Luận văn thạc sĩ Truyền dẫn lãi suất ở Việt Nam

B GIÁO DC VÀ ÀO TO
TRNG I HC KINH T THÀNH PH H CHÍ MINH





BÙI TÁ ANH HOÀI




TRUYN DN LÃI SUT  VIT NAM





LUN VN THC S KINH T








Thành ph H Chí Minh, tháng 10 nm 2012
B GIÁO DC VÀ ÀO TO
TRNG I HC KINH T THÀNH PH H CHÍ MINH


BÙI TÁ ANH HOÀI



TRUYN DN LÃI SUT  VIT NAM

Chuyên ngành : Tài chính – Ngân hàng
Mã s : 60340201


LUN VN THC S KINH T


Ngi hng dn khoa hc:
TS. NGUYN KHC QUC BO



Thành ph H Chí Minh, tháng 10 nm 2012
LI CAM OAN

Tác gi cam đoan đây là công trình nghiên cu ca riêng tác gi vi s hng dn
ca ngi hng dn khoa hc. S liu thng kê đc ly t ngun tin cy, ni
dung và kt qu nghiên cu ca lun vn này cha tng đc công b trong bt c
công trình hay bài báo nào cho ti thi đim hin nay.

Tp. H Chí Minh, ngày Tháng Nm 2012

Tác gi





Bùi Tá Anh Hoài

LI CM N


Trc ht, tác gi xin gi li cm n chân thành đn Thy

hng dn khoa hc, TS. Nguyn Khc Quc Bo v nhng
ý kin đóng góp, nhng ch dn có giá tr khoa hc giúp tác
gi hoàn thành lun vn.

Tác gi cng xin gi li cm n đn gia đình và bn bè đã
chia s kinh nghim, tài liu, góp ý, ht lòng ng h và đng
viên tác gi trong sut thi gian thc hin lun vn này.

Tp. H Chí Minh, tháng 10 nm 2012
Hc viên




Bùi Tá Anh Hoài
Danh mc t vit tt:
 ADF: Augmented Dickey-Fuller.
 ADL: mô hình điu chnh đ tr hi quy (Autoregressive Distributed Lag),
 DR: Lãi sut tin gi (Deposit rates).
 ECM: Mô hình hiu chnh li (Error Correction Model).
 GDP: Tng sn phm quc ni (Gross Domestic Product)
 IFS: T chc thng kê tài chính quc t (International Financial Statistics).
 LR: Lãi sut tin vay (Lending rates).
 LLNH: Lãi sut th trng liên ngân hàng.
 LTCK: Lãi sut tái chit khu.
 LTCV: Lãi sut tái cp vn.
 LTPCP: Lãi sut trái phiu chính ph.
 NHNN: Ngân hàng Nhà nc Vit Nam.
 NHTM: Ngân hàng thng mi.
 TAR: Mô hình t hi quy ngng (Threshold Autoregressive).

 VAR: Mô hình véc t t hi quy (Vector Autoregressive Model)











Danh mc bng:
Bng 1: Các nhân t tác đng đn truyn dn lãi sut 5
Bng 3.1: D liu thng kê lãi sut  Vit Nam t nm 2000 đn 2012 18
Bng 4.1: Kt qu kim đnh tính dng theo phng pháp ADF Test 19
Bng 4.2: Kim đnh tính dng theo phng pháp Phillip-Perron Test 20
Bng 4.3: Kim đnh đng liên kt theo phng pháp Jonhansen test gia lãi sut
chính sách và lãi sut th trng 21
Bng 4.4: Kim đnh đng liên kt theo phng pháp Jonhansen test gia lãi sut
th trng và lãi sut bán l 22
Bng 4.5: La chn phng pháp c lng truyn dn 23
Bng 4.6: H s truyn dn t lãi sut chính sách đn lãi sut th trng 23
Bng 4.7: Tc đ điu chnh t lãi sut chính sách đn lãi sut th trn 25
Bng 4.8: H s truyn dn t lãi sut chính sách đn lãi sut bán l 27
Bng 4.9: Tc đ điu chnh t lãi sut th trng đn lãi sut bán l 29
Bng 4.10: H s truyn dn lãi sut ca mt s nc khu vc Châu Á 33
Danh mc hình v
:
Hình 4.1: Din bin lãi sut chính sách và lãi sut liên ngân hàng 25

Hình 4.2: Din bin lãi sut chính sách và lãi sut trái phiu chính ph 27
Hình 4.3: Din bin lãi sut liên ngân hàng và lãi sut bán l 30
Hình 4.4: Din bin lãi sut trái phiu chính ph và lãi sut bán l 31
Hình 4.5: H s truyn dn lãi sut ca các nc và khu vc trên th gii 32



MC LC
Tóm tt 1
1. Gii thiu 2
2. Tng quan các nghiên cu v truyn dn lãi sut 4
2.1 Tip cn truyn dn lãi sut 4
2.2C s lý thuyt ca truyn dn lãi sut 6
2.2.1 Lp lun ca Taylor v cách tính lãi sut danh ngha 6
2.2.2 Mô hình kinh doanh chun theo quan đim ca kinh t hc New Keyness 7
2.3Các kt qu nghiên cu trc đây v truyn dn lãi sut 11
2.3.1 Nghiên cu ti các nc phát trin 11
2.3.2 Nghiên cu ti các nc có thu nhp thp và các nc đang phát trin 12
2.3.3 Các nghiên cu trong nc 13
3. Phng pháp, mô hình và d liu nghiên cu truyn dn lãi sut 15
3.1 Phng pháp và mô hình nghiên cu truyn dn lãi sut 15
3.2 D liu nghiên cu 17
4. Kt qu nghiên cu thc nghim truyn dn lãi sut  Vit Nam 19
4.1 Kt qu kim đnh nghim đn v chui d liu 19
4.2 Kt qu kim đnh nghim đng liên kt 20
4.3Kt qu xác đnh h s truyn dn lãi sut  Vit Nam 23
4.4 So sánh kt qu truyn dn lãi sut  Vit Nam và các nc trên th gii 31
5. óng góp ca lun vn và mt s tho lun v gi ý chính sách 36
6. Kt lun 38
6.1 Tng kt kt qu nghiên cu 38

