Đánh giá các yếu tố tác động đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp niêm yết ở Việt Nam

i

B GIÁO DC VÀ ÀO TO
TRNG I HC KINH T TP. H CHÍ MINH



LÊ HU C






ÁNH GIÁ CÁC YU T TÁC NG N
CU TRÚC VN CA DOANH NGHIP NIÊM YT 
VIT NAM

LUN VN THC S KINH T




TP. H Chí Minh - Nm 2011
ii

B GIÁO DC VÀ ÀO TO

TRNG I HC KINH T TP. H CHÍ MINH


CHNG TRÌNH GING DY KINH T FULBRIGHT


LÊ HU C


ÁNH GIÁ CÁC YU T TÁC NG N
CU TRÚC VN CA DOANH NGHIP NIÊM YT 
VIT NAM
Chuyên ngành: Chính sách công
Mã s: HD16.06.11


LUN VN THC S KINH T

NGI HNG DN KHOA HC:
TS. INH CÔNG KHI

TP. H Chí Minh - Nm 2011

i


LI CAM OAN

Tôi xin cam đoan lun vn này hoàn toàn do tôi thc hin. Các đon trích dn và s liu s
dng trong lun vn đu đc dn ngun và có đ chính xác cao nht trong phm vi hiu

bit ca tôi.
Lun vn này không nht thit phn ánh quan đim ca Trng i hc Kinh t thành ph
H Chí Minh hay Chng trình ging dy kinh t Fulbright.




TP HCM, ngày…tháng…nm 2011


LÊ HU C
Chng trình ging dy kinh t Fulbright 2009-2011









ii

LI CM N

Trân trng cm n Tin s inh Công Khi, ngi thy và là ngi trc tip
hng dn tôi trong sut quá trình nghiên cu thc hin đ tài này.

Tôi cng xin đc bày t lòng bit n sâu sc đn tt c quý thy cô Chng
trình Ging dy Kinh t Fulbright-nhng con ngi vi nhit huyt ca mình

đã truyn đc khát vng khám phá th gii cho các hc viên và bn thân tôi
trong sut thi gian hc tp ti mái trng này.

Tôi xin cm n các bn đng môn cùng các cán b ca chng trình đã t o
ngun cm hng, chia s kin thc và kinh nghim sng trong sut thi gian
hc tp ti đây. Cám n tt c mi ngi vì c duyên đ c cùng nhau ngi
di gc me, n ly chè và thng thc cuc sng!

Cui cùng, con xin đc cm n cha m và nhng ngi thân yêu nht vì tt
c !

TP. H Chí Minh, ngày…tháng…nm 2011
Tác gi


Lê Hu c



iii

TÓM TT
Nghiên cu này nhm đánh giá các yu t tác đng đn cu trúc vn ca các doanh nghip
niêm yt Vit Nam trên sàn giao dch chng khoán TP. H Chí Minh và Hà Ni trong giai
đon 2007-2009. Tác gi đã đi đn kt lun:
Th nht, cu trúc vn ca các doanh nghip niêm yt Vit Nam nói chung tuân theo các lý
thuyt tài chính  các th trng phát trin.
Th hai, nghiên cu này đã ch ra rng t l s hu nhà nc ti các doanh nghip niêm
yt càng ln, doanh nghip càng có nhiu c hi hn đ tip cn các khon vay t ngân
hàng quc doanh. Tác gi đã nhn thy rng “mi quan h xã hi và kinh doanh vi ngân

hàng quc doanh”, vic nhà nc cùng s hu ngân hàng và doanh nghip, Chính ph áp
đt lãi sut trn là các nguyên nhân giúp cho các doanh nghip vi t l s hu nhà nc
ln có c hi tt hn trong tip cn ngun vn vay t ngân hàng quc doanh.
Da trên các lp lun ca lý thuyt Kinh t hc khu vc công và các phân tích thc t tình
hình Vit Nam, tác gi thy rng các doanh nghip công cng  Vit Nam là không hiu
qu. Do vy đây là bng chng cho thy ngun vn ca các ngân hàng quc d oanh đã b
phân b vào các doanh nghip kém hiu qu hn. Tác gi đa ra ba khuyn ngh chính
sách nhm đnh hng ngun vn ca các ngân hàng quc doanh s đc phân b mt
cách có hiu qu hn nh sau:
Th nht, v phía doanh nghip, tác gi cho rng nhà nc cn phi gim nh hng ca
mình ti các hot đng doanh nghip và chuyn giao vic sn xut hàng hóa dch v cho
khu vc t nhân bng cách tng s doanh nghip nhà nc phi c phn hóa và gim dn
t l s hu nhà nc ti các doanh nghip đã c phn hóa.
Th hai, v phía các ngân hàng quc doanh, Chính ph phi xem xét li hot đng ca các
ngân hàng quc doanh đ các doanh nghip đu có c hi công bng trong vic tip cn
các ngun vn vay theo ngha ngun vn cn đc phân b cho các doanh nghip hot
đng hiu qu hn.
Th ba, Chính ph cn phi xem xét liu điu 476 B lut Dân s quy đnh lãi sut cho vay
không đc vt quá 150% lãi sut c bn có thc s cn thit hay không. Trong trng
hp Chính ph phi s dng điu khon trên nh là mt công c hành chính đ áp đt trn
lãi sut cho vay, Chính ph cn phi có nhng quy đnh rõ ràng đ tt c các doanh nghip
đu có c hi ging nhau trong vic tip cn các khon vay t ngân hàng quc doanh.
iv


MC LC

LI CAM OAN i
LI CM N ii
TÓM TT iii

MC LC iv
DANH MC CÁC CH VIT TT vi
DANH MC HÌNH V vii
DANH MC BNG BIU viii

CHNG 1 – GII THIU 1
1.1. Vn đ nghiên cu 1
1.2. Mc tiêu và câu hi nghiên cu 4
1.3. i tng và phm vi nghiên cu 5
1.4. Phng pháp nghiên cu 5
1.5. B cc lun vn 5

CHNG 2 – C S LÝ THUYT 6
2.1. Nhóm các lý thuyt đánh đi (trade-off theory) 6
2.2. Nhóm các lý thuyt v bt cân xng thông tin 6
2.3. Lý thuyt v mi quan h gia ngi vay n và ngân hàng 7
2.4. Các nghiên cu liên quan 8

CHNG 3 – MÔ HÌNH KINH T LNG 11
3.1. Các gi thuyt kim đnh 11
3.2. Mô hình kinh t lng 14
v

