phân tích các nhân tố ảnh hưởng tới cấu trúc vốn ngành nhựa bao bì

Luận văn tốt nghiệp

GVHD: TS Đinh Bảo Ngọc

MỤC LỤC
CHƯƠNG 1: TỔNG QUAN VỀ CẤU TRÚC TÀI CHÍNH CỦA DOANH
NGHIỆP................................................................................................................... 3
1.3.1. Quy mô doanh nghiệp:.................................................................................................................18
1.3.2. Tốc độ tăng trưởng:......................................................................................................................19
1.3.3. Tính thanh khoản:.........................................................................................................................19
1.3.4. Cấu trúc tài sản:............................................................................................................................19
1.3.5. Hiệu quả hoạt động: được xem xét trên hai mảng, hiệu quả kinh doanh và hiệu quả tài chính...19
1.3.6.Rủi ro kinh doanh:.........................................................................................................................21
1.3.7.Thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp:.........................................................................................21
3.4. Những kiến nghị về phía Nhà Nước:....................................................................................................63

KẾT LUẬN.............................................................................................................65
PHỤ LỤC...............................................................................................................67

SVTH: Trương Ái Nguyệt – 35k15.2

Trang i


Luận văn tốt nghiệp

GVHD: TS Đinh Bảo Ngọc
DANH MỤC BẢNG BIỂU

BẢNG:
CHƯƠNG 1: TỔNG QUAN VỀ CẤU TRÚC TÀI CHÍNH CỦA DOANH

NGHIỆP................................................................................................................... 3
KẾT LUẬN.............................................................................................................65
PHỤ LỤC...............................................................................................................67

BIỂU ĐỒ:
CHƯƠNG 1: TỔNG QUAN VỀ CẤU TRÚC TÀI CHÍNH CỦA DOANH
NGHIỆP................................................................................................................... 3
KẾT LUẬN.............................................................................................................65
PHỤ LỤC...............................................................................................................67

SVTH: Trương Ái Nguyệt – 35k15.2

Trang ii


Luận văn tốt nghiệp

GVHD: TS Đinh Bảo Ngọc

MỞ ĐẦU
1. Lý do chọn đề tài:
Đã 5 năm kể từ lúc bùng phát cuộc khủng hoảng tài chính – kinh tế mang
tính toàn cầu, tuy nhiên nền kinh tế thế giới nói chung và Việt Nam nói riêng vẫn
chưa có nhiều dấu hiệu chuyển biến tích cực. Và trong suốt khoảng thời gian này,
hầu hết các quan điểm đều cho rằng, để vượt qua khủng hoảng, bên cạnh những vấn
đề vĩ mô thì bản thân mỗi doanh nghiệp, mỗi ngành nghề phải tái cấu trúc cho phù
hợp với tình hình thực tại và trong đó việc “tái cấu trúc tài chính” được xem là một
vấn đề then chốt. Điều này phần nào cũng cho thấy vai trò quan trọng của cấu trúc
tài chính trong sự tồn tại và phát triển của mỗi doanh nghiệp. Tuy nhiên, phải tái
cấu trúc như thế nào, phải dựa vào cơ sở nào để có thể tạo nên một cấu trúc tài

chính hợp lí nhất cho mỗi doanh nghiệp là một vấn đề không đơn giản để giải quyết.
Muốn làm được, phải dựa trên tình hình thực tế của mỗi doanh nghiệp, phải phân
tích các nhân tố thực sự tác động đến cấu trúc tài chính, phải kết hợp xem xét mục
tiêu hoạt động của doanh nghiệp,…Và một vấn đề khá quan trọng, đó là phải xây
dựng được cấu trúc tài chính mục tiêu cho doanh nghiệp ở từng giai đoạn phát triển.
Vậy, làm thế nào để xây dựng được cấu trúc tài chính mục tiêu, những giải pháp
nào là hữu hiệu cho thực trạng cấu trúc tài chính của doanh nghiệp,…Đây là những
vấn đề mà không chỉ bản thân em, trong suốt gần 4 năm đại học rất đỗi quan tâm
mà còn là nỗi bận tâm của rất nhiều doanh nghiệp. Bởi vậy, trong suốt ba tháng
thực tập tại phòng tài chính kế toán của công ty cổ phần Nhựa Đà Nẵng, được phần
nào cọ xát với thực tiễn doanh nghiệp và nhận ra rằng đây cũng là vấn đề mà doanh
nghiệp đang cần giải quyết, em đã quyết định chọn đề tài: “Hoàn thiện cấu trúc tài
chính của công ty cổ phần Nhựa Đà Nẵng” làm đề tài nghiên cứu cho luận văn tốt
nghiệp của mình.
2. Mục tiêu nghiên cứu của đề tài:
Tìm hiểu các vấn đề tổng quan về cấu trúc tài chính, đánh giá thực trạng cấu
trúc tài chính hiện tại của công ty cổ phần Nhựa Đà Nẵng. Từ đó hoàn thiện các mặt
khiếm khuyết trong quản trị cấu trúc tài chính của doanh nghiệp hiện tại và định
hướng xây dựng cấu trúc tài chính mục tiêu cho tương lai.

SVTH: Trương Ái Nguyệt – 35k15.2

Trang 1


Luận văn tốt nghiệp

GVHD: TS Đinh Bảo Ngọc

3. Phương pháp nghiên cứu:

-

Phương pháp nghiên cứu chính: phương pháp nghiên cứu mô tả,

phương pháp nghiên cứu so sánh, phương pháp phân tích hồi quy trên dữ liệu
lịch sử.
-

Phương pháp thu thập số liệu:

+ Thu thập số liệu sơ cấp: Phỏng vấn trực tiếp các cán bộ phòng Tài chínhkế toán, phòng Kinh doanh,…
+ Thu thập số liệu thứ cấp: các bảng báo cáo tài chính của CTCP Nhựa Đà
Nẵng qua 3 năm từ 2009 đến 2011. Để xây dựng mô hình cấu trúc tài chính tối ưu
còn sử dụng số liệu tài chính từ 31 doanh nghiệp được tập hợp từ hai nhóm ngành
cao su, nhựa-bao bì trên website: cophieu68.com.
4. Phạm vi nghiên cứu của đề tài:
- Đối tượng nghiên cứu: cấu trúc tài chính của công ty cổ phần Nhựa Đà
Nẵng
- Không gian nghiên cứu: tại công ty cổ phần Nhựa Đà Nẵng, ở phần xây
dựng mô hình tính toán cấu trúc tài chính còn nghiên cứu sơ bộ về 31 công ty cùng
ngành.
- Thời gian nghiên cứu: từ năm 2009 đến năm 2011.
5. Kết cấu của đề tài: Gồm 3 chương:
- Chương 1: Tổng quan về cấu trúc tài chính của doanh nghiệp.
- Chương 2: Thực trạng cấu trúc tài chính của công ty CP Nhựa Đà Nẵng
- Chương 3: Hoàn thiện cấu trúc tài chính của công ty CP Nhựa Đà Nẵng
Trong quá trình nghiên cứu đề tài này, mặc dù đã nỗ lực hết mình nhưng
vẫn không thể tránh khỏi những sai sót. Vậy nên em rất mong nhận được sự đóng
góp của quý thầy cô nhằm hoàn thiện tốt hơn nữa đề tài nghiên cứu của mình. Qua

đây, em cũng xin gửi lời cảm ơn chân thành đến cô giáo TS. Đinh Bảo Ngọc đã tận
tình hướng dẫn em xuyên suốt quá trình thực hiện đề tài.
Đà Nẵng ngày 10 tháng 12 năm 2012

SVTH: Trương Ái Nguyệt – 35k15.2

Trang 2


Luận văn tốt nghiệp

GVHD: TS Đinh Bảo Ngọc

CHƯƠNG 1: TỔNG QUAN VỀ CẤU TRÚC TÀI CHÍNH
CỦA DOANH NGHIỆP
1.1.

