Nghiên cứu các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp Ngành Cao su Việt Nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƢỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM




NGUYỄN THỊ THUỶ










TP. Hồ Chí Minh – Năm 2011
BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƢỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM

NGUYỄN THỊ THUỶ




CHUYÊN NGÀNH: KINH TẾ TÀI CHÍNH – NGÂN HÀNG
MÃ SỐ: 60.31.12

NGƢỜI HƢỚNG DẪN KHOA HỌC:
PGS.TS. TRẦN THỊ THUỲ LINH



TP. Hồ Chí Minh – Năm 2011


Lời đầu tiên tôi xin chân thành cảm ơn Cô Trần Thị Thuỳ Linh đã tận
tình hƣớng dẫn, chỉ bảo, góp ý và động viên tôi trong suốt quá trình thực hiện
luận văn tốt nghiệp này.
Tôi cũng xin chân thành cảm ơn đến Quý Thầy, Cô những ngƣời đã tận
tình truyền đạt kiến thức cho tôi trong ba năm học cao học.
Tôi cũng xin gửi lời cảm ơn đến các anh chị, bạn bè lớp tài chính doanh
nghiệp đêm 3, các anh chị công tác ở Công ty Cổ Phần Chứng Khoán Thành
phố Hồ Chí Minh đã góp ý cho tôi trong suốt quá trình thực hiện luận văn
này.
Cuối cùng, tôi cũng xin gửi lời cảm ơn đến gia đình tôi, những ngƣời
thân luôn luôn hỗ trợ và thƣờng xuyên động viên tôi trong suốt quá trình học
tập và hoàn thành luận văn tốt nghiệp này.

Ngƣời thực hiện

Nguyễn Thị Thuỷ

Tôi xin cam đoan rằng đây là công trình nghiên cứu của Tôi, với sự
hƣớng dẫn và hỗ trợ từ Cô PGS. TS. Trần Thị Thuỳ Linh và Quý Thầy, Cô.
Các nội dung nghiên cứu và kết quả trong đề tài này là trung thực và chƣa
từng đƣợc ai công bố trong bất cứ công trình nào.
Luận văn có sử dụng một số nhận xét, đánh giá của một số bài nghiên
cứu khoa học, các bài báo, Tất cả có chú thích nguồn gốc sau trích dẫn để
ngƣời đọc dễ tra cứu, kiểm chứng.

Ngƣời thực hiện

Nguyễn Thị Thuỷ










PHẦN MỞ ĐẦU
Lý do chọn đề tài 1
Tổng quan các công trình nghiên cứu có liên quan 2
Mục tiêu nghiên cứu 3
Đối tƣợng và phạm vi nghiên cứu 4
Phƣơng pháp nghiên cứu 4
Cấu trúc luận văn 4
Chƣơng 1: TỔNG QUAN NGHIÊN CỨU CỦA ĐỀ TÀI 5
1.1. LÝ LUẬN VỀ CẤU TRÚC VỐN CỦA DOANH NGHIỆP 5

1.1.1. Cấu trúc tài chính 5
1.1.2. Cấu trúc vốn 5
1.1.3. Cấu trúc vốn tối ƣu 7
1.1.3.1. Khái niệm cấu trúc vốn tối ƣu 7
1.1.3.2. Nguyên tắc xây dựng cấu trúc vốn tối ƣu 7
1.1.3.3. Nhóm chỉ tiêu đánh giá hiệu quả sử dụng đòn bẩy tài chính 8
1.1.4. Các lý thuyết về cấu trúc vốn của doanh nghiệp 10
1.1.4.1. Lý thuyết M&M về cấu trúc vốn của công ty 10
1.1.4.2. Lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn 14
1.1.4.3. Lý thuyết trật tự phân hạng 15
1.1.4.4. Lý thuyết chi phí đại diện 16
1.2. NHÓM NHÂN TỐ ẢNH HƢỞNG ĐẾN CẤU TRÚC VỐN CỦA
CÁC DOANH NGHIỆP NGÀNH CAO SU VIỆT NAM 17
1.3. NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM VỀ CẤU TRÚC VỐN CỦA CÁC
NƢỚC TRÊN THẾ GIỚI 24

1.3.1. Nghiên cứu thực nghiệm các nhân tố ảnh hƣởng đến cấu trúc vốn của
các nƣớc trên thế giới 24
1.3.1.1. Cấu trúc vốn của các nƣớc trên thế giới của Abe De Jong
(2008) 24
1.3.1.2. Cấu trúc vốn ở các nƣớc đang phát triển của Tugba Bas
(2009) 25
1.3.1.3. Cấu trúc vốn khu vực châu Á Thái Bình Dƣơng của Rataporn
Deesomsak (2004) 27
1.3.1.4. Phân tích các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn của các doanh
nghiệp Việt Nam của tác giả Lê Ngọc Trâm (2010) 28
1.3.2. Kinh nghiệm xây dựng cấu trúc vốn của các công ty niêm yết ngành
cao su Thái Lan 29
KẾT LUẬN CHƢƠNG 1 32
Chƣơng 2: PHÂN TÍCH THỰC TRẠNG CẤU TRÚC VỐN CỦA CÁC

DOANH NGHIỆP NGÀNH CAO SU VIỆT NAM 33
2.1. Đánh giá đặc điểm ngành cao su ảnh hƣởng đến cấu trúc vốn của
các doanh nghiệp ngành cao su 33
2.1.1. Đánh giá tổng quan ngành cao su Việt Nam 33
2.1.2. Những nhân tố ảnh hƣởng đến sự phát triển của ngành cao su 36
2.1.3. Đánh giá đặc điểm ngành cao su ảnh hƣởng đến cấu trúc vốn của
các doanh nghiệp ngành cao su 40
2.2. Phân tích cấu trúc vốn của các doanh nghiệp ngành cao su Việt
Nam 42
2.2.1. Phân tích cấu trúc vốn của các công ty ngành cao su Việt Nam 42
2.2.2. Nhóm chỉ tiêu đánh giá hiệu quả sử dụng đòn bẩy tài chính 46
2.2.3. Những thành tựu và hạn chế trong hoạch định cấu trúc vốn của
các doanh nghiệp ngành cao su Việt Nam 52

