Quyết định cấu trúc vốn trong thực tiễn – nguyên tắc hoạch định cấu trúc tài chính của doanh nghiệp

Quyết định cấu trúc vốn trong thực tiễn – nguyên tắc hoạch định cấu trúc tài chính của doanh nghiệp

TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HCM
KHOA NGÂN HÀNG
..........……….

TÀI CHÍNH DOANH NGHIỆP

ĐỀ TÀI:

QUYẾT ĐỊNH CẤU TRÚC VỐN TRONG THỰC TIỄN –
NGUN TẮC HOẠCH ĐỊNH CẤU TRÚC
TÀI CHÍNH CỦA DOANH NGHIỆP

GVHD

TH

: TS. NGUYỄN THỊ UN UN

: NHÓM 3
LỚP
: 19

: NGÂN HÀNG ĐÊM 2

KHỐ

NIÊN KHOÁ: 2009 –
2012

1|Page


Quyết định cấu trúc vốn trong thực tiễn – nguyên tắc hoạch định cấu trúc tài chính của doanh nghiệp

MỤC LỤC
LỜI MỞ ĐẦU
I. MỘT SỐ KHÁI NIỆM ..........................................................................................................1
1. Quyết định tài trợ ..................................................................................................................1
2. Nợ ngắn hạn và nợ dài hạn....................................................................................................1
3. Nợ và vốn cổ phần................................................................................................................1
4. Cấu trúc vốn..........................................................................................................................2
5. Cấu trúc tài chính..................................................................................................................2
6. Phân biệt cấu trúc vốn và cấu trúc tài chính.........................................................................3
7. Cấu trúc vốn tối ưu................................................................................................................3
II. NGUYÊN TẮC HOẠCH ĐỊNH CẤU TRÚC VỐN VÀ CẤU TRÚC TÀI CHÍNH........3
1. Tính tương thích....................................................................................................................3
2. Giá trị thị trường – các hàm ý về rủi ro và tỷ suất sinh lợi...................................................3
3. Quyền kiểm soát...................................................................................................................4
4. Khả năng điều động hay khả năng tài trợ linh hoạt..............................................................5
5. Định thời điểm......................................................................................................................5
III. CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN CẤU TRÚC VỐN VÀ CẤU TRÚC TÀI CHÍNH..................6
1 Chi phí sử dụng vốn của từng nguồn tài trợ...........................................................................6
2 . Tính hai mặt của nợ..............................................................................................................7
3. Thu nhập trước thuế và lãi vay (EBIT).................................................................................8
4. Các đặc điểm của nền kinh tế...............................................................................................8
5. Các đặc tính của ngành kinh doanh.......................................................................................9
6. Các đặc tính của doanh nghiệp............................................................................................10
7. Các yếu tố khác ...................................................................................................................12
IV. QUY TRÌNH HOẠCH ĐỊNH CẤU TRÚC VỐN TRONG THỰC TIỄN.....................13

1. Mục tiêu của quy trình.........................................................................................................13
2. Quy trình hoạch định cấu trúc vốn t ối ưu .........................................................................13
2|Page


Quyết định cấu trúc vốn trong thực tiễn – nguyên tắc hoạch định cấu trúc tài chính của doanh nghiệp

LỜI KẾT
BÀI ĐỌC THÊM
DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO

3|Page


Quyết định cấu trúc vốn trong thực tiễn – nguyên tắc hoạch định cấu trúc tài chính của doanh nghiệp

Lời mở đầu

N

hững năm trước đây để tài trợ cho hoạt động sản xuất kinh doanh của mình, một doanh
nghiệp hầu như chỉ có thể sử dụng nguồn vốn tự có hoặc huy động một cách hạn hẹp
trong phạm vi những mối quan hệ thân thuộc.

Ngày nay, cùng với sự phát triển của hệ thống tài chính, việc huy động vốn khơng cịn là vấn đề
lớn đối với doanh nghiệp. Khi cần, ngồi các nguồn vốn tự có, doanh nghiệp có thể phát hành thêm cổ
phiếu để kêu gọi cổ đông mới (tăng vốn chủ sở hữu) hoặc họ có thể vay ngân hàng, vay nhà đầu tư
(tăng vay nợ). Câu hỏi đặt ra ở đây là doanh nghiệp phải xác lập tỷ lệ nợ và vốn chủ sở hữu như thế nào
để tạo ra lợi ích cao nhất? Câu hỏi này ln là vấn đề nóng hổi đối với các nhà quản trị tài chính của
bất kỳ doanh nghiệp nào.

Một cách khiêm tốn, bằng hiểu biết của mình và các tài liệu tham khảo, bài tiểu luận của nhóm
chúng tơi hy vọng giải đáp được phần nào câu hỏi đó.

4|Page


Quyết định cấu trúc vốn trong thực tiễn – nguyên tắc hoạch định cấu trúc tài chính của doanh nghiệp

Lời kết

V

iệc tìm ra một cấu trúc vốn tối ưu chung nhất cho tất cả các doanh nghiệp gần như là điều không
thể tuy nhiên một nhà quản trị giỏi phải vận dụng những nguyên tắc, phương pháp cơ bản để xác
lập một cấu trúc vốn phù hợp nhất cho doanh nghiệp của mình. Phải tùy cơ ứng biến, đó cũng chính là
một trong những nguyên tắc cơ bản của tài chính và cuộc sống này vậy.

5|Page


Quyết định cấu trúc vốn trong thực tiễn – nguyên tắc hoạch định cấu trúc tài chính của doanh nghiệp

QUYẾT ĐỊNH CẤU TRÚC VỐN TRONG THỰC TIỄN –
NGUYÊN TẮC HOẠCH ĐỊNH CẤU TRÚC
TÀI CHÍNH CỦA DOANH NGHIỆP
I. MỘT SỐ KHÁI NIỆM :
1. Quyết định tài trợ :
Quyết định tài trợ là quyết định huy động nguồn vốn để tài trợ cho quyết định đầu tư, bao
gồm hai nguồn là nợ và vốn cổ phần. Mục tiêu của quyết định tài trợ là hướng đến cấu trúc vốn
(cấu trúc tài chính) tối ưu cho doanh nghiệp.

2. Nợ ngắn hạn và nợ dài hạn :
*Giống nhau :
−

Có tính đáo hạn.

−

Chi phí sử dụng vốn rẻ.

*Khác nhau :
Nợ ngắn hạn
- Đáo hạn trong vòng 1 năm.

Nợ dài hạn
- Đáo hạn trên 1 năm.

- Có tính linh hoạt : khi cần có thể vay và khi - Có tính ổn định → DN chủ động khi sử dụng.
khơng cần thì trả vào.

- Sử dụng làm địn bẩy tài chính để khuyếch đại giá trị DN.

- Khơng được sử dụng làm địn bẩy tài chính.

- Chi phí sử dụng vốn cao hơn.

- Chi phí sử dụng vốn thấp.

