Phân tích ảnh hưởng của các nhân tố kinh tế vĩ mô đến thị trường chứng khoán việt nam

ĐẠI HỌC HUẾ
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ
KHOA KẾ TOÁN – TÀI CHÍNH

tế
H

uế

------

KHÓA LUẬN TỐT NGHIỆP ĐẠI HỌC

Đ
ại

họ

cK

in

h

PHÂN TÍCH ẢNH HƯỞNG
CỦA CÁC NHÂN TỐ KINH TẾ VĨ MÔ
ĐẾN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM

Giáo viên hướng dẫn:

Nguyễn Tuyết Trinh

TS. Trần Thị Bích Ngọc

ườ

ng

Sinh viên thực hiện:

Lớp: K44A – TCNH

Tr

Niên khóa: 2010 - 2014

Huế, tháng 5 năm 2014


TI: PHN TCH NH HNG CA CC NHN T KINH T V Mễ N TTCK VIT NAM

u

Lụứi Caỷm ễn
u tiờn, em xin gi li cm n n Thy Cụ trng i hc Kinh t

t
H

Hu núi chung v Thy Cụ khoa K toỏn Ti chớnh núi riờng, ó tn tõm
ging dy em trong sut quỏ trỡnh hc tp v nghiờn cu ti trng. c

bit, em xin gi li cỏm n chõn thnh nht n TS. Trn Th Bớch Ngc,

h

ngi ó trc tip hng dn em thc hin ti tt nghip. Nh s hng

in

dn v ch bo tn tỡnh ca cụ, em ó cú c nhng kin thc v kinh
nghim quý bỏu v cỏch xỏc nh vn nghiờn cu, phng phỏp nghiờn

cK

cu, xỏc nh kt cu cho ti, trỡnh by kt qu v hon thnh ti tt
nghip ca mỡnh.

h

Cui cựng, em xin by t lũng cm n sõu sc n gia ỡnh v bn bố ó
luụn bờn cnh, h tr v ng viờn em hon thnh tt khoỏ lun ca mỡnh.

Hu, thỏng 05/2014
Sinh viờn thc hin
Nguyn Tuyt Trinh

Tr



ng

i

Em xin chõn thnh cm n!

SVTH: NGUYN TUYT TRINH

GVHD: TS. TRN TH BCH NGC


ĐỀ TÀI: PHÂN TÍCH ẢNH HƯỞNG CỦA CÁC NHÂN TỐ KINH TẾ VĨ MÔ ĐẾN TTCK VIỆT NAM

MỤC LỤC
PHẦN I: MỞ ĐẦU ........................................................................................................1
1. Tổng quan tình hình nghiên cứu về ảnh hưởng của các nhân tố kinh tế vĩ mô
đến thị trường chứng khoán......................................................................................1

uế

2. Lý do thực hiện đề tài ............................................................................................4
3. Mục tiêu nghiên cứu...............................................................................................5

tế
H

4. Đối tượng, phạm vi nghiên cứu.............................................................................6
5. Phương pháp nghiên cứu.......................................................................................7
PHẦN 2: NỘI DUNG VÀ KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU...............................................8

h

CHƯƠNG 1: TỔNG QUAN VỀ ẢNH HƯỞNG CỦA CÁC BIẾN KINH TẾ VĨ

in

MÔ ĐẾN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN .............................................................8
1.1. Các nhân tố ảnh hưởng tới giá cổ phiếu ...........................................................8

cK

1.1.1. Nhân tố cơ bản ..............................................................................................8
1.1.2. Nhân tố vĩ mô ................................................................................................9

họ

1.2. Ảnh hưởng của các nhân tố vĩ mô đến giá cổ phiếu trên thị trường chứng khoán 10
1.2.1. Chỉ số giá tiêu dùng ....................................................................................10
1.2.2. Lãi suất.........................................................................................................11

Đ
ại

1.2.3. Tỷ giá hối đoái .............................................................................................12
1.2.4. Cung tiền M2...............................................................................................13
1.2.5. Giá dầu thô ..................................................................................................13

ng

1.2.6. Giá vàng .......................................................................................................14

1.2.7 Sản lượng công nghiệp ................................................................................15

ườ

1.3. Vai trò, ý nghĩa của việc nghiên cứu sự ảnh hưởng của các nhân tố kinh tế
vĩ mô đến thị trường chứng khoán .........................................................................15

Tr

1.4. Tổng quan về phương pháp nghiên cứu: ........................................................16
1.4.1. Tính dừng ....................................................................................................17
1.4.1.1. Chuỗi thời gian .....................................................................................17
1.4.1.2. Khái niệm tính dừng ............................................................................17
1.4.1.3. Cách kiểm định tính dừng của chuỗi thời gian .................................17
1.4.1.4. Nhiễu trắng ...........................................................................................19

SVTH: NGUYỄN TUYẾT TRINH

GVHD: TS. TRẦN THỊ BÍCH NGỌC


ĐỀ TÀI: PHÂN TÍCH ẢNH HƯỞNG CỦA CÁC NHÂN TỐ KINH TẾ VĨ MÔ ĐẾN TTCK VIỆT NAM

1.4.1.5. Biến đổi chuỗi không dừng thành chuỗi dừng...................................19
1.4.2. Ước lượng mối quan hệ dài hạn ................................................................19
1.4.2.1. Phân tích hồi quy..................................................................................19
1.4.2.2. Ước lượng phương trình hồi quy ........................................................20

uế

1.4.2.3. Các giả thiết cơ bản của phương pháp bình phương nhỏ nhất .......20
1.4.3. Kiểm định đồng liên kết (Kiểm định Engle - Granger)...........................21

tế
H

1.4.4. Mô hình hiệu chỉnh sai số ECM (Error Correct Model) ........................22
1.4.5. Kiểm định nhân quả hai biến Granger.....................................................23
1.4.5.1. Lý luận cơ bản của Granger trong kiểm định mối nhân quả ..........23

h

1.4.5.2. Điều kiện của kiểm định nhân quả Granger .....................................24

in

1.4.5.3. Thực hiện kiểm định nhân quả Granger ...........................................24
CHƯƠNG 2: PHÂN TÍCH ẢNH HƯỞNG CỦA CÁC NHÂN TỐ KINH TẾ VĨ

cK

MÔ ĐẾN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM......................................25
2.1. Thực trạng tình hình kinh tế vĩ mô và thị trường chứng khoán Việt Nam ....25
2.1.1. Tình hình kinh tế vĩ mô và thị trường chứng khoán giai đoạn 1/2009 –

họ

6/2010: Nhanh chóng phục hồi sau khủng hoảng .....................................................25
2.1.2. Tình hình kinh tế vĩ mô và thị trường chứng khoán giai đoạn 7/2010 –

Đ
ại

12/2011: Rối loạn và nhiều bất cập ..........................................................................27
2.1.3. Tình hình kinh tế vĩ mô và thị trường chứng khoán giai đoạn 1/2012 –
7/2013: Kỳ vọng vào sự ổn định và những tín hiệu tích cực ..................................30

ng

2.2.1. Dữ liệu nghiên cứu .........................................................................................33
2.2.1.1. Nguồn dữ liệu ...........................................................................................33

ườ

2.2.1.2 Phân tích thống kê mô tả..........................................................................34
2.2.1.3. Kiểm định tính dừng ...............................................................................35

Tr

2.2.2. Phân tích sự ảnh hưởng của các nhân tố kinh tế vĩ mô đến thị trường
chứng khoán trong dài hạn .....................................................................................36
2.2.2.1. Ước lượng mô hình với chuỗi dữ liệu của tất cả các biến ....................36
2.2.2.2.Kiểm tra đa cộng tuyến ............................................................................37
2.2.2.3. Hiệu chỉnh mô hình .................................................................................38
2.2.2.3.1. Loại bỏ một số biến có tương quan chặt chẽ với nhau ..................38

SVTH: NGUYỄN TUYẾT TRINH

GVHD: TS. TRẦN THỊ BÍCH NGỌC

ĐỀ TÀI: PHÂN TÍCH ẢNH HƯỞNG CỦA CÁC NHÂN TỐ KINH TẾ VĨ MÔ ĐẾN TTCK VIỆT NAM

2.2.2.3.2. Hồi quy mô hình sau khi đã loại bỏ các biến không phù hợp .......39
2.2.2.3.3. Khắc phục tự tương quan theo phương pháp Cochrane - Orcutt40
2.2.2.3.4. Kiểm định Engle – Granger: ............................................................40
2.2.3. Xác định ảnh hưởng của các nhân tố kinh tế vĩ mô đến thị trường chứng

uế

khoán trong ngắn hạn..............................................................................................41
2.2.3.1. Lựa chọn độ trễ tối ưu cho mô hình.......................................................41

tế
H

2.2.3.2 Ước lượng mô hình hiệu chỉnh sai số......................................................42
2.2.4. Kiểm định quan hệ nhân quả Granger ........................................................43
2.2.4.1. Lựa chọn độ trễ tối ưu.............................................................................43

h

2.2.4.2. Kiểm định nhân quả Granger hai biến..................................................44

in

CHƯƠNG 3: THẢO LUẬN KẾT QUẢ ....................................................................45
3.1. Một số kết luận rút ra từ sự ảnh hưởng trong dài hạn của các nhân tố

cK

kinh tế vĩ mô đến thị trường chứng khoán.........................................................45
3.2. Một số kết luận rút ra từ sự ảnh hưởng của các nhân tố kinh tế vĩ mô đến

họ

thị trường chứng khoán trong ngắn hạn ............................................................47
3.3. Mở rộng và thảo luận về kết quả .....................................................................49
PHẦN 3: KẾT LUẬN..................................................................................................53