3.3. Mô t s liu và phng pháp thc hin 16

CHNG 4 – KT QU NGHIÊN CU 18
4.1. Thng kê c bn 18
4.2. Các kt qu c lng và gii thích 20
4.3.
Mi quan h gia doanh nghip có s hu nhà nc và ngân hàng 22

CHNG 5 – KT LUN VÀ KIN NGH 26
5.1. Kt lun 26
5.2. Khuyn ngh chính sách 27
5.3. Nhng gii hn và đ xut nghiên cu tip theo 29

TÀI LIU THAM KHO 31
PH LC 34
Ph lc 1: Thng kê t l tng n ca các DNNY 34
Ph lc 2: Thng kê t l n dài hn ca các DNNY 34
Ph lc 3: Thng kê t l n ngn hn ca các DNNY 35
Ph lc 4:
Thng kê t l s hu nhà nc ti các DNNY 35
Ph lc 5: Ma trn tng quan 35
Ph lc 6: Kt qu hi quy (phân tích trong phn mm Eview 6.0) 36
Ph lc 7: Kt qu c lng ca Li Th Phng Nhung (2010) 39
Ph lc 8: Kt qu c lng ca Nguyên và Neelakantan (2006) 40





vi


DANH MC CÁC CH VIT TT

DNCC Doanh nghip công cng
DNNN Doanh nghip nhà nc
DNNY Doanh nghip niêm yt

DNTN Doanh nghip t nhân
GDP Gross Domestic Product – Tng sn phm quc ni
SGDCK Hà Ni S giao dch chng khoán Hà Ni
SGDCK TP.HCM S Giao dch Chng khoán Thành ph H Chí Minh
TTGDCK Hà Ni Trung tâm Giao dch Chng khoán Hà Ni
TTGDCK TP.HCM Trung tâm Giao dch Chng khoán Thành Ph H Chí
Minh
UBCKNN y ban chng khoán nhà nc















vii


DANH MC HÌNH V

Hình 4.1: nh hng ca vic chính ph áp đt lãi sut trn 26

viii


DANH MC BNG BIU

Bng 4.1: Thng kê c bn mu d liu nghiên cu 20
Bng 4.2: Thng kê s lng các mã chng khoán trên sàn 21
Bng 4.3:
Kt qu c lng vi Cross-section fixed và Cross-section weights22





1

CHNG 1 – GII THIU

1.1. Vn đ nghiên cu
Nn kinh t Vit Nam nói chung và th trng tài chính Vit Nam nói riêng đã có nhng
bc tin quan trng. Trc ht là quá trình c phn hóa đc bt đu t nm 1992 đn
nay đã thu đc nhng thành công nht đnh. T s lng ban đu lên đn 5.000 doanh
nghip nhà nc (DNNN)
1
trc thi đim c phn hóa, đn cui nm 2008 Chính ph
Vit Nam đã c phn hóa đc 3.000 doanh nghip (theo k hoch quá trình c phn hóa
các doanh nghip còn li s tip tc đc tin hành trong nm 2010) (Li Th Phng
Nhung, 2010). Tip đn là s ra đi và ln mnh ca th trng chng khoán trong đó đc
bit phi k đn s ra đi ca hai sàn chng khoán niêm yt là Trung tâm Giao dch Chng
khoán Thành ph H Chí Minh (TTGDCK TP.HCM đn 05/2007 đi tên thành S Giao
dch Chng khoán Thành ph H Chí Minh – SGDCK TP.HCM ) và Trung tâm Giao dch
Chng khoán Hà Ni (TTGDCK Hà Ni sau đó đn 01/2009 đc đi thành S Giao dch
Chng khoán Hà Ni- SGDCK Hà Ni ). Sau by nm thành lp , đn cui nm 2007 th
trng chng khoán Vit Nam đã ln mnh nhanh chóng. Tng giá tr vn hóa th trng
ca các doanh nghip niêm yt (DNNY) trên SGDCK TP.HCM và SGDCK Hà Ni chim

đn hn 43% GDP Vit Nam
2
Th nht, Vit Nam là mt nn kinh t đang trong thi k chuyn đi t nn kinh t sn
xut tp trung sang nn kinh t th trng nên cu trúc vn ca các doanh nghip Vit Nam
theo đó có th phn ánh nhng nét đc trng riêng. Booth (2001) đã ch ra rng cu trúc
vn doanh nghip ca các nc đang phát trin mang nhng đc trng riêng ph thuc vào
tng quc gia nh tc đ tng trng GDP, t l lm phát và các đc trng riêng ca th
trng vn ca quc gia đó. Guihai và Frank (2006) khi nghiên cu v cu trúc vn ca
. S ra đi và ln mnh ca th trng chng khoán đã to
điu kin cho Chính ph đy nhanh quá trình c phn hóa và tái cu trúc DNNN. Trong đó
quá trình niêm yt c phiu ca doanh nghip đã c phn hóa trên th trng chng khoán
là giai đon quan trng trong quá trình c phn hóa và tái cu trúc DNNN nhm minh bch
hóa thông tin và lành mnh hóa hot đng ca các doanh nghip . Mc dù vy, môi trng
tài chính xung quanh DNNY hin nay vn th hin nhiu vn đ cn phi đ cp ti:


1
Theo lut DN nhà nc nm 2006 thì doanh nghip nhà nc là doanh nghip mà nhà nc s hu trên 50% c phn
2
Trn Chung Thy (2009),”Nhn dng và đo lng hiu ng đám đông trên th trng chng khoán Vit
Nam và phân tích các nhân t nh hng,” Lun vn thc s kinh t, tr.3
2

các doanh nghip Trung Quc trong thi k chuyn đi đã tìm thy nhiu bng chng cho
thy cu trúc vn doanh nghip ca nc này mang mt s nét đc trng riêng
3
. Vit Nam
và Trung Quc cng đu là các nc đang phát trin và đang trong thi k chuyn đi t
nn kinh t tp trung sang nn kinh t th trng vì vy ging nh Trung Quc, nn kinh t
Vit Nam cng có th mang mt s nét đc trng riêng. Mc dù vy các nghiên cu v cu

