Chính sách cổ tức và quản trị tăng trưởng công ty

Chính sách cổ tức và quản trị tăng trưởng công ty
MỤC LỤC
Lời Mở đầu.......................................................................................................................................................3
3. 1 CHÍNH SÁCH CỔ TỨC.................................................................................................................................3
3.1.1 Khai niêm............................................................................................................................................3
3.1.2 Cac nhân tố ảnh hưởng đến chính sach cổ tức.................................................................................3
3.1.3. Cac hình thức phân phối cổ tức........................................................................................................5
3. 2. QUẢN TRỊ TĂNG TRƯỞNG......................................................................................................................11
3.2.1 Tăng trưởng và tac động của tăng trưởng........................................................................................11
3.2.1.1 Tăng trưởng công ty...................................................................................................................11
3.2.1.2 Cac tac động tăng trưởng:........................................................................................................15
3.2.2 Cac cấp độ của tăng trưởng.............................................................................................................17
3.2.2.1 Tăng trưởng qua nhanh.............................................................................................................17
3.2.2.2 Tăng trưởng qua chậm...............................................................................................................19
3.2.2.3 Tăng Trưởng Bền Vững...............................................................................................................19
3.2.3 Kiểm soat tăng trưởng:.....................................................................................................................19
3.2.3.1. Quy luật hoạt động của công ty................................................................................................19
3.2.3.2. Tăng trưởng bền vững...............................................................................................................21
3.3. MỘT SỐ BÀI HỌC KINH NGHIỆM RÚT TA TỪ THỰC TẾ CÁC CÔNG TY....................................................28
3.3.1 Công ty Enron...................................................................................................................................28

Nhóm 3_ Cao học TC - NH _ Khóa 01

Page 1


Chính sách cổ tức và quản trị tăng trưởng công ty
Trước khi lâm vào tình trạng khủng hoảng và sụp đổ..................................................................................28
Khủng hoảng và sụp đổ:................................................................................................................................29
Nguyên nhân pha sản:...................................................................................................................................30
Bài học từ Enron:...........................................................................................................................................31

3.3.2. Công ty Worldcom............................................................................................................................31
Trước khi lâm vào tình trạng khủng hoảng và sụp đổ:.................................................................................31
Khủng hoảng và sụp đổ:................................................................................................................................32
Nguyên nhân:.................................................................................................................................................33
Bài học từ Worldcom:....................................................................................................................................34
3.3.3 Công ty Dược Viễn Đông...................................................................................................................34
3.3.4 Công ty cổ phần sữa Sài Gòn.............................................................................................................38
Kết luận..........................................................................................................................................................42

Nhóm 3_ Cao học TC - NH _ Khóa 01

Page 2


Chính sách cổ tức và quản trị tăng trưởng công ty

Lời Mở đầu
Trong tài chính doanh nghiệp có 3 quyết định cơ bản: quyết định đầu tư, quyết
định tài trợ, và quyết định chi trả cổ tức. Cả ba quyết định trên đều phải nhất quán với
mục tiêu nhằm tối đa hóa giá trị doanh nghiệp. Mà chúng ta đều đã biết cổ tức là một
phần lợi nhuận sau thuế được dùng để chia cho các cổ đông của một công ty cổ phần.
Nhưng việc chia bao nhiêu % lợi nhuận, và chia như thế nào đều do “Chính sách cổ tức”
của mỗi công ty quy định. Đứng trên góc độ doanh nghiệp thì cổ tức là một nguồn tiền
đáng kể phải trả ra bên ngoài và câu hỏi đặt ra là liệu chính sách cổ tức có quan trọng hay
không, các công ty nên có chính sách cổ tức như thế nào?. Đây là vấn đề còn gây nhiều
tranh cãi. Một số nhà nghiên cứu cho rằng việc công ty có trả cổ tức hay không không có
ý nghĩa quan trọng vì nó không có ảnh hưởng gì đến giá trị của công ty. Một số khác lại
tin rằng công ty nên dùng toàn bộ thu nhập để trả cổ tức. Cũng có quan điểm lại cho rằng
không nên trả cổ tức mà dành toàn bộ thu nhập để tái đầu tư. Tuy nhiên, đó là về lý thuyết
còn thực tế thì như thế nào? Bên cạnh đó, tăng trưởng kinh tế luôn là niềm mơ ước của

mọi chủ thể quản lý và suy thoái cũng là vấn đề rất đáng phải quan tâm. Vậy tăng trưởng
là gì? Các yêu cầu của tăng trưởng? Làm sao để quản trị tăng trưởng công ty một cách tốt
nhất (đảm bảo tăng trưởng bền vững)?
Để trả lời các câu hỏi trên cũng như làm rõ hơn về vấn đề này, nhóm sẽ trình bày
chuyên đề với kết cấu gồm 3 phần như sau:
Phần 1: Những vấn đề liên quan đến chính sách cổ tức của một công ty nói
chung.
Phần 2: Quản trị tăng trưởng và các yêu cầu để đảm bảo tăng trưởng bền vững.
Phần 3: Một số bài học kinh nghiệm được rút ra từ thực tế của một số công ty.
3. 1 CHÍNH SÁCH CỔ TỨC
3.1.1 Khái niệm
Chính sách cổ tức là chính sách ấn định phân phối giữa lợi nhuận giữ lại tái đầu tư
và chi trả cổ tức cho cổ đông. Lợi nhuận giữ lại cung cấp cho các nhà đầu tư một nguồn
tăng trưởng lợi nhuận tiềm năng tương lai thông qua tái đầu tư, trong khi cổ tức cung cấp
cho họ một phân phối hiện tại. Nó ấn định mức lợi nhuận sau thuế của công ty sẽ được
đem ra phân phối như thế nào, bao nhiêu phần trăm được giữ lại để tái đầu tư và bao
nhiêu dùng để chi trả cổ tức cho các cổ đông. Vì thế, chính sách cổ tức sẽ có ảnh hưởng
đến số lượng vốn cổ phần trong cấu trúc vốn của doanh nghiệp (thông qua lợi nhuận giữ
lại) và chi phí sử dụng vốn của doanh nghiệp.
3.1.2 Các nhân tố ảnh hưởng đến chính sách cổ tức
Hạn chế pháp ly
Hạn chế suy yếu vốn: Doanh nghiệp không thể dùng vốn cổ phần (mệnh giá cổ
phần thường và thặng dư vốn) để chi trả cổ tức.
Hạn chế lợi nhuận ròng: cổ tức được trả bằng lợi nhuận ròng trong thời gian
hiện nay và thời gian qua, nhằm ngăn cản chủ sở hữu rút vốn đầu tư ban đầu.
Nhóm 3_ Cao học TC - NH _ Khóa 01

Page 3

Chính sách cổ tức và quản trị tăng trưởng công ty
Hạn chế mất khả năng thanh toán: không thể chi trả khi doanh nghiệp mất khả
năng thanh toán, nhằm đảm bảo quyền ưu tiên của chủ nợ đối với tài sản doanh
nghiệp.
Ảnh hưởng của thuế
Doanh nghiệp phải cân nhắc đến chênh lệch thuế đánh trên thu nhập cổ tức và thu
nhập lãi vốn, khi chia cổ tức sẽ bị đánh thuế ngay trong năm hiện hành, còn thu nhập lãi
vốn có thể hoãn đến các năm sau.
Nếu thuế lợi vốn cao hơn thuế thu nhập đóng trên cổ tức thì cổ đông sẽ thích chính
sách cổ tức cao hơn là chính sách cổ tức thấp, và ngược lại. Khi đó chính sách cổ tức mà
công ty đeo đuổi sẽ có ảnh hưởng rất lớn đến quyết định của các nhà đầu tư là liệu có
nên nắm giữ cổ phiếu của công ty hay không. Và rồi quyết định có nên nắm giữ cổ phiếu
hay không khiến nhà đầu tư phản ứng bằng cách giữ hoặc bán cổ phiếuừ đó Từ đó, tác
động đến giá trị cổ phiếu của công ty.
Lạm phát
Trong thời kỳ lạm phát, vốn phát sinh từ khấu hao không đủ để thay thế tài sản,
máy móc, thiết bị cũ kỹ, đồng thời nhu cầu về vốn luân chuyển cũng nhiều hơn, do đó đòi
hỏi Doanh nghiệp phải giữ lại nhiều lợi nhuận hơn.
Các cơ hội tăng trưởng vốn
Thông thường các doanh nghiệp tăng trưởng nhanh thường có nhu cầu tài trợ cho
các cơ hội đầu tư hấp dẫn mới, vì vậy họ thường giữ lại lợi nhuận nhiều hơn.
Tính ổn định của lợi nhuận
Một DN có lịch sử lợi nhuận ổn định có thể sẵn sàng trả cổ tức cao hơn cho cổ
đông so với các DN có lợi nhuận không ổn định.
Khả năng vay và tiếp cận thị trường vốn
DN lớn, uy tín, dễ dàng tiếp cận với thị trường tín dụng bên ngoài có thể trả mức
cổ tức cao hơn do khả năng thanh khoản linh hoạt và ngược lại.
Chi phí giao dịch, chi phí phát hành và rủi ro loãng giá khi phát hành cổ phiếu
mới
Trước khi quyết định phát hành cổ phiếu mới, DN phải cân nhắc đến chi phí phát

hành, chi phí giao dịch và rủi ro loãng giá (quyền lợi của chủ sở hữu theo phần trăm bị
loãng); và do vậy DN có thể lựa chọn phương án chi trả cổ tức thấp, giữ lại lợi nhuận để
đầu tư thay vì phát hành cổ phiếu mới để huy động thêm vốn.
Các ảnh hưởng của khả năng thanh khoản
Khả năng thanh khoản của doanh nghiệp càng lớn, doanh nghiệp càng có nhiều
khả năng chi trả cổ tức. Ngay cả một doanh nghiệp có thành tích quá khứ tái đầu tư lợi
nhuận cao, đưa đến một số dư lợi nhuận giữ lại lớn nhưng nếu thiếu những tài sản có tính
thanh khoản cao, nhất là tiền mặt thì doanh nghiệp vẫn có thẻ không có khả năng chi trả
cổ tức
Một chính sách cổ tức an toàn không đồng nghĩa với một chính sách cổ tức thấp,
vì điều này có thể gây ra những hệ quả như: Chính sách cổ tức thấp trong khi công ty làm
Nhóm 3_ Cao học TC - NH _ Khóa 01

