Quản lý chi phí đại diện trong các công ty cổ phần tại việt nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. H Ồ CHÍ MINH
----------------------

NGUYỄN CHÍ HIẾU

QUẢN LÝ CHI PHÍ ĐẠI DIỆN TRONG
CÁC CÔNG TY CỔ PHẦN TẠI VIỆT NAM

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

TP. Hồ Chí Minh – Năm 2008


BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. H Ồ CHÍ MINH
----------------------

NGUYỄN CHÍ HIẾU

QUẢN LÝ CHI PHÍ ĐẠI DIỆN TRONG
CÁC CÔNG TY CỔ PHẦN TẠI VIỆT NAM
Chuyên ngành: Kinh tế tài chính – Ngân hàng
Mã số: 60.31.12

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC:
TS. NGUYỄN VĨNH HÙNG

TP. Hồ Chí Minh – Năm 2008

i

LỜI CAM ĐOAN
Tôi cam đoan đây là công tr ình nghiên cứu của riêng tôi. Các số liệu được
trình bày trung thực và có nguồn gốc rõ ràng. Đặc biệt các số liệu thống k ê và kết
quả thống kê chưa từng được công bố. Tôi hoàn toàn chịu trách nhiệm cho luận
văn này.


ii

MỤC LỤC
LỜI CAM ĐOAN................................ ................................ ................................ ..i
MỤC LỤC ................................ ................................ ................................ ............ii
DANH MỤC CÁC KÝ HIỆU, CHỮ VIẾT TẮT ................................ ...................v
DANH MỤC CÁC BẢNG, BIỂU ................................ ................................ ....... vii
DANH MỤC CÁC HÌNH VẼ, ĐỒ THỊ ................................ .............................. viii
MỞ ĐẦU ................................ ................................ ................................ .............. ix
CHƯƠNG 1: TỔNG QUAN VỀ CHI PHÍ ĐẠI DIỆN ................................ .....1
1.1. Sự phân định giữa quyền sở hữu v à quyền quản lý ................................ ....1
1.1.1. Khái niệm quyền sở hữu và quyền quản lý ................................ ...............1
1.1.2. Sự phân định giữa quyền sở hữu v à quyền quản lý ................................ ...1
1.1.3. Người chủ sở hữu trong công ty cổ phần .................................................... 2
1.1.4. Người đại diện trong công ty cổ phần ................................ ....................... 2
1.1.5. Vấn đề mâu thuẫn giữa ng ười chủ và người đại diện ................................ 2
1.2. Chi phí đại diện................................ ................................ ............................. 3
1.2.1. Khái niệm chi phí đại diện................................ ................................ ........3
1.2.1.1. Chi phí giám sát ................................ ................................ .................4

1.2.1.2. Chi phí ràng buộc ................................ ................................ ..............5
1.2.1.3. Khoản mất mát phụ trội ................................ ................................ .....5
1.2.2. Phân loại chi phí đại diện ................................ ................................ .........5
1.2.2.1. Chi phí đại diện của vốn cổ phần ................................ ....................... 5
1.2.2.2. Chi phí đại diện của nợ ................................ ................................ ......6
1.2.2.3. Chi phí đại diện do tình trạng thông tin bất cân xứng ......................... 6
1.2.3. Các nhân tố tác động đến chi phí đại diện................................ .................7
1.2.3.1. Loại hình doanh nghiệp ................................ ................................ .....7
1.2.3.2. Tổng tài sản ................................ ................................ ....................... 8
1.2.3.3. Tổng nợ ................................ ................................ ............................. 8
1.2.3.4. Dòng tiền ................................ ................................ ........................... 8
1.2.3.5. Quy mô và các giai đoạn phát triển của doanh nghiệp........................ 9


iii

1.2.3.6. Tuổi doanh nghiệp ................................ ................................ .............9
1.2.3.7. Các nhân tố tác động khác ................................ ................................ 9
1.2.4. Mối quan hệ giữa chi phí đại diện với các quyết định t ài chính ................10
1.2.4.1. Chi phí đại diện và quyết định đầu tư................................ .................11
1.2.4.2. Chi phí đại diện và quyết định tài trợ ................................ .................11
1.2.4.3. Chi phí đại diện và quyết định chi trả cổ tức ................................ .....12
1.2.5. Ảnh hưởng của chi phí đại diện trong công ty cổ phần ............................. 12
1.2.6. Một số phương pháp tính chi phí đại diện................................ .................13
1.2.6.1. Mô hình Tobin’s Q ................................ ................................ ............13
1.2.6.2. Mô hình doanh số hàng năm với tổng tài sản ................................ .....14
1.2.6.3. Mô hình hồi quy ................................ ................................ ................15
1.3. Bài học kinh nghiệm của một số n ước trên thế giới ................................ ....16
1.3.1. Bài học kinh nghiệm của Trung Quốc................................ ...................16
1.3.2. Một số trường hợp điển hình về chi phí đại diện ở Mỹ.......................... 19

1.3.3. Các giải pháp giảm thiểu chi phí đại diện trên thế giới.......................... 22
1.3.4. Bài học kinh nghiệm cho Việt Nam ................................ ......................24
CHƯƠNG 2: THỰC TRẠNG CHI PHÍ ĐẠI DIỆN TRONG CÁC CÔNG TY
CỔ PHẦN TẠI VIỆT NAM ................................ ................................ ...............26
2.1. Tổng quan tình hình kinh tế Việt Nam ................................ ........................ 26
2.2. Thực trạng chi phí đại diện trong các công ty cổ phần tại Việt Nam .........27
2.2.1. Tình hình các công ty cổ phần tại Việt Nam ................................ .............27
2.2.2. Nguyên nhân phát sinh chi phí đại diện trong các công ty cổ phần tại Việt
Nam ................................ ................................ ................................ ...................31
2.3. Áp dụng mô hình hồi quy để ước lượng chi phí đại diện trong các công ty
cổ phần tại Việt Nam ................................ ................................ ........................... 36
2.3.1. Dữ liệu và các biến sử dụng trong mô hình hồi quy ................................ ..36
2.3.2. Sự tác động của lãnh vực kinh doanh đến chi phí đại diện và ma trận hệ số
tương quan trong mô hình ................................ ................................ ..................39
2.3.2.1. Sự tác động của lãnh vực kinh doanh đến chi phí đại diện .................39


iv

2.3.2.2. Ma trận hệ số tương quan trong mô hình ................................ ...........42
2.3.3. Ước lượng chi phí đại diện theo mô hình hồi quy ................................ .....45
2.3.3.1. Ước lượng chi phí đại diện theo tỷ số chi phí trên doanh số ...............45
2.3.3.2. Ước lượng chi phí đại diện theo tỷ số doanh số trên tài sản................47
2.3.3.3. Ước lượng chi phí đại diện bằng tỷ số dòng tiền trên tài sản ..............49
CHƯƠNG 3: GIẢI PHÁP QUẢN LÝ CHI PHÍ ĐẠI DIỆN TRONG CÁC
CÔNG TY CỔ PHẦN TẠI VIỆT NAM ................................ ............................. 53
3.1. Giải pháp giảm chi phí giám sát, chi phí ràng buộc và hạn chế những
khoản mất mát phụ trội ................................ ................................ ......................53
3.1.1. Giải pháp giảm chi chi phí giám sát, chi phí ràng bu ộc............................. 53
3.1.1.1. Giải pháp tăng cường sự giám sát, ràng buộc bên trong .....................53

