Luận văn thạc sĩ Những nhân tố tác động đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp niêm yết trên sàn chứng khoán Việt Nam

B GIÁO DCăVÀăÀOăTO
TRNGăI HC KINH T THÀNH PH H CHÍ MINH
∞





VÕ VIN THCH












LUNăVNăTHC S KINH T






THÀNH PH H CHÍ MINH 2011

B GIÁO DCăVÀăÀOăTO

TRNGăI HC KINH T THÀNH PH H CHÍ MINH
∞





VÕ VIN THCH








CHUYÊN NGÀNH: KINH T TÀI CHÍNH - NGÂN HÀNG
MÃ S: 60.31.12


LUNăVNăTHC S KINH T


NGIăHNG DN KHOA HC:
TS MAI THANH LOAN



THÀNH PH H CHÍ MINH 2011

1
MC LC
Li cámăn
Liăcamăđoan
Danh mc các ch vit tt
Danh mc các bng, biu
Danh mc các biuăđ
Li m đu

2
LIăCÁMăN
TôiăxinăchơnăthƠnhăcámănăcôăgiáoăMAIăTHANHăLOANăđƣătnătìnhăhng
dn tôi trong quá trình thc hin lunăvnătt nghip này.
Tôi xin gi liăcámănăđn các quý thyăcôăđƣătruynăđt kin thc cho tôi
trong thi gian hc tp và nghiên cu  trngăi hc Kinh t Tp.HCM.
Tôiăcngăxinăgi liăcámănăđnăcácăđnăv mƠătôiăđƣăvƠăđangăcôngătác,ăniătôiă
có nhng tri nghim thc t
Nhng liăcámănăsauăcùngăxinădƠnhăchoăngiăthơnătrongăgiaăđìnhăcaătôiăđƣă
luôn quan tâm và toăđiu kinăđ tôiăhoƠnăthƠnhăđc lunăvnătt nghip này.

Võ Vin Thch

3

LIăCAMăOAN
Tôiăxinăcamăđoanărng đơyălƠăcôngătrìnhănghiênăcu ca riêng tôi, có s h tr
t côăgiáoăhng dn. Các ni dung nghiên cu và kt qu trongăđ tài này là trung
thc,ăkháchăquanăvƠăchaătngăđc ai công b trong bt c công trình nào.

Võ Vin Thch

4
MC LC

CHNGăI:ăCăS LÝ THUYT V CU TRÚC VN TRONG DOANH
NGHIP 11

1.1. CU TRÚC VN 11
1.1.1. Khái nim và nhngăđcătrngăcăbn ca cu trúc vn 11
1.1.2. Nguyên tc xây dng cu trúc vn ca doanh nghip ầầầầầầầầ.12
1.1.3. Cu trúc vn tiăuầầầầầầầầầầầầầầầầầầầ ầầầ.15
1.2ăOăLNGăÒNăBY TÀI CHÍNH CA DOANH NGHIPầầ.ầầầ 16
1.3 CÁC LÝ THUYT V CU TRÚC VNầầầầ ầầầầ ầầầầầ17
1.3.1. Lý thuyt cu trúc vn caăModiglianiăvƠăMilleră(ắM&M”) ầầầầầầ.17
1.3.2. Lý thuytăđánhăđi cu trúc vn(the trade-off theory) ầầầầ ầầầầ.18
1.3.3. Lý thuyêt trt t phân hng (the pecking-order theory) ầầầ ầầầầ21
1.3.4. Lý thuytăchiăphíăđi din (the trade-off theory) ầầầầ ầầầầ ầầ21
1.3.5. Lý thuyt tín hiu (the signaling theory) ầầầầ ầầ ầầ ầầầầ 24
1.4 MT S NGHIÊN CUăIN HÌNH TRÊN TH GII V CÁC NHÂN T
NHăHNGăN CU TRÚC VNầầầầ ầầầầ ầầầầ ầầầ25
Kt lunăchngă1ầầầầ ầầầầ ầầầầ ầầầầ ầầầầ ầầ 29

CHNGăII:ăPHỂNăTệCHăCÁCăNHỂNă T TÁCăNGăN CU TRÚC
VN CA CÁC DOANH NGHIPầầầầ ầầầầ ầầầầ ầầầầ30
2.1ă TÁCă NG CA MT S CÁC YU T TRONG NN KINH T N
VIC HÌNH THÀNH CU TRÚC VNầầầầ ầầầầ ầầầầầầầ.30
2.1.1 nhăhng ca Th trng chng khoánầầầầ ầầầầ ầầầầầ.31
2.1.2 Th trng trái phiuăchaătht s hp dn. ầầầầ ầầầầ ầầầầ32
2.1.3 H thngăNgơnăhƠngăthngămi Vit Nam ngày càng chuyên nghipầầ 34
2.1.4 Tình trng lm phát kéo dài ầầầầ ầầầầ ầầầầ ầầầầầ 36
2.2 MÔ HÌNH NGHIÊN CU THC NGHIM CÁC NHÂN T TÁCă NG
N CU TRÚC VN CA CÁC DOANH NGHIP NIÊM YT TRÊN TH
TRNG CHNG KHOÁN VIT NAMầầầầ ầầầầ ầầầầầầ 37
2.2.1 Gii thiu mô hình kinh t lngầầầầ ầầầầ ầầầầ ầầầ 37

