VẤN ĐỀ SỞ HỮU CHÉO VÀ ĐẦU TƯ CHÉO TRONG QUÁ TRÌNH TÁI CƠ CẤU HỆ THỐNG NGÂN HÀNG TẠI VIỆT NAM

VẤN ĐỀ SỞ HỮU CHÉO VÀ ĐẦU TƯ CHÉO TRONG
QUÁ TRÌNH TÁI CƠ CẤU HỆ THỐNG NGÂN HÀNG
TẠI VIỆT NAM60
Đinh Tuấn Minh

1. Dẫn nhập
Trong những năm gần đây hiện tượng sở hữu chéo liên quan đến
hệ thống tín dụng của Việt Nam đã trở thành một đề tài nóng, thu hút sự
chú ý của giới chuyên gia và hoạch định chính sách. Sở hữu chéo được
xem như là một trong những nguyên nhân quan trọng dẫn đến nợ xấu
và nguy cơ thao túng các hoạt động kinh doanh tài chính.
Mặc dù tác giả của bài viết này đồng ý với luận điểm trên (xem
Đinh Tuấn Minh, 2012), nhưng chúng tôi cho rằng để tìm ra được giải
pháp phù hợp để giảm hoặc hạn chế các tác hại của quan hệ sở hữu chéo
trong nền kinh tế nói chung và liên quan đến hệ thống tín dụng nói riêng
cho tổng thể nền kinh tế thì trước hết chúng ta cần phải tìm hiểu lợi ích
của hiện tượng này, chí ít là cho những công ty tham gia vào hình thành
quan hệ sở hữu chéo. Nếu không có lợi ích kinh tế thì hiện tượng này
không thể tồn tài lâu dài. Việc tìm hiểu các lợi ích song song với tác hại
của sở hữu chéo sẽ cho ta một bức tranh đầy đủ hơn về các thuận lợi và
khó khăn của quá trình tái cơ cấu hệ thống ngân hàng Việt Nam khi có
sự hiện diện của quan hệ sở hữu chéo.
Bài viết này có cấu trúc như sau. Trong phần tiếp theo, chúng tôi sẽ
xem xét lợi ích và tác hại của sở hữu chéo nói chung và liên quan đến
hệ thống tín dụng nói riêng từ góc độ lý thuyết và kinh nghiệm quốc
tế. Trong phần 3 chúng tôi sẽ đánh giá tình trạng sở hữu chéo trong hệ
60Một phần nội dung của bài viết đã được trình bày tại Hội thảo “Rủi ro sở hữu chéo và đầu tư
chéo: thực trạng và giải pháp cho thị trường tài chính Việt Nam” 31/7/2013, Trung tâm Hội nghị
Quốc tế, Hà Nội, Việt Nam. Bài viết mới ở dạng thô, đề nghị không trích dẫn.

227

thống tín dụng của Việt Nam trên các khía cạnh: các hình thức sở hữu
chéo, nguyên dân dẫn đến sở hữu chéo, lợi ích và tác hại. Phần 4 sẽ
trình bày các trở ngại mà tình trạng sở hữu chéo liên quan đến hệ thống
tín dụng có thể gây ra khi tiến hành tái cơ cấu hệ thống ngân hàng Việt
Nam. Cuối cùng sẽ là một số khuyến nghị chính sách.
2. Cơ sở lý thuyết về sở hữu chéo: lợi ích và tác hại
2.1 Khái niệm và thực tiễn sở hữu chéo trên thế giới
Sở hữu chéo (cross ownership or partial cross ownership) là hiện
tượng doanh nghiệp này chiếm giữ cổ phần tại doanh nghiệp khác. Sở
hữu chéo có thể phân thành ba loại: (i) trực tiếp (khi công ty A có cổ
phần tại công ty B), (ii) gián tiếp (khi A có cổ phần tại B và B có cổ phần
tại C, thì A sở hữu gián tiếp C), và (iii) sở hữu vòng (circular ownership)
(khi A có cổ phẩn tại B, B có cố phần tại C, C lại có cổ phần tại A)
(Temurshoev, 2011).
Sở hữu chéo là hiện tượng kinh tế phổ biến trong nhiều nền kinh tế
như Đức, Thụy Điển, Nhật Bản, và kể cả Mỹ. Chẳng hạn, theo nghiên
cứu của Lott (1996), trong lĩnh vực máy vi tính và ô tô của Mỹ giai đoạn
1994-1995, khoảng 77% cổ phần của Intel và 71% cổ phần của Compaq
được sở hữu bởi các công ty mà đồng thời sở hữu một trong năm công
ty trong lĩnh vực máy vi tính khác (như Apple, Compaq, IMB, Intel,
Microsoft, Motorola). Và 56% cổ phẩn của Chrysler được sở hữu bởi
các công ty mà đồng thời có cổ phần tại Ford và/hoặc General Motors.
Mối quan hệ sở hữu giữa các ngân hàng với doanh nghiệp đã từng
được xem như là một mô hình tổ chức đặc trưng của Đức và Nhật. Tại
Đức, khối ngân hàng, công ty bảo hiểm và các quỹ đầu tư sở hữu tới
37% giá trị cổ phiếu của các công ty đại chúng niêm yết năm 1998
(Forlin, 2005, tr. 223). Còn tại Nhật, các định chế tài chính (không bao
gồm các quĩ đầu tư tín thác), nắm giữ tới gần 44% giá trị cổ phiếu của

các công ty đại chúng niêm yết vào năm 1989 và con số này đã giảm
xuống còn khoảng 40% vào năm 1998. Các tập đoàn lớn như Mitsui,
Mitsubishi, Sumitomo, Fuji, Sanwa, Dai-Ichi Kangyo, DKB… đều sở
hữu những ngân hàng lớn (Scher, 2001).
228