2.3. Mô hình nghiên cứu thực nghiệm các nhân tố ảnh hƣởng đến cấu
trúc vốn của các doanh nghiệp ngành cao su Việt Nam 57
2.3.1. Mô tả dữ liệu 57
2.3.2. Xây dựng mô hình hồi quy 58
2.3.2.1. Mô tả thống kê 59
2.3.2.2. Ƣớc lƣợng các tham số hồi quy bằng phƣơng pháp bình
phƣơng bé nhất 61
2.3.2.3. Kiểm định mô hình 62
Kiểm định giả thiết về hệ số hồi quy 62
Kiểm định thừa biến 63
Kiểm định sự phù hợp của mô hình 64
2.3.2.4. Kiểm tra các giả định của mô hình 65
Đa cộng tuyến 65
Phƣơng sai của nhiễu thay đổi 66
Tự tƣơng quan của nhiễu 66
2.3.2.5. Kết luận chung cho kết quả kiểm định 69

KẾT LUẬN CHƢƠNG 2 71
Chƣơng 3: ĐỀ XUẤT GIẢI PHÁP XÂY DỰNG CẤU TRÚC VỐN CHO
CÁC DOANH NGHIỆP NGÀNH CAO SU VIỆT NAM 72
3.1. Định hƣớng nhu cầu vốn cho các doanh nghiệp ngành cao su Việt
Nam giai đoạn năm 2015-2020 72
3.1.1. Định hƣớng nhu cầu vốn cho các doanh nghiệp ngành cao su
Việt Nam 72
3.1.2. Luận cứ đề xuất giải pháp hoàn thiện cấu trúc vốn cho các doanh
nghiệp ngành cao su Việt Nam 73
3.2. Giải pháp hoàn thiện cấu trúc vốn cho các doanh nghiệp ngành cao
su Việt Nam 74

3.2.1 Xây dựng các yếu tố ảnh hƣởng đến cấu trúc vốn 74
3.2.2 Tận dụng các lợi thế huy động vốn từ thị trƣờng trái phiếu 75
3.2.3 Giải pháp về nguồn tài trợ vốn cho các doanh nghiệp ngành cao
su Việt Nam 76
3.2.3.1. Thay đổi hình thức thế chấp cho vay đối với các doanh
nghiệp ngành cao su 76
3.2.3.2. Phát triển thị trƣờng chứng khoán Việt Nam 76
3.2.3.3.Phát triển thị trƣờng trái phiếu Việt Nam 77
3.2.3.4.Thành lập tổ chức xếp hạng tín dụng 80
3.2.3.5.Minh bạch thông tin trên thị trƣờng chứng khoán 81
3.2. Giới hạn nghiên cứu của đề tài và đề xuất hƣớng nghiên cứu thêm 83
3.3.1. Giới hạn nghiên cứu của đề tài 83
3.3.2. Đề xuất hƣớng nghiên cứu thêm 84
KẾT LUẬN CHƢƠNG 3 85
KẾT LUẬN CHUNG 86
TÀI LIỆU THAM KHẢO
PHỤ LỤC

DANH MỤC BẢNG BIỂU VÀ HÌNH VẼ
DANH MỤC BẢNG BIỂU
Trang
Bảng 1.1
Ƣu và nhƣợc điểm của từng nguồn vốn
6
Bảng 1.2
Bảng tóm tắt các nhân tố ảnh hƣởng đến cấu trúc vốn
18
Bảng 1.3
Mối tƣơng quan giữa các nhân tố ảnh hƣởng và đòn bẩy tài chính
23
Bảng 1.4
Bảng kết quả hồi qui các yếu tố ảnh hƣởng đến đòn bẩy tài chính của tác giả
Abe de Jong (2008)
25
Bảng 1.5
Bảng kết quả hồi qui các yếu tố ảnh hƣởng đến đòn bẩy tài chính của tác giả
Tugba Bas (2009)
26
Bảng 1.6
Bảng kết quả hồi qui các yếu tố ảnh hƣởng đến đòn bẩy tài chính của tác giả
Deesomsak (2004)

28
Bảng 1.7
Kết quả hồi qui các yếu tố ảnh hƣởng đến đòn bầy tài chính của các Doanh
nghiệp Việt Nam
29
Bảng 1.8
Một số tỷ số tài chính của các doanh nghiệp ngành cao su Thái Lan
31
Bảng 2.1
Sản lƣợng và giá trị xuất khẩu cao su Việt Nam (2004-2010)
33
Bảng 2.2
Thị trƣờng xuất khẩu chính của ngành cao su Việt Nam 11 tháng năm 2010
34
Bảng 2.3
Diện tích gieo trồng, sản lƣợng cao su tự nhiên Việt Nam (2004-2010)
35
Bảng 2.4
Sơ đồ các nhân tố ảnh hƣởng đến sự phát triển ngành cao su
36
Bảng 2.5
Tốc độ tăng trƣởng GDP thế giới và giá cao su tự nhiên RSS3
37
Bảng 2.6
Sản lƣợng ngành ôtô thế giới
38
Bảng 2.7
Bảng tổng hợp giá dầu thô và giá cao su tự nhiên
39
Bảng 2.8

Danh sách các công ty niêm yết
42
Bảng 2.9
Vốn sản xuất kinh doanh của các doanh nghiệp ngành cao su
42
Bảng 2.10
Tỷ số đòn bẩy tài chính của ngành cao su
44
Bảng 2.11
Tỷ số đòn bẩy tài chính các công ty ngành cao su
45
Bảng 2.12
Bảng phân tích khả năng sinh lợi của ngành cao su
47
Bảng 2.13
Bảng phân tích mối quan hệ giữa EBIT-EPS
48
Bảng 2.14
Bảng phân tích một số chỉ tiêu tài chính của các công ty ngành cao su
49
Bảng 2.15
Chi phí sử dụng vốn trung bình của các công ty ngành cao su
51
Bảng 2.16
Bảng mô tả thống kê các biến
59
Bảng 2.17
Kết quả hồi qui tác động của các nhân tố lên đòn bẩy tài chính
61

Bảng 2.18
Kết quả hồi qui tác động của các nhân tố lên tỷ lệ nợ dài hạn
61
Bảng 2.19
Tổng hợp các nhân tố tác động đến đòn bẩy tài chính
69
Bảng 3.1
Các giải pháp hoàn thiện cấu trúc vốn
74
DANH MỤC HÌNH VẼ

Hình1.1
Minh hoạ về đòn bẩy tài chính
10
Hình1.2
Chi phí sử dụng vốn
12
Hình1.3
Tác động của nợ lên giá trị doanh nghiệp
12
Hình1.4
Tác động của nợ lên chi phí sử dụng vốn
13
Hình1.5
Giá trị doanh nghiệp khi có lá chắn thuế và chi phí kiệt quệ tài chính
14
Hình2.1
Sản lƣợng và giá trị xuất khẩu cao su Việt Nam giai đoạn 2004-2010
34
Hình2.2

