Mối tương quan giữa điều hành công ty với hiệu quả hoạt động của các công ty niêm yết ở việt nam
Bạn đang xem bản rút gọn của tài liệu. Xem và tải ngay bản đầy đủ của tài liệu tại đây (1.64 MB, 120 trang )
BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM
-------o-------
NGUYỄN THỊ THÚY NHO
ĐỀ TÀI: MỐI TƯƠNG QUAN GIỮA ĐIỀU HÀNH
CÔNG TY VỚI HIỆU QUẢ HOẠT ĐỘNG CỦA
CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT Ở VIỆT NAM
LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ
------------o0o-----------TP. Hồ Chí Minh – 2012
BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM
-------o-------
NGUYỄN THỊ THÚY NHO
ĐỀ TÀI: MỐI TƯƠNG QUAN GIỮA ĐIỀU HÀNH
CÔNG TY VỚI HIỆU QUẢ HOẠT ĐỘNG CỦA
CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT Ở VIỆT NAM
LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ
Chuyên ngành:
Tài chính – Ngân hàng
Mã ngành:
60340201
Người hướng dẫn khoa học: GS.TS. Trần Ngọc Thơ
------------o0o-----------TP. Hồ Chí Minh – 2012
1
MỤC LỤC
A. TÓM TẮT .................................................................................................................................6
B. PHẦN NGHIÊN CỨU...............................................................................................................7
CHƯƠNG I.
CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC VỀ CÁC NHÂN TỐ ĐIỀU HÀNH ẢNH HƯỞNG ĐẾN
HIỆU QUẢ HOẠT ĐỘNG TRONG CÔNG TY CỔ PHẦN ....................................................................... 7
1.1. Điểm số quản trị công ty và hiệ quả hoạt động của công ty cổ phần ................................................. 7
1.2. Cấu trúc sở hữu và hiệu quả hoạt động của công ty cổ phần............................................................. 8
1.3. Quy mô và tính độc lập của ban hội đồng quản trị và hiệu quả hoạt động......................................... 9
1.4. Vấn đề người đại diện và hiệu quả hoạt động................................................................................... 9
1.5. Kết luận ........................................................................................................................................ 11
CHƯƠNG II.
XÂY DỰNG MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU ....................................................................... 12
2.1. Phát triển các giả thiết nghiên cứu ................................................................................................. 12
2.1.1. Mối tương quan giữa cấu trúc sở hữu với hiệu quả hoạt động của công ty cổ phần: ................. 12
2.1.1.1. Tỷ lệ sở hữu cổ phần của Nhà nước và hiệu quả hoạt động:.................................................. 12
2.1.1.2. Tỷ lệ sở hữu cổ phần nước ngoài và hiệu quả hoạt động:...................................................... 13
2.1.2. Mối tương quan giữa tỷ lệ sở hữu của HĐQT với hiệu quả hoạt động của công ty cổ phần ...... 15
2.1.3. Mối tương quan giữa tỷ lệ sở hữu của BGĐ với hiệu quả hoạt động của công ty cổ phần ........ 17
2.1.4. Mối tương quan giữa sở hữu tập trung và hiệu quả hoạt động của công ty cổ phần .................. 19
2.2. Xây dựng mô hình nghiên cứu....................................................................................................... 20
2.2.1. Biến phụ thuộc: ...................................................................................................................... 20
2.2.2. Biến độc lập ........................................................................................................................... 20
2.2.3. Biến kiểm soát........................................................................................................................ 21
2.3. Thiết lập phương trình hồi quy xác định mối tương quan giữa các nhân tố điều hành công ty và hiệu
quả hoạt động ...................................................................................................................................... 24
2.4. Nguồn dữ liệu và phương pháp thu thập ........................................................................................ 24
2.5. Phương pháp xử lý số liệu và lý giải kết quả nghiên cứu............................................................... 25
2.5.1. Phương pháp xử lý số liệu ...................................................................................................... 25
2.5.2. Lý giải kết quả nghiên cứu...................................................................................................... 26
2.6. Kết luận ........................................................................................................................................ 27
CHƯƠNG III. LÝ GIẢI KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU ............................................................................. 28
3.1. Lý giải kết quả xử lý phương trình hồi quy tuyến tính bội đối với tập dữ liệu tổng thể ................... 28
3.1.1. Thống kê mô tả các biến độc lập, các biến kiểm soát và biến phụ thuộc .................................. 28
3.1.2. Kiểm định tương quan cặp giữa các biến độc lập và các biến kiểm soát................................... 30
3.2. Kết quả xử lý phương trình hồi quy tuyến tính bội trong các phân tổ thống kê ............................... 32
3.2.1. Phân tổ thống kê theo quy mô vốn .......................................................................................... 32
3.2.2. Phân tổ thống kê theo tỷ lệ nợ................................................................................................. 35
3.2.3. Phân tổ thống kê theo cường độ cạnh tranh trong ngành.......................................................... 39
2
3.3. Chấp nhận hoặc bác bỏ giả thiết, lý giải kết quả nghiên cứu........................................................... 42
TÀI LIỆU THAM KHẢO........................................................................................................................ 51
C. PHẦN PHỤ LỤC ....................................................................................................................52
1. Phiếu khảo sát đánh giá cường độ cạnh tranh trong một số ngành kinh tế .............................. 52
2. Bảng kết quả phân loại mức độ cạnh tranh ngành thông qua khảo sát .................................... 54
3. Bảng dữ liệu khảo sát ........................................................................................................... 55
4. Biểu đồ thống kê mô tả các biến ......................................................................................... 111
3
DANH MỤC HÌNH
Hỉnh B-1: Các mối tương quan được xem xét để xây dựng mô hình.................................................12
Hình B-2: Mô hình nghiên cứu ảnh hưởng của các nhân tố điều hành công ty đến hiệu quả hoạt
động của các công ty cổ phần ..................................................................................................23
4
DANH MỤC BẢNG
Bảng B-1: Kết quả thống kê mô tả các biến độc lập, các biến kiểm soát và biến phụ thuộc đối với tập
dữ liệu tổng thể. .......................................................................................................................28
Bảng B-2: Hệ số tương quan cặp giữa các biến độc lập và các biến kiểm soát đối với tập dữ liệu
tổng thể....................................................................................................................................30
Bảng B-3: Kết quả xử lý phương trình hồi quy tuyến tính bội đối với tập dữ liệu tổng thể. .............31
Bảng B-4: Kết quả xử lý phương trình hồi quy tuyến tính bội đối với các công ty có quy mô vốn nhỏ.
................................................................................................................................................33
Bảng B-5: Kết quả xử lý phương trình hồi quy tuyến tính bội đối với các công ty có quy mô vốn
trung bình. ...............................................................................................................................33
Bảng B-6: Kết quả xử lý phương trình hồi quy tuyến tính bội đối với các công ty có quy mô vốn lớn.
