Cơ cấu vốn và hiệu quả hoạt động doanh nghiệp tại việt nam phương pháp phân tích hồi quy theo ngưỡng

1

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO

NGÂN HÀNG NHÀ NƯỚC VIỆT NAM

TRƯỜNG ĐẠI HỌC NGÂN HÀNG TP.HỒ CHÍ MINH

ĐỒN MINH TRƯỜNG

CƠ CẤU VỐN VÀ HIỆU QUẢ HOẠT ĐỘNG
DOANH NGHIỆP TẠI VIỆT NAM PHƯƠNG PHÁP PHÂN TÍCH HỒI QUY THEO NGƯỠNG

LUẬN VĂN THẠC SĨ

TP. Hồ Chí Minh, 2018


2

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO

NGÂN HÀNG NHÀ NƯỚC VIỆT NAM

TRƯỜNG ĐẠI HỌC NGÂN HÀNG TP.HỒ CHÍ MINH

ĐỒN MINH TRƯỜNG

CƠ CẤU VỐN VÀ HIỆU QUẢ HOẠT ĐỘNG
DOANH NGHIỆP TẠI VIỆT NAM PHƯƠNG PHÁP PHÂN TÍCH HỒI QUY THEO NGƯỠNG

LUẬN VĂN THẠC SĨ

Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng
Mã ngành: 8 34 02 01

Người hướng dẫn khoa học: TS. NGUYỄN TRẦN PHÚC

TP. Hồ Chí Minh, 2018


3

TÓM TẮT LUẬN VĂN
Luận văn nghiên cứu mối quan hệ giữa cơ cấu vốn và hiệu quả hoạt động của
doanh nghiệp phi tài chính niêm yết trên Thị trưởng chứng khoán Việt Nam từ giai
đoạn 2012 – 2017, được thực hiện dựa trên dữ liệu của 605 doanh nghiệp.
Luận văn sử dụng mơ hình hồi quy ngưỡng cho dữ liệu bảng cân bằng để xác
định những ngưỡng nợ mà từ đó tác động đến hiệu quả của doanh nghiệp, theo đó kết
quả của luận văn đã chỉ ra rằng việc sử dụng nợ có tác động tiêu cực đối với hiệu quả
hoạt động của doanh nghiệp.
Nghiên cứu đã tìm ra hai ngưỡng tỷ lệ sử dụng nợ là 63.18% và 78.07% tạo
ra ba vùng ngưỡng sử dụng nợ mà cùng tác động tiêu cực đối với hiệu quả hoạt động
của doanh nghiệp. Tuỳ theo vùng ngưỡng sử dụng nợ mà việc sử dụng nợ tác động
tiêu cực ít hay nhiều đối với hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp, trong đó ngưỡng
nợ thấp hơn 63.18% là tác động tiêu cực thấp nhất. Vì vậy nghiên cứu chưa tìm ra
được ngưỡng cơ cấu vốn tối ưu mà tại đó việc sử dụng nợ là các tác dụng tích cực
đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp
Nghiên cứu cũng đưa ra kết luận đối với yếu tố ngoài việc sử dụng nợ thì yếu
tố quy mơ doanh nghiệp có tác động tích cực đối với hiệu quả của doanh nghiệp.
Ngoài ra, nghiên cứu cũng đã đưa ra được những ngưỡng nợ ở các ngành

nghề mà tại đó đã có những tác động đối với hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp.
Căn cứ vào kết quả, luận văn đã đưa ra những gợp ý cho các nhà quản trị
doanh nghiệp về việc xác định ngưỡng nợ an toàn và giảm thiếu tác động của việc sử
dụng nợ. Đồng thời cũng định hướng cho các nhà quản trị doanh nghiệp , Ngân hàng
công cụ để sử dụng nhằm phục vụ cho mục đích quản trị của mình.


4

LỜI CAM ĐOAN
Tơi tên: ĐỒN MINH TRƯỜNG
Ngày sinh : 07/05/1990. Nơi sinh : Vĩnh Thành, Chợ Lách, Bến Tre
Quê quán: Vĩnh Thành, Chợ Lách, Bến Tre
Đơn vị công tác : Ban Tài Chính – Cơng ty CP Tập Đồn Lộc Trời
Chỗ ở hiện nay : D10.2 Chung Cư Hoàng Anh 2, 783 Trần Xuân Soạn, P.
Tân Hưng, Q.7, Tp.HCM
Là học viên cao học Khoá XVII của Trường Đại Học Ngân Hàng Tp. Hồ Chí
Minh, chuyên ngành Tài chính – Ngân hàng (mã số: 60.34.02.01), với đề tài luận văn:
CƠ CẤU VỐN VÀ HIỆU QUẢ HOẠT ĐỘNG DOANH NGHIỆP TẠI
VIỆT NAM - PHƯƠNG PHÁP PHÂN TÍCH HỒI QUY THEO NGƯỠNG
Người hướng dẫn khoa học : TS. NGUYỄN TRẦN PHÚC
Tôi cam đoan Luận văn này chưa từng được trình nộp để lấy học vị thạc sĩ
tại bất cứ một trường đại học nào. Luận văn này là cơng trình nghiên cứu riêng của
tác giả, kết quả nghiên cứu là trung thực, trong đó khơng có các nội dung đã được
cơng bố trước đây hoặc các nội dung do người khác thực hiện ngoại trừ các trích dẫn
được dẫn nguồn đầy đủ trong luận văn.
Tơi xin chịu trách nhiệm hồn tồn về lời cam đoan của mình
TP.HCM, ngày 24 tháng 10 năm 2018
Học viên

ĐOÀN MINH TRƯỜNG


5

LỜI CẢM ƠN
Trong thời gian hoàn thiện luận văn này, tôi đã nhận được sự hướng dẫn, giúp
đỡ quý báu của nhiều cá nhân và tập thể. Trước tiên, tôi xin cảm ơn tập thể Giảng
viên trường Đại học Ngân Hàng Thành phố Hồ Chí Minh đã giảng dạy, cung cấp cho
tôi các kiến thức cơ bản và chuyên sâu về lĩnh vực kinh tế - tài chính – ngân hàng.
Đặc biệt, tôi xin cảm ơn người hướng dẫn khoa học Thầy Nguyễn Trần Phúc đã tận
tình sâu sát đốc thúc tơi trong q trình hướng dẫn thực hiện luận văn nghiên cứu
này.
Cuối cùng, tôi xin cảm ơn sự ủng hộ của cơ quan và gia đình đã tạo điều kiện
cho tôi mọi mặt để chuyên tâm nghiên cứu, cùng với sự giúp đỡ của bạn bè đã bổ
sung các kiến thức cịn thiếu của tơi trong lĩnh vực nghiên cứu.
Trong quá trình thực hiện và trình bày kết quả luận văn nghiên cứu, do hạn
chế về mặt thời gian, số liệu cũng như kiến thức và kinh nghiệm của chính tơi nên
khơng thể tránh khỏi những sai sót. Tơi rất mong nhận được sự hướng dẫn thêm từ
Quý thầy cơ; sự chia sẻ, đóng góp của người thân, bạn bè và các độc giả để tơi có thể
nghiên cứu tốt hơn nữa.
TP.HCM, ngày 24 tháng 10 năm 2018
Học viên

ĐOÀN MINH TRƯỜNG


6

MỤC LỤC

LỜI CAM ĐOAN ......................................................................................................4
LỜI CẢM ƠN ............................................................................................................5
DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT ..........................................................................9
DANH MỤC BẢNG ................................................................................................10
CHƯƠNG 1 : GIỚI THIỆU ...................................................................................11
1.1.