Tỷ trọng xuất khẩu cao su Việt Nam 2010
35
Hình2.3
Diện tích gieo trồng và sản lƣợng cao su Việt Nam giai đoạn 2004-2010
35
Hình2.4
Mối tƣơng quan giữa GDP thế giới và giá cao su tự nhiên
38
Hình2.5
Mối tƣơng quan giữa sản lƣợng ngành ôtô thế giới và giá cao su
38
Hình2.6
Mối tƣơng quan giữa giá cao su tự nhiên và giá dầu thô
39
Hinh2.7
Sự biến động của đòn bẩy tài chính của ngành cao su
44
Hình2.8
Khả năng sinh lợi của ngành cao su qua các năm
47
Hình2.9
Đồ thị biểu hiện mối tƣơng quan giữa EBIT-EPS
48


1

PHẦN MỞ ĐẦU
1. LÝ DO CHỌN ĐỀ TÀI
Trong nền kinh tế thị trƣờng, sự cạnh tranh giữa các Doanh nghiệp luôn là

động lực giúp các Doanh nghiệp tìm mọi cách phải phát huy tối đa mọi tiềm năng
của mình nhằm mang lại hiệu quả kinh doanh cao, tạo đƣợc chỗ đứng vững chắc
trên thƣơng trƣờng. Để đạt đƣợc hiệu quả cao trong kinh doanh cũng nhƣ có đƣợc
chỗ đứng vững chắc trên thƣơng trƣờng thì ngày nay vấn đề nâng cao năng lực tài
chính và trình độ quản trị vốn trở nên đặc biệt quan trọng. Yêu cầu cấp thiết đặt ra
cho các doanh nghiệp là phải quản trị vốn và cấu trúc vốn hiệu quả nhằm tối đa hoá
giá trị doanh nghiệp góp phần nâng cao năng lực cạnh tranh của Doanh nghiệp.
Đặc biệt trong tiến trình hội nhập kinh tế quốc tế ngày càng sâu rộng nhƣ
hiện nay, các công ty đang đối mặt với sự cạnh tranh ngày càng khốc liệt làm thế
nào để đạt hiệu quả cao trong kinh doanh là vấn đề đặt ra cho mọi nhà quản lý cả về
lý luận và thực tế, bất kỳ một Doanh nghiệp nào cũng muốn Công ty mình làm ăn
ngày càng hiệu quả mang lại lợi nhuận cao cho Công ty. Cho nên trong thực tế khi
nói đến hoạt động của bất kỳ Doanh nghiệp nào thì điều quan tâm trƣớc tiên là hiệu
quả đem lại khi bỏ vốn ra và sử dụng nó nhƣ thế nào cho hợp lý. Do đó, việc thiết
lập một cấu trúc vốn thích hợp là một trong những vấn đề hết sức quan trọng mà bất
kỳ Doanh nghiệp nào cũng phải xem xét.
Nhận thức đƣợc tầm quan trọng của cấu trúc vốn đối với Doanh nghiệp tôi
đã chọn đề tài “Nghiên cứu các nhân tố ảnh hƣởng đến cấu trúc vốn của các
Doanh nghiệp ngành cao su Việt Nam” làm đề tài nghiên cứu và tập trung đi sâu
phân tích thực trạng cấu trúc vốn của các Doanh nghiệp ngành cao su Việt Nam trên
cơ sở nghiên cứu một cách có hệ thống cơ sở lý luận về cấu trúc vốn, từ đó đề xuất
giải pháp hoạch định cấu trúc vốn nhằm phát triển dài hạn của các Doanh nghiệp
ngành cao su Việt Nam.



2

2. TỔNG QUAN CÁC CÔNG TRÌNH NGHIÊN CỨU CÓ LIÊN QUAN
Trên thế giới có khá nhiều công trình nghiên cứu về cấu trúc vốn và một số

mô hình kinh tế lƣợng đã xây dựng để nghiên cứu các nhân tố ảnh hƣởng đến cấu
trúc vốn của các doanh nghiệp.
Hầu hết các nghiên cứu về cấu trúc vốn tập trung vào các công ty nhà nƣớc,
các công ty phi tài chính có cơ hội tiếp cận thị trƣờng vốn của Mỹ hoặc thị trƣờng
vốn quốc tế. Các công ty này có danh mục lựa chọn nguồn tài trợ rộng nhất và có
thể điều chỉnh cơ cấu vốn của chúng ở mức phí tƣơng đối thấp.
Nghiên cứu của Maslis (1983) cho thấy giá cổ phiếu có tƣơng quan thuận với
mức độ tài trợ, cũng nhƣ là mối liên hệ giữa hiệu quả hoạt động doanh nghiệp với
cơ cấu vốn. Trong khoảng từ 0,23 đến 0,45 là tỷ lệ nợ hiệu quả tác động đến hiệu
quả hoạt động doanh nghiệp. Tối ƣu hóa đƣợc tỷ lệ này sẽ có lợi cho doanh nghiệp.
Nghiên cứu của Titman và Wessels (1985) thấy rằng chi phí đại diện tác
động tiêu cực lên đòn bẩy. Smith và Warner (1979) thấy rằng có đến 91% các điều
khoản ràng buộc pháp lý giữa ngƣời phát hành và ngƣời giữ trái phiếu đã hạn chế
việc phát hành nợ bổ sung. Nhƣ vậy, có bằng chứng về sự tồn tại của chi phí đại
diện trong các công ty, mà nó nhằm mục đích xác định cấu trúc vốn.
Nghiên cứu của Masulis và Korwar (1986), Asquith và Mullins (1986),
Kolodny và Suhler (1985) và Mikkelson và Partch (1986), các cuộc nghiên cứu sự
kiện (Event Studies) cho thấy rằng việc phát hành cổ phần đƣợc xem nhƣ là tin xấu
của thị trƣờng, ngày thông báo phát hành có ảnh hƣởng tiêu cực lên giá cổ phiếu.
Điều này phù hợp với lý thuyết trât tự phân hạng. Do đó, các công ty sẽ dùng đến
việc phát hành cổ phiếu nhƣ là một phƣơng án cuối cùng (Copeland, 1988: 522).
Nghiên cứu của Rajan và Zingales (1995) đƣợc thực hiện ở bảy nƣớc có nền
công nghiệp tiên tiến. Tác giả kết luận rằng có mối quan hệ ngƣợc chiều giữa giá trị
sổ sách của cổ phiếu với đòn bẩy tài chính.
Nghiên cứu của Demirguc-Kunt và Maksimovic (1999) so sánh dữ liệu cấu
trúc vốn của các công ty từ 19 quốc gia phát triển và 11 quốc gia đang phát triển.
Tác giả thấy rằng sự khác biệt về thể chế giữa các nƣớc phát triển và đang phát triển
3

giải thích một phần lớn sự biến động trong việc sử dụng nợ dài hạn.