3. Nợ và vốn cổ phần :
Các đặc

trưng
Tính đáo hạn

Nợ

Vốn cổ phần thường

Vốn cổ phần ưu
đãi

- Ln có tính đáo hạn : - Khơng có tính đáo hạn : khi các chủ sở hữu - Có tính đáo
nghĩa là có thời gian thu hồi đầu tư vào một DN khơng có thỏa thuận rằng hạn.
vốn. Nợ phải được chi trả họ sẽ được trả lại vốn đầu tư ban đầu. Một chủ
vào thời gian quy định trong sở hữu muốn lấy lại tiền đầu tư ban đầu thì

6|Page


Quyết định cấu trúc vốn trong thực tiễn – nguyên tắc hoạch định cấu trúc tài chính của doanh nghiệp

thỏa thuận giữa DN và các phải tìm người khác để bán lại cổ phần của
chủ nợ. Nếu không trả nợ mình hoặc là thanh lý DN.
khi đáo hạn, chủ nợ có
quyền thu giữ tài sản của DN
hoặc buộc thanh lý DN.
Trái quyền đối - Chủ nợ là người được ưu - Là người cuối cùng nhận được lợi nhuận từ Được ưu tiên
với lợi nhuận tiên số một (đầu tiên) luôn hoạt động kinh doanh của DN, tùy thuộc vào thứ hai sau chủ
(tiền lãi của nhận được tiền lãi của mình kết quả hoạt động kinh doanh của DN, còn nợ.
nhà đầu tư) và bất chấp kết quả hoạt động nhiều hưởng nhiều, cịn ít hưởng ít nên trái
tài

sản

của kinh doanh của DN thế nào quyền mà cổ đông nhận được là không chắc

công ty (giá trị và số tiền này là một số tiền chắn. Các chủ sở hữu có thể khơng rút lợi
thanh

lý

tài cố định được thỏa thuận nhuận nếu việc này làm ảnh hưởng đến trái

sản của DN trước.

quyền ưu tiên của chủ nợ.

khi DN bị phá - Giá trị thanh lý DN, trước - Giá trị thanh lý DN, sau khi trả hết các
sản)

hết thuộc về chủ nợ.

khoản nợ mới chia cho cổ đông sở hữu cổ phần
thường

Quyền có

Các chủ nợ khơng có tiếng

tiếng nói trong nói trực tiếp trong việc điều
điều hành

Cổ đơng có quyền điều hành, can thiệp, chi

Các chủ sở hữu

phối mọi hoạt động của DN.

ưu đãi có thể

hành một doanh nghiệp, dù

hay khơng thể

họ có thể đặt định một số

nắm quyền kiểm

hạn chế trong thỏa thuận cho

sốt thơng qua

vay về các hoạt động điều

bỏ phiếu.

hành doanh nghiệp.

4. Cấu trúc vốn: là sự kết hợp của nợ ngắn hạn thường xuyên, nợ dài hạn, cổ phần ưu đãi và
cổ phần thường được dùng để tài trợ cho quyết định đầu tư của một Doanh Nghiệp.
5. Cấu trúc tài chính: là sự kết hợp của nợ ngắn hạn không thường xuyên, nợ ngắn hạn

thường xuyên, nợ dài hạn, cổ phần ưu đãi và vốn cổ phần thuờng được dùng để tài trợ cho
quyết định đầu tư ở một doanh nghiệp. Như vậy, cấu trúc vốn chỉ là một phần của cấu trúc tài
chính, tiêu biểu cho các nguồn thường xuyên của tài trợ một doanh nghiệp.
6. Phân biệt cấu trúc vốn và cấu trúc tài chính :
7|Page


Quyết định cấu trúc vốn trong thực tiễn – nguyên tắc hoạch định cấu trúc tài chính của doanh nghiệp

Để phân biệt cấu trúc vốn và cấu trúc tài chính, ta xem xét tính chất của chúng :
Cấu trúc vốn là tập hợp những nguồn vốn có tính chất dài hạn. Vì thế, cấu trúc vốn có
tính ổn định cao, tạo điều kiện thuận lợi cho các quyết định tài trợ của doanh nghiệp.
Cấu trúc tài chính bao gồm tất cả các nguồn vốn có tính chất dài hạn và ngắn hạn mà
doanh nghiệp có thể sử dùng để tài trợ cho các quyết định đầu tư.
7. Cấu trúc vốn tối ưu:
Cấu trúc vốn tối ưu là một hỗn hợp nợ dài hạn, cổ phần ưu đãi và vốn cổ phần thường cho
phép tối đa hóa EPS, tối thiểu hóa rủi ro và tối thiểu hóa chi phí sử dụng vốn. Với một cấu trúc
vốn có chi phí sử dụng vốn bình qn được tối thiểu hóa, tổng giá trị các chứng khoán của
doanh nghiệp (giá trị của doanh nghiệp) được tối đa hóa. Do đó cấu trúc vốn có chi phí sử dụng
vốn tối thiểu được gọi là cấu trúc vốn tối ưu.
II. NGUYÊN TẮC HOẠCH ĐỊNH CẤU TRÚC VỐN VÀ CẤU TRÚC TÀI CHÍNH
1. Tính tương thích:
Thể hiện sự tương thích, hịa hợp của loại vốn sử dụng đối với loại tài sản hoạt động mà
doanh nghiệp tài trợ. Theo nguyên tắc này tài sản ngắn hạn phải được đầu tư bằng nguồn vốn
ngắn hạn, tài sản dài hạn được đầu tư từ nguồn vốn dài hạn.
Trong thực tế tính tương thích có thể bị phá vỡ do doanh nghiệp không đủ điều kiện thực
hiện hoặc bị ảnh hưởng bởi thị trường (nguồn cung ứng, rào chắn…) theo 2 trường hợp sau:
Nguồn vốn dài hạn sau khi tài trợ cho tài sản dài hạn còn thừa ra để đáp ứng phần nào
tài sản ngắn hạn. (nguồn dài hạn để đầu tư cho tài sản ngắn hạn gọi là vốn luân chuyển)
Nguồn dài hạn không đủ để tài trợ cho tài sản dài hạn do đó phải dùng nguồn vốn ngắn

hạn. Điều này sẽ dẫn đến rủi ro về thanh khỏan.
2. Giá trị thị trường – các hàm ý về rủi ro và tỷ suất sinh lợi:
Khi ra quyết định tài trợ xác lập cấu trúc vốn (cấu trúc tài chính) phải quan tâm đến 2 yếu
8|Page


Quyết định cấu trúc vốn trong thực tiễn – nguyên tắc hoạch định cấu trúc tài chính của doanh nghiệp

tố : rủi ro và tỷ suất sinh lợi. Hai yếu tố này luôn thể hiện 1 quan hệ đánh đổi ảnh hưởng đến
giá trị thị trường của doanh nghiệp.
Một cấu trúc vốn (cấu trúc tài chính) tối đa hóa EPS khơng có nghĩa là sẽ đem lại một sự
gia tăng trong giá trị cổ phiếu nếu như cấu trúc vốn (cấu trúc tài chính) đó tiềm ẩn nhiều rủi ro,
điều này sẽ gây ra 1 tác động tín hiệu đối với thị trường thông qua việc thị trường ấn định 1 tỷ
số P/E thấp, từ đó dẫn đến hậu quả giá cổ phiếu của doanh nghiệp giảm dù EPS tăng cao.
Ví dụ :
Xem xét trường hợp 2 cơng ty sau có cấu trúc tài sản giống nhau, cấu trúc vốn và các yếu
tố khác được cho như trong bảng sau :
CÔNG TY