CẤU TRÚC TÀI CHÍNH

1.1.1. Khái niệm cấu trúc tài chính:
Có khá nhiều khái niệm về cấu trúc tài chính của doanh nghiệp, cụ thể một
số khái niệm hay được đề cập như sau:
Khái niệm thứ nhất: Cấu trúc tài chính là sự kết hợp giữa nợ phải trả và
vốn chủ sở hữu dùng để tài trợ cho tài sản của doanh nghiệp.
Khái niệm thứ hai, quan niệm về cấu trúc tài chính theo nghĩa rộng hơn, đó
là: cấu trúc tài chính phản ánh cấu trúc nguồn vốn, cấu trúc tài sản và mối quan hệ
giữa tài sản và nguồn vốn của doanh nghiệp.
Tuy nhiên, có lẻ khái niệm ngắn gọn và súc tích nhất đó là:
Cấu trúc tài chính được hiểu là cơ cấu nguồn vốn mà doanh nghiệp huy
động để tài trợ cho tài sản của doanh nghiệp mình.

Qua khái niệm trên cũng đủ để thấy được, cấu trúc tài chính chỉ ra cách thức
doanh nghiệp tìm kiếm nguồn tài chính thông qua các phương án kết hợp giữa nợ và
vốn chủ sở hữu, đề cập đến cấu trúc tài chính của doanh nghiệp là xem xét toàn bộ
phần nguồn vốn (khoản mục B) của bảng cân đối kế toán của doanh nghiệp. Đến
đây, cũng có thể thấy rõ sự khác biệt giữa hai khái niệm rất hay bị nhầm lẫn là “cấu
trúc tài chính” và “cấu trúc vốn”. Nếu như cấu trúc tài chính là như những gì đã
trình bày thì cấu trúc vốn là một khái niệm hẹp hơn, chỉ tập trung đến nguồn vốn tài
trợ trong dài hạn của doanh nghiệp, tức cấu trúc vốn chỉ bao gồm: vốn chủ sở hữu
và các khoản nợ dài hạn (bao gồm cả nguồn nợ ngắn hạn thường xuyên).
Để đo lường cấu trúc tài chính thông thường sẽ sử dụng các chỉ số: tỷ suất
nợ (gồm tỷ suất nợ phải trả, tỷ suất nợ ngắn hạn, tỷ suất nợ dài hạn), tỷ suất tự tài
trợ (tỷ lệ vốn chủ sở hữu trên tổng tài sản) hay tỷ lệ nợ phải trả trên vốn chủ sở hữu.
1.1.2. Các bộ phận cấu thành nên cấu trúc tài chính:
Căn cứ vào nguồn hình thành, cấu trúc tài chính của doanh nghiệp được chia
làm hai loại là vốn chủ sở hữu và nợ phải trả. Các khái niệm trong phần này sẽ được
trình bày dựa theo chuẩn mực kế toán Việt Nam VAS (được bổ sung năm 2012),
ngoài việc trình bày đặc điểm, cách thức phân loại các bộ phận nhỏ hơn, luận văn
SVTH: Trương Ái Nguyệt – 35k15.2

Trang 3


Luận văn tốt nghiệp

GVHD: TS Đinh Bảo Ngọc

còn đề cập đến ưu nhược điểm của việc sử dụng nhằm bổ sung hệ thống những kiến
thức cơ bản cho việc lí giải các quyết định sử dụng vốn ở những phần tìm hiểu bên
dưới.
1.1.2.1. Vốn chủ sở hữu:



Khái niệm phân loại:

Vốn chủ sở hữu là phần vốn thuộc quyền sở hữu của doanh nghiệp, doanh
nghiệp có đầy đủ các quyền chiếm hữu, chi phối và định đoạt. Số vốn này không
phải là một khoản nợ và doanh nghiệp không phải cam kết thanh toán. Các thành
phần của vốn chủ sở hữu bao gồm: vốn cổ phần ưu đãi và vốn cổ phần thường.
Trong đó, vốn cổ phần thường có hai bộ phận là lợi nhuận giữ lại và vốn cổ phần
đầu tư từ chủ sở hữu. Còn vốn cổ phần ưu đãi là cổ phần mà cổ đông sở hữu nó sẽ
được nhận cổ tức cố định như đã công bố với thứ tự ưu tiên trước khi lợi nhuận
thuần được phân phối cho các cổ đông nắm giữ cổ phần thường.
 Ưu, nhược điểm của việc sử dụng vốn chủ sở hữu
 Ưu điểm:
-

Không phải hoàn trả vốn gốc.

-

Không gây nên áp lực tài chính.

 Nhược điểm:
-

Giá thành (hay chi phí) của nó cao hơn chi phí của nợ.

-

Tínhchất không được miễn trừ thuế làm cho chi phí vốn càng cao hơn

-

Khi vốn chủ sở hữu càng cao, số lượng người chủ sở hữu càng nhiều,

thì áp lực về kỳ vọng của nhà đầu tư cũng như sự quản lý, giám sát của họ lên các
nhà điều hành công ty càng lớn
1.1.2.2. Nợ phải trả:
 Khái niệm, phân loại:
Là khoản nợ phát sinh trong quá trình kinh doanh mà doanh nghiệp có trách
nhiệm phải thanh toán cho các tác nhân kinh tế. Đó là số tiền vốn mà doanh nghiệp
đi vay, chiếm dụng của các đơn vị, tổ chức, cá nhân như: vốn vay của ngân hàng
thương mại, các tổ chức tài chính khác, vốn vay thông qua phát hành trái phiếu, các
khoản nợ khách hàng chưa thanh toán. Có thể chia làm hai loại chính đó là:

SVTH: Trương Ái Nguyệt – 35k15.2

Trang 4


Luận văn tốt nghiệp

GVHD: TS Đinh Bảo Ngọc

 Nợ ngắn hạn: Một khoản nợ phải trả được xếp vào loại nợ ngắn
hạn, khi các khoản nợ này:
- Được dự kiến thanh toán trong một chu kỳ kinh doanh bình thường của
doanh nghiệp; hoặc
- Được thanh toán trong vòng 12 tháng kể từ ngày kết thúc kỳ kế toán năm
Các khoản nợ ngắn hạn có ba thành phần chính đó là:

- Vay và nợ ngắn hạn: đối tượng cho vay thường là các ngân hàng thương
mại, doanh nghiệp phải chịu trách nhiệm hoàn trả vốn gốc và lãi theo hợp đồng vay
vốn.
-

Nợ các nhà cung cấp: khoản nợ này hình thành khi doanh nghiệp mua

hàng trả chậm, chưa thanh toán cho người bán. Đây được xem là khoản nợ không
tốn chi phí sử dụng vì doanh nghiệp chỉ hoàn trả nợ gốc không kèm lãi. Tuy nhiên
trên thực tế các nhà cung cấp khi cung cấp sản phẩm hàng hóa dịch vụ cho khách
hàng đều đã tính toán cả phần chi phí bị chiếm dụng vốn này vào sản phẩm. Vậy
nên giá mua hàng trả chậm thường cao hơn so với giá hàng trả ngay. Và để quyết
định sử dụng nguồn này, doanh nghiệp cần cân nhắc, tính toán cẩn thận chi phí thực
tế.
-

Nợ các đối tượng khác: các đối tượng khác ở đây là Nhà nước (thuế),

người lao động (tiền lương),…Tuy nhiên, các khoản này gắn chặt với những nghĩa
vụ của doanh nghiệp và liên quan đến luật pháp nên tuy không tốn chi phí sử dụng
vốn nhưng doanh nghiệp ít khi chiếm dụng nguồn này.
 Nợ dài hạn: tất cả các khoản nợ phải trả khác ngoài nợ phải trả ngắn hạn
được xếp vào loại nợ phải trả dài hạn. Thông thường có hai phương thức huy động
nợ dài hạn là vay ngân hàng và phát hành trái phiếu. Tuy nhiên ở Việt Nam việc
phát hành trái phiếu còn rất hạn chế. Và với đối tượng nghiên cứu của chuyên đề sẽ
không đi sâu vào nghiên cứu hình thức này.