................................................................................................................................................34
Bảng B-7: Kết quả xử lý phương trình hồi quy tuyến tính bội đối với các công ty có tỷ lệ nợ thấp. .35
Bảng B-8: Kết quả xử lý phương trình hồi quy tuyến tính bội đối với các công ty có tỷ lệ nợ cao....37
Bảng B-9: Kết quả xử lý phương trình hồi quy tuyến tính bội đối với phân tổ thống kê theo cường độ
cạnh tranh thấp........................................................................................................................39
Bảng B-10: Kết quả xử lý phương trình hồi quy tuyến tính bội đối với phân tổ thống kê theo cường
độ cạnh tranh trung bình..........................................................................................................40
Bảng B-11: Kết quả xử lý phương trình hồi quy tuyến tính bội đối với phân tổ thống kê theo cường
độ cạnh tranh cao. ...................................................................................................................41
Bảng B-12: Tổng hợp hệ số hồi quy trong mẫu tổng thể và trong các phân tổ thống kê. .................42
Bảng B-13: Bảng hệ số hồi quy giữa tỷ lệ sở hữu Nhà nước và hiệu quả hoạt động: ......................43
Bảng B-14: Bảng hệ số hồi quy giữa tỷ lệ sở hữu cổ phần nước ngoài và hiệu quả hoạt động ........43
Bảng B-15: Bảng hệ số hồi quy giữa tỷ lệ sở hữu cổ phần tư nhân lớn và hiệu quả hoạt động........44
Bảng B-16: Bảng hệ số hồi quy giữa tỷ lệ sở hữu cổ phần của thành viên HĐQT và hiệu quả hoạt
động ........................................................................................................................................44
Bảng B-17: Bảng hệ số hồi quy giữa tỷ lệ sở Chủ tịch HĐQT kiêm nhiệm TGĐ và hiệu quả hoạt
động ........................................................................................................................................45
Bảng B-18: Bảng hệ số hồi quy giữa tỷ lệ sở của BGĐ và hiệu quả hoạt động ...............................45
Bảng B-19: Bảng hệ số hồi quy giữa tỷ lệ sở tập trung và hiệu quả hoạt động..............................46
5
DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT VÀ THUẬT NGỮ
Từ
Ý nghĩa
BGĐ
Ban giám đốc
CTCP
Công ty cổphần
ĐHĐCD
Đại hội đồng cổ đông
DNNN
Doanh nghiệp nhà nước
FDI
Đầu tư trực tiếp nước ngoài
(Foreign Direct Investment)
FPI
Đầu tư gián tiếp nước ngoài
(Foreign Portfolio Investment)
HAX
Sở Giao dịch chứng khoán TP. Hà Nội
(Hanoi City Secutities Exchange)
HĐQT
Hội đồng quản trị
HOSE
SởGiao dịch chứng khoán TP. HồChí Minh
(Hochiminh City Secutities Exchange)
OECD
Tổchức Hợp tác và Phát triển kinh tế
(Organisation for Economic Co-operation and Development)
RE
Tỷ suất sinh lời kinh tế của tài sản
ROA
Tỷ suất lợi nhuận trên tổng tài sản
(Return On Asset)
ROE
Tỷ suất lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu
(Return On Equity)
ROI
Tỷ suất lợi nhuận trên vốn đầu tư
(Return On Investment)
TGĐ
Tổng giám đốc/Giám đốc
6
A.
TÓM TẮT
Điều hành công ty đặc biết quan trọng đối với công ty đại chúng, là nhân tố rất
quan trọng ảnh hưởng đến hiệu quả hoạt động của công ty cổ phần. Nghiên cứu mối
tương quan giữa các nhân tố điều hành công ty với hiệu quả hoạt động của công ty cổ
phần trong nhóm công ty có quy mô vốn nhỏ, tôi tìm thấy mối tương quan dương giữa tỷ
lệ sở hữu của chủ tịch HĐQT kiêm nhiệm TGĐ với hiệu quả hoạt động. Khi nghiên cứu
nhóm công ty có tỷ lệ nợ cao, tôi cũng tìm ra được tỷ lệ sở hữu của chủ tịch HĐQT có
tương quan âm với hiệu quả hoạt động, đồng thời tỷ lệ sở hữu tập trung cũng có tương
quan dương với hiệu quả hoạt động. Cũng trong nhóm công ty có tỷ lệ nợ cao này, phát
hiện ra được mối tương quan dương giữa tỷ lệ sở hữu cổ phần của HĐQT kiêm nhiệm
TGĐ với hiệu quả hoạt động cổ phần.
Từ khóa chính: điều hành công ty, tỷ lệ sở hữu, hiệu quả hoạt động.
Mục tiêu nghiên cứu
Nghiên cứu mối tương quan giữa cấu trúc sở hữu với hiệu quả hoạt động của
công ty cổ phần ở Việt Nam
Nghiên cứu mối tương quan giữa đặc tính của HĐQT và Ban Giám Đốc với hiệu
quả hoạt động của công ty cổ phấn
Nghiên cứu mối tương quan giữa sở hữu tập trung và hiệu quả hoạt động của
công ty cổ phần
7
B.
CHƯƠNG I.
PHẦN NGHIÊN CỨU
CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC VỀ CÁC NHÂN TỐ ĐIỀU
HÀNH ẢNH HƯỞNG ĐẾN HIỆU QUẢ HOẠT ĐỘNG TRONG CÔNG TY
CỔ PHẦN
1.1. Điểm số quản trị công ty và hiệ quả hoạt động của công ty cổ phần
Brown và Cayler (2004) trong bài nghiên cứư “ Điều hành công ty và hiệu quả
hoạt động của doanh nghiệp” đã xây dựng thước đo quản trị doanh nghiệp, được gọi là
Gov-Score, mà dữ liệu được cung cấp bởi ISS. Các thành phần của Gov-Score được
chia ra thành 8 nhóm:
Kiểm toán
Ban điều hành
Đặc chế
Trình độ học vấn của ban điều hành
Thù lao của hội đồng quản trị và ban điều hành
Sở hữu cổ phần của ban điều hành
Tiến trình thự thi
Tình trạng của công ty
Bằng nghiên cứu trên 2300 công ty, Brown và Cayler đã tìm mối liên hệ giữa
Gov-Score với 6 thước đo hiệu quả của công ty được xếp vào 3 loại: ROE; giá trị
(Tobin’Q) và chi trả cho cổ đông. Nghiên cứu này chỉ ra rằng những công ty được quản
trị tốt hơn tạo lợi nhuận tốt hơn, có giá trị tốt hơn và chi trả lợi tức cho cổ đông cao hơn.
Bên cạnh đó, Brow và Cayler còn thừa nhận những doanh nghiệp có Hội đồng quản trị
có nhiều thành viên độc lập thì ROE, biên lợi nhuận, tỷ lệ cổ tức và mua lại cổ phần cao
hơn. Nghiên cứu cũng cho thấy thành viên hội đồng quản trị hạn chế có thể cải thiện
hiệu quả của doanh nghiệp bởi vì việc gia tăng kiểm tra các quyền lợi của hội đồng quản
trị có quy mô lớn thì khó hơn bởi thông tin và quyết định tệ hơn.