Mô hình ngân hàng nắm giữ cổ phần tại các doanh nghiệp của Đức
và Nhật đã từng được xem như là một đối trọng so với mô hình truyền
thống Anh - Mỹ, nơi mà hệ thống ngân hàng hoạt động tương đối tách
biệt khỏi khu vực doanh nghiệp phi tài chính ngân hàng. Mô hình này đã
được áp dụng tại khác nhiều nước như Thụy Điển, Hàn Quốc, và nhiều
nước Đông Nam Á sau này như Thái Lan và Indonesia. Tuy nhiên, kể
từ sau khi Nhật Bản rơi vào duy thoái trong đầu thập niên 1990 và sau
khủng hoảng tài chính châu Á năm 1997-1997, mô hình này đã không
còn được ưa thích nữa.
2.2 Lợi ích và tác hại của sở hữu chéo
Khi một doanh nghiệp sở hữu chéo một doanh nghiệp khác, đích
hướng đến của hành vi này không chỉ dừng lại ở việc đầu tư thông
thường nhằm hưởng cổ tức hay lãi vốn. Điều mà hành vi này hướng đến
là tăng quyền lực kiểm soát (control power). Kiểm soát quyền lực qua
sở hữu chéo mang lại lợi ích cho doanh nghiệp trên hai phương diện:
giảm chi phí giao dịch cho một số các hoạt động hợp tác giữa các bên
liên quan và có khả năng thao túng thị trường. Trong khi hành vi hợp
tác để giảm chi phí giao dịch và thúc đẩy hoạt động sáng tạo làm tăng
phúc lợi cho xã hội thì ngược lại, hành vi thao túng thị trường lại được
xem như là có hại cho phúc lợi xã hội.
Theo lý thuyết về chi phí giao dịch (Williamson, 1996), các công
ty sẽ chọn mô thức quản chế giao dịch khác nhau (thị trường, cấu trúc
thứ bậc hãng, và các hình thức lai hợp) với mỗi loại giao dịch tùy thuộc

vào các đặc điểm của giao dịch (độ chuyện biệt về tài sản, tần xuất giao
dịch, và tính bất định) nhằm có được chi phí giao dịch ở mức kinh tế
nhất. Sở hữu chéo được coi như là một mô thức quản chế lai hợp trong
cấu trúc này. Sở hữu chéo đem lại lợi ích cho các bên liên quan trong
các điều kiện sau:
• Chi phí thị trường lớn (thông tin kém minh bạch, hệ thống pháp
lý yếu kém, biến động thị trường mạnh);
• Hai bên liên quan đến các giao dịch có tính chuyên biệt cao, có
tần xuất thường xuyên xảy ra, các dự án có tính bất định cao.
229


Ngoài ra, sở hữu chéo có thể đem lại hiệu quả cao hơn tại các quốc
gia có truyền thống văn hóa tôn trọng kỷ luật (Đức) và danh dự cá nhân
(Nhật) cao. Các đặc tính văn hóa này giúp giảm các chi phí liên quan
đến hành vi cơ hội chủ nghĩa khi thực hiện các giao dịch có hiện diện
của sở hữu chéo.
Lợi ích của sở hữu chéo trên khía cạnh này đã được các công ty
áp dụng để hình thành các tập đoàn, tại đó các thành viên sẽ sở hữu cổ
phần lẫn nhau, đặc biệt là giữa các công ty trong các ngành liên kết dọc.
Quan hệ sở hữu chéo giúp các bên hiểu nhau tốt hơn, giảm thiểu được
các tác động tiêu cực từ các cú sốc bên ngoài, góp phần ổn định kinh
doanh. Với các hoạt động liên quan đến việc tạo ra các sản phẩm, dịch
vụ mới, quan hệ sở hữu chéo giúp các bên có thể tin cậy và dành nhiều
thời gian hơn cho nhau để gỡ rối các vấn đề nảy sinh giữa các công đoạn
hoặc cấu phần sản xuất.
Sở hữu chéo giữa các doanh nghiệp sản xuất và khu vực tài chính
tín dụng giúp cho doanh nghiệp được đảm bảo về nguồn tài chính với
chi phí hợp lý. Điều này rất quan trọng ở các thị trường mới nổi, nơi
mà thị trường vốn chưa phát triển và khó huy động được trên thị trường

chứng khoán. Nhờ được đảm bảo về vốn, doanh nghiệp có thể yên tâm
đầu tư vào các dự án nghiên cứu và phát triển thường khá rủi ro và mất
khá nhiều thời gian.
Lợi ích của sở hữu chéo đối với hoạt động sáng tạo đổi mới đã
được ghi nhận bởi Cơ quan Hoạch định Chính sách kinh tế Nhật Bản
(Japan Economic Planning Agency - 1992) và nhiều nghiên cứu học
thuật, tiêu biểu là O’Sullivan (2001). Trong công trình này O’Sullivan
đã chỉ ra rằng mô hình quản trị doanh nghiệp kiểu Đức và Nhật cho
phép các doanh nghiệp nước này có điều kiện tốt hơn các doanh nghiệp
của Anh - Mỹ trên khía cạnh sáng tạo đổi mới. Đấy chính là điều đã làm
nên sự phát triển thần kỳ của Đức và Nhật sau Thế chiến thứ II.
Mặc dù có những lợi ích như thế nhưng sở hữu chéo luôn bị giới
học giả theo trường phái Ănglê-Sacxông phản đối bởi sở hữu chéo có
thể dẫn đến khả năng thao túng thị trường. Khi một doanh nghiệp A
230


nắm giữ cổ phần của doanh nghiệp B, dù là trực tiếp hay gián tiếp, thì
A vẫn có thể kiểm soát tốt hơn các dự án/ hợp đồng hợp tác với B hoặc
thậm chí tác động vào việc định giá hay sản lượng cung ra thị trường
của B. Không những thế, nếu bản thân A cũng kinh doanh trong lĩnh
vực của B thì A cũng sẽ cân nhắc về việc định giá và cung ứng sản
lượng của chính mình để sao cho không ảnh hướng xấu đến lợi nhuận
của B. Hay nói cách khác, khi tồn tại quan hệ sở hữu chéo, ắt sẽ dẫn
đến sự kiểm soát điều hành hay cấu kết giữa các doanh nghiệp có quan
hệ sở hữu trong cùng ngành để hưởng lợi nhuận từ việc tác động/ thao
túng thị trường. Mặc dù điều này có lợi cho các doanh nghiệp liên quan
nhưng xét tổng thể nền kinh tế thì sẽ làm kìm hãm cạnh tranh và giảm
tính sáng tạo của nền kinh tế.
Đa phần các nghiên cứu thực nghiệm gần đây chỉ ra sự tồn tại của

