Luận văn thạc sĩ Mức độ ảnh hưởng của chính sách tiền tệ Mỹ và Việt Nam đến giá chứng khoán Việt Nam giai đoạn 2008 - 2012

B GIÁO DC VÀ ÀO TO
TRNG I HC KINH T TP.HCM
ooOoo



TRNH TH PHNG




MC  NH HNG CA CHÍNH SÁCH TIN T
M VÀ VIT NAM N GIÁ CHNG KHOÁN VIT NAM
GIAI ON 2008 - 2012






LUN VN THC S KINH T




TP.H CHÍ MINH - NM 2014
B GIÁO DC VÀ ÀO TO
TRNG I HC KINH T TP.HCM
ooOoo

TRNH TH PHNG


MC  NH HNG CA CHÍNH SÁCH TIN T
M VÀ VIT NAM N GIÁ CHNG KHOÁN VIT NAM
GIAI ON 2008 - 2012

Chuyên ngành: Tài chính ậ Ngân hàng
Mã s: 60.34.02.01



LUN VN THC S KINH T



NGI HNG DN KHOA HC
PGS.TS NguynTh Liên Hoa




TP.H CHÍ MINH - NM 2014

LI CAM OAN

Tôi xin cam đoan danh d đây là công trình nghiên cu ca riêng tôi
vi s h tr ca PGS - TS Nguyn Th Liên Hoa và các thy cô, ngi thân,
bn bè mà tôi đư gi li cm n.
S liu thng kê trong bài nghiên cu là trung thc đc ly t nhng

ngun d liu đáng tin cy, có dn chng ngun gc và đc chú thích rõ
ràng trong bài nghiên cu ca tôi. Các ni dung và kt qu nghiên cu ca đ
tài này cha tng đc công b trong bt k công trình nghiên cu nào.
Thành ph H Chí Minh, ngày 07 tháng 04 nm 2014
Tác gi lun vn



Trnh Th Phng

MC LC
TRANG PH BÌA
LI CAM OAN
MC LC
DANH MC CÁC T VIT TT
DANH MC BNG BIU
DANH MC HÌNH V
CHNG 1. GII THIU 1
1.1. Lý do chn đ tài 1
1.2. Tính cp thit ca đ tài 2
1.3. Mc tiêu nghiên cu ca đ tài 2
1.4. i tng và phm vi nghiên cu 2
1.5. Phng pháp nghiên cu 2
1.6. D liu nghiên cu 4
1.7. B cc ca bài nghiên cu 4
1.8. óng góp ca đ tài 4
CHNG 2. TNG QUAN CÁC NGHIÊN CU TRC ỂY 5
2.1. Mt s nghiên cu thc nghim trc đây 5
2.1.1. Nhng nghiên cu trc đây h tr cho quan đim chính sách tin t
có kh nng nh hng đn giá chng khoán 5

2.1.2. Nhng nghiên cu thc nghim phân tích s tng tác gia chính
sách tin t và giá chng khoán 24
2.1.3. Nhng nghiên cu trc đây v mi quan h gia lãi sut và th
trng chng khoán 29
2.1.4. Nhng nghiên cu trc đây v mi quan h gia t giá và th trng
chng khoán 30
2.1.5. Nhng nghiên cu trc đây v mi quan h gia cung tin và th
trng chng khoán 31


CHNG 3. PHNG PHÁP NGHIểN CU VÀ D LIU 41
3.1. Tng quan v mô hình Vector t hi quy cu trúc (SVAR) 41
3.2. Mô hình c s 42
3.3. Hàm phn ng IRF (Impulse Response Function) 47
3.4. Phân rư phng sai (Variance Decomposition) 47
3.5. Thu thp d liu và mô t các bin 48
3.5.1. Thu thp d liu 48
3.5.2. Mô t các bin 49
3.5.2.1 Bin lãi sut Qu d tr liên bang M (FFR) 49
3.5.2.2 Bin t giá hi đoái gia VN và M (NEER) 50
3.5.2.3 Bin ch s sn xut công nghip (IPI) 51
3.5.2.4 Bin ch s giá tiêu dùng trong nc (CPI) 52
3.5.2.5 Bin lãi sut liên ngân hàng qua đêm (I) 54
3.5.2.6 Bin cung tin M
2
55
3.5.2.7 Bin ch s th trng chng khoán (Vn-Index) 56
CHNG 4. PHÂN TÍCH D LIU VÀ KT QU KIM NH 58
4.1. Tng hp d liu thng kê 58
4.2. Các bc thc nghim 59

4.3. Kt qu chy mô hình 60
CHNG 5. KT LUN 77
TÀI LIU THAM KHO
PH LC

DANH MC CÁC T VIT TT

ADF Kim đnh Dickey-Fuller tích hp.
CPI Ch s giá tiêu dùng trong nc.
CSTT Chính Sách Tin T.
FED Cc d tr liên bang M.
FFR Lãi sut Qu d tr liên bang M.
FII Ngun ca các nhà đu t nc ngoài trên TTCK.
FOMC y ban th trng m.
I Lãi sut liên ngân hàng qua đêm.
IMF Qu tin t quc t.
IPI Ch s sn xut công nghip.
IRF Hàm phn ng đy.
M
2
Cung tin.
NEER T giá hi đoái gia Vit Nam và M.
NHNN Ngân Hàng Nhà Nc.
SVAR Mô hình Vect t hi quy cu trúc.
TTCK Th Trng Chng Khoán.
USD ô la M.
VAR Mô hình Vect t hi quy.
VD Phân rư phng sai.
VN Vit Nam ng.
Vn-Index Ch s giá chng khoán.

