VẬN DỤNG CÁC MÔ HÌNH ĐỊNH GIÁ DANH MỤC ĐẦU TƯ TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM.PDF

BăGIÁOăDCăVĨăĨOăTO
TRNGăIăHCăKINHăTăTp.ăHCM



LêăThăMăDung




VNăDNGăCÁC MỌăHỊNHăNHăGIÁ DANHăMC
UăTăTRểNăTHăTRNG CHNGăKHOÁNăVITăNAM





LUNăVNăTHCăSăKINHăT








TP. H Chí Minh - Nm 2012

BăGIÁOăDCăVĨăĨOăTO
TRNGăIăHCăKINHăTăTp.ăHCM



LêăThăMăDung



VNăDNGăCÁCăMỌăHỊNHăNHăGIÁăDANHăMC
UăTăTRểNăTHăTRNGăCHNGăKHOÁNăVITăNAM



Chuyên ngành : Kinh t Tài chính - Ngân hàng
Mư s : 60340201

LUNăVNăTHCăSăKINH T

NGI HNG DN KHOA HC
PGS.TS. NguynăVnăS




TP. H Chí Minh - Nm 2012

i

LIăCAMăOAN




Tôi xin cam đoan lun vn “Vn dng mô hình Carhart đ đnh giá danh mc đu t
trên th trng chng khoán Vit Nam” là công trình nghiên cu ca riêng tôi. Lun
vn là kt qu ca vic nghiên cu đc lp. Các s liu trong lun vn đc s dng
trung thc t các ngun hp pháp và đáng tin cy.

TP. H Chí Minh, ngày 28 tháng 12 nm 2012.
Tác gi lun vn




Lê Th M Dung

ii

MCăLC



LIăCAMăOAN Trang i
MCăLC ii
DANHăMCăCÁCăTăVITăTTă vi
DANHăMCăCÁCăBNGăBIU vii
LIăMăUă 1
1. S cn thit ca đ tài nghiên cu 1
2. Mc đích nghiên cu 2
3. Phm vi và đi tng nghiên cu 3

4. Phng pháp nghiên cu 3
5. Kt cu ca lun vn 3
6. Ý ngha khoa hc và thc tin ca đ tài nghiên cu 4
CHNG 1: TNGă QUANă CÁCă MỌă HỊNHă NHă GIÁă DANHă MCă
UăTăTRểNăTHăTRNGăCHNGăKHOÁN 5
1.1. S lc v th trng chng khoán 5
1.1.1. Th trng chng khoán 5
1.1.2. C cu và chc nng ca th trng chng khoán 5
1.1.2.1. Th trng chng khoán s cp 7
1.1.2.2 Th trng chng khoán th cp 7
1.1.3. Các nguyên tc hot đng ca th trng chng khoán 8
1.1.4. Các thành phn tham gia th trng chng khoán 9
1.2. Khái nim v danh mc đu t 9
1.3. LỦ thuyt v các mô hình đnh giá 10
1.3.1. Mô hình đnh giá tài sn vn CAPM 10
1.3.1.1. Nhng gi đnh ca mô hình CAPM 10
1.3.1.2. Ni dung ca mô hình CAPM 11

iii

1.3.1.3. u nhc đim ca mô hình CAPM 11
1.3.1.4. Trin khai mô hình đnh giá CAPM trong thc t 12
1.3.2. Mô hình ba nhân t ca Fama – French 12
1.3.3. Mô hình 4 nhân t ca Carhart (1997) 14
1.3.4. Mc đích ca các mô hình 15
1.3.5. Theo dõi kt qu d báo và đánh giá li mô hình đư s dng 15
1.4. Tng quan các bài nghiên cu trc đây 15
1.4.1. ng dng mô hình Fama - French xây dng danh mc đu t  các
nc trên th gii 15
1.4.2. ng dng mô hình Carhart xây dng danh mc đu t  các nc trên

th gii 20
1.4.3. Bài nghiên cu ca Fama - French tng hp các th trng trên toàn th
gii 20
CHNGă2:ă THCăTRNGăVICăVNăDNGăCÁCăMỌăHỊNHăNHă
GIÁ DANHăMCăUăTăTRểNăTHăTRNGăCHNGăKHOÁNăVITă
NAM 23
2.1. Th trng chng khoán Vit Nam 23
2.1.1. Thành tu ca th trng chng khoán Vit Nam qua 12 nm hot
đng 23
2.1.2. Khó khn ca th trng chng khoán Vit Nam hin nay 24
2.1.3. Nhng vn đ tn ti ca th trng chng khoán Vit Nam 26
2.1.3.1. C s pháp lỦ 26
2.1.3.2. Công tác qun lỦ và giám sát 26
2.1.3.3. Các thành phn tham gia th trng chng khoán 27
2.1.3.4 Hot đng kim toán 28
2.2. Thc trng vic vn dng các mô hình đnh giá danh mc đu t trên th
trng chng khoán Vit Nam 29

iv

2.2.1. S cn thit phi có mt mô hình đnh giá trong đu t chng khoán ti
Vit Nam 29
2.2.1.1. Bin đng trên th trng chng khoán Vit Nam 29
2.2.1.2. Các phng pháp đnh giá trong đu t chng khoán ti
Vit Nam 30
2.2.2. Nhng nghiên cu v mô hình đnh giá ti Vit Nam 31
CHNGă3:ăTHITăKăNGHIểNăCU 34
3.1. Mô hình nghiên cu 34
3.2. D liu nghiên cu 35
3.3. Kim đnh hin tng đa cng tuyn 37