Đ
ại

1. Kết luận – Đóng góp của nghiên cứu..................................................................53
2. Khuyến nghị..........................................................................................................54
2.1. Đối với Chính phủ..........................................................................................54

ng

2.2. Đối với nhà đầu tư .........................................................................................55

3. Hạn chế của nghiên cứu.......................................................................................56

ườ

4. Hướng phát triển của đề tài ................................................................................56

DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO ...................................................................58

Tr

PHỤ LỤC

SVTH: NGUYỄN TUYẾT TRINH

GVHD: TS. TRẦN THỊ BÍCH NGỌC


ĐỀ TÀI: PHÂN TÍCH ẢNH HƯỞNG CỦA CÁC NHÂN TỐ KINH TẾ VĨ MÔ ĐẾN TTCK VIỆT NAM

DANH MỤC CÁC CHỮ CÁI VIẾT TẮT
VIẾT TẮT

NGUYÊN VĂN
Doanh nghiệp

ECM

Error Correction Model – Mô hình hiệu chỉnh sai số

HOSE

Sở Giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh

NĐT

Nhà đầu tư

NHNN

Ngân hàng Nhà nước

NHTM

Ngân hàng thương mại

OLS

Ordinary Least Squares – Phương pháp bình phương nhỏ nhất

tế
H

uế

DN

h

thông thường
Thị trường chứng khoán

VAR

Vector Autoregression – Tự hồi quy vector

VECM

Vector Error Correction Model – Mô hình vector hiệu chỉnh sai số

Tr

ườ

ng

Đ
ại

họ

cK

in

TTCK

SVTH: NGUYỄN TUYẾT TRINH

GVHD: TS. TRẦN THỊ BÍCH NGỌC


ĐỀ TÀI: PHÂN TÍCH ẢNH HƯỞNG CỦA CÁC NHÂN TỐ KINH TẾ VĨ MÔ ĐẾN TTCK VIỆT NAM

DANH MỤC CÁC BẢNG BIỂU
STT

TÊN BẢNG

TRANG

Các biến, kí hiệu, đơn vị và nguồn dữ liệu

35

Bảng 2.2

Thống kê mô tả cho các chuỗi số liệu trong nghiên cứu

36

Bảng 2.3

Kiểm định Unit Root – ADF cho các chuỗi số liệu

37

Bảng 2.4

Hồi quy ảnh hưởng của các nhân tố kinh tế vĩ mô đến

38

tế
H

chỉ số giá cổ phiếu

uế

Bảng 2.1

Bảng 2.5

Hệ số tương quan giữa các biến độc lập trong mô hình

39

Bảng 2.6

Giá trị P - value và hệ số R2 của mô hình hồi quy từng

40

Ước lượng ảnh hưởng của các nhân tố kinh tế vĩ mô đến

in

Bảng 2.7

h

biến độc lập theo các biến độc lập khác

Kiểm định White

41

Bảng 2.9

Kiểm định Breusch-Godfrey đối với phần dư

42

Bảng 2.10

Khắc phục tự tương quan bằng phương pháp C – O

42

Bảng 2.11

Kiểm định Engle – Granger kiểm tra tính dừng của

42

phần dư

Phương trình mô tả ảnh hưởng của các biến kinh tế vĩ

Đ
ại

Bảng 2.12

họ

Bảng 2.8

cK

chỉ số giá cổ phiếu

41

43

mô đến chỉ số giá cổ phiếu trong dài hạn
Bảng lựa chọn độ trễ tối ưu thông qua mô hình VAR

43

Bảng 2.14

Kết quả ước lượng mô hình trong ngắn hạn

44

Bảng 2.15

Phương trình mô tả ảnh hưởng của các biến kinh tế vĩ

45

ườ

ng

Bảng 2.13

Tr

Bảng 2.16

Bảng 2.17

mô đến chỉ số giá cổ phiếu trong ngắn hạn như sau:
Kết quả xác định độ trễ tối ưu theo tiêu chuẩn AIC

45

(hàng trên) và SIC (hàng dưới)
Bảng tổng hợp mối quan hệ nhân quả giữa VN - Index

46

và các biến

SVTH: NGUYỄN TUYẾT TRINH

GVHD: TS. TRẦN THỊ BÍCH NGỌC


ĐỀ TÀI: PHÂN TÍCH ẢNH HƯỞNG CỦA CÁC NHÂN TỐ KINH TẾ VĨ MÔ ĐẾN TTCK VIỆT NAM

DANH MỤC CÁC SƠ ĐỒ, HÌNH VẼ
STT

TÊN HÌNH, SƠ ĐỒ

TRANG

Mô hình nghiên cứu đề xuất

17

Hình 2.1

Biến động của các biến kinh tế vĩ mô và chỉ số giá

28

cổ phiếu VN Index giai đoạn 1/2009 – 6/2010
Hình 2.2

Biến động của các biến kinh tế vĩ mô và chỉ số giá

Hình 2.3

30

tế
H

cổ phiếu VN Index giai đoạn 7/2010 – 12/2011

uế

Sơ đồ 1.4

Biến động của các biến kinh tế vĩ mô và chỉ số giá

33

Tr

ườ

ng

Đ
ại

họ

cK

in

h

cổ phiếu VN Index giai đoạn 1/2012 – 7/2013

SVTH: NGUYỄN TUYẾT TRINH

GVHD: TS. TRẦN THỊ BÍCH NGỌC


ĐỀ TÀI: PHÂN TÍCH ẢNH HƯỞNG CỦA CÁC NHÂN TỐ KINH TẾ VĨ MÔ ĐẾN TTCK VIỆT NAM

PHẦN I: MỞ ĐẦU
1. Tổng quan tình hình nghiên cứu về ảnh hưởng của các nhân tố kinh tế vĩ mô
đến thị trường chứng khoán
TTCK đóng vai trò quan trọng đối với sự phát triển của nền kinh tế của một

uế

quốc gia. Thị trường này giúp NĐT đến gần hơn với DN, qua đó DN có cơ hội tiếp
cận với nguồn vốn lớn, mở rộng sản xuất kinh doanh, phát triển bền vững. Giá cả

tế
H

chứng khoán là hình ảnh phản chiếu những vấn đề cơ bản của nền kinh tế vĩ mô, đặc

biệt là sức khỏe của DN. Giá cả chứng khoán phản ứng với các tin tức hàm chứa nhiều
sự kiện bất ngờ mà chúng ta khó đoán trước được. Đây cũng là một đại lượng ngẫu
nhiên mà người ta không thể định lượng được một cách chắc chắn, mặc dù thông tin

in

h

vẫn được hấp thụ một cách nhanh chóng. Vì vậy giá cả chứng khoán nói riêng và
TTCK nói chung luôn là vấn đề được các nhà nghiên cứu quan tâm tìm hiểu qua nhiều

cK

thế kỷ.

Năm 1970, Fama đưa ra "Lý thuyết thị trường hiệu quả" hay "Giả thuyết thị
trường hiệu quả" (Efficient Market Hypothesis - EMH) đã đặt ra cơ sở lý thuyết cực

họ

kỳ quan trọng. Theo đó, các nhà làm chính sách có thể tự do thi hành các chính sách vĩ

của TTCK.

Đ
ại

mô quốc gia mà không cần phải lo sợ rằng các chính sách này sẽ làm thay đổi bản chất

Tuy nhiên thực tiễn nghiên cứu trên thế giới cho thấy TTCK là một bộ phận cấu
thành trong thị trường tài chính nên nó bị chi phối trực tiếp từ những biến cố phát triển

ng

lành mạnh hoặc gặp rủi ro có thể xảy ra trên thị trường tài chính. Do vậy, các nhân tố
vĩ mô như chu kỳ phát triển kinh tế, lạm phát, giảm phát, lãi suất, tỷ giá… đều ảnh

ườ

hưởng đến giá chứng khoán. Nếu TTCK tăng trưởng mạnh, dòng tiền từ các kênh đầu
tư khác có xu hướng đổ vào thị trường càng lớn và ngược lại. Vì vậy lý thuyết thị

Tr

trường hiệu quả rất khó đạt được.