Một báo cáo năm 2005 do ISS chỉ ra rằng những công ty có cơ cấu quản trị tốt thì
có rủi ro thấp hơn, lợi nhuận tốt hơn và giá trị công ty cao hơn. Hiệu quả hoạt động được
đo lường qua các chỉ tiêu: tỷ suất lợi nhận trên vốn đầu tư (ROI), tỷ suất cổ tức hang
8
năm, tỷ suất lợi nhuận ròng và P/E. Những công ty quản trị tốt hơn những công ty quản
trị kém nhất đến 13 trên 16 thước đo tài chính về hiệu quả hoạt động, ủng hộ cho quan
điểm rằng điều hành công ty tốt hơn sẽ dẫn đến hiệu quả hoạt động tốt hơn.
Một nghiên cứu CLSA-Credit Lyonnais Securities Asia nghiên cứu 945 công ty
trong 25 quốc gia mới nổi và 18 ngành, cho thấy các công ty có chỉ số quản trị cao hoạt
động tốt với tỷ suất lợi nhuận cao hơn.
Với các nghiên cứu trên , ta thấy có mối tương quan dương giữa mức xếp hạng
điều hành công ty và hiệu quả hoạt động.
1.2. Cấu trúc sở hữu và hiệu quả hoạt động của công ty cổ phần
Khi bàn về cấu trúc sở hữu, người ta phân loại thành cấu trúc tập trung hoặc phân
tán. Trong công ty cổ phần có cấu trúc sở hữu tập trung, cổ đông thiểu số không thể tác
động vào quyết định cao cấp, mặc dù có quyền biểu quyết. Trong công ty có cấu trúc sở
hữu phân tán thì không cổ đông nào chi phối công ty được; vì vậy, cổ đông thiểu số
thông qua phiếu bầu của mình có thể tham gia vào quá trình ra quyết định. Ngoài ra, khi
nói đến vấn đề cấu trúc sở hữu, thì sở hữu nhà nước cũng được bàn luận và nghiên cứu
nhiều. Đây thực chất là sở hữu toàn dân, do nhà nước là đại diện chủ sở hữu. Vấn đề
được đặt ra ở đây là: Vấn đề người đại diện? Nếu người đại diện theo đuổi các mục tiêu
riêng tư, như vậy sẽ mâu thuẫn với lợi ích của nhà nước. Vấn đề này sẽ được tác giả đề
cập trong phần 1.4.
Gillan & Starks (2003) khi nghiên cứu đến vấn đề cấu trúc sở hữu đã cho ra kết
quả là các nhà đầu tư tổ chức nước ngoài đóng vai trò hết sức quan trọng trong việc tạo
lập môi trường tích cực, thúc đẩy sự thay đổi thực hành quản trị công ty trên toàn thế
giới. Trong khi đó, các tổ chức trong nước có quan hệ kinh doanh với các công ty địa
phương có thể phải bắt buộc trung thành với phong cách quản lý của nhà quản trị.
Tác giả Mahmood Osman và Imam và Mahfujia Malik khi nghiên cứu “ Hiệu
quả hoạt động và Quản trị công ty thông qua cấu trúc sở hữu: bằng chứng từ TTCK
Bangladesh năm 2007” đo lường bởi tỷ suất sinh lợi từ đầu tư cổ phiếu và Tobin’Q. Cấu
trúc sở hữu được chia thành tỷ lệ sở hữu nhà nước, tỷ lệ sở hữu nước ngoài, tỷ lệ sở hữu
công chúng, tỷ lệ sở hữu của các tổ chức và tỷ lệ sở hữu của các nhà tài trợ. Kết quả là tỷ
lệ sở hữu nước ngoài có tương quan dương và đạt mức ý nghĩa thống kê với hiệu quả
9
hoạt động. Những công ty với tỷ lệ sở hữu của các tổ chức cao có tỷ lệ chi trả cổ tức cao
và những công ty có tính chất sở hữu tập trung chi trả cố tức thấp hơn.
1.3. Quy mô và tính độc lập của ban hội đồng quản trị và hiệu quả hoạt động
Cấu trúc và trách nhiệm của hội đồng quản trị khác nhau ở mỗi nước. Ở Đức thì
HĐQT không nhất thiết phải là đại diện duy nhất cho quyền lôi của cổ đông mà còn cho
cả những người có quyền và nghĩa vụ liên quan. Còn ở Mỹ, đại diện của lien đoàn lao
động cũng có thành viên trong HĐQT. Ở Anh quy định rất rõ phải có ít nhất 3 thành
viên bên ngoài nằm trong HĐQT (còn gọi là thành viên độc lập), chủ tịch HĐQT và
CEO phải là 2 thành viên khác. Trong khi đó ở Nhật, chúng ta thường nghe đến những
danh xưng Chủ tịch-Tổng giám đốc, hàm ý một người có thể nắm cả hai vai. Ở Việt
Nam, hiện đang có tranh luận, liệu rằng nhóm cổ đông lớn trong nước và cổ đông nước
ngoài nếu như kiêm luôn không phải chức danh chủ tịch HĐQT mà còn cả chức danh
Tổng giám đốc có làm tăng hiệu quả hoạt động hay không?
Nghiên cứu về vai trò của HĐQT của Weibach và các cộng sự 1988, cho thấy
HĐQT được lựa chọn ngoài công ty có xu hướng thân thiện với cổ đông hơn những
HĐQT bị chi phối bởi các cổ đông bên trong công ty. Và theo họ hội đồng quản trị bên
ngoài thì có lẻ là tốt hơn vì họ thường được bổ nhiệm sau những hiệu suất kém hay hầu
hết đều phải chứng tỏ giá trị của họ trong các tình huống khủng hoảng, mối tương quan
giữa HĐQT bên ngoài và giá trị công ty thường bị che khuất.
Trong khi đó Hermalin và Weissbach (1991) đã nghiên cứu hiệu quả hoạt động
của công ty với những loại hình quản trị khác nhau và thấy rằng không có sự khác biệt
đáng kể hiệu quả hoạt động trong những công ty này. Các kết quả khác nhau đã cho thấy
tính độc lập của HĐQT không có mối tương quan rõ rệt với kết quả hoạt động.
Eisenberg và các cộng sự (1998) và Yermack (1996) nghiên cứu về quy mô của
HĐQT cho ra kết quả gây ra tác động tiêu cực đến hiệu quả hoạt động. Như vậy quy mô
HĐQT và giá trị công ty có tương quan âm.
1.4. Vấn đề người đại diện và hiệu quả hoạt động
Vấn đề ông chủ và người đại diện (Principal - Agent Problem ) hay còn gọi là
vấn đề người ủy thác và người nhậm thác là một ví dụ điển hình của rủi ro đạo đức.
Người quản lý ( hay còn gọi là người đại diện ) là người chỉ sở hữu một phần nhỏ trong
10
vốn cổ phần của một công ty, ngược lại các ông chủ lại là người sở hữu phần lớn vốn cổ
phần. Do có sự tách biệt giữa quyền sở hữu và quyền quản lý đã gây nên một vấn đề là
người quản lý có thể hành động theo lợi ích riêng của họ nhiều hơn so với lợi ích của
người sở hữu.
