Hoàn Thiện Và Phát Triển Thị Trường Trái Phiếu Doanh Nghiệp Tại Việt Nam

BỘ TÀI CHÍNH
SỞ GIAO DỊCH CHỨNG KHỐN HÀ NỘI

ĐỀ ÁN
HỒN THIỆN VÀ PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU DOANH
NGHIỆP TẠI VIỆT NAM

(Dự thảo trình UBCKNN)

Hà Nội, tháng 2/2016

1


MỤC LỤC

DANH MỤC VIẾT TẮT.....................................................................................................................5
KẾT CẤU ĐỀ ÁN................................................................................................................................7
PHẦN I: THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU DOANH NGHIỆP.............................................................8
I.THỰC TRẠNG THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU DOANH NGHIỆP VIỆT NAM.........................8
1.Cơ cấu tổ chức thị trường...............................................................................................................8
1.1. Cơ quan quản lý..........................................................................................................................8
1.2.Tổ chức thị trường........................................................................................................................8
1.3.Tổ chức tham gia thị trường khác................................................................................................9
2.Thị trường phát hành trái phiếu doanh nghiệp...............................................................................9
2.1.Tổng quan về thị trường phát hành trái phiếu doanh nghiệp.......................................................9
2.1.1.Sản phẩm/ hàng hóa.................................................................................................................9
2.1.2.Quy mơ phát hành hàng năm...................................................................................................9
2.1.3.Cơ cấu kỳ hạn..........................................................................................................................10
2.1.4.Cơ cấu nhà đầu tư...................................................................................................................11
2.1.5.Phát hành trái phiếu doanh nghiệp:........................................................................................11

2.1.5.1.Về điều kiện phát hành........................................................................................................12
2.1.5.2.Về phương thức phát hành..................................................................................................13
2.1.5.3.Về công bố thông tin............................................................................................................14
2.2.Đánh giá chung..........................................................................................................................14
2.2.1.Về quy mô thị trường..............................................................................................................14
2.2.2.Về cơ sở pháp lý......................................................................................................................15
2.2.3.Về cách thức phát hành...........................................................................................................15
2.2.4.Về thông tin thị trường...........................................................................................................16
2.2.5.Các vấn đề khác......................................................................................................................16
3.Thị trường giao dịch TPDN............................................................................................................16
3.1.Tổng quan về thị trường giao dịch TPDN....................................................................................16
3.1.1.Quy mô thị trường..................................................................................................................16
3.1.2.Giao dịch TPDN.......................................................................................................................17
3.1.2.1.Trái phiếu OTC......................................................................................................................18
3.1.2.2.Trái phiếu niêm yết...............................................................................................................18
3.1.3.Hạ tầng phục vụ thị trường trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam..............................................19
3.2.Đánh giá chung..........................................................................................................................21
3.2.1.Về cơ cấu tổ chức....................................................................................................................21
3.2.2.Về giao dịch.............................................................................................................................21
2


3.2.3.Các chính sách phát triển........................................................................................................22
II. Kinh nghiệm quốc tế trong việc phát triển thị trường trái phiếu doanh nghiệp..........................22
2.1 Quy mơ thị trường.....................................................................................................................23
2.2Tính thanh khoản........................................................................................................................24
2.3 Cơ cấu quản lý thị trường..........................................................................................................26
2.4 Thị trường phát hành.................................................................................................................27
2.4.1Hàng hóa..................................................................................................................................27
2.4.2Phát hành.................................................................................................................................27

2.4.2.1Trước phát hành...................................................................................................................28
2.4.2.2Phát hành..............................................................................................................................28
2.4.2.3Sau phát hành.......................................................................................................................28
2.4.3Thông tin phát hành.................................................................................................................29
2.5 Thị trường thứ cấp.....................................................................................................................29
2.5.1Tổ chức giao dịch.....................................................................................................................29
2.5.2Lưu ký và thanh tốn...............................................................................................................30
2.5.3Tổ chức thơng tin.....................................................................................................................30
2.5.3.1Niêm yết trái phiếu doanh nghiệp........................................................................................30
2.5.3.2Công bố thông tin.................................................................................................................31
2.6 Tổ chức tham gia thị trường.......................................................................................................32
2.6.1Tổ chức định mức tín nhiệm....................................................................................................32
2.6.2Tổ chức đầu tư.........................................................................................................................33
2.7 Bài học kinh nghiệm đối với thị trường Việt Nam......................................................................33
PHẦN II..............................................................................................................................................35
GIẢI PHÁP TỔ CHỨC THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU..................................................................35
DOANH NGHIỆP TẠI VIỆT NAM................................................................................................35
1.Mục tiêu tổ chức thị trường.........................................................................................................35
1.1 Mục tiêu tổng quát....................................................................................................................35
1.2Mục tiêu cụ thể...........................................................................................................................35
1.2.1Mục tiêu định lượng................................................................................................................35
1.2.2Mục tiêu định tính...................................................................................................................35
2.Giải pháp phát triển thị trường.....................................................................................................36
2.1. Hoạt động phát hành trên thị trường sơ cấp............................................................................36
2.1.1 Điều kiện phát hành................................................................................................................36
2.1.2 Thủ tục đăng ký/cấp phép phát hành.....................................................................................37
2.1.3 Phát hành................................................................................................................................37
2.1.4 Thông tin về TPDN..................................................................................................................39
3

2.2.Thị trường thứ cấp.....................................................................................................................39
2.2.1.Mơ hình tổ chức thị trường....................................................................................................39
2.2.2.Các kiến nghị về mặt chính sách.............................................................................................42
2.2.2.1.Quy chuẩn thơng tin trao đổi...............................................................................................42
2.2.2.2.Thơng lệ giao dịch................................................................................................................42
2.2.2.3.Quy định về báo cáo, giám sát.............................................................................................43
2.2.2.4.Phòng ngừa rủi ro giao dịch, thanh tốn..............................................................................43
2.2.2.5.Hạ tầng về cơng nghệ thơng tin...........................................................................................44
PHẦN III............................................................................................................................................44
LỘ TRÌNH VÀ TỔ CHỨC TRIỂN KHAI PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU DOANH NGHIỆP...........44
1.Lộ trình thực hiện.........................................................................................................................44
2.Tổ chức thực hiện..........................................................................................................................45

4


DANH MỤC VIẾT TẮT
THUẬT NGỮ
Sở Giao dịch Chứng khoán
Ủy ban Chứng khốn Nhà nước
Trái phiếu Chính phủ
Trái phiếu doanh nghiệp
Nhà đầu tư
Thị trường chứng khốn
Ngân hàng thương mại
Cơng ty chứng khoán
Thị trường giao dịch phi tập trung
Sở Giao dịch Chứng khốn Hà Nội
Sở Giao dịch Chứng khốn Hồ Chí