A

B

100% Vốn cổ phần

50% nợ + 50% vốn cổ phần

EPS

5

8

P/E

10

6

CẤU TRÚC VỐN

Nhận xét : khi quan sát EPS có vẻ công ty A (với CTV 100% vốn cổ phần) kém hơn công
ty B (với CTV gồm cả nợ và vốn cổ phần). Tuy nhiên công ty A lại được thị trường chứng
khoán đánh giá cao hơn do độ rủi ro tài chính hầu như khơng có. Trong trường hợp này, lựa
chọn cấu trúc vốn nào là tuỳ thuộc vào mục tiêu của từng cơng ty.
3. Quyền kiểm sốt :
Tùy vào nhiều mục tiêu mà giám đốc tài chính có thể ra quyết định xác lập 1 cấu trúc vốn
có nợ hay vốn cổ phần chiếm tỷ trọng cao. Song quyết định đó ln phải phù hợp với ngun
tắc “quyền kiểm sốt”.
Cổ đơng đã đánh đổi tính đáo hạn, tính trái quyền đối với lợi nhuận và tài sản để n ắm
giữ quyền kiểm sốt doanh nghiệp. Vì vậy quyết định tài trợ phải đảm bảo quyền kiểm soát cho
cổ đông. Muốn vậy trong cấu trúc vốn (cấu trúc tài chính) phải hướng đến tài trợ bằng nợ. Tuy
nhiên, điều này không phải lúc nào cũng đúng. Nếu doanh nghiệp vay nhiều hơn có thể trả, các
9|Page


Quyết định cấu trúc vốn trong thực tiễn – nguyên tắc hoạch định cấu trúc tài chính của doanh nghiệp

chủ nợ có thể tịch biên tài sản của doanh nghiệp để thỏa mãn trái quyền của họ, điều này xảy ra
khiến chủ sở hữu mất tất cả quyền kiểm soát. Trong trường hợp tài trợ bằng vốn cổ phần thì

phải hướng đến tài trợ bằng lợi nhuận giữ lại thay vì phát hành cổ phiếu mới.
4. Khả năng điều động hay khả năng tài trợ linh hoạt:
Khả năng điều động hay khả năng tài trợ linh hoạt tức là khả năng điều chỉnh nguồn vốn
tăng hay giảm đáp ứng với các thay đổi quan trọng trong nhu cầu vốn. Nợ ngắn hạn cho phép
điều chỉnh nguồn vốn theo thay đổi mang tính mùa vụ của các tài sản lưu động. Tuy nhiên,
tổng nhu cầu vốn cũng có thể thay đổi nghiêm trọng qua một thời kỳ nhiều năm.
Nếu doanh nghiệp chuẩn bị sẵn phương án càng có khả năng điều động hay khả năng tài
trợ linh hoạt thì doanh nghiệp sẽ có càng nhiều phương án mở khi cần mở rộng hay thu hẹp
tổng vốn sử dụng. Nó khơng chỉ cho phép doanh nghiệp sử dụng loại vốn có sẵn vào bất kỳ
một thời điểm nào đó, mà cịn làm tăng năng lực mặc cả của doanh nghiệp khi giao dịch với
một nhà cung cấp vốn tương lai.
5. Định thời điểm:
Yếu tố thời gian có liên quan mật thiết với khả năng điều động trong việc xác định loại vốn
sử dụng. Một hậu quả quan trọng của khả năng điều động là nó cho phép doanh nghiệp nắm bắt
các cơ hội sẽ cho phép doanh nghiệp tối thiểu hóa tổng chi phí của nợ và vốn cổ phần. Thường
thì có thể tiết kiệm được các khoản tiền đáng kể bằng cách định thời điểm thích hợp cho việc
phát hành trái phiếu.
Giám đốc tài chính cần phải xem xét việc định thời điểm như tiêu chuẩn quan trọng trong
việc chọn lựa nguồn vốn qua các chu kỳ kinh doanh. Trong giai đoạn đầu của kỳ phục hồi sau
một kỳ suy thoái, doanh nghiệp cần tìm cách chuyển từ nợ ngắn hạn sang nợ dài hạn. Tại điểm
này, lãi suất dài hạn có thể thấp (trừ khi tỷ lệ lạm phát vẫn ở mức cao), và doanh nghiệp sẽ cần
các nguồn vốn này sau này để tài trợ thêm cho tài sản cố định và lưu động thường xuyên. Khi
nền kinh tế đang trong giai đoạn tăng trưởng, tỷ số giá thu nhập của cổ phần thường có thể
tăng, vì thế cuối cùng doanh nghiệp có thể muốn phát hành thêm cổ phần thường. Việc xác
định thời điểm phát hành hợp lý sẽ làm tối thiểu hóa sự pha lỗng của các dòng lưu kim tương
10 | P a g e


Quyết định cấu trúc vốn trong thực tiễn – nguyên tắc hoạch định cấu trúc tài chính của doanh nghiệp

lai của mỗi cổ phần.
Tuy nhiên, thời điểm không phải là yếu tố duy nhất cần xem xét. Có nhiều lúc doanh
nghiệp cần vốn và phải có được vốn, ngay cả khi chi phí tương đối cao. Doanh nghiệp phải duy
trì một cân đối đúng giữa nợ và vốn cổ phần thường và có thể cần phải hy sinh việc tăng thêm
nợ vay có chi phí sử dụng vốn thấp hơn trong cẩu trúc tài chính do doanh nghiệp đã có quá
nhiều nợ. Các thỏa thuận với các trái chủ hiện hữu có thể ngăn cản doanh nghiệp huy động
thêm vốn bằng một phát hành có chi trả lãi thấp hơn.
Như vậy, việc định thời điểm huy động vốn bị giới hạn bởi thời điểm cần vốn, khả năng
điều động, và các thỏa thuận hiện hữu với các chủ nợ và chủ sở hữu.
III. CÁC NHÂN TỐ ẢNH HUỞNG ĐẾN CẤU TRÚC VỐN - CẤU TRÚC TÀI CHÍNH :
1. Chi phí sử dụng vốn :
Để xác định một cấu trúc vốn – cấu trúc tài chính tối ưu, yếu tố đầu tiên nhà quản trị cần xem
xét chính là chi phí sử dụng vốn. Trong các nguồn tài trợ của doanh nghiệp thì nợ có chi phí sử
dụng vốn thấp nhất do :
-Nợ có tính đáo hạn, có tình trái quyền đối với lợi nhuận và tính trái quyền đối với tài sản.
Do đó chủ nợ sẽ ít rủi ro hơn so với cổ đông, tỷ suất sinh lợi của chủ nợ ít hơn, theo ngun
tắc đánh đổi thì khi rủi ro thấp thì chủ nợ sẽ nhận được tiễn lãi ít hơn hay là Doanh Nghiệp khi
sử dụng nợ sẽ có chi phí thấp hơn so với chi phí sử dụng vốn cổ phần.
-Sử dụng nợ nhà đầu tư nhận được khoản sinh lợi từ lá chắn thuế do quy định của nhà
nước cho phép khấu trừ lãi vay vào lợi tức chịu thuế.
Ví dụ :
Một Doanh Nghiêp có một khoản vay: 300 triệu đồng, lãi suất r = 10%, thuế suất thuế thu
nhập Doanh Nghiệp là 40%, EBIT = 100 triệu đồng, ta có bảng mơ tả sau:
CHỈ TIÊU
EBIT
LÃI VAY
LÃI TRƯỚC THUẾ
THUẾ
LÃI SAU THUẾ

