Xác định cơ cấu vốn tối ưu cho Công ty TNHH TMSX Hiếu Huyền

TRƯỜNG ĐẠI HỌC NGOẠI THƯƠNG
KHOA QUẢN TRỊ KINH DOANH
***
BÁO CÁO THỰC TẬP GIỮA KHÓA
CƠ CẤU VỐN TỐI ƯU CHO CÔNG TY TRÁCH NHIỆM
HỮU HẠN THƯƠNG MẠI VÀ SẢN XUẤT HIẾU HUYỀN
Họ và tên sinh viên: Trần Viết Dũng
Mã sinh viên: 1211230017
Lớp: Anh 2 – QTKD
Khóa: 51
Giáo viên hướng dẫn:
Hà Nội, tháng 8 năm 2016
MỤC LỤC
Chương 1: GIỚI THIỆU CÔNG TY TNHH THƯƠNG MẠI & SẢN XUẤT HIẾU
HUYỀN
1.1 Quá trình hình thành và phát triển
Doanh nghiệp tư nhân Hiếu Huyền nay thành công ty TNHH SX & TM Hiếu Huyền
được thành lập theo giấy phép số 035219 do Sở kế hoạch và Đầu tư TP Hà Nội cấp ngày
23/07/1999
Trụ sở làm việc tại: Quốc lộ 32 , xã Đức Thượng, huyện Hoài Đức, TP Hà Nội
Tháng 7 năm 1999 : Doanh nghiệp được thành lập, hoạt động trong lĩnh vực thương mại
buôn bán phụ tùng máy nông nghiệp
Năm 2001: Ban lãnh đạo doanh nghiệp nhận thấy cần phải chuyển đổi mô hình kinh
doanh của doanh nghiệp, vì thế tháng 4 năm 2001 sản phẩm băng vệ sinh phụ nữ
" Thạch Thảo - Lisa " mang thương hiệu Việt đầu tiên được ra đời, phù hợp với người
tiêu dùng có mức thu nhập trung bình, từ khi sản phẩm băng vệ sinh " Thạch Thảo - Lisa
" được đưa ra thị trường, đã đánh dấu một bước chuyển mình mạnh mẽ của doanh nghiệp
nói chung và ngành sản xuất băng vệ sinh phụ nữ tại Việt Nam nói riệng.

Năm 2004 : Sau một thời gian hoạt động trong lĩnh vực thị trường sản xuất băng vệ sinh
phụ nữ. Doanh nghiệp đã khẳng định mình bằng thương hiệu " Thạch Thảo - Lisa" Sản

phẩm của doanh nghiệp đã được người tiêu dùng bình chọn là " Hàng Việt Nam chất
lượng cao". Doanh nghiệp đã xây dựng được hệ thống đại lý phân phối trên tất cả các
tỉnh thành trong nước, hàng sản xuất ra tới đâu hết đến đó.
Năm 2006 : Ban lãnh đạo doanh nghiệp quyết định mở rộng diện tích nhà xưởng lên
7000m2, đồng thời trang bị thêm hai dây chuyền sản xuất băng vệ sinh tự động hóa đáp
ứng nhu cầu của người tiêu dùng ngày một cao.

Năm 2008 : Để đa dạng hóa sản phẩm, tăng khả năng cạnh tranh, năm 2008 doanh nghiệp
đã mạnh dạn đầu tư thêm hai dây chuyền sản xuất Tã vệ sinh " Paby's " (tã trẻ em), Tã vệ
sinh " Joycare" (tã người già) , áp dụng tiêu chuẩn chất lượng ISO 9000: 2001 vào quản
Giám đốc
Nguyễn Văn Chính
Giám đốc
Nguyễn Văn Chính
Phó giám đốc
Vũ Thị Phượng
Phó giám đốc
Vũ Thị Phượng
Phó giám đốc
Nguyễn Văn Huynh
Phó giám đốc
Nguyễn Văn Huynh
Trưởng bộ phân điện
Bùi Văn Tỉnh
Trưởng bộ phân điện
Bùi Văn Tỉnh
Kế toán trưởng
Nguyễn Văn Đại
Kế toán trưởng
Nguyễn Văn Đại

