Sự quá tự tin của nhà quản lý và vấn đề đầu tư quá mức bằng chứng thực nghiệm tại việt nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH


Võ Thị Ngọc Chi

SỰ QUÁ TỰ TIN CỦA NHÀ QUẢN LÝ
VÀ VẤN ĐỀ ĐẦU TƯ QUÁ MỨC: BẰNG
CHỨNG THỰC NGHIỆM TẠI VIỆT
NAM

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH – 10/2018


BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH


Võ Thị Ngọc Chi

SỰ QUÁ TỰ TIN CỦA NHÀ QUẢN LÝ
VÀ VẤN ĐỀ ĐẦU TƯ QUÁ MỨC: BẰNG
CHỨNG THỰC NGHIỆM TẠI VIỆT
NAM
Chuyên ngành: Tài chính- Ngân hàng
Mã ngành: 8340201

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

Người hướng dẫn khoa học: TS. Lê Thị Phương Vy

THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH – 10/2018


CỘNG HOÀ XÃ HỘI CHỦ NGHĨA VIỆT NAM
Độc lập – Tự do – Hạnh phúc
_________________________

LỜI CAM ĐOAN
Tôi xin cam đoan rằng Luận văn Thạc sĩ Kinh tế “SỰ QUÁ TỰ TIN CỦA
NHÀ QUẢN LÝ VÀ VẤN ĐỀ ĐẦU TƯ QUÁ MỨC: BẰNG CHỨNG THỰC
NGHIỆM TẠI VIỆT NAM” là do bản thân tôi nghiên cứu và thực hiện dưới
hướng dẫn khoa học của TS. Lê Thị Phương Vy.
Những số liệu phục vụ cho việc phân tích, nhận xét, đánh giá trong bài nghiên cứu
do tác giả thu thập được ghi chú nguồn gốc đáng tin cậy. Các nội dung nghiên cứu
và kết quả trong đề tài này là trung thực, được đúc kết từ quá trình học tập và
nghiên cứu của tác giả.

TP. Hồ Chí Minh,

tháng

năm 2018.

Người thực hiện luận văn

Võ Thị Ngọc Chi

MỤC LỤC
TRANG PHỤ BÌA
LỜI CAM ĐOAN
MỤC LỤC
DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT
DANH MỤC CÁC BẢNG BIỂU
DANH MỤC CÁC HÌNH
TÓM TẮT NỘI DỤNG LUẬN VĂN.........................................................................1
CHƯƠNG 1.TỔNG QUAN BÀI NGHIÊN CỨU .... Error! Bookmark not defined.
1.1.

Lý do chọn đề tài ...........................................................................................2

1.2.

Mục tiêu nghiên cứu ......................................................................................3

1.3.

Đối tượng và phạm vi nghiên cứu .................................................................4

1.4.

Phương pháp nghiên cứu ...............................................................................4

1.5.

Ý nghĩa thực tiễn của luận văn ......................................................................4

1.6.

Kết cấu bài nghiên cứu ..................................................................................5

CHƯƠNG 2. CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ TỔNG QUÁT CÁC NGHIÊN CỨU THỰC
NGHIỆM TRƯỚC ĐÂY ............................................................................................6
2.1.

Lý thuyết về tự tin quá mức ..........................................................................6

2.1.1 Các khuynh hướng tự tin quá mức ............... Error! Bookmark not defined.
2.1.2 Những nhân tố ngăn cản điều chỉnh tự tin quá mức..……………………….7
2.2.

Các yếu tố ảnh hưởng đến đầu tư…….…………………………………….8

2.2.1 Chi phí đại diện

…………………………………………………………8

2.2.2 Cơ cấu sở hữu .............................................................................................100
2.3.

Ảnh hưởng của nhà quản lý quá tự tin đến vấn đề đầu tư .........................122

2.2.1 Tác động tích cực của nhà quản lý quá tự tin đến đầu tư.. .........................122
2.2.2 Tác động tiêu cực của nhà quản lý quá tự tin đến đầu tư ...........................122
2.4. Các bằng chứng thực nghiệm về tác động của nhà quản lý quá tự tin đến
vấn đề đầu tư quá mức. ........................................................................................155
2.5.

Kết luận ......................................................................................................187


CHƯƠNG 3.PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU VÀ DỮ LIỆU NGHIÊN CỨU .....19
3.1.

Quy trình nghiên cứu ...................................................................................19

3.2.

Dữ liệu .........................................................................................................19

3.3.

Mô hình nghiên cứu và kỳ vọng mối tương quan .....................................200

3.3.1. Mô hình nghiên cứu .....................................................................................20
3.3.2. Kỳ vọng mối tương quan .............................................................................24
3.4.

Phương pháp phân tích ..............................................................................255

CHƯƠNG 4. PHÂN TÍCH THỰC NGHIỆM KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU TẠI VIỆT
NAM........................................................................................................................300
4.1.

Phân tích thống kê mô tả ...........................................................................300

4.2.

Phân tích mối tương quan ..........................................................................322

4.3.

Phân tích kết quả hồi quy ..........................................................................344

4.3.1 Quản lý cấp cao quá tự tin và đầu tư quá mức ...........................................344
4.3.2 Quản lý quá tự tin và đầu tư quá mức xét đến yếu tố chi phí đại diện. ......388
CHƯƠNG 5.KẾT LUẬN VÀ HẠN CHẾ CỦA BÀI NGHIÊN CỨU...................422
5.1.

Kết luận ......................................................................................................422

5.2.

Đóng góp của đề tài ...................................................................................433

5.3.

Hạn chế của bài nghiên cứu .......................................................................433

5.4.

