Đầu tư tài chính định giá cổ phần thường

ĐẦU TƢ TÀI CHÍNH
***
ĐỊNH GIÁ CỔ PHẦN THƢỜNG


MỞ ĐẦU
“ Nếu một công ty đáng giá 1 dollar và tôi có thể mua nó với giá 40
cent, thì một điều gì đó tốt đẹp có thể xảy ra với tôi “ – Warran Buffett
“ Dự đoán là một điều khó khăn, đặc biệt là dự đoán tương lai “ – Niels
Bohr
=> Định giá cổ phần thường là một trong những nhiệm vụ thách
thức nhất trong phân tích tài chính


MỤC TIÊU CHƢƠNG 6
Hiểu đƣợc các mô hình chiết khấu và các mô hình tỉ số giá
Giải quyết đƣợc vấn đề khó khăn trong tƣơng lại : Định giá Cổ phần
thƣờng
 Ra quyết định đầu tƣ


PHÂN TÍCH CƠ BẢN
FUNDAMENTAL ANALYSIS
• Thu nhập trên mỗi cổ phần công ty : EPS ( Earning per share )
• Dòng tiền : CF ( Cash Flow )
• Giá trị sổ sách vốn cổ phần : Bo
• Doanh thu
• Các dữ liệu trên báo cáo kế toán, chất lƣợng quản lý, sản phẩm, thị
trƣờng sản phẩm…..
=> Mô tả tình hình hoạt động và lợi nhuận ( hoặc thua lỗ ) của một
công ty

MÔ HÌNH CHIẾT KHẤU CỔ TỨC
DIVIDEND DISCOUNT MODEL – DDM
Định giá một cổ phần là tổng các cổ tức chi trả kỳ vọng trong tương
lai, trong đó cổ tức đã được điều chỉnh rủi ro và giá trị tiền tệ theo
thời gian

Dt
D1
D2
P0 

 ........ 
2
t
1  k (1  k )
(1  k )


Ví dụ 6.1/ 244 :
- n = 3 năm, D = 100 $
- k = 15 %

P0 

100$
1,15

=> P0 = 228,32 $



100$
1,15 2

100$

1.153


MÔ HÌNH CHIẾT KHẤU CỔ TỨC
MÔ HÌNH TĂNG TRƯỞNG ĐỀU VĨNH VIỄN
CONSTANT PERPETUAL GROWTH MODEL

• g = constant

D0 (1  g )
P0 
kg

(g
D1
P0 
kg

(g
• D1 = D0( 1 + g )

ỨNG DỤNG CỦA MÔ HÌNH TĂNG
TRƢỞNG ĐỀU VĨNH VIỄN
- Ưu điểm : Mô hình tăng trƣởng đều vĩnh viễn là mô hình chiết khấu
cổ tức đƣợc sử dụng rộng rãi nhất vì nó đơn giản
- Khuyết điểm :
• Lịch sử thu nhập tương đối ổn định và tăng trƣởng cổ tức tƣơng
đối ổn định trong tƣơng lai
• Cần một TSCK và tốc độ tăng trưởng ( g < k ) ./.


Ví dụ SGK/ 248 : Định giá Công ty năng lƣợng DTE Co
- Do = 2.12 $
- K = 5.75 %
-g=2%
- P2009 = 40.29 $
2.12$(1.02)
𝑃0 =
= 57.66 $
0.0575 − 0.02
=> So sánh với P2009 thì có thể cổ phiếu DTE đang bị định giá thấp


MÔ HÌNH TĂNG TRƯỞNG ĐỀU
TỐC ĐỘ TĂNG TRƯỞNG TRONG QUÁ KHỨ
Tốc độ tăng trưởng trong quá khứ thƣờng đƣợc sử dụng để ƣớc tính
tốc độ tăng trưởng cổ tức tương lai :
(1) Trung bình hình học của tốc độ tăng trƣởng cổ tức
(2) Trung bình số học của tốc độ tăng trƣởng cổ tức

Công ty A trả cổ tức cuối năm nhƣ sau :
Năm

Cổ tức chi trả (USD)

2010

1.8

2011

2

2012

2.2

2013

2.5

2014

2.6

2015

3

Trung bình hình học của tốc độ tăng trƣởng cổ tức :
𝐷𝑁
𝑔=
𝐷0
Trong đó :
• 𝐷0 là cổ tức cũ nhất
• 𝐷𝑁 là cổ tức mới nhất
• N năm

1
𝑁

−1


• 𝐷0 = 1.8 $
• 𝐷𝑁 = 3 $
• N = 5 năm
3
𝑔=
1.8

1
5

− 1 = 𝟏𝟎. 𝟕𝟓%

Trung bình số học của tốc độ tăng trưởng cổ tức :
Năm
2010
2011
2012
2013
2014
2015

Cổ tức chi trả
(USD)
1.8
2
2.2
2.5
2.6
3

Tốc độ tăng trưởng hàng năm

= (2 - 1.8)/1.8 = 0.11
=(2.2 - 2)/2 = 0.1
=(2.5- 2.2)/2.2 = 0.14
=(2.6 - 2.5)/2.5 = 0.04
=(3 - 2.6)/2.6 = 0.15

