Các nhân tố ảnh hưởng đến chi phí lựa chọn bất lợi trên thị trường chứng khoán Việt Nam Trường hợp các Công ty tài chính

BăGIÁOăDCăVĨăĨOăTO
TRNGăIăHCăKINHăTăTP. HCM
 o0o 



INH TH GM



CÁCăNHỂNăTăNHăHNGăNăCHIăPHệăLAăCHNăBTă
LIăTRÊNăTHăTRNGăCHNGăKHOÁNăVITăNAM:ă
TRNGăHPăCÁCăCỌNGăTYăTĨIăCHệNH



LUNăVNăTHCăSăKINHăTă



TP. H Chí Minh – Nm 2013.


BăGIÁOăDCăVĨăĨOăTO
TRNGăIăHCăKINHăTăTP. HCM
 o0o 


INH TH GM

CÁCăNHỂNăTăNHăHNGăNăCHIăPHệăLAăCHNăBTă
LIăTRÊNăTHăTRNGăCHNGăKHOÁNăVITăNAM:ă
TRNGăHPăCÁCăCỌNGăTYăTĨIăCHệNH
Chuyên ngƠnhμ Kinh T Phát Trin
Mƣ sμ 60310105

LUNăVNăTHCăSăKINHăTă


NGI HNG DN KHOA HCμ
PGS.TS. NGUYN TRNG HOÀI



TP. H Chí Minh – Nm 2013.


LIăCAMăOAN




Tôi xin cam đoan rng lun vn nghiên cu “Các nhân t nh hng đn
chi phí la chn bt li trên th trng chng khoán Vit Nam: trng hp
các công ty tài chính” lƠ công trình nghiên cu ca tôi, bên cnh s h tr ca
thy hng dn đ tƠi.
Các ni dung nghiên cu vƠ kt qu t đ tƠi nghiên cu cha đc công b
trong bt k công trình nghiên cu nƠo. Lun vn cha bao gi đc np đ

nhn bt k bng cp nƠo ti các trng đi hc hoc c s đƠo to khác.
TP. H Chí Minh - Nm 2013
Tác gi


inh Th Gm




MCăLC

Trang bìa ph
Li cam đoan
Mc lc
Danh mc ch vit tt
Danh mc bng biu
Danh mc hình v
Tóm tt
CHNG 1: GII THIU NGHIÊN CU 1
1.1. Lý do chnăđ tài 1
1.2. Mc tiêu nghiên cu 3
1.3. Câu hi nghiên cu 3
1.4. iătng và phm vi nghiên cu 4
1.5. B cc lunăvn 4
CHNG 2: CăS LÝ LUN V CHI PHÍ LA CHN BT LI 5
2.1. Các khái nim liên quan 5
2.1.1. Th trng chng khoán 5
2.1.2. Nhà đu t chng khoán 6
2.1.3. Thông tin bt cân xng 8

2.2. Các lý thuyt liên quan 9
2.2.1. George Akerlof (The Market for lemons) 9
2.2.2. Michael Spence vi c ch phát tín hiu 11
2.2.3. Joseph Stiglitz vi bin pháp sàng lc 12
2.3. H qu ca thông tin bt cân xng 13
2.3.1. S la chn bt li ca nhà đu t 13
2.3.2. Ri ro đo đc hay tâm lý  li 14


2.4. Các nghiên cuăliênăquanăđn chi phí la chn bt li 15
2.4.1. Các nghiên cu đo lng chi phí la chn bt li 15
2.4.2. Hàm hi quy và các bin trong mô hình 20
2.3. Các nhân t nhăhngăđn chi phí la chn bt li 26
CHNG 3: PHNGăPHÁPăNGHIÊNăCU 31
3.1. Bt cân xng thông tin trên th trng chng khoán Vit Nam 31
3.1.1. Doanh nghip cha cung cp thông tin đy đ, kp thi và công bng 31
3.1.2. Hin tng rò r thông tin 32
3.1.3. Hin tng thao túng th trng 32
3.1.4. Tin đn tht thit 33
3.2. oălng các nhân t nhăhngăđn chi phí la chn bt li 34
3.2.1. Thông tin th trng 34
3.2.2. Các công ty tài chính niêm yt giao dch 35
3.2.3. Thông tin d báo (Dispersion) 39
3.3. Mô hình phân tích 40
3.3.1. Mô hình xác đnh chi phí la chn bt li ca tng mã trong mu 40
3.3.2. Mô hình nghiên cu 41
3.3.3. Tóm tt các bin trong mô hình nghiên cu 42
3.3.4. Bin không th thu thp s liu 44
3.4. Chn mu và d liu 44
3.4.1. Chn mu 44

3.4.2. B d liu 45
3.5. Th tcăcălng 46
3.5.1. Th tc c lng bin IAV 46
3.5.2. Th tc c lng các nhân t nh hng IAV 46


3.6. Khung phân tích ca nghiên cu 46
CHNGă4:ăKT QU NGHIÊN CU VÀ THO LUN KT QU NGHIÊN
CU 49
4.1. Kt qu thng kê mô t 49
4.1.1. Thng kê mô t chi phí la chn bt li 49
4.1.2. Thng kê mô t các nhân t nh hng đn chi phí la chn bt li 50
4.2. Kt qu hi quy 52
4.2.1. Kt qu hi quy mô hình không gii hn 52
4.2.2. Tóm tt kt qu hi quy mô hình không gii hn 55
CHNG 5: KT LUN VÀ GI Ý CHÍNH SÁCH 57
5.1. Kt lun 57
5.2. Gi ý chính sách 58
5.3. Gii hn caăđ tài nghiên cu 61
5.3.1. S lng công ty niêm yt 61
5.3.2. Bin đo lng trong mô hình 61
5.3.3. Kim soát bin ni sinh 62
5.3.4. Các lnh vc nghiên cu tip 62
TÀI LIU THAM KHO
PH LC 1
PH LC 2
PH LC 3