Hướng nghiên cứu trong tương lai ............................................................444

DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO
PHỤ LỤC


DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT

HĐQT: Hội đồng quản trị
HOSE: Ho Chi Minh City Stock Exchange - Sàn giao dịch chứng khoán Tp.HCM
MM: Merton Miller và Franco Modigliani – lý thuyết MM
SOEs: State-Owned Enterprises - Công ty thuộc sở hữu nhà nước
Non-SOEs: Non State-Owned Enterprises - Công ty không thuộc sở hữu nhà nước
TTCK: Thị trường chứng khoán


DANH MỤC CÁC BẢNG BIỂU

Bảng 4.1:Thống kê mô tả của các biến…………………………………….………30
Bảng 4.2: Mô tả thống kê theo nhóm………………………………………………31
Bảng 4.3: Ma trận hệ số tương quan…………………………………………..…...33
Bảng 4.4: Kết quả hồi quy logistic theo cơ cấu sở hữu……….. ………………….35
Bảng 4.5: Kết quả hồi quy OLS chi phí đại diện theo cơ cấu sở hữu………….... .39
Bảng 4.6: Kết quả hồi quy logistic theo chi phí đại diện ………..……………..….40


DANH MỤC CÁC HÌNH
Hình 3.1: Đồ thị hàm Logistic ……………………………..……………………. 27


1

TÓM TẮT NỘI DỤNG LUẬN VĂN
Nghiên cứu này sử dụng phân tích dữ liệu bảng để kiểm tra mối tương quan
giữa sự tự tin quá mức của người quản lý với vấn đề đầu tư quá mức, dưới tác động
của cấu trúc sở hữu và chi phí đại diện. Kết quả bài nghiên cứu cho thấy những
công ty có người quản lý quá tự tin thường sẽ đầu tư quá mức. Bên cạnh đó, phân
tích sâu hơn cho thấy rằng cấu trúc sở hữu của các công ty Việt Nam đóng một vai

trò quan trọng trong mối quan hệ giữa sự tự tin quá mức của người quản lý với vấn
đề đầu tư, các công ty sở hữu Nhà nước sẽ thể hiện rõ mối tương quan này.


2

CHƯƠNG 1. GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI
Ra quyết định đầu tư là một trong những tiến trình quan trọng nhất của một
doanh nghiệp khi đứng trước những cơ hội đầu tư của mình. Quyết định đầu tư
được ban giám đốc của công ty đưa ra trong đó xác định cách thức, thời điểm và
mức độ mà vốn sẽ được chi tiêu vào các dự án cụ thể; sau khi đã cân nhắc giữa lợi
ích và chi phí đối với từng lựa chọn. Những quyết định đầu tư mang tính chất dài
hạn và các doanh nghiệp luôn đứng trước rất nhiều quyết định như vậy.
Những quyết định đầu tư của doanh nghiệp thậm chí là một phần trong các cuộc
tranh luận về chính sách kinh tế bởi vì tăng trưởng của một nền kinh tế phụ thuộc
rất nhiều vào vấn đề đầu tư doanh nghiệp. Tuy nhiên, cho đến nay vấn đề quyết
định đầu tư vẫn chưa được hiểu biết thấu đáo, đặc biệt ở khía cạnh nghiên cứu các
yếu tố ảnh hưởng đến quyết định đầu tư doanh nghiệp.
Lý do chọn đề tài

1.1.

Vấn đề tranh luận vẫn tồn tại trong lý thuyết tài chính về đầu tư là liệu các ràng
buộc tài chính có ảnh hưởng lên quyết định đầu tư hay không. Khi thị trường vốn
hoàn hảo Modigliani & Miller (1958) cho rằng quyết định tài trợ độc lập với quyết
định đầu tư. Nhưng thực sự thị trường vốn không hoàn hảo. Fazzari cùng cộng sự
(1988) đưa ra giả thiết cho rằng sự phụ thuộc của đầu tư vào (hay độ nhạy cảm của
đầu tư theo) dòng tiền nội bộ sẽ tăng cùng với sự chênh lệch giữa chi phí tài trợ nội
bộ và chi phí tài trợ bên ngoài. Bằng chứng thực tiễn qua vài thập niên gần đây chỉ
ra rằng, bên cạnh phụ thuộc vào khả năng sinh lợi (Tobin’s Q), đầu tư còn phụ

thuộc vào dòng tiền mặt của công ty (xem Hubbard (1998) và Stein (2003)).
Giả thiết đầu tư nhạy cảm với dòng tiền có thể được lý giải dựa trên lý thuyết
đại diện và lý thuyết bất cân xứng thông tin. Lý thuyết đại diện cho rằng các giám
đốc có xu hướng đầu tư quá mức để đạt được những lợi ích cá nhân, mà những mục
tiêu này ở một chừng mực nào đó sẽ bị giới hạn bởi các thị trường vốn bên ngoài.
Do đó, khi doanh nghiệp có nguồn vốn nội bộ dồi dào, các giám đốc sẽ đầu tư quá
mức. Lý thuyết bất cân xứng thông tin cho rằng giám đốc công ty sẽ hạn chế sử


3

dụng nguồn vốn bên ngoài vì lo ngại phát hành các cổ phiếu bị đánh giá thấp. Như
vậy khi doanh nghiệp có sẵn nguồn tiền mặt sẽ làm gia tăng đầu tư và do đó giảm
thiểu sự đầu tư dưới mức.
Tuy nhiên, các lý thuyết trên không giải thích tốt trong thực tế. Những năm gần
đây, các yếu tố hành vi được xem xét như một hướng tiếp cận mới dựa trên những
thiên lệch trong quản lý để giải thích vấn đề đầu tư của doanh nghiệp. Heaton
(2002) và Malmendier & Tate (2005a) đề xuất phân tích đầu tư doanh nghiệp dựa
trên sự tự tin của người quản lý. Các tác giả cho rằng doanh nghiệp có các giám
đốc quá tự tin có xu hướng đánh giá quá cao tỷ suất sinh lợi hoặc khả năng sinh lợi
khi dự án thành công và cho rằng cổ phần công ty bị định giá thấp. Từ suy nghĩ này
dẫn đến việc nhà quản lý đầu tư nhiều hơn so với khả năng tốt nhất, hay còn gọi là
đầu tư quá mức. Mặt khác, những điều chỉnh chính sách kinh tế của chính phủ một
quốc gia cũng hướng đến việc cải thiện đầu tư ở khu vực doanh nghiệp. Do đó,
những điều kiện kinh tế tài chính và sự phát triển thị trường tài chính có thể tác
động lên vấn đề đầu tư ở cấp độ doanh nghiệp. Xuất phát từ phương pháp tiếp cận
tài chính hành vi của Malmendier & Tate (2005a), mục tiêu của bài nghiên cứu này
là kết nối những ảnh hưởng tài chính góc độ vĩ mô nền kinh tế lên vấn đề đầu tư của
các doanh nghiệp có ban quản trị tự tin quá mức. Hơn nữa, ở Việt Nam, vấn đề
nghiên cứu tài chính hành vi ảnh hưởng đến quyết định kinh doanh chưa được chú

trọng phát triển.
Đây là lý do thực hiện nghiên cứu này.
Mục tiêu nghiên cứu

1.2.