VIẾT TẮT
Sở GDCK
UBCKNN
TPCP
TPDN
NĐT
TTCK
NHTM
CTCK
OTC
HNX
HOSE

Minh
Trung tâm Lưu ký Chứng khoán Việt
Nam

5

VSD


TÍNH CẤP THIẾT CỦA ĐỀ ÁN

Từ năm 2009, thị trường trái phiếu Chính phủ đã được tổ chức và đưa vào
vận hành tại Sở GDCK Hà Nội với mơ hình tập trung đấu thầu, giao dịch tại Sở
GDCK Hà Nội và lưu ký, thanh toán tại Trung tâm Lưu ký chứng khoán Việt
Nam. Sau 06 năm hoạt động, thị trường TPCP đã ghi nhận các bước phát triển
tích cực cả về cấu trúc, quy mô, chất lượng thanh khoản, hỗ trợ tích cực, hiệu

quả cho cơng tác huy động vốn của ngân sách nhà nước cho đầu tư phát triển
cũng như tạo thị trường minh bạch, hiệu quả cho các NĐT. Quy mô thị trường
tăng 4,3 lần; thanh khoản tăng 10,16 lần. Thị trường thu hút sự quan tâm lớn
của Chính phủ, nhà đầu tư được các tổ chức tài chính quốc tế đánh giá là một
trong các thị trường phát triển nhanh nhất Đông Á thời gian qua.
Bên cạnh sự phát triển của thị trường TPCP, ngược lại, thị trường TPDN
đang rất manh mún, mới đạt khoảng 2,5% GDP, Cấu trúc thị trường hầu như
chưa định hình. Thị trường sơ cấp còn nhiều hạn chế, thị trường thứ cấp hầu
như không ghi nhận giao dịch, thông tin hầu như khơng có. Thị trường cịn thiếu
vắng nhiều điều kiện căn bản như tổ chức địnhV mức tín nhiệm; tổ chức định
giá trái phiếu.
Khi bắt đầu triển khai xây dựng thị trường TPCP cách đây 06 năm, Lãnh
đạo Bộ Tài chính, UBCKNN đã đặt ra mục tiêu chiến lược xây dựng thị trường
TPCP trước, trên cơ sở đó sẽ phát triển tiếp từng bước thị trường TPDN. Quan
điểm, mục tiêu đó được cụ thể hóa trong Quyết định 261/QĐ-BTC của Bộ Tài
chính về lộ trình phát triển thị trường TP Việt Nam đến năm 2020, Quyết định
số 252/QĐ-TTg của Thủ tướng Chính phủ ngày ngày 1/3/2012 về phê duyệt
Chiến lược phát triển TTCK giai đoạn 2011-2020. Đặc biệt, trong quá trình tái
cơ cấu nền kinh tế với 3 trọng tâm: Tái cấu trúc đầu tư công; tái cấu trúc hệ
thống ngân hàng thương mại và tái cấu trúc doanh nghiệp nhà nước thì việc tái
cấu trúc thị trường TPDN được coi là rất cần thiết
Trên cơ sở đó, Sở GDCK Hà Nội đã nghiên cứu và xây dựng đề án sơ bộ
“Tổ chức thị trường TPDN Việt Nam”. Đề án thực hiện nghiên cứu thực trạng
thị trường TPDN Việt Nam kết hợp đúc rút kinh nghiệm quốc tế từ đó đề xuất
giải pháp tổ chức thị trường TPDN gắn với tái cấu trúc thị trường chứng khoán.
Giải pháp trong đề án bao hàm các nội dung xây dựng mơ hình tổ chức thị
trường, cải cách phát hành, phát triển các hệ thống nền tảng cơ sở cho thị
trường, đặc biệt là hệ thống thông tin. Các vấn đề pháp lý, cơ chế chính sách,
định giá, định mức tín nhiệm và thơng lệ mark to market sẽ được nghiên cứu
kiến nghị lộ trình áp dụng. Ngồi ra, đề án sẽ nghiên cứu và kiến nghị một số

nền tảng cơ bản mà các nước Asean +3 đang hướng tới để Việt Nam có thể triển
khai kết nối thị trường trái phiếu Asean +3 vào khoảng cuối năm 2020.

6


KẾT CẤU ĐỀ ÁN
Kết cấu đề án gồm 03 phần chính như sau:
-

Phần 1: Thực trạng thị trường TPDN Việt Nam;

-

Phần 2: Giải pháp phát triển thị trường TPDN Việt Nam;

-

Phần 3: Lộ trình và Tổ chức Thực hiện

7


PHẦN I: THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU DOANH NGHIỆP

I. Thực trạng thị trường trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam
1. Cơ cấu tổ chức thị trường
Sự phát triển của thị trường cổ phiếu từng bước thúc đẩy việc hình thành
thị trường trái phiếu doanh nghiệp. Cho tới nay, thị trường này đã từng bước trở
thành một cấu phần của thị trường chứng khốn Việt Nam, bao gồm các cấu

phần chính như sau:
1.1.

Cơ quan quản lý

- Bộ Tài Chính: Là cơ quan tổng hợp, theo dõi tình hình phát hành trái
phiếu doanh nghiệpthơng qua Vụ tài chính Ngân hàng BTC. Cần lưu ý, Bộ Tài
chính khơng có nghĩa vụ chấp thuận phương án phát hành trái phiếu của doanh
nghiệp hoặc xác nhận doanh nghiệp đủ điều kiện phát hành trái phiếu. Riêng đối
với trái phiếu doanh nghiêp phát hành quốc tế, còn phải báo cáo NHNN
-

UBCKNN: Là đơn vị thuộc Bộ Tài chính và là cơ quan trực tiếp quản
lý thị trường chứng khốn. Cơ quan này có trách nhiệm cấp phép cho doanh
nghiệp (i) thực hiện phát hành trái phiếu doanh nghiệp dưới hình thức chào bán
ra cơng chúng; (ii) tổ chức phát hành chào bán, phát hành riêng lẻ TPDN; (iii) tổ
chức phát hành chào bán TPDN riêng lẻ có khả năng chuyển đổi, TPDN kèm
chứng quyền;
- Các cơ quan quản lý chuyên ngành cấp phép hoặc cho ý kiến việc
phát hành riêng lẻ trái phiếu của các doanh nghiệp chuyên ngành, ví dụ như
Ngân hàng nhà nước cấp phép việc phát hành trái phiếu của các tổ chức tín
dụng; Cục giám sát bảo hiểm cấp phép phát hành trái phiếu của các doanh
nghiệp bảo hiểm.
- Đối với doanh nghiệp thông thường, thì việc phát hành riêng lẻ trái
phiếu doanh nghiệp thì chỉ cần cấp có thẩm quyền của doanh nghiệp phê duyệt
và báo cáo Bộ Tài chính, NHNN (trong trường hợp phát hành quốc tế).
1.2. Tổ chức thị trường
o

Thị trường niêm yết

- Sở GDCK Hà Nội và Tp HCM: Tổ chức vận hành thị trường thứ cấp
TPDN niêm yết
- Trung tâm lưu ký chứng khoán: Lưu ký, đăng ký và thanh toán giao
dịch TPDN niêm yết, đại lý thanh toán, thực hiện quyền TPDN đăng ký, lưu ký
nhưng chưa niêm yết
o

Thị trường phi niêm yết
8


- Ngân hàng thương mại/ Cơng ty chứng khốn: Đối với trái phiếu
không được niêm yết, Ngân hàng thương mại/CTCK được sự cấp phép của Bộ
Tài chính trở thành đại lý chuyển nhượng.
1.3. Tổ chức tham gia thị trường khác
- Tổ chức phát hành: Tổ chức xin cấp phép được phát hành trái phiếu.
Thực tế hiện nay thường là các công ty cổ phần và công ty TNHH;
- Tổ chức tư vấn: Là tổ chức tư vấn hướng dẫn các thủ tục của đợt phát
hành trái phiếu cũng như mục đích sử nguồn vốn trái phiếu sao cho có hiệu quả.
Hiện tổ chức tư vấn thường là các CTCK;
- Tổ chức bảo lãnh: Là tổ chức tham gia cam kết bảo lãnh cho đợt phát
hành trái phiếu đó, hiện nay là các cơng ty chứng khốn, NHTM hoặc các định
chế tài chính;
- Nhà đầu tư: Tham gia đăng ký mua trái phiếu, đối tượng chủ yếu là
NHTM hoặc quỹ đầu tư.
2. Thị trường phát hành trái phiếu doanh nghiệp
2.1.

