Mối liên kết động giữa giá vàng thế giới, giá dầu thế giới, tỷ giá hối đoái và thị trường chứng khoán việt nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH

NGUYỄN THỊ KIM LUYẾN

MỐI LIÊN KẾT ĐỘNG GIỮA GIÁ VÀNG THẾ
GIỚI, GIÁ DẦU THẾ GIỚI, TỶ GIÁ HỐI ĐOÁI
VÀ THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

Tp. Hồ Chí Minh – 2016


BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH

NGUYỄN THỊ KIM LUYẾN

MỐI LIÊN KẾT ĐỘNG GIỮA GIÁ VÀNG THẾ
GIỚI, GIÁ DẦU THẾ GIỚI, TỶ GIÁ HỐI ĐOÁI
VÀ THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM

Chuyên ngành: Tài Chính - Ngân Hàng
Mã số: 60340201

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC:
PGS.TS. HỒ VIẾT TIẾN

Tp. Hồ Chí Minh – 2016


LỜI CAM ĐOAN
Tôi cam đoan Luận văn Thạc sĩ Kinh tế với đề tài “Mối liên kết động giữa
giá vàng thế giới, giá dầu thế giới, tỷ giá hối đoái và thị trường chứng khoán Việt
Nam” là công trình nghiên cứu của tôi với sự hướng dẫn của PGS.TS Hồ Viết Tiến.
Các số liệu và kết quả nghiên cứu trình bày trong luận văn là khách quan và trung
thực.
Tôi sẽ chịu trách nhiệm về nội dung tôi trình bày trong luận văn này.
Thành phố Hồ Chí Minh, tháng 10 năm 2016
Tác giả

Nguyễn Thị Kim Luyến


MỤC LỤC
TRANG PHỤ BÌA
LỜI CAM ĐOAN
MỤC LỤC
DANH MỤC HÌNH
DANH MỤC BẢNG
TÓM TẮT ĐỀ TÀI
CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU NGHIÊN CỨU ...............................................................1
1.1.

Lý do chọn đề tài ........................................................................................1

1.2.

Mục tiêu và câu hỏi nghiên cứu .................................................................3

1.2.1.

Mục tiêu nghiên cứu ............................................................................3

1.2.2.

Câu hỏi nghiên cứu ..............................................................................4

1.3.

Phạm vi nghiên cứu và đối tượng nghiên cứu............................................4

1.3.1.

Phạm vi nghiên cứu .............................................................................4

1.3.2.

Đối tượng nghiên cứu ..........................................................................5

1.4.

Phương pháp nghiên cứu. ...........................................................................5

1.5.

Ý nghĩa khoa học và thực tiễn. ...................................................................6

1.6.

Giới thiệu kết cấu luận văn. .......................................................................6

CHƯƠNG 2: TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU LIÊN QUAN .............................7
2.1.

Cơ sở lý thuyết nền cho nghiên cứu ...........................................................7

2.1.1.

Lý thuyết triển vọng ............................................................................7

2.1.2.

Lý thuyết kinh doanh chênh lệch giá ..................................................7

2.2.

Tổng quan về các mối quan hệ ...................................................................8

2.2.1.

Mối quan hệ giữa giá vàng và giá dầu.................................................8

2.2.2.

Mối quan hệ giữa giá vàng và tỷ giá hối đoái .....................................9

2.2.3.

Mối quan hệ giữa giá vàng và thị trường chứng khoán. ...................10

2.2.4.

Mối quan hệ giữa giá dầu và tỷ giá hối đoái .....................................11

2.2.5.

Mối quan hệ giữa giá dầu và thị trường chứng khoán. .....................14

2.2.6.

Mối quan hệ giữa tỷ giá hối đoái và thị trường chứng khoán. ..........15

2.3.
Các nghiên cứu thực nghiệm về mối liên hệ giữa giá vàng, giá dầu, tỷ giá
và thị trường chứng khoán. ....................................................................................16


2.3.1.
Các nghiên cứu thực nghiệm về mối quan hệ giữa giá vàng thế giới,
giá dầu thế giới, tỷ giá hối đoái và thị trường chứng khoán. ..............................16
2.3.2.
Các nghiên cứu thực nghiệm về quan hệ giữa giá vàng thế giới, giá
dầu thế giới, tỷ giá VND/USD và thị trường chứng khoán Việt Nam ...............25
CHƯƠNG 3: PHƯƠNG PHÁP VÀ DỮ LIỆU NGHIÊN CỨU ..............................32
3.1.

Phương pháp nghiên cứu ..........................................................................32

3.1.1.

Kiểm định tính dừng ..........................................................................32

3.1.2.

Kiểm định hiệu ứng ARCH ...............................................................33

3.1.3.

Phương pháp DCC-GARCH .............................................................34

3.1.4.
Kiểm định nhân quả phi tuyến Kyrtsou-Labys trường hợp cân xứng
và bất cân xứng. ..................................................................................................36
3.2.

Dữ liệu nghiên cứu ...................................................................................38

3.3.

Giả thuyết nghiên cứu ..............................................................................39

3.4.

Tiến trình xử lý dữ liệu nghiên cứu..........................................................40

CHƯƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU .................................................................42
4.1.

Phân tích sơ bộ dữ liêu .............................................................................42

4.1.1.

Thống kê mô tả ..................................................................................42

4.1.2.

Kiểm định tính dừng và xác định bậc tích hợp .................................48

4.2.

Kiểm định hiện tượng tự tương quan .......................................................50

4.3.

Kiểm định ảnh hưởng ARCH. ..................................................................52

4.4.

Kết quả nghiên cứu mối liên kết động dựa trên mô hình DCC-GARCH 54

4.5.

Kiểm tra quan hệ nhân quả phi tuyến Kyrtsou-Labys .............................64

CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN, GỢI Ý CHÍNH SÁCH, HẠN CHẾ VÀ HƯỚNG PHÁT
TRIỂN CỦA ĐỀ TÀI................................................................................................68
5.1.

Kết luận ....................................................................................................68

5.2.

Những gợi ý chính sách............................................................................70

5.3.

Hạn chế của đề tài ....................................................................................71

5.4.