Mục tiêu của bài nghiên cứu là kiểm tra sự tác động của sự tự tin quá mức của
nhà quản lý đến vấn đề đầu tư quá mức của doanh nghiệp.
Từ mục tiêu nghiên cứu, bài nghiên cứu đặt ra các câu hỏi như sau:
1. Sự tự tin quá mức của nhà quản lý ảnh hưởng đến vấn đề đầu tư quá mức
của doanh nghiệp như thế nào?


4

2. Chi phí đại diện, cấu trúc sở hữu doanh nghiệp tác động đến mối tương
quan giữa sự tự tin quá mức của nhà quản lý và vấn đề đầu tư quá mức của doanh
nghiệp như thế nào?
Đối tượng và phạm vi nghiên cứu

1.3.

1.3.1 Đối tượng nghiên cứu
Bài nghiên cứu tập trung kiểm tra tác động của sự quá tự tin của nhà quản lý
đến vấn đề đầu tư quá mức của doanh nghiệp. Ngoài ra, bài nghiên cứu còn đưa yếu
tố chi phí đại diện và cấu trúc sở hữu vào khi xem xét mối quan hệ này.
1.3.2 Phạm vi nghiên cứu
Bài nghiên cứu sử dụng các đối tượng là những công ty phi tài chính được niêm
yết từ năm 2010 đến năm 2016 trên sàn HOSE.
Phương pháp nghiên cứu

1.4.

Nghiên cứu này được sử dụng mô hình hồi quy logistic nhị biến (Binary logistic
regression) với biến phụ thuộc “ Đầu tư quá mức” là biến giả nhận hai giá trị là 1
(Đầu tư quá mức) và 0 (Đầu tư dưới mức). Mô hình này kiểm tra sự tự tin của nhà
quản lý ảnh hưởng như thế nào tới vấn đề đầu tư quá mức của những công ty niêm
yết tại Việt Nam.
Ý nghĩa thực tiễn của luận văn

1.5.

Kết quả thực nghiệm của bài nghiên cứu sẽ cho một cách nhìn mới về mối quan
hệ giữa vấn đề đầu tư quá mức và sự quá tự tin của nhà quản lý.
Đầu tiên, lập mô hình và kiểm tra mối quan hệ giữa nhà quản lý quá tự tin và
vấn đề đầu tư quá mức của doanh nghiệp và thấy được rằng nhà quản lý quá tự tin
có ảnh hưởng đến vấn đề đầu tư quá mức. Ngoài ra bài nghiên cứu mở rộng, đưa
thêm các yếu tố tác động đến mối quan hệ này như chi phí đại diện, cấu trúc sở hữu.
Bên cạnh đó bài nghiên cứu còn đóng góp vào nghiên cứu tài chính hành vi ở
nền kinh tế Việt Nam, đặc biệt là phương pháp về đo lường sự tự tin của CEO phù


5

hợp với bối cảnh các doanh nghiệp Việt Nam, mở ra nhiều hướng phát triển cho đề
tài sau này.
1.6.

Kết cấu bài nghiên cứu

Bài nghiên cứu có bố cục gồm các phần:
Chương 1. Tổng quan về bài nghiên cứu
Chương 2. Cơ sở lý thuyết và tổng quát các nghiên cứu thực nghiệm trước đây
Chương 3. Phương pháp và dữ liệu nghiên cứu
Chương 4. Kết quả nghiên cứu tại Việt Nam
Chương 5. Kết luận


6

CHƯƠNG 2. CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ TỔNG QUÁT CÁC NGHIÊN CỨU
THỰC NGHIỆM TRƯỚC ĐÂY
Chương 2 bao gồm năm phần: 2.1. Lý thuyết về tự tin quá mức. 2.2. Ảnh hưởng
của nhà quản lý quá tự tin đến vấn đề đầu tư. 2.3 Các lý thuyết liên quan. 2.4. Các
bằng chứng thực nghiệm về tác động của nhà quản lý quá tự tin đến vấn đề đầu tư
quá mức. 2.5 Kết luận.
Lý thuyết về tự tin quá mức

2.1.

Tự tin quá mức là khuynh hướng con người đề cao kiến thức, khả năng và tính
chính xác thông tin của mình hoặc lạc quan quá mức về tương lai và khả năng kiểm
soát tình thế của bản thân.Các nhà nghiên cứu trong lĩnh vực tâm lý học đã chứng
minh hầu hết mọi người quá tự tin trong phần lớn thời gian. Và những nghiên cứu
trong kinh tế tài chính cho thấy người ta thường tự tin quá mức trong việc đưa ra
các quyết định tài chính.
2.1.1 Các khuynh hướng tự tin quá mức bao gồm:
Ước lượng sai: Là khuynh hướng người ta phóng đại sự chính xác kiến thức của
bản thân. Cách tiếp cận về ước lượng thường dựa trên việc yêu cầu người tham gia
cung cấp khoảng tin cậy x% cho câu trả lời. Ước lượng sai hiện diện khi xác suất

câu trả lời đúng nằm trong khoảng tin cậy khác biệt đáng kể so với x%. Những
người được cho là ước lượng sai khi khoảng tin cậy của họ quá hẹp, dẫn đến những
câu trả lời đúng nằm trong khoảng tin cậy đó thường ít hơn so với mức độ chính xác
hàm ý. Kiểm tra sự ước lượng cũng được thực hiện dưới nhiều hình thức khác nhau.
Ví dụ người tham gia được hỏi các câu hỏi đúng, sai hoặc dạng nhiều lựa chọn.
Tiếp đó hỏi về sự chính xác câu trả lời của họ. Nếu ai đó trả lời rằng mức độ chắc
chắn trung bình trong các câu trả lời khoảng 70%, trong khi thực tế chỉ trả lời đúng
khoảng 55% thì họ được cho là tự tin quá mức.
Hiệu ứng tốt hơn trung bình: Người ta đánh giá khả năng của bản thân trên mức
trung bình. Một yếu tố làm cho người ta tin rằng khả năng của bản thân trên mức
trung bình là do những định nghĩa chính xác về sự xuất sắc hay năng lực lại không