3.3.1. Hu qu ca đa cng tuyn hoàn ho 37
3.3.2. Hu qu ca đa cng tuyn không hoàn ho 38
3.4. Trin khai mô hình hi quy 39
CHNGă4: KTăQUă NGHIểNăCUă- GIIăPHÁPăCHOăVICă VN
DNGă CÁCă MỌă HỊNHă NHă GIÁă DANHă MCă Uă Tă TRểNă THă
TRNGăCHNGăKHOÁNăVITăNAM 41
4.1. T sut sinh li gii thích 41
4.2. Kim đnh hin tng đa cng tuyn 43
4.2.1. D liu sàn giao dch chng khoán thành ph H Chí Minh 43
4.2.2. D liu sàn giao dch chng khoán Hà Ni 44
4.3. Kt qu hi quy theo các mô hình 46
4.3.1. Hi quy đn bin 46
4.3.2. Hi quy đa bin 48
4.4. Các gi Ủ t mô hình 49
4.4.1. Nhn xét kt qu hi quy đa bin ca hai sàn giao dch chng khoán . 49
4.4.2. Kin ngh vic vn dng các mô hình đnh giá danh mc đu t trên th
trng chng khoán Vit Nam 51

v

4.5. Gii pháp h tr cho vic vn dng các mô hình đnh giá danh mc đu t
trên th trng chng khoán Vit Nam 53
4.5.1. i vi th trng chng khoán chung 53
4.5.2. i vi hàng hóa trên th trng chng khoán 54
4.5.3. i vi các nhà đu t 56
4.5.4. i vi h thng các công ty chng khoán 58
4.5.5. i vi các công ty qun lỦ qu 59
4.5.6. i vi S giao dch chng khoán và th trng giao dch chng
khoán 59
4.5.7. i vi h thng lu kỦ, đng kỦ, bù tr và thanh toán chng khoán 60

KTăLUN 61
TĨIăLIUăTHAMăKHO 64
PHăLC 66
Ph lc 1: Thng kê d liu t sut sinh li gii thích ca sàn giao dch chng
khoán thành ph H chí Minh (HOSE, t tháng 7/2003 đn tháng 11/2012, 113
tháng) và sàn giao dch chng khoán Hà Ni (HNX, t tháng 7/2008 đn tháng
11/2012, 53 tháng) 66
Ph lc 2: Kim đnh đa cng tuyn 68
Ph lc 3: Kt qu hi quy 69

vi

DANHăMCăCÁCăTăVITăTT


Vitătt
CAPM

FF3FM

OTC

VNINDEX
HNXINDEX


HCM
BVH
VIC
MSN

PVF

VCB

NYSE

NASDAQ


AMEX
Vităđyăđ
Capital asset pricing model (mô hình đnh giá tài
sn vn)
Fama-French 3 Factor Model (mô hình 3 nhân t
Fama-French)
Over the counter (Th trng chng khoán phi tp
trung)
Ch s th trng chng khoán ca Vit Nam.
Ch s th trng chng khoán ca Vit Nam bao
gm các s mư chng khoán đc giao dch ti S
Giao dch Chng khoán Hà Ni.
H Chí Minh
Mư chng khoán ca Tp đoàn Bo Vit.
Mư chng khoán ca Tp đoàn VINGROUP.
Mã chng khoán ca Tp oàn Masan.
Mư chng khoán ca Tng Công ty Tài Chính C
phn Du khí Vit Nam.
Mư chng khoán ca Ngân hàng TMCP Ngoi
thng Vit Nam.
New York Stock Exchange (S giao dch chng

khoán New York)
National Association of Securities Dealers
Automated Quotation System (mt sàn giao dch
chng khoán Hoa K)
American Stock Exchange (mt trong nhng th
trng chng khoán quan trng nht  Hoa K)

vii

DANHăMCăCÁC BNGăBIU



Bng 4.1: Thng kê d liu t sut sinh li gii thích ca hai sàn giao dch chng
khoán Trang 41
Bng 4.2: Ma trn tng quan theo d liu sàn giao dch chng khoán thành ph
H Chí Minh 43
Bng 4.3: Kt qu hi quy ph các bin gii thích theo d liu sàn giao dch
chng khoán thành ph H Chí Minh 44
Bng 4.4: Ma trn tng quan theo d liu sàn giao dch chng khoán Hà
Ni 44
Bng 4.5: Kt qu hi quy ph các bin gii thích theo d liu sàn giao dch
chng khoán Hà Ni 45
Bng 4.6: Kt qu hi quy đn bin theo d liu sàn giao dch chng khoán
thành ph H Chí Minh 46
Bng 4.7: Kt qu hi quy đn bin theo d liu sàn giao dch chng khoán Hà
Ni 47
Bng 4.8: Kt qu hi quy đa bin theo các mô hình theo d liu sàn giao dch
chng khoán thành ph H Chí Minh 48
Bng 4.9: Kt qu hi quy đa bin theo các mô hình theo d liu sàn giao dch