Tổng quan về thị trường phát hành trái phiếu doanh nghiệp.

Đối với thị trường trái phiếu doanh nghiệp tại Việt Nam nói riêng và thị
trường quốc tế nói chung, thị trường phát hành luôn là cấu phần quan trọng,
quyết định quy mô và tính thanh khoản cho thị trường trái phiếu nói chung và
đặc biệt là thị trường thứ cấp. Đây là thước đo về khả năng cung ứng nhu cầu về
vốn cho doanh nghiệp.
2.1.1. Sản phẩm/ hàng hóa
Tuy là một thị trường cịn chưa phát triển hồn thiện, về sản phẩm/ hàng
hóa, ngoại trừ trái phiếu Sukuk, tại Việt Nam đã tồn tại hầu hết các loại trái
phiếu doanh nghiệp phổ biến trên thế giới, gồm: Trái phiếu không chuyển đổi,
Trái phiếu có thể chuyển đổi, Trái phiếu kèm chứng quyền; Trái phiếu có bảo
đảm, Trái phiếu khơng có bảo đảm; Trái phiếu có thể mua lại trước hạn, Trái
phiếu có thể bán lại trước hạn; Trái phiếu có lãi suất cố định, Trái phiếu có lãi
suất thả nổi, Trái phiếu có định mức tín nhiệm hoặc khơng. Trái phiếu khơng trả
lãi định kỳ ít được phát hành.
2.1.2. Quy mơ phát hành hàng năm
Về quy mô phát hành hàng năm, thị trường phát hành của Việt Nam tương
đối ổn định trong những năm gần đây, khối lượng phát hành TPDN hàng năm
dao động trong khoảng 25.000 đến 30.000 tỷ đồng và không thay đổi nhiều từ
2010 đến 2014. Do quy mô tuyệt đối không đổi, tỷ trọng khối lượng phát hành
hàng năm so với GDP giảm dần và hiện đang ở mức dưới 1% so với GDP.

9


Đơn vị: Tỷ đồng

Biểu đồ 1: Khối lượng phát hành TPDN từ năm 2010-2014
Trong số gần 30.000 tỷ TPDN phát hành hàng năm, khoảng 99% TPDN
phát hành theo hình thức riêng lẻ. Trong giai đoạn 2013-2015, chỉ có khoảng

7.000 tỷ TPDN được coi là phát hành ra công chúng, chủ yếu là TPDN chuyển
đổi, TPDN phát hành có kèm chứng quyền.
Đơn vị: Tỷ
đồng
Quy mô phát
hành đại
chúng (tỷ
đồng)

Năm

Quy mô phát
hành riêng lẻ
(tỷ đồng)

Tổng quy mô
phát hành
(UBCK)

Tỷ lệ phát
hành đại
chúng (%)

Tỷ lệ phát
hành riêng lẻ
(%)

2
012

214

28,707

28,921

0.74

99.26

210

34,412

34,622

0.61

99.39

1189

22,922

24,111

4.93

95.07

-

100.00

2
013
2
014
2
015*

0

-

Bảng 1: Quy mô phát hành trái phiếu Doanh nghiệp tại Việt Nam
* Ghi chú: Tính đến tháng 11/2015 khơng có phiên phát hành trái phiếu doanh
nghiệp ra đại chúng.

2.1.3. Cơ cấu kỳ hạn
Bên cạnh cơ cấu về hình thức phát hành, số liệu phát hành cũng cho thấy
sự phân loại rõ ràng về cơ cấu kỳ hạn. Cơ cấu kỳ hạn phát hành của TPDN có
một sự tập trung ở các kỳ hạn 3-5 năm và trên 5 năm. Hai kỳ hạn này chiếm tỷ
trọng khá lớn, đặc biệt cho thấy nhu cầu của tổ chức phát hành về công cụ nợ kỳ
hạn dài này.
Đơn vị: Tỷ đồng
10


Kỳ hạn

Đăng ký
Số liệu

Phát hành

Tỷ lệ

Số liệu

Tỷ lệ

Dư nợ
Số liệu

Tỷ lệ

Dưới 3 năm

23.984

17%

20.202

20%

16.886

17%

3 – 5 năm

48.023

35%

36.379

36%

36.379

37%

Trên 5 năm

65.988

48%

44.708

44%

44.7076

46%

Tổng

137.996

100%

101.228

100%

97.972

100%

Bảng 2: Cơ cấu kỳ hạn của TPDN từ năm 2012-2015
2.1.4. Cơ cấu nhà đầu tư

Khảo sát về khía cạnh nhà đầu tư, thành viên tham gia thị trường phát hành,
bảng sau thống kê cơ cấu của nhà đầu tư tham gia thị trường TPDN ở khâu phát
hành giai đoạn 2013-2015.
NHTM Quỹ đầu tư

CTCK

CTBH Cá nhân

Khác

Tổng

Trong nước 73,24%

2,57%

15,21%

0,80%

1,87%

6,31%

100%

Nước ngoài

41,56%

21,51%

0,00%

0,00%

34,65%

100%

2,28%

Bảng 3: Cơ cấu trái chủ phân loại theo nhà đầu tư trong nước và nước ngồi

NHTM là NĐT tham gia chính trên thị trường TPDN. Khác với TPCP, TPDN
được các NHTM xếp vào nhóm tín dụng và thường do bộ phận nhân sự về tín dụng
phụ trách. Thị trường do vậy mang nhiều bản chất của thị trường tín dụng hơn là thị
trường vốn. Hiện khơng có thống kê đầy đủ về giao dịch thứ cấp TPDN nên không rõ
tỷ lệ sở hữu của NĐT thay đổi như thế nào sau phát hành.
2.1.5. Phát hành trái phiếu doanh nghiệp:
Với quy mô và cơ cấu như trên, hoạt động phát hành đã hình thành khá đầy đủ
và có những quy tắc chung nhất định của thị trường. Hoạt động phát hành TPDN chịu
ảnh hưởng/ tác động của Luật Doanh nghiệp, Luật Chứng khoán và các văn bản
hướng dẫn thi hành. Cụ thể:

-

Phát hành TPDN đại chúng (public offering): Thực hiện theo quy định tại
Luật Chứng khoán, Nghị định 58/2012/ND-CP ban hành ngày 20/06/2012 và Nghị
định 60/2015/NĐ-CP sửa đổi một số điều của Nghị định 58 hướng dẫn thi hành Luật
Chứng khốn. Thơng tư số 204/2012/TT-BTC hướng dẫn phát chứng khốn ra cơng
chúng (mới được thay thế bởi Thông tư số 162/2015/TT-BTC ngày 26/10/2015).

