Tóm tắt luận án Tiến sĩ Kinh tế: Ước lượng mức dự trữ ngoại hối tối ưu của Việt Nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
NGÂN HÀNG NHÀ NƯỚC VIỆT NAM
TRỪỜNG ĐẠI HỌC NGÂN HÀNG TP. HỒ CHÍ MINH

*****

TRẦN VƯƠNG THỊNH

ƯỚC LƯỢNG MỨC DỰ TRỮ NGOẠI HỐI TỐI ƯU
CỦA VIỆT NAM

TÓM TẮT LUẬN ÁN TIẾN SỸ KINH TẾ

Chuyên ngành: Tài chính - Ngân hàng
Mã số: 9.34.02.01

Người hướng dẫn khoa học:
PGS.TS. LÊ PHAN THỊ DIỆU THẢO

THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH – 2020


TÓM TẮT
Dự trữ ngoại hối (DTNH) có vai trò quan trọng nên các quốc gia
đều cố gắng tăng nhiều DTNH, dẫn đến tốn kém nhiều chi phí cơ
hội do lợi nhuận từ đầu tư tài sản ngoại hối luôn thấp. Vì thế, các
nhà nghiên cứu kinh tế đã tìm cách ước lượng mức dự trữ ngoại
hối tối ưu (DTNHTU) của quốc gia và nổi lên ba phương pháp
chính là đo lường theo kinh nghiệm, dựa theo các yếu tố ảnh
hưởng đến DTNH và dựa theo chi phí – lợi ích của DTNH.
Luận án đã đưa ra mục tiêu nghiên cứu là lựa chọn phương pháp

ước lượng mức DTNHTU phù hợp cho Việt Nam trong ba
phương pháp này và có gợi ý chính sách tương thích cho cơ quan
quản lý. Bằng cách sử dụng dữ liệu Việt Nam theo năm và quý
giai đoạn 2005 – 2017 cùng với phương pháp định tính như mô
tả, phân tích, tổng hợp, so sánh và các phương pháp định lượng
như ARCH, ADF, OLS, Lọc HP, ARDL, luận án đã thực nghiệm
ba phương pháp cho Việt Nam. Kết quả của cả ba phương pháp
đều cho thấy cuối giai đoạn nghiên cứu, DTNHTU xấp xỉ DTNH
thực tế nên Việt Nam cần tiếp tục gia tăng DTNH nhưng không
nhất thiết tăng tốc độ DTNH.
Đồng thời, luận án chỉ ra rằng phương pháp dựa vào chi phí – lợi
ích của DTNH là phù hợp để áp dụng cho Việt Nam ở thời điểm
hiện tại. Từ đó, luận án đã có những gợi ý chính sách cho Việt
Nam như hoàn thiện cách tính các biến số trong mô hình ước
lượng mức DTNHTU; ước lượng trước mức DTNHTU cho năm
kế hoạch; vừa kiểm soát mức DTNHTU vừà gia tăng DTNH.
Từ khóa: dự trữ ngoại hối, dự trữ ngoại hối tối ưu.


1

CHƯƠNG 1. GIỚI THIỆU NGHIÊN CỨU
1.1. Sự cần thiết của nghiên cứu
DTNH luôn được chính phủ các quốc gia quan tâm vì vai trò của
nó trong việc giúp điều hành tỷ giá theo hướng chính phủ mong
muốn và là công cụ giúp phòng ngừa những cú sốc bất ngờ xảy ra
gây tổn thương nền kinh tế trong nước. Chính vì vậy, DTNH của
cả thế giới và của Việt Nam đều liên tục tăng qua các năm.
Tuy nhiên, các tài sản thuộc DTNH phải đảm bảo các tiêu chí an
toàn và thanh khoản cao nên khả năng sinh lời thấp hơn nhiều so

với các tài sản có mức độ rủi ro cao hơn Như vậy, nắm giữ DTNH
sẽ tạo ra khoản chi phí nắm giữ, được gọi là chi phí cơ hội.
Do vậy, một quốc gia cố gắng DTNH nhiều chưa phải là điều hay
mà chỉ cần dự trữ vừa đủ với nhu cầu của quốc gia bởi lẽ phần
DTNH vượt mức nếu được đưa vào các hoạt động thiết thực có
thể làm gia tăng hiệu quả cho nền kinh tế quốc gia. Vậy một quốc
gia nên DTNH bao nhiêu là hợp lý, là vừa đủ hay tối ưu ? Nhiều
nghiên cứu đã tìm cách ước lượng mức DTNHTU cho quốc gia
và nổi lên ba phương pháp chính là đo lường theo kinh nghiệm,
dựa theo các yếu tố ảnh hưởng đến DTNH và dựa theo chi phí –
lợi ích của DTNH.
Phương pháp đo lường theo kinh nghiệm có điểm chung là dựa
vào quy tắc kinh nghiệm để hình thành mức tiêu chuẩn tối ưu áp
dụng cho tất cả các quốc gia. Trước tiên phải kể đến các phương
pháp truyền thống ước lượng mức DTNHTU dựa vào nhập khẩu
khởi xướng từ một nghiên cứu vào năm 1958 (Wijnholds và
Kapteyn, 2001), phương pháp dựa vào nợ nước ngoài ngắn hạn
được đề xuất bởi Greenspan (1999); phương pháp dựa vào cung
tiền rộng M2 được đưa ra bởi Kaminsky (1999) và Wijnholds và
Kapteyn (2001); phương pháp dựa vào GDP được đề nghị bởi
Jeanne và Ranciere (2006). Bên cạnh đó, nhiều phương pháp kết
hợp các phương pháp truyền thống với nhau cũng được đề xuất


2
như phương pháp Greenspan-Guidotti mở rộng; phương pháp kết
hợp cả ba phương pháp truyền thống phổ biến và lấy số tổng được
đề xuất bởi Shcherbakov (2002). Năm 2011, IMF đề xuất phương
pháp ước lượng mức DTNHTU dành cho các nước mới nổi gọi là
phương pháp ARA EM, đến năm 2016 chính thức hướng dẫn áp