Những gợi ý cho hướng nghiên cứu tiếp theo ..........................................72

TÀI LIỆU THAM KHẢO
PHỤ LỤC


DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT
ADF

Augmented Dickey Fuller: Kiểm định nghiệm đơn vị ADF

ARCH

Autoregressive Conditional Heteroskedasticity: Phương sai thay
đổi điều kiện tự hồi quy

ARDL

AutoRegressive Distributed Lag: Tự hồi quy phân phối trễ

ASEAN

Association of South East Asian Nations: Hiệp hội các nước Đông
Nam Á

BRICS

Brasil – Russia – India – China - South Africa: Các nước mới nổi
Brasil – Nga - Ấn Độ- Trung Quốc – Nam Phi

CCC-GARCH

Constant Conditional

Correlation-

General

Autoregressive

Conditional Heteroskedasticity: Phương sai thay đổi điều kiện tự
hồi quy tổng quát với tương quan điều kiện liên tục
COMEX

Commodities Exchange: Trao đổi hàng hóa

DCC

Dynamic Conditional Correlation: Tương quan động

DCC-GARCH

Dynamic

Conditional

Correlation-General

Autoregressive

Conditional Heteroskedasticity: Phương sai thay đổi điều kiện tự
hồi quy tổng quát với tương quan điều kiện động
DJIA

Dow Jones Industrial Age : Chỉ số bình quân công nghiệp Dow
Jones

ECM

Error Correction Model: Mô hình điều chỉnh sai số

EGARCH

Exponential

General

Autoregressive

Conditional

Heteroskedasticity: Hàm mũ phương sai thay đổi điều kiện tự hồi
quy tổng quát
EXR

Tỷ giá hối đoái

EUR

EU Euro: Đồng ơ-rô châu Âu

FDI

Foreign Direct Investment: Đầu tư trực tiếp nước ngoài

FED

Federal Reserve System: Cục Dự trữ Liên bang

FMOLS

Fully modified Ordinary Least Squares: Bình phương bé nhất hiệu
chỉnh toàn phần


GARCH

General Autoregressive Conditional Heteroskedasticity: Phương
sai thay đổi điều kiện tự hồi quy tổng quát

GARCH-SVAR

General Autoregressive Conditional Heteroskedasticity- Structural
Vector Autoregression: Phương sai thay đổi điều kiện tự hồi quy
tổng quát vec tơ cấu trúc

GBP

Great British Pound: Bảng Anh

GDP

Gross Domestic product: Tổng sản phẩm quốc nội

GOLD

Giá vàng thế giới

IMF

International Monetary Fund: Quỹ tiền tệ quốc tế

IRN

India Rupee: Đồng Rupi Ấn Độ

JPY

Japanese Yen: Đồng Yên Nhật Bản

NYSE

New York Stock Exchange: Sàn giao dịch chứng khoán New
York

NASDAQ

National Association of Securities Dealers Automated Quotation:
Hiệp Hội Quốc gia của người Mua bán Chứng khoán có bảng giá
được điện toán hóa

OIL

Giá dầu thế giới

PP

Phillips Perron: Kiểm định nghiệm đơn vị Phillips Perron

TGARCH

Threshold General Autoregressive Conditional Heteroskedasticity:
Hàm ngưỡng phương sai thay đổi điều kiện tự hồi quy tổng quát

USD

US Dollar: đô la Mỹ

VAR

Vector Autoregression: Tự hồi quy vec tơ

VAR-GARCH

Vector

Autoregressive-General

Autoregressive

Conditional

Heteroskedasticity: Phương sai thay đổi điều kiện tự hồi quy tổng
quát tự hồi quy vec tơ
VECM

Vector Error Correction Model: Mô hình điều chỉnh sai số vec tơ

VND

Vietnamese Dong: Đồng Việt Nam

VNINDEX

Chỉ số chứng khoán Việt Nam

WTI

West Texas Intermediate: Dầu thô WTI


DANH MỤC HÌNH
Hình 2.1: Sơ đồ kênh truyền dẫn của cú sốc giá dầu đến nền kinh tế vĩ mô ............15
Hình 4.1: Biểu đồ biến động của VNINDEX giai đoạn 2005 – 6/2016 ...................43
Hình 4.2: Biểu đồ biến động của giá vàng thế giới giai đoạn 2005 – 6/2016 ...........44
Hình 4.3: Biểu đồ biến động của giá dầu thô thế giới giai đoạn 2005 – 6/2016.......45
Hình 4.4: Biểu đồ biến động của tỷ giá hối đoái VND/USD giai đoạn 2005 – 6/2016
...................................................................................................................................46
Hình 4.5: Tương quan động giữa chỉ số chứng khoán Việt Nam và giá vàng thế giới
...................................................................................................................................55
Hình 4.6: Tương quan động giữa chỉ số chứng khoán Việt Nam và giá dầu thế giới
...................................................................................................................................57
Hình 4.7: Tương quan động giữa chỉ số chứng khoán Việt Nam và tỷ giá hối đoái 59
Hình 4.8: Tương quan động giữa giá vàng thế giới và giá dầu thế giới ...................61
Hình 4.9: Tương quan động giữa giá vàng thế giới và tỷ giá hối đoái .....................62
Hình 4.10: Tương quan động giữa giá dầu thế giới và tỷ giá hối đoái .....................63


DANH MỤC BẢNG
Bảng 2.1: Tóm tắt các nghiên cứu điển hình liên quan đề tài ...................................27
Bảng 3.1: Mô tả dữ liệu nghiên cứu của các biến .....................................................38
Bảng 4.1: Kết quả thống kê mô tả chuỗi dữ liệu gốc chưa lấy logarith ....................42
Bảng 4.2: Thống kê mô tả chuỗi dữ liệu chuyển thành sai phân Logarith ...............47
Bảng 4.3: Tương quan giữa giá vàng, giá dầu, tỷ giá và chỉ số VNINDEX .............48
Bảng 4.4: Kiểm định tính dừng phương pháp ADF và PP .......................................49
Bảng 4.5: Kiểm định tương quan chuỗi biến VNINDEX với độ trễ bậc 1 ...............50
Bảng 4.6: Kiểm định tương quan chuỗi biến giá vàng thế giới GOLD với độ trễ bậc

20 ...............................................................................................................................50
Bảng 4.7: Kiểm định tương quan chuỗi biến giá dầu thế giới OIL với độ trễ bậc 1 51
Bảng 4.8: Kiểm định tương quan chuỗi biến tỷ giá hối đoái EXR với độ trễ bậc 1 .51
Bảng 4.9: Kiểm định ảnh hưởng ARCH của biến VNINDEX .................................52
Bảng 4.10: Kiểm định ảnh hưởng ARCH của biến giá vàng thế giới ......................53
Bảng 4.11: Kiểm định ảnh hưởng ARCH của biến giá dầu thế giới ........................53
Bảng 4.12: Kiểm định ảnh hưởng ARCH của biến tỷ giá hối đoái VND/USD ........53
Bảng 4.13: Kết quả các thông số DCC của mô hình họ GARCH ............................54
Bảng 4.14: Kết quả kiểm định nhân quả phi tuyến trường hợp cân xứng ................65
Bảng 4.15: Kết quả kiểm định nhân quả phi tuyến trường hợp bất cân xứng ..........66


