Nguyên nhân và cách thức bùng nổ cuộc khủng hoảng dưới chuẩn

Tiểu luận tài chính tiền tệ
Đinh Thị Hải Yến-Anh 4-TCQTB
3
LỜI MỞ ĐẦU

Cuộc khủng hoảng tài chính Mỹ đã diễn ra được 7 tháng, hàng ngày
trên các bản tin tài chính, chúng ta được nghe rất nhiều thông tin về cuộc
khủng hoảng này và nhiều người nghĩ rằng họ đã hiểu về nó. Nhưng thật ra
là chưa đâu .Cuộc khủng hoảng nhà đất ở Mỹ trông có vẻ đơn giản: các ngân
hàng thì thầm rót mật vào tai dân chúng, làm mọi người đổ xô vay tiền mua
nhà vượt quá khả năng tài chính của họ, và đến giờ thì họ vỡ nợ với các
khoản vay thế chấp mua nhà đó.

Vấn đề ở đây là tại sao, cho vay dưới chuẩn – 1 mảng của dịch vụ
kinh doanh cho vay thế chấp, lại làm đóng băng thị trường tín dụng, chao
đảo thị trường chứng khoán, đẩy nền kinh tế Mỹ bên bờ vực suy thoái tồi tệ,
và khiến cho Fed đã phải có những hành động mạnh mẽ nhất kể từ cuộc suy
thoái kinh tế năm 1929.

Bài tiểu luận này nêu lên sơ lược về nguyên nhân và cách thức bùng
nổ cuộc khủng hoảng nợ dưới chuẩn , tác động của nó đến nền kinh tế Mỹ
và những bài học kinh nghiệm rút ra cho Việt Nam.

Tiểu luận tài chính tiền tệ
Đinh Thị Hải Yến-Anh 4-TCQTB
4
I.TÌM HIỂU VỀ NỢ DƯỚI CHUẨN

1. Định nghĩa nợ dưới chuẩn?

Nợ dưới chuẩn được hiểu là các khoản cho vay các đối tượng có mức
tín nhiệm thấp. Những đối tượng đi vay này thường là những người nghèo,
không có công ăn việc làm ổn định, vị thế xã hội thấp hoặc có lịch sử thanh
toán tín dụng không tốt trong quá khứ. Những đối tượng này tiềm ẩn rủi ro
không có khả năng thanh toán nợ đến hạn và do đó rất khó khăn trong việc
tiếp cận nguồn vốn tín dụng truyền thống vốn chỉ dành cho những đối tượng
trên chuẩn.
Chính vì vậy, nợ dưới chuẩn có mức độ rủi ro tín dụng rất cao song bù
lại có mức lãi suất cũng rất hấp dẫn. Tại Mỹ, nợ dưới chuẩn được thực hiện
đối với các sản phẩm cho vay thế chấp mua nhà (mortgage), thế chấp mua
trả góp ô tô, thẻ tín dụng... Các đối tượng tín dụng dưới chuẩn phần nhiều là
dân nhập cư vào Mỹ.

2. Nguyên nhân khủng hoảng nợ dưới chuẩn

Sự bùng nổ của cho vay nợ dưới chuẩn bắt nguồn sâu xa từ sự bất
cân đối về nguồn vốn tín dụng toàn cầu trong những năm gần đây.
Trong khi nguồn vốn tín dụng gia tăng từ các chính sách tiền tệ mở
thì nhu cầu huy động vốn của các doanh nghiệp sau các bê bối tài chính tại
Mỹ như Enron, Worldcom và khủng hoảng các công ty công nghệ thông tin
từ năm 2001 lại suy giảm. Các chính phủ cũng ngày càng kiểm soát thâm
hụt ngân sách để tránh việc vay nguồn vốn bên ngoài.
Sự bất cân đối cung cầu về vốn dẫn đến việc thừa các nguồn vốn mà
thị trường không sử dụng hiệu quả. Cho vay nợ dưới chuẩn là một giải pháp
để giải quyết bài toán thừa vốn nhằm tối đa hóa lợi nhuận. Việc cho vay nợ
dưới chuẩn một cách thái quá trong một thời gian ngắn dẫn đến việc mất
kiểm soát chất lượng tín dụng, chính là nguyên nhân tạo nên cuộc khủng
hoảng tín dụng 2007.
3. Cách thức tạo khủng hoảng nợ dưới chuẩn