DANHăMCăCHăVITăTT

BQ: Bình quân
CKμ Chng khoán
CPμ C phiu
CTCKμ Công ty chng khoán
GDμ Giao dch
NT: NhƠ đu t chng khoán
TTCKμ Th trng chng khoán
VN: Vit Nam




DANHăMCăBNGăBIUă


Bng 2.1: S khác nhau gia NT chuyên nghip và không chuyên nghip 7
Bng 3. 1: Tóm tt các bin trong mô hình hi quy 43
Bng 4. 1: Thng kê mô t chi phí la chn bt li 49
Bng 4. 2: D liu thng kê mô t các bin trong mô hình nghiên cu 51
Bng 4. 3: Tóm tt kt qu hi quy mô hình không gii hn 55
Bng 5. 1: Danh sách các mã chng khoán thuc ngƠnh tƠi chính đc niêm yt trên th
trng chng khoán Vit Nam. 66
Bng 5. 2: Chi phí la chn bt li ca các mã CK trong mu tha điu kin 
i
€ (0,1) 69
Bng 5. 3: D liu các bin trong mô hình nghiên cu 70
Bng 5. 4: Kt qu hi quy mô hình không gii hn_h s phân tích 80
Bng 5. 5: Kt qu hi quy mô hình không gii hn_ tóm tt mô hình 81

Bng 5. 6: Kt qu hi quy mô hình gii hn_h s phân tích 82
Bng 5. 7: Kt qu hi quy mô hình gii hn_ tóm tt mô hình 82
Bng 5.8: Kim đnh h s hi quy 83
Bng 5. 9: Kt qu hi quy mô hình gii hn_ tóm tt mô hình 84
Bng η. 10μ Phơn tích phng sai (ANOVA) 84
Bng 5. 11: Kim đnh hin tng đa cng tuyn 85
Bng 5. 12: Kim đnh s tng quan gia các bin 85
Bng 5. 13: Kim đnh phng sai ca phn d thay đi 86




DANHăMCăHỊNHăV

Hình η. 1μ  th bin chi phí la chn bt li IAV 72
Hình η. 2μ  th bin quy mô công ty Size 73
Hình η. 3μ  th bin t l n dài hn trên vn ch s hu Leverage 73
Hình η. 4μ  th bin đ bin thiên ca thu nhp EarnVol 74
Hình η. ημ  th bin khi lng giao dch bình quân hàng ngày Volume 74
Hình η. θμ  th bin t l tài sn vô hình trên tng tài sn Inta 75
Hình 5. 7:  th bin t l giá tr hin ti so vi giá tr s sách MB 75
Hình η. 8μ  th bin giá giao dch bình quân hàng ngày Price 76
Hình η. λμ  th bin sai s sut sinh li ca c phiu VarR 76
Hình η. 10μ  th bin đ lch chun sut sinh li ca c phiu SigR 77
Hình η. 11μ  th bin đ lch chun khi lng GD hàng ngày ca c phiu SigVol 77
Hình η. 12μ  th bin t l c phiu mà c đông t chc đang nm gi InstOwn 78

TịMăTT
Mc tiêu ca lun vn nghiên cu nhm xác đnh chi phí la chn bt li ca
các mƣ chng khoán thuc ngƠnh tƠi chính, xác đnh các nhơn t tác đng đn
chi phí la chn bt li nƠy. VƠ qua đó, tác gi gi ý nhng chính sách nhm
khc phc chi phí la chn bt li cho nhƠ đu t, giúp th trng chng khoán
Vit Nam hot đng tht s hiu qu hn, công bng hn,
Kt qu hi quy mô hình xác đnh chi phí la chn bt li cho thy trong thi
gian nghiên cu, các mƣ chng khoán thuc ngƠnh tƠi chính cha đng đu. Mƣ
chng khoán có chi phí la chn bt li thp nht lƠ 0.0ηθ vƠ mƣ chng khoán
có chi phí la chn bt li cao nht lƠ 0.λλ2. Do đó, gia các mƣ chng khoán
trong mu có s bin thiên rt ln v chi phí la chn bt li.
Kt qu hi quy mô hình nghiên cu cho thy rng trong 11 bin đc lp thì
có 4 bin có ý ngha thng kê nhμ LSize, LVol, LEarnVol, LPri. Trong 4 bin
có ý ngha thng kê (mc ý ngha nh hn hoc bng 10%) thì bin LSize (quy
mô công ty) có đ tin cy cao nht trong mô hình. Bin nƠy có tng quan
dng th hin giá tr công ty cƠng ln hay giá tr th trng ca công ty niêm
yt cƠng ln thì s có chi phí la chn bt li cƠng cao. Kt qu nƠy có v
nghch lý nhng li rt phù hp vi thc t th trng chng khoán Vit Nam
nm 2012.
T kt qu nghiên cu, tác gi đa ra gi ý mt s chính sách nhm giúp hn
ch chi phí la chn bt li trên th trng chng khoán Vit Namμ trng hp
các mƣ chng khoán thuc ngƠnh tƠi chính. Nhng chính sách nƠy góp phn
giúp các nhƠ đu t không chuyên nghip tránh đc nhng ri ro trong quá
trình đu t vƠ th trng hot đng công bng hn, hiu qu hn,…

