Phát triển thị trường trái phiếu Việt Nam giai đoạn 2008 - 2020

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH
  
PHẠM THỊ ANH THƯ
PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU
PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU
GIAI ĐOẠN 2008-2020
GIAI ĐOẠN 2008-2020
LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ
TP.Hồ Chí Minh – Năm 2008
BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH
  
PHẠM THỊ ANH THƯ
PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU
GIAI ĐOẠN 2008-2020
Chuyên Ngành: Kinh tế tài chính - Ngân Hàng
Mã số: 60.31.12
LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ
NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: GS.TS TRẦN NGỌC THƠ
TP.Hồ Chí Minh – Năm 2008
LỜI CAM ĐOAN
Tôi xin cam đoan luận văn “PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG
TRÁI PHIẾU GIAI ĐOẠN 2008-2020” là công trình nghiên cứu của
bản thân, được đúc kết từ quá trình học tập và nghiên cứu thực tiễn
trong thời gian qua, dưới sự hướng dẫn của Thầy GS. TS Trần Ngọc
Thơ.
Tác giả luận văn
Phạm Thị Anh Thư
LỜI CẢM ƠN
Chân thành cảm ơn Ban giám hiệu Trường Đại

học Kinh Tế TP.HCM đã tạo điều kiện thuận lợi cho
tôi học tập và nghiên cứu.
Chân thành cảm ơn các Thầy Cô Khoa Sau đại
học đã tham gia giảng dạy chương trình Cao học
trong thời gian qua.
Chân thành cảm ơn GS. TS Trần Ngọc Thơ đã
tận tình hướng dẫn, những ý kiến đóng góp quý báu
của Thầy đã giúp tôi hoàn thành luận văn này.
Xin trân trọng cảm ơn.
Tác giả luận văn
Phạm Thị Anh Thư
MỤC LỤC
DANH MỤC CHỮ VIẾT TẮT
DANH MỤC BẢNG, HÌNH
PHẦN MỞ ĐẦU
CHƯƠNG I
LÝ LUẬN TỔNG QUAN VỀ TRÁI PHIẾU VÀ THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU...........1
I.1. Thị trường trái phiếu ................................................................................1
I.1.1. Khái niệm về trái phiếu ............................................................................1
I.1.2. Phân loại trái phiếu....................................................................................1
I.1.2.1. Căn cứ vào chủ thể phát hành .........................................................1
I.1.2.2. Căn cứ theo tính chất chuyển nhượng .............................................3
I.1.3. Vai trò của thị trường trái phiếu ..............................................................4
I.1.3.1. Đối với nền kinh tế ..........................................................................4
I.1.3.2. Đối với doanh nghiệp ......................................................................6
I.1.3.3. Đối với nhà đầu tư ...........................................................................8
I.2. Rủi ro trong đầu tư trái phiếu ......................................................................9
I.2.1. Rủi ro lãi suất ...........................................................................................9
I.2.2. Rủi ro lạm phát .......................................................................................10
I.2.3. Rủi ro thanh khoản .................................................................................10

I.2.4. Rủi ro tín dụng ........................................................................................11
I.3. Định mức tín nhiệm đối với thị trường trái phiếu ...................................11
I.3.1. Khái niệm định mức tín nhiệm ..............................................................11
I.3.2. Nguyên tắc hoạt động của tổ chức ĐMTN ............................................12
I.3.3.Sự cần thiết cho việc xây dựng hệ thống ĐMTN trong nước ...............13
I.4. Bài học kinh nghiệm về thị trường trái phiếu ở một số nước Châu Á....16
Kết luận chương I ................................................................................................21
CHƯƠNG II
THỰC TRẠNG VỀ THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU VIỆT NAM .......22
II.1.Cơ sở pháp lý cho quá trình phát triển thị trường trái phiếu Việt Nam ....22
II.2 Thực trạng về thị trường trái phiếu Việt Nam .........................................24
II.2.1. Đánh giá chung về thị trường trái phiếu Việt Nam hiện nay ..............24
II.2.2 Phân tích thực trạng thị trường trái phiếu Việt Nam hiện nay .............25
II.2.2.1. Trái phiếu Chính phủ ..............................................................25
II.2.2.2. Trái phiếu Chính quyền địa phương .......................................36
II.2.2.3. Trái phiếu doanh nghiệp .........................................................40
II.3. Nguyên nhân kém phát triển của thị trường trái phiếu Việt Nam .......48
II.3.1. Quy mô nhỏ, thanh khoản thấp ............................................................48
II.3.2. Thiếu tổ chức định mức tín nhiệm chuyên nghiệp ..............................50
II.3.3. Thiếu đội ngũ các nhà tạo lập thị trường .............................................51
II.3.4. Chưa xác định được đường cong lãi suất chuẩn ..................................52
II.3.5. Tính cạnh tranh thấp .............................................................................53
II.3.6. Nhận thức của doanh nghiệp ................................................................53
II.3.7. Công bố thông tin chưa đầy đủ .............................................................54
II.3.8. Hệ thống pháp lý chưa hoàn chỉnh .......................................................54
Kết luận chương II ..............................................................................................55
CHƯƠNG III
GIẢI PHÁP PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU VIỆT NAM....56
III.1 Định hướng phát triển thị trường trái phiếu Việt Nam đến năm 2020 . 56
III.1.1. Quan điểm phát triển ...........................................................................56

