Xác định cấu trúc vốn tối ưu cho công ty cổ phần đầu tư và xây dựng sao mai an giang

Tiểu luận Quản trị tài chính

GVHD: PGS-TS LÊ THỊ LANH

CHƯƠNG I: GIỚI THIỆU
Sự phát triển của nền kinh tế cùng với sự mở rộng quan hệ của Việt Nam trên thị
trường quốc tế đòi hỏi các doanh nghiệp Việt Nam phải tìm cách nâng cao sức cạnh
tranh, mở rộng quy mô sản xuất để có thể tồn tại và phát triển. Để thực hiện được điều
đó, trước hết các doanh nghiệp phải cần có vốn. Vốn là một trong những vấn đề quan
tâm hàng đầu của tất cả các doanh nghiệp.
Giá trị của doanh nghiệp phụ thuộc vào dòng tiền mà doanh nghiệp tạo ra được
trong tương lai, hay thu nhập mà các cổ đông nhận được (cổ tức). Để có thể tối đa hóa
giá trị của mỗi cổ phần là hay tối đa hóa lợi ích của cổ đông thì một trong những việc
quan trọng nhất là phải cấu trúc vốn hiệu quả. Doanh nghiệp có thể huy động vốn từ các
nguồn khác nhau, với vô số sự kết hợp, tuy nhiên việc tìm kiếm một cấu trúc vốn tối ưu
để tối đa hóa giá trị của doanh nghiệp là một điều khó khăn. Bất kì doanh nghiệp nào
muốn tồn tại và phát triển trong nền kinh tế thị trường hiện nay đều nhất thiết phải quan
tâm đến sự tạo lập vốn, quản lý và cấu trúc nguồn vốn sao cho hiệu quả nhất, mang lại
lợi nhuận cao nhất cho doanh nghiệp.
Công ty Cổ phần Đầu tư & Xây dựng Sao Mai tỉnh An Giang cũng không phải là
trường hợp ngoại lệ. Công ty Sao Mai hiện đang kinh doanh các mặt hàng thủy sản, đầu
tư kinh doanh bất động sản và dịch vụ. Công ty tiếp tục định hướng đa ngành nghề và
nhằm khai thác tốt lợi thế vùng miền, lợi thế doanh nghiệp, Sao Mai đang mở rộng hoạt
động sang các lĩnh vực khác như chế biến lương thực, dịch vụ y tế, hậu cần vận tải biển,
….Để thực hiện được điều đó, Công ty Cổ phần Đầu tư & Xây dựng Sao Mai tỉnh An
Giang luôn quan tâm đến vấn đề cấu trúc vốn của mình một cách hiệu quả .Đó là
nguyên nhân tại sao chúng tôi chọn đề tài “Xác định cấu trúc vốn tối ưu cho Công ty Cổ
phần Đầu tư và Xây dựng Sao Mai An Giang” làm đề tài nghiên cứu.

Nhóm 1 – Lớp CH QTKD 11-AG

Trang 1


Tiểu luận Quản trị tài chính

GVHD: PGS-TS LÊ THỊ LANH

CHƯƠNG II: CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ CẤU TRÚC VỐN
2.1. CẤU TRÚC VỐN
2.1.1. Khái quát về cấu trúc vốn:
Vốn của doanh nghiệp được hiểu là số tiền ứng trước về toàn bộ tài sản hữu hình
và tài sản vô hình phục vụ cho sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp.
Các mục bên phải của Bảng cân đối kế toán (BCĐKT) bao gồm các loại nợ, cổ
phần ưu đãi, và vốn cổ phần thường – đây được gọi là các thành phần vốn. Bất kỳ một
sự tăng lên nào trong tổng tài sản phải được tài trợ bởi sự tăng lên trong một hoặc nhiều
thành phần vốn này.
Cấu trúc vốn là một thuật ngữ tài chính nhằm thể hiện tỷ trọng các nguồn vốn
trong tổng giá trị nguồn vốn của doanh nghiệp.
Cấu trúc vốn là một phần của cấu trúc tài chính không bao gồm Nợ ngắn hạn.
Nói một cách cụ thể, cấu trúc vốn gồm có Nợ dài hạn và Vốn chủ sở hữu (VCSH).
CẤU TRÚC TÀI CHÍNH

CẤU TRÚC VỐN

NGUỒN VỐN CHỦ SỞ HỮU

NỢ NGẮN HẠN

NỢ DÀI HẠN

2.1.2. Các nhân tố cấu thành cấu trúc vốn:
CẤU TRÚC VỐN CỦA CÔNG TY
Nợ dài hạn/ Nguồn vốn vay
• Trái phiếu
• Tín dụng ngân hàng
• Giấy tờ có giá dài hạn

Vốn chủ sở hữu
• Cổ phiếu ưu đãi
• Cổ phiếu thường
• Lợi nhuận giữ lại
• Phát hành cổ phiếu mới

a. Nguồn vốn vay là nguồn vốn tài trợ từ bên ngoài doanh nghiệp và doanh
nghiệp phải thanh toán các khoản vay theo thời hạn cam kết, đồng thời phải trả tiền lãi
vay theo lãi suất thỏa thuận. Trong cấu trúc vốn, ta chỉ xét đến nguồn vốn vay dài hạn.

Nhóm 1 – Lớp CH QTKD 11-AG

Trang 2


Tiểu luận Quản trị tài chính

GVHD: PGS-TS LÊ THỊ LANH

Đặc điểm của nguồn vốn vay dài hạn:
- Thời gian đáo hạn dài hơn một năm.
- Lãi suất vay dài hạn thường cao hơn so với lãi suất vay ngắn hạn.
- Có thể được huy động từ các tổ chức tài chính, ngân hàng hay việc phát hành