Giám đốc chi nhánh
Nguyễn Văn Tuynh
Giám đốc chi nhánh
Nguyễn Văn Tuynh
lý quy trình sản xuất, vì thế các sản phẩm của doanh nghiệp Hiếu Huyền đã nhanh chóng
chiếm lĩnh thị trường.
Năm 2011: Sự phát triền bền và mạnh các sản phẩm của doanh nghiệp cùng với đội ngũ
làm việc xuất sắc trong suốt các năm qua thì năm 2011 đã đánh dấu một bước đột phá
đáng kể đó chính là doanh nghiệp đã chính thức được Nhà nước công nhận là công ty
TNHHSX & TM HIẾU HUYỀN.Với sự ủng hộ của Nhà nước và khách hàng công ty sẽ
phấn đấu trở thành công ty hàng đầu trong nước nói riêng cũng như ngoài nước nói
chung.Công ty sẽ sản xuất được các sản phẩm băng vệ sinh đáp ứng được mọi nhu cầu
của khách hàng và đó chính là là niềm vinh dự của toàn công ty.
1.2 Chức năng, nhiệm vụ, tổ chức
Sơ đồ nhân sự
Hình 1: Sơ đồ nhân sự 1
1.3 Tổng quan tình hình hoạt động
Chương II: NHỮNG VẤN ĐỀ LÝ LUẬN CƠ BẢN VỀ CƠ CẤU VỐN CỦA DOANH
NGHIỆP
1. Cơ cấu vốn của doanh nghiệp
1.1 Khái niệm cơ cấu vốn của doanh nghiệp
1.2 Thiết lập cơ cấu vốn tối ưu
1.2.1 Khái niệm cơ cấu vốn tối ưu
1.2.2 Căn cứ thiết lập cơ cấu vốn tối ưu
1.2.3 Mô hình cơ cấu vốn tối ưu của lí thuyết M&M
1.2.4 Lí thuyết tĩnh về cơ cấu vồn tối ưu
2. Những nhân tố ảnh hưởng tới cơ cấu vốn
2.1 Rủi ro kinh doanh và rủi ro tài chính
Mô hình M&M tình huống 2 đã chỉ ra rằng chí phí vốn chủ sở hữu được chia làm 2 bộ
phận

Bộ phận thứ nhất R
A
là lãi yêu cầu trên tổng tài sản, phụ thuộc vào hoạt động kinh doanh
của doanh nghiệp. Rủi ra tiềm ẩn trong hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp được gọi
là rủi ro kinh doanh. Rủi ro kinh doanh của doanh nghiệp càng cao thì R
A
càng cao, trong
điều kiện các yếu tố khác không đổi, chi phí sử dụng vồn của doanh nghiệp càng cao.
Bộ phận thứ 2 của chi phí sử dụng vốn, (R
A
– R
D
) x D/E được xác định bởi cơ cấu vốn
của doanh nghiệp. Đối với doanh nghiệp sử dụng toàn bộ vốn chủ sở hữu thì bộ phận này
bằng không. Khi doanh nghiệp bắt đầu huy động nợ, chi phí vốn chủ sở hữu sẽ tăng, Vì
khi đó, xuất hiện rủi ro tài chính do sử dụng thêm nợ mà các cổ đông phải gánh chịu.
Tổng rủi ro có hệ thống của doanh nghiệp bao gồm 2 bộ phận: rủi ro kinh doanh và rủi ro
tài chính. Rủi ro kinh doanh sẽ phụ thuộc vào đa dạng hóa tài sản và hoạt động kinh
doanh của doanh nghiệp. Với mức rủi ro kinh doanh cho trước, bộ phận thứ hai rủi ro tài
chính sẽ hoàn toàn phụ thuộc vào chính sách tài chính của doanh nghiệp. Chi phí vốn chủ
sở hữu sẽ tăng khi doanh nghiệp sử dụng thêm nợ, vì rủi ro tài chính đối với vốn chủ sở
hữu tăng.
Thước đo mức độ rủi ro thường được sử dụng là β
2.2 Chi phí phá sản
Một trong những nguyên nhân ảnh hưởng đến việc sử dụng nợ của các doanh nghiệp là
chi phí phá sản. Khi hệ số nợ trên vốn chủ sở hữu tăng, và cũng có nghĩa là khả năng
doanh nghiệp không thanh toán được cho những trái chủ sẽ tăng. Khi đó quyền sở hữu
doanh nghiệp sẽ chuyển từ cổ đông sang các trái chủ.
Về nguyên tắc, doanh nghiệp sẽ phá sản khi giá trị tài sản của doanh nghiệp tương đương
với giá trị các khoản nợ. Giá trị vốn chủ sở hữu sẽ bằng không và các cổ đồng sẽ chuyển