trúc vn ca các doanh nghip Vit Nam hin nay cho thy nhng kt qu không nht
quán. Nguyên và Neelakantan (2006) trong phân tích d liu chéo ca 558 công ty va và
nh
4
đã kt lun rng cu trúc vn ca các doanh nghip Vit Nam nhìn chung không
ging nh lý thuyt tài chính ti các th trng phát trin
5
. Biger (2008) qua phân tích d
liu ca 3.778 doanh nghip Vit Nam trong giai đon 2002-2003 phát hin ra nhiu kt
qu mâu thun vi lý thuyt tài chính  các th trng phát trin nh kt lun thu thu nhp
càng cao thì doanh nghip có xu th vay n ít hn. Ngc li, Li Th Phng Nhung
(2010) khi nghiên cu cu trúc vn ca các DNNY  Vit Nam li không tìm thy mâu
thun nào trong cu trúc vn ca các doanh nghip Vit Nam và các th trng phát trin.
Trong nghiên cu này tác gi mun kim nghim li các nhân t nh hng đn cu trúc
vn ca các DNNY  Vit Nam so sánh vi cu trúc vn  các th trng phát trin thông
qua cách tip cn khác. C th cách tip cn này s dng s liu mi nht ti thi đim
nghiên cu, đa thêm bin t l s hu nhà nc ti các DNNY vào trong mô hình nghiên
cu, kim nghim s dng mô hình d liu bng trong đó bin đc lp và bin ph thuc
cùng thi k k toán thay vì bin đc lp tr hn mt chu k so vi bin ph thuc nh
trong nghiên cu ca Li Th Phng Nhung (2010)
6
Th hai là khi xem xét v yu t s hu, có nhiu du hiu cho thy nhà nc vn can
thip vào hot đng ca doanh nghip t đó tác đng đn la chn cu trúc vn doanh
nghip. Các s liu thng kê c bn cho thy t l s hu nhà nc ti các DNNY vn còn
 mc cao. Trong giai đon 2007 -2009, t l s hu nhà nc bình quân ca 166 các
DNNY trong mu nghiên cu xp x đt 29%. Kt qu thng kê ca Li Th Phng
Nhung (2010) cng đã ch ra rng đn cui nm 20 07, trong s 211 các DNNY trên
.

3
Mt s đc trng riêng đc Guihai và Frank (2006) trình bày nh các doanh nghip niêm yt Trung Quc
có xu th s dng ít n nói chung và n dài hn nói riêng hn, s dng ngun vn ch s hu cao hn (đc
bit là t các c đông mi) so vi ti các th trng phát trin
4
Theo Nguyên và Neelakantan (2006) thì công ty va và nh là công ty có ít hn 300 nhân viên và vn điu
l nh hn 10 t đng
5
Lý thuyt tài chính ti các th trng phát trin đc trình bày chi tit ti Chng 2 phn 2.1 và 2.2
6
Chi tit hn v phng pháp tip cn đc trình bày trong phn 3.2
3

SGDCK TP.HCM và SGDCK Hà Ni thì có đn 84 DNNN, chim đn gn 40% tng s
doanh nghip niêm yt trên sàn. Do vy đng trên góc đ s hu, nhà nc rt có th vn
còn can thip vào các hot đng ca doanh nghip, u tiên các khon vay ca mình cho các
doanh nghip có t l s hu nhà nc  mc cao gây nên tình trng bt bình đng gia
các nhóm đi tng s hu khác nhau trong mi doanh nghip và gia các doanh nghip
khác nhau đc phn ánh trong cu trúc vn doanh nghip. Tuy nhiên các kt qu nghiên
cu v c cu s hu ti các doanh nghip Vit Nam hin nay vn còn nhiu hn ch.
Nguyên và Neelakantan (2006) đã tìm thy bng chng cho thy rng các DNNN thng
có xu th vay n nhiu hn các doanh nghip khác tuy nhiên nghiên cu ca Nguyên và
Neelakantan (2006) đã s dng d liu ca các doanh nghip va và nh trong giai đon
1998-2001 trong khi đó giai đon t nm 2000 tr v sau là giai đon th trng tài chính
Vit Nam m rng rt nhanh chóng
7
Th ba, theo thng kê nm 2006 ca ngân hàng Nhà nc thì các ngân hàng quc doanh
chim đn 68% tng tín dng ca toàn nn kinh t và chính sách áp đt lãi sut trn cho
do vy có th cu trúc vn doanh nghip Vit Nam
nói chung và tác đng ca t l s hu nhà nc ti cu trúc vn doanh nghip nói riêng

theo đó đã có nhiu thay đi đáng k. Biger (2008) cng đã xem xét mi quan h gia c
cu s hu và cu trúc vn doanh nghip tuy nhiên cng không tìm thy mt kt qu nào
đáng k v yu t s hu nhà nc và đã đa ra đ xut cho rng cn thit phi có nhiu
nghiên cu hn na v yu t s hu nh hng ti quyt đnh tài chính ca doanh nghip.
Tng t, Li Th Phng Nhung (2010) cng đt vn đ v yu t s hu nhà nc vào
trong nghiên cu ca mình tuy nhiên cng không tìm thy s khác bit gia cu trúc vn
ca DNNN so vi các doanh nghip khác. Cách đt vn đ ca các nghiên cu này gp hn
ch rt ln khi ch bó hp so sánh s khác bit v cu trúc vn gia DNNN (t l s hu
trên 50%) và doanh nghip khác. Trên thc t, không ch t l s hu nhà nc ti các
doanh nghip trên 50% nhà nc mi có nh hng trong các hot đng ca doanh nghip
mà ngay c t l s hu nhà nc  mc thp hn thì nhà nc cng có th có nhng nh
hng quan trng và nhng nh hng này có th đc phn ánh trong cu trúc vn doanh
nghip. T nhng hn ch trên, nghiên cu này mun xem xét mi quan h gia yu t s
hu và cu trúc vn doanh nghip tng ng vi các mc đ s hu nhà nc khác nhau.


7
Workbank (2006), “Overview of the Capital Markets in Vietnam and Directions for Development”, tr.16
ti v ngày 08/04/2010 ti đa ch

/>
4

vay hin nay trên th trng cng có th dn đn tình trng bt bình đng trong vic tip
cn các ngun vn đi vi các doanh nghip khác nhau. Theo điu 476 B lut Dân s quy
đnh lãi sut cho vay không đc vt quá 150% lãi sut c bn và v bn cht đây là mt
hình thc áp trn lãi sut. Lãi sut thc t ca th trng Vit Nam trong giai đon này
trong nhiu thi đim là cao hn mc trn lãi sut quy đnh
8
1.2. Mc tiêu và câu hi nghiên cu