Cuộc khủng hoảng nợ dưới chuẩn được thực hiện thông qua một công cụ tài
chính hiện đại rất khá tinh vi được gọi là nghiệp vụ chứng khoán hóa
(securitisation). Chứng khoán hóa có lịch sử phát triển từ năm 1977 tại Mỹ
song thực sự phát triển mạnh từ thập kỷ 90.
Tiểu luận tài chính tiền tệ
Đinh Thị Hải Yến-Anh 4-TCQTB
5
Một cách cơ bản, chứng khoán hóa được hiểu là việc tái cơ cấu một
tập hợp những khoản phải thu và đưa chúng về dạng thức có thể chuyển
nhượng được. Những chứng khoán phát sinh từ nghiệp vụ này có thể là cổ
phiếu hoặc trái phiếu, nhưng nhìn chung chúng đều phải dựa trên một tập
hợp các tài sản tài chính hay các khoản phải thu. Thực tế, mục tiêu của

chứng khoán hóa chính là nhằm tách biệt rủi ro mất khả năng thanh toán của
người chủ sở hữu tài sản/các khoản phải thu ban đầu và rủi ro của chính các
tài sản hay các khoản phải thu đó. Ủy ban Chứng khoán Mỹ đã đưa ra một
định nghĩa khá chặt chẽ về mặt ngôn từ như sau: "Chứng khoán hóa là việc
tạo ra các chứng khoán dựa trên các luồng tiền cố định hoặc mang tính chất
tuần hoàn của một tập hợp tách biệt các khoản phải thu hoặc các tài sản tài
chính. Các chứng khoán này tùy theo cấu trúc thời hạn của chúng sẽ được
chuyển đổi thành tiền trong một khoảng thời gian xác định kèm theo những
quyền hưởng lợi khác và quyền đối với những tài sản được sử dụng nhằm
đảm bảo việc trả nợ hoặc phân phối định kỳ các khoản thu được cho người
sở hữu chứng khoán." Định nghĩa có vẻ dài dòng, song có lẽ là một định
nghĩa chính xác nhất về kỹ thuật tài chính này.
Sự ra đời của kỹ thuật chứng khoán hóa gắn liền với những phát triển
đột biến của thị trường chứng khoán (TTCK) Mỹ trong những năm 1970 với
sự ra đời của một loạt các chứng khoán được bảo đảm bằng thế chấp. Sự
biến động lãi suất trên thị trường vốn cũng như hoạt động của thị trường nhà
đất đã thúc đẩy các định chế tài chính tìm kiếm những phương thức mới để
duy trì nguồn vốn khả dụng và giảm thiểu những rủi ro liên quan đến những
khoản vay thế chấp bất động sản. Một trong những con đường rộng mở đối
với các tổ chức tài chính nói trên chính là việc tái thiết lập cơ cấu của những
khoản vay thế chấp mua bất động sản thành một "tập hợp nợ" và phát hành
những chứng khoán trên cơ sở những "tập hợp nợ" đó. Những chứng khoán
phát hành trên cơ sở những tập hợp nợ có thế chấp đó được gọi là chứng
khoán có thế chấp đảm bảo.
Chính những chứng khoán này và những khoản cho vay có thế chấp
đã trở thành tiêu điểm của cuộc khủng hoảng tín dụng khiến giới truyền
thông tốn nhiều giấy mực và ngành tài chính toàn cầu phải đau đầu ngày
nay. Nếu ta thử làm động tác tìm kiếm trên Google,có lẽ những cụm từ được
nhắc đến nhiều nhất là “khủng hoảng tín dụng toàn cầu” ), “chứng khoán
hóa” (securitization) và “tín dụng thứ cấp” (subprime credit) hoặc “tín dụng

mua nhà thứ cấp” (subprime mortgage). Xét về mặt kỹ thuật, những khoản
tín dụng mua nhà thứ cấp chính là những khoản cho vay mua nhà mà các
ngân hàng cung cấp cho những người đi vay có uy tín tín dụng thấp. Thông
qua quy trình chứng khoán hóa, những khoản trách nhiệm nợ này được tập
Tiểu luận tài chính tiền tệ
Đinh Thị Hải Yến-Anh 4-TCQTB
6
hợp lại bởi một định chế trung gian thị trường đặc biệt, thường được gọi là
Special Purpose Vehicle (SPV), được định giá bởi các Công ty Định mức
Tín nhiệm và sau đó, các trái phiếu được phát hành cho nhà đầu tư (chủ yếu
là nhà đầu tư định chế) với các tài sản thế chấp cho các khoản vay được sử
dụng làm chính tài sản thế chấp cho những trái phiếu đó. Tiền phát hành trái
phiếu được các ngân hàng thu về như một phương thức thu hồi sớm vốn cho
vay với lãi suất thấp hơn đôi chút lãi suất cho người tiêu dùng vay để duy trì
tính thanh khoản của ngân hàng. Trong khi đó, những khoản lãi và gốc vốn
vay do người đi vay thanh toán định kỳ được chuyển cho người mua trái
phiếu.
Như vậy, trong quá trình chứng khoán hóa, các ngân hàng cho
vay mua nhà ban đầu không còn trách nhiệm đối với khoản vay và việc bán
các khoản tín dụng thế chấp đó mang lại cho họ nguồn vốn để tài trợ cho các
khoản vay khác. Người ta thường nói rằng chứng khoán hóa chính là một
công cụ để đa dạng hóa rủi ro. Tuy nhiên, điều đó chỉ đúng phần nào đối với
các ngân hàng, người đã chuyển nhượng các khoản cho vay sang nhà đầu tư
trái phiếu. Trong quá trình chứng khoán hóa, rủi ro mất khả năng thanh toán
không hề bị triệt tiêu mà nó chỉ đơn giản chuyển từ các ngân hàng sang cho
nhà đầu tư. Để đổi lại, nhà đầu tư có quyền hưởng lợi đối với các luồng tiền
phát sinh từ khoản vay và tài sản thế chấp. Rõ ràng là quy trình này có xu
hướng khuyến khích các ngân hàng nới lỏng những quy định về cho vay của
mình để có thể cho vay được nhiều hơn và sinh lời mà không phải chịu rủi
ro.