LÃI VAY ĐƯỢC
KHẤU TRỪ THUẾ
100
30
70
28
42

LÃI VAY KHƠNG ĐƯỢC
KHẤU TRỪ THUẾ
100
30
100
40
60-30=30

Kết luận : Qua bảng tính ta thấy Doanh Nghiệp đáng lẽ trả lãi vay là 30 triệu đồng
nhưng do nhận được khoản sinh lợi từ lá chắn thuế (12) nên lãi vay thực trả của Doanh Nghiệp
11 | P a g e


Quyết định cấu trúc vốn trong thực tiễn – nguyên tắc hoạch định cấu trúc tài chính của doanh nghiệp

chỉ là 18 triệu đồng tương đương với mức lãi suất r = 6%. Do đó Cấu trúc vốn sử dụng nợ dễ
tối ưu hơn so với cấu trúc sử dụng 100% vốn cổ phần nhưng việc sử dụng nợ chỉ nên đến một
giới hạn nào đó mà thơi bởi vì nếu vượt q giới hạn đó thì việc gia tăng sử dụng nợ sẽ khơng
cịn tốt cho Doanh Nghiệp (đi ều này xảy ra trong trường hợp lãi vay phải trả lớn hơn tấm

chắn thuế mà nợ mang lại)
2. Tính hai mặt của nợ thể hiện ở tính thuận lợi hoặc bất lợi của việc sử dụng nợ :

D : nợ
; rD : tỷ suất sinh lợi của Nợ
LÃI
RÒNG
rEA :(ROA)
=
tỷ suất
lợi tài
sản
Vốn cổ phần
; rE : tỷ :suất
sinhsinh
lợi của
Vốn
cổ phần
TÀI SẢN
rE = rA + (rA – rD) x

D
E

(1)

Theo (1) :
- Cấu trúc vốn 100 % vốn cổ phần : rE = rA
- Cấu trúc vốn có sử dụng nợ và vốn cổ phần xảy ra 2 trường hợp
+ rE > rA khi
+ rE < rA khi

rA

: DN hoạt động có lãi (EBIT> 0)

rE > rD

: DN thừa khả năng thanh tốn lãi vay

khơng thỏa 2 điều kiện trên

Xem xét ví dụ :
Cấu trúc vốn gồm 50% nợ và 50% vốn cổ phần,
+ TH1 :

30 %

+ TH2 :

10 %

+ TH3 :
- 20 %
Nhận xét :
- Thuận lợi : Sự dụng nợ và gia tăng nợ (nợ dài hạn) thì sẽ có tác dụng khuyếch đại thu
nhập cho cổ đông. Thu nhập của cổ đơng đã cao thì ngày càng cao hơn nữa. Tuy nhiên để có
được kết quả này thì Doanh Nghiệp phải đảm bảo điều kiện hoạt động có lãi và thừa khả năng
thanh toán lãi vay.
- Bất lợi : Sử dụng và gia tăng nợ nếu không đảm bảo điều kiện trên (hoạt động có lãi và
thừa khả năng thanh tốn lãi vay) thì chính sử dụng nợ sẽ đưa thu nhập của cổ đông xuống
12 | P a g e

Quyết định cấu trúc vốn trong thực tiễn – nguyên tắc hoạch định cấu trúc tài chính của doanh nghiệp

thấp, nghiêm trọng nhất là khi Doanh Nghiệp hoạt động lỗ, khi đó chính việc sử dụng nợ sẽ
khuyếch đại thua lỗ của Doanh Nghiệp do đó có thể đưa Doanh Nghiệp đi đến phá sản.
- Cấu trúc vốn (cấu trúc tài chính) có sử dụng nợ dễ đạt cấu trúc vốn (cấu trúc tài chính)
tối ưu hơn cấu trúc vốn (cấu trúc tài chính) 100% vốn cổ phần. Tuy nhiên nếu gia tăng nợ
doanh nghiệp sẽ làm gia tăng rủi ro, vì vậy doanh nghiệp sẽ phải tốn chi phí trả thêm cho chủ
nợ (chi phí phá sản) và cho cổ đơng (chi phí đại diện). Do đó doanh nghiệp chỉ nên gia tăng nợ
đến một mức nào đó mà WACC min và lợi ích t ừ lá chắn thuế sẽ bù đắp hoặc vượt trội so với
chi phí phá sản và chi phí đại diện.
3. Thu nhập hoạt động của Doanh Nghiệp (EBIT) và thu nhập trên mỗi cổ phần EPS :
Một cấu trúc vốn – cấu trúc tài chính tối ưu là cấu trúc vốn hướng tới việc tối đa hóa giá trị
thị trường của doanh nghiệp, hay là EPS lớn nhất. Vì vậy, nhà quản trị phải quan tâm đến EBIT
(lợi nhuận trước thuế và lãi vay), vì EBIT tạo ra EPS. Tuy nhiên cần chú ý là có EBIT khơng có
nghĩa là ln có EPS vì EBIT đạt được phải thực hiện các nghĩa vụ tài chính theo hợp đồng
trước như trả lãi vay, thuế, lợi tức cho cổ đơng ưu đãi, phần cịn lại (nếu còn) mới tạo ra EPS.
Với cùng một giá trị EBIT nhưng mỗi cấu trúc vốn khác nhau thì EPS sẽ khác nhau. Điều này
đòi hỏi nhà quản trị phải xác định tỉ lệ nợ - vốn cổ phần để vừa tạo ra EBIT vừa tạo ra EPS.
4. Các đặc điểm của nền kinh tế :
-Các chính sách về lãi suất, tỷ giá, thị trường tiền tệ, thị trường vốn, chính sách thuế đặc
biệt là thuế thu nhập cá nhân.
-Triển vọng của thị trường vốn : Nếu Doanh Nghiệp dự báo rằng vốn vay sẽ trở thành quá
tốn kém hay hiếm thì khi đó Doanh Nghiệp có thể muốn tăng độ nghiêng địn bẩy tài chính
ngay tức khắc. Một dự kiến lãi suất giảm có thể khuyến khích chúng ta tạm hỗn việc vay tiền
nhưng vẫn duy trì một vị thế dễ điều động nhằm hưởng lợi của tiền vay rẻ hơn sau này.
5. Các đặc tính của ngành kinh doanh :
-Mức độ hoạt động kinh doanh : Nếu Doanh Nghiệp dự kiến mức độ hoạt động kinh doanh
gia tăng, điều đó có nghĩa là nhu cầu tài sản và vốn để tài trợ việc mua các tài sản này của
Doanh Nghiệp cũng sẽ gia tăng Doanh Nghiệp phải thay đổi cấu trúc vốn cho phù hợp với

mức độ kinh doanh.
-Các biến động theo mùa vụ : Các ngành có biến động lớn mang tính mùa vụ trong doanh
số thường cần các tỷ lệ tương đối lớn nợ vay ngắn hạn linh động.
13 | P a g e


