Phân tích cấu trúc vốn (bài tốt nghiệp)

1

LỜI MỞ ĐẦU
Trong sự nghiệp công nghiệp hoá- hiện đại hoá đất nước, nền kinh tế vận
động theo cơ chế thị trường có sự quản lý của Nhà nước theo định hướng xã hội
chủ nghĩa đòi hỏi các doanh nghiệp phải tạo được cho mình chỗ đứng vững chắc
trên thị trường bằng uy tín, sức mạnh tài chính, thương hiệu sản phẩm của mình...
trong đó tài chính luôn là vấn đề quan trọng có tính chất sống còn đối với một
doanh nghiệp. Trước sự biến động của môi trường kinh doanh và yêu cầu ngày
càng cao của xã hội đòi hỏi các doanh nghiệp phải quan tâm nhiều hơn về tài
chính bởi hoạt động tài chính có mối quan hệ trực tiếp đến hoạt động sản xuất
kinh doanh của doanh nghiệp. Tình hình tài chính của doanh nghiệp tốt hay xấu,
mạnh hay yếu đều tác động thúc đẩy hay kìm hãm quá trình sản xuất kinh doanh
của doanh nghiệp. Với số vốn sẵn có doanh nghiệp phải làm thế nào đó để có thể
đạt được hiệu quả đó là đạt doanh thu cao nhất để tối đa hoá lợi nhuận. Để có
được các quyết định hiệu quả thì các nhà quản lý phải hiểu rõ thực trạng về tài
chính cũng như thu nhập các thông tin, kiểm tra theo dõi chính xác về tình hình
kế toán tài chính nghiệp mình như thế nào.
Xuất phát từ những suy nghĩ trên và với mục đích tìm hiểu cấu trúc vốn tại
Công ty Cổ phần Phú Minh để nâng cao hiệu quả sử dụng nguồn vốn của mình
như thế nào cho hợp lý và có hiệu quả cao. Tôi chọn chuyên đề “Phân tích cấu
trúc vốn tại Công ty Cổ phần Phú Minh” làm chuyên đề thực tập tốt nghiệp của
mình.


2

CHƯƠNG I:
CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ CẤU TRÚC VỐN TRONG KINH DOANH:
Trong nền kinh tế thị trường với sự tác động mạnh mẽ của các qui luật
kinh tế, rủi ro trong kinh doanh là điều không thể tránh khỏi, và vì thế việc đảm

bảo an toàn phòng ngừa những rủi ro bất trắc về vốn đã trở thành một nguyên tắc
quan trọng trong công tác quản lý tài chính của doanh nghiệp. Thực hiện nguyên
tắc này, bên cạnh việc doanh nghiệp lập quỹ dự phòng, quỹ dự trữ tài chính, mua
bảo hiểm ... thì sự đa dạng hoá các hình thức đầu tư là một giải pháp vô cùng
thiết thực. Căn cứ vào quyết định đầu tư các doanh nghiệp phải chủ động về vốn,
do đó việc xác định quy mô và lựa chọn nguồn cung cấp vốn có ý nghĩa cực kỳ
quan trọng. Song việc lựa chọn nguồn nào, kết hợp thành phần của các nguồn
như thế nào để doanh nghiệp sinh lợi nhiều nhất, thể hiện sự gia tăng vốn chủ sở
hữu của doanh nghiệp. Nói cách khác một doanh nghiệp muốn tồn tại và củng cố
vị thế của mình thì chính doanh nghiệp đó phải hoạt động có hiệu quả. Để đạt
được điều đó, các nhà quản trị doanh nghiệp phải trăn trở tìm các cơ hội đầu tư
doanh nghiệp. Kế đến các nhà quản trị phải tìm nguồn tài trợ cho các cơ hội đầu
tư này .
Kết quả của việc lựa chọn nguồn tài trợ sẽ dẫn đến các quyết định tài trợ
mà đôi khi còn được gọi là quyết định về cấu trúc vốn.
1.1 Lý luận về cấu trúc vốn:
1.1.1. Khái niệm về cấu trúc vốn:
“Cấu trúc vốn của doanh nghiệp là sự kết hợp nhiều nguồn vốn, cụ thể là
nguồn vốn chủ sở hữu và nợ dài hạn, nợ ngắn hạn mang tính chất thường xuyên,
theo một cơ cấu nào đó để tài trợ cho quyết định đầu tư. Cấu trúc vốn là một bộ
phận của cấu trúc tài chính, tiêu biểu cho các nguồn thường xuyên của tài trợ một
doanh nghiệp”.
Hiện nay có 2 nguồn tài trợ chủ yếu là nguồn vốn chủ sở hữu và nguồn vốn
vay.
1.1.1.1. Nguồn vốn chủ sở hữu :
Xuất phát từ nhiều nguồn như ngân sách nhà nước cấp, tự bổ sung, vốn cổ
phần, vốn liên doanh, liên kết ...


3

Trong giai đoạn đầu, nguồn vốn chủ sở hữu thường thể hiện dưới dạng vốn
kinh doanh. Nó là vốn góp của các nhà đầu tư để thành lập hoặc mở rộng doanh
nghiệp. Trong quá trình hoạt động nguồn vốn chủ sở hữu được bổ sung từ: Lợi
nhuận hoạt động sản xuất kinh doanh theo quyết định của các chủ sở hữu vốn và
của hội đồng quản trị, lợi nhuận chưa phân phối, các quỹ hình thành trong sản
xuất kinh doanh, các khoản đóng góp tăng vốn của chủ sở hữu ...
1.1.1.2. Nguồn vốn vay :
Nguồn vốn vay là nguồn tài trợ từ bên ngoài doanh nghiệp như nợ vay
ngân hàng, nợ vay do phát hành trái phiếu, các khoản tín dụng... và doanh nghiệp
phải trả một khoản chi phí để sử dụng nguồn vốn này, đó là chi phí tài chính cố
định mà doanh nghiệp phải gánh chịu và đây là một trong những nguyên nhân tạo
ra rủi ro tài chính cho doanh nghiệp. Tuy nhiên do phân tích và tác động của cấu
trúc vốn nên nợ trong cấu trúc vốn phải là nợ dài hạn.
Một doanh nghiệp có thể phân tích quyết định cấu trúc vốn bằng cách thực
hiện một phân tích EBIT-EPS, tính toán rủi ro của đòn bẩy kinh doanh không
thuận lợi ở mức lượi nhuận hoạt động dự kiến của mình và phân tích các tỷ số
đòn bẩy tài chính và tỷ số trang trải của các doanh nghiệp khác trong ngành. Một
đánh giá thận trọng các dự kiện này, cùng với phân tích rủi ro kinh doanh của
doanh nghiệp có thể giúp đưa ra quyết định cuối cùng về một cấu trúc vốn đề
xuất có đúng mong muốn hay không.
1.1.2. Các tỷ số đo lường cấu trúc vốn :
Đối với các nhà quản trị tài chính doanh nghiệp muốn lựa chọn cấu trúc
vốn hợp lý nhất phải dựa vào tỷ số đòn bẩy. Tỷ số đòn bẩy đánh giá mức độ mà
một doanh nghiệp tài trợ cho hoạt động kinh doanh của mình bằng vốn vay. Qua
tỷ số đòn bẩy, nhà đầu tư thấy được rủi ro về tài chính của doanh nghiệp là một
trong những căn cứ từ đó dẫn đến quyết định đầu tư của mình, đồng thời cho thấy
việc sử dụng nợ của doanh nghiệp có ảnh hưởng như thế nào đến hiệu quả hoạt
động kinh doanh.
1.1.2.1. Tỷ số nợ dài hạn trên vốn chủ sở hữu :

Tỷ số nợ dài hạn trên vốn chủ sở hữu

Trong đó :

Nợ dài hạn
=

Vốn chủ sở hữu


4

Nợ dài hạn là những khoản nợ có thời hạn thanh toán trên một năm chẳng
hạn như vay dài hạn, vay bằng phát hành trái phiếu.
Vốn chủ sở hữu bao gồm : Vốn cổ phần và thu nhập giữ lại.
Vốn cổ phần = Mệnh giá, cổ phiếu x số phiếu đang lưu hành.
Thu nhập giữ lại là thu nhập ròng sau khi đã chi trả một phần cho cổ đông
dưới dạng cổ tức.
Chú ý rằng cách tính toán vốn cổ phần trên đây sử dụng giá trị trên sổ sách
kế toán. Trong thực tế các doanh nghiệp có thể lập báo cáo tài chính trên giá thị
trường thì lúc này :
Vốn cổ phần = P x N
P: Giá thị trường cổ phiếu tại thời điểm lập báo cáo.
N: Số cổ phiếu đang lưu hành.
Việc tính toán này được thực hiện dễ dàng khi chứng khoán của doanh
nghiệp được đưa ra giao dịch trên thị trường chứng khoán .
1.1.2.2. Tỷ số nợ trên tài sản :
Tỷ số này cho thấy bao nhiêu phần trăm tài sản của doanh nghiệp được tài
trợ bằng vốn vay.
Tỷ số nợ

