so sánh trc và sau khi đã đc áp dng cho nhiu
nghiên cu, nhng vn có 1 s thiu sót. Trên thc t, phng pháp này là không th
đ tách bit các tác đng ca t nhân vào hot đng doanh nghip t hiu ng đng
15
thi vi các yu t kinh t khác.  x lý vn đ này, phng pháp DID (khác bit ca
khác bit) đã đc s dng. Phng pháp DID giúp khc phc các nhc đim ca
phng pháp so sánh trc-sau bng vic so sánh s khác bit gia hai nhóm công ty
– công ty t nhân và doanh nghip nhà nc trong cùng giai đon ly mu. T đó thy
đc là s khác bit gia hai loi hình và s khác bit theo thi gian (trc và sau khi
c phn hóa). Trong phng pháp này, phép kim đnh Mann – Whitney đã đc s
dng. Kim đnh Mann – Whitney đc dùng đ kim đnh gi thuyt v s ging
nhau ca 2 phân phi tng th. Gi thuyt ca phép kim đnh là s khác nhau gia 2
nhóm mu nghiên cu: nhóm các công ty đc c phn hóa và nhóm các doanh nghip

nhà nc trong cùng mt giai đon nghiên cu.
Ti Vit Nam, ngoài bài nghiên cu ca Giang Trn (2008) thì trc đó đã
có vài nghiên cu, kho sát v nh hng ca c phn hóa lên kt qu hot đng
doanh nghip. C th là kho sát trên toàn quc gn đây ca 261 doanh nghip t nhân
vào nm 2002 đc thc hin bi Trung Vin Qun lý kinh t (CIEM) cho thy t
nhân hóa đã có ý ngha tác đng tích cc đn kt qu hot đng tng th, tình trng tài
chính, và tái c cu nht doanh nghip. Ví d, 93% doanh nghip báo cáo rng hot
đng tài chính ca h ci thin sau khi t nhân hóa. iu đáng chú ý nht và có sc
thuyt phc ca nghiên cu v tác đng ca c phn hóa lên kt qu kinh doanh ca
doanh nghip ti Vit Nam gn đây là bài báo ca Trng, Lanjouw, và Lensink
(2006). ây là có l là nghiên cu đu tiên s dng phng pháp kinh t lng đ
nghiên cu tác đng ca s hu t nhân ti Vit Nam. Trng, Lanjouw, và Lensink
đã áp dng phng pháp ca Megginson, Nash và Randenborgh (1994) đ so sánh
hot đng tài chính trc và sau t nhân hóa và hot đng ca 84 doanh nghip nhà
nc (mu) và các công ty t nhân 121 (mu ph) t nm 1993 đn nm 2002.
Trng, Lanjouw, và Lensink thy rng t nhân hóa đã ci thin đc đáng k kh
nng sinh li (đo bng thu nhp trc thu trên tài sn, doanh thu và vn ch s hu)
và tính hiu qu (đo bng hiu sut kinh doanh thc t và hiu sut thu nhp) ca các
doanh nghip.
16
CHNG 3: PHNG PHÁP NGHIÊN CU VÀ D LIU
Trong phn 2, bài nghiên cu đã đ cp đn phng pháp lun đc các
nghiên cu trc đây s dng. Phn này s trình bày ng dng ca phng pháp lun
nghiên cu, các gi thuyt kim chng, ngun d liu và cui cùng là vic la chn
mu nghiên cu.
3.1. Phng pháp nghiên cu
Bài nghiên cu này s dng kt hp đng thi 2 phng pháp sau đ phân
tích nh hng c phn hóa tác đng lên kt qu hot đng kinh doanh ca doanh
nghip.
3.1.1. ng dng phng pháp ca Megginson, Nash và Van Randenborgh

Phn này trình bày ng dng phng pháp MNR đ so sánh kt qu hot
đng kinh doanh ca các công ty trc và sau khi c phn hóa nh th nào hay nói
cách khác là tác đng ca c phn hóa s tác đng lên hiu qu hot đng kinh doanh
ca các công ty nh th nào.