1


CHNG 1
GIIăTHIUăNGHIÊNăCU

1.1. Lýădoăchnăđătài
Lý thuyt v th trng có thông tin không hoƠn ho đƣ tr thƠnh vn đ
quan trng vƠ là trng tơm nghiên cu ca kinh t hc hin đi trong bi cnh
hin nay. Th trng chng khoán lƠ mt trong s các th trng có hin tng
bt cơn xng thông tin khá ph bin. Hin tng nƠy tr nên trm trng hn khi
tính minh bch ca thông tin, kh nng tip cn thông tin vƠ c s h tng thông
tin yu kém. Hn th na, hin tng nƠy cƠng tr nên ph bin hn hay thm
chí có th tr thƠnh mt lƠn sóng lƠm rung chuyn toƠn b th trng chng
khoán Vit Nam trong thi gian gn đơy nh nhiu nhƠ đu t cá nhơn đƣ thua l
hƠng trm triu đn bc t do mua c phiu ca các công ty ln đu lên sƠn có
giá b đy lên quá cao
1
. Tip đn, lƠ s bt thng trong hƠng lot các cuc đu
giá c phiu, khi s chênh lch gia các mc đu giá thƠnh công quá cao so vi
mc giá thc t khin nhiu nhƠ đu t mun b tin đt cc vƠ ngng đu t
c bit, các doanh nghip thuc ngƠnh tƠi chính vi nhng din bin xy ra
gn đơy rt nóng trên th trng nh vic đi ch ngơn hƠng, s kin bu Kiên
vƠ ông Lý Xuơn Hi đƣ nh hng rt ln đn h thng ngơn hƠng, lƠm cho giá
các mƣ chng khoán ngƠnh tƠi chính gim đáng k. Vi chi phí la chn bt li
mà nhƠ đu t phi gánh chu khi giao dch s đi din cho thông tin bt cơn
xng trên th trng. Do đó, các nhƠ đu t vƠ nhƠ lƠm chính sách cn bit đc
có nhng yu t nƠo nh hng đn chi phí la chn bt li nƠy, đ t đó có th
tránh đc ri ro hay đa ra nhng bin pháp khc phc.
Trên th trng chng khoán Vit Nam, hin tng bt cơn xng thông tin
xy ra khi các doanh nghip không cung cp thông tin đy đ, công bng đn tt
c các nhƠ đu t, che giu nhng thông tin bt li, thi phng nhng thông tin
có li hay doanh nghip sau khi phát hƠnh c phiu không chú trng vƠo đu t
1

2

sn xut kinh doanh mƠ ch tp trung vƠo vic “lƠm giá” trên th trng chng
khoán. Trong ni b các doanh nghip có s rò r thông tin ni gián. Mt s nhƠ
đu c li dng s lan truyn thông tin nhanh chóng trên internet đƣ tung nhng
tin đn tht thit lƠm nh hng đn các doanh nghip hay các c quan truyn
thông cung cp thông tin sai lch, các trung gian tƠi chính cung cp vƠ x lý
thông tin không chính xác,
Tình trng bt cơn xng v thông tin s lƠm chi phí k vng ca bên bt li
thông tin cao hn chi phí k vng ca th trng (Nguyn Trng HoƠi, 200θ).
Và dn đn vic các nhƠ đu t đa ra các quyt đnh đu t không chính xác,
gơy cung cu o, th trng bong bóng vƠ tim n nguy c sp đ th trng.
Ngoài ra, thông tin không hoƠn ho dn đn hu qu lƠ th trng không đt
đc trng thái hiu qu ti u vì hai lý do. Th nht, khi giao dch vi thông tin
không hoƠn ho s to ra mt lng phúc li xƣ hi b tn tht hay mt mát. Th
hai, giao dch vi thông tin không hoƠn ho dn đn hu qu lƠ mt bên đi tác
có th ri b th trng (Nguyn Trng HoƠi, 2006).
Vi nhng nh hng nghiêm trng ca thông tin bt cơn xng mƠ đi din
lƠ chi phí la chn bt li đn nhƠ đu t cng nh th trng, đòi hi các nhƠ
lƠm chính sách cn đa ra nhng bin pháp đ hn ch hin tng nƠy, bo v
nhƠ đu t vƠ góp phn lƠm cho th trng chng khoán ngƠy cƠng hot đng
hiu qu hn. To nim tin cho nhƠ đu t vƠo mt sơn chi bình đng vƠ đc
bit lƠ thu hút nhƠ đu t nc ngoƠi.
Vi tt c nhng lý do trên, tôi quyt đnh chn đ tƠiμ “Các nhân t nh
hng đn chi phí la chn bt li trên th trng chng khoán Vit Nam:
trng hp các công ty tài chính”. Tôi hi vng vi nghiên cu nƠy s giúp các
nhƠ đu t không chuyên nghip có th hiu rõ hn v nhng công ty đang vƠ s
đu t đ tránh nhng ri ro đáng tic xy ra. ng thi, tôi cng hi vng t
nghiên cu ca mình s giúp các nhƠ lƠm chính sách đa ra nhng chính sách
hn ch hin tng nƠy mt cách hiu qu.

3


1.2. Mcătiêuănghiênăcu
Vi tình hình thông tin bt cơn xng ngƠy cƠng ph bin trên th trng
chng khoán vƠ gơy nh hng đn các nhƠ đu t. ó cng lƠ mt trong nhng
nguyên nhơn lƠm cho th trng chng khoán hot đng cha tht s hiu qu.
 khc phc nhng vn đ nƠy, lun vn đa ra các mc tiêu sauμ
- Xác đnh chi phí la chn bt li ca các công ty thuc ngành tài chính
2
niêm yt trên th trng chng khoán Vit Nam.
- Xác đnh các nhơn t nh hng đn chi phí la chn bt li trên th trng
chng khoán Vit Namμ trng hp các công ty tài chính.
- Gi ý nhng chính sách nhm hn ch chi phí la chn bt li vƠ góp phn
lƠm cho th trng hot đng ngƠy cƠng hiu qu hn.
1.3. Câuăhiănghiênăcu
 thc hin nhng mc tiêu nghiên cu đƣ đa ra thì nhng cơu hi nghiên
cu cho lun vn đc đt ra nh sauμ
- Chi phí la chn bt li ca các mƣ chng khoán thuc ngƠnh tƠi chính

trên
th trng chng khoán Vit Nam?
- Có nhng nhơn t nƠo tác đng đn chi phí la chn bt li ca chng khoán
ngành tài chính?
- Có gii pháp nƠo khc phc nhng vn đ nƠy đ giúp nhƠ đu t tránh đc
nhng ri ro do thông tin bt cơn xng hay không?