6.2
Mt s hn ch ca lun vn và khuyn ngh hng nghiên cu tip theo 38
Tài liu tham kho 39

1

TÓM TT

Bài nghiên cu này nghiên cu thc nghim truyn dn lãi sut (Interest Rate Pass-
Through) trên khía cnh xác đnhmc đvà tc đ truyn dn trong ngn hn và
dài hn. Bài nghiên cu tin hành kim đnh nghim đn v chui d liu thi gian,
kim đnh tính đng liên kt ca các cp lãi sut t đó la chn phng pháp phù
hp đ xác đnh h s truyn dn. Kt qu thc nghim cho thy truyn dn t lãi
sut chính sách
1
đn lãi sut th trng thì không hoàn toàn, h s truyn dn trong
ngn hn thì ln hn trong dài hn, riêng ch có h s truyn dn t lãi sut tái
chit khu đn lãi sut th trng liên ngân hàng có h s truyn dn dài hn ln
hn trong ngn hn. Truyn dn t lãi sut th trng đn lãi sut bán l thì hoàn
toàn trong dài hn và  mc thp trong ngn hn.

T khóa: truyn dn lãi sut, kênh truyn dn lãi sut, đng liên kt, hiu chnh sai
s, đ tr.

(1)
Lãi sut chính sách bao gm lãi sut tái chit khu và lãi sut tái cp vn, lãi sut th trng bao
gm lãi sut th trng liên ngân hàng và lãi sut trái phiu chính ph, lãi sut bán l gm lãi sut
tin vay và lãi sut tin gi.
2

1. GII THIU

Theo lý thuyt, mt khi nn kinh t có mc tng trng nóng, lm phát cao hoc
suy thoái, gim phát thì chính ph các nc thng s dng hai công c đ điu tit
nn kinh t đó là chính sách tin t và chính sách tài khóa, chính sách tin t thng
đc s dng trc vì nó có hiu qu nhanh hn chính sách tài khóa. Kênh tác đng
đu tiên ca chính sách tin t thng đc s dng đó là kênh lãi sut, tác đng
đn lãi sut chính sách. Hiu đc mc đ và tc đ truyn dn t lãi sut chính
sách đn lãi sut th trng và t lãi sut th trng đn lãi sut bán l thì rt quan
trng, qua đó giúp chính ph la chn thi đim điu chnh lãi sut và mc đ điu
chnh nhm nâng cao hiu qu điu tit ca chính sách tin t, to môi trng kinh
t v mô n đnh đ phát trin nn kinh t trong ngn hn và dài hn. Mt quc gia
có truyn dn lãi sut nhanh và hoàn toàn thì vic s dng công c lãi sut đ tác
đng vào nn kinh t có tác dng nhanh chóng trong ngn hn đ đt đc mc đích
điu tit. Ngc li, mt quc gia có truyn dn lãi sut chm chp và không hoàn
toàn thì vic s dng công c lãi sut đ điu tit nn kinh t không mang li hiu
qu trong ngn hn, lúc này chính ph thng kt hp thêm mt s công c chính
sách khác đ tác đng vào nn kinh t.Vic nghiên cu v truyn dn lãi sut thu
hút s quan tâm ln ca các nhà nghiên cu thc nghim. Kt qu nghiên cu thc

nghim v truyn dn lãi sut có s khác bit ln  mi quc gia, mi th ch chính
tr. Nhng nhân t nào tác đng và tác đng nh th nào đn s truyn dn lãi sut
tip tc là ch đ tip tc đc nghiên cu.
Trong nhng nm qua nn kinh t Vit Nam có nhng xu hng và din bin phc
tp, chính ph liên tc s dng công c chính sách tin t đc bit là công c lãi
sut đ điu tit v mô nn kinh t trong giai đon t cui nm 2007 đn nay. Giai
đon này chng kin s đo chiu liên tc ca các yu t v mô trong đó lm phát
và t giá là trung tâm. Vic liên tc s dng công c lãi sut đ tác đng vào nn
kinh t đã mang li nhng thành qu nht đnh nhng qua đó cng bc l nhng vn
đ cn đc nghiên cu. Truyn dn lãi sut din ra vi tc đ và mc đ ra sao?
3

Gii quyt đc câu hi này s là tin đ tt đ đánh giá hiu qu chính sách tin t
và qua đó nâng cao hiu qu s dng công c chính sách.
Mc tiêu ca bài nghiên cu này tp trung ch yu nghiên cu đnh lng v truyn
dn lãi sut
2
, t lãi sut chính sách (lãi sut tái cp vn, lãi sut tái chit khu) đn
lãi sut th trng (lãi sut th trng liên ngân hàng, lãi sut trái phiu chính ph)
và t lãi sut th trng đn lãi sut bán l ca h thng ngân hàng thng mi (lãi
sut tin gi, lãi sut tin vay). Bài nghiên cu s dng các mô hình OLS (Ordinary
Least Squares),ADL (Autoregressive Distributed Lag), ECM (Error Correction
Model), TAR (Threshold AutoRegressive) đ xác đnh mc đ và tc đ truyn dn
lãi sut trong ngn hn và dài hn.

