Luận án Tiến sĩ Kinh tế: Phát triển thị trường tiền tệ Việt Nam

VIỆN HÀN LÂM
KHOA HỌC XÃ HỘI VIỆT NAM
HỌC VIỆN KHOA HỌC XÃ HỘI

ĐỖ THỊ BÍCH HỒNG

PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG TIỀN TỆ
VIỆT NAM

LUẬN ÁN TIẾN SĨ KINH TẾ

HÀ NỘI- 2019


VIỆN HÀN LÂM
KHOA HỌC XÃ HỘI VIỆT NAM
HỌC VIỆN KHOA HỌC XÃ HỘI

ĐỖ THỊ BÍCH HỒNG

PHÁT TRIỂN THỊ TRƢỜNG TIỀN TỆ
VIỆT NAM

Ngành : Quản lý kinh tế
Mã số : 9.34.04.10

LUẬN ÁN TIẾN SĨ KINH TẾ
NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC:

1. TS. Tô Thị Ánh Dƣơng
2. PGS. TS. Tô Trung Thành

HÀ NỘI - 2019


LỜI CAM ĐOAN
Tôi xin cam đoan đây là công trình nghiên cứu của
riêng tôi, các số liệu nêu trong luận án là trung thực. Những
kết luận khoa học của luận án chưa từng được công bố
trong bất kỳ công trình nào khác.

Tác giả luận án

1


MỤC LỤC
MỞ ĐẦU ....................................................................................................................1
Chƣơng 1: TỔNG QUAN TÌNH HÌNH NGHIÊN CỨU .....................................10
1.1. Tổng quan tình hình nghiên cứu trong nước ......................................................10
1.2. Tình hình nghiên cứu nước ngoài ......................................................................14
1.3. Khoảng trống nghiên cứu của Luận án ..............................................................17
Chƣơng 2: CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ THỊ TRƢỜNG TIỀN TỆ VÀ PHÁT TRIỂN
THỊ TRƢỜNG TIỀN TỆ .......................................................................................18
2.1. Một số vấn đề lý luận cơ bản về phát triển thị trường tài chính, thị trường tiền tệ ..18
2.1.1. Các khái niệm chung .......................................................................................18
2.1.2. Chức năng, phân loại và cấu trúc thị trường tiền tệ ........................................21
2.1.3. Hàng hóa, công cụ và các thành viên tham gia thị trường tiền tệ ...................23
2.2. Các nhân tố tác động và các tiêu chí đánh giá sự phát triển thị trường tiền tệ ..........29
2.2.1. Các nhân tố tác động đến sự phát triển của thị trường tiền tệ .........................29
2.2.2. Các tiêu chí đánh giá sự phát triển của thị trường tiền tệ ...............................37

2.3. Các giai đoạn phát triển của thị trường tiền tệ ...................................................41
2.3.1.Giai đoạn thị trường chưa phát triển (Giai đoạn 0) ..........................................41
2.3.2. Giai đoạn phát triển các trung gian tài chính trên thị trường (Giai đoạn 1)....41
2.3.3. Giai đoạn phát triển thị trường liên ngân hàng (giai đoạn 2) ..........................42
2.3.4. Giai đoạn đa dạng hóa các công cụ tài chính (Giai đoạn 3) ...........................42
2.4. Vai trò phát triển thị trường tiền tệ đối với việc điều hành chính sách tiền tệ của
ngân hàng trung ương ...............................................................................................43
2.5. Kinh nghiệm quốc tế về quản lý và phát triển thị trường tiền tệ .......................46
2.5.1. Kinh nghiệm quản lý, giám sát và phát triển thị trường tiền tệ tại Mỹ ...........46
2.5.2. Kinh nghiệm quản lý, giám sát và phát triển thị trường tiền tệ tại Trung
Quốc ..........................................................................................................................50
2.5.3. Kinh nghiệm quản lý, giám sát và phát triển thị trường tiền tệ tại Thái Lan ..59
2.5.4. Bài học rút ra cho Việt Nam ...........................................................................63
Chương 3: THỰC TRẠNG PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG TIỀN TỆ VIỆT NAM 68
3.1. Khái quát sự hình thành và phát triển thị trường tiền tệ ở Việt Nam.................68


3.2. Thực trạng phát triển thị trường tiền tệ Việt Nam theo các tiêu chí đánh giá mức
độ phát triển của thị trường .......................................................................................74
3.2.1. Về quy mô và độ sâu của thị trường tiền tệ ....................................................74
3.2.2. Về sự phát triển của các thị trường bộ phận ...................................................78
3.2.3. Về sự phát triển và tính đa dạng của các công cụ, hàng hóa trên thị trường ..92
3.2.4. Về tính đa dạng và năng lực của các thành viên tham gia thị trường .............96
3.2.5. Về lãi suất trên thị trường thị trường tiền tệ....................................................99
3.2.6. Về sự phát triển của cơ sở hạ tầng (hệ thống thông tin) hỗ trợ hoạt động của
thị trường .................................................................................................................105
3.3. Phân tích các nhân tố ảnh hưởng tới sự phát triển của thị trường tiền tệ Việt
Nam .........................................................................................................................106
3.3.1. Về trình độ phát triển kinh tế xã hội và sự phát triển của các thị trường bộ
phận trên thị trường tài chính Việt Nam .................................................................106

3.3.2. Về cơ chế quản lý, giám sát của Ngân hàng Nhà nước Việt Nam ................108
3.3.3. Về quá trình hội nhập kinh tế quốc tế ...........................................................111
3.4. Đánh giá chung về sự phát triển của thị trường tiền tệ Việt Nam ...................112
3.4.1. Thành công ....................................................................................................112
3.4.2. Hạn chế..........................................................................................................114
3.4.3. Nguyên nhân của các hạn chế .......................................................................117
Chương 4: GIẢI PHÁP PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG TIỀN TỆ VIỆT NAM 124
4.1. Xu thế kinh tế thế giới và trong nước ..............................................................124
4.1.1. Xu thế kinh tế thế giới ...................................................................................124
4.1.2. Bối cảnh kinh tế và thị trường tài chính Việt Nam .......................................125
4.2. Mục tiêu, định hướng phát triển thị trường tài chính và thị trường tiền tệ Việt
Nam .........................................................................................................................127
4.2.1. Mục tiêu, định hướng phát triển thị trường tài chính ....................................127
4.2.2. Quan điểm, định hướng phát triển thị trường tiền tệ Việt Nam ....................128
4.3. Giải pháp phát triển thị trường tiền tệ Việt Nam .............................................130
4.3.1. Nhóm giải tăng cường khả năng quản lý nhà nước của Ngân hàng Nhà nước
đối với thị trường.....................................................................................................131


4.3.2. Nhóm giải pháp phát triển thị trường tiền tệ .................................................135
4.3.3. Một số kiến nghị với Chính phủ và các Bộ, ngành có liên quan ..................144
KẾT LUẬN ............................................................................................................147
DANH MỤC CÔNG TRÌNH CỦA TÁC GIẢ....................................................148
TÀI LIỆU THAM KHẢO ....................................................................................149


DANH MỤC CÁC CHỮ VIẾT TẮT
BAs (Banker‟s acceptance)

: Chấp phiếu/kỳ phiếu ngân hàng

BHTG

: Bảo hiểm Tiền gửi Việt Nam

BIBOR (Bangkok Interbank Offered Rate)

: Lãi suất liên ngân hàng Bangkok

BOT (Bank of Thailand)

: Ngân hàng trung ương Thái Lan

CBP (Central bank paper)

: Tín phiếu ngân hàng trung ương

CBPR (Central bank paper rates)

: Lãi suất tín phiếu ngân hàng trung ương

CDs (Certificate of Deposit)

: Chứng chỉ tiền gửi

CHIBOR (China Interbank Offered Rate)