dụng. Với phương pháp truyền thống, Việt Nam cũng đã áp dụng
như nghiên cứu của Nguyễn Thị Xuân Phượng (2012), Lê Thị
Tuấn Nghĩa và Phạm Thị Hoàng Anh (2013) hoặc Trần Kim Anh
(2018).
Một phương pháp khác dựa vào các yếu tố ảnh hưởng đến DTNH
để xây dựng nên hàm nhu cầu DTNH và ước lượng mức
DTNHTU. Trong đó, nghiên cứu của Edison (2003) được nhiều
nghiên cứu về sau thừa nhận và vận dụng vì đã xây dựng nên hàm
nhu cầu DTNH với năm yếu tố ảnh hưởng gần như khái quát
được các phương diện ảnh hưởng đến DTNH dựa trên dữ liệu của
122 nước trong giai đoạn 1980 - 2002. Tại Việt Nam, nghiên cứu
áp dụng phương pháp này rất ít, điển hình là công trình dự thi giải
thưởng nghiên cứu khoa học “Nhà kinh tế trẻ - Năm 2010” của
nhóm sinh viên trường Đại học Kinh tế TP.HCM.
Một phương pháp thứ ba ước lượng mức DTNHTU là dựa theo
chi phí – lợi ích của DTNH. Người khởi xướng phương pháp này
là Heller (1966) và được nhiều nghiên cứu về sau vận dụng nhưng
có hai mô hình nhận được nhiều chú ý là mô hình của Frankel và
Jovanovic (1981) và mô hình của Ben-Bassat và Gottlieb (1992).
Đối với Việt Nam, các quy định và công bố về DTNHTU cũng
chưa được thực hiện. Nghị Định 50/2014/NĐ-CP về quản lý
DTNH nhà nước cũng chỉ mới đưa ra yêu cầu Ngân hàng Nhà
nước (NHNN) định ra hạn mức về vấn đề đầu tư DTNH hợp lý
nhằm đảm bảo tính an toàn, thanh khoản và sinh lời, hoàn toàn
chưa đề cập đến yêu cầu NHNN xác định mức DTNHTU.
Do DTNHTU chưa được quan tâm nhiều ở Việt Nam nên một số
khe hở nghiên cứu về DTNHTU ở phương diện không gian


3

nghiên cứu được tác giả nhìn thấy như sau: (i) cho đến hiện tại,
tác giả vẫn chưa tìm ra tài liệu hay nghiên cứu nào của Việt Nam
trình bày đầy đủ về cơ sở lý thuyết của DTNHTU và các phương
pháp ước lượng mức DTNHTU. (ii) phương pháp ARA EM dành
cho các nước mới nổi nên có thể áp dụng với Việt Nam nhưng tác
giả chưa tìm thấy nghiên cứu nào tại Việt Nam thực nghiệm
phương pháp này. (iii) mô hình của Ben-Bassat và Gottlieb
(1992) có tính đến yếu tố rủi ro vỡ nợ quốc gia là một đặc trưng
của các nước đang phát triển nên áp dụng được cho Việt Nam
nhưng tác giả cũng chưa tìm ra nghiên cứu nào tại Việt Nam thực
nghiệm mô hình này.
Như vậy, nghiên cứu về DTNHTU tại Việt Nam là rất cần thiết
nên tác giả đã quyết định chọn đề tài “Ước lượng mức dự trữ
ngoại hối tối ưu của Việt Nam” làm đề tài nghiên cứu cho luận
án tiến sĩ với mong muốn là Việt Nam sẽ chỉ nắm giữ lượng
DTNH hợp lý, phù hợp với tình hình kinh tế đất nước trong từng
giai đoạn và dành nguồn tài lực cho các hoạt động cần thiết khác
nhằm thúc đẩy đất nước tăng trưởng và phát triển.
1.2. Mục tiêu nghiên cứu
Mục tiêu chung của luận án là lựa chọn phương pháp ước lượng
mức DTNHTU phù hợp cho Việt Nam, từ đó đưa ra các gợi ý
chính sách cho cơ quan quản lý nhà nước từ kết quả thực nghiệm
của phương pháp được lựa chọn. Để hoàn thành mục tiêu chung,
luận án cần đạt được các mục tiêu cụ thể:
Thứ nhất, luận án làm rõ ba phương pháp chính ước lượng mức
DTNHTU trên thế giới hiện nay.
Thứ hai, dựa trên bối cảnh và dữ liệu kinh tế Việt Nam, luận án
ước lượng mức DTNHTU của Việt Nam bằng phương pháp đo
lường theo kinh nghiệm, bằng phương pháp dựa theo các yếu tố
ảnh hưởng đến DTNH và bằng phương pháp dựa theo chi phí –

lợi ích của DTNH.


4
Thứ ba, luận án lựa chọn phương pháp ước lượng mức DTNHTU
phù hợp cho Việt Nam từ ba phương pháp. Với kết quả thực
nghiệm của phương pháp được lựa chọn và so sánh DTNHTU với
dự trữ ngoại hối thực tế (DTNHTT), luận án đưa ra các gợi ý
chính sách cho cơ quan quản lý nhà nước.
1.3. Câu hỏi nghiên cứu
Với các mục tiêu nghiên cứu cụ thể như trên, các câu hỏi nghiên
cứu lần lượt được đặt ra như sau:
Một là, ba phương pháp chính ước lượng mức DTNHTU hiện nay
trên thế giới có cách thức thực hiện như thế nào?
Hai là, dựa trên bối cảnh và dữ liệu kinh tế Việt Nam, khi ước
lượng mức DTNHTU: Cần thực hiện những cách thức đo lường
phù hợp nào đối với phương pháp đo lường theo kinh nghiệm?
Cần xây dựng và thực hiện mô hình như thế nào đối với phương
pháp dựa theo các yếu tố ảnh hưởng đến DTNH? Cần sử dụng
cách thức thực nghiệm mô hình như thế nào đối với phương pháp
dựa theo chi phí – lợi ích của DTNH?
Ba là, phương pháp nào trong ba phương pháp chính là phù hợp
với Việt Nam? Những gợi ý chính sách nào liên quan đến kết quả
thực nghiệm của phương pháp phù hợp nên được đề xuất cho cơ
quan quản lý nhà nước?
1.4. Đối tượng nghiên cứu và phạm vi nghiên cứu
Đối tượng nghiên cứu của luận án chính là ước lượng mức
DTNHTU. Phạm vi nghiên cứu là Việt Nam trong suốt giai đoạn
2005 – 2017.
1.5. Phương pháp nghiên cứu và dữ liệu nghiên cứu

Luận án sử dụng các phương pháp định tính như liệt kê, phân tích,
so sánh, tổng hợp các lý thuyết và nghiên cứu trước đây nhằm
thực hiện mục tiêu cụ thể thứ nhất, thứ ba và một phần mục tiêu
cụ thể thứ hai.