Quyết định cấu trúc vốn trong thực tiễn – nguyên tắc hoạch định cấu trúc tài chính của doanh nghiệp

-Các biến động theo chu kỳ: Khả năng điều động và rủi ro trở thành các yếu tố chính cần
xem xét trong việc hoạch định các loại vốn sẽ sử dụng nếu doanh thu của một ngành kinh
doanh thay đổi lớn qua một chu kỳ kinh doanh. Phải có chỗ để mở rộng hay thu hẹp dễ dàng và
nhanh chóng các khoản vốn sử dụng. Với biến động lớn trong doanh số, việc tăng thêm địn
bẩy tài chính cao vào địn bẩy kinh doanh hiện hữu sẽ là việc làm không khơn ngoan. Hơn nữa,
có rủi ro là khơng thể đáp ứng được mức chi trả đòi hỏi trong các năm kinh doanh kém.
-Tính chất của cạnh tranh : tính chất của cạnh tranh trong ngành cũng có tác động đến tỷ
trọng gắn cho nhiều yếu tố khác nhau ảnh hưởng đến nguồn vốn sử dụng. Các ngành mà có
tính cạnh tranh cao thì thường đặt nặng vốn cổ phần thường hơn nợ do rủi ro quá cao của việc
không thể đáp ứng được các chi phí trả vốn vay. Ngược lại các doanh nghiệp không chịu sự
cạnh tranh hay cạnh tranh thấp, có doanh thu và lợi nhuận ổn định thì thường thiên về sử dụng
nợ hơn là vốn cổ phần. Ví dụ, trong ngành may mặc, phần lớn cạnh tranh dựa trrên thời trang,
các doanh nghiệp trong ngành này thường đặt nặng vốn cổ phần thường hơn nợ do rủi ro quá
cao trong việc không thể đáp ứng chi trả vốn vay. Một doanh nghiệp cung cấp điện cho một
khu vực thường có độc quyền cung cấp dịch vụ này, lợi nhuận thường ổn định hơn và dễ dự
báo hơn. Sự ổn định lợi nhuận này giúp giải thích việc các doanh nghiệp này chú trọng hơn vào
việc sử dụng địn bẩy tài chính.
-Giai đoạn trong chu kỳ tuổi thọ : Các ngành kinh doanh được sinh ra, phát triển, trưởng
thành và cuối cùng là suy tàn. Nếu ngành kinh doanh đang ở thời kỳ non trẻ, tỷ lệ thất bại sẽ
cao. Nguồn vốn chủ yếu trong trường hợp này là vốn mạo hiểm thường đạt được qua dịch vụ
của những doanh nghiệp chuyên tìm kiếm các nhà đầu tư sẳn lịng đảm nhiệm một thương vụ
mang tính đầu cơ. Chúng ta cần phải tránh tìm kiếm các nguồn quỹ địi hỏi các thanh tốn cố

định. Trong thời kỳ tăng trưởng nhanh, cần chú ý đặc biệt đến khả năng điều động để đảm bảo
khi tăng trưởng chúng ta có thể tìm được vốn khi cần và với các điều kiện có thể chấp nhận
được. Khi ngành kinh doanh đã đạt được mức trưởng thành thì chúng ta phải chuẩn bị đối phó
với các tác động tài chính của các biến động lớn hơn theo mùa vụ và theo chu kỳ của doanh số.
6. Các đặc tính của doanh nghiệp :
-Giai đoạn trong chu kỳ tuổi thọ : Một chu kỳ kinh doanh sẽ trải qua các giai đọan như mới
hình thành, phát triển, trường thành và cuối cùng là suy tàn. Do đó xây dựng một cấu trúc tài
chính phù hợp cho mỗi giai đoạn rất quan trọng.
14 | P a g e


Quyết định cấu trúc vốn trong thực tiễn – nguyên tắc hoạch định cấu trúc tài chính của doanh nghiệp

+ Giai đoạn đầu của chu kỳ kinh doanh chứa đựng nhiều rủi ro nhất. Bởi vì hầu hết các
sản phẩm khi được đưa ra thị trường ở giai đoạn này đều khơng thu được như kết quả mong
đợi. Các dịng tiền thu được từ doanh thu không chỉ thấp mà cịn chậm, khơng đủ để bù đắp chi
phí. Do đó ở giai đoạn này tốt hơn hết doanh nghiệp nên chọn cấu trúc tài chính chủ yếu là vốn
chủ sở hữu, hồn tồn khơng có nợ thì càng tốt.
+ Ở giai đoạn tăng trưởng sản phẩm mới của doanh nghiệp đã bắt đầu có chỗ đứng trên
thị trường. Lúc này doanh thu của doanh nghiệp bắt đầu tăng nhanh chóng đồng nghĩa với việc
sụt giảm rủi ro kinh doanh. Tuy nhiên, doanh nghiệp vẫn phải xác định nguồn tài trợ thích hợp
để giữ mức độ rủi ro tài chính thấp, tức là vẫn tiếp tục giữ vốn cổ phần. Hơn nữa ở giai đoạn
này doanh nghiệp sẽ có những thay đổi lớn. Một trong những thay đổi đó là có sự chuyển hóa
giữa các nhà đầu tư vốn mạo hiểm và các nhà đầu tư vốn cổ phần mới. Các nhà đầu tư mới
muốn đầu tư vào nơi có rủi ro thấp hơn so với các nhà đầu tư mạo hiểm trong giai đoạn khởi
sự. Ở giai đoạn này, công ty đã thực sự hiện hữu cho nên có thể tìm kiếm các nhà đầu tư trên
một cơ sở rộng hơn để huy động nguồn vốn cổ phần mới này bằng các phát hành rộng rãi ra
công chúng.
+ Tiếp theo giai đoạn tăng trưởng là giai đoạn sung mã của doanh nghiệp. Trong giai
đoạn này, doanh nghiệp sẽ sử dụng tài trợ nợ vì dịng tiền rịng lúc này dương một cách đáng kể

cho phép trả cả lãi lẫn vốn cho nợ vay. Tuy nhiên, cơ hội tái đầu tư lại giảm đáng kể cho nên
việc vay nợ thêmlà không hiệu quả.
+ Kết thúc một chu kỳ kinh doanh là giai đoạn suy thái với biểu hiện là các dòng tiền mặt
bắt đầu giảm dần do nhu cầu của sản phẩm giảm. Cho nên ở giai đoạn này nên duy trì một cấu
trúc tài chính cho phép có thể thu hẹp các nguồn vốn sử dụng.
-Hình thức tổ chức :
+ Hình thức tổ chức tác động đến trách nhiệm của các chủ sở hữu đối với nợ của Doanh
Nghiệp.
+ Hình thức tổ chức doanh nghiệp cung cấp một iếp cận dễ dàng với hầu hết các loại vốn.
+ Các Doanh Nghiệp cổ phần thường dễ thu hút vốn hơn các hình thức kinh doanh khơng
liên kết hay kinh doanh liên kết góp vốn vì các cổ đơng chỉ phải chịu rủi ro cho phần vốn đầu
tư ban đầu của mình. Hơn nữa thường họ có thể bán cổ phần của mình cho người khác một
cách dễ dàng.
-Quy mơ của Doanh Nghiệp:
15 | P a g e