: Lãi suất liên ngân hàng Trung Quốc

CFETS (China Foreign Exchange Rate System)

: Trung tâm giao dịch ngoại hối Trung Quốc

CPs (Commercial Paper)

: Thương phiếu

CQTTGSNH

: Cơ quan Thanh tra, giám sát ngân hàng

CSTT

: Chính sách tiền tệ

FDIC (Federal Deposit Insurance Corporation)

: Bảo hiểm Tiền gửi Liên bang

FED (Federal Reserve System)

: Cục Dữ trữ Liên bang Mỹ

FOMC (Federal Open Market Committee)

: Ủy ban Thị trường mở

FRERP (Federal Radiological Emergency

: Kế hoạch Tái cấu trúc tài chính để khôi phục

Response Plan)
FSMIMS (Financial sector modernization and
information management system project)

nền kinh tế
: Dự án Hệ thống thông tin quản lý và hiện đại
hóa ngân hàng

GMRA (Global Master Repurchase Agreement)

: Hợp đồng mua lại giấy tờ có giá chuẩn

GTCG

: Giấy tờ có giá

HIBOR (Hong Kong Interbank Offered Rate)

: Lãi suất liên ngân hàng Hồng Kông

HVSS (High Value Subsystem)

: Hệ thống thanh toán giá trị cao

IFRS (International Financial Reporting

: Chuẩn mực kế toán quốc tế

Standards)

IMF (International Monetary Fund)

: Quỹ tiền tệ quốc tế

ISDA Master Agreement (International Swaps

: Hợp đồng phái sinh chuẩn

and Derivatives Association)
LIBOR (London Inter-bank Offered Rate)

: Lãi suất liên ngân hàng Luân Đôn

MIS (management information system)

: Hệ thống thông tin quản lý

MPC (Monetary Policy Committee)

: Ủy ban Chính sách Tiền tệ


NAFMII(National Association of Financial
Market Institutional Investors)

: Hiệp hội các tổ chức đầu tư trên thị trường tài
chính của Trung Quốc

NHNN

: Ngân hàng Nhà nước Việt Nam

NHTM

: Ngân hàng thương mại

NHTW

: Ngân hàng trung ương

OCC (The Office of the Comptroller of the

: Cục Giám sát Tiền tệ của Mỹ

Currency)
OMO (Open market operations)

: Thị trường mở

OTS (Office of Thrift Supervision)

: Cục Giám sát các tổ chức Tiết kiệm của Mỹ

PBC (People's Bank of China)

: Ngân hàng Nhân dân Trung Quốc

PDs(primary dealers)

: Các nhà giao dịch sơ cấp

QTDND

: Quỹ tín dụng nhân dân

REPO (repurchase agreement)

: Thỏa thuận mua lại

RMB (The renminbi)

: Nhân dân tệ

ROA (Return On Assets)

: Tỷ suất lợi nhuận ròng so với tài sản có

ROE (Return On Equity)

: Tỷ suất lợi nhuận ròng so với vốn chủ sở hữu

SHIBOR (Shanghai Interbank Offered Rate)

: Lãi suất liên ngân hàng Thượng Hải

TCTD

: Tổ chức tín dụng

TTBH

: Thị trường bảo hiểm

TTCK

: Thị trường chứng khoán

TTTT

: Thị trường tiền tệ

UBGCKNN

: Ủy ban Chứng khoán Nhà nước

UBGSTCQG

: Ủy ban Giám sát tài chính Quốc gia

VAMC (Vietnam Asset Management Company) : Công ty quản lý tài sản của các tổ chức tín
dụng Việt Nam
VAS (Vietnamese Accounting Standards)

: Chuẩn mức kế toán Việt Nam

VNIBOR (Vietnam Interbank Offered Rate)

: Lãi suất chào vay liên ngân hàng Việt Nam

WB (World Bank)

: Ngân hàng Thế giới


DANH MỤC CÁC BẢNG
Bảng 3.1: Tình hình huy động vốn và cho vay giai đoạn 2005-6/2018 ....................75
Bảng 3.2. Doanh số giao dịch trên thị trường liên ngân hàng 2005-2012 ................76
Bảng 3.3. Doanh số giao dịch trên thị trường mở 2005-2017 ..................................77

DANH MỤC CÁC HÌNH
Hình 2.1. Mối quan hệ giữa TTTT với CSTT và các thị trường khác ......................31
Hình 2.2. Cấu trúc thị trường tài chính Thái Lan ......................................................59
Hình 3.1. Tốc độ tăng trưởng tín dụng và huy động vốn trên thị trường 1, 2005T6/2018 .....................................................................................................................81
Hình 3.2. Lãi suất huy động, cho vay VNĐ bình quân 2007-T2/2018 .....................82
Hình 3.3. Tỷ giá bình quân liên ngân hàng và dự trữ ngoại hối, 2005-2016 ............84
Hình 3.4. Diễn biến tỷ giá, 2011-T4/2018 ................................................................85
Hình 3.5. Một số chỉ tiêu cơ bản về thị trường ngoại hối, 2005-2016 ......................85
Hình 3.6. Khối lượng giao dịch mua bán trên thị trường mở và lãi suất tín phiếu,
2011-2017..................................................................................................................87
Hình 3.7. Doanh số giao dịch trên thị trường mở 2000-2017 ...................................88
Hình 3.8: Diễn biến huy động – dư nợ và vốn điều lệ toàn hệ thống, 2008-6/2018 .91
Hình 3.9. Diễn biến tốc độ tăng trưởng huy động, dư nợ, tỷ lệ dư nợ/Huy động TT1
và tỷ lệ tín dụng/GDP, 2006-6/2018 .........................................................................92
Hình 3.10. Lãi suất REPO, lãi suất chiết khấu và lãi suất qua đêm liên ngân hàng,
2008-2017................................................................................................................103
Hình 3.11. Biến động lãi suất liên ngân hàng, lãi suất tiền gửi và cho vay 3 tháng
của NHTM 2010-2015 ............................................................................................103
Hình 3.12. Diễn biến điều hành lãi suất của NHNN, 2011-2017 ...........................104

MỞ ĐẦU
1. Tính cấp thiết của đề tài
Thị trường tiền tệ (TTTT) giữ vai trò đặc biệt quan trọng trong việc huy động
tiết kiệm, phân bổ các nguồn vốn một cách có hiệu quả, thúc đẩy phát triển kinh tế,
xã hội. Theo đó, sự phát triển TTTT sẽ hỗ trợ các định chế tài chính, các công ty trong
việc lưu trữ vốn dư thừa ngắn hạn; hỗ trợ Chính phủ, trung gian tài chính và các công
ty tiếp cận nguồn vốn ngắn hạn khi có nhu cầu; cân đổi, điều hòa khả năng chi trả giữa
các ngân hàng, góp phần điều tiết lưu thông tiền tệ trên phạm vi quốc gia.
Đứng trên giác độ quản lý nhà nước của ngân hàng trung ương (NHTW),
hiệu quả hoạt động của TTTT đóng vai trò quan trọng đối với hiệu quả của chính
sách tiền tệ (CSTT); góp phần truyền tải các tác động CSTT đến nền kinh tế. Nói
cách khác, những biến động của TTTT sẽ truyền đi những tín hiệu về sự thay đổi
trong quan điểm điều hành CSTT của NHTW. TTTT cũng được xem như cơ sở hạ
tầng cho lưu chuyển tiền tệ; cơ sở hạ tầng tốt thì lưu thông tiền tệ mới đảm bảo
thông suốt và ít rủi ro.
Ngân hàng Nhà nước Việt Nam (NHNN) với chức năng là cơ quan quản lý
nhà nước về tiền tệ và hoạt động ngân hàng đang đứng trước nhiệm vụ to lớn là
phải đổi mới mạnh mẽ quy trình hoạt động và quản trị nhằm đáp ứng những thông
lệ, chuẩn mực quốc tế ngày càng cao trong thanh tra, giám sát đối với hệ thống các
tổ chức tín dụng (TCTD), quản lý, giám sát các hệ thống thanh toán và đặc biệt là
quản lý, điều hành TTTT một cách hiệu quả nhằm thực hiện tốt vai trò, chức năng
người cho vay cuối cùng, đảm bảo duy trì tốt thanh khoản trong những trường hợp
hệ thống ngân hàng gặp khó khăn, đứng trước nguy cơ đổ vỡ.
Nhìn lại giai đoạn 2008-2012, có thể thấy, sự bất ổn định và những yếu kém của
TTTT trong nước đã gây ra những tác động không nhỏ đến việc điều hành CSTT của
NHNN, kéo theo tình trạng thiếu hụt thanh khoản của hệ thống các TCTD và sự bất ổn
định của lãi suất trên thị trường liên ngân hàng1. Cùng với quá trình tái cơ cấu nền kinh
tế và cơ cấu lại hệ thống các TCTD gắn với xử lý nợ xấu giai đoạn 2 (2016-2020), việc
1