2.2.2 Các gi thit v s tácăđng ca ca các nhân t trênăđn vic hình thành cu
trúc vnầầầầ ầầầầ ầầầầ ầầầầ ầầầầ ầầầầầầ 39

5
2.2.2.1ăTng quan giaăđònăbyătƠiăchínhăvƠăònăby hotăđng ầầầầầầ.40
2.2.2.2 Tngăquanăgiaăđònăby tài chính và tcăđ tngătrng (Growth) ầầ 40
2.2.2.3 Tngăquanăgiaăđònăby tài chính và Kh nngăthanhătoánă(Liquidity)ăầ40
2.2.2.4 Tngăquanăgiaăđònăby tài chính và t sut sinh li (Profitability) ầầ.41
2.2.2.5 Tngăquanăgiaăđònăby tài chính và quy mô doanh nghip (Size)ầ ầ.41
2.2.2.6 Tngăquanăgiaăđònăby tài chính và S huăNhƠăNc (State) ầầầ 42
2.2.2.7 Tngăquanăgiaăđònăby tài chính và tài sn hu hình (Tangibleassets)ầ43
2.2.2.8 Tngăquanăgiaăđònăby tài chính và thu sut thu thu nhp doanh nghip
(Tax) ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ 43
2.2.3 Thu thp và x lý d liuầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầầ.44
2.2.3.1 Chn mu quan sátầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầầ 44
2.2.3.2 X lý d liuầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ 45
2.3 MÔ HÌNH HI QUY THC NGHIMầ ầ ầầầ ầ ầ ầ ầ ầầ 45
2.3.1 Các ch tiêu thng kê mô t ca các bin:ăầ ầ ầ ầ ầầ ầầ ầầ 45
2.3.2 Ma trn h s tngăquan:ăầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầầ ầầ ầầ 45
2.3.3 Mô hình hi quy thc nghim: ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầầ 47
2.3.3.1 Hàm hi quy thc nghim gia LEV và các binăđc lpầ ầ ầ ầầ 47
2.3.3.2 Hàm hi quy thc nghim gia STD và các binăđc lpầ ầ ầ ầầ 47
2.3.3.3 Hàm hi quy thc nghim gia LTD và các binăđc lpầ ầ ầ ầầ 48
2.3.4 Kimăđnh gi thit: ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầầ 48
2.3.4.1 Mô hình gii hn 2.5 (LEV) .ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầầ 48
2.3.4.2 Mô hình gii hn 2.7 (STD) .ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầầ 49
2.3.4.2 Mô hình gii hn 2.9 (LTD) .ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầầ 49
2.3.5 Khc phc hinătngăphngăsaiăthayăđi và kim tra hinătng tngăquană
gia các bin, hinătngăđaăcng tuyn ầầầầầầầầầầầ.ầ ầ ầ 49
2.3.6 Kt lunầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ 50

2.3.7 Gii hn caăđ tàiầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ 51
Kt lunăchngă2ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ54

CHNGăIII: MT S  XUT TRONG CHÍNH SÁCH TÀI TR CA
DOANH NGHIP VIT NAM ầ ầ ầ ầ ầ ầầầầầầầầ ầầ.55
3.1 Các gi ý v chínhăsáchăvămôầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ 55
3.1.1 Tip tc xây dng th trng chng khoán phát trinầ ầ ầ ầ ầ ầ55

6
3.1.2 Nâng cao chtălng tín dng ca h thngăNgơnăhƠngăthngămi và các T
chc tín dngầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ 56
3.2 Các giăỦăđi vi doanh nghipầ ầ ầ ầ ầầ.ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ57
3.2.1 Xây dng cu trúc vn mc tiêu phù hpầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ57
3.2.2ăy mnh hiu qu hotăđng qun tr tài chínhầ ầầ.ầ ầ ầ ầ ầ 62
Kt lunăchngă3ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ ầ64

Kt lun chung
Tài liu tham kho
Ph lc

7
DANH MC CÁC CH VIT TT
Vitătt
yăđ
CPI
Chăsăgiáătiêuădùng
CSH
Chăsăhu
DN
Doanhănghip
BTC
ònăbyătƠiăchính
EBIT
ThuănhpătrcăthuăvƠălƣiăvay
GDP
Gross domestic product
(Tngăsnăphmăquc ni)
GTTT

Giáătrăthătrng
HASTC
SăgiaoădchăchngăkhoánăHƠăNi
HSX/HOSE
SăgiaoădchăchngăkhoánăThƠnhăphăHăChíă
Minh
IPO
PhátăhƠnhăcăphiuălnăđu
MM
Modigliani và Miller
NHTM
NgơnăhƠngăthngămi
P/E
Price/Earning per share
(Giáăcăphiuătrênăthuănhpămtăcăphn)
PV
Hinăgiá
SBV
NgơnăhƠngăNhƠăNcăVităNam
SOE
DoanhănghipăNhƠăNc
SSC
yăbanăchngăkhoánăNhƠăNc
TNDN
Thuănhpădoanhănghip
TTCK
Thătrngăchngăkhoán
TTTP
Thătrngătráiăphiu
VCP

Vnăcăphn
VCSH
Vnăchăsăhu
Vg
Giáătrăcaădoanhănghipăcóăsădngăn
VN
VităNam
Vu
Giáătrăcaădoanhănghipăkhôngăsădngăn
WACC
Chiăphíăsădngăvnăbìnhăquơnăgiaăquyn



8
DANH MC CÁC BIUă
Hình/ th Trang

Hình 1.1: CăCU TÀI SN VÀ NGUN TÀI TR ầầầầầầầầ ầầ 13
Hình 1.2: GIÁ TR DOANH NGHIPầầầầầầ ầầầầầầầầ ầầ 21
Hình 2.1: CH S VN-INDEX, 2003-2012ầầầầầầầầầầầầầầầầầ 33
Hình 2.2: TNGăTRNG TÍN DNG,ăHUYăNG VN VÀ CUNG TIN CA
VITăNAMầầầầầầầầầầầầầầầầầầ ầầầầầầầầầầầầ36
Hình 2.3: LMăPHÁTăCAăVITăNAMăSOăVIăKHUăVCă(%)ầầầầầầầầ38

DANH MC CÁC BNG, BIU

Bng 1.1: CÁC NHÂN T NHăHNGăNăÒNăBY TÀI CHÍNHầầầầầ.26
Bng 1.2: S TÁCăNG CA CÁC NHÂN T NăÒNăBY TÀI CHÍNHầầ.27
Bng 1.3: S TÁCăNG CA BN NHÂN T NăÒNăBY TÀI CHÍNHầầ.29

Bng 2.1: TH TRNG CHNG KHOÁN VIT NAMầầầầầầầầầầ 31
Bng 2.2 : CÁC GI THIT V MIăTNGăQUANầầầầầ.ầầầầầầầ 48
Bng 2.3: H S TNGăQUANăGIA LEV VÀ CÁC BIN PH THUCầầầ 50
Bng 2.4: H S TNGăQUANăGIA STD VÀ CÁC BIN PH THUCầầầ 50
Bng 2.5: H S TNGăQUANăGIA LTD VÀ CÁC BIN PH THUCầầầ 51
Bng 2.6: TNG HP S TÁCăNG CA CÁC NHÂN T N CTV.ầầầầ 56











9
M U
1. LÝ DO CHNă TÀI
 đm bo nhu cu vn tài tr cho hotăđng sn xut kinh doanh, các doanh
nghip có th huy đng t vn ch s hu hoc có th huyăđng n - miătngă
quan gia n phi tr (n ngn hnăthng xuyên và n dài hn) và vn ch s hu
trong tng ngun vn mà doanh nghip có th huyăđngăđc có nhăhng quan
trngăđn hiu qu sn xut kinh doanh ca doanh nghip. Vì tính thi s vƠăỦănghaă
thc tinăđó,ătácăgi quytăđnh chnăđ tƠiăắNhng nhân t tácăđngăđn cu trúc
vn ca các doanh nghip niêm yt trên sàn chng khoán VităNam”.