Việc giám sát thông tin một cách chặt chẽ từ phía người sở hữu có thể làm giảm
thiểu rủi ro đạo đức gây ra từ việc thông tin phi đối xứng giữa người sở hữu và người
quản lý. Tuy nhiên, việc giám sát này có thể rất tốn kém, do dó nó chỉ giải quyết một
phần nào đó bởi vì sự hiện diện của vấn đề người đi xe không trả tiền. Chẳng hạn, một
cổ đông của công ty khi biết được người quản lý bị giám sát chặt chẽ bởi các cổ đông
khác, ông ta sẽ dành ít thời gian và tiền bạc hơn để làm việc đó, cuối cùng sẽ dẫn đến
việc giám sát sẽ trở nên thiếu hiệu quả vì không ai thực hiện việc đó cả.
Lý thuyết về đại diện cho rằng, nếu cả hai bên trong mối quan hệ này (cổ đông và
người quản lý công ty) đều muốn tối đa hóa lợi ích của mình, thì có cơ sở để tin rằng
người quản lý công ty sẽ không luôn luôn hành động vì lợi ích tốt nhất cho người chủ,
tức các cổ đông và công ty. Với vị trí của mình, người quản lý công ty được cho là luôn
có xu hướng tư lợi và không đủ siêng năng, mẫn cán, và có thể tìm kiếm các lợi ích cá
nhân cho mình hay người thứ ba của mình chứ không phải cho công ty. Các đặc tính tự
nhiên của quan hệ đại diện dẫn đến giả thiết rằng, các cổ đông cần thường xuyên giám
sát hoạt động của người quản lý công ty nhằm đảm bảo lợi ích của mình. Học thuyết về
đại diện nhấn mạnh rằng, các cổ đông cần phải sử dụng các cơ chế thích hợp để có thể
hạn chế sự phân hóa lợi ích giữa cổ đông và người quản lý công ty, bằng cách (i) thiết
lập những cơ chế đãi ngộ (compensation mechanisms) thích hợp cho các nhà quản trị, và
(ii) thiết lập cơ chế giám sát (supervisory mechanisms) hiệu quả để hạn chế những hành
vi không bình thường, tư lợi của người quản lý công ty.
Theo suy nghĩ thường tình, nếu như cổ đông nào nắm giữ trên 51% sở hữu công
ty, thì họ sẽ dễ dàng thuê (sa thải) những giám đốc giỏi theo ý kiến của riêng mình và
giám sát được hoạt động quản trị của các giám đốc nhất quán với mục tiêu của cổ đông
lớn. Một số nghiên cứu ủng hộ cho quan điểm này, kang và Shivdasnani (1995) cho thấy
có hiệu ứng dương giữa sở hữu tập trung và hiệu quả của công ty ở Nhật, còn Gorton và
Schmid (2000) cho thấy có hiệu ứng dương tại Đức. Một số nhà kinh tế khác như
Mehran (1995) và Wruck (1998) cũng tìm thấy sự tương quan dương giữa sở hữu tập
11
trung với hiệu quả công ty. Ram Mudambi và Carmela Nicosia (1998) qua nghiên cứu
mô hình định lượng đã rút ra một số kết luận: Mức độ tập trung sở hữu là nhân tố giải
thích hiệu quả hoạt động của công ty; sự tương quan giữa hiệu quả hoạt động và tỷ lệ sở
hữu theo hiệu ứng hội tụ đến phân kỳ, và sau đó lại hội tụ trở lại với ngưỡng cụ thể như
sau: từ 0-11% là dương (hội tụ), từ 11-25% là âm (phân kỳ) và trên mức này là dương
(hội tụ trở lại).
1.5. Kết luận
Trong chương nêu lên một số nghiên cứu thực nghiệm ở các nước khác nhau
trong những thời kỳ khác nhau về ảnh hưởng của các nhân tố điều hành công ty đến hiệu
quả hoạt động của công ty cổ phần, trên cơ sở này sẽ phát triển các giả thiết nghiên cứu
của luận văn tại môi trường kinh doanh của Việt Nam, đặc trưng cho nền kinh tế đang
chuyển đổi và môi trường kinh doanh chưa hoàn thiện.
12
CHƯƠNG II. XÂY DỰNG MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU
2.1. Phát triển các giả thiết nghiên cứu
Đã có rất nhiều nghiên cứu về mối tương quan giữa điều hành công ty và hiệu
quả hoạt động của công ty cổ phần ở các nước trên thế giới như Mỹ, Anh và các nước
Châu Âu. Tại Việt Nam, có một vài nghiên cứu trong vài năm trở lại đây, nhưng với thời
kỳ đầu còn sơ khai của TTCK mới nổi, chính vì vậy tác giả vẫn chọn đề tài này để kiểm
nghiệm và nghiên cứu lại vấn đề này trong thời kỳ có nhiều bấp bênh của thị trường.
Theo mục tiêu nghiên cứu của luận văn, tác giả đưa ra các giả thiết nghiên cứu cụ
thể cho từng mục nghiên cứu như sau:
Hỉnh B-1: Các mối tương quan được xem xét để xây dựng mô hình
2.1.1. Mối tương quan giữa cấu trúc sở hữu với hiệu quả hoạt động của công
ty cổ phần:
2.1.1.1. Tỷ lệ sở hữu cổ phần của Nhà nước và hiệu quả hoạt động:
Ở Việt nam, cổ đông lớn là những cổ đông sở hữu trên 5% số cổ phần có quyền
biểu quyết trong công ty cổ phần. Có thể chia cổ đông thành 3 nhóm chính: cổ đông nhà
nước, cổ đông lớn tư nhân trong nước và cổ đông nước ngoài. Cổ đông nhà nước thực sự
chỉ là người đại diện phần vốn nhà nước tại công ty, quyền và lợi ích thực sự không gắn
bó với công ty cổ phần. Những số liệu kiểm toán nhà nước công bố cho thấy cổ đông
nhà nước chưa tạo ra tác động tích cực đủ lớn đến thành quả của công ty đại chúng.
13
Với chính sách chuyển đổi công ty Nhà nước thành công ty cổ phần ở Việt Nam,
là một bước tiến lớn trong cơ chế chuyển đổi từ nên kinh tế bao cấp sang nền kinh tế thị
trường, đã hình thành nhiều công ty cổ phần với nhà nước là cổ đông lớn. Tuy nhiên, các
doanh nghiệp Nhà nước được cổ phần hóa niêm yết trên TTCK vốn tồn tại lâu năm
trong cơ chế bao cấp, kế hoạch và vẫn chưa thoát khỏi cơ chế tập trung quan liêu nên
vấn đề hoạt động theo quy luật khách quan của kinh tế thị trường còn nhiều khê nhiêu.
Xuất phát từ lý thuyết và thực tiễn Việt Nam, tác giả đề xuất giả thiết nghiên cứu
giả thiết nghiên cứu 1 như sau:
Giả thiết nghiên cứu 1: tỷ lệ sở hữu cổ phần nhà nước có tương quan âm với hiệu
quả hoạt động của công ty.
2.1.1.2. Tỷ lệ sở hữu cổ phần nước ngoài và hiệu quả hoạt động:
Căn cứ vào việc trực tiếp tham gia quản lý hoạt động doanh nghiệp, vốn đầu tư
nước ngoài được chia làm hai loại: vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài (FDI – foreign direct
investment) và vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài (FPI – foreign portfolio investment).