Mặt bằng lãi suất giao dịch của năm 2011 có sự tăng cao rõ rệt, cao hơn hẳn so với các năm trước, dao
động từ 12-14% và không có sự phân biệt rõ rệt giữa lãi suất các kỳ hạn ngắn và kỳ hạn dài.Lãi suất cho
vay qua đêm của một số ngân hàng có lúc lên tới 30%/năm.

1


xem xét đánh giá lại hoạt động của TTTT nói riêng và vai trò quản lý, giám sát của
NHNN nói chung trong việc duy trì sự ổn định, an toàn, lành mạnh của thị trường là
thực sự cần thiết nhằm đảm bảo sự phát triển hài hòa, cân đối giữa các thị trường bộ
phận của thị trường tài chính, góp phần tái cơ cấu nền kinh tế một cách có hiệu quả,
hướng tới ổn định kinh tế vĩ mô và tăng trưởng kinh tế bền vững.
Cùng với bối cảnh hội nhập quốc tế ngày càng sâu rộng, thị trường tài chính
ngày càng phát triển với các giao dịch tài chính tiền tệ ngày càng tăng cả về quy mô
cũng như tính đa dạng và phức tạp; cơ cấu và quy mô các loại hình trung gian tài
chính có nhiều thay đổi với sự hiện diện ngày càng nhiều các định chế tài chính có
vốn đầu tư nước ngoài; tính kết nối liên thông giữa thị trường tài chính trong nước
và quốc tế ngày chặt chẽ và nhiều biến đổi khó lường, đòi hỏi Việt Nam cần nhanh
chóng phát triển các thị trường, trong đó có TTTT để tạo điều kiện tối đa cho việc
huy động các nguồn lực tài chính trong và ngoài nước, đẩy mạnh lưu chuyển tiền tệ,
góp phần phát triển kinh tế theo kịp tiến trình hội nhập kinh tế quốc tế.
Thêm vào đó, những tiến bộ khoa học công nghệ, đặc biệt là sự phát triển
mạnh mẽ của cuộc Cách mạng Công nghiệp Lần thứ Tư, kỷ nguyên của cách mạng
số cũng làm gia tăng mức độ phức tạp và đa dạng của sản phẩm, dịch vụ tài chính
ngân hàng, thay đổi phương thức thanh toán và lưu chuyển tiền tệ. Bởi vậy, cùng
với xu thế phát triển này, TTTT nói riêng và việc quản lý, điều hành của NHTW nói
chung cũng phải phát triển và có những thay đổi phù hợp với bối cảnh mới.
Cho đến nay, TTTT Việt Nam đã có sự phát triển đáng khích lệ, về cơ bản, đã
đảm bảo được chức năng điều hòa vốn ngắn hạn giữa các TCTD, đảm bảo khả năng
thanh khoản, hoạt động an toàn, hiệu quả của cả hệ thống; đáp ứng được vai trò là kênh

truyền dẫn CSTT của NHNN; Tuy nhiên, sự phát triển của TTTT Việt Nam vẫn còn ở
mức độ thấp, xét về góc độ qui mô giao dịch, chủ thể tham gia, hàng hóa giao dịch và
nghiệp vụ giao dịch. Đặc biệt vẫn còn nhiều vấn đề cần phải hoàn thiện trong bối cảnh
cơ cấu lại hệ thống TCTD và nền kinh tế, sự bùng nổ của khoa học công nghệ và quá
trình hội nhập ngày càng sâu rộng như sự phát triển của thị trường, cũng như cơ chế
điều hành của NHNN với nhiệm vụ chủ yếu là xây dựng và thực thi CSTT. Do một số
nguyên nhân mà TTTT Việt Nam chưa thực sự thực hiện hiệu quả vai trò tiếp nhận và
truyền tải tác động của CSTT đến nền kinh tế. Trong bối cảnh hội nhập quốc tế sâu

2


rộng và việc tái cơ cấu nền kinh tế, cũng như cơ cấu lại hệ thống các TCTD đang được
thực hiện quyết liệt; việc phát triển TTTT phù hợp với thông lệ quốc tế sẽ góp phần
nâng cao hơn nữa hiệu quả điều hành CSTT của NHNN.
Với những lý do nêu trên, tôi lựa chọn đề tài “Phát triển thị trường tiền tệ Việt
Nam” nhằm đề xuất các giải pháp phát triển TTTT Việt Nam ổn định, an toàn và bền
vững, góp phần ổn định hoạt động hệ thống ngân hàng và ổn định kinh tế vĩ mô.
2. Mục đích và nhiệm vụ nghiên cứu của luận án
2.1. Mục đích nghiên cứu
- Mục tiêu tổng quát:
Góp phần luận giải cơ sở lý luận và thực tiễn về phát triển TTTT, vai trò và
tác động qua lại của phát triển TTTT Việt Nam đối với hiệu quả điều hành CSTT
của NHNN cũng như quá trình cơ cấu lại hệ thống các TCTD. Đưa ra các giải pháp
và khuyến nghị chính sách phát triển TTTT Việt Nam trong bối cảnh hội nhập quốc
tế và khu vực kéo theo sự gia tăng về tính liên thông giữa thị trường tài chính quốc
tế và trong nước; việc triển khai thực hiện Chiến lược phát triển ngành Ngân hàng đến
năm 2025, định hướng đến năm 2030 và Đề án cơ cấu lại hệ thống các TCTD gắn với
xử lý nợ xấu giai đoạn 2016-2020.
- Mục tiêu cụ thể:

Để đạt được mục tiêu tổng quát, Luận án có những mục tiêu cụ thể sau:
+ Một là, hệ thống hóa cơ sở lý luận cũng như thực tiễn phát triển TTTT;
trong đó, đi sâu phân tích và chỉ ra được những tiêu chí đánh giá sự phát triển của
TTTT; các nhân tố ảnh hưởng đến sự phát triển của TTTT và các điều kiện đảm bảo
cho phát triển TTTT cũng như vai trò và mối quan hệ tương tác giữa phát triển
TTTT và hiệu quả điều hành CSTT của NHTW.
+ Hai là, đánh giá thực trạng phát triển TTTT Việt Nam qua các giai đoạn (từ
2006-2018) theo các tiêu chí đánh giá sự phát triển của thị trường; chỉ ra những
thành công, hạn chế và nguyên nhân của những hạn chế.
+ Ba là, đề xuất các giải pháp và khuyến nghị chính sách phát triển TTTT.
Việt Nam tầm nhìn đến năm 2030.
2.2. Nhiệm vụ nghiên cứu