5
Luận án sử dụng các phương pháp định lượng để thực hiện mục
tiêu cụ thể thứ hai, gồm: (i) phương pháp phân tích chỉ số đơn
giản đối với phương pháp đo lường theo kinh nghiệm. (ii) các
phương pháp kinh tế lượng như ARCH, Lọc HP, kiểm định ADF,
hồi quy OLS và mô hình ARDL được thực hiện bằng phần mềm
Stata 13.0 đối với hai phương pháp dựa theo các yếu tố ảnh
hưởng đến DTNH và dựa theo chi phí – lợi ích của DTNH.
Toàn bộ quy trình nghiên cứu được thể hiện trong Hình 1.1.
Dữ liệu nghiên cứu được thu thập theo năm hoặc quý trong giai
đoạn 2005 – 2017 cho 11 loại gồm DTNH, doanh số nhập khẩu,
doanh số xuất khẩu, vốn đầu tư gián tiếp, nợ nước ngoài ngắn
hạn, cung tiền M2, GDP theo giá hiện hành, tỷ giá VND/USD,
thâm hụt ngân sách nhà nước, lãi suất cho vay VND, lãi suất
LIBOR USD kỳ hạn 3 tháng. Các loại dữ liệu này được thu thập
từ các nguồn uy tín như IFS, Bloomberg, ADB, Worldbank,
CEIC Data, ICE, Tổng cục Thống kê, NHNN, Bộ Tài chính.
1.6. Đóng góp mới của luận án
Về mặt học thuật, (i) Trên cơ sở tổng hợp lý thuyết về DTNHTU
từ các nghiên cứu trên thế giới, luận án đã trình bày rõ ràng lý
thuyết về ba phương pháp chính ước lượng mức DTNHTU bao
gồm phương pháp đo lường theo kinh nghiệm, dựa theo các yếu
tố ảnh hưởng đến DTNH và dựa theo chi phí – lợi ích của DTNH
mà các nghiên cứu trước đây tại Việt Nam chưa hệ thống được.

Như vậy, luận án góp phần làm phong phú thêm lý thuyết về
DTNHTU cho nền tảng học thuật kinh tế của Việt Nam. (ii)
phương pháp ARA EM do IMF đề xuất và phương pháp của BenBassat và Gottlieb (1992) là những phương pháp ước lượng mức
DTNHTU mà tác giả vẫn chưa thấy được thực nghiệm tại Việt
Nam. Bằng cách tiến hành nghiên cứu cho Việt Nam, luận án đã
cung cấp bằng chứng thực nghiệm tại Việt Nam đối với hai
phương pháp này cho học thuật thế giới về mức DTNHTU.


6
ƯỚC LƯỢNG MỨC DỰ TRỮ NGOẠI HỐI TỐI ƯU CỦA VIỆT NAM

Các nghiên cứu liên quan trước đây và cơ sở lý thuyết về ước lượng dự trữ ngoại hối tối ưu

Phương pháp đo lường
theo kinh nghiệm

Phương pháp dựa theo các

Phương pháp dựa theo
chi phí – lợi ích DTNH

yếu tố ảnh hưởng DTNH

Việt Nam
Bối cảnh thực tiễn và dữ liệu kinh tế Việt Nam

Thực nghiệm ba phương
pháp truyền thống và
phương pháp ARA EM

Đề xuất hàm nhu cầu DTNH
với các biến độc lập là các
yếu tố ảnh hưởng đến DTNH

Sử dụng dữ liệu theo năm
cùng với các tiêu chuẩn tối
ưu theo kinh nghiệm

Sử dụng dữ liệu theo quý và
các phương pháp ARCH,
kiểm định ADF, hồi quy OLS

Đề xuất mô hình nghiên cứu
dựa theo mô hình của BenBassat và Gottlieb (1992)

Việt Nam
Sử dụng dữ liệu theo quý với
các phương pháp Lọc HP,
ARCH, ADF, ARDL

Việt Nam
Ước lượng mức DTNHTU của Việt Nam và so sánh với DTNHTT

Thảo luận kết quả nghiên cứu

Lựa chọn phương pháp phù hợp cho Việt Nam

Gợi ý chính sách cho Việt Nam dựa trên phương pháp được chọn

Hình 1.1. Quy trình nghiên cứu của luận án
Nguồn: Tác giả tổng hợp


7
Về mặt thực tiễn, (i) phương pháp ARA EM được đề xuất dựa
trên dữ liệu của các nước mới nổi. Phương pháp của Ben-Bassat
và Gottlieb (1992) dựa trên đặc thù rủi ro vỡ nợ của các quốc gia
đang phát triển để hình thành mô hình. Vì vậy, hai phương pháp
này rất phù hợp để tiến hành thực nghiệm cho Việt Nam. Ngoài
ra, phương pháp dựa theo các yếu tố ảnh hưởng đến DTNH thể
hiện được sự gắn kết với bối cảnh đặc thù của quốc gia theo giai
đoạn nên cũng phù hợp để thực nghiệm cho Việt Nam. Thông qua
những thực nghiệm này, luận án đã cung cấp thêm một số phương
pháp ước lượng mức DTNHTU để Việt Nam có thêm cơ sở lựa
chọn cách thức xác định mức DTNHTU. (ii) kết quả thực nghiệm
ước lượng mức DTNHTU theo ba phương pháp và so sánh với
DTNHTT đều đi đến kết luận chung rằng Việt Nam cần tiếp tục
gia tăng DTNH nhưng cần thực hiện có kế hoạch và không cần
thiết đẩy mạnh tốc độ tích lũy DTNH. Dựa trên kết luận này, luận
án đưa ra các gợi ý thích hợp cho cơ quan quản lý nhà nước nhằm
hướng đến sử dụng hiệu quả nhất nguồn vốn quốc gia.
1.7. Bố cục của luận án
Luận án gồm 5 chương như sau.
Chương 1: Giới thiệu nghiên cứu.
Chương 2: Cơ sở lý thuyết về ước lượng mức DTNHTU.
Chương 3: Xây dựng mô hình ước lượng DTNHTU của Việt Nam.
Chương 4: Kết quả ước lượng mức DTNHTU của Việt Nam.
Chương 5: Kết luận và hàm ý chính sách cho Việt Nam.

8

CHƯƠNG 2: CƠ SỞ LÝ THUYẾT VỀ ƯỚC LƯỢNG
MỨC DỰ TRỮ NGOẠI HỐI TỐI ƯU
2.1. Dự trữ ngoại hối
2.1.1. Khái niệm ngoại hối
Ngoại hối là các phương tiện thanh toán quốc tế bao gồm ngoại
tệ, các loại giấy tờ có giá bằng ngoại tệ, vàng tiêu chuẩn quốc tế
và nội tệ được sử dụng trong thanh toán quốc tế.
2.1.2. Khái niệm dự trữ ngoại hối
Theo IMF (2009), DTNH là những tài sản nước ngoài đang sẵn
có và được kiểm soát bởi cơ quan quản lý tiền tệ quốc gia nhằm
đáp ứng nhu cầu tài trợ và cân bằng cán cân thanh toán, can thiệp
thị trường ngoại hối để tác động tỷ giá và những mục đích khác.
2.1.3. Nguồn hình thành dự trữ ngoại hối
Bao gồm các nguồn: nhận phân bổ SDR từ IMF theo hạn mức
đóng góp vào IMF của quốc gia; rút DTNH từ IMF nếu có vị thế
dự trữ tại IMF; tăng thu mua ngoại tệ, vàng và các loại giấy tờ có
giá từ các dòng tiền vào của cán cân vãng lai và cán cân tài chính.
2.1.4. Nguyên nhân cần thực hiện dự trữ ngoại hối
Bộ ba bất khả thi do Frankel, J.A. đưa ra năm 1999 chính là
nguyên nhân. Frankel (1999) cho rằng với xu hướng hội nhập
toàn cầu hiện nay thì các quốc gia có thể lựa chọn mô hình trung
dung. Khi đó, DTNH giúp các quốc gia kiểm soát sự biến động tỷ
giá trong một giới hạn nhất định.
2.1.5. Vai trò của dự trữ ngoại hối
Hai vai trò chính là tác động vào tỷ giá nhằm ổn định cán cân
thương mại (động cơ thương mại) và tài trợ nhằm ổn định cán cân
tài chính (động cơ phòng ngừa). Ngoài ra, DTNH có một số vai

trò khác như gia tăng niềm tin của người dân và nhà đầu tư vào
nội tệ, làm cơ sở để quốc gia vay nợ nước ngoài thuận lợi hơn…