Nợ dài hạn

=

Tổng tài sản

-Nợ dài hạn bao gồm các khoản do đi vay hay phát hành trái phiếu dài hạn.
- Tổng tài sản bao gồm : tài sản lưu động và tài sản cố định hay là tổng giá
trị toàn bộ kinh phí đầu tư cho sản xuát kinh doanh của doanh nghiệp trong phần
bên trái của bảng cân đối kế toán.
1.1.2.3. Tỷ số tự tài trợ :
Vốn chủ sở hữu
Tỷ số tự tài trợ

=
Tổng tài sản

Qua tỷ số này có thể thấy được khả năng tự tài trợ của công ty đối với các
tài sản của mình (Khả năng tự chủ tài chính). Trên cở sở xem xét mức độ của các
tỷ số này nhà quản trị tài chính sẽ có phương án để tăng hay giảm các tỷ số trên
cho phù hợp với tình hình hoạt động và vị thế tài chính của doanh nghiệp mình.
1.1.2.4. Khả năng thanh toán lãi vay :


5

Lãi vay hàng năm là chi phí tài chính cố định và chúng ta muốn biết doanh
nghiệp sẵn sàng trả lãi đến mức nào. Cụ thể hơn chúng ta muốn biết rằng liệu số
vốn đi vay có thể sử dụng tốt đến mức nào, có thể đem lại lợi nhuận bao nhiêu và

đủ bù đắp lãi vay hay không. Tỷ số này dùng để đo mức độ mà lợi nhuận phát
sinh do sử dụng vốn để đảm bảo trả lãi vay hàng năm như thế nào.
Khả năng thanh toán lãi
vay

EBIT
=

Lãi vay

1.1.3. ý nghĩa của việc nghiên cứu cấu trúc vốn trong quá trình sản xuất
kinh doanh của doanh nghiệp :
Cấu trúc vốn là vấn đề đã được các nhà nghiên cứu kinh tế tài chính quan
tâm và dành nhiều thời gian để nghiên cứu. Đứng trên góc độ nhà quản lý tài
chính tại doanh nghiệp việc nghiên cứu cấu trúc vốn giúp họ tìm ra lời giải cho
những câu hỏi “ Hóc búa” sau đây:
-Xác định cấu trúc vốn nào là hợp lý và có lợi cho doanh nghiệp ?
-Nên vay nợ hay không ?
-Nếu vay thì vay bao nhiêu là hợp lý ?
-Với mức vay nợ như vậy, doanh nghiệp sẽ chịu rủi ro ở mức độ nào ?
Việc tìm hiểu tường tận về cấu trúc vốn. các nhà quản trị sẽ tìm ra câu trả
lời đúng cho những câu hỏi trên , từ đó đề ra các quyết định tài trợ đúng đắn
nhằm tăng hiệu quả của doanh nghiệp: Gia tăng lợi nhuận cho cổ đông nhưng vẫn
hạn chế rủi do ở mức thấp (Theo nghĩa chấp nhận được).
1.1.4. Chi phí sử dụng vốn của doanh nghiệp :
1.1.4.1. Khái niệm chi phí sử dụng vốn:
Chi phí sử dụng vốn là cơ sở để đánh giá nghệ thuật sử dụng vốn của
doanh nghiệp, dùng để đánh giá tính hiệu quả của việc đưa ra quyết định tài trợ
của doanh nghiệp, vì mặc dù các doanh nghiệp có khác nhau về hình thức kinh
doanh về đặc điểm sản xuất nhưng có chung đặc điểm là việc sử dụng cấu trúc

vốn để tài trợ, vấn đề là phải sử dụng cấu trúc vốn làm sao cho chi phí sử dụng
vốn là thấp nhất.
“Chi phí sử dụng vốn là giá phải trả cho quyền sử dụng nguồn vốn. Đó
chính là lãi suất làm cân bằng giữa nguồn vốn sử dụng và tổng hiện giá của các


6

khoản phải trả trong tương lai như: Trả nợ vay gốc, trả lãi vay, trả lợi tức cổ phần,
trả nợ tiền thuê mua tài sản...”
Chi phí sử dụng vốn được xem như là một liên kết giữa quyết định tài trợ
và quyết định đầu tư. Chi phí sử dụng vốn là cầu nối quan trọng giữa các quyết
định đầu tư của một doanh nghiệp với việc gia tăng giá trị tài sản của các chủ sở
hữu theo yêu cầu của các nhà đầu tư trên thị trường. Chi phí sử dụng vốn là cơ sở
để lựa chọn dự án đầu tư nào sẽ làm gia tăng giá trị của doanh nghiệp, từ đó đưa
ra quyết định đầu tư đúng đắn.
Việc xác định chi phí sử dụng vốn có vai trò quan trọng trong quản trị tài
chính. Tuy nhiên, xác định chính xác chi phí sử dụng vốn trong doanh nghiệp là
việc khó khăn. Trước tiên phải tính chi phí của từng nguồn tài trợ khác nhau.
Trong đó, tính chi phí sử dụng vốn tự có phải đặt giả thiết về chính sách tương lai
của doanh nghiệp, về lợi tức cổ phần... Kế đến phải xác định chi phí bình quân
của các nguồn vốn dựa trên cơ sở giả định về cơ cấu vốn của doanh nghiệp. Chi
phí sử dụng vốn bình quân của doanh nghiệp chính là chi phí sử dụng các nguồn
vốn nhân với tỷ trọng các thành phần vốn tương ứng trong tổng vốn của doanh
nghiệp. Nếu doanh nghiệp cần phải tăng thêm vốn để tài trợ cho vốn đầu tư mới
thì tiếp tục tính thêm chi phí sử dụng vốn biên tế nhằm làm cơ sở cho việc thẩm
định đầu tư.
1.1.4.2. Những thuận lợi và bất lợi của việc sử dụng nợ ngắn hạn:
Căn cứ vào thời gian đáo hạn có thể chia nợ thành hai loại đó là nợ ngắn
hạn và nợ dài hạn:

1.1.4.2.1.Nợ ngắn hạn:
Là những khoản nợ có thời gian đáo hạn trong vòng một năm, bao gồm các
thành phần như sau:
* Vay ngắn hạn ngân hàng hoặc các tổ chức tín dụng.
* Khoản phải trả cho người bán.
* Khoản phải nộp cho nhà nước.
* Khoản phải trả cho CNV.
* Khoản người mua trả tiền trước
* Khoản phải trả, phải nộp khác...
1.1.4.2.2. Những thuận lợi của việc sử dụng nợ ngắn hạn:


7

-Tính chất linh hoạt trong huy động vốn vì nguồn tài trợ này rất linh động,
dễ thay đổi, giúp quá trình sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp được liên tục.
-Chi phí sử dụng vốn của nguồn tài trợ này thường thấp hơn so với các
nguồn tài trợ khác, hay nói cách khác nợ ngắn hạn thường được phát hành với chi
phí thấp hơn nợ dài hạn. Ngoài ra do nợ ngắn hạn có thể được tăng giảm tương
ứng với các nhu cầu tài trợ thay đổi vì thế doanh nghiệp chỉ phải gánh chịu chi
phí tài trợ khi thực sự cần thiết, ngoài vay ngắn hạn ngân hàng thì các khoản phải
trả người bán, nhà nước ... không tốn kém chi phí.
1.1.4.2.3. Những bất lợi của tài trợ bằng nợ ngắn hạn so với nợ dài hạn:
Bất lợi của tài trợ ngắn hạn so với dài hạn liên quan đến việc mất khả năng
chi trả gia tăng. Trên giác độ người cho vay thì nợ ngắn hạn có rủi ro thấp hơn nợ
dài hạn do kỳ trả lãi cũng như thời gian đáo hạn của nợ vay đều ngắn. Người cho
vay có thể nhận được lãi và thu hồi vốn nhanh chóng, hạn chế được những bất
trắc từ yếu tố thời gian. Tuy nhiên đối với những người đi vay mặc dù tốn chi phí
thấp hơn nhưng lại gặp rủi ro nhiều hơn. Nợ ngắn hạn có thời gian trả lãi và thời
gian đáo hạn ngắn, từ đó tạo áp lực rất lớn đối với doanh nghiệp trong việc trả lãi

cũng như trong việc hoàn trả nợ vay.
1.1.4.2.4. Những nhân tố ảnh hưởng đến việc sử dụng nợ ngắn hạn
trong cấu trúc vốn:
Đặc điểm sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp, của ngành.
Giai đoạn phát triển của doanh nghiệp trong chu kỳ sống.
Diễn biến của thị trường.
1.1.5. Tại sao sử dụng nợ laị có thể làm giá trị công ty cao hơn trong
trường hợp không sử dụng nợ. Hay sử dụng nợ làm khuyếch đaị giá trị công ty ?
Câu trả lời thực đúng là việc sử dụng nợ có thể làm giá trị công ty cao hơn
trong trường hợp không sử dụng nợ khi bỏ qua yếu tố khác có tác động làm giảm
những lợi điểm do việc sử dụng nợ vay tạo ra chi phí liên quan đến khả năng phá
sản, các phản ứng của thị trường..... Về mặt toán học, các nhà kinh tế học tính
toán như sau:
TH1: Cấu trúc vốn không nợ
Lãi trước thuế và lãi vay
: EBIT
Thuế thu nhập
: EBIT x T
Lãi ròng
: EBIT x ( 1-T)