. Vy đng trên góc đ kinh t
hc vi mô, h qu ca vic áp đt lãi sut trn s dn đn thiu ht mt lng vn nht
đnh đng thi dn đn vic mt s doanh nghip vi mt s điu kin đc bit có li ích
rt ln khi tip cn đc ngun vay theo mc lãi sut quy đnh trong khi các doanh nghip
khác s phi gp rt nhiu khó khn trong huy đng ngun vn hoc phi tr chi phí ph
tri (mc chi phí cao hn so vi khi không có lãi sut trn) đ có th tip cn đc ngun
vn t th trng mt cách phi chính thc. Nhà nc đng thi s hu các ngân hàng quc
doanh và doanh nghip có th dn đn vic các ngân hàng quc doanh có nhiu đng c đ
u tiên các khon vay ca mình cho các doanh nghip có t l s hu nhà nc cao hn so
vi các doanh nghip khác. Do vy, t rong nghiên cu này tác gi mun tìm kim bng
chng kim tra tác đng ca vic áp trn lãi sut cho vay ti la chn cu trúc vn doanh
nghip đng thi tìm hiu mi liên h gia các doanh nghip và ngân hàng đc bit là gia
các doanh nghip có t l s hu nhà nc ln vi các ngân hàng quc doanh.
1.2.1. Mc tiêu
 tài s hng đn kim nghim lý thuyt v cu trúc vn doanh nghip  các th trng
phát trin đi vi trng hp các DNNY Vit Nam đng thi xem xét vi các đc trng
riêng ca Vit Nam. C th mc đích ca đ tài nhm gii quyt các vn đ quan trng sau
đây:
Th nht, tác gi mun kim nghim li các lý thuyt v cu trúc vn doanh nghip  các
th trng phát trin đi vi trng hp các DNNY trên sàn chng khoán Vit Nam. Th
hai, tác gi mun kim nghim liu vic s hu nhà nc ti các DNNY có nh hng đn
la chn cu trúc vn doanh nghip hay không? Th ba, trong trng hp chng minh
đc vic s hu nhà nc ti các DNNY có nh hng đn la chn cu trúc vn doanh
nghip, tác gi s làm rõ s nh hng này da trên phân tích mi quan h gia các ngân


8
Thy Triu (2010), “Ngân hàng nan gii bài toán lãi sut”, Thi báo Kinh t Sài Gòn, truy cp ngày
08/04/2011 ti đa ch
/>

5

hàng và doanh nghip đ xem xét các yu t tác đng đn quyt đnh cho vay ca ngân
hàng.
1.2.2. Câu hi nghiên cu
(i) Cu trúc vn ca các doanh nghip niêm yt Vit Nam có đc phn ánh ging vi lý
thuyt tài chính ti các th trng phát trin hay không?
(ii) T l s hu nhà nc ti các doanh nghip niêm yt Vit Nam có tác đng đn la
chn cu trúc vn doanh nghip hay không?
1.3. i tng và phm vi nghiên cu
i tng nghiên cu chính là cu trúc vn ca các DNNY ti Vit Nam.
Phm vi nghiên cu là các DNNY trên SGDCK TP.HCM và SGDCK Hà Ni trong giai
đon 2007-2009. Ngoài ra trong nghiên cu này tác gi thc hin so sánh kt qu nhn
đc vi các kt qu nghiên cu khác; các phân tích đi vi h thng ngân hàng và các
yu t có tác đng đn quyt đnh cho vay ca ngân hàng đ t đó làm rõ nhng đc trng
v cu trúc vn doanh nghip Vit Nam đc phn ánh trong các kt qu c lng.
1.4. Phng pháp nghiên cu
Trong nghiên cu này tác gi đã s dng phng pháp đnh lng và phng pháp đnh
tính. Trong phng pháp đnh lng tác gi s dng mô hình kinh t lng thông qua phân
tích s liu bng. Phng pháp đnh tính s da trên vic thng kê, so sánh vi các kt qu
nghiên cu liên quan; phân tích nh hng chính sách Chính ph ti h thng ngân hàng;
s dng nhng nghiên cu v các yu t có tác đng đn quyt đnh cho vay ca các ngân
hàng, đng thi ng dng các lý thuyt v kinh t vi mô và kinh t hc khu vc công nhm
gii thích và đa ra nhng đ xut chính sách phù hp.
1.5. B cc lun vn
Lun vn bao gm 5 chng. Chng 1 gii thiu v lun vn bao gm vn đ nghiên cu;
mc tiêu và câu hi nghiên cu; đi tng và phm vi nghiên cu; phng pháp nghiên
cu. Chng 2 trình bày c s lý thuyt và các nghiên cu liên quan ca lun vn. Chng
3 trình bày mô hình kinh t lng đc s dng trong phân tích đnh lng . Chng 4
trình bày kt qu nghiên cu và gii thích các kt qu. Chng 5 rút ra kt lun và đ xut

chính sách.



6

CHNG 2 – C S LÝ THUYT

2.1. Nhóm các lý thuyt v đánh đi (trade-off theory)
Th nht là các lý thuyt nói đn tác đng ca thu sut và các khon min, gim tr thu
đn cu trúc vn doanh nghip. Các lý thuyt này cho thy khi thu sut càng cao và các
khon min, gim tr thu càng thp thì các doanh nghip càng có xu hng vay n nhiu
hn. Lý thuyt Modigliani và Miller (1958) gi đnh rng doanh nghip hot đng trong
mt th trng hiu qu nh không có thu thu nhp doanh nghip, không có bt cân xng
thông tin và chi phí giao dch bng không, khi đó giá tr doanh nghip s không b tác đng
bi cu trúc vn doanh nghip. Rõ ràng lý thuyt này là không th áp dng vào các th
trng trong thc t do hu ht các th trng ca các nc trên th gii nhìn chung là
không hiu qu: có thu thu nhp doanh nghip, có bt cân xng thông tin, chi phí giao
dch ln hn không. Lý thuyt Modigliani và Miller (1963) cho rng khi doanh nghip phi
tr thu thu nhp, doanh nghip s vay n đ gim bt khon thu phi np cho nhà nc
t đó giá tr doanh nghip đc tng lên nh li ích t lá chn thu. Do vy, thu sut càng
cao thì doanh nghip càng vay n nhiu hn. Ngc li, các khon khu hao, các khon
gim tr thu và các khon min thu (gi chung là các khon min gim thu) s làm
gim thu thu nhp doanh nghip phi đóng. Do vy khi khon min gim thu này càng
ln thì thu sut hiu dng doanh nghip càng gim do vy s gim đng c ca doanh
nghip s dng các khon n đ tit kim thu.
Th hai là các lý thuyt nói v tác đng ca ri ro kinh doanh (business risk) đi vi cu
trúc vn doanh nghip. Các lp lun đã ch ra rng doanh nghip có ri ro kinh doanh càng
cao thì càng ít vay n. Rajan và Zingales (1995) cho rng doanh nghip phi đánh đi gia
vic vay n và tng ri ro kinh doanh (ri ro phá sn). i vi các doanh nghip càng ln,

kh nng chu đng các cú sc s cao hn do vy ri ro kinh doanh s thp hn. Nh vy
các doanh nghip càng ln thì ri ro kinh doanh càng nh, và do vy càng có c hi đ vay
n nhiu hn.
2.2. Nhóm các lý thuyt bt cân xng thông tin
Nhóm lý thuyt này tha nhn có s bt cân xng thông tin gia ch s hu, ngi qun lý
doanh nghip và ch n. T s bt cân xng thông tin gia ba nhóm đi tng này đã dn
đn các hành vi khác nhau tác đng đn la chn cu trúc vn doanh nghip.
7