Nghiên cứu của Wei Xu (2005) cho thấy có mối liên hệ vững chắc về hiệu
quả hoạt động của doanh nghiệp (đo lƣờng bằng ROE) với cơ cấu tài chính: (1) hiệu
quả hoạt động của doanh nghiệp có mối liên hệ cùng chiều với tỷ lệ nợ; (2) khi tỷ lệ
nợ nằm trong khoảng 24,52% tới 51,13% thì hiệu quả hoạt động có mối quan hệ
theo phƣơng trình bậc hai và bậc ba với tỷ lệ nợ.
Nghiên cứu của Margaritis (2007) về mối quan hệ nhân quả giữa cơ cấu vốn
và hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp cho thấy hiệu quả hoạt động của doanh
nghiệp ảnh hƣởng đến cơ cấu vốn, và ngƣợc lại cơ cấu vốn cũng tác động đến hiệu
quả hoạt động của doanh nghiệp.
Các mô hình, chứng cứ nêu trên cho thấy sự phức tạp của các yếu tố quyết
định cấu trúc vốn. Bài nghiên cứu của Myers gửi đến Hiệp hội Tài chính Mỹ vào
năm 1983, với tựa đề "The Capital structure Puzzle", nó phù hợp với mô tả tình
hình hiện hành. Các câu hỏi cơ bản về các quyết định nguồn tài trợ của một công ty
có tác động lên giá trị doanh nghiệp hay không vẫn chƣa đƣợc giải quyết. Các bằng
chứng về cấu trúc vốn rất khó để thống nhất với nhau. Nhƣ Copeland và Weston chỉ
ra, "Một số lƣợng lớn công việc cần đƣợc thực hiện trƣớc khi đạt đƣợc sự nhất trí về
tác động của cấu trúc vốn vào chi phí sử dụng vốn " (Copeland, 1983:459). "Nhƣ
vậy, sự đồng thuận hiện nay về vấn đề này trong các tài liệu tài chính có vẻ để cho
biết rằng yếu tố quyết định cấu trúc vốn của một doanh nghiệp vẫn là đề tài để tranh
luận và yêu cầu cần nghiên cứu thực nghiệm thêm (empirical investigation)"
(Martin, 1988:379).
3. MỤC TIÊU NGHIÊN CỨU
Nghiên cứu cơ sở lý luận và thực tiễn về các nhân tố ảnh hƣởng đến cấu trúc
vốn của Doanh nghiệp ngành cao su Việt Nam
Phân tích thực trạng cấu trúc vốn của các Doanh nghiệp ngành cao su Việt
Nam.
Đề xuất giải pháp xây dựng cấu trúc vốn cho các Doanh nghiệp ngành cao su
việt Nam.
4

4. ĐỐI TƢỢNG VÀ PHẠM VI NGHIÊN CỨU
Đối tƣợng nghiên cứu của đề tài là các Công ty niêm yết ngành cao su trên
Sở Giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh.
Phạm vi nghiên cứu: Các chỉ số tính toán là giá trị sổ sách đƣợc lấy từ báo
cáo tài chính của các công ty niêm yết ngành cao su trên Sở Giao dịch Chứng khoán
Thành phố Hồ Chí Minh.
Kỳ nghiên cứu: quí 1/2008-quí 1/2011
Số lƣợng công ty là bốn công ty cao su niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng
choán Thành phố Hồ Chí Minh.
5. PHƢƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
Phƣơng pháp nghiên cứu của đề tài sử dụng kết hợp phân tích định tính và
định lƣợng. Dùng mô hình hồi qui kiểm định các nhân tố ảnh đến cấu trúc vốn, qua
đó để thấy đƣợc những nhân tố nào ảnh hƣởng đến cấu trúc vốn, mức độ ảnh hƣởng
nhƣ thế nào trên cơ sở phân tích các kết quả nghiên cứu của các lý thuyết về cấu
trúc vốn và các nghiên cứu thực nghiệm đã thực hiện ở các nƣớc khác trên thế giới.
6. CẤU TRÚC LUẬN VĂN
Phần mở đầu
Chƣơng 1: Tổng quan nghiên cứu của đề tài
Chƣơng 2: Phân tích thực trạng cấu trúc vốn của các Doanh nghiệp ngành cao su
Việt Nam.
Chƣơng 3: Để xuất giải pháp xây dựng cấu trúc vốn cho các Doanh nghiệp ngành
cao su Việt Nam.




5

Chƣơng 1: TỔNG QUAN NGHIÊN CỨU CỦA ĐỀ TÀI
1.1. Lý luận về cấu trúc vốn của doanh nghiệp

1.1.1. Cấu trúc tài chính
Cấu trúc tài chính đƣợc thể hiện trên mặt phải của bảng cân đối kế toán. Cấu
trúc tài chính bao gồm nợ ngắn hạn cộng với nợ trung, dài hạn và vốn cổ phần
thƣờng – tất cả đều đƣợc dùng để tài trợ tài sản của doanh nghiệp.
Cấu trúc tài chính của doanh nghiệp bị ảnh hƣởng bởi một số yếu tố, bao
gồm tốc độ tăng trƣởng, sự ổn định doanh số bán hàng của doanh nghiệp, vị thế
cạnh tranh của doanh nghiệp (tức là, sự ổn định của lợi nhuận), cấu trúc tài sản của
doanh nghiệp, quan điểm của ngƣời quản lý và ngƣời cho vay của doanh nghiệp.
1.1.2. Cấu trúc vốn
Cấu trúc vốn đƣợc định nghĩa là một sự kết hợp giữa chứng khoán nợ và
chứng khoán vốn đƣợc dùng để tài trợ cho quyết định đầu tƣ thực của doanh
nghiệp. Cấu trúc vốn phản ánh chiến lƣợc tài chính của công ty, ví dụ nhƣ, tỷ lệ nợ
trên vốn chủ sở hữu mục tiêu của doanh nghiệp, và cũng thể hiện chiến thuật tài
chính của doanh nghiệp, ví dụ nhƣ, kế hoạch và thời gian cụ thể của việc phát hành
nợ.
Trên bảng cân đối kế toán, cấu trúc vốn đƣợc thể hiện:
Tài sản
Nguồn vốn