cấu kết ngầm khi có sở hữu chéo. Cụ thể, các nghiên cứu của Parker và
Roller (1997) trong lĩnh vực điện thoại di động ở Mỹ, của Dietzenbacher
và cộng sự (2000) trong lĩnh vực tài chính Đức, của Amundsen and
Bergman (2002) trong lĩnh vực điện năng ở Thụy Điển, và của Alley
(1997) trong lĩnh vực ô tô ở Mỹ và Nhật đều ghi nhận tình trạng này.
Các nghiên cứu này chỉ ra rằng sở hữu chéo giữa các doanh nghiệp
trong ngành sẽ làm cho mặt bằng giá của ngành sẽ tăng, làm giảm sản
lượng, và do đó, làm giảm phúc lợi xã hội.
Một lo ngại nữa của sở hữu chéo là nó hạn chế sự giám sát của cổ
đông. Khi các công ty sở hữu cổ phiếu của nhau, những người quản lý
chứ không phải người nắm cổ phần trực tiếp của doanh nghiệp (A) nắm
giữ cổ phần của doanh nghiệp kia (B) sẽ giám sát hoạt động của doanh
nghiệp (B). Trong trường hợp này những người quản lý thường thiếu
động cơ tối đa hoá lợi nhuận để thực hiện việc giám sát doanh nghiệp
trong tư cách của cổ đông. Hệ quả là các doanh nghiệp có sở hữu chéo
thường hoạt động không vì mục tiêu tối đa hoá lợi nhuận cho cổ đông
mà thường là cho quyền lực của nhà quản lý. Hành vi này sẽ khiến cho
hiệu quả kinh doanh của doanh nghiệp bị sụt giảm và để duy trì lợi
nhuận các doanh nghiệp lại càng có xu hướng cấu kết ngầm, gây ảnh
hưởng xấu đến phúc lợi chung của xã hội.
231


Cuối cùng, sở hữu chéo gây ra hiện tượng vốn ảo. Khi các doanh
nghiệp phát hành riêng lẻ cho nhau và không kèm theo việc thanh toán
bằng tiền, các cổ đông nhỏ lẻ sẽ bị thiệt hại do bị pha loãng. Số lượng
cổ phiếu tăng trong khi nguồn vốn mới để phát triển sản xuất thì lại thực
chất không có. Thị giá của cổ phiếu vì thế sẽ giảm. Hành vi được không
khác gì việc cưỡng ép, tước đoạt tài sản của cổ đông nhỏ lẻ.
Như vậy, sở hữu chéo có những lợi ích nhất định cho nền kinh

tế khi chi phí thị trường lớn. Tuy nhiên, sự tồn tại của sở hữu chéo lại
khiến cho thị trường bị tổn hại, không phát triển được. Kết hợp hai luận
điểm này ta có thể đưa ra nhận định rằng trong ngắn hạn sở hữu chéo
mang lại một số hữu dụng nhưng về dài hạn, sở hữu chéo tạo ra cơ chế
củng cố sự bền vững của chính nó với cái giá phải trả là sự tổn hại của
thị trường. Hàm ý chính sách dựa trên lý thuyết tổng quát về sở hữu
chéo ở đây là: chính sách giảm sở hữu chéo là điều nên làm, nhưng
giảm sở hữu chéo được đến đâu trên thực tế lại phụ thuộc vào việc xây
dựng thị trường hiệu quả đến mức độ nào.
2.3 Sở hữu chéo trong hệ thống ngân hàng: lợi ích và tác hại
Trong các mối quan hệ sở hữu chéo, sở hữu chéo trong hệ thống tín
dụng ngân hàng bị giới học giả phê phán nhiều hơn cả. Bên cạnh lý do
về cấu kết ngầm, sở hữu chéo trong hệ thống tín dụng ngân hàng tạo ra
rủi ro hệ thống do đặc thù của lĩnh vực này.
Có thể phân sở hữu chéo trong hệ thống ngân hàng thành hai loại: (i)
sở hữu giữa doanh nghiệp và ngân hàng, theo đó doanh nghiệp sở hữu cổ
phần của ngân hàng hoặc ngân hàng sở hữu cổ phần của doanh nghiệp;
và (ii) các ngân hàng nắm cổ phần của nhau. Với loại sở hữu chéo thứ
nhất, việc duy trì sở hữu chéo giúp cho ngân hàng có thể bán được các
sản phẩm (tín dụng doanh nghiệp, tín dụng cá nhân, các dịch vụ thanh
toán v.v.) cho các doanh nghiệp liên quan. Ngược lại, khi doanh nghiệp
có mối quan hệ sở hữu chéo với ngân hàng có thể dể dàng tiếp cận vốn
hơn và với chi phí hợp lý hơn cho các dự án trung và dài hạn hay có tính
rủi ro cao (như các dự án phát triển sản phẩm mới hoặc thị trường mới).
Tuy nhiên, hệ quả của sở hữu chéo giữa doanh nghiệp và ngân hàng là
232


nguy cơ tạo ra các khoản vay thiếu cẩn trọng và việc sử dụng vốn kém
hiệu quả từ phía doanh nghiệp. Đây là mầm mống dẫn đến các khoản nợ

xấu lớn và thường được che đậy trong hệ thống ngân hàng.
Sở hữu chéo giữa các tổ chức tín dụng với nhau có thể có thể đem
lại một số lợi ích nhất định trong việc dễ dàng hợp tác tài trợ vốn cho
các dự án lớn, đòi hỏi sự tham gia của nhiều ngân hàng. Tuy nhiên nó
cũng tạo ra các cấu kết ngầm tương tự như ở các ngành khác. Các tổ
chức tài chính có sở hữu chéo có thể liên minh với nhau để khống chế
giá (lãi suất, tỷ giá) trên thị trường tín dụng.
Lo lắng lớn nhất về tác hại của sở hữu chéo trong hệ thống ngân
hàng là rủi ro đổ vỡ hệ thống tài chính. Trong các mối quan hệ sở hữu
chéo thông thường giữa các doanh nghiêp với nhau, nếu có đổ vỡ thì chỉ
có một vài doanh nghiệp liên quan bị liên lụy. Do các ngân hàng và tổ
chức tín dụng là các trung gian tài chính, hoạt động của chúng bị ràng
buộc bởi tỷ lệ an toàn vốn. Khi các đối tác có quan hệ sở hữu chéo với
các tổ chức tín dụng bị thua lỗ, giá cổ phiếu sụt giảm hoặc phá sản sẽ
khiến cho các tổ chức tín dụng này không đáp ứng được tỷ lệ an toàn
vốn. Điều này dẫn đến giảm năng lực tín dụng và có thể khiến cho các
tổ chức tín dụng đó rơi vào tình trạng mất thanh khoản. Một khi điều
này xảy ra, chúng sẽ kéo theo một loạt các tổ chức tín dụng khác bị
đóng băng thanh khoản do các tổ chức tín dụng đều có mối quan hệ tín
dụng với nhau qua hệ thống liên ngân hàng.
Đa phần các nghiên cứu thực nghiệm gần đây cho thấy sở hữu
chéo trong hệ thống tín dụng gây nhiều tác hại cho nền kinh tế hơn là
ích lợi. Các nghiên cứu của Laeven (1999) về vai trò của cấu trúc sở
hữu đối với hành vi tín dụng rủi ro tại các ngân hàng Đông Á và của
Scher (2001) và Gilo (2007) về sở hữu chéo tại Nhật Bản chỉ ra rằng sở
hữu chéo là một nguyên nhân quan trọng dẫn đến nợ xấu mang tính hệ
thống và đổ vỡ hệ thống tài chính tại các quốc gia châu Á và châu Mỹ
Latin trong vài thập kỷ gần đây. Nghiên cứu của Forlin (2005) về lịch
sử mối quan hệ giữa sở hữu và kiểm soát doanh nghiệp tại Đức cho thấy
mô hình này khá thành công cho đến thập niên 1970 nhưng cũng đã bộc