Vốn FDI trước đây vào Việt Nam thông thường là nguồn tài chính ban đầu để các
nhà đầu tư nước ngoài thiết lập và phát triển các cơ sở kinh doanh hàng hóa, dịch vụ tại
Việt Nam để tranh thủ những lợi thế về lao động, đất đai, vị trí địa lý, hoặc những ưu đãi
trong chính sách thuế, tín dụng, đất đai… của Nhà nước Việt Nam. So với nhiều nước
khác, rủi ro môi trường kinh doanh của Việt Nam là tương đối cao, vì vậy, dòng vốn này
chỉ chảy vào những lĩnh vực, những địa bàn có khả năng tạo ra lợi nhuận kỳ vọng rất
cao, để bù đắp cho chi phí cơ hội của đồng vốn. Do đó, những doanh nghiệp có vốn FDI
thường có hiệu quả hoạt động tương đối cao. Thước đo hiệu quả hoạt động phù hợp đối
với các doanh nghiệp FDI thường là ROE hoặc ROA. Xu và Wang (1999), hoặc Qi và
các cộng sự (2000) khi nghiên cứu về mối tương quan giữa tỷ lệ sở hữu nước ngoài (tỷ
lệ sở hữu cổ phiếu B của các công ty niêm yết) với hiệu quả hoạt động của công ty cổ
phần, nhưng không tìm thấy mối tương quan có ý nghĩa thống kê. Còn các học giả khác
khi nghiên cứu thường không phân biệt giữa nhà đầu tư trong nước và ngoài nước, là do
địa bàn khảo sát có đặc trưng là tư bản được tự do dịch chuyển qua biên giới và không
phân biệt đối xử giữa nhà đầu tư nước ngoài và nhà đầu tư trong nước.
14
Ngược lại, dòng vốn FPI thường nhắm đến các tài sản sinh lời sẵn có trong nước
để đầu tư như các công cụ nợ do Chính phủ phát hành, các chứng khoán niêm yết trên
các Sở giao dịch chứng khoán. Do vậy, tồn tại mối quan hệ nhân - quả giữa hiệu quả
hoạt động của công ty với vốn FPI, có nghĩa là nhà đầu tư gián tiếp nước ngoài có xu
hướng đầu tư vào cổ phiếu của những công ty cổ phần có hiệu quả hoạt động cao. Tuy
nhiên, khi tỷ lệ sở hữu nước ngoài trong công ty cổ phần đã đạt tỷ lệ tối đa theo quy định
của pháp luật , hoặc giá cổ phiếu đã lên quá cao (overvalued), thì dòng vốn FPI buộc
phải tìm kiếm những cơ hội đầu tư khác. Một số nhà đầu tư nước ngoài thực hiện hoạt
động mua bán – sáp nhập (Mergers and Acquisitions), bằng việc mua cổ phiếu của
những công ty có tiềm năng phát triển nhưng tạm thời gặp khó khăn về tài chính, về
quản trị chức năng, sau đó dùng quyền biểu quyết chi phối của mình để thông qua các
quyết định thay đổi chiến lược, tổ chức, quản trị chức năng… nhằm tái cấu trúc doanh
nghiệp. Sau khi doanh nghiệp đã cải thiện hiệu quả hoạt động và thị giá cổ phiếu gia
tăng, họ sẽ chuyển nhượng cổ phần cho các nhà đầu tư khác để hưởng chênh lệch giá.
Trái với các doanh nghiệp FDI, vốn nhắm đến tiêu chí hiệu quả hoạt động là ROE hoặc
ROA, dòng vốn FPI có xu hướng tìm kiếm các hoạt động đầu tư mang lại tỷ suất lợi
nhuận trên vốn đầu tư cao, tức là ROI cao. Bằng chứng thực nghiệm từ Mahmood
Osman Imam (2007) đã tìm thấy mối tương quan dương giữa tỷ lệ sở hữu nước ngoài
với hiệu quả hoạt động. Stuart L.Gillan, Laura T.Starks (2010) tìm ra bằng chứng chứng
minh sự đầu tư nước ngoài đóng vai trò quan trọng trong việc cải thiện điều hành công
ty.
Xuất phát từ lập luận về tác động của dòng vốn FDI và FPI đến hiệu quả hoạt
động của công ty cổ phần ở Việt Nam, tác giả đưa ra giả thiết nghiên cứu sau:
Giả thiết nghiên cứu 2: tỷ lệ sở hữu cổ phần nước ngoài có tương quan dương với
hiệu quả hoạt động của công ty.
Quá trình phát triển kinh tế Việt Nam theo hướng kinh tế thị trường đã thúc đẩy
quá trình tích tụ và tập trung tư bản của thành phần kinh tế tư nhân. Nhiều cơ sở kinh tế
tư nhân nhỏ lẻ quy mô hộ gia đình trước đây, trong quá trình phát triển đã hình thành
những nhóm công ty có quy mô lớn, có quan hệ sở hữu đan xen kiểu kim tự tháp và duy
trì hoạt động quản trị kiểu gia đình, điều đã từng xảy ra ở các nước Đông Á trước đây.
15
Nhiều công ty cổ phần lớn hiện nay như Công ty CP Kinh Đô, Công ty CP Đồng Tâm,
Công ty CP Minh Phú... đều phát triển từ các doanh nghiệp gia đình, các thành viên
trong gia đình nắm giữ cổ phần chi phối và các vị trí chủ chốt trong công ty.
Christina Y. M. Ng. (2002) khi nghiên cứu các công ty ở Hong kong, nhận thấy
rằng sở hữu gia đình chiếm ưu thế tại Hong kong. Sở hữu gia đình không chỉ thực hiện
qua sở hữu cá nhân, mà còn thông qua công ty đầu tư và công ty mẹ, qua người đứng tên
và sở hữu chéo của các công ty liên kết. Trong khi đó, Claessens và cộng sự (2000) thấy
cấu trúc sở hữu gia đình là dạng sở hữu thống trị ở các nước Đông Á . Xuất phát từ lý
thuyết và thực tiễn Việt Nam, tác giả đề xuất giả thiết nghiên cứu 3 như sau:
Giả thiết nghiên cứu 3: tỷ lệ sở hữu cổ phần tư nhân lớn trong nước có tương quan
âm với hiệu quả hoạt động của công ty.