DANH MC BNG BIU

Bng 2.1.Tóm tt ni dung mt s nghiên cu trc đây 33
Bng 4.1.Tng hp thng kê d liu 58
Bng 4.2.Kim đnh tính dng theo Phillips Perron 60
Bng 4.3.Bng kt qu kim đnh Granger Causality tests 61
Bng 4.4.Bng kt qu xác đnh đ tr ti u 62
Bng 4.5.Kt qu c lng ma trn h s A và B 63
Bng 4.6.Kt qu phân tích phân rư phng sai 65
Bng 4.7. Kt qu c lng ma trn h s A và B mô hình quy tc CSTT 68
Bng 4.8.Kt qu phân tích phân rư phng sai mô hình quy tc CSTT 70
Bng 4.9. Kt qu c lng ma trn h s A và B mô hình Choleski 72
Bng 4.10. Kt qu phân tích phân rư phng sai mô hình Choleski 74


DANH MC HÌNH V

Hình 3.1.Biu th lãi sut Qu d tr liên bang M (FFR) t 2008-2012 49
Hình 3.2.Biu th t giá hi đoái gia VN và M (NEER) t 2008-2012 50
Hình 3.3.Biu th ch s sn xut công nghip (IPI) t 2008-2012 51
Hình 3.4.Biu th ch s giá tiêu dùng trong nc (CPI) t 2008-2012 52
Hình 3.5.Biu th lãi sut liên ngân hàng qua đêm (I) t 2008-2012 54
Hình 3.6.Biu th cung tin (M
2
) t 2008-2012 55
Hình 3.7.Biu th ch s th trng chng khoán (Vn-Index) t 2008-2012 56
Hình 4.1.Biu đ phn ng IRFs ca Vn-Index trc các bin s 64
Hình 4.2. Kt qu phng rư phng sai 66
Hình 4.3. Biu đ phn ng IRFs ca Vn-Index mô hình quy tc CSTT 69

Hình 4.4. Kt qu phng rư phng sai mô hình quy tc CSTT 71
Hình 4.5. Biu đ phn ng IRFs ca Vn-Index mô hình Choleski 73
Hình 4.6. Kt qu phng rư phng sai mô hình Choleski 75




1

CHNG I - GII THIU

1.1. Lý do chn đ tài
T khi bt đu chính thc đi vào hot đng đn nay, tuy ch mi tri qua
13 nm hình thành và phát trin nhng th trng chng khoán Vit Nam
ngày càng có tm nh hng ln đn nn kinh t và đang đc xem là mt
trong nhng kênh huy đng vn quan trng. Bên cnh đó, th trng chng
khoán còn là phong v biu ca nn kinh t. Khi nn kinh t tng trng,
công chúng đu t tin tng vào các doanh nghip thì ch s chng khoán s
tng mnh. Ngc li, khi có nhng bin đng bt n nh lm phát tng cao
thì giá chng khoán s gim. iu này đc th hin rõ ràng qua nhng din
bin trên th trng chng khoán Vit Nam, nht là trong giai đon t nm
2007 đn nm 2012 (nh cuc khng hong tài chính  M cui nm 2007,
đu nm 2008, s bt n th trng vàng, tình hình lm phát cao xp x hai
con s ) đư tác đng xu đn toàn b nn kinh t, góp phn to nên mt bc
tranh m đm trên th trng chng khoán Vit Nam. Có rt nhiu nhân t tác
đng ti th trng chng khoán, trong đó phi k đn s bin đng ca lãi
sut, t giá nói riêng và chính sách v mô ca chính ph nói chung. Tuy
nhiên, mc đ nh hng nh th nào và có s khác bit ra sao gia các nhân
t ni sinh và ngoi sinh?
Trên th gii, đư có rt nhiu bài nghiên cu tìm hiu hiu v vn đ

này. Tuy nhiên,  Vit Nam đây là mt hng nghiên cu hay và còn khá
mi. Chính vì vy, bài nghiên cu đư quyt đnh nghiên cu đ tài “Mc đ
nh hng ca chính sách tin t M và Vit Nam đn giá chng khoán Vit
Nam giai đon t nm 2008 đn nm 2012”, trên c s đó vn dng tìm hiu
các yu t chính tác đng đn th trng chng khoán Vit Nam.

2

1.2. Tính cp thit ca đ tài
Vic nghiên cu tìm hiu và xem xét mi tng quan gia các bin v
mô trong chính sách tin t ni đa và nc ngoài lên giá chng khoán trong
nc đ xác đnh đâu là yu t quyt đnh đn s bin đng ca giá chng
khoán vi nhng hn ch trong ngn hn đóng mt vai trò quan trng hin
nay.
1.3. Mc tiêu nghiên cu ca đ tài
Bài nghiên cu tp trung vào vic ng dng phng pháp SVAR nhm
xây dng mt mô hình phân tích mi liên h gia chính sách tin t và giá
chng khoán  Vit Nam. Da trên mô hình xây dng đc, bài nghiên cu s
đi sâu vào xem xét mi tng quan gia các bin v mô và giá chng khoán
trong giai đon 2008 - 2012 là nh th nào? Và trong các nhân t v mô ni
đa và nhân t v mô nc ngoài nh hng đn giá chng khoán thì mc đ
truyn dn ca nhân t nào là mnh m hn?
1.4. i tng và phm vi nghiên cu
i tng nghiên cu ca đ tài là s tác đng ca chính sách tin t
M và Vit Nam tác đng đn th trng chng khoán Vit Nam. Phm vi
nghiên cu ch gii hn trong s bin đng ca ch s giá chng khoán Thành
ph H Chí Minh trong giai đon t tháng 01 nm 2008 đn tháng 12 nm
2012.
1.5. Phng pháp nghiên cu
Trong bài nghiên cu đư s dng nhiu phng pháp nh:

Phng pháp so sánh: s liu thu thp so sánh vi mc tiêu nghiên cu.
Phng pháp mô hình hóa: phng pháp này đc s dng đ làm rõ
nhng phân tích đnh tính bng hình v c th đ vn đ tr nên d hiu hn.