Page 4


Chính sách cổ tức và quản trị tăng trưởng công ty
ăn hiệu quả sẽ gia tăng tỷ lệ lợi nhuận giữ lại; nếu quỹ tiền mặt tích lũy quá lớn sẽ tạo ra
suy nghĩ rằng công ty bế tắc trong việc đầu tư để tiếp tục tăng trưởng.
Chưa kể, công ty còn có thể trở thành mục tiêu của động thái thâu tóm do sở hữu
quỹ tiền mặt lớn. Doanh nghiệp giữ tiền mặt nhưng lại không đầu tư hiệu quả có thể gây
nên sự lãng phí vốn.
Triển vọng tăng trưởng
Cơ hội đầu tư trong tương lai: Cân nhắc tới cơ hội đầu tư trong dài hạn khi quyết
định tỷ lệ trả cổ tức sẽ giúp công ty có được sự chủ động về tài chính và giảm các chi phí
do việc phải huy động nguồn vốn bên ngoài. Một công ty đang có tốc độ tăng trưởng cao
với nhiều dự án hấp dẫn nên trả mức cổ tức thấp hơn một công ty không có nhiều cơ hội
đầu tư.
Các ưu tiên của cổ đông
Yêu cầu của cổ đông của công ty: Chính sách cổ tức cần phù hợp với yêu cầu của

cổ đông. Nếu cổ đông công ty là các cá nhân có mức thuế thu nhập cao và mong muốn
được nhận lãi vốn thì việc trả cổ tức cao sẽ không có ý nghĩa đối với họ.
Khả năng vay nợ và tiếp cận các thị trường vốn
Tính thanh khoản và khả năng huy động vốn của công ty: Khối lượng tài sản có
tính thanh khoản cao và khả năng huy động vốn trên thị trường tài chính cũng là các yếu
tố quyết định mức chi trả cổ tức của công ty. Một công ty có tốc độ tăng trưởng nhanh
với thu nhập cao có thể không muốn trả mức cổ tức cao nếu phần lớn vốn của công ty
được đầu tư vào các tài sản cố định và các tài sản lưu động có tính thanh khoản thấp như
hàng tồn kho và tài khoản phải thu. Khả năng huy động vốn trên thị trường càng thấp thì
càng khiến công ty muốn giữ lại thu nhập để tái đầu tư thay vì trả cổ tức cho cổ đông
Các điều khoản hạn chế khác (thường là trong các hợp đồng trái phiếu của
công ty và các thỏa thuận tài trợ khác)
Các điều khoản này có thể là: giới hạn về tổng mức chi trả cổ tức; yêu cầu quỹ dự
trữ để thanh toán nợ; vốn luân chuyển (tài sản lưu động trừ nợ ngắn hạn) hay tỉ lệ nợ
không đáp ứng được một mức định sẵn của công ty thì không được chi trả cổ tức.
Ngoài ra, các yêu cầu về quỹ dự trữ để thanh toán nợ, quy định rằng một phần nào
đó của doanh nghiệp được dùng để trả nợ đôi khi cũng hạn chế việc chi trả cổ tức. Việc
chi trả cổ tức cũng bị ngăn cấm nếu vốn luân chuyển hay tỷ lệ nợ hiện hành của doanh
nghiệp không cao hơn một mức định sẵn nào đó.
3.1.3. Các hình thức phân phối cổ tức
Cổ tức là một phần lợi nhuận sau thuế được chia cho các cổ đông của một công ty
cổ phần. Cổ tức có thể được trả bằng tiền hoặc bằng cổ phiếu. Cổ tức sẽ được tính theo
mệnh giá của cổ phiếu chứ không được tính theo giá thị trường của cổ phiếu đó vào ngày
chốt danh sách cổ đông. Và các thị trường chứng khoán đều quy định như vậy.
Ví dụ: Cổ phiếu SJE (CTCP Sông Đà 11) ngày 16/6 sẽ trả cổ tức năm 2007, tỷ lệ
thực hiện 16%/cổ phần, tức là mỗi cổ phần được nhận 16% x 10.000 = 1.600 đồng. Nếu

Nhóm 3_ Cao học TC - NH _ Khóa 01

Page 5

Chính sách cổ tức và quản trị tăng trưởng công ty
bạn sở hữu 1.000 cổ phiếu SJE nằm trong danh sách trả cổ tức, bạn được nhận 1.000 x
1.600 = 1.600.000 đồng tiền cổ tức.
Như vậy, có rất nhiều chính sách cổ tức để doanh nghiệp lựa chọn sao cho phù hợp
với dòng tiền, lưu lượng tiền tệ và nhu cầu đầu tư của đơn vị. Mặc dù được xếp ưu tiên
thấp hơn chính sách tài trợ và chính sách đầu tư, nhưng việc chọn chính sách cổ tức cũng
đòi hỏi được xem xét cẩn thận bởi vì nó ảnh hưởng trực tiếp đến lợi ích của cổ đông và
tới sự phát triển của công ty. Sau khi đã thống nhất chọn được chính sách chi trả cổ tức,
việc tiếp theo mà Đại hội đồng cổ đông cũng như các nhà quản lý doanh nghiệp phải cân
nhắc đó là: lựa chọn phương thức chi trả cổ tức.
Trả bằng tiền mặt
Cổ tức được trả bằng tiền mặt theo phần trăm mệnh giá mỗi cổ phiếu. Với những
NĐT đang nắm giữ cổ phiếu và những người đang có dự định mua cổ phiếu, có thể căn
cứ vào số cổ tức (tiền mặt) được trả để tính lợi suất hiện thời bằng cách lấy khoản này
chia cho thị giá cổ phiếu. Chỉ tiêu này được coi là một trong những tiêu chí chọn cổ
phiếu. Nó là một tham số tương đối (tính bằng %) giúp nhà đầu tư thực hiện các so sánh
tương đối, dự liệu được mức thu nhập bọc lót... để ra quyết định đầu tư.
Ví dụ: Năm 2011, SSI (công ty cổ phần Chứng khoán Sài Gòn) công bố trả cổ tức
bằng tiền mặt 10% trên mệnh giá (mệnh giá: 10.000VND/cổ phiếu), giá thị trường ngày
26/10/2012 của cổ phiếu này là: 16.000 VND/cổ phiếu.Vậy, cổ tức trên mỗi cổ phiếu mà
cổ đông nhận được sẽ là: 10%x10.000 = 1.000VND/cổ phiếu. Tuy nhiên, nếu giữ mức cổ
tức này thị lợi suất hiện thời mà cổ đông sẽ nhận được là: 1.000/16.000 = 6,25%/năm
Vậy, việc trả cổ tức bằng tiền mặt làm giảm tiền mặt dẫn đến giảm tài sản và giảm
vốn lợi nhuận tức vốn cổ phần của cổ đông.
Trả bằng cổ phiếu
Khi công ty có nhu cầu giữ lại lợi nhuận để đầu tư phát triển, họ có thể sử dụng cổ
phiếu được phép phát hành hay cổ phiếu quỹ (nếu có) để trả cổ tức. Khoản cổ tức cho
mỗi cổ phiếu theo cách trả này là phần cổ phần theo tỉ lệ đã được hội đồng cổ đông thông

qua.
Ví dụ: Năm 2011, HAG (công ty cổ phần Hoàng Anh Gia Lai) quyết định chi trả
cổ tức bằng cổ phiếu với tỉ lệ là 2:1 tức là cứ 2 cổ phiếu mà cổ đông sở hữu sẽ được trả
cổ tức bằng 1 cổ phiếu mới.
Một số phương thức khác:
Một số DN còn trả cổ tức bằng một công cụ nợ, được gọi là cổ tức nghĩa vụ (cổ
tức nợ); bằng tài sản, giấy khất nợ với cam kết khoản tiền sẽ được trả vào một ngày nào
đó trong tương lai.
Dù trả bằng hình thức nào thì cổ tức cũng chỉ được trả trong phạm vi lợi nhuận,
mà cụ thể là nguồn lợi nhuận giữ lại. Mặc dù, công ty đều có "kế hoạch lợi nhuận hàng
năm", nhưng nếu trong năm đó, DN gặp khó khăn, công ty sẽ không trả cổ tức.
Đối với những DN đã hoạt động ổn định, trả bằng cổ tức tiền mặt thường được
NĐT ưa thích hơn, đơn giản vì đó là tiền thật, thu nhập thật, là minh chứng cho tình hình
Nhóm 3_ Cao học TC - NH _ Khóa 01

Page 6


Chính sách cổ tức và quản trị tăng trưởng công ty
tài chính DN được điều hòa tốt. Hơn nữa, nếu DN đã bị "khó" tiền mặt mà lại thêm
"nghĩa vụ" (thêm cổ phần lưu hành) thì có thể là gánh nặng. Vậy nên, việc trả cổ tức bằng
cổ phần thường chỉ được các công ty mới, đang tăng trưởng mạnh, hoặc có kế hoạch phát
triển và lạc quan về hiệu quả hoạt động, áp dụng. Cũng cần biết, ở Việt Nam, việc trả cổ
tức thuộc quyền của Đại hội đồng cổ đông và được trả mỗi năm một hoặc hai lần.
Các chính sách cổ tức trong thực tiễn
Mục đích cơ bản của bất kỳ công việc kinh doanh nào là tạo ra lợi nhuận cho
những chủ sở hữu của nó, và cổ tức là cách thức quan trọng nhất để việc kinh doanh thực
hiện được nhiệm vụ này. Khi công việc kinh doanh của công ty tạo ra lợi nhuận, một
phần lợi nhuận được tái đầu tư vào việc kinh doanh và lập các quỹ dự phòng, gọi là lợi
nhuận giữ lại, phần lợi nhuận còn lại được chi trả cho các cổ đông, gọi là cổ tức. Việc

thanh toán cổ tức làm giảm lượng tiền lưu thông đối với công việc kinh doanh, nhưng
việc chia lời cho các chủ sở hữu, sau tất cả mọi điều, là mục đích chính của kinh doanh.
Một số công ty trả cổ tức cho cổ đông bằng cổ phiếu thay vì tiền mặt, trong trường
hợp này các cổ đông nhận được các cổ phiếu phát hành bổ sung thay vì nhận tiền mặt.
+ Chính sách lợi nhuận giữ lại
Các công ty có thể không chi trả cổ tức trong một số trường hợp vì một số lý do
sau:
Hội đồng Quản trị công ty cũng như đại hội cổ đông tin rằng công ty sẽ có ưu thế
trong việc nắm bắt cơ hội nhờ có nhiều vốn hơn và việc tái đầu tư cuối cùng sẽ đem lại
lợi nhuận cho các cổ đông hơn là việc thanh toán cổ tức tại thời điểm hiện tại. Lý do này
đôi khi là quyết định đúng đắn nhưng đôi khi cũng là sai lầm, và những người chống lại
điều này (chẳng hạn như Benjamin Graham và David Dodd, những người phản đối thông
lệ này trong tham chiếu tới Phân tích chứng khoán cổ điển năm 1934) thông thường lưu ý
rằng trong nhiều trường hợp thì Hội đồng Quản trị hiện hành của công ty đã ép buộc các
chủ sở hữu trong việc đầu tư tiền của họ (lợi nhuận từ kinh doanh).
Khi cổ tức được chi trả, các cổ đông tại nhiều quốc gia (trong đó có Hoa Kỳ) phải
thanh toán thuế kép từ các cổ tức này: công ty đã phải nộp thuế thu nhập doanh nghiệp
cho nhà nước khi công ty có lợi nhuận, và sau khi cổ tức được thanh toán thì các cổ đông
lại phải chi trả thuế thu nhập cá nhân cho nhà nước một lần nữa trên số tiền cổ tức mà họ
nhận được. Điều này thường được tránh bằng cách điều chỉnh phần lợi nhuận giữ lại hay
bằng việc mua lại cổ phiếu của công ty, bằng cách này các cổ đông không phải nộp thuế
do Nhà nước không đánh thuế những giao dịch như vậy
Microsoft là một ví dụ của các công ty trong lịch sử đóng vai trò của người đề xuất
ra thu nhập giữ lại; công ty này đã làm điều đó bằng việc đem bán cổ phần của mình ra
phạm vi công cộng từ năm 1986 cho đến tận năm 2003, khi công ty thông báo là có thể
chi trả cổ tức. Trong những năm đó Microsoft đã tích lũy được trên 43 tỷ đô la Mỹ bằng
tiền mặt, và vì thế đã làm dấy lên sự bực dọc của các cổ đông khi họ cho rằng lượng tiền
lớn như vậy lẽ ra phải nằm trong tay họ chứ không phải thuộc về công ty. Tuy nhiên công
bằng mà nói thì các cổ đông của Microsoft trong những năm qua đã kiếm lời cực lớn từ
lãi vốn (tức là giá cổ phiếu của họ tăng rất cao trên thị trường chứng khoán).