III.1.2. Định hướng phát triển .........................................................................57
III.2 Giải pháp phát triển thị trường trái phiếu Việt Nam ............................58
III.2.1. Mở rộng quy mô, đa dạng hoá và tăng tính thanh khoản cho TTTP . 58
III.2.1.1. Đối với trái phiếu Chính phủ ......................................................59
III.2.1.2 Đối với trái phiếu Chính quyền địa phương ................................60
III.2.1.3 Đối với trái phiếu doanh nghiệp ..................................................61
III.2.1.4. Phát triển công cụ phái sinh liên quan đến trái phiếu ................63
III.2.2. Xây dựng và phát triển hệ thống định mức tín nhiệm ........................64
III.2.3. Thu hút và phát triển đội ngũ tạo lập thị trường ................................67
III.2.4. Xây dựng thị trường trái phiếu chuyên biệt ........................................67
III.2.5. Thực hiện công khai hóa thông tin .....................................................69
III.2.6. Phát triển thị trường phi tập trung .......................................................70
III.2.7. Hoàn thiện hệ thống pháp lý và hệ thống quản lý ..............................72
III.2.8. Nâng cao nhận thức về chứng khoán nói chung và trái phiếu
nói riêng cho các doanh nghiệp và công chúng đầu tư ...................................73
Kết luận chương III ............................................................................................74
KẾT LUẬN ..........................................................................................................75
ĐỀ XUẤT CHO NHỮNG NGHIÊN CỨU TIẾP THEO
TÀI LIỆU THAM KHẢO
PHỤ LỤC
DANH MỤC CHỮ VIẾT TẮT
ADB Ngân hàng Phát triển Châu Á
BTC Bộ Tài chính
CTCK Công ty chứng khoán
DNNN Doanh nghiệp Nhà nước
ĐMTN Định mức tín nhiệm
ĐTNN Đầu tư nước ngoài
KBNN Kho bạc Nhà nước
NĐT Nhà đầu tư
NHPT Ngân hàng Phát triển

NHTM Ngân hàng thương mại
NHTƯ Ngân hàng Trung ương
NSNN Ngân sách Nhà nước
OTC Thị trường chứng khoán phi tập trung
SGDCK TP.HCM Sở giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh
TCT Tổng công ty
TPCP Trái phiếu chính phủ
TPCQĐP Trái phiếu chính quyền địa phương
TPCT Trái phiếu công ty
TPDN Trái phiếu doanh nghiệp
TTCK Thị trường chứng khoán
TTGDCK HN Trung tâm giao dịch chứng khoán Hà Nội
TTTC Thị trường tài chính
TTTP Thị trường trái phiếu
UBCKNN Ủy ban chứng khoán Nhà nước
WTO Tổ chức Thương mại Thế giới
DANH MỤC BẢNG, HÌNH
BẢNG
Bảng 2.1: Tình hình phát hành trái phiếu đô thị TP.HCM 2003-2007 ....................
.................................................................................................................................31
Bảng 2.2: Tình hình phát hành TPDN từ năm 2006- 30/06/2008 ..........................
.................................................................................................................................35
HÌNH
Hình 2.1: Giá trị trái phiếu Chính phủ phát hành từ 2000-2007 .............................
.................................................................................................................................23
Hình 2.2: Giá trị TPCQĐP phát hành từ 2003-2007 ................................................
.................................................................................................................................30
Hình 2.3: Giá trị TPDN phát hành từ 2003-2007 .....................................................
.................................................................................................................................33
Hình 2.4: So sánh giá trị giao dịch TPCP với giá trị niêm yết TPCP 2003-2007....

.................................................................................................................................42
PHẦN MỞ ĐẦU
I. TÍNH CẤP THIẾT CỦA ĐỀ TÀI
Hội nhập kinh tế thế giới đã trở thành một xu thế khách quan trong thế
giới ngày nay khi làn sóng toàn cầu hóa đang diễn ra vô cùng mạnh mẽ. Là thành
viên của Tổ chức Thương mại Thế giới (WTO), Việt Nam không thể đứng ngoài
sự vận động của kinh tế toàn cầu. Một nước đi sau như chúng ta, muốn phát triển
nhanh, không tụt hậu, vươn lên ngang tầm thế giới cần phải biết cách hội nhập
sâu rộng với nền kinh tế thế giới để tiến nhanh, tiến mạnh.
Để thực hiện mục tiêu trên cần phải chuẩn bị tốt các nguồn lực, một trong
những nguồn lực đóng vai trò quan trọng đó là vốn. Trong bối cảnh nền kinh tế
Việt Nam đang tăng trưởng mạnh, nhu cầu vốn cho đầu tư phát triển là rất lớn.
Việc huy động vốn trong và ngoài nước trong thời gian qua đã đạt những kết quả
khả quan. Tuy nhiên, việc huy động vốn trong nước vẫn chưa thật sự phát triển
mạnh, đặc biệt là vốn dài hạn.
Hơn lúc nào hết, nhu cầu vốn đặt ra cho Chính phủ một sự quan tâm đặc
biệt để phát triển. Phát triển thị trường vốn Việt Nam, trong đó thị trường chứng
khoán đóng vai trò chủ đạo, đây là kênh dẫn vốn nhanh để phát triển nền kinh tế
đất nước.
Tính đến nay, thị trường chứng khoán Việt Nam đã hoạt động được hơn
bảy năm, đã có những bước phát triển cả về quy mô và chất lượng hàng hóa, tiến
tới phù hợp với cơ chế thị trường và thông lệ quốc tế. Tuy nhiên, bên cạnh các
hoạt động mua bán giao dịch cổ phiếu sôi động thì thị trường trái phiếu vẫn chưa
thật sự thu hút được các nhà đầu tư quan tâm. So với thị trường cổ phiếu đã có
những phát triển vượt bậc thì thị trường trái phiếu vẫn còn đang bỏ ngỏ.
Phát triển thị trường trái phiếu Việt Nam trở thành kênh huy động vốn
nhanh và hiệu quả, giải quyết các nhu cầu vốn cho các dự án đầu tư và bù đắp
thâm hụt ngân sách của Chính phủ, đáp ứng nhu cầu vốn phục vụ cho quá trình
sản xuất và tái sản xuất mở rộng của các doanh nghiệp cũng như tạo thêm hàng
hoá cho thị trường và nhà đầu tư. Muốn vậy, cần phải phân tích tìm hiểu nguyên