A. Nợ phải trả
1. Nợ ngắn hạn
- Nợ ngắn hạn không thƣờng xuyên
- Nợ ngắn hạn thƣờng xuyên
2. Nợ dài hạn
B. Vốn chủ sở hữu
1. Vốn cổ phần ƣu đãi
2. Vốn cổ phần thƣờng
- Cổ phần thƣờng
- Lợi nhuận giữ lại

Cấu trúc vốn không xem xét đến nợ ngắn hạn, vì nợ ngắn hạn mang tính
ngắn hạn tạm thời, không ảnh hƣởng nhiều đến sự chia sẻ quyền quản lí và giám sát
Cấu
trúc
tài
chính
Cấu
trúc
vốn
6

hoạt động của doanh nghiệp. Các khoản nợ ngắn hạn hầu nhƣ chỉ đƣợc sử dụng để
đáp ứng nhu cầu bổ sung vốn lƣu động của doanh nghiệp, không bị tác động nhiều
bởi các nhân tố bên trong và bên ngoài doanh nghiệp. Hơn nữa chi phí để tiếp cận
vốn ngắn hạn thấp hơn vốn dài hạn. Do vậy, khi thiết lập kế hoạch huy động vốn,
doanh nghiệp chỉ xem xét đến các nguồn vốn dài hạn.

Bảng 1.1 – Ƣu và nhƣợc điểm của từng nguồn vốn
Nguồn
vốn
Ƣu điểm
Nhƣợc điểm
Nợ
 Lãi suất phải trả trên khoản vay
đƣợc xem là chi phí hợp lệ và đƣợc
khấu trừ thuế. Có thể tận dụng lợi thế
đòn bẩy tài chính để gia tăng lợi nhuận
cho cổ đông.
 Cho phép chủ doanh nghiệp nắm
quyền kiểm soát toàn bộ hoạt động

doanh nghiệp.
 Chi phí sử dụng nợ thông thƣờng
rẻ hơn chi phí sử dụng vốn chủ sỡ hữu
vì rủi ro đối với chủ nợ thấp hơn, trái
quyền của chủ nợ ƣu tiên hơn trái
quyền của các chủ sở hữu.
 Bắt buộc trả vốn gốc và lãi vào các
thời điểm xác định, áp lực tài chính cho doanh
nghiệp.
 Làm gia tăng rủi ro tài chính và xấu đi
hệ số nợ của công ty.
 Doanh nghiệp sẽ bị phá sản nếu không
thanh toán đƣợc nợ và lãi vay.
Vốn
chủ
sở
hữu
 Không phải trả vốn gốc
 Không phải trả lãi mà chia lời tuỳ
theo kết quả hoạt động kinh doanh và
chính sách cổ tức của doanh nghiệp.
 Doanh nghiệp không bị phá sản
nếu không chia lãi cho chủ sở hữu.


 Cổ tức không đƣợc khấu trừ thuế.
 Chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu cao hơn
chi phí sử dụng nợ vì rủi ro của chủ sở hữu cao
hơn vì các cổ đông có trái quyền đối với lợi
nhuận sau khi chi trả trái quyền ƣu tiên của các

chủ nợ.
 Bị phân chia phiếu bầu và tác động đến
quản lý của công ty.
7

1.1.3. Cấu trúc vốn tối ƣu
1.1.3.1. Khái niệm về cấu trúc vốn tối ƣu
Cấu trúc vốn tối ƣu là một hỗn hợp nợ dài hạn, cổ phần ƣu đãi, và vốn cổ
phần thƣờng cho phép tối thiểu hoá chi phí sử dụng vốn bình quân của doanh
nghiệp. Với một cấu trúc vốn có chi phí sử dụng vốn bình quân đƣợc tối thiểu hoá,
tổng giá trị các chứng khoán của doanh nghiệp đƣợc tối đa hoá. Do đó, cấu trúc vốn
có chi phí sử dụng vốn tối thiểu đƣợc gọi là cấu trúc vốn tối ƣu.
Vấn đề cốt lõi của cấu trúc vốn tối ƣu là khi doanh nghiệp vay nợ, doanh
nghiệp tận dụng đƣợc lợi thế của lá chắn thuế từ nợ vay. Giá trị của doanh nghiệp
khi vay nợ sẽ bằng giá trị của doanh nghiệp không vay nợ cộng với hiện giá của lá
chắn thuế từ nợ. Trong trƣờng hợp đặc biệt là khi doanh nghiệp vay nợ vĩnh viễn thì
hiện giá của tấm chắn thuế sẽ bằng thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp nhân với
nợ vay. Mặt trái của vay nợ là vay càng nhiều nợ thì sẽ xuất hiện chi phí kiệt quệ tài
chính và một lúc nào đó hiện giá của chi phí kiệt quệ tài chính sẽ làm triệt tiêu hiện
giá của của lá chắn thuế từ nợ vay.
1.1.3.2. Nguyên tắc xây dựng cấu trúc vốn tối ƣu

(Chi tiết xem thêm phần phụ lục 3.1)


Nguyên tắc xây dựng cấu trúc vốn
Tính tƣơng
thích
Loại vốn có đƣợc
phải nhất quán

hay hoà hợp với
loại tài sản hoạt
động mà doanh
nghiệp đang
sử dụng
Nguyên tắc chi phí
sử dụng vốn
Theo nguyên tắc
này, doanh nghiệp sẽ
lựa chọn nguồn vốn
sao cho chi phí sử
dụng vốn bình quân
gia quyền là thấp
nhất nhƣng đạt lợi
nhuận cao nhất






Nguyên tắc quyền
kiểm soát
Theo nguyên tắc
này, doanh nghiệp
nên huy động thêm
vốn vay vì chủ nợ
không có tiếng nói
trong việc lựa chọn
ban điều hành.