TÍNH CẤP THIẾT CỦA ĐỀ TÀI ...............................................................11

1.2.

MỤC TIÊU NGHIÊN CỨU VÀ CÂU HỎI NGHIÊN CỨU ....................13

1.2.1. Mục tiêu tổng quát....................................................................................13
1.2.2. Mục tiêu cụ thể .........................................................................................13
1.2.3. Câu hỏi nghiên cứu ..................................................................................14
1.3.

ĐỐI TƯỢNG VÀ PHẠM VI NGHIÊN CỨU ............................................14

1.3.1. Đối tượng nghiên cứu...............................................................................14
1.3.2. Phạm vi nghiên cứu ..................................................................................15
1.4.

DỮ LIỆU NGHIÊN CỨU VÀ PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU............15

1.4.1. Nguồn dữ liệu nghiên cứu ........................................................................15
1.4.2. Phương pháp phân tích dữ liệu ................................................................15
1.5.

NỘI DUNG NGHIÊN CỨU .........................................................................16

1.6.

ĐÓNG GÓP CỦA ĐỀ TÀI...........................................................................17

1.7.

BỐ CỤC CỦA LUẬN VĂN .........................................................................18

TÓM TẮT CHƯƠNG 1 ..........................................................................................19
CHƯƠNG 2 : CƠ SỞ LÝ THUYẾT VỀ CƠ CẤU VỐN TRONG DOANH
NGHIỆP VÀ BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM ................................................20
2.1.

TỔNG QUAN VỀ LĨNH VỰC NGHIÊN CỨU .........................................20

2.1.1. Cơ sở lý thuyết về Cơ Cấu Vốn của doanh nghiệp ..................................20
2.1.2. Định nghĩa và phương thức đo lường hiệu quả hoạt động doanh nghiệp ...
..................................................................................................................24
2.2.

CÁC NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM TRÊN THẾ GIỚI VÀ VIỆT

NAM .........................................................................................................................26


7

2.2.1. Các nghiên cứu thực nghiệm ở nước ngoài .............................................26

2.2.2. Các nghiên cứu thực nghiệm tại Việt Nam ..............................................29
2.2.3. Tóm tắt về các nghiên cứu thực nghiệm...................................................31
TÓM TẮT CHƯƠNG 2 ..........................................................................................34
CHƯƠNG 3 : THIẾT KẾ NGHIÊN CỨU – MƠ HÌNH HỒI QUY NGƯỠNG ...
.........................................................................................................................35
3.1.

MƠ HÌNH NGHIÊN CỨU – MƠ HÌNH HỒI QUY NGƯỠNG ..............35

3.1.1. Phương pháp ước lượng ngưỡng và hệ số cho mơ hình ..........................35
3.1.2. Kiểm định ngưỡng của mơ hình ...............................................................37
3.1.3. Mơ hình đa ngưỡng ..................................................................................38
3.1.4. Thiết kế mơ hình .......................................................................................38
3.1.5. Kiểm định tính dừng của biến ..................................................................40
3.1.6. Các giả thuyết nghiên cứu........................................................................40
3.2.

DỮ LIỆU NGHIÊN CỨU.............................................................................42

3.3.

ĐO LƯỜNG CƠ CẤU VỐN VÀ HIỆU QUẢ HOẠT ĐỘNG ..................42

3.3.1. Hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp ....................................................42
3.3.2. Cơ cấu vốn................................................................................................43
3.3.3. Quy mô doanh nghiệp ..............................................................................44
3.3.4. Tỷ lệ tăng trưởng của doanh nghiệp ........................................................45
TÓM TẮT CHƯƠNG 3 ..........................................................................................46
CHƯƠNG 4 : KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU.............................................................47
4.1.

THỐNG KÊ MÔ TẢ ....................................................................................47

4.2.

KẾT QUẢ ƯỚC LƯỢNG ĐỐI VỚI TỔNG THỂ.....................................49

4.2.1. Kết quả ước lượng các ngưỡng ................................................................49
4.2.2. Kết quả ước lượng và kiểm định các hệ số biến ......................................51
4.2.2.1. Hệ số biến phân ngưỡng....................................................................51
4.2.2.2. Hệ số biến kiểm soát ..........................................................................52
4.3.

KẾT QUẢ ƯỚC LƯỢNG ĐỐI VỚI CÁC NGÀNH .................................54

4.3.1. Kết quả ước lượng các ngưỡng cho các ngành .......................................55


8

4.3.2. Kết quả ước lượng và kiểm định các hệ số biến cho các ngành ..............56
4.3.2.1. Hệ số biến phân ngưỡng....................................................................56
4.3.2.2. Hệ số biến kiểm sốt ..........................................................................58
TĨM TẮT CHƯƠNG 4 ..........................................................................................60
CHƯƠNG 5 : KẾT LUẬN VÀ KHUYẾN NGHỊ ................................................61
5.1.

KẾT LUẬN ....................................................................................................61

5.2.