233


lộ những bất cập và được điều chỉnh mạnh theo hướng giảm quan hệ
sở hữu chéo giữa hệ thống ngân hàng và khu vực doanh nghiệp từ cuối
thập niên 1980. Còn nghiên cứu của Donnato và Tiscini (2009) về sở
hữu chéo giữa ngân hàng và doanh nghiệp tại Italia cho thấy mối quan
hệ này khiến cho doanh nghiệp phải chịu chi phí về lãi vay cao hơn so
với trường hợp không tham gia vào sở hữu chéo chứ không phải theo
chiều ngược lại.
3. Sở hữu chéo và đầu tư chéo trong hệ thống ngân hàng Việt
Nam
3.1 Các dạng sở hữu chéo ở Việt Nam
Tại Việt Nam, tình trạng sở hữu chéo trong hệ thống tín dụng ngân
hàng đã ở mức báo động. Các mối quan hệ sở hữu chéo được hình
thành chằng chịt giữa các ngân hàng thương mại nhà nước (NHTMNN),
ngân hàng thương mại cổ phần (NHTMCP), ngân hàng thương mại
nước ngoài (NHTMNNg), các quỹ tài chính, doanh nghiệp nhà nước
(DNNN), và doanh nghiệp tư nhân. Trên cơ sở phân chia sở hữu chéo
thành hai nhóm giữa doanh nghiệp với tổ chức tín dụng và giữa các tổ
chức tín dụng với nhau, ta có thể chia thành các nhóm nhỏ sau:
1. Sở hữu của các NHTMNN và NHTMNNg tại các ngân hàng
liên doanh: Hiện tại có sáu ngân hàng liên doanh trong hệ thống các tổ
chức tín dụng của Việt Nam. Thông thường một ngân hàng liên doanh
được sở hữu bởi một ngân hàng nước ngoài và một ngân hàng trong
nước. Chẳng hạn ngân hàng Việt Thái là ngân hàng liên doanh giữa ba
đối tác lớn - Ngân hàng Nông nghiệp và Phát triển nông thôn Việt Nam
(NHNo&PTNT), Ngân hàng Thương mại Siam của Thái Lan và Tập
đoàn Charoen Pokphand (CP) của Thái Lan với tỷ lệ vốn góp tương
ứng là 34%, 33% và 33%; Ngân hàng Việt Nga là liên doanh giữa Ngân

hàng Đầu tư và Phát triển Việt Nam (BIDV) và Ngân hàng VTB (trước
là Ngân hàng Ngoại thương Nga Vneshtorgbank) với mức góp vốn điều
lệ ngang nhau.
2. Cổ đông chiến lược nước ngoài tại các NHTM, cả nhà nước
lẫn cổ phần: đứng trước nhu cầu thu hút vốn và kỹ năng quản trị từ các
234


định chế tài chính có kinh nghiệm nước ngoài, NHNN đã có chủ trương
khuyến khích các NHTM trong nước tìm kiếm các đối tác nước ngoài
làm cổ đông chiến lược. Đến thời điểm cuối 2011, có khoảng mười
NHTM có đối tác chiến lược là các tập đoàn tài chính nước ngoài.
3. Cổ đông tại các NHTM là các công ty quản lý quĩ: Từ 2005 trở
lại đây, các quĩ quản lý vốn bắt đầu xuất hiện nhiều ở Việt Nam. Các
quỹ này thường đầu tư vốn vào những NHTMCP có tiềm năng phát
triển tốt. Chẳng hạn, Vinacapital đầu tư vốn vào Sacombank, VOF đầu
tư vào Eximbank, quỹ Dragon đầu tư vào ACB, v.v...
4. Sở hữu của các NHTMNN tại các NHTMCP: Quan hệ sở hữu
này hình thành chủ yếu việc yếu kém nghiệp vụ ngân hàng của các
NHTMCP trong giai đoạn đầu thành lập cũng như trong giai đoạn
khủng hoảng 1997-1998. Đến thời điểm cuối 2011, có tám NHTMCP
có quan hệ cổ phần với bốn NHTMNN. Tiêu biểu là Vietcombank, hiện
đang sở hữu 11% tại ngân hàng Quân Đội, 8,2% tại Eximbank, 4,7% tại
ngân hàng Phương đông, 5,3% tại ngân hàng Sài Gòn.
5. Sở hữu lẫn nhau giữa các NHTMCP: Hiện tượng sở hữu lẫn nhau
giữa các NHTMCP cũng khá phổ biến ở Việt Nam hiện nay. Từ những
thông tin công bố của các ngân hàng, hiện có ít nhất sáu NHTMCP có
cổ đông là một NHTMCP khác. Chẳng hạn, Eximbank hiện sở hữu
10,6% cổ phần tại Sacombank, 8,5% cổ phần tại ngân hàng Việt Á.
6. Sở hữu NHTMCP bởi các tập đoàn, tổng công ty nhà nước và tư

nhân: trong giai đoạn bùng nổ các NHTMCP và quỹ đầu tư tài chính,
rất nhiều tập đoàn và tổng công ty nhà nước đã tham gia góp vốn hình
thành các tổ chức tín dụng này. Đến thời điểm cuối 2011 có khoảng gần
40 các doanh nghiệp nhà nước và tư nhân có sở hữu trên 5% tại các
NHTMCP. Hơn nữa, hầu hết các tập đoàn nhà nước đều có các công ty
tài chính. Mối quan hệ giữa NHTMCP với các tập đoàn tư nhân ngày
càng trở nên phức tạp. Nhiều ngân hàng có thể được sở hữu bởi rất
nhiều công ty gia đình hoặc các thành viên gia đình vốn đồng thời lãnh
đạo ở các doanh nghiệp khác.
235