Nguyên tắc tài
trợ linh hoạt
Là khả năng điều
chỉnh nguồn vốn
tăng hay giảm
đáp ứng với các
thay đổi quan
trọng trong nhu
cầu vốn
Nguyên tắc định
thời điểm thích hợp
Cấu trúc vốn thay
đổi tùy theo chu kỳ
sống của doanh
nghiệp, đặc điểm của
nền kinh tế, tình
trạng tăng trƣởng của
nền kinh tế
8

1.1.3.3. Nhóm chỉ tiêu đánh giá hiệu quả sử dụng đòn bẩy tài chính
Để giúp các nhà quản lý có cơ sở đánh giá và kiểm tra tình hình sử dụng vốn
một cách cụ thể trên cơ sở những chỉ tiêu mang tính định lƣợng, doanh nghiệp
thƣờng sử dụng các chỉ tiêu sau:
 Tỷ suất sinh lợi trên tài sản (ROA)
Tỷ suất sinh lợi trên tài sản (ROA) là một tỷ số tài chính dùng để đo lƣờng
khả năng sinh lợi trên mỗi đồng tài sản của doanh nghiệp, hay nói cách khác cứ mỗi
đồng tài sản đƣợc sử dụng trong quá trình sản xuất kinh doanh thì tạo ra đƣợc bao
nhiêu đồng lợi nhuận.
Nếu tỷ số này lớn hơn 0, thì có nghĩa doanh nghiệp làm ăn có lãi. Tỷ số càng

cao cho thấy doanh nghiệp làm ăn càng hiệu quả. Còn nếu tỷ số nhỏ hơn 0, thì
doanh nghiệp làm ăn thua lỗ. Tỷ số cho biết hiệu quả quản lý và sử dụng tài sản để
tạo ra thu nhập của doanh nghiệp.
Tỷ số lợi nhuận ròng trên tài sản phụ thuộc vào mùa vụ kinh doanh và ngành
nghề kinh doanh. Do đó, các nhà phân tích và đầu tƣ chỉ sử dụng tỷ số này trong so
sánh doanh nghiệp với bình quân toàn ngành hoặc với doanh nghiệp khác cùng
ngành và so sánh cùng một thời kỳ.

 Tỷ suất sinh lợi trên vốn cổ phần thƣờng (ROE)
Tỷ số này đo lƣờng khả năng sinh lợi trên mỗi đồng vốn cổ phần thƣờng. Tỷ
số lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu cho biết cứ 100 đồng vốn chủ sở hữu của công ty
cổ phần này tạo ra bao nhiều đồng lợi nhuận. Nếu tỷ số này mang giá trị dƣơng, là
công ty làm ăn có lãi; nếu mang giá trị âm là công ty làm ăn thua lỗ.
Cũng nhƣ tỷ số lợi nhuận trên tài sản, tỷ số này phụ thuộc vào thời vụ kinh
doanh. Ngoài ra, nó còn phụ thuộc vào quy mô và mức độ rủi ro của công ty. Để so
sánh chính xác, cần so sánh tỷ số này của một công ty cổ phần với tỷ số bình quân
của toàn ngành, hoặc với tỷ số của công ty tƣơng đƣơng trong cùng ngành.
9

Tỷ số lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu hay đƣợc đem so sánh với tỷ số lợi
nhuận trên tài sản (ROA). Nếu tỷ số lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu (ROE) lớn hơn
tỷ suất sinh lợi trên tài sản (ROA) thì có nghĩa là đòn bẩy tài chính của công ty đã
có tác dụng tích cực, nghĩa là công ty đã thành công trong việc huy động vốn của cổ
đông để kiếm lợi nhuận với tỷ suất cao hơn tỷ lệ tiền lãi mà công ty phải trả cho các
cổ đông.


 Thu nhập trên mỗi cổ phần (EPS)
Thu nhập mỗi cổ phần (Earning Per Share) là lợi nhuận trên mỗi cổ phần.
Đây là phần lợi nhuận mà công ty phân bổ cho mỗi cổ phần thông thƣờng đang

đƣợc lƣu hành trên thị trƣờng. EPS đƣợc sử dụng nhƣ một chỉ số thể hiện khả năng
kiếm lợi nhuận của doanh nghiệp, đƣợc tính bởi công thức:

 Độ bẩy tài chính và rủi ro tài chính
Độ bẩy tài chính (Degree of financial leverage - DFL) đƣợc định nghĩa là
phần trăm thay đổi trong thu nhập mỗi cổ phần (EPS) do 1% thay đổi trong EBIT.

Trong đó, I là lãi suất hàng năm phải trả, PD là cổ tức hàng năm phải trả, T
là thuế suất thuế thu nhập công ty.
Rủi ro tài chính chỉ tính khả biến tăng thêm của thu nhập mỗi cổ phần và xác
suất mất khả năng chi trả xảy ra khi một doanh nghiệp sử dụng các nguồn tài trợ có
chi phí tài chính cố định, nhƣ nợ và cổ phần ƣu đãi trong cấu trúc vốn của mình.
10

Việc gia tăng sử dụng các số lƣợng nợ và cổ phần ƣu đãi làm tăng các chi phí tài
chính cố định của doanh nghiệp; đến lƣợt mình các chi phí này lại làm tăng mức
EBIT mà doanh nghiệp phải đạt đƣợc để đáp ứng các nghĩa vụ tài chính và duy trì
hoạt động. Lý do một doanh nghiệp chấp nhận rủi ro của tài trợ có chi phí tài chính
cố định là để tăng lợi nhuận có thể có cho các cổ đông.
Đòn bẩy tài chính có khả năng làm gia tăng tỷ suất sinh lợi mong đợi của vốn
cổ phần nhƣng cũng ngay lúc đó chúng sẽ đƣa cổ đông tới một rủi ro lớn hơn: tỷ
suất sinh lợi cao sẽ trở nên cao hơn nữa nhƣng nếu tỷ suất sinh lợi trên vốn đầu tƣ
thấp thì tỷ suất sinh lợi mong đợi trên vốn cổ phần thậm chí càng thấp hơn.


Hình 1.1- Minh hoạ về đòn bẩy tài chính
Nguồn: TS.Trần Ngọc Thơ (2003), Tài chính doanh nghiệp hiện đại [1]
1.1.4. Các lý thuyết cấu trúc vốn doanh nghiệp
Khi hoạch định cấu trúc vốn của một doanh nghiệp nền tảng của xây dựng
cấu trúc vốn đƣợc dựa trên các lý thuyết cấu trúc vốn sau:

1.1.4.1. Lý thuyết M&M về cấu trúc vốn của công ty
Lý thuyết M&M về cấu trúc vốn của công ty đƣợc Franco Modigliani và
Merton Miller đƣa ra từ năm 1958. Lý thuyết M&M dựa trên những giả định quan
trọng sau đây: Giả định về thuế, giả định về chi phí giao dịch, giả định về chi phí
khốn khó tài chính, giả định về thị trƣờng hoàn hảo
EPS
0
EPS’
0
∆EPS
A
∆EPS
B
EPS
1
EPS
’
1
EPS
2
EPS
’
2
DN- B Cấu trúc vốn có
tài trợ bằng nợ
DN- A Cấu trúc vốn
tài trợ hoàn toàn bằng
vốn cổ phần
EPS
EBIT