2
Theo trang thì ngƠnh tƠi chính trên th trng chng
khoán Vit Nam bao gm nhng công ty thucμ Công ty bo him, ngơn hƠng,
chng khoán, bt đng sn,công ty c phn đu t vƠ qu đu t, …
4


1.4. iătngăvàăphmăviănghiênăcu
- i tng nghiên cuμ
Các doanh nghip thuc ngƠnh tƠi chính đƣ niêm yt giao dch trên th trng
chng khoán Vit Nam (Bao gmμ S giao dch TP.HCM, S giao dch HƠ
Ni vƠ Upcom).
T đi tng nghiên cu nƠy tìm ra mi liên h gia chi phí la chn bt li
ca các công ty tƠi chính đi vi các nhơn t nh hng đn nó.
- Phm vi nghiên cuμ
 Th trng chng khoán đc nghiên cu lƠ th trng chng khoán
Vit Nam.
 Các s liu dùng đ tính toán trong nghiên cu da vƠo thông tin các
công ty thuc ngƠnh tƠi chính đc niêm yt t nm 2000 đn nay.
1.5. Băccălunăvn
Cu trúc ca lun vn bao gm nm chng c th vƠ rõ rƠng. Chng đu
tiên tho lun nhng vn đ liên quan đn đ tƠi nghiên cu vƠ t đó, tác gi đt
ra nhng mc tiêu nghiên cu, cơu hi nghiên cu vƠ gi thuyt nghiên cu cho
đ tƠi. Chng th hai trình bƠy các lý thuyt, khái nim vƠ các nghiên cu
trc tng t vn đ mƠ tác gi đang nghiên cu. Chng th ba trình bƠy
phân tích ca tác gi nhμ cách đo lng các bin trong mô hình nghiên cu,
cách chn mu vƠ thu thp d liu. Chng th t trình bƠy kt qu nghiên cu
sau khi hi quy mô hình nghiên cu. T kt qu nghiên cu vƠ thc t, tác gi
kt lun vn đ nghiên cu vƠ đ xut nhng chính sách phù hp.
5

CHNG 2
CăSăLụăLUNăVăCHIăPHệăLAăCHNăBTăLI

2.1. Cácăkháiănimăliênăquan
2.1.1. Th trng chng khoán
Th trng chng khoán trong điu kin ca nn kinh t hin đi đc quan
nim lƠ ni din ra các hot đng giao dch mua bán chng khoán trung vƠ dƠi
hn. Vic mua bán nƠy đc tin hƠnh  th trng s cp khi ngi mua mua
đc chng khoán ln đu t nhng ngi phát hƠnh vƠ  nhng th trng th
cp khi có s mua đi bán li các chng khoán đƣ đc phát hƠnh  th trng s
cp.
Có rt nhiu khái nim v th trng chng khoán, trong s đó tôi xin dn ra
mt khái nim ca tác gi Nguyn Th CƠnh vƠ Trn Vit HoƠng (2007) lƠ “Th
trng chng khoán là ni din ra các hot đng trao đi, mua bán, chuyn
nhng các loi chng khoán, qua đó thay đi ch th nm gi chng khoán”.
Hin nay, th trng chng khoán Vit Nam tn ti di hai hình thcμ Th
trng chng khoán tp trung (giao dch ti sƠn) vƠ th trng chng khoán phi
tp trung (OTC). Bt k ni nƠo vic mua bán chng khoán đc thc hin thì
ni đó có s tn ti ca th trng chng khoán.
- Th trng chng khoán tp trungμ S giao dch chng khoán lƠ hình thc
đi din cho th trng chng khoán tp trung. Mi vic mua/bán chng
khoán, nhn c tc, trao đi vƠ chuyn nhng chng khoán, đu phi
thông qua các thƠnh viên ca s giao dch vƠ tuơn th theo nhng quy ch,
quy đnh ca S giao dch chng khoán đƣ ph bin. S giao dch chng
khoán có th lƠ t chc s hu nhƠ nc, lƠ doanh nghip c phn hoc mt
hip hi vƠ đu có t cách pháp nhơn hot đng kinh doanh chng khoán. Có
th dn ra nhng S giao dch chng khoán ni ting ca th gii nhμ S
giao dch chng khoán ca M lƠ NYSE (New York Stock exchange), Nht

6


Bn lƠ TSE (Tokyo Stock exchange) vƠ Anh lƠ LSE (London Stock
exchange )v.v…
- Th trng chng khoán phi tp trungμ lƠ mt th trng mƠ nhƠ đu t có
th đc thc hin  bt c ni nƠo min sao ti đó ngi mua vƠ ngi bán
có th trao đi, mua/bán chng khoán cho nhau. Th trng hình thƠnh nh
th gi lƠ th trng giao dch qua quy (Over-the-counter – OTC).
Th trng chng khoán Vit Nam ngƠy cƠng phát trin đa dng nhiu hình
thái t chc (th trng tp trung vƠ phi tp trung) nhm to điu kin thun li
cho nhƠ đu t có th giao dch  bt c đơu.
2.1.2. Nhà đu t chng khoán
“Nhà đu t chng khoán là nhng cá nhân, t chc s hu chng khoán vì
mc đích kim li nhun”
3
. Li nhun k vng ca nhƠ đu t có hai dngμ
- NhƠ đu t có đc li tc do s hu chng khoán mang li. Khon tin chi
tr c tc do t chc phát hƠnh chng khoán chi tr di dng c tc hoc
lƣi trái phiu.
- NhƠ đu t có th kim đc thu nhp t s chênh lch ca vic giao dch
chng khoán trên th trng.
NhƠ đu t chng khoán chuyên nghip lƠ các t chc mƠ hot đng đu t
chng khoán lƠ hot đng kinh doanh chính hoc lƠ mt trong nhng hot đng
kinh doanh chính. NhƠ đu t chng khoán chuyên nghip phi có chuyên môn
nghip v v đu t chng khoán vƠ thu nhp chính phi có đc t chính hot
đng nƠy. Theo quy đnh ca Lut chng khoán nm 200θ ca Vit Nam, nhƠ
đu t chng khoán chuyên nghip lƠ ngơn hƠng thng mi, công ty tƠi chính,
công ty cho thuê tƠi chính, t chc kinh doanh bo him, t chc kinh doanh
chng khoán.