2.1.2. Mối tương quan giữa tỷ lệ sở hữu của HĐQT với hiệu quả hoạt động
của công ty cổ phần
Theo thông lê Quốc tế: Hội đồng Quản trị tại một công ty cổ phần đại chúng là
một thể chế được Đại hội đồng cổ đông bầu hoặc chỉ định, bao gồm nhiều thành viên
cùng thực hiện chức năng quản trị và giám sát các hoạt động của công ty. Các hoạt động
của Hội đồng Quản trị được xác định bởi phạm vi quyền lực, trách nhiệm và nghĩa vụ
quy định tại Điều lệ công ty. Điều lệ công ty quy định về số lượng thành viên Hội đồng
Quản trị, cách thức lựa chọn thành viên Hội đồng Quản trị và phương thức hoạt động
của Hội đồng Quản trị. Nhiệm vụ chủ yếu của Hội đồng Quản trị bao gồm:
Thực hiện việc quản trị công ty thông qua việc xây dựng các chính sách và mục tiêu
lớn trong hoạt động sản xuất kinh doanh;
Lựa chọn, bổ nhiệm, hỗ trợ và giám sát hoạt động của Ban Giám đốc;
Đảm bảo các nguồn lực tài chính phù hợp cho hoạt động của công ty;
Thông qua ngân sách hoạt động hàng năm
Tại Việt Nam: Theo Điều 108, Luật Doanh nghiệp 2005 của Việt Nam, Hội đồng
quản trị được định nghĩa như sau: Hội đồng Quản trị là cơ quan quản lý công ty, có toàn
quyền nhân danh công ty để quyết định, thực hiện các quyền và nghĩa vụ của công ty
không thuộc thẩm quyền của Đại hội đồng cổ đông. Hội đồng quản trị có các quyền và
nhiệm vụ sau đây:
16
Quyết định chiến lược, kế hoạch phát triển trung hạn và kế hoạch kinh doanh hằng
năm của công ty;
Kiến nghị loại cổ phần và tổng sốcổphần được quyền chào bán của từng loại;
Quyết định chào bán cổ phần mới trong phạm vi số cổ phần được quyền chào bán của
từng loại; quyết định huy động thêm vốn theo hình thức khác;
Quyết định giá chào bán cổ phần và trái phiếu của công ty;
Quyết định mua lại cổ phần theo quy định tại khoản 1 Điều 91 của Luật này;
Quyết định phương án đầu tưvà dự án đầu tư trong thẩm quyền và giới hạn theo quy
định của Luật này hoặc Điều lệ công ty;
Quyết định giải pháp phát triển thị trường, tiếp thị và công nghệ; thông qua hợp đồng
mua, bán, vay, cho vay và hợp đồng khác có giá trị bằng hoặc lớn hơn 50% tổng giá
trị tài sản được ghi trong báo cáo tài chính gần nhất của công ty hoặc một tỷ lệ khác
nhỏ hơn quy định tại Điều lệ công ty;
Bổ nhiệm, miễn nhiệm, cách chức, ký hợp đồng, chấm dứt hợp đồng đối với Giám
đốc hoặc Tổng giám đốc và người quản lý quan trọng khác do Điều lệ công ty quy
định; quyết định mức lương và lợi ích khác của những người quản lý đó; cử người đại
diện theo uỷ quyền thực hiện quyền sở hữu cổ phần hoặc phần vốn góp ởcông ty
khác, quyết định mức thù lao và lợi ích khác của những người đó;
Giám sát, chỉ đạo Giám đốc hoặc Tổng giám đốc và người quản lý khác trong điều
hành công việc kinh doanh hằng ngày của công ty;
Quyết định cơ cấu tổ chức, quy chế quản lý nội bộ công ty, quyết định thành lập công
ty con, lập chi nhánh, văn phòng đại diện và việc góp vốn, mua cổ phần của doanh
nghiệp khác;
Duyệt chương trình, nội dung tài liệu phục vụ họp Đại hội đồng cổ đông, triệu tập họp
Đại hội đồng cổ đông hoặc lấy ý kiến để Đại hội đồng cổ đông thông qua quyết định;
Trình báo cáo quyết toán tài chính hằng năm lên Đại hội đồng cổ đông;
Kiến nghị mức cổ tức được trả; quyết định thời hạn và thủ tục trả cổ tức hoặc xử lý lỗ
phát sinh trong quá trình kinh doanh;
Kiến nghị việc tổ chức lại, giải thể hoặc yêu cầu phá sản công ty;
Các quyền và nhiệm vụ khác theo quy định của Luật Doanh nghiệp và Điều lệ công
ty.
17
Với những quy định này, Luật Doanh nghiệp 2005 đã đưa ra một khái niệm tương
đối đầy đủ và gần gũi với thông lệ quốc tế về Hội đồng Quản trị và các quyền cũng như
nghĩa vụ của Hội đồng Quản trị. Như vậy, thông lệ quốc tế và Việt Nam cho thấy sự
thống nhất về khái niệm Hội đồng Quản trị và thành viên những chức năng, nhiệm vụ
của Hội đồng Quản trị trong một công ty cổ phần.
Tuy vậy, thực trạng ở các doanh nghiệp Việt Nam cho thấy vai trò của HĐQT
trong công ty khá mờ nhạt và bị lẫn lộn với vai trò của Ban điều hành. Tình trạng HĐQT
lấn quyền của BGĐ vẫn thường xảy ra ở Việt Nam, mà thấy rõ nhất là tại các công ty
nhỏ, công ty gia đình..Tình trạng kiêm nhiệm vẫn còn xảy ra. Ngược lại, một số trường
hợp thì cho thấy quyền hạn nằm trong tay BGĐ, vì HĐQT yếu kém, tình trạng này
thường gặp trong các công ty có phần vốn góp của Nhà nước. Ngoài ra, tình trạng điều
hành công ty theo lối tùy tiện, bổ nhiệm người quản lý trên cơ sở niềm tin mà không làm
việc theo khoa học, năng lực đã làm cho vai trò của HĐQT ngày càng yếu kém.
Từ những lý luận trên tác giả đưa đến giả thuyết nghiên cứu 4 và 5 như sau:
Giả thiết nghiên cứu 4: tỷ lệ sở hữu của HĐQT có tương quan âm với hiệu quả hoạt
động của công ty cổ phần.
Giả thiết nghiên cứu 5: Chủ tịch HĐQT kiêm nhiệm Tổng giám đốc có tương quan
âm với hiệu quả hoạt động của công ty.
2.1.3. Mối tương quan giữa tỷ lệ sở hữu của BGĐ với hiệu quả hoạt động của
công ty cổ phần
Thông lệ quốc tế thường nhấn mạnh vai trò của Tổng Giám đốc Điều hành (CEOChief Executive Officer) hơn là vai trò của Ban giám đốc như tại Việt Nam. CEO là một
trong những người điều hành cao nhất, chịu trách nhiệm về quản lý toàn bộ hoạt động
của công ty và báo cáo lên Hội đồng quản trị. Tại hầu hết các nước Âu, Mỹ, Ban Giám
đốc (chịu trách nhiệm điều hành công ty hàng ngày) được tách biệt với Hội đồng Quản
trị (do cổ đông bầu ra chịu trách nhiệm kiểm soát hoạt động của công ty và giám sát việc
điều hành của Ban Giám đốc. Trong cơ cấu này, CEO là người đứng đầu Ban Giám đốc
và Chủtịch Hội đồng Quản trị là người đứng đầu Hội đồng Quản trị. Nguyên tắc về điều
hành công ty yêu cầu CEO và Chủ tịch Hội đồng Quản trị không bao giờ được phép là
một người. Sự phân định này đảm bảo sự tách biệt trong vai trò “quản lý”của Ban Giám
18
đốc và vai trò “quản trị”của Hội đồng Quản trị, đặt ra ranh giới về thẩm quyền và nhằm
mục đích tránh những xung đột lợi ích hoặc sự tập trung quá nhiều quyền lực vào tay
một người, dẫn đến những rủi ro đạo đức có thể làm tổn hại lợi ích của cổ đông, đặc biệt
là cổ đông nhỏ. CEO và những viên chức cao cấp khác trong Ban Giám đốc công ty
thường là người được Hội đồng Quản trị thuê về điều hành công ty với mức thù lao xứng
đáng nhưng không nhất thiết là người sở hữu cổ phần của công ty.