1.1. Thực tiễn nghiên cứu ở nước ngoài
3 tác giả Chen – Roll – Ross (1986) đã xem xét 7 nhân tố chính trên thị trường

Mỹ. Kết quả cho thấy một vài biến kinh tế này được chứng minh là có ý nghĩa trong
trong việc giải thích tỷ suất sinh lợi kỳ vọng, đặc biệt là sản lượng công nghiệp, biến
động trong phần bù rủi ro, đường cong lợi suất; một vài biến yếu hơn như sự đo lường
SVTH: NGUYỄN TUYẾT TRINH

GVHD: TS. TRẦN THỊ BÍCH NGỌC

1


ĐỀ TÀI: PHÂN TÍCH ẢNH HƯỞNG CỦA CÁC NHÂN TỐ KINH TẾ VĨ MÔ ĐẾN TTCK VIỆT NAM

lạm phát bất thường và những thay đổi trong lạm phát kì vọng trong những thời kì các
biến này bất ổn cao. Bản thân lãi suất không phải là nhân tố tác động nhưng độ chênh
lệch tỉ suất sinh lợi và sự khác biệt về mức độ rủi ro thì ảnh hưởng đến tỉ suất sinh lợi
vốn cổ phần

uế

Kwon, Shin và Bacon (1997) đã tìm ra bằng chứng thuyết phục bằng cách sử
dụng kiểm định nhân quả Granger và mô hình vector hiệu chỉnh sai số (VECM) cho

tế
H

thấy TTCK Hàn Quốc nhạy cảm với nền kinh tế thực và hoạt động thương mại quốc tế
hơn chỉ số chứng khoán ở Mỹ và ở Nhật, được thể hiện qua các biến tỷ giá, cán cân

thương mại, cung tiền và chỉ số sản lượng công nghiệp.

Muradoglu, Taskin, và Bigan (2000) đã nghiên cứu mối quan hệ giữa tỷ suất

in

h

sinh lợi của 19 thị trường mới nổi với tỷ giá, lãi suất, lạm phát và sản lượng công
nghiệp. Kết quả cho thấy mối quan hệ giữa tỷ suất sinh lợi thị trường và các biến kinh

cK

tế vĩ mô tùy thuộc vào quy mô của từng thị trường và đóng góp của nó vào thị trường
quốc tế.

Maysami và Koh (2000) đưa ra kết luận là chỉ số TTCK Singapore và chỉ số

họ

ngành bất động sản hình thành mối quan hệ đồng tích hợp với tất cả các biến số kinh tế
được lựa chọn gồm lãi suất ngắn hạn, dài hạn, sản lượng công nghiệp, lạm phát, tỉ giá

Đ
ại

và cung tiền. Riêng đối với chỉ số tài chính, hoạt động kinh tế thực và cung tiền thì sự
liên hệ không đáng kể.

Ibrahim & Yusoff (2001) khi nghiên cứu tại Malaysia đã chỉ ra rằng giá chứng

ng

khoán dường như chịu nhiều tác động hơn từ những thay đổi của các nhân tố mang
tính nội địa, điển hình là cung tiền. Đặc biệt, cung tiền mang lại một hiệu ứng dương

ườ

cho giá chứng khoán trong ngắn hạn, nhưng lại tác động ngược chiều nếu xét trong dài
hạn. Tỉ giá hối đoái tác động nghịch chiều tới giá chứng khoán ở dài hạn; còn sản

Tr

lượng công nghiệp và lạm phát thì mang tới hiệu ứng dương trong dài hạn
Diacogiannis, Tsiritakis và Manolas (2001) đã tìm thấy mối quan hệ chặt chẽ

giữa 13 trong 18 biến kinh tế vĩ mô được lựa chọn để nghiên cứu với tỷ suất sinh lợi
của TTCK Hy Lạp.
Udegbunam & Eriki (2001) nghiên cứu trên TTCK Nigeria cho kết quả trong 5 biến
vĩ mô được chọn quan sát, chỉ biến lạm phát có quan hệ ngược chiều với giá cổ phiếu.
SVTH: NGUYỄN TUYẾT TRINH

GVHD: TS. TRẦN THỊ BÍCH NGỌC

2


ĐỀ TÀI: PHÂN TÍCH ẢNH HƯỞNG CỦA CÁC NHÂN TỐ KINH TẾ VĨ MÔ ĐẾN TTCK VIỆT NAM

Al- Qenae, Li & Wearing (2002) phát hiện ra thu nhập cổ phiếu, lạm phát và lãi

suất có mối quan hệ ngược chiều với giá cổ phiếu trên TTCK Kuwait.
Smith (2002) cho thấy mối quan hệ yếu giữa giá vàng và chỉ số chứng khoán
Nhật Bản, các nước Châu Âu trong ngắn hạn.

uế

Wongbangpo và Sharma (2002) đã dùng những kiểm định mối tương quan cho
ra một kết quả rằng nhìn chung thì có tồn tại mối quan hệ giữa thị trường và các biến

tế
H

vĩ mô cho cả 5 TTCK nổi bật của ASEAN là Indonesia, Malaysia, Philippies,
Singapore và Thái Lan

Robert D.Gay (2007) tiến hành kiểm định ảnh hưởng của các nhân tố vĩ mô: tỷ
giá hối đoái và giá dầu lên TTCK bằng cách sử dụng phương pháp Box-Jenkins - mô

h

hình ARIMA cho 4 quốc gia Brazil, Nga, Ấn Độ và Trung Quốc. Dựa vào giá trị tham

in

số của các biến độc lập và giá trị p tương ứng, cùng với tham số R2 cho mỗi mô hình,

cK

kết quả phân tích cho thấy không có mối liên hệ rõ ràng nào.

Rahman và cộng sự (2009) cho rằng trong dài hạn thì dự trữ ngoại hối và sản
lượng công nghiệp tác động thuận chiều tới giá chứng khoán, còn cung tiền, lãi suất và

họ

tỉ giá thì lại dẫn tới một ảnh hưởng ngược chiều tới TTCK Malaysia.
Mohamed & cộng sự (2009) đã tiếp cận vấn đề này dựa trên mô hình hiệu chỉnh

Đ
ại

sai số (ECM), họ tìm kiếm sự liên hệ giữa các biến số kinh tế vĩ mô gồm lạm phát,
cung tiền, tỉ giá và biến động chỉ số TTCK Malaysia cho giai đoạn trước khủng hoảng
(dữ liệu từ 1987 đến 1995) và sau khủng hoảng (từ 1999 đến 2007). Họ kết luận rằng

ng

trước và sau khủng hoảng, lạm phát có sự tương quan dương với chỉ số giá chứng
khoán, còn cung tiền thì tác động ngược chiều với giá chứng khoán. Trong khi đó, tỉ

ườ

giá hối đoái thì có mối quan hệ thuận chiều với giá chứng khoán trong giai đoạn trước
khủng hoảng nhưng lại tác động ngược chiều với giá chứng khoán sau khủng hoảng.

Tr

1.2. Thực tiễn nghiên cứu ở Việt Nam
Nguyễn Văn Mỹ (2007) đã sử dụng phương pháp tập hợp các thông tin thứ cấp

và những nhận định của chuyên gia về chứng khoán để đưa ra kết luận rằng 3 nhân tố
tác động đến giá cổ phiếu bao gồm: nhân tố ngoại sinh (lãi suất, lạm phát...), nhân tố
nội sinh (gắn với công ty cổ phần) và nhân tố can thiệp (tâm lý NĐT, đầu cơ).

SVTH: NGUYỄN TUYẾT TRINH

GVHD: TS. TRẦN THỊ BÍCH NGỌC

3


ĐỀ TÀI: PHÂN TÍCH ẢNH HƯỞNG CỦA CÁC NHÂN TỐ KINH TẾ VĨ MÔ ĐẾN TTCK VIỆT NAM

Công trình dự thi giải thưởng nghiên cứu khoa học sinh viên của nhóm sinh viên
Trường Đại học Kinh tế Hồ Chí Minh (2010) đã sử dụng mô hình OLS, GARCH,
EGARCH để đưa ra kết quả từ mô hình hồi quy: VN-Index bị tác động bởi các thay đổi
trong cán cân xuất nhập khẩu, mức độ tăng của cung tiền và chỉ số DowJones của Mỹ.

uế

PGS.TS Phan Thị Bích Nguyệt và Ths Phạm Dương Phương Thảo (2012) đã sử
dụng mô hình OLS để tìm ra kết quả cho thấy khi các nhân tố khác không đổi tại Việt

tế
H

Nam thì nhân tố cung tiền, lạm phát, giá dầu và sản lượng công nghiệp có tương quan
dương, còn lãi suất, tỷ giá có tương quan âm với giá cổ phiếu trên TTCK.

PGS.TS Nguyễn Minh Kiều (2012) đã kiểm định trong dài hạn, lạm phát có mối

quan hệ nghịch biến đến chỉ số giá chứng khoán, lượng cung tiền và giá vàng trong

in

h

nước có mối quan hệ cùng chiều với chỉ số giá chứng khoán; trong khi đó tỷ giá hối
đoái lại không có bất kỳ tác động nào đến chỉ số giá chứng khoán. Còn trong ngắn hạn,

cK

chỉ số giá chứng khoán hiện tại có mối quan hệ cùng chiều với chỉ số giá chứng khoán
tháng trước và ngược chiều với tỷ giá hối đoái.