2. MCăệCHăNGHIểNăCU
- Nghiên cuăcăs lý lun và thc tin v các nhân t nhăhngăđn cu trúc

vn ca doanh nghip niêm yt trên sàn chng khoán Vit Nam (doanh nghip)
nmă2011.
- Kho sát các nhân t nhăhngăđn cu trúc vn ca các doanh nghip.
- ánhăgiáăthc tin cu trúc vn ca các doanh nghip trong nmă2011.
- Phân tích các bt cp t kt qu nghiên cu và gi ý mt s gii pháp nhm
nâng cao hiu qu tài tr trong doanh nghip.

3.ăIăTNG NGHIÊN CU
Là các doanh nghip phi tài chính niêm yt trên sàn giao dch chng khoán
Vit Nam.
S liu caăđiătng nghiên cuăđc s dng là s liu tài chính caănmă
2010 và 2011 cung cp trên th trng chng khoán ti các s giao dch chng
khoán.

4. PHM VI VÀ HN CH NGHIÊN CU
Phm vi nghiên cuă đ tài gii hn  105 công ty niêm yt trên sàn chng
khoán Vit Nam.
Doăđcătrngărt riêng ca lch s phát trin th trng chng khoán Vit Nam,
cácăcôngătyăđc chnălƠmăđiătng nghiên cuătrongăđ tài này có th s không

10
cung cpăđc nhng thông tin thuyt phc tuytăđi v thc trng tài chính chung
ca các doanh nghip khác trong nn kinh t.
Thi gian nghiên cuăđc gii hnătrongănmă2011ăvƠăcóăs liu caănmă
2010; lý do là tác gi chaăth đánhăgiáăhtăđc s khácănhauăcnăbn khi môi
trng tài chính binăđng mnhăquaăcácănmăvƠăto nên nhng s nhăhngăđángă
k đn các ch s tài chính, và vì th s dng s liu trong cùng mtănmăvi k
vng các t s tài chính chu s tácăđng ca các nhân t tƠiăchínhăvămôăđng nht.
 tài còn b hn ch là s binăchaăđ ln, nhiu kh nngăcóăthêmăcác bin
khác naătácăđng mnhăđn cu trúc vn ca doanh nghip. Mcăđ gii thích s

thayăđi cu trúc vn  kt qu nghiên cuăcngăs cho thyărõăđiu này.

5.ăPHNGăPHÁPNGHIểNăCU
T cách tip cn h thng và gii quyt vnăđ trong lunăvnătuơnătheo mt
logic: Nghiên cuăcăs lý lun, tìm hiu,ăphơnătích,ăđánhăgiáăs tácăđng ca các
nhân t đn cu trúc vn bng lý thuyt và thc tin,ătrênăcăs đóăthc hin kho
sátăvƠăđánhăgiáăkt qu kho sát bng lý thuyt và thc tin.
Cácăphngăphápăđc s dng trong quá trình thc hin lunăvnălƠ:ăPhngă
pháp h thng, phân tích thng kê, tng hp,ăphngăphápăsoăsánh,ăđi chiuăđ làm
sáng t cácăcnăc,ăcăs khoa hc ca vnăđ nghiên cu.

6. KT CU CA LUNăVN
Ngoài phn m đu, kt lun, lunăvn gmă3ăchng:
- Chngă1:ăCăs lý thuyt v cu trúc vn trong doanh nghip.
- Chngă2:ăPhơnătíchăcácănhơnăt tácăđng cu trúc vn ca các doanh nghip
niêm yt trên th trng chng khoán Vit Nam.
- Chngă3: Mt s đ xut trong chính sách tài tr ca doanh nghip Vit
Nam.






11
CHNGăI: CăS LÝ THUYT V CU TRÚC VN TRONG
DOANH NGHIP

1.1 CU TRÚC VN
1.1.1 Khái nim và nhngăđcătrngăcăbn ca cu trúc vn

Doanh nghipăđc hiu là mt t chc kinh t cóătă cáchă phápă nhơnă hoc
không, thc hin các hotăđngăkinhădoanhătheoăquyăđnh ca pháp lut, nhmăđt
đc nhng mcă tiêuă đƣă đnh (theo lut doanh nghip Vită Namă đc quc hi
thôngăquaănmă2005).ăMt doanh nghip có th huyăđng N (debt)ăhayăhuyăđng
Vn ch s hu (equity)ăđ tài tr cho hotăđng sn xutăkinhădoanh.ăcăđim và
phngăthcăhuyăđng các ngun vn này s lƠăcăs đ các doanh nghip la chn
và xây dng cu trúc vn tiău.
Các doanh nghip có th huyăđng vn ch s hu bng nhiu cách: vn góp
banăđu, phát hành c phiuăuăđƣi,ăc phiuăthng hay li nhun gi li. Trong
khiăđó,ăkháiănim n (debt) có v phc tpăhn.ăLỦăthuytăđuătăthngăđng nht
n (debt) vi khon mc phi tr dài hn (liabities). Tuy nhiên trong khon mc
phi tr (liabilities) li cn phi phân bit gia phi tr tài chính (financing
liabilities)ănhăphi tr ngi bán dài hn, vay và n dài hn (bao gm c trái phiu
và trái phiu chuynăđi) và phi tr hotăđngă(operatingăliabilities)ănh:ăthu thu
nhp doanh nghip phi tr đc hoãn li, các khon d phòng, qu lngăchaăđn
thi hn tr,ădoanhăthuăchaăthc hinăầăC hai loi n phi tr này ging nhau 
ch,ătrongătngălaiăchúngăđu khin doanh nghip phi xut hin mt dòng tin ra.
Nhngăđiu khác bit là vi phi tr hotăđng (operating liabilities), doanh nghip
không h tn mtăđng chi phí nào cho các khon vn chim dng hp pháp này
hoc chiăphíăđóăkhôngărõărƠng. Mcădùăđangăcònănhiu tranh cãi gia các lý thuyt,
songăđ cho vnăđ đcăđnăgin, tác gi điătheoăqunăđim ca đaăs nhà phân
tích,ăđng nht thành phn N trong cu trúc vn ca doanh nghip vi khon mc
phi tr,ăđóălƠăs kt hp ca n ngn hnăthng xuyên và n dài hn. N ngn
hnăthng xuyên ch yu t vay ngn hn và các khon phi tr hotăđngănhăđƣă
trìnhă bƠy.ăCònă đi vi n dài hn, doanh nghip có th huyă đng thông qua các
kênhătrungăgianănh:ăngơnăhƠngăhayăcácăcôngătyătƠiăchínhăhoc bng cách phát hành
trái phiu (bao gm c trái phiu và trái phiu chuynăđi).