3
Phm Th Thu Giang vƠ Trn V Hi (200λ), “Tìm hiu mt s khía cnh pháp
lý v nhà đu t chng khoán”.
7


Th trng chng khoán rt cn đn các nhƠ đu t chuyên nghip vì :
- NhƠ đu t chuyên nghip có ngun vn ln, do đó có kh nng đu t ln
nên có th tác đng tích cc hoc tiêu cc đn th trng chng khoán.
- NhƠ đu t chuyên nghip có kh nng phơn tích vƠ đu t tng đi chính
xác, nên đm bo cho th trng phát trin đúng hng.
- NhƠ đu t chuyên nghip chính lƠ cu ni gia nhng nhƠ đu t không
chuyên nghip vi th trng chng khoán. Thông qua vic u thác cho nhƠ
đu t chuyên nghip, các nhƠ đu t không chuyên nghip s d dƠng vƠ
thun li hn trong vic đu t vƠo th trng chng khoán.
Vi nhng lý do trên, lut chng khoán cn phi có nhng lut riêng áp dng
cho nhƠ đu t chng khoán chuyên nghip đ phát huy nhng mt tích cc vƠ
hn ch ti đa nhng mt tiêu cc đn th trng chng khoán.
Xét mt cách khái quát, nhƠ đu t chuyên nghip khác vi nhƠ đu t không
chuyên nghip  nhng đim sau đơyμ
Bng 2.1: S khác nhau gia NT chuyên nghip và không chuyên nghip
Tiêu chí
Nhàăđuătăchuyênănghip
Nhàăđuătăkhôngăchuyênănghip
T cách
LƠ t chc kinh t nh ngơn
hàng, bo him, CTCK,…
Có th lƠ cá nhơn, doanh nghip vƠ t
chc khác.

Chuyên môn
Có chuyên môn sơu v nghip v
đu t chng khoán
Có th không có chuyên môn v
nghip v đu t
C s h tng
Phi trang b h thng máy tính,
tr s vƠ các nhơn viên có chuyên
môn v nghip v CK
Không cn phi trang b c s h tng
vì đƣ u thác đu t cho CTCK hoc
công ty qun lý qu
Ngun vn
Thng có ngun vn mnh vƠ
tp trung vƠo đu t CK
Ngun vn nhƠn ri do tit kim hoc
cha có mc đích s dng khác.
Pháp lý
B rƠng buc nhiu hn trong
hot đng nh ch đ công b
thông tin, nhng ngha v đm
bo an toƠn tƠi chính…
Nhng rƠng buc pháp lý thng ít
hn nhƠ đu t chuyên nghip
Vai trò
Rt quan trng, thng lƠ cu ni
ca nhng nhƠ đu t không
chuyên nghip vi th trng
chng khoán
Rt quan trng, bi đơy mi lƠ nhng

nhà đu t tht s (lƠ nhƠ đu t „nm
gi‟ chng khoán sau cùng, hiu theo
ngha rng nht ca t nƠy)
Ngunμ Tìm hiu lut CK, NXB Chính Tr Quc Gia, 2007
8


2.1.3. Thông tin bt cân xng
Theo lý thuyt kinh t hc vi mô thông tin bt cơn xng (Asymmetric
Information) lƠ mt trong 3 tht bi ca th trng (ngoi tác, hƠng hóa công vƠ
thông tin bt cơn xng). Thông tin bt cơn xng đc đnh ngha nh sauμ
“Thông tin không hoàn ho là khi nhng ngi mua và bán trên th trng
không có đy đ nhng thông tin cn thit liên quan đn th trng. ó là
nhng thông tin v giá c, v hàng hóa (tính nng, tác dng, cht lng, quy
cách s dng,…), v các điu kin giao dch…”
4
.
Trên TTCK, hin tng bt cơn xng thông tin xy ra khiμ doanh nghip,
nhng ngi qun lý doanh nghip có nhiu thông tin hn so vi các nhƠ đu t.
Vì vy có hin tng các doanh nghip che giu các thông tin bt li, thi phng
thông tin có li hoc cung cp thông tin không đng đu đi vi các nhƠ đu t
khác nhau.
Hay thông tin bt cơn xng xut hin khi ngi mua vƠ ngi bán có các
thông tin khác nhau. Mt bên ca th trng lƠ nhng k la đo. Còn bên kia lƠ
nhng ngi c tránh nhng k la đo. Nu thái quá, th trng s hoƠn toƠn b
sp đ. VƠ c ngi tt ln ngi xu đu b thua thit.
Trong rt nhiu giao dch kinh t, mt s ngi có đy đ thông tin hn
nhng ngi khác vƠ s có nhiu hay ít v thông tin đó s nh hng đn la
chn ca h, khin kt qu giao dch không còn trng thái ti u. Hin tng mƠ
mt hay nhiu ngi tham gia th trng không có đy đ thông tin đ ra quyt