chng khoán Hà Ni 49
Bng 4.10: Kt qu v tung đ gc ai ca hai sàn giao dch 49




Trang 1

LIăMăU



1.ăSăcnăthităcaăđătƠiănghiênăcu
Ngày nay đi vi các quc gia có nn kinh t vn hành theo c ch th trng
thì vai trò ca th trng chng khoán là vô cùng quan trng. Th trng chng
khoán là kênh thu hút các ngun vn đu t nhàn ri trong nn kinh t, chuyn
ti vn cho nn kinh t, và là hàn th biu đ đo sc khe ca nn kinh t.
ư có nhiu nghiên cu phân tích nguyên nhân tác đng đn th trng chng
khoán trong đó có nh hng ca chu k kinh t, các bin đng ca kinh t th
gii, th trng bt đng sn, lưi sut và các rào cn tác đng đn th trng tài
chính ca Chính ph,… Trong đó mt nguyên nhân quan trng không th ph
nhn là kin thc và tâm lỦ ca nhà đu t. Khi mt nhà đu t thiu kin thc
v đu t chng khoán, mt mt s thy lúng túng trc nhng thông tin và báo
cáo ca các công ty công b cng nh thông tin v th trng, mt khác s càng
lúng túng hn khi đc các báo cáo, d báo, d đoán ca các t chc tài chính
ln trên th gii nhn đnh v th trng chng khoán Vit Nam. Có bao gi
chúng ta t hi vì sao t nhng công trình nghiên cu khoa hc, t nhng lỦ
thuyt đư đc công b trên th gii mà chúng ta không th ng dng đ đa ra
nhng nhn đnh và d báo mà ch da vào nhng báo cáo ca các t chc tài
chính nc ngoài. T đâu mà h có đc nhng d báo, d đoán nh vy và

mc đ tin cy ca các d báo y ti đâu. Trên thc t đư có không ít nhà đu t
phi tr giá cho s quá tin cy vào các bn báo cáo này.
Trên th gii cng đư có nhng nghiên cu v các mô hình đu t tài chính nh
CAPM, Fama - French, Carhart trên nhiu th trng chng khoán, đc bit là
các th trng chng khoán mi ni đư cho nhng kt qu có Ủ ngha vô cùng
thit thc. iu đó càng khng đnh thêm tính đúng đn và tính thc nghim ca
các mô hình này.

Trang 2

Th trng chng khoán Vit Nam chính thc đi vào hot đng t tháng
07/2000. Qua hn mi nm, th trng chng khoán Vit Nam đư có nhng
bc phát trin đáng k. T con s hai mư chng khoán niêm yt ban đu vào
ngày 28/07/2000, cho đn nay ti S giao dch chng khoán Thành ph H Chí
Minh đư có 308 loi c phiu, 6 loi chng ch qu và 41 loi trái phiu; ti S
giao dch chng khoán Hà Ni có 396 loi c phiu và 441 loi trái phiu.
Tuy nhiên, vn cha có nhiu nghiên cu v các nhân t tác đng lên t sut
sinh li ca chng khoán, do đó nhà đu t cha có mt nhn đnh đúng v ri
ro tng ng vi t sut sinh li ca chng khoán. Do vy vic nghiên cu v
các mô hình nh CAPM, Fama - French, Carhart đi vi th trng chng
khoán Vit Nam trong giai đon hin nay là mt vic ht sc quan trng và cp
thit. Do gii hn ca mt bài nghiên cu, lun vn ch gii thiu v mô hình
CAPM, mô hình ba nhân t Fama - French và mô hình bn nhân t Carhart áp
dng đi vi mt s th trng trên th gii đ vn dng đi vi th trng
chng khoán Vit Nam.
2.ăMcăđíchănghiênăcu
Bài vit s dng các mô hình đnh giá tài sn nh mô hình CAPM, mô hình ba
nhân t Fama - French và mô hình bn nhân t Carhart đ nghiên cu tác đng
ca các nhân t quy mô, giá tr và quán tính giá ca c phiu lên t sut sinh li
trên th trng chng khoán Vit Nam mc đích chính là: Chi tit hóa các thuc

tính quy mô, giá tr và quán tính giá ca t sut sinh li trung bình trên hai sàn
giao dch chng khoán H Chí Minh và Hà Ni. óng góp chính ca bài nghiên
cu là bng chng cho các nhóm quy mô. Hu ht các nghiên cu trc đây v
t sut sinh li trên th trng quc t tp trung vào các c phiu vn hóa ln.
Nhng mô hình ca bài nghiên cu bao gm tt c các nhóm quy mô, k c
nhóm c phiu vn hóa siêu nh.


Trang 3

3.ăPhmăviăvƠăđiătngănghiênăcu
 tài đc thc hin trên phm vi nghiên cu gm các mư c phiu niêm yt
ti S giao dch chng khoán Thành ph H Chí Minh (HOSE) t tháng 7/2003
đn tháng 11/2012 và các mư c phiu đc niêm yt ti S giao dch chng
khoán Hà Ni (HNX) t tháng 7/2008 đn tháng 11/2012 mà tôi thu thp đc
d liu v t sut sinh li, quy mô, giá tr và quán tính giá.
B d liu bao gm :
D liu giá c phiu đc thu thp thông qua chng trình Metastock vi b d
liu ngun ca Công ty CP u t Phú Toàn. D liu giá s dng trong nghiên
cu này đư đc điu chnh khi c phiu thc hin quyn c tc, quyn mua và
thng c phiu, quyn mua trái phiu chuyn đi.
D liu vn hóa, giá tr đc thu thp t b d liu ca Công ty c phn chng
khoán Quc T (VIS), đc b sung thêm t b d liu ca Công ty C phn
Tài Vit (Vietstock).
D liu lưi sut c bn đc thu thp t trang web ca Ngân hàng nhà nc
Vit Nam.
4.ăPhngăphápănghiênăcu
Lun vn tham kho nghiên cu ng dng mô hình ba nhân t Fama - French và
mô hình bn nhân t Carhart trên th trng chng khoán quc t ca bài vit
“Size, Value, and Momentum in International Stock Returns” do Eugene