nhân kém phát triển và đưa ra các giải pháp phát triển thị trường trái phiếu – một
thị trường hết sức tiềm năng hiện nay.
Xuất phát từ những nguyên nhân trên, tác giả đã nghiên cứu đề tài:
“PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU VIỆT NAM
GIAI ĐOẠN 2008-2020 ”
II. MỤC ĐÍCH NGHIÊN CỨU
Vấn đề trọng tâm mà đề tài muốn giải quyết là trên cơ sở xem xét thực
trạng, phân tích những mặt còn tồn tại, tìm hiểu nguyên nhân và đưa ra các giải
pháp phù hợp để thúc đẩy phát triển thị trường trái phiếu Việt Nam. Thông qua
đó, giúp cho nền kinh tế huy động vốn hiệu quả hơn góp phần vào công cuộc
phát triển nền kinh tế quốc gia và hội nhập kinh tế quốc tế.
III. ĐỐI TƯỢNG VÀ PHẠM VI NGHIÊN CỨU
Đối tượng nghiên cứu của đề tài là vấn đề liên quan đến thực trạng hoạt
động của thị trường sơ cấp và thị trường thứ cấp trái phiếu và những giải phát
triển cả hai loại thị trường này ở Việt Nam.
Về không gian, luận văn nghiên cứu trên địa bàn cả nước.
Về thời gian, giới hạn nghiên cứu của đề tài là hoạt động của thị trường
trái phiếu Việt Nam từ năm 2000 đến nay.
Về nội dung, đề tài tập trung nghiên cứu cơ sở pháp lý cho sự hình thành
và phát triển thị trường trái phiếu Việt Nam, tình hình hoạt động của thị trường
trái phiếu Việt Nam trong thời gian qua. Trên cơ sở đó, đề xuất một số giải pháp
phát triển thị trường trái phiếu Việt Nam trong thời gian tới.
IV. CÁC KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU CỦA ĐỀ TÀI
Đề tài đã tổng hợp tương đối hệ thống và đầy đủ số liệu hoạt động của thị
trường trái phiếu ở Việt Nam từ năm 2000 đến nay.
Đề xuất một số giải pháp chủ yếu để phát triển thị trường trái phiếu Việt
Nam.
V. PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
Để giải quyết các mục đích mà đề tài hướng đến, tác giả đã vận dụng lý
thuyết các môn học Thị trường tài chính, Tài chính doanh nghiệp, Đầu tư tài

chính làm nền tảng lý luận; bên cạnh đó tác giả sử dụng phương pháp thống kê
lịch sử và phương pháp tổng hợp số liệu để đánh giá về tình hình hoạt động của
thị trường trái phiếu Việt Nam; vận dụng kinh nghiệm của các nước làm cơ sở đề
xuất các giải pháp phù hợp, nhằm thúc đẩy thị trường trái phiếu Việt Nam vận
động và phát triển.
Ngoài phần mở đầu và kết luận, đề tài được chia thành ba chương:
Chương I: Nội dung cơ bản về thị trường trái phiếu.
Chương II: Thực trạng thị trường trái phiếu Việt Nam. Nêu lên tình hình
hoạt động của thị trường trái phiếu Việt Nam trong thời gian qua, phân tích và
tìm hiểu nguyên nhân dẫn đến tình trạng kém phát triển của thị trường trái phiếu
Việt Nam.
Chương III: Giải pháp phát triển thị trường trái phiếu Việt Nam. Căn cứ
vào những phân tích ở chương II và những định hướng phát triển trong thời gian
tới, đề xuất một số giải pháp phát triển thị trường trái phiếu Việt Nam.
Ở chương II và chương III, đề tài sử dụng tên Sở Giao dịch chứng khoán
TP.HCM thay cho tên Trung tâm giao dịch chứng khoán TP.HCM phù hợp với
tình hình hiện nay. Sử dụng cụm từ trái phiếu doanh nghiệp thay vì trái phiếu
công ty để phù hợp với từ ngữ sử dụng trong các văn bản pháp lý tại Việt Nam,
theo đó trái phiếu doanh nghiệp được hiểu là trái phiếu của các loại hình công ty
đang hoạt động theo pháp luật Việt Nam.
- 1 -
Chương I: LÝ LUẬN TỔNG QUAN VỀ TRÁI PHIẾU VÀ THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU
I.1. Thị trường trái phiếu
I.1.1. Khái niệm về trái phiếu
Trái phiếu là một giấy chứng nhận nợ dài hạn được ký kết giữa chủ thể
phát hành (Chính phủ hay doanh nghiệp) và người cho vay, đảm bảo một sự chi
trả lợi tức định kỳ và hoàn lại vốn gốc cho người cầm trái phiếu ở thời điểm đáo
hạn. Trên giấy chứng nhận nợ này có ghi mệnh giá của trái phiếu và tỷ suất lãi
trái phiếu.
I.1.2. Phân loại trái phiếu