EBIT
0
EBIT
1
EBIT
2
11

 Trƣờng hợp thứ 1: Trong điều kiện không có thuế. Các giả định đầy đủ
của lý thuyết M&M bao gồm: Không có thuế thu nhập doanh nghiệp và thuế thu
nhập cá nhân, không có chi phí giao dịch, không có chi phí phá sản và chi phí khó
khăn tài chính, cá nhân và công ty đều có thể vay tiền ở mức lãi suất nhƣ nhau, thị
trƣờng vốn là thị trƣờng hoàn hảo.
 Mệnh đề I: Giá trị công ty
Trong một thị trƣờng hoàn hảo bất kỳ một sự kết hợp chứng khoán nào
cũng đều tốt nhƣ nhau. Giá trị của doanh nghiệp không chịu tác động của lựa chọn
cấu trúc vốn. Kết luận của M&M dựa trên qui luật bảo tồn giá trị. Giá trị của một tài
sản đƣợc bảo tồn bất kể tính chất của trái quyền đối với tài sản đó.
M&M hỗ trợ cho lý thuyết của họ bằng lập luận rằng một qui trình mua bán
song hành sẽ ngăn chặn việc các doanh nghiệp tƣơng đƣơng có các giá trị thị trƣờng
khác nhau chỉ bởi vì có các cấu trúc vốn khác nhau.
 Mệnh đề II: Chi phí sử dụng vốn
Tỷ suất sinh lợi dự kiến từ vốn cổ phần thƣờng của một doanh nghiệp có vay
nợ tăng tƣơng ứng với tỷ lệ nợ /vốn cổ phần (D/E), đƣợc đo lƣờng bằng giá trị thị
trƣờng. Tỷ lệ gia tăng tùy thuộc vào chênh lệch giữa r
A
– tỷ suất sinh lợi dự kiến từ
một danh mục gồm tất cả chứng khoán của doanh nghiệp, và r
D
– tỷ suất sinh lợi dự

kiến từ nợ. Về mặt toán học, định đề II của M&M có thể đƣợc biểu diễn với công
thức: r
E
= r
A
+ (r
A
–r
D
)*(D/E) (1.6)
Trong đó: r
A
: Tỷ suất sinh lợi dự kiến từ tài sản của doanh nghiệp, r
E
: Tỷ suất sinh
lợi từ vốn cổ phần, r
D
: Tỷ suất sinh lợi dự kiến từ nợ, D/E: Tỷ lệ nợ/ vốn cổ phần.
Tỷ suất sinh lợi dự kiến từ vốn cổ phần r
E
tăng theo tuyến tính với tỷ lệ
nợ/vốn cổ phần khi nào mà nợ không có rủi ro. Nhƣng nếu đòn bẩy tài chính làm
tăng rủi ro của nợ, các trái chủ đòi hỏi một tỷ suất sinh lợi cao hơn từ nợ. Điều này
làm tỷ lệ gia tăng trong r
E
chậm lại là vì những ngƣời nắm giữ nợ có rủi ro gánh
chịu một phần rủi ro kinh doanh của doanh nghiệp. Khi doanh nghiệp vay nợ nhiều
hơn, rủi ro này chuyển nhiều hơn từ các cổ đông sang trái chủ.
12

Hình 1.2 – Chi phí sử dụng vốn
Nguồn: TS.Trần Ngọc Thơ (2003), Tài chính doanh nghiệp hiện đại [1]
 Trƣờng hợp thứ 2: Lý thuyết M&M trong môi trƣờng có thuế
 Mệnh đề I: Giá trị Công ty trong trƣờng hợp có thuế
Trong trƣờng hợp có thuế thu nhập doanh nghiệp, giá trị doanh nghiệp có
vay nợ bằng giá trị doanh nghiệp không có vay nợ cộng với hiện giá của lá chắn
thuế. Về mặt toán học, mệnh đề M&M số I trong trƣờng hợp có thuế đƣợc diễn tả
bởi công thức: V
L
=V
U
+ T
C
D
L
(1.7)
Hình1.3, ta thấy giá trị doanh nghiệp sẽ tăng khi tổng nợ tăng vì tác
động của tiết kiệm thuế. Đây chính là ý tƣởng cơ bản của mô hình M&M I
dƣới tác động của thuế.

Hình 1.3 – Tác động của nợ lên giá trị doanh nghiệp
Nguồn: Fundamentals of Corporate Finance, 8
th
Edition [31]
Giá trị của
DN (V
L
)
Tổng nợ (D)

V
U

V
L
= V
U
+ T
C
x D
T
C
x D
V
U

=T
C

Tỷ
suất
sinh
lợi
Nợ phi rủi ro
Nợ có rủi ro
D/E
r
E
= Tỷ suất sinh lợi dự kiến của vốn cồ phần
r

A
= Tỷ suất sinh lợi dự kiến từ tài sản
r
D
= Tỷ suất sinh lợi dự kiến từ nợ
13

 Mệnh đề II: Chi phí sử dụng vốn trong trƣờng hợp có thuế
Trong trƣờng hợp có thuế, lợi nhuận yêu cầu trên vốn cổ phần có quan hệ
cùng chiều với mức độ sử dụng đòn bẩy tài chính hay tỷ số nợ nhƣng mối quan hệ
này đƣợc diễn tả bởi công thức. r
E
= r
U
+ (r
U
– r
D
)(1-T
C
)D/E (1.8)

Hình 1. 4– Tác động của nợ lên chi phí sử dụng vốn
Nguồn: Fundamentals of Corporate Finance, 8
th
Edition [31]

Hình 1.4, ta thấy đƣợc mối liên hệ giữa chi phí vốn chủ sở hữu, chi phí nợ
sau thuế và chi phí vốn trung bình. WACC có khuynh hƣớng giảm khi tỷ lệ nợ/vốn
chủ sở hữu tăng. Mặt khác đòn bẩy tài chính làm gia tăng rủi ro đối với vốn cổ phần