3


Thứ nhất, về mặt lý luận, Luận án hệ thống hóa cơ sở lý luận cũng như thực
tiễn phát triển TTTT ở các quốc gia phát triển và đang phát triển; tập trung phân
tích các tiêu chí đánh giá sự phát triển của TTTT, các nhân tố ảnh hưởng đến sự
phát triển của TTTT và các điều kiện đảm bảo cho phát triển TTTT; phân tích vai
trò của NHTW trong phát triển TTTT và ảnh hưởng của sự phát triển TTTT trong
hoạt động điều hành CSTT của NHTW; phân tích mối quan hệ giữa phát triển
TTTT với các thị trường bộ phận của thị trường tài chính.
Thứ hai, về mặt thực tiễn, Luận án nghiên cứu kinh nghiệm quốc tế trong
việc phát triển TTTT; đồng thời, đi sâu phân tích thực trạng phát triển TTTT Việt
Nam trên nhiều khía cạnh (chức năng, phân loại và cấu trúc của TTTT; các thành viên
tham gia và các công cụ, hàng hóa giao dịch trên TTTT; vai trò, tác động qua lại của
NHNN trong quản lý, giám sát và điều tiết TTTT và ảnh hưởng của phát triển TTTT
đối vớihiệu quả điều hành CSTT của NHNN; phân tích mối quan hệ giữa phát triển
TTTT Việt Nam với các thị trường khác của hệ thống tài chính); chỉ ra những thành

công và hạn chế trong phát triển TTTT Việt Nam trong giai đoạn 2006-2018.
Thứ ba, Luận án đưa ra những giải pháp và gợi ý chính sách phát triển TTTT
tầm nhìn đến năm 2030 đáp ứng yêu cầu phát triển của hệ thống tài chính-ngân
hàng Việt Nam trong bối cảnh cơ cấu lại và hội nhập kinh tế quốc tế.
3. Đối tƣợng và phạm vi nghiên cứu của luận án
3.1. Đối tượng nghiên cứu
Luận án nghiên cứu sự phát triển của TTTT Việt Nam trong bối cảnh cơ cấu
nền lại kinh tế và cơ cấu lại hệ thống các TCTD và những xu thế phát triển mới của
thị trường tài chính quốc tế (như sự phát triển của cuộc Cách mạng Công nghiệp
Lần thứ Tư, xu thế hội nhập kéo theo sự gia tăng về tính liên thông giữa các thị
trường tài chính khu vực và quốc tế...).
3.2. Phạm vi nghiên cứu
- Cách tiếp cận nghiên cứu:
Luận án có cách tiếp cận hệ thống với mục tiêu đề xuất các giải pháp phát
triển TTTT Việt Nam phù hợp với thông lệ quốc tế. Luận án không đi sâu phân tích
các nghiệp vụ, công cụ và các kỹ thuật sử dụng trên TTTT mà tiếp cận trên giác độ
quản lý nhà nước của NHNN Việt Nam đối với sự phát triển của thị trường; đồng

4


thời đánh giá những hạn chế và yếu kém nội tại của bản thân thị trường để có thể
đưa ra các giải pháp phát triển, quản lý TTTT phù hợp với thông lệ quốc tế, thích
ứng được với quá trình hội nhập; đảm bảo sự phát triển TTTT hài hòa với các thị
trường bộ phận khác trên thị trường tài chính; góp phần nâng cao hiệu lực quản lý,
điều tiết và giám sát của NHNN trong phát triển TTTT.
- Phạm vi nghiên cứu về nội dung:
Do phát triển TTTT là một vấn đề rộng lớn, liên quan đến nhiều lĩnh vực nên
tác giả giới hạn nội dung của Luận án trong phạm vi nghiên cứu việc phát triển
TTTT trong mối quan hệ với hiệu quả điều hành CSTT của NHTW và quá trình cơ

cấu lại hệ thống các TCTD.
Khung nghiên cứu của Luận án gồm:
(1) Nghiên cứu sự phát triển của TTTT trong mối quan hệ với hiệu quả điều
hành CSTT của NHTW và quá trình cơ cấu lại hệ thống các TCTD; sự phát triển
của các thị trường bộ phận gắn với sự phát triển và tính đa dạng của các công cụ,
hàng hóa trên thị trường và các thành viên tham gia thị trường; cơ chế hoạt động
của TTTT.
(2) Các tiêu chí đánh giá sự phát triển của TTTT, các nhân tố ảnh hưởng đến
sự phát triển của TTTT và các điều kiện đảm bảo cho phát triển TTTT.
- Phạm vi nghiên cứu về không gian:
Ngoài việc phân tích thực trạng phát triển TTTT ở Việt Nam, Luận án nghiên
cứu kinh nghiệm của nhiều quốc gia trong quản lý và phát triển TTTT. Theo đó,
Luận án nghiên cứu sự phát triển TTTT của một số quốc gia có nền kinh tế phát
triển (Mỹ), các quốc gia mà hệ thống ngân hàng đóng vai trò quan trọng - bank
based (Thái Lan, Trung Quốc) để đưa ra những đánh giá đa chiều, từ đó, lựa chọn
những bài học kinh nghiệm phù hợp với điều kiện kinh tế, xã hội của Việt Nam.
- Phạm vi nghiên cứu về thời gian:
Việc đánh giá thực trạng phát triển TTTT ở Việt Nam được tập trung chủ yếu
trong bối cảnh Việt Nam đang nỗ lực triển khai cơ cấu lại nền kinh tế và cơ cấu lại
hệ thống ngân hàng gắn với xử lý nợ xấu (2011-2018). Ngoài việc tổng kết những
kết quả, hạn chế của TTTT Việt Nam trong giai đoạn 2011-2018; Luận án cũng
phân tích những hạn chế, yếu kém của TTTT ở giai đoạn trước đó (giai đoạn 2006-

5


2010) để có cơ sở đánh giá và so sánh mức độ phát triển của thị trường qua hai giai
đoạn. Trong bối cảnh Thủ tướng Chính phủ đã ký Quyết định số 1058/QĐ-TTg
ngày 17/6/2017 phê duyệt Đề án cơ cấu lại hệ thống các TCTD gắn với xử lý nợ
xấu giai đoạn 2016-2020 và ban hành Chiến lược phát triển ngành Ngân hàng đến

năm 2025, định hướng đến năm 2030 theo Quyết định số 986/QĐ-TTg ngày
8/8/2018, Luận án đi sâu phân tích những yêu cầu đặt ra cho NHNN trong việc quản
lý, điều tiết và giám sát TTTT nói chung và việc phát triển TTTT nói riêng trong
bối cảnh hội nhập quốc tế và sự bùng nổ của cuộc Cách mạng Công nghiệp lần Thứ
tư. Trên cơ sở đó, đề xuất các giải pháp phát triển TTTT Việt Nam đáp ứng yêu cầu
phát triển của hệ thống tài chính - ngân hàng Việt Nam và hội nhập kinh tế quốc tế,
góp phần duy trì một hệ thống tài chính lành mạnh, an toàn.
4. Phƣơng pháp luận và phƣơng pháp nghiên cứu của luận án
4.1. Phương pháp luận
Luận án nghiên cứu dựa trên lý thuyết tổng quát về việc làm, lãi suất và tiền
tệ (The General Theory of Employment, Interest, and Money) của John Maynard
Keynes; theo đó chỉ ra nguyên lý: cái quy định lãi suất, nhất là trong ngắn hạn,
chính là cung và cầu về tiền; đồng thời nhấn mạnh tính khả thi của các chính sách
kinh tế và sự can thiệp vào tổng cầu.
Lý thuyết về quản lý kinh tếtrong đó nhấn mạnh việc ứng dụng lý thuyết kinh
tế và các công cụ phân tích của khoa học để đưa ra quyết định quản trị; đòi hỏi sự
chuyển đổi vai trò của nhà nước, từ vai trò truyền thống như người ra và thực hiện
quyết định trở thành người định hướng và xác lập luật chơi.
Lý thuyết về thị trường hiệu quả theo đóthị trường được coi là hiệu quả khi
đạt đầy đủ ba yếu tố sau: phân phối hiệu quả, hoạt động hiệu quả, thông tin hiệu quả
(giá cả thị trường phản ánh đầy đủ các thông tin trên thị trường).
Một số lý thuyết tiền tệ cổ điển (D.Ricardo, K.Marx, I.Fisher, J.M.Keynes,
M.Friedman, P.A.Samulson) trong đó trình bày vai trò của lưu thông tiền tệ, các
nhân tố để xác định số lượng tiền tệ cần thiết cho lưu thông, mối quan hệ giữa lưu
thông tiền tệ và lạm phát, mối quan hệ giữa cung tiền tệ và sản lượng quốc gia, giá
cả và lạm phát. Đặc biệt, trong lý thuyết tiền tệ của Samulson, tiền tệ có liên hệ mật
thiết với ngân hàng; theo đó, cung tiền bao gồm:

6

(i) Tiền giao dịch (M1): bao gồm các khoản tiền thực tế được dùng cho giao dịch
để mua bán đồ vật, gồm tổng số tiền kim khí và tiền giấy lưu thông ngoài ngân hàng.
(ii) Tiền rộng (M2): bao gồm tài sản, tài khoản gửi tiết kiệm ngoài tiền kim
khí, tiền giấy và tiền gửi ngân hàng có thể rút ra bằng séc.
(iii) Tổng số tín dụng hoặc nợ (D): bao gồm toàn bộ các công cụ tài chính –
tiền tệ - chuẩn tệ, công trái, văn tự cầm cố...
4.2. Phương pháp nghiên cứu
Luận án sử dụng phương pháp nghiên cứu định tính, bao gồm:
- Khai thác, tổng hợp thông tin từ các tài liệu, công trình nghiên cứu trong và
ngoài nước liên quan đến TTTT, thị trường tài chính và phát triển TTTT.
- So sánh, đánh giá các bài học kinh nghiệm của nhiều quốc gia trên thế giới
về phát triển TTTT, cấu trúc thị trường và các công cụ, vai trò của NHTW trên
TTTT cũng như việc sử dụng TTTT để điều hành CSTT thông qua kênh lãi suất;
- Tổng hợp số liệu, sử dụng các bảng biểu, sơ đồ để phân tích, đánh giá thực
trạng phát triển TTTT Việt Nam giai đoạn 2006-2018.
- Phân tích các thành công, hạn chế và nguyên nhân của các hạn chế, làm cơ
sở cho việc đề xuất các giải pháp phát triển TTTT Việt Nam theo hướng khắc phục
các hạn chế của thị trường.
- Cách tiếp cận của Luận án. Chuyên ngành quản lý kinh tế do đó nghiên cứu
sự phát triển TTTT là dưới góc độ của NHTW để duy trì sự phát triển thị trường của
hệ thống và nền kinh tế.
Những kỹ thuật sử dụng bao gồm:
- Kỹ thuật thu thập thông tin phục vụ nghiên cứu dựa trên dữ liệu có sẵn (kế
thừa có chọn lọc các nghiên cứu khoa học trước đó, các ấn phẩm phát hành hoặc
thông tin trên website của NTHW các nước; văn bản chính sách của NHNN về
TTTT…).
- Phân tích số liệu về sự phát triển TTTT qua các giai đoạn, vẽ biểu đồ xu
hướng, tổng hợp và rút ra nhận định.
- Nguồn số liệu: từ NHNN, báo cáo tài chính của các ngân hàng thương mại

(NHTM), Ủy Ban chứng khoán Nhà nước, Tổng cục Thống kê, Bộ Tài chính và
một số tổ chức quốc tế như IMF, WB, ADB...

7


5. Đóng góp mới về khoa học của luận án
Luận án có những đóng góp mới sau về mặt khoa học:
Một là, hệ thống hóa cơ sở lý luận TTTT, phát triển TTTT; các tiêu chí đánh
giá sự phát triển của TTTT; các nhân tố ảnh hưởng đến sự phát triển của TTTT và
các điều kiện đảm bảo cho phát triển TTTT; vai trò của phát triển TTTT đối với
việc thực thi và hoạch định CSTT của NHTW, mối quan hệ tương tác giữa phát
triển TTTT trong hiệu quả điều hành CSTT của NHTW.
Hai là, nghiên cứu việc phát triển TTTT của các quốc gia trong đó chỉ ra vai
trò của NHTW trong quản lý, giám sát, điều tiết, hỗ trợ sự phát triển của thị trường,
từ đó rút ra bài học kinh nghiệm phát triển TTTT phù hợp với điều kiện kinh tế, xã
hội của Việt Nam.
Ba là, phân tích, đánh giá thực trạng phát triển TTTT Việt Nam (cấu trúc,
quy mô, các thị trường bộ phận...) trong giai đoạn 2006-2018, tập trung vào giai
đoạn 2011-2018 gắn với tiến trình cơ cấu lại hệ thống các TCTD Việt Nam và bối
cảnh hội nhập làm gia tăng tính liên thông giữa các thị trường trong nước với các hị
trường quốc tế.
Bốn là, chỉ ra những thành công và hạn chế của NHNN trong hoạt động quản
lý và phát triển TTTT Việt Nam, đồng thời đưa ra các giải pháp, gợi ý chính sách
phát triển và hoàn thiện TTTT tầm nhìn đến năm 2030.
6. Ý nghĩa lý luận và thực tiễn của luận án
6.1. Ý nghĩa về mặt lý luận
Luận án hệ thống hóa cơ sở lý luận cũng như thực tiễn phát triển TTTT ở các
quốc gia phát triển và đang phát triển; chỉ ra các tiêu chí đánh giá sự phát triển của
TTTT, các nhân tố tác động đến sự phát triển của thị trườngvà các điều kiện đảm

bảo cho phát triển TTTT. Ngoài ra, Luận án cũng chỉ ra được vai trò và tác động
qua lại của NHTW trong phát triển TTTT và việc sử dụng TTTT trong hoạt động
điều hành CSTT của NHTW.
6.2. Ý nghĩa về mặt thực tiễn
Trên cơ sở nghiên cứu kinh nghiệm quốc tế trong việc phát triển TTTT; đồng
thời, đi sâu phân tích thực trạng phát triển TTTT Việt Nam trên nhiều khía cạnh;
Luận án chỉ ra những thành công của TTTT Việt Nam trong giai đoạn 2006-2018;

8


đưa ra những giải pháp và gợi ý chính sách phát triển TTTT tầm nhìn đến năm
2030, nhằm từng bước nâng cao vị thế, vai trò, hiệu quả, hiệu lực của NHNN trong
quản lý, điều tiết, giám sát và phát triển TTTT đáp ứng được yêu cầu phát triển của
hệ thống tài chính - ngân hàng Việt Nam và hội nhập kinh tế quốc tế, qua đó góp
phần phát triển hệ thống tài chính.
7. Cơ cấu của luận án
Ngoài phần mở đầu, kết luận, danh mục các chữ viết tắt, danh mục hình,
bảng và danh mục tài liệu tham khảo, Luận án gồm 4 chương như sau:
- Chương 1: Tổng quan tình hình nghiên cứu
- Chương 2: Cơ sở lý luận về thị trường tiền tệ
- Chương 3: Thực trạng phát triển thị trường tiền tệ Việt Nam trong bối cảnh
tái cơ cấu hệ thống các tổ chức tín dụng
- Chương 4: Giải pháp phát triển thị trường tiền tệ Việt Nam