trái phiếu.
Doanh nghiệp sử dụng loại nguồn vốn vay này nhiều hay ít tùy thuộc vào đặc
điểm của loại hình doanh nghiệp và doanh nghiệp đang ở giai đoạn nào của chu kỳ phát
triển.
b. Nguồn VCSH:
Khi đề cập đến nguồn VCSH là nói đến nguồn vốn đầu tiên mà doanh nghiệp
huy động được, đó là vốn điều lệ khi thành lập công ty.
Vốn cổ phần thường, được cung cấp bởi các cổ đông thường của công ty và được
huy động bằng hai cách:
- Giữ lại lợi nhuận hoặc một phần lợi nhuận – gọi là vốn nội sinh.
- Phát hành cổ phiếu mới - gọi là vốn ngoại sinh.
Đặc điểm của nguồn VCSH:
- Do các chủ sở hữu của doanh nghiệp đóng góp.
- Chỉ chia lợi tức cho chủ sở hữu nếu doanh nghiệp kinh doanh có lợi nhuận. Tỷ
lệ chia cổ tức cho các chủ sở hữu tùy theo quyết định của Hội Đồng Quản Trị.
- Doanh nghiệp không phải hoàn trả tiền vốn đã nhận từ chủ sở hữu, trừ khi
doanh nghiệp phá sản.
- Doanh nghiệp không phải thế chấp khi huy động vốn từ nguồn này.
2.1.3. Các tỷ số đo lường cấu trúc vốn:
Các tỷ số thường được dùng để đánh giá và xem xét cấu trúc vốn của doanh
nghiệp như sau:

Nhóm 1 – Lớp CH QTKD 11-AG

Trang 3


Tiểu luận Quản trị tài chính

GVHD: PGS-TS LÊ THỊ LANH

Nợ dài hạn
(a)

Tỷ số nợ D/A =
Tổng tài sản

Tỷ số này cho thấy gánh nặng nợ của doanh nghiệp.
Tỷ số tự tài trợ E/A =
(b)

VCSH
Tổng tài sản

Tỷ số này phản ánh khả năng tự tài trợ của doanh nghiệp đối với các tài sản khác
của mình hay khả năng tự chủ về tài chính.
Tỷ số nợ dài hạn trên vốn chủ sở hữu D/E =

Nợ dài hạn

(c)

VCSH
Nợ dài hạn: là những khoản nợ có thời hạn thanh toán trên một năm, như vay dài

hạn, phát hành trái phiếu, tài sản thuê mua.
VCSH = Vốn cổ phần + lợi nhuận giữ lại
Vốn cổ phần = Mệnh giá cổ phiếu x Số cổ phiếu đang lưu hành
Lợi nhuận giữ lại là lợi nhuận ròng sau khi đã trả cổ tức cho cổ đông.
Lưu ý: Các chỉ số trên là giá trị trên sổ sách kế toán.

Trong thực tế các doanh nghiệp có thể lập báo cáo tài chính theo giá trị thị
trường:
Vốn cổ phần = P x Ne
Trong đó:
P: Giá thị trường của 1 cổ phiếu tại thời điểm lập báo cáo
Ne: Số cổ phiếu đang lưu hành
Trên cơ sở xem xét mức độ của các tỷ số này, nhà quản trị có phương án để tăng
hay giảm các tỷ số trên cho phù hợp với tình hình hoạt động và vị thế tài chính của
doanh nghiệp.

Nhóm 1 – Lớp CH QTKD 11-AG

Trang 4


Tiểu luận Quản trị tài chính

GVHD: PGS-TS LÊ THỊ LANH

2.2. CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN
Để đáp ứng nhu cầu vốn cho đầu tư và hoạt động sản xuất kinh doanh, công ty có
thể huy động từ các nguồn vốn khác nhau như vốn vay, lợi nhuận giữ lại, phát hành cổ
phiếu mới,…Để có quyền sử dụng các nguồn vốn này, công ty phải trả một khoản chi
phí nhất định cho người cung cấp vốn – người chủ sở hữu nguồn vốn – đó là chi phí sử
dụng vốn.
Chi phí sử dụng vốn là số doanh lợi kỳ vọng mà nhà đầu tư có thể thu được khi
họ đầu tư vào chứng khoán của công ty so với tỷ lệ rủi ro mà họ gặp phải.
Vì vậy, chi phí vốn là chi phí cơ hội của việc sử dụng vốn.
Các mục bên phải của BCĐKT bao gồm các loại nợ, cổ phần ưu đãi và vốn cổ
phần thường – đây được gọi là các thành phần vốn. Chi phí của mỗi thành phần được

gọi là chi phí thành phần của loại vốn đó.
2.2.1. Chí phí sử dụng nợ vay:
Chi phí sử dụng nợ vay là chi phí lãi vay.
Lãi vay được Nhà nước cho phép tính vào chi phí hợp lý và trừ vào doanh thu
trước khi tính thuế TNDN. Nói cách khác, thông qua việc cho phép tính chi phí lãi vay
vào chi phí, Nhà nước đã đài thọ một phần chi phí trả lãi tiền vay – gọi là lá chắn thuế.
Vì thế, ta chỉ quan tâm đến chi phí nợ sau thuế - là chi phí hợp lý của nợ mới, đã
tính đến việc khấu trừ thuế của lãi vay, được tính theo công thức sau:
Chi phí nợ sau thuế

= Lãi suất vay – Tiết kiệm thuế
= rd - rdT
= rd(1-T)

Trong đó:
rd: lãi suất trên các khoản nợ mới của DN = chi phí nợ trước thuế
T: thuế suất thuế TNDN
rdT : gọi là tiết kiệm thuế do lãi vay được khấu trừ vào thu nhập chịu thuế.
2.2.2. Chi phí sử dụng cổ phần ưu đãi:
Chi phí sử dụng vốn cổ phần ưu đãi là tỷ suất lợi nhuận nhà đầu tư yêu cầu trên
cổ phần ưu đãi của công ty, được tính như sau:
rp =

Dp
Pp

Nhóm 1 – Lớp CH QTKD 11-AG

Trang 5

Tiểu luận Quản trị tài chính

GVHD: PGS-TS LÊ THỊ LANH

Trong đó:
rp: Chi phí sử dụng vốn cổ phần ưu đãi
Dp: cổ tức cổ phần ưu đãi
Pp: giá hiện tại của 1 cổ phần ưu đãi
2.2.3. Chi phí của lợi nhuận giữ lại:
Chi phí của lợi nhuận giữ lại là tỷ suất lợi nhuận yêu cầu bởi các nhà đầu tư trên
cổ phiếu thường của công ty, được tính như sau:
Tỷ suất lợi nhuận yêu cầu = Tỷ suất lợi nhuận kỳ vọng
rs =

