Bài tập giữa kỳ TTTC hoàn chỉnh

Chương 1
CƠ SỞ LÝ LUẬN CHUNG
1.1. Định giá cổ phiếu theo mô hình chiết khấu cổ tức
Mô hình chiết khấu cổ tức được thiết kế để tính giá trị lý thuyết của cổ phiếu. Mô
hình này được Merrill Lynch, CS First Boston và một số ngân hàng đầu tư khác sử
dụng với giả định: (1) Biết được động thái tăng trưởng của cổ phiếu và (2) biết trước
tỷ suất chiết khấu.
1.1.1. Trường hợp tốc độ tăng trưởng cổ tức không đổi
Mô hình định giá cổ phiếu có dạng:
V

D0 (1  g ) D0 (1  g ) 2
D0 (1  g ) 


...

(1  k e )1
(1  k e ) 2
(1  k e ) 

Trong đó:
D0: Cổ tức năm vừa qua của cổ phiếu
g: Tốc độ tăng trưởng cổ tức
ke: Tỷ suất lợi nhuận yêu cầu của nhà đầu tư
Mặt khác:

g = (Tỷ lệ lợi nhuận giữ lại)  ROE (1)
= (Tỷ lệ lợi nhuận giữ lại)  ke
D0 (1  g ) 
tiến dần tới zero (2)


(1  k e )

Nên kết quả là:
V

D1
ke  g

Đây chính là công tức định giá cổ phiếu trong trường hợp có tốc độ tăng trưởng g
không đổi hay còn được gọi là mô hình Gordon.
1


1.1.2. Trường hợp tốc độ tăng trưởng cổ tức bằng không
Đây chỉ là một trường hợp đặc biệt của mô hình tốc độ tăng trưởng cổ tức
không đổi khi g = 0. Khi đó, công thức định giá cổ phiếu có thể viết lại như sau:
V

D1
ke

1.1.3. Trường hợp tốc độ tăng trưởng cố tức thay đổi
Công thức Gordon không còn phù hợp trong trường hợp tốc độ cổ tức g thay đổi
qua từng giai đoạn. Giả sử, một cổ phiếu có tốc độ tăng trưởng cố tức là g 1 trong t1 năm
đầu, sau đó tăng với tốc độ g2 mãi mãi, công thực định giá cổ phiếu được viết như sau:
 D (1  g ) t  t1
D0 (1  g1 ) t
t1
1


(*)

t
(1  k e )
(1  k e ) t
t t1 1

t1

V 
t 1

Nếu tách riêng giai đoạn cổ phiếu có tốc độ tăng trưởng g 2, chúng ta thấy nó
tương đương và phù hợp với mô hình định giá cổ phiếu có tốc độ tăng trưởng không
đổi với g = g2, D0 chính là cổ tức ở năm thứ t1 và D1 chính là cổ tức ở năm thứ t1+1. Do
đó, có thể áp dụng mô hình Gordon cho giai đoạn này như sau:




t t1 1

Dt1 (1  g 2 ) t  t1
(1  k e )

t

 Dt  1  
  Dt1  1 

1
 PV  1
 

t1  
 k e  g 2   (1  k e )   k e  g 2 

Thay vào công thức (*) ta có:
t1

V 
t 1

  Dt1  1 
D0 (1  g1 ) t 
1


t
t1  
(1  k e )
 (1  k e )   k e  g 2 

1.2. Định giá cổ phiếu theo mô hình chiết khấu dòng tiền tự do
Về cơ bản, dòng tiền của công ty bằng lợi nhuận ròng cộng với khấu hao. Tuy
nhiên, ban giám đốc chưa hẳn được tự do sử dụng toàn bộ dòng tiến. Do đó, cần hiệu
chỉnh dòng tiền bằng một tiêu chí khác, gọi là dòng tiền tự do. Dòng tiền tự do là dòng
tiền thật sự dành cho cổ đông sau khi cong ty đã đầu tư vào tài sản cố định và vốn lưu
động ròng cần thiết để tiếp tục duy trì hoạt động. Dòng tiền tự do được xác định theo
công thức sau:

2


FCF = Dòng tiền hoạt động – Tổng đầu tư vào tài sản hoạt động
Mà:
Dòng tiền hoạt động = Lợi nhận hoạt động ròng sau thuế (NOPAT) + Khấu hao
Tổng đầu tư vào tài sản hoạt động = Đầu tư ròng tài sản hoạt động + Khấu hao
Do đó:
FCF = NOPAT – Đầu tư ròng tài sản hoạt động
Về thực hành, dòng tiền tự do được tính theo công thức sau:
Lợi nhuận hoạt động + Khấu hao tài sản cố định hữu hình và vô hình – Thuế =
Dòng tiền hoạt động sau thuế
Dòng tiền hoạt động sau thuế - Chi đầu tư ròng tài sản hoạt động (kể cả chi
đầu tư tài sản cố định và chi cho vốn lưu động ròng) = Dòng tiền tự do

3


Chương 2
TỔNG QUAN VỀ CÔNG TY CỔ PHẦN ĐẦU TƯ THƯƠNG MẠI SMC
2.1. Lịch sử hình thành
Tiền thân của Công ty cổ phần đầu tư Thương Mại SMC là Cửa hàng Vật Liệu
Xây Dựng số 1 được thành lập vào năm 1988. Năm 1996, Cửa hàng Vật Liệu Xây
Dựng số 1 được chuyển thành Xí nghiệp Sản xuất Kinh doanh Vật Liệu Xây Dựng số
1 trực thuộc công ty Xây lắp Thương Mại 2 Bộ Thương Mại, xí nghiệp đã chuyển
bước thành một đơn vị chuyên kinh doanh phân phối trong lĩnh vực sắt thép khẳng
định thị phần và uy tín đối với người tiêu dùng và các nhà sản xuất.
Năm 2003 thương hiệu SMC được đăng ký chứng nhận nhãn hiệu hàng hóa và
chính thức được công nhận theo quyết định 4704/QĐĐK do Cục sở hữu Công Nghiệp
Bộ Khoa Học Công Nghệ và Môi Trường cấp ngày 20/6/2003.

Ngày 19/8/2004, Xí nghiệp Sản xuất Kinh doanh Vật Liệu Xây Dựng số 1 đã
chính thức chuyển thành Công ty cổ phần đầu tư Thương Mại SMC theo quyết định số
1166/QĐBTM.
Công ty cổ phần đầu tư Thương Mại SMC thành lập năm 2004, tiền thân là Xí
nghiệp Sản xuất Kinh doanh Vật Liệu Xây Dựng số 1. Vốn điều lệ 60 tỷ đồng.
Tổ chức tư vấn: Công ty cổ phần chứng khoán Bảo Việt.
Kiểm toán độc lập: Công ty cổ phần kiểm toán và tư vấn A&C và công ty tư
vấn và kiểm toán CA&A.
Địa chỉ công ty: 396 Ung Văn Khiêm, Phường 25, Quận Bình Thạnh, Tp.
HCM.
Điện thoại: 84-(8) 38 99 22 99

Fax: 84-(8) 38 98 09 09

Website:

4


2.2. Ngành nghề kinh doanh
Sản xuất kinh doanh, xuất nhập khẩu sắt thép, hàng kim khí, vật liệu xây dựng,
hàng trang trí nội thất, thiết bị xây lắp, thiết bị cơ khí, khung kho nhà xưởng bằng cấu
kiện nhôm, thép inox.
Xây dựng, lắp đặt công trình xây dựng dân dụng, công nghiệp, giao thông, thủy
lợi; sửa chữa nhà ở, trang trí nội ngoại thất.
Lập dự án đầu tư xây dựng, tư vấn, thiết kế và kinh doanh nhà ở.
Kinh doanh các mặt hàng điện máy kim khí, bách hóa, hàng tiêu dung, hàng
thực phẩm.
Dịch vụ giao nhận, kho vận hàng hóa nội địa và hàng hóa xuất nhập khẩu.
Kinh doanh bất động sản, quyền sử dụng đất thuộc chủ sở hữu, chủ sử dụng

hoặc đi thuê.
2.3. Sự biến động giá cổ phiếu SMC
Đơn vị khối lượng: 10.000 cổ phiếu

