CÁC NHÂN tố ẢNH HƯỞNG đến CHÍNH SÁCH PHÂN CHIA cổ tức của các CÔNG TY NIÊM yết TRÊN sở GIAO DỊCH CHỨNG KHOÁN hà nội

Các nhân tố ảnh hưởng đến chính sách PCCT của các công ty niêm yết trên HNX
TRƯỜNG ĐẠI HỌC CẦN THƠ
KHOA KINH TẾ-QUẢN TRỊ KINH DOANH

LUẬN VĂN TỐT NGHIỆP

CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN CHÍNH SÁCH
PHÂN CHIA CỔ TỨC CỦA CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT
TRÊN SỞ GIAO DỊCH CHỨNG KHOÁN HÀ NỘI

Sinh viên thực hiện:

Giáo viên hướng dẫn:
TRƯƠNG ĐÔNG LỘC

NGUYỄN THỊ CẨM TÚ
MSSV: 4074019
Lớp: TCDN 1-K33

Cần Thơ – 05/2011

GVHD: Trương Đông Lộc

Trang 1

SVTH: Nguyễn Thị Cẩm Tú


Các nhân tố ảnh hưởng đến chính sách PCCT của các công ty niêm yết trên HNX

CHƯƠNG 1

GIỚI THIỆU
1.1 ĐẶT VẤN ĐỀ NGHIÊN CỨU
Phát triển kinh tế luôn là mục tiêu hàng đầu của của các quốc gia và Việt
Nam cũng không ngoại lệ, đồng thời sự phát triển của các doanh nghiệp trong
nước sẽ góp phần thúc đẩy nền kinh tế phát triển. Một doanh nghiệp muốn phát
triển và mở rộng qui mô thì vốn là một trong những yếu tố quan trọng. Tuy
nhiên, nếu chỉ dựa vào nguồn vốn của bản thân một đơn vị hoặc qua con đường
vay truyền thống thì không đáp ứng được về thời gian và lượng vốn vì thế huy
động vốn thông qua thị trường chứng khoán luôn là một trong những lựa chọn ưu
tiên của doanh nghiệp. Trong quá trình hội nhập nền kinh tế quốc tế, nhà nước đã
có rất nhiều thay đổi chính sách kinh tế vĩ mô như hoàn thiện hệ thống pháp lý,
quản lý thị trường, mở rộng quy mô thị trường, cắt giảm hàng rào thuế
quan...nhằm giúp các doanh nghiệp trong nước có thể thu hút vốn. Tuy nhiên,
một doanh nghiệp muốn thu hút vốn không nên chỉ dựa vào các chính sách của
nhà nước mà điều quan trọng là doanh nghiệp đó làm thế nào để có thể thu hút
vốn về phía mình vì trên thị trường có rất nhiều doanh nghiệp.
Chính sách cổ tức là một trong những vấn đề được xem xét đầu tiên để
nhà đầu tư đưa ra quyết định vì chính sách cổ tức thể hiện mức lợi nhuận của
công ty được đem ra phân phối như thế nào, lợi nhuận sẽ được giữ lại để tái đầu
tư hay sẽ chi trả cho cổ đông, và nó cũng là một yếu tố giúp các nhà đầu tư dự
đoán được giá trị mà mình sẽ được nhận ... Chính vì thế nó sẽ tác động đến quyết
định của các nhà đầu tư vào các công ty, đặc biệt là các công ty niêm yết trên sàn
giao dịch. Hơn nữa, lý thuyết M&M và các nghiên cứu của các chuyên gia kinh
tế về chính sách cổ tức đã cho thấy rằng trên thực tế chính sách phân chia cổ tức
phụ thuộc vào nhiều nhân tố. Để xem xét trên thực tế các lý thuyết này có phù
hợp với điều kiện kinh tế Việt Nam hay không? Em đã quyết định chọn đề tài
“Các nhân tố ảnh hưởng đến chính sách phân chia cổ tức của các công ty niêm
yết trên Sở Giao dịch chứng khoán Hà Nội” làm đề tài tốt nghiệp của mình.

GVHD: Trương Đông Lộc

Trang 2

SVTH: Nguyễn Thị Cẩm Tú


Các nhân tố ảnh hưởng đến chính sách PCCT của các công ty niêm yết trên HNX

GVHD: Trương Đông Lộc

Trang 3

SVTH: Nguyễn Thị Cẩm Tú


Các nhân tố ảnh hưởng đến chính sách PCCT của các công ty niêm yết trên HNX

1.2 MỤC TIÊU NGHIÊN CỨU
1.2.1 Mục tiêu chung
Mục tiêu chung của đề tài này là phân tích các nhân tố ảnh hưởng đến
chính sách phân chia cổ tức của các công ty niêm yết trên Sở Giao dịch chứng
khoán Hà Nội.
1.2.2 Mục tiêu cụ thể:
- Nghiên cứu thực trạng chi trả cổ tức của các công ty niêm yết trên Sở
Giao dịch chứng khoán Hà Nội;
- Phân tích các nhân tố ảnh hưởng đến chính sách phân chia cổ tức của các
công ty niêm yết trên Sở Giao dịch chứng khoán Hà Nội;
- Đề xuất một số giải pháp nhằm giúp công ty niêm yết lựa chọn chính
sách chi trả cổ tức phù hợp để nâng cao giá trị doanh nghiệp mình.
1.3 PHẠM VI NGHIÊN CỨU

1.3.1 Không gian
Luận văn nghiên cứu trong phạm vi các công ty niêm yết trên Sở Giao
dịch chứng khoán Hà Nội.
1.3.2 Thời gian
- Thời gian thực hiện đề tài từ ngày 02/02/2011 đến 1/5/2011
- Số liệu thứ cấp của đề tài được lấy từ năm 2008 - 2010
1.3.3 Nội dung nghiên cứu
Đề tài tập trung nghiên cứu vào các nhân tố ảnh hưởng đến quyết định
chính sách phân chia cổ tức của các công ty niêm yết trên Sở Giao dịch chứng
khoán Hà Nội. Nội dung trình bày trong đề tài bao gồm:
- Chương 2: Phương pháp luận và phương pháp nghiên cứu. Phần này tập
trung vào các lý thuyết về chính sách cổ tức, các nghiên cứu về các nhân tố ảnh
hưởng đến chính sách phân chia cổ tức của các tác giả trước đây và các phương
pháp nghiên cứu được áp dụng trong đề tài, cùng với mô tả các biến trong mô
hình.