7. Ngân hàng sở hữu các công ty chứng khoán, đầu tư tài chính,
bảo hiểm, bất động sản: trong giai đoạn từ 2007 trở lại đây nhiều ngân
hàng có xu hướng chuyển sang mô hình tập đoàn tài chính. Trong mô
hình này, các ngân hàng sẽ tham gia góp vốn thành lập các công ty con
kinh doanh trong các lĩnh vực bất động sản, môi giới chứng khoán,
quản lý quĩ, bảo hiểm v.v... Thông tin thu thập từ bốn NHTMNN và tám
NHTMCP lớn nhất cho thấy 11/12 ngân hàng có công ty chứng khoán
là công ty con hoặc công ty liên kết, 8/12 ngân hàng có công ty quản lý
quỹ, đầu tư tài chính, 9/12 ngân hàng có công ty con hoặc công ty liên
kết đầu tư bất động sản, và 5/12 ngân hàng có vốn góp tại các công ty
bảo hiểm.
Bảng 1. Tình trạng sở hữu các công ty chứng khoán, tài chinh, bảo hiểm, và bất
động sản của 12 ngân hàng thương mại lớn nhất Việt Nam
Tên ngân hàng
VCB
BIDV
CTG
AGRIBANK

ACB
STB
MBB
TCB
EIB
SHB
MSB
SCB

Công ty chứng Công ty quản lý quỹ/
khoán
đầu tư tài chính
X
X
X
X
X
X
X
X
X
X
X
X
X
X
X
X
X
X

X
-

Công ty đầu tư
bất động sản
X
X
X
X
X
X
X
X
X

Công ty bảo
hiểm
X
X
X
X
X
-

Nguồn: Tác giả thu thập từ website và báo cáo tài chính các công ty. (Thông
tin cập nhật đến 30/8/2013)

Tình trạng sở hữu chéo trong hệ thống tín dụng ngân hàng của Việt
Nam trở nên nghiêm trọng khi các mối quan hệ này đã trở thành quan
hệ sở hữu vòng. Các NMTM hoặc những người đứng đầu các NHTM

nắm giữ cổ phần tại các doanh nghiệp; sau đó các doanh nghiệp hoặc
những người đứng đầu các doanh nghiệp lại sở hữu cổ phần tại các ngân
hàng khác. Bức tranh sở hữu chéo nhằng nhịt giữa các NHTM, công
236


ty chứng khoán và quĩ đầu tư, doanh nghiệp, nhà đầu tư lớn… đã được
một báo cáo công phu gần đây của Chương trình giảng dạy Fulbright
(xem Nguyễn Xuân Thành, 2013).
3.2 Nguyên nhân dẫn đến sở hữu chéo trầm trọng trong hệ thống
tín dụng Việt Nam
Tình trạng sở hữu chéo của Việt Nam trở nên nghiêm trọng như
trong thời gian vừa qua không hẳn là vì Việt Nam thiếu vắng các qui
định khống chế tình trạng này. Luật các tổ chức tín dụng (TCTD) năm
2010 và trước đó đều có các điều khoản qui định để quản lý tình trạng
này. Cụ thể Luật các TCTD năm 2010 không cho phép các TCTD sở
hữu cổ phần lẫn nhau (khoản 5 điều 129); không cho phép các công ty
con, công ty liên kết của một TCTD được góp vốn, mua cổ phần của
chính TCTD đó (Khoản 2 Điều 135); không cho phép TCTD được cấp
tín dụng cho doanh nghiệp hoạt động trong lĩnh vực kinh doanh chứng
khoán mà TCTD nắm quyền kiểm soát; hạn chế cấp tín dụng cho một
số đối tượng và các công ty con, v.v...
Tuy nhiên, bằng nhiều cách khác nhau các ngân hàng và tổ chức tín
dụng vẫn lún sâu vào mối quan hệ sở hữu chéo chằng chịt như đề cập ở
trên. Để xảy ra tình trạng này có những nguyên nhân sâu xa từ tình trạng
kinh tế vĩ mô và vi mô của nền kinh tế.
Nguyên nhân vĩ mô bao trùm là chính sách tiền tệ nới lỏng trong
giai đoạn 2006-2010. Ngoại trừ sáu tháng cuối năm 2008, NHNN luôn
duy trì lãi suất tái cấp vốn ở mức khá thấp, từ 5%-7,5%, trong cả giai
đoạn 2005-2009, khiến cho mặt bằng lãi suất huy động của các ngân

hàng được duy trì ở mức thấp tương ứng, từ 7-8,5% trong giai đoạn này.
Đây chính là nguyên nhân khiến cho tín dụng của nền kinh tế bùng nổ.
Tốc độ tăng trưởng cung tiền, tín dụng và huy động bình quân hàng năm
trong giai đoạn 2006-2010 lần lượt là 32,5%, 35,5%, và 34,6%.
Tăng trưởng tín dụng nóng khiến cho các doanh nghiệp khó tiếp
cận vốn ngân hàng. Để có thể đáp ứng được nhu cầu tín dụng qui mô
lớn, các doanh nghiệp cần liên kết hoặc sở hữu ngân hàng để đảm bảo
việc cung ứng vốn không bị gián đoạn. Tương tự, các ngân hàng cũng
237


chịu áp lực tăng trưởng tín dụng nên thường có xu hướng cho các doanh
nghiệp thân quen vay để giảm thời gian đánh giá và thẩm định hồ sơ.
Khi nhu cầu tín dụng của một nhóm doanh nghiệp quá lớn, việc sở hữu
một ngân hàng sẽ khó đáp ứng đủ nhu cầu, dẫn đến các ngân hàng phải
liên kết với nhau thành nhóm và ràng buộc bởi quan hệ sở hữu. Từ đây,
mối quan hệ sở hữu chằng chịt giữa ngân hàng với ngân hàng, ngân
hàng với doanh nghiệp, ngân hàng và doanh nghiệp với nhà đầu tư cá
nhân xuất hiện. Nói cách khác, tăng trưởng tín dụng nóng là môi trường
thích hợp nhất để dung dưỡng và thúc đẩy sở hữu chéo trong hệ thống
ngân hàng.
Một nguyên nhân khác dẫn đến mối quan hệ sở hữu chéo của Việt
Nam trở nên nghiêm trọng là quyết định chuyển đổi 13 ngân hàng nông
thôn thành ngân hàng thành thị trong giai đoạn 2005-2007. Các ngân
hàng này trước khi chuyển đổi, vốn điều lệ chỉ có khoảng vài chục đến
vài trăm tỷ đồng. Tuy nhiên, theo yêu cầu vốn điều lệ tối thiểu 3000 tỷ
vào năm 2011, các NHTM này đã buộc phải tăng vốn chủ sở hữu lên
10-20 lần chỉ trong vòng chỉ năm năm. Hậu quả của việc phải phát triển
với tốc độ cực nhanh của nhóm các ngân hàng này là chúng phải tăng
trưởng tài sản bằng mọi giá để tương ứng với lượng vốn chủ sở hữu