I.1.2.1. Căn cứ vào chủ thể phát hành
Trái phiếu được chia thành hai loại chính: trái phiếu Chính phủ (TPCP),
trái phiếu Chính quyền địa phương (TPCQĐP) và trái phiếu công ty (TPCT).
 Trái phiếu chính phủ và trái phiếu chính quyền địa phương
Là chứng khoán nợ do Chính phủ hoặc Chính quyền địa phương phát hành
nhằm mục đích bù đắp thiếu hụt ngân sách và tài trợ các dự án xây dựng các cơ
sở hạ tầng, công trình phúc lợi công cộng trung ương và địa phương. Khoản nợ
này được Chính phủ dùng ngân sách quốc gia để thanh toán. Xuất phát từ nhu
cầu chi tiêu của Chính phủ hay Chính quyền địa phương, có thể phát hành trái
phiếu: ngắn hạn, trung hạn hay dài hạn. Có các loại trái phiếu tiêu biểu:
- Trái phiếu kho bạc: là trái phiếu nợ trung, dài hạn từ 5 đến 30 năm hay
hơn nữa, do kho bạc phát hành khi huy động vốn để bổ sung bù đắp ngân sách…
- Trái phiếu đô thị: là trái phiếu dài hạn từ 10 đến 30 năm do Chính phủ
hay Chính quyền địa phương phát hành nhằm huy động vốn tài trợ cho các dự án
đầu tư hạ tầng.
- 2 -
 Trái phiếu công ty
Là chứng khoán nợ do các công ty phát hành với mục đích huy động vốn
cho đầu tư phát triển. Các công ty phát hành trái phiếu khi muốn huy động một
số vốn lớn và có tính chất dài hạn, khi đó công ty là người đi vay và cam kết trả
cho người mua trái phiếu công ty cả gốc và lãi theo những quy định trong hợp
đồng phát hành trái phiếu. Để quyết định việc phát hành trái phiếu công ty cần
căn cứ vào các nhân tố: tình hình của công ty, tình hình thị trường, tình hình lãi
suất ngân hàng, tính chất của dự án đầu tư. Trái phiếu công ty có rất nhiều loại,
tùy thuộc vào điều kiện, sự tính toán của công ty có thể lựa chọn một trong
những loại trái phiếu đặc trưng sau để phát hành:
- Trái phiếu thế chấp (mortagage bonds) còn gọi là trái phiếu bảo đảm: là
loại trái phiếu khi phát hành đòi hỏi phải có một lượng tài sản tương ứng ký thác
tại cơ quan ủy thác để đảm bảo chắc chắn khả năng hoàn trả của trái phiếu. Tài
sản thế chấp có thể là nhà máy, thiết bị, chứng khoán (cổ phiếu của công ty mua

của công ty khác, TPCP, TPCQĐP) do công ty nắm giữ. Trái phiếu thế chấp là
loại được xếp hạng bảo vệ cao, có hai loại:
+ Trái phiếu đóng: loại này không cho phép công ty phát hàng bất kỳ
một loại chứng khoán bổ sung nào đối với những tài sản đã thế chấp.
+ Trái phiếu mở: loại này cho phép công ty phát hành chứng khoán bổ
sung đối với tài sản đã thế chấp theo tỷ lệ qui định. Loại này thường có lãi
suất cao hơn so với trái phiếu thế chấp đóng.
- Trái phiếu tín chấp hay còn gọi là trái phiếu không bảo đảm (unsecured
bonds): là loại trái phiếu chỉ dựa vào uy tín của công ty để phát hành, công ty
không đưa một tài sản gì ra làm vật đảm bảo. Loại này chỉ có các công ty lớn, có
danh tiếng, uy tín mới phát hành.
- Trái phiếu chuyển đổi (convertible bonds): là loại trái phiếu mà khi
phát hành có kiềm điều khoản cho phép người sở hữu trái phiếu đặc quyền, được
- 3 -
đổi sang một số lượng nhất định cổ phiếu thường với chỉ số và thời gian chuyển
đổi đã được xác định. Đây là loại trái phiếu rất hấp dẫn và dễ bán hơn, thường
được nhiều công ty cổ phần áp dụng.
- Trái phiếu thu nhập (income bonds): là loại trái phiếu mà lợi tức được
trả tùy thuộc vào lợi nhuận của công ty và không cao hơn lãi suất ghi trên trái
phiếu. Đây là loại chứng khoán lai tạp giữa trái phiếu và cổ phiếu thường, nó có
phần ưu tiên về lợi nhuận hơn cổ phiếu có nghĩa là trái chủ nhận được lãi trước
khi cổ đông nhận cổ tức.
- Trái phiếu lãi suất chiết khấu (coupon bonds): là loại trái phiếu được
trả lãi ngay khi phát hành, được khấu trừ vào vốn mua trái phiếu.
- Trái phiếu lãi suất thả nổi (floating rate bonds): là loại trái phiếu có lãi
suất được điều chỉnh theo từng thời không kỳ cho phù hợp với lãi suất trên thị
trường (lãi suất tín dụng) hoặc bị chi phối bởi giá, chẳng hạn như chỉ số bán lẻ.
Đây là loại trái phiếu được bảo hiểm, chống lại được phần nào lạm phát và sự
gia tăng của lãi suất tín dụng ngân hàng. Như vậy, công ty phát hành và nhưng
người đầu tư có thể được bảo vệ phần nào trước rủi ro lãi suất.