Đồ thị 1. Đồ thị vẽ theo giá điều chỉnh

5


Chương 3
ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU SMC
3.1. Định giá cổ phiếu theo mô hình chiết khấu cổ tức
Một số giả định để định giá cổ phiếu:
Thứ nhất, thị trường vốn là thị trường hiệu quả và hoàn hảo.
Thứ hai, tốc đọ tăng trưởng cố tức trong các năm sau là 15% (do mặt bằng chung
lãi suất ngân hàng hiện nay đang là 8%/năm, nhưng một số khách hàng gửi tiền với số
lượng lớn vẫn ngầm thỏa thuận được với ngân hàng lãi suất lớn hơn khoảng 10%; và
cũng do thị trường chứng khoán đang có sự trầm lắng nên cần thu hút nhà đầu tư).
Ta đi tính tốc độ tăng trưởng cố tức dựa trên tỷ suất lợi nhuận yêu cầu và số liệu
trong báo cáo tài chính năm 2012 của công ty như sau:
Đơn vị: đồng
STT

NỘI DUNG

1

Doanh thu thuần

2

SỐ TIỀN

GHI CHU

8.963.666.898.409,00

BCTC 2012

Lợi nhuận sau thuế

69.336.189.515,00

BCTC 2012

3

Chia cổ tức

44.280.189.000,00

BCTC 2012

4

Lợi nhuận giữ lại

25.056.000.515,00

BCTC 2012

5

Vốn chủ sở hữu

583.905.867.815,00

BCTC 2012

6

Số lượng cổ phiếu lưu hành

29.520.126

BCTN2012

7

Cổ tức 2012

1.500

BCTC 2012

8

Tỷ lệ lợi nhuận giữ lại

36,14%

9

ROE

11,87%

10

Tỷ suất lợi nhuận kỳ vọng của nhà đầu tư Ke

11

Tốc độ tăng trưởng cổ tức dự kiến năm đầu (2013): g =
Tỷ lệ lợi nhuận giữ lại * Ke

15%
5,42%

Bảng 1. Bảng tính tốc độ tăng trưởng cổ tức
Từ những thông tin có được từ Bảng 1 ta tính được tốc độ tăng trưởng cố tức (g):
6


g = Tỷ lệ lợi nhuận giữ lại * Ke = 36,14% * 15% = 5,42%
Dựa vào tốc độ tăng trưởng cổ tức qua các năm sau không đổi và cổ tức năm
2012, ta tính được cổ tức năm 2013 là: 1500*(1+5,42%) = 1581,3 (đồng)
Giá cổ phiếu năm 2013 là: V2013 

D2013

1581,3

16.506,263 (đồng)
k e  g 15%  5,42%

Hiện giá giá cổ phiếu năm 2012 là:
V
16506,263
PV (V2013 )  2013 
15.657,62 (đồng)
1  k e 1  5,42%

Vậy: Giá cổ phiếu SMC theo mô hình chiết khấu cổ tức với tốc độ tăng trưởng cổ tức
không đổi 5,42% và tỷ suất lợi nhuận yêu cầu là 15% là 15.657,62 (đồng)
3.2. Định giá cổ phiếu theo mô hình chiết khấu dòng tiền tự do
3.2.1 Sử dụng các thông tin trên Báo cáo tài chính năm 2012 của SMC:
STT