D1

+g

P0

Trong đó:
rs:Chi phí sử dụng vốn cổ phần thường do lợi nhuận giữ lại
P0: Giá cổ phần thường
g: Tỷ lệ tăng trưởng lợi tức cổ phần
D1: Lợi tức cổ phần năm 1
Chúng ta có thể nghĩ rằng lợi nhuận giữ lại thì không tốn phí bởi vì nó là khoản
tiền còn lại sau khi đã trả cổ tức, nhưng thật ra loại vốn này vẫn phải chịu chi phí theo
nguyên tắc chi phí cơ hội. Cổ đông có thể nhận 100% thu nhập/CP và đầu tư tiền này
vào một loại cổ phiếu khác hoặc vào trái phiếu, vào bất động sản,..Do đó, công ty cần

kiếm lời trên khoản lợi nhuận giữ lại tối thiểu phải bằng với mức mà tự bản thân các cổ
đông có thể kiếm được với rủi ro tương đương.
 Cách tiếp cận CAPM – Mô hình định giá tài sản vốn :
Mô hình CAMP được sử dụng rộng rãi nhất để tính chi phí sử dụng vốn cổ phần
thường.
Theo lý thuyết CAMP (Capital Asset Pricing Model), mối quan hệ giữa lợi
nhuận và rủi ro được diễn tả bởi công thức sau:

re = rf + (rM -rf)β
Nhóm 1 – Lớp CH QTKD 11-AG

Trang 6


Tiểu luận Quản trị tài chính

GVHD: PGS-TS LÊ THỊ LANH

Trong đó:
re : chi phí cổ phần thường
rf : lãi suất phi rủi ro, thường là lãi suất trái phiếu kỳ hạn 5 hoặc 10 năm.
rM : lãi suất thị trường
β : hệ số đo lường rủi ro của chứng khoán
(rM -rf)β : lãi suất bù đắp rủi ro thị trường
 Hệ số bê-ta:
Trong đầu tư chứng khoán, để đo lường rủi ro của cổ phiếu người ta thường dùng
chỉ tiêu hệ số bê-ta.
Về nguyên tắc, tỷ suất lợi nhuận kỳ vọng của nhà đầu tư bao gồm 2 phần:
- Tỷ suất lợi nhuận phi rủi ro.
- Phần bù đắp tưởng thưởng cho người mạo hiểm.

Vì thế, nơi nào có rủi ro cao, nơi đó đòi hỏi phải có tỷ suất sinh lợi cao. Mức độ
rủi ro của từng loại chứng khoán trên thị trường được đo lường bằng hệ số bê-ta.

Nếu:
• β = 0 thì re = rf : không có rủi ro trong đầu tư
• β = 1 thì re = rM : rủi ro của công ty bằng rủi ro thị trường
• β < 1 thì re < rM : rủi ro của công ty thấp hơn rủi ro thị trường
• β > 1 thì re > rM : rủi ro của công ty cao hơn rủi ro thị trường
Nhóm 1 – Lớp CH QTKD 11-AG

Trang 7


Tiểu luận Quản trị tài chính

GVHD: PGS-TS LÊ THỊ LANH

Cách tính hệ số β của cổ phiếu theo công thức Hamada:
Gia tăng tỷ lệ nợ vay làm tăng rủi ro mà các trái chủ phải gánh chịu và do đó làm
tăng chi phí sử dụng nợ vay. Nhiều nợ vay hơn cũng làm tăng rủi ro cho các cổ đông;
do đó làm tăng chi phí sử dụng VCSH. Robert Hamada đưa ra công thức để định lượng
tác động này:
βi = β0 [1+(1-T)(D/E)]
Trong đó:
 βi là hệ số hiện tại của công ty, được tính dựa trên đòn bẩy tài chính
 β0 là bê-ta của công ty trong trường hợp không sử dụng nợ vay
Từ công thức trên có thể tìm được hệ số bê-ta của công ty nếu không sử dụng nợ.
β0 = βi /[1+(1-T)(D/E)]
Từ đó tính được bê-ta khi sử dụng đòn bẩy tài chính tương ứng với các mức nợ
vay khác nhau.

2.2.4. Chi phí vốn cổ phần mới:
Các công ty thường sử dụng một ngân hàng đầu tư khi họ phát hành cổ phiếu ra
công chúng lần đầu – IPO (Initial Public Offering). Các ngân hàng đầu tư giúp các công
ty xây dựng các điều khoản và định giá cho cuộc phát hành, sau đó bán cổ phiếu cho
nhà đầu tư và nhận phí trên số cổ phần bán được. Phí trả cho ngân hàng đầu tư được gọi
là chi phí phát hành.
Tổng chi phí sử dụng vốn cổ phần mới được huy động phản ánh tỷ suất sinh lời
yêu cầu của nhà đầu tư cộng chi phí phát hành.
re =

D1

+g

P0(1-F)
Trong đó:
F: chi phí phát hành tính theo tỷ lệ phần trăm cần để bán cổ phiếu mới
P0(1-F) : giá thuần trên một cổ phần mà công ty nhận được
 Khi nào vốn cổ phần ngoại sinh được sử dụng?
Do có chi phí phát hành nên nguồn vốn được huy động bằng cách phát hành cổ
phiếu mới “nặng lo” hơn vốn huy động từ lợi nhuận giữ lại. Vì vậy, công ty thường sử
dụng lợi nhuận giữ lại hơn là phát hành cổ phiếu mới.
Tuy nhiên, nếu công ty có nhiều cơ hội đầu tư tốt hơn mức có thể được tài trợ bởi
lợi nhuận giữ lại thì công ty cần phát hành cổ phiếu mới.
Nhóm 1 – Lớp CH QTKD 11-AG

Trang 8


Tiểu luận Quản trị tài chính

GVHD: PGS-TS LÊ THỊ LANH

Tổng vốn huy động vượt quá mức mà khi vượt qua đó công ty phải phát hành cổ
phiếu mới được gọi là điểm gãy lợi nhuận giữ lại.
Lợi nhuận giữ lại cộng thêm
Điểm gãy lợi nhuận giữ lại BP=