GVHD: Trương Đông Lộc

Trang 4

SVTH: Nguyễn Thị Cẩm Tú


Các nhân tố ảnh hưởng đến chính sách PCCT của các công ty niêm yết trên HNX

- Chương 3: Sơ lược về SGDCK Hà Nội bao gồm: quá trình hình thành
và phát triển, nhiệm vụ, quyền hạn và các qui định của Sở Giao dịch.
- Chương 4: Các nhân tố ảnh hưởng đến chính sách phân chia cổ tức của
các công ty niêm yết trên SGDCK Hà Nội. Nội dung trình bày trong chương bao
gồm: khái quát về các chính sách chi trả cổ tức của các công ty niêm yết và trình

bày kết quả mô hình hồi qui.
- Chương 5: Giải pháp xây dựng chính sách cổ tức của các công ty niêm
yết thông qua việc phân tích thức trạng chi trả cổ tức và kết quả từ mô hình hồi
qui.
- Chương 6: Kết luận và kiến nghị.

GVHD: Trương Đông Lộc

Trang 5

SVTH: Nguyễn Thị Cẩm Tú


Các nhân tố ảnh hưởng đến chính sách PCCT của các công ty niêm yết trên HNX

CHƯƠNG 2
PHƯƠNG PHÁP LUẬN VÀ PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
2.1 PHƯƠNG PHÁP LUẬN
2.1.1 Các khái niệm cơ bản
2.1.1.1 Cổ tức
Cổ tức là khoản tiền mà các công ty trích ra từ lợi nhuận ròng để trả cho cổ
đông. Người ta thường tính cổ tức trên một cổ phiếu. Cổ tức còn được gọi là lợi
tức cổ phần.
2.1.1.2 Chính sách cổ tức
Chính sách cổ tức ấn định mức lợi nhuận ròng của công ty sẽ được đem ra
phân phối như thế nào, bao nhiêu phần trăm được giữ lại để tái đầu tư và bao
nhiêu dùng để chi trả cổ tức cho cổ đông. Lợi nhuận giữ lại được dùng để kích
thích tăng trưởng lợi nhuận trong tương lai và do đó có thể ảnh hưởng đến giá trị
cổ phần. Trong khi đó, cổ tức cung cấp cho các cổ đông một lợi nhuận hữu hình
thường xuyên. Vì vậy, để nâng cao giá trị công ty, đồng thời đảm bảo một mức

cổ tức hợp lý cho cổ đông thì việc lựa chọn chính sách cổ tức hợp lý là điều cần
thiết.
2.1.2 Quá trình chi trả cổ tức
Ở hầu hết tất cả các doanh nghiệp, hàng năm hội đồng quản trị triệu tập
đại hội đồng cổ đông để thẩm định kết quả hoạt động kinh doanh của năm vừa
qua, sau đó quyết định mức cổ tức chi trả cho năm đó và đề ra kế hoạch trả cổ
tức cho năm sau.
Quá trình chi trả cổ tức của các doanh nghiệp thường có các mốc thời gian
quan trọng như ngày công bố cổ tức, ngày giao dịch cuối cùng được hưởng
quyền, ngày chốt danh sách cổ đông và ngày chi trả. (Trần Ngọc Thơ, 2005)
- Ngày công bố cổ tức (dividend declaration date): là ngày hội đồng quản
trị họp để xem xét quyết định cổ tức tương lai. Họ công bố một cổ tức vào ngày
này và cổ tức này sẽ được trả cho các cổ đông trong danh sách được liệt kê vào
ngày ghi sổ. Đây là một ngày quan trọng vì thông qua việc công bố mức cổ tức
GVHD: Trương Đông Lộc

Trang 6

SVTH: Nguyễn Thị Cẩm Tú


Các nhân tố ảnh hưởng đến chính sách PCCT của các công ty niêm yết trên HNX

chi trả, doanh nghiệp sẽ thông tin đến cho cổ đông là mức cổ tức tăng, giảm hay
vẫn ổn định.
- Ngày giao dịch cuối cùng được hưởng quyền (ex-dividend date): là ngày
cuối cùng được hưởng cổ tức, tức là ngày mà nhà đầu tư nên mua cổ phiếu để
được hưởng cổ tức. Sau ngày này, nhà đầu tư mua cổ phiếu sẽ không được nhận
cổ tức. Giá tham chiếu của cổ phiếu sau ngày này thường được điều chỉnh xuống
tương ứng với số tiền cổ tức vì giá trị này đã được rút ra khỏi doanh nghiệp. Giá

tham chiếu của cổ phiếu trong ngày giao dịch không hưởng cổ tức được xác định
bằng giá đóng cửa của cổ phiếu phiên trước đó trừ đi giá trị cổ tức.
Công thức tính giá cổ phiếu tham chiếu là:

Ptc = Pt-1 – Div
Trong đó:
Ptc: Giá tham chiếu
Pt-1: Giá cổ phiếu đóng cửa phiên trước đó
Div: Giá trị cổ tức
- Ngày chốt danh sách cổ đông (holder of record date): là ngày công ty
khóa sổ, chốt danh sách những cổ đông được hưởng cổ tức. Ở Việt Nam do thời
gian thanh toán giao dịch được áp dụng thường là T+3 nên ngày chốt danh sách
cổ đông thường sau 3 ngày so với ngày giao dịch cuối cùng được hưởng quyền.
- Ngày thanh toán cổ tức (dividend payment date): là ngày mà các cổ đông
sẽ nhận được cổ tức.
2.1.2 Tỷ lệ chi trả cổ tức
2.1.2.1 Tỷ lệ cổ tức trên thu nhập mỗi cổ phần
Tỷ lệ cổ tức trên thu nhập mỗi cổ phần phản ánh mức cổ tức mà cổ đông
được hưởng chiếm tỷ lệ bao nhiêu trong thu nhập mỗi cổ phần của các cổ đông
hàng năm. Tỷ lệ này được đo lường như sau:
Tỷ lệ cổ tức
trên thu nhập =
mỗi cổ phần
GVHD: Trương Đông Lộc

Cổ tức mỗi cổ phần
x 100%
Thu nhập mỗi cổ phần
Trang 7

SVTH: Nguyễn Thị Cẩm Tú


Các nhân tố ảnh hưởng đến chính sách PCCT của các công ty niêm yết trên HNX

2.1.2.2 Tỷ lệ cổ tức trên mệnh giá
Tỷ lệ này phản ánh số tiền cổ tức của mỗi cổ phần mà các cổ đông được
nhận bằng bao nhiêu phần trăm so với mệnh giá cổ phiếu. Các công ty niêm yết
trên sàn Hà Nội đa phần đều công bố tỷ lệ chi trả cổ tức loại này. Mệnh giá sử
dụng thường là 10.000đ.
Cổ tức
Tỷ lệ chi trả cổ tức =

x 100%
Mệnh giá cổ phiếu

2.1.3 Các chính sách chi trả cổ tức
2.1.3.1 Chính sách lợi nhuận giữ lại thụ động
Chính sách lợi nhuận giữ lại thụ động xác nhận rằng một doanh nghiệp
nên giữ lại lợi nhuận khi nào mà doanh nghiệp có các cơ hội đầu tư hứa hẹn các
tỷ suất sinh lời cao hơn tỷ suất sinh lời mong đợi mà các cổ đông đòi hỏi. Nói
một cách khác thì lý thuyết này ngụ ý rằng, việc chi trả cổ tức nên thay đổi từ
năm này sang năm khác và tùy thuộc vào các cơ hội đầu tư có sẵn.
Ví dụ: Các cổ đông có thể đầu tư cổ tức của họ vào các cổ phần có rủi ro
tương tự với tỷ suất sinh lời kỳ vọng là là 18%. Con số 18% này sẽ tạm thời trở
thành tỷ suất sinh lời đòi hỏi từ lợi nhuận giữ lại của doanh nghiệp. Nếu như
doanh nghiệp có thể đầu tư lợi nhuận giữ lại của mình để đạt được tỷ suất sinh
lời cao hơn tỷ suất sinh lời mong đợi mà các cổ đông kỳ vọng thì doanh nghiệp
không nên chi trả cổ tức (theo chính sách lợi nhuận giữ lại thụ động). Bởi lẽ, việc
chi trả cổ tức sẽ dẫn đến kết cuộc hoặc là doanh nghiệp hi sinh các cơ hội đầu tư

có thể chấp nhận được hoặc là phải huy động thêm vốn cổ phần cần thiết từ các
thị trường vốn bên ngoài. Điều này tốn kém hơn nhiều so với lợi nhuận giữ lại.
Tuy nhiên trên thực tế, hầu hết các doanh nghiệp cố gắng duy trì việc chi
trả cổ tức ổn định theo thời gian. Tất nhiên điều này không có nghĩa là các doanh
nghiệp đã bỏ qua những nguyên lý về chính sách lợi nhuận giữ lại thụ động trong
việc thực hiên các quyết định phân phối, bởi vì cổ tức có thể được duy trì ổn định
hàng năm theo hai cách:
GVHD: Trương Đông Lộc

Trang 8

SVTH: Nguyễn Thị Cẩm Tú


Các nhân tố ảnh hưởng đến chính sách PCCT của các công ty niêm yết trên HNX

• Đầu tiên doanh nghiệp có thể giữ lại lợi nhuận với tỷ lệ khá cao trong
những năm có nhu cầu vốn cao. Nếu công ty tiếp tục tăng trưởng, các giám đốc
có thể tiếp tục thực hiện chiến lược này mà không nhất thiết phải giảm cổ tức.
• Thứ hai, doanh nghiệp có thể vay vốn cho nhu cầu vốn mà mình cần và do
đó tăng tỷ lệ nợ trên vốn cổ phần lên một cách tạm thời để tránh trường hợp giảm
cổ tức. Nếu doanh nghiệp có nhiều cơ hội đầu tư tốt trong suốt một năm nào đó
thì chính sách vay nợ sẽ thích hợp hơn so với chính sách cắt giảm cổ tức. Tuy
nhiên doanh nghiệp cũng cần phải giữ lại lợi nhuận trong những năm sắp tới để
đẩy tỷ số nợ trên vốn cổ phần về lại mức thích hợp. (Trần Ngọc Thơ, 2005)
2.1.3.2 Chính sách cổ tức tiền mặt ổn định
Hầu hết các doanh nghiệp và cổ đông thích chính sách cổ tức tương đối ổn
định hơn. Tính ổn định được đặc trưng bằng một sự miễn cưỡng trong việc giảm
lượng tiền mặt chi trả cổ tức từ kỳ này sang kỳ khác. Tương tự, những gia tăng
trong tỷ lệ cổ tức thường bị trì hoãn cho đến khi nào các giám đốc tài chính công