Quyết định cấu trúc vốn trong thực tiễn – nguyên tắc hoạch định cấu trúc tài chính của doanh nghiệp

+ Các Doanh Nghiệp rất nhỏ phải tùy thuộc đáng kể vào vốn của chủ sở hữu để tài trợ tài
sản của mình. Các Doanh Nghiệp này thường khó tìm kiếm các nguồn vốn để tài trợ cho các
quyết định của mình.
+ Ngược lại các doanh nghiệp rất lớn buộc phải sử dụng nhiều loại vốn. Vì cần quá nhiều
tiền các doanh nghiệp này sẽ khó thỏa mãn tổng nhu cầu của mình với một chi phí vừa phải
nếu họ giới hạn các nhu cầu của mình vào chỉ một loại vốn.
-Xếp hạng tín nhiệm: Mức tín nhiệm của doanh nghiệp có ảnh hưởng đến khả năng huy
động vốn của doanh nghiệp.
+ Mức tín nhiệm của doanh nghiệp càng cao thì khả năng huy động vốn càng lớn và
thuận lợi
+ Nếu mức tín nhiệm kém cấu trúc vốn nên nhắm vào cải thiện mức tín dụng và gia tăng

khả năng huy động.
+ Mức tín nhiệm của doanh nghiệp phụ thuộc vào nhiều yếu tố như: khả năng thanh toán,
tỷ suất lợi nhuận, lịch sử trả nợ, mức độ nhạy bén của ban lãnh đạo…
-Bảo đảm quyền kiểm soát:
Để bảo đảm quyền kiểm sốt của mình các chủ sở hữu thích tài trợ tăng trưởng bằng nợ, cổ
phần ưu đãi, hay lợi nhuận giữ lại hơn là phát hành thêm cổ phiếu thường. Tuy nhiên, quyền
kiểm này có thể được vững chắc hay khơng cịn tùy thuộc vào mối quan hệ giữa doanh nghiệp
với các cổ đơng, chính sách chi trả cổ tức và phương pháp bầu phiếu.
7. Các yếu tố khác:
a. Tác động tín hiệu của thị trường:
Khi doanh nghiệp phát hành chứng khốn mới, sự kiện này có thể được coi là đang cung
cấp một tín hiệu cho thị trường tài chính về viễn cảnh tương lai của doanh nghiệp hay các hoạt
động tương lai do các Giám đốc của doanh nghiệp hoạch định. Những tín hiệu do các thay đổi
cấu trúc vốn cung cấp là đáng tin cậy vì nếu các dịng tiền tương lai khơng xảy ra, doanh
nghiệp phải chịu số tiền phạt tức chi phí phá sản có thể có. Nói chung, các nghiên cứu về thay
đổi cấu trúc vốn đều cho rằng các cung ứng chứng khoán mới đưa tới các đáp ứng giá chứng
khoán giảm. Việc mua lại cổ phần thường là sẽ đưa tới các lợi nhuận được công bố dương lớn
từ cổ phần thường của doanh nghiệp. Các hành động làm tăng đòn bẩy tài chính thường gắn
với thu nhập cổ phần dương và các hành động làm giảm địn bẩy tài chính gắn với thu nhập cổ
phần âm. Vì vậy khi một doanh nghiệp thực hiện quyết định thay đổi về cấu trúc vốn, doanh
nghiệp phải chú ý đến tín hiệu có thể có về các viễn cảnh thu nhập tương lai và hiện tại của
16 | P a g e


Quyết định cấu trúc vốn trong thực tiễn – nguyên tắc hoạch định cấu trúc tài chính của doanh nghiệp

doanh nghiệp cũng như các dự định của các giám đốc mà giao dịch đề xuất sẽ chuyển đến thị
trường.
b. Lý thuyết trật tự phân hạng:
Lý thuyết trật tự phân hạng cho rằng có thể khơng có một cấu trúc vốn mục tiêu riêng và

hàm ý rằng các doanh nghiệp thích tài trợ nội bộ hơn. Các giám đốc điều chỉnh tỉ lệ chi trả cổ
tức để tránh việc bán cổ phần thường ra bên ngoài trong khi tránh các thay đổi lớn trong số
lượng cổ phần. Nếu cần phải có tài trợ từ bên ngồi, các chứng khốn an tồn nhất nên được
phát hành trước. Cụ thể nợ thường là chứng khoán đầu tiên được phát hành và vốn cổ phần bán
ra bên ngoài là giải pháp cuối cùng. Ưu tiên cho tài trợ nội bộ dựa trên ước muốn tránh các
biện pháp kỷ luật và giám sát sẽ xảy ra khi bán chứng khốn mới ra cơng chúng.
c. Các hàm ý về quản trị của lý thuyết cấu trúc vốn:
Quyết định cấu trúc vốn là một trong những quyết định trọng tâm quan trọng mà các giám
đốc tài chính phải quan tâm. Trước hết, hầu như chắc chắn rằng các thay đổi trong cấu trúc vốn
sẽ đưa đến các thay đổi trong giá trị thị trường của doanh nghiệp. Thứ hai, lợi ích của tấm chắn
thuế từ nợ đưa đến giá trị doanh nghiệp gia tăng, ít nhất là đến điểm mà chi phí đại lý và chi phí
phá sản gia tăng làm bù trừ lợi thế về thuế của nợ. Thứ ba, cấu trúc vốn tối ưu chịu ảnh hưởng
nặng nề bởi rủi ro kinh doanh của doanh nghiệp. Thứ tư, khi các giám đốc thực hiện các thay
đổi thể hiện trong cấu trúc vốn của doanh nghiệp, các hành động này sẽ chuyển các thông tin
quan trọng đến các nhà đầu tư.
d. Vấn đề đạo đức:
Tác động của mua lại bằng vốn vay (LBO) đối với cổ đông, mua lại bằng vốn vay đặt ra
các vấn đề đạo đức quan trọng. Các quyền lợi có tính cạnh tranh của cổ đông sẽ được giải
quyết như thế nào trong các mua lại bằng vốn vay và trong các giao dịch tài chính quan trọng
khác? Tuy nhiên, các câu hỏi này ít khi có được câu trả lời đơn giản. Một vài vấn đề cần xem
xét khi thảo luận về tính đạo đức của các mua lại bằng vốn vay:
- Có phải việc duy trì số lượng nhân viên và các cơ sở hoạt động không hiệu quả làm
giảm khả năng cạnh tranh của doanh nghiệp với các doanh nghiệp khác vì lợi ích lâu dài của
nhân viên hay không?
- Trong các giao dịch mua lại bằng vốn vay, các trái chủ có thực sự bị thiệt hại khi tính
đến các điều khoản bảo vệ trong hợp đồng ký kết lúc họ mua trái phiếu với mối liên hệ giữa lợi
tức trái phiếu và thỏa hiệp bảo vệ không?
IV. QUY TRÌNH HOẠCH ĐỊNH CẤU TRÚC VỐN TRONG THỰC TIỄN :
17 | P a g e