3

Phng pháp phân tích kinh t lng: Bài nghiên cu tp trung vào vic
ng dng phng pháp SVAR nhm xây dng mt mô hình phân tích mi
liên h gia chính sách tin t và giá chng khoán  Vit Nam. Bài nghiên
cu xây dng mt tp hp các d liu theo hàng tháng và áp dng phng
pháp kim đnh Phillips Perron đ kim tra tính dng và chy mô hình SVAR
vi chc nng chc nng hàm phn ng đy và phân rư phng sai ca mô
hình nhm đo lng tác đng truyn dn gia chính sách tin t và giá chng
khoán.
Bc 1: Kim đnh tính dng các bin bng phng pháp kim đnh
Phillips Perron ( các mc ý ngha 1%, 5%, 10%) ca các bin trong phng
trình.
Bc 2: Ln lt kim đnh ý ngha ca tng bin đư kim đnh tính
dng  bc 1 bng kim đnh Granger Causality tests ( các mc ý ngha
1%, 5%, 10%), xem xét mc ý ngha các bin duy trì các bin quan trng và
loi b các bin không có ý ngha.
Bc 3: Sau khi đư thc hin kim đnh Granger Causality tests bài
nghiên cu tin hành tìm đ tr ti u đi vi các bin có ý ngha.
Bc 4: a các bin có ý ngha vào phng trình SVAR đ xác đnh
phn ng đy (cho thy s đóng góp ca cú sc xy ra trong phn d ca bin
đc lp tác đng đn giá chng khoán Vn-Index).
Bc 5: a các bin có ý ngha vào phng trình SVAR đ phân rã
phng sai (cho thy cú sc ca bin đc lp gii thích cho phng sai ca sai
s khi d báo giá chng khoán Vn-Index).

Bc 6: Kim tra đ chc chn ca kt qu so vi mô hình mi, đc
ni lng mt s gi đnh.


4

1.6. D liu nghiên cu
Bài nghiên cu thu thp d liu theo tháng t tháng 1 nm 2008 đn
tháng 12 nm 2012, gm 60 quan sát, t các ngun d liu Tng cc thng kê
Vit Nam (GSO), B Tài chính Vit Nam (MOF), Sàn Giao Dch Chng
Khoán TP.HCM (HOSE), Ngân Hàng Nhà nc Vit Nam (SBV), Ngân Hàng
Th gii (WB), Qu tin t th gii (IMF), Hi đng Thng đc Cc d tr
Liên Bang (FRB).
1.7. B cc ca bài nghiên cu
Bài nghiên cu này đc t chc nh sau:
Chng 1: Tng quan v đ tài.
Chng 2: Tng quan các nghiên cu trc đây.
Chng 3: Phng pháp nghiên cu và d liu.
Chng 4: Phân tích d liu và kt qu kim đnh.
Chng 5: Kt lun các yu t tác đng đn ch s giá chng khoán
(Vn-Index).
1.8. óng góp ca đ tài
ng dng mô hình SVAR nghiên cu tác đng ca chính sách tin t
ni đa và M đn ch s giá chng khoán Vn-Index. Thông qua đó đư xác
đnh đc yu t tác đng chính đn ch s giá chng khoán Vit Nam là lãi
sut Qu d tr liên bang M (FFR) và ch s th trng chng khoán (Vn-
Index).

5

CHNG II ậ TNG QUAN CÁC NGHIÊN CU TRC ỂY

2.1. Mt s nghiên cu thc nghim trc đơy
2.1.1. Nhng nghiên cu trc đơy h tr cho quan đim chính sách tin
t có kh nng nh hng đn giá chng khoán
Có nhiu nghiên cu trên th gii ch ra rng ch s giá chng khoán
chu nh hng mnh bi các bin s v mô. Nhng nghiên cu này h tr
cho quan đim chính sách tin t có kh nng nh hng đn giá chng
khoán. c bit, mt s tht cht (m rng) chính sách tin t có th làm
gim (tng) giá chng khoán.
Chung S.Kwon, Tai S.Shin và Frank W.Bacon (1997) đư nghiên cu
cho th trng Hàn Quc t tháng 1 nm 1980 đn tháng 12 nm 1992.
Nhng bin đc lp bao gm ch s sn lng công nghip, lm phát, lm
phát k vng, phn bù ri ro, cu trúc k hn, c tc, cán cân thng mi, t
giá, giá du và cung tin, tt c các bin này s đc hi quy chui d liu
theo tháng ca ch s giá chng khoán tng hp có trng s. Kt qu cho thy
th trng chng khoán Hàn Quc nhy cm vi nn kinh t thc và hot
đng thng mi quc t hn ch s chng khoán  M và  Nht, đc th
hin qua các bin t giá, cán cân thng mi, cung tin và ch s sn lng
công nghip.
William D.Lastrapes (1998) s dng mô hình cu trúc VAR vi
nhng hn ch dài hn đ xác đnh tác đng ca chính sách t lên giá c phiu
ti các quc gia công nghip G7 và Hà Lan, trong đó bao gm các bin ni
sinh nh ch s giá chng khoán thc t, lãi sut, sn lng, mc giá thc t
và cung tin danh ngha. Lastrapes ch ra rng  nhiu quc gia, ch s giá

chng khoán thc t phn ng tích cc, liên tc và đáng k vi mt cú sc
ca chính sách tin t tht cht. c bit, tác đng này mnh m hn ti Hà
6