TÓM TẮT ĐỀ TÀI
Ngày nay, toàn cầu hóa ngày càng phát triển và có tác động mạnh mẽ đến
nền kinh tế của các quốc gia. Cũng nhờ toàn cầu hóa mà danh mục đầu tư của các
nhà đầu tư được mở rộng và có thể đầu bất cứ nơi nào trên thế giới. Các thị trường
đầu tư được phần lớn các nhà đầu tư quan tâm chủ yếu là thị trường vàng, thị trường
ngoại hối, thị trường chứng khoán và thị trường phái sinh các tài sản tài chính. Việc
hiểu rõ mối quan hệ giữa các thị trường sẽ giúp nhà đầu tư cũng như các nhà làm
chính sách có những quyết định đúng đắn. Vì thế, mối liên hệ giữa các thị trường
này cụ thể là mối liên hệ giữa giá vàng, giá dầu, tỷ giá và chứng khoán đã, đang và
sẽ là đề tài thu hút sự quan tâm, chú ý của các nhà nghiên cứu, nhà đầu tư và các
nhà chính sách. Bài nghiên cứu này tập trung nghiên cứu “Mối liên kết động giữa
giá vàng thế giới, giá dầu thế giới, tỷ giá hối đoái và thị trường chứng khoán Việt
Nam từ năm 2005 đến tháng 6 năm 2016”. Các mối liên hệ động được phân tích bởi
các mô hình DCC-GARCH (chuẩn, mũ EGARCH và ngưỡng TGARCH) và kiểm
định nhân quả phi tuyến được thực hiện để xem chiều hướng tác động giữa các biến
được đề xuất bởi kiểm định Kyrstou và Labys. Phân tích thực nghiệm cho thấy có
mối liên kết động nhưng tương quan yếu giữa các thành phần nghiên cứu. Giá vàng
thế giới là tác nhân dẫn đến sự biến động của chứng khoán Việt Nam và giá dầu thế

giới là tác nhân ảnh hưởng đến giá trị đồng Việt Nam đồng khi xét điều kiện những
thay đổi tiêu cực (âm). Những kết quả tìm thấy của bài nghiên cứu đã đưa ra một số
gợi ý hữu ích cho nhà đầu tư cũng như nhà chính sách.

Từ khóa chính: giá vàng thế giới, giá dầu thế giới, tỷ giá hối đoái, chứng khoán,
DCC-GARCH, nonlinear causality.


1

CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU NGHIÊN CỨU
1.1.

Lý do chọn đề tài
Vàng là một trong những kim loại quý được quan tâm nhiều nhất do vai trò nổi

bật trong đầu tư lẫn tiêu dùng. Theo Ghosh và cộng sự (2004) cho rằng người ta
mua vàng vì hai mục đích: nhu cầu sử dụng và nhu cầu tài sản. Vàng có những tác
động mạnh mẽ tới giá trị của tiền tệ ở các quốc gia trên thế giới và giá vàng thế giới
thường được niêm yết bởi các đồng tiền mạnh như USD, GBP, EUR, JPY,… Vì
thế, mối quan hệ giữa thị trường vàng và thị trường ngoại hối ngày càng tương quan
chặt chẽ, mạnh mẽ hơn và khi xem xét vàng là công cụ đầu tư thì các nhà đầu tư sẽ
xem xét tương quan giữa vàng và các ngoại tệ khác như thế nào. Vàng được biết
đến như một “nơi trú ẩn an toàn” (Ciner và các cộng sự, 2013) để tránh những nguy
cơ ngày càng tăng trong các thị trường tài chính và Ghosh và cộng sự (2004) cũng
khẳng định vàng được biết tới như một công cụ phòng ngừa lạm phát và mất giá
đồng nội tệ trong dài hạn.
Giá dầu luôn được cân nhắc như là một chỉ số dẫn dắt cho sự biến động của tỷ
giá trong nền kinh tế thế giới vì giá dầu được niêm yết chủ yếu bằng đồng đô la Mỹ
(USD) vì thế nhu cầu dầu cao hơn sẽ dẫn đến sự giảm giá trị của đồng tiền nội tệ.

Hơn thế nữa, biến động giá dầu thế giới phụ thuộc vào sự biến động cung cầu dầu
và dẫn đến sự biến động trong tỷ giá hối đoái của nền kinh tế nhập khẩu lẫn xuất
khẩu dầu. Những biến động đồng điệu trong giá vàng và giá dầu gần đây đã tăng sự
hứng thú của các nhà nghiên cứu vì những biến động trong giá của vàng và giá dầu
có tương quan ngày càng chặt chẽ với nhau. Trong các nghiên cứu gần đây, các nhà
nghiên cứu tìm thấy có sự gắn kết giữa giá vàng và giá dầu thông qua tỷ giá đồng
đô la Mỹ như nghiên cứu của Capie và công sự (2005); Joy (2011) cho rằng khi
đồng đô la Mỹ giảm giá so với các đồng tiền khác thì các nhà đầu tư sẽ mua vàng
cho mục tiêu an toàn vì thế sẽ làm tăng giá vàng. Ngoài ra, dầu là nhiên liệu đầu vào
của hầu hết các ngành công nghiệp vì thế khi giá dầu trên thế giới biến động sẽ ảnh
hưởng đến chi phí đầu vào của các công ty dẫn đến biến động hiệu quả hoạt động


2

của công ty. Điều đó sẽ ảnh hưởng trực tiếp đến chỉ số chứng khoán của các công
ty. Theo lý thuyết, mối tương quan giữa giá dầu và chứng khoán có thể dương hoặc
âm phụ thuộc vào quốc gia đó nhập khẩu hay xuất khẩu dầu mỏ. Những năm gần
đây, giá dầu ngày càng biến động bởi các áp lực về chính trị nên mối quan hệ giữa
giá dầu thế giới và các thị trường vàng, thị trường ngoại tệ cũng như thị trường
chứng khoán ngày càng được quan tâm hơn. Vì thế, kiểm định mối quan hệ giữa giá
vàng, giá dầu và tỷ giá rất giúp ích cho các nhà đầu tư cũng như các nhà làm chính
sách.
Sự xuất hiện của thị trường chứng khoán trong nền kinh tế làm danh mục của
các nhà đầu tư đa dạng hơn, và được thay thế cho các hàng hóa khác trong danh
mục trong những điều kiện nhất định nhằm tối đa hóa suất sinh lợi danh mục. Trong
khi vàng và các kim loại quý khác được xem như là tài sản an toàn, các nhà đầu
quan tâm và chuyển sang đầu tư vào các hàng hóa khác nếu như kinh tế tại quốc gia
của nhà đầu tư không tốt và ngược lại sẽ đầu tư vào các chứng khoán ở các quốc gia
có nền kinh tế phát triển, hoạt động tốt. Thị trường chứng khoán Việt Nam chính

thức đưa vào hoạt động vào năm 2000, thị trường chứng khoán ngày càng phát huy
vai trò quan trọng trong kênh huy động vốn trong và ngoài nước của nền kinh tế.
Khi các quy định về kiểm soát vốn ngày càng nới lỏng, đặc biệt là các quy định về
mức sở hữu của các nhà đầu tư nước ngoài đối với các cổ phiếu ở Việt Nam ngày
càng được gia tăng và nới rộng tỷ lệ sở hữu cổ phiếu Việt Nam cho các nhà đầu tư
nước ngoài ngày càng thu hút sự quan tâm và tham gia của các nhà đầu tư nước
ngoài. Ngoài vàng, dầu, ngoại tệ thì thị trường chứng khoán Việt Nam cũng là một
kênh đầu tư được các nhà đầu tư nước ngoài xem xét.
Vì vàng, dầu, ngoại tệ và chứng khoán là những kênh đầu tư phổ biến hiện nay
của các nhà đầu tư cũng như là mối quan tâm của các nhà quản lý danh mục; đồng
thời ở một số quốc gia vàng, dầu, ngoại tệ và thị trường chứng khoán là các công cụ
mà các nhà làm chính sách sử dụng để điều tiết nền kinh tế nên các nghiên cứu về
mối liên hệ giữa giá vàng, giá dầu, tỷ giá hối đoái và thị trường chứng khoán được
nhiều nhà nghiên cứu quan tâm và thực hiện nghiên cứu. Tuy nhiên, các nghiên cứu