Ưu, nhược điểm của việc sử dụng nợ:

 Ưu điểm:
- Lãi suất mà doanh nghiệp phải trả trên nợ được miễn thuế. Trong khi đó

thì cổ tức hay các hình thức thưởng khác cho chủ sở hữu phải bị đánh thuế. Trên

SVTH: Trương Ái Nguyệt – 35k15.2

Trang 5


Luận văn tốt nghiệp

GVHD: TS Đinh Bảo Ngọc

nguyên tắc mà nói, nếu chúng ta thay vốn chủ sở hữu bằng nợ thì sẽ giảm được thuế
doanh nghiệp phải trả, và vì thế tăng giá trị của doanh nghiệp lên.
- Nợ rẻ hơn vốn chủ sở hữu: Nói đơn giản là lãi suất ngân hàng, hay lãi
suất trái phiếu thấp hơn nhiều so với lãi suất kỳ vọng của nhà đầu tư
- Nợ giúp cho các nhà điều hành thận trọng hơn khi đầu tư


Nhược điểm:

- Tỷ lệ nợ cao sẽ dẫn đến nguy cơ phá sản
- Mức nợ cao còn dẫn đến những nguy cơ mất khách hàng, nhân viên tốt
và nhà cung cấp
- Ngoài ra công ty có mức nợ cao còn tạo ra sự mâu thuẫn giữa các chủ nợ
và nhà đầu tư khi công ty sắp phải ngừng họat động để trả nợ
1.1.3. Ý nghĩa của việc nghiên cứu cấu trúc tài chính trong quản trị:
Như phần mở đầu đã đề cập, hiện nay cấu trúc tài chính là một trong những

chủ đề được các nhà nghiên cứu kinh tế rất mực quan tâm, là vấn đề được chú trọng
bậc nhất của các nhà quản trị trong quá trình quản lí doanh nghiệp, nghiên cứu cấu
trúc tài chính sẽ giúp giải đáp được các vấn đề sau:
- Xác định cấu trúc tài chính như thế nào là hợp lý và có lợi cho doanh
nghiệp?
- Doanh nghiệp đang đứng trước những dự án lớn, vậy nên chọn nguồn vốn
đầu tư nào sẽ có tối ưu nhất, có nên vay nợ hay là không?
- Nếu vay nợ, doanh nghiệp gánh chịu rủi ro ở mức độ nào?...
Có thể thấy rằng, việc hiểu tường tận về cấu trúc tài chính sẽ giúp các nhà
quản trị sẽ tìm ra câu trả lời cho những câu hỏi ở trên, từ đó đề ra các quyết định tài
trợ đúng đắn nhằm tăng hiệu quả họat động của doanh nghiệp. Gia tăng lợi nhuận
cho cổ đông nhưng vẫn hạn chế rủi ro ở mức thấp nhất.
1.1.4. Khái niệm cấu trúc tài chính mục tiêu:
Trong hầu hết các bài nghiên cứu trong nước về cấu trúc tài chính hay cấu
trúc vốn trước đây đều đề cập đến khái niệm cấu trúc tài chính (vốn) tối ưu. Tuy
nhiên, có thể thấy rõ khái niệm và cách tính toán về giá trị này có ý nghĩa thực tiễn
chưa cao. Bởi lẻ, có rất nhiều nhân tố tác động đến cấu trúc tài chính của doanh
nghiệp, hơn nữa mục đích hoạt động của doanh nghiệp không chỉ là để tối đa hóa
SVTH: Trương Ái Nguyệt – 35k15.2

Trang 6


Luận văn tốt nghiệp

GVHD: TS Đinh Bảo Ngọc

giá trị cố phiếu vì như đã giải thích trong thực tế, giá cổ phiếu cũng bị rất nhiều
nhân tố tác động và với tính bất hảo của thị trường, nó cũng không thể hiện được
hết sức khỏe tài chính thực sự của doanh nghiệp. Chính từ những hạn chế ấy, luận

văn này muốn đưa vào một khái niệm đang dần được xem trọng vì có tính thực tiễn
hơn đó chính là khái niệm cấu trúc tài chính mục tiêu ( The target finacial
structure ). Cấu trúc tài chính mục tiêu được hiểu là một cấu trúc tài chính mà sau
khi phân tích thận trọng các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc tài chính của doanh
nghiệp mình, nhà quản lí nhận thấy đấy là cấu trúc hợp lí nhất.
Như vậy, cấu trúc tài chính mục tiêu là không bất biến, nó thay đổi tùy theo
điều kiện hoạt động của doanh nghiệp (phụ thuộc vào sự thay đổi của các nhân tố
tác động đến nó). Tuy nhiên, tại bất kì thời điểm nào các nhà quản lí cũng phải xác
định được cấu trúc này để từ đó đưa ra các quyết định về tài chính gắn liền với việc
hướng cấu trúc tài chính của doanh nghiệp về với mục tiêu. Với những đặc tính và ý
nghĩa như vậy mà việc xây dựng một mô hình cấu trúc tài chính mục tiêu cho doanh
nghiệp là rất cần thiết. Đây cũng chính là mục tiêu của chuyên đề này.
1.1.5.

Các chỉ tiêu đánh giá tính hợp lý của cấu trúc tài chính:

Bên cạnh việc phân tích những nhân tố tác động đến cấu trúc tài chính, để
đưa ra quyết định cuối cùng về cấu trúc tài chính mục tiêu các doanh nghiệp còn
cần phải xem xét đánh giá và hiệu chỉnh cho đảm bảo tính hợp lý. Các tiêu chí để
đánh giá tính hợp lí của cấu trúc tài chính như sau:
1.1.5.1. Các chỉ tiêu đánh giá tính tự chủ:
Tính tự chủ về tài chính được thể hiện qua khả năng sử dụng nguồn lực vốn
có của chủ sở hữu trong tài trợ hoạt động kinh doanh. Có thể đánh giá qua các chỉ
tiêu sau:

Tỷ suất nợ phản ánh mức độ tài trợ tài sản của doanh nghiệp bởi các khoản
nợ. Cụ thể, sẽ cho biết trong 100 đồng tài sản của doanh nghiệp thì có bao nhiêu
đồng được tài trợ bằng nguồn nợ phải trả. Vậy nên, tỉ số này càng cao càng thể hiện
mức độ phụ thuộc của doanh nghiệp vào chủ nợ càng lớn, hay nói cách khác tính tự
chủ của doanh nghiệp càng thấp.

SVTH: Trương Ái Nguyệt – 35k15.2

Trang 7


Luận văn tốt nghiệp

GVHD: TS Đinh Bảo Ngọc

Ngược lại với tỷ suất nợ, tỷ suất tự tài trợ thể hiện khả năng tự chủ về tài
chính của doanh nghiệp. Tỷ suất này càng cao chứng tỏ doanh nghiệp có tính tự chủ
cao về tài chính và ít bị sức ép của các chủ nợ. Doanh nghiệp càng có nhiều cơ hội
tiếp nhận các khoản tín dụng bên ngoài.
Ngoài ra để đánh giá tính tự chủ về tài chính cũng có thể sử dụng chỉ tiêu:
Tỷ suất nợ trên vốn chủ sở hữu = Nợ phải trả/ Vốn chủ sở hữu
Tuy nhiên, không phải doanh nghiệp có các chỉ tiêu đánh giá tính tự chủ
càng cao là càng tốt, bởi có một số trường hợp tỷ lệ nợ thấp là do doanh nghiệp uy
tín kém, không có khả năng mở rộng, thu hút vốn vay từ các chủ nợ. Vậy nên để
đánh giá tính hợp lí còn cần phải kết hợp với nhiều yếu tố khác như: hiệu quả hoạt
động của doanh nghiệp, tính chất đặc trưng của ngành,…
1.1.5.2.

