Báo cáo vĩ mô đặc biệt - Tăng lãi suất cơ bản - Thông điệp thắt chặt chính sách tiền tệ

Báo cáo vĩ mô đặc biệt - Vol.4
Tăng lãi suất cơ bản - Thông điệp thắt chặt chính sách tiền tệ
Sáng ngày 05/11, NHNN đã ra quyết định nâng một loạt các mức lãi suất chủ chốt, trong đó nổi bật là việc tăng lãi suất cơ bản lên
mức 9% lần đầu tiên sau 11 tháng liên tục duy trì ở mức 8%. Đây có thể là quyết định bất ngờ đối với nhiều nhà đầu tư song lại là
điều không quá bất ngờ đối với giới ngân hàng khi biểu đồ lãi suất liên ngân hàng trong những ngày qua đã liên tục tăng mạnh, vốn là
những biểu hiện đầu tiên về khả năng NHNN sẽ tăng LSCB.
Có thể thấy 2 thông điệp rất rõ được phát đi từ quyết định tăng LSCB lần này của NHNN: thắt chặt tiền tệ nhằm kiểm soát lạm phát
và trả lãi suất về đúng diễn biến cung cầu của thị trường, góp phần hạ nhiệt tỷ giá. Định hướng hạ mặt bằng lãi suất của Chính phủ
trong thời gian qua mặc dù rất hợp lý trong việc giảm bớt chi phí lãi vay cho doanh nghiệp song dường như mong muốn này không
còn phù hợp với bối cảnh kinh tế vĩ mô hiện nay, khi rủi ro tỷ giá và lạm phát đang không ngừng leo thang.
Thứ nhất, thông điệp về việc thắt chặt tiền tệ là khá rõ ràng. Thực chất hiện nay, LSCB không còn đóng vai trò quan trọng
như trước kia nhưng đây vẫn được coi là tín hiệu đi đầu làm tham chiếu cho các loại lãi suất khác. Không phải đợi đến khi
NHNN tăng LSCB mà thực chất những biểu hiện về việc thắt chặt tiền tệ đã được NHNN thể hiện thông qua động thái điều
chỉnh kỳ hạn và khối lượng bơm tiền qua nghiệp vụ thị trường mở OMO kể từ giữa tháng 10. Kỳ hạn OMO được điều chỉnh
từ 14 ngày xuống 7 ngày, khối lượng cũng chỉ tập trung đa phần ở các kỳ hạn 7 ngày đã cho thấy định hướng tập trung hỗ trợ
thanh khoản và rút dần tiền về của NHNN. Kể từ đầu tháng 11 trở lại đây, mặc dù khối lượng vốn bơm qua OMO hàng ngày
của NHNN là tương đối nhiều (trung bình khoảng 12 nghìn tỷ đồng/ngày) nhưng đa phần con số này là vừa đủ để bù đắp
lượng tiền đáo hạn hút về. Thắt chặt cung tiền thông qua nghiệp vụ thị trường mở thực chất đã là bước đi đầu tiên của quá
trình thắt chặt tiền tệ. BVSC cho rằng NHNN sẽ duy trì LSCB ở mức 9% ít nhất là đến hết tháng 2/2011 (sau dịp Tết
Nguyên Đán) cho đến khi lạm phát bắt đầu thực sự giảm.
Thứ hai, tăng LSCB liệu có giúp hạ nhiệt cơn sốt tỷ giá? Việc LSCB tăng cùng với chủ trương trả lãi suất về với thị trường
nhằm rộng đường cho các ngân hàng tăng lãi suất trở lại đang được coi là một trong những biện pháp để tăng cường niềm tin
của người dân vào đồng nội tệ.
Về lý thuyết, chừng nào khoảng cách chênh lệch lãi suất giữa VND và USD vẫn còn đủ lớn để bù đắp cho kỳ vọng giảm giá
VND thì người dân vẫn sẽ tin tưởng vào đồng nội tệ. Tuy nhiên, trong thực tế từ đầu năm đến nay, chênh lệch lãi suất giữa
VND và USD luôn ở mức 7- 8% trong khi tỷ giá mới chỉ điều chỉnh hơn 5% nhưng người dân vẫn ưa thích nắm giữ USD
hơn. Như vậy có thể thấy, tăng lãi suất VND chỉ là một trong những nguyên nhân giúp người dân yên tâm nắm giữ đồng
nội tệ, biện pháp quan trọng hơn vẫn là sự chủ động và minh bạch trong chính sách tỷ giá của nhà điều hành. Một chính

sách điều chỉnh tỷ giá có lộ trình sẽ khiến mọi chủ thể trong nền kinh tế tự biết cân đối thiệt hơn trong việc lựa chọn giữa
VND hay USD để nắm giữ, tránh được hiện tượng đầu cơ không đáng có.
Cũng liên quan đến vấn đề tỷ giá, mặc dù Chính phủ mới đây đã tuyên bố sẽ bán mạnh USD ra thị trường và cam kết không
tăng tỷ giá từ nay đến cuối năm, tuy nhiên đối tượng tiếp cận được nguồn USD này của NHNN có thể sẽ rất hạn chế. Nhiều
khả năng sẽ chỉ là những doanh nghiệp sản xuất, nhập khẩu các mặt hàng thiết yếu như lương thực- thực phẩm, xăng dầu,
phân bón… mới mua được USD với giá trần niêm yết còn đa phần các doanh nghiệp còn lại (đặc biệt là các doanh nghiệp
nhập khẩu hàng xa xỉ) sẽ phải tìm mua USD với giá trên thị trường tự do. Rất có thể kinh tế Việt Nam sẽ chứng kiến hiện
tượng 2 tỷ giá trong các tháng cuối năm.
Do vậy, BVSC cho rằng, việc tăng LSCB sẽ góp phần nâng cao niềm tin đối với VND trong trung và dài hạn, tuy nhiên chúng tôi có
phần e ngại tác động của việc tăng lãi suất nhằm hạ nhiệt tỷ giá trong ngắn hạn có thể sẽ không được nhiều như nhà điều hành mong
muốn.
Sau khi quyết định LSCB được thi hành, chắc chắn mặt bằng lãi suất trên thị trường liên ngân hàng trong thời gian tới sẽ được điều
chỉnh tăng theo. Đối tượng đầu tiên phải chịu thiệt sẽ là các doanh nghiệp khi phải đi vay với mặt bằng lãi suất cao hơn. Việc chi
phí sản xuất của doanh nghiệp cao do lãi suất tăng lên một vài phần trăm có thể sẽ lại ảnh hưởng vào lạm phát, tuy nhiên, BVSC cho
rằng ảnh hưởng này có thể sẽ không lớn và có độ trễ nhất định. Nếu như xét lại trong suốt nửa đầu năm 2010 thì doanh nghiệp vốn đã
phải chịu mức lãi suất cho vay đến 16 - 17% nhưng chỉ số CPI cũng không tăng mạnh. Nguyên nhân chính của việc lạm phát tăng
mạnh trong thời điểm cuối năm phần nhiều sẽ do nhóm hàng lương thực thực phẩm với tình hình thời tiết phức tạp. Việc giá USD trên
thị trường tự do leo thang có thể cũng sẽ làm cho giá cả nhóm hàng nhập khẩu trong dịp Tết thêm căng thẳng.
Về tổng thể, BVSC cho rằng quyết định tăng LSCB lên 9% của NHNN sẽ có tác động tích cực đối với lạm phát và tỷ giá trong trung
và dài hạn, còn trong ngắn hạn, hiện những rủi ro này vẫn còn rất lớn. Dẫu sao có thể thấy một điểm rất đáng lưu ý là Chính phủ
đang tập trung mọi nỗ lực cho việc bình ổn kinh tế vĩ mô, thậm chí là phải hi sinh mục tiêu tăng trưởng. Đây có thể là tiền đề cho sự
phát triển ổn định của kinh tế vĩ mô Việt Nam trong năm 2011.
Dưới đây là đánh giá tác động của các vấn đề tỷ giá và lãi suất tới hoạt động của các công ty trong danh sách BVS-45:

Đánh giá tác động của tỷ giá và lãi suất tới các công ty trong BVS-45
Công ty Đầu vào Đầu ra Chi phí tài chính
BCI

Không ảnh hưởng đáng kể do
doanh nghiệp chủ yếu kinh

doanh đất nền

Thanh khoản và giá có thể giảm
do dòng tiền vào bất động sản bị
hạn chế.

Không ảnh hưởng nhiều do tỉ lệ vay
nợ ngắn hạn và vay nợ dài hạn
thấp, lần lượt chiếm 7,3%, 13,9%
tổng tài sản.
HAG

Chi phí xây dựng có thể tăng do
giá nguyên vật liệu tăng

Không ảnh hưởng nhiều (các dự
án lớn đã bán hết, chỉ ảnh hưởng
một số dự án nhỏ đang rao bán)

Chi phí tài chính tăng do tỷ lệ vay
nợ/ TTS cao 47,8% (trong đó
40,1% tương đương với 3.620 tỷ
chịu lãi suất thả nổi theo lãi suất
ngân hàng)
Tác động của tỷ giá làm chi phí đầu
tư các dự án tại nước ngoài tăng,
tuy nhiên sẽ không ảnh hưởng kết
quả kinh doanh trong ngắn hạn.
HDG


Chi phí xây dựng có thể tăng do
giá nguyên vật liệu tăng

Thanh khoản và giá có thể giảm
do dòng tiền vào bất động sản bị
hạn chế.

Không bị ảnh hưởng do tỷ lệ vay
nợ/vốn chủ là 3.2%.
ITC

Chi phí xây dựng có thể tăng do
giá nguyên vật liệu tăng

Thanh khoản và giá có thể giảm
do dòng tiền vào bất động sản bị
hạn chế.

Vay nợ ngắn hạn và vay nợ dài hạn
chiếm 22% tổng tài sản.
KDH

Không ảnh hưởng đáng kể do
doanh nghiệp chủ yếu kinh
doanh đất nền

Thanh khoản và giá có thể giảm
do dòng tiền vào bất động sản bị
hạn chế.


Vay nợ dài hạn và vay nợ ngắn hạn
chiếm 27,3% tổng tài sản.
NTL

Không ảnh hưởng đáng kể do
doanh nghiệp chủ yếu kinh
doanh đất nền

Thanh khoản và giá có thể giảm
do dòng tiền vào bất động sản bị
hạn chế.

Không bị ảnh hưởng do NTL không
vay nợ.
QCG

Chi phí xây dựng có thể tăng do
giá nguyên vật liệu tăng

Thanh khoản và giá có thể giảm
do dòng tiền vào bất động sản bị
hạn chế.

Vay nợ ngắn hạn và vay nợ dài hạn
chỉ chiếm 7,3% tổng tài sản, nên
không chịu ảnh hưởng nhiều từ việc
tăng lãi suất.
REE

Chi phí đầu vào tăng nhưng

không nhiều do 2 mảng bị ảnh
hưởng là M&E và kinh doanh
điện lạnh chỉ chiếm 30% cơ cấu
lợi nhuận

Không ảnh hưởng

Không ảnh hưởng nhiều do tỉ lệ vay
nợ ngắn hạn và vay nợ dài hạn thấp
chiếm dưới 10% so với tổng tài sản
SDU

Chi phí xây dựng có thể tăng do
giá nguyên vật liệu tăng

Thanh khoản và giá có thể giảm
do dòng tiền vào bất động sản bị
hạn chế.

Mức độ ảnh hưởng khá lớn do tỷ lệ
vay nợ/vốn chủ là 56%.
SJS

Không ảnh hưởng đáng kể do
doanh nghiệp chủ yếu kinh
doanh đất nền

Thanh khoản và giá có thể giảm
do dòng tiền vào bất động sản bị
hạn chế.


Vay nợ ngắn hạn và vay nợ dài hạn
chiếm 19% tổng tài sản.
TDH

Chi phí xây dựng có thể tăng do
giá nguyên vật liệu tăng

Thanh khoản và giá có thể giảm
do dòng tiền vào bất động sản bị
hạn chế.

Ảnh hưởng thấp. Tỉ lệ vay nợ ngắn
hạn và vay nợ dài hạn thấp, lần lượt
chiếm 11,3%
VIC

Chi phí xây dựng có thể tăng do
giá nguyên vật liệu tăng

Thanh khoản và giá có thể giảm
do dòng tiền vào bất động sản bị

Vay nợ dài hạn và ngắn hạn chiếm
61% tổng tài sản, trong đó 33% nợ
hạn chế. vay sẽ chịu ảnh hưởng tiêu cực từ
việc thay đổi lãi suất.
CMG

Chi phí nhập khẩu từ mảng phân

phối máy tính, thiết bị CNTT-
VT, phần cứng tích hợp hệ thống
chiếm hơn 23% COGS. Tuy
nhiên CMG có thể chuyển chi
phí gia tăng từ tỷ giá cho khách
hàng để duy trì tỷ suất lợi nhuận.

Hưởng lợi từ XK phần mềm,
tích hợp hệ thống chiếm khoảng
25% doanh thu.

CMG vay nợ khoảng 1.500 tỷ. Nợ
dài hạn hơn 300 tỷ để xây tòa nhà
CMC chiếm 20% tổng nợ.
FPT

Chi phí nhập khẩu từ mảng phân
phối điện thoại, thiết bị CNTT-
VT, phần cứng tích hợp hệ thống
chiếm hơn 80% COGS. Tuy
nhiên FPT có thể chuyển chi phí
gia tăng từ tỷ giá cho khách hàng
để duy trì tỷ suất lợi nhuận.

Hưởng lợi từ XK phần mềm,
tích hợp hệ thống chiếm khoảng
18% doanh thu.

FPT chủ yếu vay nợ ngắn hạn
2.500 tỷ. Nợ dài hạn không ảnh

hưởng do chủ yếu là trái phiếu
chuyển đổi (1.800 tỷ)
CII

Không ảnh hưởng

Không ảnh hưởng

Tổng vay nợ chịu lãi 1.304 tỷ tương
đương 40.9% tổng tài sản trong đó
các khoản vay dài hạn chiếm tới
97%, lãi suất cơ bản tăng sẽ ảnh
hưởng trực tiếp tới chi phí tài chính
của các khoản vay dài hạn tăng lên
đáng kể.
Chi phí tài chính tăng gây ảnh
hưởng gián tiếp lên hiệu quả đầu tư
của CII tại các dự án BOT, BTT…
CTD

Giá vốn hàng bán chiếm trên
90% doanh thu của CTD và giá
nguyên vật liệu sẽ tăng do tỷ giá

Thị trường xây dựng có thể
chậm lại, nhưng CTD sẽ ít chịu
ảnh hưởng do tập trung vào các
dự án lớn.

Ít chịu ảnh hưởng

GMD 
Ảnh hưởng nhưng không nhiều
do chỉ khoảng 27% chi phí đầu
vào bằng ngoại tệ.

90% doanh thu của GMD bằng
ngoại tệ, => tổng doanh thu tăng
khoảng 2,7%.

Tác động là không lớn, số dư nợ
ngắn hạn và dài hạn của GMD
khoảng 1.100 tỷ đồng, => chi phí
lãi vay tăng khoảng 15 tỷ đồng.
PVT

Khoảng 40% chi phí đầu vào của
PVT bằng ngoại tệ, => giá vốn
hàng bán tăng khoảng 1,2%.

73% doanh thu vận tải của PVT
bằng USD => doanh thu tăng
khoảng 2,19%.

Chi phí lãi vay: Tổng số nợ gốc và
lãi vay phải trả năm 2010 khoảng
18 triệu USD và 1.092 triệu JPY =>
chi phí lãi vay tăng khoảng 17 tỷ
đồng.
Lỗ tỷ giá do đánh giá lại: ngắn hạn
năm 2010 không bị ảnh hưởng.

VOS

Khoảng 50-60% chi phí đầu vào
của VOS bằng ngoại tệ, => giá
vốn hàng bán tăng khoảng 1,5-
1,8%.

95% doanh thu của VOS bằng
ngoại tệ, => tổng doanh thu tăng
khoảng 2,8%.

Chi phí lãi vay: Tổng số nợ gốc và
lãi vay phải trả năm 2010 khoảng
16 triệu USD => chi phí lãi vay
tăng khoảng 10 tỷ đồng.
Lỗ tỷ giá do đánh giá lại: ngắn hạn
năm 2010 không bị ảnh hưởng.
PVD

Chi phí nhân công, thiết bị dịch
vụ khoan thanh toán bằng USD
chiếm khoảng 42% COGS

Hưởng lợi do hơn 95% doanh
thu bằng đồng USD

Do hoạch toán bằng đồng USD nên
tác động tỷ giá đến khoản vay hơn
5.000 tỷ bằng USD của PVD sẽ
không bị ảnh hưởng. Tuy nhiên

PVD có khoản tiền gửi lớn 600 tỷ.
PPC

Không ảnh hưởng,

Không ảnh hưởng, do PPC bán
điện cho EVN với mức giá cố
định bằng VND.

Hiện PPC đang vay 33 tỷ Yên, với
chính sách giữ nguyên tỷ giá
VND/USD, PPC sẽ phần nào đỡ
chịu ảnh hưởng bởi tỷ giá tính
chéo. Với tỷ giá hiện tại PPC sẽ
phải trích 655 tỷ đồng chênh lệch tỷ
giá
VSH

Không ảnh hưởng,

Không ảnh hưởng, do PPC bán

Tỷ lệ vốn vay/vốn CSH thấp nên ít
điện cho EVN với mức giá cố
định bằng VND.
chịu ảnh hưởng
CSM

Chi phí nguyên vật liệu nhập
khẩu chiếm 65% giá thành sản

xuất => giá vốn tăng 1,95%

20% doanh thu từ hoạt động
xuất khẩu => doanh thu tăng
khoảng 0,6%

Tổng số dư vay nợ là 279 tỷ đồng
trong đó 80% là nợ ngắn hạn.
KDC

KDC nhập khẩu bột mỳ chiếm
19% giá vốn hàng bán, tuy nhiên
ảnh hưởng không quá lớn

Đa số các sản phẩm của KDC
giá rẻ có độ co giãn cầu tốt

Tỷ lệ vốn vay/vốn CSH ở mức 27%
thấp nên ít chịu ảnh hưởng
LSS

Không ảnh hưởng.

Tăng lợi thế cạnh tranh khi
đường nhập khẩu tăng giá do
tăng tỷ giá.

Tỷ lệ nợ vay/vốn chủ thấp, 7,2%
nên không có nhiều ảnh hưởng.
MPC


Chi phí thức ăn (phải nhập khẩu)
chiếm 80% chi phí cá nguyên
liệu đầu vào. Chi phí cá nguyên
liệu chiếm 93% COGS.

Sản lượng tôm xuất khẩu chiếm
trên 90%

Mức độ ảnh hưởng khá lớn do tỷ lệ
vay nợ/vốn chủ là 95%
PNJ

Ảnh hưởng khi phải nhập khẩu
vàng nguyên liệu.

Xuất khẩu 9 tháng đầu năm
chiếm 55% tổng doanh thu. Tuy
nhiên doanh thu xuất khẩu biến
động nhiều.

Tỷ lệ nợ vay/vốn chủ cao, 78% nên
chi phí lãi vay sẽ tăng tương ứng
với lãi suất.
VHC

Chi phí thức ăn chiếm 70% chi
phí cá nguyên liệu đầu vào. Chi
phí cá nguyên liệu chiếm 90%
COGS


Sản lượng tôm xuất khẩu chiếm
trên 90%

Mức độ ảnh hưởng nhỏ do tỷ lệ vay
nợ/vốn chủ là 24.4%
VNM

Ảnh hưởng không đáng kể.

Ảnh hưởng không đáng kể.

Tỷ lệ nợ vay/vốn chủ thấp, 4,6%
nên không có nhiều ảnh hưởng.
Số tiền gửi kỳ hạn trên 3 tháng đạt
trên 2.500 tỷ đồng nên thu nhập tài
chính sẽ tăng.
ACB,
VCB,
CTG,
EIB

Lãi suất đầu vào dự kiến sẽ tăng
lên 11.5%-13% do trần lãi suất
đồng thuận của hiệp hội VNBA
(là 11%) được dỡ bỏ, chính phủ
chủ trương cho lãi suất VND vận
hành theo thị trường.

Lãi suất đầu ra sẽ tăng tương

ứng với tăng lãi suất đầu vào do
nhu cầu vốn của doanh nghiệp
vào cuối năm mạnh, nếu tăng lãi
suất các ngân hàng vẫn có thể
đẩy mạnh tín dụng và đảm bảo
biên lãi ròng.

Biên lãi thuần của ngân hàng dự
kiến giữ nguyên hoặc thu hẹp
không đáng kể, do lãi suất được tự
do vận động theo thị trường nên các
ngân hàng chủ động giữ biên lợi
nhuận. Tỷ lệ biên lãi thuần (NIM)
của ngành dao động xung quanh
3%.
BMP

100% nguyên liệu đầu vào được
mua trong nước, => không ảnh
hưởng.

Không ảnh hưởng

Không bị ảnh hưởng do chi phí lãi
vay chỉ chiếm 0,2% tổng chi phí
của BMP.
NTP

100% nguyên liệu đầu vào được
nhập khẩu, chi phí nguyên vật

liệu chiếm 75% giá thành sản
xuất => giá vốn tăng 2%.

Không ảnh hưởng

Không bị ảnh hưởng nhiều do chi
phí lãi vay chỉ chiếm 2% tổng chi
phí của NTP.
DPM

Chi phí khí đầu vào tính theo
USD (khoảng 72 triệu USD năm
2010 và 78 triệu USD năm
2011).

Khoảng 50% nhu cầu phân đạm
được nhập khẩu do đó giá phân
bón trong nước biến động theo
giá phân bón thế giới.

Khoản tiền gửi ngắn hạn lớn (3.260
tỷ đồng cuối quý 3/2010) trong khi
tỷ lệ nợ vay/tổng tài sản thấp
(4,7%).
DPR

Không ảnh hưởng

Doanh thu xuất khẩu chiếm
khoảng 48% tổng doanh thu..


Không ảnh hưởng nhiều do tỷ lệ
vay nợ/VCSH thấp (3,2% -cuối quý
3/2010).
PHR

Không ảnh hưởng

Doanh thu xuất khẩu chiếm
khoảng 48% tổng doanh thu.

Các khoản vay nợ đều bằng VND
do đó không bị ảnh hưởng bởi tỷ
giá tăng. Đồng thời khoản vay dài
hạn 536 tỷ đồng (dự kiến vay trong
thời gian tới) cũng được ưu đãi lãi
suất (9,6%/năm).
TRC

Không ảnh hưởng

Doanh thu xuất khẩu chiếm
khoảng 49% tổng doanh thu.

Không ảnh hưởng nhiều do tỷ lệ
vay nợ/VCSH thấp (6% cuối quý
3/2010).
HPG

Than mỡ và thép phế phục vụ

cho sản xuất thép chủ yếu được
nhập khẩu.

Giá thép trong nước biến động
theo giá thế giới và chịu ảnh
hưởng tăng của tỷ giá.

Tỷ lệ nợ vay/tổng tài sản khá lớn,
khoảng 36% (đã loại trừ khoản trái
phiếu chuyển đôi 1.120 tỷ đồng)
tuy nhiên chủ yếu bằng VND.
POM

Khoảng 70% nguyên liệu được
nhập khẩu (phôi thép, thép phế).

Giá thép trong nước biến động
theo giá thế giới và chịu ảnh
hưởng tăng của tỷ giá.

Ảnh hưởng khá tiêu cực do tỷ lệ nợ
vay/tổng tài sản lớn (50%), trong
đó tổng vay nợ ngắn hạn và dài hạn
bằng ngoại tệ là 91,6 triệu USD và
22 triệu EUR (cuối 2009).
DHG

Chi phí nguyên vật liệu nhập
khẩu chiếm 50% giá thành sản
xuất


Không ảnh hưởng

DHG vay nợ ngắn hạn rất ít (16 tỷ)
trong khi tiền gửi ngân hàng lớn
(hơn 500 tỷ đồng).
DVD

DVD nhập khẩu nguyên vật liệu
và thuốc thương mại chiếm 60%
COGS

Không ảnh hưởng

DVD vay nợ hơn 500 tỷ đầu tư nhà
máy mới. Khoản tiền gửi ít khoảng
30 tỷ.

Chú thích:
 Tác động tiêu cực  Tác động tích cực  Không thay đổi