F.Fama and Kenneth R.French thc hin tháng 06/2011.
Bên cnh đó lun vn còn s dng mt s phng pháp trong nghiên cu khoa
hc là phng pháp thng kê, phân tích, tng hp s liu và phng pháp phân
tích hi quy tuyn tính kt hp các kin thc v kinh t lng đ đa ra kt qu.
5.ăKtăcuăcaălunăvn
Ni dung ca lun vn, ngoài phn m đu, kt lun và danh mc tài liu tham
kho, gm 4 chng:

Trang 4

Chng 1 : Tng quan các mô hình đnh giá danh mc đu t trên th trng
chng khoán.
Chng 2 : Thc trng vic vn dng các mô hình đnh giá danh mc đu t
trên th trng chng khoán Vit Nam.
Chng 3 : Thit k nghiên cu.
Chng 4 : Kt qu nghiên cu - Gii pháp cho vic vn dng các mô hình
đnh giá danh mc đu t trên th trng chng khoán Vit Nam.
6.ăụănghaăkhoaăhcăvƠăthcătinăcaăđătƠiănghiênăcu
Kt qu ca đ tài cho bit kh nng gii thích ca các nhân t trong mô hình ba
nhân t Fama - French và mô hình bn nhân t Carhart lên t sut sinh li ca
c phiu.  tài có Ủ ngha quan trng trong vic giúp nhà đu t lng hóa ri
ro và đa ra quyt đnh đu t trên th trng chng khoán.
Tuy nhiên th trng chng khoán Vit Nam có nhng đc thù riêng khác vi
các th trng chng khoán các nc, chu tác đng nhiu ca Chính ph và hn
ch v b d liu ngun. Do đó, các mô hình đnh giá nh mô hình CAPM, mô
hình ba nhân t Fama - French và mô hình bn nhân t Carhart có th không
phi là mô hình tt nht đ d báo th trng và đa ra kin ngh đu t cho các
nhà đu t trên th trng chng khoán Vit Nam.

Trang 5

CHNGă1
TNGăQUANăCÁCăMỌăHỊNHăNHăGIÁăDANHăMCă
UăTăTRểN THăTRNGăCHNGăKHOÁN

1.1.ăSălcăvăthătrngăchngăkhoán
1.1.1.ăThătrngăchngăkhoán
Th trng chng khoán là mt th trng mà  ni đó ngi ta mua bán,
chuyn nhng, trao đi chng khoán nhm mc đích kim li.
Th trng chng khoán có th là th trng chng khoán tp trung hoc phi tp
trung. Tính tp trung  đây đc t chc tp trung theo mt đa đim vt cht.
Hình thái đin hình ca th trng chng khoán tp trung là S giao dch chng
khoán (stock exchange). Ti S giao dch chng khoán, các giao dch đc tp
trung ti mt đa đim, các lnh đc chuyn ti sàn giao dch và tham gia vào
quá trình ghép lnh đ hình thành nên giá giao dch.
Th trng chng khoán phi tp trung còn gi là th trng OTC (over the
counter). Trên th trng OTC, các giao dch đc tin hành qua mng li các
công ty chng khoán phân tán trên khp quc gia và đc ni vi nhau bng
mng đin t. Giá trên th trng này đc hình thành theo phng thc tho
thun.
1.1.2. CăcuăvƠăchcănngăcaăthătrngăchngăkhoán
Huy đng vn đu t cho nn kinh t: Khi các nhà đu t mua chng khoán do
các công ty phát hành, s tin nhàn ri ca h đc đa vào hot đng sn xut
kinh doanh và qua đó góp phn m rng sn xut xư hi. Thông qua th trng
chng khoán, Chính ph và chính quyn  các đa phng cng huy đng đc
các ngun vn cho mc đích s dng và đu t phát trin h tng kinh t, phc
v các nhu cu chung ca xư hi.

Trang 6

Cung cp môi trng đu t cho công chúng: th trng chng khoán cung cp
cho công chúng mt th trng đu t lành mnh vi các c hi la chn phong
phú. Các loi chng khoán trên th trng rt khác nhau v tính cht, thi hn
và đ ri ro, cho phép các nhà đu t có th la chn loi hàng hoá phù hp vi
kh nng, mc tiêu và s thích ca mình.
To tính thanh khon cho các chng khoán: Nh có th trng chng khoán mà
các nhà đu t có th chuyn đi các chng khoán h s hu thành tin mt
hoc các loi chng khoán khác khi h mun. Kh nng thanh khon là mt
trong nhng đc tính hp dn ca chng khoán đi vi nhà đu t. ây là yu t
cho thy tính linh hot, an toàn ca vn đu t. Th trng chng khoán hot
đng càng nng đng và có hiu qu thì tính thanh khon ca các chng khoán
giao dch trên th trng càng cao.
ánh giá hot đng ca doanh nghip: Thông qua chng khoán, hot đng ca
doanh nghip đc phn ánh mt cách tng hp và chính xác, giúp cho vic
đánh giá và so sánh hot đng ca doanh nghip đc nhanh chóng và thun
tin, t đó cng to ra mt môi trng cnh tranh lành mnh nhm nâng cao
hiu qu s dng vn, kích thích áp dng công ngh mi, ci tin sn phm.
To môi trng giúp Chính ph thc hin các chính sách kinh t v mô: Các ch
báo ca th trng chng khoán phn ánh đng thái ca nn kinh t mt cách
nhy bén và chính xác. Giá chng khoán tng lên cho thy đu t đang m
rng, nn kinh t tng trng; ngc li, giá chng khoán gim s cho thy du
hiu tiêu cc ca nn kinh t. Vì th, th trng chng khoán đc gi là phong
v biu ca nn kinh t và là mt công c quan trng giúp Chính ph thc hin
các chính sách kinh t v mô. Thông qua th trng chng khoán, Chính ph có
th mua và bán trái phiu Chính ph đ to ra ngun thu bù đp thâm ht ngân
sách và qun lỦ lm phát. Ngoài ra, Chính ph cng có th s dng mt s
chính sách, bin pháp tác đng vào th trng chng khoán nhm đnh hng
đu t đm bo cho s phát trin cân đi ca nn kinh t.