9
2.2. Mức dự trữ ngoại hối tối ưu
2.2.1. Sự cần thiết phải xác định mức dự trữ ngoại hối tối ưu
Dựa vào các luận cứ sau: (i) Nghịch lý Triffin cho thấy khi USD
là tài sản dự trữ quốc tế chủ yếu thì càng tăng DTNH sẽ làm cán
cân thanh toán Mỹ thâm hụt càng nhiều, mất cân bằng kinh tế thế
giới và hủy hoại sự ổn định hệ thống tiền tệ thế giới. Do đó, các
quốc gia không cần tích lũy DTNH quá mức. (ii) Các tài sản
DTNH phải đảm bảo an toàn và thanh khoản nên lợi tức rất thấp,
hình thành chi phí cơ hội lớn khi nắm giữ nhiều ngoại hối. Vì vậy,
các quốc gia chỉ cần DTNH ở mức vừa đủ hay tối ưu.
2.2.2. Khái niệm mức dự trữ ngoại hối tối ưu
Mức DTNHTU là mức dự trữ “vừa đủ an toàn”, đảm bảo có thể
đối phó được các cú sốc đến với quốc gia, chủ yếu là các cú sốc
ảnh hưởng đến hai thành phần quan trọng của cán cân thanh toán
là tài khoản vãng lai và tài khoản tài chính.
2.3. Phương pháp ước lượng mức dự trữ ngoại hối tối ưu
bằng đo lường theo kinh nghiệm
2.3.1. Các phương pháp truyền thống
Gồm phương pháp dựa vào doanh số nhập khẩu với mức tối ưu 3
tháng nhập khẩu cho thấy DTNH đủ khả năng tài trợ cán cân
thương mại hay tài khoản vãng lai; phương pháp dựa vào nợ nước
ngoài ngắn hạn với mức tối ưu là 100% nợ nước ngoài ngắn hạn
để đủ khả năng tài trợ biến động tài khoản tài chính; phương pháp
dựa vào cung tiền M2 với mức tiêu chuẩn 20% M2 đảm bảo khả
năng tài trợ dòng vốn trong nước tháo chạy do bất ổn quốc gia;

phương pháp dựa vào GDP với tiêu chuẩn 10% GDP ít được sử
dụng trong khi ba phương pháp đầu được sử dụng nhiều.
2.3.2. Các phương pháp kết hợp
Phương pháp này kết hợp các cách thức đo lường truyền thống
nói trên với các cách kết hợp phổ biến như kết hợp nợ nước ngoài


10
ngắn hạn và thâm hụt tài khoản vãng lai, so sánh các phương pháp
truyền thống và chọn mức dự trữ cao nhất, kết hợp cả ba phương
pháp truyền thống phổ biến và lấy số tổng
2.3.3. Phương pháp ARA EM của IMF
Phương pháp ARA EM đánh giá mức độ đủ của DTNH dành cho
các nước mới nổi, được IMF đưa ra năm 2011 và chính thức
hướng dẫn áp dụng năm 2016. IMF thấy rằng có bốn nguồn gây
nên cạn kiệt DTNH ở các nước mới nổi là nguồn thu xuất khẩu
(X), nợ nước ngoài ngắn hạn (STED), nợ nước ngoài khác phản
ánh bằng vốn đầu tư gián tiếp (OPL), cung tiền rộng (M2) và trên
cơ sở này, mức DTNHTU được thể hiện như sau.
• Đối với quốc gia không có kiểm soát vốn
Chế độ tỷ giá cố định: R* = 30% STED + 20% OPL + 10% M2 + 10% X
Chế độ tỷ giá thả nổi: R* = 30% STED + 15% OPL + 5% M2 + 5% X

• Đối với quốc gia có kiểm soát vốn
Chế độ tỷ giá cố định: R* = 30% STED + 20% OPL + 5% M2 + 10% X
Chế độ tỷ giá thả nổi: R* = 30% STED + 15% OPL + 2.5% M2 + 5% X

Tại Việt Nam, tác giả chưa tìm thấy nghiên cứu về phương pháp
ARA EM nên sẽ thực nghiệm phương pháp này cho Việt Nam
nhằm đề xuất một cách thức ước lượng DTNHTU của Việt Nam.

2.4. Phương pháp ước lượng mức dự trữ ngoại hối tối ưu dựa
theo các yếu tố ảnh hưởng đến dự trữ ngoại hối
Phương pháp này được thực hiện trên cơ sở lập hàm hồi quy
tuyến tính với DTNH là biến phụ thuộc và các yếu tố ảnh hưởng
DTNH là biến độc lập. Sau khi ước lượng các tham số, hàm nhu
cầu DTNH được hình thành và là cơ sở để tính mức DTNHTU.
2.4.1. Các nghiên cứu thực nghiệm liên quan
Edison (2003) nghiên cứu tương đối toàn diện về năm yếu tố
chính ảnh hưởng đến DTNH để xây dựng hàm DTNH và được


11
vận dụng nhiều trong các nghiên cứu kế thừa. Các nghiên cứu này
bao gồm nghiên cứu của Gosselin và Parent (2005) xây dựng hàm
DTNH cho tám nước mới nổi Châu Á; Khan và Ahmed (2005)
thực nghiệm cho Pakistan; Prabheesh và cộng sự (2007), Sehgal
và Sharma (2008), Nainwal và cộng sự (2013) thực nghiệm cho
Ấn Độ; Afrin và cộng sự (2014), Chowdhury và cộng sự (2014)
thực nghiệm cho Bangladesh. Tại Việt Nam, có công trình dự thi
“Nhà kinh tế trẻ - Năm 2010” của nhóm sinh viên trường Đại học
Kinh tế TP.HCM thực nghiệm dựa trên mô hình Edison (2003).
2.4.2. Các yếu tố ảnh hưởng đến dự trữ ngoại hối
Qua các nghiên cứu thực nghiệm liên quan được lược khảo ở trên
và cơ sở lý thuyết về DTNH, có sáu yếu tố ảnh hưởng đến DTNH.
Quy mô nền kinh tế: càng lớn thì DTNH càng tăng.
Tính dễ tổn thương của tài khoản vãng lai: bị ảnh hưởng bởi sự
biến động cán cân thương mại (thể hiện qua độ mở thương mại và
sự biến động của xuất khẩu) và quy mô kiều hối.
Tính dễ tổn thương của tài khoản tài chính: phụ thuộc vào độ mở
tài chính và cung tiền rộng M2.