Lan, Ý và Nht Bn (cao nht  mc khong 2 đn 3%).  xác đnh các cú
sc cung tin, bài nghiên cu ch cho rng nhng cú sc nh vy là trung lp
trong dài hn. Nhng phát hin này ch ra rng mt hiu ng thanh khon
thc s tn ti  c hai th trng trái phiu và c phiu, cho hu ht các nc
trong mu, mc dù có s thay đi đáng k trong đ ln các hiu ng gia các
nc. Phn ng ca giá c phiu thc s trc bin đi ca cung tin đư
không đc ghi nhn trong các tài liu nghiên cu và thng b b qua trong
các cuc tranh lun v c ch lan truyn tin t. Tm quan trng ca nhng
phát hin này nm trong đ xut cách đ ci thin s hiu bit trc đây v c
ch truyn dn tin t và vai trò ca th trng tài sn.
Fabio C.Bagliano và Carlo A.Favero (1998) đo lng mô hình VAR
6 bin ca M bao gm (tng sn phm trong nc, ch s giá tiêu dùng, ch
s giá c hàng hóa, t l qu liên bang, tng d tr và d tr không vay
mn) đc thit k đ phân tích các c ch truyn dn ca chính sách tin t
 M bng cách xem xét ba vn đ (đc đim k thut, s đng nht và hiu
qu  các giai đon theo các lãi sut dài hn). Phân tích đc đim k thut cho
thy ch có mô hình VAR đc đo lng trên mt chính sách tin t có thông
s n đnh và không có thông s sai lch. Phân tích nhn dng cho thy VAR
da trên nhng cú sc chính sách tin t và chính sách ri lon xác đnh t
các ngun thay th không liên quan cht ch nhng nng sut mô t tng t
ca c ch lan truyn tin t. Cui cùng, lãi sut dài hn trong mt VAR
chun cung cp mt c tính chính xác hn v các thông s cu trúc hành vi
gi li trên th trng đ d tr và cho thy s bin đng trong lãi sut dài
hn là mt yu t quyt đnh quan trng ca phng trình phn ng ca c
quan tin t.

7

Gulnur Muradoglu, Fatma Taskin, và Ilke Bigan (2000) đư nghiên
cu mi quan h gia t sut sinh li ca 19 th trng mi ni vi t giá, lãi
sut, lm phát và sn lng công nghip t nm 1976 đn 1997. Kt qu là
mi quan h gia t sut sinh li th trng và các bin kinh t v mô tùy
thuc vào quy mô ca tng th trng và mc đ đóng góp vào th trng
quc t.
Laura Resmini (2000) phân tích dòng vn FDI ca Liên minh châu Âu
vào các quc gia Trung Âu và ông Âu (CEECs)  mc đ khu vc. Mc
đích là đ hiu mc đ phn ng ca FDI trong các lnh vc khác nhau  các
nc cùng đc đim tng t. u tiên trình bày tóm tt d liu các xu hng
ca FDI trong các quc gia CEECs và sau đó hi quy tìm s khác bit gia
các thành phn. Mt phân tích quan trng tích cc có ý ngha thng kê đư
đc tìm thy gia FDI và quy mô th trng, khác bit tin lng, các giai
đon ca quá trình chuyn đi và đ m ca nn kinh t. Tuy nhiên, mi
tng quan tiêu cc có ý ngha thng kê đư đc tìm thy  Châu Âu và mc
đ tp trung công nghip. Nn kinh t th trng da trên quy mô trong các
lnh vc chuyên sâu và lnh vc khoa hc, trong khi chi phí lao đng là mt
sc hp dn tim nng cho các nhà đu t nc ngoài trong lnh vc thâm
dng lao đng truyn thng và là c s cho lnh vc khoa hc. Nh vy nh
hng đn FDI khác nhau tùy thuc vào ngành công nghip.
Libor Krkoska (2001) xem xét mi quan h gia đu t trc tip nc
ngoài FDI và tng vn c đnh  các nc đang chuyn đi cng nh các
ngun tài chính khác hình thành vn, c th là (vay n, th trng tài chính,
vn và tr cp). Bài nghiên cu cho thy rng s hình thành vn liên quan
đn FDI, n trong nc và th trng tài chính vn là tích cc, nhng t l
nghch vi thanh khon th trng chng khoán. Không có ý ngha thng kê
gia s hình thành vn và tín dng hoc tr cp nc ngoài. Nghiên cu cng
8