8

TH2: Cấu trúc vốn có nợ
Thu nhập chịu thuế của công ty có sử dụng nợ : EBIT - B x rb
Thuế thu nhập
: ( EBIT - B x rb) x T
Lãi ròng
: EBIT x ( 1-T)T

Khoản tiết kiệm thuế
: B x rb xT
Cộng
: (EBIT - B x rb) (1-T) + B x r b
= EBIT x (1-T) + T x B x r b
Trong đó :
EBIT : Thu nhập trước thuế và lãi vay
B
: Nợ vay
T
: Thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp
rb
: Chi phí sử dụng nợ vay trước thuế.
Như vậy lưu lượng tiền mặt đối với Công ty sử dụng nợ vay lớn hơn Công
ty không sử dụng nợ T x B x rb. Khoản trội này gọi là khoản tiết kiệm thuế được chiết khấu với tỷ suất rb trên cơ sở cho rằng rủi ro của khoản này bằng với
rủi ro của nợ vay, nên giá trị hiện tại của khoản tiết kiệm thuế là TxB.
VD: Xem xét 2 cấu trúc nguồn vốn khác nhau của một doanh nghiệp như
sau:
Báo cáo thu nhập
EBIT
Lãi vay
Lợi tức chịu thuế
Thuế thu nhập doanh nghiệp
Lãi ròng

Cấu trúc vốn
không nợ
100.000
0
100.000

40.000
60.000

Cấu trúc vốn có nợ với số
nợ = 300.000, rb = 10 %
100.000
30.000
70.000
28.000
42.000

Trường hợp cấu trúc vốn không có nợ theo bảng trên cho thấy lãi ròng
doanh nghiệp đạt được là : 60.000.
Trường hợp cấu trúc nguồn vốn có tài trợ nợ với số nợ vay là 300.000,
rb =10%
- Luật thuế không cho phép khấu trừ chi phí trả lãi tiền vay vào trong lợi
tức chịu thuế thì lãi ròng của doanh nghiệp chỉ đạt là 30.000.


9

- Nhưng do luật thuế cho phép khấu trừ chi phí trả lãi tiền vay vào lợi tức
chịu thuế nên lãi ròng mà doanh nghiệp đạt đước là 42.000.
Từ đó cho thấy nhà nước cho phép khấu trừ lãi vay vào trong lợi tức chịu
thuế đã làm cho doanh nghiệp được lợi 12.000 ( 42.000-30.000).Như vậy trong
30.000 chi phí trả lãi tiền vay mà doanh nghiệp chỉ thực sự bỏ ra 18.000. Nếu so
với vốn vay là 300.000 chi phí trả lãi tiền vay thực sự mà nhà đầu tư bỏ ra để sử
dụng nguồn vốn vay là 6 % (18.000/300.000 = 6%) và 6% được gọi là chi phí sử
dụng vốn vay sau thuế (r*D)
r*D = rD x (1-T)

Đến đây chúng ta có thể thấy rõ tại sao quyết định về sự lựa chọn một cấu
trúc vốn lại vô cùng quan trọng, bởi vì với sự gia tăng chỉ số nợ/vốn chủ sở hữu,
công ty có thể giảm thấp số thuế phải nộp và do đó tăng giá trị công ty và đến
đây, một câu hỏi được đặt ra là sự gia tăng giá trị công ty cùng với nợ như thế sẽ
đẩy công ty tới một cấu trúc vốn sử dụng hoàn toàn nợ vay chăng?
Trên thực tế, vấn đề không như vậy. Vì sự xem xét trên đây đã bỏ qua các
chi phí liên quan đến việc sử dụng nợ quá mức như chi phí cho những dấu hiệu
khó khăn tài chính , chi phí về khả năng xảy ra tình trạng phá sản, sự giảm sút
giá cổ phiếu của công ty khi thị trường nhận biết được những khó khăn gia tăng
của doanh nghiệp ... tất cả các chi phí này có tác động ngược chiều với những
lợi điểm về thuế do việc sử dụng nợ của doanh nghiệp tạo ra . Và khi tỷ số nợ đạt
đến một mức nào đó thì các chi phí này sẽ làm triệt tiêu những lợi điểm của nợ ,
khi đó nếu tiếp tục gia tăng vay nợ thì giá trị công ty sẽ giảm theo.
1.2. LÝ LUẬN VỀ MỘT CẤU TRÚC VỐN HỢP LÝ :
1.2.1. Có tồn tại thực sự một cấu trúc vốn hợp lý hay không ?
Đây là vấn đề gây nhiều tranh cãi trong lĩnh vực lý thuyết tài chính doanh
nghiệp hiện đại. Các nhà kinh tế học cho rằng: Chính sự tài giỏi và việc lựa chọn
một cấu trúc vốn sẽ là nhân tố quan trọng lý giải câu hỏi: tại sao 2 công ty giống
nhau mà công ty này lại có giá trị cao hơn công ty kia? tại sao công ty này lại có
tỷ suất lợi nhuận cao hơn công ty kia?
Nhìn chung các nhà kinh tế đều thừa nhận rằng một doanh nghiệp muốn
làm ăn hiệu quả và tối đa hoá thu nhập trên vốn chủ sở hữu thì phải vay nợ,
đương nhiên sẽ không có một tỷ lệ hợp lý nhất, một cấu trúc vốn tối ưu nhất cho
tất cả các doanh nghiệp và cho mọi giai đoạn phát triển của doanh nghiệp nhưng


10

tồn tại một cấu trúc vốn lý tưởng cho từng doanh nghiệp cụ thể căn cứ từng lĩnh
vực hoạt động, đặc điểm kinh doanh và tình hình tài chính của doanh nghiệp.

Như vậy có thể nói rằng, một cấu trúc vốn hợp lý là một cấu trúc vốn được
thiết lập với một tỷ lệ nợ thích hợp . Đó là một tỷ lệ nợ tối ưu mà với cấu trúc vốn
có tỷ lệ nợ như vậy sẽ làm khuyếch đại giá trị của doanh nghiệp lên tới mức tối
đa.
1.2.2. Ý nghĩa thực tiễn của việc xây dựng một cấu trúc vốn hợp lý cho
doanh nghiệp:
Sau khi nghiên cứu chi phí vốn và phân tích một số nhân tố, việc tiếp theo
là thiết lập cơ cấu vốn hợp lý. Mục tiêu cơ cấu vốn có thể thay đổi theo thời gian
khi những điều kiện thay đổi, nhưng tại bất kỳ thời điểm nào cho trước, ban quản
lý công ty đều có một cơ cấu vốn nhất định và những quyết định tài trợ riêng lẻ
phải thích hợp với mục tiêu này. Chính sách cơ cấu vốn liên quan đến việc “ trao
đổi ” giữa rủi ro và lãi suất.
- Việc tăng sử dụng nợ làm tăng rủi ro của luồng tiền thu của công ty.
- Tuy nhiên tỷ lệ nợ cao hơn thường dẫn đến lãi suất mong đợi cao hơn.
Hoạt động trong nền kinh tế thị trường chịu tác động của các quy luật canh
tranh, quy luật giá trị, quy luật tỷ suất lợi nhuận bình quân, các doanh nghiệp hoạt
động có hiệu quả mới có thể đứng vững được trên thương trường, củng cố và mở
rộng sản xuất. Để đạt được điều đó, các doanh nghiệp phải linh hoạt trong việc
cải tiến công nghệ máy móc, tận dụng những tiến bộ khoa học kỹ thuật để nhằm
làm cho sản phẩm hay dịch vụ của mình có chi phí thấp nhất. Thế nhưng để làm
được điều này thì doanh nghiệp cần có vốn , trong khi nguồn vốn tự tài trợ có
giới hạn và không phải lúc nào cũng đáp ứng đủ nhu cầu vốn cho quá trình sản
xuất kinh doanh, do vậy việc vay nợ là cần thiết. Nhưng vay nợ bao nhiêu là vừa
đủ đảm bảo cho lợi nhuận tối ưu và hạn chế rủi ro ở mức thấp nhất. Thực tế từ
các nước phát triển cho thấy: Việc lựa chọn một cấu trúc vốn hợp lý cho doanh
nghiệp là một vấn đề quan trọng và rất được nhà quản trị tài chính quan tâm.
Tuy nhiên việc áp dụng những nghiên cứu về mặt lý thuyết vào điều kiện thực tế
thì ít thoả mãn vì không một công thức nào đúng sẵn có cho việc xác định một tỷ
số nợ trên vốn chủ sở hữu tối ưu.
1.2.3. Các nhân tố ảnh hưởng đến việc xác lập một cấu trúc vốn tối ưu:

Có 6 yếu tố cơ bản cần xét để lựa chọn một cấu trúc vốn tối ưu là :


11

- Thuế: một lý do cơ bản của việc sử dụng nợ là ở chỗ lãi nợ vay được tính
trong chi phí của doanh nghiệp khi tính thuế thu nhập. Nếu một công ty có thu
nhập chịu thuế cao thì việc sử dụng nợ vay sẽ làm giảm số thuế phải nộp vì lãi
vay được khấu trừ thuế.
- Cơ cấu tài sản của doanh nghiệp : Chi phí cho sự khó khăn tài chính thì
khá tốn kém kể cả trong trường hợp phá sản không xảy ra , chi phí này phụ thuộc
trên các loại tài sản mà công ty có, ví dụ một doanh nghiệp đầu tư chủ yếu vào
tài sản cố định hữu hình thì có chi phí khánh tận tài chính nhỏ hơn một doanh
nghiệp có tài sản đầu tư chủ yếu cho việc nghiên cứu phát triển ...hay một doanh
nghiệp sử dụng nhiều tài sản cố định có thời gian dài trong khi thị trường chưa ổn
định thì phải thận trọng trong việc sử dụng nợ vay.
- Sự ổn định của thu nhập hoạt động: các doanh nghiệp có thu nhập hoạt
động không chắc chắn có khả năng khánh tận tài chính rất cao ngay cả khi không
vay nợ. Do đó các doanh nghiệp này hầu như sử dụng phần lớn vốn cổ phần
trong cơ cấu vốn của mình.
- Khả năng sinh lợi cao: các doanh nghiệp có khả năng sinh lợi cao để đảm
bảo đủ nguồn ngân quỹ tài trợ cho tất cả các dự án có NPV >0 thì nhu cầu tài trợ
bên ngoài thường thấp và hầu như họ ít sử dụng nợ.
- Cơ cấu cạnh tranh trên thị trường : Một doanh nghiệp hoạt động trong
ngành chịu sự cạnh tranh mạnh mẽ của các doanh nghiệp khác thì phải thận
trọng trong việc sử dụng nợ vay. Vì doanh thu và thu nhập hoạt động của doanh
nghiệp sẽ dễ bị biến động và vì vậy sẽ ảnh hưởng tới khả năng thanh toán tiền lãi
vay.
- Các giai đoạn phát triển của doanh nghiệp trong chu kỳ sống: bao gồm
giai đoạn tạo lập, giai đoạn tăng trưởng, giai đoạn cực thịnh và giai đoạn suy

thoái. Mỗi giai đoạn hoạt động khác nhau cần xác lập một cấu trúc vốn riêng tối
ưu cho từng giai đoạn cụ thể để làm sao chi phí sử dụng vốn là thấp nhất nhưng
mang lại hiệu quả cao nhất cho doanh nghiệp.
1.3. TÁI CẤU TRÚC VỐN :
1.3.1. Khái niệm :
Tái cấu trúc vốn là việc xác lập lại một cấu trúc vốn từ đó làm thay đổi tỷ
trọng của các nguồn vốn trong cấu trúc vốn nhằm đạt đến một cấu trúc vốn tối
ưu.


12

1.3.1. Tại sao phải thực hiện tái cấu trúc vốn :
Ngay cả các nhà chuyên nghiên cứu về lĩnh vực tài chính còn phải mất
nhiều thời gian để nghiên cứu cấu trúc vốn và đến nay vẫn còn nhiều điểm chưa
đi đến thống nhất . Do vậy không phải bất cứ nhà quản trị tài chính nào cũng có
thể xác định được ngay từ đầu một cấu trúc vốn để đảm bảo cho doanh nghiệp
mình hoạt động tốt. Trong quá trình điều hành doanh nghiệp , các nhà quản trị tài
chính kết hợp những vấn đề thực tiễn với kiến thức lý thuyết , họ nhận thấy rằng
việc tổ chức lại nguồn vốn của doanh nghiệp là cần thiết để tăng hiệu quả hoạt
động, làm sao cho hoạt động sản xuất kinh doanh đạt hiệu quả cao nhất với chi
phí sử dụng vốn là nhỏ nhất . Từ đó nảy sinh nhu cầu tái cấu trúc vốn của doanh
nghiệp.
Mặt khác, doanh nghiệp hoạt động trong nền kinh tế thị trường chịu tác
động của nhiều nhân tố bên trong cũng như các nhân tố bên ngoài của doanh
nghiệp. Những nhân tố này sẽ gây lên sự biến động trong thu nhập của doanh
nghiệp, chẳng hạn như những biến động của thị trường làm cho thu nhập của
doanh nghiệp sụt giảm hay gia tăng. Hoặc do sự thay đổi chính sách của nhà
nước đã làm cho chi phí sử dụng vốn của từng thành phần thay đổi, thì không chỉ
làm thay đổi quy mô tuyệt đối của chi phí sử dụng vốn mà còn làm thay đổi cả tỷ

trọng của từng thành phần trong cấu trúc vốn, vì thế làm ảnh hưởng đến hoạt
động sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp từ đó có thể gây ra một nguy cơ cho
doanh nghiệp là làm cho doanh nghiệp bị kẹt trong một chính sách tài trợ nào đó,
đòi hỏi phải tái cấu trúc vốn. Do vậy một cấu trúc vốn thâm dụng nợ có thể phù
hợp trong giai đoạn này nhưng lại hạn chế trong giai đoạn khác . Chính vì thế
nhà quản trị tài chính phải thật sự nhạy cảm với thị trường, phải dự đoán được
những biến cố có thể xảy ra tác động tới hoạt động của doanh nghiệp để hành
động trước khi chúng xảy đến. Nhà quản trị thành công trên thương trường là
nhà quản trị thường xuyên đưa ra những quyết định đúng đắn.
Việc cấu trúc lại nguồn vốn là rất cần thiết. Thực chất việc cấu trúc lại
nguồn vốn để có một cấu trúc vốn hợp lý mang lại hiệu quả cao nhất và chi phí
sử dụng vốn thấp nhất trong từng giai đoạn, từng thời kỳ sản xuất kinh doanh của
doanh nghiệp. Điều này sẽ quyết định một phần sự thành công của doanh nghiệp
trong tương lai.
1.4. ĐÒN BẨY VÀ RỦI RO:


13

1.4.1. Rủi ro của doanh nghiệp :
Trong quá trình sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp dưới giác độ của
doanh nghiệp rủi ro có thể được chia làm hai loại: Rủi ro kinh doanh và rủi ro tài
chính.
1.4.1.1. Rủi ro trong kinh doanh :
1.4.1.1.1. Khái niệm :
Rủi ro trong kinh doanh là sự không chắc chắn của hôm nay về khối lượng
thu nhập hoạt động trong tương lai hay thu nhập trước thuế và chi phí trả tiền lãi
vay (EBIT). Đây là loại rủi ro tiềm tàng trong hoạt động của doanh nghiệp sẽ
không có gì chắc chắn xoay quanh doanh thu và lợi nhuận của doanh nghiệp.
Chính điều này sẽ tạo ra rủi ro, thể hiện ở chỗ doanh nghiệp không tạo ra đủ