Th nht là các lý thuyt th hin mi quan h gia ngun ngân qu ni b (internal fund)
và t l n vay ca doanh nghip. Các nghiên cu khác nhau cho thy rng mi quan h
gia ngun ngân qu ni b và t l n vay ca doanh nghip là không n đnh. Myers
(1984) cho rng các doanh nghip có xu hng s dng các qu ni b trc khi vay n và
huy đng vn t nhng nhà đu t bên ngoài. Tuy nhiên Nguyên và Neelakantan (2006) li
cho rng li nhun ca doanh nghip (mt ngun qu ni b) càng tng có th s khin
doanh nghip phi đóng thu nhiu hn. iu này s dn đn doanh nghip có đng c vay
n nhiu hn đ tit kim thu thu nhp.
Th hai là c s lý thuyt liên quan đn mi liên h gia tài sn đm bo (collateral) và
cu trúc vn doanh nghip. Rajan và Zingales (1995) cho rng s bt cân xng thông tin
gia ngi qun lý doanh nghip và ch n dn đn vic làm tng chi phí y quyn tha
hành (agency cost) mà  đó ngi qun l ý doanh nghip s s dng các ngun n vay đu
t vào các khon đu t ri ro hn mc mà ch n cho phép và ngc li ch n s yêu
cu mt khon chi phí lãi vay cao hn mc chi phí phi tr cho ri ro thc ca d án khi nó
s dng đúng mc đích. Mt cách thc hiu qu đ gim bt tình trng bt cân xng thông
tin là s dng tài sn đm bo. Do vy tài sn đm bo càng ln thì doanh nghip càng có
nhiu c hi đ vay n nhiu hn.
Th ba là các lý thuyt th hin mi liên h gia c hi tng trng kinh doanh và cu trúc
vn doanh nghip. Mi liên h gia c hi tng trng kinh doanh và t l n vay ca
doanh nghip là không n đnh. Myers và Majluf (1984) cho rng bt cân xng thông tin
khin cho các ch n có xu hng đánh giá ri ro ca các doanh nghip tng trng nhanh

cao hn so vi các doanh nghip n đnh. iu này dn đn các doanh nghip tng trng
nhanh phi tr mt khon chi phí n vay cao hn so vi các doanh nghip tng trng
chm do vy các doanh nghip tng trng nhanh s có xu hng vay n ít hn so vi các
doanh nghip tng trng chm. Không hoàn toàn đng nht vi các lp lun trên, Myers
(1977) li cho rng vn đ bt cân xng thông tin có th gim bt nu các khon n dài
hn đc thay th bi các khon n ngn hn và đa ra đ ngh rng t l n có th tng
quan dng vi c hi tng trng nu các doanh nghip này s dng các khon n ngn
hn thay vì s dng các khon n dài hn.
2.3. Lý thuyt v mi quan h gia ngi vay n và ngân hàng
ây là mt nhóm các nghiên cu liên quan đn các yu t nh hng đn các quyt đnh
cho vay ca ngân hàng. Petersen và Rajan (1994) đã tìm thy bng chng cho rng s sn
8

có ca các khon tài chính mà t chc tài chính dành cho doanh nghip tng lên khi doanh
nghip s dng nhiu thi gian hn trong phát trin mi quan h vi t chc tài chính. Mt
nghiên cu khác li ch ra rng vic thit lp và duy trì mi quan h vi các t chc tài
chính đã mang li mt s li ích to ln cho doanh nghip nh có đc s đm bo tt hn
v s sn có ca các khon vay, đc u tiên v lãi sut và các điu khon cho vay khác;
t chc tài chính có đc thông tin tt hn v nhng nhu cu ca ngi đi vay (Donnelly,
1985, trích trong Nguyên và Neelakantan, 2006). Nhn mnh mi quan h vi ngân hàng,
mt nghiên cu khác li cho rng mi quan h vi ngân hàng cu thành t hai thành phn
c bn đó là “mi quan h kinh doanh vi ngân hàng” và “mi quan h xã hi vi ngân
hàng”; trong đó bên cnh “mi quan h kinh doanh vi ngân hàng” thì “mi quan h xã hi
vi ngân hàng” là mt yu t nn tng tác đng đn các quyt đnh kinh doanh (Pfeffer,
1978, trích trong Nguyên và Neelakantan, 2006).
Liên quan đn Vit Nam, Nguyên và Neelakantan (2006) li đa ra kt lun rng ”mi
quan h xã hi vi ngân hàng” và “mi quan h kinh doanh vi ngân hàng”
9
2.4. Mt s nghiên cu liên quan
là yu t quan

trng nh hng đn quyt đnh cho vay ca các ngân hàng Vit Nam.
Các nghiên cu v cu trúc vn doanh nghip đã đc thc hin khá nhiu trên th gii.
Các nghiên cu này nhìn chung đu da trên hai nhóm lý thuyt v đánh đi và bt cân
xng thông tin  các th trng phát trin nh đc trình bày  trên đng thi xem xét vi
các đc trng riêng ca tng quc gia.
Ti Châu Âu, Bauer (2004) khi nghiên cu các DNNY ca cng hòa Séc thy rng cu trúc
vn ca các DNNY ti cng hòa Séc là ging vi cu trúc vn ca các nc các nc G7
(các th trng phát trin). Michaelas (1999) qua phân tích d liu bng ca các doanh
nghip va và nh ti Vng Quc Anh đã đi đn kt lun rng cu trúc vn doanh nghip
va và nh ti Vng quc Anh phù hp vi lý thuyt tài chính  các nc phát trin tuy
nhiên tác gi không tìm thy bng chng cho thy thu sut có tác đng ti quyt đnh vay
n ca doanh nghip.
Ti Châu Á, Guihai và Frank (2006) qua phân tích d liu ca 1.200 DNNY trong giai
đon 1994-2003 ti Trung Quc thy rng: (1) các yu t xác đnh cu trúc vn doanh
nghip ti các các nc phát trin đc phn ánh phù hp  các DNNY Trung Quc; (2)