KHUYẾN NGHỊ ...........................................................................................63

5.2.1. Đối với Doanh nghiệp ..............................................................................63
5.2.2. Đối với Ngân hàng ...................................................................................64
TÀI LIỆU THAM KHẢO ......................................................................................65
PHỤ LỤC .................................................................................................................68


9

DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT
Chữ cái viết tắt
/ ký hiệu
BCTC
Báo Cáo Tài Chính

Cụm từ đầy đủ

CCV

Cơ cấu vốn

FTSE

Sở giao dịch chứng khốn tài chính Ln Đơn

GTNN

Giá trị nhỏ nhất

GTLN

Giá trị lớn nhất

HNX

Sàn Giao Dịch Chứng Khoán Hà Nội

HOSE

Sàn Giao Dịch Chứng Khoán Tp.HCM

ICB

Tiêu chuẩn phân loại ngành - Industry Classification Benchmark

MM

Modigliani and Mill

SGDCK
TTCK

Sở Giao Dịch Chứng Khoán
Thị Trường Chứng Khoán


10

DANH MỤC BẢNG
Bảng
biểu
Bảng 1.1

Tên bảng biểu
Phân loại ngành cấp 1 theo ICB

Bảng 2.1

Bảng tóm tắt các nghiên cứu trên thế giới

31

Bảng 2.2

Bảng tóm tắt các nghiên cứu tại Việt Nam

32

Bảng 2.3

Bảng mô tả ý nghĩa của các biến trong mô hình

39

Bảng 2.4

Giả thuyết nghiên cứu

41

Bảng 3.1

Cách thức đo lường các biến trong mơ hình

45

Bảng 4.1

Thống kê dữ liệu ngành nghề

47

Bảng 4.2

Mơ tả thống kê các biến trong mơ hình

48

Bảng 4.3

Kết quả kiểm định nghiệm đơn vị

49

Bảng 4.4

Giả thuyết các kiểm định tồn tại các ngưỡng

49

Bảng 4.5

Kết quả ước lượng ngưỡng và kiểm định tồn tại các ngưỡng

50

Bảng 4.6

Kết quả ước lượng hệ số biến phân ngưỡng

51

Bảng 4.7

Kết quả ước lượng hệ số biến kiểm soát

53

Bảng 4.8

Số lượng doanh nghiệp ở mỗi nhóm ngưỡng theo năm

54

Bảng 4.9

Thống kê số quan sát theo dữ liệu ngành nghề theo ICB

54

Bảng 4.10

Kết quả ước lượng và kiểm định tồn tại các ngưỡng theo
ngành nghề

Số
trang
15

55

Bảng 4.11

Kết quả ước lượng hệ số biến phân ngưỡng theo ngành

56

Bảng 4.12

Kết quả ước lượng hệ số biến kiếm soát theo ngành

58


11

CHƯƠNG 1 : GIỚI THIỆU
1.1. TÍNH CẤP THIẾT CỦA ĐỀ TÀI

Trong thời kỳ hội nhập hiện nay, nền kinh tế Việt Nam đang dần chuyển sang
nền kinh tế thị trường định hướng Xã hội Chủ nghĩa, Chính phủ Việt Nam với những
động thái vơ cùng tích cực đưa ra những cải cách to lớn, triệt để nhằm tạo điều kiện
cho các Doanh nghiệp Việt Nam có một mơi trường kinh doanh thuận lợi tiến tới hội
nhập và phát triển.
Trong một môi trường kinh doanh ngày càng được mở rộng, thông thống đi
kèm theo đó là hệ thống tài chính, hệ thống tổ chức tín dụng cịn non trẻ đang trên đà
phát triển, đã tạo sự thuận lợi cho các Doanh nghiệp có thể tiếp cận được đa dạng các
nguồn vốn để hoạt động kinh doanh. Các Doanh nghiệp có thể chủ động trong việc
lựa chọn giữa vốn vay hay là vốn tự có, lựa chọn giữa nguồn vốn ngắn hạn hay là
trung dài hạn.
Quá trình tiếp cận với nguồn vốn vay phụ thuộc khá nhiều vào chính sách tín
dụng của Hệ thống Ngân hàng Việt Nam. Với chính sách nới lỏng tín dụng giúp cho
các Doanh nghiệp có thể sử dụng việc vay nợ để đầu tư nâng cao năng lực sản xuất,
phát triển kinh doanh, nhưng điều này lại làm cho các Doanh nghiệp có thể phụ thuộc
quá nhiều vào nguồn tài trợ là nợ vay. Khi các điều kiện cấp tín dụng bị thắt chặt hơn,
lãi suất cho vay tăng lên thì các doanh nghiệp lại đối mặt với nhiều rủi ro dễ rơi vào
tình trạng khơng thể trả nợ hoặc thiếu hụt vốn sản xuất kinh doanh, dẫn đến Doanh
nghiệp có thể rơi vào thua lỗ và phá sản. Ngược lại, cũng có những doanh nghiệp
khơng phụ thuộc hồn tồn vào nguồn vốn tín dụng từ Ngân hàng, chủ yếu sử dụng
vốn tự có để tài trợ cho các dự án mở rộng và phát triển, điều này sẽ giúp Doanh
nghiệp tuy tránh khỏi những tác động từ các chính sách tín dụng của hệ thống Ngân
hàng nhưng mặt khác khiến Doanh nghiệp không tận dụng được lợi thế của “địn bẩy
tài chính”. Vì vậy, việc xác định một ngưỡng cơ cấu vốn tối ưu giúp cho Doanh
nghiệp có thể tận dụng “địn bẩy tài chính” để gia tăng lợi ích, hiệu quả cho Doanh
nghiệp là một vấn đề quan trọng và cần thiết.


12

Việc hoạch định cơ cấu vốn đóng một vai trị hết sức quan trọng trong việc
quản lý doanh nghiệp, nó giúp cho các nhà quản trị xác định một ngưỡng sử dụng nợ
an tồn và ra quyết định tài chính để góp phần gia tăng hiệu quả doanh nghiệp, tác
động đến giá trị doanh nghiệp, mang lại nhiều thu nhập cho cổ đông công ty.
Lý thuyết Modigliani and Miller được xem là bước đi đầu tiên và quan trọng
trong nghiên cứu về CCV. Tuy bị đánh giá là không thực tế trong những giả định của
mình, nhưng học thuyết này đã cung cấp nền tảng cho các nghiên cứu khác thực hiện
chủ đề cơ cấu vốn này. Theo mơ hình MM (1958), CCV khơng có ảnh hưởng đến giá
trị cơng ty, vì vậy cả hai lựa chọn tài chính đều tốt như nhau cho một công ty để tài
trợ cho tài sản của mình. Sau đó vào năm 1963, MM đã lần đầu tiên chỉnh sửa học
thuyết của mình bằng cách kết hợp với thuế thu nhập doanh nghiệp, theo đó chi phí
lãi của các khoản nợ cung cấp một lá chắn thuế cho các cơng ty, vì vậy họ có thể tối
đa giá trị cho cơng ty bằng việc sử dụng 100% nợ. Trong điều chỉnh lần thứ 3, MM
đã giới thiệu chi phí phá sản và lập luận rằng mặc dù các khoản nợ cung cấp một lá
chắn thuế cho cơng ty nhưng đồng thời nó cũng gia tăng rủi ro của cơng ty, vì vậy
các cơng ty cần kết hợp các quyết định tài trợ sử dụng cả hai nguồn vốn mà sẽ tối
thiểu hóa được chi phí vốn bình qn gia quyền của doanh nghiệp (WACC).
Bên cạnh lý thuyết MM, lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn (Trade-Off Theory
Of Capital Structure) là một lý thuyết trong lĩnh vực kinh tế tài chính từ lâu đã giữ
một vị trí có ảnh hưởng lớn trong các lý thuyết về cấu trúc tài chính doanh nghiệp.
Lý thuyết này nhằm mục đích giải thích vì sao các doanh nghiệp thường được tài trợ
một phần bằng nợ vay, một phần bằng vốn cổ phần. Một lý do lớn khiến các doanh
nghiệp khơng thể tài trợ hồn tồn bằng nợ vay là vì, bên cạnh sự hiện hữu lợi ích
tấm chắn thuế từ nợ, việc sử dụng tài trợ bằng nợ cũng phát sinh nhiều chi phí, điển
hình nhất là các chi phí kiệt quệ tài chính bao gồm cả chi phí trực tiếp lẫn chi phí gián
tiếp của việc phá sản có nguyên nhân từ nợ. Lý thuyết đã cho rằng một tỷ lệ nợ tối ưu
là sự cân bằng giữa lợi ích từ nợ do tấm chắn thuế và chi phí kiệt quệ tài chính từ nợ.
Tuy nhiên tỷ lệ nợ này rất khó xác định trên thực tế. Những đặc điểm của các doanh
nghiệp sẽ quyết định lợi ích và chi phí sử dụng nợ và thường được dùng để dự đoán