9


Chƣơng 1
TỔNG QUAN TÌNH HÌNH NGHIÊN CỨU

1.1. Tổng quan tình hình nghiên cứu trong nƣớc
Về sự phát triển của TTTT:
Mối quan hệ tương tác giữa phát triển TTTT với hiệu quả điều hành CSTT
của NHTW cũng như vai trò của NHTW trong việc quản lý, phát triển TTTT chưa
được đề cập nhiều trong các nghiên cứu. Chủ yếu mới chỉ dừng lại ở việc liệt kê các
vai trò chung nhất của NHTW đối với TTTT (Tô Thị Ánh Dương, 2016); hoặc đánh
giá vai trò của NHTW trong việc phát triển một thị trường bộ phận trên TTTT như
TTTT liên ngân hàng (Trần Thị Thanh Hòa, 2012; Đỗ Văn Độ, 2013). Ngoài ra, cơ chế
tác động thông qua lãi suất (là một phần hoạt động trên TTTT) trong điều hành CSTT
của NHTW lần đầu được đề cập trong nghiên cứu của Nguyễn Thanh Nhàn (2014).
Nghiên cứu của Nguyễn Thị Kim Thanh (2008) nhận định phát triển TTTT là giải pháp
có tính quyết định trong việc hoàn thiện cơ chế tác động của CSTT; theo đó, việc phát
triển TTTT góp phần giảm sự phân tách, luận chuyển vốn trên thị trường nói chung.
Cũng có không nhiều nghiên cứu đề cập và phân tích mối quan hệ giữa
TTTT với các thị trường khác của hệ thống tài chính. Đến nay, mới chỉ có 2 nghiên
cứu đề đến nội dung này (Đặng Thị Nhàn, 2005 và Tô Thị Ánh Dương, 2016). Theo
đó, cả hai tác giả đều không đi sâu phân tích mối quan hệ và tác động qua lại giữa
TTTT với từng thị trường bộ phân khác trong hệ thống tài chính; tuy nhiên, đều
khẳng định có mối quan hệ mật thiết, gắn bó hữu cơ giữa các thị trường và việc xem
xét môi quan hệ giữa chúng là cần thiết để đảm bảo sự phát triển hài hòa, ổn định
của hệ thống tài chính, qua đó góp phần ổn định kinh tế vĩ mô; đặt nền móng cho
những nghiên cứu sâu hơn về sau.
Khá nhiều nghiên cứu đề cập đến các giải pháp phát triển TTTT tại Việt Nam
như nghiên cứu của Vũ Thị Kim Liên (1996), Nguyễn Đức Thảo (2004), Ngô
Hướng (2005), Đặng Thị Nhàn (2005), Nguyễn Thị Kim Thanh (2008), Nguyễn Thị
Thành (2013), Tô Thị Ánh Dương (2016)... Tuy nhiên, những nghiên cứu này phần
lớn chỉ dừng lại ở việc đưa ra các giải pháp phát triển thị trường tài chính nói chung
trong đó có TTTT; hoặc các giải pháp phát triển TTTT nằm trong tổng thể giải pháp
của một đối tượng nghiên cứu nhất định (Nguyễn Thị Hồng, 2015; Nguyễn Thị Kim
Thanh, 2008; Lê Đình Hợp, 2003; Ngô Hướng, 2005). Chưa có nghiên cứu nào đưa

ra được các giải pháp phát triển TTTT dựa trên việc đánh giá tổng thể các tiêu chí

10


và nhân tố ảnh hưởng đển sự phát triển của thị trường; đặc biệt xét trên giác độ quản
lý và điều hành của NHNN trong bối cảnh mới.
Về khái niệm, chức năng và cấu trúc của TTTT:
Khái niệm và định nghĩa về TTTT được đề cập khá đầy đủ trong nhiều
nghiên cứu(Vũ Thị Kim Liên, 1996; Nguyễn Thị Nhung, 2002; Đặng Thị Nhàn,
2005; Nguyễn Đình Quang, 2009; Trần Thị Thanh Hòa, 2012; Nguyễn Thị Thành,
2013; Tô Thị Ánh Dương, 2016). Mặc dù không có một định nghĩa chuẩn thống
nhất, nhưng tựu chung lại, những khái niệm/định nghĩa về TTTT trong các nghiên
cứu trên đều có những điểm chung như sau: (i) Là một bộ phận của thị trường tài
chính; (ii) Là nơi thực hiện việc mua, bán và chuyển giao các khoản vốn ngắn hạn
với các công cụ giao dịch thường có kỳ hạn từ một năm trở xuống; (iii) Đáp ứng
những yêu cầu vay vốn ngắn hạn và cung cấp thanh khoản hay tiền mặt cho người
đi vay và cho nền kinh tế; và (iv) Là nơi vốn khả dụng ngắn hạn dư thừa tạm thời
của tổ chức tài chính, của các tổ chức khác và của các cá nhân được chào mua bởi
những người đi vay bao gồm các tổ chức, các cá nhân và cả Chính phủ.
Ngoài những điểm chung nói trên, một số nghiên cứu còn nhận định, TTTT
là sự phát triển cao hơn của thị trường tiền gửi truyền thống (còn gọi là thị trường
tín dụng) (Nguyễn Thị Nhung, 2002 và Nguyễn Đình Quang, 2009). Theo Nguyễn
Đình Quang (2009), TTTT là điểm tựa cho NHTW tiến hành các hoạt động tiền tệ khi
theo đuổi các mục tiêu của CSTT, tạo ra một kênh cho sự can thiệp của NHTW nhằm
tác động đến giá và lượng của thanh khoản trên thị trường tài chính, từ đó truyền dẫn
những động lực của CSTT đến nền kinh tế thực2. Tô Thị Ánh Dương (2016) chỉ ra
ranh giới giữa TTTT và thị trường chứng khoán truyền thống trong một nước hay giữa
thị trường nội địa với thị trường vốn quốc tế đang bị mờ dần cùng với quá trình tự do
hóa kinh tế - tài chính, gia tăng các hoạt động đổi mới tài chính và công nghệ thông tin

– truyền thông. Đặc biệt, tác giả cho rằng, TTTT còn tồn tại với tư cách là thị trường
thứ cấp cho các công cụ nợ kể cả các công cụ nợ dài hạn3.
Chức năng của TTTT cũng được hệ thống hóa một cách khá đầy đủ. Theo
đó, chức năng tài trợ cho vốn lưu động cho doanh nghiệp của TTTT lần đầu tiên
được đề cập đến tại nghiên cứu của Đặng Thị Nhàn (2005). Trên cơ sở nghiên cứu
này, Nguyễn Đình Quang (2009) đã chỉ ra 05 chức năng cơ bản của TTTT, trong đó
2
3

Ổn định thị trường tiền tệ: Kinh nghiệm quốc tế và thực tiễn Việt Nam, trang 4.
Phát triển TTTT Việt Nam, trang 29

11


bao gồm cả chức năng tài trợ vốn cho vay trung và dài hạn mà Đặng Thị Nhàn
(2005) đã đề cập, cụ thể: (i) Chức năng luân chuyển vốn từ những người có thặng
dư vốn đến những người thiếu vốn để dùng cho mục đích đầu tư hoặc tiêu dùng
thông qua các tổ chức trung gian, qua đó góp phần sử dụng có hiệu quả các nguồn
lực của xã hội; (ii) Cung cấp một cơ chế tạo lập điểm cân bằng cho nguồn vốn dư
thừa và thiếu hụt tạm thời, theo đó cung và cầu về vốn ngắn hạn sẽ gặp nhau và giá cả
(lãi suất) sẽ được xác định theo cơ chế thị trường; (iii) Cung cấp một điểm tựa cho sự can
thiệp của NHTW để tác động đến thanh khoản của nền kinh tế thông qua cơ chế truyền
dẫn của CSTT; (iv) Góp phần tài trợ vốn cho vay trung và dài hạn khi các công cụ nợ dài
hạn được giao dịch ngắn hạn trên thị trường này; (v) Giúp Chính phủ có khả năng huy
động vốn để bù đắp ngân sách một cách hiệu quả hơn, với chi phí thấp.
Cấu trúc và phân loại TTTT có sự khác nhau tùy thuộc vào mục đích nghiên
cứu của từng tác giả. Phần lớn các nghiên cứu đều thống nhất ba thị trường bộ phận
trong TTTT, trong đó thị trường liên ngân hàng đóng vai trò quan trọng nhất, bao
gồm: (i) thị trường nội tệ liên ngân hàng (còn gọi là thị trường cho vay, gửi tiền