12
Nhăvy, cu trúc vn ca doanh nghip đc hiu là mi tng quan t l

gia N phi tr (n ngn hn thng xuyên, n dài hn) và Vn ch s hu
trong tng ngun vn dài hn mà doanh nghip có th huy đng đc đ tài tr
cho các d án đu t.
Cu trúc vn ca doanh nghip mang nhng đc trng c bn sau đây:
- c cu thành bi ngun vn mang tính nă đnh,ă thng xuyên trong
doanh nghip.
- ơyălƠăs vn ch yu dùng tài tr cho các quytăđnhăđuătădƠiăhn ca
doanh nghip. Vic la chn mt cu trúc vn hp lý có nhăhng quan
trngăđn hiu qu sn xut kinh doanh ca doanh nghip.
Có rt nhiu nhân t tácăđngăđn cu trúc vn,ădoăđóăkhôngăcóămt cu trúc
vn tiău cho mt doanh nghip trong mi chu k sn xut kinh doanh. Nói cách
khác khi nghiên cu cu trúc vn ca mt doanh nghip phiăluônăđt trong trng
tháiăđng

1.1.2 Nguyên tc xây dng cu trúc vn ca doanh nghip
Xây dngăcăcu vn hp lý là mt yêu cu rt quan trng, nó nhăhngăđn
s thành bi ca mt doanh nghip. Vic xây dng cu trúc vnă đòiă hi doanh
nghip phi tuân th các nguyên tcăsauăđơy:
- Nguyên tc 1: C cu vn phi đm bo tit kim chi phí s dng vn ca
doanh nghip
Chi phí s dng vn là cái giá mà doanh nghip phi tr cho vic s dng
ngun tài tr,ăđóălƠăn vay, c phnăuăđƣi,ăthuănhp gi li, c phnăthng và
doanh nghip s dng nhng ngun tài tr nƠyăđ tài tr cho các d ánăđuătămi.
Chi phí s dng vnăcngăcóăth đcăxemănhălƠăt sut sinh liămƠăcácănhƠăđuătă
trên th trng yêu cuăkhiăđuătăvƠoăchng khoán ca công ty .
Do vy chi phí s dng vn ca doanh nghipăđcăxácăđnh t th trng vn
và nó có quan h trc tipă đn mcă đ ri ro ca nhng d ánă đuă tă mi,ă đn
nhng tài sn hin hu và cu trúc vn ca doanh nghip.ăKhiănhƠăđuătănhn thy
ri ro ca doanh nghip lnăhnăthì h s đòiăhi mt t sut sinh li lnăhnătngă
ng và chi phí s dng vn ca doanh nghipăcngăvìăvy mà s caoăhn.ă

13
Vêcăxácăđnh mt cu trúc vnănhăth nƠoăđòiăhi doanh nghip phi cân
nhcăđ đm boăđc rngăcăcu vnăđc la chn tit kim chi phí s dng vn
cho doanh nghip.
- Nguyên tc 2: C cu vn phi phù hp vi c cu tài sn
Căcu vn phi phù hp viăcăcu tài snăđuătăđc th hin thông qua
nguyên tc cân bng tài chính tc là thi gian luân chuyn giá tr ca tài sn phi
phù hp vi thi hn hoàn tr ca các ngun tài tr ,c th nhăsau:
 Tài sn c đnh và tài snăluăđngăthng xuyên cnăđc tài tr bng
ngun vn năđnh,bao gm vay dài hn, thuê tài chính, phát hành trái
phiu,vn ch s hu.
 Tài snăluăđng thi v đc tài tr bng các ngun vn ngn hnănhă
các khon n chim dng,n tích lu và vay ngn hn.
Căcu vn phù hp viăcăcu tài snăđc th hin qua hình sau:

Hình 1.1: CăCU TÀI SN VÀ NGUN TÀI TR
- Nguyên tc 3: Cân đi gia li nhun và ri ro.
Nguyên tcănƠyăđòiăhiăngi ra quytăđnhăhuyăđng vn phi cân nhcăđn
mi quan h giaăđònăby hotăđngă(DOL)ăvƠăđònăby tài chính (DFL), mcăđ tác
đng ca n đn t sut sinh li trên vn ch s hu (ROE).

14
 đm bo s cân bng gia li nhun và ri ro thì nhng doanh nghip hot
đngătrongăngƠnhăcóăđònăby hotăđng cao (riăroăkinhădoanhăcao)ăthôngăthng
ch cho phép các ch s hu la chnăđònăby tài chính thpăvƠăngc li nhng
ngƠnhăcóăđònăby hotăđng thp (ri ro kinh doanh thp) có th s dngăđònăby
tƠiăchínhăcaoăhn.ă
- Nguyên tc 4: Cân đi gia li ích t tit kim thu thu nhp doanh
nghip vi vic gia tng ri ro kit qu tài chính