- Phát hành TPDN riêng lẻ (private placement): Thực hiện theo quy định tại
Nghị định số 90/2011/NĐ-CP ban hành ngày 14/10/2011 về phát hành TPDN; Thông
tư số 211/2012/TT-BTC hướng dẫn một số điều của Nghị định số 90/2011/NĐ-CP về
phát hành TPDN tại thị trường Trong nước;
11


Việc phân định phạm vi pháp lý điều chỉnh hoạt động phát hành TPDN được
tổng hợp theo bảng sau:
Nội dung

Phát hành đại chúng
(Luật CK; NĐ 5860; TT 162)

Phát hành riêng lẻ
(NĐ 90; TT 211)

Phạm vi điều chỉnh Phát hành đại chúng là một trong Phát hành riêng lẻ là hình
03 hình thức sau:
thức:
- Phát hành cho dưới 100
- Thơng qua phương tiện thông
NĐT, không kể nhà đầu tư
tin đại chúng, kể cả Internet;
chuyên nghiệp;
- Chào bán chứng khoán cho 100 - Không sử dụng phương tiện
NĐT trở lên, không kể nhà đầu
thơng tin đại chúng hoặc
tư chứng khốn chun nghiệp;
Internet
- Chào bán cho một số lượng nhà
đầu tư không xác định.
Thủ tục đăng ký Đăng ký với UBCKNN và chỉ
phát hành
được phát hành sau khi
UBCKNN cấp giấy chứng nhận
đăng kýchào bán chứng khốn ra
cơng chúng

Báo cáo BTC (thơng qua Vụ
TCNH) trước khi phát hành.

Riêng công ty đại chúng, thực
hiện báo cáo UBCKNN

Riêng đối với các đợt phát hành TPDN chuyển đổi, TP có kèm
chứng quyền, doanh nghiệp phải đăng ký với UBCKNN và chỉ
được phát hành sau khi UBCKN có ý kiến
Bảng 4: Quy định pháp lý về phát hành TPDN

Ngoài việc phải tuân thủ quy định trên, đối với một số doanh nghiệp đặc
thù muốn phát hành TPDN vẫn phải xin giấy phép hoặc văn bản chấp thuận của
Bộ ngành liên quan đến mục đích phát hành. Trong đó đáng lưu ý là Nghị định
số 53/2009/NĐ-CP hướng dẫn tổ chức nước ngoài thực hiện phát hành trái
phiếu doanh nghiệp tại Việt Nam và cho phép các doanh nghiệp Việt Nam phát
hành ra nước ngồi có u cầu doanh nghiệp phải xin ý kiến của NHNN về việc
đảm bảo giới hạn vay nợ quốc gia do Thủ tướng quy định.
2.1.5.1.

Về điều kiện phát hành

Đối với cả hai hình thức phát hành đại chúng và riêng lẻ, doanh nghiệp
hiện nay muốn phát hành trái phiếu phải đáp ứng được một số điều kiện phát
hành cơ bản.
Trường hợp phát hành đại chúng: Điều 12 Luật Chứng khoán quy định
chung về điều kiện chào bán trái phiếu ra công chúng bao gồm: a) Doanh
nghiệp có mức vốn điều lệ đã góp tại thời điểm đăng ký chào bán từ mười tỷ
12


đồng Việt Nam trở lên; b) Hoạt động kinh doanh của năm liền trước phải có lãi,
đồng thời khơng có lỗ lũy kế, khơng có các khoản nợ phải trả quá hạn trên một

năm; c) Có phương án phát hành, phương án sử dụng và trả nợ vốn thu được từ
đợt chào bán được Hội đồng quản trị hoặc Hội đồng thành viên hoặc Chủ sở
hữu công ty thông qua; d) Có cam kết thực hiện nghĩa vụ của tổ chức phát hành
đối với nhà đầu tư; e) Các điều kiện khác.
Trường hợp phát hành riêng lẻ: Nghị định số 90 quy định điều kiện đối
với phát hành TPDN riêng lẻ. Các điều khoản cụ thể gần như tương tự phát
hành đại chúng, ngoại trừ việc không yêu cầu bản cáo bạch. Riêng đối với hình
thức phát hành TPDN chuyển đổi, TPDN có kèm chứng quyền, TPDN có đảm
bảo, Nghị định 90 hướng dẫn doanh nghiệp báo cáo UBCKNN có ý kiến theo
điều kiện quy định tại Thông tư 162. Các quy định này chủ yếu nhằm đảm bảo
quyền lợi của cổ đông doanh nghiệp và trái chủ. Doanh nghiệp phải thuộc đối
tượng được phát hành và phải đảm bảo tỷ lệ tham gia của các bên nước ngoài
trong các doanh nghiệp Việt Nam theo quy định.
Ngoài ra, doanh nghiệp phải đáp ứng yêu cầu về tỷ lệ an toàn vốn và các
hạn chế khác về đảm bảo an toàn trong hoạt động đối với các ngành nghề kinh
doanh có điều kiện quy định tại pháp luật chuyên ngành.
2.1.5.2.

Về phương thức phát hành

Doanh nghiệp đáp ứng được yêu cầu của điều kiện phát hành quy định ở
trên có thể thực hiện phát hành trái phiếu dưới bốn phương thức phát hành trái
phiếu sau:
-

Đấu thầu trái phiếu;

-

Bảo lãnh phát hành;

-

Đại lý phát hành;

-

Bán lẻ:

Phương thức đấu thầu TPDN được quy định trong Thông tư 211 với các
điều khoản chung về nguyên tắc và quy trình cơng bố thơng tin gần tương tự
TPCP. Tuy nhiên phương thức đấu thầu TPDN chưa được triển khai trên thực
tế. Thị trường cũng khơng có hệ thống đấu thầu chuyên biệt dành cho TPDN.
Phương thức bán lẻ chỉ áp dụng cho doanh nghiệp phát hành là tổ chức tín
dụng được bán trực tiếp cho nhà đầu tư trái phiếu theo quy định tại Điểm d
Khoản 1 Điều 17 Nghị định số 90/2011/NĐ-CP. Tổ chức tín dụng tuân thủ theo
hướng dẫn của Ngân hàng Nhà nước Việt Nam về phương thức bán lẻ trái
phiếu.
Trên thực tế, phần lớn doanh nghiệp phát hành TPDN theo hình thức bảo
lãnh.

13


2.1.5.3.