NỘI DUNG

1

Doanh thu thuần

2

Tốc độ tăng trưởng cổ tức dự kiến năm đầu (2013): g
= Tỷ lệ lợi nhuận giữ lại * ROE

3

Lãi gộp

4

SỐ TIỀN

GHI CHU

8.963.666.898.409,00

BCTC 2012

4,29%
125.413.386.705

BCTC 2012

Chi phí bán hàng

27.910.844.640

BCTC 2012

5

Chi phí quản lý doanh nghiệp

35.779.021.999

BCTC 2012

6

Thu nhập hoạt động

61.723.520.066

BCTC 2012

7

Tỷ lệ lãi (Thu nhập hoạt động/Doanh thu)

8

Thuế thu nhập công ty

25%

9

Giá trị nợ của công ty

1.551.187.852.029

BCTC 2012

10

Số lượng cổ phiếu lưu hành

29.520.126

BCTC 2012

0,82%

Bảng 2. Bảng tính tỷ lệ lãi.
3.2.2. Một số giả định để định giá cổ phiếu theo mô hình chiết khấu dòng tiền tự do
Giả định tốc độ tăng trưởng doanh thu trong mô hình chiết khấu dòng tiền tự do
đúng bằng tốc độ tăng trưởng cổ tức.
7


Giả định tốc độ tăng trưởng doanh thu trong mô hình chiết khấu dòng tiền tự do
như sau:
+ Giả định tốc độ tăng trưởng doanh thu trong 2 năm 2013 và 2014 là
7,5%/năm.
+ Giả định tốc độ tăng trưởng doanh thu trong 3 năm tiếp theo 2015 – 2016 là
12%/năm.
+ Giả định tốc độ tăng trưởng doanh thu năm 2017 là 14,5%/năm.
+ Giả định tốc độ tăng trưởng doanh thu trong các năm còn lại là 14,5%.
+ Chi phí sử dụng vốn: 15% (bằng ke của mô hình chiết khấu cổ tức).
Dựa vào các yếu tố giả định như trên ta lập bảng tính giá cổ phiếu SMC theo mô hình chiết khấu
dòng tiền tự do như sau:

8

STT

NỘI
DUNG

1

Tốc độ
tăng
trưởng
doanh
thu

2

Doanh
thu

3

Thu
nhập
hoạt
động

NĂM
2012

2013

2014

2015

2016

2017

2018

7,5%

7,5%

12%

12%

14%

9.635.941.915.789,6
7

10.358.637.559.473,9
0

11.601.674.066.610,80

12.993.874.954.604,1
0

14.813.017.448.248,6
0

79.014.723.709,48

84.940.827.987,69

95.133.727.346,21

106.549.774.627,75

121.466.743.075,64

139.079.420.821,61

19.753.680.927,37

21.235.206.996,92

23.783.431.836,55

26.637.443.656,94

30.366.685.768,91

34.769.855.205,40

59.261.042.782,11

63.705.620.990,76

71.350.295.509,66

79.912.330.970,82

91.100.057.306,73

104.309.565.616,21

5

Thu
nhập
sau
thuế

26.891.000.695,23

28.907.825.747,37

49.721.460.285,47

55.688.035.519,73

72.765.699.745,78

85.915.501.199,84

6

Chi
đầu tư
tài sản
ròng

32.370.042.086,88

34.797.795.243,40

21.628.835.224,18

24.224.295.451,08

18.334.357.560,95

18.394.064.416,36

7

Dòng
tiền tự
do

4

Thuế

8.963.666.898.409,0
0

14,5%

16.960.904.978.244,70

9


8

Hiện
giá
FCF
của 5
năm
đầu

9

Giá trị
của
FCF
sau
năm 5

1.829.020.179.078,7
4

10

Hiện
giá của
FCF
sau
năm 5

1.928.619.481.751,13

11

Giá trị
công
ty

1.551.187.852.029,0
0

12

Giá trị
nợ của
Công
ty

13

Giá trị
vốn
chủ sở
hữu

$99.599.302.672,40

3.678.812.883.273

377.431.629.722,13

10


14

Số cổ
phiếu

15

Giá trị
cổ
phiếu
SMC

29.520.126

12,786

Bảng 3. Bảng tính giá trị cổ phiếu SMC
Cách tính:
-

Dựa vào doanh thu thuần năm 2012 và tốc độ tăng trưởng doanh thu ta tính được doanh thu qua các năm.
Thu nhập hoạt động năm = Doanh thu thuần năm đó x Tỷ lệ lãi.
Thuế từng năm = Thu nhập hoạt động x Thuế suất 25%.
Thu nhập sau thuế = Thu nhập hoạt động – Thuế.
Chi đầu tư tài sản ròng năm = (Doanh thu năm nay – Doanh thu năm trước) x 4%
Dòng tiền tự do = Thu nhập sau thuế – Chi đầu tư tài sản ròng.
Hiện giá FCF của 5 năm đầu: Sử dụng hàm NPV trong Excel. PV1 = NPV(CP sử dụng vốn, dòng tiền tự do từ năm 2013 đến
2017)
= 99.599.302.672,40 (đồng).
Giá trị của FCF sau năm 5 (2017) V 2017 = Dòng tiền tự do năm 6 (2018)/(CP sử dụng vốn – Tốc độ tăng doanh thu
năm 6)
= 18.394.064.416,36/ (15% - 14,5%) = 3.678.812.883.273 (đồng).
-

Hiện giá của FCF sau năm 5 (2017) PV2 = V2017 / (1 + Cp sử dụng vốn)^5
= 3.678.812.883.273/ (1 + 15%) ^5 = 1.829.020.179.078,74 (đồng).

-

Giá trị công ty = PV1 + PV2 = 99.599.302.672,40 + 1.829.020.179.078,74
= 1.928.619.481.751,13 (đồng).
11


-

Giá trị vốn chủ sở hữu = Giá trị công ty – Giá trị nợ
= 1.928.619.481.751,13 – 1.551.187.852.029,00= 377.431.629.722,13 (đồng).

Giá cổ phiếu SMC theo mô hình chiết khấu dòng tiền tự do

= Giá trị vốn chủ sở hữu / Số lượng CP đang lưu hành
= 377.431.629.722,13 / 29.520.126= 12.786 (đồng).

12


3.3. So sánh với giá thị trường, nhận xét và giải thích
Giá thị trường hiện tại là 14.900 đồng. Giá lý thuyết theo tính toán của mô hình
chiết khấu cổ tức là 15.657,62 đồng, còn theo mô hình chiết khấu dòng tiền tự do giá
là 12.786 đồng. So với giá thị trường thì giá lý thuyết theo cả 2 mô hình đều có sự
khác biệt không lớn, tuy nhiên giá theo mô hình chiết khấu cổ tức có vẻ đúng hơn.
Nhưng phương pháp tính dựa vào cổ tức phụ thuộc vào cổ tức chia năm trước và phụ
thuộc vào tỷ lệ lợi nhuận giữ lại .... nên có vẻ như nó phụ thuộc vào quá khứ nhiều. Ví
dụ nếu nằm vừa rồi chia hết hoặc chia gần hết lợi nhuận sẽ ảnh hưởng giá cổ phiếu,
còn phương pháp tính theo dòng tiền tự do dựa vào kế hoạch năm sau nên giá trị công
ty có thể hợp lý hơn. Vấn đề là kế hoạch năm sau có tương đối chắc chắn không?