13

tỉ lệ nợ mục tiêu. Vì vậy, với đặc điểm của các ngành nghề hay lĩnh vực khác nhau
thì CCV có thể sẽ khác nhau.
Đánh giá tổng thể đối với các nghiên cứu trên Thế giới thì đã đưa ra kết quả
không đồng nhất của mối quan hệ giữa CCV và hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp.
Bên cạnh đó, một số nghiên cứu lựa chọn số lượng đối tượng doanh nghiệp khá thấp
làm ảnh hưởng đến mức độ đại diện cho một tổng thể. Bên cạnh đó đối tượng doanh
nghiệp lại kinh doanh ở những ngành nghề hoặc lĩnh vực khác nhau.
Đối với thị trường tại Việt Nam, thì một số nghiên cứu cũng đã có những kết
luận gần như giống nhau, nhưng vẫn cịn có một số kết luận ngược lại. Điểm khác
nhau của các nghiên cứu là sử dụng mẫu đối tượng nghiên cứu khác nhau, bên cạnh
đó phạm vi thời gian cũng khác nhau dẫn đến kết quả khác nhau.
Nhằm cung cấp những bằng chứng thực nghiệm xác định mức tối ưu trong
việc sử dụng nợ bằng phương pháp hồi quy ngưỡng, đưa ra mối quan hệ giữa việc sử
dụng địn bẩy tài chính và hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp được niêm yết trên
thị trường chứng khoán Việt Nam, bên cạnh việc nghiên cứu ngưỡng CCV tối ưu tác
động đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp ở những ngành nghề hoặc lĩnh vực
khác nhau, học viên quyết định chọn đề tài : “CƠ CẤU VỐN VÀ HIỆU QUẢ HOẠT
ĐỘNG DOANH NGHIỆP TẠI VIỆT NAM - PHƯƠNG PHÁP PHÂN TÍCH HỒI
QUY THEO NGƯỠNG”.
1.2. MỤC TIÊU NGHIÊN CỨU VÀ CÂU HỎI NGHIÊN CỨU
1.2.1. Mục tiêu tổng quát
Nghiên cứu sẽ phân tích đánh giá tác động của CCV đối với hiệu quả hoạt
động của các doanh nghiệp niêm yết trên TTCK tại Việt Nam.
Từ những bằng chứng thực nghiệm của nghiên cứu, luận văn đưa ra các
khuyến nghị với các ngưỡng sử dụng nợ giúp tối ưu việc quản trị tài chính, nâng cao
hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp niêm yết trên TTCK tại Việt Nam
1.2.2. Mục tiêu cụ thể

Từ mục tiêu tổng quát của nghiên cứu đã nêu, luận văn sẽ chi tiết hoá với các
mục tiêu nghiên cứu cụ thể như sau :


14

-

Nghiên cứu thực nghiệm tác động của CCV đối với hiệu quả hoạt động

các Doanh nghiệp ở Việt Nam, xác định ngưỡng sử dụng nợ tối ưu và kiểm định sự
tồn tại của các ngưỡng nợ đó có tác động tích cực hay tiêu cực đối với hiệu quả hoạt
động của doanh nghiệp bằng phương pháp hồi quy ngưỡng.
-

Xác định ngưỡng CCV tối ưu và kiểm định sự tồn tại của ngưỡng đó có

tác động tích cực hay tiêu cực đối với các doanh nghiệp ở những ngành nghề hay lĩnh
vực khác nhau.
-

Đề xuất các ngưỡng sử dụng nợ tối ưu cho các doanh nghiệp nói chung

và từng ngành nghề nói riêng.
1.2.3. Câu hỏi nghiên cứu
-

CCV tác động như thế nào đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp ?

-

Có tồn tại ngưỡng CCV mà tại đó có sự thay đổi về tác động của CCV

đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp ?
-

Có sự khác nhau về ngưỡng CCV ở các doanh nghiệp ở những ngành

nghề, lĩnh vực khác nhau không ?
1.3. ĐỐI TƯỢNG VÀ PHẠM VI NGHIÊN CỨU
1.3.1. Đối tượng nghiên cứu
Luận văn tập trung nghiên cứu về ngưỡng sử dụng nợ tối ưu tác động đến
hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp tại Việt Nam.
Luận văn nghiên cứu dữ liệu của các doanh nghiệp theo ngành nghề chính
dựa trên phân loại ngành nghề tiêu chuẩn Industry Classification Benchmark (ICB)1.
ICB là hệ thống phân loại công ty cho các cổ phiếu trong chỉ số Down Jones và Sở
giao dịch chứng khốn tài chính Ln Đơn (FTSE).
Bảng 1.1: Phân loại ngành cấp 1 theo ICB