Tính linh động của tỷ giá: được thể hiện thông qua sự biến động
của tỷ giá, có mối quan hệ ngược hoặc cùng chiều DTNH.
Chi phí cơ hội: càng gia tăng, các quốc gia càng e ngại DTNH
nhiều và mức dự trữ sẽ thấp đi.
Tính ổn định của quốc gia: bao gồm tính ổn định về kinh tế và
tính ổn định về chính trị, giúp vị thế nội tệ được nâng cao,
2.4.3. Các nhận xét rút ra để xây dựng mô hình cho Việt Nam
Thứ nhất, tác giả thực nghiệm cho Việt Nam dựa theo mô hình
của Edison (2003) với năm yếu tố ảnh hưởng vì tính đáng tin cậy.
Thứ hai, tác giả sử dụng mô hình ARCH để tính độ lệch chuẩn đại
diện cho các biến số biến động xuất khẩu và biến động tỷ giá.


12
Thứ ba, nhằm thể hiện mức chi phí cơ hội cao nhất để Việt Nam
phải cẩn trọng hơn khi dự trữ thêm ngoại hối, tác giả chọn cách
tính chi phí cơ hội là lãi suất cho vay VND.
Thứ tư, tính dễ tổn thương tài khoản tài chính chỉ được thể hiện
thông qua độ mở tài chính (vốn đầu tư gián tiếp/GDP) và loại bỏ
M2 bởi vì Việt Nam kiểm soát chặt dòng vốn ra vào quốc gia.
2.5. Phương pháp ước lượng mức dự trữ ngoại hối tối ưu dựa
theo chi phí – lợi ích của dự trữ ngoại hối
2.5.1. Cách tiếp cận “chi phí – lợi ích” của dự trữ ngoại hối
theo Heller (1966)
Heller (1966) là người đầu tiên đưa ra cách tiếp cận khi cho rằng
lợi ích của DTNH là chi phí điều chỉnh nếu bị thâm hụt cán cân
thanh toán và chi phí của DTNH là chi phí cơ hội. Mức DTNHTU
là tại mức đó, chi phí biên và lợi ích biên của DTNH bằng nhau.
2.5.2. Mô hình của Frankel và Jovanovic (1981)
Theo Frankel và Jovanovic (1981), mô hình có hai biến là sự biến

động ngẫu nhiên của DTNH (lợi ích của DTNH) và thu nhập bị
mất đi (chi phí của DTNH). Một số nghiên cứu vận dụng mô hình
này là Ramachandran (2004), Silva và Da Silva (2004), HeeRyang Ra (2007), Shijaku (2012), Sinem và Nebiye (2014).
2.5.3. Mô hình của Ben-Bassat và Gottlieb (1992)
Ben-Bassat và Gottlieb (1992) đưa rủi ro vỡ nợ quốc gia vào mô
hình và cho rằng NHTW luôn cố gắng tối thiểu hóa tổng chi phí
đối với ngoại hối dự trữ với dạng hàm được thể hiện như sau:
=

0

+ (1 - π) C1

(2.1)

trong đó:
là tổng chi phí DTNH kỳ vọng; 0 là chi phí tổn thất
do vỡ nợ quốc gia khi DTNH bằng 0; C1 là thu nhập bị mất đi (đại
diện bằng chi phí cơ hội) khi DTNH lớn hơn 0; là xác suất xảy
ra DTNH bằng 0 và (1- π) là xác suất khi DTNH lớn hơn 0.


13
Để tối thiểu hóa chi phí, đạo hàm của phương trình (2.1) theo
DTNH phải bằng 0 và từ đó tính được mức DTNHTU:
*

=
R

+

0

(2.14)

với C0, r, và R lần lượt là chi phí vỡ nợ quốc gia, chi phí cơ
hội, xác suất vỡ nợ quốc gia và xác suất vỡ nợ biên quốc gia.
Các nghiên cứu vận dụng mô hình của Ben-Bassat và Gottlieb
(1992) là Ozyildirim và Yaman (2005) ước lượng cho Thổ Nhĩ
Kỳ, Tecnica (2012) thực nghiệm cho Colombia, Prabheesh (2013)
thực nghiệm cho Ấn Độ, Tule và cộng sự (2015) thực nghiệm cho
Nigeria. Việt Nam chưa có nghiên cứu nào về phương pháp này.
2.5.4. Các nhận xét rút ra để xây dựng mô hình cho Việt Nam
Thứ nhất, mô hình của Ben-Bassat và Gottlieb (1992) bổ sung
yếu tố đặc thù là rủi ro quốc gia và chưa được thực nghiệm tại
Việt Nam nên thực nghiệm mô hình cho Việt Nam là phù hợp.
Thứ hai, để phù hợp với phương pháp dựa theo các yếu tố ảnh
hưởng DTNH, mức lãi suất cho vay VND đại diện chí phí cơ hội.
Thứ ba, dựa vào cuộc khủng hoảng 2008 làm giảm tốc độ tăng
trưởng GDP Việt Nam những năm sau đó để tính tổn thất sản
lượng của Việt Nam đại diện cho chi phí vỡ nợ quốc gia.
Thứ tư, phí bù đắp rủi ro được tính theo lãi suất có rủi ro là lãi
suất cho vay VND và lãi suất phi rủi ro là LIBOR USD 3 tháng.
Thứ năm, tổng hợp từ các nghiên cứu, mô hình tính phí bù đắp rủi
ro gồm biến độ mở thương mại, biến động vốn đầu tư gián tiếp,
nợ nước ngoài ngắn hạn/ DTNH và thâm hụt ngân sách/ GDP.
Thứ sáu, luận án vận dụng cách tính toán hiện đại như dùng
ARCH tính biến động vốn đầu tư gián tiếp, tính tổn thất vỡ nợ
bằng Lọc HP và dùng ARDL cho mô hình tính phí bù đắp rủi ro.