3.1.1.2. Giải pháp tăng cường sự giám sát, ràng buộc từ bên ngoài.................56
3.1.2. Giải pháp hạn chế những khoản mất mát phụ trội ................................ .....57
3.2. Giải pháp giảm mâu thuẫn mục tiêu ................................ ........................... 59
3.3. Giải pháp hạn chế thông tin bất cân xứng................................ ...................60
3.4. Các giải pháp bổ trợ về quản lý chi phí đại diện................................ .........63
3.4.1. Giải pháp nâng cao năng lực quản trị công ty cổ phần ............................. 63
3.4.2. Giải pháp mua lại cổ phần bằng vốn vay (LBOs) ................................ .....66
3.4.3. Các giải pháp khác ................................ ................................ .................70
3.4.3.1. Chi trả cổ tức ................................ ................................ .....................70
3.4.3.2. Cấu trúc vốn ................................ ................................ ......................70
3.4.3.3. Sử dụng đòn bẩy nợ ................................ ................................ ...........70
3.5. Một số kiến nghị................................ ................................ ............................ 71
3.5.1. Đối với Chính phủ................................ ................................ ....................71
3.5.2. Đối với công ty cổ phần ................................ ................................ ...........72
KẾT LUẬN................................ ................................ ................................ ...........74
DANH MỤC CÔNG TRÌNH CỦA TÁC GIẢ................................ ....................... 75
DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO ................................ ............................... 76
PHỤ LỤC................................ ................................ ................................ ..............78


v

DANH MỤC CÁC KÝ HIỆU, CHỮ VIẾT TẮT

DANH MỤC CHỮ VIẾT TẮT:
APEC (Asia-Pacific Economic Cooperation): Di ễn đàn Hợp tác Kinh tế châu Á –
Thái Bình Dương
CEO (Chief executive officer): Giám đ ốc điều hành
CPI (Consumer price index): Ch ỉ số giá tiêu dùng
GDP (Gross Domestic Product): T ổng sản phẩm nội địa

IPO (Initial Public Offering): Phát hành c ổ phiếu ra công chúng lần đầu
LBOs (Leveraged buy outs): Hoạt động mua lại cổ phần bằng vốn vay
M&A (Mergers and acquisitions): Sáp nh ập và thâu tóm
M-M (Modigliliani – Miller): Mô hình M-M (Tên của hai nhà kinh tế)
NDT: Đồng Nhân dân tệ Trung Quốc
NPV (Net present value): Hi ện giá thuần
OECD (Organisation for Econom ic Co-operation and Development): T ổ chức hợp
tác và phát triển kinh tế
PNTR (Permanent Normal Trade Relations): Quy ch ế Quan hệ Thương mại Bình
thường Vĩnh viễn
SPSS: Tên phần mềm thống kê SPSS
UNCTAD (United Nation Conference on Trade and Development): Tổ chức Phát
triển và Thương mại Liên hợp quốc
USD (United States dollar): Đ ồng đô la Mỹ
WTO (World Trade Organization): T ổ chức Thương mại Thế giới
XNK: Xuất nhập khẩu

DANH MỤC KÝ HIỆU:
B: Chi phí ràng buộc bởi người đại diện
CP_DS: Tỷ số chi phí trên doanh số


vi

DEBT: Tổng số nợ công ty
DS_TS: Tỷ số doanh số trên tài sản
DT_TS: Tỷ số dòng tiền trên tài sản
LN_VCSH: Tỷ số lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu
LVKD: Lãnh vực kinh doanh
M: Chi phí giám sát bởi người sở hữu

MVE: Tích số của giá một cổ phần công ty với số lượng cổ phần tồn tại
N: Tổng số quan sát
NGD: Số năm giao dịch lâu nhất với một ngân h àng
N_TS: Tỷ số nợ trên tổng tài sản
Q: Tỷ số Tobin’s Q
R: Khoản mất mát phụ trội
SHNN: Tỷ lệ cổ phần do nhà nước sở hữu
SHBDH: Tỷ lệ cổ phần do ban điều h ành sở hữu
SLNH: Số lượng ngân hàng công ty đang giao dịch
TA: Giá trị sổ sách tổng tài sản của công ty.


vii

DANH MỤC CÁC BẢNG, BIỂU
Bảng 2.1: Thù lao của giám đốc ở các công ty cổ phần tại Việt Nam năm 2007 ....32
Bảng 2.2: Thù lao của ông Palmisano, Công ty IBM ................................ .............33
Bảng 2.3: Dòng tiền của 52 công ty cổ phần năm 2007................................ ..........34
Bảng 2.4: Bảng giải thích các biến ................................ ................................ .........36
Bảng 2.5: Descriptive Statistics ................................ ................................ .............37
Bảng 2.6: Correlations ................................ ................................ ........................... 42
Bảng 2.7: Correlations ................................ ................................ ........................... 43
Bảng 2.8: Model Summary ................................ ................................ ....................46
Bảng 2.9: ANOVA(b) ................................ ................................ ........................... 46
Bảng 2.10: Coefficients(a) ................................ ................................ .....................46
Bảng 2.11: Model Summary ................................ ................................ ..................48
Bảng 2.12: ANOVA(b)................................ ................................ .......................... 48
Bảng 2.13: Coefficients(a) ................................ ................................ .....................48
Bảng 2.14: Model Summary ................................ ................................ ..................49
Bảng 2.15: ANOVA(b)................................ ................................ .......................... 49