giao quyền sở hữu doanh nghiệp cho các trái chủ. Khi việc chuyển nhượng này được thực
hiện, các trái chủ sẽ nắm giữ các tài sản tương đương với khoản nợ. Trên thực tế khi
chuyển nhượng cac trái chủ sẽ mất thêm chi phí đó là chi phí phá sản.
Có hai loại chi phí phá sản là chi phí trực tiếp và chi phí gián tiếp.
Chi phí trực tiếp là liên quan đến việc chuyển giao tài sản cho cac trái chủ. Việc chuyển
giao này là quá trình pháp lí không liên quan đến vấn đề kinh tế. Chi phí này bao gồm chi
phí pháp lý và hành chính để làm thủ tục phá sản doanh nghiệp.
Vì các chi phí này liên quan đến thủ tục phá sản do vậy , trái chủ không thể nhận được
toàn bộ tài sản của doanh nghiệp. Một số tài sản sẽ mất đi trong quá trình phá sản.
Chi phí phá sản trực tiếp không khuyến khích việc sử dụng nợ. Nếu doanh nghiệp bị phá
sản, một phần tài sản doanh nghiệp sẽ bị sụt giảm, phần sụt giảm gọi là “ thuế” phá sản.
Do vậy doanh nghiệp đứng trước một sự đánh đổi, vay nợ nhiều hơn để hưởng ưu đãi
thuế nhờ lãi vay nhưng khi doanh nghiệp vay mượn nhiều thì khả năng phá sản cũng sẽ
tăng, khi đó “ thuế phá sản doanh nghiệp” sẽ tăng.
Chi phí phá sản gián tiếp: Vì chi phí phá sản rất lớn nên, cac doanh nghiệp thường trích
lập một khoản dự phòng để tránh nguy cơ phá sản. Khi doanh nghiệp gặp khó khăn về
khả năng thanh toán, hay khủng hoảng tài chính sẽ phát sinh chi phí này.
Chi phí khủng hoảng tài chính sẽ tăng nếu cổ đông và trái chủ là hai nhóm khác nhau.
Cho đến khi doanh nghiệp phá sản, các cổ đông vẫn nắm giữ quyền sở hữu doanh nghiệp.
Do đó họ sẽ đưa ra các quyết định dựa trên quyền lợi của họ. Các cổ đông sẽ bị ảnh
hưởng lớn nhất nên họ sẽ đưa ra các quyết định nhằm tránh phá sản doanh nghiệp. Cac
trái chủ thì ngược lại tìm mọi cách bảo vệ tài sản của doanh nghiệp mà nắm giữ quyền
kiểm soát từ các cổ đông nên họ có động lực để đưa doanh nghiệp phá sản.
Trong khi đó giá trị tài sản của doanh nghiệp có thể bị giảm vì lãnh đạo doanh nghiệp tìm
mọi cách để tránh phá sản thay vì điều hành hoạt động kinh doanh. Do đó hoạt động kinh
doanh có thể ngừng trệ, doanh thu sụt giảm, các nhân viên tốt có thể bỏ việc, các dự án
tiềm năng bị bỏ qua.
Tất cả các chi phí trên là chi phí phá sản gián tiếp, cho dù doanh nghiệp có rơi vào tình
trạng phá sản hay không thì giá trị ròng của daonh nghiệp sẽ bị giảm do doanh nghiệp sử
dụng nợ. Các doanh nghiệp có nguy cơ phá sản lớn hơn sẽ sử dụng nợ lớn hơn.