3

trước đây chỉ tập trung nghiên cứu mối quan hệ các biến trong các mô hình tuyến
tính mà những mô hình này trông có vẻ không phù hợp với xu hướng hiện tại khi
mà giá cả hàng hóa ngày càng có xu hướng biến động như giá cả các tài sản tài
chính. Trong giai đoạn sau khủng hoảng từ 2007 đến nay, giá dầu và giá vàng thế
giới có nhiều biến động lớn trong giá cả. Khi có những cú sốc giá dầu xuất hiện thì
giá vàng có xu hướng tăng vì được xem như là một nơi trú ẩn an toàn cho các nhà
đầu tư. Những biến động rõ rệt sẽ có thể gây ra những thay đổi động trong giá cả
các hàng hóa và đưa đến những phản ứng hành vi không mong muốn của những
người tham gia ở thị trường hàng hóa, thị trường tiền tệ và thị trường chứng khoán
(Bildirici and Turkmen, 2015). Vì thế việc hiểu được mối liên kết động giữa giá
vàng thế giới, giá dầu thế giới, tỷ giá hối đoái và thị trường chứng khoán mà cụ thể
ở đây là tỷ giá USD/VND và thị trường chứng khoán Việt Nam rất quan trọng đối

với nhà đầu tư, nhà quản lý danh mục đầu tư và các nhà hoạch định chính sách. Vì
thế tác giả quyết định thực hiện đề tài “Mối liên kết động giữa giá vàng thế giới,
giá dầu thế giới, tỷ giá hối đoái và thị trường chứng khoán Việt Nam” làm đề
tài khóa luận. Tác giả thực hiện đề tài dựa trên khuôn khổ DCC-GARCH để tìm
mối liên kết động đồng thời giữa bốn biến và sau đó dùng kiểm định nhân quả phi
tuyến Kyrtsou và Labys để kiểm định chiều hướng tác động của từng cặp biến trong
nghiên cứu. Đó là những phương pháp mà tác giả Jain và Biswal (2016) đã sử dụng
để kiểm tra mối liên kết động giữa giá vàng thế giới, giá dầu thế giới, tỷ giá hối đoái
và thị trường chứng khoán tại Ấn Độ.
1.2.

Mục tiêu và câu hỏi nghiên cứu

1.2.1. Mục tiêu nghiên cứu
Thứ nhất, xác định mối liên kết động, và tương quan giữa giá vàng thế giới,
giá dầu thô, tỷ giá USD/VND và thị trường chứng khoán Việt Nam.
Thứ hai, xác định mối quan hệ phi tuyến, chiều hướng tác động giữa giá
vàng thế giới, giá dầu thô, tỷ giá USD/VND và thị trường chứng khoán Việt Nam.


4

Thứ ba, tác giả đề xuất một số gợi ý cho nhà đầu tư cũng như người làm
chính sách dựa trên kết quả nghiên cứu.
1.2.2. Câu hỏi nghiên cứu
Đề tài nghiên cứu tập trung vào các câu hỏi sau:
Thứ nhất, có mối tương quan theo thời gian giữa các cặp biến giá vàng thế
giới - VNINDEX; giá vàng thế giới - giá dầu thô; giá vàng thế giới - tỷ giá
USD/VND; giá dầu thô – VNINDEX; giá dầu thô - tỷ giá USD/VND và tỷ giá
USD/VND – VNINDEX không?

Thứ hai, chiều hướng tác động giữa các biến trong từng cặp biến như thế
nào?
Thứ ba, chiều hướng tác động giữa các biến trong từng cặp biến như thế nào
trong trường hợp bất cân xứng chỉ xem xét sự thay đổi tích cực hoặc sự thay đổi
tiêu cực?
1.3.

Phạm vi nghiên cứu và đối tượng nghiên cứu
1.3.1.

Phạm vi nghiên cứu

Mối liên hệ giữa giá vàng, giá dầu, tỷ giá và thị trường chứng khoán là một
trong những vấn đề đang được nhiều người quan tâm và nghiên cứu trong những
năm gần đây. Để dễ dàng cho việc thực hiện đề tài, tác giả giới hạn phạm vi nghiên
cứu như sau:
Giá vàng trong nghiên cứu được chọn là giá vàng trên thị trường London,
được thu thập từ trang web gold.org, một trang chuyên cung cấp thông tin về vàng
và các loại hàng hóa hàng đầu trên Thế giới.
Giá dầu thô trong nghiên cứu là giá dầu WTI (West Texas Intermediate) giao
dịch trên thị trường New York. Sỡ dĩ nghiên cứu chọn giá dầu WTI vì giá dầu này
khá phổ biến và trên thế giới có rất nhiều nghiên cứu sử dụng dữ liệu liên quan đến
giá dầu WTI nên trên cơ sở kế thừa các nghiên cứu trước cũng chọn giá dầu WTI.


5

Tỷ giá hối đoái USD/VND được thu thập từ trang đầu tư tài chính
investing.com chuyên cung cấp các thông tin về đầu tư tài chính.
Chỉ số VNINDEX được thu thập từ trang thông tin tài chính cafef.vn chuyên

cung cấp các thông tin về thị trường chứng khoán.
Để tiến hành nghiên cứu, tác giả nghiên cứu chọn dữ liệu theo ngày với thời
gian nghiên cứu trong vòng 01/01/2005 đến 30/06/2016 với tổng cộng 4.199 quan
sát. Tác giả chọn mốc khởi điểm là 2005 vì vào lúc này thị trường chứng khoán
Việt Nam lúc bấy giờ có những chuyển biến nhiều hơn so với các năm trước đó.
Bên cạnh đó, từ 2005 trở đi thì các nhà đầu tư nước ngoài tích cực tham gia thị
trường chứng khoán Việt Nam, vì thế kết quả nghiên cứu sẽ chính xác hơn
1.3.2.

Đối tượng nghiên cứu

Bài viết tập trung nghiên cứu mối liên kết động và quan hệ phi tuyến giữa
từng cặp biến: giá vàng thế giới - VNINDEX; giá vàng thế giới - giá dầu thô; giá
vàng thế giới - tỷ giá USD/VND; giá dầu thô – VNINDEX; giá dầu thô - tỷ giá
USD/VND và tỷ giá USD/VND – VNINDEX.
1.4.