Tỷ lệ vốn cổ phần thường

2.2.5. Chi phí sử dụng vốn bình quân:
Vốn của một công ty hay của một dự án được huy động từ hai nguồn: VCSH và
vốn đi vay. Mỗi một nguồn vốn đòi hỏi một tỷ suất sinh lời khác nhau. Đối với người
cho vay thì yêu cầu của họ là lãi suất, đối với VCSH thường có suất sinh lời cao hơn
do rủi ro cao hơn. Trong trình tự thanh khoản, VCSH nằm ở vị trí sau cùng, còn khoản
nợ vay được ưu tiên nhận trước.
Một công ty luôn sử dụng nhiều nguồn tài trợ khác nhau. Vì vậy, cần phải xác
định chi phí sử dụng vốn bình quân của tất cả các nguồn vốn đó. Chi phí sử dụng vốn
bình quân của doanh nghiệp phụ thuộc rất nhiều vào cấu trúc vốn của doanh nghiệp.
Cấu trúc vốn thay đổi thì chi phí sử dụng vốn bình quân cũng thay đổi theo.
WACC = %D x rd + %E x re

, %E + %D = 100 %

Trong đó:
% D: là tỷ lệ nợ vay
% E: là tỷ lệ vốn chủ sở hữu
rd : là lãi suất tiền vay.
re : là suất sinh lời đòi hỏi của vốn chủ sở hữu.
Hoặc :

Lưu ý: Khi tính chi phí sử dụng vốn bình quân thì chi phí của từng nguồn tài trợ
riêng biệt đưa vào tính toán phải là chi phí sử dụng vốn sau thuế.

 Nhận xét:
WACC thay đổi khi tỷ trọng và chi phí của các nguồn vốn thay đổi. Trong đó
DN có thể điều chỉnh được WACC thông qua thay đổi cơ cấu nguồn vốn của mình. Khi
DN chỉ sử dụng nguồn vốn chủ sở hữu của mình WACC = r e. Khi DN sử dụng nợ,
ngoài tác dụng làm khuyếch đại thu nhập cho các chủ sở hữu, WACC sẽ giảm do chi
phí trả cho các khoản vay thường thấp hơn chi phí sử dụng VCSH, do DN được hưởng
một khoản tiết kiệm thuế. Tuy nhiên, chi phí nợ không phải là cố định mà sẽ tăng lên
Nhóm 1 – Lớp CH QTKD 11-AG

Trang 9


Tiểu luận Quản trị tài chính

GVHD: PGS-TS LÊ THỊ LANH

khi DN sử dụng nhiều nợ; nguyên nhân là khi DN sử dụng nhiều nợ thì rủi ro của DN
tăng lên, do đó các nhà tài trợ yêu cầu một mức bù đắp rủi ro cao hơn. Các cổ đông của
chính DN cũng sẽ phản ứng đối với việc sử dụng nhiều nợ. Khi hệ số nợ của DN quá
cao, DN không thể vay thêm được nữa, các cổ đông sẽ đòi hỏi phải trả cổ tức cao hơn
và lúc đó WACC tăng lên. Vì vậy, không chỉ đơn giản so sánh các loại chi phí của các
loại vốn để lựa chọn hình thức và quy mô tài trợ mà phải đặt nó trong mối quan hệ giữa
rủi ro và lợi nhuận để tính toán một cấu trúc vốn hợp lý.

2.3. CẤU TRÚC VỐN TỐI ƯU
Một cấu trúc vốn phù hợp là quyết định quan trọng với mọi doanh nghiệp không

chỉ bởi nhu cầu tối đa hoá lợi ích thu được của các cá nhân và tổ chức có liên quan tới
công ty mà còn bởi tác động của các quyết định này tới năng lực kinh doanh của doanh
nghiệp trong môi trường cạnh tranh. Chính vì vậy, các doanh nghiệp nên theo đuổi một
cấu trúc vốn tối ưu. Một cấu trúc vốn được coi là tối ưu khi cấu trúc này làm cân
bằng giữa rủi ro và lợi nhuận, qua đó tối đa hóa được giá trị của công ty hay giá cả
cổ phiếu công ty.

Từ đó cũng cho thấy, cấu trúc vốn tối ưu cũng là cấu trúc nguồn vốn làm tối
thiểu hóa chi phí sử dụng vốn bình quân của công ty. Như vậy, có hai căn cứ để xác
định cấu trúc vốn tối ưu của doanh nghiệp: chi phí vốn và giá thị trường của cổ phiếu.
Tuy nhiên, giá thị trường của cổ phiếu là tiêu chí khách quan, không chỉ do các nhân tố
nội tại của chính sách quản lý vốn của doanh nghiệp quyết định mà còn chịu sự tác
động của nhiều yếu tố khác, như cung cầu, tình hình kinh tế, tỷ giá hối đoái... Tuy nhiên

Nhóm 1 – Lớp CH QTKD 11-AG

Trang 10


Tiểu luận Quản trị tài chính

GVHD: PGS-TS LÊ THỊ LANH

với chi phí vốn thấp nhất sẽ dẫn đến giá trị nội tại cổ phiếu là cao nhất; điều này sẽ có
tác động tích cực đối với giá của cổ phiếu trên thị trường.

2.4. TÁC ĐỘNG CỦA CẤU TRÚC VỐN ĐẾN DOANH LỢI VÀ RỦI RO
Thiết lập một cấu trúc vốn tối ưu liên quan đến việc đánh đổi giữa rủi ro và lợi
nhuận:
- Sử dụng nhiều nợ vay sẽ tăng rủi ro cho cổ đông.

- Tuy nhiên, sử dụng nhiều nợ vay sẽ gia tăng suất sinh lời dự tính của VCSH.
Rủi ro cao liên quan đến nợ vay nhiều sẽ làm giảm giá cổ phiếu. Nhưng sử dụng
nhiều nợ vay lại làm tăng lợi nhuận dự tính của công ty. Do vậy, công ty sẽ xác định
một cấu trúc vốn có thể cân bằng giữa rủi ro và lợi nhuận để có thể tối đa hóa giá cổ
phiếu.
2.4.1. Rủi ro hoạt động và đòn bẩy hoạt động:
a. Rủi ro hoạt động: là sự biến động về thu nhập trước thuế và lãi vay (EBIT)
của doanh nghiệp.
Thực tế thì:
- Doanh nghiệp nào có công nghệ sản xuất càng hiện đại, giá trị tài sản cố định
càng cao thì định phí càng lớn, đổi lại biến phí đơn vị sẽ thấp; do đó sản lượng hòa vốn
càng cao, EBIT càng biến động nên rủi ro trong hoạt động càng cao.
- Doanh nghiệp nào có công nghệ sản xuất càng lạc hậu, lỗi thời, giá trị tài sản cố
định thấp thì định phí thấp nhưng biến phí đơn vị lại cao; do đó sản lượng hòa vốn thấp,
EBIT ít biến động hơn nên rủi ro trong hoạt động cũng thấp hơn.
b. Đòn bẩy hoạt động (Degree of Operating leverage – DOL):
Là sự thay đổi của EBIT khi doanh thu thay đổi dưới tác động của định phí.
Công thức định nghĩa:

Công thức tính:

Đòn bẩy hoạt động cao phản ánh lượng chi phí cố định được sử dụng trong hoạt
động của công ty.
Nhóm 1 – Lớp CH QTKD 11-AG

Trang 11


Tiểu luận Quản trị tài chính

GVHD: PGS-TS LÊ THỊ LANH

Khi các yếu tố khác không đổi, đòn bẩy hoạt động của công ty càng cao thì rủi ro
kinh doanh của công ty càng cao.
 Phân tích hòa vốn:
Điểm hòa vốn là mức sản lượng hoặc doanh thu mà tại đó doanh nghiệp có lợi
nhuận hoạt động bằng 0 hay doanh thu bằng tổng chi phí hoạt động.
Trong kinh doanh, chúng ta phải đầu tư chi phí cố định, hoạt động tiêu thụ sản
phẩm và cung ứng dịch vụ sẽ tạo ra doanh thu. Nếu doanh thu đủ lớn để bù đắp được
chi phí cố định và chi phí biến đổi thì công ty sẽ có lợi nhuận, còn ngược lại nếu
doanh thu quá thấp, phần chênh lệch giữa doanh thu và chi phí biến đổi không đủ bù
đắp chi phí cố định công ty sẽ bị lỗ.
Khi doanh thu đã vượt qua mức đủ bù đắp chi phí cố định và chi phí biến đổi thì
công ty có thể gia tăng lợi nhuận càng nhanh, bởi vì những công ty có chi phí cố định
lớn thường tiết kiệm chi phí biến đổi hơn và khả năng gia tăng doanh thu lớn hơn.
Sản lượng hòa vốn Q0

=

Tổng định phí (F)
Giá bán (P) – Biến phí đơn vị (v)

Doanh thu hòa vốn S0 = Giá bán x Sản lượng hòa vốn (Q0)
Minh họa bằng đồ thị về sản lượng hòa vốn
Doanh thu và chi phí

S
Lợi nhuận
hoạt động

Lỗ

Điểm hòa vốn (EBIT =0)
Chi phí cố định

F

Nhận xét:

TC

Q1

Q0

Q2

Sản lượng

Ở mức sản lượng Q < Q0 thì đường tổng chi phí TC nằm trên đường doanh thu S,
doanh nghiệp bị lỗ.
Với các mức sản lượng Q > Q 0 thì đường tổng chi phí TC nằm trên đường doanh
thu S, doanh nghiệp có lợi nhuận.
Ý nghĩa của việc phân tích điểm hòa vốn
Nhóm 1 – Lớp CH QTKD 11-AG

Trang 12


Tiểu luận Quản trị tài chính

GVHD: PGS-TS LÊ THỊ LANH

Phân tích hòa vốn giúp cho Doanh nghiệp lựa chọn quy mô đầu tư phù hợp với
quy mô thị trường, đồng thời lựa chọn hình thức đầu tư nhằm giảm thiểu rủi ro do sự
biến động sản lượng tiêu thụ sản phẩm.
2.4.2. Rủi ro tài chính và đòn bẩy tài chính:
a. Rủi ro tài chính: là sự biến động về thu nhập trên mỗi cổ phần.
Do lãi vay là nguồn tài trợ cho chi phí cố định nên khi EBIT gia tăng sẽ làm cho
EPS gia tăng theo.
Tại mức EBIT = 0 thì tất cả các các kịch bản tài trợ đều bị lỗ và mức lỗ bằng
đúng chi phí lãi vay.
b. Đòn bẩy tài chính (Degree of Total Leverage – DFL):
Là sự thay đổi của thu nhập trên mỗi cổ phần (EPS) khi thu nhập trước thuế và
lãi vay (EBIT) thay đổi dưới tác động của chi phí tài trợ cố định (bao gồm chi phí lãi
vay và cổ tức ưu đãi).
Công thức định nghĩa:

Công thức tính:

Dp: cổ tức cổ phần ưu đãi
Đòn bẩy tài chính có khả năng làm tăng tỷ suất lợi nhuận trên vốn cổ phần nhưng
cùng lúc đó sẽ đưa doanh nghiệp vào rủi ro lớn. Có nghĩa là tỷ suất lợi nhuận càng cao
thì rủi ro càng lớn hơn, ngược lại nếu tỷ suất lợi nhuận càng thấp thì rủi ro sẽ càng
thấp hơn.
Nếu doanh nghiệp hoạt động kinh doanh có hiệu quả, khi đó việc sử dụng nợ là
đòn bẩy nâng cao lợi nhuận của doanh nghiệp nhưng ngược lại nếu doanh nghiệp hoạt
động không có hiệu quả thì việc sử dụng nợ sẽ làm cho doanh nghiệp đi đến phá sản
vì không mất khả năng chi trả lãi vay.
2.4.3. Đòn bẩy tổng hợp:

Đòn bẩy tổng hợp xảy ra khi một doanh nghiệp sử dụng cả hai loại đòn bẩy kinh
doanh và đòn bẩy tài chính trong nỗ lực nhằm gia tăng thu nhập cho cổ đông. Nó tiêu

Nhóm 1 – Lớp CH QTKD 11-AG

Trang 13


Tiểu luận Quản trị tài chính

GVHD: PGS-TS LÊ THỊ LANH

biểu cho độ phóng đại của sự gia tăng/sụt giảm doanh thu thành gia tăng/sụt giảm
tương đối lớn hơn trong thu nhập mỗi cổ phần.
DTL =