Tóm lại, chi phí kiệt quệ tài chính sảy ra khi doanh nghiệp không đáp ứng các hứa hẹn
với chủ nợ, hay đáp ứng một cách khó khăn. Như vậy khi vay nợ doanh nghiệp có thêm
phần lá chắn thuế nhưng lại bị bù trừ với chi phí kiệt quệ tài chính. Ta có đẳng thức sau:
Giá trị doanh nghiệp = Giá trị nếu được tài trợ hoàn toàn bằng vốn cổ phần + PV ( lá
chắn thuế) – PV ( chi phí kiệt quệ tài chính)
2.3 Chi phí trung gian
2.4 Các yếu tố quản lí: Nhận thức, năng lực, độ mạo hiểm của nhà quản lí
Năng lực quản lí của lãnh đạo doanh nghiệp có ảnh hưởng rất lớn đến cơ cấu vốn của
doanh nghiệp. Để có thể xây dựng được một cơ cấu vốn tối ưu, đòi hỏi lãnh đạo phải am
hiểu về các nhân tố ảnh hưởng đến chi phí vốn của doanh nghiệp như: lãi suất thị trường,
chi phí phát hành, mức độ rủi ro của ngành, sự thay đổi các chính sách kinh tế,…Hơn nữa
lãnh đạo doanh nghiệp còn phải dự báo được sự thay đổi của các yếu tố này để lường
trước được sự ảnh hưởng tới chi phí sử dụng vốn cũng như cơ cấu vốn.
Mức độ mạo hiểm của nhà quản lý cũng ảnh hưởng đến tính chủ quan của họ đến việc sử
dụng nợ hay vốn chủ sở hữu. Bên cạnh cơ sở xác định cơ cấu vốn là chi phí vốn thì yếu
tố thứ hai là mức độ đánh đổi giữa rủi ro và lợi nhuận. Nếu lãnh đạo doanh nghiệp chấp
nhận rủi ro thì việc sử dụng nợ sẽ tận dụng được đòn bẩy tài chính, làm cho EPS tăng.
Tuy nhiên khi đòn bảy tài chính có tác dụng tiêu cực sẽ làm giảm khả năng sinh lợi của
doanh nghiệp, và cả khả năng thanh toán.
2.5 Chính sách thuế
Thuế là một công cụ điều tiết nền kinh tế rất quan trọng của nhà nước. Tuy nhiên nếu
doanh nghiệp hiểu và vận dụng linh hoạt sẽ vận dụng tác động tích cực của thuế trong
việc xây dựng cơ cấu vốn tối ưu. Mô hình M&M cũng nghiên cứu tác động của thuế đến
cơ cấu vốn. Theo mô hình này, cơ cấu vốn tối ưu sẽ được thiết lập nếu cơ cấu đó có chi
phí vốn nhỏ nhất. Khi doanh nghiệp sử dụng càng nhiều nợ, do tác dụng của thuế thu
nhập doanh nghiệp, chi phí nợ sẽ được điều chính thành chi phí nợ sau thuế, doanh
nghiệp được hưởng phần tiêt kiệm từ thuế
2.6 Mức độ hiệu quả của thông tin trên thị trường tài chính
Chương III: TÍNH TOÁN CƠ CẤU VỐN TỐI ƯU CHO CÔNG TY TNHH
TM&SM HIẾU HUYỀN

1. Mô hình tính toán cơ cấu vốn tối ưu
Một trong những vấn đề làm đau đầu các nhà quản trị tài chính doanh nghiệp là xây dựng
cấu trúc vốn của doanh nghiệp như thế nào, vốn chủ sở hữu bao nhiêu, vay ngân hàng
bao nhiêu để có thể tối đa hóa giá trị doanh nghiệp, hay còn gọi là xây dựng cấu trúc vốn
tối ưu. Đây là một vấn đề khá thú vị cả trong nghiên cứu lý luận lẫn áp dụng trong thực
tiễn. Một cấu trúc vốn tối ưu được định nghĩa là một cấu trúc vốn trong đó chi phí sử
dụng vốn bình quân nhỏ nhất và giá trị doanh nghiệp đạt lớn nhất.
Vấn đề cốt lõi của cấu trúc vốn tối ưu là khi doanh nghiệp vay nợ, doanh nghiệp tận dụng
được lợi thế của lá chắn thuế từ nợ vay, bản chất của vấn đề này là lãi suất mà doanh
nghiệp trả cho nợ được miễn thuế (thuế được đánh sau lãi vay). Một cách đơn giản ta có
thể hình dung là giá trị của doanh nghiệp khi vay nợ sẽ bằng giá trị của doanh nghiệp
không vay nợ cộng với hiện giá của lá chắn thuế từ nợ. Trong trường hợp đặc biệt là khi
doanh nghiệp vay nợ vĩnh viễn thì hiện giá của tấm chắn thuế sẽ bằng thuế suất thuế thu
nhập doanh nghiệp nhân với nợ vay (T
C
D).
Mặt trái của vay nợ là vay càng nhiều nợ thì sẽ xuất hiện chi phí kiệt quệ tài chính và
“một lúc nào đó” hiện giá của chi phí kiệt quệ tài chính (y) sẽ làm triệt tiêu hiện giá của
của lá chắn thuế từ nợ vay(PV của tấm chắn thuế).
Một điều kiện nữa của cấu trúc vốn tối ưu là còn phải xem xét đến tình hình kinh doanh
của doanh nghiệp, tức là thu nhập trước thuế và lãi vay (EBIT) phải vượt qua điểm bàng
quang để doanh nghiệp có thể tận dụng được đòn cân nợ. Nay bài viết này chỉ bàn về vấn
đề cấu trúc vốn tối ưu tại điểm nợ vay “một lúc nào đó” mà chi phí sử dụng vốn nhỏ nhất,
tức là giả định trước là EBIT đã thoả mãn cho doanh nghiệp tận dụng được đòn cân nợ.
Điều này có cơ sở là vì khi thành lập doanh nghiệp và ngay cả khi daonh nghiệp đã đi
vào hoạt động với một qui mô nhất định ta đã phải dự tính doanh thu, chi phí và nhu cầu
vốn trước, vấn đề tiếp theo là ta xác định vốn vay bao nhiêu và vốn cổ phần bao nhiêu để
tối ưu hoá giá trị doanh nghiệp.
Giả định rằng tình hình kinh doanh tiếp tục ổn định như năm 2014, chủ sở hữu bỏ ra
95000 ( triệu đồng), vốn vay dài hạn 15347 ( triệu đồng), doanh thu hàng năm là 154822