- Trái phiếu có thể thu hồi (callable bonds): là trái phiếu có quy định
điều khoản cho phép công ty mua lại trái phiếu trước khi đến hạn, thường theo
giá “gia tăng để giảm bớt nợ”.
I.1.2.2. Căn cứ theo tính chất chuyển nhượng
 Trái phiếu vô danh
Trái phiếu vô danh là loại trái phiếu không ghi tên người chủ trái phiếu cả trên
trái phiếu và cả trên sổ người phát hành. Người cầm giữ trái phiếu là người sở
hữu trái phiếu.
 Trái phiếu ghi danh
Trái phiếu ghi danh là loại trái phiếu có ghi tên và địa chỉ người sở hữu cả
trên trái phiếu và sổ người phát hành.
- 4 -
I.1.3. Vai trò của thị trường trái phiếu
Thị trường trái phiếu (TTTP) là nơi giao dịch mua bán các loại trái phiếu
đã phát hành, các loại trái phiếu này do Chính phủ hoặc Chính quyền địa phương
và các công ty phát hành. TTTP đóng vai trò quan trọng đối với nền kinh tế, đối
với các doanh nghiệp cũng như các nhà đầu tư.
I.1.3.1. Đối với nền kinh tế
Thị trường trái phiếu là kênh huy động vốn nhanh chóng và hiệu quả.
Thị trường trái phiếu là một bộ phận của thị trường vốn dài hạn, thực hiện chức
năng của thị trường tài chính là cung cấp nguồn vốn trung, dài hạn cho nền kinh
tế. Đây là thị trường có khả năng huy động các nguồn vốn phân tán, tạm thời
nhàn rỗi trong toàn xã hội vào công cuộc đầu tư.
Đối với Nhà nước/Chính Phủ, toàn bộ các khoản chi tiêu khổng lồ đều
trông chờ vào các khoản thu của ngân sách (trong đó chủ yếu là nguồn thu từ
thuế), nhưng ngân sách không đủ chi, ngân sách Nhà nước luôn đứng trước nguy
cơ thâm hụt. Chính phủ rất cần nguồn tài chính để giải quyết nhu cầu vốn cho
các dự án đầu tư và bù đắp thiếu hụt ngân sách quốc gia. Tài trợ bằng cách in
tiền rất dễ triển khai nhưng thường để lại hậu quả khó lường cả trước mắt lẫn lâu
dài, cả cho mọi thành phần kinh tế, dân cư và Chính phủ. Vì vậy Chính phủ phải

huy động vốn thông qua việc phát hành trái phiếu. Tùy theo mục đích sử dụng,
Chính phủ có thể phát hành trái phiếu nội tệ hay ngoại tệ và với các kỳ hạn khác
nhau.
Thị trường TPCP phát triển giúp Chính phủ thực hiện chính sách tiền
tệ. Trên thị trường vốn, trái phiếu là một hàng hóa quan trọng, đặc biệt là TPCP
với đặc tính ít rủi ro nhất đã trở thành hàng hóa chủ đạo trên thị trường, góp phần
hình thành lãi suất trên thị trường.
Trái phiếu do Chính phủ phát hành thu hút một khối lượng vốn tiền mặt
trong lưu thông từ các tầng lớp dân cư, tổ chức kinh tế và định chế tài chính
- 5 -
trung gian. Vốn này được đưa vào sử dụng cho nhu cầu đầu tư phát triển, tạo ra
của cải hàng hóa cho xã hội. Nhờ vậy, mà cân đối tiền hàng được điều chỉnh tích
cực, tăng tốc độ vòng quay vốn, giảm áp lực cầu tiền mặt của nền kinh tế, ổn
định môi trường tiền tệ, góp phần nâng cao hiệu quả sử dụng các nguồn lực tài
chính trong nước.
Ngân hàng trung ương (NHTƯ) theo sự ủy quyền của Bộ Tài chính
thường phát hành loại trái phiếu ngắn hạn để thực hiện nghiệp vụ thị trường mở.
Khi NHTƯ cần rút bớt khối lượng tiền tệ trong lưu thông về thì NHTƯ bán tín
phiếu ra, ngược lại khi cần thiết phải đưa tiền vào lưu thông thì NHTƯ mua tín
phiếu về. Mục đích góp phần thực hiện chính sách tài chính quốc gia khắc phục
tình hình lạm phát, bảo đảm được khối lượng tiền tệ trong lưu thông một cách
hợp lý.
Thị trường trái phiếu phát triển làm cho thị trường vốn hoàn thiện và
đa dạng hơn. Thị trường trái phiếu có quy mô và độ sâu để hỗ trợ tốt hơn nhu
cầu vốn đầu tư dài hạn trong nền kinh tế, góp phần tạo ra một cấu trúc thị trường
vững chắc mà nó dựa trên cơ sở cân đối giữa thị trường vay nợ ngân hàng, thị
trường trái phiếu và thị trường cổ phiếu trong tương lai. Thị trường trái phiếu
thúc đẩy sự phát triển bền vững, ổn định của thị trường vốn.
Huy động vốn qua loại hình trái phiếu sẽ làm giảm sự tập trung vào hệ
thống ngân hàng. Đặc biệt là thị trường trái phiếu công ty vừa có thể huy động