Nhìn chung, tại các quốc gia phát triển, sự tác động của các nhân tố vĩ mô đến

họ

TTCK được thể hiện rất rõ ràng. Tuy nhiên, nghiên cứu thực nghiệm tại TTCK mới nổi,
điển hình là ở Việt Nam, lại tìm thấy kết quả vừa có những điểm tương đồng xen lẫn với

Đ
ại

nhiều khác biệt so với các thị trường đã phát triển. Hai khác biệt cơ bản đó là: không
phải tất cả các biến số kinh tế vĩ mô theo lý thuyết có tác động đến TTCK đều thể hiện
tác động đến TTCK mới nổi hoặc đang phát triển; và thậm chí có những tác động của

ng

một số nhân tố vĩ mô đến TTCK thể hiện trái chiều so với các lý thuyết kinh điển.
2. Lý do thực hiện đề tài

ườ

Trong bối cảnh hàng loạt các nghiên cứu trên thế giới và trong nước vẫn luôn đi

tìm câu trả lời cho vấn đề này, ta có thể thấy: Ở mọi giai đoạn, việc nghiên cứu quan

Tr

hệ giữa các yếu tố kinh tế vĩ mô và biến động TTCK là rất quan trọng và thiết thực.
Vậy câu hỏi nghiên cứu đặt ra đối với đề tài là:
 Các nhân tố kinh tế vĩ mô có ảnh hưởng đến TTCK Việt Nam hay không?
 Nếu có thì các nhân tố đó tác động như thế nào và ở mức độ nào đến TTCK
Việt Nam?

SVTH: NGUYỄN TUYẾT TRINH

GVHD: TS. TRẦN THỊ BÍCH NGỌC

4


ĐỀ TÀI: PHÂN TÍCH ẢNH HƯỞNG CỦA CÁC NHÂN TỐ KINH TẾ VĨ MÔ ĐẾN TTCK VIỆT NAM

Trong những năm gần đây, nhiều tác giả, nhóm tác giả trong nước đã nghiên
cứu về vấn đề này với mục tiêu cụ thể và xác thực. Nhưng phương pháp và quy trình
nghiên cứu còn nhiều bất cập. Các tác giả đa số sử dụng mô hình hồi quy OLS để
nghiên cứu các mối quan hệ trong dài hạn mà không nhận ra rằng việc sử dụng mô

uế

hình hiệu chỉnh sai số ECM (Error Correction Model) có nhiều ưu điểm trong việc ước
lượng các hàm kinh tế dạng tuyến tính. Hơn nữa với một thị trường còn non trẻ và

tế
H

nhiều biến động như TTCK Việt Nam thì việc nghiên cứu mối quan hệ trong ngắn hạn

tỏ ra có ý nghĩa thực tiễn hơn. Bên cạnh đó, trong hầu hết các đề tài trong nước, lãi
suất liên ngân hàng và giá vàng quốc tế được chọn để nghiên cứu. Trong khi tất cả
chúng ta đều biết rằng, lãi suất liên ngân hàng chỉ mang tính tham khảo chứ không thể

in

h

dựa vào đó để tính chi phí đầu tư. Đồng thời giá vàng của Việt Nam có sự can thiệp
mạnh bởi Nhà nước nên chưa có tính tương quan nhiều với giá vàng thế giới. Ở một

cK

khía cạnh khác, các nghiên cứu phần lớn chọn thời gian quan sát kéo dài từ năm 2005
(thời điểm bùng nổ của TTCK Việt Nam) đến thời điểm gần nhất mà nghiên cứu thực
hiện để đưa ra một kết luận chung cho toàn giai đoạn. Có lẽ các nhà nghiên cứu đã bỏ

họ

qua hoặc cố tình phớt lờ một “bug” rất nghiêm trọng: khủng hoảng tài chính thế giới
năm 2008. TTCK giai đoạn này biến động mãnh liệt, không theo bất kì một quy luật

Đ
ại

nào nên kết quả nghiên cứu tỏ ra không mấy hợp lý và khoa học. Đây có thể xem là cơ
hội để nghiên cứu này tiến hành phân tích một cách hiệu quả và đầy đủ hơn.
Vì vậy, nhận thấy tính cần thiết và hữu ích trong việc nghiên cứu vấn đề này,

ng

tôi quyết định lựa chọn đề tài: “Phân tích ảnh hưởng của các nhân tố kinh tế vĩ mô
đến Thị trường chứng khoán Việt Nam”

ườ

3. Mục tiêu nghiên cứu
3.1. Mục tiêu chung

Tr

Vận dụng các mô hình để phân tích và ước lượng ảnh hưởng việc nghiên cứu

ảnh hưởng của các nhân tố kinh tế vĩ mô đến TTCK Việt Nam trong ngắn hạn và dài
hạn.
3.2. Mục tiêu cụ thể
 Khái quát những vấn đề lí luận và thực tiễn nghiên cứu về mối quan hệ giữa
các nhân tố kinh tế vĩ mô và TTCK.
SVTH: NGUYỄN TUYẾT TRINH

GVHD: TS. TRẦN THỊ BÍCH NGỌC

5


ĐỀ TÀI: PHÂN TÍCH ẢNH HƯỞNG CỦA CÁC NHÂN TỐ KINH TẾ VĨ MÔ ĐẾN TTCK VIỆT NAM

 Đánh giá tình hình thực trạng kinh tế vĩ mô và TTCK Việt Nam trong thời
gian qua.
 Ước lượng tác động, ảnh hưởng của các nhân tố kinh tế vĩ mô đến TTCK
Việt Nam trong ngắn hạn và dài hạn.

uế

 Đề xuất một số điểm cần lưu ý đến giá chứng khoán cho chính phủ và các
NĐT trong thời gian tới.

tế
H

4. Đối tượng, phạm vi nghiên cứu
4.1. Đối tượng nghiên cứu

Ảnh hưởng của 7 nhân tố kinh tế vĩ mô: chỉ số giá tiêu dùng, lãi suất tiền gửi

h

của các NHTM, tỷ giá USD/VND, cung tiền M2, giá dầu thế giới, chỉ số giá vàng

qua chỉ số giá cổ phiếu VN – Index.

cK

 Lý do lựa chọn:

in

trong nước, chỉ số sản lượng công nghiệp đến TTCK Việt Nam được thể hiện thông

Các biến: chỉ số sản phẩm công nghiệp (sử dụng thay thế nhân tố tổng sản phẩm

họ

quốc nội), chỉ số giá tiêu dùng (thể hiện yếu tố lạm phát) và cung tiền M2 (lượng hóa
chính sách của chính phủ trong tài chính – tiền tệ) được đưa vào đề tài là một điều tất
yếu khi nghiên cứu không chỉ TTCK mà ở bất kì một khía cạnh nào của nền kinh tế.

Đ
ại

Ngoài ra, theo thực tiễn quan sát, trong một nền kinh tế những kênh đầu tư như bất động
sản, vàng, ngoại tệ, tiền gửi – tín dụng ngân hàng luôn cùng chia sẻ và cạnh tranh dòng
vốn đầu tư trong xã hội với kênh đầu tư chứng khoán. Đây chính là sự vận động mang

ng

tính quy luật của dòng vốn đầu tư trong nền kinh tế thị trường. Vì vậy đề tài kiến nghị
đưa vào mô hình các biến tỷ giá, lãi suất tiền gửi, chỉ số vàng trong nước. Biến giá dầu

ườ

thế giới đại diện cho sự tác động của yếu tố kinh tế thế giới đến TTCK Việt Nam. Đề tài
cũng đã tham khảo kinh nghiệm từ các nghiên cứu khác của các tác giả trên thế giới

Tr

cũng như Việt Nam để quyết định đưa 7 biến kinh tế vĩ mô vào nghiên cứu.
VN – Index là chỉ số thể hiện xu hướng biến động giá cổ phiếu tại Sở Giao dịch

chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh (HOSE). Phần lớn các công ty có cổ phiếu niêm
yết trên HOSE đều là những công ty có nguồn vốn lớn, tình hình tài chính lành mạnh,
hoạt động kinh doanh có hiệu quả, minh bạch và thực hiện việc công bố thông tin theo
đúng qui định. Định kỳ, HOSE sẽ tiến hành thủ tục hủy niêm yết đối với các công ty
SVTH: NGUYỄN TUYẾT TRINH