tăng thêm. Để tăng vốn chủ sở hữu với tốc độ lớn như vậy trong thời
gian ngắn các ngân hàng này buộc phải dựa vào vốn đóng góp của chính
các tập đoàn nhà nước và tư nhân, và tự biến mình thành “sân sau” của
các tổ hợp doanh nghiệp này. Một vấn đề khác nảy sinh khi tốc độ tăng
vốn chủ sở hữu quá nhanh của nhóm ngân hàng này là chính các tập
đoàn đằng sau các ngân hàng này cũng phải vay vốn từ các ngân hàng
khác để đáp ứng yêu cầu. Và để đáp ứng được nhu cầu vay vốn thì giữa
các bên lại cần có mối quan hệ sở hữu.
Bên cạnh hai nguyên nhân vĩ mô trên là một số các nguyên nhân vi
mô. Thứ nhất là sự thiếu vắng nguồn nhân lực quản lý cấp cao tại các
NHTM Việt Nam. Đây là một đặc thù của các nước đang phát triển. Khi
số lượng các tổ chức tín dụng tăng mạnh, nhu cầu nhân sự quản lý cao
cấp cũng tăng theo. Tuy nhiên, nguồn nhân lực trong nước không kịp
238


đáp ứng dẫn đến những người nắm cổ phần chi phối ngân hàng không
thể tin tưởng giao phó việc điều hành hoàn toàn cho người quản lý.
Người chủ sở hữu phải trông cậy vào các mối quan hệ gia đình để điều
hành ngân hàng. Nhưng theo các quy định của Luật TCTD hiện hành
thì sử dụng mối quan hệ gia đình để điều hành ngân hàng là điều bị hạn
chế. Để lách quy định, các chủ ngân hàng có xu hướng thiết lập quan hệ
sở hữu chéo để có thể quản lý được hoạt động của ngân hàng thông qua
các doanh nghiệp do những người thân trong gia đình.
Một vấn đề nữa dẫn đến tăng sở hữu chéo ở Việt Nam là sự thiếu
minh bạch thông tin của khu vực doanh nghiệp và khung pháp lý giải
quyết nợ xấu, nợ khó đòi còn chưa hoàn thiện. Khi thông tin thiếu minh
bạch và nguy cơ mất vốn cao nếu như xảy ra nợ xấu khiến cho ngân
hàng luôn trong trạng thái nghi ngờ doanh nghiệp. Để cấp vốn, ngân
hàng thường yêu cầu nhiều thủ tục chứng minh khả năng trả vốn và lãi,

khiến cho rất nhiều doanh nghiệp khó có thể tiếp cận ngân hàng. Đây là
mảnh đất màu mỡ để quan hệ sở hữu chéo nảy sinh. Một khi có quan hệ
sở hữu chéo, ngân hàng nắm được tình hình của doanh nghiệp dễ dàng
hơn và nhờ vậy việc cấp vốn cũng thông thoáng hơn.
3.3 Đánh giá về lợi ích và tác hại của sở hữu chéo trong hệ thống
tín dụng Việt Nam
Trước khi xem xét các tác hại mà sở hữu chéo trong hệ thống tín
dụng Việt Nam gây ra cho nền kinh tế chúng ta cũng nên ghi nhận
những mặt tích cực của quan hệ này.
Trong bối cảnh năng lực quản trị của các NHTMCP của Việt Nam
còn yếu và quan hệ giữa các ngân hàng trong nước với các doanh nghiệp
nước ngoài còn khó khăn thì các hình thức sở hữu chéo dưới dạng liên
doanh, các định chế tài chính nước ngoài là cổ đông lớn, hay quỹ đầu tư
góp vốn sẽ mang lại những lợi ích nhất định cho những ngân hàng này.
Đặc biết trong bối cảnh tái cơ cấu hệ thống ngân hàng như hiện nay, do
nguồn vốn trong nước hạn hẹp, việc tìm kiếm nguồn vốn từ các định
chế tài chính nước ngoài sẽ góp phần làm tăng hệ số an toàn vốn của các
NHTMCP nhỏ và yếu trong nước.
239


Hình thức sở hữu chéo giữa các NHTM và doanh nghiệp trong
thời gian qua cũng mang lại những lợi ích nhất định cho khu vực doanh
nghiệp trên khía giúp các doanh nghiệp này có thể huy động và tập
trung vốn với qui mô lớn trong thời gian ngắn để mở rộng sản xuất và
thị trường. Nhờ thế nhiều tập đoàn tư nhân lớn đã xuất hiện. Có thể
quan sát qua các hiện tượng Tập đoàn Tân Tạo (thông qua ngân hàng
Nam Việt và ngân hàng Phương Tây), Tập đoàn Masan (thông qua liên
kết với Techcombank), Tập đoàn BRG (qua Sea Bank), FPT và Doji
(qua Tien Phong Bank), T & T (qua SHB), Vạn Thịnh Phát (qua SCB),

Him Lam Group (tại Liên Việt), Geleximco (tại ABB)…
Một số tập đoàn nhà nước cũng có liên kết chặt chẽ với các ngân
hàng. Cụ thể PVN có cổ phần tại OCEAN bank, Vinacomin tại SHB,
EVN có vốn tại ABB, tập đoàn Cao su có cổ phần tại SHB, Vinatex tại
Nam Việt, ACB, và Eximbank, Bảo Việt có cổ phần tại ngân hàng Bảo
Việt, Petrolimex có cổ phần tại ngân hàng petrolimex, Viettel có cổ
phần tại ngân hàng Quân Đội, PV Gas có cổ phần tại Sea Bank….Tuy
nhiên, có thể mối quan hệ này có lẽ khác với mục đích của các tập đoàn
tư nhân là huy động vốn. Trên thực tế, các tập đoàn nhà nước có thể huy
động vốn khá dễ dàng từ các NHTM nhà nước. Vì thế mục đích của các
tập đoàn nhà nước khi đầu tư vào các ngân hàng có lẽ thuần tuý vì mục
đích lợi nhuận nhiều hơn.
Mặc dù có một số lợi ích như vậy nhưng sở hữu chéo trong hệ
thống ngân hàng của Việt Nam được đánh giá là có nhiều tác hại. Trước
hết, sở hữu chéo khiến cho các NHTMCP cho vay thiếu cẩn trọng và tập
trung nhiều vào một số doanh nghiệp. Khi vốn được dồn vào cho một số
ít doanh nghiệp, đặc biệt là các doanh nghiệp kinh doanh bất động sản,
thì khi các doanh nghiệp này rơi vào thua lỗ, các khoản vay sẽ trở thành
nợ xấu. Điều này có thể đã xảy ra với một số NHTMCP trong thời gian
qua khi mà giá bất động sản suy giảm mạnh.
Đối với các tập đoàn nhà nước, việc đầu tư vào các ngân hàng
khiến cho vốn tại các tập đoàn này bị phân tán. Các tập đoàn nhà nước
thường có thể tiếp cận nguồn vốn với lãi suất mềm hơn so với các doanh
240