1

Mã

Ngành

0001

Dầu khí

1000

Vật liệu cơ bản

Tham khảo tiêu chuẩn ICB tại : />

15

2000

Công nghiệp

3000

Hàng Tiêu dùng

4000

Y tế

5000

Dịch vụ Tiêu dùng

6000

Viễn Thông

7000

Dịch vụ hạ tầng

8000

Tài chính

9000

Cơng nghệ Thơng tin

1.3.2. Phạm vi nghiên cứu
Phạm vi không gian : Nghiên cứu được thực hiện dựa trên dữ liệu tài chính
của các doanh nghiệp được niêm yết trên hai sàn chứng khoán là HOSE và HNX
thuộc hai SGDCK Tp. Hồ Chí Minh và Sở Giao Dịch Chứng Khốn Hà Nội.
Phạm vi thời gian : Thơng tin được thu thập trên BCTC của các doanh nghiệp
niêm yết trên hai sàn chứng khoán đã được kiểm toán từ năm 2012 đến năm 2017.
1.4. DỮ LIỆU NGHIÊN CỨU VÀ PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
1.4.1. Nguồn dữ liệu nghiên cứu
Nguồn dữ liệu phục vụ cho phân tích luận văn được trích từ BCTC của các
doanh nghiệp từ năm 2012 đến năm 2017 đã được kiểm toán được thu thập qua dịch
vụ FiinPro của StoxPlux.
Các doanh nghiệp được lựa chọn là các doanh nghiệp được lựa chọn có đầy
đủ dữ liệu từ năm 2012 đến năm 2017.
Nghiên cứu thu thập dữ liệu xử lý số liệu bằng phần mềm excel và STATA 14.
1.4.2. Phương pháp phân tích dữ liệu
Để thực hiện các mục tiêu nghiên cứu đã nêu ở trên, luận văn chủ yếu sử
dụng các phương pháp nghiên cứu như sau:
Phương pháp thống kê mô tả
Nghiên cứu sử dụng phương pháp này để nhằm thu thập số liệu, tóm tắt, trình
bày, tính tốn và mơ tả các đặc trưng khác nhau để phản ánh một cách tổng quát đối

16

tượng nghiên cứu là ngưỡng sử dụng nợ và các yếu tố khác tác động đến hiệu quả
hoạt động của doanh nghiệp.
Kiểm định các biến trong mơ hình
Nghiên cứu sử dụng kiểm định JB (Jarque – Bera) để kiểm định phân phối
chuẩn cho các biến dữ liệu trong mơ hình
Nghiên cứu sử dụng kiểm định nghiệm đơn vị (Unit Root Test) theo cách tiếp
cận Levin- Lin-Chu ADF (Levin et al., 2002) để kiểm tra tính dừng của các biến trong
mơ hình hồi quy.
Phân tích mơ hình hồi quy ngưỡng
Nghiên cứu sử dụng phương pháp bình phương nhỏ nhất trong phân tích mơ
hình hồi quy ngưỡng của Hansen (1999) để phân tích tác động của hạn mức sử dụng
nợ đến khả năng sinh lời của doanh nghiệp.
Phương pháp này sẽ giúp cho bài nghiên cứu xác định được ngưỡng sử dụng
nợ tác động đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp trả lời cho các câu hỏi nghiên
cứu của luận văn.
Kiểm định trong mơ hình
Khi đã xác định được ngưỡng của đối tượng nghiên cứu, vấn đề đặt ra là việc
xác định ý nghĩa thống kê của đối tượng nghiên cứu đó.
Nghiên cứu sử dụng phương pháp kiểm định theo Hansen (1996) sử dụng
phương pháp Bootstrap để mô phỏng kiểm định LRT (Likelihood Ratio Test – kiểm
định dựa trên tỷ số khả năng), tính F-statistic và p-value kiểm định cho sự tồn tại
ngưỡng của mơ hình.
Đối với trường hợp phương sai của sai số thay đổi sẽ làm cho các ước lượng
thu được bằng phương pháp hồi quy thông thường trên dữ liệu bảng bền vững nhưng
không hiệu quả, các kiểm định hệ số hồi quy khơng cịn đáng tin cậy. Nghiên cứu tiến
hành kiểm định giả thuyết phương sai của sai số không đổi bằng kiểm định White.
1.5. NỘI DUNG NGHIÊN CỨU

Để đạt được mục tiêu nghiên cứu, nghiên cứu tập trung vào các nội dung
chính sau:


17

Thứ nhất, tìm hiểu cơ sở lý luận về CCV trong Doanh nghiệp và tác động của
CCV đối với hiệu quả hoạt động doanh nghiệp.
Thứ hai, nghiên cứu xác định những nhân tố ảnh hưởng đến hiệu quả hoạt
động của doanh nghiệp, đề xuất mơ hình nghiên cứu dựa trên nền tảng cơ sở lý thuyết
và các nghiên cứu thực nghiệm có liên quan đến đề tài. Giải thích và đo lường các
biến, nêu các giả thuyết thống kê.
Thứ ba, phân tích tác động của CCV, xác định ngưỡng CCV ảnh hưởng đến
hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp bằng mơ hình hồi quy ngưỡng.
Thứ tư, thực hiện kiểm định sự phù hợp của mơ hình nghiên cứu và các giả
thuyết thống kê.
Thứ năm, căn cứ vào kết quả mô hình hồi quy từ đó đề xuất một số khuyến
nghị quản trị tài chính trong việc sử dụng hạn mức sử dụng nợ - ngưỡng CCV để gia
tăng hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp nói chung và trong từng ngành nghề lĩnh
vực hoạt động nói riêng.
1.6. ĐĨNG GĨP CỦA ĐỀ TÀI
Về mặt lý luận : Nghiên cứu tiến hành hệ thống hóa cơ sở lý thuyết về cơ cấu
vốn và hiệu quả hoạt động doanh nghiệp; những đóng góp về mặt lý luận của những
nghiên cứu về mối quan hệ giữa cơ cấu vốn và hiệu quả hoạt động doanh nghiệp
Về mặt thực tiễn: Nghiên cứu cung cấp cái nhìn tổng quan về mối liên hệ
thực tiễn giữa CCV và hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp. Nghiên cứu sẽ dựa trên
kết quả phân tích và đưa ra kết luận về việc có tồn tại các ngưỡng CCV của Doanh
nghiệp tác động đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp.
Ngồi việc sử dụng mơ hình ngưỡng của Hansen (1999) và các nghiên cứu
khác để đánh giá tác động của CCV đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp, luận

văn cũng nghiên cứu thêm một hướng khác về hệ số ước lượng tác động của các tác
động khác (ngoài tác động của CCV) đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp đối
với các ngưỡng CCV khác nhau.
Từ đó làm cơ sở hoạch định chính sách quản trị nợ cho các nhà quản trị doanh
nghiệp ở Việt Nam.