13


Chương 4
QUYẾT ĐỊNH ĐẦU TƯ
Dựa vào những điều phân tích và tính toán trên, nếu là nhà đầu tư ngại rủi ro
kèm theo hiện nay lĩnh vực mà công ty đang hoạt động kinh doanh gặp nhiều khó khăn
do kinh tế suy giảm (lĩnh vực bất động sản) thì nên bán cổ phiếu SMC ra, không nên
mua vào cổ phiếu SMC với giá thị trường hiện tại. Còn nếu nhà đầu tư là người ưa rủi
ro hay lạc quan vào các gói cứu trợ của chính phủ hiện nay với lĩnh vực bất động sản
(lĩnh vực chủ yếu của công ty) và tin vào tương lai thị trường tài chính phát triển là
một xu hướng thiết yếu của quy luật phát triển, tin tưởng chính phủ sẽ vực dậy thị
trường tài chính… thì nên mua cổ phiếu vì với phương pháp chiết khấu cổ tức giá lý

thuyết vẫn lớn hơn giá thị trường (đem lại lợi nhuận cho nhà đầu tư).
Cả 2 mô hình định giá cổ phiếu được trình bày trên đây đều dựa vào cơ sở của
những thông tin quá khứ có được, những dự báo và những giả định. Tuy nhiên trong
thực tế, hầu như tốc độ tăng trưởng của cổ tức (trong mô hình chiết khấu cổ tức) và tốc
độ tăng trưởng doanh thu (trong mô hình chiết khấu dòng tiền tự do) cũng như những
thông tin giả định khác thường thay đổi nhiều qua các năm.
Hiện nay chưa có lý thuyết nào hoàn hảo và chưa có nhà tư vấn hay chuyên gia
đầu tư nào có thể tư vấn ra quyết định đầu tư một cách chính xác, nhưng 2 mô hình
định giá lý thuyết này là những cơ sở, căn cứ quan trọng cần xem xét trước khi quyết
định đầu tư.

14


DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO
1. PGS.TS Bùi Kim Yến – TS. Nguyễn Minh Kiều, (2011), Thị trường tài chính, Nhà
xuất bản Lao động – Xã hội.
2. />
15


MỤC LỤC
Chương 1............................................................................................................................................................. 1
CƠ SỞ LÝ LUẬN CHUNG................................................................................................................................ 1
1.1. Định giá cổ phiếu theo mô hình chiết khấu cổ tức..................................................................................... 1
1.1.1. Trường hợp tốc độ tăng trưởng cổ tức không đổi................................................................................1
1.1.2. Trường hợp tốc độ tăng trưởng cổ tức bằng không.............................................................................2
1.1.3. Trường hợp tốc độ tăng trưởng cố tức thay đổi................................................................................... 2
1.2. Định giá cổ phiếu theo mô hình chiết khấu dòng tiền tự do.......................................................................2
Chương 2............................................................................................................................................................. 4

TỔNG QUAN VỀ CÔNG TY CỔ PHẦN ĐẦU TƯ THƯƠNG MẠI SMC.........................................................4
2.1. Lịch sử hình thành.................................................................................................................................... 4
2.2. Ngành nghề kinh doanh............................................................................................................................ 5
2.3. Sự biến động giá cổ phiếu SMC................................................................................................................ 5
Đồ thị 1. Đồ thị vẽ theo giá điều chỉnhChương 3................................................................................................. 5
ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU SMC............................................................................................................................... 6
3.1. Định giá cổ phiếu theo mô hình chiết khấu cổ tức..................................................................................... 6
3.2. Định giá cổ phiếu theo mô hình chiết khấu dòng tiền tự do.......................................................................7
3.2.1 Sử dụng các thông tin trên Báo cáo tài chính năm 2012 của SMC:..................................................7
3.2.2. Một số giả định để định giá cổ phiếu theo mô hình chiết khấu dòng tiền tự do................................8
3.3. So sánh với giá thị trường, nhận xét và giải thích.................................................................................... 13
Chương 4........................................................................................................................................................... 14
QUYẾT ĐỊNH ĐẦU TƯ................................................................................................................................... 14
DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO............................................................................................................ 15

16