đnh nh vy đc gi lƠ s bt cơn xng thông tin (asymmetric information)
hay thông tin không hoƠn ho (imperfect information). Th trng không đt
đc cơn bng hiu qu.
Theo George Akerlof (1970) “Thông tin bt cân xng xy ra khi mt bên
giao dch có nhiu thông tin hn mt bên khác”. in hình lƠ ngi bán bit
nhiu v sn phm hn đi vi ngi mua hoc ngc li.Các bên tham gia giao
4
Phí Mnh Hng, Ảiáo trình kinh t vi mô. Trng i hc Quc gia HƠ Ni,
Nxb i hc Quc gia HƠ Ni.
9


dch c tình che đy thông tin, ngi mua không có thông tin xác thc, đy đ
vƠ kp thi nên tr giá thp hn giá tr đích thc ca hƠng hóa.
Theo Nguyn Trng HoƠi (200θ) “Thông tin bt cân xng xy ra khi mt bên
đi tác nm gi thông tin còn bên khác thì không bit đích thc mc đ thông
tin  mc nào đó”.
2.2. Các lýăthuytăliênăquană
Lý thuyt thông tin bt cơn xng (Asymmetric Information) ln đu tiên xut
hin vƠo nhng nm 1λ70. Các nhƠ khoa hc nghiên cu lý thuyt nƠy lƠ George
Akerlof, Michael Spence vƠ Joseph Stiglitz cùng vinh d nhn gii Nobel kinh
t nm 2001. Các bên tham gia giao dch c tình che đy thông tin, ngi mua
không có thông tin xác thc, đy đ vƠ kp thi nên tr giá thp hn giá tr đích
thc ca hƠng hóa. Hu qu lƠ ngi bán cng không còn đng lc đ sn xut
hƠng có giá tr vƠ có xu hng cung cp nhng sn phm có cht lng thp hn
cht lng trung bình trên th trng. Rt cuc trên th trng ch còn li nhng
sn phm cht lng xu - nhng “trái chanh” b đi, hƠng tt không có c hi
tn ti trên th trng vì giá cao hn giá k vng, dn đn la chn bt li
(adverse selection) cho c hai bên. Nh vy, hin tng la chn bt li đƣ cn
tr vic giao dch trên c s hai bên cùng có li. Thông tin bt cơn xng còn gơy

ra hin tng tơm lý  li (moral hazard) sau khi hp đng đƣ đc giao kt
nhng mt bên có hƠnh đng che đy thông tin mƠ bên kia khó lòng kim soát
hoc mun kim soát thì cng phi tn kém chi phí.
2.2.1. George Akerlof (The Market for lemons)
“Cht lng không chc chn vƠ c ch th trng" lƠ mt bƠi báo nm 1λ70
ca nhƠ kinh t George Akerlof . BƠi vit tho lun v thông tin bt cơn xng,
xy ra khi ngi bán bit nhiu thông tin hn v mt sn phm hn so vi ngi
mua. BƠi báo s dng xe ô tô lƠ mt ví d v vn đ cht lng không chc
chn. Mt chic xe đc s dng lƠ mt trong nhng quyn s hu đc chuyn
t ngi nƠy sang ngi khác. Ngi mua không phi lúc nƠo cng theo dõi
đc chng hn nh cht lng lái xe ca ch s hu, phong cách vƠ tn s ca
10


bo dng vƠ lch s tai nn. Bi vì nhiu b phn c khí quan trng vƠ các yu
t khác không thy đc vƠ không d dƠng tip cn đ kim tra. Vì vy, ngi
mua xe quyt đnh mua vi giá trung bình cho c xe tt vƠ xe xu. iu nƠy có
ngha lƠ ch s hu dù duy trì xe cn thn thì cng không bao gi bán đc giá
cao. Do đó, ch s hu chic xe tt s không đt xe ca h trên th trng xe
đc s dng. Vic thu hi xe tt lƠm gim cht lng trung bình ca xe trên th
trng, khin ngi mua gim k vng ca h đi vi bt k chic xe nƠo.
Gi s mt ngi mun mua mt chic xe máy c. Khi bit chc chn cht
lng ca chic xe mun mua thì mc giá cn phi tr s th hin đúng mc đ
sn lòng chi tr ca ngi mua vƠ mc đ sn lòng bán ca ngi bán. Nu
chic xe c còn tt thì giá chic xe đó có th lƠ 1θ triu nhng nu chic xe c
không còn tt na thì giá có th lƠ 10 triu. Trên th trng rt nhiu xe c đc
bán nên kh nng mua đc mt chic xe c tt vi t l η0%. Do đó, khi không
có thông tin gì v chic xe mun mua thì ngi mua ch sn lòng tr vi giá 12
đn 13 triu. Nu chic xe mƠ ngi bán mun bán lƠ tt thì chc chn s không
bán vi giá đó. Vì vy, trên th trng gi ch có nhng chic xe c không còn

tt vi giá tr 10 triu. Nh vy, ngi mua thng mua phi nhng chic xe
xu, vic la chn xe đ mua trong trng hp nƠy gi lƠ s la chn bt li vì
h có th tr giá cao hn đi vi xe xu vƠ ngi bán xe tt li không th bán
đc do giá bán thp hn cht lng xe tt.
T lý thuyt nƠy có th áp dng vƠo th trng chng khoán, mt cách đ
gim bt thông tin bt cơn xng trên th trng chng khoán lƠ thông qua các t
chc trung gian (Công ty chng khoán) trên th trng. T chc trung gian nƠy
có th gii thiu rõ hn nhng thông tin v các mƣ chng khoán mƠ nhƠ đu t
đang đu t, t vn cách thc đu t cho nhƠ đu t không chuyên nghip,…
chính điu nƠy đƣ lƠm cho các bên giao dch cơn bng hn, khi đó giao dch s
d dƠng thc hin.

11


2.2.2. Michael Spence vi c ch phát tín hiu
Trong kinh t và lý thuyt hp đng, thông tin bt cơn xng vi vic nghiên
cu các quyt đnh trong các giao dch mƠ mt bên có thông tin nhiu hn hoc
tt hn. iu nƠy to ra s mt cơn bng quyn lc trong các giao dch mƠ đôi
khi có th gơy ra các giao dch b tht bi, mt loi tht bi th trng trong
trng hp xu nht. Ví d ca vn đ nƠy lƠ la chn bt li, ri ro đo đc vƠ
thông tin đc quyn.
Michael Spence đƣ đ xut ý tng v c ch phát tín hiu (signaling)μ trong
tình hung vi các thông tin bt cơn xng, có th cho mi ngi báo hiu theo
kiu ca h, bên có nhiu thông tin có th phát tín hiu đn nhng bên ít thông
tin mt cách trung thc vƠ tin cy. Vi vic phát tín hiu nƠy, ngi bán nhng
sn phm cht lng cao phi s dng nhng bin pháp đc coi lƠ quá tn kém
vi ngi bán hƠng hóa cht lng thp. Ọng ly ví d trên th trng lao đng,
ngi bán lƠ nhng ng c viên đi xin vic vƠ ngi mua lƠ nhƠ tuyn dng.
NhƠ tuyn dng không th trc tip quan sát các kh nng ca ng c viên mƠ