Về công bố thông tin

Tập trung vào mục tiêu chung của thị trường chứng khốn là minh bạch
hóa thơng tin, bảo vệ quyền lợi nhà đầu tư, các cơ quan quản lý Việt Nam đã

bước đầu có những yêu cầu nhất định về việc công bố thông tin đối với doang
nghiệp phát hành chứng khốn nói chung và trái phiếu nói riêng.
Đối với việc phát hành trái phiếu, doanh nghiệp có nhu cầu phát hành phải
xây dựng phương án phát hành trái phiếu và được cơ quan có thẩm quyền chấp
thuận và phê duyệt và công bố thông tin cho các đối tượng mua trái phiếu.
Phương án xây dựng phải bao gồm các nội dung cơ bản như:
- Thông tin chung về ngành nghề, lĩnh vực kinh doanh, tình hình tài
chính, kết quả hoạt động;
-

Mục đích phát hành và phương án sử dụng vốn;

- Khối lượng, loại hình, kỳ hạn, lãi suất danh nghĩa của trái phiếu dự
kiến phát hành;
- Tỷ lệ chuyển đổi, thời hạn chuyển đổi, giá chuyển đổi và biên độ biến
động (nếu có) đối với trái phiếu chuyển đổi, giá và thời điểm thực hiện mua cổ
phiếu đối với phát hành trái phiếu kèm chứng quyền;
- Phương thức phát hành, tổ chức tham gia bảo lãnh phát hành, bảo lãnh
thanh toán, đại lý phát hành, đại lý thanh toán gốc, lãi trái phiếu;
-

Kế hoạch và phương thức thanh tốn;

-

Cam kết đối với trái chủ (nếu có).

Doanh nghiệp phát hành có trách nhiệm cơng bố thơng tin phát hành đến
nhà đầu tư. Nghị định 90 quy định TPDN phát hành riêng lẻ không được công
bố thông tin trên Internet để mời NĐT tham gia.

Các văn bản pháp lý hiện nay không quy định nghĩa vụ công bố thông tin
trước lịch thực hiện quyền. Định kỳ, doanh nghiệp phải báo cáo về BTC tình
hình thực hiện trả gốc, lãi.
2.2. Đánh giá chung
2.2.1. Về quy mô thị trường
Tiềm năng phát triển của thị trường phát hành TPDN Việt Nam còn rất
lớn. Thị trường TPDN Việt Nam mới đạt quy mô 2,5% GDP, thấp hơn so với
mục tiêu đặt ra trong lộ trình phát triển thị trường TP Việt Nam đến năm 2020
là 7% GDP. So sánh với mức bình quân của khu vực Asean+3 là 21,7% GDP
thì tiềm năng con số này của Việt Nam sẽ cao hơn hiện tại rất nhiều. Lý do là
quy mô nền kinh tế Việt Nam so với khu vực Asean +3 khá tương đương, với
nhiều tiềm năng tăng trưởng trong những năm tới, dưới tác động tích cực của
dân số trẻ, lao động chất lượng cao với giá thành thấp, sự năng động hội nhập
với các diễn đàn quốc tế và sức hút của khu vực Đông Á với nền kinh tế quốc
14


tế. Với tiềm năng đó, việc đẩy mạnh phát triển các doanh nghiệp nội địa là cực
kỳ quan trọng, nhằm đẩy mạnh sản xuất trong nước, tăng xuất khẩu, nâng cao
công nghệ kỹ thuật, tiến lên nền công nghiệp sản xuất. Bên cạnh công cụ cổ
phiếu vốn năng động và chịu nhiều tác động của thị trường quốc tế, công cụ trái
phiếu với khả năng đảm bảo an toàn đầu tư cao hơn sẽ tạo ra nhiều sự lựa chọn
cho nhà đầu tư, cho phép giảm thiểu nguy cơ mất vốn. Mặt khác, thị trường cổ
phiếu trong những năm gần đây chịu áp lực quốc tế trở nên giới hạn về nhiều
mặt trong việc cung cấp vốn cần thiết cho các doanh nghiệp muốn xây dựng cơ
sở hạ tầng và phát triển lâu dài.
2.2.2. Về cơ sở pháp lý
Hành lang pháp lý hiện hành của Việt Nam về thị trường phát hành trái
phiếu doanh nghiệp là tương đối đầy đủ những yêu cầu cần thiết với sự phát
triển của thị trường. Nghị định 90 về việc phát hành trái phiếu doanh nghiệp

(có hiệu lực từ năm 2011) là văn bản chính định hình thị trường trái phiếu doah
nghiệp tại Việt Nam. Nghị định này bao gồm những quy định chung về việc
phát hành trái phiếu. Tuy nhiên, hiện tại phát hành trái phiếu doanh nghiệp dưới
hình thức đại chúng cịn hạn chế, với các luật định liên quan còn chưa đầy đủ
phù hợp. Điều bất cập này hình thành từ hai lý do chính: (1) tổ chức phát hành
trái phiếu doanh nghiệp là các doanh nghiệp vừa và nhỏ không đạt đủ yêu cầu
cho việc phát hành đại chúng và (2) phát hành trái phiếu doanh nghiệp cịn
mang hình thức tín dụng.
2.2.3. Về cách thức phát hành
Cơ cấu TPDN phát hành còn bất cập. TPDN tại Việt Nam chủ yếu được
phát hành theo hình thức riêng lẻ, chiếm tới gần 99% khối lượng phát hành toàn
thị trường. Cơ cấu phát hành như vậy là bất hợp lý nếu so với kinh nghiệm quốc
tế khi tỷ lệ phát hành đại chúng chiếm đa số, phát hành riêng lẻ chỉ chiếm
khoảng 12% tại Mỹ; 10% tại Đức, từ 0.4-15% tại Hàn Quốc.
Sự khác biệt lớn nhất hiện nay giữa hai hệ pháp lý phát hành đại chúng và
phát hành riêng lẻ nằm ở khái niệm phát hành đại chúng quy định tại Khoản 12Điều 6 Luật Chứng khốn (i) Chào bán thơng qua phương tiện thông tin đại
chúng, kể cả Internet; (ii) Chào bán chứng khoán cho từ một trăm NĐT trở lên,
khơng kể nhà đầu tư chứng khốn chun nghiệp; (iii) Chào bán cho một số
lượng nhà đầu tư không xác định. Trong 03 trường hợp trên, TPDN thực tế hầu
như không thể đạt được số lượng chào bán cho trên 100 nhà đầu tư. Do vậy,
việc phân định hình thức phát hành đại chúng hay riêng lẻ chủ yếu nằm tại khái
niệm “Chào bán thông qua phương tiện thông tin đại chúng, kể cả Internet”.
Theo quy định này, TPDN phát hành riêng lẻ không được công bố thông tin trên
Internet để kêu gọi NĐT. Đây là sự khác biệt so với thị trường khu vực khi các
quốc gia đều cố gắng minh bạch hóa thơng tin này.