nghiệp tư nhân. Nhưng khi không mang vốn này đầu tư vào lĩnh vực
trọng điểm của mình mà lại bơm vốn vào các NHTMCP thì thực chất
dòng vốn ưu đãi dành cho các tập đoàn nhà nước lại bị chảy sang các
lĩnh vực đầu tư có rủi ro cao như bất động sản. Điều này làm giảm hiệu

quả chính sách đầu tư của nhà nước.
Sở hữu chéo giữa các tổ chức tín dụng của Việt Nam có thể dẫn đến
hiện tượng lũng đoạn thị trường tài chính ngân hàng. Mặc dù điều này
tuy chưa được xác nhận nhưng một số vụ án trong lĩnh vực tài chính
ngân hàng trong năm 2012 có vẻ như minh chứng cho điều này.
4. Những vấn đề cần giải quyết trong sở hữu chéo và đầu tư
chéo trong quá trình tái cơ cấu hệ thống ngân hàng Việt Nam
4.1 Các nội dung chính trong quá trình tái cơ cấu hệ thống ngân
hàng Việt Nam
Theo đề án tái cơ cấu hệ thống tín dụng ngân hàng mà NHNN trình
Chính phủ thì mục đích của quá trình này là nhằm để giải quyết các vấn
đề sau:
• Hỗ trợ khả năng thanh toán (solvency) cho các ngân hàng yếu
kém. Đây là bước đầu tiên của quá trình tái cơ cấu. Hành động
ở đây chủ yếu được thực hiện thông qua các hình thức sáp
nhập hoặc giải thể các tổ chức tín dụng yếu kém và tái cấp vốn
cho các tổ chức tín dụng có độ an toàn vốn thấp. Cho tới nay,
NHNN đã thực thi bước này thông qua việc thực hiện sáp nhập
8/9 ngân hàng yếu kém vào với nhau hoặc với tổ chức tài chính
mạnh hơn. Ngoài ra, NHNN cũng thực hiện các hành động tái
cấp vốn cho một số ngân hàng có sức khoẻ tài chính yếu. Có
thể nói, cho đến nay, khả năng thanh toán của các tổ chức tín
dụng đã được cải thiện rất nhiều so với giai đoạn cuối 2011 và
đầu 2012.
• Bước tiếp theo là xử lý nợ xấu có tính hệ thống để cải thiện
thanh khoản hệ thống (liquidity). NHNN đã thực hiện một số
chính sách để xử lý nợ xấu như yêu cầu các ngân hàng tăng
trích lập dự phòng, cơ cấu lại kỳ hạn nợ và đặc biệt là việc ra
241

đời Công ty Quản lý Tài sản Việt Nam (VAMC) để giải quyết
nợ xấu.
• Bước cuối cùng là xây dựng các chuẩn mực an toàn mới cho
các TCTD trong hệ thống. Một khi sức khoẻ của các tổ chức tín
dụng được hồi phục, để đảm bảo an toàn trong lâu dài, NHNN
đang hướng các NHTM cải thiện năng lực quản trị rủi ro. Các
chuẩn mực quản trị rủi ro và an toán vốn theo Basel II đang
được nghiên cứu và áp dụng dần tại các NHTM.
Câu hỏi đặt ra ở đây là tình trạng sở hữu chéo trong hệ thống tín
dụng ngân hàng của Việt Nam như chúng ta mô tả ở trên ảnh hưởng đến
tiến độ tái cấu trúc hệ thống ngân hàng như thế nào? Có hai ảnh hưởng
có thể kể đến: vấn đề sụt giảm giá vốn và khả năng ngưng trệ đầu tư khi
cố ép giải quyết vấn đề sở hữu chéo.
4.2 Vấn đề sụt giảm giá vốn
Ảnh hưởng lớn nhất đến quá trình tài cấu trúc hệ thống tín dụng
ngân hàng của sở hữu chéo là nguy cơ sụt giảm giá vốn khi tiến hành
loại trừ sở hữu chéo.
Trong điều kiện nền kinh tế chưa khởi sắc, việc thoái vốn có thể
khiến cho bên sở hữu cổ phần (A) tại đơn vị liên quan (B) có thể khiến
cho doanh nghiệp A phải ghi nhận thua lỗ. Đây là một điều rất khó cho
các doanh nghiệp nhà nước đầu tư ngoài ngành bởi việc phải ghi nhận
lỗ như vậy sẽ ảnh hưởng đến thành tích kinh doanh của doanh nghiệp.
Ngoài ra, khi bị thoái vốn thị giá cổ phiếu của ngân hàng mà doanh
nghiệp đầu tư cũng chịu sức ép giảm do tăng cung. Nếu đây là các
NHTMCP gia đình thì sẽ có thể gặp sự kháng cự từ người chủ sở hữu.
Yêu cầu thoái vốn như vậy sẽ khiến cho các chủ đầu tư tư nhân này thua
lỗ ở cả hai đầu.
Bởi phải ghi nhận thua lỗ và bởi không còn được cấp vốn từ các
thành viên gia đình, các NHTMCP sẽ khó có thể huy động thêm nguồn

vốn mới để giải quyết nợ xấu. Trong trường hợp này, gánh nặng xử lý
nợ xấu sẽ đặt lên vai VAMC sẽ lớn hơn.
242