(triệu đồng), định phí 18054 ( triệu đồng), biến phí là 116672 ( triệu đồng) chiếm 75 %
doanh thu, thu nhập trước thuế là 20106 ( triệu đồng), thuế thu nhập doanh nghiệp 20%,
lãi ròng là 16084 ( triệu đồng), thu nhập trên vốn chủ sở hữu ROE= 16,93 %.
Giả định lãi vay dài hạn ngân hàng là 10.5 %, khoản lãi này không đổi khi tăng mức vay
lên 110347 Yêu cầu đặt ra là chúng ta đi tìm cấu trúc vốn của doanh nghiệp khi vay nợ
bao nhiêu và giảm vốn chủ sở hữu đến bao nhiêu thì có cấu trúc vốn “ tối ưu”.
Xác định giá trị doanh nghiệp khi tăng mức độ vay như thế nào?
Ta biết rằng hiện giá của là chắn thuế từ nợ vay theo tỷ lệ nợ vay theo một đường thẳng
như đồ thị dưới đây. Giá trị của doanh nghiệp sẽ bằng Y=95000 + T
C
D

Tất nhiên là không thể phát biểu rằng doanh nghiệp càng vay nợ thì giá trị doanh nghiệp
càng cao, vậy giá trị doanh nghiệp phải được bù trừ với hiện giá của chi phí kiệt quệ tài
chính.
Cấu trúc vốn tối ưu của doanh nghiệp
Giả sử hiện giá của chi phí kiệt quệ tài chính là một đường cong của paraboll quay ngược
và ta chỉ lấy giá trị phần bên phải tính từ đỉnh của Paraboll. Đỉnh của nó sẽ nằm trên trục
x (trục đại diện cho tỷ lệ nợ trên vốn chủ sở hữu). Chúng ta sẽ đi tìm những giá trị của
nó:

,
sẽ đạt giá trị nhỏ nhất khi , .
Ý nghĩa kinh tế là khi vay nợ 100% (một công ty chỉ có vay nợ, không có vốn chủ sở
hữu) thì hiện giá của lá chắn thuế từ vay nợ sẽ không có ý nghĩa nữa.
Ta có đẳng thức , và parabol có đỉnh tại:
, khi .
Ý nghĩa kinh tế là khi vay nợ từ $0 đến tỷ lệ nợ vay (đỉnh của Paraboll) này ta chưa có
ảnh hưởng của chi phí kiệt quệ tài chính, nhưng nếu ta tăng nợ lên (cho chạy) thì hiện
giá của chi phí kiệt quệ tài chính cũng bắt đầu xuất hiện và tăng lên nhưng nó sẽ tăng

nhanh hơn hiện giá của tấm chắn thuế từ nợ vay.
Để có thể lập mô hình tổng quát ta lập hệ phương trình sau:
a+b+c= -T
C
D (1)
b+2ax=0 (2)
b2-4ac=0 (3)
Từ (1) => c=- T
C
D -a-b, thế vào (3)
b2-4a(-T
C
D -a-b)=0
b2+4a T
C
D +4a2+4ab=0
mà b=-2ax =>
4a2x2+4a T
C
D +4a2+4a(-2ax)=0
hay
4a2x2+4a T
C
D +4a2-8a2x=0
4a(ax2+ T
C
D +a-2ax)=0
lúc này ta có hai nghiệm; a=0 (không có ý nghĩa kinh tế, ta bỏ qua nghiệm này);
ax2+ T
C