Bảng 2.16: Coefficients(a) ................................ ................................ .....................50
Bảng 2.17: Excluded Variables(b) ................................ ................................ .........50


viii

DANH MỤC CÁC HÌNH VẼ, ĐỒ THỊ
Biểu đồ 2.1: Tốc độ tăng trưởng GDP của Việt Nam từ năm 2001 đến 2007 .........26
Biểu đồ 2.2: Giá trị trung bình của tỷ số chi phí trên doanh số............................... 40
Biểu đồ 2.3: Giá trị trung bình của tỷ số doanh thu trên tài sản .............................. 41
Biểu đồ 2.4: Giá trị trung bình của tỷ số dòng tiền trên tài sản ............................... 41


ix

MỞ ĐẦU
 Tính cấp thiết của đề tài
Trong tiến trình phát triển nền kinh tế thị trường, công ty cổ phần có một vị
trí trung tâm và là một xu thế vận động tất yếu của hệ thống doanh nghiệp. Đây l à
loại hình doanh nghiệp có khả năng huy động vốn tr ên quy mô lớn một cách hiệu
quả nhất. Sự tách biệt giữa quyền sở hữu v à quyền quản lý là đặc điểm riêng có
của loại hình công ty cổ phần, với sự tách biệt n ày đã giải quyết được mâu thuẫn
giữa vốn và năng lực điều hành, giúp cho doanh nghi ệp gia nhập vào thị trường
trong nước và trên thế giới ngày càng sâu và rộng.
Với những ưu thế vượt trội so với các loại h ình doanh nghiệp khác, công ty
cổ phần đã trở thành hình thức tổ chức doanh nghiệp mang tính thống trị nhằm
giải quyết nhu cầu về vốn cho tăng tr ưởng. Tuy nhiên, đây là loại hình doanh
nghiệp chứa đựng nhiều vấn đề phức tạp li ên quan đến quản trị tài chính, sự mâu
thuẫn mục tiêu giữa cổ đông và nhà quản lý do sự tách biệt giữa quyền sở hữu v à
quyền quản lý đã làm nảy sinh những nguy cơ khiến cho hiệu quả hoạt động của

công ty không đạt mức tối ưu, luôn tiềm ẩn khả năng thiếu sự nhiệt t ình từ ban
quản lý và tiềm ẩn nguy cơ mất khả năng kiểm soát của cổ đông, gây tổn thất cho
các cổ đông. Những tổn thất gây ra trong tr ường hợp này được gọi là tổn thất do
phân quyền và đã làm phát sinh chi phí đại diện, một loại chi phí có h àm ý rằng
thường các cổ đông phải tốn kém th êm những khoản phí nhằm kiểm soát các nh à
quản lý để đảm bảo thực hiện đúng mục ti êu đã đề ra.
Bên cạnh đó, chi phí đại diện c òn phát sinh khi có sự mâu thuẫn giữa các
chủ nợ và cổ đông. Khi đó, cổ đông sẽ đại diện cho các chủ nợ thông qua ng ười
điều hành công ty để thực hiện việc đầu t ư, mang lại lợi ích cho các bên. Nhưng
khi công ty có những vấn đề khó khăn về t ài chính, sự thống nhất về mục tiêu
chung có thể đổ vỡ và mâu thuẫn đại diện giữa cổ đông v à chủ nợ có thể dẫn đến
tình trạng tổng giá trị của doanh nghiệp giảm trong khi giá trị vốn chủ sở hữu của
doanh nghiệp gia tăng. Điều này sẽ xuất hiện nếu cổ đông của một doanh nghiệp


x

có vay nợ có thể bòn rút giá trị từ các chủ nợ bằng việc l àm tăng rủi ro đầu tư sau
khi đã nhận được các khoản vay.
Tình trạng thông tin bất cân xứng đ ã làm cho việc giải quyết vấn đề mâu
thuẫn đại diện càng trở nên phức tạp, và việc giảm thiểu chi phí đại diện khi có
tình trạng thông tin không cân xứng luôn làm đau đầu các nhà quản trị tài chính.
Thông tinh bất cân xứng sẽ làm giảm tỷ suất sinh lợi đồng thời gia tăng rủi ro của
các quyết định tài chính, gây thiệt hại về lợi ích cho cổ đông. Trong nền kinh tế thị
trường, tình trạng bất cân xứng về thông tin sẽ l àm nảy sinh nhiều phản ứng ti êu
cực, gây nên sự kém hiệu quả về mặt kinh tế, l àm thất bại thị trường.
Do vậy, với mong muốn vận dụng kiến thức kinh tế t ài chính vào thực tiễn
để góp phần giải quyết những rủi ro t ài chính do vấn đề đại diện đem lại trong các
công ty cổ phần tại Việt Nam hiện nay, nên tôi chọn đề tài nghiên cứu: “Quản lý
chi phí đại diện trong các công ty cổ phần tại Việt Nam” , phần nào giúp cho

các nhà quản trị doanh nghiệp nhận thức được vấn đề này.
 Mục tiêu nghiên cứu
Khảo sát thực trạng, các nhân tố ảnh h ưởng và các nguyên nhân làm phát
sinh chi phí đại diện trong các công ty c ổ phần tại Việt Nam.
Đề xuất các giải pháp quản lý chi phí đại diện trong các công ty cổ phần tại
Việt Nam.
 Đối tượng và phạm vi nghiên cứu
Đề tài nghiên cứu về chi phí đại diện v à những tác động của loại chi phí n ày
đến hiệu quả hoạt động các công ty cổ phần.
Phạm vi nghiên cứu là các công ty cổ phần tại Việt Nam trên cơ sở tập trung
phân tích 52 công ty cổ phần được khảo sát.
 Phương pháp nghiên cứu
Đề tài sử dụng phương pháp xác suất thống kê (phần mềm SPSS), phương
pháp phân tích để làm rõ sự ảnh hưởng của các nhân tố đến chi phí đại diện v à mối
liên hệ giữa chi phí đại diện với hoạt động quản trị của công ty, qua đó đề xuất các
giải pháp thích ứng.


xi

 Ý nghĩa khoa học và thực tiễn của đề tài nghiên cứu
Lý thuyết về chi phí đại diện đã được nhiều chuyên gia đề cập và xây dựng
các mô hình toán ước lượng mức độ ảnh hưởng của chi phí đại diện đến công ty cổ
phần còn ở mức bao quát và chưa được triển khai vào thực tiễn Việt Nam. Đề tài sẽ
phát triển có chọn lọc lý thuyết tr ên, khảo sát số liệu thực tế và xây dựng mô hình
toán học hồi quy để đánh giá ước lượng mức độ ảnh hưởng của chi phí đại diện đến
hoạt động trong các công ty cổ phần tại Việt Nam hiện nay.
 Những điểm mới của luận văn
Xem xét sự tác động của lãnh vực kinh doanh đến chi phí đại diện trong các
công ty cổ phần tại Việt Nam.