DOL x DFL

Nhóm 1 – Lớp CH QTKD 11-AG

Trang 14


Tiểu luận Quản trị tài chính

GVHD: PGS-TS LÊ THỊ LANH

CHƯƠNG III: PHÂN TÍCH CẤU TRÚC VỐN VÀ XÁC ĐỊNH
CẤU TRÚC VỐN TỐI ƯU CHO CÔNG TY CỔ PHẦN ĐẦU
TƯ VÀ XÂY DỰNG SAO MAI AN GIANG

3.1. Giới thiệu khái quát về công ty :
3.1.1. Thành lập:
Công ty CP đầu tư và xây dựng Sao Mai tỉnh An Giang được thành lập theo
Quyết định số 00450/GP/TLDN-03 do Ủy Ban nhân dân tỉnh An Giang cấp ngày
05/02/1997.
Ngày 15/3/1997, Sao Mai An Giang chính thức đi vào hoạt động theo giấy
chứng nhận đăng ký kinh doanh số 064828 do Sở Kế hoạch & Đầu tư tỉnh An Giang
cấp với số vốn điều lệ ban đầu là 905.000.000 đồng.
Tên đầy đủ : CÔNG TY CỔ PHẦN ĐẦU TƯ VÀ XÂY DỰNG SAO MAI
TỈNH AN GIANG.
Tên viết tắt : SAOMAI CONSCORP.
Tên viết tắt bằng tiếng nước ngoài: Sao Mai Construction Corporation.
Biểu tượng
Địa chỉ: 326 Hùng Vương, phường Mỹ Long, TP. Long Xuyên, tỉnh An
Giang.
Điện thoại: 076 3840 138
Website : www.saomaiag.vn
Fax: 076 3840 139.
Email:
3.1.2. Ngành nghề kinh doanh:
•
Xây dựng công trình dân dụng, công nghiệp, giao thông, đường ống cấp
thoát nước,
•

công trình thủy lợi, công trình ngầm dưới nước; San lắp mặt bằng;

Xây lắp điện nước;
•

Sản xuất và mua bán vật liệu xây dựng, khai thác cát, sỏi; Sản xuất bột ma

tít; Sản xuất mua bán tràm xây dựng;
• Kinh doanh bất động sản, nhà nghỉ dưỡng lão, dịch vụ khách sạn, nhà hàng,
kinh doanh phòng hát karaoke; Dịch vụ ăn uống, giải khát, các dịch vụ du lịch, dịch vụ
Nhóm 1 – Lớp CH QTKD 11-AG

Trang 15


Tiểu luận Quản trị tài chính

GVHD: PGS-TS LÊ THỊ LANH

massage; Dịch vụ và kinh doanh điện năng;
• Lắp đặt hệ thống điều hòa không khí, làm lạnh, kho lạnh, điều hòa trung tâm;
Lắp đặt hệ thống thang máy, cầu thang, băng chuyền tự động; Lắp đặt hệ thống bơm
ống nước, điều hòa không khí; Lắp đặt các thiết bị điện lạnh, cơ điện lạnh và kho lạnh
nhà máy thủy sản;
• Mua bán thiết bị điều hòa nhiệt độ, thiết bị vệ sinh (lò sưởi kim loại, hệ thống
sưởi bằng nước nóng, nước lạnh); Mua bán linh kiện điện tử, viễn thông và điều khiển;
• Nuôi trồng, chế biến thủy sản; mua bán cá và thủy sản;
• Đào tạo nghề và đưa người lao động đi làm việc ở nước ngoài;
• Đại lý đổi ngoại tệ.
• Trong đó, ngành nghề mang lại thu nhập chính là kinh doanh bất động sản,
thủy sản và dịch vụ
3.1.3. Cơ cấu tổ chức của công ty:
Từ một trụ sở chính tại số 326 Hùng Vương, phường Mỹ Long, TP. Long Xuyên,
tỉnh An Giang, đến nay Sao Mai An Giang đã xây dựng được một hệ thống gồm 3
xí nghiệp, 3 chi nhánh, 1 công ty con và 5 công ty liên doanh liên kết.

Sơ đồ tổ chức của Tập đoàn Sao Mai:

Nhóm 1 – Lớp CH QTKD 11-AG

Trang 16


Tiểu luận Quản trị tài chính

GVHD: PGS-TS LÊ THỊ LANH

3.1.4. Niêm yết và phát hành cổ phiếu:
• Ngày 24/12/2009, Công ty CP đầu tư và xây dựng Sao Mai tỉnh An Giang
được Sở giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh chính thức cấp giấy Chứng
nhận đăng ký niêm yết cổ phiếu số 173/QĐ-SGDCK TP.HCM.
• Ngày 18/01/2010, cổ phiếu Công ty CP đầu tư và xây dựng Sao Mai tỉnh An
Giang được chính thức giao dịch tại Sở giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí
Minh.
• Ngày 07/11/2010, Đại hội cổ đông đã thông qua phương án phát hành cổ phiếu
tăng vốn điều lệ từ 99,126 tỷ đồng lên 401,452 tỷ đồng tại Nghị quyết Đại hội đồng cổ
đông bất thường số 31/NQ-DHCDBT/2010.
• Ngày 30/12/2010, Ủy ban chứng khoán nhà nước cấp cho Công ty Giấy chứng
nhận chào bán cổ phiếu số 771/UBCK-GCN.
• Ngày 16/3/2011, hoàn tất đợt phát hành cổ phiếu tăng vốn điều lệ từ 99,126 tỷ
đồng lên 397,362 tỷ đồng.
• Ngày 29/4/2011, Sở giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh đã có
quyết định số 52/2011/QĐ-SGDHCM chấp thuận cho Công ty cổ phần đầu tư và xây
Nhóm 1 – Lớp CH QTKD 11-AG