Doanh nghip có th s dng n nhm tn dng li ích ca khon tit kim
thu góp phnăgiaătngăgiá tr doanh nghip, tuy nhiên li ích này có th gim hoc
mtăđiăỦănghaănu Chính ph khôngăđánhăthu thu nhp doanh nghip hoc doanh
nghipăđangănhnăđcăchínhăsáchăuăđƣiăthu hoc thu sut thu thu nhp cá nhân
đi viănhƠăđuătăđcăquyăđnh  mc cao.ăc bit, khi mcăđ s dng n cao
có th li ích t khon tit kim thu b trit tiêu bi s giaătngălnăhnăca chi phí
kit qu tài chính. Mt cu trúc vn hp lý và có th đc la chn khi hin giá ca
khon tit kim thu do vay n thêm va đ bù tr choăgiaătngătrongăhin giá ca
chi phí kit qu tài chính. Mi quan h gia giá tr doanh nghip khi không s dng
n, hin giá khon tit kim thu, hin giá chi phí kit qu tƠiăchínhăđc đ cp
đn trong bài  phn sau.
- Nguyên tc nm: phi kim soát vn đ ngi đi din (agency costs)
Vay n to ra li ích t tit kim thu thu nhp doanh nghipănhngăcngăgiaă
tngări ro kit qu tài chính nên doanh nghip cn thit lp mt cu trúc vn hp lý
da trên kh nngăqun tr caăngiăđiu hành, kh nngăkim soát nhng tn tht
có th phátăsinhăliênă quanăđn mi quan h t l gia n và vn ch s hu,ăđóă
chính là vnăđ ngiăđi din.
Chiăphíăđi dinăcngăcóăth phátăsinhăđi vi vn c phn khi doanh nghip
có dòng tinăvt quá mc cn thităđ thc hin tât c các d ánăcóăNPVădng.
Bên cnhăđó,ăchínhăs bt cân xng thông tin càng làm cho vnăđ ngiăđi din
trm trngăhnănu nhà qun tr tài chính không nhn din và kimăsoátăđc các
chiăphíăđi din.
NgoƠiănmănguyênătc nêu trên, khi xây dng cu trúc vn cho doanh nghip
cn phiăluăỦămt s vnăđ khácănh:ăv th tín dng ca doanh nghip, chính

15
sách phân phi li nhun, quyn kim soát ca ch s hu hin ti, tính linh hot
trong cu trúc vn.
1.1.3. Cu trúc vn tiău
Bt k doanh nghip nào khi vnăhƠnhăcngăđu có mt cu trúc vn nhtăđnh

cho dù h có ý thc xây dng nó hay không. Có th là 100% vn c phn hoc là
30% n vay, 70% vn c phn v.v. Vnăđ đt ra là có gì khác nhau gia hai cu
trúc vn này? S không có gìăđángăbƠnăcƣiănu giá tr mà hai cu trúc vn khác nhau
nƠyăđemăđn cho các c đôngăca doanh nghipălƠănhănhau.ăTuyănhiênăvìătƠiătr
bng n vay r hnăvn c phn nên mt doanh nghip có s dng n s có kh
nngătoăđc kt qu hotăđng ttăhnădoanh nghip 100% vn c phn.
 đtăđc cu trúc vn tiăuăkhiăs dng n đ tài tr phi thaămƣnăđc
3 mcăđíchăchoănhƠăđuătălƠ:
- Ti thiu hóa chi phí s dng vn bình quân,
- Tiăđaăhóaăthuănhp mi c phn,
- Tiăđaăhóaăgiáătr doanh nghip.
Mt Công ty có th có mt cu trúc vn tiăuăbng cách s dngăđònăby tài
chính phù hp.ăNhăvy Công ty có th h thp chi phí s dng vn thông qua vic
giaătngăs dng n (vì khi s dng n, công ty s đcăhng li ích t tm chn
thu). Tuy nhiên khi t l n giaătngăthìăriăroăcngăgiaătngădoăđóănhƠăđuătăs gia
tngăt sut sinh liăđòiăhi. Mc dù s giaătngăt sut sinh liănƠyălúcăđuăcngă
không hoàn toàn xóa sch li ích ca vic s dng n nhălƠămt ngun vn r hnă
choăđnăkhiănƠoănhƠăđuătătip tcăgiaătngăli nhunăđòiăhi khin cho li ích ca
vic s dng n không còn na.

1.2ăOăLNGăọNăBY TÀI CHÍNH CA DOANH NGHIP
ònăbyătƠiăchínhăđ cp ti vic doanh nghip s dng ngun tài tr t các
khon vay thay cho vn c phn.ăCácăphépăđoăđòn by tài chính là mt trong nhng
công c đ xácăđnh xác sut doanh nghip mt kh nngăthanhătoánăcácăhpăđng
n. Doanh nghip càng n nhiuăthìăcƠngăcóănguyăcăcaoămt kh nngăhoƠnăthƠnhă
nghaăv tr n. Nói cách khác, n quá nhiu s dn ti xác sut phá sn và kit qu
tài chính cao.

16
Tng n

ònăcơnăn =
Vn c phn
Toàn b tài sn
Tng tài sn trên vn c phn =
Vn c phn
T s đònăbyătƠiăchínhăđánhăgiáămcăđ mà mt công ty tài tr cho hotăđng
kinh doanh ca mình bng vn vay. Khi mt công ty vay tin, công ty luôn phi
thc hin mt chui thanh toán c đnh vì các c đôngăch nhnăđc nhng gì còn
li sau khi chi tr cho ch n, n vayăđcăxemănhălƠătoăraăđònăby. Trong thi k
khóăkhn,ăcácăcôngătyăcóăđònăby tài chính cao có kh nngăkhôngătr đc n. Vì
th khi công ty mun vay tin, ngân hàng s đánhăgiáăxemăcôngătyăcóăvayăquá nhiu
hayăkhông?ăNgơnăhƠngăcngăxemăxétăn vay ca mình trong hn mc cho phép hay
không?
Các nhà cung cp tín dngăcnăc vào t s đònăby tƠiăchínhăđ năđnh mc
lãi sutăchoăvayăđi vi công ty (vì công ty càng nhiu n vay, ri ro v mt tài
chính càng ln).  các nhiu nc,ăngiătaăđánhăgiáăđcăđ ri ro này và tính vào
lãi sutăvay.ăiuăđóăcóănghaălƠăcôngătyăcƠngăvayănhiu thì lãi sut càng cao.
i vi công ty, t s đònăby tài chính s giúp nhà qun tr tài chính la chn
cu trúc vn hp lý nht cho mình. Qua t s đònăbyătƠiăchínhănhƠăđuătăthy
đc ri ro v tài chính ca công ty t đóădnăđn quytăđnhăđuătăca mình. Các
t s đònăbyăthôngăthng là:
T s n trên tài sn ậ Dept ratio: T s này cho thy bao nhiêu phnătrmătƠi
sn caăcôngătyăđc tài tr bng vn vay. Công thc tính:



T s n trên vn c phn ậ Dept to Equity ratio: T s này cho thy mcăđ
s dng n ca công ty so vi vn c phn. Công thc tính:

T s tng tài sn trên vn c phn –Equity multiplier ratio:ă tính toán mc
đ điăvayă(ri ro v tƠiăchính)ămƠăcôngătyăđangăgánhăchu. Công thc tính:




Tng n
T s n =
Tng tài sn

17
EBIT
Kh nngăthanhătoánălƣiăvayăă=
Lãi vay
Kh nng thanh toán lãi vay – Times interest earned ratio: Công thc tính



Ngoài ra còn có T s thanh toán các chi phí tài chính c đnh

1.3 CÁC LÝ THUYT V CU TRÚC VN
Lý thuyt cu trúc vn hinăđi btăđu vi bài vit ca Modigliani và Miller
vƠoă nmă 1958ă (gi tt là hc thuyt MM). Tip ni thành tu to ln này, nhiu
nghiên cu khác naăcngăđc thc hin và đƣăđiăvƠoălch s phát trin ca tài
chính hinăđi.
1.3.1. Lý thuyt cu trúc vn ca ModiglianiăvƠăMilleră(ắM&M”)
Lý thuyt M&M v că cu vnă côngă tyă đc hai nhà nghiên cu Franco
Modiglianiă vƠă Mertonă Milleră đaă raă t nmă 1958 có th xem là nn tng ca lý
thuyt cu trúc vn hinăđi. Theo hc thuyt MM, s la chn gia vn ch s hu

(VCSH) và n khôngă liênă quană đn giá tr ca công ty. Nói mt cách khác, hc
thuyt này ch ra mtăhng là các gi thuyt v cu trúc vn nên ttăhnăbng cách
nào, cho thyădiăđiu kin nào thì cu trúc vnăkhôngăliênăquanăđn giá tr doanh
nghip.ăTrc nghiên cu ni ting này, nhăhng caăđònăbyătƠiăchínhăđi vi
giá tr doanh nghipăchaăthc s rõ ràng.
Ni dung Mnhăđ I ca lý thuytăM&Mănhăsau:ăắTrong điu kin không có
thu, giá tr công ty có vay n bng giá tr công ty không có vay n”.ăNhăvy,
trongăđiu kin th trng cnh tranh hoàn ho,ăkhôngăxétăđn nhân t thu thì chính
sách n không nhăhngăđn giá tr công ty. Khi làm rõ lunăđim này ta phi bit
chc rng mt chính sách tiăđaăhoáăgiáătr Doanh nghipăcngătiăđaăhoáăthuănhp
ca c đông.ă Tuyănhiênăkt lună nƠyă cngă điă kemăvi nhngăđiu kin gnănhă
ắkhôngăth”ăvƠăgơyănhiu tranh cãi.
Các gi đnhăđyăđ ca lý thuyt M&M bao gm:
- Không có thu thu nhp Doanh nghip và thu thu nhp cá nhân.
- Không có chi phí giao dch
- Không có chi phí phá snăvƠăchiăphíăkhóăkhnătƠiăchính
- Cá nhân và t chc có th vay tin  mc lãi sutănhănhau

18
- Th trng vn là th trng hoàn ho.
- Không có mtănhƠăđuătăriêngăl nào có mt nhăhng lnăđi vi giá c
chng khoán.
Nmă1963,ăModilliganiăvƠăMillerăđaăraămt nghiên cu tip theo vi s nh
hng ca thu thu nhp doanh nghip. Theo MM, vi thu thu nhp doanh nghip,
vic s dng n s lƠmătngăgiáătr ca doanh nghip. Vì chi phí lãi vay là chi phí
hpălỦăđc khu tr khi tính thu thu nhp doanh nghip,ădoăđóămƠămt phn thu
nhp ca doanh nghip có s dng n đc chuynăđc chuynăchoăcácănhƠăđuătă
theoăphngătrình:ăVg = Vu + T.rd: giá tr ca doanh nghip s dng n bng giá
tr ca doanh nghip không s dng n cng vi khon li t vic s dng n.
Trongăđó,ărd là chi phí s dng n, T là thu sut thu thu nhp doanh nghip, T.rd

là khon li t vic s dng n.
Doăđó, theo mô hình thu MM (1963) cu trúc vnăcóăliênăquanăđn giá tr
ca. S dng n càng cao thì giá tr doanh nghipăcƠngătngăvƠăgiaătngăđn tiăđaă
khi doanh nghipăđc tài tr 100% n vn doanh nghip.
Nh vy, vi lý thuyt này thì Thu thu nhp doanh nghip (TAX) là nhân
t quan trng đ đa vào mô hình khi xem xét s tác đng đn cu trúc vn vì li
ích t vic s dng n đem li.
1.3.2. Lý thuyt đánhăđi cu trúc vn (the trade-off theory)
Lý thuytăđánhăđi cu trúc vn nhm mcăđíchăgii thích vì sao các doanh
nghipăthng tài tr mt phn bng n vay, mt phn bng vn c phn. Mt lý do
ln khin các doanh nghip không th tài tr hoàn toàn bng n vay là vì bên cnh
s hin hu li ích tm chn thu t n, vic s dng tài tr bng n cngăphátăsinhă
nhiuăchiăphí,ăđin hình nht là các chi phí kit qu tài chính bao gm c chi phí
trc tip ln chi phí gián tip ca vic phá sn có nguyên nhân t n.
Kit qu tài chính xy ra khi không th đápăng các ha hn vi các ch n
hayăđápăng mtăcáchăkhóăkhn.ăôiăkhiăkit qu tƠiăchínhăđaăđn phá sn.ăôiăkhiă
nó ch cóănghaălƠăđangăgpăkhóăkhn,ărc ri. Kit qu tài chính rt tn kém. Các
nhƠăđuătăbit rng các doanh nghip vay n có th s riăvƠoătìnhătrng kit qu
tài chính, và h rt lo v điu này. Lo ngiă nƠyăđc phn ánh trong giá tr th
trng hin ti ca chng khoán ca các doanh nghip có vay n.