Giải pháp cho vấn đề sụt giảm giá vốn khi loại bỏ sở hữu chéo tuỳ
thuộc vào mối quan hệ sở hữu chéo này là gì. Nếu A và B đều là các
TCTD thì giải pháp tốt nhất là sáp nhập với nhau và ghi nhận thua lỗ và
sụt giảm vốn chủ sở hữu. NHNN hỗ trợ khả năng thanh toán trong giai
đoạn đầu hoặc bằng tái cấp vốn hoặc bằng góp vốn. Trong trường hợp
nếu B là ngân hàng và A là doanh nghiệp phi tài chính thì cách tốt nhất
là A bán lại cho tổ chức tài chính nước ngoài có năng lực tài chính tốt và
cho phép tổ chức tài chính nước ngoài nắm cổ phần chi phối bằng cách
yêu cầu bơm thêm vốn. Và cuối cùng nếu A là ngân hàng và B là doanh
nghiệp phi tài chính thì ngân hàng có thể phải dùng vốn chủ sở hữu để
ghi nhận thua lỗ và xin hỗ trợ tái cấp vốn từ NHNN.
4.3 Vấn đề ngưng trệ đầu tư
Một vấn đề khác nảy sinh khi xoá bỏ sở hữu chéo giữa doanh
nghiệp và ngân hàng là doanh nghiệp có thể sẽ bị mất nguồn cung ứng
tín dụng cho các dự án có tính trung và dài hạn. Bởi doanh nghiệp đã
đầu tư nhiều vào một dự án, nay không còn được cung ứng vốn đề
hoàn thành thì ắt sẽ khiến cho dòng tiền bị ngưng trệ và doanh nghiệp
có thể mất khả năng thanh toán cho các khoản đầu tư trước đây. Điều
này khiến cho nợ xấu tại ngân hàng có quan hệ sở hữu chéo trước đây
tăng lên. Trong trường hợp các dự án được tài trợ vốn có tính trung và
dài hạn là các dự án tốt và phải bị ngưng lại vì không còn tiếp tục được
cung ứng vốn thì sẽ ảnh hưởng đến tăng trưởng chung của nền kinh tế
ở một mức độ nào đó.
Để giải quyết hiện tượng này các bên cần có những cam kết tiếp
tục đảm bảo cung ứng tín dụng ngắn hạn cho phía doanh nghiệp khi mối

quan hệ sở hữu chéo chấm dứt. Điều này nên được duy trì một thời gian
để doanh nghiệp có thể tìm kiếm thêm các nguồn cung vốn mới. Đối với
nguồn vốn trung và dài hạn, thì việc rà soát lại từng dự án cụ thể là cần
thiết để tìm ra các dự án tốt. NHNN có thể phải cùng ngồi lại với chủ sở
hữu mới và chủ sở hữu cũ để đảm bảo điều này.

243


4.4 Thị trường tín dụng, thị trường vốn và thị trường các nhà
quản lý
Như chúng ta đã phân tích ở trên, vấn đề sở hữu chéo về bản chất
có nguyên nhân từ sự yếu kém của thị trường. Vì thế, giải pháp dài hạn
để ngăn chặn sở hữu chéo cần tập trung mạnh hơn vào việc xây dựng thị
trường tín dụng và thị trường vốn minh bạch, có chi phí giao dịch thấp.
Cụ thể cần có các giải pháp sau:
• Thông tin minh bạch: áp dụng và ban hành các chuẩn mực kế
toàn quốc tế cho thị trường vốn, định giá tài sản, với các thuyết
minh rõ ràng.
• Hệ thống pháp lý tốt hơn: Tập trung vào việc làm cho quyền sở
hữu trở nên rõ ràng đặc biệt với các doanh nghiệp có vốn đầu
tư của nhà nước; việc phát mại tài sản cũng cần dễ dàng và thủ
tục phá sản cần nhanh gọn để khiến cho ngân hàng có thể yên
tâm hơn khi cho doanh nghiệp vay.
• Năng lực giám sát thị trường tín dụng và thị trường vốn hiệu
quả hơn.
• Xây dựng chỉ số tín nhiệm doanh nghiệp: công việc này giúp
cho ngân hàng có thể thêm nguồn thông tin đánh giá thể trạng
của doanh nghiệp. Các doanh nghiệp để vay được vốn cũng
cần minh bạch hơn và sẵn sàng chấp nhận để cho bên ngoài

đánh giá.
Một nguyên nhân nữa dẫn đến hiện tượng sở hữu chéo là quan hệ
gia đình trong quản lý doanh nghiệp của Việt Nam vẫn còn nặng nề.
Đây là vấn đề văn hoá không chỉ ở Việt Nam mà còn ở nhiều nước châu
Á khác. Nhà nước và xã hội cần có những chương trình vận động và tư
vấn để các chủ doanh nghiệp, đặc biệt là những người liên quan đến hệ
thống tài chính ngân hàng, nhận ra rằng việc thuê nhà quản lý chuyên
nghiệp điều hành sẽ sinh lợi cho gia sản của mình nhiều hơn. Đây là
điều đã xảy ra ở các nước phát triển đi trước bởi các hoạt động kinh
doanh phức tạp thì cần đòi hỏi nhiều hơn các tính toán duy lý thay vì là
quan hệ dựa trên tình cảm.

244


Tài liệu tham khảo
Donato, F. và R. Tiscini (2009). “Cross ownership and interlocking
directorates between banks and listed firms: an empirical analysis of the
effects on debt leverage and cost of debt in the Italian case”, Corporate
Ownership and Control, 6(3), pp. 473-481.
Fohlin, C. (2005). “The History of Corporate Ownership and Control
in Germany”, trong Morck, R.K., A History of Corporate Governance
around the World: Family Business Groups to Professional Managers,
University of Chicago Press.
Japan Economic Planning Agency [1992] White Paper: Economic
Survey of Japan, 1991-92. Tokyo.
Nguyễn Xuân Thành và Đỗ Thiên Anh Tuấn (2013). Nhận diện
thực trạng và đánh giá ảnh hưởng của sở hữu chéo trong hệ thống tài
chính. Thuyết trình tại Hội thảo “Rủi ro sở hữu chéo và đầu tư chéo:
thực trạng và giải pháp cho thị trường tài chính Việt Nam” do NFSC tổ

chức ngày 31/7/2013, Hà Nội.
Scher, M. (2001). “Bank-firm cross-shareholding in Japan: what it
is, why does it matter, its it winding down?”, DESA Discussion Paper
No. ST/ESA/199/DP. 15.
Trivieri, F. (2005). “Does cross-ownership affect competition?
Evidence from the Italian banking industry”, Journal of Intl. Financial
Markets, Institutions and Money, 17, p. 79-101.

245