7

rõ ràng. Trong thâm tâm, con người thường giữ những định nghĩa mà họ sẽ giỏi
nhất. Cả cơ chế nhận thức và cơ chế động viên dường ẩn sau hiệu ứng tốt hơn trung
bình. Ở khía cạnh động viên, việc tin rằng bạn tốt hơn trung bình làm gia tăng lòng
tự trọng. Ở khía cạnh nhận thức, tiêu chí thành tích vốn dễ dàng in vào tâm trí
thường là những gì mà bạn giỏi nhất.
Ảo tưởng kiểm soát: Một biểu hiện khác của tự tin thái quá là ảo tưởng kiểm
soát. Đó là khi con người cho rằng họ có khả năng kiểm soát tình huống tốt hơn
thực tế có thể. Ví dụ: một người thấy những người chơi xúc sắc hành động như thể
những người đó có thể kiểm soát được kết quả từ việc tung xúc sắc và người ta tin
rằng sẽ nhiễm một loại bệnh nào đó phụ thuộc một phần vào đặc điểm của người
mà họ sẽ tiếp xúc.
Lạc quan quá mức: Lạc quan quá mức hiện diện khi con người đánh giá xác
suất của các kết quả thuận lợi hoặc bất lợi quá cao hay quá thấp so với kinh nghiệm
quá khứ hoặc những phân tích suy luận. Có một dạng được gọi là sai lầm trong việc
lập kế hoạch: là việc người ta thường nghĩ họ có thể hoàn thành kế hoạch vượt mức

so với thực tế, và tất cả chi phí phát sinh đều đã được tính tới. Thiếu thực tế thì
không thể không tạo ra chi phí. Việc không thể đạt được mục tiêu có thể dẫn đến sự
thất vọng, đánh mất lòng tự trọng và giảm uy tín trong xã hội. Thời gian và tiền bạc
cũng có thể bị lãng phí khi theo đuổi những mục tiêu phi thực tế.
Trong thực tế không phải lúc nào cũng dễ dàng phân biệt các biểu hiện khác
nhau của sự quá tự tin. Qúa tự tin có thể có nhiều biểu hiện trong một trường hợp.
2.2.2 Những nhân tố ngăn cản sự điều chỉnh
Có ba khuynh hướng lệch lạc trong hành vi con người đóng góp vào việc duy trì
sự quá tự tin. Đó là khuynh hướng tự quy kết, khuynh hướng nhận thức muộn và
khuynh hướng tự xác nhận
Lý thuyết tự quy kết nghiên cứu cách con người đưa ra các quy kết nhân quả,
nghĩa là cách con người tìm ra những lý giải cho nguyên nhân của các hành động và
các kết quả.


8

Lệch lạc tự quy kết là khuynh hướng người ta quy kết những thành công hay
kết quả tốt đẹp cho khả năng của họ, trong khi đổ lỗi những thất bại cho các điều
kiện ngoài tầm kiểm soát , điều này có thể dẫn đến việc gia tăng sự quá tự tin . Nếu
mọi sự tốt đẹp, họ sẽ nghĩ họ có năng lực, kỹ năng và kiến thức (nhiều hơn so với
các đánh giá khách quan) và kết quả là làm gia tăng sự quá tự tin. Mặt khác, những
sự kiện tiêu cực chỉ được quy kết ở một mức độ vừa phải cho trách nhiệm cá nhân.
Điều này dẫn đến sự mất cân xứng trong điều chỉnh tâm lý quá tự tin.
Liên quan chặt chẽ với sự tự quy kết là sự nhận thức muộn, khuynh hướng đưa
người ta đến những suy nghĩ “đã biết từ lâu rồi”. Khuynh hướng này đặc biệt phổ
biến khi một sự kiện trọng đại có các kết quả khác nhau được xác định rõ, khi
những sự kiện này hàm chứa ý nghĩa về mặt cảm xúc hay đạo đức, hoặc khi những
sự kiện này phụ thuộc vào một quá trình tưởng tượng , trước khi có kết quả.
Đi liền với lệch lạc nhận thức muộn là lệch lạc tự xác nhận, là xu hướng tìm

kiếm những bằng chứng phù hợp với niềm tin ban đầu và lờ đi những dữ liệu cho
thấy điều ngược lại.
Các yếu tố ảnh hưởng đến đầu tư

2.2.

2.2.1 Chi phí đại diện
Với những doanh nghiệp quy mô lớn và phức tạp không phải nhà đầu tư nào
cũng có đủ khả năng để điều hành do đó sẽ có sự tách biệt giữa quản lý và kiểm
soát, nhà đầu tư bỏ vốn và thuê người có kỹ năng sử dụng và quản lý số vốn này. Sự
tách biệt này giải quyết vấn đề vốn và năng lực quản trị nhưng cũng phát sinh
những hệ quả làm giảm hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp, hay vấn đề bất cân
xứng thông tin giữa thành phần bên trong (cổ đông kiểm soát, nhà quản lý) với các
nhà đầu tư bên ngoài (cổ đông thiểu số) chính là vấn đề chi phí đại diện.
Jensen & Meckling (1976) đã đặt nền móng khi nghiên cứu về vấn đề chi phí
đại diện. Chi phí đại diện bao gồm chi phí kiểm soát, chi phí giao kèo và tổn thất lợi
ích:


9

Do nguy cơ nhà quản lý tư lợi cá nhân nên cổ đông sẽ sử dụng hệ thống kiểm
soát viên để giám sát và báo động nếu có dấu hiệu của vấn đề đại diện. Chi phí kiểm
soát là chi phí trả cho các kiểm soát viên này.
Chi phí giao kèo là chi phí nhằm ngăn ngừa những hậu quả xấu có thể xảy ra từ
những hành động thiếu trung thực của các nhà quản lý. Ví dụ nhà quản lý có thể báo
cáo sai lệch, làm mượt kết quả hoạt động của công ty nhằm có được tiền thưởng…
Những quyết định của nhà quản lý không hẳn nhằm tối đa hóa lợi ích cho cổ
đông, những tổn thất do khác biệt lợi ích này gọi là tổn thất lợi ích.Ví dụ nếu thu
nhập của nhà quản lý gắn liền với kết quả kinh doanh ngắn hạn, khi nhà quản lý

