Vai trò của chính sách lãi xuất

Chơng I
Vai trò của chính sách lãi suất
I. Khái niệm và các nhân tố ảnh hởng đến lãi suất
1. Khái niệm và các phép đo về lãi suất:
Lãi suất là một trong những biến số kinh tế vi mô hết sức quan trọng của nền
kinh tế, mỗi sự thay đổi của lãi suất sẽ kéo theo hàng loạt sự thay đổi khác trong các
hoạt động kinh tế, từ hành vi tiết kiệm hay tiêu dùng của dân c, mở rộng hay thu hẹp
sản xuất của các doanh nghiệp. Kết quả là sự thay đổi các chỉ tiêu lạm phát, tăng tr-
ởng và việc làm. Tại sao lãi suất lại quan trọng và có ý nghĩa nh vậy?.
%100.
p
I
i =
Thật vậy, lãi suất là giá cả của tiền tệ và là tỷ lệ giữa số lợi tức
phải trả cho một khoản vay và số tiền gốc cho vay tính cho cùng một thời kỳ nào đó
(năm, tháng, ngày).
i : lãi suất tính theo %; I : Số tiền các lợi tức; P : Tiền gốc
Theo Samuelson, lãi suất là giá mà ngời đi vay phải trả cho ngời cho vay để đ-
ợc sử dụng một khoản tiền trong một thời gian xác định. Nó là giá cả của việc mua
bán quyền sử dụng tiền trong một thời gian xác định. Trong nền kinh tế thị trờng, giá
cả của hàng hoá đợc hình thành là kết quả của sự vận động giữa cung và cầu... Quyền
sử dụng vốn là một loại hàng hoá đặc biệt và kết quả của sự vận động giữa cung và
cầu về vốn chính là lãi suất.
Một đồng tiền bỏ ra hôm nay sẽ tạo ra một giá trị lớn hơn trong tơng lai do
đồng tiền đó đợc trả lãi. Chính vì vậy, lãi suất là một biến số làm cân bằng giá trị của
một lợng tiền nhận đợc trong tơng lai với giá trị của nó ở thời điểm hiện tại, hay còn
gọi là lãi suất hoàn vốn. Lãi suất hoàn vốn là thớc đo chính xác nhất của khái niệm
"lãi suất" mà ngời ta thờng dùng. Do đó phép đo lãi suất chính là phép đo lãi suất
hoàn vốn. Tuỳ theo các công cụ tài chính mà chúng ta có các phép đo khác nhau.
Thông thờng lãi suất đợc đo lờng thông qua 4 công cụ cơ bản:
- Vay đơn:

i =
Trong đó: i là lãi suất, V là giá trị tơng lai của tiền, c là giá trị hiện tại của tiền.
- Vay hoàn trả cố định (Fixed payment loan)
( ) ( ) ( )
( )
( )
n
n
n
ii
i
.FC:hay
i
F
....
i
F
i
F
C
+
+
=
+
+
+
+
+
=
1

11
111
21
Lãi suất đợc xác định từ công thức:
Trong đó: C là khoản tiền vay, F là tiền trả hàng năm, i là lãi suất.
- Trả khoán Coupon (vay trả lãi định kỳ, cuối kỳ trả gốc (Copporate Bond):
Lãi suất i đợc xác định từ công thức:
( ) ( ) ( )
( )
( ) ( )
nn
n
n
i
C
ii
i
.FC:hay
i
I
....
i
I
i
I
C
+
+
+
+

=
+
+
+
+
+
=
11
11
111
21
( )
n
i
C
+
+
1
P là giá mua
C là mệnh giá
i là lãi suất
- Trả khoán giảm giá (là các khoản mua với giá thấp hơn mệnh giá (Discount
bond) cuối kỳ thanh toán theo mệnh giá )
ở Việt Nam hiện nay, do sự hạn chế về kỹ thuật cũng nh tính đơn điệu của thị
trờng, hai công cụ cho vay trả cố định và trái khoản giảm giá đợc sử dụng rất hạn chế
mà chủ yếu là sử dụng hai công cụ vay đơn và trái khoản Coupon.
2. Phân loại lãi suất
Nói chung lãi suất là giá cả của tiền hay giá cả của quyền sử dụng vốn
trong một thời gian nhất định. Tuy nhiên căn cứ vào các tiêu chuẩn khác nhau
ngời ta chia lãi suất thành các loại lãi suất khác nhau:

- Căn cứ vào giá trị thực tế của tài sản ngời ta có sự phân biệt giữa lãi
suất thực tế và lãi suất danh nghĩa. Trong đó lãi suất danh nghĩa là mức lãi
suất áp dụng tính đến sự gia tăng của giá cả hàng hoá hay tỷ lệ lạm phát. Lãi
suất thực hay giá cả thực tế của tiền là lãi suất đợc đo bằng gía trị tài sản hay
đợc đo bằng hàng hoá và dịch vụ, tức giá cả của tiền đã trừ đi yếu tố lạm
phát. Nếu gọi r là lãi suất thực, i là lãi suất danh nghĩa, P là tỷ lệ lạm phát thì
ta có r = i-P
- Căn cứ vào cách thức mà NHNN cấp vốn cho các NHTM có sự phân
biệt giữa lãi suất tái chiết khấu và lãi suất tái cấp vốn trong đó lãi suất tái
cấp vốn là lãi suất do NHNN áp dụng khi tái cấp vốn cho các NHTM (chủ
yếu là các NHTMQĐ). Còn lãi suất tái chiết khấu là lãi suất áp dụng trong
trờng hợp NHNN cấp vốn cho các tổ chức tín dụng trên cơ sở chiết khấu các
giấy tờ có giá.
- Căn cứ vào đối tợng sử dụng ta có sự phân biệt giữa lãi suất đầu vào
và lãi suất đầu ra; trong đó lãi suất đầu vào là lãi suất mà các tổ chức tái sử
dụng khi huy động vốn từ các tổ chức kinh tế và dân c, lãi suất đầu ra là lãi
suất mà các NHTM áp dụng khi cho vay hoặc đầu t.
- Căn cứ vào thời hạn của các khoản vay ta có sự phân biệt giữa lãi suất
ngắn hạn và lãi suất trung và dài hạn
- Căn cứ vào cách thức trả lãi chúng ta có sự phân biệt giữa lãi suất
đơn và lãi suất kép
- Căn cứ vào cơ chế quản lý lãi suất chúng ta có sự phân biệt giữa lãi
suất cố định và lãi suất thay đổi. Trong đó lãi suất cố định là lãi suất áp dụng
một cách thống nhất trên cơ sở có sự thơng lợng từ đầu trong suốt thời gian
tồn tại của khoản vay. Còn lãi suất thay đổi là lãi suất có thể đợc điều chỉnh
i*
i
Q*
Q
BD

BS
theo các biến động của thị trờng trong khoảng thời gian tồn tại của khoản
vay.
3. Hình thái diễn biến của lãi suất:
ở phần này chúng ta sẽ xem xét lãi suất danh nghĩa đợc xác định nh thế nào và
những yếu tố ảnh hởng đến hình thái diễn biến của nó (lãi suất thực đợc xác định
bằng cách: lãi suất thực = lãi suất danh nghĩa - tỷ lệ lạm phát).
Có 2 lý thuyết xác định lãi suất:
Trớc hết chúng ta xem xét lãi suất đợc xác định nh thế nào trong khuân mẫu tiền
vay bằng cách phân tích lợng cung và cầu trên thị trờng trái khoán.
Tơng tự phân tích cung cầu trên thị trờng hàng hoá khi giá (P) của trái khoán
tăng, lợng cầu giảm, lợng cung tăng lại làm cho lãi suất i giảm và ngợc lại. Do đó,
nếu xét trên một hệ trục toạ độ, trục tung là đờng lãi suất tăng dần, trục hoành là số l-
ợng trái khoán (R) tăng dần. Khi đó đợng cầu về trái khoán (B
D
) có độ dốc đi lên,
ngợc lại đờng cung (B
S
) có độ dốc đi xuống và thị trờng cân bằng tại B
D
= B
S
, tại đó
xác định số lợng trái khoán đợc giao dịch B
*
và lãi suất thị trờng đợc xác định là i
*
(đồ thị trên).
Tiếp theo chúng ta sẽ phân tích xem những yếu tố gì có thể tác động làm dịch
chuyển đờng cung và cầu về trái khoán.