Phương pháp nghiên cứu.
Đề tài sử dụng phương pháp nghiên cứu định tính kết hợp với định lượng với

dữ liệu chuỗi thời gian. Trong đó, tác giả sử dụng phương pháp định tính để phân
tích, tổng hợp các công trình nghiên cứu trước, các số liệu thu thập được, từ đó gợi
ý chính sách sau nghiên cứu. Phương pháp định lượng cụ thể đó là phương pháp
DCC-GARCH để kiểm tra mối quan hệ động và tương quan giữa giá vàng thế giới,
giá dầu thô, tỷ giá USD/VND và thị trường chứng khoán Việt Nam và kiểm định
nhân quả phi tuyến Kyrtsou-Labys để xem chiều hướng tác động. Để có kết quả
nghiên cứu nhanh chóng và chính xác, tác giả sử dụng hỗ trợ của các phần mềm
Excel, EVIEWS 8 và MATLAB 16.0a.

6

1.5.

Ý nghĩa khoa học và thực tiễn.
Về mặt khoa học, trên cơ sở hệ thống hóa và tổng quan các lý thuyết và

nghiên cứu liên quan trước đây, vận dụng mô hình của các nghiên cứu ứng dụng
trên thế giới đã đưa ra, kết luận mối liên kết động và chiều hướng tác động giữa giá
vàng thế giới, giá dầu thô thế giới, tỷ giá USD/VND và thị trường chứng khoán Việt
Nam.
Về mặt thực tiễn, thông qua mối liên kết động và chiều hướng tác động giữa
giá vàng thế giới, giá dầu thô thế giới, tỷ giá USD/VND và thị trường chứng khoán
Việt Nam, từ đó đưa ra các khuyến nghị nhằm gợi ý chính sách cho các nhà đầu tư
khi cần quyết định các vấn đề liên quan đến đầu tư và hoạch định chính sách của
Nhà nước.
Thông qua quá trình thực hiện nghiên cứu này cũng mang lại cho bản thân
những kiến thức quý giá về phương pháp nghiên cứu làm nền tảng cho những
nghiên cứu sau thiết thực hơn.
1.6.

Giới thiệu kết cấu luận văn.
Luận văn chia thành 5 chương như sau:
Chương 1: Giới thiệu nghiên cứu, trình bày một cách ngắn gọn về lý do chọn

đề tài, vấn đề nghiên cứu, mục tiêu nghiên cứu, phạm vi nghiên cứu và cuối cùng là
kết cấu của đề tài.
Chương 2: Tổng quan lý thuyết và tổng hợp các nghiên cứu trước liên quan
đến chủ đề nghiên cứu của đề tài này.
Chương 3: Phương pháp nghiên cứu dữ liệu nghiên cứu và quy trình nghiên

cứu.
Chương 4: Kết quả nghiên cứu
Chương 5: Kết luận


7

CHƯƠNG 2: TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU LIÊN QUAN
2.1.

Cơ sở lý thuyết nền cho nghiên cứu
2.1.1. Lý thuyết triển vọng
Lý thuyết triển vọng được Kahneman và Tversky giới thiệu năm 1979 để giải

thích các khác biệt về quyết định kinh tế so với lý thuyết tân cổ điển. Theo lý thuyết
triển vọng cho rằng có sự thiên lệch trong nhận thức của con người về lãi và lỗ vì
con người lo sợ mất mát nhiều hơn việc được khích lệ khi có lãi. Nếu một người
được chọn 1 trong 2 viễn cảnh khác nhau, họ sẽ chọn cái mà họ nghĩ rằng sẽ ít có
khả năng bị lỗ, thay vì chọn cái đưa lại nhiều lãi nhất. Giả sử khi đưa cho một người
2 khoản đầu tư, một khoản sẽ đưa lại 5% lợi nhuận mỗi năm và một khoản đưa lại
12% lợi nhuận trong năm thứ nhất, lỗ 2.5% trong năm thứ hai, và đưa lại 6% trong
năm thứ ba, người đó sẽ chọn khoản đầu tư mang lại 5% mỗi năm vì anh ta, một
cách phi lý trí, quan tâm nhiều hơn đến một khoản lỗ, trong khi bỏ qua những khoản
lãi có mức độ lớn hơn. Trong những ví dụ trên, cả 2 khả năng đều đưa lại lợi nhuận
thuần dương sau 3 năm. Vì sự thiên lệch trong nhận thức dẩn đến các nhà đầu tư sẽ
có những quyết định đầu tư mà ảnh hưởng rất nhiều đến thị trường các hàng hóa và
thị trường tài chính. Khi hai tài sản, một tài và một danh mục có tương quan âm hay
không tương quan với nhau thì hai tài sản đó có khả năng tự bảo hiểm cho nhau hay
là nơi trú ẩn an toàn với nhau khi đó hữu dụng của nhà đầu tư sẽ tăng lên khi có một
tài sản như thế trong danh mục đầu tư của mình.

2.1.2. Lý thuyết kinh doanh chênh lệch giá
Vào năm 1976, nhà kinh tế học Stephen Ross đã đề xuất Lý thuyết kinh
doanh chênh lệch giá (APT) để xác định giá trị tài sản. APT phát biểu rằng tỷ suất
sinh lợi kỳ vọng của tài sản tài chính có thể được đo lường thông qua các yếu tố
kinh tế vĩ mô khác nhau hoặc là yếu tố thị trường. Vì vậy, theo APT, tỷ suất sinh lợi
của chứng khoán (lợi nhuận của chứng khoán) là một hàm số tuyến tính của tập hợp
các yêu tố kinh tế tác động đến tất cả các chứng khoán.


8

Stephen Ross (1976) đã triển khai mô hình APT như sau:
𝑅 = 𝑅̅ + 𝛽1 𝐹1 + 𝛽2 𝐹2 + ⋯ + 𝛽𝑛 𝐹𝑛 + 𝜀 (∗)
Trong đó:
R: tỷ suất sinh lợi của chứng khoán (lợi nhuận chứng khoán)
𝑅̅ : tỷ suất sinh lợi mong đợi của chứng khoán
𝐹𝑛 : nhân tố vĩ mô thức n của nền kinh tế
𝜀: đặc trưng của từng chứng khoán riêng biệt
Các yếu tố F được sử dụng trong mô hình (*) có thể là: lạm phát, GDP, thay
đổi trong lãi suất, tỷ giá hối đoái, giá vàng…
Như vậy theo APT, cho thấy tồn tại mối quan hệ giữa các yếu tố vĩ mô như
giá vàng, tỷ giá, giá dầu và tỷ suất sinh lợi của thị trường chứng khoán. Trong
nghiên cứu thực nghiệm, Jones và Kaul (1996) đã sử dụng mô hình APT và cho
thấy sự ảnh hưởng của giá dầu đến thị trương chứng khoán. Tương quan xảy ra do
giá dầu biến động làm ảnh hưởng đến đồng tiền thực và giá dầu là một yếu tố rủi ro
đối với thị trường chứng khoán.
2.2.