nhận thấy dự án có khả năng sinh lợi trong dài hạn nhưng làm giảm lợi nhuận trong
ngắn hạn họ sẽ không đầu tư vì ảnh hưởng đến lợi ích cá nhân…
Khi doanh nghiệp có nguồn tiền mặt dư thừa các nhà quản lý có thể chi tiêu
lãng phí, sáp nhập hoặc mua lại không chính đáng, tài trợ cho các dự án có NPV
âm…dẫn đến đầu tư quá mức. Sự mâu thuẫn về lợi ích giữa nhà quản lý và các cổ
đông là cơ sở của giả thuyết dòng tiền tự do. Một trong những biện pháp khắc phục
cơ bản cho vấn đề đại diện là luật pháp. Nhà đầu tư có thể sử dụng luật doanh
nghiệp và các luật khác để bảo vệ quyền lợi chính đáng của mình. Những nhà đầu
tư bên ngoài có thể có quyền nhận cổ tức liên tiếp như người nội bộ, quyền bỏ phiếu
về các vấn đề quan trọng của công ty, quyền kiện tụng công ty về thiệt hại.
Shleifer & Vishny (2000) nêu vấn đề về xung đột lợi ích giữa các người bên
trong công ty, chẳng hạn như các nhà quản lý và các cổ đông kiểm soát với các nhà
đầu tư bên ngoài, ví dụ như các cổ đông thiểu số. Những người trong nội bộ kiểm
soát tài sản của công ty có thể sử dụng những tài sản này cho một số mục đích gây
bất lợi cho lợi ích của các nhà đầu tư bên ngoài. Họ có thể chuyển các tài sản của
công ty cho chính họ, thông qua chuyển dịch tài sản, chi trả tiền lương, thưởng quá
cao, bán tài sản cho chính họ hoặc các công ty khác mà họ kiểm soát với giá thuận
lợi hoặc chuyển giá với các chủ thể khác mà họ kiểm soát. Ngoài ra, người trong
nội bộ có thể sử dụng tài sản của công ty để theo đuổi các chiến lược đầu tư đem lại


10

cho họ những lợi ích cá nhân về kiểm soát, mà không đem lại lợi ích cho nhà đầu tư
bên ngoài (Baumol, 1959; Jensen, 1986). Tại Hoa Kỳ, U.K., Canada và Australia,
nơi mà quyền sở hữu thường tách bạch với quyền quản lý trong các tập đoàn lớn.
Ngược lại, ở hầu hết các quốc gia châu Á, các công ty lớn thường có cổ đông sở
hữu một phần đáng kể vốn chủ sở hữu, chẳng hạn như các gia đình sáng lập (La
Porta, Lopez-de-Silanes, và Shleifer, 1999). Các cổ đông có quyền kiểm soát có thể
quyết định những vấn đề về nhân sự quản lý, và thực tế các nhà quản lý thường đến

từ gia đình có quyền kiểm soát. Do đó, vấn đề kiểm soát quản lý không là vấn đề
nghiêm trọng như ở các quốc gia phát triển. Mặt khác, các cổ đông có quyền kiểm
soát có thể thực hiện các chính sách có lợi cho chính họ bằng cách chuyển chi phí
cho cổ đông thiểu số hay còn gọi là vấn đề chuyển dịch quyền sở hữu được thực
hiện bởi cổ đông kiểm soát.
2.2.2 Cơ cấu sở hữu
Đặc điểm cơ bản của các công ty cổ phần là vốn cổ phần được sở hữu bởi các
cổ đông khác nhau, từ đó hình thành nên cấu trúc sở hữu của công ty. Cơ chế tác
động của cấu trúc sở hữu đến hiệu quả hoạt động của công ty niêm yết thông qua cơ
chế đòn bẩy tài chính.
Hoạt động của các doanh nghiệp có Nhà nước là cổ đông kiểm soát thường có
sự can thiệp lớn của Nhà nước. Đôi khi các doanh nghiệp sở hữu Nhà nước đầu tư
không vì mục tiêu là lợi ích của cổ đông mà có thể hoạt động theo định hướng phát
triển kinh tế vùng miền, bị ảnh hưởng cơ chế chính trị…dẫn đến kết quả tiêu cực
trong hoạt động kinh doanh. Doanh nghiệp sở hữu Nhà nước có lợi thế trong việc
vay vốn do có sự hậu thuẫn của Nhà nước nhưng sử dụng nguồn vốn vay này không
hiệu quả. Các doanh nghiệp có tỷ lệ sở hữu nhà nước cao thường tỏ ra yếu kém
trong hoạt động kinh doanh và hoạt động quản trị. Việc lựa chọn các nhà lãnh đạo
trong các công ty này còn bị chi phối bởi nhiều yếu tố, chưa thật sự vì yếu tố
lợi ích và giá trị công ty. Ngoài ra, hoạt động của các công ty này cũng thường ít
linh hoạt hơn, phản ứng chậm hơn với những biến động thị trường do cơ chế quản


11

trị và báo cáo các cấp quản lý nhà nước đòi hỏi nhiều thời gian hơn. Do đó chi phí
đại diện tại các doanh nghiệp Nhà nước cũng cao hơn các doanh nghiệp khác.
Kasseeah (2008) và Qi, Wu, Zang (2000) nghiên cứu trên thị trường Trung
Quốc đều cho thấy các ngân hàng đưa ra quyết định cho vay không dựa trên tiêu
chí lợi nhuận của công ty mà chịu ảnh hưởng từ các cá nhân đại diện phần

vốn nhà nước trong công ty. Ngược lại, đối với các quốc gia mà hoạt động
vay vốn chủ yếu từ các khoản vay của ngân hàng thương mại (Việt Nam là
một điển hình), việc phê duyệt khoản vay có thể không xuất phát từ chính hiệu
quả hoạt động của công ty, mà còn chịu sự chi phối lớn từ nhiều yếu tố khác thì vốn
vay có thể tăng tại chính các công ty mà hiệu quả hoạt động không cao. Ngoài ra,
khả năng hạn chế trong giám sát hoạt động sau khi cho vay của các ngân hàng
thương mại tại các quốc gia này cũng làm gia tăng khả năng các công ty
không thật sự chú trọng đến việc sử dụng hiệu quả và đúng mục đích các khoản vay.
Theo nghiên cứu của Wang và cộng sự (2011), trong ba thập niên của kế hoạch
kinh tế tập trung trong những năm 1950 đến cuối những năm 1970, đa số các doanh
nghiệp Trung Quốc đã được chuyển đổi hoặc thành lập như các doanh nghiệp nhà
nước (SOE), trong đó chính phủ sở hữu một tỷ trọng tài sản lớn. Các công ty cũng
có thể có các khoản đầu tư từ các doanh nghiệp nhà nước khác. Kể từ đầu những
năm 1990, thị trường chứng khoán Trung Quốc đã hoạt động như một cơ chế chủ
chốt để tư nhân hoá một phần các doanh nghiệp nhà nước. Nhiều doanh nghiệp nhà
nước được niêm yết trên hai thị trường chứng khoán, với chính phủ hoặc các cơ
quan nhà nước khác là cổ đông kiểm soát. Quyền sở hữu nhà nước đôi khi không có
sự giám sát thích hợp. Các giám đốc điều hành hàng đầu của các tổ chức do nhà
nước kiểm soát được lựa chọn dưới sự ảnh hưởng nặng nề của chính quyền địa
phương tương ứng. Thay đổi nghề nghiệp và thăng tiến của họ phần lớn là do công
ty mẹ hoặc các cơ quan kiểm soát nhà nước bao gồm chế độ chính trị. Do đó, các
nhà điều hành hàng đầu của các công ty niêm yết thường theo đuổi các mục tiêu có
động cơ chính trị. Kết quả là vấn đề chi phí đại diện rất nghiêm trọng và việc bảo vệ
cổ đông thiểu số trong các công ty niêm yết được kiểm soát bởi nhà nước là một