giữa các TCTD/thị trường 2); (ii) thị trường ngoại tệ liên ngân hàng (còn gọi là thị
trường ngoại hối và tỷ giá/thị trường hối đoái); (iii) thị trường mua bán GTCG (thị
trường đấu thầu tín phiếu Kho bạc, thị trường trái phiếu chính quyền địa phương và
trái phiếu doanh nghiệp, thị trường GTCG do các TCTD phát hành).
Ngoài ra, một số nghiên cứu cũng đề cập đến một số thị trường khác như là
thị trường bộ phận của TTTT như thị trường tín dụng (Vũ Thị Kim Liên, 1996); thị
trường tiền gửi và thị trường hối đoái (Nguyễn Thị Nhung, 2002); thị trường
chứng khoán – không bao gồm việc giao dịch các nguồn vốn dài hạn mà còn các
nguồn vốn tài trợ ngắn hạn (Nguyễn Đức Thảo, 2004); thị trường phái sinh và
nghiệp vụ thị trường mở (Tô Thị Ánh Dương, 2016 và Nguyễn Đình Quang,
2009); cho vay tái cấp vốn và chiết khấu; dự trữ bắt buộc (Nguyễn Đình Quang,
2009); thị trường giao dịch giữa hệ thống NHTM với nền kinh tế/thị trường 1
(Tô Thị Ánh Dương, 2016).
Một số ý kiến khác và cho rằng TTTT theo nghĩa rộng bao gồm cả thị trường
tín dụng ngắn hạn căn cứ vào Luật NHNN 2010 (Tô Thị Ánh Dương, 2016); tuy
nhiên cũng có ý kiến không nhất trí gộp thị trường tín dụng như là một bộ phận của
TTTT để đảm bảo nhất quán và cũng thống nhất với định nghĩa ghi trong luật rằng
TTTT là nơi mua bán những GTCG ngắn hạn (Nguyễn Đình Quang, 2009).

12


Về các tham viên tham gia, hàng hóa vàcông cụ trên TTTT:
Việc phân tích và đánh giá vai trò của các thành viên tham gia TTTT được đề
cập khá đầy đủ và chi tiết tại các nghiên cứu (Vũ Thị Kim Liên, 1996; Nguyễn Đình
Quang, 2009; Tô Thị Ánh Dương, 2016). Một số nghiên cứu khác tập trung phân
tích vai trò của các thành viên tham gia một thị trường bộ phận trên TTTT (thường
là TTTT liên ngân hàng), như nghiên cứu của Trần Thị Thanh Hòa (2012) và Đỗ
Văn Độ (2013). Theo đó, có thể thấy tất cả các thành viên trong nền kinh tế từ
Chính phủ cho đến doanh nghiệp và cá nhân nhất đều có thể tham gia TTTT.

NHTW với vai trò thực thi CSTT và các TCTD, có thể cả các tổ chức tài chính phi
ngân hàng là hai thành phần tham gia tích cực và đóng vai trò then chốt trên TTTT
Việt Nam.
Việc nghiên cứu về các hàng hóa, công cụ giao dịch trên TTTT thường được
đề cập trong các nghiên cứu về thị trường tài chính nói chung, trong đó TTTT là
một thị trường bộ phận (Ngô Hướng, 2005; Lê Đình Hợp, 2003). Một số ít nghiên
cứu khác, phân tích trực tiếp đặc điểm của các công cụ giao dịch trên TTTT như các
nghiên cứu của Đặng Thị Nhàn (2005), Nguyễn Đình Quang (2009), và gần đây
nhất là Tô Thị Ánh Dương (2016). Theo đó, các hàng hóa, công cụ tài chính thường
được giao dịch trên TTTT bao gồm các loại sau: tín phiếu Kho bạc (Treasury bills
hay T-bills); tín phiếu NHTW; trái phiếu Chính phủ; trái phiếu chính quyền địa
phương; các chứng chỉ tiền gửi có thể chuyển nhượng được (negociabel certificates
of deposits – CDs); các hợp đồng mua lại (repurchase agreements – REPO); thương
phiếu (commercial paper – CP); chấp phiếu ngân hàng (banker‟s acceptances –
BA); lệnh phiếu (promisory note); hối phiếu (bill of exchange).
Đặng Thị Nhàn (2005) còn đưa ra kết luận do tính chất ngắn hạn của TTTT
nên các công cụ lưu thông trên thị trường này có đặc điểm là tính thanh khoản (khả
năng chuyển đổi thành tiền mặt) và độ an toàn cao; hạn chế của nó là mức sinh lời
ít. Nguyễn Đình Quang (2009) chỉ ra những hàng hóa, công cụ thị trường tài chính
được phép giao dịch trên TTTT Việt Nam trên thực tế như trái phiếu Chính phủ; trái
phiếu được Chính phủ bảo lãnh; công trái xây dựng tổ quốc; trái phiếu công trình
trung ương; trái phiếu chính quyền địa phương. Đặc biệt, nghiên cứu của Vũ Thị
Kim Liên (1996) còn phân tích các công cụ giao dịch trên từng thị trường bộ phận
của TTTT (bao gồm thị trường liên ngân hàng và thị trường mở); tuy nhiên nghiên
cứu này đến nay đã cũ và không còn mang tính cập nhật.

13


1.2. Tình hình nghiên cứu nƣớc ngoài

Về sự phát triển của TTTT:
Kuttner & Mosser (2002) chỉ ra mối quan hệ giữa điều hành và thực thi
CSTT với sự phát triển của TTTT cũng như khuôn khổ lãi suất tương ứng. Điều này
cũng được Loretan & Wooldridge (2008) nhấn mạnh trong nghiên cứu của mình khi
cho rằng việc điều hành CSTT của NHTW có thể ảnh hưởng đến sự phát triển và
các chức năng của TTTT. Việc gia tăng khối lượng và hoạt động giao dịch trong
một số thị trường bộ phận của TTTT, nơi mà tại đó NHTW lựa chọn các công cụ
hoạt động và phương thức can thiệp có thể giúp cải thiện độ sâu và sự phát triển của
TTTT một cách tổng thể. Theo đó, việc NHTW lựa chọn phân khúc TTTT để điều
hành CSTT mà không phải là một bộ phận nào khác hay việc sử dụng các công cụ
thị trường trên TTT thay vì sử dụng các công cụ phi thị trường (kiểm soát tín dụng)
sẽ góp phần làm tăng khối lượng giao dịch và do đó, ảnh hưởng đến độ sâu cũng
như sự phát triển toàn diện của TTTT. Sự khác nhau trong cơ chế và hoạt động tiền
tệ góp phần kéo theo sự khác biệt trong biến động lãi suất qua đêm liên ngân hàng
trong khu vực Châu á (tập trung vào sự biến động của lãi suất liên ngân hàng qua
đêm và không có sự biến động về kỳ hạn do hoạt động trên thị trường liên ngân
hàng ở nhiều quốc gia trong khu vực này còn hạn chế). Cuộc khủng hoảng tài chính
toàn cầu đã cho thấy việc ngay cả khi thị trường có tài sản đảm bảo vẫn có thể bị
tổn thương và đổ vỡ khi các điều kiện kinh doanh trên thị trường giảm sút hoặc kém
chất lượng. Điều này nhấn mạnh hơn nữa sự phụ thuộc của TTTT vào hoạt động
lành mạnh của các phân khúc thị trường khác trong thị trường tài chính như thị
trường trái phiếu, thị trường vốn và thị trường ngoại hối.
Các giai đoạn phát triển của TTTT gắn với quá trình hoạch định CSTT của
NHTW được đề cập tại nghiên cứu của IMF (2004). Theo đó, nghiên cứu khẳng
định việc tiến tới sử dụng hoàn toàn các công cụ TTTT trong việc thực thi các
CSTT của NHTW cần phải trải qua một tiến trình cải cách gồm có 4 giai đoạn cơ
bản tương ứng với 4 nấc phát triển của TTTT, cụ thể: Giai đoạn 0 đề cập đến các
quốc gia ở thời kỳ hậu xung đột. Tại giai đoạn này, không có lĩnh vực CSTT mà chỉ
có hoạt động quản lý tiền tệ. Giai đoạn 1 liên quan đến việc phát triển vai trò của
các ngân hàng trong hệ thống trung gian tài chính. Giai đoạn 2 – hỗ trợ sự phát

triển của các hoạt động liên ngân hàng. Giai đoạn 3 – phát triển thị trường tài chính
và các công cụ tài chính để TTTT có thể gắn kết tốt với với khu vực khác của thị