Quyết định cấu trúc vốn trong thực tiễn – nguyên tắc hoạch định cấu trúc tài chính của doanh nghiệp

1. Mục tiêu : xác lập cấu trúc vốn cho doanh nghiệp nhằm thỏa mãn tối đa hóa EPS, tối thiểu
hóa rủi ro và tối thiểu hóa chi phí sử dụng vốn. Nói cách khác, quy trình hoạch định này nhằm
đem đến cho doanh nghiệp một cấu trúc vốn (cấu trúc tài chính) tối ưu nhất.
2. Quy trình hoạch định cấu trúc vốn tối ưu : gồm 5 bước
Bước 1:
- Mục tiêu : Mục tiêu là dự kiến EBIT đạt được trong tương lai do cùng 1 EBIT nhưng nếu
sử dụng cấu trúc vốn khác nhau sẽ đưa đến các kết quả EPS khác nhau.
- Công việc thực hiện : Xác định EBIT dự kiến.
- Ý nghĩa : Từ EBIT dự kiến sẽ xác định được EPS mong đợi để làm cơ sở lựa chọn cấu
trúc vốn tối ưu cho doanh nghiệp.
Bước 2 :
- Mục tiêu : Đo lường biên độ dao động của EBIT thông qua xác định độ lệch chuẩn và
phương sai.
- Cơng việc thực hiện : Tính độ lệch chuẩn và phương sai của EBIT
σ EBIT = √Σ pi (EBITi – EBIT)2

Trong đó:
EBIT = Σ EBITi * pi
EBITi : là EBIT dự kiến ở tình trạng kinh tế i
pi: xác suất xảy ra tình trạng kinh tế i.
EBIT: EBIT mong đợi
- Ý nghĩa : EBIT là do dự kiến nên EBIT có thể bị dao động để từ đó tạo ra những khả
năng khơng tốt hoặc xấu cho phương án tài trợ đã chọn. Việc tính tốn này sẽ giúp cho chúng ta
có cơ sở để lựa chọn phương án cấu trúc vốn tối ưu cho doanh nghiệp.
18 | P a g e

Quyết định cấu trúc vốn trong thực tiễn – nguyên tắc hoạch định cấu trúc tài chính của doanh nghiệp

Bước 3 :
- Mục tiêu : ra quyết định chọn phương án cấu trúc vốn thỏa mãn yêu cầu tối đa hóa EPS.
- Cơng việc thực hiện :
+ Đề xuất các phương án tài trợ : đề xuất tất cả các phương án cấu trúc vốn mà cơng ty
có thể xem xét để lựa chọn. Không nhất thiết công ty chỉ xem xét một phương án mà
cơng ty có thể xem xét từ hai phương án trở lên.
TH1 : Nếu công ty chỉ có một phương án : ưu tiên lựa chọn phương án có EPS>0
TH2 : Nếu cơng ty xem xét từ hai phương án trở lên : lựa chọn phương án thỏa mãn
EPS >0 và EPS đạt giá trị lớn hơn
+ Phân tích và ra quyết định lựa chọn phương án
TH1 : Chỉ có một phương án
a) Cấu trúc vốn sử dụng 100% vốn cổ phần thường
Từ EBIT dự kiến ta tính được EPS của phương án theo cơng thức
EPS =

EBIT(1-T)
Số lượng CP thường

 EPS >0 được đánh giá tốt và được chọn
 EPS <0 được đánh giá xấu và bị loại
b) Cấu trúc vốn gồm nợ và cổ phần thường
Từ EBIT dự kiến ta tính được EPS của phương án theo công thức
EPS =

(EBIT-R)*(1-T)
Số lượng CP thường
19 | P a g e

Quyết định cấu trúc vốn trong thực tiễn – nguyên tắc hoạch định cấu trúc tài chính của doanh nghiệp

 EPS >0 được đánh giá tốt và được chọn
 EPS <0 được đánh giá xấu và bị loại
c) Cấu trúc vốn gồm nợ, cổ phần ưu đãi và cổ phần thường
Từ EBIT dự kiến ta tính được EPS của phương án theo công thức
EPS =

(EBIT-R)*(1-T) - Lợi tức cổ phiếu ưu đãi
Số lượng CP thường

 EPS >0 được đánh giá tốt và được chọn
 EPS <0 được đánh giá xấu và bị loại
d) Cấu trúc vốn gồm cổ phần ưu đãi và cổ phần thường
Từ EBIT dự kiến ta tính được EPS của phương án theo công thức
EPS =

EBIT*(1-T) - Lợi tức cổ phiếu ưu đãi
Số lượng CP thường

 EPS >0 phương án được đánh giá tốt và được lựa chọn.
 EPS <0 phương án được đánh giá xấu và bị loại.
TH2 : Từ hai phương án trở lên
 Tính EBIT hòa vốn của hai phương án. EBIT hòa vốn là EBIT mà tại đó EPS
của các phương án là bằng nhau bất chấp cấu trúc vốn nào được lựa chọn sử dụng.
 Vẽ đồ thị EBIT và EPS của các phương án
 Đưa EBIT dự kiến vào đồ thị và ra quyết định chọn phương án trên cơ sở
phương án lựa chọn có EPS>0 và EPS đạt giá trị lớn nhất.
- Ý nghĩa bước 3 : giúp lựa chọn được phương án có cấu trúc vốn thỏa mãn tối đa EPS,

20 | P a g e


Quyết định cấu trúc vốn trong thực tiễn – nguyên tắc hoạch định cấu trúc tài chính của doanh nghiệp

trên cơ sở đó sẽ kiểm định và hướng đến tìm được cấu trúc vốn tối ưu.
Bước 4 :
- Mục tiêu : Kiểm định và đánh giá lại phương án đã chọn tại bước 3 nhằm lựa chọn được
phương án thỏa mãn mục tiêu tối thiểu hóa rủi ro.
- Cơng việc thực hiện :
+ Xác định, đánh giá khả năng không tốt hoặc xấu xảy ra cho phương án đã chọn ở bước
3. Để thực hiện công việc này ta sử dụng phương pháp phân phối chuẩn.
 Phương pháp phân phối chuẩn (điểm Z) là phương pháp dùng để đo lường đánh giá
xác suất (khả năng) xảy ra tình huống khơng tốt hoặc xấu cho một kết quả nào đó
mong đợi trong tương lai.
Z=