(2) nghiên cu truyn dn lãi sut theo tng cp lãi sut, VD: t lãi sut tái chit khu đn lãi sut
th trng liên ngân hàng, t lãi sut tái cp vn đn lãi sut trái phiu chính ph; t lãi sut th
trng liên ngân hàng đn lãi sut tin gi và lãi sut tin vay….
4

2. TNG QUAN CÁC NGHIÊN CU V TRUYN DN LÃI SUT
2.1 Tip cn truyn dn lãi sut.
Chính sách tin t là mt trong nhng công c truyn thng, ch yu đ điu tit
nn kinh t v mô ca chính ph  hu ht các nc. S dng công c chính sách
tin t đ điu tit nn kinh t mang li hiu qu khác nhau  mi quc gia, điu này
ph thuc vào điu kin ch quan và khách quan  mi nn kinh t và th ch chính
tr. Khi s dng chính sách tin t đ tác đng vào nn kinh t, theo Mishkin (1996)
thì có 4 kênh truyn dn chính ca chính sách tin t là lãi sut, t giá hi đoái, tín
dng và kênh tài sn…Kênh truyn dn lãi sut và t giáhi đoái thu hút s quan
tâm ln ca các kinh t gia và là ch đ đc nghiên cu thc nghim khá công phu
 các nc.
Mt s nghiên cu v truyn dn chính sách tin t cho rng s truyn dn ca
chính sách tin t thì nhanh chóng và hoàn toàn.Bernanke và Gertler (1995) s dng
phng pháp VAR đ nghiên cu kênh truyn dn tín dng ca chính sách tin t
tìm thy rng khi lãi sut ch cht
3
thay đi thì truyn dn tc thì và hoàn toàn đn
lãi sut bán l. Kashyap và Stein (2000) khi nghiên cu d liu theo quý t 1976-

1993 ca h thng các ngân hàng ca Mtìm thy rng s truyn dn qua kênh cho
vay ca chính sách tin t xy ra mnh m  nhng ngân hàng mà ít kh nng thanh
khon trong bng cân đi tài sn và nhng ngân hàng có mc đ chng khoán tài
sn thp.
Nhng nghiên cu khác li ch ra rng, c ch truyn dn din ra chm chp và
không phi là hoàn toàn. Tc đ và mc đ truyn dn ph thuc rt nhiu vào c
ch tài chính, mc đ phát trin ca th trng tài chính, các phân khúc khác nhau
ca h thng ngân hàng…Hofmann và Mizen (2004) nghiên cu trên 13 sn phm
cá nhân v tin gi và cho vay có tài sn đm bo ti Anh ch ra rng truyn dn
đn lãi sut tin gi thì hoàn toàn, nhng không hoàn toàn đi vi sn phm cho

(3) Theo bài nghiên cu ca Berrneke and Gertler (1995), “Inside the black box: the credit
channel of monetary policy transmission. Lãi sut ch cht là lãi sut trái phiu chính ph.
5

vay có tài sn đm bo.Paisley (1994) khi nghiên cu mi liên h gia lãi sut th
trng và lãi sut bán l ti Anh đã không tìm thy s chuyn dch hoàn toàn ca lãi
sut cho vay th chp bng nhà .
iu gì làm cho kt qu thc nghim v truyn dn lãi sut khác nhau nh vy.
Cottarelli và Kourelis (1994) tìm thy rng môi trng lm phát cao, luân chuyn
vn và s phát trin ca th trng tin t làm cho truyn dn lãi sut tr nên mnh
m, kt qu tng t cng đc đa ra bi Mojon (2000), Sander và Kleimeier
(2004). Sorensen và Werner (2006) nghiên cu tp trung vào h thng ngân hàng và
nng lc th trng ti mt s nc khu vc Châu Âu thì cho rng xu hng cnh
tranh làm hoàn thin truyn dn lãi sut.
Nikoloz Gigneishvili (2011) đã tng hp các kt qu nghiên cu v các nhân t tác
đng lên truyn dn (pass-through) bao gm: lm phát, mc đ n đnh ca th
trng, cnh tranh gia các ngân hàng, thanh khon ca h thng ngân hàng, đa
dng danh mc đu t, ri ro tín dng, n xu…
Bng 1: Các nhân t tác đng đn truyn dn lãi sut.

Inflation
Capital
Mobility


Market
Volatility
Competition
Excess
Liquidity
Excess
Capital
Rigidity
of
Funding
Interest
Rate Risk
Porfolio
Diversification
Credit
Risk
NPL
Operationg
Cost