Các chỉ tiêu đánh giá tính ổn định:

Tính ổn định về tài trợ của doanh nghiệp thể hiện mức độ ổn định khi sử
dụng các nguồn tài trợ cho hoạt động kinh doanh. Tính ổn định liên quan đến nguồn
vốn sử dụng tính chất thường xuyên hay tạm thời. Nguồn vốn tạm thời (NVTT) là
nguồn vốn có thời gian sử dụng dưới một năm và ngược lại gọi là nguồn vốn
thường xuyên (NVTX). Và như vậy các nguồn vốn này sẽ bao gồm những phần

sau:
Nguồn vốn tạm thời = nợ ngắn hạn
Nguồn vốn thường xuyên = nợ dài hạn + vốn chủ sở hữu.
Để đánh giá tính ổn định nguồn vốn sẽ sử dụng hai chỉ tiêu:

Và

Trong cơ cấu nguồn vốn của doanh nghiệp, nếu NVTX chiếm càng lớn sẽ
cho thấy sự ổn định càng cao trong một thời gian nhất định (trên 1 năm) đối với
nguồn vốn mà doanh nghiệp sử dụng. Doanh nghiệp sẽ chưa chịu áp lực thanh toán
nguồn tài trợ này trong ngắn hạn. Ngược lại nếu tỷ suất NVTT càng lớn thể hiện
SVTH: Trương Ái Nguyệt – 35k15.2

Trang 8


Luận văn tốt nghiệp

GVHD: TS Đinh Bảo Ngọc

doanh nghiệp sử dụng nguồn vay nợ ngắn hạn càng nhiều và áp lực thanh toán đối
với doanh nghiệp như vậy sẽ càng cao.
1.1.5.3.

Các chỉ tiêu đánh giá tính cân bằng:

Tính cân bằng được xem xét dựa trên mối quan hệ giữa nguồn vốn với tài
sản của doanh nghiệp. Xem xét việc doanh nghiệp chọn nguồn vốn ngắn hay dài
hạn để đầu tư cho các loại tài sản đã hợp lí chưa. Vậy nên, mối quan hệ này sẽ liên
quan đến thời gian sử dụng vốn và thời gian quay vòng tài sản của doanh nghiệp.

Để đánh giá tính cân bằng trong cấu trúc tài chính của doanh nghiệp phải xem xét
cả trong dài hạn và ngắn hạn.
Cân bằng tài chính dài hạn thể hiện qua chỉ tiêu vốn lưu động ròng
(VLĐR ):
VLĐR = NVTX – Tài sản dài hạn = Tài sản ngắn hạn – Nợ ngắn hạn
Có hai trường hợp đánh giá chỉ tiêu này:
-

Khi VLĐR < 0: cho thấy nguồn vốn thường xuyên không đủ để tài

trợ cho tài sản dài hạn, doanh nghiệp phải sử dụng nợ ngắn hạn để tài trợ. Điều này
khá nguy hiểm, bởi khi đầu tư vào tài sản dài hạn đòi hỏi một thời gian khá lâu mới
có thể thu hồi được vốn, trong khi các khoản nợ ngắn hạn lại chỉ trong vòng dưới 1
năm doanh nghiệp đã phải thanh toán cho chủ nợ vậy nên đều này sẽ dẫn đến nguy
cơ doanh nghiệp mất khả năng thanh toán khi các khoản nợ đến hạn là rất lớn.
Trường hợp này được xem là mất cân bằng tài chính trong dài hạn.
-

Khi VLĐR > 0: thể hiện NVTX đủ để tài trợ cho tài sản dài hạn và có

thể dư ra một phần tài trợ cho tài sản ngắn hạn. Và lúc này, doanh nghiệp được xem
là cân bằng trong dài hạn. Nguồn vốn lưu động dôi ra này còn được gọi là vốn luân
chuyển.
Cân bằng tài chính trong ngắn hạn được xem xét qua chỉ tiêu ngân quỹ
ròng, trên cơ sở xác định nhu cầu vốn lưu động ròng (NCVLĐR) để tính toán.
NCVLĐR = hàng tồn kho + nợ phải thu ngắn hạn+ tài sản ngắn hạn khác
– nợ phải trả ngắn hạn (không kể nợ vay)

SVTH: Trương Ái Nguyệt – 35k15.2

Trang 9


Luận văn tốt nghiệp

GVHD: TS Đinh Bảo Ngọc

Chỉ tiêu NCVLĐR thể hiện nhu cầu tài trợ trong ngắn hạn của doanh nghiệp.
Đồng thời qua đây cũng cho thấy, nếu doanh nghiệp biết cách tận dụng các khoản
nợ ngắn hạn như : tín dụng người bán, tín dụng người mua, lương, thuế,…thì sẽ
giảm áp lực nhu cầu tài trợ trong ngắn hạn.
Ngân quỹ ròng = Vốn lưu động ròng – NCVLĐR
= tiền và các khoản tương đương tiền + đầu tư ngắn hạn – nợ vay ngắn hạn.
Chỉ tiêu ngân quỹ ròng thể hiện VLĐR còn lại có đủ tài trợ nhu cầu vốn
trong ngắn hạn hay không. Mối quan hệ này dẫn đến hai trường hợp:
-

Khi ngân quỹ ròng < 0: doanh nghiệp phải vay ngắn hạn để tài trợ.

Trường hợp này được xem là mất cân bằng tài chính trong ngắn hạn.
-

Khi ngân quỹ ròng >0: VLĐR đủ để tài trợ nhu cầu vốn trong ngắn

hạn. Phần dôi ra có thể sử dụng đầu tư các chứng khoán có tính thanh khoản cao
nhằm tăng hiệu quả vốn nhàn rỗi.
1.2. MỘT SỐ LÝ THUYẾT VỀ CẤU TRÚC TÀI CHÍNH
Các công trình nghiên cứu, các mô hình tính toán, xây dựng cấu trúc tài
chính của doanh nghiệp đều dựa vào những lý thuyết nền tảng về cấu trúc vốn. Bởi
vậy, trước khi đi sâu vào giải quyết các vấn đề đặt ra của chuyên đề, chúng ta sẽ tìm

hiểu về các lý thuyết này theo trình tự từ truyền thống đến hiện đại.
1.2.1. Quan điểm truyền thống về cấu trúc tài chính:
Theo quan điểm truyền thống về cấu trúc tài chính, khi bắt đầu vay mượn
doanh nghiệp sẽ gặp thuận lợi vượt trội hơn so với bất lợi. Bởi với ưu điểm tận
dụng được lá chắn thuế, việc sử dụng nợ sẽ rẻ hơn so với vốn chủ sở hữu, từ đó làm
cho chi phí sử dụng vốn bình quân ( WACC) của doanh nghiệp giảm nếu tỉ lệ sử
dụng nợ tăng lên. Công thức sau sẽ giải thích cụ thể hơn vấn đề này:
WACC= E*re/(E+D) + D*rd(1-T)/ (E+D)
Trong đó:

E: giá trị vốn chủ sở hữu
D: giá trị nợ phải trả
re : chi phí sử dụng vốn cổ phần thường

Nếu lợi ích quá rõ ràng như vậy thì sao doanh nghiệp không sử dụng 100%
nợ vay để tài trợ cho hoạt động của doanh nghiệp mình? Quan điểm truyền thống
SVTH: Trương Ái Nguyệt – 35k15.2

Trang 10


Luận văn tốt nghiệp

GVHD: TS Đinh Bảo Ngọc

cũng đã chỉ ra được rằng khi tỉ lệ giữa nợ và vốn chủ sở hữu tăng dần, tác động của
rủi ro gia tăng do việc sử dụng nhiều nợ (nguy cơ phá sản cao hơn) sẽ khiến các chủ
sở hữu tăng lợi tức yêu cầu của họ (nghĩa là chi phí VCSH tăng), không chỉ vậy tác
động này còn khiến cho chi phí sử dụng nợ tăng lệ do các nhà cung cấp vốn nhìn
nhận được khả năng thanh toán của doanh nghiệp đang ở mức thấp.