Nhóm 3_ Cao học TC - NH _ Khóa 01

Page 7


Chính sách cổ tức và quản trị tăng trưởng công ty
+ Chính sách cổ tức và giá trị công ty:
Trở lại vấn đề ban đầu đặt ra là liệu chính sách cổ tức có ảnh hưởng đến giá trị
công ty hay không.
Quan điểm 1: Chính sách cổ tức có lợi nhuận giữ lại càng nhiều càng làm tăng giá
trị công ty (do tăng nguồn vốn chủ sở hữu và tăng tài sản).
Quan điểm này chủ yếu dựa trên lý thuyết về giá trị cổ phiếu được tính bằng hiện
giá của dòng tiền (cổ tức) mang lại trong tương lai, nếu công ty giữ lại lợi nhuận hôm nay
để đầu tư vào những dự án triển vọng, nó có thể mang lại lợi tức nhiều hơn trong tương
lai.
Quan điểm 2: Theo M&M (Modigliani và Miller), chính sách cổ tức không ảnh
hưởng đến giá trị của công ty. (Anh/chị có thể tìm hiểu thêm về lý thuyết này để hiểu
rõ hơn, nội dung bài thảo luận chỉ giới hạn nghiên cứu một số ý chính trong lý
thuyết M&M này)
Để phân tích 2 quan điểm này, ta lần lượt xét giá trị công ty trong 2 trường hợp:
Không tồn tại nguồn tài trợ bên ngoài
Tồn tại nguồn tài trợ bên ngoài
Trường hợp 1: Không tồn tại nguồn tài trợ bên ngoài:
Tình huống 1: công ty dùng toàn bộ lợi nhuận để trả cổ tức.
VD: Công ty A, có các đặc điểm sau:
1. Ngân lưu ròng CF không đổi, vĩnh viễn = 1000
2. Toàn bộ CF được dùng để trả cổ tức D = 1000
3. Lợi nhuận giữ lại = 0
4. Suất sinh lợi đòi hỏi Ke = 10%
Giá trị công ty sẽ là:

VA = D / Ke = 1000 / 0.1 = 10,000
Tình huống 2: công ty giữ lại 50% lợi nhuận, dùng 50% còn lại trả cổ tức.
Đặc điểm của A sẽ là
1. Ngân lưu ròng CF không đổi, vĩnh viễn = 1000
2. Lợi nhuận giữ lại = b * CF = 0.5 * 1000 = 500
3. Cổ tức được chia = (1 – b) * CF = 500
4. Suất sinh lợi đòi hỏi Ke = 10%
5. Suất sinh lợi của dự án mới là ROI (Biến khảo sát)
6. Tốc độ tăng trưởng g = b * ROI
Giá trị của A sẽ là
VA = (1 – B) * CF / (Ke - b * ROI)
= 0.5 * 1000 / (0.1 – 0.5 * ROI)
Nếu ROI = Ke = 10%
Nhóm 3_ Cao học TC - NH _ Khóa 01

Page 8


Chính sách cổ tức và quản trị tăng trưởng công ty
VA = (1 – B) * CF / (Ke - b * ROI)
= 0.5 * 1000 / (0.1 – 0.5 * 0.1) = 10,000
Nếu ROI = 15% > Ke = 10%
VA = (1 – B) * CF / (Ke - b * ROI)
= 0.5 * 1000 / (0.1 – 0.5 * 0.15) = 20,000
Nếu ROI = 5% < Ke = 10
VA = (1 – B) * CF / (Ke - b * ROI)
= 0.5 * 1000 / (0.1 – 0.5 * 0.05) = 6,666
Kết luận:
 Rõ ràng, với chính sách cổ tức không đổi, tức giữ lại 50% ngân lưu ròng, trả cổ
tức 50% phần còn lại, cái làm cho giá trị của vốn chủ sở hữu tăng hay giảm chính

là suất sinh lợi từ đầu tư vào dự án mới (ROI) từ nguồn lợi nhuận giữ lại
 Như vậy, cái làm thay đổi giá trị của vốn CSH là quyết định đầu tư chứ không phải
chính sách cổ tức.
 Chính sách cổ tức không có ý nghĩa, cái quan trọng làm tăng hay giảm giá trị của
công ty là lợi nhuận giữ lại được đầu tư ra sao?
Trường hợp 2: Tồn tại nguồn tài trợ bên ngoài:
Giả dụ rằng cơ hội đầu tư mới đòi hỏi công ty A phải chi đầu tư 1000$ vào năm
nay, và nhận được một nguồn ngân lưu ròng là 200$/năm từ năm tới cho đến vĩnh viễn,
biết suất sinh lợi đòi hỏi của cổ đông là 10%, khi ấy NPV của dự án sẽ là:
NPV = -1000 + (200 / 0.1) = +1000$
Tình huống 1: công ty giữ lại toàn bộ lợi nhuận để đầu tư.
Khi đó, giá trị thị trường của vốn chủ sở hữu sẽ là:
VA = Cổ tức năm nay + (PV của cổ tức từ hoạt động hiện hành) + (PV của cổ tức từ đầu
tư mới)
= 0 + (1000 / 0.1) + (200 / 0.1) = 12,000$
Tình huống 2: Chi phí đầu tư 1000$ cho dự án mới được huy động từ việc phát
hành cổ phiếu mới, khi đó:
VA = Cổ tức năm nay + (PV của cổ tức từ hoạt động hiện hành) + (PV của cổ tức từ
đầu tư mới) – (Chi phí đầu tư cho dự án mới có được từ phát hành cổ phiếu mới)
= 1000 + (1000 / 0.1) + (200 / 0.1) – 1000 = 12,000$
Ngoài ra, ta đã biết để định giá giá trị của một công ty ta dùng công thức:
P0 = P/E * EPS
Trong đó, P0 : giá trị công ty cần định giá
P/E : giá trị trên mỗi cổ phiếu
EPS :lãi của một cổ phiếu

Nhóm 3_ Cao học TC - NH _ Khóa 01

Page 9

Chính sách cổ tức và quản trị tăng trưởng công ty
Từ đó, ta thấy giá trị của một công ty tỷ phụ thuộc hay nói cách khác có tỷ lệ thuận
với P/E và EPS. Do vậy, chính sách cổ tức có liên quan đến giá trị công ty.
Kết luận:
Rõ ràng, nếu có sự tốn tại của nguồn vốn bên ngoài, thì dù ban quản trị của công
ty A có xử dụng chính sách cổ tức kiểu nào đi nữa: không trả cổ tức (tình huống 1) hay
vẫn trả cổ tức (tình huống 2) thì giá trị của vốn chủ sở hữu cũng không đổi
Lời khuyên về chính sách cổ tức
Như vậy, chính sách cổ tức trên thực tế có tác động đến giá trị công ty và giá cổ
phiếu. Do đó, theo đuổi chính sách cổ tức như thế nào là một trong những quyết định
quan trọng của ban quản lý. Việc đưa ra chính sách cổ tức như thế nào tùy thuộc vào hoàn
cảnh cụ thể của từng công ty. Nhìn chung lời khuyên cho chính sách cổ tức như sau:
• Nên theo đuổi một chính sách cổ tức ổn định, nhất quán, tránh gây ra những thay
đổi đột ngột trong chính sách cổ tức nếu chưa cân nhắc một cách kỹ lưỡng tác hại của sự
thay đổi này trong dài hạn đối với giá trị của công ty.
• Nên theo đuổi một chính sách cổ tức an toàn, đảm bảo sự ổn định, nhất quán của
chính sách cổ tức ngay cả trong trường hợp lợi nhuận hoạt động giảm. Một chính sách cổ
tức an toàn không đồng nghĩa với một chính sách cổ tức thấp. Chính sách cổ tức thấp
đồng nghĩa với việc tăng tỉ lệ lợi nhuận giữ lại, nếu quỹ tiền mặt tích lũy từ lợi nhuận giữ
lại quá lớn sẽ :
Một là, khiến cho nhà đầu tư suy diễn là công ty bế tắc trong sự tăng trưởng. Hai
là, công ty vô tình sẽ trở thành mục tiêu của một sự thao túng mua (take over). Ba là, lãng
phí do giữ tiền mặt quá nhiều. Tất cả những điều này đều có ảnh hưởng không tốt lên giá
trị cổ phiếu của công ty.
• Một chính sách cổ tức an toàn là một chính sách cổ tức có tỉ lệ chia cổ tức hợp lý
sao cho vừa thoả mãn được nhu cầu có một nguồn thu nhập ổn định, nhất quán của cổ
đông (hiệu ứng nhóm khách hàng) vừa đảm bảo một tỉ lệ lợi nhuận giữ lại đủ để tài trợ
cho những nhu cầu đầu tư bình thường nhằm duy trì sự tăng trưởng bền vững của công ty.
• Tránh tối đa việc cắt giảm cổ tức, cho dù công ty đang có một cơ hội đầu tư tuyệt

vời. Trong trường hợp như thế, để không bỏ lỡ cơ hội đầu tư này, công ty nên chọn giải
pháp đi vay hay phát hành cổ phiếu mới. Nếu vì một lý do nào đó công ty không thể huy
động đủ vốn từ nguồn tài trợ bên ngoài mà buộc phải cắt giảm cổ tức, thì công ty cần
phải cung cấp thông tin đầy đủ và giải thích một cách rõ ràng cho các nhà đầu tư biết về
chương trình đầu tư sắp tới cũng như nhu cầu tài chính cần thiết để tài trợ cho dự án đó,
để tối thiểu hoá những hậu quả gây ra từ một sự cắt giảm cổ tức đột ngột.
Ở những nước thị trường chứng khoán mới phát triển như Việt Nam, do thông tin
bất cân xứng nên nhà đầu tư thường dựa vào mức chi trả cổ tức như là “tín hiệu” cho thấy
triển vọng của công ty trong tương lai. Công ty trả cổ tức cao thường được nhà đầu tư suy
diễn đồng nghĩa với triển vọng tốt và ngược lại. Do vậy, ở những nước này chính sách cổ
tức càng có tác động đến giá trị cổ phiếu.