được nguồn vốn dồi dào từ xã hội vừa góp phần thúc đẩy sự tăng trưởng kinh tế
xã hội. Nếu trước đây doanh nghiệp chỉ có nguồn vay duy nhất từ ngân hàng, với
sự tồn tại và phát triển hoạt động của thị trường TPCT đã tạo thêm cho các
doanh nghiệp nguồn cung tín dụng hữu hiệu. Gánh nặng và rủi ro cho vay của
các ngân hàng được san sẻ cho các nhà đầu tư trái phiếu trên thị trường. Như
vậy, thị trường TPCT có thể đa dạng hóa nhiều rủi ro hơn hình thức tài trợ qua
- 6 -
ngân hàng, nhờ đó việc tài trợ dài hạn cho các dự án rủi ro cao có thể thực hiện
được. Còn giúp làm giảm chi phí vốn cho nền kinh tế.
Phát triển thị trường trái phiếu sẽ làm giảm sự sự huy động qua hệ thống
ngân hàng, điều này tạo sự cân xứng trong kỳ hạn huy động vốn và cho vay vốn
của ngân hàng, làm giảm nhẹ các “sai lệch kép” và do đó hạ thấp nguy cơ nền
kinh tế đối mặt với khủng khoảng về cán cân vốn như tình hình ở các nước Châu
Á trong cuộc khủng hoảng tài chính 1997-1998.
Thị trường trái phiếu giúp Chính phủ thực thi có hiệu quả chức năng
quản lý vĩ mô nền kinh tế-xã hội. Đối với Chính phủ, một trong những chức
năng nhiệm vụ quan trọng là quản lý vĩ mô nền kinh tế đảm bảo vai trò của
“người trọng tài” tạo môi trường bình đẳng, thuận lợi cho toàn bộ nền kinh tế -
xã hội phát triển bền vững. Thông qua phát hành trái phiếu và đầu tư bằng vốn
TPCP góp phần nâng cao hiệu quả của việc phân phối và tái phân phối nguồn lực
tài chính, định hướng hoạt động đầu tư trong nền kinh tế.
I.1.3.2. Đối với doanh nghiệp
Mọi doanh nghiệp đều có nhu cầu to lớn về vốn để vận hành và phát triển.
Đối với doanh nghiệp, thường có ba cách để huy động vốn: vay ngân hàng, phát
hành trái phiếu và phát hành cổ phiếu. Đối với từng phương thức huy động vốn
đều có những thế mạnh riêng, tùy theo tình hình cụ thể của nền kinh tế và của
doanh nghiệp, để từ đó doanh nghiệp đưa ra quyết định phương thức tài trợ tối
ưu nhất. Tuy nhiên, các doanh nghiệp ở Việt Nam thường huy động bằng cách
vay ngân hàng hoặc phát hành cổ phiếu hơn là phát hành trái. Phát hành trái
phiếu với các ưu điểm:

- Thứ nhất, phát hành trái phiếu đảm bảo cho doanh nghiệp được sử dụng
một nguồn vốn ổn định và dài hạn, trong khi vay ngân hàng thường là ngắn hạn
hơn. Mặc dù trong một số dự án đặc biệt, ngân hàng thương mại cũng có thể cho
doanh nghiệp vay với thời hạn dài hơn, nhưng với các dự án lớn ngân hàng lại bị
- 7 -
giới hạn đầu tư. Cụ thể, khi doanh nghiệp tài trợ vốn bằng phát hành trái phiếu
không bị hạn chế về quy mô miễn là doanh nghiệp có phương án sử dụng số vốn
huy động một cách hợp lý, có tính khả thi và có khả năng hoàn trả lãi và gốc cho
những người đi vay. Trái lại, phương thức vay ngân hàng, số vốn tối đa doanh
nghiệp được vay lại phụ thuộc vào vốn tự có của ngân hàng cho vay, nếu số vốn
doanh nghiệp cần huy động quá lớn, việc cho vay phải được tiến hành qua
phương thức đồng tài trợ phức tạp hơn nhiều. Mặt khác, doanh nghiệp phát hành
trái phiếu còn có ưu điểm về thời hạn vay hơn các khoản vay ngân hàng, các
doanh nghiệp hoàn toàn tự do trong việc xác định thời hạn vay. Nếu các doanh
nghiệp chú tâm đến kênh huy động vốn này thì sẽ có lợi thế lớn cho các doanh
nghiệp trong nước đủ sức cạnh tranh với doanh nghiệp nước ngoài trong tương
lai.
- Thứ hai, trong trường hợp doanh nghiệp cần vốn nhưng ngại phát hành
cổ phiếu rộng rãi vì sợ phát hành thêm cổ phiếu sẽ làm pha loãng quyền sở hữu
trong doanh nghiệp, hoặc doanh nghiệp có dự án tốt, nhưng không muốn phát
hành cổ phiếu, vì không muốn lợi nhuận của mình bị chia đều cho các nhà đầu tư
khi phải trả cổ tức cao theo hiệu quả kinh doanh… thì phát hành trái phiếu là
một giải pháp tối ưu. Vì thế, doanh nghiệp không sợ bị thao túng mà lợi tức chia
sẻ cũng chỉ hạn chế trong phạm vi lãi suất trái phiếu khi phát hành. Ngoài ra, trái
phiếu là công cụ huy động vốn có thời hạn nên trách nhiệm của doanh nghiệp
đối với trái chủ sẽ kết thúc khi trái phiếu đáo hạn, trong khi doanh nghiệp phải
có trách nhiệm đối với cổ đổng nắm giữ cổ phiếu trong suốt thời gian nó tồn tại.
- Thứ ba, chi phí sử dụng vốn khi phát hành trái phiếu thấp hơn phát hành
cổ phiếu, do đặc điểm của trái phiếu có tính ổn định và chứa đựng ít rủi ro hơn
cổ phiếu. Việc đầu tư vào cổ phiếu có mức độ rủi ro cao hơn so với đầu tư vào