Tại Việt Nam theo Khoản 2, Điều 116 Luật Doanh nghiệp 2005 quy định: “Giám
đốc hoặc Tổng giám đốc là người điều hành công việc kinh doanh hằng ngày của công
ty; chịu sự giám sát của Hội đồng quản trị và chịu trách nhiệm trước Hội đồng quản trị
và trước pháp luật về việc thực hiện các quyền và nhiệm vụ được giao”Luật này cũng
quy định Giám đốc hoặc Tổng giám đốc công ty có thể do Hội đồng Quản trị thuê hoặc
bổ nhiệm một người trong số họ với nhiệm kỳ không quá năm năm và có thể được bổ
nhiệm lại với số nhiệm kỳ không hạn chế. Theo Điều 57 của Luật này, Giám đốc hoặc
Tổng giám đốc là cá nhân sở hữu ít nhất 10% vốn điều lệ của công ty và phải đáp những
tiêu chuẩn, điều kiện khác quy định tại Điều lệ công ty và các quy định về tránh xung
đột lợi trong Khoản 2 Điều 57. Giám đốc hoặc Tổng giám đốc có các quyền và nhiệm
vụ:
Quyết định các vấn đề liên quan đến công việc kinh doanh hằng ngày của công ty mà
không cần phải có quyết định của Hội đồng quản trị;
Tổ chức thực hiện các quyết định của Hội đồng quản trị;
Tổ chức thực hiện kế hoạch kinh doanh và phương án đầu tư của công ty;
Kiến nghị phương án cơ cấu tổ chức, quy chế quản lý nội bộ công ty;
Bổ nhiệm, miễn nhiệm, cách chức các chức danh quản lý trong công ty, trừ các chức
danh thuộc thẩm quyền của Hội đồng quản trị;
Quyết định lương và phụ cấp (nếu có) đối với người lao động trong công ty kể cả
người quản lý thuộc thẩm quyền bổ nhiệm của Giám đốc hoặc Tổng giám đốc;
Tuyển dụng lao động;
Kiến nghị phương án trả cổ tức hoặc xử lý lỗ trong kinh doanh;
Các quyền và nhiệm vụ khác theo quy định của pháp luật, Điều lệ công ty và quyết
định của Hội đồng quản trị.
19
Mặc dù có sự thống nhất tương đối trong khái niệm về Giám đốc/Tổng Giám đốc
tại Việt Nam và khái niệm CEO của cộng đồng kinh doanh quốc tế. Các vai trò, chức
năng, nhiệm vụ của Giám đốc/Tổng Giám đốc theo Luật Doanh nghiệp 2005 của Việt
nam cũng giống như của vị trí CEO. Tuy nhiên, điểm khác biệt quan trọng nhất là Luật
doanh nghiệp quy định Giám đốc/Tổng Giám đốc phải sở hữu ít nhất 10% cổ phiếu của
doanh nghiệp trong khi thông lệ quốc tế không yêu cầu điều này. Vị trí CEO là một vị trí
quản lý tương đối mang tính kỹ thuật và chuyên môn, thường được Hội đồng Quản trị
thuê về để điều hành công ty theo hợp đồng. Bên cạnh đó, điểm cốt yếu nhất là theo
thông lệ quốc tế, thành viên Hội đồng quản trị không được phép đồng thời giữ vị trí
CEO để tránh xung đột lợi ích thì Luật Doanh nghiệp 2005 của Việt Nam lại cho phép
điều này.
Sự hợp lý trên nên tác giả đi đến giả thuyết nghiên cứu 6 như sau:
Giả thiết nghiên cứu 6: tỷ lệ sở hữu của BGĐ có tương quan dương với hiệu quả hoạt
động của công ty cổ phần.
2.1.4. Mối tương quan giữa sở hữu tập trung và hiệu quả hoạt động của công
ty cổ phần
Vấn đề đặt ra là liệu sở hữu tập trung trong công ty đại chúng có giải quyết được
vấn đề người đại diện? Kang và Shivdasnani (1995) cho thấy có mối tương quan dương
giữa sở hữu tập trung và thành quả công ty ở Nhật, còn Gorton và Schmid (2000) cho
thấy có tương quan dương tương tự ở Đức. Một số nhà nghiên cứu khác như Mehran
(1995) và Wruck (1988) cũng tìm thấy mối liên hệ dương giữa sở hữu tập trung và thành
quả công ty.
Với những lập luận và các kết quả nghiên cứu trên, tác giả đề xuất giả thiết
nghiên cứu 7 như sau:
Giả thiết nghiên cứu 7: tỷ lệ sở hữu tập trung có tương quan dương với hiệu quả hoạt
động của công ty cổ phần.
20
2.2. Xây dựng mô hình nghiên cứu
Theo mục tiêu nghiên cứu tác giả mô tả biến phụ thuộc các biến độc lập và các
biến kiểm soát và thiết lập phương trình hồi quy xác định mối tương quan giữa các nhân
tố điều hành công ty và hiệu quả hoạt động.
2.2.1. Biến phụ thuộc:
Biến phụ thuộc phản ánh hiệu quả hoạt động của công ty cổ phần. Có 4 chỉ tiêu
đo lường hiệu quả hoạt động của công ty cổ phần là ROA, ROE, ROS, và RE. Với mục
tiêu nghiên cứu của tác giả là gia tăng giá trị doanh nghiệp và gia tăng giá trị cổ đông và
đặc điểm của dữ liệu thu thập, tác giả chọn ROA và ROE đề quan sát. Chỉ tiêu ROA &
ROE được thiết lập như trong phần lý thuyết. Tuy vậy ta thấy rằng ROA & ROE có
quan hệ mật thiết với nhau. Vì ROE khuyếch đại ROA thông qua đòn bẫy tài chính. Do
vậy để nghiên cứu để nghiên cứu hiệu quả hoạt động của công ty cổ phần thì chỉ tiêu
ROA toàn diện hơn do tính đến khả năng khai thác toàn bộ tài sản của công ty. Chính vì
vậy biến phụ thuộc được tác giả lựa chọn nghiên cứu, khảo sát là chỉ tiêu ROA.
Khi tính toán ROA, tác giả sử dụng lợi nhuận trước thuế thu nhập doanh nghiệp,
bỏ đi doanh thu bất thường, chi phí bất thường để loại trừ các ưu đãi về thuế thu nhập
doanh nghiệp và tác động của những yếu tố bất thường ra khỏi hiệu quả hoạt động.
2.2.2. Biến độc lập
Được chia làm 3 nhóm:
Cấu trúc sở hữu gồm có: Tỷ lệ sở hữu của cổ đông nhà nước và tỷ lệ sở hữu
của cổ đông nước ngoài. Cơ sỡ dữ liệu về tỷ lệ sở hữu được tác giả lấy vào ngày 31/12
của năm.