GVHD: TS. TRẦN THỊ BÍCH NGỌC

6


ĐỀ TÀI: PHÂN TÍCH ẢNH HƯỞNG CỦA CÁC NHÂN TỐ KINH TẾ VĨ MÔ ĐẾN TTCK VIỆT NAM

không đạt tiêu chuẩn trên sàn. Điển hình trong năm 2009, HOSE đã tiến hành hoàn tất
thủ tục hủy niêm yết đối với 24 công ty có vốn điều lệ nhỏ hơn 80 tỷ đồng để chuyển
sang niêm yết trên Sở Giao dịch chứng khoán Hà Nội kể từ ngày 28/05/2009. Điều đó
đã góp phần nâng cao chất lượng hàng hóa giao dịch tại HOSE và ngày càng nhận

uế

được nhiều sự quan tâm của NĐT. VN - Index được tính bằng cách so sánh giá trị thị
trường hiện hành với giá trị thị trường cơ sở vào ngày gốc 28/07/2000 với tần suất tính

tế
H

liên tục: 1 phút/lần. Chính những điều này cho thấy VN – Index có khả năng đại diện
tốt cho TTCK Việt Nam.
4.2. Phạm vi nghiên cứu:

in

4.2.2. Thời gian: Từ tháng 1/2009 – 7/2013.

h

4.2.1. Không gian: Ảnh hưởng của các nhân tố kinh tế vĩ mô đến TTCK Việt Nam.

4.2.3. Lý do lựa chọn:

cK

Giai đoạn 2000-2005, TTCK Việt Nam mới chỉ ở bước khởi động, tích lũy kinh
nghiệm ban đầu, tạo đà cho sự phát triển về sau. Giai đoạn này hoạt động của TTCK
còn trầm, thanh khoản kém do quy mô của thị trường còn nhỏ và khối lượng giao dịch

họ

rất ít. Thị trường thật sự khởi sắc và có những biến động có ý nghĩa kể từ năm 2006.
Tuy nhiên đến năm 2008, chịu ảnh hưởng nặng nề bởi khủng hoảng kinh tế thế giới,

Đ
ại

tâm lý NĐT hoảng loạn và giá chứng khoán rơi một cách mãnh liệt. Bất kì một nghiên
cứu nào trong giai đoạn này cũng trở nên mất ý nghĩa bởi “bug” trong phân tích số
liệu. Kể từ năm 2009, TTCK trong nước có sự phục hồi với những dấu hiệu đáng

ng

mừng, chỉ số chứng khoán bắt đầu có sự hoàn thiện và bắt đầu trở về với những quy
luật vốn có của nó. Vì vậy để nâng cao tính hiệu quả, ý nghĩa thực tiễn của đề tài,

ườ

nghiên cứu lựa chọn thời gian quan sát trong giai đoạn 1/2009 – 7/2013.
5. Phương pháp nghiên cứu

Tr

 Phương pháp thu thập số liệu: dữ liệu thứ cấp của cổ phiếu được lấy từ trang

web chứng khoán cổ phiếu Việt Nam: cophieu68.com; dữ liệu của các nhân tố kinh tế
vĩ mô lấy ở trang web của Tổng cục Thống kê và quỹ tiền tệ thế giới IMF.
 Phương pháp xử lí số liệu: Phương pháp định tính bằng đồ thị, Ước lượng mô
hình hồi quy đa biến – Phương pháp bình phương nhỏ nhất (OLS), Ước lượng mô hình
hiệu chỉnh sai số (ECM), Kiểm định quan hệ nhân quả Granger.
SVTH: NGUYỄN TUYẾT TRINH

GVHD: TS. TRẦN THỊ BÍCH NGỌC

7


ĐỀ TÀI: PHÂN TÍCH ẢNH HƯỞNG CỦA CÁC NHÂN TỐ KINH TẾ VĨ MÔ ĐẾN TTCK VIỆT NAM

PHẦN 2: NỘI DUNG VÀ KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU
CHƯƠNG 1: TỔNG QUAN VỀ ẢNH HƯỞNG CỦA CÁC BIẾN KINH TẾ
VĨ MÔ ĐẾN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN
1.1. Các nhân tố ảnh hưởng tới giá cổ phiếu

uế

Rủi ro là những thiệt hại mà NĐT không muốn xảy ra trong tương lai đối với
một danh mục đầu tư, bao gồm rủi ro không hệ thống và rủi ro có hệ thống. Cấu thành

tế
H

nên rủi ro là các nhân tố trong nền kinh tế có tác động tiêu cực đến danh mục đầu tư.
Vậy những nhân tố nào ảnh hưởng đến giá cổ phiếu và ảnh hưởng như thế nào?

Đối với chứng khoán nói chung và cổ phiếu nói riêng, khi lưu thông trên thị
trường đều tuân theo quy luật của thị trường. Giá của cổ phiếu được hình thành dựa

in

h

trên quy luật cung - cầu và sự mất cân bằng trên thị trường sẽ dẫn đến sự biến động về

giá cả hàng hóa. Do đó mà những nhân tố làm thay đổi lượng cung - cầu của cổ phiếu

cK

trên thị trường cũng chính là những nhân tố làm thay đổi giá cổ phiếu đó. Có rất nhiều
yếu tố ảnh hưởng đến giá cổ phiếu nhưng có thể chia làm 2 nhóm nhân tố chính: nhóm
nhân tố cơ bản và nhóm nhân tố vĩ mô. Khi tiến hành giao dịch trên thị trường, các

họ

NĐT thường dựa trên những nhân tố cơ bản lẫn nhân tố vĩ mô để đưa ra những quyết
định mua bán với giá cả phù hợp nhất.

Đ
ại

1.1.1. Nhân tố cơ bản

Trên thị trường, giá cổ phiếu được xác định dựa trên nền tảng các yếu tố cơ bản là:
 Tình hình lợi nhuận (ví dụ chỉ tiêu thu nhập trên mỗi cổ phiếu – EPS. EPS là

ng

thước đo để xác định phần lợi nhuận công ty tạo ra trên mỗi cổ phiếu).
 Hệ số định giá (ví dụ hệ số giá trên thu nhập mỗi cổ phiếu – P/E).

ườ

 Tính thanh khoản của một loại cổ phiếu phản ánh mức độ quan tâm của công

Tr

chúng đầu tư.
Trong đó, EPS là một thước đo phổ biến, nhưng ngoài ra còn có những thước

đo kế toán khác cũng được sử dụng để đánh giá tình hình lợi nhuận, ví dụ như cổ tức
trên mỗi cổ phiếu hay dòng tiền trên mỗi cổ phiếu. Đồng thời, bản thân EPS cũng có
thể được điều chỉnh theo những nguyên tắc tài chính nhằm tạo ra những con số phản
ánh chính xác hơn về tình hình lợi nhuận của công ty.

SVTH: NGUYỄN TUYẾT TRINH

GVHD: TS. TRẦN THỊ BÍCH NGỌC

8


ĐỀ TÀI: PHÂN TÍCH ẢNH HƯỞNG CỦA CÁC NHÂN TỐ KINH TẾ VĨ MÔ ĐẾN TTCK VIỆT NAM

Khi mua một cổ phiếu nào đó nghĩa là NĐT muốn mua một phần tương ứng
của dòng lợi nhuận công ty có thể tạo ra trong tương lai. Đây chính là cơ sở cho việc
xác định P/E, hay P/E thể hiện mức giá NĐT sẵn sàng trả cho một phần của dòng lợi
nhuận được hưởng trong tương lai từ việc đầu tư vào cổ phiếu đó. Một phần của dòng

uế

lợi nhuận được tạo ra này sẽ được chia dưới dạng cổ tức hay cổ phiếu thưởng; phần
còn lại sẽ được công ty giữ lại để tái đầu tư mở rộng hoạt động sản xuất kinh doanh.

tế

H

Dòng lợi nhuận tương lai là kết quả của mức lợi nhuận hiện tại và tỷ lệ tăng trưởng
trong tương lai.

Đối với hệ số định giá như P/E, thước đo này được quyết định bởi tỷ lệ tăng
trưởng lợi nhuận trong tương lai và tỷ lệ chiết khấu được dùng để quy dòng lợi nhuận

in

h

trong tương lai về giá trị hiện tại. Nghĩa là một công ty có tỷ lệ tăng trưởng dự kiến
cao sẽ dẫn đến hệ số định giá cao, nhưng tỷ lệ chiết khấu cao sẽ khiến cho hệ số định

cK

giá thấp. Tỷ lệ chiết khấu phụ thuộc vào mức độ rủi ro của loại cổ phiếu đó những yếu
tố vĩ mô như lạm phát hay lãi suất cơ bản trong nền kinh tế.
1.1.2. Nhân tố vĩ mô

họ

Nhóm nhân tố vĩ mô bao gồm tất cả những tác động bên ngoài đến việc hình
thành nên giá cổ phiếu. Có rất nhiều nhân tố tác động đến giá cổ phiếu và tùy vào mỗi

Đ
ại

yếu tố đều có những ảnh hưởng trực tiếp hay gián tiếp và ở những mức độ khác nhau.

Ngoài sự tác động của hai nhân tố nêu trên, giá cổ phiếu còn chịu ảnh hưởng
của các nhân tố khác như:

ng

 Môi trường chính trị: Có ảnh hưởng rất lớn đến TTCK. Yếu tố chính trị bao
gồm những thay đổi về Chính phủ và các hoạt động chính trị. Tuy nhiên ở nước ta tình

ườ

hình chính trị tương đối ổn định nên ta có thể bỏ qua yếu tố này.
 Môi trường xã hội và pháp luật: Hệ thống chính sách có tác động rất lớn

Tr

đến bản thân TTCK và hoạt động của các DN. Mỗi thay đổi chính sách có thể kéo theo
các tác động làm giá chứng khoán tăng hoặc giảm, nhất là trong những thời điểm nhạy
cảm. Đây là những yếu tố phi kinh tế nhưng cũng ảnh hưởng không nhỏ đến giá chứng
khoán trên thị trường. Nếu những yếu tố này có khả năng ảnh hưởng tích cực tới tình
hình kinh doanh của DN thì giá cổ phiếu của DN sẽ tăng lên.