- Các nhân tố làm dịch chuyển đờng cầu bao gồm:
+ Của cải: Trong một nền kinh tế tăng trởng nhanh chóng với của cải tăng lên,
đờng cầu trái khoán tăng lên và đờng cầu trái khoán dịch chuyển sang bên phải và
ngợc lại.
+ Lợi tức dự tính: lãi suất dự tính cao hơn trong tơng lai thì lợi tức dự tính của
trái khoán sẽ sút giảm, làm giảm nhu cầu về trái khoán dài hạn và dịch chuyển đờng
cầu về bên trái và ngợc lại.
i1
i
B1 B
BD1
BS2
i2
BD2
BS1
B2
Một sự gia tăng trong mức lạm phát dự tính cũng sẽ làm giảm lợi tức dự tính
do đó làm cho lợng cầu về trái khoán giảm xuống, đờng cầu dich chuyển sang bên
trái và ngợc lại.
+ Rủi ro: Một sự gia tăng rủi ro của trái khoán làm cho lợng cầu về trái khoán
giảm sút và đờng cầu về trái khoán dịch chuyển sang bên trái. Ngợc lại, một sự gia
tăng tính rủi ro của những tài sản thay thế làm cho lợng cầu trái khoán tăng lên, đờng
cầu do đó dịch chuyển về bên phải.
+ Tính lỏng: Khi trái khoán đợc mua bán rễ ràng hơn, tính lỏng của nó sẽ tăng
lên làm cho lợng cầu về trái khoán tăng lên và đờng cầu dịch chuyển sang bên phải.
Một cách tơng tự, tính lỏng của các tài sản thay thế tăng lên làm giảm bớt lợng cầu
trái khoán và dịch chuyển đờng cầu về bên trái.
- Các yếu tố làm dịch chuyển đờng cung trái khoán bao gồm:
+ Khả năng sinh lợi dự tính của các cơ hội đầu t: Trong giai đoạn phát đạt của
một chu kỳ kinh doanh, lợng cung trái khoán tăng lên và đờng cung dịch chuyển về

bên phải và ngợc lại.
+ Lạm phát dự tính: Khi lạm phát dự tính tăng lên, chi phí thực của việc vay vốn
giảm làm cho cung trái khoán tăng lên, đờng cung dịch chuyển sang phải.
+ Hoạt động của chính phủ: Thâm hụt ngân sách của chính phủ lớn sẽ làm
tăng lợng cung trái khoán và dịch chuyển đờng cung sang phải.
- Những thay đổi lãi suất cân bằng: Từ sự phân tích trên, chúng ta thấy:
+ Khi lạm phát dự tính tăng lên sẽ làm cho B
D
giảm, B
S
tăng do đó lãi suất
tăng lên và ngợc lại. (mối quan hệ giữa lạm phát dự tính và lãi suất lần đầu tiên đã đ-
ợc nêu ra bởi nhà kinh tế học Ining FQher).
+ Giai đoạn phát triển của chu kỳ kinh doanh: Làm cho cơ hội đầu t tăng lên,
B
S
dịch chuyển sang phải, kết quả lãi suất tăng lên hay giảm xuống còn phụ thuộc
vào B
S
hay B
D
tăng nhiều hơn.
i1
i
Q
M1D
i2
M
M2D
MS

Thực tế cho thấy B
S
thờng tăng nhiều hơn bởi B
S
tăng lên mới làm cho của cải
tăng lên, B
D
tăng lên sau. Vì vậy, trong giai đoạn phát triển của chu kỳ kinh doanh,
nền kinh tế tăng trởng nhanh thì thờng kéo theo lãi suất tăng lên nhng sau đó sẽ giảm
xuống và ổn định dần.
Lý thuyết thứ 2: Khuôn mẫu a thích tiền mặt, phân tích lợng cung cầu trên thị
trờng tiền (do John Maynand Keynes xây dựng). Keynes cho rằng tài sản chủ yếu mà
dân chúng dùng để dự trù của cải của họ là tiền và trái khoán. Do vậy, tổng của cải
trong nền kinh tế bằng tổng trái khoán cộng với tiền cung ứng (B
S
+ M
S
) và cũng
bằng chính lợng cầu về trái khoán và tiền mà dân chúng lu giữ (B
D
+ M
D
) do đó ta có:
B
S
+ M
S