12

vấn đề cấp bách. Mặt khác, ngày càng có nhiều doanh nghiệp tư nhân IPO. Trái với
sở hữu nhà nước, các cổ đông có quyền kiểm soát của các tập đoàn theo định hướng

thị trường này theo dõi chặt chẽ hơn về quản lý và do đó vấn đề chi phí đại diện
nhìn chung ít nghiêm trọng. Do đó, các công ty niêm yết của Trung Quốc cung cấp
một số liệu thực nghiệm để nghiên cứu tác động của chi phí đại diện lên mối quan
hệ giữa quản lý tự tin quá mức và sự vấn đề đầu tư.
Ảnh hưởng của nhà quản lý quá tự tin đến vấn đề đầu tư.

2.3.

2.3.1 Tác động tích cực của nhà quản lý quá tự tin đến đầu tư.
Tâm lý quá tự tin ở mức trung bình có thể có tác dụng tốt, dẫn đến sự phấn chấn
và nỗ lực tập trung. Niềm tin vào thành công có thể thúc đẩy nỗ lực và động cơ, và
thực sự làm gia tăng khả năng thành công.
Ngoài ra, bởi vì nhà quản lý có thể e ngại rủi ro nhiều hơn so với cổ đông, tâm
lý quá tự tin có thể trung hòa xu hướng này, dịch chuyển công ty về phía mong
muốn hơn, nói cách khác tâm lý quá tự tin sửa sai cho sự e ngại rủi ro quá mức
trong quản trị.
Cuối cùng, có đề xuất rằng tâm lý quá tự tin trong các chủ doanh nghiệp, thậm
chí là không tốt về mặt cá nhân có thể mang lại lợi ích về mặt xã hội, bởi vì hoạt
động doanh nghiệp có thể cung cấp thông tin có giá trị cho xã hội . Theo khía cạnh
này, tâm lý quá tự tin phục vụ cho mục đích phát triển.
2.2.2 Tác động tiêu cực của nhà quản lý quá tự tin đến đầu tư.
Những nhà đầu tư quá tự tin đánh giá quá cao khả năng của họ khi đánh giá một
công ty như một khoản đầu tư tiềm năng. Kết quả là, họ có thể bị che mờ trước bất
cứ thông tin tiêu cực mà thông thường có thể chỉ ra một dấu hiệu cảnh báo rằng
hoặc là không nên mua cổ phiếu đó hoặc là nên bán cổ phiếu mà họ đã mua. Ví
dụ: một nhà đầu tư đưa ra nhận định rất lạc quan về cổ phiếu HPG, sau đó, doanh
nghiệp công bố thông tin phát hành thêm. Nhà đầu tư sẽ chậm thay đổi quyết định
của mình do hầu như bị che mờ bởi khía cạnh rủi ro mà thông tin này có thể tác

13

động tiêu cực lên giá cổ phiếu.
Những nhà đầu tư quá tự tin có thể giao dịch một cách quá mức như một hệ quả
của niềm tin rằng họ sở hữu những kiến thức đặc biệt mà những người khác không
có. Hành vi giao dịch quá mức thường dẫn đến những kết quả giảm sút theo thời
gian. Ví dụ: nhà đầu tư mắc phải sai lầm này thường liên tục tìm kiếm các cổ phiếu
tiềm năng mới và đưa ra các “quyết định trong phiên”. Tức là sau khi chốt lời hoặc
thậm chí là cắt lỗ mã cổ phiếu nào đó, nhà đầu tư nhanh chóng đưa ra quyết định
mua một cổ phiếu khác một cách thiêu suy xét. Tần suất các quyết định đầu tư càng
dày rõ ràng chất lượng các quyết định đó càng giảm sút do ít mức độ đầu tư thời
gian để tìm hiểu, ngâm cứu. Hơn nữa, các “quyết định trong phiên” thường bị chi
phối bởi các biến động thị trường, do đó nó thường là hệ quả của sự bốc đồng về
tâm lý hơn là các quyết định đầu tư có lý trí. Nhưng thông thường, các nhà đầu tư ít
chịu nhìn nhận lại điểm này, như thế họ là một thiên tài có thể nhanh chóng tìm các
cổ phiếu tiềm năng chỉ sau vài cú click chuột.
Một sai lầm khác của nhà đầu tư có thể liên quan đến sự quá tự tin là xu hướng
đa dạng hóa thấp. Những người đa dạng hóa danh mục thấp rất nhanh chóng định
một tỷ trọng quá cao hoặc quá thấp cho các chứng khoán khi họ nhận thấy một vài
tín hiệu tích cực hoặc tiêu cực, kết quả là sự đa dạng hóa danh mục không đầy đủ.
Một yếu tố khác là hầu hết các nhà đầu tư nhỏ lẻ không biết, hoặc không hiểu, hoặc
không lật lại các thống kê về hiệu quả đầu tư quá khứ, những nhà đầu tư quá tự tin
có thể đánh giá quá thấp khía cạnh rủi ro. Kết quả là, họ có thể thất vọng khi chứng
kiến hiệu quả danh mục nghèo nàn. Ví dụ: trong đầu tư hoặc khuyến nghị đầu tư,
các nhà đầu tư thường tưởng tượng về các thành quả lợi nhuận “bất thường” hơn là
tập trung đánh giá đầy đủ các khía cạnh rủi ro khi đầu tư vào 1 cổ phiếu. Do đó, khi
các biến động bất lợi cổ phiểu xảy ra, nhà đầu tư thường hay bị động và phản ứng
chậm trong các quyết định quan trọng như nên nắm giữ hay cắt lỗ, để rồi rơi vào
trạng thái kẹp hàng thụ động, “tự phong” cho mình là nhà đầu tư dài hạn trong khi
ban đầu mục đích của họ là đầu cơ ngắn hạn. Hiệu ứng ngược vị thế là xu hướng