cho thy FDI va là mt thay th cho tín dng trong nc và cng là b sung
cho tín dng nc ngoài và doanh thu t nhân. Phân tích thc nghim đa
mt s gi ý trong chính sách. Ci thin trong môi trng đu t s thu hút
dòng vn FDI cao hn và chuyn thành hình thành vn cao hn tng vn c
đnh, t đó dn đn tng trng kinh t cao hn. iu này là quan trng hn 
các nc đang chuyn đi mà không có tài nguyên thiên nhiên và các nc
đang chuyn đi mà có ít tài sn nhà nc còn li đ t nhân hóa. c bit,
nhng ci tin trong điu tit th trng vn và ci cách lnh vc ngân hàng,
chng hn nh ci thin các c đông thiu s và các quyn ch n, trong đó s
tng vn ch s hu mi hoc phát hành trái phiu và cho phép m rng ln
hn ca tín dng trong nc cho các doanh nghip, có li cho s hình thành
vn. Cui cùng, các khon tr cp nhà nc không th đc xem nh là mt
cách đ h tr đu t trong nc. Tuy nhiên, các khon tr cp nhà nc
không đc chng minh là có tác đng tiêu cc đn s hình thành vn hoc
lung vn đu t trc tip nc ngoài. iu này cng có ngha là trong mt
s trng hp, nhà nc có th đm nhn trách nhim xã hi và môi trng
ca các doanh nghip tái c cu và t nhân hóa mà không làm hi s phát
trin ca khu vc doanh nghip.
David E.Rapach (2001) kim tra nhng tác đng ca cung tin, danh
mc đu t và các cú sc tng cung tin, tng danh mc đu t đn giá c
phiu ca M bng mô hình cu trúc VAR. Nhìn chung, kt qu thc nghim
ch ra rng mi cú sc v mô có nh hng quan trng đn giá c phiu. Phn
ng xung ca giá c phiu trc nhng cú sc v mô khác nhau phù hp vi
mô hình đnh giá vn ch s hu chun hin ti, và làm rõ v mi tng quan
tiêu cc ni ting gia li nhun thc ca c phiu và lm phát. Phân rã
phng sai cui nm 1990 và giá c phiu là do mt lot các cú sc cu trúc
thun li t các thành phn khác nhau ca nn kinh t M.
9

Praphan Wongbangpo và Subhash C.Sharma (2002) đư phát hin
mi quan h gia t sut sinh li th trng vi 5 bin v mô  5 quc gia
ASEAN (Indonesia, Malaysia, Philippies, Singapore và Thái Lan). Bng cách
quan sát mi quan h trong c ngn và dài hn ca tng ch s chng khoán
và các bin (GNP, CPI, cung tin, lãi sut và t giá). Kt qu là trong dài hn
c 5 ch s đu có mi quan h rõ nét đi vi tng trng đu ra và tng
quan m nht vi mc giá hin ti. Nhng trong dài hn, mi quan h gia t
sut th trng vi lãi sut li không th hin rõ  th trng Philippines,
Singapore và Thái Lan mà li rõ nét  th trng Indonesia và Malaysia. Cui
cùng, nhng kim đnh mi tng quan cho ra mt kt qu rng nhìn chung
thì có tn ti mi quan h gia th trng và các bin v mô cho c 5 th
trng ASEAN.
Nuno Cassola và Claudio Morana (2002) tin hành nghiên cu vai
trò ca th trng chng khoán trong c ch truyn dn trong khu vc đng
Euro và đánh giá liu n đnh ca giá c và n đnh tài chính có phi là mc
tiêu hai bên thng nht và b sung. Bn kt lun chính đc rút ra t nghiên
cu ca bài nghiên cu. u tiên, giá c phiu và nói chung, giá tng đi
ca tài sn dng nh đóng mt vai trò quan trng trong c ch truyn dn
trong khu vc đng Euro. Th hai, bài nghiên cu không tìm thy bt k, tác
đng trc tip đáng k ca giá c phiu trên lm phát. Hai kt qu thc hin
cùng ng h quan đim rng giá c th trng chng khoán có th quan trng
đi vi chính sách tin t và đc lp vi tác đng trc tip ca nó đi vi lm
phát. Th ba, các cú sc nng sut c đnh là đng lc ca th trng chng
khoán trong dài hn và đóng góp đáng k đn hành vi có tính chu k ca nó.
Tuy nhiên, phn ln các đng thái mang tính chu k trong th trng chng
khoán đc gii thích bi nhng cú sc tm thi. Th t, chính sách tin t
10

tp trung vào vic duy trì n đnh giá c trong dài hn cng có th đóng góp
cho s n đnh cng th trng chng khoán.

Roberto Rigobon và Brian Sack (2004) c tính phn ng ca giá tài
sn trc thay đi trong chính sách tin t là phc tp bi s ni sinh trong
các quyt đnh chính sách và gia lãi sut và giá tài sn chu tác đng t nhiu
yu t khác. Bài nghiên cu này phát trin mt c lng mi đó là da trên
các hip phng sai không đng nht tn ti trong d liu tn s cao. Phn
ng ca giá tài sn trc thay đi trong chính sách tin t có th đc xác
đnh da trên s gia tng phng sai ca nhng cú sc chính sách xy ra vào
nhng ngày ca cuc hp FOMC và phát biu v chính sách tin t na nm
ca Ch tch Quc hi. Phng pháp xác đnh s dng đòi hi gi đnh yu
hn "s kin nghiên cu" là phng pháp tip cn thng đc s dng trong
bi cnh này. Kt qu cho thy s gia tng trong lưi sut ngn hn làm suy
gim trong giá c phiu và đng cong lãi sut đi lên tr nên nh hn  các
k hn dài hn. c lng hip phng sai không đng nht da trên cùng
mt tinh thn nh các c lng s kin nghiên cu đư đc s dng trong
các nghiên cu trc đây, ch có ni mà các "s kin" là mt s thay đi
trong s bin đng ca tin tc chính sách. Trên thc t, phng pháp nghiên
cu s kin có th đc nhìn thy nh là mt trng hp cc đoan ca trong
c lng hip phng sai không đng nht,  đó s thay đi trong phng
sai ca các cú sc chính sách là rt ln mà nó chi phi tt c nhng cú sc
khác. Tuy nhiên, mt gi thit mnh m nh vy là không cn thit đ xác
đnh tác đng ca chính sách tin t. Thay c tính các thông s liên quan
bng cách thay đi tm quan trng tng đi ca các cú sc. Kt qu cho thy
s gia tng lưi sut ngn hn có tác đng tiêu cc đn giá c phiu, tác dng
ln nht trên ch s Nasdaq, và tác đng tích cc đáng k đn lãi sut th
trng, hiu qu ln nht vi t l vi thi gian đáo hn ngn hn. Các thông
11