14

CHƯƠNG 3: XÂY DỰNG MÔ HÌNH ƯỚC LƯỢNG
MỨC DỰ TRỮ NGOẠI HỐI TỐI ƯU CỦA VIỆT NAM
3.1. Đối với phương pháp đo lường theo kinh nghiệm
3.1.1. Các phương pháp truyền thống
Tác giả áp dụng ba cách thức đo lường phổ biến trên thế giới là
dựa vào doanh số nhập khẩu, nợ nước ngoài ngắn hạn và cung
tiền M2 với mức tối ưu được IMF thừa nhận lần lượt là 3 tháng
nhập khẩu, 100% nợ nước ngoài ngắn hạn và 20% cung tiền M2
(IMF, 2011). Riêng cách thức đo lường dựa vào GDP chưa được
IMF công nhận mức tối ưu nên tác giả không áp dụng.
3.1.2. Các phương pháp kết hợp
Tác giả không áp dụng cho Việt Nam vì thiếu tính hợp lý hoặc bị
trùng lắp khi tính toán mức tối ưu.
3.1.3. Phương pháp ARA EM của IMF
Việt Nam là quốc gia theo chế độ tỷ giá cố định (soft pegs) (IMF,
2018). Đồng thời, Việt Nam cũng có sự kiểm soát nhất định đối
với dòng vốn ra vào quốc gia. Vì thế, mô hình ước lượng
DTNHTU cho Việt Nam theo phương pháp ARA EM là:
R* = 30% STED + 20% OPL + 5% M2 + 10% X
3.1.4. Dữ liệu nghiên cứu
Dữ liệu được thu thập theo năm giai đoạn 2005 – 2017 với sáu
loại dữ liệu là DTNH, doanh số nhập khẩu, nợ nước ngoài ngắn
hạn, cung tiền rộng M2, doanh số xuất khẩu và vốn đầu tư gián
tiếp, lấy từ các nguồn IFS, Worldbank, CEIC Data, Bloomberg.
3.2. Đối với phương pháp dựa theo các yếu tố ảnh hưởng DTNH
3.2.1. Xây dựng mô hình thực nghiệm cho Việt Nam

Dựa trên mô hình của Edison (2003) và các nghiên cứu liên quan,
mô hình thực nghiệm cụ thể cho Việt Nam như sau:


15
lnrest = β1 + β2lngdpt + β3opent + β4expvt + β5fpit + β6ervt +
β7costt + ut
trong đó: β1: Hệ số chặn; β2,..., β7: Các hệ số hồi quy riêng của
các biến độc lập; u: sai số của mô hình và t: biểu thị cho thời gian
(theo quý).
3.2.2. Phương pháp xác định các biến trong mô hình
lnres: logarit tự nhiên của DTNH đại diện cho nhu cầu DTNH
hay mức DTNHTU.
lngdp: logarit tự nhiên của GDP đại diện cho yếu tố quy mô nền
kinh tế, kỳ vọng có mối tương quan dương với DTNH.
open: độ mở thương mại đo bằng tỷ lệ nhập khẩu/GDP, đại diện
cho yếu tố tính dễ tổn thương của tài khoản vãng lai, kỳ vọng có
mối tương quan dương với DTNH.
expv: biến động của xuất khẩu đo bằng độ lệch chuẩn của tỷ lệ
thay đổi xuất khẩu theo công thức (Yt – Yt-4)/Yt-4 và được tính
dựa trên mô hình ARCH, đại diện yếu tố tính dễ tổn thương của
tài khoản vãng lai, kỳ vọng có mối tương quan âm với DTNH.
fpi: độ mở tài chính đo bằng vốn đầu tư gián tiếp/GDP, đại diện
cho yếu tố tính dễ tổn thương của tài khoản tài chính, kỳ vọng có
mối tương quan dương với DTNH.
erv: biến động của tỷ giá đo bằng độ lệch chuẩn của logarit tự
nhiên của tỷ giá dựa vào mô hình ARCH, đại diện yếu tố tính linh
động của tỷ giá, kỳ vọng có mối tương quan dương với DTNH.
cost: lãi suất cho vay VND đại diện cho yếu tố chi phí cơ hội, kỳ
vọng có mối tương quan âm với DTNH.

3.2.3. Trình tự thực hiện mô hình thực nghiệm
Bước 1: Tính toán các biến số của mô hình thực nghiệm: biến
động xuất khẩu và biến động tỷ giá tính theo mô hình ARCH.
Bước 2: Thống kê mô tả các biến số thuộc mô hình thực nghiệm


16
Bước 3: Kiểm định tính dừng của các biến số của mô hình: tìm độ
trễ tối ưu và kiểm định tính dừng tại độ trễ tối ưu bằng ADF.
Bước 4: Lựa chọn phương pháp hồi quy để xác định hàm DTNH:
thực tế khi kiểm định tính dừng, tất cả các biến đều là chuỗi dừng
nên áp dụng hồi quy OLS để xác định hàm DTNH là phù hợp.
Bước 5: Kiểm định các hệ số ước lượng và sự phù hợp của mô
hình: sử dụng cả ba mức ý nghĩa thống kê 1%, 5% và 10% để
kiểm định đồng thời xem xét R2.
Bước 6: Kiểm định các khuyết tật của mô hình: kiểm định hiện
tượng đa cộng tuyến, phương sai thay đổi và tự tương quan.
Bước 7: Ước lượng mức DTNHTU và so sánh với mức DTNHTT:
3.2.4. Dữ liệu nghiên cứu
Dữ liệu được thu thập giai đoạn 2005 – 2017 với tần suất quý
giúp gia tăng tính chính xác của mô hình. Các loại dữ liệu bao
gồm DTNH, GDP theo giá hiện hành, doanh số nhập khẩu, doanh
số xuất khẩu, vốn đầu tư gián tiếp, tỷ giá VND/USD, lãi suất cho
vay VND từ các nguồn IFS, GSO, Bloomberg, NHNN.
3.3. Đối với phương pháp dựa theo chi phí – lợi ích của DTNH
3.3.1. Mô hình thực nghiệm cho Việt Nam
Theo mục 2.5.4, mô hình của Ben-Bassat và Gottlieb (1992) được
chọn để thực nghiệm cho Việt Nam và là phương trình (2.14) gồm
bốn biến số cần được xác định.
3.3.2. Phương pháp xác định các biến của mô hình thực nghiệm

3.3.2.1. Xác định chi phí cơ hội
Theo mục 2.5.4, chi phí cơ hội được lấy theo lãi suất cho vay VND.
3.3.2.2. Xác định chi phí tổn thất do vỡ nợ quốc gia
Dựa vào tốc độ tăng trưởng GDP bị suy giảm sau khủng hoảng
2008 của Việt Nam, tác giả xác định được giai đoạn bị sụt giảm


17
tốc độ tăng trưởng GDP là giai đoạn 2008 – 2012. Tiếp theo,
phương pháp Lọc HP được sử dụng để ước tính giá trị GDP tiềm
năng, được xem như là GDP mà Việt Nam có thể đạt được nếu
không có khủng hoảng 2008 xảy ra. Cuối cùng, tác giả tính chênh
lệch giữa GDP thực tế và GDP tiềm năng trong giai đoạn 2008 –
2012 bị suy giảm tốc độ tăng trưởng GDP. Thực tế khi tính GDP
tiềm năng cho thấy hiệu ứng suy giảm kéo dài đến quý 2/2013
nên giai đoạn bị suy giảm được đưa vào tính mức chênh lệch là
giai đoạn quý 1/2008 – quý 2/2013. Phần chênh lệch này đại diện
cho chi phí tổn thất do vỡ nợ quốc gia tính cho Việt Nam.
3.3.2.3. Xác định mô hình tính phí bù đắp rủi ro nhằm tính xác
suất vỡ nợ quốc gia và xác suất vỡ nợ biên quốc gia
Mô hình tính phí bù đắp rủi ro gồm
• Biến phụ thuộc là logarit tự nhiên của phí bù đắp rủi ro quốc
*

gia, được tính theo công thức:

(3.3)

*

với: i được xem là lãi suất khi cho vay quốc gia có rủi ro vỡ nợ
được đo bằng lãi suất cho vay VND và i* là lãi suất khi cho vay
không có rủi ro được tính bằng lãi suất LIBOR USD 3 tháng.
• Các biến độc lập gồm độ mở thương mại đo bằng doanh số
nhập khẩu/ GDP, biến động của vốn đầu tư gián tiếp tính bằng độ
lệch chuẩn dựa theo mô hình ARCH, tỷ lệ nợ nước ngoài ngắn
hạn/ DTNH và tỷ lệ thâm hụt ngân sách/ GDP.
Phương trình tính phí bù đắp rủi ro là;
=

t

=

0

+

1

t

+

2

t

+

3

t

+

4

t

+

t

(3.4)

trong đó:
t ;
t ;
t ;
t ;
t và t lần lượt
là logarit tự nhiên của phí bù đắp rủi ro, độ mở thương mại, biến
động vốn đầu tư gián tiếp, logarit tự nhiên của tỷ lệ nợ nước ngoài
ngắn hạn/ DTNH, tỷ lệ thâm hụt ngân sách/ GDP và sai số của
phương trình hồi quy.


18
3.3.2.4. Trình tự thực hiện mô hình tính phí bù đắp rủi ro nhằm

tính xác suất vỡ nợ quốc gia và xác suất vỡ nợ biên quốc gia
Bước 1: Tính toán các biến của mô hình tính phí bù đắp rủi ro
Bước 2: Thống kê mô tả các biến thuộc mô hình phí bù đắp rủi ro
Bước 3: Kiểm định tính dừng của các biến của mô hình.
Bước 4: Lựa chọn phương pháp hồi quy để xác định mô hình:
thực tế kiểm định tính dừng, các biến của mô hình không dừng
cùng bậc nên áp dụng mô hình ARDL nhằm xác định mô hình.
Bước 5: Kiểm định các hệ số ước lượng.
Bước 6: Các kiểm định nhằm đảm bảo mô hình đáng tin cậy:
kiểm định đường bao, phương sai thay đổi, tự tương quan, phần
dư mô hình là nhiễu trắng, tổng tích lũy hiệu chỉnh của phần dư.
Bước 7: Tính xác suất vỡ nợ và xác suất vỡ nợ biên quốc gia
Xác suất vỡ nợ quốc gia (π) được tính dựa vào phương trình:
f

=

1+

f

Xác suất vỡ nợ biên quốc gia (πR) được tính bằng đạo hàm
phương trình f là phương trình (3.4) theo dự trữ ngoại hối R.
3.3.3. Cách thức ước lượng mức DTNHTU của Việt Nam
Bốn biến số đã xác định được đưa vào phương trình (2.14) để ước
lượng mức DTNHTU của Việt Nam và so sánh với mức DTNHTT.
3.3.4. Dữ liệu nghiên cứu
Dữ liệu được thu thập theo quý giai đoạn 2005 – 2017 gồm
DTNH, GDP theo giá hiện hành, doanh số nhập khẩu, vốn đầu tư
gián tiếp, nợ nước ngoài ngắn hạn, thâm hụt ngân sách nhà nước,

lãi suất cho vay VND, lãi suất LIBOR USD 3 tháng từ các nguồn
IFS, GSO, Bloomberg, ADB, Worldbank, ICE, Bộ Tài chính, Nợ
nước ngoài ngắn hạn dùng phương pháp nội suy từ năm sang quý.


19

CHƯƠNG 4: KẾT QUẢ ƯỚC LƯỢNG MỨC DỰ TRỮ
NGOẠI HỐI TỐI ƯU CỦA VIỆT NAM
4.1. Thực trạng dự trữ ngoại hối việt nam
4.1.1. Quy mô dự trữ ngoại hối Việt Nam
Nhìn chung, suốt giai đoạn 2005 – 2017, DTNH Việt Nam liên
tục gia tăng, ngoại trừ giai đoạn 2009 – 2011 bị sụt giảm mạnh do
NHNN phải sử dụng quỹ DTNH để bình ổn thị trường ngoại hối
từ tác động của cuộc khủng hoảng 2008. Đến cuối năm 2017,
DTNH Việt Nam vượt hơn 49 tỷ USD.
4.1.2. Cơ cấu dự trữ ngoại hối Việt Nam
Cơ cấu DTNH của Việt Nam gồm bốn thành phần nhưng có thể
bỏ qua thành phần vị thế dự trữ có thể rút ngay tại IMF vì tỷ trọng
gần như bằng 0. Như vậy, DTNH Việt Nam có ngoại tệ và các
loại giấy tờ có giá chiếm tỷ trọng chủ yếu, khoảng 97%; vàng và
SDR chiếm tỷ trọng khoảng 3% và trong đó tỷ trọng của vàng
nhiều hơn SDR. DTNH bằng ngoại tệ mạnh có ưu điểm là đáp
ứng ngay cho các hoạt động kinh tế cấp thiết cần sử dụng đến
DTNH. Vì vậy, thành phần ngoại tệ và các loại giấy tờ có giá cần
được tiếp tục ưu tiên trong DTNH Việt Nam.
4.2. Kết quả của phương pháp đo lường theo kinh nghiệm

4.2.1. Các phương pháp truyền thống
4.2.1.1. Phương pháp dựa vào doanh số nhập khẩu

Biểu đồ 4.3 cho thấy giai đoạn 2005 – 2008, DTNHTT của Việt
Nam vượt mức tối ưu nhưng giai đoạn 2009 – 2017 do ảnh hưởng
từ khủng hoảng 2008, mức DTNHTT luôn thấp hơn mức
DTNHTU. Từ năm 2012, nền kinh tế Việt Nam bắt đầu phục hồi
và tốc độ tăng trưởng trung bình hàng năm của DTNH giai đoạn
này mặc dù khá cao là 18.69% nhưng vượt hơn không nhiều so
với tốc độ tăng trưởng trung bình mỗi năm của nhập khẩu là
15.56% nên DTNH chưa đuổi kịp nhập khẩu. Đến cuối giai đoạn


20
nghiên cứu là năm 2017, DTNHTT gần chạm đến mức tối ưu, đạt
2.7 tháng nhập khẩu.
60,000,000,000

ĐVT: USD

50,000,000,000
40,000,000,000
30,000,000,000
20,000,000,000
10,000,000,000
0
2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017
DỰ TRỮ NGOẠI HỐI THỰC TẾ