trái phiếu, do đó mức bù rủi ro mà nhà đầu tư đòi hỏi đối với trái phiếu thấp hơn
cổ phiếu. Công ty phát hành trái phiếu trả lãi cho trái chủ không phụ thuộc vào
tình hình sản xuất kinh doanh của công ty, trong khi đó công ty chỉ trả cổ tức cho
- 8 -
cổ đông khi kinh doanh có lãi. Hơn nữa, trong trường hợp công ty giải thể hoặc
bị phá sản thì trái chủ được ưu tiên trả nợ trước rồi mới đến các cổ đông. Chính
vì thế, nhà đầu tư luôn đánh giá mức độ rủi ro của trái phiếu thấp hơn cổ phiếu
và tương ứng họ đưa ra mức bù rủi ro đối với trái phiếu thấp hơn đối với cổ
phiếu.
Để tham gia thị trường trái phiếu với tư cách là nhà phát hành, các doanh
nghiệp phải đáp ứng các yêu cầu về độ tin cậy đối với nhà đầu tư như quy mô
hoạt động, hệ thống kế toán – kiểm toán, định mức tín nhiệm… Điều này đặc
biệt quan trọng và không thể thiếu khi doanh nghiệp muốn phát hành trái phiếu
ra công chúng một cách rộng rãi và niêm yết trái phiếu của mình trên sở giao
dịch chứng khoán. Trái phiếu của doanh nghiệp phát hành càng chất lượng thì
càng thu hút được nhiều nhà đầu tư và ngược lại. Chính những yêu cầu đặt ra đối
với các doanh nghiệp đòi hỏi doanh nghiệp phải luôn củng cố bộ máy tổ chức và
quản lý, nâng cao tính cạnh tranh và hiệu quả kinh doanh, nâng cao mức độ tín
nhiệm đối với những người đầu tư. Đây cũng có thể coi là một tác động mang
tính gián tiếp của thị trường trái phiếu đối với sự phát triển của các doanh nghiệp
nói riêng và của cả nền kinh tế nói chung.
Thông qua chi đầu tư bằng vốn TPCP, khi Chính phủ đầu tư vào ngành,
lĩnh vực nào sẽ giúp thúc đẩy hoạt động đầu tư vào ngành, lĩnh vực đó của thành
phần kinh tế phi nhà nước.
I.1.3.3. Đối với nhà đầu tư
Thị trường trái phiếu góp phần làm đa dạng hoá các sản phẩm tài chính,
cung cấp cho các nhà đầu tư ngày càng nhiều lựa chọn để đa dạng hóa danh mục
đầu tư phù hợp với những khẩu vị rủi ro khác nhau. TPCP với độ an toàn cao
nhưng lãi suất không hấp dẫn bằng TPCT. Bên cạnh đó, đầu tư vào cổ phiếu sẽ
đem lại cho nhà đầu tư tỷ suất lợi nhuận cao hơn tương ứng với mức rủi ro cao

- 9 -
hơn. Thị trường trái phiếu với các loại trái phiếu và kỳ hạn khác nhau tạo thêm
cho nhà đầu tư lựa chọn phương án đầu tư phù hợp.
Đối với nhà đầu tư, trái phiếu có tính ổn định và chứa đựng ít rủi ro hơn cổ
phiếu. Trái phiếu luôn có một thời hạn nhất định và khi đáo hạn trái chủ được
nhận lại vốn góp ban đầu của mình. Thu nhập chủ yếu của trái phiếu là tiền lãi,
đây là khoản thu cố định. Khi đầu tư vào TPCT, trái chủ nhận tiền lãi không phụ
thuộc vào tình hình sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp phát hành, đặc điểm
này không giống với cổ đông chỉ nhận được cổ tức khi doanh nghiệp kinh doanh
có lãi. Thêm một đặc điểm nữa, nếu công ty bị giải thể hoặc phá sản thì trái chủ
được ưu tiên trả nợ trước các cổ đông. Vì vậy đây là dạng đầu tư phù hợp với các
nhà đầu tư có khẩu vị đầu tư không thích mạo hiểm.
I.2. Rủi ro trong đầu tư trái phiếu
Tất cả các khoản đầu tư luôn tồn tại những rủi ro nhất định. Đầu tư chứng
khoán nói chung và đầu tư trái phiếu nói riêng, có thể gặp một số rủi ro như: rủi
ro lãi suất, rủi ro do lạm phát gây ra, rủi ro tài chính và rủi ro thanh khoản…Đối
với nhà đầu tư để giảm thiểu rủi ro cũng như thiết lập danh mục đầu tư tối ưu.
Đối với nhà phát hành và nhà quản lý đưa ra các biện pháp hạn chế rủi ro cho
nhà đầu tư và tăng tính hấp dẫn của trái phiếu. Do đó, việc nhận diện các rủi ro
trong đầu tư trái phiếu rất cần thiết.
I.2.1. Rủi ro lãi suất
Lãi suất là yếu tố thường xuyên liên tục biến động, phản ánh những thay
đổi về tương quan cung cầu vốn tiền tệ, cung cấp vốn tiền tệ, cung cấp tín dụng
trên thị trường tài chính. Cũng từ đó dẫn đến những thay đổi liên tục về tỷ suất
sinh lời cần thiết của trái phiếu. Giá của một trái phiếu sẽ thay đổi theo hướng
ngược lại với lãi suất thị trường. Khi lãi suất tăng làm cho trái phiếu cũ với mức
lãi suất thấp hơn nên kém hấp dẫn hơn, giá trái phiếu sẽ giảm, trái phiếu có thời
gian đáo hạn càng dài thì mức giảm giá càng lớn. Ngược lại khi lãi suất giảm thì
- 10 -
giá trái phiếu tăng. Rủi ro lãi suất là rủi ro chính mà nhà đầu tư phải gánh chịu