doanh thu hàng năm từ việc bán sản phẩm đạt đến mức đủ thanh toán chi phí hoạt
động và trả lãi vay. Những doanh nghiệp hoạt động trong cùng ngành có mức rủi
ro kinh doanh tương tự nhau bởi chúng phải đối mặt với những điều kiện kinh tế
khá giống nhau. Tuy nhiên mức độ rủi ro kinh doanh giữa các doanh nghiệp là
khác nhau do năng lực quản trị doanh nghiệp, quy mô của doanh nghiệp, giai
đoạn phát triển của doanh nghiệp trong chu kỳ sống.
Rủi ro kinh doanh là rủi ro không thể triệt tiêu được, nhà đầu tư chỉ dùng
những công cụ để giảm bớt rủi ro kinh doanh mà thôi.
Vậy rủi ro kinh doanh là sự không chắc chắn ở thời điểm hiện tại về mức
lợi nhuận trong tương lai. Hay nói cách khác rủi ro kinh doanh là kết quả trực tiếp
của quyết định đầu tư.
1.4.1.1.2. Các nhân tố ảnh hưởng đến rủi ro trong kinh doanh :
Có nhiều nhân tố ảnh hưởng đến rủi ro kinh doanh:
- Tính biến đổi của doanh số theo chu kỳ kinh doanh, các doanh nghiệp với
doanh số có khuynh hướng dao động lớn theo chu kỳ kinh doanh thường có nhiều
rủi ro kinh doanh hơn.
- Tính biến đổi của giá bán, thông thường giá cả trong một ngành công
nghiệp càng cạnh tranh nhiều, rủi ro kinh doanh của các doanh nghiệp trong
ngành đó càng lớn.
- Tính biến đổi của chi phí. Tính biến đổi trong chi phí của các nhập lượng
dùng để sản xuất các sản lượng của một doanh nghiệp càng cao, rủi ro kinh doanh
của doanh nghiệp đó càng lớn.


14

- Sự tồn tại của sức mạnh thị trường. Các doanh nghiệp có sức mạnh thị
trường lớn, nhờ quy mô của họ hay do cấu trúc của ngành công nghiệp trong đó
họ cạnh tranh, thường có nhiều khả năng để kiểm soát chi phí và giá cả sản phẩm
của họ hơn các doanh nghiệp hoạt động trong môi trường cạnh tranh hơn. Vì vậy

sức mạnh thị trường của một doanh nghiệp càng lớn, rủi ro kinh doanh của doanh
nghiệp này càng nhỏ.
- Phạm vi đa dạng hoá sản phẩm. Nếu các yếu tố khác không đổi, các
chủng loại sản phẩm của một doanh nghiệp càng được đa dạng hoá, EBIT của
doanh nghiệp càng ít biến động.
- Sự tăng trưởng của doanh nghiệp. Các doanh nghiệp tăng trưởng nhanh
EBIT thay đổi nhiều, thì rủi ro càng lớn.
- Độ nghiêng đòn bẩy kinh doanh. Đòn bẩy kinh doanh liên quan đến việc
sử dụng tài sản có các định phí. Một doanh nghiệp sử dụng đòn bẩy kinh doanh
càng nhiều, EBIT sẽ càng nhạy cảm đối với các thay đổi trong doanh số. Độ
nghiêng đòn bẩy kinh doanh có tác động số nhân do việc doanh nghiệp sử dụng
các chi phí hoạt động cố định.
- Ngoài những nhân tố trên rủi ro kinh doanh còn ảnh hưởng bởi sự dự báo
không chắc chắn về mức độ trong tương lai đối với sản phẩm doanh nghiệp sản
xuất ra, tiến bộ khoa học kỹ thuật, trình độ quản lý doanh nghiệp, trình độ nhân
lực, tiềm lực về tài chính, vị trí địa lý, khu vực thị trường mà doanh nghiệp đang
hoạt động, chính sách của nhà nước, tỷ giá hối đoái... Để hạn chế được rủi ro phải
am hiểu và nhận biết được đâu là những nhân tố ảnh hưởng đến mức độ rủi ro
trong kinh doanh.
1.4.1.2. Rủi ro tài chính :
1.4.1.2.1. Khái niệm:
Rủi ro tài chính là loại rủi ro xuất phát từ việc sử dụng nợ vay và diễn ra
cùng với mức độ sử dụng nợ vay vì bản thân việc sử dụng nợ vay tạo ra một
khoản chi phí trả lãi cố định. Rủi ro tài chính gắn liền với cấu trúc vốn của doanh
nghiệp - Đó chính là tỉ trọng nợ vay trong tổng vốn của doanh nghiệp.
1.4.1.2.2. Vay nợ một vấn đề 2 mặt :
Thật vậy vay nợ quá mức có thể là một gánh nặng cho doanh nghiệp đăc
biệt là trong trường hợp tình hình tài chính của doanh nghiệp trở lên xấu đi.
Điều bất lợi của việc sử dụng nợ xảy ra khi tỷ suất lợi nhuận trên vốn của doanh

15

nghiệp thấp hơn chi phí sử dụng vốn vay thì việc vay nợ sẽ làm giảm tỷ suất lợi
nhuận trên vốn chủ sở hữu. Ngược lại trong trường hợp tỷ suất lợi nhuận trên vốn
của doanh nghiệp vượt qua chi phí sử dụng nợ vay thì khi đó việc vay nợ sẽ có
tác động khuyếch đại sự gia tăng giá trị cổ đông của công ty.
Đến đây câu hỏi được đặt ra là: cách nào để đo lường mức độ ảnh hưởng
tích cực hoặc tiêu cực của việc sử dụng nợ vay đối với sự gia tăng hoặc giảm sút
tỷ suất lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu của doanh nghiệp? Chính câu hỏi này dẫn
chúng ta tới một khái niệm cơ bản trong phân tích tài chính đó là đòn bẩy tài
chính. Thông qua tác động của đòn bẩy tài chính lên doanh lợi sẽ giúp ta hiểu rõ
hơn về những ảnh hưởng của rủi ro tài chính đối với doanh nghiệp.
1.4.2. Lý luận về sự tồn tại các đòn bẩy trong doanh nghiệp :
Điều hành doanh nghiệp trong quá trình sản xuất kinh doanh, nhà quản trị
phải đương đầu với ba quyết định ( quyết định đầu tư, quyết định tài trợ và quyết
định phân phối ). Những quyết định này liên quan đến việc sử dụng đòn bẩy:
Một là: Nhà quản trị doanh nghiệp phải xác định được cơ cấu tài sản sử
dụng cho quá trình sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp mình. Chính cơ cấu tài
sản sẽ quyết định kết cấu chi phí của doanh nghiệp. Chẳng hạn doanh nghiệp đầu
tư chủ yếu vào trang thiết bị hiện đại, trình độ công nghệ cao thì hầu như có thể
gạt bỏ được yếu tố lao động trong sản xuất sản phẩm và chi phí đa phần là chi phí
cố định. Ngược lại nếu doanh nghiệp quyết định sử dụng công nghệ đơn giản và
tăng sử dụng lao động thì chi phí sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp đa phần
là biến phí. Như vậy, doanh nghiệp tự làm giảm đi về cơ hội lợi nhuận, nhưng
đồng thời doanh nghiệp cũng đã làm giảm đi rủi ro kinh doanh.
Tóm lại, những doanh nghiệp có chi phí cố định chiếm tỷ trọng lớn thường
là những doanh nghiệp có mức đầu tư lớn.Vì vây, nếu gặp thuận lợi tốc độ tăng
trưởng nhanh và ngược lại, nếu gặp mức rủi ro doanh thu giảm thì lợi nhuận giảm
nhanh hay sản phẩm không tiêu thụ được thì sự phá sản có thể diễn ra nhanh

chóng. Ngược lại, những doanh nghiệp có chi phí bất biến chiếm tỷ trọng nhỏ hay
biến phí tỷ trọng lớn, nếu tăng doanh thu thì lợi nhuận tăng rất ít. Những doanh
nghiệp này có mức đầu tư thấp, do vậy tốc độ tăng trưởng chậm, nhưng nếu gặp
rủi ro làm giảm sản lượng tiêu thụ thì thiệt hại sẽ thấp.
Hai là: Quyết định tài trợ là quyết định liên quan đến cấu trúc vốn của
doanh nghiệp. Sau khi xác định được tỷ trọng các loại tài sản mà doanh nghiệp