SVTH: NGUYỄN TUYẾT TRINH

GVHD: TS. TRẦN THỊ BÍCH NGỌC

9


ĐỀ TÀI: PHÂN TÍCH ẢNH HƯỞNG CỦA CÁC NHÂN TỐ KINH TẾ VĨ MÔ ĐẾN TTCK VIỆT NAM

 Sự tiến triển của nền kinh tế quốc dân, tình hình kinh tế khu vực và thế
giới: Thông thường, giá cổ phiếu có xu hướng tăng khi nền kinh tế phát triển (và có xu
hướng giảm khi nền kinh tế yếu đi). Bởi khi đó, khả năng về kinh doanh có triển vọng
tốt đẹp, nguồn lực tài chính tăng lên, nhu cầu cho đầu tư lớn hơn nhiều so với nhu cầu

uế

tích luỹ và như vậy, nhiều người sẽ đầu tư vào cổ phiếu.
 Tâm lý nhà đầu tư: Theo thuyết lòng tin về giá cổ phiếu, yếu tố căn bản

tế
H

trong biến động của giá cổ phiếu là sự tăng hay giảm lòng tin của NĐT đối với tương

lai của giá cổ phiếu, của lợi nhuận DN và của lợi tức cổ phần. Vào bất cứ thời điểm
nào, trên thị trường cũng xuất hiện 2 nhóm người: nhóm người lạc quan và nhóm

h

người bi quan. Khi số tiền do người lạc quan đầu tư chiếm nhiều hơn, thị trường sẽ

in

tăng giá và khi số tiền bán ra của người bi quan nhiều hơn, thị trường sẽ hạ giá. Tỷ lệ
giữa 2 nhóm người này sẽ thay đổi tuỳ theo cách diễn giải của họ về thông tin, cả về

cK

chính trị lẫn kinh doanh, cũng như những đánh giá của họ về nền kinh tế nói chung và

TTCK nói riêng. Chính vì thế, cùng một loại chứng khoán, có người cho rằng, xấu quá
cần phải bán đi, nhưng ngược lại có người cho rằng, tương lai của nó rất sáng lạn cần

họ

phải mua vào. Điều này cũng lý giải tại sao trên TTCK lúc nào cũng có người mua,
người bán.

Đ
ại

 Ngoài ra, các hành động lũng đoạn, tung tin đồn nhảm, các biện pháp kỹ
thuật của nhà điều hành thị trường, ý kiến của các nhà phân tích... cũng có thể khiến
thị giá cổ phiếu biến động.

ng

1.2. Ảnh hưởng của các nhân tố vĩ mô đến giá cổ phiếu trên thị trường chứng khoán
Kinh nghiệm từ những nghiên cứu trước đây về mối quan hệ của các yếu tố

ườ

kinh tế vĩ mô đến mức độ biến động của TTCK cho thấy 7 nhân tố vĩ mô có tác động
mạnh đến hoạt động kinh tế của mỗi quốc gia nói chung và TTCK nói riêng bao gồm:

Tr

1.2.1. Chỉ số giá tiêu dùng
Lạm phát là sự mất giá của đồng tiền làm thay đổi hành vi tiêu dùng và đầu tư

của dân cư. Lạm phát thường được đo lường thông qua chỉ số giá tiêu dùng. Kinh
nghiệm từ các nước phát triển cho thấy lạm phát và TTCK có mối liên hệ nghịch
chiều, bởi lẽ xu hướng của lạm phát xác định tính chất tăng trưởng. Lạm phát tăng cao
luôn là dấu hiệu cho thấy nền kinh tế đang nóng, báo hiệu sự tăng trưởng kém bền
SVTH: NGUYỄN TUYẾT TRINH

GVHD: TS. TRẦN THỊ BÍCH NGỌC

10


ĐỀ TÀI: PHÂN TÍCH ẢNH HƯỞNG CỦA CÁC NHÂN TỐ KINH TẾ VĨ MÔ ĐẾN TTCK VIỆT NAM

vững, trong khi TTCK như nhiệt kế đo sức khỏe nền kinh tế. Khi lạm phát tăng cao,
tiền mất giá, người dân không muốn giữ tiền mặt hoặc gửi tiền trong ngân hàng mà
chuyển sang nắm giữ vàng, bất động sản, ngoại tệ mạnh... khiến một lượng vốn nhàn
rỗi đáng kể của xã hội nằm im dưới dạng tài sản “chết”. Thiếu vốn đầu tư, không tích

uế

lũy để mở rộng sản xuất, sự tăng trưởng của DN nói riêng và cả nền kinh tế nói chung
sẽ chậm lại.

tế
H

Lạm phát tăng cao còn ảnh hưởng trực tiếp tới các DN, dù hoạt động kinh
doanh vẫn có lãi, chia cổ tức ở mức cao nhưng tỷ lệ cổ tức khó gọi là hấp dẫn khi lạm

phát cao. Điều này khiến đầu tư chứng khoán không còn là kênh sinh lợi. Tác động

của lạm phát đến TTCK đã được khẳng định trong các nghiên cứu của Fama (1991);

in

h

Mohamed & cộng sự (2009).
1.2.2. Lãi suất

cK

Thông thường, lãi suất thực chất không là gì khác hơn là chi phí mà một người
phải trả cho việc sử dụng tiền của người khác. Thế nhưng câu chuyện về lãi suất khi
nó chuyển sang TTCK lại không dừng lại ở đó. Đối với nhân tố lãi suất, về mặt lý

họ

thuyết, lãi suất huy động tăng sẽ dẫn đến lãi suất cho vay tăng theo, làm tăng chi phí
vay vốn của các DN, hạn chế mở rộng quy mô sản xuất kinh doanh và qua đó làm

Đ
ại

giảm lợi nhuận, khiến cổ phiếu của các DN trở nên kém hấp dẫn hơn. Ngoài ra, khi chi
phí vay vốn DN tăng, sẽ hạ thấp lợi nhuận mà DN dùng để thanh toán cổ tức từ đó lợi
tức cho các cổ đông giảm. Cùng lúc đó, cổ tức hiện có từ cổ phiếu thường sẽ tỏ ra

ng

không mấy cạnh tranh đối với NĐT tìm lợi tức, sẽ làm họ chuyển hướng sang tìm

nguồn thu nhập tốt hơn ở bất cứ nơi nào có lãi suất cao (giả dụ lãi suất tiết kiệm). Hơn

ườ

nữa, lãi suất tăng còn gây tổn hại cho triển vọng phát triển của DN vì nó khuyến khích
DN giữ lại tiền mặt nhàn rỗi hơn là liều lĩnh dùng số tiền đó khuếch trương kinh

Tr

doanh. Ngược lại, lãi suất giảm có tác động tốt cho DN vì chi phí cho vay mượn xuống
thấp, và giá cổ phiếu thường tăng lên.
Bên cạnh đó, Fama(1981) đã đưa ra giải thích về mối quan hệ ngược chiều này

rằng khi lãi suất huy động trong nước tăng cũng có tác dụng thu hút luồng ngoại tệ đổ
vào, gián tiếp giúp đồng nội tệ tăng giá và do vậy tác động làm giảm tỷ giá hối đoái.
Do vậy mà các DN xuất khẩu trong bối cảnh này sẽ gặp phải khó khăn do hàng hóa
SVTH: NGUYỄN TUYẾT TRINH

GVHD: TS. TRẦN THỊ BÍCH NGỌC

11


ĐỀ TÀI: PHÂN TÍCH ẢNH HƯỞNG CỦA CÁC NHÂN TỐ KINH TẾ VĨ MÔ ĐẾN TTCK VIỆT NAM

xuất khẩu bị đắt lên, đồng thời trước đó đã chịu thêm chi phí vốn vay do lãi suất tăng.
Hệ quả là doanh thu của các DN này sẽ bị ảnh hưởng, dẫn đến kỳ vọng vào lợi nhuận
tương lai bị ảnh hưởng theo, làm giá cổ phiếu DN trên thị trường sa sút. Tuy nhiên, đối
với nhóm DN phải nhập khẩu phần lớn nguyên vật liệu đầu vào cho sản xuất kinh

uế

doanh, thì bối cảnh trên lại là lợi thế cho họ. Dù vậy, do ảnh hưởng của chi phí vốn
vay tăng lên, phần lợi thế này có nguy cơ bị triệt tiêu. Như vậy có thể thấy rằng, lãi

tế
H

suất và giá cổ phiếu thông thường có mối quan hệ ngược chiều.
1.2.3. Tỷ giá hối đoái

Tỷ giá hối đoái là tỷ lệ chuyển đổi của một đồng tiền này sang một đồng tiền
khác, nó thể hiện mối quan hệ tương đối giữa tiền tệ của một quốc gia với một đồng

in

h

ngoại tệ nào đó. Trong nghiên cứu này, tôi sử dụng tỷ giá hối đoái giữa VND và USD,
là tỷ lệ chuyển đổi giữa đồng Việt Nam và Đôla Mỹ. Cùng với quá trình quốc tế hóa,

cK

tất cả các hoạt động kinh doanh dù trực tiếp hay gián tiếp đều bị ảnh hưởng bởi các
hoạt động quốc tế. Nói cách khác, việc thay đổi tỷ giá hối đoái sẽ tác động đến vị thế
cạnh tranh của các DN và do đó, dòng tiền cũng thay đổi. Bailey & Chung (1995);

họ

Ajayi (1996); Granger (2000); Gautam Goswami & Sung-Chang Jung (1997) cho

rằng: tỷ giá hối đoái có thể tác động lên TTCK trên 2 khía cạnh khác nhau.