Tuy nhiên, quan điểm truyền thống chỉ dừng ở đó mà không có một lý thuyết
cơ sở, một mô hình thể hiện chi phí VCSH nên tăng bao nhiêu do tỷ lệ giữa nợ và
VCSH hay chi phí nợ nên tăng bao nhiêu do nguy cơ vỡ nợ. Vậy nên sẽ không có
cơ sở nào để các doanh nghiệp có thể dựa vào đó tính toán cơ cấu vốn mục tiêu cho
doanh nghiệp mình.
1.2.2. Thuyết M&M về cấu trúc tài chính của doanh nghiệp:
Năm 1958, lý thuyết M&M lấy theo tên của hai nhà kinh tế học nghiên cứu
ra nó là Franco Modigliani and Merton Miller ra đời, đã trở thành một sự kiện quan
trọng trong lịch sử phát triển của lĩnh vực tài chính trên thế giới. Khắc phục hạn chế
của quan điểm truyền thống, để đưa ra những luận điểm của mình M&M đã đưa ra
từng trường hợp cụ thể với những giả định chặt chẽ để làm nổi bật đối tượng cần
nghiên cứu. Lý thuyết M&M dựa vào những giả định quan trọng sau đây:
-

Giả định về thuế

-

Giả định về chi phí giao dịch

-

Giả định về chi phí khốn khó tài chính

-

Giả định về thị trường hoàn hảo

Về nội dung, lý thuyết M&M được phát biểu thành hai mệnh đề quan trọng.
Mệnh đề thứ nhất (I) nói về giá trị công ty . Mệnh đề thứ hai (II) nói về chi phí sử

dụng vốn. Các mệnh đề này lần lượt sẽ được xem xét trong hai trường hợp ứng với
hai giả định chính: có thuế và không có thuế.
 Lý thuyết M&M trong trường hợp không có thuế:
Trong trường hợp này tất cả các giả định của M&M đều được tuân thủ nhằm
đơn giản hóa vấn đề cần nghiên cứu. Các giả định này bao gồm:
-

Không có thuế thu nhập doanh nghiệp và thuế thu nhập cá nhân.

-

Không có các chi phí giao dịch khi mua và bán chứng khoán.

-

Không có chi phí phá sản và chi phí khó khăn tài chính.

SVTH: Trương Ái Nguyệt – 35k15.2

Trang 11


Luận văn tốt nghiệp

GVHD: TS Đinh Bảo Ngọc

-

Cá nhân và công ty đều có thể vay tiền ở mức lãi suất như nhau

-

Tất cả các doanh nghiệp có cùng rủi ro kinh doanh hay còn gọi là giả

định rủi ro đồng nhất.
-

Thị trường vốn là hoàn hảo:
+ Có đủ số người mua và bán trong thị trường, vì vậy không có một nhà

đầu tư riêng lẻ nào có ảnh hưởng lớn đối với giá cả chứng khoán.
+ Có sẵn thông tin liên quan cho tất cả các nhà đầu tư và không phải
mất tiền.
+ Tất cả các nhà đầu tư có thể vay hay cho vay với cùng lãi suất.
+ Tất cả các nhà đầu tư đều có kỳ vọng hợp lý và kỳ vọng đồng nhất về
lợi nhuận doanh nghiệp.
Mệnh đề I – giá trị doanh nghiệp: Trong điều kiện không có thuế, giá trị
công ty có vay nợ (VL ) bằng giá trị công ty không vay nợ (VU ), nghĩa là VL = VU .
Hay nói cách khác trong điều kiện không có thuế giá trị doanh nghiệp độc lập với
cấu trúc vốn của nó.Giá trị của một doanh nghiệp được xác định bởi tài sản ở cột
bên trái của bản cân đối, chứ không phải bởi tỷ lệ của cột chứng khoán nợ và chứng
khoán vốn cổ phần do doanh nghiệp phát hành. Do đó, không có cơ cấu vốn nào là
tối ưu và doanh nghiệp không thể tăng giá trị của mình bằng cách thay đổi cơ cấu
vốn.
Có một hình ảnh minh họa khá lí tưởng về phát biểu trên, đó là hình tương
hai chiếc bánh tròn bằng nhau như bên dưới, và với hai chiếc bánh ấy thì dù được
chia theo cách nào thì giá trị của nó vẫn bằng nhau.
Biểu đồ 1 : Minh họa mệnh đề I của M&M

SVTH: Trương Ái Nguyệt – 35k15.2

Trang 12


Luận văn tốt nghiệp

GVHD: TS Đinh Bảo Ngọc

Mệnh đề II – Chi phí sử dụng vốn: lợi nhuận yêu cầu trên vốn cổ phần có
quan hệ cùng chiều với mức độ sử dụng đòn bẩy tài chính hay tỉ số nợ. Về mặt toán
học mệnh đề này được biểu diễn bằng công thức sau:
ro = rE + ( rD – rE) D/ E
Trong đó:
ro : lợi nhuận yêu cầu hay lợi nhuận kì vọng trên vốn chủ sở hữu.
rD: lãi suất vay hay cho phí sử dụng nợ
rE : Chi phí sử dụng vốn nếu doanh nghiệp sử dụng 100% vốn cổ phần
D : Giá trị của nợ hay trái phiếu mà doanh nghiệp phát hành
E : giá trị của vốn cổ phần của doanh nghiệp.
Có thể lí giải mệnh đề này như sau, khi tỷ lệ nợ của doanh nghiệp ở mức
thấp thì trái phiếu ít có rủi ro. Trong trường hợp này r D độc lập với D/E, và rE tăng
tuyến tính khi D/E tăng. Khi doanh nghiệp vay nhiều nợ, rủi ro không thực hiện
nghĩa vụ tăng lên và doanh nghiệp phải chịu lãi suất vay nợ cao hơn. Khi điều này
xảy ra, tỷ lệ gia tăng trong rE sẽ chậm lại, doanh nghiệp càng có nhiều nợ, r E càng ít
nhạy cảm với các khoản vay thêm. MM cho rằng vay nợ làm tăng tỷ suất sinh lợi dự
kiến từ đầu tư của các cổ đông. Nhưng nó cũng làm gia tăng rủi ro của các cổ phần
của doanh nghiệp. MM cho thấy rẳng rủi ro gia tăng vừa đúng bù trừ cho gia tăng
trong tỷ suất sinh lợi dự kiến, nên những người nắm giữ vốn cổ phần không được
lợi mà cũng không bị thiệt hại. Và như vậy, trong điều kiện không có thuế chi phí
sử dụng vốn trung bình không đổi bất chấp cơ cấu vốn như thế nào. Có thể minh
họa mệnh đề này bằng hình vẽ bên dưới:

Biểu đồ 2: Minh họa lý huyết M&M trong trường hợp không thuế

SVTH: Trương Ái Nguyệt – 35k15.2

Trang 13


Luận văn tốt nghiệp

GVHD: TS Đinh Bảo Ngọc

(Nguồn: M&M theory, campus.murraystate.edu)
 Lý thuyết M&M trong trường hợp có thuế:
Trong thực tế, việc không tồn tại thuế thu nhập doanh nghiệp như ở trường
hợp 1 là chỉ đúng đối với một số ít doanh nghiệp chẳng hạn như doanh nghiệp mới
thành lập còn trong thời gian được miễn thuế, hay những doanh nghiệp đang được
hưởng chính sách ưu đãi thuế để khuyến khích hoạt động sản xuất,…Còn đại đa số
các công ty đều phải nộp thuế thu nhập doanh nghiệp khi hoạt động có lãi. Do đó,
việc xem xét trường hợp này sẽ giúp cho lý thuyết M&M có tính thực tế hơn.
Mệnh đề I : trong trường hợp có thuế thu nhập doanh nghiệp, giá trị công ty
có vay nợ bằng giá trị công ty không vay nợ cộng với hiện giá của lá chắn thuế . Về
mặt toán học, có thể biểu diễn mệnh đề này như sau:

VL = VU + TCD

Mệnh đề II: trong trường hợp có thuế cũng giống như trường hợp không
thuế, lợi nhuận yêu cầu trên vốn chủ sở hữu cũng có quan hệ cùng chiều với mức
độ sử dụng đòn bẩy tài chính hay tỉ số nợ nhưng mối quan hệ này được diễn tả
bằng công thức:r

o=

rE + ( rD – rE) ( 1 – TC ) D/ E

Có thể minh họa cho trường hợp này bằng hình vẽ bên dưới:
Hiện giá lá chắn thuế

Biểu đồ 3: Minh họa lý thuyết M&M trường hợp có thuế
SVTH: Trương Ái Nguyệt – 35k15.2

Trang 14


Luận văn tốt nghiệp



GVHD: TS Đinh Bảo Ngọc

Thành tựu và hạn chế của lý thuyết M&M
Thành tựu: có thể dễ dàng nhận thấy, các giả định của M&M hầu hết

đều không tồn tại trong thực tế, tuy nhiên thuyết đã chỉ ra tính quan trọng của việc
nghiên cứu cấu trúc vốn. Và bằng cách áp dụng các phương trình của lý thuyết
M&M, các nhà kinh tế học có thể tìm ra các nhân tố quyết định cấu trúc vốn tối ưu,
và xem xét các nhân tố ấy tác động như thế nào đến cấu trúc vốn tối ưu. Thêm một
thành tựu to lớn nữa, đó là, từ sau khi lý thuyết M&M ra đời cho đến nay, việc các
nhà kinh tế học ra sức nghiên cứu để bác bỏ những lập luận của M&M bằng việc
tháo gỡ dần các giá định phi thực tế của M&M đã góp phần to lớn vào sự phát triển
của lĩnh vực tài chính thế giới.