nên chi phí sử dụng vốn cổ phần r
E
tăng lên khi công ty gia tăng tỷ số nợ.
Ảnh hƣởng của thuế và chi phí khốn khó tài chính lên giá trị công ty và
chi phí sử dụng vốn.
Modigliani và Miller cho rằng, trong trƣờng hợp có thuế, giá trị công ty tăng
lên và chi phí sử dụng vốn trung bình giảm xuống khi công ty gia tăng tỷ số nợ. Một
số tác giả khác phản bác lại rằng trên thực tế không phải giá trị công ty tăng mãi khi
tỷ số nợ gia tăng, bởi vì khi tỷ số nợ gia tăng làm phát sinh một loại chi phí, gọi là
chi phí khốn khó tài chính (financial distress costs), làm giảm đi sự gia tăng giá trị
của công ty có vay nợ. Đến một điểm nào đó của tỷ số nợ, chi phí khốn khó tài
chính sẽ vƣợt qua lợi ích của lá chắn thuế, khi ấy giá trị công ty có vay nợ bắt đầu
giảm dần, chi phí sử dụng vốn trung bình của công ty bắt đầu tăng lên.
V
L
= V
U
+ PV(lá chắn thuế) – PV(chi phí khốn khó tài chính) (1.9)
Chi phí sử dụng vốn (%)

r
E
= r
U
+ (r
U
– r
D
)(1-T
C

)D/E
R
U

WACC=(E/V) r
E
+(D/V)r
D
(1-T
c
)
r
D
(1-T
C
)
D/E
14


Hình 1.5- Giá trị doanh nghiệp khi có lá chắn thuế và chi phí kiệt quệ tài chính
Nguồn: TS.Trần Ngọc Thơ (2003), Tài chính doanh nghiệp hiện đại [1]

1.1.4.2. Thuyết đánh đổi cấu trúc vốn – (Trade-off theory capital structure)
Thuyết đánh đổi cấu trúc vốn (Scott, 1977) cho rằng: Doanh nghiệp nên gia
tăng nợ cho đến khi giá trị từ hiện giá tấm chắn thuế vừa đủ để đƣợc bù trừ, ở mức
cận biên, bằng gia tăng trong hiện giá chi phí kiệt quệ tài chính. Khi đó, giá trị
doanh nghiệp đƣợc tính nhƣ sau:

Lý thuyết này cũng nhằm mục đích giải thích vì sao các doanh nghiệp

thƣờng đƣợc tài trợ một phần bằng nợ vay, một phần bằng vốn cổ phần. Một lý do
lớn khiến các doanh nghiệp không thể tài trợ hoàn toàn bằng nợ vay là vì, bên cạnh
sự hiện hữu lợi ích tấm chắn thuế từ nợ, việc sử dụng tài trợ bằng nợ cũng phát sinh
nhiều chi phí, điển hình nhất là các chi phí kiệt quệ tài chính bao gồm cả chi phí
trực tiếp lẫn chi phí gián tiếp của việc phá sản có nguyên nhân từ nợ.
Lý thuyết đánh đổi này của cấu trúc vốn thừa nhận rằng các tỷ lệ nợ mục tiêu
có thể khác nhau giữa các doanh nghiệp. Các công ty có tài sản hữu hình an toàn và
nhiều thu nhập chịu thuế để đƣợc khấu trừ nên có tỷ lệ mục tiêu cao. Các công ty
không sinh lợi có các tài sản vô hình nhiều rủi ro nên dựa chủ yếu vào tài trợ vốn cổ
Giá trị doanh
nghiệp nếu sử
dụng nợ
=

+
-
Giá trị doanh nghiệp
nếu tài trợ hoàn toàn
bằng vốn cổ phần
Hiện giá chi phí kiệt
quệ tài chính và chi
phí trung gian
Hiện giá
lá chắn
thuế
Giá trị nếu đƣợc tài
trợ hoàn toàn bằng
vốn cổ phần
PV lá chắn thuế
PV(Chi phí kiệt quệ tài chính)

Tỷ lệ nợ tối ƣu
Giá trị
thị
trƣờng
Tỷ lệ nợ
(1.10)
15

phần.Tuy nhiên , lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn không thể giải thích tại sao một số
trong các công ty thành công nhất lại phát đạt khi có rất ít nợ, tức là đã từ bỏ không
sử dụng các tấm chắn thuế lãi từ chứng khoán nợ quý giá.
1.1.4.3. Thuyết trật tự phân hạng (The Pecking Order Theory)
Thuyết trật tự phân hạng đƣợc nghiên cứu khởi đầu bởi Myers và Majluf
(1984) và đƣợc mở rộng ra bởi Lucas và McDonald (1990). Lý thuyết này cho rằng
các doanh nghiệp sử dụng tài trợ nội bộ khi có sẵn và chọn nợ hơn là vốn cổ phần
khi cần đến tài trợ từ bên ngoài.
Lý thuyết trật tự phân hạng bắt đầu với thông tin bất cân xứng, các giám đốc
biết nhiều về các tiềm năng, rủi ro và các giá trị của công ty mình hơn là các nhà
đầu tƣ bên ngoài. Họ cố gắng tìm thời điểm phát hành khi cổ phần có giá trị phải
chăng hay đƣợc định giá cao. Các nhà đầu tƣ hiểu điều này, và diễn dịch một quyết
định phát hành cổ phần nhƣ một tin tức xấu. Điều này giải thích tại sao giá cổ phần
thƣờng sụt khi thông tin phát hành cổ phần đƣợc công bố. Giá cổ phần thƣờng tăng
khi công ty công bố một gia tăng cổ tức thƣờng xuyên vì các nhà đầu tƣ diễn dịch
việc gia tăng này nhƣ một dấu hiệu về sự tin tƣởng của ban giám đốc công ty về thu
nhập tƣơng lai.
Thông tin bất cân xứng tác động đến việc lựa chọn giữa tài trợ nội bộ và tài
trợ từ bên ngoài, và giữa phát hành mới chứng khoán nợ và chứng khoán vốn cổ
phần. Điều này đƣa tới một trật tự phân hạng, theo đó đầu tƣ sẽ đƣợc tài trợ trƣớc
tiên bằng vốn nội bộ, chủ yếu là lợi nhuận tái đầu tƣ, rồi mới đến phát hành nợ mới
và cuối cùng là phát hành cổ phần mới. Phát hành vốn cổ phần mới thƣờng là

phƣơng án cuối cùng khi mà công ty đã sử dụng hết khả năng vay nợ và kiệt quệ tài
chính đang đe doạ. Điều này giải thích tại sao các doanh nghiệp có khả năng sinh
lợi nhất thƣờng vay ít hơn.
Lý thuyết trật tự phân hạng kém thành công hơn trong việc giải thích các
khác biệt trong tỷ lệ nợ giữa các ngành. Thí dụ, các tỷ lệ nợ có xu hƣớng thấp trong
các ngành có công nghệ cao, tăng trƣởng cao, ngay cả khi nhu cầu vốn bên ngoài rất
lớn. Cũng có các ngành thành đạt ổn định- nhƣ ngành điện công ích, dòng tiền nhƣ