Tỷ lệ sở hữu của cổ đông nhà nước: STATE
Tỷ lệ sở hữu của cổ đông nước ngoài : FOR
Tỷ lệ sở hữu khác: Đây là tỷ lệ sở hữu của tư nhân lớn trong nước: SHR
Tỷ lệ sở hữu theo tính tập trung hay phân tán: CON01 Theo quy định của Điều lệ
Mẫu và Luật doanh nghiệp, cuộc họp đại hội đồng cổ đông chỉ được tiến hành và các
quyết định được thông qua một cách hợp lệ khi có số cổ đông dự họp ít nhất 65% tổng
21
số cổ phần có quyền biểu quyết. Do đó, với cổ đông hoặc nhóm cổ đông có tỷ lệ sở
hữu cổ phiếu lớn hơn 35% có khả năng hủy bỏ đại hội cổ đông nếu không tham gia.
Tác giả lựa chọn biến này khi tỷ lệ sở hữu của cổ đông nhà nước (STATE) hoặc tỷ lệ
sở hữu của cổ đông nước ngoài (FOR) lớn hơn 35%.
Đặc tính của HĐQT
BOD : Tỷ lệ sở hữu của thành viên HĐQT, không gồm tỷ lệ mà thành viên
HĐQT làm đại diện vốn góp.
BOD_DIR: Chủ tịch HĐQT kiêm nhiệm T.GĐ. Đây là biến định tính:
BOD_DIR = 0, nếu chủ tịch HĐQT không kiêm nhiệm T.GĐ
BOD_DIR = 1, nếu chủ tịch HĐQT kiêm nhiệm T.GĐ
Đặc tính của BGĐ
DIR: Tỷ lệ sở hữu của thành viên BGĐ, không gồm tỷ lệ mà thành viên BGĐ làm
đại diện vốn góp.
2.2.3. Biến kiểm soát
Điều hành công ty còn chịu ảnh hưởng của một số biến kiểm soát thuộc môi
trường bên trong và bên ngoài công ty.
Các biến kiểm soát thuộc môi trường bên trong: DEBT, ROA_1, SIZE_CAP
Tỷ lệ nợ: DEBT gồm nợ ngắn hạn và nợ dài hạn.Tỷ lệ nợ được tính bằng tỷ lệ giữa
tổng nguồn vốn huy động và vốn vay so với tổng nguồn vốn tại thời điểm cuối năm.
Hiệu quả hoạt động quá khứ: ROA_1. Hiệu quả hoạt động quá khứ, tính bằng ROA
của công ty niêm yết trong báo cáo tài chính năm trước đó.
SIZE_CAP: quy mô vốn, được tính bằng lôgarít cơ số 10 (log) của tổng nguồn vốn
công ty tại thời điểm cuối năm.
Các biến kiểm soát thuộc môi trường bên ngoài:
Cường độ cạnh tranh: Số lượng công ty trong ngành; Khả năng tăng trưởng của thị
trường; Chi phí cố định (định phí); Chi phí lưu kho, bảo quản; Sự sẵn sàng của hàng
hoá thay thế; Tính chuyên môn hoá của máy móc thiết bị; Tính đa dạng của các đối
thủ cạnh tranh về văn hoá, tôn giáo... Đây là biến định tính, được khảo sát và phân
22
thành 3 loại mức độ cạnh tranh: cao, thấp, vừa, phân thành 2 biến giả và gán các giá
trị như sau:
2 biến giả: IND1 và IND2
Biến
IND1
IND2
Thấp
0
0
Trung bình
1
0
Cao
0
1
Cạnh tranh
Như vậy, công ty thuộc ngành có cường độ cạnh tranh thấp sẽ có biến
dummy_ind1 và dummy_ind2 đồng thời nhận giá trị bằng không (0). Dữ liệu thu thập
được mô tả theo quan sát ứng với từng bản cáo bạch, mỗi quan sát bao gồm các biến độc
lập, biến kiểm soát và biến phụ thuộc. Tập dữ liệu tổng thể được trình bày chi tiết tại
Phụ lục 1&2.
Để thực hiện nghiên cứu này, tác giả sắp xếp các công ty niêm yết vào 32 ngành,
là các ngành tác giả có chọn công ty được niêm yết để nghiên cứu và lấy số liệu. Cường
độ cạnh tranh trong ngành được đề nghị chấm điểm theo các mức độ từ 1 đến 7, trong đó
mức độ 1 thể hiện cường độ cạnh tranh rất thấp và mức độ 7 thể hiện cường độ cạnh
tranh rất cao. Tác giả gửi phiếu điều tra (Phụ lục 1 đính kèm) cho 100 chuyên gia về
quản trị doanh nghiệp để đánh giá, có 75 phiếu thu về hợp lệ. Kết quả đánh giá của
chuyên gia sau khi qua xử lý thống kê được liệt kê ở Phụ lục 1&2 đính kèm. Căn cứ kết
quả đánh giá của chuyên gia, các ngành được phân nhóm theo cường độ cạnh tranh như
sau: cường độ cạnh tranh thấp có điểm bình quân dưới 3, cường độ cạnh tranh trung bình
có điểm bình quân từ bằng 3 đến dưới 5, cường độ cạnh tranh cao có điểm bình quân
trên 5. Cũng theo đánh giá của các chuyên gia, có 8 ngành có cường độ cạnh tranh cao,
13 ngành có cường độ cạnh tranh trung bình và 11 ngành có cường độ cạnh tranh thấp.
23
Dữ liệu thu thập được mô tả theo quan sát ứng với từng bản cáo bạch, mỗi quan
sát bao gồm các biến độc lập, biến kiểm soát và biến phụ thuộc. Tập dữ liệu tổng thể
được trình bày chi tiết tại phần Phụ lục.
Với các biến phụ thuộc, biến độc lập và các biến kiểm soát đã xác định ở trên, tác
giả đề xuất mô hình nghiên cứu như sau:
Các biến độc lập:
+Cấu trúc sở hữu
- Tỷ lệ sở hữu cổ phần nhà nước
- Tỷ lệ sở hữu cổ phần nước ngoài
- Tỷ lệ sở hữu cổ phần tư nhân lớn
- Tỷ lệ sở hữu theo tính tập trung
hay phân tán
+Tính chất của HĐQT
- Tỷ lệ sở hữu cổ phần của HĐQT
- Kiêm nhiệm tổng giám đốc của
chủ tịch HĐQT
+Tính chất của BGĐ
- Tỷ lệ sở hữu cổ phần của BGĐ
Biến phụ thuộc:
+ Hiệu quả hoạt động của công ty cổ
phần
Các biến kiểm soát:
+ Môi trường bên trong
- Tổng nguồn vốn
- Tỷ lệ nợ
- Đặc điểm của doanh nghiệp
- Hiệu quả hoạt động quá khứ
+ Môi trường bên ngoài
- Cường độ cạnh tranh trong ngành
- Các yếu tố thuộc môi trường vĩ mô
Hình B-2: Mô hình nghiên cứu ảnh hưởng của các nhân tố điều hành công ty đến hiệu quả
hoạt động của các công ty cổ phần