= B
D

+ M
D

hay B
S
- B
D
= M
S
+ M
D

Nếu thị trờng trái phiếu cân bằng B
S
= B
D
B
S
- B
D
= 0
M
D
- M
S
= 0 M
D
= M
S
Tức là thị trờng tiền tệ cũng cân bằng do đó lãi suất đợc xác định trên hai thị

trờng là tơng đơng nhau. Khác nhau của hai lý thuyết này là ở chỗ việc xác định lãi
suất theo khuôn mẫu a thích tiền vay dễ sử dụng hơn khi phân tích những tác động do
lạm phát dự tính và tăng trởng. Còn khuôn mẫu a thích tiền mặt đem lại một sự phân
tích đơn giản về tác động của thu nhập, mức giá và lợng cung ứng tiền.
- Cầu tiền tơng quan nghịch đảo với lãi suất và nằm dốc xuống do chi phí cơ
hội của việc không nắm giữ trái khoán thay thế là chứng khoán.
- Cầu tiền ổn định theo lãi suất bởi nó bị kiểm soát chủ quan của ngân hàng
Trung ơng.
- Những tác động làm thay đổi lãi suất:
+ Tác động của thu nhập: khi thu nhập tăng lên, dân chúng muốn nắm giữ
thêm nhiều tiền (do các giao dịch về tiền tăng lên) do đó M
D
tăng lên và dịch chuyển
sang phải làm lãi suất tăng lên và ngợc lại.
+ Tác dụng của mức giá: khi mức giá tăng lên, dân chúng muốn nắm giữ tiền
danh nghĩa lớn hơn để mua đợc cùng một lợng hàng hóa nh trớc. Do đó, M
D
tăng lên
làm lãi suất tăng lên và ngợc lại.
+ Hoạt động của Ngân hàng Trung ơng làm tăng M
S
thì lãi suất giảm xuống và
ngợc lại. Tuy nhiên nếu xem xét một cách kỹ lỡng và dài hạn hơn thì kết luận nêu
trên cha hoàn toàn chính xác. Bởi lẽ chúng ta thấy việc tăng M
S
sẽ làm tăng tính lỏng
ngay do đó lãi suất sẽ giảm ngay lập tức, nhng còn các tác dụng khác khi tăng lợng
tiền cung ứng đó là làm tăng lạm phát dự tính, tăng đầu t và tăng thu nhập và sau một
thời gian sẽ tác động làm tăng lãi suất. Vì vậy, việc tăng M
S

trong tức thời có thể làm
giảm lãi suất do tính lỏng tăng lên, nhng sau đó có thể làm tăng lãi suất do tác động
của lạm phát dự tính và do tác dụng của thu nhập do đó khi sử dụng lợng tiền cung
ứng để điều tiết lãi suất cần phải xem xét. Nếu tác dụng của tính lỏng lớn hơn tác
dụng của thu nhập và lạm phát dự tính thì sẽ làm cho lãi suất giảm và ngợc lại sẽ làm
lãi suất tăng lên.
ở Việt Nam, việc tăng M
S
tác động làm tăng lãi suất bởi tác dụng tính lỏng
của chúng cao hơn, trong khi sẽ làm tăng cao lạm phát dự tính và có tác dụng thu
nhập do nền kinh tế đang tăng trởng cao sẽ làm lãi suất tăng lên chứ không giảm
xuống nh kết luận chung ở trên.
4. Các nhân tố ảnh hởng đến lãi suất:
Trong phần này chúng ta sẽ xem xét và giải thích tại sao các trái khoán có kỳ
hạn khác nhau lại có lãi suất khác nhau và vì sao những trái khoán có cùng kỳ hạn
cũng có lãi suất khác nhau? Lý thuyết giải thích các hiện tợng này đợc gọi là "Cấu
trúc rủi ro và cấu trúc kỳ hạn của lãi suất" sẽ góp phần tạo lên một bức tranh hoàn
hảo về hình thái diễn biến của lãi suất.
4.1. Cấu trúc rủi ro của lãi suất
Những trái khoán có cùng kỳ hạn thanh toán có mức lãi suất khác nhau, tính t-
ơng quan giữa các loại lãi suất này đợc gọi là cấu trúc rủi ro của lãi suất. Có 3 yếu tố
cơ bản gây ra hiện tợng này:
- Rủi ro vỡ nợ: là rủi ro do khả năng có thể ngời phát hành trái khoán sẽ vỡ nợ
tức là không thể thực hiện đợc việc thanh toán tiền lãi hoặc mệnh giá khi các trái
khoán đó mãn hạn.
Các trái khoán hay tiền gửi có mức rủi ro khác nhau do đó lãi suất của chúng
khác nhau. Khoảng cách giữa lãi suất của một trái khoán có rủi ro và mức lãi suất của