15


2.2.4. Về thông tin thị trường

Như đã đề cập ở trên, tuy khuyến khích việc minh bạch hóa nhằm bảo vệ
nhà đầu tư tuy nhiên tổ chức mơ hình hiện tại chỉ khi phát hành đại chúng mới
có quy định về cơng bố thơng tin, trong khi đó chủ yếu phát hành là riêng lẻ.
Trên thực tế, do khơng có quy chuẩn về đăng ký thông tin phát hành và quy
chuẩn về công bố thông tin liên quan đến nghĩa vụ thực hiện quyền, hoạt động
thống kê quy mô thị trường sau phát hành gặp nhiều khó khăn. Một số doanh
nghiệp chưa thực hiện đầy đủ, nghiêm túc việc thông báo kế hoạch và báo cáo
kết quả phát hành đến Bộ Tài chính. Cá biệt, một số doanh nghiệp chậm, vi
phạm nghĩa vụ thực hiện quyền tuy nhiên các doanh nghiệp và trái chủ thường
tự xử lý và khơng có áp lực đủ lớn về uy tín doanh nghiệp (do khơng có cơ chế
giám sát hay nghĩa vụ cơng bố thơng tin minh bạch). Bộ Tài chính hiện nay là
cơ quan được báo cáo đầy đủ về hoạt động phát hành TPDN, tuy nhiên chưa có
hệ thống hay cơ chế ủy quyền đại lý thông tin để cung cấp ra thị trường.
2.2.5. Các vấn đề khác
UBCKNN là cơ quan có thẩm quyền quản lý, thẩm định phương án phát
hành TPDN đại chúng tuy nhiên cũng như BTC, UBCKNN chưa có hệ thống
điện tử cấp phép hành hành hay hệ thống công bố, cung cấp thông tin sau phát
hành. Hoạt động phát hành TPDN cũng không phù hợp với thông lệ quốc tế tốt
nhất, ví dụ như thơng qua hệ thống đấu thầu tiêu chuẩn hay sử dụng phương
thức dựng sổ (book building).
3. Thị trường giao dịch TPDN
3.1. Tổng quan về thị trường giao dịch TPDN
Như đã đề cập ở trên, thị trường giao dịch TPDN còn manh mún, nhỏ lẻ
và rất ít hoạt động so với thị trường phát hành. Thanh khoản trên thị trường thứ
cấp rất hạn chế, với ít giao dịch được ghi nhận.
3.1.1. Quy mô thị trường
Theo số liệu thống kê ghi nhận được, quy mơ tồn thị trường TPDN Việt
Nam đạt khoảng 110.000 tỷ đồng, tương đương 2,5% GDP, trong đó có khoảng
8.000 tỷ TPDN đang niêm yết trên hai Sở.

16


Biểu đồ 2: Quy mô thị trường TPDN từ năm 2010-2014 (Đơn vị tính: GDP)

Với một quy mơ trái phiếu đã được phát hành lớn như vậy, tuy nhiên số
liệu giao dịch trên thị trường niêm yết được thống kê cho thấy họat động giao
dich TPDN tại Sở rất thấp. Cụ thể:
Thời gian

Giá trị (tỷ đồng)

Năm 2010

3.137

Năm 2011

1.690

Năm 2012

2.924

Năm 2013

4.886

Năm 2014

3.222

Năm 2015

4.850

Bảng 5: Hoạt động giao dịch TPDN tại các Sở GDCK từ 2010 - 2015

Trong khi đó tình hình giao dịch trên thị trường OTC cũng hầu như khơng
có số liệu về giao dịch thứ cấp TPDN. Theo phản ánh của thành viên thị trường
tại hội nghị về thị trường TPDN tổ chức tại Tp. HCM tháng 10/2014, TPDN
được coi là một cơng cụ tín dụng vì vậy rất ít giao dịch mua bán được thực hiện.
3.1.2. Giao dịch TPDN
Tuy có số liệu giao dịch thấp, việc giao dịch trái phiếu doanh nghiệp vẫn
được tổ chức và quản lý theo những quy định hiện hành. Trái phiếu doanh
nghiệp được giao dịch thứ cấp dưới hai hình thức: (1) giao dịch tập trung tại các
Sở giao dịch và (2) giao dịch mua bán trao tay OTC, theo miêu tả chi tiết tại mơ
hình dưới đây.

17


3.1.2.1.

Trái phiếu OTC

Giao dịch: Trái phiếu doanh nghiệp được giao dịch qua hình thức đại lý
chuyển nhượng, theo đó các ngân hàng hoặc cơng ty chứng khốn được cấp
phép và ủy quyền có thể thực hiện các thủ tục hỗ trợ nhà đầu tư mua/ bán trái
phiếu. TPDN giao dịch trên OTC được thực hiện thanh tốn theo hình thức

thanh toán trực tiếp bằng tiền và chuyển giao TP theo hình thức chứng chỉ vật
chất tại TCPH hoặc đại lý chuyển nhượng.
Thanh toán: Hiện nay chưa áp dụng phương thức thanh toán DVP cho
TPDN giao dịch trên OTC. Tuy nhiên như đã đề cập, hình thức này gây khó
khăn cho việc tổng hợp số liệu, đồng thời ghi nhận của thành viên thị trường
cho thấy hình thức này cũng ít được thực hiện, do NĐT thường nắm giữ TPDN
đến khi đáo hạn.
3.1.2.2.

Trái phiếu niêm yết

Niêm yết và Giao dịch tại các Sở giao dịch: Trong khi đó, trái phiếu giao
dịch trên thị trường tập trung ở hai Sở giao dịch được quản lý chặt chẽ hơn, với
hệ thống quy định rõ ràng khi niêm yết và quy trình về phương thức giao dịch,
đảm bảo được quyền lợi của nhà đầu tư. Hoạt động niêm yết/ giao dịch TPDN
thực hiện theo quy định hướng dẫn tại Luật Chứng khoán; Nghị định 58, Nghị
định 60 và các văn bản hướng dẫn thi hành có quy định về niêm yết chứng
khốn nói chung tại HOSE và HNX. Trên các hệ thống của SGDCK HOSE và
HNX, TPDN được niêm yết và giao dịch theo cơ chế tương tự cổ phiếu niêm
yết.
18


Tại các Sở GDCK, TPDN hiện nay được tổ chức giao dịch trên hệ thống
giao dịch chứng khoán tiêu chuẩn. Phương thức giao dịch chủ yếu áp dụng là
giao dịch thỏa thuận. Hầu như khơng có giao dịch khớp lệnh TPDN được thực
hiện.
Kỹ thuật giao dịch: TPDN được giao dịch theo giá trị bằng tiền. Các hệ
thống của HOSE và HNX không hỗ trợ việc chuyển đổi lãi suất sang giá và
ngược lại đối với TPDN thông thường (đối với một số TPDN có yếu tố chuyển

đổi, giá giao dịch sẽ không phản ảnh lãi suất thị trường nên không cần áp dụng
chuyển đổi giá, lợi suất)
Cơ chế thành viên: Thành viên giao dịch TPDN niêm yết là CTCK. CTCK
thực hiện chức năng môi giới hoặc tự doanh. NĐT không tiếp cận trực tiếp với
hệ thống của Sở mà thực hiện đặt lệnh giao dịch qua CTCK.
Điều kiện niêm yết: Điều kiện niêm yết tại các sàn giao dịch bao gồm các
yếu tố chính như sau:
- Vốn điều lệ đủ lớn: Đối với HOSE, doanh nghiệp phải là công ty cổ
phần, cơng ty trách nhiệm hữu hạn có vốn điều lệ đã góp tại thời điểm đăng ký
niêm yết từ 120 tỷ đồng Việt Nam trở lên tính theo giá trị ghi trên sổ kế toán;
đối với HNX là 10 tỷ đồng trở lên.
- Hoạt động kinh doanh hiệu quả, có lãi: Đối với HOSE, hoạt động của
02 năm liền trước năm đăng ký niêm yết phải có lãi và khơng có các khoản nợ
phải trả q hạn trên 01 năm và hồn thành các nghĩa vụ tài chính với Nhà
nước; Đối với HNX, hoạt động kinh doanh của năm liền trước năm đăng ký
niêm yết phải có lãi;
- Có ít nhất một trăm (100) người sở hữu trái phiếu cùng một đợt phát
hành (HOSE);
-

Các trái phiếu của một đợt phát hành có cùng ngày đáo hạn.