DỰ TRỮ NGOẠI HỐI TỐI ƯU

Biểu đồ 4.3. DTNH thực tế và tối ưu theo doanh số nhập khẩu
của Việt Nam giai đoạn 2005 – 2017

Nguồn : IFS (2018) và tác giả tính toán
4.2.1.2. Phương pháp dựa vào nợ nước ngoài ngắn hạn
60,000,000,000

ĐVT: USD

50,000,000,000
40,000,000,000
30,000,000,000
20,000,000,000
10,000,000,000
0

2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017
DỰ TRỮ NGOẠI HỐI THỰC TẾ

DỰ TRỮ NGOẠI HỐI TỐI ƯU

Biểu đồ 4.5. DTNH thực tế và tối ưu theo nợ nước ngoài ngắn
hạn của Việt Nam giai đoạn 2005 – 2017
Nguồn : IFS, World Bank (2018) và tác giả tính toán


21
Biểu đồ 4.5 cho thấy DTNH của Việt Nam luôn vượt mức tối ưu
trong cả giai đoạn 2005 – 2017. Điều này là do nợ nước ngoài
ngắn hạn của Việt Nam trong giai đoạn này chưa đáng kể nên
DTNH đủ khả năng tài trợ 100% cho phần nợ này. Tuy nhiên,
khoản nợ này có xu hướng tăng mạnh ở hiện tại và thời gian sắp
tới. Cụ thể, năm 2017, tốc độ tăng của nợ nước ngoài ngắn hạn là

56.34% so với năm trước. Vì vậy, DTNH dù vượt mức tối ưu
nhưng vẫn chưa an toàn và cần tiếp tục gia tăng DTNH để đủ khả
năng tài trợ nợ nước ngoài ngắn hạn trong tương lai.
4.2.1.3. Phương pháp dựa vào cung tiền rộng M2
80,000,000,000
70,000,000,000
ĐVT: USD

60,000,000,000
50,000,000,000
40,000,000,000
30,000,000,000
20,000,000,000
10,000,000,000
0

2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017
DỰ TRỮ NGOẠI HỐI THỰC TẾ

DỰ TRỮ NGOẠI HỐI TỐI ƯU

Biểu đồ 4.7. DTNH thực tế và tối ưu theo cung tiền rộng M2
của Việt Nam giai đoạn 2005 – 2017
Nguồn : IFS, CEIC Data (2018) và tác giả tính toán
Biểu đồ 4.7 cho thấy giai đoạn 2005 – 2008, DTNHTT vượt mức
tối ưu. Tuy nhiên, trong giai đoạn 2009 – 2017, mức dự trữ thực
tế lại thấp hơn mức tối ưu rất nhiều. Mặc dù DTNH phục hồi lại
vói tốc độ tăng trung bình hàng năm khá mạnh là 18.69% trong
giai đoạn này nhưng cũng không lớn hơn nhiều so với tốc độ tăng
trung bình của M2 là 16.10% nên DTNH không đuổi kịp M2.

Điều này làm cho suốt giai đoạn sau khủng hoảng 2008, dự trữ


22
thực tế vẫn luôn thấp hơn mức tối ưu nhưng khoản chênh lệch này
được thu hẹp dần khi về cuối giai đoạn nghiên cứu.
4.2.2. Phương pháp ARA EM của IMF
60,000,000,000

ĐVT: USD

50,000,000,000
40,000,000,000
30,000,000,000
20,000,000,000
10,000,000,000
0

2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017
DỰ TRỮ NGOẠI HỐI THỰC TẾ

DỰ TRỮ NGOẠI HỐI TỐI ƯU

Biểu đồ 4.8. DTNH thực tế và tối ưu theo phương pháp ARA EM của
Việt Nam giai đoạn 2005 – 2017
Nguồn : IFS, World Bank, CEIC Data, Bloomberg (2018) và tác giả tính toán

Biểu đồ 4.8 thể hiện giai đoạn 2005 – 2009, mức DTNHTT vượt
mức tối ưu. Nhưng cũng tương tự phương pháp dựa vào doanh số
nhập khẩu và cung tiền M2, giai đoạn 2010 – 2017, DTNHTT

luôn thấp hơn mức tối ưu nhưng đến 2017, dự trữ thực tế xấp xỉ
mức tối ưu, cụ thể là vượt 1.3 tỷ USD. Tuy nhiên, mức sụt giảm
không trồi sụt thất thường mà đi sát với mức tối ưu hơn so với các
phương pháp truyền thống. Đó là do phương pháp ARA EM tổng
hợp tất cả các yếu tố trong các phương pháp truyền thống để tính
mức dự trữ tối ưu nên mang lại sự ưu việt hơn.
4.3. Kết quả của phương pháp dựa theo các yếu tố ảnh hưởng
đến dự trữ ngoại hối
Sau khi tính toán các biến của mô hình thực nghiệm trong đó có
biến số biến động xuất khẩu và biến động tỷ giá đo bằng độ lệch
chuẩn dựa trên phương pháp ARCH và thực hiện thống kê mô tả
các biến, tác giả tiến hành kiểm định tính dừng của các biến.


23
Bảng 4.3. Kết quả kiểm định tính dừng các biến bằng ADF
Các
biến

AIC nhỏ
nhất

Độ trễ
tối ưu

Giá trị Z(t) khi
kiểm định ADF

Chuỗi dừng
tại bậc

lnres
lngdp

-75.87053
-89.05960
-67.87717

1
4
5

-1.508
-1.609
-2.208

I(0)*
I(0)*
I(0)**

-184.5335
-135.8176
-283.9034
-283.1703

1
5
1
3

-2.627
-3.389
-1.400
-1.547

I(0)***
I(0)***
I(0)*
I(0)*

open
expv
fpi
erv
cost

Nguồn: Tác giả tổng hợp từ kết quả phần mềm Stata 13.0
Bảng 4.3 cho thấy tất cả các biến đều là chuỗi dừng khi thực hiện
kiểm định ADF cho dạng phương trình bước ngẫu nhiên có hệ số
chặn (random walk with drift). Vì vậy, thực hiện hồi quy OLS là
phù hợp để xác định hàm nhu cầu DTNH và dự báo cho dài hạn.
Bảng 4.5. Kết quả hồi quy OLS cuối cùng của mô hình
Các biến độc lập

Hệ số
hồi
quy

Hệ số
cắt

lngdp

expv

fpi

erv

cost

4.985764

0.7826921

-1.822864

1.930064

1.777098

-6.102439

[1.97]*

[7.72]***

[-3.39]***

[8.53]***

[3.80]***

[-6.94]***

R2 = 0.8794
R2 hiệu chỉnh = 0.8663
Prob (F- Statistic) = 0.0000 (giá trị F = 67.08)

Nguồn: Tác giả tổng hợp từ kết quả phần mềm Stata 13.0
Bảng 4.5 cho thấy các hệ số hồi quy của các biến độc lập và cả hệ
số cắt đều có ý nghĩa thống kê. Đồng thời, dấu các hệ số hồi quy