Trang 7

Xét v s lu thông ca chng khoán trên th trng, th trng chng khoán có
2 loi:
1.1.2.1.ăThătrngăchngăkhoánăs cp
Th trng chng khoán s cp là ni din ra quá trình mua bán ln đu các
chng khoán mi phát hành. Th trng s cp còn đc gi là th trng cp
mt hay th trng phát hành.
Chc nng ca th trng s cp:
Th trng s cp thc hin chc nng quan trng nht ca th trng chng
khoán, đó là huy đng vn cho đu t.
Th trng s cp va có kh nng thu gom mi ngun vn tit kim ln nh
ca tng h dân c, va có kh nng thu hút ngun vn to ln t nc ngoài;
các ngun vn tm thi nhàn ri ca doanh nghip, các t chc tài chính, Chính
ph to thành mt ngun vn khng l tài tr cho nn kinh t, mà các phng
thc khác không làm đc.
Nh vy, th trng s cp to ra môi trng cho các doanh nghip gi vn đ
m rng sn xut kinh doanh, giúp Nhà nc gii quyt vn đ thiu ht ngân
sách thông qua vic phát hành trái phiu, có thêm vn đ xây dng c s h
tng. Nó cng trc tip ci thin mc sng ca ngi tiêu dùng bng cách giúp
h chn thi đim cho vic mua sm ca mình tt hn.
1.1.2.2ăThătrngăchngăkhoánăth cp
Sau khi chng khoán mi đc phát hành trên th trng s cp, chúng s đc
giao dch trên th trng th cp. Khác vi th trng s cp, tin bán chng
khoán trên th trng thc cp thuc v các nhà đu t và nhà kinh doanh ch
không thuc v các công ty phát hành chng khoán.
Xét v phng thc t chc và giao dch, th trng chng khoán bao gm 3
loi: S giao dch chng khoán, th trng OTC và th trng th 3.


Trang 8

1.1.3.ăCácănguyênătcăhotăđngăcaăthătrngăchngăkhoán
Nguyên tc cnh tranh: Theo nguyên tc này, giá c trên th trng chng
khoán phn ánh quan h cung cu v chng khoán và th hin tng quan cnh
tranh gia các công ty. Trên th trng s cp, các nhà phát hành cnh tranh
nhau đ bán chng khoán ca mình cho các nhà đu t, các nhà đu t đc t
do la chn các chng khoán theo các mc tiêu ca mình. Trên th trng th
cp, các nhà đu t cng cnh tranh t do đ tìm kim cho mình mt li nhun
cao nht, và đánh giá theo phng thc đu giá.
Nguyên tc công bng: Công bng có ngha là mt ngi tham gia th trng
đu phi tuân th nhng qui đnh chung, đc bình đng trong vic chia s
thông tin và trong vic gánh chu các hình thc x pht nu vi phm vào nhng
qui đnh đó.
Nguyên tc công khai: Chng khoán là loi hàng hoá tru tng nên th trng
chng khoán phi đc xây dng trên c s h thng công b thông tin tt.
Theo lut đnh, các t chc phát hành có ngha v phi cung cp thông tin đy
đ thông tin theo ch đ thng xuyên và đt xut thông qua các phng tin
thông tin đi chúng, S giao dch chng khoán, các công ty chng khoán và các
t chc có liên quan.
Nguyên tc trung gian: Nguyên tc này có ngha là các giao dch chng khoán
đc thc hin thông qua tôt chc trung gian là các công ty chng khoán. Trên
th trng s cp, các nhà đu t không mua trc tip ca nhà phát hành mà
mua t các nhà bo lưnh phát hành. Trên th trng th cp, thông qua các
nghip v môi gii, kinh doanh, các công ty chng khoán mua, bán chng
khoán giúp cá khách hàng, hoc kt ni các khách hàng vi nhau qua vic thc
hin các giao dch mua bán chng khoán trên tài khon ca mình.
Nguyên tc tp trung: Các giao dch chng khoán ch din ra trên s giao dch
và trên th trng OTC di s kim tra giám sát ca c quan qun lỦ nhà nc

Trang 9

và các t chc t qun.
1.1.4.ăCácăthƠnhăphnăthamăgiaăthătrngăchngăkhoánă
Nhà phát hành: là các t chc thc hin huy đng vn thông qua th trng
chng khoán di hình thc phát hành các chng khoán.
Nhà đu t: là nhng ngi thc s mua và bán chng khoán trên th trng
chng khoán.
Các công ty chng khoán: là nhng công ty hot đng trong lnh vc chng
khoán, có th đm nhn mt hoc nhiu trong s các nghip v chính là môi
gii, qun lỦ qu đu t, bo lưnh phát hành, t vn đu t chng khoán và t
doanh.
Các t chc có liên quan đn th trng chng khoán: y ban chng khoán Nhà
nc, s giao dch chng khoán, công ty dch v máy tính chng khoán, công ty
đánh giá h s tín nhim
1.2. Kháiănimăvădanhămcăđuăt
Danh mc đu t là mt tp hp gm ít nht hai loi chng khoán tr lên. C
th, danh mc đu t chng khoán là các khon đu t ca mt cá nhân hay t
chc vào vic nm gi mt hoc nhiu loi c phiu, trái phiu, hàng hóa, đu
t bt đng sn, tài sn tng đng tin hoc các tài sn khác.
Mt danh mc đu t đc bit đn nh là cách làm gim bt ri ro do gn tài
sn ca cá nhân hay công ty l thuc duy nht vào mt loi tài sn. i vi đu
t tài chính, danh mc đu càng đc bit có Ủ ngha quan trng, vì hot đng
đu t tài chính ln nht thng xy ra  các qu đu t, huy đng vn t các
th trng chng khoán ln. Các c đông ca các qu này thng khó lòng nm
bt đc chi tit thông tin hot đng ca các qu cho ti nhng thi đim thông
báo chi tit đnh k, do đó, nguyên tc đu t ca danh mc là mt công c
qun lỦ chính các cam kt ca ban giám đc điu hành các qu đu t.
Do đó, lp danh mc đu t giúp cho nhà đu t qun lỦ danh mc mt cách