Ngày nay, các tài sản tài chính có thể dùng để chứng khoán hóa rất đa dạng
bao gồm các khoản cho vay thế chấp mua nhà, các khoản cho vay thương
mại, các khoản phải thu thương mại, danh mục các khoản cho vay thẻ tín
dụng, danh mục nợ dưới chuẩn, các trái phiếu hạng đầu cơ (high-yield bond)
hay các khoản cho vay bất động sản thương mại.

Như vậy với nghiệp vụ chứng khoán hóa, người cho vay không nhất thiết
phải nắm giữ rủi ro tín dụng mà có thể chuyển hóa sang cho người khác một
cách dễ dàng thông qua việc phát hành chứng khoán nợ lấy danh mục tín
dụng làm tài sản đảm bảo. Chính điều này là cơ sở để các ngân hàng đầu tư
đã tự tin bơm vốn vào hoạt động cho vay nợ dưới chuẩn một cách dễ dàng.

Quá trình này được thực hiện một cách cơ bản như sau:
Thông thường muốn vay nợ ngân hàng để trả góp mua nhà thì người
đi vay cần có một số vốn để trả trước một phần trị giá căn nhà và đồng thời
phải chứng tỏ là mình có đủ khả năng tài chính để trả nợ đều đặn trong suốt
Tiểu luận tài chính tiền tệ
Đinh Thị Hải Yến-Anh 4-TCQTB
7
thời gian đi vay.
Chính sách cho vay của ngân hàng thay đổi tùy tình hình thị trường,
tuy nhiên ngân hàng thường buộc người vay phải có ít nhất 10% - nghĩa là
chỉ cho vay tối đa 90% - trị giá căn nhà. Số tiền trả góp hàng tháng thì không
nên vượt quá mức an toàn là một phần ba mức thu nhập trước khi tính thuế.
Đi sâu vào chi tiết hơn thì khi xét đơn xin vay tiền, các ngân hàng Mỹ
thường dùng một công thức gọi là “tỷ lệ 28:36” dựa vào mức thu nhập hàng
tháng - 28% là tỷ lệ trước (front ratio) và 36% là tỷ lệ sau (back ratio). Ngân
hàng thường chỉ cho vay nếu số tiền trả góp hằng tháng (kể cả thuế và tiền
bảo hiểm ngôi nhà) không vượt quá 28% (tỷ lệ trước) thu nhập hằng tháng.
Cộng thêm các khoản nợ khác (như tiền trả nợ thẻ tín dụng, mua xe, nợ trả