Đăng ký lưu ký và thanh toán taị VSD: Trái phiếu khi niêm yết trên hai
sàn sẽ được đăng ký lưu ký tại VSD. Từ đó, khi thực hiện giao dịch trên sàn,
việc thanh toán của trái phiếu cũng sẽ được thực hiện tại VSD. Hệ thống thanh
toán tại VSD xử lý TPDN như cổ phiếu theo hình thức DVP 3.
3.1.3. Hạ tầng phục vụ thị trường trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam
Hạ tầng công nghệ hiện hành đối với thị trường cũng là yếu tố quan trọng
đối với phương án phát triển thị trường sau này. Theo thông lệ quốc tế, để phát
triển thị trường một cách hoàn chỉnh cần một số các điều kiện nhất định. Đối

với thị trường Việt Nam, thị trường TPDN có một ưu điểm là có thể kế thừa
một phần kinh nghiệm và hạ tầng của thị trường TPCP đã phát triển tương đối
hoàn chỉnh. Bảng sau đây tổng hợp thông tin về các hệ thống CNTT liên quan
đến TPDN có so sánh với các hệ thống CNTT thường thấy trên thị trường khu
vực:
19


STT

Các hệ thống theo thông lệ

Thực trạng Việt Nam
TPDN

TPCP

1

Hệ thống đăng ký phát hành/ cấp Chưa có
phép phát hành (UBCK, Ủy ban
giám quản tài chính)

Khơng cần: TPCP
khơng cần thủ tục
đăng ký phát hành

2

Hệ thống đấu thầu tiêu chuẩn Chưa có

hoặc hệ thống hỗ trợ khảo sát
phát hành Bond building (Sở,
Hiệp hội)

Có: Hệ thống đấu
thầu tiêu chuẩn của
HNX

3

Hệ thống cấp mã ISIN trực tuyến Chưa có
(Sở hoặc Trung tâm lưu ký)

Có: Công cụ khai
thác nội bộ của VSD

4

Hệ thống niêm yết thơng tin TP Chưa có
(Sở);

Có:
Hệ
thống
Infobond của HNX

5

Hệ thống thỏa thuận giao dịch Có: Các hệ thống
OTC (theo mơ hình Interdealer là như

Reuter,
chủ đạo)
Bloombeg có thể
được sử dụng như
cơng cụ thay thế.
Tuy nhiên ít phát
huy hiệu quả với
TPDN

Có: Các hệ thống như
Reuter, Bloombeg có
thể được sử dụng.
Hệ thống của HNX
có hỗ trợ các chức
năng của OTC

6

Hệ thống giao dịch tại Sở (theo Có: TPDN được Có: Hệ thống giao
mơ hình Multi-dealer là chủ đạo) giao dịch trên hệ dịch TPCP chuyên
thống cổ phiếu;
biệt tại HNX

7

Hệ thống thanh tốn

Có:
- Đối với TP niêm yết: Có đầy đủ theo DVP
1. Chưa thanh tốn tiền qua NHNN;

Gateway tích hợp chuẩn thanh tốn ISO
15022, mới đang thử nghiệm (thấp hơn
khuyến nghị của ABMF là ISO 20022)
- Đối với TP chưa niêm yết: Thanh toán trực
tiếp tại TCPH hoặc đại lý chuyển nhượng.

8

Hệ thống thông tin định giá TP

Chưa có
20

Có: Tại HNX


-

Khơng có
đường cong lợi suất
hay chỉ số TPDN;
Khơng có
bảng
định
giá
TPDN được ghi
nhận
8

Hệ thống thơng tin cấp quốc giá Chưa có

về TPDN
Thơng tin về phát
hành TPDN hiện
được thống kê bán
thủ công tại Vụ
Quản lý phát hành
UBCKNN và Vụ
Tài chính Ngân
hàng- BTC

-

Đường
cong lợi suất TPCP;
Chỉ số trái
phiếu;
Có bảng
định giá tồn bộ
TPCP trên đường
cong lợi suất TPCP
Có: Tại HNX *
Hiện tại TPCP đấu
thầu, niêm yết, giao
dịch tại HNX.

Bảng 6: Các hệ thống CNTT liên quan đến TPDN
* Ghi chú: Thị trường có tồn tại TPCP phát hành bảo lãnh, bán lẻ không qua hệ
thống đấu thầu HNX nhưng hiện nay đều đã công bố kết quả sau phát hành và niêm
yết tại HNX. Do vậy, có thể nói là đã có hệ thống thơng tin cấp quốc gia về TPCP tại
HNX.

3.2. Đánh giá chung
3.2.1. Về cơ cấu tổ chức
Việc tổ chức giao dịch đối với trái phiếu doanh nghiệp đang phân tán
thành TPDN được niêm yết và trái phiếu giao dịch OTC. TPDN có thể được
niêm yết trên các Sở tuy nhiên quy mô cịn rất ít, hầu như khơng đáng kể. Kỹ
thuật giao dịch, kỹ thuật công bố thông tin được thực hiện như cổ phiếu vì vậy ít
có tính tham chiếu. Hệ thống thanh tốn cho TPDN hầu như chưa hình thành.
Giao dịch TPDN trên thị trường OTC chủ yếu là giao dịch trực tiếp. TPDN
không niêm yết do vậy các phương thức thanh toán chuẩn DVP chưa được áp
dụng. Hệ thống mã ISIN quốc gia đã áp dụng cho TPCP nhưng chưa áp dụng
cho TPDN.
3.2.2. Về giao dịch
Phương thức giao dịch khơng hợp lý. Tính chất của các giao dịch là thỏa
thuận nhưng đối với giao dịch các trái phiếu niêm yết lại thực hiện theo khớp
lệnh. Thị trường phát hành chưa gắn với hệ thống định mức tín nhiệm do đó cịn
mang nhiều bản chất của thị trường tín dụng hơn là thị trường đầu tư công cụ nợ
21


như các nước Asean+3; Theo phản ánh của thành viên thị trường, sản phẩm cịn
có tính chất tín dụng, dẫn đến tình trạng thanh khoản khơng cao.
3.2.3. Các chính sách phát triển
Hệ thống văn bản pháp lý của TPDN Việt Nam chưa có nhiều điều khoản
quy chuẩn hay khuyến khích để hỗ trợ thị trường thứ cấp hình thành và phát
triển. Hệ thống văn bản pháp lý về niêm yết chưa đủ rộng và sâu tạo sự thuận
lợi cho hoạt động niêm yết, lưu ký và thanh toán giao dịch TPDN.
Thị trường chưa áp dụng được thơng lệ hạch tốn theo giá trị thị trường
mark to market. Thị trường không có tổ chức định giá trái phiếu chuyên nghiệp.
Hành lang pháp lý về tổ chức định mức tín nhiệm đã có nhưng chưa có tổ chức