Cottarelli và
Kourelis
+ + - +
Mojon + - + -

Sander và
Kleimeier
+ - - +
Sorensen và
Werner
+ - - - - + +





6

2.2 C s lý thuyt ca truyn dn lãi sut.
2.2.1 Lp lun ca Taylor
4
v cách tính lãi sut danh ngha.
Mt trong nhng lý thuyt đ tính toán lãi sut đc đa ra bi nhà kinh t hc
John Taylor. Ông đa ra cách tính toán lãi sut danh ngha phù hp vi điu kin
tng trng và lm phát. Theo đó các ngân hàng xác đnh lãi sut trong ngn hn
khi các điu kin kinh t thay đi đ đt đc mc tiêu là n đnh kinh t trong ngn
hn và kim soát lm phát trong dài hn.Khi chính sách tin t phn ng đ mnh
vi lm phát, s cân bng ca nn kinh t dn đc xác đnh. Lãi sut danh ngha
cn đc điu chnh đ ln vi mt s gia tng trong lm phát nhm làm tng lãi
sut thc, do đó lãi sut danh ngha phi đc điu chnh ít nht là bng vi thay
đi trong t l lm phát (k vng), nhm xác đnh đc s cân bng nn kinh t
mt cách n đnh. Nu lãi sut danh ngha điu chnh không đ ln thì k vng v
lm phát gia tng dn đn lãi sut thc gim lúc đó nn kinh t s bin đng và
không đt đc trng thái cân bng xác đnh, xut phát t hiu ng “t đáp ng các
thay đi k vng” (self-fulfilling revisions in expectations).Lãi sut gim s làm

gim chi phí vn, dn đn tng chi tiêu cho đu t và tiêu dùng qua đó làm tng
tng cu, tng cu tng s làm lm phát thc t tng theo. Nguyên tc Taylor đc
mô phng theo phng trình.
i
t
= 
t
+ r*
t
+ a

(
t
+ 
t
*) + a
y
(y
t
– y
t
*) (2.1). Trong đó:
i
t
: lãi sut danh ngha ngn hn mc tiêu ca Ngân hàng trung ng.

t
: t l lm phát thc t.
r*
t

: lãi sut thc ti đim cân bng ca th trng.

t
*: t l lm phát mc tiêu ca Ngân hàng trung ng.
y
t
: logarit ca tng sn lng GDP thc t.
y
t
*: logarit ca tng sn lng GDP tim nng.
a

> 0 và a
y
> 0, theo Taylor thì a

= a
y
= 0.5

(4) Da theo bài nghiên cu: Woodford (2003), Interest and prices: Foundations of a theory of
monetary policy;Stability, Claudia Kwapil and Johann Scharler, (2006) Interest Rate Pass-Through,
Monetary Policy Rules and MacroeconomicStability.
7

Nguyên tc Taylor hng dn rng nu lm phát tng 1% thì đòi hi Ngân hàng
trung ng phi tng lãi sut danh ngha hn 1% (c th, bng 1 + a

), a


> 0 có
ngha khi lm phát tng thì lãi sut thc tng lên đ làm gim bt nn kinh t đang
tng trng nóng có lm phát cao, đ làm đc điu này thì lãi sut phi tng cao
hn lm ngc li đi vi trng hp nn kinh t suy thoái, gim phát.
2.2.2 Mô hình kinh doanh chun theo quan đim ca kinh t hc New
Keyness
5
.
Gi s các thành phn trong nn kinh t gm có: các trung gian tài chính (ngân
hàng), các h gia đình và các doanh nghip.
 Hành vi ca các trung gian tài chính (ngân hàng) ti đa hóa li nhun.
Các gi s: tài sn duy nht trong nn kinh t là trái phiu B
t
phi ri ro, mnh giá c
đnh, thanh toán n gc và lãi mt ln khi đáo hn vi lãi sut R
t
. Các h gia đình
không th mua trc tip trái phiu mà phi gi tin thông qua các trung gian tài
chính. C th, h gi tin D
t
vào các trung gian tài chính vi lãi sut R
t
D
và các
trung gian tài chính dùng các khon tin này đ đu t vào trái phiu. Các trung
gian tài chính (ngân hàng) không có đng c đ d tr tin nên dùng tt c s tin
này đu t vào trái phiu nh vy D
t
= B
t

Nh vy hàm li nhun ca các trung gian tài chình đc biu hin nh sau:
Profit = R
t
x B
t
-
t
x R
t
D
x D
t
. Trong đó 
t
>1 đi din cho chi phí hot đng ca
các trung gian tài chính và gi đnh rng.


= 





(



)




(2.2)
Vi 
0
> 0, > 0, giá tr 
0
đc chon sao cho 
t
> 1
Vi các gi đnh trên, ta c lng gn đúng logarit tuyn tính (log-linear) ca điu
kin cn thit đ ngân hàng ti đa hóa li nhun, ta đc:

(5) Da theo bài nghiên cu: Woodford (2003), Interest and prices: Foundations of a theory of
monetary policy; Stability, Claudia Kwapil and Johann Scharler, (2006) Interest Rate Pass-
Through, Monetary Policy Rules and Macroeconomic Stability.
8





=
1
1 + 



+

 
1 + 




(2.3)
Trong đó, các bin m phn ánh t l phn trm thay đi so vi mc n đnh.
Chúng ta nhn thy rng:



th hin hiu ng truyn dn trc tip t lãi sut trái
phiu – đc gi đnh là lãi sut mc tiêu ca chính sách tin t và



hin th tính
 ca lãi sut tin gi (đ tr tác đng t lãi sut tin gi k trc).
 Hành vi ca các h gia đình:
Các h gia đình ti đa hóa hu dng k vng sut đi:











1 




1 + 
 (2.4)
Trong đó:
> 0, > 0.  là h s xác đnh đ co giãn thay th ca tng trng tiêu dùng đi
vi tit kim,  là h s xác đnh đ co giãn ca cung lao đng,  là h s chit
khu, C
t
phn ánh tiêu dùng vi mt r hàng hóa  thi k t, L
t
phn ánh cung lao
đng  thi k t.Trong tiêu dùng, hàng hóa C
t
đc tính theo hàm tng CES là đ
co giãn ca s thay th không đi (Constant Elasticity of Substitution) ca lng
tiêu th các hàng hóa khác nhau, C
t
(t) c th:
(2.5)
Vi i  (0,1) và  là đ co giãn ca s thay th gia các hàng hóa ca các doanh
nghip sn xut.
Các h gia đình bt đu k hn gi tin mi (k t) vi s d tin gi ngân hàng 
cui k trc D
t-1
. Các h gia đình cung ng L

t
đn v lao đng (thng là thi gian
lao đng) ng vi mc lng danh ngha W
t
. Ngoài ra, mt s h gia đình đi din
s hu các doanh nghip và các trung gian tài chính, dn đn thu nhp h nhn
đc còn có c tc 
t
. Do đó các khon tin gi vào cui k có th đc tính bng:

9

D
t
= W
t
L
t
+ R
t
D
D
t-1
– P
t
C
t
+ ∏
t
(2.6)

Trong đó: P
t
phn ánh ch s giá tng hp, 
t
phn ánh c tc đc chia vào cui
k hn.
Cui cùng các hành vi ca các h gia đình đc trình bày ngn gn qua phng
trình tiêu dùng Euler thông thng và phng trình cung lao đng:



= 
1







(

)+ 




 (2.7)







= 


+ 


(2.8)
Vi

t
= log(P
t
) – log(P
t-1
) là t l lm phát.
 Hành vi ca các doanh nghip:
Lnh vc sn xut kinh doanh ca nn kinh t bao gm chui các doanh nghip
cnh tranh đc quyn đc tiêu chun hóa thành đn v đi chúng (đng nht):
Doanh nghip i thuê lng lao đng H
it
.Sn lng đu ra sn xut bi doanh nghip
i đc tính: Y
it
= H
it
1-

Hn na, chúng ta gi đnh rng tn ti s thit lp giá lch pha (staggered price)
(mc giá đ cp  đây là giá bán sn phm) và lm phát ph thuc vào giá tr lch
s. C th:
Vào mi thi k, t l doanh nghip có th điu chnh mc giá sn phm là (1-).
Trong s các doanh nghip này, t l doanh nghip có th điu chnh mc giá hin
ti mt cách ti u (1-), phn còn li tuân th theo quy lut neo giá quá kh
(backward looking rule) (điu chnh mc giá ch da trên các d liu và kinh
nghim trong quá kh).
T các gi đnh v hành vi thit lp mc giá ca các doanh nghip. Gali và cng s
(2001) đ xut mt dng đng cong Phillips có phng trình:


= 

 + 





+ 



(2.9)

10

Trong đó:

=
(1 )(1 )(1 )(1 )
(1 + 
(
1
)
)


,= + (1 
(
1 
)
)
mc
t
phn ánh chi phí biên thc trung bình.
Áp dng các điu kin cân bng th trng:
Y
t
= C
t
cân bng th trng hàng hóa và t đó dng nên phng trình đng IS
H
t
= L
t
cân bng th trng lao đng và phng trình cung lao đng 2.8.
Bin đi mô hình logarit tuyn tính (2.7) và (2.9) ta đc:




= 
1







(


)
+ 




 (2.10)


= 


+ 






+ 



(2.11)
Vi  =




- 1 + .
Trong đó:  là h s xác đnh đ co giãn thay th ca tng trng tiêu dùng vi tit
kim,  là h s xác đnh đ co giãn ca cung lao đng. 1- là đ co giãn ca sn
lng theo lao đng.
Phng trình đánh đi (Intertemporal) IS (2.10) và phng trình đng cong
Phillips (2.11) to thành mô hình c s, đc s dng rng rãi đ đánh giá chính
sách tin t (theo Clarida và cng s, 1999).
T phng trình (2.3), đt 1 =



và 2 = 1. Ta đc phng trình bin đng
ca lãi sut tin gi:




= 





+ 





(2.12)
Trong đó:

1
phn ánh hiu ng truyn dn trc tip t lãi sut chính sách đn lãi sut tin gi
ti thi k t.

2
phn ánh mc quán tính (tính ) ca lãi sut tin gi (tác đng truyn dn t lãi
sut tin gi k trc).
11

Phn ng ca chính sách tin t: Nhm mô t mt cách đy đ các đim cân bng
đng (equilibrium dynamics) trong mô hình, tác gi đa vào mt quy lut lãi sut
nhm mô t chính sách tin t. Gi đnh rng, chính sách tin t nhm đn điu
chnh lãi sut trái phiu R
t
:




= 



+
(
1 
)




+ 




 (2.13)
Trong đó:
R
t
là lãi sut trái phiu cng chính là lãi sut mc tiêu ca chính sách tin t.
 phn ánh mc quán tính (tính ) ca chính sách tin t (nh hng ca lãi sut trái
phiu thi k trc).



y
mô t phn ng ca lãi sut chính sách ln lt đi vi lm phát và sn lng.

