Luận án tiến sĩ quản trị kinh doanh lan tỏa suất sinh lợi và độ biến thiên giữa các thị trường chứng khoán

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC MỞ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH

LÊ ĐÌNH NGHI

LAN TỎA SUẤT SINH LỢI VÀ ĐỘ BIẾN THIÊN
GIỮA CÁC THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN

LUẬN ÁN TIẾN SĨ QUẢN TRỊ KINH DOANH


BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC MỞ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH

LÊ ĐÌNH NGHI
LAN TỎA SUẤT SINH LỢI VÀ ĐỘ BIẾN THIÊN
GIỮA CÁC THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN

Chuyên ngành

: Quản trị kinh doanh

Mã số chuyên ngành : 62 34 01 02

LUẬN ÁN TIẾN SĨ QUẢN TRỊ KINH DOANH

Người hướng dẫn khoa học:

PGS.TS. NGUYỄN MINH KIỀU

Thành phố Hồ Chí Minh, năm 2019

i

LỜI CAM ĐOAN

Tôi cam đoan rằng luận án “Lan tỏa suất sinh lợi và độ biến thiên giữa các
thị trường chứng khoán” là bài nghiên cứu của chính tôi.
Ngoại trừ những tài liệu tham khảo được trích dẫn trong luận án này, tôi cam
đoan rằng toàn phần hay những phần nhỏ của luận án này chưa từng được công bố
hoặc được sử dụng để nhận bằng cấp ở những nơi khác.
Không có sản phẩm/nghiên cứu nào của người khác được sử dụng trong luận
án này mà không được trích dẫn theo đúng quy định.
Luận án này chưa bao giờ được nộp để nhận bất kỳ bằng cấp nào tại các trường
đại học hoặc cơ sở đào tạo khác.

Thành phố Hồ Chí Minh, năm 2019

LÊ ĐÌNH NGHI


ii

LỜI CẢM ƠN

Xin chân thành cảm ơn quý Thầy Cô giảng dạy tại trường Đại học Mở thành
phố Hồ Chí Minh đã tận tình chỉ bảo, cung cấp các kiến thức bổ ích trong suốt thời
gian em học tiến sĩ tại đây. Đặc biệt, xin cảm ơn thầy Nguyễn Minh Kiều đã tận tình
hướng dẫn, đưa ra những góp ý có giá trị, giúp em hoàn thành luận án Tiến sĩ này.
Xin cảm ơn gia đình, bạn bè và đồng nghiệp đã luôn ủng hộ, chia sẻ và động

viên tôi trong suốt quá trình học tập cũng như hoàn thiện luận án này.

TP. Hồ Chí Minh, năm 2019

Lê Đình Nghi


iii

TÓM TẮT

Một trong những yếu tố then chốt trong quản trị doanh nghiệp là quản trị tài
chính, trong đó có các quyết định đầu tư. Thị trường chứng khoán (TTCK) là một
kênh đầu tư phổ biến của các doanh nghiệp và cá nhân. Vì vậy, TTCK là một thành
phần quan trọng của thị trường tài chính và có vị trí quan trọng trong nền kinh tế.
Suất sinh lợi và rủi ro là những thành tố quan trọng cần quan tâm đối với các nhà đầu
tư (NĐT) trên TTCK.
Suất sinh lợi (SSL) có thể được đo lường thông qua sự biến đổi của giá cổ
phiếu. Rủi ro có thể được định lượng thông qua độ biến thiên (volatility) của SSL, đo
bằng độ lệch chuẩn có điều kiện của chuỗi SSL. GARCH (Bollerslev, 1986) là mô
hình có thể được sử dụng để ước lượng độ biến thiên.
Trong điều kiện toàn cầu hóa hiện nay, các hệ thống tài chính tại các quốc gia
trên thế giới sẽ có sự phụ thuộc và tác động qua lại lẫn nhau. Lan tỏa (spillover) là
khái niệm được sử dụng để đánh giá sự phụ thuộc lẫn nhau giữa các nền kinh tế. Sự
phụ thuộc lẫn nhau (interdependence) này có nghĩa là các các sự kiện hay các biến
động dù là của toàn cầu hay từng quốc gia, có thể lan truyền sang các nước khác bởi
vì các nền kinh tế thường có các mối quan hệ về tài chính với nhau. Vì vậy, nghiên
cứu về lan tỏa SSL và độ biến thiên giữa các TTCK sẽ giúp NĐT có thêm thông tin
để dự báo SSL và rủi ro có thể gặp phải khi đầu tư cũng như có được chiến lược đa
dạng hóa danh mục đầu tư (porfolio diversification) phù hợp.

Mặc dù đã có nhiều nghiên cứu kiểm định tác động lan tỏa SSL và độ biến
thiên tại nhiều TTCK khác nhau trên thế giới, nhưng theo tìm hiểu của tác giả thì vẫn
chưa có nghiên cứu nào kiểm định tác động này tại TTCK Việt Nam. Việc nghiên
cứu tác động lan tỏa từ các TTCK thế giới và khu vực lên TTCK Việt Nam là cần


iv

thiết, giúp NĐT cũng như nhà quản lý có thêm thông tin để ra quyết định. Vì vậy,
nghiên cứu sẽ phân tích lan tỏa SSL và độ biến thiên tại TTCK Mỹ, Nhật và Hàn
Quốc lên TTCK Việt Nam.
Trong thực tế, các NĐT ngắn hạn và dài hạn có thể có các mục tiêu đầu tư
khác nhau. Các NĐT ngắn hạn (short-horizon investors) sẽ tập trung quan tâm vào
sự tương quan của SSL các cổ phiếu khác nhau ở các tần số cao (high frequencies),
nghĩa là các biến thiên ngắn hạn (chu kỳ của chuỗi dữ liệu nhỏ), trong khi NĐT dài
hạn (long horizon investors) sẽ tập trung quan tâm vào sự tương quan của SSL các
cổ phiếu khác nhau ở các tần số thấp (low frequencies), nghĩa là các biến thiên dài
hạn (chu kỳ của chuỗi dữ liệu là lớn) (Gradojevic, 2013). Như vậy việc phân tích sự
tương quan của độ biến thiên giữa các thị trường trong ngắn hạn và dài hạn một cách
độc lập sẽ rất cần thiết cho các NĐT ngắn hạn và dài hạn có thêm cơ sở để phân tích
tốt hơn trong việc quản trị rủi ro và đa dạng hóa danh mục đầu tư. Việc phân tích
tương quan giữa các chuỗi dữ liệu trong ngắn hạn và dài hạn có thể được thực hiện
thông qua kỹ thuật phân tích dữ liệu trong miền tần số (frequency domain).
Mặc dù đã có từ rất lâu và đóng góp vai trò quan trọng trong việc phân tích dữ
liệu, tuy nhiên các nghiên cứu về phân tích dữ liệu trong miền tần số vẫn còn tương
đối ít gặp trong các nghiên cứu thực nghiệm trong lĩnh vực liên quan đến kinh tế, tài
chính (Gradojevic, 2013). Cho đến nay, có rất ít nghiên cứu sử dụng kỹ thuật phân
tích trong miền tần số để đánh giá tác động lan tỏa giữa các TTCK. Cho đến nay, tác
giả chỉ tìm thấy Gradojevic (2013) sử dụng kỹ thuật phân tích nhân quả trong miền
tần số để phân tích lan tỏa SSL giữa năm thị trường khu vực bao gồm Serbia, Croatia,

Slovenia, Hungary và Đức. Như vậy, theo tìm hiểu của tác giả thì chưa có nghiên cứu
nào đánh giá lan tỏa độ biến thiên (volatility spillover) giữa các TTCK, dựa trên phân
tích nhân quả trên miền tần số. Vì vậy, luận án sẽ mở rộng các kết quả nghiên cứu
lan tỏa SSL và độ biến thiên từ TTCK Mỹ, Nhật và Hàn Quốc sang TTCK Việt Nam
bằng phân tích trong miền tần số.


v

Luận án được thực hiện bằng phương pháp định lượng. Cụ thể hơn, với số liệu
thứ cấp là các chỉ số chứng khoán tại các TTCK Mỹ, Nhật, Hàn Quốc và Việt Nam,
nghiên cứu thực hiện tính toán SSL, ước lượng độ biến thiên bằng mô hình GARCH
(Bollerslev, 1986), phân tích lan tỏa SSL và độ biến thiên bằng bằng kiểm định nhân
quả Granger (Granger, 1969) và mở rộng tác động này sang miền tần số bằng phương
pháp kiểm định nhân quả trong miền tần số (Breitung & Candelon, 2006).
Kết quả nghiên cứu cho thấy tồn tại tác động lan tỏa SSL và độ biến thiên biến
thiên từ TTCK Mỹ sang TTCK Việt Nam ở tất cả tần số khác nhau. Ngoài ra, ở mức
ý nghĩa 10%, tác động lan tỏa SSL từ TTCK Nhật sang TTCK Việt Nam chỉ có ý
nghĩa ở các thành phần tần số cao (chu kỳ đầu tư dưới 3 ngày), và chưa có bằng chứng
về tác động lan tỏa độ biến thiên từ TTCK Nhật sang TTCK Việt Nam. Cuối cùng,
luận án cũng chỉ ra ở mức ý nghĩa 5%, tác động lan tỏa SSL và độ biến thiên từ TTCK
Hàn Quốc sang TTCK Việt Nam chỉ có ý nghĩa ở các thành phần tần số cao, cụ thể
là các thành phần có chu kỳ từ 4 ngày trở xuống với trường hợp lan tỏa SSL và 9
ngày trở xuống với trường hợp lan tỏa độ biến thiên. Như vậy, so với các thị trường
Nhật và Hàn Quốc, thị trường TTCK Mỹ có tác động lan tỏa lên TTCK Việt Nam rõ
ràng hơn, và các NĐT và các nhà hoạnh định chính sách nên chú trọng vào các thông
tin từ TTCK Mỹ để có thông tin hỗ trợ việc ra quyết định. Ngoài ra, các NĐT ngắn
hạn và các nhà quản lý cũng có thể dựa vào các thay đổi ngắn hạn trên TTCK Nhật
và Hàn Quốc để bổ sung thông tin cho các quyết định đầu tư và quản lý của mình.

vi

MỤC LỤC

CHƯƠNG 1. TỔNG QUAN NGHIÊN CỨU .............................................................1
1.1. Giới thiệu .......................................................................................................... 1
1.2. Bối cảnh nghiên cứu và lý do chọn đề tài ........................................................ 1
1.2.1. Nền kinh tế và thị trường chứng khoán Việt Nam ....................................1
1.2.2. Bối cảnh nghiên cứu ................................................................................10
1.2.3. Lý do nghiên cứu .....................................................................................17
1.3. Vấn đề nghiên cứu .......................................................................................... 18
1.4. Mục tiêu và câu hỏi nghiên cứu ..................................................................... 18
1.4.1. Mục tiêu nghiên cứu ................................................................................18
1.4.2. Câu hỏi nghiên cứu ..................................................................................19
1.5. Dữ liệu và phương pháp nghiên cứu .............................................................. 20
1.6. Những đóng góp về khoa học và thực tiễn của đề tài .................................... 21
1.6.1. Đóng góp về khoa học .............................................................................21
1.6.2. Đóng góp về thực tiễn ..............................................................................22
1.7. Kết cấu của đề tài ........................................................................................... 23
1.8. Tóm tắt chương 1 ........................................................................................... 25
CHƯƠNG 2. CƠ SỞ LÝ THUYẾT .........................................................................26
2.1. Giới thiệu ........................................................................................................ 26
2.2. Suất sinh lợi .................................................................................................... 26
2.3. Độ biến thiên (volatility) ................................................................................ 28
2.3.1. Khái niệm về độ biến thiên ......................................................................28
2.3.2. Độ biến thiên không đổi và thay đổi theo thời gian ................................29
2.3.3. Mô hình hóa độ biến thiên. ......................................................................32
2.3.4. Mô hình ARCH (AutoRegressive Conditional Heteroscedasticity) ........33
2.3.5. Mô hình GARCH .....................................................................................35

vii

2.4. Lan tỏa (spillover). ......................................................................................... 37
2.5. Các nghiên cứu trước về độ biến thiên và lan tỏa SSL và độ biến thiên........ 42
2.6. Miền thời gian và miền tần số ........................................................................ 48
2.6.1. Giới thiệu .................................................................................................48
2.6.2. Biểu diễn dữ liệu trong miền tần số .........................................................52
2.6.3. Biến đổi Fourier .......................................................................................53
2.7. Phân tích dữ liệu trong miền tần số ................................................................ 57
2.8. Các nghiên cứu dựa trên phân tích trong miền tần số trong lĩnh vực kinh tế tài chính ................................................................................................................. 57
2.9. Tóm tắt chương 2 ........................................................................................... 61
CHƯƠNG 3. PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU ......................................................62
3.1. Giới thiệu ........................................................................................................ 62
3.2. Mô hình nghiên cứu........................................................................................ 62
3.3. Thu thập dữ liệu .............................................................................................. 69
3.4. Phân tích tác động lan tỏa SSL giữa các thị trường ....................................... 70
3.4.1. Kiểm định nhân quả Granger ...................................................................70
3.4.2. Phân tích tác động lan tỏa bằng kiểm định nhân quả Granger ................71
3.5. Phân tích tác động lan tỏa độ biến thiên giữa các thị trường ......................... 71
3.5.1. Ước lượng độ biến thiên bằng mô hình GARCH ....................................71
3.5.2. Phân tích tác động lan tỏa độ biến thiên giữa các thị trường ..................73
3.6. Phân tích tác động lan tỏa SSL và độ biến thiên trong miền tần số ............... 73
3.6.1. Phân tích nhân quả trong miền tần số ......................................................73
3.6.2. Phân tích lan tỏa SSL trong miền tần số ..................................................76
3.6.3. Phân tích lan tỏa độ biến thiên trong miền tần số ....................................76
3.7. Tóm tắt chương 3 ........................................................................................... 77
CHƯƠNG 4. PHÂN TÍCH DỮ LIỆU VÀ KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU ...................78
4.1. Giới thiệu ........................................................................................................ 78

4.2. Các chỉ số thị trường trong thời kì nghiên cứu ............................................... 78
4.3. SSL tại các thị trường và thống kê mô tả ....................................................... 81


viii

4.4. Kiểm định tác động lan tỏa SSL giữa các TTCK ........................................... 84
4.4.1. Kiểm định tính dừng ................................................................................84
4.4.2. Kiểm định lan tỏa SSL giữa các TTCK ...................................................84
4.5. Kiểm định lan tỏa độ biến thiên giữa các TTCK ........................................... 89
4.5.1. Kết quả ước lượng GARCH tại các thị trường ........................................89
4.5.2. Kiểm định lan tỏa độ biến thiên giữa các TTCK. ....................................96
4.6. Lan tỏa SSL trong miền tần số ..................................................................... 100
4.7. Lan tỏa độ biến thiên trong miền tần số. ...................................................... 106
4.8. Thảo luận kết quả nghiên cứu ...................................................................... 111
4.9. Tóm tắt chương 4 ......................................................................................... 118
CHƯƠNG 5. KẾT LUẬN.......................................................................................120
5.1. Giới thiệu ...................................................................................................... 120
5.2. Kết quả nghiên cứu chính của đề tài ............................................................ 120
5.3. Đóng góp về khoa học của đề tài ................................................................. 121
5.4. Hàm ý quản trị .............................................................................................. 123
5.5. Đóng góp mới của luận án ............................................................................ 124
5.6. Hạn chế của đề tài và hướng nghiên cứu tiếp theo ....................................... 125
5.6.1. Hạn chế của đề tài ..................................................................................125
5.6.2. Hướng nghiên cứu tiếp theo ..................................................................125
5.7. Tóm tắt chương 5 ......................................................................................... 126


ix

DANH MỤC HÌNH VÀ ĐỒ THỊ

Danh mục hình
Hình 1.1: Chuỗi dữ liệu với các thành phần tần số khác nhau..................................14
Hình 2.1: Hai hàm mật độ xác suất với độ biến thiên khác nhau .............................28
Hình 2.2: Giả định về độ biến thiên: (a) không đổi và (b) thay đổi theo thời gian ...30
Hình 2.3: Tầm quan trọng của trung bình có điều kiện ............................................31
Hình 2.4: Hai chuỗi dữ liệu với các tần số khác nhau ..............................................48
Hình 2.5: Chuỗi dữ liệu với hai thành phần tần số ...................................................49
Hình 2.6: Thành phần tần số cao trong chuỗi dữ liệu ban đầu .................................50
Hình 2.7: Thành phần tần số thấp trong chuỗi dữ liệu ban đầu ................................50
Hình 2.8: Chuỗi thời gian và phổ tương ứng của dữ liệu x(t) là hằng số .................52
Hình 2.9: Chuỗi thời gian và phổ tương ứng của dữ liệu x(t) dạng hình sine ..........53
Hình 4.1: Hàm phản ứng xung của SSL VN-Index với S&P500 .............................87
Hình 4.2: Hàm phản ứng xung của SSL VN-Index với Nikkei 225 .........................87
Hình 4.3: Hàm phản ứng xung của SSL VN-Index với KOSPI ...............................88
Hình 4.4. Hàm ACF và PACF của bình phương SSL của S&P 500 ........................90
Hình 4.5. Hàm ACF và PACF của bình phương SSL của Nikkei 225 .....................91
Hình 4.6. Hàm ACF và PACF của bình phương SSL của KOSPI ...........................92
Hình 4.7. Hàm ACF và PACF của bình phương SSL của VN-Index .......................93
Hình 4.8: Hàm đáp ứng xung của độ biến thiên VN-Index với S&P 500 ................99
Hình 4.9: Hàm đáp ứng xung của độ biến thiên VN-Index với KOSPI ...................99
Danh mục đồ thị
Đồ thị 1.1: GDP của Việt Nam trong giai đoạn 1986 – 2016 .....................................2
Đồ thị 1.2: Tăng trưởng GDP Việt Nam giai đoạn 1986 – 2016 ................................3
Đồ thị 1.3: Đầu tư trực tiếp nước ngoài (FDI) vào Việt Nam giai đoạn 1986 – 2016 4


x

Đồ thị 1.4: Xuất khẩu của Việt Nam trong giai đoạn 2001 - 2016 .............................5
Đồ thị 1.5: Nhập khẩu của Việt Nam trong giai đoạn 2001 - 2016 ............................6
Đồ thị 1.6: Chỉ số VN-Index theo năm giai đoạn 2001 - 2016 ...................................7
Đồ thị 1.7: Chỉ số S&P 500 theo năm giai đoạn 2001 - 2016.....................................8
Đồ thị 1.8: Chỉ số Nikkei 225 theo năm giai đoạn 2001 - 2016 .................................9
Đồ thị 1.9: Chỉ số KOSPI theo năm giai đoạn 2001 - 2016........................................9
Đồ thị 4.1: Đồ thị chỉ số S&P 500 giai đoạn 2012 -2015 .........................................79
Đồ thị 4.2: Đồ thị chỉ số Nikkei 225 giai đoạn 2012 -2015 ......................................79
Đồ thị 4.3: Đồ thị chỉ số KOSPI giai đoạn 2012 -2015 ............................................80
Đồ thị 4.4: Đồ thị chỉ số VN-Index giai đoạn 2012 -2015 .......................................80
Đồ thị 4.5: Đồ thị SSL của chỉ số S&P 500 giai đoạn 2012 -2015 ...........................81
Đồ thị 4.6: Đồ thị SSL của chỉ số Nikkei 225 giai đoạn 2012 -2015 .......................82
Đồ thị 4.7: Đồ thị SSL của chỉ số KOSPI giai đoạn 2012 -2015 ..............................82
Đồ thị 4.8: Đồ thị SSL của chỉ số VN-Index giai đoạn 2012 -2015 .........................83


xi

DANH MỤC BẢNG
Bảng 4.1: Thống kê mô tả của SSL tại các thị trường ..............................................83
Bảng 4.2: Kiểm định ADF tại các thị trường ............................................................84
Bảng 4.3: Lan tỏa SSL từ TTCK Mỹ, Nhật và Hàn Quốc lên TTCK Việt Nam. .....85
Bảng 4.4: Kết quả ước lượng GARCH. ....................................................................94
Bảng 4.5: Kiểm định ADF của chuỗi dữ liệu độ biến thiên tại các thị trường .........96
Bảng 4.6: Kiểm định tác động lan tỏa độ biến thiên giữa các thị trường .................97
Bảng 4.7: Lan tỏa SSL từ TTCK Mỹ sang TTCK Việt Nam trong miền tần số ....101
Bảng 4.8: Lan tỏa SSL từ TTCK Nhật sang TTCK Việt Nam trong miền tần số. .103
Bảng 4.9: Lan tỏa SSL từ TTCK Hàn Quốc sang TTCK Việt Nam trong miền tần số.
.................................................................................................................................104
Bảng 4.10: Lan tỏa độ biến thiên từ TTCK Mỹ sang TTCK Việt Nam trong miền tần

số .............................................................................................................................107
Bảng 4.11: Lan tỏa độ biến thiên từ TTCK Nhật sang TTCK Việt Nam trong miền
tần số .......................................................................................................................108
Bảng 4.12: Lan tỏa độ biến thiên từ TTCK Hàn Quốc sang TTCK Việt Nam trong
miền tần số ..............................................................................................................109


xii

DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT

AIC

: Akaike Information Criterion

ARCH

: AutoRegressive Conditional Heteroskedasticity

ADF

: Augmented Dickey-Fuller.

FDI

: Foreign Direct Investment

FTA

: Free Trade Agreement

GARCH

: Generalised AutoRegressive Conditional Heteroskedasticity.

HOSE

: Hochiminh City Stock Exchange

KOSPI

: Korea Composite Stock Price Index

NĐT

: Nhà Đầu Tư

S&P 500

: Standard & Poor's 500

SSL

: Suất Sinh Lợi

TP. HCM

: Thành Phố Hồ Chí Minh

TTCK

: Thị Trường Chứng Khoán


1

CHƯƠNG 1. TỔNG QUAN NGHIÊN CỨU

1.1. Giới thiệu

Chương một giới thiệu tổng quát về nghiên cứu được thực hiện trong luận án.
Chương này sẽ giới thiệu về bối cảnh nghiên cứu, từ đó nêu lý do chọn đề tài. Sau
đó, chương này sẽ trình bày một số nội dung quan trọng khác như vấn đề nghiên cứu,
mục tiêu và câu hỏi nghiên cứu, đối tượng và phạm vi nghiên cứu, dữ liệu và phương
pháp nghiên cứu, những đóng góp về khoa học và thực tiễn của đề tài cũng như giới
thiệu về kết cấu của đề tài.
1.2. Bối cảnh nghiên cứu và lý do chọn đề tài
1.2.1. Nền kinh tế và thị trường chứng khoán Việt Nam

Từ khi thống nhất đất nước vào năm 1975, Việt Nam đã trải qua giai đoạn vận
hành nền kinh tế theo mô hình kế hoạch tập trung đến năm 1985. Đại hội lần thứ VI
của Đảng Cộng sản Việt Nam năm 1986 đã đề ra chiến lược Đổi mới, chuyển kinh tế
Việt Nam phát triển theo hướng kinh tế thị trường định hướng xã hội chủ nghĩa. Từ
đó, kinh tế Việt Nam đã đạt được nhiều thành tựu quan trọng và ngày càng hội nhập
sâu hơn vào nền kinh tế thế giới. Cụ thể như sau:
Quy mô kinh tế Việt Nam ngày càng gia tăng. Đồ thị 1.1 trình bày GDP thực của
Việt Nam trong giai đoạn từ khi đổi mới đến 2016. Đồ thị trên cho thấy kể từ khi đổi
mới, GDP Việt Nam liên tục gia tăng, từ mức 446 nghìn tỷ vào năm 1986 tăng lên
đến 3054 nghìn tỷ vào năm 2016. Như vậy, đổi mới đã giúp kinh tế Việt Nam tăng
qui mô đáng kể.

2

Đồ thị 1.1: GDP của Việt Nam trong giai đoạn 1986 – 2016
(Đơn vị tính: nghìn tỷ VND)
3500
3000
2500
2000
1500
1000
500
0
1986 1988 1990 1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016

Nguồn: tác giả tự vẽ dựa trên dữ liệu từ báo cáo của World Bank
Đồ thị 1.2 trình bày tỷ lệ tăng trưởng của GDP Việt Nam trong thời kỳ từ năm
1986 đến năm 2016. Đồ thị này cũng cho thấy nền kinh tế Việt Nam duy trì phát
triển ổn định ở mức khá cao, trung bình ở mức khoảng 6,5% hàng năm. Như vậy,
công cuộc đổi mới nền kinh tế theo định hướng thị trường đã giúp Việt Nam gặt hái
được những thành tựu đáng kể, với tỷ lệ tăng trưởng kinh tế ổn định ở mức khá cao
trong thời gian dài.


3

Đồ thị 1.2: Tăng trưởng GDP Việt Nam giai đoạn 1986 – 2016
(Đơn vị tính: %)

Tăng trưởng GDP (%)
12
10
8
6
4
2

1986
1987
1988
1989
1990
1991
1992
1993
1994
1995
1996
1997
1998
1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007

2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016

0

Nguồn: tác giả tự vẽ dựa trên dữ liệu từ báo cáo của World Bank
Ngoài ra, đổi mới cũng giúp Việt Nam hội nhập sâu hơn vào kinh tế thế giới, thu
hút ngày càng nhiều vốn đầu tư từ nước ngoài. Cụ thể hơn, Việt Nam đã trở thành
thành viên của Tổ chức Thương mại Thế giới (WTO) vào ngày 11-1-2007. Ngoài ra,
Việt Nam đã tham gia vào các hiệp định thương mại tự do (FTA: Free Trade
Agreement) như khu vực mậu dịch tự do ASEAN (AFTA), Khu vực mậu dịch tự do
ASEAN – Trung Quốc, Khu vực mậu dịch tự do ASEAN – Ấn Độ, Hợp tác kinh tế
toàn diện ASEAN – Nhật Bản, Khu vực mậu dịch tự do ASEAN – Hàn Quốc, Hiệp
định Đối tác Kinh tế Việt Nam – Nhật Bản, Khu vực mậu dịch tự do ASEAN – Úc /
New Zealand, Hiệp định Thương mại Tự do Việt Nam – Chilê, Khu vực mậu dịch tự
do Việt Nam – Hàn Quốc, Liên minh kinh tế Việt Nam – Á Âu, Hiệp định Đối tác
Toàn diện và Tiến bộ xuyên Thái Bình Dương (CPTPP),… cũng góp phần giúp gia


4

tăng thương mại giữa Việt Nam và các quốc gia khác, làm cho kinh tế Việt Nam hội
nhập sâu rộng hơn vào kinh tế toàn cầu.

Đồ thị 1.3: Đầu tư trực tiếp nước ngoài (FDI) vào Việt Nam giai đoạn 1986 –
2016
(Đơn vị tính: triệu USD)

FDI (triệu USD)
14000
12000
10000
8000
6000
4000
2000
0
1986 1988 1990 1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016

Nguồn: tác giả tự vẽ dựa trên dữ liệu từ báo cáo của World Bank
Chính sách mở cửa và hội nhập cũng giúp Việt Nam thu hút được nhiều vốn đầu
tư trực tiếp nước ngoài FDI (Foreign Direct Investment). Đồ thị 1.3 minh họa lượng
FDI vào Việt Nam giai đoạn từ 1986 đến 2016. Đồ thị trên cho thấy giá trị này tăng
từ mức 0,04 triệu USD vào năm 1986 lên đến 12,6 tỷ USD vào năm 2016. Mặc dù
FDI vào Việt Nam có giảm trong giai đoạn 2008 – 2012 do cuộc khủng hoảng kinh
tế thế giới nhưng xu thế chung trong dài hạn vẫn tăng khá mạnh, với các mức đỉnh
ngày càng cao. Điều này cho thấy Việt Nam vẫn đang nhận được ngày càng nhiều sự
chú ý từ nhà đầu tư (NĐT) nước ngoài.


5

Sự hội nhập của kinh tế Việt Nam còn được thể hiện qua sự gia tăng xuất nhập
khẩu của Việt Nam. Đồ thị 1.4 và Đồ thị 1.5 minh họa tình hình xuất khẩu và nhập

khẩu của Việt Nam trong giai đoạn từ 2001 đến 2016. Quan sát đồ thị, có thể thấy cả
xuất khẩu lẫn nhập khẩu của Việt Nam đều gia tăng liên tục qua các năm. Cụ thể hơn,
xuất khẩu Việt Nam tăng từ hơn 15 tỷ USD năm 2001 tăng lên đến hơn 176 tỷ USD
vào năm 2016. Nhập khẩu của Việt Nam cũng tăng từ hơn 16 tỷ USD năm 2001 đến
gần 175 tỷ USD năm 2016. Như vậy có thể thấy sau 15 năm, cả xuất khẩu lẫn nhập
khẩu của Việt Nam đều gia tăng hơn 10 lần. Điều này minh chứng rõ hơn cho sự hội
nhập ngày càng mạnh mẽ của Việt Nam vào nền kinh tế thế giới.
Đồ thị 1.4: Xuất khẩu của Việt Nam trong giai đoạn 2001 - 2016
200,000,000
180,000,000

Xuất khẩu (nghìn USD)

160,000,000
140,000,000
120,000,000
100,000,000
80,000,000
60,000,000
40,000,000
20,000,000
2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016

Năm

Nguồn: tác giả tự vẽ dựa trên dữ liệu từ báo cáo của International Trade Centre


6

Đồ thị 1.5: Nhập khẩu của Việt Nam trong giai đoạn 2001 - 2016
200,000,000
180,000,000

Nhập khẩu (nghìn USD)

160,000,000
140,000,000
120,000,000
100,000,000
80,000,000
60,000,000
40,000,000
20,000,000
2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016

Năm

Nguồn: tác giả tự vẽ dựa trên dữ liệu từ báo cáo của International Trade Centre
Tóm lại, sau hơn 30 năm đổi mới, kinh tế Việt Nam đã có những thành tựu đáng
kể và ngày càng hội nhập sâu hơn vào nền kinh tế thế giới, thể hiện rõ qua quy mô và
tỷ lệ tăng trưởng GDP, việc tham gia vào các FTA, thu hút ngày càng nhiều hơn FDI
cũng như tình hình xuất nhập khẩu gia tăng qua các năm. Điều này sẽ làm cho kinh
tế Việt Nam có mối quan hệ chặt chẽ với nền kinh tế thế giới, và các biến động từ
kinh tế thế giới có thể tác động lan tỏa đến kinh tế Việt Nam.
Thị trường chứng khoán (TTCK) là một thành phần quan trọng của thị trường tài
chính và đóng vai trò rất quan trọng trong nền kinh tế. TTCK là kênh cung cấp vốn
cho doanh nghiệp cũng như tạo tính thanh khoản cho thị trường.
Trung tâm Giao dịch Chứng khoán TP. HCM được thành lập vào 28/07/2000, mở
đầu cho sự hình thành của TTCK Việt Nam. Đến năm 2007, Trung tâm được đổi tên

thành Sở Giao dịch Chứng khoán TP. Hồ Chí Minh, viết tắt là HOSE (Hochiminh
Stock Exchange). Sau hơn 17 năm phát triển, TTCK Việt Nam ngày càng phát triển


7

cả về quy mô lẫn số lượng công ty niêm yết và đóng vai trò ngày càng quan trọng
trong nền kinh tế.
Đồ thị 1.6 minh họa chỉ số VN-Index, là chỉ số đại diện cho HOSE, trong giai
đoạn từ 2001 đến 2016. Đồ thị trên cho thấy sau giai đoạn tăng trưởng nóng từ khi
mới hình thành đến đỉnh vào năm 2007, TTCK Việt Nam đã trải qua giai đoạn sụt
giảm mạnh. Sau đó, TTCK Việt Nam dần phục hồi ổn định từ giai đoạn năm 2012
đến 2016. Như vậy, có thể thấy rằng TTCK Việt Nam từ năm 2012 bước vào thời kì
phục hồi và phát triển ổn định sau giai đoạn sụt giảm mạnh.
Đồ thị 1.6: Chỉ số VN-Index theo năm giai đoạn 2001 - 2016

Nguồn: tác giả vẽ dựa trên nguồn dữ liệu DataStream
Hoạt động trong nền kinh tế đang ngày càng hội nhập sâu hơn vào nền kinh tế thế
giới, TTCK Việt Nam có thể chịu ảnh hưởng từ thay đổi của các TTCK thế giới. Mỹ
là quốc gia có nền kinh tế lớn nhất thế giới và có khả năng tác động đến nhiều nền
kinh tế khác trên toàn cầu, bao gồm cả Việt Nam. Vì vậy, TTCK Việt Nam có khả
năng sẽ bị tác động từ TTCK Mỹ. Đồ thị 1.7 minh họa chỉ số S&P 500, một chỉ số


8

đại diện cho TTCK Mỹ. Từ đồ thị, ta thấy chỉ số này cũng bị sụt giảm trong thời kì
từ 2007 đến 2009, sau đó phục hồi dần, trong đó phục hồi khá rõ nét từ giai đoạn
2012. Như vậy, có thể thấy TTCK Việt Nam có xu hướng di chuyển khá tương đồng
với TTCK Mỹ trong giai đoạn phục hồi từ năm 2012 trở đi.

Đồ thị 1.7: Chỉ số S&P 500 theo năm giai đoạn 2001 - 2016

Nguồn: tác giả vẽ dựa trên nguồn dữ liệu DataStream


9

Đồ thị 1.8: Chỉ số Nikkei 225 theo năm giai đoạn 2001 - 2016

Nguồn: tác giả vẽ dựa trên nguồn dữ liệu DataStream

Đồ thị 1.9: Chỉ số KOSPI theo năm giai đoạn 2001 - 2016

KOREA SE COMPOSITE (KOSPI) - PRICE INDEX
2500
2000
1500
1000
500

01/01/2016

01/01/2015

01/01/2014

01/01/2013

01/01/2012

01/01/2011

01/01/2010

01/01/2009

01/01/2008

01/01/2007

01/01/2006

01/01/2005

01/01/2004

01/01/2003

01/01/2002

01/01/2001

01/01/2000

0

Nguồn: tác giả vẽ dựa trên nguồn dữ liệu DataStream


10

Là nền kinh tế thuộc khu vực Đông Nam Á, TTCK Việt Nam còn có thể chịu tác
động từ TTCK Nhật và Hàn Quốc, là các TTCK lớn của khu vực châu Á. Đồ thị 1.8
và Đồ thị 1.9 minh họa sự thay đổi của chỉ số Nikkei 225 và KOSPI, là các chỉ số thị
trường đại diện cho TTCK Nhật và Hàn Quốc. Đồ thị cũng cho thấy sau giai đoạn sụt
giảm do hậu quả của khủng khoảng tài chính thế giới, chỉ số Nikkei 225 và KOSPI
cũng bước vào thời kì phục hồi, bao gồm giai đoạn 2012 đến 2015.
Tóm lại, từ thực tiễn hội nhập của nền kinh tế Việt Nam cũng như dữ liệu mô tả
xu hướng thay đổi tại các TTCK phát triển, TTCK Việt Nam có thể chịu tác động từ
các chỉ số TTCK tại Mỹ, Nhật và Hàn Quốc. Ngoài ra, do các NĐT có thể đầu tư tại
nhiều TTCK khác nhau trên thế giới, nghiên cứu ảnh hưởng lẫn nhau giữa các TTCK
sẽ góp phần cung cấp các thông tin cần thiết cho các NĐT và nhà quản lý trong việc
ra quyết định. Cụ thể hơn, nếu các TTCK chịu ảnh hưởng lẫn nhau, NĐT và nhà quản
lý có thể dự báo sự thay đổi giá cổ phiếu tại một TTCK dựa vào các TTCK khác.
Ngược lại, nếu một thị trường không chịu ảnh hưởng từ các thị trường nước ngoài,
các NĐT tại nước ngoài có thể đa dạng hóa danh mục đầu tư thông qua đầu tư vào
thị trường này nhằm giảm thiểu rủi ro. Tuy nhiên, cho đến nay, tác giả chưa tìm được
nghiên cứu nào đánh giá ảnh hưởng của các thị trường Mỹ, Nhật và Hàn Quốc lên
TTCK Việt Nam. Vì vậy, nghiên cứu về ảnh hưởng của các TTCK Mỹ, Nhật và Hàn
Quốc lên TTCK Việt Nam là cần thiết, góp phần cung cấp thông tin cho các NĐT
cũng như nhà hoạch định chính sách có thêm cơ sở để ra các quyết định hợp lý.
1.2.2. Bối cảnh nghiên cứu

Một trong những nhân tố quan trọng trong quản trị doanh nghiệp là quản trị tài
chính, trong đó có các quyết định đầu tư. TTCK là một kênh đầu tư phổ biến của các
doanh nghiệp và cá nhân. Vì vậy, TTCK là một thành tố quan trọng của thị trường tài
chính và đóng vai trò rất quan trọng trong nền kinh tế. Suất sinh lợi (hay tỷ suất lợi
nhuận) và rủi ro là những nhân tố quan trọng cần quan tâm đối với các NĐT trên
TTCK.

11

Suất sinh lợi (SSL) được đo lường thông qua tỷ lệ thay đổi của các chỉ số thị
trường hay giá cổ phiếu. Rủi ro có thể được định lượng thông qua độ biến thiên
(volatility) của SSL, đo bằng độ lệch chuẩn có điều kiện của chuỗi SSL. Ngoài ra,
trong thực tế, các chuỗi thời gian tài chính thường có đặc điểm gọi là nhóm biến thiên
(volatility clustering), nghĩa là độ biến thiên lớn thường có khuynh hướng theo sau
độ biến thiên lớn, và độ biến thiên nhỏ thường có khuynh hướng theo sau độ biến
thiên nhỏ, nghĩa là độ lệch chuẩn của thành phần sai số thay đổi theo thời gian. Hiện
tượng này gọi là hiệu ứng GARCH (Generalised Autoregressive Conditional
Heteroskedasticity). Mô hình GARCH (Bollerslev, 1986) đã mô hình hóa được hiện
tượng này. Vì vậy, mô hình GARCH có vai trò then chốt trong đánh giá SSL và độ
biến thiên SSL (volatility).
Trong bối cảnh toàn cầu hóa hiện nay, các hệ thống tài chính tại các nước trên thế
giới sẽ có sự phụ thuộc và tác động qua lại lẫn nhau. Vì vậy, nghiên cứu về mối liên
hệ về SSL và độ biến thiên giữa các TTCK sẽ giúp NĐT có thêm thông tin để dự báo
lợi nhuận và rủi ro có thể gặp phải khi đầu tư cũng như có được chiến lược đa dạng
hóa danh mục đầu tư (porfolio diversification) phù hợp. Lan tỏa (spillover) là khái
niệm được sử dụng để đánh giá sự phụ thuộc lẫn nhau (interdependence) giữa các nền
kinh tế. Sự phụ thuộc lẫn nhau (interdependence) này có nghĩa là các các sự kiện hay
các biến động dù là của toàn cầu hay từng quốc gia, có thể lan truyền sang các nước
khác bởi vì các nền kinh tế thường có các mối quan hệ về tài chính với nhau. Nói
cách khác, sự lan tỏa có nghĩa là sự lan truyền các biến động của thị trường từ nước
này sang nước khác (Abou-Zaid, 2011).
Với xu hướng toàn cầu hóa ngày càng diễn ra mạnh mẽ, các thị trường mới phát
triển ngày càng đóng vai trò quan trọng trong nền kinh tế toàn cầu. Vì vậy, các nhà
kinh tế không những chỉ quan tâm đến các thị trường phát triển mà còn chú ý đến các
thị trường mới phát triển. Cụ thể, nghiên cứu mối liên hệ giữa nhóm thị trường phát
triển và các thị trường mới phát triển sẽ đưa ra nhiều hàm ý quan trọng cho các doanh

nghiệp, NĐT và các nhà quản lý chính sách. Nếu các thị trường mới phát triển có mối