Nhóm 3_ Cao học TC - NH _ Khóa 01

Page 10


Chính sách cổ tức và quản trị tăng trưởng công ty
3. 2. QUẢN TRỊ TĂNG TRƯỞNG
3.2.1 Tăng trưởng và tác động của tăng trưởng
3.2.1.1 Tăng trưởng công ty
Thế nào là tăng trưởng
Mục đích cơ bản của doanh nghiệp là gia tăng lợi nhuận nên về cơ bản “tăng
trưởng doanh nghiệp” được hiểu là sự gia tăng hàng năm về doanh thu và thu nhập của
doanh nghiệp.
Hay một doanh nghiệp được xem là tăng trưởng thành công là doanh nghiệp có
khả năng tăng doanh số, tăng lợi nhuận, mở rộng thị trường, giữ chân được nhân sự tài
năng và thực hiện tốt trách nhiệm xã hội.
Tăng trưởng và quản lý tăng trưởng công ty là những vấn đề đặc biệt quan trọng
trong hoạch định kinh doanh và tài chính

Tại sao phải tăng trưởng:
Như câu châm ngôn: “Nếu bạn đứng yên, bạn sẽ bị dính đạn.” Đúng như vậy,
trong cuộc sống chúng ta, ai ai cũng phải “vận động” để tồn tại và phát triển, cũng như:
Nhà đầu tư muốn thấy sự tăng trưởng về quy mô, nhân viên muốn có thêm những cơ hội
thăng tiến, nhà phân phối muốn được phục vụ cho những công ty lớn mạnh.
Và các Doanh nghiệp cũng như vậy: Doanh nghiệp kinh doanh không phải có lợi
nhuận là đủ mà còn phải tăng trưởng nữa. Trong thực tế nếu Doanh nghiệp không tăng
trưởng thì Doanh nghiệp không thể kiếm được lợi nhuân lâu dài được. Cứ bám mãi
những khách hàng cũ, sản phẩm cũ, và thị trường cũ là công thức dẫn đến tai họa, dẫn
đến phá sản đối với doanh nghiệp.
Vì thế tăng trưởng chính là nguồn sinh lực để doanh nghiệp tồn tại và có vị thế
trên thị trường.
Một số công ty đã thử một số cách tạo ra tăng trưởng như: giảm chi phí và giảm
giá,, chủ động tăng giá,, mở rộng ra thị trường quốc tế,, sáp nhập thêm công ty mới,, và
tạo ra sản phẩm mới. Mỗi cách này đều có vấn đề. Giảm giá luôn luôn bị đối thủ đuổi kip
và làm mất tác dụng. Tăng giá thì khó vượt qua được những thời điểm kinh tế trì trệ.
Phần lớn thị trường quốc tế đều cạnh tranh gay gắt hoặc được bảo hộ chặt chẽ. Sáp nhập
thêm công ty thì tốn kém mà không chứng minh được hiệu quả bao nhiêu.Và chỉ có một
số ít sản phẩm mới đạt được thành công.
Các nhà quản lý có thể tìm kiếm những cơ hội tăng trưởng bằng cách sử dụng mô hình
sau:
- Bán nhiều hơn các sản phẩm hiện có cho khách hàng hiện tại: Khuyến khích
khách hàng mua mỗi lần nhiều hơn hoặc mua nhiều lần hơn.
- Bán các sản phẩm đi kèm cho khách hàng hiện tại:Xác định những sản phẩm
khác mà khách hàng hiện tại có thể cần thêm.
- Bán nhiều hơn các sản phẩm hiện có cho khách hàng mới: Giới thiệu sản phẩm
hiện có đến các địa bàn mới hoặc cho các phân khúc thị trường mới.
Nhóm 3_ Cao học TC - NH _ Khóa 01

Page 11

Chính sách cổ tức và quản trị tăng trưởng công ty
- Bán các sản phẩm mới cho các khách hàng mới: Mua hoặc lập ra các doanh
nghiệp mới để phục vụ cho những thị trường mới.
Để đạt được tăng trưởng đòi hỏi phải có được tinh thần muốn tăng trưởng trong
đội ngũ nhân sự của công ty và của các đối tác. Luôn quan sát để tìm ra những nhu cầu
mà hiện tại chưa được thỏa mãn.Thay vì bắt đầu từ những sản phẩm hiện tại và năng lực
của công ty(tư duy từ trong ra ngoài), hãy theo đuổi sự tăng trưởng bằng cách cảm nhận
những nhu cầu chưa khai thác của khách hàng hiện tại và khách hàng mới (tư duy từ
ngoài vào trong). Hãy nhìn vào nhu cầu của người tiêu dùng cuối cùng sau đó đến nhu
cầu của khách hàng trung gian và cuối cùng quyết định bạn có thể đáp ứng được nhu cầu
nào có nhiều lợi nhuận hơn.
Các kỹ năng tăng trưởng:
Tăng trưởng là mục tiêu của nhiều công ty trong thị trường ngày một mở rộng cả
về quy mô và tính cạnh tranh. Có doanh nghiệp tăng trưởng thành công, ấn tượng nhưng
cũng có những doanh nghiệp tăng trưởng chậm, thậm chí tăng trưởng âm. Trên thực tế,
các công ty có thể theo đuổi những chiến lược khác nhau để hướng đến mục tiêu tăng
trưởng của mình, những chiến lược theo hướng dựa trên những “kỹ năng” của chính công
ty hay dựa trên “năng lực cốt lõi” của công ty (“Những năng lực kinh doanh đặc thù”)
Sau khi đã có mô hình kinh doanh tiềm năng và tính khả thi cao, các công ty tăng
trưởng thành công còn chú ý đến những chiến lược phát huy những “năng lực khác” nữa,
đó là những “kỹ năng” tạo ra tăng trưởng (ví dụ như trong các thương vụ mua lại và thiết
lập cấu trúc thương vụ), những tài sản đặc quyền (như cơ sở hạ tầng, bằng sáng chế,
nhãn hiệu), và các mối quan hệ đặc biệt.
 Năng lực kinh doanh đặc thù
Các công ty tăng trưởng thành công thường bắt đầu bằng việc cung cấp những sản
phẩm và dịch vụ “tuyệt hảo” sở hữu những năng lực làm họ trở nên khác biệt trong
ngành.
Ví dụ như Disney sở hữu năng lực mà ít công ty nào có được trong lĩnh vực thiết kế nhân

vật và sản xuất phim hoạt hình; kể từ năm1928 với bộ phim chuột Mickey đầu tiên,
Steamboat Willie, Disney đã thống lĩnh ngành công nghiệp này. Đây là cơ sở tiền đề cho
sự phát triển của ngành sản xuất phim và từ ngành này, công ty đã mở rộng sang lĩnh vực
thương mại, phát hành âm nhạc và kinh doanh công viên giải trí.
Các công ty có tăng trưởng vượt bậc không chỉ sử dụng những năng lực kinh doanh đặc
thù của mình để tạo ra doanh số và lợi nhuận; họ còn có thể nhận ra nhiều cơ hội để tăng
thêm giá trị từ chính những năng lực này của mình. Canada’s Barrick Gold, công ty
nhanh chóng trở thành nhà sản xuất vàng lớn thứ 3 và có lợi nhuận lớn nhất thế giới, có
năng lực nổi trội trong sự phát triển và hoạt động trong lĩnh vực khai thác vàng. Cụ thể,
công ty sử dụng những thiết bị sản xuất tối tân nhất thế giới cho ngành này: máy khử
trùng lớn nhất, hệ thống tách nước lớn nhất; bên cạnh đó, có tổng chi phí thấp, phương
pháp vượt trội trong khai thác và thăm d. mỏ dự trữ mới gần những mỏ hiện có. Đây là
điều cơ bản trong công thức tăng trưởng của công ty: nghĩa là Barrick có thể khai thác
Nhóm 3_ Cao học TC - NH _ Khóa 01

Page 12


Chính sách cổ tức và quản trị tăng trưởng công ty
những mỏ mà công ty khác cho rằng chúng không mang lại nhiều lợi nhuận và biến
chúng thành những mỏ có trữ lượng khai thác hàng đầu.
 Năng lực khác: M&A, thiết lập cấu trúc thương vụ; Tài sản đặc quyền; Mối quan hệ
đặc biệt
Việc chỉ tập trung vào năng lực cốt lõi sẽ tạo một cái nhìn hạn hẹp đối với những
nhân tố cần thiết để tạo ra tăng trưởng. các công ty tăng trưởng thành công được định
hình rõ trên thị trường bởi các “kỹ năng” tạo ra tăng trưởng của họ, những “kỹ năng” này
bao gồm thực hiện các hoạt động M&A, huy động vốn, quản trị rủi ro và xử lý cơ cấu
thương vụ, kiểm soát các quy chế, và nâng cao năng suất vốn.
Hoạt động M&A
Tất cả chúng ta đều biết rằng, hoạt động M&A, đặc biệt trong trường hợp mua lại

một công ty lớn không liên quan tới lĩnh vực kinh doanh của công ty thu mua, là đầy rủi
ro và thường làm hỏng giá trị cốt lõi. Nhưng phần lớn những công ty tăng trưởng thành
công đều đưa hoạt động M&A vào một phần của chiến lược phát triển. Ví dụ, hơn một
nửa sự tăng trưởng của công ty thực phẩm Mỹ ConAgra đạt được qua hoạt động M&A.
Trong 10 năm qua, công ty đã thực hiện hơn 45 giao dịch mua lại đáng chú ý. Năng lực
cốt lõi bao trùm của ConAgra là khả năng tìm kiếm và thực hiện thành công các thương
vụ thu mua lại đáp ứng được mục tiêu tăng trưởng và tạo ra lợi nhuận.
Tuy nhiên không phải các mục tiêu mua lại của tất cả các công ty đều là những
doanh nghiệp đã có những vị trí vững chắc mà còn có thể tập trung nuôi dưỡng “tập hợp
những cơ hội” bằng việc mua lại bằng sáng chế và những dự án phát triển kinh doanh nhỏ
có triển vọng. Các công ty tăng trưởng tốt cũng thường thể hiện khả năng huy động vốn,
quản trị rủi ro và thiết lập cấu trúc thương vụ. Trong khi khả năng cốt lõi của Barrick
Gold thuộc về lĩnh vực khai thác mỏ vàng, Robert Wickham, khi đó là trưởng phòng tài
chính, từ năm 1992 đã nhận ra rằng những công ty kinh doanh khai thác vàng lớn hơn
cũng cần thiết hiểu biết về huy động vốn như hiểu biết về nghề luyện kim. Barrick đã sử
dụng trái khoán vàng (Gold bonds) – một trái phiếu quy đổi lợi nhuận theo giá vàng – để
tăng vốn cho những mỏ mới và giảm bớt rủi ro khi phát triển mỏ mới. Cuối cùng, khả
năng tăng năng suất vốn, đặc biệt giúp các công ty tăng trưởng tốt kiếm lời từ những dự
án mà các công ty khác có thể sẽ từ chối. Việc tăng lợi nhuận tăng thêm của vốn đầu tư
không chỉ tăng khoản thu trên mỗi dự án mà còn mở rộng năng lực và nguồn lực cho phát
triển hơn nữa. Sự thành công hiếm thấy của Hindustan Lever tại thị trường tiêu dùng ấn
Độ - nhà sản xuất thức ăn đóng gói lớn nhất đất nước – một phần là do khả năng đạt
doanh số bán hàng trên mỗi đô la tài sản cố định lớn gấp đôi doanh thu bán hàng trên mỗi
đô la tài sản cố định của Unilever trên toàn thế giới
Tài sản đặc quyền
Các tài sản của một công ty, nếu khác biệt, có thể mang lại cho công ty lợi thế so
sánh trong lĩnh vực kinh doanh hiện tại, và những tài sản này cũng rất quan trọng với sự
phát triển trong tương lai của công ty. Tài sản đặc quyền bao gồm: nhãn hiệu, mạng lưới,
cơ sở hạ tầng, thông tin, và tài sản trí tuệ; chúng có vai trò quan trọng trong việc khai thác