Trang 10

kim li có hiu qu nht, gim thiu ri ro và đt đc li nhun cao nht có
th. i vi mi nhà đu t khác nhau s có nhng mc tiêu không ging nhau,
nhng nhìn chung luôn phi cân nhc mt s vn đ ri ro và li sut đu t,
thi hn đu t… Có nhà đu t đt vn đ ri ro cao hn li sut h s đt ra
mc tiêu ti đa hóa li sut ng vi mc ri ro có th chp nhn; nhà đu t
khác li đt coi trng li sut hn ri ro và h s đt mc tiêu ti thiu hóa ri
ro ng vi mc li sut nht đnh. Qun lỦ danh mc đu t tt s giúp h đt
đc nhng mc tiêu đó.
1.3. Lýăthuytăvăcácămôăhìnhăđnhăgiáă
1.3.1.ăMôăhìnhăđnhăgiáătƠiăsnăvnăCAPM
Mô hình đnh giá tài sn vn (Capital asset pricing model - CAPM) là mô hình
mô t mi quan h gia ri ro và li nhun k vng. Trong mô hình này, li
nhun k vng ca mt chng khoán bng li nhun không ri ro (risk-free
rate) cng vi mt khon bù đp ri ro da trên c s ri ro toàn h thng ca
chng khoán đó. Còn ri ro không toàn h thng không đc xem xét trong mô
hình này do nhà đu t có th xây dng danh mc đu t đa dng hoá đ loi b
loi ri ro này.
Mô hình CAPM do William Sharpe phát trin t nhng nm 1960 và đư có
đc nhiu ng dng t đó đn nay. Mc dù còn có mt s mô hình khác n lc
gii thích đng thái th trng nhng mô hình CAPM là mô hình đn gin v
mt khái nim và có kh nng ng dng sát thc vi thc tin. Cng nh bt k
mô hình nào khác, mô hình này cng ch là mt s đn gin hoá hin thc bng
nhng gi đnh cn thit, nhng nó vn cho phép chúng ta rút ra nhng ng
dng hu ích.
1.3.1.1. NhngăgiăđnhăcaămôăhìnhăCAPM
Th trng vn là hiu qu  ch nhà đu t đc cung cp thông tin đy đ, chi
phí giao dch không đáng k, không có nhng hn ch đu t, và không có nhà

Trang 11

đu t nào đ ln đ nh hng đn giá c ca mt loi chng khoán nào đó.
Nói khác đi, gi đnh th trng vn là th trng hiu qu và hoàn ho.
Nhà đu t k vng nm gi chng khoán trong thi k 1 nm và có hai c hi
đu t: đu t vào chng khoán không ri ro và đu t vào danh mc c phiu
thng trên th trng.
1.3.1.2.ăNiădungăcaămôăhìnhăCAPM
Gi s rng th trng tài chính hiu qu và nhà đu t đa dng hoá danh mc
đu t sao cho ri ro trong toàn h thng không đáng k. Nh vy, ch còn ri ro
toàn h thng nh hng đn li nhun ca c phiu. C phiu có beta càng ln
thì ri ro càng cao, do đó, đòi hi li nhun cao đ bù đp ri ro. Theo mô hình
CAPM mi quan h gia li nhun và ri ro đc din t bi công thc sau:
Li nhun k vng ca c phiu j:
R
j
= R
f
+ (R
m
ứăR
f
) 
j

Trong đó: R
f
là li nhun không ri ro
R
m
là li nhun k vng ca danh mc th trng


j
là h s beta ca c phiu j.
1.3.1.3. u nhcăđimăcaămôăhìnhăCAPMă
Mô hình CAPM có u đim là đn gin và có th ng dng đc trên thc t.
Tuy nhiên, cng nh nhiu mô hình khác, CAPM không tránh khi nhng hn
ch. Mt s hc gi khi áp dng mô hình CAPM đư phát hin ra mt s đim
bt thng bao gm:
nh hng ca qui mô công ty: Ngi ta phát hin rng c phiu ca công ty có
giá tr vn hóa nh đem li li nhun cao hn c phiu ca công ty có giá tr th
trng ln, nu nhng yu t khác nh nhau.
nh hng ca t s P/E và M/B: Ngi ta cng thy rng c phiu ca nhng
công ty có t s P/E (price/earning ratio) và t s M/B (market-to-book value

Trang 12

ratio) thp đem li li nhun cao hn c phiu ca nhng công ty có t s P/E
và M/B cao.
nh hng tháng Giêng: Nhng ngi nào nm gi c phiu trong khong thi
gian t tháng 12 đn tháng 1 thng có li nhun cao hn so vi nhng tháng
khác. Tuy vy, ngi ta cng lu Ủ mc dù nh hng tháng Giêng đc tìm
thy trong nhiu nm nhng không phi nm nào cng xy ra.
1.3.1.4.ăTrinăkhaiămôăhìnhăđnhăgiáăCAPMătrongăthcăt
Khi dùng đ đnh giá chng khoán, mô hình CAPM đc chuyn th v dng:
R
i
(t) ậ RF(t)ă=ă
i
+ 
i

[RM(t) ậ RF(t)] + e
i
(t)
Trong phép hi quy này, R
i
(t) là t sut sinh li trên tài sn i trong tháng t, RF(t)
là lưi sut phi ri ro, RM(t) là t sut sinh li ca th trng.
Theo nh CAPM:
 Tài sn đang đc đnh giá đúng thì 
i
= 0
 
i
đo lng t sut sinh li tng thêm bng vi t sut sinh li mong đi tr
cho t sut sinh li yêu cu.
Nh vy, khi 
i
> 0, tc tài sn đang b đnh giá thp, tuy nhiên, nhà đu t nên
kim tra li mt s thông tin trc khi ra quyt đnh:
 Xem li sai s c lng ca mô hình
 Giá tr quá kh ca  cha chc là mt d báo tt cho tng lai
 
i
> 0 có th đi cùng vi nhng ri ro nht đnh.
Doăđó,ăăchínhălƠănhơnătăđnhăgiáădanhămc.

1.3.2. Mô hình ba nhơnătăcaăFamaăậ French
Nhng nghiên cu trên th trng chng khoán M cho thy rng t sut sinh
li trung bình ít có mi quan h vi  trong mô hình CAPM ca Sharpe và
Lintner (1965). Nhng nhân t khác không có trong CAPM li có sc gii thích

Trang 13

đi vi t sut sinh li trung bình, bao gm các nhân t quy mô, đòn by, thu
nhp/giá (E/P), và giá s sách trên giá th trng (B/M).
Fama và French nghiên cu s liên h ca các nhân t này và thy rng khi kt
hp vi nhau, nhân t quy mô và B/M có sc gii thích hn hn nhân t đòn
by và E/P. Kt qu là, hai nhân t quy mô và B/M đư gii thích tt t sut sinh
li trung bình theo nghiên cu ca Fama và French trên NYSE, Amex và
NASDAQ giai đon 1963-1990.
Fama và French s dng cách tip cn hi quy chui thi gian ca Black,
Jensen và Scholes (1972), đa ra mô hình ba nhân t:
R
i
(t) ậ RF(t) = a
i
+ b
i
[RM(t) ậ RF(t)] + s
i
SMB(t) + h
i
HML(t) + e
i
(t)
Trong phép hi quy này,
 R
i
(t) là t sut sinh li trên tài sn i trong tháng t.
 RF(t) là lưi sut phi ri ro, RM(t) là t sut sinh li ca th trng.

 SMB(t) (phn bù quy mô) là s chênh lch gia t sut sinh li trên các
danh mc đu t đc đa dng hóa bi các c phiu vn hóa nh và các c
phiu vn hóa ln. Danh mc SMB mô phng nhân t quy mô, đc tính là
t sut sinh li trung bình hàng tháng ca 3 danh mc có vn hoá th trng
nh tr cho t sut sinh li trung bình ca 3 danh mc có vn hoá th trng
ln. Cách tính này là đ loi tr tác đng ca B/M khi xét tác đng ca
nhân t quy mô. Giá tr SMB > 0 hàm Ủ nhng chng khoán có quy mô
(vn hoá th trng) nh có t sut sinh li cao hn nhng chng khoán có
quy mô ln. Và SMB < 0 thì hàm ý ngc li.
 HML(t) (phn bù giá tr) là s chênh lch gia t sut sinh li trên các danh
mc đu t đc đa dng hóa bi các c phiu có B/M cao (giá tr) và các
c phiu có B/M thp (tng trng). Danh mc HML mô phng nhân t
B/M, là t sut sinh li bình quân hàng tháng ca hai danh mc vn hóa
thp và vn hóa cao có B/M cao tr cho t sut sinh li bình quân ca hai

Trang 14

danh mc vn hóa thp và vn hóa cao có B/M thp. HML > 0 có ngha là
chng khoán có B/M cao (c phiu giá tr) thì có t sut sinh li cao hn
chng khoán có B/M thp (c phiu tng trng).
 b
i
là bin phn ánh đ nhy ca nhân t th trng đc gi là beta chng
khoán 3 nhân t (đ phân bit vi beta chng khoán trong mô hình CAPM).
 s
i
và h
i
là các bin phn ánh đ nhy ca nhân t SMB và HML.
 a

i
là h s chn ca mô hình, cng chính là chênh lch gia t sut sinh li
thc t và t sut sinh li k vng theo mô hình ba nhân t.
 e(t) là sai s ngu nhiên ca mô hình.
 T sut sinh li th trng vt tri: Phn chênh lch RM(t) – RF(t) đôi khi
còn đc gi là phn bù ca th trng (market premium) hay t sut sinh
li th trng vt tri, tc là phn tng thêm ca t sut sinh li do ri ro
ca th trng mang li. Nhân t này cng ging nh trong CAPM.
1.3.3. Mô hìnhă4ănhơnătăcaăCarhartă(1997)
Carhart nhn thy rng mô hình 3 nhân t Fama - French không gii thích đc
bin đng trong t sut sinh li khi phân loi danh mc theo t sut sinh li k
trc (theo xu hng / đà tng trng). Chan Jegadessh và Lakonishok cho rng
s bt thng ca nhân t xu hng chính là mt yu t ca th trng không
hiu qu do phn ng chm vi thông tin.
Carhart xây dng mô hình 4 nhân t da trên mô hình 3 nhân t ca Fama và
French (1993) và thêm mt nhân t na đc đa ra bi Jegadeesh và Titman
(1993) là yu t xu hng bt thng trong mt nm :
R
i
(t) ậ RF(t) = a
i
+ b
i
[RM(t) ậ RF(t)] + s
i
SMB(t) + h
i
HML(t) + w
i
WML(t) + e

i
(t)
Trong đó t mô hình 3 nhân t ca Fama và French đc b sung thêm t sut
sinh li theo quán tính giá, WML(t), là s chênh lch gia t sut sinh li tháng
t trên các danh mc đu t đc đa dng hóa cho bên cao và bên thp trong nm
qua.

Trang 15

1.3.4.ăMcăđíchăcaăcácămôăhình
Các mô hình đc s dng đ hi quy các danh mc cn đnh giá, tìm ra danh
mc đang đnh giá thp đ mua vào, còn nhng danh mc đang nm gi mà b
đnh giá cao thì bán ra. Ngoài ra, còn so sánh đ phù hp ca các mô hình vi
tình hình hin ti trên th trng đ ra quyt đnh phù hp nht.
1.3.5. Theo dõi ktăquădăbáoăvƠăđánhăgiáăliămôăhìnhăđƣăsădng
Mô hình kinh t lng s dng nhng chui d liu quá kh đ c lng các
h s. Tuy nhiên, mi mô hình có mt mc Ủ ngh và đ chính xác riêng. Khi s
dng mô hình nhà đu t phi luôn theo dõi kt qu ca mô hình vi th trng.
ánh giá đ chính xác, c lng khong tin cy, và điu chnh nhng nhân t
nh hng. Trong mt giai đon, nhng bin đc lp tác đng khác vi nhng
giai đon khác. Vì vy, cn thng xuyên theo dõi, hiu chnh và cp nht
nhng thay đi cho mô hình.
1.4.ăTngăquanăcácăbƠiănghiênăcuătrcăđơy
1.4.1.ăngădngămôăhìnhăFamaă- Frenchăxơyădngădanhămcăđuătăăcácă
ncătrênăthăgii
Mô hình Fama - French đc ng dng  nhiu ni trên th gii, nhng nghiên
cu cho rng khi thêm nhân t SMB, HML đ gii thích t sut sinh li, R
2
cao
hn, ngha là mô hình phù hp hn.

Nghiên cu ti n  ca Gregory Connor và Sanjay Sehgal (2001):
 n , mô hình CAPM và FF3FM đc hai tác gi Gregory Connor and
Sanjay Sehgal nghiên cu vi ta đ “Kim đnh mô hình Fama - French  n
”. Bài nghiên cu này cho thy mô hình FF3FM ch phù hp  hai phát hin
này so vi th trng chng khoán M, đó là: th nht, các nhân t th trng,
quy mô và giá tr thì ph bin trong t sut sinh li ca chng khoán; th hai, có
mi quan h tuyn tính gia c phiu và nhng nhân t trên trong vic gii thích
đ phân tán ca t sut sinh li trung bình. Trong khi đó, các nhân t th trng,

Trang 16

quy mô và giá tr không nh hng ph bin đn t l tng trng thu nhp, và
do đó không nh hng đn t sut sinh li ca c phiu, điu này đi lp vi
th trng chng khoán M. Bài nghiên cu này ly d liu t t sut sinh li
cui tháng ca 364 c phiu t tháng 06/1989 đn tháng 03/1999. R
2
trung bình
trong mô hình FF là 84,22% còn trong mô hình CAPM là 75%. Nghiên cu này
cho thy, vic chy mô hình hi qui tuyn tính ca hai mô hình này có th gii
thích và d đoán đc t sut sinh li ca các chng khoán và danh mc ca
chng khoán ti th trng chng khoán  n . Vi mc Ủ ngha này nhà đu
t có th cân nhc và vn dng hai mô hình này đ vic kinh doanh chng
khoán đu t hiu qu hn.
Nghiên cu ti M ca Nima Billou (2004):
Ti M, trong bài nghiên cu “Kim đnh mô hình CAPM và mô hình ba nhân
t Fama French” nm 2004, tác gi Nima Billou đư so sánh và kim tra tính hiu
qu ca hai mô hình FF và CAPM. Vi khong thi gian nghiên cu t tháng
07/1963 đn tháng 12/2003, 
CAPM
= 0,3 

FF3FM
= 0,13, ngoài ra vi đ tin cy
95% thì R
2
ca CAPM là 72% còn R
2
ca FF3FM là 89%, chng t mô hình
Fama French vn hiu qu hn so vi CAPM. Sau khi Nima Billou m rng
mu nghiên cu ra t tháng 07/1926 đn tháng 12/2003 thì 
CAPM
= 0,23; 
FF3FM
= 0,19; R
2
ca CAPM là 77% và R
2
ca Fama French là 88%. Kt qu cho thy
hai nhân t quy mô và giá tr rt có nh hng trên th trng chng khoán M,
do đó mô hình Fama French vn t ra hiu qu hn CAPM trong vic gii thích
t sut sinh li ca chng khoán.
Nghiên cu ti New Zealand ca Hadrian Djajadikerta và Gilbert Nartea
(2005):
Ti New Zealand, trong bài nghiên cu “Nhân t quy mô, giá tr và mô hình
Fama - French trong th trng nh - Nhng phát hin  New Zealand” nm
2005, hai tác gi là Hadrian Djajadikerta và Gilbert Nartea đư s dng d liu t
284 chng khoán trong khong thi gian t nm 1994 đn nm 2002. Nghiên