Đ
ại

Tỷ giá tác động lên khả năng cạnh tranh của các công ty trong nền kinh tế, mà cụ
thể chịu tác động mạnh mẽ nhất từ những biến động trong tỷ giá là các DN xuất nhập
khẩu,từ đó làm ảnh hưởng đến doanh thu và lợi nhuận của công ty. Nếu đồng nội tệ bị

ng

định giá thấp so với một đồng ngoại tệ chủ yếu nào đó thì giá cả xuất khẩu hàng hóa của
quốc gia trở nên rẻ hơn so với hàng hóa của nước ngoài, từ đó làm tăng khả năng cạnh

ườ

tranh của các DN xuất khẩu, tăng dòng tiền vào cho các DN này, từ đó làm tăng giá cổ
phiếu; trong khi đó giá cả hàng nhập khẩu sẽ trở nên đắt hơn, nghĩa là chi phí đầu vào

Tr

của các công ty nhập khẩu tăng, các nhà nhập khẩu mất đi khả năng cạnh tranh, và làm
giảm thu nhập của chúng. Từ đó, làm giảm giá cổ phiếu của những DN này. Ngược lại,
với trường hợp nếu đồng nội tệ bị định giá cao so với ngoại tệ chủ yếu thì giá cổ phiếu
của các DN xuất khẩu sẽ giảm do mất khả năng cạnh tranh trong thị trường quốc tế,
trong khi giá cổ phiếu của các DN nhập khẩu lại gia tăng do tiết kiệm được chi phí đầu

SVTH: NGUYỄN TUYẾT TRINH

GVHD: TS. TRẦN THỊ BÍCH NGỌC

12


ĐỀ TÀI: PHÂN TÍCH ẢNH HƯỞNG CỦA CÁC NHÂN TỐ KINH TẾ VĨ MÔ ĐẾN TTCK VIỆT NAM

vào. Như vậy, ảnh hưởng của những thay đổi trong tỷ giá lên TTCK tùy thuộc rất lớn
vào ưu thế tương đối của các khu vực xuất và nhập khẩu trong nền kinh tế.
Tỷ giá có thể ảnh hưởng lên tỷ suất sinh lợi của TTCK thông qua tác động của
nó đối với sự chu chuyển dòng vốn đầu tư gián tiếp vào TTCK của các quốc gia. Nếu

uế

nội tệ được kỳ vọng tăng giá so với các ngoại tệ chủ yếu thì thị trường sẽ trở nên hấp
dẫn đối với các NĐT nước ngoài. Điều này có thể dẫn đến sự gia tăng trong cầu chứng

tế
H

khoán và đẩy giá chứng khoán tăng. Một sự lo ngại giảm giá đồng tiền sẽ làm cho các

NĐT nước ngoài rút khỏi thị trường, áp lực bán chứng khoán để rút vốn có thể làm
TTCK của quốc gia sụt giảm.
1.2.4. Cung tiền M2

in

h

Quan hệ cơ bản giữa lượng cung tiền và TTCK là cùng chiều được thể hiện

thông qua chính sách tiền tệ.

cK

Chính sách tiền tệ mở rộng: Nếu lượng cung tiền mở rộng sẽ dẫn đến một sự
gia tăng trong tiêu dùng hàng hóa cũng như làm gia tăng việc sử dụng các tài sản tài
chính mà chứng khoán là một trong số đó. Khi lượng cung tiền tăng, thanh khoản vượt

họ

trội sẽ ảnh hưởng đến TTCK khá mạnh do tác động của chính sách tiền tệ tương đối
nhanh và trực tiếp. Chính sách mở rộng tiền tệ làm giảm lãi suất của nền kinh tế, làm

Đ
ại

giảm lãi suất chiết khấu của chứng khoán qua đó làm tăng giá kỳ vọng và tăng thu
nhập.

Chính sách tiền tệ thắt chặt: Lãi suất cao hơn do ảnh hưởng của chính sách tiền

ng

tệ thắt chặt thường có tác động xấu cho TTCK. Lý do: thứ nhất, làm giảm giá của
chứng khoán do làm tăng lãi suất chiết khấu trong các mô hình định giá; thứ hai, làm

ườ

cho các chứng khoán thu nhập cố định trở thành một lựa chọn hấp dẫn hơn làm giảm
thanh khoản vào cổ phiếu; thứ ba, làm giảm xu hướng vay mượn để đầu tư vào chứng

Tr

khoán; và cuối cùng, làm tăng chi phí vận hành DN do đó ảnh hưởng đến lợi nhuận
công ty.
1.2.5. Giá dầu thô
Ferson & Harvey (1994); Hosseini S.M, Z.Ahmad & Y,W.Lai (2011); Mohan
N& H.Singh (2011); Cong et al.(2008); Gogineni (2008); Weidenmier, Davis, &
Aliaga-Diaz (2008) đã đưa ra các giả định để làm sáng tỏ vấn đề: giá dầu có cần được
SVTH: NGUYỄN TUYẾT TRINH

GVHD: TS. TRẦN THỊ BÍCH NGỌC

13


ĐỀ TÀI: PHÂN TÍCH ẢNH HƯỞNG CỦA CÁC NHÂN TỐ KINH TẾ VĨ MÔ ĐẾN TTCK VIỆT NAM

xét đến trong số những nhân tố hệ thống có ảnh hưởng đến TSSL và định giá cổ phiếu
hay không?
Là một hàng hóa đầu vào quan trọng của các ngành sản xuất, việc tăng giá dầu
sẽ có những ảnh hưởng nhất định tới việc tăng chi phí của các DN và nền kinh tế, việc

uế

tăng giá xăng sẽ tiếp tục tạo áp lực lên lạm phát và do đó làm giảm kỳ vọng về việc
giảm lãi suất trong thời gian tới. Do đó, tác động của thực tế này trước mắt tới TTCK

tế
H

rõ ràng là không mấy tích cực.

Riêng đối với các quốc gia xuất khẩu dầu mỏ, giá dầu được xem như giá cả của
một loại hàng hóa có khả năng đem về thu nhập cho nền kinh tế từ đó kích thích
TTCK phát triển. Vì vậy, giá dầu thô và chỉ số giá cổ phiếu thường thể hiện tương

in

h

quan dương.
1.2.6. Giá vàng

cK

Vàng khác với các tài sản khác bởi vì tiềm năng đối với vàng là tính thanh
khoản cao và nó phản ứng với những thay đổi giá1. Sự biến động của giá vàng ảnh
hưởng đến phần lớn các nền kinh tế trên thế giới trong đó có TTCK. Các NĐT có thói

họ

quen sử dụng chiến lược quản trị rủi ro đơn giản là đa dạng hóa trong danh mục đầu tư
của họ các hàng hóa có cả đầu tư vàng hoặc dầu vì hai khoản đầu tư này thường có

Đ
ại

mối quan hệ nghịch đảo với xu huớng của TTCK.
Vàng và chỉ số biến động của thị trường có quan hệ nhân quả theo chiều giá

vàng tăng thì độ hỗn loạn của nền kinh tế tăng. Khi giá vàng biến động tăng điều này

ng

có nghĩa là thị trường đang hoảng loạn và từ đó làm giảm đi niềm tin của NĐT. Các
NĐT thường đầu tư vàng, cả trực tiếp và gián tiếp để phòng ngừa rủi ro.

ườ

Tóm lại, có thể thấy rằng giá vàng trong lịch sử thường được xem là công cụ

giúp tránh thiệt hại xảy ra trong thời kỳ lạm phát, bất ổn xã hội, và chiến tranh - các

Tr

thời kỳ mà giá cổ phiếu luôn luôn sụt giảm. Trong các cuộc khủng hoảng như thế này,
giá vàng tăng mạnh khi giá chứng khoán sụt giảm, mặc dù mức độ tác động mạnh yếu
có thể khác nhau đối với từng nền kinh tế.