Nhóm 3_ Cao học TC - NH _ Khóa 01

Page 13


Chính sách cổ tức và quản trị tăng trưởng công ty
ra những cơ hội phát triển cũng tương đương như vai trò của năng lực nhân sự và tiến
trình phát triển công ty.
Disney sử dụng quyền sở hữu trí tuệ như một tài sản đặc quyền. Tập hợp những
nhân vật như chuột Mickey hay Vua sư tử là nền tảng phát triển cho đĩa phim xem tại
nhà, thu âm âm nhạc, bán lẻ hàng hóa và công viên giải trí. Disney không phải là trường
hợp duy nhất, rất nhiều công ty có tài sản trí tuệ dưới hình thức sở hữu công nghệ và
bằng sáng chế. Để định giá được, các tài sản trí tuệ phải được công nhận và đưa vào sử
dụng.
Tuy nhiên khi nhấn mạnh tầm quan trọng của những tài sản dựa trên tri thức, ta rất
dễ bỏ qua những đóng góp của cơ sở hạ tầng. Trong ngành công nghiệp dầu khí, đưa
vùng khí gas vào hệ thống đường ống dẫn có sẵn là một cách khác biệt để tăng trưởng với
mức chi phí tăng them tối thiểu. Tương tự một vài công ty khai mỏ cũng có thể khai thác
những cơ sở hạ tầng được xây dựng như một tài sản tạo ra tăng trưởng. Bằng cách nắm
quyền kiểm soát tuyến đường sắt vận chuyển những hàng hóa siêu trọng và cơ sở hạ tầng
cảng cần thiết cho những mỏ ở xa, họ có thể phát triển những mỏ ở gần - mà không phải
xây dựng thêm cơ sở hạ tầng mới – với cùng một mức chi phí tăng thêm. Trong ngành
bán lẻ xăng dầu, công ty xăng dầu phải coi những chi nhánh bán hàng như những bất
động sản chính để xây dựng tại đó các cửa hàng tiện lợi và các điểm bán thức ăn nhanh.
Mạng lưới và thông tin cũng giống như một tiền đề cho tăng trưởng. các mạng lưới phân
phối có sẵn giúp các công ty sở hữu chúng đưa sản phẩm mới vào thị trường với chi phí
thấp hơn đối thủ cạnh tranh.
Các mối quan hệ đặc biệt
Mối quan hệ là một trong những “nguồn vốn” quan trọng nhất – nhưng ít được nhắc tới
nhất của những công ty đạt tăng trưởng cao, các mối quan hệ đặc biệt giúp tiếp cận với

các hợp đồng và các nguồn huy động vốn hay mang lại những kĩ năng bổ sung cần thiết
để tạo ra những cơ hội.
Quyền tiếp cận có được do các mối quan hệ được chăm chút kĩ lưỡng không chỉ
quan trọng tại các thị trường mới nổi. Bombardier, một nhà sản xuất dụng cụ trượt tuyết
của canada, đã trở thành nhà sản xuất máy bay lớn thứ tư trên thế giới, nhờ rất nhiều vào
những mối quan hệ quan trọng chiến lược. xây dựng nên từ nền tảng hoạt động kinh
doanh thành công ở thị trường sản xuất phương tiện vận chuyển, những nấc thang phát
triển của Bombardier trong ngành hàng không đều dựa vào quan hệ đối tác chiến lược
gắn bó với những nhà l.nh đạo công nghệ hàng không khác. Mạng lưới quan hệ này giúp
Bombardier giảm bớt rủi ro dự án và tập trung vào thế mạnh của riêng m.nh là nhà thiết
kế, lắp ráp và phân phối tiêu thụ.
Những mối quan hệ giúp các công ty tập trung năng lực khai thác những cơ hội mà
nếu đơn độc một công ty sẽ không theo đuổi. Village Roadshow đ. kết hợp chuyên môn
của mình trong hoạt động điện ảnh với những cơ sở điện ảnh của Warner Brothers tại
châu âu để thúc đẩy cả hai công ty tăng trưởng ở thị trường này. Đồng thời, hiểu biết về
Australia của Village kết hợp với chuyên môn về công viên giải trí của Warner đ. tiếp sức
cho sự lớn mạnh của công viên và khu nghỉ dưỡng tại Australia.
Nhóm 3_ Cao học TC - NH _ Khóa 01

Page 14


Chính sách cổ tức và quản trị tăng trưởng công ty
Một mạng lưới các mối quan hệ bổ sung là trọng tâm của công thức tăng trưởng
mà SAP, một nhà sản xuất của Đức theo đuổi. Sự phức tạp của các sản phẩm của SAP đòi
hỏi chuyên môn kỹ thuật trong mọi giai đoạn thực hiện. Thay vì tự cung cấp, SAP sử
dụng quan hệ đối tác với các nhà sản xuất phần cứng sử dụng phần mềm của mình (IBM,
compaq, Bull, hoặc NEc …), với các nhà cung cấp bán sản phẩm và cung cấp hỗ trợ kỹ
thuật, với các chuyên gia tư vấn hệ thống cung cấp các sản phẩm (Price Waterhouse,
Andersen consulting, hoặc Ernst & young…), và với các nhà phát triển phần mềm cung

cấp các chức năng kinh doanh hoặc chức năng ngành bổ sung. Lợi ích của từng đối tác
cũng chính là để tăng doanh thu của SAP: việc sử dụng rộng r.i đ. làm nên SAP R3, sản
phẩm hàng đầu của SAP, đạt tiêu chuẩn thế giới trong các phần mềm kinh doanh tích
hợp.
Một công ty không nhất thiết phải sở hữu thế mạnh trên mọi mặt kinh doanh – chỉ cần
những mặt quan trọng để tạo lợi nhuận. Những công ty tăng trưởng mạnh nhận thấy khác
biệt giữa những thuộc tính thu được giá trị và những thuộc tính chỉ đơn giản cần để tham
gia kinh doanh.
3.2.1.2 Các tác động tăng trưởng:
Nhìn từ góc độ tài chính, tăng trưởng không phải luôn luôn là điều tốt đẹp. Vì:
- Tăng trưởng có thể đặt các nguồn lực của một công ty trong một trạng thái căng
thẳng dễ dàng nhìn thấy
- Nếu các nhà quản trị không nhận thức được sự ảnh hưởng này và tạo các bước đi
cần thiết để kiểm soát chúng, tăng trưởng có thể dẫn đến phá sản
Trên thực tế, nhiều công ty đã đi đến phá sản do họ đã vội vã mở rộng quy mô
kinh doanh quá nhanh. Trong khi nguồn tài chính chưa đủ, số lượng khách hàng chưa
nhiều, mà việc tăng trưởng (mở rộng quy mô kinh doanh) sẽ đưa công ty bạn nằm trong
tình trạng không đủ khả năng để đáp ứng kịp thời những nhu cầu của khách hàng hay các
nhân công cũng có gặp khó khăn để có thể theo kịp với yêu cầu sản xuất và nguồn lực tài
chính không đủ để chi trả những chi phí phát sinh cần thiết.
Tăng trưởng như thế nào và để thực hiện tăng trưởng, doanh nghiệp phải cần có
những điều kiện gì? Đó là những vấn đề mà các nhà doanh nghiệp cần biết và tìm
hiểu. Dưới đây là 10 nguyên tắc cần thiết mà doanh nghiệp phải lưu ý mỗi khi ra một
quyết định liên quan đến vấn đề tăng trưởng.
1. Phải có một cơ sở lành mạnh.
Một doanh nghiệp chỉ có thể thực hiện tăng trưởng, mở rộng hoạt động sản xuất kinh
doanh khi có đủ các điều kiện, nền tảng cơ sở cho tăng trưởng. Trước hết cần xem xét
tiềm năng thị trường, tiềm năng khách hàng của doanh nghiệp. Không thể mở rộng sản
xuất kinh doanh khi trên một địa bàn hoặc thị trường mà cung đã vượt cầu. Đội ngũ cán
bộ quản lí và nhân viên đã làm tốt công việc của mình hiện nay chưa? Liệu họ có đủ khả

năng đảm nhiệm thêm công việc khi cần có mức tăng trưởng đáng kể?
2. Có chiến lược tăng trưởng và phát triển.
Một chiến lược tăng trưởng lành mạnh luôn xuất phát từ một mục tiêu kinh doanh rõ ràng
và một hệ thống các biện pháp và phương thức triển khai phù hợp cho từng giai đoạn.
Nhóm 3_ Cao học TC - NH _ Khóa 01

Page 15


Chính sách cổ tức và quản trị tăng trưởng công ty
Chiến lược tăng trưởng cũng được xây dựng trên các nghiên cứu phân tích thị trường kỹ
lưỡng, trong đó phải chú ý tới khả năng của các nhà cung cấp có đáp ứng được khi tăng
trưởng của doanh nghiệp hay không.
3. Luôn luôn nắm rõ các số liệu.
Phải biết rõ các số liệu và tiêu chí của doanh nghiệp, trong đó đặc biệt quan trọng là các
số liệu, chỉ tiêu tài chính. Các bảng biểu cân đối, tập hợp tài chính, đồng tiền thu chi phải
được điều chỉnh phù hợp với mức độ tăng trưởng.
4. Bảo đảm các nguồn vốn hoạt động.
Tuỳ theo tính chất và nguồn gốc có được của vốn hoạt động mà có những đánh giá khác
nhau về tình hình hoạt động, tính hiệu quả của doanh nghiệp. Đặc biệt phải xem xét các
mục tiêu cụ thể đạt được có tương xứng với nguồn vốn bỏ ra hay không. Một chiến lược
tăng trưởng, mở rộng qui mô chỉ có thể khả thi khi có được nguồn vốn thích hợp. Ngược
lại không thể bỏ thêm vốn để mở rộng kinh doanh khi chưa có chiến lược tăng trưởng rõ
ràng, rủi ro không lường hết được.
5. Xem xét các cơ hội liên doanh, hợp tác.
Nhà doanh nghiệp cần phải xem xét đến cả khả năng liệu có thể từ nguồn lực của chính
mình để thực hiện tăng trưởng không hay có thể hợp tác, liên doanh, liên kết với các đối
tác khác? Như vậy doanh nghiệp vẫn có thể đạt mục tiêu tăng trưởng nhưng có thể giảm
bớt rủi ro hoặc nhanh chóng đạt được mục tiêu hơn.
6. Đảm bảo tính tự chủ trong hoạt động.