định mức tín nhiệm nào được thành lập. Chưa cho phép minh bạch hóa thơng
tin. Hệ thống thơng tin TPDN chưa được hình thành từ sơ cấp đến thứ cấp. Đối
với chính sách quản lý tín dụng, TPDN trong danh mục nắm giữ của NHTM
được tính vào chỉ tiêu tín dụng và khơng được tính vào danh mục đầu tư.
II. Kinh nghiệm quốc tế trong việc phát triển thị trường trái phiếu
doanh nghiệp
Thị trường TPDN là một kênh huy động vốn quan trọng đối với các doanh
nghiệp nhằm huy động nguồn vốn ổn định trong dài hạn. Xét về quy mô của thị
trường TPDN phát hành bằng đồng nội tệ của các nước trong khu vực
ASEAN+3, thị trường trái phiếu doanh nghiệp đã có những bước phát triển
nhanh trong giai đoạn 2000 – 2013, tăng 425%, từ 60 tỷ USD (tháng 12/2000)
lên tới 315 tỷ USD (tháng 6/2013) theo số liệu từ ADB.
Sau khủng hoảng tài chính năm 1998, hầu hết các các thị trường trái phiếu
khu vực ASEAN+3 được tái cấu trúc lại. Đối với TPCP, xu hướng chung là tập
trung hoạt động đấu thầu TPCP về một đầu mối và áp dụng mô hình cải cách
phát hành dựa trên cơ chế Primary Dealer do tổ chức IMF khuyến nghị. Đối với
TPDN, tùy thuộc đặc điểm của hệ thống tài chính mỗi quốc gia, các thị trường
khu vực phát triển theo các đặc tính riêng về tổ chức, tuy nhiên các nguyên tắc
cơ bản thì khá tương đồng nhau.
Từ năm 2012, diễn đàn thị trường Trái phiếu ASEAN+3 (ABMF) được
thành lập trong khuôn khổ sáng kiến thị trường trái phiếu châu Á (ABMI). Diễn
đàn đã thực hiện phân tích các thị trường trái phiếu khu vực. Đồng thời, diễn
đàn thực hiện hoạch định một lộ trình định hướng để giảm thiểu cách biệt và
tiến tới mục tiêu kết nối thị trường trái phiếu ASEAN +3.
Trong bối cảnh đó và trong phạm vi đề án này, 3 thị trường được lựa chọn
để thực hiện nghiên cứu bao bồm gồm Nhật Bản, Hàn Quốc và Malaysia. Lý do
lựa chọn 3 thị trường này vì đây là những thị trường đã phát triển, có cơ sở hạ
tầng hiện đại, các quy trình, quy tắc trên các thị trường này phù hợp với thơng lệ
chung quốc tế. Ngồi ra, các báo cáo giảm thiểu cách biệt thị trường Asean+3
(ABMF harmonization reports) cũng được tận dụng để để phân tích và nhận

22


định xu hướng phát triển chung của khối thị trường trái phiếu khu vực ASEAN+
3 tới năm 2020 với mục tiêu tìm giải pháp đi tắt đón đầu cho thị trường Việt
nam và tận dung cơ hội để hội nhập kết nối ngay khi các sáng kiến ABMF được
triển khai.
Sau khi thực hiện nghiên cứu, kết quả nghiên cứu tổng hợp của 3 thị
trường này có thể được tóm tắt lại ở các nội dung chính như sau:
2.1 Quy mơ thị trường
Quy mô thị trường TPDN của các nền kinh tế trong khu vực ASEAN+3
tăng trưởng không đồng đều và có sự chênh lệch lớn giữa các thị trường. Vào
thời điểm năm 2014, quy mơ bình qn gia quyền của thị trường TPDN trong
khu vực đạt khoảng 21.7% GDP. Chi tiết tăng trưởng của từng thị trường được
mô tả theo biêu đồ dưới đây.

(Nguồn: ADB)
Trong khu vực, Nhật Bản, Hàn Quốc và Malaysia là 3 thị trường trái phiếu
phát triển nhất khu vực Châu Á và Đơng Nam Á. Tính tới tháng 9/2014, tổng
giá trị thị trường TPDN tại Hàn Quốc đạt 1,041 tỷ USD, chiếm 60.7% tổng giá
trị thị trường trái phiếu. Tại Malaysia, tổng giá trị thị trường TPDN đạt 136 tỷ
USD, chiếm 41% giá trị thị trường trái phiếu. Giá trị thị trường TPDN tại Nhật
Bản đạt 743.8 tỷ USD, chiếm 7.6% tổng giá trị thị trường trái phiếu.

23


So sánh với GDP của từng quốc gia, tính tới tháng 9/2014, giá trị của thị
trường TPDN của Nhật Bản đạt 16.78% GDP, của Hàn Quốc đạt 74.76% GDP
và của Malaysia đạt 42.29% GDP. Số liệu cho thấy tầm vóc và sự quan trọng

của thị trường TPDN trong sự phát triển của thị trường vốn nói riêng và nền
kinh tế nói chung.

2.2 Tính thanh khoản
Về tính thanh khoản, hệ số thanh khoản của thị trường TPDN khá thấp nếu
so sánh với thị trường TPCP. Hệ số quay vòng (turnover ratio) giao dịch trên
quy mơ niêm yết bình qn thể hiện tính thanh khoản của giao dịch trái phiếu
trên thị trường thứ cấp được tính theo cơng thức:
Giá trị giao dịch TP (Outright)
Hệ số thanh khoản =
Trung bình khối lượng TPNY

24


Hệ số thanh khoản (Turnover Ratio) tính cả năm 2014 của TPDN bình
quân thấp hơn TPCP rất nhiều. Hệ số này của tất cả các thị trường trong khu
vực đều ở mức dưới 1 lần. Ngay cả trên thị trường Hàn Quốc, quốc gia được coi
là có thị trường TPDN phát triển nhất, theo ghi nhận của ADB, hệ số thanh
khoản cả năm 2014 của TPDN chỉ đạt ở mức 0.67 lần, thấp hơn rất nhiều nếu so
sánh với TPCP.
Bảng sau thống kê tỷ lệ thanh khoản trên quy mô thị trường TPDN có so
sánh tương quan với thị trường TPCP của các quốc gia trong khu vực cho năm
2014:
Thị
trường

Hệ số thanh khoản
TPCP

Hệ số thanh khoản
TPDN

4.88

0.49

1.74

0.27

1.13

0.39

Hàn Quốc

3.15

0.67

Nhật Bản

5.15

0.67

Thái Lan

2.6

0.38

Indonesia

1.26

0.35

Hong
Kong
Malaysia
Trung
Quốc

Bảng 6: Hệ số thanh khoản của các thị trường trong khu vực

Nếu tính cả giao dịch repo, hệ số thanh khoản TPDN đạt khoảng 0.73 lần,
thấp hơn so với mức 6,82 lần của TPCP và mức bình quân 3,12 lần của toàn thị
trường TP Hàn Quốc (nguồn do Viện KCMI Hàn Quốc cung cấp).
Xét về tổng giá trị giao dịch TPDN toàn thị trường trong giai đoạn 20092014, thị trường Hàn Quốc, Nhật Bản và Malaysia có xu hướng tăng qua các
năm. Tuy nhiên, trong năm 2014, giao dịch trên các thị trường này giảm nhẹ.
Tại thời điểm cuối năm 2014, tổng giá trị giao dịch TPDN thị trường Hàn Quốc,
Nhật Bản và Malaysia lần lượt đạt 133.06 tỷ USD, 54.03 tỷ USD và 8.21 tỷ
USD.

25