Trang 17

Tiểu luận Quản trị tài chính

GVHD: PGS-TS LÊ THỊ LANH

dựng Sao Mai tỉnh An Giang được niêm yết bổ sung cổ phiếu phát hành thêm.
• Ngày 26/5/2011, chính thức giao dịch số lượng cổ phiếu phát hành thêm tại Sở
giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh.
3.1.5. Các công ty thành viên:
1. Công ty CP Đầu tư và Phát triển Đa Quốc Gia – IDI
2. Công ty CP Đầu tư Du lịch và Phát triển Thủy sản (Trisedco)
3. Công ty cổ phần tư vấn và đầu tư tài chính (ASTAR):
4. Công ty cổ phần Đầu tư tài chính và truyền thông Quốc tế (IMF):
5. Công ty cổ phần đầu tư địa ốc và khoáng sản Châu Á (AIM):
3.1.6. Kết quả hoạt động:
Kết thúc năm 2011, doanh thu thuần của Sao Mai An Giang đạt 873,61 tỷ
đồng, tăng 58% so với doanh thu thuần năm 2010;
Tuy doanh thu tăng nhưng lợi nhuận sau thuế của Sao Mai An Giang chỉ đạt
66,49 tỷ đồng, giảm 90,61 tỷ đồng so với năm 2010. Nguyên nhân chủ yếu do chi phí
tăng cao, đặc biệt là chi phí tài chính tăng gấp 4 lần năm 2010, doanh thu tăng nhưng
chỉ tập trung vào xuất khẩu thủy sản, đây là lĩnh vực có tỷ suất lợi nhuận trên doanh thu
không cao.
Các chỉ tiêu về tỷ suất sinh lời của Sao Mai An Giang trong 02 năm qua như sau:

Nhóm 1 – Lớp CH QTKD 11-AG

Trang 18

Tiểu luận Quản trị tài chính

GVHD: PGS-TS LÊ THỊ LANH

3.1.7. Kế hoạch kinh doanh năm 2012:

3.2. Phân tích cấu trúc vốn hiện tại (năm 2011) của công ty với các
chỉ tiêu liên quan:
Dựa vào Báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh hợp nhất của công ty năm 2011,
nhóm đã xử lý số liệu như sau:

Nhóm 1 – Lớp CH QTKD 11-AG

Trang 19


Tiểu luận Quản trị tài chính

GVHD: PGS-TS LÊ THỊ LANH

3.2.1. Các tỷ số của cấu trúc vốn:
Dựa vào BCĐKT của công ty năm 2011, nhóm đã xử lý số liệu lại, chỉ sử dụng
nguồn vốn vay dài hạn nên cơ cấu nguồn vốn như sau:

Tỷ số nợ của công ty

= Nợ dài hạn / Tổng nguồn vốn
=D/A
= 15.98%

Tỷ số tự tài trợ

= VCSH / Tổng nguồn vốn
=E/A
= 84.02%

Nhóm 1 – Lớp CH QTKD 11-AG

Trang 20


Tiểu luận Quản trị tài chính

GVHD: PGS-TS LÊ THỊ LANH

Đối với một DN đầu tư xây dựng, chu kì sản xuất kinh doanh hay tiến độ thi
công công trình kéo dài nên vốn sản xuất của các DN này thường đọng lâu trong khối
lượng xây dựng dở dang dẫn đến việc vay nợ dài hạn nhiều nên tỷ số nợ tương đối cao.
Nhưng với tỷ số nợ 15.98% và tỷ số tự tài trợ 84.02% cho thấy công ty Sao Mai
có sự tự chủ trong tài trợ khá cao. Đây là một lợi thế của công ty trong tình hình kinh tế
khủng hoảng và lãi suất cho vay của các tổ chức tín dụng tăng cao như hiện nay.
Qua các tỷ số trên có thể xác định cấu trúc vốn hiện tại của công ty là 16% nợ
vay và 84% VCSH.
3.2.2. Chi phí sử dụng vốn:
a. Chi phí sử dụng nợ vay:
Lãi suất vay của công ty là rd = 562,116,457,223 / 47,222,530,352 = 11.90%
Trong phân tích cấu trúc vốn, chi phí nợ là chi phí sau thuế, nên :
rd(1-T) = 0.1190(1 - 0.25) = 8.93%
b. Chi phí vốn cổ phần thường:
Theo lý thuyết CAPM thì tỷ suất lợi nhuận yêu cầu trên cổ phần hay chi phí vốn

cổ phần thường là:
re = rf + (rM - rf)β
với:
- Lãi suất bình quân trái phiếu chính phủ kỳ hạn 5 năm (phát hành 2 đợt trong
năm 2011) là rf = 12.48%
- Lãi suất cho vay bình quân liên ngân hàng năm 2011 là rM = 18.30%
- Hệ số rủi ro β là 1.79
Vì vậy, chi phí vốn cổ phần thường là 22.90%.
c. Chi phí sử dụng vốn bình quân WACC:
Do cấu trúc vốn của công ty là 16% nợ vay và 84% VCSH nên chi phí sử dụng
vốn bình quân được tính như sau:
WACC

= D/A* rd(1-T) + E/A* re
= 0.16*8.93% + 0.84*22.90%
= 20.66%

Với các điều kiện này, mỗi đồng vốn tăng thêm mà công ty huy động sẽ bao gồm
0.16 đồng nợ vay với chi phí sau thuế là 8.93% và 0.84 đồng vốn cổ phần thường với
chi phí là 22.90%; và chi phí trung bình của mỗi đồng tổng sẽ là 20.66%.
Nhóm 1 – Lớp CH QTKD 11-AG

Trang 21


Tiểu luận Quản trị tài chính

GVHD: PGS-TS LÊ THỊ LANH

3.2.3. Giá trị của công ty:

a. Lợi nhuận/1 cổ phần:
EPS = 1,951 đồng (nguồn: báo cáo của công ty)
b. Giá cổ phiếu tại thời điểm báo cáo P0:
P0= EPS / re = 8,520 đồng
c. Hệ số giá trên thu nhập P/E:
P/E = P0/ EPS = 4.37 lần
d. Tổng tài sản của công ty theo giá thị trường:
Vốn cổ phần theo giá thị trường

= P0* Ne

= 8,520 * 34,082,827
= 290,385,686,040 đồng

với Ne là số cổ phần tại thời điểm lập báo cáo.
Vì vậy, tổng nguồn vốn (tài sản) của công ty theo giá thị trường như sau:

e. Giá thị trường của 1 cổ phiếu khi không có nợ: được tính như sau:
(Tổng TS theo giá thị trường-Nợ dài hạn)/Số cổ phiếu đang lưu hành
= (657,024,669,392 – 122,074,837,000)/34,082,827
= 15,696 đồng