Khảo sát, phân tích dữ liệu v à chạy mô hình hồi quy bằng phần mềm SPSS,
từ đó đánh giá ước lượng mức độ ảnh hưởng của chi phí đại diện trong các công ty
cổ phần tại Việt Nam.
Đưa ra giải pháp cho vấn đề chi phí đại diện.
 Kết cấu của luận văn
Ngoài phần mở đầu và kết luận luận văn kết cấu gồm ba chương:
Chương 1: Tổng quan về chi phí đại diện
Chương 2: Thực trạng chi phí đại diện trong các công ty cổ phần tại Việt
Nam.
Chương 3: Giải pháp quản lý chi phí đại diện trong các công ty cổ phần tại
Việt Nam.
Mặc dù tác giả đã cố gắng đáp ứng yêu cầu thực tiễn cùng với sự hướng dẫn
nhiệt tình của thầy TS. NGUYỄN VĨNH HÙNG, tuy nhiên do các trở ngại khách
quan và trình độ kiến thức, kinh nghiệm của tác giả còn giới hạn trước vấn đề mới
nên luận văn khó tránh khỏi hạn chế. Kính mong nhận đ ược những ý kiến đóng góp
thiết thực chân thành của Quý Thầy Cô và Bạn đọc.
TP.HCM, tháng 09/2008


1

CHƯƠNG 1: TỔNG QUAN VỀ CHI PHÍ ĐẠI DIỆN
Hình thức tổ chức công ty cổ phần dần dần trở th ành hình thức phổ biến của
các loại hình sở hữu doanh nghiệp không chỉ ở các quốc gia phát triển tr ên thế giới
mà còn tại các quốc gia của nền kinh tế thị tr ường mới nổi trong đó có Việt Nam.
Mục tiêu của hoạt động quản trị tài chính trong các công ty cổ phần là tối đa hóa giá
trị tài sản của cổ đông. Tuy nhiên do sự phân định rõ giữa quyền sở hữu và quyền
quản lý, các nhà quản trị doanh nghiệp nhiều khi không cố gắng t hực hiện mục tiêu
này đã tạo nên các mâu thuẫn đại diện, các mâu thuẫn đại diện này xuất phát từ rủi
ro về đạo đức, thu nhập giữ lại, về phạm vi thời gian hay rủi ro do lo ngại trách

nhiệm của nhà quản lý và đây chính là nguyên nhân làm phát sinh chi phí đ ại diện
trong loại hình công ty cổ phần. Vấn đề mâu thuẫn n ày càng trở nên phức tạp và
khó giải quyết hơn khi doanh nghiệp đặt trong tình trạng bất cân xứng thông tin.
Chi phí đại diện bản thân nó không chỉ l àm gia tăng các chi phí của doanh nghiệp
trong việc kiểm soát hoạt động của ban quản lý nhằm thực hiện mục ti êu của quản
trị tài chính mà còn là những mất mát phụ trội khi các công ty cổ phần không thực
hiện được mục tiêu này.
1.1. Sự phân định giữa quyền sở hữu v à quyền quản lý
1.1.1. Khái niệm quyền sở hữu và quyền quản lý
Quyền sở hữu bao gồm quyền chiếm hữu, quyền sử dụng v à quyền định đoạt
tài sản của chủ sở hữu theo quy định của pháp luật (Điều 164, Bộ Luật dân sự).
Quyền quản lý là quyền kiểm soát, chi phối tài sản nào đó theo ý chí của chủ
sở hữu hoặc người được chủ sở hữu ủy quyền. Chủ sở hữu hoặc người được ủy
quyền có quyền quản lý tài sản đó theo luật định hay theo phạm vi ủy quyền.
1.1.2. Sự phân định giữa quyền sở hữu và quyền quản lý
Trong các công ty lớn, sự phân định giữa quyền sở hữu v à quyền quản lý là
điều hết sức cần thiết. Những công ty n ày có thể có hàng trăm ngàn cổ đông, do vậy
không có cách nào thỏa mãn việc tất cả các cổ đông cùng tham gia quản lý. Việc
phân định quyền sở hữu và quyền quản lý đã có một thuận lợi rõ ràng. Nó cho phép


2

chia nhỏ quyền sở hữu theo những phần góp vốn bằng nhau v à từ đó sự chuyển
nhượng thay đổi quyền sở hữu sẽ không gây phiền phức đến hoạt động kinh doanh
của doanh nghiệp. Và điều này cũng cho phép công ty thuê những nhà quản lý
chuyên nghiệp để điều hành công ty của mình theo hướng hiệu quả nhất nhưng vẫn
đảm bảo mục tiêu ban đầu của các chủ sở hữu.
Tuy nhiên, việc phân định giữa quyền sở hữu v à quyền quản lý bản thân nó
cũng mang lại nhiều vấn đề phức tạp nh ư mục tiêu của các chủ sở hữu và mục tiêu

của các nhà quản lý khác nhau, các nhà quản lý và các chủ sở hữu có những thông
tin rất khác nhau về giá trị của các tài sản thực hoặc các tài sản tài chính của công
ty. Sự mâu thuẫn giữa mục tiêu và sự bất cân xứng thông tin của các cổ đông v à các
nhà quản lý đã tạo nên những vấn đề về người chủ sở hữu và người đại diện.
1.1.3. Người chủ sở hữu trong công ty cổ phần
Người chủ sở hữu là người sở hữu các giá trị tài sản của công ty có quyền sử
dụng và sở hữu tài sản. Trong công ty cổ phần, người chủ sở hữu là các cổ đông.
Các cổ đông sẽ thuê các nhà quản lý và yêu cầu họ làm sao để gia tăng giá trị công
ty. Khi các cổ đông khuyến khích các nhà quản lý nổ lực làm việc vì quyền lợi của
cổ đông và như vậy các nhà quản lý cấp cao lại phải tiếp tục suy nghĩ cần những
biện pháp gì để động viên khuyến khích mọi người khác trong công ty cùng nổ lực
làm việc. Trong trường hợp này, nhà quản trị cấp cao sẽ là người chủ, các nhà quản
trị cấp thấp hơn và tất cả những nhân viên khác sẽ là người đại diện. Khi các nhà
đầu tư tiến hành đầu tư vào công ty, họ sẽ trở thành người chủ của công ty.
1.1.4. Người đại diện trong công ty cổ phần
Người đại diện cho các cổ đông trong các công ty cổ phần là nhà quản lý điều
hành công ty theo hướng hiệu quả nhất nhưng vẫn đảm bảo mục tiêu ban đầu của
các chủ sở hữu. Nhà quản lý không những điều hành công việc ở tầm vĩ mô mà còn
phải thường xuyên tiếp nhận những thông tin phản hồi từ phía nhân viên. Nhà quản
lý phải làm sao thể hiện được năng lực quản lý và điều hành nhân viên của họ.
1.1.5. Vấn đề mâu thuẫn giữa ng ười chủ và người đại diện