Hạn chế: Việc đưa ra các lập luận đi kèm với những giả định về điều

kiện của thị trường hoàn hảo, còn trong thực tế thị trường luôn bất hảo đã khiến cho
việc ứng dụng thuyết này vào thực tiễn rất hạn chế và khó khăn.
1.2.3.

Thuyết tĩnh về đánh đổi:

Thuyết đánh đổi về cấu trúc tài chính của doanh nghiệp đề cập đến việc mỗi
doanh nghiệp quyết định cấu trúc tài chính của mình như thế nào, sử dụng bao
nhiêu nợ, bao nhiêu vốn chủ sở hữu là dựa trên sự đánh đổi giữa chi phí và lợi ích.
Một doanh nghiệp có cấu trúc tài chính tối ưu được miêu tả như là sự cân bằng của
giá trị từ lợi ích của tấm chắn thuế với những chi phí khác nhau của việc phá sản
hay kiệt quệ tài chính. Vậy nên các doanh nghiệp sẽ có thái độ ủng hộ việc đánh đổi
nợ với vốn cổ phần, hay vốn cổ phần với nợ cho đến khi tối đa hóa giá trị doanh
nghiệp.
Theo lập luận của Masulis, khi một doanh nghiệp đánh đổi nợ cho vốn cổ
phần thì giá trị cổ phiếu tăng lên và ngược lại khi doanh nghiệp đề nghị đánh đổi
vốn cổ phần cho nợ thì giá cổ phiếu lại giảm. Điều này có thể được giải thích bằng
nhiều cách khác nhau nhưng có lẽ do tác động của thuế là cách giải thích khá thuyết
phục. Nếu hầu hết tỉ lệ nợ của các doanh nghiệp đang nắm dưới tỉ lệ nợ tối ưu (phía
bên trái điểm tối ưu trong hình…) và nếu lợi ích từ tấm chắn thuế mang lại là đáng
kể thì việc đánh đổi nợ cho vốn cổ phần có thể đưa doanh nghiệp tiến gần hơn đến
cấu trúc tài chính tối ưu. Và ngược lại, sự đánh đổi của vốn cổ phần cho nợ có thể
làm cấu trúc tài chính kém hiệu quả hơn. Vậy có thể thấy rằng, lý thuyết đánh đổi
SVTH: Trương Ái Nguyệt – 35k15.2

Trang 15


Luận văn tốt nghiệp

GVHD: TS Đinh Bảo Ngọc

dường như là một mô tả về hành vi tài chính. Cấu truc tài chính của doanh nghiệp
có thể nằm trên hoặc dưới điểm tối ưu, hành vi đánh đổi của doanh nghiệp sẽ cho ta
biết nó đang ở tình trạng tích cực hay tiêu cực.
Biểu đồ 4: Minh họa lý thuyết đánh đổi

(Nguồn: en.wikipedia.org)
Lý thuyết đánh đổi của cấu trúc tài chính cũng thừa nhận các tỉ lệ nợ mục
tiêu của các doanh nghiệp có thể khác nhau. Các công ty có tài sản hữu hình an toàn
và nhiều thu nhập chịu thuế để được khấu trừ nên có tỉ lệ mục tiêu cao. Các công ty
không sinh lợi có các tài sản vô hình nhiều rủi ro nên dựa chủ yếu vào tài trợ vốn cổ
phần.
Nếu việc điều chỉnh cấu trúc tài chính không phát sinh nhiều chi phí, doanh
nghiệp luôn nên cố gắng dịch chuyển cấu trúc tài chính của doanh nghiệp mình gần
với cấu trúc mục tiêu.


Thành tựu và hạn chế:



Thành tựu: Lý thuyết đánh đổi đã giải thích được vì sao lại có sự khác

biệt trong cấu trúc vốn giữa nhiều ngành, đã đưa ra được các hành vi thích hợp cho

tình hình thực tại của mỗi doanh nghiệp xoay quanh vấn đề mức độ và cách thức
doanh nghiệp sử dụng nguồn tài trợ.


Hạn chế: Nếu theo huyết này thì có một số hiện tượng vẫn chưa thể

giải thích được. Trường hợp thứ nhất, việc tại sao các công ty rất thành công lại trên
nền tảng dùng nợ rất ít, nghĩa là họ không chú trọng việc sử dụng tấm chắn thuế.

SVTH: Trương Ái Nguyệt – 35k15.2

Trang 16


Luận văn tốt nghiệp

GVHD: TS Đinh Bảo Ngọc

Trường hợp thứ 2, trong thực tế, khi giá cổ phiếu của các công ty đang cao và công
ty đang có nhu cầu tài trợ bên ngoài thì công ty có nhiều khả năng phát hành cổ
phiếu (hơn là phát hành nợ). Ví dụ, trong nghiên cứu của Marsh đối với các doanh
nghiệp Anh, các biến động của giá cổ phiếu của đợt phát hành trước là một trong
những căn cứ quan trọng nhất của việc lựa chọn giữa nợ vay và vốn cổ phần.
Taggart và những nhà nghiên cứu khác đã phát hiện ra rằng các doanh nghiệp của
Mỹ cũng có hành động tương tự. Thêm một trường hợp nữa đó là, việc đánh đổi
giữa việc sử dụng nợ và vốn cổ phần không chỉ mang thông điệp như thuyết này
đã đưa ra, trong trường hợp giá trị doanh nghiệp tăng thì tỉ lệ nợ/tổng tài sản giảm
và để cân đối lại cấu trúc tài chính của doanh nghiệp thì vẫn có thể xảy ra sự đánh
đổi vốn chủ sở cho nợ vay.
1.2.4. Thuyết trật tự phân hạng:

Với những thành tựu và hạn chế như vừa tìm hiểu ở trên về thuyết đánh đổi
của cấu trúc tài chính, sự ra đời của thuyết trật tự phân hạng như là một sự bổ
khuyết và phát triển thêm nhiều vấn đề thú vị xoay quanh cấu trúc tài chính của
doanh nghiệp.
Thuyết này được nghiên cứu khởi đầu bởi Myers và Majluf (1984), cho rằng:
các công ty nên phát hành nợ trước khi phát hành cổ phiếu nếu nguồn lực tài chính
bên trong không đủ tài trợ cho các dự án. Điều này có nghĩa là:
-

Về lâu dài, các công ty nên sử dụng nguồn tài chính từ bên trong vì

nguồn vốn này sẽ tăng lên mà không mang đến dấu hiệu xấu nào cho doanh nghiệp.
-

Nếu cần thiết phải có nguổn lực tài chính từ bên ngoài, tuy nhiên công

ty nên ưu tiên phát hành nợ trước và phát hành vón cổ phần là phương án cuối cùng.
Thuyết bắt nguồn từ việc có sự bất cân xứng thông tin trên thị trường. Và sự
bất cân xứng này là thực tế, các giám đốc luôn biết rõ tình trạng sức khỏe của doanh
nghiệp mình quản lí hơn các nhà đầu tư bên ngoài. Khi ban quản trị tin tưởng rằng
giá trị cổ phiếu doanh nghiệp mình đang được đánh giá cao họ sẽ tiến hành phát
hành chứng khoán. Bởi các thị trường này thường chấp nhận cổ phiếu được đánh
giá cao hơn là đánh giá thấp, và vì vậy, hoạt động này sẽ chuyển tải những thông tin
không thuận lợi cho các nhà đầu tư. Kết quả là mục tiêu của nhà quản trị bị lệch
hướng.Có thể thấy rằng, việc phát hành vốn cổ phần từ việc bán cổ phiếu chuyển tải
SVTH: Trương Ái Nguyệt – 35k15.2

Trang 17

Luận văn tốt nghiệp

GVHD: TS Đinh Bảo Ngọc

nhiều thông tin không thuận lợi hơn là sự phát hành nợ. Điều này dẫn đến trật tự ưu
tiên trong huy động vốn cua doanh nghiệp.
Tiêu điểm của thuyết này là Myers và Majluf không tập trung vào kết cấu tối
ưu mà vào sự quyết định tài chính hiện hành sắp tới, và theo họ không có một cấu
túc tà chính tối ưu với các doanh nghiệp.
1.3.

CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN CẤU TRÚC TÀI CHÍNH

CỦA DOANH NGHIỆP.
Để xây dựng cấu trúc tài chính mục tiêu thì việc tìm hiểu về những nhân tố
ảnh hưởng đến cấu trúc tài chính của doanh nghiệp là một khâu rất quan trọng. Từ
những kết quả nghiên cứu về cấu trúc tài chính trước và thực tiễn mỗi doanh
nghiệp, có thể thấy có rất nhiều nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc tài chính của doanh
nghiệp. Tuy nhiên, trong phạm vi nghiên cứu, chuyên đề chỉ tập trung vào những
nhân tố được xem là phổ biến, gây tác động mạnh mẽ và đặc biệt là có thể định
lượng được.
1.3.1. Quy mô doanh nghiệp:
Để đánh giá quy mô của một doanh nghiệp người ta thường đo lường bằng
tổng tài sản hay tổng doanh thu của doanh nghiệp. Có thể thấy, các công ty lớn
thường có rủi ro phá sản thấp, sự bất cân xứng thông tin trên thị trường cũng ít hơn
so với các công ty nhỏ, dòng tiền ít biến động, lại thêm uy tín, vị trí của các doanh
nghiệp này trên thị trường là khá lớn nên khả năng thương lượng về nợ cũng tốt
hơn. Tất cả những điều này sẽ giúp cho các doanh nghiệp lớn không chỉ dễ dàng
tiếp cận nguồn vốn bên ngoài mà mức chi phí phát hành nợ cũng sẽ thấp hơn. Vì
vậy, họ sẽ tăng cường sử dụng nợ để hưởng lợi từ lá chắn thuế.

Cũng đã có nhiều nghiên cứu thực nghiệm rút ra kết luận về quan hệ tỉ lệ
thuận giữa quy mô và cấu trúc tài chính như của Wiwattnakantang (1999), Huang
và Song (2002) và Chen (2004) ở các nước đang phát triển và Rajan và Zingales
(1995) ở các nước phát triển,… Ở Việt Nam, các doanh nghiệp có quy mô lớn
thường là các doanh nghiệp có Nhà nước nắm cổ phần chi phối, bởi vậy nên những
doanh nghiệp này sẽ có nhiều cơ hội huy động các nguồn vốn từ bên ngoài so với
các doanh nghiệp khác. Vậy nên chiều hướng tác động như vậy là phù hợp.

SVTH: Trương Ái Nguyệt – 35k15.2

Trang 18


Luận văn tốt nghiệp

GVHD: TS Đinh Bảo Ngọc

1.3.2. Tốc độ tăng trưởng:
Thường được đo lường bởi tốc độ tăng trưởng doanh thu hoặc tốc độ tăng
trưởng tài sản của doanh nghiệp. Có thể thấy rõ, với những doanh nghiệp có sự tăng
trưởng tốt luôn cần nguồn tài trợ lớn cho tài sản của mình Trong khi đó, niềm tin
của các nhà đầu tư vào những doanh nghiệp là rất cao, vì vậy khả năng tiếp cận các
nguồn vốn từ bên ngoài là càng lớn. Do đó, tốc độ tăng trưởng có mối quan hệ cùng
chiều với cấu trúc tài chính.
1.3.3. Tính thanh khoản:
Thường được đo lường bằng khả năng thanh toán hiện hành (tỉ lệ TSNH/ nợ
NH). Chỉ tiêu này cho biết một đồng nợ vay ngắn hạn của doanh nghiệp được bảo
đảm từ bao nhiêu đồng tài sản ngắn hạn.Bởi vậy, đây được xem như sự đảm bảo về
khả năng thanh toán các khoản vay của doanh nghiệp. Các nhà đầu tư, các chủ nợ sẽ
nhìn vào chỉ tiêu này để đánh giá xem có nên đầu tư, hoặc có nên cho vay hay

không. Vậy nên nhân tố này sẽ có tác động cùng chiều đến cấu trúc tài chính của
doanh nghiệp.
1.3.4. Cấu trúc tài sản:
Được đo lường thông qua chỉ số TSCĐ hữu hình trên tổng tài sản. Có thể
thấy, tài sản cố định thường chiếm tỉ trọng lớn trong giá trị tài sản của doanh
nghiệp, và khi doanh nghiệp đi vay nợ thông thường đều cần phải có tài sản thế
chấp, vậy nên trên lí thuyết, TSCĐ hữu hình có mối quan hệ tỷ lệ thuận (+) với đòn
bẩy tài chính. Hơn nữa, giá trị thanh lý của doanh nghiệp cũng tăng lên khi có
TSCĐ hữu hình và làm giảm thiệt hại trong trường hợp công ty phá sản. Nghiên
cứu của Titman và Wessels (1988), Rajan và Zingales (1995) ở các nước phát triển,
Chen (2004) ở Trung Quốc cũng cho thấy mối quan hệ này là tồn tại.
1.3.5. Hiệu quả hoạt động: được xem xét trên hai mảng, hiệu quả kinh doanh và
hiệu quả tài chính.
Hiệu quả kinh doanh: đo lường khả năng sinh lời từ hoạt động kinh doanh
của doanh nghiệp thông qua các chỉ tiêu như: khả năng sinh lời trên tài sản ( tỉ
suất lợi nhuận trên tổng tài sản - ROA), khả năng sinh lời trên doanh thu ( tỉ suất
lợi nhuận trên doanh thu). Ứng dụng lý thuyết trật tự phân hạng tại đây để xem xét
sự tác động của hiệu quả hoạt động lên cấu trúc tài chính của doanh nghiệp. Theo
SVTH: Trương Ái Nguyệt – 35k15.2

Trang 19


Luận văn tốt nghiệp

GVHD: TS Đinh Bảo Ngọc

đó, các nhà quản trị có xu hướng ưu tiên sử dụng các nguồn vốn nội bộ trước rồi
mới đến các nguồn vốn vay mượn bên ngoài. Và như vậy, khi hiệu quả kinh doanh
của doanh nghiệp càng tốt hay lợi nhuận kinh doanh càng cao, doanh nghiệp sẽ có

nguồn tài trợ nội bộ dồi dào, từ đó dẫn đến việc ít sử dụng thêm nguồn tài trợ bên
ngoài và tỉ số nợ sẽ giảm. Và kết quả dẫn đến việc các công ty có kết quả hoạt động
kinh doanh tốt thường có tỷ lệ nợ thấp. Cụ thể các nghiên cứu thực nghiệm của
Titman và Wessels (1988), Rajan và Zingales (1995) ở các nước phát triển, Pendey
(2001), Huang và Song (2002) ở các nước có nền kinh tế chuyển đổi, Chen (2004) ở
Trung Quốc và ở Việt Nam là của thầy Khôi Nguyên (2006) trên các doanh nghiệp
vừa và nhỏ cũng chỉ ra rằng hiệu quả kinh doanh có mối quan hệ tỉ lệ nghịch với tỉ
suất nợ. Xét thấy, tại Việt Nam, với nền kinh tế tài chính mới phát triển thì việc bất
đối xứng thông tin càng lớn, vậy nên lập luận về chiều tác động như trên là phù
hợp.
Hiệu quả tài chính: phản ánh kết quả hoạt động tài chính của doanh
nghiệp, được đo lương thông qua chỉ tiêu tỉ suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu
(ROE).
Để xem xét mối quan hệ của nhân tố này đến cấu trúc tài chính của doanh
nghiệp ta sẽ sử dụng phương trình Dupont:
ROE = [RE + (RE – I) * D/E] * (1 – T)
Cần giải thích thêm một vài đại lượng trong phương trình trên. Sử dụng RE
thay vì phương trình giữa ROA và ROE bởi RE là khả năng sinh lợi của tài sản đã
loại trừ ảnh hưởng của cấu trúc tài chính ( RE = (LNTT + chi phí lãi vay)/ TTS) ).
Vì vậy phương trình sẽ chỉ tập trung xem xét mối quan hệ giữa hiệu quả tài chính
(ROE) và cấu trúc tài chính (D/E). Còn I là lãi suất bình quân của việc sử dụng nợ
vay.
Có thể thấy, sự tương quan của ROE với D/E (cấu trúc tài chính) của doanh
nghiệp là thuận hay nghịch phụ thuộc vào sự chênh lệch giữa RE và I. Nếu RE > I,
hiệu quả kinh doanh thực sự lớn hơn lãi vay, doanh nghiệp sẽ có thể tận dụng đòn
bẩy tài chính để tăng tỉ suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu, vậy nên trường hợp này
luôn khuyến khích các doanh nghiệp sử dụng nợ, hay hiệu quả tài chính có quan hệ
cùng chiều với cấu trúc tài chính. Ngược lại, nếu RE < I, việc sử dụng càng nhiều
SVTH: Trương Ái Nguyệt – 35k15.2