14


trường tài chính, gồm thị trường thứ cấp chứng khoán chính phủ và thị trường ngoại
hối. Ở cuối giai đoạn 3, CSTT có thể hoàn toàn hoạt động trên cơ sở các hoạt
động/cộng cụ TTTT. Nghiên cứu cũng nhấn mạnh sự phát triển của TTTT là cần
thiết để nâng cao hiệu quả của việc điều hành CSTT.
Mối quan hệ qua lại giữa TTTT và việc điều hành CSTT của NHTW cũng
được khẳng định và phân tích tại nghiên cứu của Jobst & Ugolini (2014)khi thực
hiện phân tích định lượng phân tích tác động qua lại giữa TTTT và NHTW tại các
nước phương tây gần 200 năm trở lại đây. Cụ thể, các đặc điểm của TTTT xác định
mức độ yêu thích của NHTW trong việc sử dụng các công cụ, kỹ thuật và khoảng
cách (stance) can thiệp vào thị trường. Tác giả cũng nhận thấy việc NHTW tham gia
vào TTTT lại rất khác nhau ở từng quốc gia bởi các công cụ can thiệp (the
operational techniques), các mục tiêu hoạt động của CSTT cũng luôn thay đổi
(operational targets of monetary policy). Một mặt, các đặc điểm của TTTT (như
thanh khoản, rủi ro tín dụng, tham gia thị trường, chất lượng của các kênh truyền
dẫn) đóng một vai trò quan trọng trong việc lựa chọn các công cụ, kỹ thuật và khoảng
cách can thiệp can thiệp của NHTW. Mặt khác, cách mà CSTT được thiết kế cũng
đóng vai trò quyết định tầm quan trọng và vai trò của TTTT tại mỗi quốc gia.
Sự kém phát triển của TTTT có thể cản trở các cú sốc thanh khoản từ NHTW
và làm giảm hiệu quả của kênh truyền dẫn của lãi suất, từ đó làm giảm hiệu quả
điều hành CSTT (Laurens, 2005). Tác giả cũng khẳng định có nhiều nguyên nhân
dẫn đến sự kém phát triển của TTTT như: phân khúc thị trường, dư thừa thanh
khoản, tình trạng tài chính yếu kém của các thành viên.
Theo Bech, M.L. & Monnet, C. (2015), việc cải thiện hiệu quả hoạt động của
TTTT đem lại nhiều lợi ích cho các ngân hàng tại các thị trường phi tập trung

nhưng lại ảnh hưởng đến việc điều hành CSTT của NHTW và làm giảm việc sử
dụng các công cụ cho vay (the marginal lending facility lending). Thông qua việc sử
dụng mô hình để phân tích mối quan hệ giữa thị trường liên ngân hàng và việc điều
hành CSTT tại NHTW Châu Âu, đặc biệt trong giai đoạn NHTW Châu Âu sử dụng
các công cụ CSTT phi truyền thống, tác giả cũng chỉ ra rằng, có mối quan hệ giữa
việc dư thừa dự trữ và lãi suất qua đêm.
Về khái niệm, chức năng và cấu trúc của TTTT:
Mishkin (1992) trong nghiên cứu về kinh tế học tiền tệ, ngân hàng và thị
trường tài chính có đưa ra định nghĩa TTTT là thị trường tài chính trong đó chỉ có

15


các công cụ nợ ngắn hạn (kỳ hạn thanh toán dưới 1 năm) được mua bán. Tác giả chỉ
rõ các công cụ của thị trường tài chính tại Mỹ bao gồm: tín phiếu kho bạc Mỹ; Giấy
chứng nhận tiền gửi bán lại được của ngân hàng; thương phiếu; hối phiếu được
ngân hàng chấp nhận; hợp đồng mua lại; quỹ liên bang; đô la châu âu.
Loretan & Wooldridge (2008) chỉ ra rằng TTTT thường được định nghĩa như
là thị trường công cụ nợ ngắn hạn cung cấp vốn cho các tổ chức tài chính và phi tài
chính, thực hiện một số các chức năng kinh tế thiết yếu.
Randall Dodd (2012) định nghĩa TTTT là nơi cung cấp công cụ cho người
vay và người đi vay để thỏa mãn nhu cầu tài chính ngắn hạn của họ (short-term
financial needs). Theo đó, trong ngắn hạn, TTTT bao gồm các thị trường cho các
công cụ như tài khoản ngân hàng, bao gồm chứng chỉ tiền gửi kỳ hạn, các khoản
vay liên ngân hàng, giấy tờ có giá, trái phiếu chính phủ, hợp đồng mua lại (repos)
và cho vay chứng khoán (securities lending).
Theo định nghĩa của từ điển Investopedia, TTTT là một cấu phần của thị
trường tài chính tại đó các công cụ tài chính4 với tính thanh khoản cao và kỳ hạn
ngắn được giao dịch. Các chủ thể tham gia thị trường tài chính với mục tiêu chính là
vay mượn ngắn hạn từ một vài ngày đến dưới một năm.

TTTT chứng khoán (moneymarket securities) bao gồm chứng chỉ tiền gửi có
thể thương lượng (negotiable certificates of deposit-CDs), chấp phiếu ngân hàng
(bankers acceptances), trái phiếu kho bạc (treasury bills), thương phiếu (commercial
paper), trái phiếu đô thị (municipal notes), trái phiếu liên bang (federal funds) và
thỏa thuận mua lại (repurchase agreements - repos). Đây được coi là một nơi an
toàn để cất giữ tiền do tính thanh khoản cao của các chứng khoán với kỳ hạn ngắn;
tuy nhiên rủi ro vỡ nợ chứng khoán (risk of default) cũng vẫn là vấn đề mà các nhà
đầu tư cần quan tâm.
Theo định nghĩa của từ điển chuyên ngành McGraw Hill Dictionary of
Modern Economics, TTTT là thuật ngữ chỉ nơi các tổ chức tài chính thực hiện việc
mua, bán và chuyển giao những công cụ tín dụng ngắn hạn. TTTT liên quan chủ
yếu đến nhu cầu kinh doanh về vốn lưu động, vay mượn của các cá nhân, trách
4

Công cụ tài chính là các khoản vốn đầu tư có thể được trao đổi dễ dàng, mỗi khoản có các đặc điểm và cấu
trúc riêng biệt. Trong thị trường tài chính ngày nay, có thể phân loại các công cụ tài chính thành ba loại sau:
(i) công cụ tài chính dựa trên vốn sở hữu (equity based) - tức là người sở hữu tài sản; (ii) công cụ tài chính
dựa trên khoản vay nợ (ownership of asset/dept based) - khoản tiền nhà đầu tư cho chủ sở hữu tài sản vay;
(iii) các công cụ thị trường ngoại hối (foreign exchange instrument).

16