 Hiu ng truyn dn lãi sut và xác đnh ca trng thái cân bng:
nh hng ca ca truyn dn lãi sut đn đc tính cân bng da trên điu kin có
nghim ca h phng trình t (2.10) đn (2.13) vi các bin chính là

H phng trình (10) – (13) có th đc vit li di dng ma trn:
A x E
t
(U
t + 1
) = B x u
t

Trong đó:


= 


,

,


,




A và B là ma trn h s vi các phn t là hàm ca các tham s cu trúc đc xác
lp trong mi phng trình t (2.10) đn (2.13). Tính xác đnh hay s n đnh ca

trng thái cân bng vi k vng hp lý (rational expections equilibrium) tng ng
vi trng hp s lng các bin đc trng ca ma trn A
-1
B bên ngoài vòng đn v
bng vi s lng bin đã xác đnh.
2.3 Các kt qu nghiên cu trc đây v truyn dn lãi sut.
2.3.1 Nghiên cu ti các nc phát trin.
Christoffer Kok Sorensen và Thomas Werner (2006) s phng pháp hi quy bng
mi trong kinh t lng đ đánh giá mc đ truyn dn lãi sut  khu vc Châu Âu
12

tìm thy rng mc đ truyn dn trong dài hn và tc đ điu chnh thì khác nhau 
các nc khu vc Châu Âu, điu này cho thy s thiu đng b và thng nht trong
h thng lãi sut bán l  Châu Âu, nhng điu này không ng ý rng h thng ngân
hàng Châu Âu hot đng không có hiu qu. Tác gi cng tìm thy rng có mi liên
kt tng ng gia lãi sut bán l và lãi sut th trng vì vy s điu chnh s
hng đn cân bng  hu ht các loi lãi sut và các quc gia. Johann Burgstaller
(2005) s dng mô hình VAR nghiên cu truyn dn lãi sut  Australia tìm thy
rng truyn dn trong dài hn  th trng trái phiu thì cao hn  th trng tin t.
Paula Antao (2009) s dng mô hình ECM nghiên cu ti B ào Nha tìm thy
rng tác đng trong dài hn ca thay đi lãi sut th trng đn lãi sut tin vay thì
gn bng 1 trong khi đó tác đng đn lãi sut tin gi thì nh hn. Có s khác bit
gia h s chuyn dch trong dài hn ca lãi sut cho vay doanh nghip và cá nhân.
Tc đ điu chnh lãi sut tin gi nhanh hn lãi sut tin vay. Tác gi cng nghiên
cu nhng đc tính ca ngân hàng nh vn và thanh khon đã chng minh rng
nhng yu t này không gii thích đc tc đ điu chnh thp hn ca lãi sut tin
gi và tin vay. Bilge Kagan Ozdemir (2009) s dng phng pháp ECM nghiên
cu ti th Th Nh K giai đon 2001-2007 tìm thy rng truyn dn t lãi sut th
trng đn lãi sut tin gi và tin vay thì hoàn toàn trong dài hn. Chmielewski,
Tomasz (2003) nghiên cu ti Ba Lan tìm thy rng có đ tr và không đng nht

trong truyn dn lãi sut bán l  Ba Lan. Ông cng chng minh rng nhng ngân
hàng có li nhun cao hn có xu hng điu chnh lãi sut tin gi và tin vay
nhanh và mnh hn so vi các ngân hàng có ít li hun, các ngân hàng có các khon
vay cht lng thp có xu hng điu chnh tin vay nhanh và mnh hn so vi các
ngân hàng có danh mc đu t ít ri ro.

2.3.2Nghiên cu ti các nc có thu nhp thp và các nc đang phát trin.
Pil Nee Tai, Siok Kun Sek và Wai Mum Har (2012) s dng mô hình SUR đ
nghiên cu truyn dn lãi sut và chính sách tin t ti mt s nc Châu Á thi
đim trc và sau khng hong tài chính 1997 tìm thy rng truyn dn lãi sut t
lãi sut chính sách đn lãi sut tin gi và tin vay thì chm chp  hu ht các nc
13

đc nghiên cu trong khu vc. Không có khác bit nhiu gia truyn dn đn lãi
sut tin gi và tin vay. Hu ht các nc trong mu nghiên cu đu điu chnh lãi
sut chm chp sau khng hong tài chính 1997, ng ý rng do nh hng ca th
trng tài chính không hoàn ho, hiu qu thp ca chính sách tin t và th trng
tài chính phát trin chm. Meshach Jesse Aziakpono và Magdalene Kayoka Wilson
(2010) s dng mô hình ECM nghiên cu truyn dn  Nam Phi giai đon 1980-
2007 tìm thy rng lãi sut cho vay đc điu chnh mnh nht tip đn là lãi sut
trái phiu kho bc và lãi sut th trng tin t (lãi sut th trng liên ngân hàng),
cui cùng là lãi sut tin gi ti các ngân hàng, trong khi đó lãi sut trái phiu chính
ph có mc đ điu chnh ít nht khi lãi sut chính sách thay đi. Các ngân hàng
thng mi điu chnh lãi sut cho vay đ đáp li cú sc dng ca thay đi lãi sut
chính sách. Alberto Humala (2003) s dng mô hình VAR/VECM nghiên cu
truyn dn lãi sut ti Argentina giai đon 1993-2000 tìm thy rng trong điu kin
tài chính bình thng vi s n đnh trong ngn hn thì lãi sut s cao hn đi vi
nhng khon vay mà có đ ri ro cao. Khi có s bin đng ln thì truyn dn din
ra mnh m  hu ht các loi lãi sut.
2.3.3 Các nghiên cu trong nc.