18

1.7. BỐ CỤC CỦA LUẬN VĂN
Nghiên cứu trình bày với 5 chương nội dung chính như sau :
- Chương 1: Giới thiệu
Nội dung: giới thiệu tổng quan về đề tài nghiên cứu, tính cấp thiết của đề tài,
đối tượng nghiên cứu, mục tiêu và câu hỏi nghiên cứu, những đóng góp của đề tài .
- Chương 2: Cơ sở lý thuyết về cơ cấu vốn trong doanh nghiệp và bằng
chứng thực nghiệm
Nội dung: hệ thống lại các cơ sở lý thuyết về cơ cấu vốn trong doanh nghiệp,
bên cạnh đó cũng tóm tắt những kết quả nghiên cứu về mối quan hệ giữa cơ cấu vốn
và hiệu quả doanh nghiệp trên Thế giới và Việt Nam.
- Chương 3 : Thiết kế nghiên cứu – mơ hình hồi quy ngưỡng
Nội dung : Giới thiệu và xây dựng mơ hình nghiên cứu : “Mơ hình hồi quy
ngưỡng” để ứng dụng trong việc xác đinh ngưỡng CCV tối ưu tác động đến hiệu quả
hoạt đông của doanh nghiệp
- Chương 4 : Kết quả nghiên cứu
Nội dung : Bằng chứng thực nghiệm từ dữ liệu thu thập, nghiên cứu cho ra
kết quả về tác động ngưỡng CCV đối với hiệu quả hoạt động doanh nghiệp nói chung
và từng ngành nghề nói riêng. Từ đó trả lời câu hỏi nghiên cứu của đề tài
- Chương 5 : Kết luận và khuyến nghị
Nội dung : Tổng kết lại những kết quả mà nghiên cứu đã đưa ra. Đồng thời
đưa ra những khuyến nghị đề xuất nhằm giúp cho các nhà quản trị tài chính doanh

nghiệp có thể ứng dụng trong việc hoạch định cơ cấu vốn tại đơn vị, hỗ trợ cho cơng
tác tín dụng của các ngân hàng trong việc đánh giá doanh nghiệp.


19

TĨM TẮT CHƯƠNG 1
Việc hoạch định cơ cấu vốn đóng một vai trò hết sức quan trọng trong việc
quản lý doanh nghiệp, nó giúp cho các nhà quản trị xác định CCV mục tiêu và ra
quyết định tài chính để góp phần gia tăng hiệu quả doanh nghiệp, tác động đến giá trị
doanh nghiệp, mang lại nhiều thu nhập cho cổ đơng cơng ty
Do đó việc nghiên cứu tác động của CCV tác động đến hiệu quả hoạt động
của doanh nghiệp mang một ý nghĩa thiết thực. Trong chương 1, nghiên cứu đã tổng
quan được tính cấp thiết của vấn đề nghiên cứu, mục tiêu và câu hỏi nghiên cứu, đối
tượng, phạm vi, phương pháp nghiên cứu và đóng góp thực tiễn của đề tài. Nội dung
chi tiết sẽ được trình bày ở các chương tiếp theo.


20

CHƯƠNG 2 : CƠ SỞ LÝ THUYẾT VỀ CƠ CẤU VỐN TRONG DOANH
NGHIỆP VÀ BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM
Nội dung chính của chương là hệ thống lại các cơ sở lý thuyết về CCV trong
doanh nghiệp, các khung lý thuyết được xây dựng nhằm giải thích CCV tác động đến
hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp.
Trên cơ sở lý thuyết được tóm tắt nghiên cứu cũng tiến hành tóm tắt những
kết quả nghiên cứu về mối quan hệ giữa cơ cấu vốn và hiệu quả doanh nghiệp trên
Thế giới và Việt Nam.
Từ những cơ sở lý thuyết và những khảo lược về các nghiên cứu của thực
nghiệm trên Thế giới và Việt Nam có liên quan, nghiên cứu tìm rõ những lỗ hổng của

học thuật và từ đó xác định mục tiêu nghiên cứu để giải thích những lỗ hổng đó.
2.1. TỔNG QUAN VỀ LĨNH VỰC NGHIÊN CỨU
2.1.1. Cơ sở lý thuyết về Cơ Cấu Vốn của doanh nghiệp
Các lý thuyết về đề tài CCV rất đa dạng và đã được cơng nhận trên tồn thế
giới góp phần vào việc quản trị tài chính, nâng cao hiệu quả hoạt động và giá trị doanh
nghiệp. Điển hình là các lý thuyết truyền thống về CCV như lý thuyết M&M (Miller
và Modigliani 1958), lý thuyết đánh đổi CCV (Trade – Off Theory), thuyết trật tự
phân hạng (Pecking Order Theory).
2.1.1.1.

Định nghĩa về CCV :

CCV của một doanh nghiệp đề cập đến tỷ lệ nợ và vốn chủ sở hữu được sử
dụng để tài trợ cho tài sản của doanh nghiệp.
Theo Trần Ngọc Thơ và cộng sự (2008), cấu trúc vốn được
định nghĩa là sự kết hợp của nợ ngắn hạn thường xuyên, nợ dài hạn, cổ phần ưu
đãi và vốn cổ phần thường được sử dụng để tài trợ cho quyết định đầu tư của
doanh nghiệp. Hoặc theo Nguyễn Minh Kiều (2009), cấu trúc vốn là quan hệ tỷ
trọng giữa nợ và vốn chủ sở hữu trong tổng nguồn vốn của doanh nghiệp tài trợ cho
các hoạt động sản xuất kinh doanh.
CCV là cách một công ty tài trợ cho tất cả các hoạt động của mình và tăng
trưởng bằng cách sử dụng các nguồn quỹ khác nhau. Các khoản nợ do phát hành trái


21

phiếu hoặc các khoản phải trả trong ngắn hạn và dài hạn, cổ phiếu phổ thông, cổ phiếu
ưu đãi hoặc lợi nhuận giữ lại cũng được coi là một phần của CCV.
Thông thường, để đo lường CCV, các nghiên cứu thường sử dụng tỷ lệ nợ
trên vốn chủ sở hữu, cung cấp một cái nhìn tổng quát về mức độ rủi ro của doanh

nghiệp đó.
Về lý thuyết, tài chính nợ cung cấp chi phí vốn thấp nhất do khấu trừ thuế
của nó. Tuy nhiên, nợ quá nhiều làm tăng rủi ro tài chính cho cổ đơng và lợi tức trên
vốn chủ sở hữu mà họ yêu cầu. Vì vậy, các cơng ty phải tìm ra điểm mà tại đó lợi ích
cận biên của nợ bằng chi phí cận biên.
Các khoảng nợ tài chính nhìn chung là mức chi phí sử dụng vốn thấp nhất do
được khấu trừ thuế. Tuy nhiên, trong thực tế các nhà quản trị doanh nghiệp gặp phải
rất nhiều khó khăn trong việc xác định CCV tối ưu, vì một khi gia tăng nợ đồng nghĩa
với việc gia tăng rủi ro cho doanh nghiệp.
Trong nghiên cứu này, học viên sử dụng tỷ lệ tổng nợ trên tổng tài sản dùng
để đo lường CCV.
2.1.1.2.