s c tính đc so sánh rng rưi đ nhng ngi tìm thy theo phng pháp
nghiên cu s kin s dng trong gn nh tt c các tài liu hin có. S khác
bit trên các h s đc tìm thy di hai cách tip cn gi ý rng có mt s

sai lch trong d toán nghiên cu s kin. c bit, da trên kt qu hip
phng sai không đng nht tìm thy mt tác đng tiêu cc ln hn ca chính
sách tin t trên th trng chng khoán và tác đng tích cc nh hn trên lưi
sut th trng, đc bit là  các k hn dài hn. Nhng khác bit này theo
hng mong đi t các thành kin tim nng d toán s kin nghiên cu phát
sinh t các bin ni sinh và các bin đư b qua. S khác bit trên nhng c
lng đc s dng đ kim đnh thng kê xem các gi đnh c bn tip cn
s kin nghiên cu gm nhng gì đư vng mt trong cun sách này.  lch
trong d toán s kin nghiên cu đc tìm thy có ý ngha thng kê cho giá
c phiu và lãi sut dài hn, các gi đnh s kin nghiên cu không gi đúng
trong nhng trng hp. Ngc li, dng nh có chút thiên v trong d toán
phn ng ca lãi sut th trng ca s kin nghiên cu  k hn ngn hn, có
l vì tin tc v xu hng chính sách có th s chim u th nh hng đn các
lãi sut.
Patricia L.Chelley-Steeley (2005) đánh giá mc đ phân khúc  th
trng c phiu ca Hungary, Ba Lan, Cng hòa Séc và Nga đư tr nên ít.
Qua các th nghim cho thy s gia tng thng nht  mt s th trng ông
Âu và các th trng phát trin. Bng cách s dng phân rư phng sai vector
hi quy li nhun ca Ba Lan và Hungary cho thy yu t toàn cu có nh
hng ngày càng tng v li nhun vn ch s hu, gia tng hi nhp th
trng chng khoán. Hungary là quc gia hi nhp mt cách nhanh chóng
nht. S dng mt lot các th nghim, nghiên cu này đư phát hin th
trng chng khoán ông Âu ca Hungary, Ba Lan, Nga và Cng hòa Séc đư
có nhiu phân khúc thay vì hi nhp. Bài nghiên cu này phát hin rng trong
12

lch s gn đây ca th trng ông Âu, tt c bn th trng có th đc mô
t rt nhiu phân khúc. Tuy nhiên, theo thi gian, mc đ phân chia kinh
nghim ca mt s các th trng này đư gim đáng k. Th trng c phiu
ca Hungary và Ba Lan dng nh đư đt đc tin b nhanh chóng hng

ti tr thành mt th trng hi nhp. Phân rư phng sai cho thy rng đi
vi hai quc gia này th trng chng khoán ca 2 quc gia đang b nh
hng bi hiu sut ca th trng chng khoán bên ngoài hn so vi trng
hp ln trc. Cng hòa Séc cng đang hng ti hi nhp th trng, nhng
vi mt tc đ chm hn nhiu so vi Hungary và Ba Lan. Nga là quc gia
hng ti hi nhp th trng chm nht. Hng ti hi nhp cho đn nm
1997, th trng chng khoán Nga vn là th trng ông Âu rt nhiu phân
khúc nht trong bn quc gia ca bài nghiên cu.
Christopher Gan, Minsoo Lee, Hua Hwa Au Yong, Jun Zhang
(2006) đư kim đnh tác đng ca các bin lm phát (CPI), t giá hi đoái
(EX), lãi sut ngn hn (SR), lãi sut dài hn (LR), tng trng kinh t
(GDP), Cung tin (M
1
) đn ch s giá chng khoán trên th trng chng
khoán NewZealand (NZSE40). Kt qu cho thy có mi quan h gia các
bin kinh t v mô nh lưi sut ngn hn, cung tin và tng trng kinh t vi
ch s giá chng khoán NZSE40 giai đon t nm 1990 đn nm 2003.
Nhng cú sc CPI có tác đng tiêu cc đn th trng chng khoán NZSE40
trong thi gian nghiên cu và tác đng tiêu cc này ti đa trong tháng t. Do
th trng chng khoán New Zealand là tng đi nh so vi th trng
chng khoán ca kinh t phát trin khác, nên th trng chng khoán NZSE40
có th đc gii thích bng LR, SR, M
1
, GDP. Bài nghiên cu cho kt qu
rng th trng chng khoán New Zealand cng có th rt nhy cm vi toàn
cu các yu t kinh t v mô hoc các yu t kinh t v mô ca các đi tác
thng mi ln.
13