nắm giữ các khoản thua lỗ quá lâu dẫn đến sự giảm sút trong thành quả. Một nhà


14

giao dịch quá tự tin trung thành thái quá với niềm tin ban đầu, có thể bỏ qua những
thông tin tiêu cực làm giảm giá chứng khoán, do vậy nắm các khoản lỗ lâu hơn và
gánh chịu rủi ro nhiều hơn.
Về mặt thực nghiệm cho thấy có mối tương quan dương giữa việc đầu tư và
dòng tiền của công ty. Có hai cách giải thích truyền thống cho việc bóp méo đầu tư
như vậy. Thứ nhất, sự xung đột giữa lợi ích của ban quản lý và cổ đông dẫn đến
việc đầu tư quá mức khi tiền mặt sẵn có vì các nhà quản lý ưa thích xây dựng đế chế
và cung cấp cho họ đặc quyền. Thứ hai, giải thích dựa trên quan điểm bất cân xứng
thông tin, các nhà quản lý hành động vì lợi ích cổ đông và khi cổ phiếu bị định giá
thấp sẽ không phát hành cổ phần mới để thực hiện dự án đầu tư. Lạc quan quá mức
cũng có thể sử dụng để giải thích cho mối quan hệ giữa dòng tiền và hoạt động đầu
tư. Các nhà quản lý lạc quan quá mức thường đánh giá quá cao tỷ suất sinh lợi của
các dự án đầu tư. Do đó, nếu họ có nguồn quỹ nội bộ thừa, họ sẽ có xu hướng đầu
tư quá mức. Tuy nhiên nếu họ thiếu nguồn quỹ nội bộ và nhận thức rằng thị trường
đang đánh giá thấp cổ phiếu của công ty họ, họ sẽ không đầu tư.
Nhiều bằng chứng khảo sát ghi nhận rằng các nhà quản lý quá tự tin có xu
hướng thực hiện nhiều các thương vụ M&A. Động lực cho các thương vụ này có
thể bắt nguồn từ việc tìm kiếm rủi ro lớn hơn hoặc vấn đề đại diện (xây dựng đế chế
riêng cho các nhà quản lý), tâm lý quá lạc quan của các nhà quản lý. Rõ ràng các
nhà quản lý quá lạc quan sẽ đánh giá quá cao sự hợp lực và khả năng giải quyết vấn
đề của họ, từ đó tạo ra động lực dẫn đến mua bán, sáp nhập. Nhiều nghiên cứu cũng
chỉ ra rằng tác động của tâm lý quá tự tin ở những công ty có nguồn lực nội bộ dồi
dào lớn hơn.
Qúa tự tin và vấn đề khởi nghiệp: Các doanh nghiệp, đặc biệt là những doanh
nghiệp nhỏ tỷ lệ khởi nghiệp thất bại rất cao. Một nghiên cứu của Cooper và cộng

sự (1988) cho thấy 81% người quản lý tin rằng cơ hội thành công của họ là 70%
hoặc cao hơn, trong khi 33% tin rằng chắc chắn họ sẽ thành công khi khởi nghiệp.
Mặc dù vậy có đến 75% các doanh nghiệp mới thất bại trong vòng 5 năm. Lý do


15

dẫn đến sai lầm này là tâm lý quá tự tin. Lạc quan quá mức có thể khiến các nhà
quản lý nhầm lẫn khi nghĩ rằng thị trường rất cần hàng hóa – dịch vụ của họ, hiệu
ứng tốt hơn trung bình khiến các doanh nghiệp nghĩ rằng nếu có cơ hội mở rộng
ngành bị giới hạn, họ vẫn có thể đánh bại đối thủ. Trong khi đó những nhà cung cấp
vốn mạo hiểm với sự thành thạo của họ trong sự nhận dạng các cơ hội sinh lợi, cũng
bị phụ thuộc vào tâm lý quá tự tin.
Các bằng chứng thực nghiệm về tác động của nhà quản lý quá tự tin đến

2.4.

vấn đề đầu tư quá mức.
Sự tự tin quá mức của người quản lý có ảnh hưởng đến quyết định đầu tư của
một công ty là một vấn đề quan trọng trong tài chính doanh nghiệp.
Ben-David và cộng sự (2007) sử dụng một khảo sát các tác động của sự quá tự
tin của các CFO đến các quyết định tại chính tại các công ty S&P 500 từ năm 2001
đến 2007. Các CFO được hỏi về khoảng tin cậy 90% đối với các tỷ suất sinh lợi thị
trường một năm tới và cho 10 năm tới, cũng như mức độ lạc quan với nền kinh tế và
triển vọng đối với công ty họ. Nghiên cứu này sử dụng 2 thước đo tâm lý quá tự tin:
một là dựa trên sự ước lượng sai (quá tự tin) và sự lạc quan thái quá. Kết quả cho
thấy rằng các công ty có CFO quá tự tin sử dụng tỷ lệ chiết khấu thấp hơn để đánh
giá dòng tiền, và họ đầu tư nhiều hơn, sử dụng nợ nhiều hơn, ít có khả năng chi trả
cổ tức, có nhiều khả năng mua lại cổ phiếu hơn.
Malmendier và Tate (2005) sử dụng mẫu là 477 công ty S&P 500 từ năm 1980

đến 1994 nhằm nghiên cứu tác động của nhà quản lý quá tự tin đến quyết định đầu
tư của doanh nghiệp. Một thước đo tâm lý quá tự tin mà những nhà nghiên cứu này
sử dụng là xu hướng nắm giữ tùy ý một số lượng lớn các quyền chọn (từ quan điểm
lợi ích của việc đa dạng hóa là nên đưuọc thực hiện để tối ưu hóa, nhưng họ vẫn tiếp
tục nắm giữ). Tác giả sử dụng ba câu hỏi: (1) CEO có giữ quyền chọn của mình quá
lâu không? (2) CEO có giữ quyền chọn của mình cho đến năm cuối cùng trước khi
hết hạn không? (3) CEO có thường xuyên mua cổ phiếu của công ty mình trong
năm năm đầu tiên không? Bất cứ khi nào câu trả lời cho một trong những câu hỏi