D +a-2ax=0 =>
ax2+a-2ax= - T
C
D
a(1+x2-2x)= - T
C
D
a= - T
C
D /(1+x2-2x)
Mục tiêu của chúng ta là tính a theo x, từ a ta tính được b và c theo hệ phương trình trên.
2. Chỉ số Z, Công cụ phát hiện nguy cơ phá sản và xếp hạng định mức tín dụng của
doanh nghiệp
Vấn đề lúc này là làm sao xác định x, từ ý nghĩa kinh tế của điểm x là khi doanh nghiệp
vay nợ với một tỷ lệ nhỏ hơn x thì chưa có ảnh hưởng của chi phí kiệt quệ tài chính, khi
doanh nghiệp vay nợ vượt qua x thì sẽ có ảnh hưởng của chi phí kiệt quệ tài chính và nó
sẽ tăng rất nhanh và bù trừ với hiện giá của lá chắn thuế từ nợ vay. Vấn đề khá thú vị khi
xác định điểm x này là ta có thể ứng dụng chỉ số tín nhiệm Z để xác định x. Chỉ số tín
nhiệm Z là chỉ số từ công trình của Giáo sư Edward I.Altman, trường kinh doanh
Leonard N.Strem, thuộc trường Đại học NewYork. Chỉ số Z là một công cụ phát hiện
nguy cơ phá sản và xếp hạng định mức tín dụng, đây là một công trình dựa vào việc
nghiên cứu khá công phu trên số lượng nhiều công ty khác nhau tại Mỹ. Mặc dù chỉ số
này được phát minh tại Mỹ, nhưng hầu hết các nước trên thế giới vẫn có thể sử dụng với
độ tin cậy khá cao.
Chỉ số Z bao gồm 5 chỉ số X1, X2, X3, X4, X5:
X1 = Tỷ số Vốn Lưu Động trên Tổng Tài Sản (Working Capitals/Total Assets).
X2 = Tỷ số Lợi Nhuận Giữ Lại trên Tổng Tài Sản (Retain Earnings/Total Assets)
X3 = Tỷ Số Lợi Nhuận Trước Lãi Vay và Thuế trên Tổng Tài sản (EBIT/Total Assets)
X4 = Giá Trị Thị Trường của Vốn Chủ Sở Hữu trên Giá trị sổ sách của Tổng Nợ (Market
Value of Total Equity / Book values of total Liabilities)

X5= Tỷ số Doanh Số trên Tổng Tài Sản (Sales/Total Assets)
Từ một chỉ số Z ban đầu, Giáo Sư Edward I. Altman đã phát triển ra Z’ và Z’’ để có thể
áp dụng theo từng loại hình và ngành của doanh nghiệp, như sau:
Đối với doanh nghiệp đã cổ phần hoá, ngành sản suất:
Z = 1.2X1 + 1.4X2 + 3.3X3 + 0.64X4 + 0.999X5
* Nếu Z > 2.99 Doanh nghiệp nằm trong vùng an toàn, chưa có nguy cơ phá sản
* Nếu 1.8 < Z < 2.99 Doanh nghiệp nằm trong vùng cảnh báo, có thể có nguy cơ phá sản
* Nếu Z <1.8: Doanh nghiệp nằm trong vùng nguy hiểm, nguy cơ phá sản cao.
Đối với doanh nghiệp chưa cổ phần hoá, ngành sản suất:
Z’ = 0.717X1 + 0.847X2 + 3.107X3 + 0.42X4 + 0.998X5
* Nếu Z’ > 2.9: Doanh nghiệp nằm trong vùng an toàn, chưa có nguy cơ phá sản
* Nếu 1.23 < Z’ < 2.9: Doanh nghiệp nằm trong vùng cảnh báo, có thể có nguy cơ phá
sản
* Nếu Z’ <1.23: Doanh nghiệp nằm trong vùng nguy hiểm, nguy cơ phá sản cao.
Đối với các doanh nghiệp khác:
Chỉ số Z’’ dưới đây có thể được dùng cho hầu hết các ngành, các loại hình doanh nghiệp.
Vì sự khác nhau khá lớn của X5 giữa các ngành, nên X5 đã được đưa ra. Công thức tính
chỉ số Z’’ được điều chỉnh như sau
Z’’ = 6.56×1 + 3.26×2 + 6.72×3 + 1.05×4
* Nếu Z’’ > 2.6 Doanh nghiệp nằm trong vùng an toàn, chưa có nguy cơ phá sản
* Nếu 1.2 < Z’’ < 2.6 Doanh nghiệp nằm trong vùng cảnh báo, có thể có nguy cơ phá sản
* Nếu Z <1.1 Doanh nghiệp nằm trong vùng nguy hiểm, nguy cơ phá sản cao.
Đối với Công ty TNHH SX&TM Hiếu Huyền ta sử dụng chỉ số Z’.
Công ty TNHH SX&TM Hiếu Huyền
Bảng cân đối kế toán
tại ngày 31/12/2014
Triệu
đồng Kịch bản: Tăng vốn vay giảm vốn CSH