19
Nhă vy có th hiuă đnă gin là s tin chênh lch doă thayă đi giá tr th
trng ca chng khoán bt ngun t nhng lo ngi vì doanh nghip vay n chính
là chi phí kit qu tài chính.
Nhăvy, Li ích t tm chn thu và chi phí kit qu tài chính có mi liên h
nhăth nào? Giá tr Doanh nghip và nhng tácăđng ca tm chn thu và chi phí
kit qu tƠiăchínhăđc miêu t qua hình v sau:
Hình 1.2: GIÁ TR DOANH NGHIP

Ngun: Giáo trình Tài chính doanh nghip hin đi

Nhìn vào hình v ta thy Giá tr Doanh nghipăđt ccăđi tiăđim O và A là
đim có t l n tiă u. Tiă đó,ă PVă (tm chn thu) = PV (Chi phí kit qu tài
chính).ăiuănƠyăđc lý giiănhăsau:ăTrcăđimăO,ăđònăcơnăn giaătngălƠmăgiaă
tngăhin giá ca tm chn thu, trong khongăđóăđƣăhìnhăthƠnhăhin giá chi phí kit
qu tƠiăchínhănhngănh hnăhin giá tm chn thu vì vy c mt s giaătngăca
đònăcơnăn, giá tr Doanh nghipăcngătng.ăQuaăkhiăđim O, lúc này hin giá chi
phí kit qu tƠiăchínhăđƣăcaoăhnăhin giá tm chn thu nên c mtăgiaătngăca
đònăcơnăn s làm st gim giá tr doanh nghip.
Mnhăđ M&M s I phát biuănhăsau:
PV (chi phí kit qu tài
chính)
A
O
Giá tr DN caăMMăkhiăxétăđn
thu nhngăchaăxétăđn kit qu
tài chính
PV (tm
chn thu)

Giá tr DN khi xétăđn
thu và kit qu tài chính
T l n
Giá tr th trng
Giá tr DN nu tài tr
hoàn toàn vn c phn

20
Trongătrng hp có thu thu nhp Doanh nghip, giá tr công ty có vay n
bng giá tr công ty không có vay n cng vi hin giá ca tm chn thu.
Li ích ca tm chn thu đc th hin  công thc sau:


Vy:
Giáătrăthătrng (GTTT) caă
Côngătyăcóăsădngăn
=
GTTT caăCôngătyănuătƠiă
tră100%ăbngăvnăcăphn
+ăăăăPVă(tmăchnă
thu)

Theo công thc trên, giá tr doanh nghip có s dng n khiăxétăthêmătácăđng
ca Chi phí kit qu tài chính thì công thc giá tr doanh nghipăđcăđiu chnh
nhăsau:
GTTTăcaă
Côngătyăcóăsă
dngăn
=
GTTTăca

CôngătyănuătƠiătră
100%ăbngăVCP
+
PVă(Tmă
chnăthu)
-
PV (Chi phí
kităqu
tài chính)

Lý thuyt đánh đi cu trúc vn nhìn chung tha nhn rng mt s kt hp
hp lý gia n và vn ch s hu to nên cu trúc vn ti u cho doanh nghip.
Lý thuytăđánhăđi tha nhn rng t l n mc tiêu có th khác nhau gia các
doanh nghip. Các công ty có tài sn hu hình an toàn, có nhiu thu nhp chu thu
nên t l n caoăhn.ăCácăcôngătyăcóăkh nngăsinhăli thpăhn,ăcóătƠiăsn vô hình
nhiuăhnă(riăroăhn)ănênăch yu s dng vn c phn.
Nh vy, lý thuyt này cho thy các nhân t: T l tài sn c đnh hu hình
(FA), T sut sinh li trên tng tài sn (ROA), T l tài sn hu hình (TANG) có
s tác đng đn cu trúc vn, lý do:
- T sut sinh li trên tng tài sn (ROA) càng cao thì chi phí kit qu tài
chính càng ít và doanh nghip s cóăxuăhng s dng nhiu n hnăđ tn
dng li ích ca tm chn thu.
- Doanh nghip có T l tài sn c đnh (FA), Tài sn hu hình (TANG) cao
thng có nhiu thu nhp,ădoăđóădoanhănghip mun s dng nhiu n hnă
vì kh nngăchiătr tt hnăđ tn dng li ích ca tm chn thu.
Thu sut thu TNDN x Lãi t chng khoán n d kin
PV (Tm chn thu) =
T sut sinh li k vng trên n

21
1.3.3. Lý thuyt trt t phân hng (the pecking-order theory)
Thuyt trt t phân hng th trng (Thông tin bt cân xng) đc nghiên cu
khiăđu bi Myers và Majluf (1984) d đoánăkhôngăcóăc cu n trên vn c phn
mc tiêu rõ ràng. Gi thuyt rng ban qun tr cho bit v hotăđngătngălaiăca
doanh nghip nhiuăhnăcácănhƠăđuătăbênăngoƠiă(thôngătinăkhôngăcơnăxng) và
vic quytăđnh tài chính có l cho bit mcăđ kin thc ca nhà qun lý và s
không chc chn v luă lng tin mtătngălai.ă Khiă bană qun tr tină tng c
phiuăđcăđánhăgiáăcaoăhnălƠăđánhăgiáăthp, h có th phát hành chng khoán
(ngun tài chính bên ngoài). Vì th, khi doanh nghipăđiătheoăth trng vn bên
ngoài, nhng th trng này chp nhn c phiuăđcăđánhăgiáăcaoăhnălƠăđánhăgiáă
thp, và vì vy, hotăđng này s chuyn ti thông tin không thun li cho các nhà
đuăt.ăKt qu là ban qun tr s n lcăđ tránhăđiătheoăcácăth trng vn (ngun
tài chính bên ngoài). Nu ban qun tr điă theoă nhng th trng vn này, có kh
nngăh phát sinh n nhiu hnănuănhăh tin là c phiu ca h đcăđánhăgiáă
thp và s sinh ra vn c phn nuănhăh cho rng c phiu ca h đcăđánhăgiáă
cao. Vì vy, s phát hành vn c phn t vic bán c phiu s chuyn ti nhiu
thông tin không thun liăhnălƠăs phát hành tinăchoăvay.ăiu này khin các nhà
qun tr quanătơmăđn tinăchoăvayăhnălƠăvn c phn t vic bán c phiu. Nhng
quytăđnh v kt cu vn không da trên t l N/Tài sn tiăuămƠăđc quyt
đnh t vic phân hng th trng. Trc ht, các nhà qun tr s d đnh s dng
ngun tài chính ni b, tip đn có th phát hành tin cho vay, và cui cùng là phát
hành vn c phn.ăTiêuăđim ca thuyt này không tp trung vào kt cu vn tiăuă
nhngătp trung vào s quytăđnh tài chính hin hành sp ti.
Nh vy, lý thuyt này cho thy các nhân t: Tc đ tng trng (GRO), T
sut sinh li trên tng tài sn (ROA), lý do:
- Doanh nghipătngătrng tt (GRO) đngănghaăvi vic có nhu cu vn
cao, khi li nhun gi liăkhôngăđ đáp ng doanh nghip s uătiên la
chn vn vayălƠmătngăt l n.
- T sut sinh li cao (ROA) s làm cho doanh nghip cóăđiu kin đ gi li

nhiu li nhun hnăvƠăvic s dng n vayătheoăđóăcngăítăđi.
1.3.4. Lý thuyt chi phí đi din (the trade-off theory)
a) Chi phí đi din phát sinh t mâu thun c đông và trái ch