ch có th đánh giá gián tip thông qua bng cp ca h. Gi s, nhng ngi có
k nng trong vic hc có th hoƠn thƠnh đi hc d dƠng hn so vi nhng
ngi không có k nng, ngi có k nng báo hiu k nng ca h đ s dng
lao đng tim nng. Còn nhng ngi kém nng lc phi mt nhiu thi gian vƠ
n lc hn nhng ngi có nng lc đ đt đc cùng trình đ hc vn thì
nhng ngi có nng lc có th phát tín hiu bng cách đt đc nhng bng
cp mƠ ngi kém nng lc không th đt đc. Hay mt ví d khác, vic trin
khai các chng trình qung cáo đt tin, vic duy trì ch đ bo hƠnh cho sn
phm, vic chia c tc cho c đông đó đu lƠ nhng cách phát tín hiu trên
thng trng. Tuy nhiên, tt nghip đi hc ch đn thun lƠ có th hot đng
nh lƠ mt tín hiu, nó có th báo hiu s sn sƠng ca cá nhơn phi tuơn th
quan đim chính thng hoc nó có th báo hiu mt s sn sƠng thc hin theo
quy đnh vi c quan.

12


2.2.3. Joseph Stiglitz vi bin pháp sàng lc
Joseph E. Stiglitz lƠ ngi đi tiên phong trong lý thuyt v sƠng lc. Ọng đƣ
tip tc b sung vƠo công trình nghiên cu ca Akerlof vƠ Spence. Stiglitz đt ra
vn đ lƠ bn thơn nhng ngi có ít thông tin hn cng có th t ci thin tình
trng ca mình thông qua c ch sƠng lc (screening). Ọng đƣ ch ra rng bên có
ít thông tin hn có th thu thp thông tin t bên kia bng cách đa ra các điu
kin giao dch hp đng khác nhau. Ví d đin hình lƠ các công ty bo him
thng cung cp nhng loi hp đng bo him vi các mc phí bo him khác
nhau, tng ng vi mc bi thng khác nhau. Các khách hƠng s t la chn
loi hp đng bo him phù hp vi mình, do đó t phơn hóa thƠnh các loi
khách hƠng khác nhau. Nhng khách hƠng có ri ro thp thng thích loi hp
đng có phí bo him thp trong khi khách hƠng có ri ro cao li la chn hp
đng có phí bo him cao.

NgoƠi ra, còn mt s ví d v các tình hung mƠ ngi bán thng có thông
tin tt hn so vi ngi mua rt nhiu nh bao gm nhơn viên bán hƠng s dng
xe hi, nhƠ môi gii th chp vƠ khi cho vay, môi gii chng khoán và đi lý
bt đng sn.
Ví d v các tình hung ni mƠ ngi mua thng có thông tin tt hn so
vi ngi bán bao gm bo him nhơn th hoc bán các mt hƠng thuc lnh
vc ngh thut mƠ không có chuyên nghip trc khi đánh giá giá tr ca chúng.
Trong mt s đóng góp ca ông v các th trng khác nhau, Stiglitz đƣ
chng minh rng thông tin bt cơn xng có th cung cp cho các nhƠ đu t
chic chìa khóa đ hiu rõ nhiu hin tng th trng quan sát khác, trong đó
có tình trng tht nghip vƠ ch đ phơn phi tín dng. Nhiu đóng góp ca
Joseph Stiglitz đƣ thay đi cách ngh ca các nhƠ kinh t v s vn hƠnh ca th
trng. Cùng vi nhng đóng góp ca George Akerlof vƠ Michael Spence, h
đƣ to nên ht nhơn kinh t thông tin hin đi.

13


2.3. Hăquăcaăthôngătinăbtăcânăxng
Hin tng bt cơn xng thông tin trên th trng chng khoán khá ph bin.
Ngay c ti các nc phát trin nh M thì cng có nhiu v la đo lƠm nhƠ
đu t b thit hi lên đn hƠng chc t USD. Còn ti Vit Nam tình trng bt
cơn xng thông tin lƠ hin tng thng xuyên. Tình trng bt cơn xng v
thông tin s dn đn vic các nhƠ đu t đa ra các quyt đnh đu t không
chính xác, gơy cung cu o, th trng bong bóng vƠ tim n nguy c sp đ th
trng. ng thi, do thông tin ca các bên giao dch khác nhau nên luôn tn ti
hai h qu ca giao dch nƠy lƠ la chn bt li, tơm lý  li (ri ro đo đc).
2.3.1. S la chn bt li ca nhà đu t
Theo Nguyn Trng HoƠi (200θ), “La chn bt li là kt qu ca thông tin
b che đy, nó xy ra trc khi thc hin giao dch hay nói cách khác trc khi

ký hp đng”.
La chn bt li (Adverse selection) lƠ mt tình trng kinh t có th ny sinh
do tn ti tình trng thông tin bt cơn xng, ngi la chn th tt li chn phi
th không tt. ơy lƠ mt h qu ca thông tin bt cơn xng trên th trng.
Nu trên th trng có thông tin hoƠn ho thì các bên tham gia giao dch s
nm thông tin ngang nhau vƠ đy đ v hƠng hóa đc giao dch. Do đó, nhƠ
đu t có th giao dch đc hƠng hóa đúng vi giá tr giao dch. Nhng nu trên
th trng ngun thông tin bt cơn xng thì mt bên s có nhiu thông tin hn v
hƠng hóa giao dch so vi bên còn li. Do đó, nhƠ đu t có nhiu thông tin hn
s có u th v thông tin có th cung cp nhng thông tin không trung thc v
hƠng hóa đc giao dch cho bên kém u th thông tin. Kt qu, bên kém u th
v thông tin đng ý thc hin giao dch vƠ nhn đc hƠng hóa không nh giá tr
ca giao dch.
La chn bt li xy ra trên th trng khi ngi bán hoc ngi mua bit rõ
hn v tính cht sn phm mƠ đi tng kia không bit. Trong trng hp mua
xe c, ngi bán bit rõ v cht lng ca chic xe đó hn ngi mua. Vì th,
nhng xe c bán ra thng lƠ loi xe cht lng không tt. Kt qu lƠ ngi mua
14