Tổng quan về các mối quan hệ
2.2.1. Mối quan hệ giữa giá vàng và giá dầu

Giữa giá dầu và giá vàng có mối quan hệ mật thiết với nhau vì cả hai tài sản

này đều phần lớn được niêm yết bằng đồng đô la Mỹ. Vì thế khi đồng đô la Mỹ tăng
giá thì những nhà đầu tư ở những quốc gia không sử dụng đồng đô la sẽ cho rằng
giá những tài sản niêm yết bằng đô la Mỹ tăng nên họ giảm nhu cầu về tài sản đó
dẫn đến thực tế là những tài sản niêm yết bằng đồng đô la sẽ giảm giá. Khi đồng đô
la Mỹ giảm giá (Reboredo, 2012) giá dầu tăng và các nhà đầu tư có thể sử dụng
vàng như tài sản trú ẩn an toàn .
Giá dầu và giá vàng còn có mối liên hệ với nhau thông qua lạm phát. Khi giá
dầu tăng thì lạm phát cũng có xu hướng tăng. Vàng thì được biết đến như một công
cụ phòng ngừa tốt trong thời kỳ lạm phát. Giá trị của vàng tăng khi lạm phát tăng vì
lúc đó nhu cầu về vàng của các nhà đầu tư gia tăng. Theo Chen (2009) và Alvarez


9

và cộng sự (2011) kết luận sự gia tăng trong giá dầu dẫn đến áp lực lạm phát nên
giá vàng sẽ tăng vì vàng được xem như một công cụ phòng ngừa lạm phát. Trong
thời gian từ năm 2005 đến nay, giá dầu thế giới và giá vàng thế giới có xu hướng
biến động tương tự nhau và có tương quan dương.
Ngoài ra, vàng và dầu còn có mối liên thông qua tình trạng phát triển kinh tế.
Khi giá dầu tăng có tác động tiêu cực lên tốc độ phát triển kinh tế (Hamilton, 2003;
Kilian, 2008) và giá trị tài sản (Reboredo, 2010) nên sẽ làm giá tăng giá vàng vì
vàng được coi như một tài sản thay thế để dự trữ giá trị. Vì vậy, khi nền kinh tế suy
thoái là lúc thị vàng tăng giá vì khi đó nhiều người thích nắm giữ các kim loại quý
như vàng hơn. Ngoài ra, ảnh hưởng giá dầu tác động khác nhau lên nước nhập khẩu
dầu và nước xuất khẩu dầu. Giá dầu cao có tác động tích cực lên nguồn thu của các
quốc gia xuất khẩu thuần, dẫn đến gia tăng đầu tư của các quốc gia đó vào vàng để
tăng tỷ trong trong danh mục được đa dạng hóa, vì thế giá vàng tăng vì nhu cầu
vàng cao hơn (Melvin and Sultan, 1990).

2.2.2. Mối quan hệ giữa giá vàng và tỷ giá hối đoái
Vàng là một công cụ dự trữ giá trị được nhiều đối tượng quan tâm và nắm
giữ như ngân hàng trung ương các quốc gia, các nhà đầu tư, nhà quản lý quỹ cũng
như các người tiêu dùng. Trên thế giới, giá vàng được niêm yết theo các đồng tiền
mạnh như đô la Mỹ, EUR, YJP, GBP,… nhưng phổ biến nhất vẫn là đồng đô la Mỹ.
Vì được niêm yết giá theo đồng đô la Mỹ là chủ yếu nên khi có sự biến động trong
giá trị đồng đô la Mỹ cũng sẽ tác động đến giá của vàng thế giới. Nếu đồng đô la
Mỹ tăng giá, thì ở các quốc gia không sử dụng đồng đô la Mỹ sẽ cho rằng giá vàng
sẽ tăng vì với một lượng vàng như cũ nhưng các nhà đầu tư ở quốc gia đó phải bỏ ra
một lượng nội tệ nhiều hơn so với trước đây vì thế sẽ dẫn đến cầu vàng giảm và
cuối cùng tác động lên giá vàng thế giới sẽ giảm. Và ngược lại, khi đồng đô la Mỹ
giảm giá sẽ tác động làm cho giá vàng tăng lên. Vậy giá vàng thế giới có quan hệ
với tỷ giá hối đoái với các quốc gia khác thông qua tỷ giá đối với đồng đô la Mỹ.


10

Ngoài ra, vàng và đô la Mỹ là những tài sản đầu tư được nhiều nhà đầu tư
cũng như ngân hàng Trung ương các quốc gia trên thế giới quan tâm và đưa vào
danh mục của mình. Vì thế, khi có sự biến động trong giá của một trong hai loại tài
sản trên sẽ tác động đến hành vi tài chính của các nhà đầu tư và sự chuyển dịch tài
sản, thay đổi cơ cấu tài sản trong danh mục sẽ và dẫn đến quan hệ cung cầu sẽ khác
so với trước nên giá cả các tài sản còn lại sẽ bị ảnh hưởng. Đặc biệt, trong những
trường hợp đồng đô la Mỹ mất giá liên tục và nền kinh tế thế giới có nhiều biến
động thì các nhà đầu tư có xu hướng giảm tỷ trọng đồng đô la và tăng tỷ trọng vàng
trong danh mục nên nhu cầu về vàng sẽ tăng và do đó giá vàng sẽ tăng.
Vì thế, giữa vàng và tỷ giá hối đoái có mối quan hệ với nhau và có những
chiều hướng tác động khác nhau khi đứng ở những góc độ khác nhau.
2.2.3. Mối quan hệ giữa giá vàng và thị trường chứng khoán.
Nếu nhà đầu tư thêm một tài sản cho danh mục đầu tư của họ mà giảm thua

lỗ trong thời điểm thị trường căng thẳng hoặc tình trạng hỗn loạn bằng những tài
sản phòng ngừa hay đa dạng hóa sẽ làm giảm mức độ nghiêm trọng của những cú
sốc đó làm tăng sự ổn định của thị trường vốn. Theo Lucey và Baur (2010) dựa trên
thuyết hữu dụng cho rằng mức hữu dụng của một nhà đầu tư sẽ tăng lên khi mua
một tài sản có thể làm giảm tổn thất thì tài sản đó gọi là tài sản phòng ngừa hay đa
dạng hóa. Đó là một tài sản mà không mất đi giá trị trong thời điểm điều kiện thị
trường khắc nghiệt như cuộc khủng hoảng tài chính và do đó thể hiện một mối
tương quan nghịch chiều hoặc không tương quan với danh mục đầu tư chuẩn trong
thời gian đó. Hữu dụng của nhà đầu tư sẽ tăng khi họ đưa một tài sản trú ẩn an toàn
vào trong danh mục. Điều này đúng với thuyết hữu dụng kỳ vọng và lý thuyết triển
vọng.
Vàng được xem như là một tài sản trú ẩn an toàn tránh sự gia tăng trong rủi
ro tài chính (Aggarwal and Lucey, 2007). Do đó khi nền kinh tế trở nên suy thoái
thì nhà tư sẽ có xu hướng chuyển qua kênh đầu tư vào vàng. Những bất ổn kinh tế
hiện nay nhà đầu tư đáng lo ngại là khủng hoảng kinh tế toàn cầu và sự bất ổn về