Khi xây dựng chiến lược tăng trưởng cho doanh nghiệp, cũng như lên kế hoạch tài chính
cho chiến lược đó, nhà doanh nghiệp luôn phải chú ý đến việc bảo vệ tính tự chủ của
doanh nghiệp. Cần cân nhắc xem doanh nghiệp có bị phụ thuộc vào một doanh nghiệp
khác hoặc một cá nhân khác hay không? Nếu chấp nhận phụ thuộc trong chừng mực nào
đó thì nhà doanh nghiệp cũng phải suy tính cẩn trọng, nếu không thì việc đạt mục tiêu
tăng trưởng chỉ có ý nghĩa hình thức, không bền vững.
7. Có chính sách nhân sự đúng đắn.
Một doanh nghiệp chỉ có thể tăng trưởng lành mạnh trên cơ sở một đội ngũ nhân sự vững
mạnh, doanh nghiệp có khả năng sử dụng hiệu quả đội ngũ nhân sự đó trong các hoạt
động để thực hiện tăng trưởng. Ví như marketing, bán hàng, quản lí nhân sự, kế toán...
Không phải chỉ đơn giản mở rộng qui mô sản xuất, gia tăng sản phẩm xuất xưởng là có
ngay một tỉ lệ tăng trưởng. Nhiều ý tưởng, kế hoạch tăng trưởng đã thất bại, không thành
công như mong muốn, không phải vì do thiếu vốn, thiếu năng lực sản xuất mà là các yếu
tố về tổ chức, quản lí, marketing.
8. Theo dõi việc triển khai kế hoạch tăng trưởng.
Hàng tuần, hàng tháng, doanh nghiệp phải theo dõi, kiểm tra các hoạt động triển khai kế
hoạch tăng trưởng. Các chỉ tiêu chính như doanh số, số lượng hợp đồng, số khách hàng,
lợi nhuận, tình hình sẵn sàng chi trả... phải được so sánh giữa số đạt được và kế hoach đề
ra để có những biện pháp điều chỉnh kịp thời.
Nhóm 3_ Cao học TC - NH _ Khóa 01

Page 16


Chính sách cổ tức và quản trị tăng trưởng công ty
9. Kiên trì theo đuổi mục tiêu tăng trưởng.
Một kế hoạch tăng trưởng tốt đến đâu cũng cần kiên trì triển khai thực hiện thì mới đảm
bảo thành công. Đã là một chiến lược tăng trưởng thì khó có thể đòi hỏi có ngay những
kết quả thành công. Những thay đổi liên tục một cách vội vã sẽ làm hỏng kế hoạch tăng
trưởng của doanh nghiệp.

10. Đòi hỏi lãnh đạo phải nhạy bén.
Tăng trưởng đòi hỏi phải có sự lãnh đạo, quản lí điều hành với một quyết tâm cao, nhanh
nhạy và quyết đoán trong xử lí công việc. Một kế hoạch tăng trưởng dù được chuẩn bị tốt
đến mấy cũng chẳng giải quyết được gì, nếu không triển khai thực hiện ngay và bị các
đối thủ khác cạnh tranh.
3.2.2 Các cấp độ của tăng trưởng
Mỗi doanh nghiệp đều chọn cho mình những chiến lược tăng trưởng đặc thù, phù
hợp với hoàn cảnh và năng lực của doanh nghiệp. Có doanh nghiệp chọn chiến lược tăng
trưởng với tốc độ nhanh chóng, chiếm lĩnh các thị trường mới, phát triển sản phẩm để
nhanh chóng định vị thương hiệu và vị thế trên thị trường mới, trong khi đó có doanh
nghiệp lại chọn con đường tăng trưởng chậm và chắc, đi dần từng bước một để chiếm
lĩnh thị trường. Mỗi một chiến lược đều có những điểm mạnh và điểm yếu, điều đó tuỳ
thuộc vào năng lực của tự thân doanh nghiệp.
3.2.2.1 Tăng trưởng quá nhanh
Một doanh nghiệp có thể được xem là tăng trưởng nhanh nếu như có mức tăng
trưởng doanh thu phải đạt tối thiểu 30%/năm trong mỗi chu kỳ 4 năm hoạt động.
Doanh nghiệp tăng trưởng nhanh qua một thời kỳ đủ dài (từ 4-5 năm trở lên) luôn
là một thành tích đáng ghi nhận và tôn vinh, đặc biệt trong bối cảnh 4-5 năm vừa qua, khi
nền kinh tế vĩ mô của Việt Nam gặp rất nhiều khó khăn.
Tuy nhiên, tăng trưởng nhanh mang lại nhiều rủi ro, nhất là khi năng suất và năng
lực quản lý không kịp gia tăng tương ứng với tốc độ tăng trưởng của doanh nghiệp.
Đối với những doanh nghiệp quyết định chọn con đường tăng trưởng và phát triển
nhanh nhất có thể để chiếm lĩnh và mở rộng thị trường, vấn đề đặt ra là làm thế nào để họ
có thể tận dụng ưu thế “tốc độ nhanh” và làm thế nào để cân bằng giữa rủi ro và lợi ích
do “tốc độ nhanh” mang lại?
Ưu điểm:
Về mặt lý thuyết, phải thừa nhận rằng, chiến lược “ưu tiên tốc độ” có thể mang lại những
lợi ích quan trọng cho doanh nghiệp. Một doanh nghiệp phát triển nhanh có thể là người
tiên phong trong thị trường, có thể định hình các chuẩn ngành trong thị trường và dựng
các rào cản đối với các đối thủ cạnh tranh.

Ví dụ, eBay sẽ không thể nào thống trị được thị trường đấu giá trực tuyến nếu không phát
triển với tốc độ siêu nhanh như vậy.
Những rủi ro của phát triển quá nhanh
Như chúng ta đã biết, trên thực tế có rất nhiều yếu tố ảnh hưởng đến quá trình tăng
trưởng và phát triển của một doanh nghiệp, do vậy rất khó để xác định tác động của tốc
Nhóm 3_ Cao học TC - NH _ Khóa 01

Page 17


Chính sách cổ tức và quản trị tăng trưởng công ty
độ phát triển đến tăng trưởng của doanh nghiệp về mặt định lượng. Tuy nhiên có thể thấy
một thực tế rõ ràng rằng những doanh nghiệp phát triển nhanh bỏ qua việc xây dựng một
kế hoạch kinh doanh chi tiết và tập hợp các nguồn lực hợp lý rất hiếm khi thành công.
Một nghiên cứu gần đây về hơn 1000 doanh nghiệp trên toàn cầu của tạp chí Mc kinsey
cho thấy chỉ có 10% các doanh nghiệp có được lợi thế từ tốc độ tăng trưởng nhanh tất
nhiên trong điều kiện các yếu tố hỗ trợ phải được đáp ứng.
Trong trường hợp ngược lại phát triển nhanh không đưa lại lợi ích gì thậm chí còn gây
khó khăn cho doanh nghiệp Nhìn chung, khi phát triển quá nhanh, doanh nghiệp sẽ có ít
thời gian hơn để nghiên cứu thị trường, kiểm định các giả thuyết, hiểu được đối thủ cạnh
tranh và tối ưu hoá nguồn lực mặc dù vẫn có nhiều doanh nghiệp phát triển ở tốc độ
nhanh nhất có thể ngay cả trong điều kiện chưa phát triển kế hoạch chiến lược đầy đủ và
trong điều kiện thiếu thông tin đầy đủ hoặc thiếu các nguồn lực đi kèm.
Nhưng bản thân việc phát triển nhanh cũng chứa đựng rủi ro về việc “đốt cháy” nhanh
chóng các nguồn lực, cả tài chính và nhân sự, trước khi doanh nghiệp tự ổn định, cũng
như các rủi ro khác như chưa nghiên cứu đầy đủ về tính kinh tế của mô hình kinh doanh
cũng như thực tiễn thị trường. Như vậy thách thức quan trọng nhất ở đây là phải biết phát
triển nhanh đến mức nào là đủ.
Khi nào thì nên gia tăng tôc độ tăng trưởng
Một vài doanh nghiệp chọn tốc độ làm yếu tố tiên quyết và thực tế đây là sự lựa

chọn chiến lược của doanh nghiệp với sự chấp nhận đánh đổi giữa rủi ro và lợi ích. Tỷ lệ
này khác biệt theo từng ngành và theo từng đối thủ cạnh tranh. Tuy nhiên, các doanh
nghiệp coi phát triển với tốc độ nhanh là yếu tố quyết định đều nhận thấy lợi ích từ quyết
định này có một số điểm chung là: họ đều là những người đặt nền móng đầu tiên trong
các thị trường rộng lớn, họ cố gắng để dựng lên các rào cản gia nhập thị trường đối với
các đối thủ cạnh tranh, và họ kiểm soát trực tiếp các nhân tố kinh doanh quan trọng cần
thiết để quản lý rủi ro của quá trình khởi sự doanh nghiệp. Khi những điều kiện này được
phát huy, phát triển nhanh rất có thể có giá trị hơn nhiều so với rủi ro
mang lại.
Dựng các rào cản gia nhập thị trường
Gánh chịu các chi phí gia nhập thị trường sẽ trở nên vô nghĩa nếu đối thủ cạnh
tranh có thể nhanh chóng “đánh cắp” khách hàng của doanh nghiệp bằng cách sao chép
những gì doanh nghiệp đang làm. Phát triển với tốc độ “cực đại” chỉ có nghĩa nếu doanh
nghiệp biết giữ và tạo mối quan hệ tốt với khách hàng cũng như cô lập đối thủ cạnh tranh.
Một thương hiệu mạnh, những tập hợp khách hàng tin cận và đội ngũ nhân sự tài năng
bản thân chưa đủ để tạo nên rào cản gia nhập thị trường hoặc chuyển thị trường đơn giản
vì lao động có thể thay đổi, thương hiệu phải mất thời gian mới gây dựng được và ngay
cả khách hàng tin cậy vẫn có thể dao động trước các chiêu bài tiếp thị của đối thủ cạnh
tranh.
Doanh nghiệp có thể dựng rào cản gia nhập thị trường bằng cách “đóng đinh” các
nguồn lực chính hoặc tạo mối quan hệ cực kỳ than thiết với những nhà cung cấp nguồn
lực chính.
Nhóm 3_ Cao học TC - NH _ Khóa 01