9
nh ngha “mi quan h xã hi vi ngân hàng” và “ mi quan h kinh doanh vi ngân hàng” ca Nguyên
và Neelakantan (2006) đc trình bày chi tit trong chng 4 phn 4.3
9

không tìm thy có s khác bit trong cu trúc vn doanh nghip nhà nc (SOEs)
10
so vi
các doanh nghip khác. Jean (2004) khi xem xét các DNNY ti Trung Quc li thy rng
cu trúc vn doanh nghip Trung Quc có mt s khác bit so vi các nc phát trin
trong đó nghiên cu này cho rng so vi các th trng phát trin thì các doanh nghip
Trung Quc thng s dng các khon n ngn hn nhiu hn trong khi các khon n dài
hn đc s dng  mc thp hn. Booth (2001) trong nghiên cu cu trúc vn ca các

nc đang phát trin đã thy rng cu trúc vn doanh nghip ti các nc đang phát trin
nhìn chung đc phn án h ging vi lý thuyt tài chính ti các th trng phát trin. Tuy
nhiên nghiên cu này cng đã ch ra rng nhng yu t mang đc trng quc gia nh t l
tng trng GDP, t l lm phát và các đc trng v th trng vn có tác đng mt cách
h thng lên cu trúc vn doanh nghip. Xét riêng v th trng vn, nghiên cu này đã ch
ra rng  các th trng mà nhà nc kim soát giá (ý nói vic áp đt lãi sut trn và giá
trn phát hành c phiu (issue price of equity)) và có s ch đnh tín dng ca Chính ph
vào mt s lnh vc nht đnh s nh hng quan trng đn cu trúc vn doanh nghip.
Booth (2001) còn ch ra rng Chính ph n  áp đt lãi sut trn đã khin cho các doanh
nghip có xu hng ph thuc hn vào vn vay. Lee, J.W (1999) khi nghiên cu các
doanh nghip  Hàn Quc thy rng: (1) cu trúc vn ca các doanh nghip Hàn Quc
phn ánh ging nh các doanh nghip  các th trng phát trin; (2) các doanh nghip
Chaebol
11
Ti Vit Nam, các nghiên cu v cu trúc vn doanh nghip còn rt ít ch yu đc thc
hin bi các nghiên cu sinh  nc ngoài. C th có ba nghiên cu đin hình nht hin
nay: Nguyên và Neelakantan (2006) nghiên cu sinh ti Vin Phát trin Châu Á (Bangkok)
đã phân tích d liu chéo ca 558 công ty va và nh trong giai đon 1998-2001 đã đi đn
kt lun rng: (1) các khon n ngn hn đóng vai trò quan trng trong cu trúc vn doanh
nghip trong khi các khon n dài hn him khi đc các doanh nghip va và nh Vit
Nam s dng; (2) các công ty có quy mô ln hn thng có t l n cao hn; (3) t l tài
sn c đnh có tng quan âm vi t l n ngn hn và t l tng n; (4) các DNNN s
s dng n vay nhiu hn các doanh nghip khác.


10
Theo China Statistical Yearbook, 2009, trích trong OECD, 2009, ”State owned enterprises in
China:Reviewing the evidence,” đã đ nh ngha các doanh nghip nhà nc (SOEs)  Trung Quc là: “Doanh
nghip nhà nc là nói đn các doanh nghip mà nc nm gi hoàn toàn c phn và các doanh nghip nhà
nc nm gi phn ln c phn”.

11
nh ngha các Chaebol xem ti
truy cp ngày 08/04/2011
10

dng t l n cao hn các doanh nghip khác; (5) ”mi quan h xã hi vi ngân hàng” và
“mi quan h kinh doanh vi ngân hàng” là yu t quan trng nh hng đn quyt đnh
cho vay ca ngân hàng. Biger (2008) qua phân tích d liu ca 3.778 doanh nghip t nm
2002-2003 phát hin ra rng: (1) thu thu nhp càng cao thì doanh nghip có xu th vay n
ít hn; t l n càng nh khi t l tài sn c đnh càng tng và c hi tng trng càng cao;
(2) t l n dài hn ca các doanh nghip Vit Nam gii hn  mc 20% thp hn trng
hp ca Nguyên và Neelakantan (2006). Nghiên cu gn đây nht là Li Th Phng
Nhung (2010) đi vi các DNNY trên sàn chng khoán Vit Nam trong giai đon 2006 -
2008 cho rng: (1) nghiên cu không tìm thy mâu thun nào gia cu trúc vn doanh
nghip Vit Nam và các lý thuyt tài chính  các nc phát trin; (2) các doanh nghip có
xu hng s dng các khon n dài hn đ tit kim thu tuy nhiên li không tìm thy nh
hng ca thu sut đi vi các khon n ngn hn; (2) các DNNN có đng c yu hn
trong s dng n đ tit kim thu so vi các doanh nghip khác; (3) t l n ca các
DNNY trong nghiên cu ca Li Th Phng Nhung (2010) cao hn các doanh nghip
trong nghiên cu ca Nguyên và Neelakantan (2006) và Biger (2008); (4) nghiên cu này
đã không tìm thy có s khác bit gia các cu trúc vn ca các DNNN và các doanh
nghip khác.

11

CHNG 3 – MÔ HÌNH C LNG

3.1. Các gi thuyt kim đnh
3.1.1. Các gi thuyt liên quan đn lý thuyt đánh đi
Theo lý thuyt Modigliani và Miller (1963) , thu sut càng cao thì doanh nghip vay n
càng nhiu đ nhn đc nhiu li ích t lá chn thu. Theo Lut thu thu nhp doanh
nghip 2003 thì các doanh nghip phi đóng thu vi mc thu sut 28% sau đó h xung
mc 25% t nm 2009 tr đi. ây là mc thu sut cao có th tác đng đn quyt đnh vay
vn ca doanh nghip. Tuy nhiên nhiu DNNY trên sàn trong thi gian 2007 -2009 có th
vn đang trong quá trình nhn đc chính sách min hoc gim thu
12
Th hin s tác đng ca yu t ri ro kinh doanh ti cu trúc vn doanh nghip, da theo
lp lun Nguyên và Neelakantan (2006), tác gi thy rng các doanh nghip Vit Nam
thng có xu hng kinh doanh đa ngành ngh
cho nên đng c s
dng n vay đ tit kim thu ca các doanh nghip có th  mc thp hn. i vi các
khon min gim thu càng ln thì doanh nghip càng ít có đng c đ vay n hn. Do vy
ta có hai gi thuyt kim đnh:
Gi thuyt 1: Thu sut hiu dng càng ln thì doanh nghip càng có xu hng vay n
nhiu hn
Gi thuyt 2: Các khon min gim thu càng ln thì doanh nghip càng có xu hng vay

n ít hn.
13
cho nên các doanh nghip càng ln thì
kh nng đa dng hóa kinh doanh ca h càng cao hn và kh nng chu đng ri ro càng
cao. Do đó các doanh nghip càng ln càng có c hi đ vay n nhiu hn. Tuy nhiên tác
gi li cng thy rng các doanh nghip Vit Nam có th đã tng mc đ ri ro kinh doanh
khi đa dng hóa ngành ngh kinh doanh. Lý do là các doanh nghip Vit Nam nói chung
có nng lc qun tr doanh nghip yu kém
14