11

tình hình chính trị đang diễn ra tại các nước Trung Đông cũng như vùng Biển Đông
Châu Á.
Sari và cộng sự (2010) cho rằng vàng không chỉ là một hàng hóa công
nghiệp mà còn là một tài sản đầu tư mà thường được gọi là một “nơi trú ẩn an toàn”
để tránh nguy cơ ngày càng tăng trong thị trường tài chính. Vàng được sử dụng như
một công cụ quản lý rủi ro trong bảo hiểm rủi ro và đa dạng hóa danh mục đầu tư vì
tính thanh khoản cao và nó phản ứng với những thay đổi giá.
Nói chung, vàng thường được xem là “trú ẩn an toàn” giúp tránh thiệt hại
xảy ra trong thời kỳ lạm phát, bất ổn xã hội, và chiến tranh - các thời kỳ mà giá cổ
phiếu luôn luôn sụt giảm. Trong các cuộc khủng hoảng như thế này, giá vàng tăng
mạnh khi giá chứng khoán sụt giảm, mặc dù mức độ tác động mạnh yếu có thể khác

nhau đối với từng nền kinh tế.
2.2.4. Mối quan hệ giữa giá dầu và tỷ giá hối đoái
Giá dầu được niêm yết bằng đồng đô la Mỹ (USD), những biến động trong tỷ
giá hối đoái đồng đô la sẽ ảnh hưởng trực tiếp hiệu ứng cung và cầu về các sản
phẩm dầu mỏ các quốc gia khác nên sẽ ảnh hưởng tới giá dầu. Về phía cầu, đồng đô
la tăng giá làm giá dầu trở nên đắt hơn đối với các quốc gia mà không neo đồng tiền
theo đô la, trong khi đó ảnh hưởng là trung lập đối với Mỹ và các quốc gia neo theo
đô la Mỹ. Tính trung bình khi đồng đô la tăng giá có xu hướng làm giảm thu nhập
thực ở các quốc gia tiêu thụ dầu nên làm giảm nhu cầu về dầu khi các yếu tố khác
không thay đổi. Do đó, qua tác động chậm lên cầu dầu, đồng đô la giảm góp phần từ
từ làm giảm giá dầu và tăng khả năng cạnh tranh bên ngoài ở các quốc gia nhập
khẩu dầu khi các yếu tố khác không đổi. Về phía cung, đồng đô la tăng giá có
khuynh hướng tăng sức mua ở các quốc gia sản xuất dầu mỏ, cải thiện thu nhập khả
dụng thực khi các yếu tố khác không đổi. Tóm lại, đô la tăng giá có khuynh hướng
giảm cầu và tăng cung cầu vì thế cả hai hiệu ứng này đều làm giảm giá dầu nên kéo
theo mối quan hệ nghịch chiều giữa giá dầu và đồng đô la, trong đó nguyên nhân
bắt đầu từ đồng đô la.


12

Dựa trên mô hình danh mục và chia thế giới thành ba khu vực chính: Mỹ,
liên Minh châu Âu và OPEC, Gloub (1983) cho rằng khi giá dầu tăng mạnh sẽ làm
tăng giá trị đồng đô la vì sự giàu có được dịch chuyển từ các quốc gia nhập khẩu
dầu sang OPEC nên OPEC nắm giữ đồng đô la nhiều, nghĩa là khi các quốc gia xuất
khẩu dầu muốn giữ tài sản bằng đồng đô la nhiều thì sẽ dẫn đến mối quan hệ đồng
biến giữa giá dầu và đồng đô la. Tuy nhiên, theo Krugman(1983) được trích trong
nghiên cứu của Coudert và Mignon (2016), sử dụng mô hình cân bằng động cho
rằng tác động dài hạn của sự tăng giá dầu lên tỷ giá đồng đô la sẽ phụ thuộc vào tỷ
trọng dầu nhập khẩu từ OPEC vào Mỹ so với tỷ trọng dầu của Mỹ được nhập khẩu

vào OPEC. Trong ngắn hạn, sự tác động phụ thuộc vào tỷ trọng dầu của Mỹ trong
lượng dầu nhập khẩu toàn cầu so với tỷ trọng các tài sản được niêm yết bằng đô la
được nắm giữa bởi OPEC. Tác động trong thương mại sẽ tác động đến giá trị đồng
đô la Mỹ.
Tác động từ giá dầu đến tỷ giá hối đoái cũng có thể được tóm thông qua các
tài liệu về trạng thái cân bằng tỷ giá, mà liên quan chuyển động dài hạn trong tỷ giá
trao đổi thực đến những nền tảng kinh tế (Clark và MacDonald, 1998). Vài yếu tố
cơ bản kinh tế đã được xác định dẫn dắt tỷ giá thực tế trong dài hạn, và hầu hết các
nghiên cứu chỉ ra chỉ có ba biến ý nghĩa: hiệu ứng Balassa-Samuelson (sự khác biệt
về năng suất tương đối giữa các giao dịch và các lĩnh vực phi thương mại), các tài
sản nước ngoài ròng và tỷ lệ mậu dịch (Coudert và cộng sự 2011). Nổi bật, vì vị trí
quan trọng của dầu trong thương mại quốc tế, giá dầu dẫn dắt những thay đổi quan
trọng trong cả những yếu tố còn lại. Khi xem xét tác động thông qua tài sản nước
ngoài ròng thì tích lũy trong một quốc gia nhất định, tiền tệ của nước này có thể
tăng giá mà không cản trở cán cân tài khoản vãng lai của nó, như thu nhập vốn phải
chịu lỗ trong thu thương mại vì giảm sức cạnh tranh. Khi giá dầu có tác động lớn
lên cán cân thương mại của tất cả các nước, thì dầu cũng là yếu tố quyết định để xây
dựng lên các tài sản ngoài mà lần lượt ảnh hưởng đến tỷ giá hối đoái trong thời gian
dài. Thật vậy, khi giá dầu tăng mạnh, các nước xuất khẩu xăng dầu tích trữ tài sản
bên ngoài nhiều hơn, dẫn đến tỷ giá hối đoái thực tăng. Ngược lại đối với các nước