Page 18


Chính sách cổ tức và quản trị tăng trưởng công ty
Một thị trường tiềm năng rộng lớn
Ngay cả khi có thể dựng lên các rào cản gia nhập, rủi ro của việc phát triển nhanh

vẫn có thể rất lớn trừ phi doanh nghiệp có một thị trường tiềm năng rộng lớn – đủ dung
lượng cho sự phát triển của doanh nghiệp trong 5-10 năm nữa. Thị trường rộng lớn như
vậy sẽ mang lại doanh thu nhiều hơn so với chi phí gia nhập. Doanh thu lớn như vậy sẽ
giúp hoàn vốn đầu tư lớn đã bỏ ra do việc đẩy nhanh tốc độ phát triển và bù đắp những
rủi ro có thể có. Ví dụ, eBay có thể có khả năng tạo ra các thương vụ lớn trong suốt thời
kỳ gia nhập nhanh chóng vào thị trường kinh doanh đấu giá trực tuyến từ người tiêu dùng
đến người tiêu dùng bởi vì thị trường đấu giá B2B mang lại doanh thu đủ lớn để bù đắp
những rủi ro khác.
Các rủi ro có thể kiểm soát được
Cuối cùng, việc phát triển với tốc độ nhanh là không nên theo đuổi nếu như sự tồn
tại của bản than doanh nghiệp lại phụ thuộc quá nhiều vào các nhân tố nằm ngoài tầm
kiểm soát của chính doanh nghiệp. Những nhân tố này có thể là các bất ổn về công nghệ,
môi trường pháp lý thay đổi nhanh chóng, một đối thủ cạnh tranh hiện tại rất lớn đang
chờ sẵn, hoặc các nguồn lực chủ yếu đã bị các doanh nghiệp khác kiểm soát.
Như vậy, doanh nghiệp chỉ có thể sử dụng chiến lược “ưu tiên tốc độ” khi đáp ứng
được cả 3 điều kiện trên. Trong nền kinh tế Việt Nam hiện này, có thể thấy rất khó để
cùng lúc đáp ứng được cả 3 điều kiện này và như vậy, các doanh nghiệp tăng trưởng
nhanh, một mặt nên tự hào với những thành tích đã đạt được, nhưng cũng rất cần cẩn
trọng khi lập kế hoạch cho tương lai.
3.2.2.2 Tăng trưởng quá chậm
- Tăng trưởng quá chậm là một vấn đề, tuy nhiên mặt trái của nó là không phải chịu áp
lực về tài chính.
- Nếu đánh giá đúng về năng lực tài chính và duy trì tốc độ tăng trưởng chậm thì ngược
lại, công ty sẽ trở thành đối thủ tiềm năng trong cuộc cạnh tranh giành giật thị phần trong
tương lai.
3.2.2.3 Tăng Trưởng Bền Vững
Tăng trưởng bền vững là việc doanh nghiệp công ty đạt được một tốc độ tăng
trưởng bền vững là tốc độ tối đa trong sự phù hợp với tốc độ gia tăng doanh số mà không
làm cạn kiệt các nguồn lực tài chính của công ty. Công ty cần một tốc độ tăng trưởng bền
vững vì mỗi doanh nghiệp điều mong muốn một mức tăng nhanh và lâu dài, và để bảo

đảm sự lâu dài này ta cần bảo đảm tăng trưởng mà không là cạn kiệt các nguồn lực phát
triển
3.2.3 Kiểm soát tăng trưởng:
3.2.3.1. Quy luật hoạt động của công ty
Bất cứ một công ty hay một sản phẩm hay dịch vụ nào cũng sẽ thay dổi theo thời
gian và trải qua bốn giai đoạn của vòng đời: Khởi sự, tăng trưởng, bão hòa, và suy thoái.
Mỗi giai đoạn là một thử thách đối với người làm công tác quản trị doanh nghiệp và nhà

Nhóm 3_ Cao học TC - NH _ Khóa 01

Page 19


Chính sách cổ tức và quản trị tăng trưởng công ty
quản trị phải đưa ra được chiến lược phát triển phù hợp đối với mỗi giai đoạn của công
ty:

a) Giai đoạn khởi sự
Đây là giai đoạn mà công ty tốn rất nhiều chi phí cho hoạt động nghiên cứu thị
trường và nghiên cứu phát triển sản phẩm và đưa sản phẩm đến tay khách hàng, trong
giai đoạn này rủi ro kinh doanh của doanh nghiệp rất cao chính vì vậy mà doanh nghiệp
phải tìm được các nguồn vốn giá rẻ để rủi ro tài chính là thấp nhất chính vì vậy nguồn
vốn sử dụng trong giai đoạn này chủ yếu này là vốn tự có của doanh nghiệp, và các
nguồn vốn kều gọi được từ các công ty đầu tư vốn mạo hiểm với điều kiện công ty phải
tạo ra được giá trị tăng trưởng trong tương lai và tìm kiếm và giữ được chỗ đứng vững
chắc trên thị trường, thường trong giai đoạn này tổn thất tài chính là chuyện thông thường
vì doanh thu nhanh chóng bị ngốn sạch bởi các chi phí phát triển sản phẩm liên tục,
marketing và sản xuất.
b) Giai đoạn tăng trưởng
Ở giai đoạn này công ty đã hoàn tất đầu tư và triển khai sản phẩm mới, hoạt động

kinh doanh của công ty tăng trưởng nhanh chóng đòi hỏi công ty phải đầu tư thêm nhiều
cho các hoạt động phát triển thị trường và mở rộng thị phần, từ đó công ty phải tìm nguồn
vốn lớn hơn để đáp ứng cho nhu cầu vốn trong giai đoạn này, và nguồn vốn từ việc phát
hành chứng khoán ra công chúng được xem là hợp lý, và tiền mặt do kinh doanh phát
sinh sẽ cần cho tái đầu tư vào hoạt động kinh doanh, kết quả là tỷ lệ chi trả cổ tức vẫn sẽ
rất thấp

Nhóm 3_ Cao học TC - NH _ Khóa 01

Page 20


Chính sách cổ tức và quản trị tăng trưởng công ty
c) Giai đoạn bảo hòa
Kết thúc giai đoạn tăng trưởng được đánh dấu bằng sự cạnh tranh giá cả mạnh
mẽ giữa các công ty cạnh tranh vẫn còn năng lực thặng dư đáng kể, chiến lược chủ yếu
trong giai đoạn này là duy trì thị phần và cải tiến hiệu quả hoạt động, trong giai đoạn này
các cổ động thường đòi hỏi cổ tức cao do cổ tức bù đắp cho sự sụt giảm của thu nhập từ
lãi vốn Khi tốc độ tăng trưởng giảm lại thì tốc độ tăng của giá cổ phần cũng giảm theo, từ
đó những lợi ích từ lãi vốn của nhà đầu tư sẽ sụt giảm, chi trả cổ tức sẽ bù đắp cho những
khoản sụt giảm này.
d) Giai đoạn suy thoái
Đây là giai đoạn thị trường đi vào bảo hòa và cạnh tranh khốc liệt khiến công
cuộc kinh doanh của công ty bị giảm sút liên tục một cách toàn diện kể cả doanh thu lẫn
lợi nhuận. Để thoát khỏi giai đoạn này doanh nghiệp phải bỏ ra rất nhiều tài lực để tìm
kiếm các cơ hội đầu tư mới, có thể là đầu tư chiều sâu, chọn sản phẩm mới, đầu tư tiếp thị
và kinh doanh… Tất cả những nổ lực này đều cần đến nguồn lực tài chính để đưa doanh
nghiệp phát triển trở lại, trong giai đoạn này doanh nghiệp sẽ chi trả cổ tức cao công với
phát hành ưu đãi về giá mua để giữ chân các cổ đông hiện hữu và lôi kéo các nhà đầu tư
thích cổ tức cao.

3.2.3.2. Tăng trưởng bền vững
Đã bốn năm kể từ khi kinh tế thế giới suy thoái, giới kinh doanh đã nổ lực tăng
trưởng theo nhiều cách. Theo tài liệu “Top line growth” của tạp chí kinh doanh Havard
business review, tăng trưởng doanh thu đến từ 3 yếu tố sau đây: Cải tiến sản phẩm, tập
trung tiếp thị đến khách hàng, và đưa ra giải pháp cho vấn đề tiêu dùng. Tuy nhiên cón có
1 yếu tố quan trọng khách là thông qua các thương vụ mua bán, sáp nhập (M&A)
Chính các thương vụ M&A đã giúp giải quyết mục tiêu tăng trưởng bền vững cho
doanh nghiệp,một là các doanh nghiệp mới vào thị trường và nuôi tham vọng trở thành
các đế chế với tốc độ tăng trưởng nhanh và cao. Hai là cho những doanh nghiệp đang
chuẩn bị tăng trưởng “đụng nóc” tăng trưởng xét về nội lực và cần chuyển sang giai đạon
mới nếu không muốn bị lâm vào cảnh thoái trào. Có thể nhìn thấy rõ qua những câu
chuyện tăng trưởng qua thương vụ M&A của công ty bất động sản Bình Thiên An (BTA).
Thị trường bất động sản quả là thách thức lớn đối với bất kỳ nhà đầu tư nào vì nó là
sự gắn kết phức tạp và đầy rủi ro giữa các “nhà”: ngân hàng- chủ đầu tư-nhà thầu chínhnhà thầu phụ-nhà cung cấp. điều đó cũng cho thấy để tăng trưởng tốt trong ngành này,
một doanh nghiệp phải được sự hỗ trợ tốt từ các đối tác để vứa tận dụng những lợi thế về
giá, tiến độ, sự linh động, hợp lý trong thanh toán và vừa hạn chế những rủi ro( chậm
thanh toán, cho ra sản phẩm không đạt chất lượng).
Nhận ra điều này, ông chủ BTA đã thực hiện cách thức tăng trưởng mới. Đó là đầu
tư vào các bên liên quan trong chuỗi xây dựng nhằm tận dụng lợi thế của các công ty này,
nếu không tính đến khoảng đầu tư vào Vinafco, một doanh nghiệp vận tải thì ở lĩnh vực
xây dựng, nhóm cổ đông BTA đã mua cổ phần chi phối Beton6, một công ty chuyên sản
xuất cấu kiện bê tông đúc sẵn phục vụ công trình. Tiếp đó 2 năm trở lại đây, BTA đã đầu

Nhóm 3_ Cao học TC - NH _ Khóa 01

Page 21


Chính sách cổ tức và quản trị tăng trưởng công ty
tư vào Descon, một tổng thầu xây dựng và sau đó là PER8, nhà cung cấp cơ điện lạnh.