bố các khoản lợi nhuận trong tương lai đủ cao đến mức độ thỏa mãn cổ tức lớn
hơn. Như vậy mặc dù cổ tức có khuynh hướng đi theo sau một gia tăng trong lợi
nhuận thì cũng có khuynh hướng trì hoãn lại trong một chừng mực nào đó.
Có nhiều lý do tại sao các nhà đầu tư thích cổ tức ổn định. Chẳng hạn,
nhiều nhà đầu tư thấy các thay đổi cổ tức có nội dung hàm chứa thông tin - họ
đánh đồng khả năng thay đổi cổ tức của một doanh nghiệp với khả năng sinh lời.
Một cắt giảm cổ tức có thể được diễn dịch như một tín hiệu tiềm năng lợi nhuận
dài hạn của doanh nghiệp đã sụt giảm. Tương tự, một gia tăng trong lợi nhuận
được coi như một minh chứng rằng lợi nhuận trong tương lai sẽ tăng.
Ngoài ra, nhiều cổ đông cần và lệ thuộc vào một dòng cổ tức không đổi
cho các nhu cầun mỗi cổ phần)
Tương tự như kết quả được đưa ra bởi Al-Malkawi (2007), kết quả của

nghiên cứu này cho thấy thu nhập ròng của công ty có tác động đến tỷ lệ chi trả
cổ tức. Điều này có nghĩa là khi thu nhập ròng của công ty càng nhiều thì tỷ lệ cổ
tức chi trả cho cổ đông càng cao. Cụ thể là khi thu nhập trên mỗi cổ phần tăng
(giảm) 1đ thì tỷ lệ cổ tức trên mệnh giá cũng tăng (giảm) 0,0018% khi các yếu tố
khác không đổi. Mối quan hệ này có ý nghĩa thống kê ở mức 1%. Điều này có
thể được giải thích là do cổ tức được trích ra từ thu nhập của cổ đông, khi thu
nhập của cổ đông tăng thì số tiền cổ tức công ty chi trả cho cổ đông hàng năm

GVHD: Trương Đông Lộc

Trang 48

SVTH: Nguyễn Thị Cẩm Tú


Các nhân tố ảnh hưởng đến chính sách PCCT của các công ty niêm yết trên HNX

cũng tăng trong khi mệnh giá của cổ phiếu luôn là 10.000 đ. Do vậy tỷ lệ cổ tức
trên mệnh giá sẽ tăng khi thu nhập của cổ đông tăng.
-

Thời gian hoạt động
Kết quả nghiên cứu của Al-Malkawi (2007) cũng cho thấy độ tuổi công ty

có tác động đến tỷ lệ chi trả cổ tức. Trong nghiên cứu này, độ tuổi công ty được
đo lường bằng thời gian hoạt động của công ty. Như vậy dựa vào kết quả mô
hình hồi qui ta thấy rằng thời gian hoạt động của công ty cũng tương quan với tỷ
lệ cổ tức trên mệnh giá. Hệ số tương quan giữa 2 biến số này là 0,2116 tức là khi
thời gian hoạt động tăng (giảm) 1 năm thì tỷ lệ chi trả cổ tức cũng tăng (giảm)
0,2116% khi các yếu tố khác không đổi. Mối quan hệ này có ý nghĩa về mặt
thống kê là 5%. Như vậy, thời gian hoạt động của công ty có tác động tích cực
đến tỷ lệ chi trả cổ tức, điều này hoàn toàn phù hợp với kỳ vọng ban đầu và được
giải thích như sau: khi thời gian hoạt động của một công ty càng dài thì khả năng
tiếp cận nguồn vốn của công ty đó càng cao, do đó công ty sẽ có xu hướng chi trả
nhiều cổ tức hơn cho các cổ đông.
-

Tỷ lệ nợ trong tổng nguồn vốn
Hệ số ước lượng của nhân tố này là -4,4403. Chứng tỏ tỷ lệ nợ trong tổng

nguồn vốn có tác động nghịch chiều đến tỷ lệ chi trả cổ tức, mối quan hệ này có
ý nghĩa thống kê ở mức 10%. Điều này hoàn toàn phù hợp với kỳ vọng ban đầu.
Khi nợ chiếm phần lớn trong tổng nguồn vốn, chi phí lãi vay càng cao, và yêu
cầu trích lập dự phòng của công ty càng lớn. Dù nợ có tác dụng tấm lá chắn thuế,
tuy nhiên số tiền tiết kiệm từ thuế so với chi phí lãi vay và chi phí dự phòng khá
chếnh lệch. Vì vậy, tỷ lệ nợ tăng làm giảm thu nhập ròng và giảm tỷ lệ chi trả cổ
tức. Hệ số ước lượng này cũng có ý nghĩa rằng: khi tỷ lệ nợ trong tổng nguồn

vốn tăng (giảm) 1% thì sẽ làm cho tỷ lệ chi trả cổ tức giảm (tăng) 4,4403%.
-

Tốc độ tăng doanh thu
Các nghiên cứu trước đây về tác động của tốc độ tăng trưởng doanh thu

đến tỷ lệ chi trả cổ tức còn chưa thống nhất. Như kết quả nghiên cứu của AlMalkawi (2007) cho thấy rằng các công ty tăng trưởng có tỷ lệ chi trả cổ tức
thấp, còn trong nghiên cứu của Ahmed (2009) thì tốc độ tăng trưởng không có
GVHD: Trương Đông Lộc

Trang 49

SVTH: Nguyễn Thị Cẩm Tú


Các nhân tố ảnh hưởng đến chính sách PCCT của các công ty niêm yết trên HNX

tác động tỷ lệ cổ tức. Bảng kết quả mô hình hồi qui 4.5 chỉ ra rằng: đối với các
công ty niêm yết trên SGDCK Hà Nội thì tốc độ tăng trưởng doanh thu cáo tác
động cùng chiểu đến tỷ lệ cổ tức. Hệ số tương quan trong mô hình của 2 biến số
này là 0,0108 tức là khi thời gian hoạt động tăng (giảm) 1% thì tỷ lệ chi trả cổ
tức cũng tăng (giảm) 0,0108% khi các yếu tố khác không đổi. Tuy nhiên, mối
quan hệ này lại không có ý nghĩa về mặt thống kê.
-

Tỷ lệ cổ phiếu được sở hữu bởi nhà nước
Dựa vào mô hình hồi qui ta thấy nhân tố này có tác động nghịch chiều tới

tỷ lệ chi trả cổ tức. Kết quả này cũng giống với kết quả nghiên cứu của của AlMalkawi (2007). Giá trị hệ số tương quan của tỷ lệ cổ phiếu được sở hữu bởi nhà
nước là - 0,0416, giá trị này cho biết khi tỷ lệ cổ phiếu được sở hữu bởi nhà nước

tăng (giảm) 1% thì tỷ lệ cổ tức trên mệnh giá sẽ giảm (tăng) 0,0416%. Mối quan
hệ này có ý nghĩa về mặt thống kê là 5%. Mối quan hệ nghịch chiều này được
giải thích như sau: khi tỷ lệ nắm giữ cổ phiếu của nhà nước lớn thù khả năng
công ty tiếp cận nợ là
- Khả năng thanh toán
Nghiên cứu của Jianguo và các cộng sự (2009) cho thấy một công ty có
dòng tiền tự do nhiều thì có xu hướng trả cổ tức cao, điều này đồng nghĩa với
công ty có khả năng thanh khoản cao thì kéo theo đó là tỷ lệ chi trả cổ tức cao.
Kết quả mô hình hồi qui 4.6 của nghiên cứu đề tài này thì cho kết quả ngước lại.
Hệ số tương quan trong mô hình là -0,2647. Tức là khi khả năng thnh toán tăng
(giảm) 1% thì tỷ lệ cổ tức trên mệnh giá sẽ giảm (tăng) 0,2647%. Tuy nhiên kết
quả này lại không có ý nghĩa về mặt thống kê.
4.2.3 Kết luận
Qua kết quả kiểm định sự ảnh hưởng của các biến độc lập trong mô hình
đến tỷ lệ chi trả cổ tức cho thấy: trong 6 biến độc lập đưa vào mô hình có 4 biến:
thu nhập trên mỗi cổ phiếu, tỷ lệ cổ phiếu được sở hữu bởi nhà nước, thời gian
hoạt động của công ty và tỷ lệ nợ trên tổng nguồn vốn có ảnh hưởng đến tỷ lệ chi
trả cổ tức của các công ty niêm yết trên sàn Hà Nội (các mối quan hệ này đều có
ý nghĩa về mặt thống kê nhỏ hơn hoặc bằng 10%). Hệ số R2 trong mô hình cũng
GVHD: Trương Đông Lộc

Trang 50

SVTH: Nguyễn Thị Cẩm Tú


Các nhân tố ảnh hưởng đến chính sách PCCT của các công ty niêm yết trên HNX

cho thấy rằng: có 74% sự tác động của tỷ lê chi trả cổ tức được giải thích bởi các
nhân tố trong mô hình, 26% sự biến động của tỷ lệ chi trả cổ tức được giải thích

bởi các biến khác ngoài mô hình. Như vậy, mặc dù đề tài bị hạn chế về số liệu
lấy mẫu (chỉ lấy được số liệu với các công ty đã họp đại hội đồng cổ đông năm
2011), nhưng với hệ số R2 lớn hơn 70% kết hợp với giá trị thống kê F có ý nghĩa
thống kê ở mức 1% thì kết quả nghiên cứu của đề tài có độ tin cậy cao.

GVHD: Trương Đông Lộc

Trang 51

SVTH: Nguyễn Thị Cẩm Tú


Các nhân tố ảnh hưởng đến chính sách PCCT của các công ty niêm yết trên HNX

CHƯƠNG 5
GIẢI PHÁP XÂY DỰNG CHÍNH SÁCH PHÂN CHIA CỔ TỨC CHO
CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT
Qua việc phân tích thực trạng chi trả cổ tức của các công ty niêm yết cho
thấy rằng: chính sách chi trả cổ tức của các công ty đa phần là chi trả bằng
phương thức tiền mặt, tỷ lệ chi trả cổ tức qua các năm không thay đổi nhiều trong
khi tình hình kinh tế Việt Nam trong những năm gần đây đầy biến động. Vì vậy,
mà chính sách cổ tức của các công ty còn nhiều bất cập. Kết quả mô hình hồi qui
chương 4 cho thấy có 4 nhân tố tác động đến tỷ lệ chi trả cổ tức. Các nhân tố này
phát sinh trong nội tại công ty.Vì vậy phân tích thực trạng của các nhân tố này để
đưa ra chính sách cổ tức phù hợp với bản thân công ty và đáp ứng được yêu cầu
của các cổ đông là điều cần thiết. Qua các phân tích ở các chương trước của đề
tài ta có thể đưa ra một số giải pháp giúp các công ty niêm yết trên sàn Hà Nội
xây dựng chính sách cổ tức phù hợp sau:
5.1 XÁC ĐỊNH GIAI ĐOẠN CỦA DOANH NGHIỆP TRONG CHU KỲ
SẢN XUẤT KINH DOANH

Như đã biết, chính sách cổ tức của một doanh nghiệp được quyết định bởi
đại hội đồng cổ đông. Tuy nhiên, việc định hướng chi trả cổ tức như thế nào là
một việc là cần thiết của nhà quản trị nhằm mục đích định hướng cho các cổ
đông. Vì xét cho cùng, mỗi năm số lần họp đại hội đồng cổ đông là rất, vì vậy
các cổ đông thật sự khó có thể nắm bắt hết tình hình hoạt động trong năm của
công ty cũng như có thể dự đoán cho năm tới. Quá trình kinh doanh của một
doanh nghiệp thường trãi qua 4 giai đoạn: khởi sự, tăng trưởng, bảo hòa và suy
thoái. Mỗi một giai đoạn tình hình hoạt động kinh doanh và tình hình 4 nhân tố
trên là khác nhau. Do đó tùy từng giai đoạn ta có các giải pháp sau:
5.1.1 Giai đoạn khởi sự
Đây là giai đoạn tình hình kinh doanh của công ty gặp nhiều rủi ro nhất do
công ty mới bắt đầu hoạt động sản xuất kinh doanh, khả năng sản xuất còn mới,
thị phần công ty còn ít. Vì vậy mà các dòng tiền vào của công ty ít và chậm. Nếu
trong năm công ty có lợi nhuận trong sản xuất kinh doanh thì thu nhập mỗi cổ
GVHD: Trương Đông Lộc

Trang 52

SVTH: Nguyễn Thị Cẩm Tú


Các nhân tố ảnh hưởng đến chính sách PCCT của các công ty niêm yết trên HNX

phần của cổ đông sẽ rất thấp. Chủ sở hữu của các công ty trong giai đoạn này đa
phần là cổ đông sáng lập, nhà đầu tư có đầu tư vào cổ đông trong giai đoạn này
cũng chỉ trong mong vào chênh lệch giá mua bán. Vì vậy trong giai đoạn này,
với tác động của các nhân tố, công ty không nên chia cổ tức bằng tiền mặt vì đây
là giai đoạn cần rất nhiều vốn mà khả năng huy động được nguồn vốn của công
ty lại không cao.
5.1.2 Giai đoạn tăng trưởng

Sau giai đoạn bắt đầu hoạt động sản xuất kinh doanh, đến giai đoạn này
công ty đã có được tiếng tăm trên thị trường, thị phần được mở rộng, doanh thu
tăng nhanh. Mặc dù so với giai đoạn khởi sự, khó khăn về mặt tài chính của công
ty đã giảm bớt. Tuy nhiên, trong giai đoạn này các công ty đều tìm cách mở rộng
hoạt động sản xuất, nên lượng vốn cần nhiều. Mặc dù EPS tăng nhanh nhưng
đồng nghĩa với nó là tỷ lệ nợ cũng gia tăng. Số nhà đầu tư đầu tư vào công ty với
mục đích lâu dài cũng tăng lên. Dựa vào tác động của 4 yếu tố, trong giai đoạn
này công ty nên duy trì tỷ lệ chi trả cổ tức qua các năm để thu hút nhà đầu tư,
nhưng tránh chi trả cổ tức tiền mặt quá nhiều, công ty cần giữ lại vốn cho trích
lập dự phòng nợ và cho mục đích kinh doanh.
5.1.3 Giai đoạn bão hòa
Sau thời kỳ tăng trưởng cao,công ty bước vào giai đoạn tăng trưởng ổn
định và tiến tới bão hòa. Doanh thu vẫn tăng trưởng nhưng với tỷ lệ giảm dần.
Chiến lược kinh doanh lúc này là duy trì thị phần và cải tiến hiệu quả hoạt động.
Dòng tiền thuần trong giai đoạn này tăng lên đáng kể. Công ty không còn nhiều
cơ hội đầu tư có tỷ suất sinh lợi vượt mức cổ đông kỳ vọng, do đó các cổ đông
đòi hỏi cổ tức gia tăng. Cho nên trong gia đoạn này để thu hút nhà đầu tư, công
ty nên chia cổ tức tiền mặt cao và tăng nhẹ. Bên cạnh việc trả cổ tức tiền mặt với
tỷ lệ cao, công ty có thể mua lại cổ phần bằng tiền mặt thặng dư trong các giai
đoạn trước. Cách làm này có tác động tích cực trong tương lai do số lượng cổ
phần lưu hành thấp hơn, làm cho thu nhập trên mỗi cổ phần cao hơn, sẽ hấp dẫn
các cổ đông tiềm năng do đó làm tăng giá cổ phần.

GVHD: Trương Đông Lộc

Trang 53

SVTH: Nguyễn Thị Cẩm Tú

Các nhân tố ảnh hưởng đến chính sách PCCT của các công ty niêm yết trên HNX

5.1.4 Giai đoạn suy thoái
Đây là giai đoạn doanh thu, lợi nhuận và thị phần doanh nghiệp có xu
hướng giảm. Lợi nhuận mong đợi từ tái đầu tư của công ty thường thấp hơn mức
mà cổ đông đòi hỏi. Các dự án đầu tư thấp nên công ty không cần huy động vốn
qua nợ. qui mô đầu tư giảm làm cho dòng tiền trong giai đoạn này khá nhàn rỗi.
Dựa vào mô hình từ các nhân tố thời gian hoạt đông lâu, tỷ lệ nợ thấp, EPS có xu
hướng giảm…vì vậy các công ty nên chi trả cổ tức ở mức cao.
5.2 SO SÁNH LỢI ÍCH CỦA VIỆC CHI TRẢ CỔ TỨC TIỀN MẶT VÀ CỔ
PHIẾU TRONG ĐIỀU KIỆN TÀI CHÍNH CỦA CÔNG TY
Hiện nay hầu hết các công ty đều chi trả cổ tức bằng tiền mặt, hiện tượng
này được xem là “mốt”. Thực tế các công ty nên nhận ra rằng: chính sách cổ tức
phù hợp với công ty này không có nghĩa là phù hợp với công ty khác. Hơn nữa,
bản thân quyết định chi trả cổ tức tiền mặt có ảnh hưởng tới 2 yếu tố là tỷ lệ nợ
trong tổng nguồn vốn và EPS. Chia cổ tức bằng tiền mặt cao sẽ làm giảm việc
tích luỹ nguồn vốn lưu động do đó công ty có thể gặp khó khăn trong quá trình
đáp ứng kịp thời nhu cầu vốn lưu động cho quá trình sản xuất. Khi lượng tiền
mặt không đáp ứng cho nhu cầu hoạt động, công ty có thể tăng các khoản vay
ngân hàng và như vậy tổng số tiền lãi vay phải trả tăng lên kết quả làm giảm lợi
nhuận sau thuế. Theo phân tích trong mô hình thì khi tỷ lệ nợ tăng, lợi nhuận
giảm, đồng nghĩa với nó là giảm tỷ lệ cổ tức. Trong khi đó phương thức chia cổ
tức bằng cổ phiếu lại có ưu điểm là dòng tiền không chạy ra khỏi doanh nghiệp.
Vì vậy, mà tránh được các nhược điểm của phương thức chi trả cổ tức tiền mặt.
Do đó, giải pháp đề nghị là các công ty cần cân nhắc kỷ phương pháp trả cổ tức
tiền mặt và trả cổ tức bằng cổ phiếu. Các công ty nên có cái nhìn lâu dài về khả
năng phát triển của các công ty trong tương lai chứ không nên vì mục đích níu
kéo cổ đông hiện tại mà ảnh hưởng tới quá trình sảnh xuất kinh doanh.
5.3 KHÔNG SỬ DỤNG QUÁ NHIỀU LỢI NHUẬN CHO VIỆC CHI TRẢ
CỔ TỨC ĐỂ ĐÁNH BÓNG HÌNH ẢNH CÔNG TY

Trong điều kiện hiện nay, các công ty không nên sử dụng quá nhiều lợi
nhuận cho việc chi trả cổ tức để “đánh bóng” hình ảnh của công ty mà nên hài
GVHD: Trương Đông Lộc

Trang 54

SVTH: Nguyễn Thị Cẩm Tú


Các nhân tố ảnh hưởng đến chính sách PCCT của các công ty niêm yết trên HNX

hòa lợi ích trước mắt và lợi ích lâu dài, đặc biệt là không chạy theo thỏa mãn nhu
cầu của nhà đầu tư ngắn hạn. Các công ty nên theo đuổi một chính sách cổ tức ổn
định, nhất quán; nên theo đuổi một chính sách cổ tức an toàn: có tỷ lệ chia cổ tức
hợp lý cho cổ đông, đồng thời đảm bảo một tỷ lệ lợi nhuận tái đầu tư để duy trì
sự tăng trưởng bền vững của công ty. Công ty nên đặt ra mục tiêu trong dài hạn
về tỷ lệ thanh toán cổ tức trên thu nhập. Để làm được việc này, công ty cần phải
xác định rõ rằng vấn đề phát triển ổn định, bền vững của công ty trong dài hạn
mới là ưu tiên hàng đầu chứ không nên dựa quá nhiều yếu tố thị trường như thời
gian vừa qua.

GVHD: Trương Đông Lộc

Trang 55

SVTH: Nguyễn Thị Cẩm Tú


Các nhân tố ảnh hưởng đến chính sách PCCT của các công ty niêm yết trên HNX

CHƯƠNG 6
KẾT LUẬN VÀ KIẾN NGHỊ
6.1 KẾT LUẬN
Trãi qua 6 năm thành lập và phát triển, số lượng công ty niêm yết trên
SGDCK Hà Nội ngày càng gia tăng cả về qui mô và số lượng, từ 5 công ty niêm
yết khi mới thành lập cho đến hiện nay đã tăng lên 379 công ty. Chính điều này
đã góp phần thúc đẩy sự phát triển của thị trường chứng khoán Việt Nam và cả
nền kinh tế đất nước. Các công ty niêm yết tăng trưởng, hoạt động tốt không
những thu hút nhà đầu tư trong nước mà cả nhà đầu tư nước ngoài, từ đó góp
phần thu hút luồng vốn bên ngoài chảy vào trong nước.
Các phân tích của đề tài cũng cho thấy rằng: chính sách cổ tức của các
công ty niêm yết trên sàn Hà Nội còn nhiều bất cập, các chính sách chi trả cổ tức
dường như không thay đổi nhiều qua các năm trong khi tình hình kinh tế trong
nước lại biến động không ngừng, chỉ áp dụng phương thức chi trả cổ tức bằng
tiền mặt thay vì áp dụng các phương thức chi trả cổ tức khác thích hợp hơn và
phần lớn lợi nhuận ròng được các công ty sử dụng cho việc chi trả cổ tức. Kết
quả nghiên cứu cũng cho thấy tỷ lệ chi trả cổ tức này phụ thuộc vào mức thu
nhập trên mỗi cổ phần, thời gian hoạt động, tỷ lệ nợ trong tổng nguồn vốn và tỷ
lệ cổ phiếu được sở hữu bởi nhà nước. Trong đó, thu nhập trên mỗi cổ phần, thời
gian hoạt động có tác động tích cực đến tỷ lệ cổ tức và tỷ lệ nợ trong tổng nguồn
vốn và tỷ lệ cổ phiếu được sở hữu bởi nhà nước thì có tác động tiêu cực.
Mặc dù thời gian thực hiện đề tài còn hạn chế nhưng việc phân tích về
thực trạng chi trả cổ tức trong 3 năm và tìm ra các nhân tố ảnh hưởng đến tỷ lệ
chi trả cổ tức đã giúp nhà đầu tư và các công ty niêm yết có cái nhìn khái quát về
tình hình chi trả cổ tức hiện nay cũng như xác định được yếu tố khiến công ty lựa
chọn tỷ lệ chi trả cổ tức này thay vì tỷ lệ chi trả cổ tức khác. Trong tương lai, khi
mà nền kinh tế Việt Nam còn nhiều biến động thì việc các doanh nghiệp vẫn đảm
bảo được lợi ích của cổ đông mà không gây thiệt hại cho công ty trong điều kiện
này là điều cần thiết. Để làm được chuyện này, ngoài việc dự đoán đúng diễn
biến nền kinh tế, các doanh nghiệp còn phải dựa vào các nhân tố tác động đến

GVHD: Trương Đông Lộc

Trang 56

SVTH: Nguyễn Thị Cẩm Tú


Các nhân tố ảnh hưởng đến chính sách PCCT của các công ty niêm yết trên HNX

chính sách cổ tức của công ty mình để có thể xây dựng được một chính sách cổ
tức phù hợp.
6.2 KIẾN NGHỊ
6.2.1 Đối với nhà nước
Các chính sách, pháp luật của nhà nước đóng một vai trò quan trọng không
những với sự phát triển của nền kinh tế mà còn tác động đến việc phát triển của
doanh nghiệp. Vì vậy để giúp các công ty niêm yết xây dựng chính sách cổ tức
phù hợp thì các cơ quan ban ngành cần phải:
- Hoàn thiện hệ thống truyền tải thông tin để các thông tin trên thị trường
có thể đến với nhà đầu tư và doanh nghiệp một cách nhanh nhât
- Luật hóa nghĩa vụ công bố thông tin cả từ phía quản lý Nhà nước lẫn
doanh nghiệp. Cần đưa ra những quy định cụ thể đối với các trường hợp vi phạm
- Trước khi đưa ra một chính sách điều tiết nền kinh tế hay chính sách
kiềm chế lạm phát các cơ quan chức năng cần xem xét kỹ lưỡng trước khi đưa ra
quyết định
- Hoàn thiện các qui định về thuế thu nhập doanh nghiệp và thu nhập cá
nhân.
- Đề ra những qui định rõ ràng về điều kiện các công ty được chi trả cổ tức,
cách làm này sẽ tránh được trường hợp các công ty trả cổ tức khi gặp khó khăn
về mặt tài chính do áp lực từ phía các cổ đông.

6.2.2 Đối với các công ty niêm yết
Các chính sách kinh tế của nhà nước đều với mục đích ổn định nền kinh tế
góp phần giúp các doanh nghiệp phát triển. Vì vậy, các công ty niêm yết cần tuân
theo các qui định của nhà nước, tránh tình trạng vì mục đích đánh bóng tên tuổi
công ty mà làm trái quy định. Bên cạnh việc chấp hành pháp luật các công ty
niêm yết cần phải:
- Có trách nhiệm công bố thông tin một cách rõ ràng minh bạch theo
đúng pháp luật để cho các nhà đầu tư có những quyết định đúng đắn
- Lập các báo cáo ngắn hạn, trung và dài hạn về tình hình lợi nhuận, các dự
án có khả năng trong tương lai, kế hoạch đầu tư, dự báo các dòng tiền để nhà
quản lý hoạch định được một chiến lược chi trả cổ tức hợp lý.
GVHD: Trương Đông Lộc

Trang 57

SVTH: Nguyễn Thị Cẩm Tú


Các nhân tố ảnh hưởng đến chính sách PCCT của các công ty niêm yết trên HNX

- Đào tạo nhân viên, đặc biệt là những nhân viên đóng vai trò trong việc
lập ra chính sách cổ tức của công ty có kiến thức chuyên môn về tài chính và thị
trường chứng khoán.

GVHD: Trương Đông Lộc

Trang 58

SVTH: Nguyễn Thị Cẩm Tú

Các nhân tố ảnh hưởng đến chính sách PCCT của các công ty niêm yết trên HNX

TÀI LIỆU THAM KHẢO
Tiếng Việt
1)

Nguyễn Minh Kiều (2009). Tài chính doanh nghiệp căn bản, NXB Thống
kê.

2)

Mai Văn Nam (2008). Giáo trình kinh tế lượng, NXB Văn hóa thông tin.

3)

Mai Văn Nam (2008). Giáo trình nguyên lý thống kê, NXB Văn hóa
Thông tin.

4)

Nguyễn Hữu Tâm (2008). Bài giảng phương pháp nghiên cứu kinh tế,
Khoa Kinh tế và Quản trị kinh doanh, Trường Đại học Cần Thơ.

5)

Trần Ngọc Thơ (2005). Tài Chính Doanh Nghiệp Hiện Đại, NXB Thống
kê.

Tiếng Anh

1. Tsuji, Chikashi (2009). “What are The Determinants of Dividend Policy? The
Case of The Japanese Electrical Appliances Industry”, Business and Economic
Journal, 9, pp. 1-16.
2. Chen, Jiangio và Nont Dhiensiri (2009). “Determinants of Dividend Policy:
The Evidence from New Zealand”, International Research Journal of Finance
and Economics, 34, pp. 18 -28.
3. Ahmed, Hafeez và Attiya Y. Javid (2009). “The Determinants of Dividend
Policy in Pakistan”, International Research Journal of Finance and Economics,
29, pp. 111 -125.
4. Al-Malkawi, Husam-Aldin Nizar (2007). “Determinants of Corporate
Dividend Policy in Jordan: An Application of the Tobit Model”, Journal of
Economic & Administrative Sciences, 23, pp. 44-70.

GVHD: Trương Đông Lộc

Trang 59

SVTH: Nguyễn Thị Cẩm Tú


Các nhân tố ảnh hưởng đến chính sách PCCT của các công ty niêm yết trên HNX

PHỤ LỤC
BẢNG KẾT QUẢ MÔ HÌNH HỒI QUI
Dependent Variable: Y
Method: Least Squares
Date: 04/21/11 Time: 00:43
Sample: 1 62 IF RESID<=4 AND RESID>=-6
Included observations: 48
Variable

Coefficient

Std. Error

t-Statistic

Prob.

C
EPS
RC
RD
G
TGHD
SH

11.96331
0.001779
-0.264662
-4.440309
0.010785
0.211638
-0.041594

1.557884
0.000172
0.183166
2.221181
0.008024

0.099952
0.016265

7.679205
10.33646
-1.444928
-1.999075
1.344174
2.117395
-2.557236

0.0000
0.0000
0.1561
0.0523
0.1863
0.0403
0.0143

R-squared
Adjusted Rsquared
S.E. of regression
Sum squared resid
Log likelihood
F-statistic
Prob(F-statistic)

0.742729

Mean dependent var

15.55208

0.705079
2.439775
244.0525
-107.1374
19.72749
0.000000

S.D. dependent var
Akaike info criterion
Schwarz criterion
Hannan-Quinn criter.
Durbin-Watson stat

4.492594
4.755726
5.028610
4.858849
2.109264

GVHD: Trương Đông Lộc

Trang 60

SVTH: Nguyễn Thị Cẩm Tú