Theo tìm hiu và tra cu ca tác gi, cha tìm thy các nghiên cu thc nghim v
truyn dn lãi sut  Vit Nam. Các nghiên cu ch yu dng li  vic phân tích
đnh tính mà cha đi sâu vào nghiên cu thc nghim. Mt s nghiên cu thc
nghim v c ch lan truyn chính sách tin t đc thc hin nhng ch yu
nghiên cu các kênh khác ca truyn dn mà cha nghiên cu v kênh lãi sut. Gn
đây có nghiên cu ca Nguyn Phi Lân (2010) “C ch truyn dn tin t di góc
nhìn phân tích đnh lng”, tp chí ngân hàng s 18/2010, tác gi s dng phng
pháp VAR đ nghiên cu c ch truyn dn ca chính sách tin t, bài nghiên cu
này cng cha nghiên cu sâu v c ch truyn dn lãi sut. Lê Th Ngc Duyên
(2011) cng s dng phng pháp VAR đ phân tích c ch lan truyn ca chính
sách tin t  Vit Nam. Nghiên cu này cng cha đi sâu vào nghiên cu đnh
lng truyn dn lãi sut.
14

Lâp lun ca Lê Th Ngc Duyên cho rng lãi sut đã không t do hóa ti Vit Nam
cho đn khong thi gian gn đây và không phn ánh đy đ nhu cu và ngun
cung tin trên th trng tin t, không tìm thy bng chng cho thy lãi sut kênh
truyn thng đóng mt vai trò quan trng trong vic truyn ti chính sách tin t ca
Vit Nam. Tuy nhiên quan đim ca tôi cho rng lãi sut vn đóng mt vai trò quan
trng trong vic truyn ti chính sách tin t, trong ngn hn vic truyn dn có th
yu nhng trong dài hn khi xy ra cú sc điu chnh lãi sut thì vic điu chnh này
s truyn dn vào th trng tin t và có nh hng mnh đn đn th trng.
Theo quan đim ca tác gi hin ti nghiên cu đnh lng v truyn dn lãi sut 
Vit Nam vn còn đang b ng và là mt đ tài mi, các kt qu nghiên cu cha
nhiu và cha đi sâu vào nghiên cu đnh lng, các nghiên cu ch yu là đnh
tính hin tng quan sát và đa ra đnh hng gii pháp thc hin.

15

3. PHNG PHÁP, MÔ HÌNH VÀ D LIU NGHIÊN CU
TRUYN DN LÃI SUT.
3.1 Phng pháp và mô hình nghiên cu truyn dn lãi sut.
Tng quan các nghiên cu v truyn dn lãi sut, có nhiu cách tip cn nghiên cu.
Nhìn chung có các mô hình nghiên cu chính là ADL (Autoregressive Distributed
Lag), ECM (Error Correction Model, TAR (Threshold AutoRegressive), GLS
(Gerneralized Least Squares)…Tùy vào điu kin tính dng và đng liên kt đ la
chn mô hình c lng phù hp đ xem xét truyn dn trong ngn hn và dài hn.
Nu chui thi gian không dng  chui d liu gc, dng  sai phân bc mt và
tn ti đng liên kt thì h s truyn dn trong dài hn s s dng mô hình OLSvà
s dng mô hình ECM trong ngn hn. Nu chui thi gian không dng  chui d
liu gc, dng  sai phân bc mt và không tn ti đng liên kt thì s dng mô
hình ADL đ xác đnh h s truyn dn.
Mô hình ECM có mt s u đc đim nh sau: d liu đc s dng trong bài
nghiên cu là các chui thi gian, khi nghiên cu các chui thi gian này thì yêu

cu đt ra là các chui thi gian phi có tính dng tc là loi b yu t xu th.
Trng hp chui cha dng thì phi ly sai phân ca nó cho đn khi chui dng
tc là loi b yu t xu th. Khi hi quy các giá tr sau khi ly sai phân có th b sót
nhng thông tin v mi quan h ca các bin trong dài hn.  đm bo tính chính
xác ca mô hình thì khi hi quy các bin đã ly sai phân thì phi hi quy thêm phn
d. Mô hình ECM làm đc điu này khi hi quy thêm phn sai s.
Mô hình xác đnh truyn dn lãi sut.
Mi quan h dài hn gia lãi sut chính sách và lãi sut th trng hoc lãi sut th
trng và lãi sut bán l đc th hin qua hàm hi quy OLS nh sau (đ mô hình
hóa tác gi chn cp lãi sut th trng và lãi sut bán l):
i
R
=  +  i
M
+ (3.1)
i
R
, i
M
ln lt là lãi sut bán l và lãi sut th trng,  là hng s,  là h s truyn
dn trong dài hn.
16

Nu chui thi gian dng  sai phân bc mt I(1) và tn ti đng liên kt gia lãi
sut bán l và lãi sut th trng thì ta s dng phng trình (3.1) đ xác đnh mi
quan h trong dài hn ca lãi sut th trng và lãi sut bán l.
Nu th trng hoàn ho và đc lp tin t thì  = 1, h s truyn dn thì hoàn toàn
và ng ý rng mt s thay đi trong lãi sut th trng dn đn s thay đi tc thì và
hoàn toàn đn lãi sut bán l. Thc t thì không xy ra = 1 bi tác đng ca nhng
điu kin th trng  mi quc gia.