thng tránh mua xe trên th trng xe c. iu nƠy cng gii thích ti sao mt
chic xe ch mi dùng trong thi gian ngn nhng nu bán li trong th trng
xe c thì giá gim đi đáng k so vi mt chic xe mi có cùng cht lng.
Nhng ngi mua xe c có th ngh rng phi có vn đ trc trc gì đó thì ngi
bán mi bán chic xe nƠy.
NgoƠi ra, trên th trng bo him, ngi mua bo him thng bit rõ v
tình trng sc khe ca mình hn công ty bo him. Vì vy, nhng ngi có
nhiu bnh tt hoc nhiu nguy c bnh tt hn so vi mt ngi sc khe trung
bình mi mua bo him. Khi đó chi phí mƠ công ty bo him phi chi tr lƠ cao
hn mc l ra h phi chi tr cho mt ngi có sc khe trung bình. Tng t

nh vy, nhng ngi có sc khe tt thng không mua bo him, bi vì h
bit rng chi phí bo him lƠ không thích hp vi tình trng sc khe ca h.
2.3.2. Ri ro đo đc hay tâm lý  li
Theo Nguyn Trng HoƠi (200θ),”Tâm lý  li (ri ro đo đc) xut hin do
hành vi b che đy và xut hin sau khi ký hp đng”.
Ri ro đo đc lƠ mt thut ng kinh t hc và tài chính đc s dng đ ch
mt loi ri ro phát sinh khi đo đc ca ch th kinh t b suy thoái. Ri ro đo
đc lƠ mt kiu tht bi th trng ny sinh trong môi trng thông tin bt đi
xng. Hay ri ro đo đc lƠ hin tng mt ngi có hƠnh đng mƠ ngi khác
không th quan sát đc có xu hng gian di, không trung thc hay biu hin
nhng hƠnh vi không tt.
Tâm lý  li lƠ hình thc c hi ch ngha sau hp đng, phát sinh do các
hƠnh đng có tác đng đn hiu qu nhng li không d dƠng quan sát đc vƠ
vì th nhng ngi thc hin các hƠnh đng nƠy có th chn theo đui nhng li
ích cá nhơn ca mình trên c s gơy tn hi cho ngi khác.
Ri ro đo đc ny sinh khi bên có u th thông tin hiu đc tình th thông
tin bt cơn xng gia các bên giao dch vƠ hƠnh đng theo hng có li cho bn
thơn mc dù hƠnh đng nƠy có th lƠm hi cho bên kém u th thông tin. Khi
mt cá nhơn hay mt tp th không chu toƠn b trách nhim hay hu qu cho
15


vic lƠm ca mình vƠ lƠm cho ngi khác phi chu mt phn trách nhim hay
hu qu vic lƠm ca mình. Ví d, ngi lƠm công s có xu hng n lc ít hoc
che du không cho ngi ch bit mình đƣ b ra bao nhiêu n lc.  trng hc,
các thy cô giáo mun hc sinh tht c gng n lc hc tp. Nu có th quan sát
đc n lc ca các bn thì các thy cô có th đánh giá thng pht hc sinh
thông qua n lc đó. Nhng vì thy cô không th quan sát đc n lc, có nhiu
hc sinh thng b ít n lc hn so vi thy cô mong đi, Các ví d nƠy đu
th hin các trng hp mƠ bt cơn xng thông tin lƠ h qu ca mt hƠnh đng

không th quan sát đc.
Cuc khng hong kinh t  M nm 2008 cng lƠ mt ví d ca hin tng
ri ro đo đc. Khi mt doanh nghip đc nhƠ nc bo lƣnh vƠ đ đu, doanh
nghip đó sn sƠng tham gia vƠo các hot đng đu t vƠ kinh doanh đy ri ro,
cho đn khi nó phình to đn mc “quá ln không th đ v”. in hình nht lƠ
công ty bt đng sn Frannie Mae vƠ Freddie Mac vƠ các hot đng cho vay bt
đng sn vt qua tm kim soát.
2.4. Cácănghiênăcuăliênăquanăđnăchiăphíălaăchnăbtăli
2.4.1. Các nghiên cu đo lng chi phí la chn bt li
2.4.1.1. Lin, Sanger và Booth (1995)
Lin, Sanger vƠ Booth (1λλη) phát trin da trên mô hình c lng các chi
phí theo nghiên cu ca Huang vƠ Stoll (1λλ4), Lin (1λλ3) vƠ Stoll (1λ8λ). Lin
vƠ các cng s đnh ngha khong chênh lch gia giá khp lnh vƠ giá giao
dch bình quơn lƠ Z
t
, giá giao dch ti thi đim t lƠ P
t
, giá giao dch bình quơn
Q
t
.  phn ánh thông tin bt li cho giao dch ti thi đim t, Lin vƠ các cng
s s dng bin z
t
cho c giá mua vƠ bán. Giá mua và giá bán khi giao dch
đc xác đnh biμ
B
t+1
= B
t
+ Z

t
vi 0 <  < 1 (B
t+1
μ Lnh mua ti thi đim t +1)
A
t+1
= A
t
+ Z
t
, vi 0 <  < 1 (A
t+1
μ Lnh bán ti thi đim t +1)
 tng quát cho c lnh mua/bán thì chi phí la chn bt li  đc c
tính theo mô hình hi quy sauμ