khi đầu tư trái phiếu.
Các loại trái phiếu đều tiềm ẩn rủi ro lãi suất. Ví dụ, khi Chính phủ thâm
hụt ngân sách sẽ huy động vốn bằng cách phát hành thêm trái phiếu, khi đó
Chính phủ muốn huy động được vốn thì phải tăng lãi suất trái phiếu, còn đối với
các nhà đầu tư chỉ mua khi lãi suất trái phiếu mới phát hành cao hơn lãi suất các
trái phiếu đang lưu hành, do đó những người đang nắm giữ trái phiếu sẽ bị thiệt
hại do giá trái phiếu giảm. Lãi suất trái phiếu Chính phủ tăng sẽ dẫn đến hệ quả,
các nhà đầu tư thay vì mua trái phiếu công ty sẽ chuyển sang mua trái phiếu
Chính phủ, do đó lãi suất trái phiếu công ty cũng phải tăng lên.
Diễn biến tăng lãi suất ở Việt Nam trong sáu tháng đầu năm 2008, không
những đã làm các nhà đầu tư gánh chịu rủi ro do giá trái phiếu giảm, mà còn làm
ảnh hưởng đến khả năng huy động vốn của Chính phủ và càng làm khép lại cánh
cửa huy động vốn bằng cách phát hành trái phiếu của các doanh nghiệp.
I.2.2. Rủi ro lạm phát
Lạm phát gây nên sự thay đổi giá trị, sức mua của tiền tệ. Từ đó gây nên
những thiệt hại nhất định cho các nhà đầu tư trái phiếu. Lạm phát càng cao, lãi
suất thực của trái phiếu càng giảm, do vậy làm mất giá trị của trái phiếu. Trái
phiếu Chính phủ được coi là an toàn nhất (theo nghĩa là không có khả năng
không được thanh toán) nhưng vẫn có rủi ro lạm phát. Ngay cả trái phiếu có lãi
suất thả nổi vẫn có thể phải gánh chịu rủi ro lạm phát nếu lãi suất không phản
ánh hết lạm phát. Lạm phát càng cao thì rủi ro đầu tư trái phiếu càng cao. Trong
bối cảnh lạm phát cao để đảm bảo lãi suất thực dương thì lợi suất trái phiếu phải
tăng.
I.2.3. Rủi ro thanh khoản
Rủi ro về khả năng chuyển đổi trái phiếu thành tiền mặt trên thị trường,
bao gồm cả yếu tố thời gian và giá cả chuyển đổi. Để tăng tính thanh khoản cho
- 11 -
trái phiếu, nhà đầu tư buộc phải tăng mức chiết khấu trái phiếu do đó giá trái
phiếu bị đẩy xuống, lúc này nhà đầu tư đã phải gánh chịu thiệt hại về giá trị.
Khoản thiệt hại này sẽ lớn, khi thị trường thiếu tính thanh khoản và đặc biệt là

trong điều kiện chưa có đội ngũ tạo lập thị trường làm cho nhà đầu khó tìm được
người mua trái phiếu và khó có thể bán được với mức giá tốt nhất.
I.2.4. Rủi ro tín dụng
Rủi ro về khả năng thanh toán, khi tổ chức phát hành trái phiếu không đủ
khả năng tài chính để hoàn trả đầy đủ, đúng hạn vốn gốc và lãi như đã cam kết
với trái chủ.
Trái phiếu Chính phủ thường được coi là không có rủi ro về khả năng
thanh toán vì Chính phủ có thể tăng thuế hay in thêm tiền để chi trả lãi và vốn
gốc khi đến hạn. Một trường hợp hiếm thấy khi Chính phủ không thể thanh toán
được nợ là cuộc khủng hoảng đồng Rúp của Chính phủ Nga năm 1998.
Ngược lại với trái phiếu Chính phủ, đối với trái phiếu công ty thì đây là
loại rủi ro đáng ngại nhất, đặc biệt là trái phiếu tín chấp. Đây là loại rủi ro trực
tiếp và đôi khi thảm hại do công ty phát hành bị phá sản đe dọa nhà tư bị thiệt
hại một phần hoặc toàn bộ số tiền đã mua trái phiếu. Rủi ro tài chính của trái
phiếu công ty gắn liền với hệ số tín nhiệm của công ty, hệ số tín nhiệm càng cao
thì trái phiếu càng được đánh giá an toàn.
I.3. ĐỊNH MỨC TÍN NHIỆM ĐỐI VỚI THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU
I.3.1. Khái niệm định mức tín nhiệm
Định mức tín nhiệm là đánh giá về khả năng thực hiện thanh toán đúng
hạn một nghĩa vụ tài chính của một tổ chức phát hành các công cụ nợ. ĐMTN là
gồm cả đánh giá định tính và định lượng về sức mạnh tín dụng của tổ chức phát
hành. Tổ chức phát hành có thể là các doanh nghiệp, chính quyền địa phương và
quốc gia trong trường hợp phát hành nợ của chính phủ. ĐMTN đối với các công
- 12 -
cụ thị trường trái phiếu và thị trường tiền tệ được thực hiện phổ biến ở các thị
trường tài chính phát triển.
Định mức tín nhiệm gồm cả đánh giá định tính và định lượng, đây là hai
tiêu chí cơ bản của việc đánh giá ĐMTN. Bao gồm các yếu tố về: tình hình và
triển vọng phát triển kinh tế đất nước, các yếu tố rủi ro vĩ mô, chính sách của nhà
nước có ảnh hưởng đến ngành và đến công ty; đặc điểm của (các) ngành kinh tế

mà công ty đang tham gia, triển vọng phát triển của ngành trong nền kinh tế
quốc dân, tác động, ảnh hưởng của những yếu tố vĩ mô, trong, ngoài nước tới
ngành kinh tế, vị trí, thị phần của công ty trong ngành; chính sách quản lý trong
sản xuất kinh doanh, chính sách tài chính, quản lý vốn, marketing, bán hàng, đặc
điểm công nghệ, quy trình sản xuất, khả năng, kinh nghiệm của bộ máy lãnh
đạo…
Kết quả đánh giá ĐMTN được biển hiện dưới hình thức các ký hiệu từ A
(nghĩa là ít bị vỡ nợ nhất) cho đến D (nghĩa là đã bị vỡ nợ rồi) phụ thuộc vào khả
năng của người phát hành trả nợ gốc và lãi đúng hạn (phụ lục 4). