NGHIÊN CỨU CẤU TRÚC VỐN CỦA DOANH NGHIỆP NGÀNH XÂY DỰNG NIÊM YẾT TẠI VIỆT NAM.PDF

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HỒ CHÍ MINH
&&&



NGUYỄN THỊ THANH HUỆ



NGHIÊN CỨU CẤU TRÚC VỐN CỦA DOANH NGHIỆP
NGÀNH XÂY DỰNG NIÊM YẾT TẠI VIỆT NAM




LUẬN VĂN THẠC SỸ KINH TẾ





TP.HỒ CHÍ MINH - NĂM 2013


BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HỒ CHÍ MINH
&&&

NGUYỄN THỊ THANH HUỆ


NGHIÊN CỨU CẤU TRÚC VỐN CỦA DOANH NGHIỆP
NGÀNH XÂY DỰNG NIÊM YẾT TẠI VIỆT NAM


LUẬN VĂN THẠC SỸ KINH TẾ
CHUYÊN NGÀNH: TÀI CHÍNH – NGÂN HÀNG
MÃ SỐ: 60340201





NGƯỜI HƯỚNG DẪN: PGS.TS NGUYỄN NGỌC ĐỊNH

TP.HỒ CHÍ MINH - NĂM 2013

LỜI CAM ĐOAN



Tôi xin cam ñoan luận văn “NGHIÊN CỨU CẤU TRÚC VỐN CỦA DOANH
NGHIỆP NGÀNH XÂY DỰNG NIÊM YẾT TẠI VIỆT NAM” là công trình
nghiên cứu của chính tác giả. Nội dung ñược ñúc kết từ quá trình học tập và kết quả
nghiên cứu thực nghiệm. Các số liệu sử dụng trong thời gian nghiên cứu là trung
thực và có xuất xứ rõ ràng. Các kết quả nghiên cứu chưa từng công bố trong công
trình nghiên cứu khoa học nào trước ñây. Luận văn ñược thực hiện dưới sự hướng

dẫn của PGS.TS Nguyễn Ngọc Định.


Tác giả



Nguyễn Thị Thanh Huệ












LỜI CẢM ƠN
Chân thành cảm ơn Ban giám hiệu và Viện ñào tạo Sau ñại học, Khoa Tài
chính doanh nghiệp của Trường Đại học Kinh tế Thành phố Hồ Chí Minh ñã tạo
ñiều kiện cho tôi ñược học tập và nghiên cứu trong thời gian qua.
Chân thành cảm ơn các thầy cô giáo Trường Đại học Kinh tế Thành phố Hồ
Chí Minh ñã nhiệt tình giảng dạy cho tôi trong thời gian học tập tại trường.
Chân thành cảm ơn giáo viên hướng dẫn - PGS.TS Nguyễn Ngọc Định ñã
tận tình hướng dẫn và góp ý ñể tôi hoàn thành luận văn này.

Tác giả



Nguyễn Thị Thanh Huệ







MỤC LỤC
PHẦN MỞ ĐẦU 1
Tóm tắt 1
Giới thiệu 2
CHƯƠNG 1: TỔNG QUAN VỀ CẤU TRÚC VỐN VÀ CÁC NHÂN TỐ ẢNH
HƯỞNG ĐẾN CẤU TRÚC VỐN 4
1.1 Khái niệm cấu trúc vốn 4
1.2 Các lý thuyết về cấu trúc vốn 4
1.2.1 Lý thuyết cấu trúc vốn của MM 4
1.2.2 Lý thuyết ñánh ñổi cấu trúc vốn 5
1.2.3 Lý thuyết chi phí ñại diện 6
1.2.4 Thuyết trật tự phân hạng 6
1.3 Các nghiên cứu thực nghiệm gần ñây về các nhân tố ảnh hưởng ñến cấu trúc
vốn 7
1.3.1 Tại các nước phát triển 7
1.3.2 Tại các nước ñang phát triển và các nước trong khu vực 8
1.3.3 Một số nghiên cứu tại Việt Nam 10
KẾT LUẬN CHƯƠNG 1 14

CHƯƠNG 2: CẤU TRÚC VỐN VÀ CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN CẤU
TRÚC VỐN CỦA CÁC DOANH NGHIỆP NGÀNH XÂY DỰNG NIÊM YẾT
TRÊN TTCK VIỆT NAM 15
2.1 Đặc ñiểm cấu trúc vốn của ngành xây dựng 15
2.1.1 Đặc ñiểm chung của ngành xây dựng 15
2.1.2 Thực trạng cấu trúc vốn của ngành xây dựng 15
2.2 Nghiên cứu ảnh hưởng của các nhân tố ñến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp
niêm yết ngành xây dựng 17
2.2.1 Phương pháp nghiên cứu 18
2.2.1.1 Xây dựng các biến và giả thuyết nghiên cứu 18
2.2.1.2 Xây dựng mô hình nghiên cứu 22
2.2.1.3 Nguồn số liệu và phương pháp thu thập 23
2.2.1.4 Xử lý dữ liệu bằng hồi quy tuyến tính 23
2.2.2 Kết quả nghiên cứu 24
2.2.2.1 Thống kê mô tả 24
2.2.2.2 Phân tích tương quan 27
2.2.2.3 Phân tích hồi quy 28
2.2.3 Nhận xét về ảnh hưởng từng các biến ñộc lập ñến biến phụ thuộc 37
2.2.4 Các phát hiện mới 42
KẾT LUẬN CHƯƠNG 2 44
CHƯƠNG 3: MỘT SỐ GIẢI PHÁP XÂY DỰNG CẤU TRÚC VỐN CHO
DOANH NGHIỆP NIÊM YẾT NGÀNH XÂY DỰNG 45
3.1 Về phía doanh nghiệp 45
3.1.1 Vận dụng hợp lý Thuyết trật tự phân hạng ñể hoạch ñịnh tài chính 45
3.1.2 Phân tích và dự báo các rủi ro 46
3.1.3 Nâng cao năng lực nhà quản trị 46
3.2 Về phía Nhà nước 46
3.2.1 Giảm tỷ lệ vốn sở hữu nhà nước trong các doanh nghiệp 46
3.2.2 Nới lỏng chính sách tín dụng 47
KẾT LUẬN CHƯƠNG 3 48

KẾT LUẬN 49
Tóm tắt kết quả nghiên cứu ñạt ñược 49
Hạn chế của ñề tài và hướng nghiên cứu tiếp theo 49






DANH MỤC BẢNG BIỂU
Bảng 2.1 : Bảng tổng hợp cấu trúc tài sản và cấu trúc vốn ngành xây dựng 16
Bảng 2.2 : Bảng so sánh cấu trúc vốn bình quân ngành xây dựng với các ngành khác 17
Bảng 2.3 : Giả ñịnh về các nhân tố ảnh hưởng ñến cấu trúc vốn 22
Bảng 2.4 : Thống kê mô tả cấu trúc vốn toàn ngành xây dựng 25
Bảng 2.5 : Cấu trúc vốn của các công ty Nhà nước nắm giữ hơn 50% cổ phần 25
Bảng 2.6 : Cấu trúc vốn của các công ty Nhà nước nắm giữ ít hơn 50% cổ phần 25
Bảng 2.7 : Ma trận hệ số tương quan giữa các biến 28
Bảng 2.8 : Đánh giá sự phù hợp của mô hình hồi quy tổng (LEV) 28
Bảng 2.9 : Kiểm ñịnh ý nghĩa của mô hình hồi quy tổng (LEV) 29
Bảng 2.10 : Kiểm ñịnh ý nghĩa của hệ số hồi quy tổng (LEV) 29
Bảng 2.11: Đánh giá sự phù hợp của mô hình giới hạn (LEV) 30
Bảng 2.12: Kiểm ñịnh ý nghĩa của mô hình hồi quy giới hạn (LEV) 30
Bảng 2.13: Kiểm ñịnh ý nghĩa của hệ số hồi quy giới hạn (LEV) 30
Bảng 2.14: Đánh giá sự phù hợp của mô hình hồi quy tổng (SLEV) 31
Bảng 2.15: Kiểm ñịnh ý nghĩa của mô hình hồi quy tổng (SLEV) 31
Bảng 2.16: Kiểm ñịnh ý nghĩa của hệ số hồi quy tổng (SLEV) 32
Bảng 2.17: Đánh giá sự phù hợp của mô hình hồi quy giới hạn (SLEV) 32
Bảng 2.18: Kiểm ñịnh ý nghĩa của mô hình hồi quy giới hạn (SLEV) 33
Bảng 2.19: Kiểm ñịnh ý nghĩa của hệ số hồi quy giới hạn (SLEV) 33
Bảng 2.20: Đánh giá sự phù hợp của mô hình hồi quy tổng (LLEV) 34

Bảng 2.21: Kiểm ñịnh ý nghĩa của mô hình hồi quy tổng (LLEV) 34
Bảng 2.22: Kiểm ñịnh ý nghĩa của hệ số hồi quy tổng (LLEV) 35
Bảng 2.23: Đánh giá sự phù hợp của mô hình hồi quy giới hạn (LLEV) 36
Bảng 2.24: Kiểm ñịnh ý nghĩa của mô hình hồi quy giới hạn (LLEV) 36
Bảng 2.25: Kiểm ñịnh ý nghĩa của hệ số hồi quy giới hạn (LLEV) 36
Bảng 2.26: Bảng tổng hợp các nhân tố ảnh hưởng ñến cấu trúc vốn 37

1

PHẦN MỞ ĐẦU
TÓM TẮT
Mục tiêu của luận văn này là nhằm nghiên cứu các nhân tố tác ñộng lên cấu
trúc vốn của các doanh nghiệp niêm yết ngành xây dựng tại Việt Nam. Đề tài sử
dụng dữ liệu của 66 công ty niêm yết ngành xây dựng trên thị trường chứng khoán
Việt Nam trong giai ñoạn từ 2008-2011. Kết quả nghiên cứu cho thấy: các doanh
nghiệp ngành xây dựng sử dụng nợ cao hơn so với các ngành khác, tỷ lệ nợ ngắn
hạn cao hơn rất nhiều so với nợ dài hạn; các công ty Nhà nước sử dụng nợ nhiều
hơn các doanh nghiệp khác. Nghiên cứu cũng nhận thấy một số nhân tố ảnh hưởng
ñến cấu trúc vốn giống với các kết quả nghiên cứu thực nghiệm trước ñây: khả năng
sinh lời, quy mô công ty, cấu trúc tài sản, cơ hội tăng trưởng, tính thanh khoản.
Trong ñó, nhân tố khả năng sinh lời, cấu trúc tài sản và tính thanh khoản có tác
ñộng mạnh mẽ nhất. Một số nghiên cứu trước ñây cho thấy vai trò của nhân tố tấm
chắn thuế từ khấu hao ñối với ñòn bẩy tài chính, nhưng trong nghiên cứu này tác
giả không tìm thấy mối liên hệ nào giữa chúng. Các nhân tố: rủi ro kinh doanh, tỷ lệ
tăng trưởng GDP không có ý nghĩa trong mô hình hồi quy. Một phát hiện mới của
ñề tài là nhân tố lạm phát và lãi suất có ảnh hưởng ñến cấu trúc vốn. Các nhân tố
tác ñộng ñến ñòn bẩy tài chính theo chiều hướng khác nhau: nhân tố khả năng sinh
lời, lạm phát, lãi suất có ảnh hưởng ngược chiều; các nhân tố quy mô công ty, cơ
hội tăng trưởng có ảnh hưởng cùng chiều ñến cấu trúc vốn; nhân tố cấu trúc tài sản
và tính thanh khoản ñều có chung ñặc ñiểm là ảnh hưởng cùng chiều với hệ số nợ

dài hạn và ngược chiều với hệ số nợ ngắn hạn.






2

GIỚI THIỆU
Nội dung chính của luận văn
Bắt nguồn từ lý thuyết về cấu trúc vốn của MM, ñã có rất nhiều nghiên cứu
về cấu trúc vốn ñược thực hiện bởi nhiều nhà nghiên cứu trên thế giới. Nổi bật là
hai lý thuyết theo hai trường phái khác nhau: Lý thuyết ñánh ñổi cấu trúc vốn và Lý
thuyết trật tự phân hạng. Các nghiên cứu thực nghiệm về sau ñược thực hiện ở
những phạm vi và môi trường khác nhau do ñó kết quả nhận ñược cũng khác nhau.
Đề tài này cũng vận dụng các lý thuyết ñó ñể nghiên cứu các nhân tố ảnh hưởng ñến
cấu trúc vốn của các doanh nghiệp niêm yết ngành xây dựng tại Việt Nam. Các
nghiên cứu về cấu trúc vốn ở Việt Nam cũng rất nhiều nhưng có rất ít nghiên cứu về
ngành xây dựng. Trong khuôn khổ nghiên cứu này, tác giả sẽ khám phá nhân tố ảnh
hưởng ñến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp niêm yết ngành xây dựng, bao gồm 7
nhân tố ñặc thù công ty như: khả năng sinh lời, quy mô công ty, cấu trúc tài sản, cơ
hội tăng trưởng, tính thanh khoản, rủi ro kinh doanh và tấm chắn thuế từ khấu hao,
các nhân tố ñặc thù nền kinh tế như: lạm phát, lãi suất, tỷ lệ tăng trưởng GDP cũng
ñược xem xét, ngoài ra ñề tài còn nghiên cứu sự khác nhau trong quyết ñịnh tài trợ
của doanh nghiệp Nhà nước và các doanh nghiệp khác bằng việc sử dụng biến giả
sở hữu nhà nước trong mô hình hồi quy. Nghiên cứu bao gồm: phần mở ñầu, 3
chương và phần kết luận. Trong ñó: Chương 1 nêu tổng quan các lý thuyết cấu trúc
vốn và các nghiên cứu thực nghiệm về các nhân tố ảnh hưởng ñến cấu trúc vốn.
Chương 2 là nội dung và kết quả nghiên cứu. Chương 3 nêu một số giải pháp xây

dựng cấu trúc vốn.
Mục tiêu nghiên cứu
Mục tiêu nghiên cứu của luận văn này là vận dụng các lý thuyết cổ ñiển về
cấu trúc vốn cũng như những nghiên cứu thực nghiệm trên thế giới và Việt Nam ñể
tìm hiểu sự tác ñộng của các nhân tố lên cấu trúc vốn của các doanh nghiệp niêm
yết ngành xây dựng. Trên cơ sở ñó, ñề tài sẽ tập trung trả lời các câu hỏi sau:
1. Những nhân tố nào có ảnh hưởng ñến cấu trúc vốn ngành xây dựng?
3

2. Mức ñộ tác ñộng của từng nhân tố ñến cấu trúc vốn ngành xây dựng?
3. Có sự khác biệt nào về kết quả nghiên cứu so với các lý thuyết cổ ñiển và các
nghiên cứu thực nghiệm trước ñây?
Phương pháp nghiên cứu
Để giải quyết các vấn ñề trên, ñề tài sử dụng phương pháp nghiên cứu là sử
dụng ước lượng bình phương bé nhất (OLS) cho dữ liệu dạng bảng (panel data).
Ý nghĩa khoa học và thực nghiệm của ñề tài
Cấu trúc vốn của doanh nghiệp luôn là vấn ñề ñược các nhà quản trị tài chính
doanh nghiệp cũng như các nhà nghiên cứu quan tâm nhằm tìm ra cấu trúc vốn tối
ưu, song mỗi ngành ñều có ñặc ñiểm riêng, các nhân tố ảnh hưởng ñến cấu trúc vốn
cũng khác nhau. Đề tài là sự kế thừa các nghiên cứu thực nghiệm có trước ñể làm
sáng tỏ các nhân tố ảnh hưởng ñến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp niêm yết
ngành xây dựng tại Việt Nam giúp các nhà quản trị có những quyết ñịnh ñúng ñắn
nhất trong việc hoạch ñịnh cấu trúc vốn.

4

CHƯƠNG 1
TỔNG QUAN VỀ CẤU TRÚC VỐN VÀ CÁC NHÂN TỐ
ẢNH HƯỞNG ĐẾN CẤU TRÚC VỐN
1.1 Khái niệm cấu trúc vốn
- Cấu trúc vốn: là quan hệ về tỷ trọng của từng loại vốn bao gồm nợ ngắn hạn
thường xuyên, nợ dài hạn, vốn cổ phần ưu ñãi, và vốn cổ phần thường trong tổng số
nguồn vốn của công ty.
- Cấu trúc vốn tối ưu: là một hỗn hợp nợ ngắn hạn thường xuyên, nợ dài hạn,
vốn cổ phần ưu ñãi và vốn cổ phần thường cho phép tối thiểu hóa chi phí sử dụng
vốn bình quân, tối thiểu hóa rủi ro và tối ña hóa thu nhập của chủ sở hữu.
1.2 Các lý thuyết về cấu trúc vốn
Các lý thuyết nghiên cứu về cấu trúc vốn hiện ñại ñều bắt nguồn từ nghiên cứu
ñoạt giải Nobel kinh tế của Modigliani và Miller năm 1958. Kế thừa nghiên cứu
này, một loạt các nghiên cứu khác ñược thực hiện bởi một số nhà nghiên cứu như
Jensen và Meckling (1976), Myers (1977)…
1.2.1 Lý thuyết cấu trúc vốn của MM
Lý thuyết của MM giải thích quan hệ giữa giá trị doanh nghiệp và chi phí sử dụng
vốn với mức ñộ sử dụng nợ. Để chứng minh một lý thuyết khả thi, Modigliani và
Miller (1958) ñã ñưa ra một số giả ñịnh ñơn giản hoá rất phổ biến trong lý thuyết về
tài chính:
- Thị trường vốn hoàn hảo: không có các chi phí giao dịch khi mua bán chứng
khoán; có ñủ số người mua và người bán trong thị trường, vì vậy không có một nhà
ñầu tư riêng lẻ nào có ảnh hưởng lớn với giá chứng khoán; có sẵn các thông tin liên
quan cho tất cả các nhà ñầu tư và không phải mất tiền; tất cả các nhà ñầu tư ñều có

thể vay hay cho vay với cùng lãi suất
5

- Tất cả các nhà ñầu tư ñều hợp lý và có kỳ vọng ñồng nhất về lợi nhuận của doanh
nghiệp.
- Các doanh nghiệp hoạt ñộng dưới các ñiều kiện tương tự sẽ có cùng mức ñộ rủi ro
kinh doanh
- Không có thuế thu nhập doanh nghiệp và thuế thu nhập cá nhân
Bằng lập luận và tính toán của mình, với những giả ñịnh trên, hai ông ñã ñưa
ra kết luận rằng: chi phí sử dụng vốn bình quân của doanh nghiệp và giá trị của
doanh nghiệp ñộc lập với cấu trúc vốn. Không có cấu trúc vốn nào là tối ưu cho
doanh nghiệp và cũng không thể gia tăng giá trị bằng việc thay ñổi cấu trúc vốn.
Các giải thuyết của MM ñưa ra ñều rất lý tưởng nhưng trên thực tế thuế thu
nhập doanh nghiệp và thuế thu nhập cá nhân và sự bất cân xứng thông tin ñều tồn
tại, chi phí lãi vay thường tăng khi sử dụng nợ ngày càng tăng, lợi nhuận sau thuế
và lãi vay giảm với những mức ñộ sử dụng nợ khác nhau và khả năng phá sản sẽ gia
tăng khi doanh nghiệp sử dụng nợ quá nhiều.
Mặc dù các giả thuyết ñều không tồn tại nhưng nghiên cứu của MM ñã chỉ ra
những ñầu mối về tinh liên quan của cấu trúc vốn ñối với giá trị doanh nghiệp. Đây
là cơ sở cho các nghiên cứu về cấu trúc vốn sau này.
1.2.2 Lý thuyết ñánh ñổi cấu trúc vốn (Trade-off theory)
Lý thuyết ñánh ñổi cấu trúc vốn (MM, 1963) cho rằng cấu trúc vốn tối ưu là
sự cân bằng giữa những lợi ích và bất lợi của việc vay nợ. Các giám ñốc tài chính
thường coi quyết ñịnh về nợ-vốn cổ phần của doanh nghiệp như là một sự ñánh ñổi
giữa tấm chắn thuế và chi phí kiệt quệ tài chính. Lý thuyết ñánh ñổi cấu trúc vốn
thừa nhận rằng các tỷ lệ nợ mục tiêu có thể khác nhau giữa các doanh nghiệp. Các
công ty có tài sản hữu hình an toàn và nhiều thu nhập chịu thuế ñể ñược khấu trừ
nên có tỷ lệ nợ mục tiêu cao. Các công ty không sinh lợi, có các tải sản vô hình
nhiều rủi ro nên dựa chủ yếu vào tài trợ vốn cổ phần. Lý thuyết này giúp hợp lý hóa
các tỷ lệ nợ trung bình.

Lý thuyết ñánh ñổi cấu trúc vốn có thể giải thích ñược sự khác biệt trong cấu
trúc vốn giữa nhiều ngành nhưng không thể giải thích ñược tại sao các doanh
6

nghiệp sinh lợi nhất trong cùng một ngành thường có cấu trúc vốn với tỷ lệ vốn cổ
phần cao.
1.2.3 Lý thuyết chi phí ñại diện (Agency theory)
Jensen và Meckling (1976) cho rằng có hai dạng mâu thuẫn về chi phí ñại
diện: mâu thuẫn giữa cổ ñông và nhà quản lý doanh nghiệp, mâu thuẫn giữa cổ
ñông và chủ nợ. Hai dạng mâu thuẫn này phát sinh hai loại chi phí: chi phí ñại diện
của vốn cổ phần và chi phí ñại diện của nợ.
Chi phí dại diện của vốn cổ phần phát sinh khi có sự tách bạch giữa chủ sở
hữu và nhà quản lý. Khi chủ sở hữu mất quyền kiểm soát, các nhà quản lý sẽ ñiều
hành công ty theo hướng có lợi cho họ và có thể gây nguy hại ñến quyền lợi của chủ
sở hữu. Để giảm thấp mâu thuẫn, chủ sở hữu phải bỏ ra chi phí ñại diện ñể giám sát
hoạt ñộng của nhà quản lý.
Chi phí ñại diện của nợ phát sinh từ mâu thuẫn giữa cổ ñông và chủ nợ. Cổ
ñông có thể chiếm hữu tài sản của trái chủ bằng cách gia tăng rủi ro ñầu tư (Jensen
và Meckling -1976). Myers (1977) gợi ý rằng sự hiện diện của nợ có thể khiến
những dự án có NPV cao bị từ chối. Nếu chấp nhận những dự án này thì rủi ro phá
sản sẽ tăng, giá trị sẽ chuyển từ cổ ñông sang chủ nợ. Do ñó, chủ nợ sẽ ñòi hỏi mức
lãi suất cao hơn và xây dựng các ñiều khoản hạn chế trong các hợp ñồng vay vốn,
và các chủ nợ còn sử dụng các công cụ giám sát khác. Trong trường hợp này các
khoản chi phí nợ vay sẽ cao hơn và chi phí ñược ñẩy về phía các cổ ñông.
1.2.4 Thuyết trật tự phân hạng (Pecking-order theory)
Một lý thuyết khác ñược ñưa ra bởi Myers cạnh tranh với lý thuyết ñánh ñổi
cấu trúc vốn là lý thuyết trật tự phân hạng.
Theo Myers, các doanh nghiệp thường thích tài trợ cho các dự án của họ theo
một trật tự nhất ñịnh. Họ ưu tiên tài trợ nội bộ bằng lợi nhuận ñể lại hơn là sử dụng
nguồn tài trợ từ bên ngoài. Kế ñến họ sử dụng nợ vay và cuối cùng là phát hành cổ

phần mới. Lý thuyết này giải thích vì sao các doanh nghiệp trong có tỷ suất sinh lợi
7

cao trong cùng một ngành thường ít vay nợ hơn và tại sao hầu hết tài trợ từ bên
ngoài là nợ vay, không phải vì họ có tỷ lệ nợ mục tiêu thấp mà vì họ không cần tiền
bên ngoài. Tuy nhiên, lý thuyết này không giải thích ñược vì sao các công ty có thể
vay mượn dễ dàng vẫn phát hành cổ phần thường.
So với lý thuyết ñánh ñổi cấu trúc vốn, lý thuyết trật tự phân hạng kém thành công
hơn trong việc giải thích các khác biệt trong tỷ lệ nợ giữa các ngành. Thí dụ, tỷ lệ
nợ có xu hướng thấp trong các ngành công nghệ cao, tăng trưởng cao ngay cả khi
nhu cầu vốn bên ngoài rất lớn.
1.3 Các nghiên cứu thực nghiệm gần ñây về các nhân tố ảnh hưởng ñến cấu
trúc vốn
1.3.1 Tại các nước phát triển
Tại các nước phát triển, có nhiều nghiên cứu ñáng chú ý. Nghiên cứu của
Antoniou (2002) và cộng sự về các nhân tố ảnh hưởng ñến cấu trúc vốn của các
doanh nghiệp ở 3 nước Châu Âu: Anh, Pháp, Đức với phương pháp hồi quy tuyến
tính. Kết quả cho thấy, các nhân tố như khả năng sinh lời, quy mô công ty, cơ hội
tăng trưởng, cấu trúc tài sản, tính thanh khoản, cấu trúc kỳ hạn của lãi suất, sự
thay ñổi giá cổ phiếu…có ảnh hưởng ñến việc xác ñịnh cấu trúc vốn. Trong ñó, các
nhân tố khả năng sinh lời, cơ hội tăng trưởng, tính thanh khoản, cấu trúc kỳ hạn
của lãi suất, sự thay ñổi giá cổ phiếu có ảnh hưởng ngược chiều ñến cấu trúc vốn,
trong khi các nhân tố quy mô công ty, cấu trúc tài sản có tác ñộng cùng chiều ñến
ñòn bẩy tài chính.
Nghiên cứu của Frank và Goyal (2007) cũng cho các kết quả tương tự ñối
với các biến cấu trúc tài sản, quy mô công ty, cơ hội tăng trưởng và khả năng sinh
lời. Nghiên cứu này xem xét mối tương quan của các nhân tố ñến việc quyết ñịnh
cấu trúc vốn của các công ty ñại chúng Mỹ từ năm 1950 ñến 2003. Sau khi phân
tích với một loạt các nhân tố, tác giả tìm ra 6 nhân tố có ảnh hưởng mạnh mẽ ñến
cấu trúc vốn của các công ty ñại chúng Mỹ: ñặc thù ngành, cấu trúc tài sản, quy mô

8

công ty, lạm phát kỳ vọng tác ñộng cùng chiều, cơ hội tăng trưởng, khả năng sinh
lời có tác ñộng ngược chiều.
1.3.2 Tại các nước ñang phát triển và các nước trong khu vực
Có rất nghiều nghiên cứu tại các nước ñang phát triển, ñiển hình là nghiên
cứu của Bas và cộng sự (2009) trên 25 nước ñang phát triển. Kết quả nghiên cứu thu
ñược cho thấy: cấu trúc tài sản, khả năng sinh lời, lạm phát có tương quan ngược
chiều với ñòn bẩy tài chính, trong khi quy mô công ty, lãi suất có tương quan cùng
chiều, GDP bình quân ñầu người, thuế suất và tỷ lệ tăng trưởng của nền kinh tế có
tương quan cùng chiều với tỷ số nợ và tỷ số nợ ngắn hạn, trong khi ngược chiều với
ñòn bẩy dài hạn. Kết quả nghiên cứu có sự ñồng nhất với các nghiên cứu ở các nước
phát triển ở các biến khả năng sinh lời, quy mô công ty trong khi có sự khác biệt
trong kết quả của biến cấu trúc tài sản.
Một nghiên cứu khác ở 4 quốc gia Châu Á – Thái Bình Dương (Thái Lan,
Malaysia, Singapore và Australia) của Deesomsak và cộng sự (2004). Kết quả thực
nghiệm cho thấy có sự khác biệt về kết quả nghiên cứu giữa các quốc gia: cấu trúc
tài sản không có ý nghĩa thống kê trong việc giải thích cấu trúc vốn ở hầu hết các
nước, ngoại trừ tác ñộng cùng chiểu ở Australia; khả năng sinh lời cũng không có ý
nghĩa thống kê trong việc giải thích cấu trúc vốn của doanh nghiệp ở các nước,
ngoại trừ Malaysia. Điều này trái ngược với hầu hết các nghiên cứu trước ñây ở các
nước. Quy mô công ty có tác ñộng cùng chiều với cấu trúc vốn ở tất cả các quốc gia,
ngoại trừ Singapore, nơi mà các doanh nghiệp nhận ñược sự hỗ trợ từ Chính phủ, do
ñó chịu ít rủi ro kiệt quệ tài chính hơn cho dù quy mô nhỏ hay lớn. Các nhân tố như
cơ hội tăng trưởng, tấm chắn thuế phi nợ, tính thanh khoản và giá cổ phiếu thực
hiện có tác ñộng ngược chiều ñến ñòn bẩy tài chính.
Một nghiên cứu thực nghiệm khác là nghiên cứu của Huang và Song (2002)
với tựa ñề: “Các nhân tố ảnh hưởng ñến cấu trúc vốn: Bằng chứng từ Trung Quốc”.
Dữ liệu nghiên cứu ñược thu thập từ hơn 1000 công ty niêm yết của Trung Quốc từ
1994 ñến 2000. Tác giả ñã dùng mô hình hồi quy nhiều biến ñể nghiên cứu mối

9

quan hệ của các nhân tố ñến ñòn bẩy tài chính: khả năng sinh lời, tỷ suất tài sản,
thuế suất, quy mô, tấm chắn thuế phi nợ, cơ hội tăng trưởng, rủi ro, cơ cấu sở hữu
(ño lường bằng tỷ lệ nắm giữ cổ phần của cổ ñông tổ chức) và cổ ñông nắm giữ cổ
phần là cấp quản lý ( tổng lượng cổ phần ñược nắm giữ bởi nhà quản lý cao nhất,
các giám ñốc và giám sát viên). Kết quả cho thấy, mặc dù Trung Quốc là nền kinh
tế chuyển ñổi, nhưng sự tác ñộng của các nhân tố lên ñòn bẩy tài chính cũng tương
tự như ở quốc gia khác. Trong ñó, quy mô công ty, rủi ro, cơ cấu sở hữu có tác ñộng
cùng chiều ñến cấu trúc vốn, trong khi khả năng sinh lời, tấm chắn thuế phi nợ và
cơ hội tăng trưởng có tương quan ngược chiều. Tỷ suất tài sản có ảnh hưởng ñồng
biến với tỷ lệ nợ dài hạn nhưng nghịch biến với tỷ lệ tổng nợ. Lý do có thể là vì
phần phải trả phi nợ không cần ñến tài sản thế chấp. So với lý thuyết trật tự phân
hạng, lý thuyết ñánh ñổi cấu trúc vốn giải thích tốt hơn cho cấu trúc vốn của các
doanh nghiệp Trung Quốc. Các công ty Trung Quốc thường có xu hướng phụ thuộc
vào tài trợ bên ngoài, ñặc biệt là phát hành cổ phiếu. Các kết quả nghiên cứu cho
thấy hơn 50% nguồn tài chính là nợ bên ngoài hoặc phát hành cổ phiếu và giá trị cổ
phiếu phát hành chiếm hơn 50% tài trợ từ bên ngoài. Kết quả này ngược với các
công ty của Mỹ. Các công ty niêm yết của Trung Quốc lại có xu hướng phụ thuộc
vào nợ hơn là vốn cổ phần mặc dù thị trường trái phiếu Trung Quốc mới ở ngưỡng
cửa phát triển. Tất cả các công ty lớn của Trung Quốc bao gồm cả công ty niêm yết
và không niêm yết dường như phụ thuộc vào nợ hơn là phát hành cổ phiếu. Cho ñến
năm 2000, nguồn vốn tăng lên từ việc phát hành cổ phiếu chỉ chiếm 6.5% của tổng
vốn vay ngân hàng và phát hành trái phiếu.Cổ ñông kiểm soát của các công ty niêm
yết Trung Quốc thường là Nhà nước hoặc tổ chức, họ thường thích sử dung vốn cổ
phần hơn là vốn vay. Hầu hết các cổ phiếu nắm giữ bởi cổ ñông kiểm soát không
thể giao dịch trên thị trường vì những cổ ñông này vẫn có thể còn ở vị trí kiểm soát
sau khi các ñợt chào bán ra thị trường và những cổ phiếu này thường có giá trị thị
trường rất cao so với giá trị sổ sách (chỉ số Tobin Q thường là 3). Họ thường ñược
hưởng lợi thông qua việc nâng giá bán của cổ phiếu của họ. Điều này cho thấy rằng,

chi phí ñại diện là nhân tố ảnh hưởng số 1 ñối với cấu trúc vốn của các công ty
10

Trung Quốc. Các tác giả cho rằng sự bất cân xứng thông tin, tấm chắn thuế, tấm
chắn thuế phi nợ, chi phí kiệt quệ tài chính và chi phí ñại diện ñều có ảnh hưởng
ñến cấu trúc vốn của doanh nghiệp. Lý thuyết ñánh ñổi cấu trúc vốn và bất cân
xứng thông tin giải thích tốt hơn so với lý thuyết trật tự phân hạng.
Về các nghiên cứu ñối với ngành xây dựng thì trên thế giới có rất ít. Một
trong số các nghiên cứu ñó là của nhóm tác giả ở Đại học Công nghệ Mara
Terenganu, Malaysia phát hành ngày 30/9/2011 trên các công ty niêm yết ngành
xây dựng ở Malaysia giai ñoạn 2001-2007. Các biến phụ thuộc là: quy mô công ty,
khả năng sinh lời, cơ hội tăng trưởng và cấu trúc tài sản. Sử dụng phương pháp
ñường dẫn, các tác giả ñã ñưa ra kết quả là khả năng sinh lời có tương quan ngược
chiều với ñòn bẩy tài chính trong khi quy mô công ty, cơ hội tăng trưởng và cấu
trúc tài sản có tương quan cùng chiều với ñòn bẩy tài chính. Kết quả còn cho thấy
rằng các doanh nghiệp niêm yết ngành xây dựng ở Malaysia phụ thuộc nhiều vào nợ
nhiều hơn vốn chủ sở hữu ñể mở rộng và phát triển doanh nghiệp. Ngoài ra, khi
công ty sử dụng nhiều nợ thì lợi nhuận của công ty sẽ giảm. Cấu trúc tài sản là nhân
tố có ảnh hưởng mạnh mẽ nhất ñến ñòn bẩy tài chính ở Malaysia.
Các nhân tố ñược nghiên cứu chủ yếu là các nhân tố ñặc thù công ty và ñã có
trong các nghiên cứu trước ñó. Các tác giả gợi ý thêm các nhân tố cần ñưa vào khi
mở rộng nghiên cứu: nhận biết về thị trường, tính thanh khoản, lãi suất, cổ ñông tổ
chức và tấm chắn thuế phi nợ.
1.3.3 Một số nghiên cứu tại Việt Nam
Tại Việt Nam, các nghiên cứu về cấu trúc vốn không nhiều. Một trong những
nghiên cứu ñáng chú ý gần ñây là nghiên cứu của Nguyen (2006) ñược phát hành ở
Thông tin kinh tế ASEAN tháng 8/2006 có tựa ñề: “Cấu trúc vốn ở các doanh
nghiệp vừa và nhỏ. Trường hợp của Việt Nam”. Nghiên cứu nhằm xác ñịnh các
nhân tố ảnh hưởng ñến cấu trúc vốn các doanh nghiệp vừa và nhỏ ở Việt Nam.
Cũng như các nghiên cứu trước ñó, tác giả dùng mô hình hồi quy nhiều biến. Biến

phụ thuộc là ñòn bẩy tài chính. Biến ñộc lập ñưa vào mô hình gồm có: tốc ñộ tăng
11

trưởng của công ty, tỷ suất tài sản, rủi ro kinh doanh, khả năng sinh lời, quy mô
công ty, quyền sở hữu công ty, mối quan hệ với ngân hàng, mạng lưới. Tác giả sử
dụng dữ liệu của phòng Đăng ký Kinh doanh thuộc Bộ Kế hoạch và Đầu tư với mẫu
ngẫu nhiên gồm 558 doanh nghiệp vừa và nhỏ, trong giai ñoạn 1998-2001. Tác giả
ñã thực hiện phỏng vấn chủ doanh nghiệp về các yếu tố ảnh hưởng ñến quyết ñịnh
cấu trúc vốn của doanh nghiệp. Sau ñó, tác giả sử dụng số liệu từ Báo cáo tài chính
của các công ty ñể tiến hành phân tích. Kết quả phân tích cho thấy: cơ hội tăng
trưởng, rủi ro kinh doanh, quy mô công ty, sở hữu nhà nước có tương quan cùng
chiều ñến ñòn bẩy tài chính, trong khi cấu trúc tài sản tác ñộng ngược chiều. Kết
quả này khá giống với nghiên cứu của Huang và Song (2002) và các nghiên cứu ở
các quốc gia khác. Đối với biến khả năng sinh lời, khi nghiên cứu các biến ñặc thù
công ty có ảnh hưởng ñến cấu trúc vốn thì nhân tố khả năng sinh lời có ý nghĩa
thống kê. Tuy nhiên, khi tác giả thêm biến giả mạng lưới và mối quan hệ với ngân
hàng vào mô hình thì biến khả năng sinh lời lại không có ý nghĩa thống kê. Do ñó,
kết quả ñã không như giả ñịnh ban ñầu của tác giả là khả năng sinh lời có quan hệ
nghịch biến với cấu trúc vốn. Khi xem xét mối quan hệ giữa khả năng sinh lời và
mối quan hệ giữa ngân hàng, tác giả tìm thấy quan hệ nghịch biến. Điều này có thể
giải thích bằng việc các công ty có mức sinh lời thấp thường quan tâm ñến việc liên
hệ với ngân hàng ñể huy ñộng vốn cho mình. Như vậy ta thấy khác với các nghiên
cứu trước, khả năng sinh lời không phải là nhân tố quan trọng trong việc phản ánh
quyết ñịnh cấu trúc vốn của doanh nghiệp vừa và nhỏ ở Việt Nam. Tác giả còn tiến
hành phỏng vấn chủ doanh nghiệp ñể ñưa ra 2 nhân tố mối quan hệ với ngân hàng
và mạng lưới. Kết quả cho thấy rằng cả 2 nhân tố này ñều có ý nghĩa thống kê và có
ảnh hưởng ñồng biến ñến tỷ lệ nợ và tỷ lệ các khoản phải trả ngắn hạn. Qua nghiên
cứu này, tác giả cho thấy rằng ngoài các nhân tố ñặc thù công ty có ảnh hưởng ñến
cấu trúc vốn doanh nghiệp thì các nhân tố mang tính chất hành vi quản trị của doanh
nghiệp cũng ảnh hưởng ñến tỷ số nợ, với mức ảnh hưởng khá lớn. Khi doanh

nghiệp mở rộng mạng lưới hay có mối liên hệ chặt chẽ với ngân hàng thì việc tiếp
cận vốn vay dễ dàng hơn.
12

Trong khi Nguyen (2006) nghiên cứu về các doanh nghiệp vừa và nhỏ thì
nghiên cứu của Dzung (2012) lại nghiên cứu về các doanh nghiệp niêm yết. Nghiên
cứu này nhằm khai thác cấu trúc vốn của các doanh nghiệp niêm yết ở Việt Nam
trong bối cảnh rộng hơn của sự phát triển tài chính (mở rộng thị trường vốn nội ñịa).
Dựa trên số liệu tài chính của 116 công ty phi tài chính niêm yết trên thị trường
chứng khoán TPHCM và Hà Nội trong giai ñoạn 2007-2010. Tác giả sử dụng mô
hình hồi quy, trong ñó cấu trúc vốn, cấu trúc vốn ngắn hạn, cấu trúc vốn dài hạn là
các biến phụ thuộc. Các biến giải thích gồm có: khả năng sinh lời, cấu trúc tài sản,
quy mô, cơ hội tăng trưởng, tính thanh khoản và sở hữu nhà nước. Kết quả hồi quy
cho thấy: khả năng sinh lời, tính thanh khoản có tương quan ngược chiều với mọi
thước ño của cấu trúc vốn. Cấu trúc tài sản: không có tương quan với hệ số tổng
nợ, nhưng là biến quan trọng khi giải thích cấu trúc vốn ngắn hạn và dài hạn với hệ
số tương quan khá cao. Cấu trúc tài sản có tương quan ngược chiều với hệ số nợ
ngắn hạn, nhất quán với các kết quả trước ñó. Hệ số nợ dài hạn và cấu trúc tài sản
có mối quan hệ ñồng biến. Kết quả này nhất quán với giả ñịnh của tác giả và kết quả
của các nghiên cứu trên thế giới. Quy mô công ty cũng có kết quả cũng tương tự
như cấu trúc tài sản, biến này có quan hệ nghịch biến với ñòn bẩy ngắn hạn và ñồng
biến với ñòn bẩy dài hạn. Cơ hội tăng trưởng: có mối quan hệ ñồng biến với hệ số
tổng nợ và nợ dài hạn nhưng không có ý nghĩa thống kê khi giải thích hệ số nợ ngắn
hạn. Cũng như tính thanh khoản, sở hữu nhà nước có ảnh hưởng ñến hệ số tổng nợ,
hệ số nợ ngắn hạn nhưng không ảnh hưởng ñến hệ số nợ dài hạn. Qua nghiên cứu
thực nghiệm, tác giả ñưa ra kết luận rằng Thuyết trật tự phân hạng giải thích về
quyết ñịnh tài trợ của doanh nghiệp Việt Nam tốt hơn Thuyết ñánh ñổi cấu trúc vốn.
Một nghiên cứu khác cũng ñược thực hiện trong năm 2012 nhưng trong
khuôn khổ ngành công nghiệp chế tạo là nghiên cứu của Bùi Phan Nhã Khanh. Tác
giả sử dụng dữ liệu từ 55 công ty ngành chế tạo trong khoảng thời gian từ 2007-

2011. Tác giả dùng tỷ số nợ, tỷ số nợ ngắn hạn và tỷ số nợ dài hạn ñể ño lường cấu
trúc vốn của doanh nghiệp. Nghiên cứu này dùng 5 nhân tố chính ñể phân tích mối
quan hệ giữa chúng với chính sách nợ của doanh nghiệp: quy mô doanh nghiệp,
13

hiệu quả hoạt ñộng kinh doanh, cơ cấu tài sản, tốc ñộ tăng trưởng và khả năng thanh
khoản. Tác giả dùng mô hình ảnh hưởng ngẫu nhiên và mô hình ảnh hưởng cố ñịnh
ñể phân tích hồi quy. Kết quả nghiên cứu cho thấy: quy mô công ty, cơ hội tăng
trưởng, tính thanh khoản tác ñộng cùng chiều, trong khi khả năng sinh lời, cấu trúc
tài sản tác ñộng ngược chiều ñến cấu trúc vốn. Kết quả này tương tự với các kết quả
trước ñó.
Như ñã trình bày ở trên, các nghiên cứu thực nghiệm gần ñây ñều nhằm kiểm
ñịnh các nhân tố ảnh hưởng ñến cấu trúc vốn ở các khu vực kinh tế khác nhau dựa
trên kết quả của các lý thuyết nền tảng. Trong khuôn khổ bài viết này, tác giả chỉ
kiểm ñịnh trong phạm vi ngành xây dựng ở Việt Nam ñể từ ñó cho thấy các kết quả
thu ñược sẽ ủng hộ hay phản bác các lý thuyết nền tảng, lý thuyết nào sẽ phù hợp
nhất ñể áp dụng cho việc hoạch ñịnh cấu trúc vốn của các doanh nghiệp ngành xây
dựng Việt Nam.

14

KẾT LUẬN CHƯƠNG 1
Chương I chủ yếu là ñiểm qua các lý thuyết nền tảng và các nghiên cứu thực
nghiệm về các nhân tố ảnh hưởng ñến cấu trúc vốn của doanh nghiệp ở các nền kinh
tế trên thế giới và ở Việt Nam. Các kết quả ñưa ra cho thấy, những nhân tố ảnh
hưởng ñến cấu trúc vốn mang ñặc thù công ty gồm có: khả năng sinh lời, cấu trúc
tài sản, quy mô công ty, cơ hội tăng trưởng, tính thanh khoản, rủi ro kinh doanh,
tấm chắn thuế phi nợ. Tùy theo môi trường kinh tế mà các tác giả ñưa thêm một số
biến ñặc thù nền kinh tế như: thuế suất, lãi suất, lạm phát, tỷ lệ tăng trưởng GDP…
và một số biến mang ñặc thù của thị trường tài chính. Tuy nhiên, hướng tác ñộng và
mức ñộ tác ñộng của các nhân tố có lúc giống và cũng có lúc khác nhau giữa các
nghiên cứu. Các nghiên cứu thực nghiệm ở Việt Nam còn cho thấy tác ñộng của sở
hữu nhà nước ñến cấu trúc vốn.
Các kết quả nghiên cứu trên sẽ là nền tảng ñể tác giả ñưa ra mô hình phù hợp
khi nghiên cứu cấu trúc vốn của doanh nghiệp niêm yết ngành xây dựng ở Việt
Nam cũng như xem xét những ñiểm ñồng nhất hay khác biệt về kết quả nghiên cứu
của mình so với những nghiên cứu trước ñây.








15

CHƯƠNG 2
CẤU TRÚC VỐN VÀ CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN

CẤU TRÚC VỐN CỦA CÁC DOANH NGHIỆP NGÀNH XÂY
DỰNG NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN
VIỆT NAM
2.1 Đặc ñiểm cấu trúc vốn của ngành xây dựng
2.1.1 Đặc ñiểm chung của ngành xây dựng
Ngành xây dựng là ngành thiếu tính ổn ñịnh, luôn biến ñổi theo ñịa ñiểm xây
dựng. Chu kỳ sản xuất của ngành thường dài, sản phẩm ña dạng, tính cá biệt cao và
chi phí lớn. Sản phẩm của ngành là tạo ra cơ sở vật chất, hạ tầng kỹ thuật cho phát
triển ñất nước. Ngành xây dựng cũng là một trong số những ngành nhạy cảm với
chu kỳ kinh tế. Do ñó, khi nền kinh tế thịnh vượng thì ngành xây dựng cũng phát
triển, lợi nhuận cao. Khi nền kinh tế rơi vào suy thoái, ngành xây dựng cũng chịu
thiệt hại nặng nề. Do nhu cầu vốn lớn và thời gian thu hồi vốn chậm nên cấu trúc
tài chính của ngành xây dựng chịu ảnh hưởng của các nhân tố như: tác ñộng của
chính sách kinh tế vĩ mô, chính sách tài chính – tiền tệ.
Ngânh xây dựng là ngành thâm dụng vốn, do ñó các công ty thường huy
ñộng vốn bằng nhiều nguồn và nhiều hình thức khác nhau: vay ngân hàng, phát
hành trái phiếu và cổ phiếu.
Với những ñặc ñiểm trên, cấu trúc vốn của ngành này sẽ có những ñiểm khác
biệt so với những ngành khác.
2.1.2 Thực trạng cấu trúc vốn của ngành xây dựng
Trong phần này ñề tài tóm tắt một số chỉ tiêu cơ bản phản ánh cấu trúc tài
sản và cấu trúc vốn ñể thấy ñược tổng quan cấu trúc tài chính của các doanh nghiệp
niêm yết. Số liệu trong phần này là số liệu tổng hợp báo cáo tài chính qua các năm
ñược lấy từ trang cophieu68.com
, tác giả tính toán các chỉ tiêu tài chính các năm từ
16

2008 ñến 2011 và trung bình của 4 năm. Đề tài không ñi sâu vào phân tích tình hình
tài chính của ngành và cấu trúc vốn từng công ty.
Bảng 2.1: Bảng tổng hợp cấu trúc tài sản và cấu trúc vốn ngành xây dựng

STT Tỷ lệ tài chính 2011 2010 2009 2008
Trung
bình
1 Tài sản ngắn hạn/Tổng tài sản 62,4% 62,0% 62,0% 61,0% 61,9%
2 Tài sản dài hạn/Tổng tài sản 37,6% 38,0% 38,0% 39,0% 38,1%
3 Tài sản cố ñịnh/Tổng tài sản 27,1% 25,8% 27,0% 28,4% 27,1%
4 Nợ phải trả/Tổng nguồn vốn 74,2% 73,6% 74,3% 74,4% 74,1%
5 Nợ phải trả/Vốn chủ sở hữu 347,3% 331,1% 325,8%

316,1% 330,1%
6 Vốn chủ sở hữu/Tổng nguồn vốn 21,4% 22,2% 22,8% 23,5% 22,5%
7 Nợ ngắn hạn/Tổng tài sản 53,9% 50,7% 52,7% 50,9% 52,1%
8 Nợ dài hạn/Tổng tài sản 20,3% 22,9% 21,6% 23,5% 22,1%
Nguồn: số liệu ñược tác giả tính toán từ báo cáo tài chính các công ty lấy từ trang www.cophieu68.com
Ngành xây dựng có tỷ lệ tài sản ngắn hạn khá cao, trung bình là 61,8%. Tỷ lệ
tài sản ngắn hạn có xu hướng tăng lên theo thời gian tương ứng với việc sụt giảm
của tỷ lệ tài sản dài hạn. Tài sản cố ñịnh chiếm tỷ trọng lớn trong tài sản dài hạn. Tỷ
lệ này có sự ổn ñịnh qua các năm, ngoại trừ sự sụt giảm năm 2010. Những kết quả
này cho thấy cấu trúc tài sản của các doanh nghiệp xây dựng khá ổn ñịnh.
Bên nguồn vốn, tỷ lệ nợ phải trả khá cao, chiếm hơn 74% tổng tài sản, gấp 3
lần so với vốn chủ sở hữu. Điều này chứng tỏ ngành xây dựng duy trì một tỷ lệ nợ
quá cao. Cấu trúc vốn của ngành cũng tương ñối ổn ñịnh qua các năm.
Trong nợ phải trả, nợ ngắn hạn chiếm ưu thế so với nợ dài hạn. Nợ dài hạn
trung bình chiếm ñến 52.1% trong khi nợ dài hạn chỉ chiếm có 22.1%. Điều này có
vẻ phù hợp vì ngành xây dựng có thời gian hoàn vốn dài nên thường rất cần vốn lưu
ñộng từ bên ngoài ñể tài trợ cho các công trình thay vì sắm máy móc thiết bị hay
ñầu tư dài hạn. Tỷ lệ tài sản ngắn hạn khá cao chứng tỏ nguồn vốn ngắn hạn tài trợ
cho tài sản ngắn hạn là chủ yếu.
17

Bảng 2.2: Bảng so sánh cấu trúc vốn bình quân ngành xây dựng với các ngành khác
Nhóm ngành
Tổng nợ phải trả/
Tổng nguồn vốn
Tổng nợ phải trả/
Vốn chủ sở hữu
Bất Động Sản 59% 156%
Cao Su 37% 59%
Chứng Khoán 43% 77%
Công Nghệ Viễn Thông 53% 125%
Dịch vụ - Du lịch 53% 118%
Dược Phẩm / Y Tế / Hóa Chất 59% 145%
Giáo Dục 43% 76%
Khoáng Sản 60% 154%
Năng lượng Điện/Khí/Gas 51% 108%
Ngân hàng- Bảo hiểm 92% 1150%
Ngành Thép 68% 218%
Nhóm Dầu Khí 75% 348%
Nhựa - Bao Bì 48% 92%
Sản Xuất - Kinh doanh 51% 108%
Thực Phẩm 36% 64%
Thương Mại 61% 167%
Thủy Sản 62% 175%
Vận Tải/Cảng / Taxi 57% 145%
Vật Liệu Xây Dựng 75% 306%
Xây Dựng 74% 347%
Nguồn: số liệu lấy từ cophieu68.com
Khi so sánh với các ngành ta thấy ngành xây dựng có tỷ lệ nợ gần cao nhất
trong tất cả nhóm ngành, chỉ ñứng sau ngành ngân hàng-bảo hiểm (92%), dầu khí
(75%) và ngành vật liệu xây dựng (75%). Điều này cũng chứng tỏ ñược bản chất

của ngành xây dựng là ngành có chu kỳ kinh doanh dài và có khả năng sinh lời khá
thấp (ROA trung bình 2%) nên nguồn vốn chủ yếu phụ thuộc vào vốn bên ngoài,
bao gồm nợ vay và các khoản phải trả khác.
2.2 Nghiên cứu ảnh hưởng của các nhân tố ñến cấu trúc vốn của các doanh
nghiệp niêm yết ngành xây dựng
18

2.2.1 Phương pháp nghiên cứu
Trong luận văn này tác giả sử dụng nghiên cứu ñịnh tính và ñịnh lượng ñể
xem xét sự ảnh hưởng của các nhân tố ñến cấu trúc vốn của doanh nghiệp niêm yết
ngành xây dựng.
Nghiên cứu ñịnh tính là việc tổng hợp những nghiên cứu ñã có trước ñây ñể
xác ñịnh các nhân tố ảnh hưởng ñến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp niêm yết
ngành xây dựng.
Nghiên cứu ñịnh lượng là việc phân tích, so sánh và thống kê số liệu. Mô
hình kinh tế lượng ñược ñưa vào ñể nghiên cứu tác ñộng của biến ñộc lập ñến biến
phụ thuộc. Sau khi thu thập ñầy ñủ số liệu, tác giả tính toán các chỉ số bằng Excel
và tiến hành chạy hồi quy theo phương pháp bình phương bé nhất (OLS) thông qua
phần mềm thống kê SPSS20.
Các bước thực hiện như sau:
2.2.1.1 Xây dựng các biến và giả thuyết nghiên cứu
Sau khi tham khảo các lý thuyết nền tảng và một số nghiên cứu thực nghiệm
gần ñây, ñề tài ñã chọn ra các nhân tố ñặc thù ảnh hưởng ñến cấu trúc vốn của các
doanh nghiệp ngành xây dựng ở Việt Nam:
- Khả năng sinh lời (PRO)
Khả năng sinh lời ñược ño lường bằng lợi nhuận trước thuế chia cho tổng tài
sản. Các lý thuyết về cấu trúc vốn không ñồng nhất quan ñiểm về sự ảnh hưởng của
khả năng sinh lời. Theo như Thuyết ñánh ñổi cấu trúc vốn, khả năng sinh lời có
tương quan cùng chiều với ñòn bẩy tài chính. Nghĩa là các doanh nghiệp có khả
năng sinh lời cao thường có xu hướng sử dụng nhiều nợ vay ñể sử dụng tấm chắn

thuế. Thuyết Trật tự phân hạng lại cho rằng các doanh nghiệp có khả năng sinh lời
thì thường ít sử dụng nợ vì họ thích sử dụng nguồn vốn nội bộ hơn. Hầu hết các
nghiên cứu thực nghiệm chứng minh cho nhận ñịnh của Thuyết trật tự phân hạng.
Do ñó, trong ñề tài này tác giả cũng giả ñịnh là khả năng sinh lời có tương quan
ngược chiều với cấu trúc vốn.
Giả thuyết H1: Khả năng sinh lời có tương quan ngược chiều với ñòn bẩy tài chính