Quan điểm truyền thống về CCV

Nghiên cứu của tác giả Durand (1952), đây là nghiên cứu đầu tiên về cấu trúc
vốn của doanh nghiệp. Nghiên cứu này cho rằng giá trị của doanh nghiệp bị tác động
bởi cấu trúc vốn của chính doanh nghiệp đó. Quan điểm truyền thống về cấu trúc vốn
cho rằng khi một doanh nghiệp bắt đầu vay mượn thì thuận lợi vượt trội hơn bất lợi.
Chi phí nợ thấp hơn chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu cộng với thuận lợi về thuế sẽ
khiến chi phí sử dụng vốn bình quân gia quyền giảm khi nợ tăng.
Tuy nhiên, khi tỷ lệ giữa nợ và vốn chủ sở hữu tăng, tác động của tỷ lệ vốn
vay so với tổng vốn buộc các chủ sở hữu yêu cầu tăng lợi tức của họ, nghĩa là chi phí
sử dụng vốn chủ sở hữu tăng. Ở mức tỷ lệ vốn nợ và vốn chủ sở hữu cao, chi phí nợ
cũng tăng cao bởi vì khả năng doanh nghiệp không trả được nợ cũng tăng cao, tức
nguy cơ phá sản cao hơn. Do đó, chi phí sử dụng vốn bình qn gia quyền cũng sẽ
tăng cao.


22

Do đó, lý thuyết cấu trúc vốn theo quan điểm truyền thống tương đối đơn
giản hơn so với các lý thuyết cấu trúc vốn khác. Lý thuyết này chỉ tập trung vào mối
quan hệ giữa chi phí sử dụng vốn của nợ vay và chi phí sử dụng vốn của chủ sở
hữu
2.1.1.3.

Lý thuyết cấu trúc vốn của Modigliani và Miller (mơ hình MM)

Lý thuyết CCV của MM được xem là bước đi đầu tiên và quan trọng trong
nghiên cứu về CCV. Tuy bị đánh giá là không thực tế trong những giả định của mình,
nhưng học thuyết này đã cung cấp nền tảng cho các nghiên nghiên khác thực hiện
chủ đề CCV này.
Theo mơ hình MM (1958) này, CCV khơng có ảnh hưởng đến giá trị cơng
ty, vì vậy cả hai lựa chọn tài chính đều tốt như nhau cho một cơng ty để tài trợ cho
tài sản của mình. Sau đó vào năm 1963, Modigliani và Miller đã lần đầu tiên chỉnh
sửa học thuyết của mình bằng cách kết hợp với thuế thu nhập doanh nghiệp, theo đó
chi phí lãi của các khoản nợ cung cấp một lá chắn thuế cho các cơng ty, vì vậy họ có
thể tối đa giá trị cho công ty bằng việc sử dụng 100% nợ.
Trong lần điều chỉnh thứ ba, họ đã giới thiệu chi phí phá sản, họ lập luận rằng
mặc dù các khoản nợ cung cấp một lá chắn thuế cho cơng ty nhưng đồng thời nó cũng
gia tăng rủi ro của cơng ty, vì vậy các cơng ty cần kết hợp các quyết định tài trợ sử
dụng cả hai nguồn vốn mà sẽ tối thiểu hóa được chi phí vốn bình quân gia quyền của
doanh nghiệp (WACC).
2.1.1.4.

Lý thuyết đánh đổi về CCV (Trade-off Theory)

Được phát triển bởi Alan Kraus & Robert H. Litzenberger (1973) cho rằng
nhà quản trị của doanh nghiệp có thể xác định được một cấu trúc vốn tối ưu nhằm tối

đa hóa giá trị cơng ty dựa trên sự đánh đổi giữa lợi ích và chi phí của việc sử dụng
nợ. Lợi ích từ nợ đó là lợi ích từ lá chắn thuế nhờ lãi vay. Cịn chi phí tiềm tàng từ
việc sử dụng nợ là chi phí kiệt quệ tài chính (Financial Distress Cost) bao gồm các
chi phí như chi phí trả cho luật sư giải quyết phá sản, chi phí trả cho kế tốn và nhân
viên quản trị cơng ty trong q trình chờ phá sản, chi phí do mất khách hàng và nhà
cung cấp hay chi phí đại diện…


23

Theo quan điểm của lý thuyết đánh đổi, nhà quản trị có thể tối ưu cấu trúc
vốn của mình bằng cách xác định điểm mà tại đó với mỗi lượng nợ tăng thêm vừa đủ
để bù đắp cho sự gia tăng của chi phí kiệt quệ tài chính dự tính trong điều kiện các kế
hoạch đầu tư và tài sản của doanh nghiệp là không đổi.
Lý thuyết đánh đổi đã giải thích được mặt hạn chế của lý thuyết M&M về chi
phí kiệt quệ tài chính của doanh nghiệp vay nợ. Khi xem xét chi phí kiệt quệ tài chính,
doanh nghiệp có tỷ suất sinh lời cao, tài sản hữu hình an tồn, định giá tốt nên có tỷ
lệ nợ mục tiêu cao. Ngược lại các doanh nghiệp có tài sản vơ hình là chủ yếu, tỷ suất
sinh lợi thấp thì nên lợi chọn cấu trúc vốn hợp lý và thấp hơn. Lý thuyết cho thấy
được sự khác biệt trong cấu trúc vốn giữa nhiều ngành có mức sử dụng tài sản cố
định hữu hình khác nhau hay nói khác hơn là tỷ lệ nợ khác nhau giữ các ngành.
2.1.1.5.

Thuyết trật tự phân hạng (Pecking Order Theory) :

Lý thuyết trật tự phân hạng về CCV được đề xuất lần đầu tiên bởi Gordon
Donaldson vào năm 1961 và được chỉnh sửa bởi Stewart C. Myers và Nicolas Majluf
vào năm 1984
Giả thuyết cho rằng ban quản trị doanh nghiệp thường nắm được nhiều thông
tin hơn về triển vọng tương lai của doanh nghiệp hơn các nhà đầu tư bên ngoài. Hiện

tượng này được gọi là thông tin bất cân xứng. Các nhà quản trị thường đưa ra các
quyết định tài trợ trong tương lai thường căn cứ vào kinh nghiệm kiến thức của họ và
sự khơng chắc chắn về dịng tiền trong tương lai.
Quyết định chọn CCV như thế nào sẽ tạo nên tín hiệu phát ra cho các nhà
đầu tư bên ngồi. Thơng thường, sự phát hành vốn cổ phần thường truyền tải nhiều
thông tin không thuận lợi hơn và việc quyết định vay nợ (do thị trường có xu hướng
đánh giá cổ phiếu của công ty là cao hơn giá trị thực hơn là đánh giá thấp hơn giá trị
thực). Điều này khiến ban quản trị quan tâm đến vay nợ hơn là phát hành vốn cổ
phần.
Những quyết định về kết cấu vốn không dựa trên tỷ lệ nợ trên vốn chủ sở hữu
tối ưu mà dựa chủ yếu trên nguyên tắc ưu tiên phân hạng: trước hết các nhà quản trị