SUM/N = (0.11 + 0.1 + 0.14 + 0.04 + 0.15 / 5 = 10.8%


• 2 cách tính này cho ra kết quả gần giống nhau

• Tuy nhiên đôi lúc 2 cách tính này có khi cho ra kết quả rất khác nhau
• Trong thực tế đa số nhà phân tích sử dụng trung bình hình học khi tính
toán tốc độ tăng trƣởng cổ tức trung bình trong tƣơng lai


MÔ HÌNH TĂNG TRƯỞNG ĐỀU VĨNH VIỄN
TỐC ĐỘ TĂNG TRƯỞNG BỀN VỮNG
• Tốc độ tăng trƣởng của cổ tức có thể đƣợc duy trì bằng thu nhập của công
ty
• Sử dụng thu nhập của công ty để ƣớc tính g
Gọi D Cổ tức
EPS: Thu nhập trên mỗi cổ phần
Tỷ lệ chi trả cổ tức = D/EPS
Tỷ lệ giữ lại = 1 - Tỷ lệ chi trả cổ tức
Tốc độ tăng trƣởng bền vững
= ROE x Tỷ lệ giữ lại
= ROE x (1 - Tỷ lệ chi trả cổ tức)
ROE: tỷ suất sinh lợi trên VCP
ROE = Thu nhập ròng / VCP


Ví dụ trang 252 : Định giá công ty năng lƣợng DTE
- ROE = 8%

- EPS = 3.00$
- Do = 2.12$
- K = 5.75%
. Tỷ lệ chi trả = Do/ EPS = 2.12$/3$ = 70,67 %
. Tốc độ TT bền vững = ROE*(1 – TLCT) = 0.08*(1 – 0.7067) = 2.35%
. 𝑃0 =

2.12$(1.0235)
0.0575−0.0235

= 63,82 $


***Phân tích ROE bằng công thức DuPont***

𝐑𝐎𝐄 =

𝐓𝐡𝐮 𝐧𝐡ậ𝐩 𝐫ò𝒏𝒈
𝐃𝐨𝐚𝐧𝐡 𝒕𝒉𝒖

𝐱

𝐃𝐨𝐚𝐧𝐡 𝒕𝒉𝒖
𝐓ổ𝐧𝐠 𝐭à𝐢 𝐬ả𝒏

• Thành phần 1 là lợi nhuận biên của công ty
• Thành phần 2 là vòng quay tài sản
• Thành phần 3 là hệ số nhân vốn cổ phần

𝐱

𝐓ổ𝐧𝐠 𝐭à𝐢 𝐬ả𝒏
𝐕ố𝐧 𝐜ổ 𝐩𝐡ầ𝒏


***Để tăng ROE có 3 cách :

1/ Chi trả 1 tỷ lệ thu nhập thấp hơn
2/ Tăng khả năng sinh lợi hoặc tăng hiệu suất sử dụng tài sản
3/ Tăng sử dụng nợ
=> Nếu biết phân tích ROE: đánh giá đƣợc các chiến lƣợc đang đƣợc
ban quản trị công ty sử dụng sẽ tác động đến tốc độ tăng trƣởng trong
tƣơng lai của các công ty, từ đó ước lượng giá cổ phiếu tiềm năng của
công ty này.


MÔ HÌNH TĂNG TRƢỞNG CỔ TỨC HAI GIAI ĐOẠN
( TWO-STAGE DIVIDEND GROWTH MODEL )
- Giai đoạn 1 : mức tăng trƣởng g1 trong T năm
- Giai đoạn 2 : mức tăng trƣởng g2 đến vĩnh viễn

1  g1 T 1  g1 T
D0 (1  g1 )
P0 
(1  (
) (
)
k  g1
1 k
1 k



D0 (1 g 2 )
k  g2



Ví dụ 6.10/ 258 : Định giá American Express ( AXP )

- D0 = 0.72$
- g1 = 11%
- g2 = 11.25%

T = 5 năm
k = 14%

1.11 5
1.11 5
0.72(1.11)
P0 
(1  (
) )(
)
0.14  0.11
1.14
1.14
=> Po = 3.32$ + 25.49$ = 28.81$



0.72 (1.1125 )
0.14  0.1125



TỐC ĐỘ TĂNG TRƢỞNG KHÔNG ỔN
ĐỊNH TRONG GIA ĐOẠN ĐẦU
Năm

Cổ tức kỳ vọng

1

1.00$

2

2.00$

3
g sau năm 3
k

2.5$
5%
10%


TỐC ĐỘ TĂNG TRƢỞNG KHÔNG ỔN ĐỊNH
TRONG GIA ĐOẠN ĐẦU


- P3 = 2.5*(1 + 0.05)/( 0.1 – 0.05) = 52.5$
- P0 = 1/1.1 + 2/1.12 + 2.5/1.13 + 52.5/1.13

= 43.88 $
=> Vậy giá trị cổ phiếu ngày hôm nay là 43.88$


TỶ SUẤT CHIẾT KHẤU TRONG MÔ HÌNH
CHIẾT KHẤU CỔ TỨC
Mô hình định giá tài sản vốn CAMP
Tỷ suất chiết khấu = Lãi suất T-bill của Mỹ + ( Beta cổ phiếu*Phần bù rủi ro thị trường )
Lãi suất T-bill của Mỹ
Beta của cổ phiếu
Phần bù rủi ro thị trƣờng

Tỷ suất sinh lợi T-bill thời hạn 90 ngày
Mức rủi ro so với 1 cổ phiếu trung bình
Phần bù rủi ro với 1 cổ phiếu trung bình