13

nhập khẩu dầu, họ phải bỏ tiền nhiều hơn để nhập khẩu lượng dầu như trước và dẫn
đến tài sản nước ngoài ít hơn và đồng nội tệ mất giá. Thị trường dầu cũng đóng một
vai trò quan trọng lên thương mại. Khi các yếu tố khác không đổi, giá dầu tăng cao
làm suy giảm khả năng cạnh tranh bên ngoài trong nền kinh tế dầu mỏ nhập khẩu.
Cụ thể, giá dầu cao làm tỷ lệ mậu dịch cho các nhà xuất khẩu dầu mỏ cao hơn nên
làm cho đồng tiền của họ định giá cao mà không có hậu quả xấu về tài khoản

thương mại trong khi đó ở các nước nhập khẩu dầu thì ngược lại. Do đó, sau một
đợt tăng giá dầu, cả về thương mại và tài sản bên ngoài có tác động giống nhau lên
tỷ giá hối đoái: làm tăng giá đồng tiền của các nước xuất khẩu dầu và làm mất giá
đồng tiền ở các nước nhập khẩu.
Các yếu tố tài chính cũng đóng một vai trò trong giải thích các mối quan
hệ giữa giá dầu và đồng USD. Kể từ giữa những năm 2000, sự phát triển mạnh của
các hợp đồng giao sau hàng hóa đã đưa đến cơ hội kinh doanh chênh lệch giá giữa
các tài sản tài chính, hợp đồng hàng hóa và thị trường ngoại hối (Domanski và
Heath, 2007). Các nhà quản lý tài sản, các ngân hàng, các quỹ phòng hộ và các nhà
kinh doanh chuyên nghiệp ngày càng tích cực tham gia vào các thị trường này
(Mayer, 2009). Các hợp đồng hàng hóa giao sau ngày càng được sử dụng nhiều bởi
các chủ thể tài chính để đa dạng hóa danh mục đầu tư đặc biệt là khi thị trường
chứng khoán sụt giảm. Vì dầu là một hàng hóa chủ yếu được sử dụng hợp đồng giao
sau nên được quan tâm đến đầu tiên. Một số tác giả cho rằng hợp đồng hàng hóa
giao sau có thể được xem như là một hàng rào chống lại thiệt hại xảy ra từ các cổ
phiếu và trái phiếu của Hoa Kỳ (Gorton và Rouwenhorst, 2006), trong khi những
người khác cho rằng hợp đồng dầu giao sau là các khoản đầu tư thay thế trong một
danh mục đầu tư được đa dạng hóa (Geman và Kharoubi, 2008). Trong quan điểm
này, một sụt giảm trong giá của các tài sản của Mỹ và đồng đô la Mỹ có thể dẫn các
nhà quản lý tài sản chuyển sang đầu tư các hàng hóa khác làm cho giá các hàng hóa
đó tăng. Do đó, quá trình tài chính hóa thị trường hàng hóa có thể đã dẫn đến một
mối quan hệ nghịch chiều theo hướng từ tỷ giá USD lên giá dầu.


14

2.2.5. Mối quan hệ giữa giá dầu và thị trường chứng khoán.
Dầu được sử dụng nhiều trong các hoạt động, các ngành nghề trong kinh tế.
Dầu được biết đến như một chi phí đầu vào của các ngành nghề vì thế khi có sự
biến động giá dầu sẽ ảnh hưởng rất nhiều đến hiệu quả hoạt động của các ngành

nghề cũng như nền kinh tế. Ngoài ra, sự gia tăng trong giá dầu vì sự sụt giảm đột
ngột trong việc cung cấp dầu có thể gây ra lạm phát chi phí đẩy. Khi lạm phát gia
tăng thì chi phí phải trả cho việc sử dụng vốn sẽ tăng lên để phù hợp với tốc độ lạm
phát nên lãi suất ngân hàng sẽ tăng. Điều đó tác động nhiều đến hành vi của người
tiêu dùng, nhà đầu tư mà còn là chiến lược kinh doanh của các doanh nghiệp. Trong
đó, các doanh nghiệp sẽ cắt giảm chi phí đầu tư vì sự gia tăng trong chi phí lãi vay
hoặc tạo ra ít lợi nhuận vì sự sụt giảm trong doanh thu vì hành vi của người tiêu
dùng. Cả hai điều này khiến cho dòng tiền kỳ vọng trong tương lai sẽ giảm. Kết quả
tất yếu sẽ là giá cổ phiếu của doanh nghiệp sẽ sụt giảm. Khi số lượng doanh nghiệp
trên thị trường chứng khoán chịu sự tác động nêu trên đủ lớn sẽ chỉ số chứng khoán
đại diện cho toàn thị trường sẽ giảm. Vì vậy, chúng ta có thể thấy rằng giá dầu và
thị trường chứng khoán dường như có tồn tại một mối quan hệ với nhau thông qua
sự truyền dẫn của giá dầu đến các yếu tố vĩ mô.
Ngoài ra, mối quan hệ giữa giá dầu và thị trường chứng khoán có sự khác
biệt giữa quốc gia sản xuất và xuất khẩu dầu mỏ với quốc gia nhập khẩu và tiêu thụ
dầu mỏ. Phần lớn, có tương quan dương đáng kể giữa giá dầu và thị trường chứng
khoán ở các quốc gia sản xuất và xuất khẩu dầu mỏ trong khi đó có tương quan âm
ở các quốc gia nhập khẩu, tiêu thụ dầu mỏ.
Hình 2.1 thể hiện những tác động lên thị trường chứng khoán thông qua lạm
phát, lãi suất tăng của sự biến động gia tăng trong giá dầu. Ngoài ra nếu sự gia tăng
giá dầu bắt nguồn từ cứ sốc cung dầu thì sẽ dẫn đến tốc độ tăng trưởng sản lượng và
năng suất của các ngành công nghiệp sụt giảm vì thế sẽ tác động lên thị trường
chứng khoán.


15

Giá dầu tăng

Sản lượng giảm

Thất nghiệp tăng

Trong ngắn hạn

Thu nhập giảm

Sản lượng giảm

Lạm phát
tăng

PPI tăng

Trong dài hạn

Lợi
nhuận
giảm

Đầu tư
giảm
Cầu tiền giảm
Lãi suất giảm

CPI tăng

Chính sách tiền tệ
Kiểm soát lạm phát

Chi phí sản xuất

Cầu tiền giảm

Chi tiêu tăng

Lãi suất giảm

Lãi suất
tăng

Đầu tư
giảm

Sản lượng giảm
Trong dài hạn

Hình 2.2: Sơ đồ kênh truyền dẫn của cú sốc giá dầu đến nền kinh tế vĩ mô
Nguồn: Nghiên cứu của tác giả Nguyễn Thị Liên Hoa (2012)
2.2.6. Mối quan hệ giữa tỷ giá hối đoái và thị trường chứng khoán.
Có ba cách tiếp cận lý thuyết về mối quan hệ giữa tỷ giá hối đoái và thị
trường chứng khoán sau:
-

Theo cách tiếp cận định hướng dòng chảy “Flow-oriented” (Dornbusch và

Fisher, 1980) cho rằng thay đổi tỷ giá hối đoái dẫn đến thay đổi của giá chứng
khoán. Sự biến động trong tỷ giá ảnh hưởng đến hoạt động kinh tế quốc tế do đó
ảnh hưởng đến doanh thu và chi phí của một công ty với hàng xuất khẩu/nhập khẩu
lớn, kết quả dẫn đến tác động vào giá chứng khoán của công ty.