Trang 20


Luận văn tốt nghiệp

GVHD: TS Đinh Bảo Ngọc

nợ càng gia tăng rủi ro và phần lỗ của doanh nghiệp, vậy nên hiệu quả tài chính có
quan hệ ngược chiều với cấu trúc tài chính. Tuy nhiên, các doanh nghiệp niêm yết
trên thị trường chứng khoán Việt Nam phần lớn đều làm ăn hiệu quả, vì nếu doanh
nghiệp làm ăn thua lỗ theo quy định số 168/ QĐ _SGDHCM, là trong 2 năm liên
tiếp và quy định niêm yết trên sàn HNX là … phải tạm dừng giao dịch chứng khoán
niêm yết. Vậy nên, trường hợp phổ biến chung ở đây sẽ là RE >I, và việc sử dụng
đòn bẩy tài chính để khuếch đại ROE là có thể phát huy được tác dụng.
1.3.6. Rủi ro kinh doanh:
Rủi ro kinh doanh được hiểu là rủi ro gắn liền với sự không chắc
chắn, sự biến thiên về kết quả kinh doanh của doanh nghiệp. Rủi ro này có thể xuất
phát từ chính đặc thù ngành nghề kinh doanh hay từ năng lực quản lí của doanh
nghiệp. Để đo lường rủi ro kinh doanh chỉ tiêu thường được sử dụng nhất trong
nghiên cứu thực nghiệm là chỉ tiêu độ lệch chuẩn của lợi nhuận kinh doanh. Có thể
thấy rõ, khi rủi ro của doanh nghiệp càng tăng thì niềm tin của các nhà đầu tư, các
chủ nợ vào doanh nghiệp sẽ càng giảm. Từ đó, làm hạn chế khả năng vay nợ, khiến
cho doanh nghiệp ít có thể sử dụng được nợ. Vậy cấu trúc tài chính có quan hệ
ngược chiều với rủi ro kinh doanh của doanh nghiệp.
1.3.7. Thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp:
Từ đầu chuyên đề đến giờ ta luôn đề cập đến lợi ích lớn nhất của việc sử
dụng nợ là việc tận dụng được tấm chắn thuế. Vậy cụ thê là như thế nào, việc
nghiên cứu tác động của nhân tố này đến cấu trúc tài chính sẽ giúp làm rõ hơn. Khi
sử dụng nợ vay, chi phí lãi vay sẽ được tính vào chi phí hoạt động của doanh nghiệp
và như vậy sẽ được trừ khỏi lợi nhuận tính thuế. Do đó, việc sử dụng nợ đã giúp

doanh nghiệp tiết kiệm được một phần khoản thuế phải nộp. Với nguyên nhân tác
động như vậy, mức độ tác động của thuế thu nhập doanh nghiệp cũng trở nên khác
nhau đối với mỗi doanh nghiệp, mỗi ngành. Nếu doanh nghiệp có thuế suất cao sẽ
sử dụng nhiều nợ hơn và những doanh nghiệp nhận được những ưu đãi về thuế thì
việc sử dụng nợ sẽ ít hơn vì lợi ích mang lại không quá đáng kể mà còn khiến cho
rủi ro của doanh nghiệp tăng lên. Và có thể kết luận: thuế suất thuế thu nhập doanh
nghiệp có quan hệ cùng chiều với cấu trúc tài chính của doanh nghiệp.

SVTH: Trương Ái Nguyệt – 35k15.2

Trang 21


Luận văn tốt nghiệp

GVHD: TS Đinh Bảo Ngọc

Có thể tóm tắt kết quả của những phân tích ở phần 1.3 qua bảng sau:
Bảng 1: Chiều hướng tác động của các nhân tố ảnh hưởng đến CTTC
Nhân tố quy mô doanh nghiệp
doanh thu
tài sản
Nhân tố tốc độ tăng trưởng
tốc độ tăng trưởng doanh thu
tốc độ tăng trưởng tài sản
Nhân tố khả năng thanh khoán
khả năng thanh toán hiện hành
Nhân tố cấu trúc tài sản
tỉ lệ tài sản cố định/tổng tài sản
Nhân tố hiệu quả kinh doanh

ROA
ROE
lợi nhuận trên doanh thu
Nhân tố rủi ro hoạt động
độ lệch chuẩn của lợi nhuận từ HĐKD
Nhân tố thuế thu nhập DN
tỉ suất thuế thu nhập doanh nghiệp bình quân

SVTH: Trương Ái Nguyệt – 35k15.2

+
+
+
+
+/+

Trang 22


Luận văn tốt nghiệp

GVHD: TS Đinh Bảo Ngọc

CHƯƠNG 2: CẤU TRÚC TÀI CHÍNH & CÁC NHÂN
TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN CẤU TRÚC TÀI CHÍNH CỦA CÔNG
TY CỔ PHẦN NHỰA ĐÀ NẴNG.
2.1. TỔNG QUAN VỀ CÔNG TY CỔ PHẦN NHỰA ĐÀ NẴNG:

Tên công ty: Công ty cổ phần Nhựa Đà Nẵng:
Tên giao dịch: Danang Plastic joint – stock Company

Trụ sở chính: 371 Trần Cao Vân – Thanh Khê – Đà Nẵng
Điện thoại: (0511 ) 714642 – 714460
Fax: 0511.714561 – 714931
Email:
Website: danaplast.vn
2.1.1. Lịch sử hình thành và phát triển:
Công ty cổ phần Nhựa Đà Nẵng trước đây là một doanh nghiệp tư nhân, sản
xuất nhỏ, lẻ với tên gọi là xí nghiệp Nhựa Đà Nẵng, được thành lập năm 1976 theo
quyết định số 866/QĐUB ngày 22/1/1976 có trụ sở ban đầu tại 280 – Hùng Vương
với diện tích hạn chế chưa đầy 500m2.
Do nhu cầu phát triển đòi hỏi xí nghiệp phải mở rộng quy mô sản xuất. Đến
năm 1978, nhà máy được chuyển trụ sở đến 199 – Trần Cao Vân (số cũ ) nay là 371
– Trần Cao Vân với cơ sở sản xuất mới được xây dựng với diện tích 17400m 2 và
được đưa vào hoạt động năm 1981.
Năm 1993, theo quyết định số 1844/QĐUB ngày 29/11/1993 của UBND tỉnh
QNĐN lúc bấy giờ, xí nghiệp chính thức trở thành DN nhà nước với tên gọi là công
ty nhựa Đà Nẵng .
Trước xu hướng vận động chung của nền kinh tế và yêu cầu cổ phần hóa DN
nhà nước nhằm tăng khả năng cạnh tranh, sản xuất hiệu quả, công ty nhựa Đà Nẵng
đã chính thức trở thành công ty cổ phần nhựa Đà Nẵng ngày 01/01/2000 theo quyết
định số 90/2000 – QĐ – ttg của thủ tướng chính phủ.
SVTH: Trương Ái Nguyệt – 35k15.2

Trang 23