A) TÀI SẢN 197045 197045 197045 197045 197045

Tài sản cố định ròng 126549 126549 126549 126549 126549
Tài sản lưu động 70496 70496 70496 70496 70496
B) Nguồn vốn 197045 197045 197045 197045 197045
Vốn góp chủ sở hữu 95000 90000 85000 80000 70000
Nợ vay dài hạn 15347 20347 25347 30347 40347
Lợi nhuận chưa phân phối 5049 5049 5049 5049 5049
Vay và nợ ngắn hạn khác 81649 81649 81649 81649 81649

Doanh thu năm 154822 154822 154822 154822 154822

EBIT 26094 26094 26094 26094 26094
Lãi vay phải trả 1611 2136 2661 3186 4236
Thu nhập trước thuế 24483 23958 23433 22908 21858
Thuế ( 20%) 4896.6 4791.6 4686.6 4581.6 4581.6
Lãi ròng 19586.4 19166.4 18746.4 18326 17276
ROE 21% 21% 22% 19% 24.00%
X1= Vốn lưu động/ Tổng tài sản 0.36 0.36 0.36 0.36 0.36
X2= Lợi nhuận giữ lại/ Tổng tài sản 0.1 0.097 0.095 0.09 0.088
X3= EBIT/ Tổng tài sản 0.13 0.13 0.13 0.13 0.13
X4= Giá trị thường của vốn CSH/
Giá trị sổ sách của tổng nợ 6.19 4.42 3.35 2.63 1.73
X5= Doanh số bán/ Tổng tài sản 0.79 0.79 0.79 0.79 0.79
Z’ = 0.717X1 + 0.847X2 + 3.107X3
+
0.42X4 + 0.998X5
4.13495 3.389009
2.93791
5 2.6313 2.2516
Từ bảng chỉ số Z’, ta thấy khi mức độ vay từ 25347 triệu đồng trở lên thì chỉ số Z’ đi vào
cùng cảnh báo (Z’ < 2.9). Hay nói cách khác nếu vay nợ từ 25347 triệu đồng trở lên thì

bắt đầu xuất hiện chi phí kiệt quệ tài chính.
Tại điểm vay nợ 25347 ta tính được x = 23% và tại điểm này ta xem nó là đỉnh của
parapol.
Thay x= 0.23 vào hệ phương trình bậc II trên, ta giải được hệ số như sau:
a = -37223
b= 17122.58
c= -1968.98
Phương trình của chi phí kiệt quệ tài chính là:
-37223 x
2
+ 17122.58 x – 1968.98 = - 22069.4
Đồ thị của chi phí kiệt quệ tài chính như sau:
3. Vận dụng mô hình để tính cơ cấu vốn tối ưu cho Công ty TNHH TM&SX Hiếu
Huyền
Bây giờ kết hợp hai đường chi phí kiệt quệ tài chính và đường lá chắn thuế với ý nghĩ giá
trị doanh nghiệp khi vay nợ sẽ bằng giá trị doanh nghiệp khi không vay nợ cộng với hiện
giá của lá chắn thuế trừ đi hiện giá của chi phí kiệt quệ tài chính. Ta có số liệu như sau:
D Vu X= D/Vu PV chi phí kiệt quệ tài chính TcD TcD-Y
110347
5000 110347 0.0453116 (1269.552466) 1000 -269.552
10000 110347 0.0906232 (722.9731275) 2000 1277.027
15000 110347 0.1359348 (329.2419843) 3000 2670.758
20000 110347 0.1812464 (88.3590366) 4000 3911.641
25000 110347 0.226558 (0.324284273) 5000 4999.676
30000 110347 0.2718696 (65.13772736) 6000 5934.862
35000 110347 0.3171813 (282.7993659) 7000 6717.201
40000 110347 0.3624929 (653.3091998) 8000 7346.691
45000 110347 0.4078045 (1176.667229) 9000 7823.333
50000 110347 0.4531161 (1852.873454) 10000 8147.127
55000 110347 0.4984277 (2681.927874) 11000 8318.072