học phí cho con cái...) thì tất cả không được quá 36% (tỷ lệ sau) của số thu
nhập hằng tháng.
Khi xét đơn vay nợ thì các ngân hàng Mỹ lại còn căn cứ vào “điểm tín
dụng” (credit score) của người đi vay. Đây là thang điểm do Công ty Fair
Isaac Corp. thiết lập, gọi tắt là điểm số FICO, từ 300-900 điểm. Điểm tín
dụng này được thiết lập cho mỗi cá nhân dựa trên năm yếu tố mà quan trọng
nhất là “tiểu sử tín dụng” - hễ người nào xưa nay càng trả nợ trễ hạn bao
nhiêu thì điểm tín dụng của người ấy càng thấp bấy nhiêu. Điểm càng cao thì
càng dễ vay và người đi vay lại còn được cho vay với lãi suất nhẹ hơn.
Thông thường thì người vay sẽ gặp khó khăn với điểm tín dụng thấp hơn
620.
Tạm gác điểm tín dụng để lấy một thí dụ cụ thể. Một người lãnh lương
5.000 USD mỗi tháng thì tốt nhất là có thể dành ra 1.400 USD (5.000 x
28%) để trả nợ mua nhà. Không kể thuế và tiền bảo hiểm nhà cửa, nếu dùng
số tiền này để trả đều mỗi tháng thì người ấy có thể vay trả góp theo hình
thức chiết khấu (amortization) trong 30 năm với lãi suất 7,25%, một món nợ
là 205.000 USD. Vì cần ứng ra 10% nên người ấy có thể mua một ngôi nhà
trị giá 228.000 USD (205.000/90%) và cần đặt cọc 23.000 USD.
Vay nợ... dưới chuẩn
Vay trả góp để mua nhà thì căn bản chỉ đơn giản như vậy! Thế nhưng
trong những năm vừa qua, để khuyến dụ nhiều người mua nhà thì các công
ty tài trợ địa ốc ở Mỹ đã dùng nhiều “thủ thuật tài chính” và tung ra những
sản phẩm vay trả góp mới mà thông dụng nhất là cái gọi là “Option ARM”.
ARM là chữ viết tắt của Adjustable Rate Mortgage (lãi suất thả nổi).
Tiểu luận tài chính tiền tệ
Đinh Thị Hải Yến-Anh 4-TCQTB
8
Theo thí dụ trên, khi vay 205.000 USD theo “Option ARM” thì mỗi
tháng người đi vay sẽ nhận được một phiếu đòi nợ, cho phép họ chọn một
trong bốn phương cách trả nợ như sau:

a. Trả theo tiêu chuẩn chiết khấu 30 năm là 1.398 USD
b. Trả theo tiêu chuẩn chiết khấu 15 năm là 1.871 USD
c. Trả tiền lời là 1.239 USD (205.000 x 7,25% / 12)
d. Trả mức tối thiểu là... 758 USD

Con số 758 USD tối thiểu này được tính dựa trên một phân lãi “chào
mời” (introductory rate) ở mức rất thấp, chẳng hạn như 2% (vay 205.000
USD chiết khấu trong 30 năm với phân lãi 2% thì phải trả mỗi tháng 758
USD). Đây chỉ là phân lãi “quảng cáo” để lôi kéo khách hàng, thường có
hiệu lực rất ngắn - trong một hay hai tháng đầu - và thực sự chỉ dùng để tính
số tiền trả góp tối thiểu hàng tháng trong năm đầu tiên. Số tiền này sau đó sẽ
tăng lên, nhưng không quá 7,5% mỗi năm. Năm đầu tiên trả mỗi tháng 758
USD thì sang năm thứ nhì sẽ trả 815 USD, và năm thứ ba 876 USD... Người
vay được cho biết là họ có thể trả góp tối thiểu theo cách này trong năm năm
và bước sang năm thứ sáu thì món nợ sẽ được “tính lại” (recast)!

Tuy nhiên cái mấu chốt của vấn đề mà rất ít người đi vay để ý đến là
như sau: vì lãi suất chính vẫn là 7,25% nên chỉ riêng phần tiền lời mỗi tháng
đã là 1.239 USD. Tuy nhiên người vay chỉ trả có 758 USD (tính trên lãi suất
“chào mời” 2% và trong thời gian đầu thì hầu hết là để trả tiền lời) nên mỗi
tháng sẽ hụt đi khoảng 481 USD. Số tiền thiếu hụt này sẽ được đưa vào số
nợ gốc và số nợ cứ thế mà tăng dần (thay vì sẽ giảm đi nếu trả nợ theo hai
hình thức chiết khấu đầu tiên nói trên). Tuy bảo là sau năm năm sẽ “tính
lại”, nhưng thực sự thì khi số tiền vay vượt quá một mức hạn định - như
110% - của số nợ gốc ban đầu thì ngân hàng sẽ... “tính lại” ngay lập tức.
Nếu điểm “tính lại” xảy ra vào cuối năm thứ ba thì lúc ấy số nợ sẽ là
225.500 USD và thời gian còn lại để trả nợ sẽ là 27 năm. Nếu lãi suất lúc ấy
vẫn là 7,25% thì người vay sẽ phải trả 1.588 USD mỗi tháng. Nên nhớ rằng
ngay vào cuối năm thứ ba, người đi vay chỉ trả mỗi tháng 876 USD. Bước
sang đầu năm thứ tư, người ấy phải chịu một cú sóc lớn khi số tiền trả nợ

hằng tháng, sau khi bị “tính lại” đã nhảy vọt lên đến 1.588 USD nghĩa là
tăng 80%!