16

chuẩn bị đầu tư, nhà quản trị tiếp tục tìm nguồn tài trợ, lựa chọn cấu trúc vốn nào
là tối ưu nhất sao cho chi phí sử dụng vốn là thấp nhất mà hiệu quả đem lại cao
nhất. Hiện nay có hai nguồn vốn để cơ bản là nguồn vốn chủ sở hữu và nợ phải
trả. Sử dụng nguồn nào để tài trợ doanh nghiệp đều phải tốn kém một khoản chi
phí gọi là chi phí sử dụng nguồn vốn của nguồn.
- Cơ hội phí trong trường hợp doanh nghiệp dùng nguồn vốn tự bổ sung.
- Lợi tức cổ phần trong trường hợp doanh nghiệp sử dụng nguồn vốn cổ
phần.
- Lãi chia cho người góp vốn trong trường hợp liên doanh liên kết.
- Lãi vay trong trường hợp doanh nghiệp đi vay.
Nếu doanh nghiệp sử dụng nguồn vốn vay, thì trong trường hợp doanh
nghiệp gặp điều kiện kinh doanh thuận lợi, doanh thu tăng, thu nhập mỗi cổ phiếu
sẽ cao. Ngược lại doanh nghiệp gặp khó khăn thì doanh thu giảm và còn có thể
dẫn doanh nghiệp đến tình trạng phá sản.
Ba là: Quyết định phân phối. Mục đích cuối cùng của doanh nghiệp là đạt
mục tiêu tối đa hoá lợi nhuận, do vậy với kết quả đạt được sau thời kỳ kinh
doanh, doanh nghiệp phải tiến hành phân phối như thế nào cho đảm bảo được quá
trình tái sản xuất mở rộng của doanh nghiệp. Điều này hoàn toàn phụ thuộc vào
quyết định phân phối.
Khi kết thúc qúa trình sản xuất kinh doanh có được thu nhập doanh nghiệp,

phải dùng một phần để bù đắp chi phí bỏ ra. Phần còn lại chính là lãi trước thuế
và lãi vay được tiếp tục trích ra để trả lãi vay của chủ nợ nếu trong cấu trúc nguồn
vốn của doanh nghiệp có tài trợ nợ. Phần còn lại là lợi tức chịu thuế được trích ra
để nộp thuế thu nhập doanh nghiệp cho nhà nước. Phần còn lại chính là lãi ròng,
phần này trước hết được dùng để bù đắp các khoản chi phí bồi thường do vi phạm
hợp đồng, phần còn lại tiếp tục phân phối tuy thuộc vào hình thức sở hữu của
doanh nghiệp (Sở hữu nhà nước hay sở hữu cá nhân ). Những quyết định trên là
những quyết định về sử dụng đòn bẩy trong doanh nghiệp.
Xác định cấu trúc chi phí trong hoạt động kinh doanh là quyết định về đòn
bẩy kinh doanh.
Xác định về cấu trúc vốn là quyết định về đòn bẩy tài chính.


17

Tác dụng đòn bẩy trong doanh nghiệp được sử dụng để biện minh cho khả
năng chi trả các chi phí cố định khi sử dụng tài sản hay vốn vay. Có 3 loại đòn
bẩy trong quản lý tài chính :
+ Đòn bẩy kinh doanh (Đòn cân định phí).
+ Đòn bẩy tài chính (Đòn cân nợ).
+ Đòn bẩy tổng hợp (Đòn cân tổng hợp).
1.4.2.1. Đòn bẩy kinh doanh (đòn cân định phí ) :
1.4.2.1.1. Khái niệm : Đòn bẩy kinh doanh xảy ra khi một doanh nghiệp sử
dụng tài sản có chi phí hoạt động cố định.
1.4.2.1.2. Mục đích của việc phân tích đòn bẩy kinh doanh :
Rủi ro kinh doanh của doanh nghiệp phụ thuộc rất nhiều vào kết cấu chi
phí của doanh nghiệp, đòn bẩy kinh doanh sẽ đo lường mức rủi ro này. Khi chi
phí cố định chiếm tỷ trọng cao trong khi doanh thu dự án thì doanh nghiệp phải
đối mặt với rủi ro kinh doanh cao.
Thông qua việc phân tích đòn bẩy kinh doanh sẽ giúp các nhà quản trị thấy

được của kết cấu chi phí đến mức độ rủi ro kinh doanh của doanh nghiệp.
1.4.2.1.3. Rủi ro kinh doanh và phân tích hoà vốn :
Để hiểu được vai trò của đòn bẩy kinh doanh trong việc ấn định rủi ro kinh
doanh của một doanh nghiệp, cần triển khai các nguyên tắc cơ bản của phân tích
hoà vốn còn được gọi là phân tích chi phí - sản lượng - lợi nhuận. Phân tích hoà
vốn xem xét các mối quan hệ giữa doanh thu, các định phí, biến phí và EBIT tại
các mức sản lượng khác nhau của doanh nghiệp. Nó giúp cho người quản lý xác
định được sản lượng, doanh thu hòa vốn, để xác định vùng lãi lỗ của doanh
nghiệp. Từ đó sẽ có những chiến lược trong sản xuất và trong cạnh tranh để đưa
sản lượng, doanh thu của mình vượt lên điểm hòa vốn này trong dài hạn.
Vậy điểm hòa vốn là điểm mà tại đó doanh thu thu được chỉ đủ để bù đắp
những chi phí mà doanh nghiệp bỏ ra mà thôi. Hay nói cách khác điểm hòa vốn là
điểm mà tại đó EBIT của doanh nghiệp bằng không.
* Để phân tích điểm hòa vốn ta chia chi phí hoạt động thành biến phí và
định phí:
- Biến phí: là những chi phí phụ thuộc vào sự thay đổi sản lượng. Những
chi phí này tăng giảm theo cùng một tỷ lệ với sản lượng sản xuất. Nhưng nếu tính
cho một đơn vị sản phẩm thì lại cố định không thay đổi. Biến phí thường gồm các


18

khoản chi: chi phí nhân công trực tiếp, chi phí nguyên vật liệu trực tiếp, giá vốn
hàng hóa mua vào để bán lại , hoa hồng bán hàng...
- Định phí: là những khoản chi phí không có liên quan trực tiếp tới sự thay
đổi sản lượng, nhưng khi tính cho một đơn vị hoạt động thì định phí thay đổi.
Khi mức độ hoạt động tăng thì định phí cho một đơn vị hoạt động giảm và
ngược lại. Định phí gồm các khoản chi phí như : chi phí khấu hao, chi phí nhân
viên quản lý , tiền thuê mặt bằng, chi phí bảo trì. Tuy nhiên trong thực tế không
có một chi phí nào là cố định hoàn tòan, định phí chỉ cố định trong một giới hạn

về sản lượng và thời gian nhất định mà khi vượt qua giới hạn đó định phí sẽ thay
đổi . Do đó việc phân biệt như trên chỉ mang tính tương đối .
* Để xác định điểm hoà vốn (QB) ta có một số ký hiệu sau :
EBIT : lãi trước thuế và lãi vay.
Q : Số lượng sản phẩm tiêu thụ
F
: Tổng định phí .
V : Tổng biến phí
v
: Biến phí đơn vị
p
: Đơn giá.
S
: doanh thu.
Những mối quan hệ giúp ta xác định QB.
EBIT = S - (F + V) = Q x p - (F + V) = Q (p-v) - F
Doanh thu hòa vốn thì EBIT bằng không.
QB

=

F
p-v

Tại điểm hòa vốn sự chênh lệch giữa giá bán và biến phí đơn vị sản phẩm
của tổng sản lượng bán ra chỉ đủ bù đắp định phí của doanh nghiệp. Đối với
doanh nghiệp kinh doanh nhiều loại sản phảm khác nhau doanh nghiệp không thể
tính sản lượng hòa vốn chung do đó, ta sử dụng phương pháp xác định doanh thu
hòa vốn (S0) cho doanh nghiệp.
Với mức sản lượng tiêu thụ nhỏ hơn QB thì doanh nghiệp phải gánh chịu

một khoản lỗ. Ngược lại nếu sản lượng tiêu thụ lớn hơn QB thì doanh nghiệp
nhận được một khoản lãi. Từ công thức tính sản lượng hòa vốn cho chúng ta thấy
nếu F giảm (Giả sử cố định p và v) thì Q B cũng giảm theo và lúc này rủi ro kinh