60000 110347 0.5437393 (3663.830489) 12000 8336.17
65000 110347 0.5890509 (4798.5813) 13000 8201.419
70000 110347 0.6343625 (6086.180307) 14000 7913.82
75000 110347 0.6796741 (7526.627509) 15000 7473.372
80000 110347 0.7249857 (9119.922906) 16000 6880.077
85000 110347 0.7702973 (10866.0665) 17000 6133.934
90000 110347 0.8156089 (12765.05829) 18000 5234.942
95000 110347 0.8609206 (14816.89827) 19000 4183.102
100000 110347 0.9062322 (17021.58645) 20000 2978.414
105000 110347 0.9515438 (19379.12282) 21000 1620.877
110347 110347 1 (22069.4)
22069.
4 0

Hay đồ thị như sau:
Giả sử doanh nghiệp có quy mô hoạt động như trên nhưng không vay vốn ta có bảng tính
kết quả hoạt động kinh doanh như sau:
Dòng tiền Doanh nghiệp
Vốn CSH 110347
Vốn vay dài hạn 0
Vay và nợ ngắn hạn khác 81649
EBIT 26094
Lãi vay dài hạn 0
Lãi vay ngắn hạn 4377
Thu nhập trước thuế 21717
Thuế TNDN (20%) 4343
Thu nhập sau thuế 17374
Ru 15.69%
Giả định doanh nghiệp vay nợ từ 0 đến 110347 triệu đồng, ta có bảng số liệu sau:
D/E'

'
D E Vu Ru Rd TcD
PV
chi phí kiệt
quệ tài
chính
Re=
Ru+
(Ru-Rd)
(1-
Tc)D/E
Vu'=Vu+TcD- PV
Chi
phí kiệt quệ tài
chính
0.00 0 110347
11034
7
0.1
6 0.105 110347
0.05 5000 105347
11034
7
0.1
6 0.105 1000 -1269.55 15.89% 110077
0.10 10000 100347
11034
7
0.1
6 0.105 2000 -722.97 16.10% 111624

0.15 15000 95347
11034
7
0.1
6 0.105 3000 -329.24 16.32% 113018
0.21 20000 90347
11034
7
0.1
6 0.105 4000 -88.36 16.57% 114259
0.28 25000 85347
11034
7
0.1
6 0.105 5000 -0.32 16.84% 115347
0.35 30000 80347
11034
7
0.1
6 0.105 6000 -65.14 17.13% 116282
0.43 35000 75347
11034
7
0.1
6 0.105 7000 -282.80 17.45% 117064
0.51 40000 70347
11034
7
0.1
6 0.105 8000 -653.31 17.81% 117694

0.61 45000 65347
11034
7
0.1
6 0.105 9000 -1176.67 18.20% 118170
0.71 50000 60347
11034
7
0.1
6 0.105
1000
0 -1852.87 18.64% 118494
0.83 55000 55347
11034
7
0.1
6 0.105
1100
0 -2681.93 19.13% 118665
0.96 60000 50347
11034
7
0.1
6 0.105
1200
0 -3663.83 19.69% 118683
1.11 65000 45347
11034
7
0.1

6 0.105
1300
0 -4798.58 20.32% 118548
1.29 70000 40347
11034
7
0.1
6 0.105
1400
0 -6086.18 21.04% 118261
1.49 75000 35347
11034
7
0.1
6 0.105
1500
0 -7526.63 21.88% 117820
1.73 80000 30347
11034
7
0.1
6 0.105
1600
0 -9119.92 22.86% 117227
2.01 85000 25347
11034
7
0.1
6 0.105
1700

0 -10866.07 24.02% 116481
2.35 90000 20347
11034
7
0.1
6 0.105
1800
0 -12765.06 25.43% 115582
2.77 95000 15347
11034
7
0.1
6 0.105
1900
0 -14816.90 27.17% 114530
3.30
10000
0 10347
11034
7
0.1
6 0.105
2000
0 -17021.59 29.37% 113325
3.99
10500
0 5347
11034
7
0.1

6 0.105
2100
0 -19379.12 32.24% 111968
5.00
11034
7 0
11034
7
0.1
6 0.105
2206
9 -22069.40 36.45% 110347
Hay đồ thị
Từ bảng số liệu trên ta thấy giá trị công ty đạt giá trị lớn nhất bằng 118683 triệu đồng khi
vay vốn 60000 triệu đồng tương ứng với tỷ lệ nợ là 54,4 %.
Nhận xét:
Đối với công ty TNHH Hiếu Huyền, là một doanh nghiệp ngành sản xuất, chưa cổ phần
hóa, sử dụng chỉ số Z’ rất phù hợp.
Tại điểm nợ vay 60000 triệu đồng, chỉ số Z’ = 1,87
Xét về ý nghĩa thì doanh nghiệp lúc này nằm trong vùng cảnh báo nhưng khá xa với con
số Z’ < 1,23.