22
Khi mt doanh nghip gpăkhóăkhn,ăc trái ch ln c đôngăđu mun doanh
nghip phc hi,ănhngă khía cnh khác, quyn li ca h có th mâu thun nhau.
Vào các thiăđim kit qu tài chính, nhngăngi nm gi chng khoán gingănhă
nhiuăđng phái chính tr  cácăncătăbn:ăđoƠnăkt trên nhng vnăđ tng quát
nhngăb đeăda bi nhng tranh cãi vi nhau v mt vnăđ c th nƠoăđó.ă
Kit qu tài chính tn kém khi các mâu thun quyn li cn tr các quytăđnh
đúngăđn v hotăđng,ăđuătăvƠătƠiătr. Các c đôngăthng t b mc tiêu thông
thng là tiăđaăhóaăgiáătr th trng ca doanh nghipăvƠăthayăvƠoăđóătheoăđui
mc tiêu hn hpăhnălƠăquyn li riêng ca mình. Kt qu là các c đôngăs thc
hin nhng tròăchiămƠăthit hi là ch n gánh chuănhngăc đôngăđcăhng
li.
- Trò chi th nht: Chuyn dch ri ro.
Giámăđc tài chính s hƠnhăđng hoàn toàn vì quyn li ca các c đôngă(điă
ngi li các quyn li ca ch n)ăđ uătiênăchp nhn các d án riăroăhnălƠăcácă
d án an toàn. H có th chp nhn ngay c các d án có NPV âm vì c đôngăca
các doanh nghip có n vay có li khi riăroăkinhădoanhătng.
- Trò chi th hai: T chi đóng góp c phn.
Các c đôngăs t chiăđóngăgópăthêmăc phnăđ thc hin nhng d án tt
có NPV âm bi vì liăíchăđemăv t d ánăđc chia s cho c trái ch và c đôngă
mà liăíchăđemăv cho c đông thpăhnăgiáătr tin mt mà c đôngăđóngăgópăđ
thc hin d ánă đó.ă Nhă vy, vic t chiă đóngă gópă c phnă đƣă lƠmă choă doanh
nghip mtăđiămtăcăhiăđuătătt mƠăđúngăraămt doanh nghip trong trng thái
bìnhăthng cn phi thc hin nhng d ánăđó.
- Trò chi th ba: thu tin và b chy
 tròăchiăth hai, c đôngăkhôngămunăđóngăgópăthêmăc phnăcngăcóănghaă

là thu li càng nhiu tin càng tt vì quyn li trong vic thanh toán cho h khi
doanh nghip phá sn là sau cùng. Vì vây, vic chi tr c tc bng tin mt trong
khiăcôngătyăđangăthiu tin nhà ri và hotăđng kém hiu qu s đemăv khon li
ích cho h vì mcăđ st gim giá c phn s nh hnămc chi tr c tc do có s
chia s cho c ch n.
- Các trò chi khác: Kéo dài thi gian: s dngăcácăphngăphápăcn thităđ
che mt ch n nhm gin thi hn thanh toán thc hinăthêmăcácătròăchi; và th

23
mi bt bóng: to t l n anătoƠnăvƠăsauăđóăđy lên mc cao mt cách nhanh chóng
đ đem v nhng li ích cho các c đông.
T l n cƠngăcaoăthìăcácătròăchiăcƠngătr nên hp dn tuy nhiên vic thc
hinăcácătròăchiănƠyăphi tht s tinhăviăvƠăđòiăhi rt nhiuătrìnhăđ bi vì mi
hƠnhăđngăđu có s điu chnh hành vi t phía ch n bng vicăđaăraămc lãi
sutătngăng, bên cnhăđó,ănhƠăđuătătrênăth trng s có nhng quytăđnh kp
thi th hin qua mc giá c phiu sn sàng chi tr.

b) Chi phí đi din phát sinh t ngi s hu và CEO
Lý thuyt này nhìn nhn s tn ti ca mt cu trúc vn tiăuăbi vì s có mt
caăchiăphíăđi din.ăChíăphíăđi din là loi chi phí phát sinh khi mt t chc gp
phi vnăđ v s thiuăđng thun gia mcăđíchăcaăngi qun tr vƠăngi s
hu và vnăđ thông tin bt cân xng. Vnăđ thông tin bt cân xng tn ti gia
ngi s hu và CEO là mt dngăđin hình ca dng chi phí này. Nhăvy, chi phí
đi din có ngun gc t mâu thun li ích gia c đôngăvƠăcácănhƠăqun lý công ty
do s tách bit gia qun lý và s hu trong loi hình doanh nghip hinăđi. Chi
phíănƠyăđc giălƠăchiăphíăđi din ca vn c phn (agency costs of equity). Khi
c đôngăb gii hn hoc mt kimăsoátăđi viăngi qun lý, thì phía qun lý s có
đngăcăthamăgiaăvƠoănhng hotăđng có li cho bnăthơnănhngăcóăth phngăhi
đn quyn li ca c đông.
Nhăvy, lý thuyt chiăphíăđi din gii thích vì sao các công ty có quy mô ln,

có dòng tin t do càng nhiuăthngăcóăkhuynhăhng s dng nhiu n hnătrongă
căcu vn ca mình. Gii thích ca lý thuytănƠyălƠădoăcácăđiu khon trong hp
đng vay s kimăsoátăđc phn nào các hành vi ca các nhà qunălỦăkhôngăhng
đn mc tiêu tiăđaăhóaăgiáătr doanh nghip.
năđơy,ăcôngăthc giá tr doanh nghipăđcăđiu chnhănhăsau:
GTTTăcaă
Côngătyăcóăsă
dngăn
=
GTTTăca
CôngătyănuătƠiătră
100%ăbngăVCP
+
PVă(Tmă
chnăthu)
-
PV (Chi phí
kităqu
tài chính, chi
phíăđiădin)
Nh vy, lý thuyt này cho thy các nhân t: Tc đ tng trng (GRO),
Kh nng thanh toán hin hành (LIQ), Quy mô doanh nghip (SIZE) có s tác
đng đn cu trúc vn, lý do: