Mối quan hệ giữa quản trị vốn luân chuyển và hiệu quả kinh doanh của các công ty niêm yết tại sở giao dịch chứng khoán TPHCM

TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM
VIỆN ĐÀO TẠO SAU ĐẠI HỌC
----------



----------

LÊ THỊ HẠNH

MỐI QUAN HỆ GIỮA QUẢN TRỊ VỐN
LUÂN CHUYỂN VÀ HIỆU QUẢ KINH DOANH

CỦA CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT TẠI
SỞ GIAO DỊCH CHỨNG KHOÁN TP. HCM

LUẬN VĂN THẠC SỸ KINH TẾ

TP.Hồ Chí Minh – Năm 2013


TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM
VIỆN ĐÀO TẠO SAU ĐẠI HỌC
----------



----------

LÊ THỊ HẠNH

MỐI QUAN HỆ GIỮA QUẢN TRỊ VỐN LUÂN
CHUYỂN VÀ HIỆU QUẢ KINH DOANH CỦA
CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT TẠI SỞ GIAO
DỊCH CHỨNG KHOÁN TP. HCM
Chuyên ngành: Tài Chính – Ngân Hàng
Mã số: 60340201

LUẬN VĂN THẠC SỸ KINH TẾ

NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHÓA HỌC: TS. BÙI HỮU PHƯỚC

TP.Hồ Chí Minh – Năm 2013


LỜI CAM ĐOAN
Tôi xin cam đoan đề tài “Mối quan hệ giữa quản trị vốn luân chuyên
và hiệu quả kinh doanh của các công ty niêm yết tại Sở Giao dịch chứng
khoán Thành phố Hồ Chí Minh” là công trình nghiên cứu do tôi thực hiện,
với sự hướng dẫn, hỗ trợ từ Thầy TS. B ù i H ữ u Ph ư ớc . Các nội dung và kết
quả nghiên cứu trong luận văn này là trung thực và chưa từng được ai công bố
trong bất kỳ công trình nghiên cứu nào khác.
Tp. Hồ Chí Minh, ngày 25 tháng 03 năm 2013
Người cam đoan

Lê Thị Hạnh


LỜI CÁM ƠN
Lời đầu tiên tôi xin trân trọng cám ơn Quý Thầy Hiệu Trưởng và Ban
Giám Hiệu trường Đại học Kinh tế TP. Hồ Chí Minh đã tổ chức và tạo nhiều

điều kiện thuận lợi cho tôi được có cơ hội dự học lớp Cao học Tài chính doanh
nghiệp khóa 18 năm 2008 – 2011 tại nhà trường
Đồng thời tôi xin chân thành cám ơn đến Quý Thầy Cô - những người
đã truyền đạt kiến thức cho tôi trong suốt hai năm học cao học vừa qua tại
trường Đại học Kinh tế TP. Hồ Chí Minh
Và tôi rất vô cùng cám ơn Thầy TS. B ù i H ữ u Ph ư ớc đã tận tình
hướng dẫn, giúp đỡ tôi trong suốt quá trình thực hiện luận văn này
Cám ơn tất cả các bạn đồng môn trong lớp vì cơ duyên được gặp nhau,
cùng nhau học tập, cùng nhau chia sẻ kinh nghiệm, niềm vui trong công việc
và cuộc sống
Cuối cùng, tôi xin gửi lời cám ơn đến gia đình tôi, những người thân
luôn luôn hỗ trợ và thường xuyên động viên tinh thần tôi trong suốt quá trình
học tập và hoàn thành đề tài nghiên cứu này

TP. Hồ Chí Minh, tháng 03 năm 2013

Lê Thị Hạnh


MỤC LỤC

TÓM TẮT................................................................................................................. 1
1. GIỚI THIỆU........................................................................................................ 3
2. TỔNG QUAN VỀ CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY..................................... 5
2.1. Nghiên cứu của Shin và Soenen (1998).............................................................. 5
2.2. Nghiên cứu của Deloof (2003)........................................................................... 5
2.3. Nghiên cứu của Lazardidis và Tryfonidis (2006)............................................... 5
2.4. Nghiên cứu của Raheman & Nasr (2007)........................................................... 6
2.5. Nghiên cứu của Gill, Biger và Mathur (2010).................................................... 7
2.6. Nghiên cứu của Huỳnh Phương Đông và Jyh-tay Su (2010).............................. 7

2.7. Nghiên cứu của Nobanee, K. AlShattarat và E. Haddad (2010).........................7
2.8. Kết luận.............................................................................................................. 9
3. PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU....................................................................... 10
3.1. Dữ liệu nghiên cứu........................................................................................... 10
3.2. Định nghĩa các biến.......................................................................................... 10
3.3. Phương pháp và mô hình nghiên cứu............................................................... 12
3.4. Giả thiết nghiên cứu......................................................................................... 14
4. NỘI DUNG VÀ KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU....................................................... 15
4.1. Mô tả thống kê................................................................................................. 15
4.2. Mô tả hệ số tương quan.................................................................................... 17
4.3. Mô tả tác động của các biến giải thích lên kết quả hoạt động của DN.............18
4.3.1. Mô hình 1: Mối quan hệ giữa tỷ suất lợi nhuận hoạt động trên DTT và kỳ
thu tiền bình quân RCPit................................................................................... 18
4.3.2. Mô hình 2: Mối quan hệ giữa tỷ suất lợi nhuận hoạt động trên DTT và
chu kỳ HTK bình quân ICPit............................................................................. 19
4.3.3. Mô hình 3: Mối quan hệ giữa tỷ suất lợi nhuận hoạt động trên DTT và kỳ
thanh toán tiền bình quân PDPit........................................................................ 21
4.3.4. Mô hình 4: Mối quan hệ giữa tỷ suất lợi nhuận hoạt động trên DTT và
chu kỳ luân chuyển TM bình quân CCCit......................................................... 22
4.4. Các kiểm định thống kê.................................................................................... 24
4.4.1. Kiểm định sự phù hợp của mô hình........................................................ 24


4.4.2. Kiểm định giả thuyết về ý nghĩa của hệ số hồi quy................................25
4.4.3. Kiểm định phương sai sai số không thay đổi.......................................... 25
4.4.4. Kiểm định đa cộng tuyến........................................................................ 34
4.4.5. Kiểm định hiện tượng tự tương quan...................................................... 36
4.4.6. Kiểm định tính dừng............................................................................... 37
5. KẾT LUẬN......................................................................................................... 48
5.1. Kết luận............................................................................................................ 48

5.2. Hạn chế của đề tài............................................................................................ 49
DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO
PHỤ LỤC
PHỤ LỤC 1: CÁC KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY
PHỤ LỤC 2: DỮ LIỆU 50 CÔNG TY NGHIÊN CỨU NĂM 2009-2011
PHỤ LỤC 3: SỐ LIỆU SAI PHÂN BẬC 1 CỦA 50 CÔNG TY NGHIÊN CỨU
NĂM 2009-2011
PHỤ LỤC 4: KẾT QUẢ HỒI QUY MÔ HÌNH PHỤ CỦA CÁC MÔ HÌNH


DANH MỤC CÁC CHỮ VIẾT TẮT
BC

: Chu kỳ luân chuyển tiền mặt

DN

: Doanh nghiệp

GDCK

: Giao dịch chứng khoán

HTK

: Hàng tồn kho

ICP

: Kỳ luân chuyển hàng tồn kho

LN

: Lợi nhuận

NVL

: Nguyên vật liệu

OIS

: Lợi nhuận hoạt động / doanh thu thuần (EBIT/DTT)

PDP

: Kỳ thanh toán

QR

: Tỷ số thanh toán nhanh

RCP

: Kỳ thu tiền

SG

: Tỷ lệ tăng trưởng doanh thu

TDE

: Tỷ số Nợ / Vốn chu sở hữu

TM

: Tiền mặt


DANH MỤC CÁC BIỂU ĐỒ
Biểu đồ 2.1: Biểu đồ phần dư theo OIS (mô hình 1)............................................... 26
Biểu đồ 2.2: Biểu đồ phần dư theo OIS (mô hình 2)............................................... 28
Biểu đồ 2.3: Biểu đồ phần dư theo OIS (mô hình 3)............................................... 30
Biểu đồ 2.4: Biểu đồ phần dư theo OIS (mô hình 4)............................................... 32


DANH MỤC CÁC BẢNG BIỂU
Bảng 2.1: Tóm tắt các nghiên cứu trước đây............................................................. 8
Bảng 2.2: Tóm tắt các biến được sử dụng trong mô hình........................................ 10
Bảng 2.3: Bảng kỳ vọng về mối quan hệ giữa các biến giải thích và biến phụ thuộc
14
Bảng 2.4 Mô tả thống kê các biến........................................................................... 15
Bảng 2.5: Mô tả hệ số tương quan........................................................................... 17
Bảng 2.6: Mô tả tác động của biến giải thích RCPit................................................ 18
Bảng 2.7: Mô tả tác động của biến giải thích ICPit.................................................. 20
Bảng 2.8: Mô tả tác động của biến giải thích PDPit................................................. 21
Bảng 2.9: Mô tả tác động của biến giải thích CCCit................................................ 23
Bảng 2.10: Mô tả kết quả Kiểm định White cho mô hình 1.................................... 27
Bảng 2.11: Mô tả kết quả Kiểm định White cho mô hình 2....................................29
Bảng 2.12:Mô tả kết quả Kiểm định White cho mô hình 3.....................................31
Bảng 2.13: Mô tả kết quả Kiểm định White cho mô hình 4.................................... 33

Bảng 2.14: Mô tả tác động của biến giải thích ICPit................................................ 35
Bảng 2.15: Kết quả kiểm định nghiệm đơn vị chuỗi OISit......................................38
Bảng 2.16: Kết quả kiểm định nghiệm đơn vị chuỗi OISit-1....................................39
Bảng 2.17: Kết quả kiểm định nghiệm đơn vị chuỗi SGit........................................ 40
Bảng 2.18: Kết quả kiểm định nghiệm đơn vị chuỗi QRit....................................... 41
Bảng 2.19: Kết quả kiểm định nghiệm đơn vị chuỗi TDEit.....................................42
Bảng 2.20: Kết quả kiểm định nghiệm đơn vị chuỗi RCPit..................................... 43
Bảng 2.21: Kết quả kiểm định nghiệm đơn vị chuỗi ICPit....................................... 44
Bảng 2.22: Kết quả kiểm định nghiệm đơn vị chuỗi PDPit...................................... 45
Bảng 2.23: Kết quả kiểm định nghiệm đơn vị chuỗi CCCit..................................... 46


1

TÓM TẮT
Trong những năm gần đây, kinh tế thế giới liên tiếp trải qua những thời kỳ khó
khăn, đặc biệt là cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu, bắt nguồn từ nền kinh tế Mỹ
trong năm 2008 đã ảnh hưởng sâu sắc đến tình hình kinh tế của hầu hết các nước,
hàng loạt các nền kinh tế lớn nhỏ đều lao dốc, sản xuất đình trệ, GDP thu hẹp, thất
nghiệp tăng cao. Các DN Việt Nam tuy không chịu ảnh hưởng trực tiếp từ cuộc
khủng hoảng nhưng cũng không thoát khỏi sự đình trệ trong sản xuất kinh doanh,
xuất khẩu giảm mạnh, cùng với sự thu hẹp tiêu dùng của người dân và giảm sút
trong hoạt động đầu tư, hiệu quả kinh doanh của hầu hết DN đều giảm sút.
Từ quý 3/2009, mặc dù nền kinh tế Việt Nam cơ bản đã vượt qua thời kỳ
khủng hoảng và đi vào giai đoạn tăng trưởng mới, các DN vẫn gặp nhiều khó khăn
trong vấn đề huy động và sử dụng hiệu quả nguồn vốn hoạt động. Do đó việc tối ưu
hóa nguồn vốn, đặc biệt vốn luân chuyển nhằm nâng cao hiệu quả của mỗi DN luôn
là nhiệm vụ quan trọng hàng đầu của các nhà quản trị tài chính công ty.
Cho đến nay, đã có nhiều lý thuyết và nghiên cứu hiện đại về tối ưu hóa quản
trị vốn luân chuyển. Tuy nhiên, trong bối cảnh kinh tế của Việt Nam hiện nay, việc

nghiên cứu và tìm ra giải pháp phù hợp để giúp các DN Việt Nam nâng cao hơn nữa
hiệu quả của việc sử dụng đồng vốn là vô cùng quan trọng và cần thiết. Đề tài này
nghiên cứu mối quan hệ giữa chu kỳ chu chuyển tiền mặt và các thành phần của chu
kỳ chu chuyển tiền mặt gồm kỳ thu tiền, kỳ luân chuyển hàng tồn kho và kỳ thanh
toán với hiệu quả hoạt động các công ty niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán
TP.Hồ Chí Minh, từ đó đưa ra giải pháp nhằm tối ưu việc quản trị nguồn vốn luân
chuyển nhằm nâng cao hiệu quả kinh doanh của công ty.
Kết quả nghiên cứu cho thấy có mối tương quan chặt chẽ giữa quản trị vốn
luân chuyển và hiệu quả kinh doanh của DN. Cụ thể là khi DN rút ngắn kỳ thu tiền
hoặc đẩy nhanh tốc độ luân chuyển HTK hoặc kéo dài kỳ thanh toán hoặc rút ngắn
chu kỳ luân chuyển TM sẽ làm tăng hiệu quả kinh doanh của DN.


2

Tóm lại, bài nghiên cứu là một bằng chứng thực nghiệm tại Việt Nam, đóng
góp thêm vào kết quả nghiên cứu trước đây về mối quan hệ giữa quản trị vốn luân
chuyển và hiệu quả kinh doanh của DN. Do đó, các nhà quản trị có thể tạo ra lợi
nhuận cho công ty bằng cách quản trị chu kỳ luân chuyển tiền mặt ở mức phù hợp
và đảm bảo các thành phần của nó được duy trì ở mức tối ưu nhất.


3

1.

GIỚI THIỆU
Vốn luân chuyển là vốn cần thiết cho hoạt động kinh doanh hàng ngày của DN.

Quản trị vốn luân chuyển là việc đầu tư vào các tài sản lưu động của DN và việc sử

dụng một phần nguồn vốn từ nợ phải trả để đầu tư vào các tài sản lưu động này.
Quản trị vốn luân chuyển là một nhiệm vụ quan trọng của người quản lý tài
chính. Vì quản trị vốn luân chuyển không chỉ tác động đến kết quả hoạt động của
DN mà còn ảnh hưởng đến khả năng thanh toán của DN (Shin và Soenen, 1998).
Chu kỳ luân chuyển tiền mặt là một chỉ tiêu được sử dụng để đo lường hiệu quả
quản trị vốn luân chuyển (Mussawi, Laplaute và các Kieschnick, 2006). Do đó,
quản trị vốn luân chuyển liên quan đến việc quản trị chu kỳ luân chuyển tiền mặt và
các thành phần của nó, gồm kỳ thu tiền, kỳ luân chuyển hàng tồn kho và kỳ thanh
toán.
Chu kỳ luân chuyển tiền mặt được tính toán theo công thức như sau:
CCC = RCP + ICP – PDP
Trong đó:
BC:

Chu kỳ luân chuyển tiền mặt (ngày)

RCP: Kỳ thu tiền (ngày)
ICP: Kỳ luân chuyển hàng tồn kho (ngày)
PDP: Kỳ thanh toán (ngày)
Như vậy, nghiên cứu mối quan hệ giữa quản trị vốn luân chuyển và lợi nhuận
của DN là nghiên cứu mối quan hệ giữa chu kỳ luân chuyển tiền mặt và các thành
phần của chu kỳ luân chuyển tiền mặt với lợi nhuận.
Theo các quan điểm truyền thống, việc nâng cao hiệu quả quản trị vốn luân
chuyển có thể thực hiện bằng cách rút ngắn chu kỳ luân chuyển TM thông qua việc
giảm bớt thời gian mà TM gắn với dòng vốn luân chuyển. Điều này có thể xảy ra
bằng cách cắt giảm số ngày dự trữ HTK thông qua việc gia tăng tiến độ sản xuất và
phân phối hàng hoá đến khách hàng, hoặc là rút ngắn kỳ thu tiền, hoặc là kéo dài số
ngày trả chậm thông qua việc làm chậm đi sự thanh toán cho các nhà cung cấp. Tuy
nhiên, việc làm ngắn đi chu kỳ chuyển đổi TM có thể ảnh hưởng đến LN của công

4

ty, việc cắt giảm số ngày dự trữ HTK có thể làm gia tăng chi phí thiếu hụt hàng,
việc cắt giảm kỳ thu tiền có thể làm cho công ty mất đi những khách hàng có uy tín
tốt và việc kéo dài thời gian trả nợ có thể nguy hại đến danh tiếng tín nhiệm của
công ty. Do vậy, quản trị vốn luân chuyển hiệu quả liên quan đến việc quản trị chu
kỳ luân chuyển tiền mặt và các thành phần của nó (kỳ thu tiền bình quân, kỳ luân
chuyển hàng tồn kho và kỳ thanh toán bình quân) ở mức thích hợp nhằm mục tiêu
tối đa hóa lợi nhuận doanh nghiệp và tối đa hóa giá trị cho các cổ đông (Lazaridis
và Tryfonidis, 2006). Quản trị vốn luân chuyển không đầy đủ dẫn đến các công ty
đối mặt với phá sản. Mặt khác, quá nhiều vốn luân chuyển sẽ gây ra lãng phí tiền
mặt và cuối cùng là giảm lợi nhuận (Chakraborty, 2008). Do đó quan điểm truyền
thống cho rằng chu kỳ chu chuyển TM tối ưu là một thước đo chính xác và toàn
diện hơn của việc quản trị hiệu quả vốn luân chuyển.
Bài luận văn có hai (02) mục tiêu nghiên cứu như sau:
- Nghiên cứu mối quan hệ giữa quản trị vốn luân chuyển và hiệu quả kinh

doanh của Công ty niêm yết tại Sở GDCK TP.Hồ Chí Minh thông qua các chỉ tiêu
chu kỳ luân chuyển tiền mặt, kỳ thu tiền, kỳ luân chuyển hàng tồn kho và kỳ thanh
toán.
- Đề xuất các kiến nghị để nâng cao hiệu quả quản lý vốn luân chuyển của các

doanh nghiệp niêm yết tại Sở GDCK TP.Hồ Chí Minh
Bằng phương pháp phân tích tương quan và hồi quy đa biến chạy trên phần
mềm Eviews, luận án phân tích mối tương quan giữa việc quản trị vốn luân chuyển
thông qua các chỉ tiêu chu kỳ chu chuyển tiền mặt, kỳ thu tiền, kỳ luân chuyển hàng
tồn kho và kỳ thanh toán với hiệu quả kinh doanh của các Công ty niêm yết tại Sở
GDCK TP.Hồ Chí Minh. Từ các phân tích đó tác giả sẽ đề xuất các giải pháp nhằm
nâng cao hiệu quả quản trị vốn luân chuyển cho các công ty.

Tác giả nghiên cứu quản trị vốn luân chuyển của 50 công ty cổ phần phi tài chính

với quy mô vốn khác nhau đang niêm yết cổ phiếu tại Sở GDCK TP.Hồ Chí Minh trong
giai đoạn từ 2009-2011.


5

Ngoài phần mở đầu, kết luận, mục lục, tài liệu tham khảo, phụ lục, phần nội
dung của đề tài gồm 05 phần:
1- Giới thiệu
2- Tổng quan về các nghiên cứu trước đây
3- Phương pháp nghiên cứu
4- Nội dung và kết quả nghiên cứu
5- Kết luận và đề xuất
2.

TỔNG QUAN VỀ CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY

2.1. Nghiên cứu của Shin và Soenen (1998)
Shin và Soenen năm 1998 đã sử dụng một mẫu gồm 58,985 công ty trong giai
đoạn 1975-1994 để nghiên cứu mối quan hệ giữa chu kỳ kinh doanh ròng và lợi
nhuận công ty. Kết quả họ tìm thấy mối tương quan nghịch rất mạnh giữa độ dài chu
kỳ kinh doanh ròng và lợi nhuận DN.
2.2. Nghiên cứu của Deloof (2003)
Năm 2003, Deloof đã nghiên cứu mối quan hệ giữa quản trị vốn luân chuyển
và kết quả hoạt động của DN với một mẫu gồm 1,009 công ty phi tài chính quy mô
lớn của Bỉ trong khoảng thời gian từ 1992-1996. Kết quả nghiên cứu (phụ lục 1.1)
cho rằng có một mối tương quan nghịch chiều giữa giữa hiệu quả hoạt động với chu
kỳ luân chuyển tiền mặt cũng như với chu kỳ thu tiền và kỳ luân chuyển hàng tồn

kho. Deloof cho rằng các nhà quản lý có thề tăng lợi nhuận công ty bằng cách rút
ngắn kỳ thu tiền và kỳ luân chuyển hàng tồn kho. Ông cũng cho rằng các công ty
làm ăn kém hiệu quả hơn thì kéo dài ngày trả nợ hơn.
2.3. Nghiên cứu của Lazardidis và Tryfonidis (2006)
Lazardidis và Tryfonidis (2006) đã nghiên cứu mối quan hệ giữa lợi nhuận và
quản trị vốn luân chuyển của 131 công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán
Athens ASE(Athens Stock Exchange) trong giai đoạn 2001-2004. Trong đó, lợi
nhuận hoạt động thuần (GROSS PR-Gross operating profitability) là biến phụ
thuộc, được sử dụng để đo lường lợi nhuận của công ty và chu kỳ luân chuyển tiền
mặt và các thành phần của nó là các biến độc lập, được dùng để đo lường việc quản


6

trị vốn luân chuyển. Ngoài ra, tác giả còn đưa vào mô hình 03 biến kiểm soát đó là
tỷ lệ nợ, quy mô doanh nghiệp được đo lường bằng logarit tự nhiên của doanh thu
và tỷ lệ đầu tư tài chính dài hạn. Biến giả ngành công nghiệp cũng được tác giả đưa
vào mô hình.
Theo bảng kết quả (phụ lục 1.2) cho thấy mối quan hệ nghịch chiều có ý nghĩa
thống kê giữa lợi nhuận hoạt động thuần và chu kỳ luân chuyển tiền mặt, kỳ thu tiền
bình quân và ngược lại, kỳ thanh toán bình quân lại có mối quan hệ thuận chiều với
lợi nhuận. Kỳ luân chuyển hàng tồn kho thể hiện mối quan hệ nghịch chiều, nhưng
không có ý nghĩa thống kê (sig > 0.05). Nghĩa là, việc rút ngắn chu kỳ luân chuyển
tiền mặt, giảm số ngày thu tiền khách hàng sẽ làm tăng lợi nhuận hoạt động doanh
nghiệp và kéo dài thời gian thanh toán cho các hóa đơn để tận dụng thời hạn cấp tín
dụng từ các nhà cung cấp sẽ cải thiện lợi nhuận doanh nghiệp. Ngoài ra, tác giả còn
phát hiện thêm rằng các doanh nghiệp có quy mô lớn thì lợi nhuận hoạt động cao.
Tóm lại, các nhà quản trị có thể tạo ra lợi nhuận cho công ty bằng cách quản trị chu
kỳ luân chuyển tiền mặt ở mức phù hợp và đảm bảo duy trì các thành phần của nó ở
mức tối ưu nhất.

2.4. Nghiên cứu của Raheman & Nasr (2007)
Raheman & Nasr năm 2007 đã chọn một mẫu gồm 97 công ty của Pakistan
đang niêm yết trên thị trường chứng khoán Karachi (KSE) trong thời gian từ năm
1999 đến năm 2004. Tác giả nghiên cứu tác động của các chỉ tiêu khác nhau trong
quản trị vốn luân chuyển trên lợi nhuận ròng của DN. Hồi quy đa biến và mối tương
quan Pearson được tác nhóm tác giả này sử dụng trong phân tích. Kết quả bài
nghiên cứu (phụ lục 1.3) cho thấy có một mối quan hệ nghịch chiều giữa các chỉ
tiêu trong quản trị vốn luân chuyển gồm kỳ thu tiền, kỳ luân chuyển HTK và chu kỳ
luân chuyển tiền mặt với lợi nhuận. Cụ thể, khi chu kỳ luân chuyển tiền mặt càng
dài sẽ dẫn đến làm giảm lợi nhuận của doanh nghiệp và các nhà quản trị có thể gia
tăng giá trị cho cổ đông bằng cách giảm chu kỳ luân chuyển tiền mặt ở mức tối ưu
nhất. Bên cạnh đó, nhóm tác giả cũng chỉ ra rằng quy mô của DN, đo lường bằng
logarit tự nhiên của doanh số, và lợi nhuận của DN tương quan thuận chiều.


7

2.5. Nghiên cứu của Gill, Biger và Mathur (2010)
Trong bài nghiên cứu của Gill, Biger và Mathur - USA (2010), nhóm tác giả
nghiên cứu mối quan hệ giữa quản trị vốn luân chuyển và lợi nhuận DN gộp với
một mẫu gồm 88 công ty sản xuất của Mỹ niêm yết trên Sàn giao dịch chứng khoán
New York trong 3 năm từ 2005-2007. Kết quả nhóm tác giả tìm ra mối quan hệ
nghịch chiều giữa kỳ thu tiền và lợi nhuận, mối quan hệ thuận chiều giữa chu kỳ
luân chuyển TM và lợi nhuận. Tuy nhiên họ không tìm thấy mối quan hệ có ý nghĩa
giữa lợi nhuận DN và kỳ luân chuyển HTK và kỳ thanh toán (phụ lục 1.4).
2.6. Nghiên cứu của Huỳnh Phương Đông và Jyh-tay Su (2010)
Năm 2010, Huỳnh Phương Đông và Jyh-tay Su đã tiến hành nghiên cứu về
mối quan hệ giữa hiệu quả DN và chu kỳ chu chuyển TM và các thành phần của chu
kỳ chu chuyển TM. Nghiên cứu thực hiện trên 130 công ty niêm yết trên thị trường
chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn 2006-2008. Biến phụ thuộc được sử dụng

trong mô hình là lợi nhuận ròng trên tài sản (không bao gồm tài sản tài chính), các
biến độc lập gồm: chu kỳ chu chuyển TM, kỳ thu tiền, kỳ luân chuyển HTK, kỳ
thanh toán và các biến kiểm soát gồm: logarit tự nhiên của doanh thu, tỷ số nợ và tỷ
lệ tài sản tài chính cố định trên tổng tài sản. Kết quả (phụ lục 1.5) cho thấy có mối
quan hệ nghịch chiều giữa lợi nhuận với kỳ thu tiền, kỳ luân chuyển HTK và chu kỳ
luân chuyển TM, đồng thời có mối quan hệ nghịch chiều giữa lợi nhuận và kỳ thanh
toán cho nhà cung cấp.
2.7. Nghiên cứu của Nobanee, K. AlShattarat và E. Haddad (2010)
Một nghiên cứu thực hiện trong năm 2010 là nghiên cứu của Haitham
Nobanee ( Jordan), Wasim K. AlShattarat và Ayman E. Haddad (Kuwait) thực hiện
tháng 02 năm 2010 đã phân tích và kiểm định mối tương quan giữa chu kỳ TM, chu
kỳ kinh doanh và chu kỳ thương mại ròng và khả năng sinh lợi của DN. Việc phân
tích này dựa trên một mẫu gồm 5,802 công ty phi tài chính đang niêm yết trên sàn
giao dịch New York, American Stock Exchange, Nasdaq và trên thị trường OTC
trong khoảng thời gian từ 1990-2004 ( 87,030 biến quan sát). Phương trình ước
lượng như sau:


8

Oisit=α+β1oisit-1+ β2qrit+ β3tdeit+ β4sgit+ β5rcpit+ β6icpit+ β7pdpit+ β8ocit+ β8cccit+
β8ntcit+εit
Từ kết quả kiểm nghiệm (phụ lục 1.6), bài nghiên cứu kết luận rằng: chu kỳ
chuyển đổi TM ngắn hơn, chu kỳ thương mại ròng ngắn hơn, và chu kỳ kinh doanh
ngắn hơn không phải luôn luôn gắn liền với một sự gia tăng về LN của Công ty,
điều này biểu thị cho tầm quan trọng của việc đạt được một độ dài tối ưu của chu kỳ
chuyển đổi TM, chu kỳ thương mại ròng, và chu kỳ kinh doanh để mà giảm thiểu
chi phí tồn trữ và chi phí cơ hội của HTK, khoản phải thu, và khoản phải trả và tối
đa hóa LN và giá trị thị trường của các công ty.
Bảng 2.1: Tóm tắt các nghiên cứu trước đây

Tác giả

Nhóm tác giả
Shin và
Soenen
(1998)

Tác giả
Deloof
(2003)

Tên đề tài n

Mối quan hệ giữ

vốn luân chuyển
của các công ty

Quản trị vốn luâ

lợi nhuận- với m

1,009 công ty ph
của Bỉ

Nhóm tác giả

Mối quan hệ giữ

Lazardidis và

vốn luân chuyển

Tryfonidis

của các công ty n

(2006)

sàn chứng khoán


Nhóm tác giả
Raheman &
Nasr
(2007)

Quản trị vốn luâ

lợi nhuận- Nghiê
hợp các công ty


9

Nhóm tác giả
Gill, Biger và
Mathur
(2010)

Quản trị vốn luâ

lợi nhuận gộp củ
nghiệp Mỹ

Nhóm tác giả
Huỳnh

Quản trị vốn luâ

Phương
Đông và Jyh-

hiệu quả kinh do
doanh nghiệp Vi

tay Su (2010)

Nhóm tác giả
Nobanee, K.

Tác động quản tr

AlShattarat
và E. Haddad

chuyển và lợi nh
công ty phi tài ch

(2010)

Ghi chú: N/A: Không có ý nghĩa thống kê
2.8. Kết luận
Có rất nhiều nghiên cứu về mối quan hệ giữa hiệu quả hoạt động của DN với
quản trị vốn luân chuyển đã được thực hiện trên thế giới cũng như tại Việt Nam.


Hầu hết các nghiên cứu này cung cấp bằng chứng thực nghiệm về mối quan hệ giữa
quản trị vốn luân chuyển và các thành phần của nó với lợi nhuận DN. Mặc dù,
những nghiên cứu này đã được tiến hành ở các quốc gia khác nhau và môi trường
khác nhau nhưng đều có kết quả thống nhất với nhau, đó là đều chỉ ra mối quan hệ
nghịch chiều có ý nghĩa thống kê giữa chu kỳ luân chuyển TM và lợi nhuận của


10

DN. Việc quản trị vốn luân chuyển hiệu quả có nghĩa là chu kỳ luân chuyển TM
được rút ngắn, sẽ tác động tích cực đến việc gia tăng lợi nhuận DN, từ đó làm gia
tăng giá trị cho các cổ đông. Trên cơ sở những nghiên cứu này, tác giả đã kế thừa
phương pháp nghiên cứu để thực hiện nghiên cứu thực nghiệm mối quan hệ giữa
quản trị vốn luân chuyển và hiệu quả kinh doanh của các công ty đang niêm yết trên
Sở GDCK TP.HCM.

3. PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
3.1. Dữ liệu nghiên cứu
Nguồn dữ liệu: báo cáo tài chính đã được kiểm toán trong 03 năm 2009-2011
của 50 công ty cổ phần phi tài chính bất kỳ đang niêm yết trên Sở GDCK TP.HCM,
được công bố trên Website của Sở Giao Dịch Chứng Khoán TP.HCM
.
Dữ liệu dùng cho nghiên cứu được trích từ các báo cáo tài chính hàng năm của

các công ty niêm yết gồm: Bảng cân đối kế toán, kết quả hoạt động kinh doanh. Từ
dữ liệu trên, tác giả thống kê, tổng hợp và tính toán giá trị của các biến sử dụng
trong mô hình.
Tác giả nghiên cứu quản trị vốn luân chuyển của các công ty trong giai đoạn
từ năm 2009-2011 do từ năm 2009 nền kinh tế thế giới đã bắt đầu hồi phục sau cuộc
khủng hoảng tài chính, kinh tế Việt Nam tuy còn nhiều khó khăn nhưng đã dần ổn
định và đi vào một giai đoạn phát triển mới, cạn tranh khốc liệt và đầy thách thức.
3.2. Định nghĩa các biến
Bảng 2.2: Tóm tắt các biến được sử dụng trong mô hình
STT

Ký hiệu

Biến phụ thuộc: OIS được sử dụng để đo lường hiệu quả kinh doanh của doanh nghiệp
1
OIS (%)
Biến độc lập: CCC và các thành phần của CCC (RCP,ICP, PDP) được sử dụng để đo
lường khả năng quản trị vốn luân chuyển


11

1

RCP (ngày)

2

ICP
(ngày)

3

PDP
(ngày)

4

CCC
(ngày)

Biến kiểm soát: Lợi nhuận hoạt động/ DTT năm trước, Tỷ lệ tăng trưởng, Tỷ số thanh
toán nhanh, Tỷ số nợ/vốn chủ sở hữu
1

OISt-1 (%)

2

SG (%)

3

QR

4

TDE

Biến phụ thuộc sử dụng trong mô hình là OIS – Lợi nhuận hoạt động trên

doanh thu thuần, dùng để đo lường hiệu quả kinh doanh của doanh nghiệp, theo
nghiên cứu của Nobanee, Alshattarat và Haddad thực hiện năm 2010
Bài nghiên cứu này, cũng như hầu hết các bài nghiên cứu liên quan đến mối
quan hệ giữa quản trị vốn luân chuyển và lợi nhuận của doanh nghiệp, sử dụng 04
biến độc lập trong mô hình: CCC, RCP, ICP, PDP bởi vì CCC và các thành phần của
nó là tiêu chí đo lường hiệu quả quản trị vốn luân chuyển.
Trong đó:
- Kỳ thu tiền bình quân (RCP) là số ngày trung bình từ khi bán hàng cho

đến khi thu xong tiền từ khách hàng.


- Kỳ luân chuyển hàng tồn kho (ICP) là khoảng thời gian trung bình cần thiết

để chuyển đổi nguyên vật liệu thô sang thành phẩm và bán những sản phẩm này.


12

- Kỳ thanh toán bình quân (PDP) là khoảng thời gian trung bình từ khi mua

hàng hóa cho tới khi trả hết tiền cho người bán.
- Chu kỳ luân chuyển tiền mặt (CCC) là khoảng thời gian từ khi trả tiền mua

nguyên vật liệu thô đến khi thu tiền bán thành phẩm.
Ngoài ra, tác giả còn sử dụng thêm 04 biến kiểm soát OISit-1, SG, QR và TDE
vào mô hình để khảo sát thêm mối tương quan giữa các chỉ tiêu này với kết quả
hoạt động của DN
3.3. Phương pháp và mô hình nghiên cứu
Mô hình được xây dựng để phản ánh các yếu tố tài chính tác động đến hiệu

quả kinh doanh là mô hình hồi quy bội.
Dựa trên cơ sở lý luận, mục đích nghiên cứu và ứng dụng mô hình trong
nghiên cứu của Haitham Nobanee (Jordan), Wasim K. AlShattarat và Ayman E.
Haddad (Kuwait) thực hiện tháng 02 năm 2010 kiểm định mối tương quan giữa chu
kỳ TM, chu kỳ kinh doanh và chu kỳ thương mại ròng và khả năng sinh lợi của DN
dựa trên một mẫu gồm 5,802 công ty phi tài chính đang niêm yết trên sàn giao dịch
New York, American Stock Exchange, Nasdaq và trên thị trường OTC trong khoảng
thời gian từ 1990-2004. Mô hình hồi quy tổng quát tác giả sử dụng cho dữ liệu của
các công ty tại Việt Nam như sau:
OISit=α+β1oisit-1+ β2sgit+ β3qrit+ β4tdeit+ β5rcpit+ β6icpit+ β7pdpit+ β8cccit +εit
Trong đó:
oisit : Sai phân bậc 1 của Lợi nhuận trước thuế và lãi vay/doanh thu thuần
oisit-1: Sai phân bậc 1 của Lợi nhuận trước thuế và lãi vay/doanh thu
thuần năm trước
sgit: Sai phân bậc 1 của Tỷ lệ tăng trưởng
qrit: Sai phân bậc 1 của Tỷ số thanh toán nhanh
tdeit : Sai phân bậc 1 của Tỷ số Nợ/ Vốn chủ sở hữu
rcpit : Sai phân bậc 1 của Kỳ thu tiền
icpit : Sai phân bậc 1 của Chu kỳ HTK
pdpit : Sai phân bậc 1 của Kỳ trả tiền


13

cccit : Sai phân bậc 1 của Chu kỳ chu chuyển TM
βi : Hệ số tương quan
ε : Sai số
i được định nghĩa là công ty, t được định nghĩa là thời gian.
Các biến trong mô hình tác giả lấy sai phân bậc 1 của dữ liệu để có được các
chuỗi dừng. Vì khi hồi quy giữa các chuỗi thời gian không dừng sẽ có thể có hiện

tượng “hồi quy giả mạo” do yếu tố xu thế tạo ra và kết quả ước lượng sẽ không thể
tin cậy được.
Mô hình hồi quy chi tiết được xây dựng như sau:
Mô hình 1:
OISit= β0 + β1OISit-1+ β2sgit+ β3qrit + β4tdeit + β5rcpit + ε
Mô hình 2:
OISit= β0 + β1OISit-1+ β2sgit+ β3qrit + β4tdeit + β5icpit + ε
Mô hình 3:
OISit= β0 + β1OISit-1+ β2sgit+ β3qrit + β4tdeit + β5pdpit + ε
Mô hình 4:
OISit= β0 + β1OISit-1+ β2sgit+ β3qrit + β4tdeit + β5cccit + ε
Dữ liệu nghiên cứu gồm các chỉ tiêu trong 03 năm của 50 công ty nên gồm
150 quan sát, tuy nhiên mô hình ước lượng dựa trên sai phân bậc 1 của các biến nên
mô hình ước lượng gồm 100 quan sát.
Phương pháp sử dụng để ước lượng các tham số của mô hình là phương pháp
bình phương nhỏ nhất – OLS (Ordinary Least Squares). Theo quan điểm của kinh tế
lượng, sự vận động của một biến kinh tế (biến phụ thuộc) chịu tác động của 2 yếu
tố: thứ nhất là các yếu tố tác động một cách có hệ thống tới nó (các biến độc lập) và
thứ nhì, chính là các tác động ngẫu nhiên khác có ảnh hưởng phi hệ thống tới biến
phụ thuộc – thành phần này được gọi là sai số. Khi sử dụng số liệu của mẫu để ước
lượng các tham số của mô hình kinh tế lượng thì sai số ngẫu nhiên được đại diện
bằng các giá trị của phần dư trong hàm hồi quy mẫu. Các phần dư có giá trị tuyệt