12
Theo công vn 148/TCT-PC ca Tng cc thu thì các doanh nghip đc min thu hai nm đu và gim
thu ba nm tip theo k t nm đu có lãi đi vi các doanh nghip c phn hóa; min thu 50% trong hai
nm đu tiên cho các DNNY trc ngày 01/01/2007
13
Trung Hng (2010), “Kinh doanh đa ngành: Tham vng cn un nn”, Báo Hà Ni mi, truy cp ngày
08/04/2011 ti đa ch />vong-can-uon-nan.htm

14
Nguyn Trng Sn (2010), “Vn đ qun tr công ty trong các doanh nghip Vit Nam”, Tp chí khoa
hc và công ngh, i hc à Nng, S 5, tr. 241
. Khi kinh doanh đa ngành ngh tc là các
12

doanh nghip đã m rng kinh doanh ra các ngành ngh không phi là ngành kinh doanh
chính thì nhiu kh nng ri ro kinh doanh tng lên do nng lc qun tr doanh nghip
gim đi. Mc dù vy, yu t ri ro kinh doanh do nng lc qun tr doanh nghip là khó có
th đánh giá đc bi các t chc cho vay cho nên có th các ngân hàng s dng mt tiêu
chí d dàng quan sát hn đó là quy mô doanh nghip trong các quyt đnh cho vay. T đó

ta có gi thuyt:
Gi thuyt 3: Quy mô ca doanh nghip càng ln thì doanh nghip càng có xu hng vay
n nhiu hn.
3.1.2. Các gi thuyt liên quan đn lý thuyt bt cân xng thông tin
Nguyên và Neelakantan (2006) cho rng li nhun (giá tr th hin mc đ di dào ca
ngun ngân qu ni b ca doanh nghip) càng tng dn đn các doanh nghip có đng c
vay n nhiu hn đ tit kim thu. Tác gi không đng ý vi lp lun này vì cho rng
đng c vay n đ tit kim thu ca doanh nghip trong giai đon này s gim đi đáng k
vì các DNNY trong giai đon này hu ht đang đc hng chính sách min thu và gim
thu theo ni dung ca công vn 148/TCT-PC ca Tng cc thu. Tác gi đng ý vi lp
lun ca Li Th Phng Nhung (2010) và Myers (1984) cho rng các doanh nghip có
ngun ngân qu ni b (internal fund) di dào s có xu hng gim các khon n vay bên
ngoài do vy ngun ngân qu ni b doanh nghip càng ln thì doanh nghip càng ít có xu
hng vay n bên ngoài. T đó ta có gi thuyt
Gi thuyt 4: Các khon ngân qu ni b doanh nghip càng cao thì các doanh nghip
càng có ít đng c đ vay n hn.
Rajan và Zingales (1995) cho rng s bt cân xng thông tin gia ngi qun lý doanh
nghip và ch n dn đn vic doanh nghip cn có tài sn đm bo cho các khon vay .
Nguyên và Neelakantan (2006) cng cho rng đi vi các th trng đang phát trin nh
Vit Nam, s bt cân xng thông tin là ph bin và tài sn đm bo là cn thit đi vi tt
c các doanh nghip mun vay n. Ta có gi thuyt:
Gi thuyt 5: Giá tr ca các tài sn đm bo ca doanh nghip càng cao thì doanh nghip
càng có xu th vay n nhiu hn.
Myers (1977) cho rng mc đ bt cân xng thông tin gia nhà qun lý doanh nghip và
ch n có th gim xung khi doanh nghip s dng các khon vay ngn hn thay vì các
khon vay dài hn và t l n có th tng quan dng vi mc đ tng trng kinh
doanh. Kt qu thng kê  bng 4.1 trong chng 4 cho thy rng t l n ngn hn trung
13

bình ca các doanh nghip trong giai đon 2007-2009 là xp x 37% trong khi t l n dài

hn bình quân ch  mc 9%. iu này chng t rng các DNNY vn ph thuc ch yu
vào các khon vay ngn hn dn đn mc đ tng trng kinh doanh ca doanh nghip có
th tng quan dng vi t l n vay ca doanh nghip. Ngoài ra cng ging nh Rajan
và Zingales (1995), Guihai và Frank (2006), Li Th Phng Nhung (2010), trong nghiên
cu này tác gi s dng Tobin’s Q đ đo lng mc đ tng trng kinh doanh ca doanh
nghip. Tobin’s Q th hin t l giá tr th trng ca tài sn doanh nghip chia cho giá tr
s sách ca doanh nghip
15
. Nu giá tr này càng ln (và ln hn 1) thì giá tr tr trng
ca tài sn đc đánh giá cao hn giá tr s sách do vy doanh nghip có xu hng đu t
đ tng giá tr s sách ca doanh nghip nhiu hn vì giá tr mi đng vn h b ra đc
th trng đánh giá cao hn chi phí đ huy đng đng vn đó
16
3.1.3. Mt s gi thuyt mang tính đc trng riêng ca Vit Nam
. Bng cách này giá tr th
trng ca vn ch s hu đã tng lên. Theo thng kê s liu thng kê  bng 4.1 chng
4 cho thy rng giá tr trung bình ca Tobin’s Q trong giai đon 2007-2009 là 1,64 và do
đó nhìn chung trong khong thi gian này th trng đánh giá tài sn ca hu ht các doanh
nghip cao hn giá tr s sách ca nó . Do vy các doanh nghip s có đng c vay n
nhiu hn đ tng giá tr th trng ca vn ch s hu. Ta có gi thuyt:
Gi thuyt 6: Các doanh nghip tng trng kinh doanh càng cao càng có xu hng vay
n nhiu hn.
Nhóm gi thuyt th hin mi liên h gia s hu nhà nc và cu trúc vn ca doanh
nghip. Các ngun tín dng hin nay ch yu là ngun tín dng t các ngân hàng quc
doanh. Theo Nguyên và Neelakantan (2006), bn ngân hàng quc doanh ln nht Vit
Nam cung cp ti 78% ngun tài chính cho toàn nn kinh t. Da trên các lý thuyt th
hin mi quan h gia ngi vay n và ngân hàng nh đã trình bày  trên, Li Th Phng
Nhung (2010) và Nguyên và Neelakantan (2006) đu cho rng các DNNN có mi quan h
cht ch hn vi các ngân hàng quc doanh hn so vi các doanh nghip khác do vy các
ngân hàng quc doanh có th s u tiên các khon vay cho các DNNN hn là doanh nghip