Bc đu tiên sau khi thu thp đy đ các ch tiêu tài chính ca các công ty
nh đã đ cp phn trên, tác gi s tính toán các bin đánh giá kt qu hot đng kinh
doanh cho nhng công ty mu trong nhng nm trc và sau khi c phn hóa. Bài
nghiên cu này thc hin đánh giá hiu qu kinh doanh cho 1-3 nm trc khi c phn
hóa và 1-3 nm sau khi c phn hóa. Sau đó tác gi thc hin tính toán giá tr trung
bình ca cách bin hiu qu kinh doanh cho mi công ty trong khong thi gian trc
khi c phn hóa ( nm -3 đn -1) và cho khong thi gian sau khi c phn hóa (nm +1
đn nm +3). Nm 0 là nm chuyn đi gia doanh nghip Nhà nc và công ty c
phn không nm trong quy trình phân tích.
Bc th hai, tác gi s dng phép kim đnh Wilcoxon v du th hng làm
phng pháp nguyên tác ca công vic kim chng cho nhng thay đi trng yu
trong bin hiu qu kinh doanh thông qua vic s dng các trung bình ca trc và sau
quá trình chuyn đi trong bc đu tiên. Phép kim đnh Wilcoxon v du-th hng
đn gin là phng pháp phi tham s ca kim đnh t các mu đc hiu chnh.
17
Câu hi nghiên cu là: S khác nhau gia các trung bình ca các bin trc
và sau quá trình c phn hóa là bng 0.
Các gi thuyt đc đt ra:
· H
0
: Không có s khác nhau gia các trung bình ca các bin trc và sau
quá trình c phn hóa.
· H
1
: Có s khác nhau gia các trung bình ca các bin trc và sau quá
trình c phn hóa.

Thêm vào phép kim đnh Wilcoxon, bài nghiên cu này cng trình bày phép
kim đnh t l đ bit liu t l công ty có kt qu hot đng sau c phn hóa ln hn
so vi trc c phn hóa.
3.1.2. ng dng phng pháp DID
Mc dù phng pháp so sánh trc và sau khi đã đc áp dng cho nhiu
nghiên cu, nhng vn có 1 s thiu sót.  khc phc, phng pháp DID (khác bit
ca khác bit) đã đc s dng. Phng pháp DID giúp khc phc các nhc đim
ca phng pháp so sánh trc-sau bng vic so sánh s khác bit gia hai nhóm công
ty – công ty t nhân và công ty c phn trong cùng giai đon ly mu. T đó thy
đc là s khác bit gia hai loi hình và s khác bit theo thi gian trc và sau khi
c phn hóa.
u tiên, tác gi bt đu bng vic xây dng mt nhóm bao gm các công ty
c phn trong cùng thi k nghiên cu vi nhóm công ty nghiên cu ban đu đ có th
xác nhn rõ ràng v hiu qu ca c phn hóa bng cách so sánh các kt qu thu đc
vi nhóm các công ty đc c phn hóa trong cùng giai đon. Nhóm các công ty này
sau đây đc gi là nhóm kim soát, nhóm các công ty nghiên cu ban đu sau đây
đc gi là nhóm mu nghiên cu hay nhóm kho sát.
Theo phng pháp DID, trc ht s khác bit trong các ch tiêu đo lng
kt qu hot đng kinh doanh trc và sau c phn hóa đc tính toán cho tt c các
công ty riêng r trong các nhóm kho sát và kim soát. Th hai, giá tr trung bình ca
s khác bit đc tính toán riêng r cho 2 nhóm này. Sau đó, tác đng ca c phn hóa
lên hot đng công ty đc xem xét nh s khác bit gia nhng khác bit trong các
18
ch tiêu hot đng trong hai nhóm. Bc này cung cp tên gi cho phng pháp này –
khác bit ca khác bit. Cui cùng, tác gi kim tra ý ngha thng kê ca s khác bit
trong các ch tiêu đo lng kt qu hot đng kinh doanh gia nhóm kho sát và nhóm
kim soát bng cách áp dng th nghim phi tham s ca Wilcoxon và Mann-
Whitney.
Câu hi nghiên cu là: Có hay không s khác nhau gia 2 nhóm mu: nhóm
các công ty đc c phn hóa t các doanh nghip nhà nc và nhóm các công ty c

phn trong các ch tiêu đo lng kt qu hot đng kinh doanh ca doanh nghip.
Các gi thuyt đc đt ra:
· H
0
: không có s khác nhau gia 2 nhóm công ty trong các ch tiêu đo
lng kt qu hot đng kinh doanh ca doanh nghip.
· H
1
: Có s khác nhau gia 2 nhóm công ty trong các ch tiêu đo lng kt
qu hot đng kinh doanh ca doanh nghip.
3.1.3. Các gi thuyt kim chng
Trc ht, vic s dng các công c nào đ đánh giá v hiu qu tài chính
doanh nghip có vai trò quan trng. Có rt nhiu các ch tiêu đo lng hiu qu tài
chính doanh nghip, nhng các ch tiêu thng đc s dng nht trong các nghiên
cu có th chia thành hai loi chính: i) Các h s giá tr k toán, còn gi là các h s v
li nhun; ii) Các h s giá tr th trng, còn gi là các h s v tng trng tài sn.
Các ch tiêu li nhun đc dùng nhiu nht bao gm li nhun trên tng tài
sn (ROA) và li nhun trên vn ch s hu (ROE). Mt s nghiên cu s dng li
sut c tc - DY (Ming & Gee 2008; Ongore 2011), li nhun trên doanh thu - ROS
(Le & Buck 2011), hoc li nhun trên vn đu t - ROI (Shah, Butt & Saeed 2011).
Tuy nhiên, trong mt s trng hp, cách s dng ROI thc ra chính là ROA, nh
trong nghiên cu ca Shah, Butt & Saeed (2011). Nhìn chung, ROA, ROE và ROS là
ba h s đc s dng ph bin nht. áng chú ý là giá tr ca nhng h s này có th
ph thuc vào cách tính li nhun. Mc dù li nhun trc thu và lãi vay (EBIT)
đc nhiu nhà nghiên cu chn đ tính các h s trên (Hu & Izumida 2008; Le &
Buck 2011; Wang & Xiao 2011), mt s nghiên cu khác s dng li nhun thun
19
cng vi lãi vay (trc hoc sau thu) (Shah, Butt & Saeed 2011; Thomsen &
Pedersen 2000), hoc đn gin ch là li nhun thun (LI, Sun & Zou 2009; Tian &
Estrin 2008); trong khi đó, có nghiên cu li cho rng li nhun trc thu, lãi vay,

hao mòn và khu hao (EBITDA) nên đc dùng. Ngoài ý ngha tài chính khác nhau, lý
do ca nhng cách tính khác nhau nh vy có th là do hn ch v c s d liu; trong
nhiu trng hp, s không đy đ ca c s d liu s khin cho mt s nghiên cu
buc phi có cách tính khác nhau. Do đó, trong bài nghiên cu này, li nhun trc
thu đc s dng trong quá trình nghiên cu đ tính toán các ch s kh nng to ra
li nhun ca doanh nghip thay vì li nhun thun nh trong phng pháp MNR
(Megginson, Nash, và Randenborgh). Phng pháp này s đc đ cp k hn trong
phn sau. Vic đo lng s thay đi là thc s cn thit vì các doanh nghip t nhân
hóa  Vit Nam đã min thu thu nhp doanh nghip 2 nm đu và gim thu thu nhp
doanh nghip 2 nm tip theo sau khi chuyn đi sang hình thc doanh nghip t
nhân.
i vi nhóm h s giá tr th trng, hai h s Marris và Tobin’s Q rt
thông dng nh là công c đánh giá tt v hiu qu tài chính doanh nghip; trong đó
h s đu đc tính là tng giá tr th trng ca vn ch s hu so vi giá tr s sách
ca vn ch s hu, và h s sau đc tính là giá tr th trng ca vn ch s hu
cng vi giá tr s sách các khon n phi tr so vi giá tr s sách ca tng tài sn. Do
đó, các h s này hoàn toàn có th đc s dng đ đánh giá hiu qu ca phn vn s
hu ca Nhà nc, bi vì nó có th phn ánh trc tip mc đ tng trng giá tr vn
ch s hu trong c cu vn doanh nghip.
So sánh hai nhóm h s trên, các h s ROA và ROE là nhng ch báo hiu
qu cho kt qu sn xut kinh doanh hin ti và phn ánh kh nng li nhun mà
doanh nghip đã đt đc trong các k k toán đã qua. Vì th, nhóm này là cách nhìn
v quá kh hoc đánh giá kh nng li nhun ngn hn ca doanh nghip (Hu &
Izumida 2008). i vi mt s ch tiêu cùng nhóm nh ROS hoc ROI, các h s này
cng không đa ra mt góc nhìn dài hn cho c đông và lãnh đo doanh nghip bi đó
là các thc đo quá kh và ngn hn (Jenkins, Ambrosini & Collier 2011). Trong khi
20
đó, các h s Marris và Tobin’s Q có th cho bit hiu qu tng lai ca công ty bi
chúng phn ánh đc đánh giá ca th trng c v tim nng li nhun ca doanh
nghip trong tng lai (phn ánh vào giá th trng ca c phiu). iu này hoàn toàn

phù hp vi ý ngha ca các phng pháp đnh giá c phiu s dng dòng tin tng
lai chit khu v hin ti theo mt mc ri ro xác đnh.
Tuy nhiên, đ đa ra nhn đnh v nh hng ca quá trình c phn hóa thì
vic da trên các s liu quá kh là hp lý hn.
Nh đã trình bày  trên, khi t nhân hóa các doanh nghip nhà nc, li
nhun ca các công ty s tng do vài lý do. Các doanh nghip t nhân có xu hng to
ra nhiu li nhun theo đnh hng và ít chú trng vào các mc tiêu xã hi hay chính
tr bi vì theo ch doanh nghip t nhân, các giám đc phi chu trách nhim trc tip
v vic ti đa hóa li nhun công ty. Cùng vi vic tng kh nng to li nhun, nhà
qun lý đng thi phi tng hiu qu kinh doanh. Trong đó, hiu qu kinh doanh đc
đo lng bng hiu qu doanh thu và hiu qu thu nhp.
V vn đ đòn by, theo Megginson, Nash, và Randenborgh (1994), s
chuyn đi t doanh nghip Nhà nc sang doanh nghip t nhân có th dn đn s
st gim t l n trong cu trúc vn. “Tình hình  Vit Nam có th khác do các doanh
nghip c phn hóa có th vn đc u đãi bi các ngân hàng thng mi Nhà nc
theo c ch và lãi sut nh đi vi doanh nghip nhà nc. Hn th, theo các quy đnh
và lut v doanh nghip t nhân, các công ty này tip tc đc hng mt vài u đãi
nh khi còn là doanh nghip Nhà nc. Do đó, ngay c vi các tài tr n ca chính
ph, chi phí vay các doanh nghip t nhân có th không tng đáng k. Thêm vào đó, vì
th trng chng khoán  Vit Nam khá yu trong nhng nm đu 2000, và do đó, nó
không phi ngun vn chính ca doanh nghip. iu đó có ngha là doanh nghip
không th tham gia vào th trng chng khoán và tip tc da vào các khon n.”
(Giang Trn, 2008). Tuy nhiên, t 2005 tr đi, th trng chng khoán Vit Nam có
nhng chuyn bin tích cc, thu hút đc nhiu nhà đu t trong nc và ngoài nc
nên th trng vn khá phát trin. Các doanh nghip có th tng vn bng vic phát
hành thêm c phiu d dàng hn trc. Do đó, nh hng ca c phn hóa đn đòn