Giá trị đặc biệt làm thay đổi trạng thái của kết quả mong đợi trong tương lai
(từ tốt chuyển thành không tốt hoặc xấu) - Kết quả mong đợi trong tương lai.
Bi ên độ dao động của kết quả mong đợi trong tương lai (σ EBIT )

+ So sánh khả năng xảy ra đã được xác định ở trên với khả năng chấp nhận được của
doanh nghiệp. Nếu xác suất xảy ra khả năng không tốt hoặc xấu cho phương án đã chọn
vẫn nằm trong khả năng chấp nhận được của doanh nghiệp thì ta vẫn tiếp tục chọn
phương án này. Cịn nếu ngược lại thì ta phải loại bỏ phương án và chuyển sang lại
bước 3, tức là tìm kiếm một phương án khác.
Để cụ thể hóa cho bước này, chúng ta sẽ xem xét lần lượt từng trường hợp cụ thể sau:
TH1 : Công ty xem xét duy nhất 1 phương án :
 Cấu trúc vốn sử dụng vốn cổ phần 100%

21 | P a g e


Quyết định cấu trúc vốn trong thực tiễn – nguyên tắc hoạch định cấu trúc tài chính của doanh nghiệp

EPS

Đường tài trợ

0

EBIT

Ở bước 3 ta đã lựa chọn phương án này vì có EPS>0 thì sang bước 4, ta sẽ xác định và
đánh giá lại phương án này để xem phương án này có thỏa mãn được yêu cầu tối thiểu hóa rủi
ro hay khơng.
Do EBIT dự kiến dao động nên sẽ có trường hợp EBIT dự kiến sẽ dao động xuống thấp
dưới 0 dẫn đến công ty báo cáo lỗ làm cho phương án này chuyển từ tốt sang xấu. Vì thế ta
phải đánh giá xem khả năng xảy ra trường hợp này chiếm xác suất là bao nhiêu bằng cách tính
điểm Z theo cơng thức:
Z=

0 - EBIT dự kiến
(σ EBIT )

Tra bảng 5 (SGK) ta sẽ có được xác xuất xảy ra trường hợp EBIT dự kiến dao động
xuống dưới 0 làm phương án đã chọn ở bước 3 chuyển từ tốt sang xấu. Sau đó ta so sánh xác
suất này với khả năng chấp nhận của doanh nghiệp. Trường hợp xác suất này vẫn thuộc khả
năng chấp nhận được của doanh nghiệp thì ta tiếp tục lựa chọn phương án và chuyển sang bước
5. Ngược lại, ta phải loại bỏ phương án và quay trở về bước 3 để lựa chọn phương án khác.

EBIT dự kiến >0 , EPS >0 được đánh giá tốt và được chọn
22 | P a g e


Quyết định cấu trúc vốn trong thực tiễn – nguyên tắc hoạch định cấu trúc tài chính của doanh nghiệp

EBIT dự kiến <0 , EPS <0 được đánh giá xấu và bị loại
 Cấu trúc vốn sử dụng nợ và vốn cổ phần

EPS

Đường tài trợ

0
R

EBIT

Do EBIT dự kiến dao động nên sẽ có trường hợp EBIT dự kiến sẽ dao động xuống thấp
dưới giá trị R (lãi vay) dẫn đến công ty báo cáo lỗ làm cho phương án này chuyển từ tốt sang
xấu. Vì thế ta phải đánh giá xem khả năng xảy ra trường hợp này chiếm xác suất là bao nhiêu
bằng cách tính điểm Z theo cơng thức :
Z=

R - EBIT dự kiến
(σ EBIT )

Tra bảng 5 (SGK) ta sẽ có được xác xuất xảy ra trường hợp EBIT dự kiến dao động
xuống dưới giá trị R làm phương án đã chọn ở bước 3 chuyển từ tốt sang xấu. Sau đó ta so sánh
xác suất này với khả năng chấp nhận của doanh nghiệp. Trường hợp xác suất này vẫn thuộc khả

năng chấp nhận được của doanh nghiệp thì ta tiếp tục lựa chọn phương án và chuyển sang bước
5. Ngược lại, ta phải loại bỏ phương án và quay trở về bước 3 để lựa chọn phương án khác.
23 | P a g e


Quyết định cấu trúc vốn trong thực tiễn – nguyên tắc hoạch định cấu trúc tài chính của doanh nghiệp

EBIT dự kiến > R, EPS >0 phương án được đánh giá tốt và được lựa chọn.
EBIT dự kiến  Cấu trúc vốn sử dụng nợ, cổ phần ưu đãi và cổ phần thường

EPS

Đường tài trợ

0
EBIT
EBIT ’ = R + Lợi tức CPUĐ /(1-T)

EBIT ’ là giá trị đặc biệt làm thay đổi trạng thái của EPS từ EPS >0 sang EPS <0 làm
phương án từ tốt chuyển sang xấu. Do đó ta xác định khả năng (tỉ lệ %) xảy ra tình trạng
phương án này phải báo cáo lỗ trong thu nhập cho cổ đông thông qua điểm Z :
Z=

EBIT ’ - EBIT dự kiến

(σ EBIT )

Tra bảng 5 (SGK) ta sẽ có được xác xuất xảy ra trường hợp EBIT dự kiến dao động
xuống dưới giá trị EBIT ’ làm phương án đã chọn ở bước 3 chuyển từ tốt sang xấu. Sau đó ta so

sánh xác suất này với khả năng chấp nhận của doanh nghiệp. Trường hợp xác suất này vẫn
thuộc khả năng chấp nhận được của doanh nghiệp thì ta tiếp tục lựa chọn phương án và chuyển
sang bước 5. Ngược lại, ta phải loại bỏ phương án và quay trở về bước 3 để lựa chọn phương
24 | P a g e


Quyết định cấu trúc vốn trong thực tiễn – nguyên tắc hoạch định cấu trúc tài chính của doanh nghiệp

án khác.
EBIT dự kiến > EBIT ’ (= R + lợi tức CPUĐ/(1-T)), EPS >0 phương án được đánh giá tốt
và được lựa chọn.
EBIT

dự kiến

< EBIT ’ (=R + lợi tức CPUĐ/(1-T)), EPS <0 phương án được đánh giá xấu

và bị loại.
 Cấu trúc vốn sử dụng vốn cổ phần thường và cổ phần ưu đãi

EPS

Đường tài trợ

0
EBIT

EBIT ” = Lợi tức CPUĐ /(1-T)

EBIT ” là giá trị đặc biệt làm thay đổi trạng thái của EPS từ EPS >0 sang EPS <0 làm

cho phương án từ tốt chuyển sang xấu. Xác suất xảy ra khả năng này được tính thơng qua điểm
Z theo công thức :
Z=

EBIT ” - EBIT dự kiến

(σ EBIT )

Tra bảng 5 (SGK) ta sẽ có được xác xuất xảy ra trường hợp EBIT dự kiến dao động
xuống dưới giá trị EBIT’’ làm phương án đã chọn ở bước 3 chuyển từ tốt sang xấu. Sau đó ta so
25 | P a g e