16

này là có, phân loại CEO là quá tự tin. Kết quả nghiên cứu cho thấy dòng tiền càng
dồi dào và sự tự tin quá mức của nhà quản lý làm gia tăng đầu tư của doanh nghiệp.
Hai tác giả cho rằng một CEO tự tin thái quá sẽ đánh giá quá cao chất lượng dự án
đầu tư của mình và nguồn tài chính bên ngoài là tốn kém quá mức. Điều đó dẫn đến
xu hướng họ chỉ đầu tư nhiều hơn nếu dòng tiền nội bộ dồi dào. Theo đó, một CEO
tự tin thái quá sẽ đánh giá cao khả năng thu hồi vốn của các dự án đầu tư mà anh ta
chọn. Trong trường hợp có đủ vốn đầu tư và không gặp rào cản bởi thị trường vốn
hay cơ chế quản trị của công ty thì các CEO cũng sẽ không đầu tư. Họ hạn chế đầu
tư bất cứ khi nào công ty chưa có đủ ngân sách nội bộ để sử dụng. Nhìn chung, kết
quả nghiên cứu của báo cáo cho thấy đặc điểm cá nhân của CEO là chìa khóa quan
trọng trong việc hiểu rõ hơn về việc ra quyết định của công ty.
Malmendier và Tate (2008) sử dụng mẫu là 477 công ty S&P 500 từ năm 1980
đến 1994 nhằm nghiên cứu tác động của nhà quản lý quá tự tin đến quyết định sáp
nhập và mua lại. Kết quả nghiên cứu cho thấy các CEO quá tự tin dự đoán khả năng
của họ để tạo ra lợi nhuận, cả trong công ty hiện tại và trong các mục tiêu tiếp quản
tiềm năng. Vì vậy, họ thực hiện sáp nhập quá mức. Quá tự tin cũng ngụ ý rằng các
nhà quản lý cho rằng công ty của họ bị định giá thấp bởi các nhà đầu tư bên ngoài.
Do đó, tác động của quá tự tin là mạnh nhất khi các CEO tài trợ cho các vụ sáp

nhập nội bộ. Sự tự tin quá mức của CEO có tác động lớn nhất trong các công ty có
khả năng trả nợ và tiền mặt chưa được khai thác. Ngoài ra, kết quả cho thấy rằng thị
trường phản ứng tiêu cực với giá thầu tiếp quản và hiệu ứng này là mạnh hơn đáng
kể cho các nhà quản lý quá tự tin.
Glaser và Weber (2007) đã thực hiện nghiên cứu mối quan hệ giữa nhà quản lý
quá tự tin và tần suất thực hiện giao dịch đầu tư. Các mô hình lý thuyết dự đoán
rằng các nhà đầu tư quá tự tin sẽ giao dịch nhiều hơn các nhà đầu tư hợp lý. Nghiên
cứu này trực tiếp kiểm tra giả thuyết này bằng cách tương quan điểm số tự tin cá
nhân với khối lượng giao dịch của các nhà đầu tư cá nhân. Khoảng 3.000 nhà đầu tư
môi giới trực tuyến đã được yêu cầu trả lời một bảng câu hỏi internet được thiết kế
để đo lường các khía cạnh khác nhau của quá tự tin (tính toán sai lệch, ước tính biến


17

động, tốt hơn hiệu quả trung bình). Kết quả cho thấy các nhà đầu tư nghĩ rằng họ
đang ở trên mức trung bình về kỹ năng đầu tư hoặc hiệu suất trong quá khứ giao
dịch nhiều hơn.
Heaton (2002) phát triển một mô hình về sự tự tin quá mức của nhà quản lý mà
không nhắc tới bất kỳ giả định nào về chi phí đại diện và sự bất đối xứng thông tin.
Ông cho thấy quản lý tự tin quá mức sẽ làm tăng sự nhạy cảm đầu tư của họ đối với
luồng tiền mặt tự do với niềm tin rằng thị trường đánh giá thấp dự án của các công
ty và do đó chi phí tài chính bên ngoài quá cao. Các nhà quản lý lạc quan cũng có
dự báo dòng tiền dự kiến và do đó họ thường đánh giá cao cơ hội đầu tư của công
ty. Phù hợp với những dự đoán như vậy, các nghiên cứu thực nghiệm đã nhận thấy
rằng các đặc điểm cá nhân của nhà quản lý, đặc biệt là hành vi tự tin quá mức có thể
dẫn đến sự méo mó trong quyết định đầu tư của công ty và các nhà quản lý lạc quan
cho thấy độ nhạy cảm đầu tư cao hơn đáng kể đối với dòng tiền tự do (Malmendier
và Tate, 2005), hoặc bị hạn chế về tài chính (Lin và cộng sự, 2005). Các nghiên cứu
gần đây cũng cho thấy những nhà quản lý quá tự tin thường ưu tiên vay nợ nội bộ

và phát hành cổ phần (Malmendier và cộng sự, 2007; Lin và cộng sự, 2008). Các
giám đốc điều hành quá tự tin thường xuyên thực hiện các vụ sáp nhập và mua lại
quá mức trong các vụ M & A (Malmendier và Tate, 2008); Sự tự tin quá mức của
CEO thường dẫn đến việc trả cổ tức thấp hơn (Deshmuk và cộng sự, 2009); các
giám đốc điều hành quá tự tin thường có nhiều khả năng sẽ giữ lại lợi nhuận
(Campbell và cộng sự, 2009).
Nguyễn Ngọc Định (2015) đã thực hiện nghiên cứu tại Việt Nam với 159 mẫu
quan sát, thời gian từ năm 2008 đến năm 2014. Kết quả nghiên cứu cho thấy: Khi
nhà quản lý quá tự tin, quyết định đầu tư phụ thuộc vào dòng tiền nội bộ của doanh
nghiệp càng nhiều. Khi nguồn vốn doanh nghiệp đa dạng và dễ tiếp cận nguồn vốn
bên ngoài thì độ nhạy cảm dòng tiền đầu tư càng giảm.Bên cạnh đó, tác giả đã
không tìm thấy bằng chứng cho các hiệu ứng tự tin quá mức điều kiện tài chính phát
triển tài chính trong các công ty lớn, trong khi các hiệu ứng đó ở các công ty nhỏ là
mạnh.