3.3. Xác định cấu trúc vốn tối ưu cho công ty:
Qua phân tích, cấu trúc vốn của công ty năm 2011 là 16% nợ và 84% VCSH.
Đây có phải là cấu trúc vốn tối ưu cho công ty không? Liệu công ty có đánh mất cơ hội
gia tăng lợi nhuận từ các khoản tài trợ ngoại sinh hay không?
Theo lý thuyết, một cấu trúc vốn được coi là tối ưu khi cấu trúc này làm cân bằng
giữa rủi ro và lợi nhuận, qua đó tối đa hóa được giá trị hay giá cổ phiếu của công ty;
đồng thời là cấu trúc làm tối thiểu hóa chi phí sử dụng vốn bình quân của công ty.
Theo kế hoạch kinh doanh năm 2012 của công ty:

- Lợi nhuận trước thuế và lãi vay EBIT tăng 50%, tức đạt 202,500 triệu đồng

Nhóm 1 – Lớp CH QTKD 11-AG

Trang 22


Tiểu luận Quản trị tài chính

GVHD: PGS-TS LÊ THỊ LANH

- Không tăng tổng tài sản, vẫn giữ nguyên như năm 2011 là 657,000 triệu
đồng.
Ta tiến hành xác định cấu trúc vốn tối ưu cho công ty với các giả định sau:
- Một ngân hàng TMCP ở địa phương ước tính lãi suất cho công ty vay với các
mức nợ vay như sau:
Tổng nợ của cty
từ
đến
0
100,000
101,000
150,000
151,000
200,000
201,000
250,000
251,000
300,000
301,000

350,000

rd
12.00%
13.00%
14.00%
15.50%
18.00%
21.00%

- Lãi suất trái phiếu chính phủ năm 2012 là 10%/năm.
- Lãi suất thị trường là 14%/năm (thấp hơn năm 2011 do lãi suất huy động và
lạm phát giảm)
Với tổng nguồn vốn không đổi, ta xem xét cấu trúc vốn của công ty với các đòn
cân nợ khác nhau như sau:
Diễn giải
Đòn cân nợ
Tổng tài sản
Nợ dài hạn
VCSH
Số CP dự tính
Hệ số rủi ro dự tính
Chi phí sử dụng VCSH
Lãi suất vay
Chi phí sử dụng nợ vay
Chi phí sd vốn bình quân
LN trước thuế và lãi vay
Lãi vay
Lợi nhuận trước thuế
Thuế TNDN

Lợi nhuận ròng
Doanh lợi VCSH
Lợi nhuận/1 cổ phần
Giá cổ phiếu dự tính

A
D
E
Ne
Bê-ta
re
rd
rd(1-T)
WACC
EBIT
I
EBT
T
EAT
ROE
EPS
Po

Nhóm 1 – Lớp CH QTKD 11-AG

Phương án
1
0%
657,000
0

657,000
41,857,798
1.79
17.16%
0.00%
0.00%
17.16%
202,500
0
202,500
50,625
151,875
23.12%
0.003628
0.021144

Phương án
2
10%
657,000
65,700
591,300
37,672,018
1.94
17.76%
12.00%
9.00%
16.88%
202,500
7,884

194,616
48,654
145,962
24.68%
0.003875
0.021820

Phương án
3
20%
657,000
131,400
525,600
33,486,239
2.13
18.50%
13.00%
9.75%
16.75%
202,500
17,082
185,418
46,355
139,064
26.46%
0.004153
0.022445

Phương án
4

30%
657,000
197,100
459,900
29,300,459
2.37
19.46%
14.00%
10.50%
16.77%
202,500
27,594
174,906
43,727
131,180
28.52%
0.004477
0.023005

Phương án
5
40%
657,000
262,800
394,200
25,114,679
2.69
20.74%
18.00%
13.50%

17.84%
202,500
47,304
155,196
38,799
116,397
29.53%
0.004635
0.022346

Trang 23


Tiểu luận Quản trị tài chính

GVHD: PGS-TS LÊ THỊ LANH

NHẬN XÉT
 Về EPS:
EPS tăng theo đà tăng của đòn bẩy tài chính do tỷ lệ nợ tăng làm lãi vay tăng lên
nhưng tác động này được bù trừ mạnh hơn bởi việc giảm lượng cổ phiếu khi nợ vay
được sử dụng thay cho VCSH.
Điều này cho thấy việc sử dụng đòn bẩy tài chính có tác động tích cực đến EPS,
làm tăng EPS dự tính .
Tuy nhiên, tỷ lệ nợ cao hơn cũng làm tăng rủi ro cho công ty, hay nói cách khác,
EPS tăng cao sẽ bị bù trừ lại bởi sự gia tăng rủi ro.
Vì vậy, cần phải xem xét các chỉ tiêu khác.
 Về giá cổ phiếu của công ty:
Ban đầu, giá cổ phiếu tăng cùng sự gia tăng đòn bẩy tài chính, đạt cao nhất là
23,000 đồng tại mức nợ vay là 30%, và sau đó bắt đầu giảm dần.

Vậy có thể nói, giá trị của công ty đạt cao nhất tại mức nợ vay 30%.
 Về chi phí sử dụng vốn bình quân WACC:
- Khi công ty không có nợ vay, WACC = re = 17.16%.
- Khi công ty bắt đầu sử dụng nợ vay có chi phí thấp, WACC của công ty giảm
xuống. Tuy nhiên, khi tỷ lệ nợ vay tăng cao lên thì sự gia tăng chi phí sử dụng VCSH và
nợ vay sẽ bù trừ cho lợi ích của nợ vay có chi phí thấp đang sử dụng. Do đó, tại mức nợ
vay 20%, WACC thấp nhất với tỷ lệ là 16.75%, và sau đó tăng dần lên với việc gia tăng
của tỷ lệ nợ; lúc đầu tăng chậm nhưng sau đó tăng càng nhanh hơn.
Xét tại mức nợ vay 30%: tuy WACC không phải là thấp nhất nhưng chỉ chênh
lệch 0.02% so với WACCmin nên cũng được xem như tối thiểu hóa.
Hình dưới đây minh hoạ cho tác động của cấu trúc vốn đối với EPS, chi phí sử
dụng vốn và giá cổ phiếu.

Nhóm 1 – Lớp CH QTKD 11-AG

Trang 24


Tiểu luận Quản trị tài chính

Nhóm 1 – Lớp CH QTKD 11-AG

GVHD: PGS-TS LÊ THỊ LANH

Trang 25