19

doanh cũng giảm vì chỉ cần tiêu thụ được một mức sản lượng nhỏ hơn đã bù đắp
được các khoản chi phí sản xuất kinh doanh. Trái lại, nếu F tăng thì rủi ro kinh
doanh cũng tăng lên và do đó doanh nghiệp cần phải tiêu một mức sản lượng lớn
hơn mới bù đắp được các chi phí cố định trong sản xuất kinh doanh của mình.
Một khi sản lượng đã đạt tới QB thì những sản phẩm tiêu thụ vượt quá mức
sản lượng này chỉ cần bù đắp biến phí. Do đó đối với các doanh nghiệp đầu tư
nhiều vào công nghệ, kỹ thuật thì khả năng sản xuất cao và sẽ khuếch đại lợi
nhuận, nếu sản lượng tiêu thụ lớn, nhưng doanh nghiệp sẽ gánh chịu thua lỗ lớn
nếu sản lượng tiêu thụ sụt giảm. Ngược lại, đối với doanh nghiệp sử dụng nhiều
lao động và mức đầu tư thấp thì ít bị rủi ro hơn nhưng lại chấp nhận tăng lợi
nhuận nhỏ trong trường hợp có sự tăng mạnh của sản lượng tiêu thụ.
* Tác dụng của phân tích điểm hoà vốn :
- Giúp doanh nghiệp đánh giá được mức độ rủi ro kinh doanh mà doanh
nghiệp phải đối phó. Doanh nghiệp có điểm hoà vốn càng cao thì rủi ro kinh
doanh càng lớn.
- Giúp doanh nghiệp lực chọn phương án sản xuất kinh doanh khác nhau.
Việc sử dụng những phương án sản xuất khác nhau là nguyên nhân làm thay đổi
cấu trúc chi phí và giá bán, do đó phân tích hòa vốn thường được sử dụng để
phân tích những sự lựa chọn khác nhau và dự báo những hậu quả có thể xảy ra
của chúng đối với hoạt động của doanh nghiệp.
- Đánh giá khả năng tạo lãi của phương án sản xuất sản phẩm mới. Phân
tích hòa vốn đối với sản phẩm mới có được bằng cách kết hợp phân tích kỹ thuật
với thông tin thị trường về giá cả. Các Công ty có quyền lựa chọn để hoạt động

kinh doanh với những công nghệ sản xuất khác nhau. Các doanh nghiệp đầu tư
vào những công nghệ kỹ thuật thấp, đòi hỏi nhiều nhân công thì tài sản cố định
thấp và do vậy tỷ lệ định phí thấp trong tổng số chi phí, tức là chúng có khả năng
sản xuất thấp. Ngược lại các doanh nghiệp đầu tư nhiều vào kỹ thuật thì tài sản cố
định rất cao và do vậy tỷ lệ định phí chiếm rất cao trong tổng số chi phí, tức là
chúng có khả năng sản xuất cao hơn. Khả năng sản xuất cao có tác dụng khuyếch
đại lợi nhuận nếu như doanh số bán tăng dần, nhưng đồng thời cũng khuyếch đại
tồn thất nếu như doanh số bán giảm dần.
- Giúp doanh nghiệp dự đoán được mức tối thiểu mà một doanh nghiệp
phải phấn đấu để vượt qua và tồn tại, đó là mức tối thiểu để bù đắp định phí.


20

- Giải thích được sự chênh lệch giữa dự báo và thực hiện, chỉ rõ phạm vi
nào thì sự sụt giảm lợi nhuận là do tiêu thụ sản phẩm hay do chi phí tăng và bằng
nhiều giả thiết cho phép dự đoán trước lợi nhuận.
* Phân tích hoà vốn có những hạn chế sau :
Khi phân tích điểm hoà vốn phải dựa trên nhiều giả định, từ những giả định
này bộc lộ một số hạn chế do việc phân tích điểm hoà vốn như sau:
- Với giả định giá bán và biến phí cho mỗi đơn vị sản phẩm là không biến
đổi làm cho hàm doanh thu và hàm tổng cho phí có mối quan hệ tuyến tính với
nhau. Từ đó xác định điểm hoà vốn thì chỉ xác định được một điểm. Và vì có một
điểm nên doanh nghiệp cho rằng sản lượng càng lớn hơn sản lượng hòa vốn bao
nhiêu thì càng có lãi. Tuy nhiên điều này càng không đúng với thực tế, bởi vì
trong thực tế giá bán đơn vị và biến phí lại có thể thay đổi.
- Từ việc giả định định phí là không thay đổi, còn biến phí thay đổi theo
sản lượng cũng làm ảnh hưởng rất lớn đến tính chính xác của điểm hoà vốn . Bởi
vì trong thực tế rất khó phân định chính xác định phí và biến phí.
- Từ việc phân tích điểm hoà vốn là phân tích trong ngắn hạn cũng làm ảnh

hưởng rất lớn đến chiến lược phát triển của doanh nghiệp, bởi vì có những chi phí
chỉ phát huy tính hiệu quả trong các kỳ tiếp theo.
- Trong thực tế rất ít doanh nghiệp chỉ sản xuất kinh doanh một loại sản
phẩm mà thường sản xuất kinh doanh nhiều sản phẩm. Từ đó phân tích điểm hoà
vốn cũng bộc lộ nhiều hạn chế .
1.4.2.1.4. Độ nghiêng của đòn bẩy kinh doanh (DOL) :
* Khái niệm:
Độ nghiêng của đòn bẩy kinh doanh DOL đánh giá tỷ lệ phần % thay đổi
lợi nhuận (EBIT) do kết quả từ sự thay đổi 1% doanh số.
DOL

=

Tỷ lệ % thay đổi của EBIT
Tỷ lệ % thay đổi của doanh số

DOL =

EBIT + F
EBIT

DOL =

Q ( p - v)
Q( p − v) − F

1.4.2.1.5. Quan hệ DOL và doanh số :


21

Quan hệ DOL và doanh số được thể hiện qua biểu đồ:
DOL

S
o

S

Qua phân tích đồ thị ta thấy:
- Tại điểm sản lượng hoà vốn, DOL không xác định, sản lượng càng cao,
DOL càng giảm đến 1 chứ không bao giờ bằng 1, nghĩa là doanh nghiệp có thể
tác động để làm giảm chứ không thể nào triệt tiêu hoàn toàn rủi ro kinh doanh.
- Khi sản lượng nhỏ hơn sản lượng hoà vốn thì DOL < 0, doanh nghiệp
không bao giờ được lợi nhuận cho dù chấp nhận bất kỳ mức độ rủi ro kinh doanh
nào.
- Khi sản lượng càng gần sản lượng hoà vốn và không ngừng tăng lên thì
DOL càng giảm, nghĩa là càng xa sản lượng hoà vốn về phía dương thì rủi ro kinh
doanh càng thấp và ngược lại nhưng không bao giờ là không có rủi ro. Đây chính
là biểu hiện sự nhạy cảm của DOL, nếu doanh thu càng tăng thì EBIT và EPS
cũng tăng nhanh chóng nhưng ngược lại chỉ một sai sót nhỏ trong tiêu thụ sẽ dẫn
đến thua lỗ lớn.
1.4.2.1. 6. Quan hệ giữa DOL và EPS:
Doanh nghiệp trong quá trình hoạt động luôn mong đạt được EBIT cao,
trong khi DOL lại có tác động trực tiếp lên EBIT, DOL chính là nguyên nhân của
việc tăng giảm EBIT. Khi doanh nghiệp chấp nhận DOL cao, nghĩa là rủi ro kinh
doanh cao thì doanh nghiệp có nhiều khả năng khuếch đại lợi nhuận của mình,
làm tăng EBIT, kéo theo EPS tăng. Ngược lại, nếu chấp nhận DOL cao, khi gặp
khó khăn trong kinh doanh dù nhỏ nhưng các khoản lỗ sẽ bị khuếch đại và EPS
sẽ giảm đi tương ứng với rủi ro mà doanh nghiệp chấp nhận.

22

Thực vậy việc áp dụng DOL cao trong cấu trúc chi phí là một sự mạo
hiểm, DOL có thể mang lại lợi nhuận cao nhưng cũng sẽ mang đến thua lỗ nhanh
chóng nếu không khống chế và kiểm soát được rủi ro. Tuy nhiên, doanh nghiệp
thường mạo hiểm chấp nhận rủi ro trên cơ sở kiểm soát được nó để mong tìm
kiếm lợi nhuận cao nhưng nên hiểu rằng đây không phải là sự liều lĩnh trong kinh
doanh.
1.4.2.2. Đòn bẩy tài chính :
1.4.2.2.1. Đòn bẩy tài chính là gì?
* Khái niệm:
Đòn bẩy tài chính là đòn bẩy kinh tế xảy ra khi một phần tài sản doanh
nghịêp được tài trợ bằng chứng khoán phải trả với 1 tỷ suất lợi nhuận cố định,
Hay nói cách khác đòn bẩy tài chính là một loại đòn bẩy kinh tế sử dụng tiềm
năng của chi phí tài chính cố định để khuyếch đại lợi nhuận cho chủ sở hữu.
Nghiên cứu đòn bẩy tài chính nhằm mục đích hiểu rõ cơ cấu tài chính cũng như
rủi ro tài chính của doanh nghiệp.
*Mục đích của việc phân tích đòn bẩy tài chính :
Nhằm giúp cho các nhà quản trị tài chính thấy được tác động của việc sử
dụng nợ vay lên thu nhập cổ phần của cổ đông thường. Và cũng cho thấy độ rủi
ro đến với doanh nghiệp như thế nào khi doanh nghiệp sử dụng nguồn tài trợ
bằng nợ vay.
Đòn bẩy tài chính luôn mang tính chất hai mặt:
Một mặt khi sử dụng đòn bẩy tài chính có khả năng khuyếch đại tỷ suất
sinh lợi của chủ sở hữu, tức là tỷ suất sinh lợi của chủ sở hữu càng ngày càng cao
hơn nữa (với điều kiện doanh nghiệp hoạt động có lãi và có khả năng thanh toán
lãi vay). Đòn cân nợ này gọi là đòn cân nợ thuận lợi.
Mặt khác cũng chính việc sử dụng đòn bẩy tài chính sẽ làm cho tỷ suất

sinh lợi của chủ sở hữu đã thấp ngày càng thấp hơn nữa (doanh nghiệp hoạt động
bị lỗ hoặc hoạt động có lãi nhưng không có khả năng thanh toán lãi vay).
1.4.2.2.2. Hiệu ứng của đòn bẩy tài chính - phân tích EBIT-EPS :
EPS là thu nhập trên mỗi cổ phần. Khi trong cấu trúc vốn của doanh
nghiệp không có tài trợ bằng nợ thì sự biến động của EPS luôn luôn bằng với sự
biến đổi của EBIT. Nhưng khi cấu trúc vốn của doanh nghiệp có sử dụng nợ thì
lại khác. Việc sử dụng đòn bẩy tài chính sẽ khuyếch đại thu nhập trên mỗi cổ


