Bài giảng Tài chính doanh nghiệp 3: Chương 13 - ThS. Bùi Ngọc Toản (2018)

7/30/2018

Chương 13

ĐÒN BẨY TÀI CHÍNH

Email:
Website: />
NỘI DUNG CHÍNH
Cấu trúc vốn
Điểm hòa vốn EBIT
Lý thuyết cấu trúc vốn
Đòn bẩy tài chính

Bài giảng môn: Tài chính doanh nghiệp 3
Giảng viên: ThS. Bùi Ngọc Toản

CẤU TRÚC VỐN

Câu hỏi 1: Cấu trúc vốn của công ty là gì?
Câu hỏi 2: Tại sao phải xem xét cấu trúc vốn
của công ty?
Câu hỏi 3: Công ty có thể tác động đến giá
trị công ty và chi phí sử dụng vốn bằng cách
thay đổi cấu trúc vốn hay không?
Bài giảng môn: Tài chính doanh nghiệp 3
Giảng viên: ThS. Bùi Ngọc Toản

1

7/30/2018

CẤU TRÚC VỐN

Câu hỏi 1: Cấu trúc vốn của công ty là gì?
Cấu trúc vốn của công ty là quan hệ tỷ trọng
của từng bộ phận nguồn vốn dài hạn, bao
gồm: nợ, vốn cổ phần ưu đãi và vốn cổ phần
thường.

Bài giảng môn: Tài chính doanh nghiệp 3
Giảng viên: ThS. Bùi Ngọc Toản

CẤU TRÚC VỐN

Câu hỏi 2: Tại sao phải xem xét cấu
trúc vốn của công ty?
 Để thấy ảnh hưởng của cấu trúc vốn đến:
 Chi phí sử dụng vốn
 Quyết định đầu tư
 Để thấy ảnh hưởng của cấu trúc vốn đến:
 Giá trị công ty
 Giá cổ phiếu công ty

Bài giảng môn: Tài chính doanh nghiệp 3
Giảng viên: ThS. Bùi Ngọc Toản

CẤU TRÚC VỐN

Câu hỏi 3: Công ty có thể tác động đến giá

trị công ty và chi phí sử dụng vốn bằng cách
thay đổi cấu trúc vốn hay không?

Bài giảng môn: Tài chính doanh nghiệp 3
Giảng viên: ThS. Bùi Ngọc Toản

2


7/30/2018

CẤU TRÚC VỐN
 LÝ THUYẾT CẤU TRÚC VỐN TỐI ƯU
 Theo lý thuyết cấu trúc vốn tối ưu:
 Chi phí sử dụng vốn phụ thuộc vào cấu trúc vốn của công
ty, và
 Có một cấu trúc vốn tối ưu của công ty.
 Cấu trúc vốn mục tiêu là sự kết hợp giữa nợ, cổ phiếu
ưu đãi và cổ phiếu thường trong tổng nguồn vốn của
công ty theo mục tiêu đề ra:
 Sử dụng nhiều nợ làm gia tăng rủi ro công ty, nhưng
 Tỷ lệ nợ cao nói chung đưa đến lợi nhuận kỳ vọng cao.
 Cấu trúc vốn tối ưu là cấu trúc vốn cân đối được giữa
rủi ro và lợi nhuận. Do đó, tối đa hóa được giá cả cổ
phiếu của công ty.
Bài giảng môn: Tài chính doanh nghiệp 3
Giảng viên: ThS. Bùi Ngọc Toản

CẤU TRÚC VỐN
 NHỮNG YẾU TỐ QUYẾT ĐỊNH CẤU TRÚC VỐN

TỐI ƯU
 Rủi ro công ty – công ty nào có rủi ro càng lớn thì càng
hạ thấp tỷ lệ nợ tối ưu.
 Thuế thu nhập công ty – do lãi vay là yếu tố chi phí trước
thuế nên sử dụng nợ giúp công ty tiết kiệm thuế.
 Sự chủ động về tài chính – sử dụng nợ nhiều làm giảm đi
sự chủ động về tài chính, đồng thời làm “xấu” đi tình tình
bảng cân đối tài sản.
 Phong cách và thái độ của ban quản lý công ty – một số
công ty có ban quản lý thận trọng hơn ở một số công ty
khác, do đó ít sử dụng nợ hơn trong tổng nguồn vốn của
công ty.
Bài giảng môn: Tài chính doanh nghiệp 3
Giảng viên: ThS. Bùi Ngọc Toản

ĐIỂM HÒA VỐN EBIT
Điểm hòa vốn EBIT là nơi mà EPS của cấu trúc vốn
hiện tại và cấu trúc vốn dự kiến bằng nhau.
Bài tập: bài 1 (SGT – tr40), bài 10 (SGT – tr48)

Bài giảng môn: Tài chính doanh nghiệp 3
Giảng viên: ThS. Bùi Ngọc Toản

3


7/30/2018

LÝ THUYẾT CẤU TRÚC VỐN (LÝ THUYẾT M&M)

Những giả định của lý thuyết M&M:
 Giả định về thuế:
 Thuế thu nhập doanh nghiệp – xét hai trường hợp có
thuế và không có thuế.
 Thuế thu nhập cá nhân – xét hai trường hợp có và
không có thuế thu nhập cá nhân.
 Giả định về chi phí giao dịch – không có chi phí giao
dịch.
 Giả định về chi phí phá sản – xét hai trường hợp có
và không có chi phí phá sản.
 Giả định về thị trường hoàn hảo – thị trường tài chính
là hoàn hảo.
Bài giảng môn: Tài chính doanh nghiệp 3
Giảng viên: ThS. Bùi Ngọc Toản

LÝ THUYẾT CẤU TRÚC VỐN (LÝ THUYẾT M&M)

Nội dung của lý thuyết M&M:
 Mệnh đề 1: giá trị doanh nghiệp.
 Mệnh đề 2: chi phí sử dụng vốn WACC.
Xét trong ba trường hợp của lý thuyết cấu trúc vốn:
- Trường hợp 1: Không có thuế TNDN, không có thuế
TNCN, không có CP phá sản.
- Trường hợp 2: Có thuế TNDN, không có thuế TNCN,
không có CP phá sản.
- Trường hợp 3: Có thuế TNDN , có CP phá sản, không
có thuế TNCN.
Bài giảng môn: Tài chính doanh nghiệp 3
Giảng viên: ThS. Bùi Ngọc Toản

LÝ THUYẾT CẤU TRÚC VỐN (LÝ THUYẾT M&M)

- Trường hợp 1: Không có thuế TNDN, không có thuế
TNCN, không có CP phá sản.
 Mệnh đề 1: giá trị doanh nghiệp.
Khi thay đổi cấu trúc vốn:
+ Giá trị DN không đổi (không có cơ cấu vốn nào là tối ưu
và DN cũng không thể nào tăng giá trị bằng cách thay đổi
cơ cấu vốn);
+ Dòng tiền vào DN không đổi.

Bài giảng môn: Tài chính doanh nghiệp 3
Giảng viên: ThS. Bùi Ngọc Toản

4


7/30/2018

LÝ THUYẾT CẤU TRÚC VỐN (LÝ THUYẾT M&M)
- Trường hợp 1: Không có thuế TNDN, không có thuế TNCN,
không có CP phá sản.
 Mệnh đề 2: chi phí sử dụng vốn WACC.
Lợi nhuận yêu cầu trên vốn cổ phần có quan hệ cùng chiều với
mức độ sử dụng đòn bẩy tài chính (hay tỷ số nợ).
Cơ cấu vốn không làm thay đổi tổng giá trị công ty, nhưng gây ra
những thay đổi quan trọng trong nợ và VCSH
Gọi V = E + D và WACC là suất sinh lời kỳ vọng đối với tài sản chung
của công ty (RA).
Khi đó: WACC = (E/V)* RE + (D/V)*Rd

RA= (E/V)* RE + (D/V)*Rd
=> RE = RA + ( RA- RD)D/E
Bài giảng môn: Tài chính doanh nghiệp 3
Giảng viên: ThS. Bùi Ngọc Toản

LÝ THUYẾT CẤU TRÚC VỐN (LÝ THUYẾT M&M)

- Trường hợp 2: Có thuế TNDN, không có thuế TNCN,
không có CP phá sản.
• Nợ có hai đặc điểm:
Lãi vay được khấu trừ thuế thu nhập;
Việc không đáp ứng được các nghĩa vụ nợ có thể dẫn đến
phá sản.
• Thuế TNDN có ưu đãi việc tài trợ bằng nợ hơn tài trợ
bằng cổ phiếu (lãi vay là chi phí được khấu trừ thuế, còn
cổ tức là sau khi tính thuế).
• Câu hỏi: DN nên tài trợ 100% bằng nợ để tối đa hóa giá
trị cty?
Bài giảng môn: Tài chính doanh nghiệp 3
Giảng viên: ThS. Bùi Ngọc Toản

LÝ THUYẾT CẤU TRÚC VỐN (LÝ THUYẾT M&M)
- Trường hợp 2: Có thuế TNDN, không có thuế TNCN, không
có CP phá sản.
 Mệnh đề 1: giá trị doanh nghiệp.
Giá trị của DN tăng do PV của lá chăn thuế
Giá trị của DN có vay nợ = Giá trị DN không vay nợ + Giá trị PV của
lá chắn thuế
Giá trị của VCSH = Gtrị của DN - Gtrị nợ
Gtrị DN không vay nợ = EBIT (1-t)/cpsdv của DN không vay nợ

VU
= EBIT (1-t)/RU
Gtrị DN có vay nợ = Gtrị DN không vay nợ + Nợ vay * Thuế suất
VL = VU + D* t
Gtrị VCSH = Gtrị DN có vay nợ - Nợ vay
E = VL -D
Bài giảng môn: Tài chính doanh nghiệp 3
Giảng viên: ThS. Bùi Ngọc Toản

5


7/30/2018

LÝ THUYẾT CẤU TRÚC VỐN (LÝ THUYẾT M&M)

- Trường hợp 2: Có thuế TNDN, không có thuế
TNCN, không có CP phá sản.
 Mệnh đề 2: chi phí sử dụng vốn WACC.
Cpsdv DN = VCSH/Gtrị DN * cpsdv CSH + Nợ / Gtri DN * cpsdv vay
RA
= E/V * RE
+ D/V * RD * (1-t)
RE = cpsdv DN không vay +(cpsdv DN không vay – cpsd vốn vay)
(D/E) (1-t)
RE = RU + ( RU – RD) (D/E) (1-t)

Bài giảng môn: Tài chính doanh nghiệp 3
Giảng viên: ThS. Bùi Ngọc Toản

LÝ THUYẾT CẤU TRÚC VỐN (LÝ THUYẾT M&M)

- Trường hợp 3: Có thuế TNDN , có CP phá sản, không
có thuế TNCN.
• Khi D/E tăng, xác suất có chi phí phá sản tăng;
• Và tăng đến khi lá chắn thuế chỉ bù đắp chi phí phá sản.
• Vào lúc này :
+ Gtrị DN bắt đầu giảm;
+ WACC bắt đầu tăng (do tăng nợ vay).

Bài giảng môn: Tài chính doanh nghiệp 3
Giảng viên: ThS. Bùi Ngọc Toản

LÝ THUYẾT CẤU TRÚC VỐN (LÝ THUYẾT M&M)
- Trường hợp 3: Có thuế TNDN , có CP phá sản, không có thuế
TNCN.
• Chi phí phá sản:
 Chi phí trực tiếp: chi phí hành chính, chi phí pháp lý, kết quả
cuối cùng trái chủ bị thiệt hại, DN khó vay nợ với lãi suất cao;
 Chi phí kiệt quệ tài chính: gặp khó khăn khi thực hiện nghĩa vụ
nợ, DN mất nhiều chi phí để vượt qua giai đoạn kiệt quệ tài
chính, tránh phá sản.
 Chi phí phá sản khác: Khó đo lường
TSSL và giá trị của TS bị giảm: thay vị nhà quản trị điều hành
hoạt động của DN, họ tập trung vào việc tránh phá sản;
DN giảm doanh thu, tình hình kinh doanh giảm sút, mất lao động
tay nghề cao.
Bài giảng môn: Tài chính doanh nghiệp 3
Giảng viên: ThS. Bùi Ngọc Toản

6


7/30/2018

ĐỊN BẨY TÀI CHÍNH (ĐỊN CÂN NỢ)
Khái niệm
 Đòn cân nợ hay đòn bẩy tài chính (DFL – Degree Financial
Leverage) phản ánh sự tác động của cấu trúc vốn đến lợi
nhuận sau thuế - khuyếch đại sự thay đổi của lợi nhuận trước
thuế và lãi vay (EBIT) lên thu nhập của mỗi cổ phiếu (EPS)
hoặc ROE.
 Đặc biệt khi doanh nghiệp tạo ra lợi nhuận trên các khoản
nợ lớn hơn so với tiền lãi vay phải trả thì tỷ suất lợi nhuận
trên vốn chủ sở hữu (ROE) cũng gia tăng rất nhanh.

Bài giảng mơn: Tài chính doanh nghiệp 3
Giảng viên: ThS. Bùi Ngọc Toản

ĐỊN BẨY TÀI CHÍNH (ĐỊN CÂN NỢ)
Độ nghiêng đòn cân nợ
ở mức EBIT

DFLEBIT 

DFLQ 

 Tỷ lệ % thay đổi EPS hay ROE
Tỷ lệ % thay đổi EBIT

EBIT
EBIT  I 

PD
1 t

Q P  v   F
Q P  v   F  I 

PD
1 t

Bài giảng mơn: Tài chính doanh nghiệp 3
Giảng viên: ThS. Bùi Ngọc Toản

Điểm bàng quan
 Dựa vào quan hệ EBIT và EPS, chúng ta tìm một điểm bàng
quan (Indifferent point), tức là EBIT mà tại đó các phương
án tài trợ đều mang lại EPS như nhau.
 Với cơng thức xác định EPS được thể hiện như sau:

EPS 
Trong đó:

I
PD
t
nS

EBIT - I1  t   PD

nS
: Tiền trả lãi vay hàng năm
: Lãi cổ phiếu ưu đãi
: Thuế suất thuế thu nhập DN
: Số lượng cổ phiếu thường lưu hành
Bài giảng mơn: Tài chính doanh nghiệp 3
Giảng viên: ThS. Bùi Ngọc Toản

7


7/30/2018

im bng quan

Bi ging mụn: Ti chớnh doanh nghip 3
Ging viờn: ThS. Bựi Ngc Ton

ềN BY TNG HP
ũn cõn tng hp ký hiu l DCL hay DTL (DCL: Degree of Combined
Leverage hay DTL: Degree Total Leverage)

ẹoọ nghieõng DCL

Tyỷ leọ thay ủoồi ROE
Tyỷ leọ thay ủoồi DT hay Q

DCL
DOL .DFL
Q

Q
Q

DCLQ

DCL

0

Qo

ROE - ROEo
1
ROEo

Q - Qo
1
Qo



Qo (P v)
Qo (P - v) - F - I -

PD
(1 - t)

Bi ging mụn: Ti chớnh doanh nghip 3
Ging viờn: ThS. Bựi Ngc Ton

8