Lorenzo Cappiello, Bruno Gerard, Arjan Kadareja và Simone

Manganeli (2006) đánh giá mc đ hi nhp tài chính đi vi các quc gia
thành viên EU mi đc la chn vi nhau và vi khu vc đng Euro. Phân
tích đc thc hin trên các ch s li nhun trên th trng chng khoán và
trái phiu chính ph mi nm. Trong khuôn kh ca mt mô hình nhân t
cho li nhun th trng, bài nghiên cu đo lng tích hp nh là s lng
phng sai đc gii thích bi các yu t tng đi ph bin cho các thành
phn đa phng. Bài nghiên cu cho thy rng vic đo lng hi nhp trùng
khp vi mi tng quan li nhun. i vi th trng chng khoán, bng
chng cho thy mc đ hi nhp gia các nc thành viên mi ca EU và vi
khu vc đng Euro đư tng lên trong quá trình gia nhp EU. Mi tng quan
đc đi din bi s đng chuyn đng, c tính thông qua mt phng pháp
phân v hi quy. Mt cuc điu tra tinh t hn, ch ra s tn ti ca liên kt
cht ch hn gia ba quc gia thành viên mi ln nht (Cng hòa Séc,
Hungary và Ba Lan). Trong s bn quc gia nh hn (Cyprus, Estonia, Latvia
và Slovenia) bài nghiên cu tìm thy mt mc đ rt thp ca hi nhp gia
các quc gia. Tuy nhiên, Estonia và mt phn Cyprus ch ra có s gia tng hi
nhp vi c khu vc đng Euro và khi các nn kinh t ln. Các yu t v th
ch, đ ln ca nn kinh t, khong cách đa lý và liên kt kinh t yu vi khu
vc đng Euro có th chu trách nhim v kt qu này. Mc dù tt c các
nc đc coi là đư có kinh nghim phát trin to ln trong th trng chng
khoán, mc đ hi nhp và tc đ hi t vi khu vc đng Euro khác nhau
khá rõ rt. Trong các th trng trái phiu, bài nghiên cu chng minh s gia
tng ch tích hp cho Cng hòa Séc so vi Hungary và Ba Lan.
Alessio Anzuini và Aviram Levy (2007) cung cp bng chng thc
nghim v tác đng ca các cú sc ca chính sách tin t  ba nc thành
viên mi ca EU (Cng hòa Séc, Hungary và Ba Lan). c tính bng VAR
14

cho rng mc dù  các nc này có s phát trin tài chính thp hn nhng s
đng chuyn đng ca các bin kinh t v mô, cú sc chính sách tin t trong

điu kin tng t nh  các quc gia khác thì kt qu không khác my so vi
nhng gì đc tìm thy  các nn kinh t nâng cao  Châu Âu. Trong khi cht
lng tng t nh ca các nc thành viên c thì phn ng ca các thành
viên mi là trung bình, yu. Riêng Ba Lan là quc gia có phn ng n đnh
nht  các mô hình nhn dng khác nhau. Các tài khon ca ba nc là hình
nh ca mt khu vc phi tài chính t nhân, có ngha là tình hình tài chính
cha trng thành so vi trung bình ca khu vc EU. Sau khi tng 1% lưi
sut, sn xut công nghip suy gim liên tc và đáng k  c ba quc gia.
Riêng tác đng ca chính sách tin t lên t giá hi đoái luôn đc k vng.
Có l điu này là do đ đàn hi cao ca danh mc đu t vi s khác bit gia
lãi sut. Bài nghiên cu không tìm thy bng chng v tác đng ngc li
trc tip ca mt cú sc chính sách tin t trong các nn kinh t. S đóng góp
ca chính sách tin t đ bin đi chu k kinh doanh không khác nhau quá
nhiu t nhng gì quan sát trong các thành viên hin ti ca EU. Tuy nhiên,
trong khi điu kin tng t nh ca các thành viên c, các phn ng ca các
nn kinh t thành viên mi là yu. Mc đ phát trin tài chính thp hn có th
giúp gii thích khong cách này.
Ian Babetskii, Lubos Komarex và Zlatuse Komarkova (2007) tp
trung nghiên cu v hi nhp th trng tài chính (tin, ngoi t, trái phiu và
c phiu th trng ngoi hi) trong nm quc gia thành viên mi ca Liên
minh Châu Âu (Cng hòa Séc, Hungary, Ba Lan, Slovakia và Slovenia) và ba
thành viên c ca EU (c, Áo, B ào Nha) so vi khu vc đng Euro.
Mc tiêu chính là đ kim tra s tn ti và xác đnh mc đ hi nhp tài chính
gia các nc liên quan đn khu vc Euro (EU-12). Phân tích đc thc hin
bng phng pháp áp dng khái nim hi t beta (thông qua vic s dng các
15

chui thi gian, d liu bng và phân tích không gian trng thái) đ xác đnh
tc đ hi nhp, và áp dng hi t sigma đ đo lng mc đ hi nhp. Kt
qu cho thy có c hi t beta và hi t sigma mnh m trong tt c các th