t nhân. M rng lp lun ca Li Th Phng Nhung (2010), Nguyên và Neelakantan
(2006), tác gi cho rng không ch nhng DNNN (tc t l s hu nhà nc phi trên
50%) mà ngay c nhng doanh nghip mà t l s hu nhà nc càng cao thì kh nng nhà


15

truy cp ngày 08/04/2011
16

truy cp ngày 08/04/2011
14

nc càng có đng c h tr các hot đng ca doanh nghip nhiu hn và cng do đó
doanh nghip càng có nhiu c hi đ tip cn vi các khon n t các ngân hàng quc
doanh cao hn. Do đó ta có các gi thuyt:
Gi thuyt 7: Doanh nghip có t l s hu nhà nc càng cao càng có c hi đ vay n
nhiu hn.
Da theo lý thuyt đánh đi (trade-off theory), tác gi thy rng quy mô ca các DNNY 
SGDCK TP.HCM là ln hn so vi các DNNY  SGDCK Hà Ni
17
3.2. Mô hình kinh t lng
do vy có th các
DNNY  SGDCK TP.HCM s vay nhiu n hn so vi các DNNY ti SGDCK Hà Ni. Ta
có gi thuyt:
Gi thuyt 8: T l n vay ca các DNNY  SGDCK TP.HCM là cao hn so vi các DNNY
 SGDCK Hà Ni
Nghiên cu ca Nguyên và Neelakantan (2006), Rajan và Zingales (1995) s dng giá tr
trung bình ca các bin gii thích và bin ph thuc trong khong thi gian t 1998-2001
và 1987-1991 trong mô hình c lng. Booth (2001) thì li s dng bin gii thích và

bin đc lp cùng thi đim trong c lng. Li Th Phng Nhung (2010) s dng mô
hình c lng trong đó bin gii thích tr hn so vi bin ph thuc mt chu k k toán
(1 nm). Trong mô hình c lng này tác gi đã s dng c lng d liu bng trong đó
bin gii thích và bin ph thuc trong cùng thi đim kt thúc k k toán (31/12) trong
giai đon t 2007-2009.
Y
it
= +
∑
=
6
1k

k
X
kit
+ *SOR
it
+  HOSE + 
i
+
t
+
it
Trong đó:
 Y
it
là bin ph thuc trong đó ng vi mi mô hình ta s xem xét bin ph thuc tng
ng vi mt trong các bin t l tng n, t l n dài hn hoc t l n ngn hn ca các
doanh nghip qua các nm khác nhau

 X
kit
(k=1,2,3,4,5,6) ln lt tng ng vi các bin đc lp: thu hiu dng (ETR), t
l các khon min gim thu (DER), t sut li nhun doanh nghip (PROR), t l tài sn
c đnh (FAR), tng trng kinh doanh (BGR) theo tng doanh nghip và qua các nm


17
Theo Lut chng khoán Vit Nam 2006 thì điu kin niêm yt đi vi các doanh nghip trên SGDCK
TP.HCM là phi có vn điu l t 80 t đng tr lên trong khi SGDCK Hà Ni là 10 t đng tr lên
15

 SOR
it
là bin gii thích th hin t l s hu nhà nc trong các doanh nghip qua các
nm khác nhau
 HOSE là bin bin gi ca mô hình nhn giá tr 1 khi DNNY trên SGDCK TP.HCM
và nhn giá tr 0 khi DNNY trên SGDCK Hà Ni
  là tung đ gc chung ca mô hình
 
i
, 
t
th hin các tác đng đc trng theo doanh nghip và theo yu t thi gian
 
k
(k=1,2,3,4,5,6), và  th hin các h s góc ca mô hình
 i th hin d liu theo tng công ty và t th hin d liu qua thi gian
 
it

là ma trn sai s phn d
C th, trong nghiên cu này các bin s đc đnh ngha nh sau:
Th nht là bin ph thuc (mi bin ph thuc tng ng vi mt mô hình):
 T l tng n (TDR) là ch s c bn nht đ đo lng cu trúc vn doanh nghip.
Trong nghiên cu này, ch s này đc tính toán bng cách ly tng n ca doanh nghip
chia cho tng tài sn ca doanh nghip ( Li Th Phng Nhung, 2010; Nguyên và
Neelakantan, 2006; Michaelas, 1999).
 T l n dài hn (LDR) bng tng n dài hn chia cho tng tài sn (Li Th Phng
Nhung, 2010; Michaelas, 1999). Trong đó tng n  dài hn là tng các khon n có thi
hn trên mt nm đc th hin trong báo cáo tài chính doanh nghip.
 T l n ngn hn (SDR) bng tng n ngn hn chia cho tng tài sn ( Li Th
Phng Nhung, 2010; Michaelas, 1999).Trong đó tng n ngn hn là tng các khon n
có thi hn di mt nm đc th hin trên báo cáo tài chính doanh nghip.
Th hai là các bin s đc lp ca mô hình đc đnh ngha:
 Thu sut hiu dng (ETR): Ch s này đc tính toán bng tng thu thu nhp doanh
nghip phi tr chia cho li nhun trc thu (Li Th Phng Nhung, 2010; Biger, 2008;
Guihai và Frank, 2006). Ch s này đc s dng đ xem xét tác đng ca thu sut ti
quyt đnh vay n ca doanh nghip.
 T l các khon min gim thu (DER): T l này đc tính toán bng tng giá tr
khu hao ca doanh nghip chia cho tng tài sn (Michaelas, 1999). Ch s này đc xem
xét tác đng ca các khon min gim thu ti cu trúc vn doanh nghip.
 T sut li nhun doanh nghip (PROR): Ch s này đc s dng đ đo lng mc
đ di dào ca ngun ngân qu ni b doanh nghip. Trong nghiên cu này ch s đc đo