23

phiếu thường. Khi sử dụng nợ càng lớn tức đòn bẩy tài chính càng lớn thì với
EBIT càng tăng và ngược lại EBIT càng giảm thì EPS càng giảm.
Ví dụ: Doanh nghiệp A đưa ra hai phương án về cấu trúc vốn. Tồng nguồn
vốn của cả hai phương án đều là 1000 trđ, trong đó nguồn vốn phương án 1 hoàn
toàn là vốn cổ đông, phương án 2 vay ngân hàng 500trđ, lãi suất vay 6%/ năm.
Mệnh giá cổ phiếu 1trđ/cổ phiếu, thuế suất thuế TNDN 45%
Chỉ tiêu

Phương án 1

EBIT

Phương án 2

80.000.000

80.000.000

0

30.000.000

Lợi tức chịu thuế

80.000.000

50.000.000

Thuế thu nhập

36.000.000

22.500.000

Lãi ròng

44.000.000

27.500.000

1.000

500

44.000

55.000

Lãi vay

Số cổ phiếu
EPS

- Nếu EBIT nhỏ hơn điểm hòa vốn thì việc tài trợ bằng vốn cổ phần được
chọn.
- Nếu EBIT lớn hơn điểm hòa vốn thì việc tài trợ bằng nợ vay được lựa
chọn. Về mặt quản trị tài chính không nên sử dụng đòn cân nợ quá lớn vì doanh
nghiệp phải luôn lo lắng đến những rủi ro có thể xảy ra dẫn đến thua lỗ thậm chí
có thể làm phá sản.
1.4.2.2.3. Độ nghiêng của đòn bẩy tài chính (DFL) :
Định nghĩa :
Độ nghiêng của đòn bẩy tài chính được định nghĩa là tỷ lệ phần trăm thay
đổi EPS do kết quả từ sự thay đổi 1 % EBIT.
Tỷ lệ % thay đổi EPS
DFL

=
Tỷ lệ % thay đổi EBIT

DFL =

Q (p - v) - F
EBIT
=
Q( p − v) − F − R EBIT − R

Trong đó R là chi phí trả lãi tiền vay.
1.4.2.2.4. Tác động đòn bẩy tài chính đối với lợi nhuận và rủi ro của cổ
đông:

24

DFL đo lường mức độ ảnh hưởng tích cực hoặc tiêu cực của việc sử dụng
nợ đối
với thu nhập của chủ sở hữu (EPS) của doanh nghiệp . Khi sử dụng DFL
cao doanh nghiệp có thể khuyếch đại thu nhập của chủ sở hữu lúc EBIT tăng
nhưng trái lại, doanh nghiệp sẽ gặp thua lỗ lớn khi có sự giảm sút của EBIT. Vấn
đề là phải biết sử dụng nợ như thế nào và DFL tác động vào EPS ra sao. DFL của
một doanh nghiệp càng lớn, độ phóng đại của thay đổi trong EBIT đối với thay
đổi trong EPS càng lớn.
1.4.2.3. Mối quan hệ giữa đòn bẩy kinh doanh và đòn bẩy tài chính, đòn
cân tổng hợp:
- Định nghĩa đòn cân tổng hợp:
Là đòn bẩy kinh tế dùng để đo lường mức độ rủi ro kinh doanh và rủi ro
tài chính mà doanh nghiệp phải đối phó.
- Độ nghiêng đòn cân tổng hợp (DTL) :
Độ nghiêng của đòn cân tổng hợp là chỉ tiêu đánh giá mức độ nhạy cảm
của EPS đối với sự thay đổi của doanh số hay nói cách khác độ nghiêng của đòn
cân tổng hợp đánh giá tỷ lệ % thay đổi của EPS do kết quả thay đổi 1% doanh
số .
Tỷ lệ % thay đổi EPS

DTL

=

Tỷ lệ % thay đổi doanh số

Để thấy DTL quan hệ như thế nào với DOL và DFL, chúng ta kết hợp
chúng lại ở biểu thức :
DTL

Tỷ lệ % thay đổi EPS
=

Tỷ lệ % thay đổi doanh số

Tỷ lệ % thay đổi EPS
x

Tỷ lệ % thay đổi EBIT

Hoặc : DTL = DOL x DFL
Thay thế bằng ký hiệu ta có :
DTL =

Q (p - v)
Q( p − v) − F
Q( p − v)
x
=
Q ( p − v) − F Q( p − v) − F − R Q ( p − v) − F − R

Nếu doanh nghiệp không sử dụng vốn vay R= 0 thì DFL = 1, khi đó
DTL = DOL nghĩa là không còn độ nghiêng của đòn bẩy tài chính. Độ nghiêng


25

của đòn cân tổng hợp sẽ là độ nghiêng của đòn cân định phí, EPS sẽ giảm sút độ
nhạy đáng kể đối với sự thay đổi của doanh số.
Ta thấy độ nghiêng của đòn cân tổng hợp tỷ lệ thuận với cả hai độ nghiêng
đòn cân định phí và độ nghiêng đòn bẩy tài chính. DOL hay DFL tăng thì DTL
tăng hay độ nghiêng đòn cân tổng hợp đưa đến tình trạng rủi ro cao hơn khi một
khi doanh nghiệp đầu tư nhiều hơn vào định phí hay sử dụng nợ vay nhiều hơn.
Trường hợp DTL cao, cổ tức sẽ tăng rất cao nếu kết quả kinh doanh của doanh
nghiệp tốt hơn. Ngược lại cổ tức sẽ giảm rất mạnh nếu kết quả kinh doanh của
doanh nghiệp không tốt, tình trạng này có thể dẫn doanh nghiệp đến thua lỗ nặng
nề hoặc phá sản.
Do đó, việc xây dựng và kiểm soát tốt DTL sẽ mang đến những lợi ích thật
sự cho doanh nghiệp mà việc tăng giá trị thật sự mà mỗi doanh nghiệp đều mong
đạt được là một trong những lợi ích này.
1.4.2.4. Phân tích khả năng dòng lưu lượng tiền tệ để đáp ứng các
khoản nợ :
Khi xem xét để xác định một cấu trúc vốn hợp lý cho doanh nghiệp. việc
phân tích khả năng lưu lượng tiền tệ để đáp ứng các chi phí tài chính cố định rất
quan trọng. Các chi phí này bao gồm cả vốn gốc và lãi thanh toán cho nợ, thuê tài
chính và cổ tức cổ phiếu ưu đãi. Trước khi dự tính tăng chi phí tài chính cố định,
công ty nên phân tích dòng tiền trong quá khứ để dự báo dòng tiền trong tương
lai vì chi phí cố định phải được tính toán bằng tiền mặt. Sự mất khả năng đáp ứng
các khoản chi phí cố định này có thể dẫn đến khó khăn tài chính. Khả năng ổn
định của dòng tiền càng lớn cho phép doanh nghiệp sử dụng nợ vay càng cao.
Trong sự phân tích này EBIT là một phương tiện đo lường dòng lưu lượng
tiền mặt sẵn có để đáp ứng các khoản nợ vay. Tỷ số sau được dùng để đánh giá
khả năng này là:
Tỷ số khả năng thanh toán lãi =
vay

EBIT

Lãi vay

Tỷ số này được coi là đảm bảo nếu bằng 1. Tuy nhiên tỷ số này có thể < 1
Công ty vẫn có thể đáp ứng khả năng thanh toán nợ nếu có một vài khoản vay
mới khi nợ cũ đến hạn.