1

Lawrence, 2003, dẫn từ Nguyễn Thị Hòa, 2011

SVTH: NGUYỄN TUYẾT TRINH

GVHD: TS. TRẦN THỊ BÍCH NGỌC

14

ĐỀ TÀI: PHÂN TÍCH ẢNH HƯỞNG CỦA CÁC NHÂN TỐ KINH TẾ VĨ MÔ ĐẾN TTCK VIỆT NAM

1.2.7 Sản lượng công nghiệp
TTCK có mối quan hệ với sự thay đổi hoạt động công nghiệp trong dài hạn. Giá
chứng khoán bao gồm giá trị của dòng tiền trong tương lai, một nền kinh tế tăng trưởng sẽ
làm tăng khả năng tạo ra dòng tiền của các công ty trong nền kinh tế từ đó làm tăng giá

uế

chứng khoán. Tỷ suất sinh lợi của chứng khoán hàng tháng có thể không có tương quan
cao với sự thay đổi hàng tháng của sản lượng công nghiệp, mặc dầu những thay đổi này

tế
H

có thể chứa đựng thông tin phù hợp để định giá. Sự thay đổi hàng tháng trong giá chứng

khoán phản ánh sự thay đổi của sản lượng công nghiệp kỳ vọng trong tương lai. Điều này
đã được các nhà nghiên cứu: Fama (1981, 1990); Schwert (1990); Canova & De Nicolo
(1995); Bodie (1976); Geske & Roll (1983); Rozeff (1984); Pearce & Roley (1983, 1985);

in

h

Fischer & Merton (1984); Chen, Roll, & Ross (1986); Barro (1990); Domian & Louton
(1997); Foresti (2006) làm sáng tỏ trong các nghiên cứu của mình.

mô đến thị trường chứng khoán

cK

1.3. Vai trò, ý nghĩa của việc nghiên cứu sự ảnh hưởng của các nhân tố kinh tế vĩ

Giá cả chứng khoán là một chỉ tiêu rất nhạy cảm trong môi trường tổng thể của hệ

họ

thống kinh tế xã hội, trước hết là độ an toàn của nền tài chính quốc gia. Việc nghiên cứu
ảnh hưởng các yếu tố kinh tế vĩ mô đến TTCK Việt Nam trong dài hạn và sự điều chỉnh

Đ
ại

trong ngắn hạn nhằm định lượng các mối quan hệ đó, tìm ra nhân tố chính tác động mạnh
đến TTCK, góp phần giúp Chính phủ xem xét đưa ra các chính sách hợp lý; giúp những
NĐT đưa ra các quyết định trong đầu tư cổ phiếu sáng suốt. Hơn thế nữa, với việc nghiên

ng

cứu vấn đề này, ta có thể bước đầu đặt tiền đề cho những nghiên cứu chuyên sâu về vấn
đề: Chỉ số giá chứng khoán đã có thể được coi là phong vũ biểu của nền kinh tế hay chưa?

ườ

TTCK Việt Nam có hiệu quả về mặt thông tin hay không? Từ đó có thể sử dụng chỉ số
TTCK để định lượng những tác động của bong bóng tài sản trong nền kinh tế hay không?

Tr

Tức là nhìn vào sự tăng giảm của chỉ số giá cổ phiếu trên TTCK ta có thể rút ra những kết
luận xác thực về mức độ suy thoái hay tăng trưởng của một nền kinh tế. Bởi vì, sự tăng
trưởng của TTCK sẽ làm gia tăng của cải của hộ gia đình và thông qua việc chi tiêu sự gia
tăng thêm trên chứng khoán của hộ gia đình sẽ thúc đẩy kinh tế phát triển và quay ngược
lại. Còn khi nền kinh tế xuất hiện dấu hiệu đi xuống, người dân sẽ có xu hướng nắm giữ
những tài sản có tính rủi ro thấp và thanh khoản tốt. Do đó, lúc này họ có xu hướng nắm
SVTH: NGUYỄN TUYẾT TRINH

GVHD: TS. TRẦN THỊ BÍCH NGỌC

15


ĐỀ TÀI: PHÂN TÍCH ẢNH HƯỞNG CỦA CÁC NHÂN TỐ KINH TẾ VĨ MÔ ĐẾN TTCK VIỆT NAM

giữ tiền mặt để chi dùng hơn là đầu tư, nên sẽ làm chỉ số chứng khoán sụt giảm. Tóm lại,
TTCK có phải là đại diện cho kỳ vọng của người dân về nền kinh tế và nó sẽ phản ánh
nền kinh tế thông qua chỉ số thị trường hay không? Đó là những câu hỏi lớn mà mọi nền
kinh tế, mọi nhà hoạch định chính sách đều quan tâm.

uế

1.4. Tổng quan về phương pháp nghiên cứu:
Nghiên cứu tiếp cận phương pháp của Engle – Granger (1987) với việc kiểm tra

tế
H

đồng liên kết và ước lượng mô hình hiệu chỉnh sai số ECM (Error Correction Model)

để kiểm tra ảnh hưởng của các biến kinh tế vĩ mô đến giá cổ phiếu trên TTCK Việt
Nam trong ngắn và dài hạn.

Thực tế cho thấy nhiều nghiên cứu đã tìm thấy có một độ trễ ảnh hưởng giữa

in

h

các biến kinh tế vĩ mô và giá chứng như nghiên cứu của Samarakoon (1996), Gjerde
(1999), Chen (1991), Bilson (2001),… Vì vậy việc đưa biến trễ vào mô hình nghiên

cK

cứu có thể giúp ta nhận ra sự chậm điều chỉnh hay tính cứng nhắc của biến phụ thuộc.
Trong đó: lvni, lcpi, lint, lex, lm2, lop, lig và lip lần lượt là logarit của chỉ số VN-

họ

Index, chỉ số giá tiêu dung, tỷ giá, cung tiền, giá dầu, giá vàng và sản lượng công nghiệp.

Đ
ại

Tìm bậc của sai phân

Tr

ườ

ng

Ước lượng mối quan hệ dài hạn

Kiểm định đồng liên kết

Ước lượng mô hình hiệu chỉnh sai số

Kiểm định nhân quả 2 biến Granger
Granger
Sơ đồ 1.4: Mô hình nghiên cứu đề xuất

SVTH: NGUYỄN TUYẾT TRINH

GVHD: TS. TRẦN THỊ BÍCH NGỌC

16


ĐỀ TÀI: PHÂN TÍCH ẢNH HƯỞNG CỦA CÁC NHÂN TỐ KINH TẾ VĨ MÔ ĐẾN TTCK VIỆT NAM

Để kiểm tra ảnh hưởng của các biến kinh tế vĩ mô đến chỉ số giá cổ phiếu trên
TTCK Việt Nam, đề tài vận dụng cơ sở lý thuyết và kinh nghiệm từ các nghiên cứu
của các tác giả khác để đề xuất mô hình toán nghiên cứu như sau:
LVNI = F (LCPI, LINT, LEX, LM2, LOP, LIG, LIP)

uế

1.4.1. Tính dừng
1.4.1.1. Chuỗi thời gian

tế
H

Chuỗi thời gian là một chuỗi các giá trị của một đại lượng nào đó được ghi

nhận tuần tự theo thời gian. Các giá trị chuỗi thời gian của đại lượng Y được kí hiệu:
Y1, Y2,…Yt, … Yn với Yt là giá trị quan sát của Y ở thời điểm t. Dữ liệu chuỗi thời
gian phổ biến nhất là dữ liệu tài chính được ghi nhận qua thời gian dài, và thường có

in

h

số lượng quan sát khá lớn.
1.4.1.2. Khái niệm tính dừng

cK

Một quá trình ngẫu nhiên Yt được coi là dừng nếu kỳ vọng (trung bình),
phương sai không đổi theo thời gian và hiệp phương sai giữa hai thời điểm chỉ phụ
thuộc vào khoảng cách và độ trễ về thời gian giữa hai thời đoạn này chứ không phụ

họ

thuộc vào thời điểm thực tế mà đồng phương sai được tính.
Cụ thể, Yt được gọi là dừng nếu:

Đ
ại

 Trung bình: E (Yt) = µ = const

 Phương sai: Var (Yt) = E (Yt –µ)2 = σ2 = const
 Đồng phương sai: Cov (Yt-k, Yt) = E [(Yt – µ) (Yt-k – µ)]= γk = const

ng

Quá trình ngẫu nhiên Yt được coi là không dừng nếu nó vi phạm ít nhất một
trong ba điều kiện trên.

ườ

1.4.1.3. Cách kiểm định tính dừng của chuỗi thời gian
Tính dừng của chuỗi thời gian có thể được nhận biết dựa trên đồ thị của

Tr

chuỗi thời gian, đồ thị hàm tự tương quan mẫu hay kiểm định Dickey-Fuller (kiểm
định nghiệm đơn vị). Nếu đồ thị Y=f(t) của chuỗi thời gian cho thấy trung bình và
phương sai của quá trình Yt không đổi theo thời gian, thì chuỗi thời gian đó có thể
có tính dừng.
1.4.1.3.1. Tự tương quan ACF (Autocorrelation function)
ACF với độ trễ k, ký hiệu bằng ρk, được xác định như sau:
SVTH: NGUYỄN TUYẾT TRINH

GVHD: TS. TRẦN THỊ BÍCH NGỌC

17