24

sẽ lựa chọn nguồn vốn tài chính nội bộ như lợi nhuận giữ lại..., kế đến là quyết định
vay nợ và cuối cùng là phát hành cổ phiếu huy động vốn cổ phần.
Khác với cách tiếp cận của các lý thuyết, quan điểm đã nêu trước, lý thuyết
trật tự phân hạng hướng đến giải thích hành động lựa chọn nguồn tài trợ của nhà quản
trị, đồng thời giải thích phản ứng của thị trường đối với quyết định huy động vốn từ
bên ngồi của doanh nghiệp. Lý thuyết này khơng xét đến ảnh hưởng của thuế, tình
trạng kiệt quệ tài chính và bỏ qua những vấn đề tiêu cực có thể phát sinh nếu như
doanh nghiệp nắm giữ quá nhiều tiền,… Như vậy, lý thuyết trật tự phân hạng không
thay thế các lý thuyết khác mà bổ sung, làm rõ hơn quyết định lựa chọn nguồn tài trợ
của nhà quản trị tài chính trong doanh nghiệp, là cơ sở để luận văn giải thích hành vi
của nhà quản trị tài chính Việt Nam trong việc đưa ra quyết định lựa chọn cách thức
tài trợ khi tiếp cận những khía cạnh khác nhau của cơ cấu vốn tại các doanh nghiệp
trong mẫu nghiên cứu thực nghiệm.
2.1.2. Định nghĩa và phương thức đo lường hiệu quả hoạt động doanh nghiệp
Trong cơ chế thị trường hiện nay ở nước ta, mục tiêu lâu dài bao trùm của

các doanh nghiệp là kinh doanh có hiệu quả và tối đa hố lợi nhuận. Mơi trường kinh
doanh ln biến đổi địi hỏi mỗi doanh nghiệp phải có chiến lược kinh doanh thích
hợp. Cơng việc kinh doanh là một nghệ thuật địi hỏi sự tính tốn nhanh nhạy, biết
nhìn nhận vấn đề ở tầm chiến lược. Hiệu quả hoạt động luôn gắn liền với hoạt động
kinh doanh, có thể xem xét nó trên nhiều góc độ. Để hiểu được khái niệm hiệu quả
hoạt động cần xét đến hiệu quả kinh tế của một hiện tượng.
“Hiệu quả kinh tế của một hiện tượng (hoặc quá trình) kinh tế là một phạm
trù kinh tế phản ánh trình độ sử dụng các nguồn lực (nhân lực, tài lực, vật lực, tiền
vốn) để đạt được mục tiêu xác định” nó biểu hiện mối quan hệ tương quan giữa kết
quả thu được và tồn bộ chi phí bỏ ra để có kết quả đó, phản ánh được chất lượng của
hoạt động kinh tế đó. (Ngơ Đình Giao – 1997).
Từ định nghĩa về hiệu quả kinh tế của một hiện tượng như trên ta có thể hiểu
hiệu quả hoạt động sản xuất kinh doanh là một phạm trù kinh tế phản ánh trình độ sử
dụng các nguồn lực để đạt được mục tiêu đã đặt ra, nó biểu hiện mối tương quan giữa


25

kết quả thu được và những chi phí bỏ ra để có được kết quả đó, độ chênh lệch giữa
hai đại lượng này càng lớn thì hiệu quả càng cao. Trên góc độ này thì hiệu quả đồng
nhất với lợi nhuận của doanh nghiệp và khả năng đáp ứng về mặt chất lượng của sản
phẩm đối với nhu cầu của thị trường.
Có rất nhiều các chỉ tiêu đo lường hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp,
nhưng các chỉ tiêu thường được sử dụng nhất trong các nghiên cứu có thể chia
thành hai loại chính: (i) Các hệ số giá trị kế tốn, cịn gọi là các hệ số về lợi nhuận;
(2) Các hệ số giá trị thị trường, còn gọi là các hệ số về tăng trưởng tài sản.
Theo Murphy and Hill (1996), hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp
cần được đo lường thông qua các chỉ tiêu thể hiện trên cả hai phương diện: giá trị
kế toán và giá trị thị trường. Cho dù thể hiện trên phương diện nào, hiệu quả quản
trị tài chính, về cơ bản, đều được phản ánh bởi một số chỉ tiêu cơ bản sau:

Thứ nhất: Tỷ số lợi nhuận sau thuế trên tổng tài sản (ROA)
Công thức:
𝑅𝑂𝐴 =

𝐿ợ𝑖 𝑛ℎ𝑢ậ𝑛 𝑠𝑎𝑢 𝑡ℎ𝑢ế
𝑇ổ𝑛𝑔 𝑡à𝑖 𝑠ả𝑛 𝑏ì𝑛ℎ 𝑞𝑢â𝑛

Tỷ số này đo lường khả năng sinh lời trên tài sản đầu tư của doanh nghiệp.
Nó cho biết trung bình 100 đồng tài sản của doanh nghiệp trong kỳ tạo ra bao nhiêu
đồng lợi nhuận sau thuế. Tỷ số này phụ thuộc rất nhiều vào đặc điểm của ngành sản
xuất kinh doanh.
Thứ hai: Tỷ số lợi nhuận sau thuế trên vốn chủ sở hữu (ROE)
Công thức:
𝑅𝑂𝐸 =

𝐿ợ𝑖 𝑛ℎ𝑢ậ𝑛 𝑠𝑎𝑢 𝑡ℎ𝑢ế
𝑉ố𝑛 𝑐ℎủ 𝑠ở ℎữ𝑢 𝑏ì𝑛ℎ 𝑞𝑢â𝑛

Đây là chỉ tiêu rất quan trọng đối với các đối tượng nắm giữ vốn chủ sở hữu
trong doanh nghiệp. Tỷ số này đo lường khả năng sinh lời trên vốn chủ sở hữu của
doanh nghiệp. Nó cho biết bình qn 100 đồng vốn chủ sở hữu của doanh nghiệp
tạo ra bao nhiêu đồng lợi nhuận sau thuế dành cho cổ đông thường. Tỷ số này càng
cao thì sẽ thì sẽ càng thu hút được càng nhiều nhà đầu tư.