Gần đây nhất là việc sở hữu 20% cổ phần trong công ty xây dựng Cotec( Cotecons)
Việc đầu tư vào các bên liên quan nhằm tạo ra một hệ thống xây dựng khép kín đã
giúp BTA nhanh chóng tạo ra được quyền lực mềm trong giới này.Nhưng quan trọng là
sự tăng trưởng của BTA sẽ nhanh hơn nhờ được sự công hưởng của các công ty vệ tinh.
Cần nói thêm, ông chủ BTA đã mua được cổ phần với giá tốt. Các báo cáo tài chính
của Vinafco, Beton6, Descon trong những năm 2007,2008,2009 cho thấy tăng trưởng
doanh thu âm. Chẳng hạn, Vinafco có tăng trưởng doanh thu trung bình -19%(20072009), Beton 6 là -5,6%(2008-2009), Descon là -16,7%(2008-2010). Việc mua lại cổ
phần tại các công ty đang gặp khó khăn nhưng có giá trị cao này cũng giống như việc đầu
tư của ông trùm bất động sản mỹ Donal Trump. Và cũng không quên BTA sẽ được hưởng
lợi từ Cotecons, một doanh nghiệp có mức tăng trưởng doanh thu gần 70%(2009-2010)
Ông Trịnh Thanh Huy, Chủ tịch hội đồng quản trị kiêm tổng giám đốc của BTA, cho
biết cách thức tận dụng cơ hội tăng trưởng là” không bao giờ mua cái gì khi thị trừng tốt,
mà chỉ mua khi thị trường xấu đi”
Tuy nhiên không phải lúc nào con đường tăng trưởng qua M&A đều thành công.
Rủi ro lớn nhất là M&A không góp phần tạo nên tăng trưởng mà ngược lại, còn tạo gánh
nặng cho doanh nghiệp, nhất là gánh nặng nợ nần.
Xét về góc độ tài chính
Thông thường khi mở rộng kinh doanh( gia tăng sản xuất,phát triển chi nhánh, mở
rộng lĩnh vực hoạt động…)để gia tăng doanh thu, doanh thu tăng sẽ cần sự gia tăng các
loại tài sản để phục vụ quá trình sản xuất kinh doanh( đầu tư đất đai, nhà xưởng, máy
móc, trang thiết bị, dự trữ tiền mặt, khoản phải thu, hàng tồn kho) điều này làm cho
nguồn vốn tăng theo tương ứng( Vay nợ, vốn chủ sở hữu( vốn góp, lợi nhuận giữ lại)).
Nhưng vấn đề ở đây là
Thứ nhất : Để nguồn vốn tăng ổn định và hợp lý cần phải đảm bảo tỷ lệ cân đối vốn
giữa vốn chủ sở hữu và nợ điều này sẽ đảm bảo được tính tự chủ tài chính và giảm thiểu
rủi ro nếu doanh nghiệp vay nợ quá nhiều
Thứ hai: Tăng vốn chủ sở hữu bằng hai cách: Tăng lợi nhuận giữ lại và phát hành cổ
phần mới tuy nhiên việc phát hành cổ phần mới để tăng thêm vốn không phải là dễ nhất
là trong giai đoạn hiện nay chính vì vậy cần phải đảm bảo tăng trưởng bền vững từ lợi
nhuận giữ lại

Giả sử công ty không thể tăng vốn chủ sở hữu bằng vốn góp ( huy động mới), để tài
trợ cho tăng trưởng cho công ty giờ đây sẽ lệ thuôc vào lợi nhuận giữ lại

Gọi g là tốc độ tăng trưởng bền vững, y là lợi nhuận giữ lại. Ta có thể viết
Nhóm 3_ Cao học TC - NH _ Khóa 01

Page 22


Chính sách cổ tức và quản trị tăng trưởng cơng ty
EAT DT TS
TS
x
x
= ROA *
DT TS Vsh
Vsh
EAT
g=y
= y * ROE
Vsh

ROE =

Mà

Như vậy

 EAT DT TS 
= y

x
x

 DT TS Vsh 

TS 
= y ROA *

Vsh 


Qua cơng thức tăng trưởng bền vững của doanh nghiệp ta thấy sự tăng trưởng của
doanh nghiệp phụ tḥc vào hệ số hoạt đợng thơng qua hệ số lợi nḥn lãi ròng/doanh
thu, và hệ số vòng quay vốn( Doanh thu/ tổng tài sản) và chính sách tài chính của cơng ty
thơng qua tỷ lệ lợi nḥn giữ lại (y) và đòn bẩy tài chính. Như vậy ta thấy g của mỡi
doanh nghiệp sẽ khơng giống nhau, nó phụ tḥc vào chất lượng kinh doanh và chính
sách tài chính của từng cơng ty.

Công ty CPTM Hoàng Dao (Hoàng
Dao Trading)

PHÂN TÍCH TỐC ĐỘ
PHÁT TRIỂN
(ĐVT triệu đồng)
2007
1.Doanh thu thuần
2.Tốc

độ

phát

triển

g( Tớc độ tăng trưởng doanh thu)
3. Lợi nhuận ròng

Nhóm 3_ Cao học TC - NH _ Khóa 01

2008

81,246

98,662

21.4%

21.4%

2,623

3,924

Ghi chú

Page 23


Chính sách cổ tức và quản trị tăng trưởng cơng ty
4. Tỷ lệ lợi nhuận giữ

lại (R)
5. Tổng Tài sản
6. ROA
7. Vốn CSH đầu kỳ
8. Tổng Tài sản/ Vốn CSH
đầu kỳ
9. Hệ số tài chính (R.T)
10.Tốc

độ

phát

triển

vững chắc g*
11.Mức chênh lệch

50%

73%

21,144

25,567

12%

15%

8,422

8,936

2.51

2.86

(8) = (5) / (7)

1.26

2.09

(9) = (4) * (8)

15.6%

32.1%

6%

-11%

(6) =(3) / (5)

(10) = (9) * (6)
(11) = (2) (10)

Những giải pháp cân đối ng̀n vốn khi tốc đợ phát triển thực tế lớn hơn g*: (g>g*)

Tốc đợ phát triển vững chắc g* là mợt trạng thái cần đạt tới trong q trình quản lý
phát triển cơng ty, nhưng trong thực tế g ln ở trên hoặc dưới mức g*.
Khi dự đốn g chỉ tăng trong giai đoạn ngắn
Khi g lớn hơn g* thì cơng ty đang ở trạng thái thiếu an tồn về vốn, nhưng tốc đợ g được
dự tốn chỉ tăng mạnh trong mợt thời gian ngắn (dưới 1 năm) và sẽ tăng chậm lại, đây
thường là những trường hợp có những biến cố làm tăng doanh thu trong mợt thời gian
ngắn, chứ khơng phải do khả năng phát triển thực sự của cơng ty
a. Khi tốc đợ phát triển g tăng trong giai đoạn dài
+ Những giải pháp kéo g* lên bằng g thực tế
Tăng lợi nhuận giữ lại: giải pháp này có thể lên đến mức 100%. Khi doanh thu
tăng mạnh, thì thường cơng ty đang ở trong trạng thái có lợi nḥn. Tất nhiên có những
cổ đơng đòi hỏi chia cổ tức, nhưng xu thế chung thì kỳ vọng của họ khơng nằm ở việc
chia cổ tức mà ở việc tăng giá cổ phần khi cơng ty làm ăn có hiệu quả, mà dấu hiệu của
nó rõ nhất trên thị trường chứng khốn là khơng ngừng tăng doanh thu, phát triển thị
phần.
Phát hành thêm vốn cổ đơng: khi giải pháp lợi nḥn khơng đáp ứng đủ nhu cầu
về vốn, thì giải pháp tiếp theo trong chính sách tài chính là phát hành thêm cổ phiếu mới.
Điều này sẽ hết sức là tự nhiên và tḥn lợi nếu các cổ đơng chấp nhận và sẵn sàng tham
gia mua cổ phiếu. Nhưng sự việc sẽ gặp khó khăn nếu nhiều cổ đơng khơng đồng ý, bởi
vì phát hành thêm cổ phiếu thường đồng nghĩa với việc làm giảm tỷ lệ sở hữu của các cổ
đơng trong cơng ty và có thể là mức thu nhập trên mỡi cổ phiếu (EPS) sẽ giảm.
Nhóm 3_ Cao học TC - NH _ Khóa 01

Page 24


Chính sách cổ tức và quản trị tăng trưởng công ty
+ Những giải pháp giảm g thực tế xuống bằng g*
Cắt bỏ những hoạt động kinh doanh kém hiệu quả: giải pháp này sẽ chọn ra và loại
bỏ những sản phẩm, loại hình kinh doanh có hiệu quả thấp, đòi hỏi nguồn lực tài chính

lớn. Như vậy, chúng ta đã cắt giảm doanh thu và do đó giảm nhu cầu về vốn, kéo g xuống
mức g*. Thực hiện giải pháp này, công ty hy sinh một phần doanh thu để đảm bào khả
năng an toàn về tài chính và tăng sức cạnh tranh do giữ lại những sản phẩm có thế mạnh
của mình.
Liên kết hợp tác trong việc cung ứng sản phẩm dịch vụ: giải pháp này không
thực hiện cắt giảm sản phẩm kinh doanh, mà kết hợp với các doanh nghiệp khác trong
việc cung ứng sản phẩm dịch vụ. Hình thức kết hợp có thể là liên doanh, nhờ gia
công….qua đó nhu cầu về nguồn vốn đáp ứng cho hoạt động tự kinh doanh sẽ giảm.
Thực hiện giải pháp này công ty chấp nhận nhường một phần doanh thu cho doanh
nghiệp khác, và chỉ tập trung thực hiện những khâu mình có thế mạnh. Do vậy không
những đảm bảo an toàn về nguồn vốn, mà còn nâng cao năng lực cạnh tranh của đơn vị.
Tuy nhiện việc tìm được đối tác kết hợp có hiệu quả không phải là điều dễ dàng, thông
thường để nhanh đi đến sự kết hợp, thì công ty phải đưa ra những điều kiện thuận lợi cho
đối tác, tức là chúng ta chấp nhận trả giá để đạt được mục đích của mình.
Những giải pháp cân đối nguồn vốn khi tốc độ phát triển thực tế thấp hơn g*:
(ga. Khi dự đoán g chỉ tăng trong giai đoạn ngắn
Khi g thấp hơn g* thì công ty đang ở trạng thái dư thừa về nguồn vốn, nhưng nếu
tốc độ g được dự đoán chỉ ở mức trong một thời gian ngắn (dưới 1 năm) và sẽ tăng mạnh
sau đó, đây thường là những biến cố làm giảm doanh thu trong một thời gian ngắn, chứ
không phải công ty không còn khả năng phát triển mạnh, thí dụ như các công ty du lịch,
khách sạn trong thời kỳ có dịch Sars vào đầu năm 2003, hoặc các công ty thức ăn gia cầm
trong dịch cúm gia cầm gà xảy ra năm 2004. Trường hợp này việc giảm tốc độ phát triển
chỉ là tạm thời, sau một thời gian ngắn tình hình sẽ được cải thiện, khi đó công ty lại đạt
trạng thái phát triển mạnh, tức là g sẽ tăng gần với g*. Như vậy công ty cũng chưa cần sử
dụng những giải pháp can thiệp, mà cố gắng quản lý tốt các hoạt động kinh doanh.
b. Khi tốc độ phát triển g thấp hơn g* trong giai đoạn dài
+ Những giải pháp kéo g*xuống bằng g thực tế
Tăng cổ tức được chia: khi g thực tế thấp hơn g* thì công ty đang trong trạng thái
dư thừa vốn, việc giữ lại lợi nhuận để bổ sung vốn chủ sở hữu trong giai đoạn này là

không cần thiết. Do vậy công ty sẽ tăng cổ tức được chia, nó sẽ làm giảm y, tức làm giảm
g* xuống gần với g. Giải pháp tăng tỷ lệ chia cổ tức dễ thực hiện và có thể được một số
cổ đông tán thưởng lúc đầu, nhưng sau đó mọi người sẽ phát hiện ra công ty đang bị tụt
hậu trong kinh doanh, và điều quan trọng hơn đó là họ sẽ cho rằng ban lãnh đạo công ty
không có khả năng tìm ra phương hướng phát triển. Hành động này có thể dẫn đến sự sụt
giảm giá cổ phiếu.

Nhóm 3_ Cao học TC - NH _ Khóa 01

Page 25