Quan h trong ngn hn đc th hin qua hàm hi quy hiu chnh sai s theo mô
hình ECM (Error Correction Model). M rng phng trình (3.1) nh sau:
i
R
t
=  + (i
R
t-1
-  - i
M
t-1
) + i
M
t
+  (3.2)
 đo lng tc đ điu chnh,  là h s chuyn dch ngn hn.
Tip tc m rng phng trình (3.2) bng vic đa vào đ tr đc gi là mô hình
ECM đi xng (symmetric error correction model)
i
R
t
=  + (i
R
t-1
-  - i
M
t-1
) + 
n
k=0


k
i
M
t-k
+ 
n
k=1

k
i
R
t-k
+  (3.3)
t ect = i
R
t-1
-  - i
M
t-1
phn d đc ly ra t hi quy OLS
Phng trình (3.3) đc vit li nh sau:
i
R
t
=  + ect + 
n
k=0

k

i
M
t-k
+ 
n
k=1

k
i
R
t-k
+  (3.4)
Phng trình (3.4) cng đc s dng đ đánh giá mc đ điu chnh lch khi
đim cân bng khi xy cú sc. Sander and Kleimeir (2000) phân tách phn d đc
ly ra t hi quy OLS thành:
ect
+
= ect
t
nu ect > mean (ect), ngc li ect
+
= 0
và ect
-
= ect
t
nu ect < mean (ect), ngc li ect
+
= 0
ect

+
đc hiu rng nu lãi sut bán l trên đim cân bng thì nó s bt đu đc
điu chnh gim xung vào k tip theo, ect
+
đc hiu rng nu lãi sut bán l di
đim cân bng thì chúng s điu chnh tng vào k tip theo.
Phng trình (3.4) đc vit li nh sau:
i
R
t
=  + a
1
ect
+
+ a
2
ect
-
+ 
n
k=0

k
i
M
t-k
+ 
n
k=1


k
i
R
t-k
+  (3.5)
a
1
, a
2
là h s hiu chnh li khi lãi sut ln hn hoc thp hn lãi sut cân bng.

17

 tr điu chnh trung bình MAL (mean adjustment lags) đc tính toán nh sau:
MAL
+
= (1-)/a
1
(3.6)và MAL
-
= (1-)/a
2
(3.7)

Nu chui thi gian dng  sai phân bc mt I(1) và không tn ti đng liên kt
gia lãi sut bán l và lãi sut th trng thì mô hình hi quy s dng là mô hình
ADL (Autoregressive Distributed Lag) có điu chnh đ tr hi quy.  tr ti đa
đc la chn là 12.
t i
t

= i
t
– i
t-1
. Nh vy phng trình (3.1) có th đc vit li vi vic đa vào
đ tr nh sau:i
R
t
=  +





k
i
M
t-k
+





k
i
R
t-k
+  (3.8)
’

k
phn ánh s tác đng trong ngn hn. S dng phng trình (3.8) đ xác đnh h
s truyn dn trong ngn hn, ’
k
phn ánh s tác đng trong dài hn.
H s truyn dn lãi sut trong dài hn đc tín toán bi:
 =





/(1 -





) (3.9)
3.2 D liu nghiên cu.
D liu lãi sut đc tính theo %/nm, tính trung bình cui tháng các k hn. i
vi lãi sut chính sách bao gm lãi sut tái cp vn và lãi sut tái chit khu đc
ly theo các quyt đnh công b ca NHNH, k không có công b mc lãi sut mi
đc ly theo mc lãi sut công b k lin trc. Lãi sut th trng liên ngân hàng
đc ly theo d liu ca NHNN, đc tính trung bình cui tháng các k hn, lãi
sut trái phiu chính ph đc ly d liu t Bloomberg, lãi sut tin gi và tin
vay đc ly d liu t IFS. Mt s thi đim đc thu thp riêng l t nhiu ngun
khác nhau nh báo cáo thng niên ca các NHTM, các báo cáo ca các công ty
chng khoán và các bài vit đc công b trên các trang website…
Thi gian ly mu nghiên cu t 01/2000 đn 06/2012 cho các chui lãi sut tái

chit khu, lãi sut tái cp vn, lãi sut trái phiu chính ph, lãi sut tin gi, lãi
sut tin vay. Thi gian ly mu t 01/2003 đn 06/2012 cho chui lãi sut liên
ngân hàng.
18

Bng 3.2: D liu thng kê lãi sut  Vit Nam t nm 2000 đn 2012.
Loi lãi sut Ngun d liu Cách tính
Thi gian
ly mu
Lãi sut tái chit khu NHNN
Giá tr cui tháng và tính theo %/nm theo lãi sut công
b ca NHNN tng thi k, k nào không có s thay
đi thì ly theo lãi sut k lin trc.
2000:01
-
2012:06
Lãi sut tái cp vn NHNN
Giá tr cui tháng và tính theo %/nm theo lãi sut công
b ca NHNN tng thi k, k nào không có s thay
đi thì ly theo lãi sut k lin trc.
2000:01
-
2012:06
Lãi sut th trng liên ngân hàng
NHNN, Báo cáo thng niên ca
BIDV, Vietinbank, Website…
Giá tr cui tháng và tính theo %/nm. Tính bình quân
tt c các k hn.
2003:01
-

2012:06
Lãi sut trái phiu chính ph Boomberg,Website… Giá tr cui tháng và tính theo %/nm. K hn 1 nm.
2000:01
-
2012:06
Lãi sut tin gi
IFS, NHNN, Báo cáo thng niên
ca BIDV, Vietinbank,Website…
Giá tr cui tháng và tính theo %/nm. Tính bình quân
đn gin tt c các k hn.
2000:01
-
2012:06
Lãi sut tin vay
IFS, NHNN, Báo cáo thng niên
ca BIDV, Vietinbank, Website…

Giá tr cui tháng và tính theo %/nm. Tính bình quân
đn gin tt c các k hn.
2000:01
-
2012:06