3

Trong hoạt động kinh doanh của công ty, ngoài cổ đông là những người trực
tiếp đầu tư vào công ty và tất nhiên họ luôn mong muốn kiếm được nhiều lợi nhuận,
tức tối đa hóa giá trị công ty. Còn có những nhà quản lý chuyên nghiệp được thuê
về để điều hành hoạt động của công ty theo hướng hiệu quả nhất nhưng vẫn đảm
bảo mục tiêu của công ty đã đề ra. Tuy nhiên, đôi khi các nhà quản lý này lại có

những quyết định đi trái lại lợi ích của công ty, hay thu vén cho cá nhân từ đồng
tiền của cổ đông, hoặc tìm kiếm sự nhàn nhã, không làm hết năng lực,… sẽ gây
thiệt hại cho công ty.
Còn trong lãnh vực tài chính, khi một công ty gặp khó khăn về tài chính, khi
đó chủ nợ là người chủ còn cổ đông là người đại diện phần tiền của chủ nợ. Vào
những lúc như vậy sự thay đổi ban quản lý là điều cần thiết để cứu công ty, nhưng
những nhà cho vay lại không còn muốn tiếp tục đầu tư vào công ty và họ quan tâm
đến việc thu hồi lại khoản tiền cho công ty vay. Sự tranh cải có thể xảy ra giữa các
nhà tài trợ khác nhau và khi các chủ nợ cảm nhận công ty có khả năng bị phá sản sẽ
có sự tranh giành giữa các chủ nợ nhằm giành cho mình một vị trí ưu tiên hơn để
nhận lại khoản vay theo thứ tự chi trả của luật phá sản. Ngo ài ra, khi công ty rơi vào
tình trạng kiệt quệ tài chính, các mâu thuẫn quyền lợi sẽ cản trở các quyết định đúng
đắn về hoạt động, đầu tư, và tài trợ. Các cổ đông thường từ bỏ mục tiêu thông
thường là tối đa hóa giá trị thị trường công ty, thay vào đó họ theo đổi mục tiêu hạn
hẹp hơn là quyền lợi riêng của mình. Họ thường có khuynh hướng thực hiện các trò
chơi riêng mà phần thiệt hại sẽ do các chủ nợ gánh chịu.
1.2. Chi phí đại diện
1.2.1. Khái niệm chi phí đại diện
Lý thuyết đại diện đề cập đến mâu thuẫn đại diện, hay mâu thuẫn lợi ích giữa
người đại diện và người sở hữu, và khi vấn đề đại diện phát sinh sẽ làm phát sinh
chi phí đại diện. Chi phí đại diện là loại chi phí để duy trì một mối quan hệ đại diện
hiệu quả ví dụ như một khoản tiền thưởng vì những gì đã thể hiện của nhà quản trị
để khuyến khích họ làm việc vì lợi ích của các cổ đông.


4

Lý thuyết đại diện định nghĩa chi phí đại diện l à tổng của các loại chi phí: chi
phí giám sát để giám sát hoạt động của người đại diện, như là chi phí kiểm toán; chi
phí ràng buộc để thiết lập một bộ máy có thể tối thiểu những h ành vi quản trị không

mong muốn, như là bổ nhiệm những thành viên bên ngoài vào ban giám đốc hay tái
thiết lập hệ thống tổ chức của công ty; v à khoản mất mát phụ trội hay chi phí cơ hội
khi các cổ đông thuê người đại diện và buộc phải đưa ra các hạn chế, ví dụ những
thiệt hại do người đại diện lạm dụng quyền đ ược giao để tư lợi, những thiệt hại do
việc đặt ra quy định đối với quyền bỏ phiếu của cổ đông về những vấn đề cụ thể,
thiệt hại từ những biện pháp kiểm soát hoạt động của ng ười đại diện.
Chi phí đại diện xuất hiện khi các nhà quản lý không cố gắng thực hiện nhiệm
vụ tối đa hóa giá trị công ty, khi đó các cổ đông sẽ gánh chịu phí tổn để kiểm soát
ban quản lý và do đó ảnh hưởng đến công việc của họ. Theo Jensen - Meckling, vấn
đề các nhà quản lý trốn tránh nhiệm vụ của mình sẽ được xem như một loại chi phí,
các nhà quản lý không thể hiện năng lực lãnh đạo của họ cũng được xem là một loại
chi phí. Jensen - Meckling định nghĩa chi phí đại diện nh ư là sự tổng hợp các chi
phí của một hợp đồng có tổ chức. Hợp đồng này gồm, một người chủ sở hữu thuê
một người đại diện làm nhiệm vụ thay thế cho người sở hữu. Người sở hữu đưa ra
quyết định, ủy quyền cho người đại diện. Nếu gọi M là chi phí giám sát, B là chi
phí ràng buộc và R là khoản mất mát phụ trội, vậy chi phí đại diện được thể hiện
qua công thức sau: M + B + R
Như vậy, tổng chi phí giám sát, chi phí ràng buộc và khoản mất mát phụ
trội được gọi là chi phí đại diện vì chúng xuất phát từ các mối quan hệ giữa
người sở hữu và người quản lý.
1.2.1.1. Chi phí giám sát
Chi phí giám sát là những chi phí do người chủ sở hữu trả để đo lường,
giám sát và kiểm tra hoạt động của ng ười đại diện, nhằm đảm bảo rằng người đại
diện gắn với lợi ích của ng ười chủ sở hữu. Có thể gồm các chi phí cho hoạt động
kiểm tra giám sát, chi phí ký kết hợ p đồng, bồi hoàn và cuối cùng là chi phí sa thải
đối với người đại diện. Thực chất đây là chi phí do người đại diện phải gánh chịu


5

vì các khoản tiền lương, tiền thưởng, các ưu đãi khác,… của họ sẽ bị điều chỉnh
để bù đắp những chi phí này. Đồng thời, mở rộng hơn nữa là đối với các giám
đốc, họ được các cổ đông khuyến khích l àm việc hiệu quả, thì bản thân họ những
nhà quản lý cấp cao lại phải tiếp tục suy nghĩ những biện pháp để khuyến khích
các nhân viên dưới quyền mình cũng nổ lực làm việc và tất cả những nhân viên lại
là người đại diên cho quản lý cấp cao hơn.
1.2.1.2. Chi phí ràng buộc
Chi phí ràng buộc là loại chi phí mà người đại diện gánh chịu chi phí để
cam kết rằng bản thân họ không xâm hại đến lợi ích của ng ười chủ, nhằm ràng
buộc trách nhiệm của người đại diện trong việc xây dựng hệ thống hoạt động v ì
mục tiêu lợi nhuận tối đa của cổ đông. Hay nói cách khác đây l à loại chi phí thiết
lập và giữ vững hệ thống hoạt động này. Một hợp đồng ràng buộc tối ưu nên chú
trọng lôi kéo người đại diện vào việc ra các quyết định mang lại lợi ích tối đa cho
người chủ sở hữu. Tuy nhiên, vì người đại diện không thể làm tất cả mọi điều mà
người chủ sở hữu mong muốn, nên mọi sự ràng buộc mà người chủ sở hữu đưa ra
đều không triệt tiêu hoàn toàn mâu thuẫn lợi ích của vấn đề đại d iện.
1.2.1.3. Khoản mất mát phụ trội
Khoản mất mát phụ trội là những khoản thiệt hại do người đại diện thực
hiện nhằm đem lại lợi ích cho bản thân m ình bất chấp việc giám sát và sự ràng
buộc của người chủ sở hữu. Những chi phí được kết hợp với một kết quả m à kết
quả đó không hoàn toàn phục vụ lợi ích của người chủ. Chúng phát sinh do những
khoản chi đảm bảo tính hiệu lực của hợp đồng đại diện lớn h ơn lợi ích đem lại từ
việc thực thi hợp đồng. V ì các hoạt động quản trị là rất khó giám sát nên để ký
một hợp đồng đầy đủ cho mỗi tình huống là điều không thể. Kết quả là sự phát
sinh những khoản mất mát phụ trội. Chẳng hạn, người đại diện có thể lợi dụng
việc nắm bắt những thông tin nội bộ để t ư lợi, để ký kết các hợp đồng với các đối
tác và hưởng toàn bộ khoản hoa hồng.
1.2.2. Phân loại chi phí đại diện
1.2.2.1. Chi phí đại diện của vốn cổ phần

6

Chi phí đại diện của vốn cổ phần có nguồn gốc từ mâu thuẫn lợi ích giữa
cổ đông và các nhà quản lý do sự tách biệt giữa quyền sở hữu v à quyền quản lý
của các loại hình doanh nghiệp hiện đại. Khi cổ đông bị giới hạn hoặc mất kiểm
soát đối với người quản lý, thì phía quản lý sẽ có động cơ tiến hành những hoạt
động có lợi cho bản thân v à có thể làm nguy hại đến quyền lợi của cổ đông. Chi
phí đại diện của vốn cổ phần cũng xuất hiện trong tính huống các nhà quản lý
thường xuyên thực hiện những chiến lược đầu tư khiến công ty phát triển v ượt
mức tối ưu hoặc tham gia vào những lãnh vực kinh doanh mà công ty không có lợi
thế cạnh tranh. Với hành động như vậy, nhà quản lý mới có thể tăng quyền hạn
của mình bằng cách thâu tóm nhiều nguồn lực hơn, tăng thu nhập (do mức lương
và tiền thưởng được gắn với doanh số) hay giảm rủi ro mất việc.
1.2.2.2. Chi phí đại diện của nợ
Chi phí đại diện của nợ có nguồn gốc phát sinh từ mâu thuẫn lợi ích giữa
cổ đông và chủ nợ. Trong tình huống vốn cổ phần của một công ty có vay nợ l à
một quyền chọn mua đối với t ài sản của công ty. Khi đó, cổ đông có thể chiếm
hữu tài sản của chủ nợ bằng cách gia tăng rủi ro đầu t ư (Jensen và Meckling
1976). Myers (1977) gợi ý xa hơn là sự hiện diện của nợ có thể khiến những dự án
có NPV dương bị từ chối. Do nếu chấp nhận dự án này thì rủi ro tài chính sẽ tăng
(rủi ro phá sản) và giá trị sẽ chuyển từ cổ đông sang trái chủ. Do đó, trái chủ sẽ
đòi hỏi mức lãi suất cao hơn và kiên quyết áp dụng những ràng buộc hạn chế vay
vốn như khế ước vay nợ và sử dụng các công cụ giám sát.
1.2.2.3. Chi phí đại diện do tình trạng thông tin bất cân xứng
Thông tin bất cân xứng là mức độ thông tin không phản ánh kịp thời, chính
xác đầy đủ về thị trường diễn biến của nó. Thông tin bất cân xứng xảy ra có thể do
nguồn thông tin khác nhau, thời điểm nhận thông tin khác nhau và trình độ nhận
thức, ứng xử thông tin khác nhau. Thông tin bất cân xứng là bởi những hạn chế
của thị trường, vừa là khách quan vừa là chủ quan. Tính khách quan là do cấp độ

thị trường gây ra những hạn chế về truyền tải và cập nhật thông tin vào trong giá
cả. Tính chủ quan là do sự thiếu nỗ lực cũng như chưa quan tâm đầu tư tìm kiếm


7

khai thác thông tin của đối tượng là cá nhân, tổ chức, doanh nghiệp tham gia thị
trường. Tình trạng thông tin bất cân xứng luôn tồn tại trong thực tế và sự xuất hiện
của loại thông tin này đã làm cho các công ty cổ phần phải gánh chịu nhiều chi
phí, trong đó có chi phí đại diện.
Vấn đề thông tin bất cân xứng tồn tại giữa ng ười sở hữu và người đại diện
là một dạng điển hình của chi phí đại diện. Người đại diện chính là người làm việc
thay mặt cho người sở hữu, nói cách khác l à các cổ đông của doanh nghiệp.
Thông thường cổ đông của doanh nghiệp không hoặc rất ít có điều kiện giám sát
thường xuyên từng hành động của người đại diện. Đây là một điểm dễ làm phát
sinh tình trạng thông tin bất cân xứng v à tiếp tục gây ra các vấn đề rủi ro đạo đức
và lựa chọn đối nghịch.
Chi phí đại diện xuất hiện khi có sự bất cân xứng thông tin, khi đó các bên
sẽ có những thông tin rất khác nhau về giá trị của các t ài sản thực hoặc các tài sản
tài chính của công ty. Lợi dụng tình hình này, các nhà quản lý sẽ thao túng giá cổ
phiếu của một số cổ đông, họ sẽ làm cho giá cổ phiếu của công ty tăng cao. Các
nhà đầu tư họ sẽ không có đầy đủ thông tin để nhận biết điều n ày. Nhưng sự tăng
giá này chỉ do một số cổ đông liên kết với nhà đầu cơ tạo ra. Khi mà các nhà đầu
tư nhận biết, thì lúc ấy giá cổ phiếu đã giảm mạnh.
1.2.3. Các nhân tố tác động đến chi phí đại diện
1.2.3.1. Loại hình doanh nghiệp
- Công ty tư nhân: người chủ sở hữu và người quản lý là một, không có
mâu thuẫn về lợi ích, và tất nhiên chi phí đại diện có thể sẽ có nhưng không đáng
kể đối với loại hình doanh nghiệp này.
- Công ty cổ phần: các cổ đông cá nhân có quyền v à trách nhiệm trực tiếp

liên quan đến tài sản cá nhân. Họ có động lực mạnh mẽ trong việc theo d õi, kiểm
soát việc sử dụng, sinh lời đồng tiền của m ình khi giao cho người điều hành quản
lý. Nhưng do sự tách biệt giữa quyền sở hữu và quyền quản lý mâu thuẫn về lợi
ích là điều không thể tránh khỏi. Do đó, sẽ tồn tại chi phí đại diện trong loại h ình
doanh nghiệp này.


8

- Công ty nhà nước: sở hữu nhà nước là sở hữu toàn dân. Có thể xem
chính phủ chính là đại diện chủ sở hữu toàn dân trong công ty nhà nư ớc. Tuy
nhiên, chính phủ là một thể chế mà có những cá nhân, tập thể được chính phủ giao
nhiệm vụ thực hiện việc quản lý vốn nh à nước trong các công ty. Do đó, đ ã tồn tại
sự tách biệt quyền sở hữu v à quyền quản lý, nên cũng sẽ không tránh khỏi mâu
thuẫn về lợi ích và điều này sẽ dẫn đến chi phí đại diện.
Tóm lại, khi người chủ sở hữu và người quản lý tách rời nhau, thì mâu
thuẫn lợi ích tất yếu sẽ xảy ra. Vốn chủ sở hữu của người quản lý càng ít thì khả
năng phát sinh chi phí đại diện càng cao.
1.2.3.2. Tổng tài sản
Những tài sản được mua về nhằm mục đích hoạt động có hiệu quả, phải
đảm bảo tạo được một mức sinh lợi tương ứng. Tuy nhiên, một số nhà quản lý đã
mua về những tài sản cũ, không mang lại hiệu quả kinh tế, ảnh h ưởng đến hoạt
động kinh doanh,… Một hình thức khác là người quản lý có xu hướng mua nhiều
tài sản cho doanh nghiệp, vì khi mua nhiều thì họ sẽ được hưởng nhiều lợi ích nào
đó trên tài sản gia tăng. Chính những vấn đề n ày đã làm phát sinh chi phí đại diện.
1.2.3.3. Tổng nợ
Việc vay nợ sẽ giúp cho doanh nghiệp h ưởng được lợi từ tấm chắn thuế,
nhưng nợ quá nhiều sẽ dẫn đến nguy c ơ kiệt quệ tài chính. Khi doanh nghiệp rơi
vào tình trạng khó khăn, hoặc là các cổ đông sẽ thực hiện các tr ò chơi nhằm
chuyển rủi ro cho các chủ nợ, hoặc là các chủ nợ sẽ không còn đồng nhất mục tiêu

với các cổ đông trong việc công ty v ượt qua khó khăn. Một hình thức khác là số
nợ nhiều sẽ dẫn đến theo d õi không chính xác, làm t ổn thất đến khoản tiền của
doanh nghiệp. Chi phí cho những hành động này chính là chi phí đại diện.
1.2.3.4. Dòng tiền
Một doanh nghiệp có dòng tiền lớn, thì chi phí đại diện thường phát sinh ở
doanh nghiệp này. Do người đại diện sẽ dễ dàng sử dụng dòng tiền này đầu tư vào
những dự án không hiệu quả hay thực hiện những h ành vi tư lợi cho bản thân.
Việc hoạch định một dòng tiền lớn đòi hỏi nhà quản lý phải có năng lực, sử dụng


9

hợp lý nguồn tiền nhằm đem lại hiệu quả tối đa cho doanh nghiệp. Cũng v ì dòng
tiền lớn nên nhà quản lý sẽ dễ dàng phung phí trong vi ệc sử dụng nguồn tiền cho
có hiệu quả.
1.2.3.5. Quy mô và các giai đoạn phát triển của doanh nghiệp
Các giai đoạn phát triển của doanh nghiệp trong chu kỳ sống của mình
thường trải qua bốn giai đoạn. Trong giai đoạn khởi sự, quy mô doanh nghiệp còn
nhỏ, việc điều hành doanh nghiệp thường thì không có sự tách biệt giữa quyền
quản lý và quyền sở hữu, chủ sở hữu là người trực tiếp điều hành doanh nghiệp,
chi phí đại diện rất thấp. Trong giai đoạn tăng trưởng và bảo hòa, quy mô doanh
nghiệp gia tăng, việc điều hành doanh nghiệp ngày trở nên phức tạp, sẽ cần có
một giám đốc điều hành, người này có kiến thức chuyên môn và khả năng thay
mặt cho các cổ đông ra các quyết định điều hành nhằm mang lại lợi nhuận tối đa
cho công ty và chi phí đại diện phát sinh trong giai đoan này cao. Trong giai đoạn
suy thoái, công ty thường gặp khó khăn về tài chính, việc điều hành doanh nghiệp
rất phức tạp. Bên cạnh đó, trong giai đoạn này còn phát sinh mâu thuẫn đại diện
giữa cổ đông và chủ nợ, vì vậy chi phí đại diện phát sinh trong giai đoạn này rất
lớn và khó kiểm soát.
1.2.3.6. Tuổi doanh nghiệp

Tuổi của công ty ngày càng cao, thì vấn đề về chi phí đại diện phát sinh sẽ
ngày càng có chiều hướng gia tăng, điều này cũng dễ hiểu bởi các doanh nghiệp
có thời gian hoạt động càng lâu thi quy mô công ty sẽ ngày càng lớn, lúc này vấn
đề quản lý cũng như là kiểm soát sẽ phức tạp hơn.
1.2.3.7. Các nhân tố tác động khác
Tiền lương có thể làm giảm chi phí đại diện và ngược lại. Một nhà quản lý
được trả lương phù hợp với khả năng hay những g ì mà doanh nghiệp kiếm được,
khi đó nhà quản lý đã thỏa mãn được lợi ích của mình tương xứng với lợi ích mà
họ làm ra cho doanh nghiệp thì họ sẽ dùng hết khả năng của mình để cống hiến
cho doanh nghiệp đó. Họ suy nghĩ lợi ích của họ gắn liền với lợi ích của doanh
nghiệp. Nếu họ thực hiện không tốt th ì người chủ sở hữu sẽ dễ dàng sa thải, họ sẽ


10

mất một chỗ làm tốt mà khó có doanh nghiệp nào đáp ứng được. Ngược lại, khi
thu nhập không được chi trả tương xứng với kết quả mà người quản lý đem lại cho
doanh nghiệp, thì sẽ làm gia tăng chi phí đại diện trong doanh nghiệp, điều này thể
hiện qua thái độ làm việc không tích cực, tranh thủ những cơ hội để làm lợi cho
bản thân.
Việc vay nợ của các định chế tài chính sẽ làm gia tăng sự giám sát của các
định chế tài chính đối với hoạt động của công ty. Các định chế t ài chính là những
tổ chức chuyên nghiệp, có những chuyên viên giỏi trong lãnh vực quản lý nguồn
tiền. Khi doanh nghiệp vay m ượn các tổ chức đó đồng nghĩa với việc doanh
nghiệp phải để cho các tổ chức đó giám sát. Mối quan hệ r àng buộc này làm hạn
chế phát sinh các khoản chi phí đại diện.
1.2.4. Mối quan hệ giữa chi phí đại diện với các quyết định t ài chính
Giá trị của một doanh nghiệp chịu ảnh h ưởng của ba loại quyết định t ài
chính sau: quyết định đầu tư, quyết định tài trợ và quyết định chi trả cổ tức (hay
còn gọi là quyết định phân phối). Các quyết định n ày có liên quan với nhau theo

một cách nào đó, chẳng hạn các đầu tư của một doanh nghiệp ấn định mức lợi
nhuận tương lai và tiềm năng cổ tức tương lai; cấu trúc vốn ảnh hưởng đến chi phí
sử dụng vốn, và đến lượt mình chí phí sử dụng vốn ấn định một phần đến số c ơ
hội đầu tư có thể chấp nhận được; và chính sách cổ tức ảnh hưởng đến số lượng
cổ phần thường trong cấu trúc vốn của một doanh nghiệp (qua lợi nhuận giữ lại)
và mở rộng ra, ảnh hưởng đến chi phí sử dụng vốn. Khi lập c ác quyết định tương
quan lẫn nhau này, mục tiêu là tối đa hóa giá trị cho các cổ đông nhưng ban giám
đốc lại có nhiều mục tiêu khác nhau, mâu thuẫn này đã tạo ra những tổn thất về
giá trị được xem như là chi phí đại diện. Vì vậy, sự tồn tại của chí phí đại diện có
thể làm cho các quyết định tài chính của công ty không đạt được hiệu quả như
mong muốn và ngược lại, nếu công ty nhận diện và kiểm soát được loại chi phí
này trong khi lập các quyết định tài chính thì sẽ hạn chế được rủi ro tài chính của
công ty ở hiện tại và tương lai. Do vậy, chi phí đại diện có mối quan hệ với các
quyết định tài chính của công ty.


11

1.2.4.1. Chi phí đại diện và quyết định đầu tư
Quyết định đầu tư là những quyết định liên quan đến tổng giá trị tài sản và
giá trị từng bộ phận tài sản. Quyết định đầu tư được xem là quyết định quan trọng
nhất trong các quyết định t ài chính của công ty vì nó tạo ra giá trị cho doanh
nghiệp. Một quyết định đầu t ư đúng sẽ góp phần làm gia tăng giá trị doanh
nghiệp, qua đó, gia tăng giá trị t ài sản cho chủ sở hữu. Ngược lại, một quyết định
đầu tư sai lầm sẽ làm tổn thất giá trị công ty, do đó l àm thiệt hại tài sản của chủ sở
hữu công ty. Và vấn đề chi phí đại diện xảy ra nhiều nhất trong quyết định đầu t ư.
Nhà quản lý có thực hiện những dự án m à theo đánh giá là sẽ mang lại lợi ích cao
nhất cho doanh nghiệp hay v ì những lý do cá nhân mà họ bỏ qua những dự án tốt
nhất, thực hiện những dự án có lợi ích kém h ơn nhiều để làm lợi cho bản thân họ.
1.2.4.2. Chi phí đại diện và quyết định tài trợ

Quyết định tài trợ cân nhắc chi phí sử dụng vốn và rủi ro để chọn lựa cấu
trúc vốn tối ưu cho doanh nghiệp. Cấu trúc vốn tối ưu là phương án, theo đó,
doanh nghiệp có chi phí vốn nhỏ nhất v à có giá cổ phiếu cao nhất. Một cấu trúc
vốn phù hợp là quyết định quan trọng với mọi doanh nghiệp khô ng chỉ bởi nhu
cầu tối đa lợi ích thu đ ược từ các cá nhân và tổ chức liên quan tới doanh nghiệp và
hoạt động của doanh nghiệp m à còn bởi tác động của quyết định n ày tới năng lực
kinh doanh của doanh nghiệp trong môi tr ường cạnh tranh. Không có tài trợ thì sẽ
không triển khai được dự án và vì thế sẽ không thực tế hóa thu nhập cho doanh
nghiệp. Tài trợ bằng vốn vay nợ tạo ra lá chắn thuế cho doanh nghiệp, đồng thời
giảm được mức độ phân tán các quyết định quản lý (đặc biệt với số l ượng hạn chế
cơ hội kinh doanh và đầu tư). Gánh nặng nợ, mặt khác, tạo áp lực với doanh
nghiệp. Chi phí vay nợ có tác động đáng kể tới vận h ành kinh doanh, thậm chí,
dẫn tới đóng cửa doanh nghiệp. T ài trợ từ vốn góp cổ phần tạo điều kiện cho các
cổ đông có thể can thiệp v ào hoạt động điều hành doanh nghiệp. Kỳ vọng cao vào
hiệu quả sản xuất kinh doanh của các nh à đầu tư cũng tạo sức ép đáng kể cho đội
ngũ quản lý.


12

Luận điểm của Jensen và Meckling (1976), xem xét lại mô hình M-M với
giả định các quyết định đầu t ư độc lập với cấu trúc vốn. Thì cổ đông của một
doanh nghiệp có vay nợ có thể bòn rút giá trị từ các chủ nợ bằng việc l àm tăng rủi
ro đầu tư sau khi đã nhận được các khoản vay. Đây là vấn đề tài sản thay thế.
Hành vi lợi dụng này tạo ra các chi phí đại diện . Cấu trúc vốn của doanh nghiệp
cần nhận diện và kiểm soát tốt các chi phí n ày.
1.2.4.3. Chi phí đại diện và quyết định chi trả cổ tức
Chính sách cổ tức ấn định mức lợi nhuận của công ty đ ược đem ra phân
phối như thế nào. Lợi nhuận sẽ được giữ lại để tái đầu t ư cho công ty hay được chi
trả cho các cổ đông. Lợi nhuận giữ lại là một nguồn quan trọng trong việc t ài trợ

vốn cổ phần cho doanh nghiệp. Lợi nhuận giữ lại (tính chung), l à nguồn vốn cổ
phần quan trọng hơn phát hành cổ phần mới. Tuy nhiên việc giữ lại lợi nhuận có
ai đảm bào rằng khi toàn bộ lợi nhuận sẽ được tái đầu tư mà không rơi vào túi của
các nhà quản trị. Vấn đề chi phí đại diện có thể l à một điểm cổ vũ cho nhà đầu tư
ưa thích cổ phần được chia cổ tức hơn, việc chi trả cổ tức sẽ là giảm lợi nhuận và
gia tăng sự giám sát bên ngoài khi công ty tiến hành huy động vốn để tái đầu tư,
do vậy có thể làm giảm chi phí đại diện giữa các cổ đông v à ban giám đốc.
Xung đột cũng nằm trong việc phân chia phần lợi nhuận m à doanh nghiệp
tạo ra. Chủ sở hữu và nhà đầu tư, một cách hợp lý, hưởng phần lớn lợi nhuận. Đội
ngũ điều hành, hưởng một mức lương nhất định, phụ cấp, tiền th ưởng và họ có thể
không hài lòng với điều này khi lý luận rằng ngoài lượng tư bản ban đầu bỏ ra,
nhóm cung cấp tài chính không còn đóng góp gì thêm cho doanh nghiệp. Trong
khi đó, chính họ, những người quản lý với năng lực v à danh tiếng của mình, đang
ngày đêm gắn bó với hoạt động vận h ành và làm nên thành công cho doanh
nghiệp. Từ đó, ban quản lý doanh nghiệp không nổ lực hết m ình, gian lận, nghỉ
việc tạo ra những thất lớn trong doanh nghiệp đã làm phát sinh là chi phí đại diện.
1.2.5. Ảnh hưởng của chi phí đại diện trong công ty cổ phần
Chi phí đại diện có ảnh hưởng rất lớn toàn bộ hoạt động của công ty cổ
phần, vì nó tồn tại ở dạng ẩn nên các chủ sở hữu của công ty cổ phần rất khó kiểm