trng. T đó tìm thy bng chng ca hi nhp tài chính trong tt c các th
trng, mnh nht trong th trng trái phiu tip theo là ngoi hi, tin và th
trng chng khoán.
Christos Ioannidis và Alexandros Kontonikas (2008) đư nghiên cu
điu tra tác đng ca chính sách tin t đn t sut sinh li ca c phiu 
mi ba quc gia OECD trong giai đon t nm 1972 đn nm 2002. Kt qu
ca bài nghiên cu ch ra rng s thay đi chính sách tin t nh hng đáng
k t sut sinh li c phiu, qua đó h tr các khái nim v truyn dn ca
chính sách tin t thông qua th trng chng khoán. óng góp ca bài
nghiên cu đi vi các nghiên cu trc đây vi có ba ý chính. u tiên, bài
nghiên cu cho thy rng nhng phát hin ca bài nghiên cu là mnh m đ
đo lng t sut sinh li c phiu bng các bin pháp thay th khác nhau. Th
hai, kt lun ca bài nghiên cu đc phân phi không bình thng bi các
d liu v t sut sinh li c phiu. Cui cùng, bài nghiên cu đa vào tài
khon tng đng chuyn đng trong th trng chng khoán quc t. Phân
tích đ nhy ch ra rng kt qu vn không thay đi. Kt qu cho thy trong
80% các quc gia đc điu tra trong thi gian tht cht tin t thì kèm theo
đó là vic gim đng thi trong giá tr th trng chng khoán. Nhng phát
hin này có th đc hiu trong bi cnh ca mô hình giá tr hin ti, trong đó
lãi sut tng có liên quan đn giá c phiu thp hn thông qua t l chit khu
cao hn và dòng tin tng lai thp hn. Mt kt qu quan trng là theo sau
nhng thay đi v chính sách tin t, t sut sinh li ca c phiu không ch 
hin ti mà t sut sinh li ca c phiu trong tng lai (trên mt lot các điu
kin chi tit v li nhun khác nhau) đu b nh hng. Các đi din cho s
16

thay đi trong chính sách tin t đc da trên các bin lãi sut trong đó có s
thay đi trong t l tín phiu kho bc ngn hn và mt bin gi phn ánh thay
đi lãi sut chit khu. Do đó, vic đo lng lãi sut v chính sách tin t có
cha nhng thông tin quan trng có th đc s dng đ d báo t sut sinh

li c phiu d kin. Nhng phát hin ca bài nghiên cu có ý ngha sâu sc
cho vic xây dng chính sách tin t, vì các ngân hàng trung ng có th nh
hng đn s đnh giá th trng chng khoán bng cách thay đi lãi sut.
Vi thông tin này, các c quan tin t có th hiu chnh các phn ng chính
sách phù hp vi đ lch tim n ca giá c phiu. C th, bài nghiên cu
thy rng trong hu ht các nc trong mu mt chính sách tin t cht ch s
làm gim t sut sinh li c phiu d kin . Thay đi nh vy trong li nhun
yêu cu mâu thun vi hiu qu th trng k t khi ngân hàng trung ng
thng áp dng chính sách tin t m rng có đc khi tng lên mi quan tâm
v mt cuc suy thoái kinh t. Do đó, phát hin ra rng trong giai đon này
các nhà đu t yêu cu li nhun cao hn đu t vào th trng chng khoán
có th là mt k vng hp lý. Kt qu ca bài nghiên ng ý rng các nhà đu
t th trng chng khoán cn phi nhn thc đa dng hóa danh mc đu t
nhng c hi quc t gia các quc gia vi môi trng tin t khác nhau.
Md. Mohiuddin, Md. Didarul Alam và Abdullah Ibneyy Shahid
(2008) đư kim đnh mi quan h gia các yu t v mô là t l lm phát, t
giá, lãi sut, cung tin và ch s sn lng công nghip vi ch s giá chng
khoán Bangladesh. Phân tích hi quy đư đc s dng đ nghiên cu các mi
quan h gia yu t kinh t v mô vi giá c phiu. Kt qu không tìm my
mi tng quan nào gia ch s giá chng khoán Bangladesh vi các yu t v
mô trong mc ý ngha thng kê.

17

Ngoài các nghiên cu thc nghim ti các quc gia phát trin, Tim
Leelahaphan (2009) đư nghiên cu tác đng ca chính sách tin t và t giá
hi đoái lên nhng bin đng giá c phiu ca các quc gia đang phát trin
khu vc Châu Á (Thái Lan, Malaysia và Hàn quc) trong giai đon t nm
1989 đn nm 2008. Nghiên cu này s dng mô hình VAR và áp đt các du
hiu thu hp đng thi và duy nht vào nhng cú sc chính sách tht cht tin

t và khu hao trong mt khuôn kh thng nht. Kt qu chính mà bài nghiên
ch ra rng kt qu ca nhng cú sc chính sách tin t có tác đng mnh m
kéo dài vào th trng ch s chng khoán thc, trái li tác đng ca nhng cú
sc t giá hi đoái tn ti trong thi gian ngn trong ngn hn. Phân rã
phng sai cho thy rng t giá hi đoái cng quan trng nh chính sách tin
t cho vic gii thích s nng đng ca th trng và ch s giá chng khoán
thc t trong lnh vc tài chính. C th, trong tt c các quc gia nghiên cu,
s phát trin t giá hi đoái thc khá là quan trng trong ngn hn. Các bng
chng cho rng t giá hi đoái ch yu có tác đng cùng chiu lên giá chng
khoán trong ngn hn, s sai lch trong giá tr tài sn có kh nng đc sa
cha khi tp trung vào bin đng t giá hi đoái.
Tigran Poghosyan (2009) đánh giá mc đ hi nhp tài chính ca mt
s các quc gia thành viên "mi" trong la chn ca EU vi c. Phân tích
đc thc hin bng cách s dng mô hình vector hiu chnh sai s
(TVECM). S dng phng pháp này có th đánh giá mc đ và đng lc
ca chi phí giao dch là do khim khuyt th trng khác nhau, chng hn nh
điu khin trên chuyn đng vn ngn hn, s khác bit trong h thng thu,
và nhng hn ch ca pháp lut. Hn na, nó cho phép đ kim tra s hin
din ca ch đ điu chnh ph thuc vào trng thái cân bng dài hn. Mô
hình TVECM đc áp dng trên d liu lãi sut t các thành phn khác nhau
(lãi sut tín phiu, lãi sut liên ngân hàng, lãi sut tin gi và lãi sut vn vay)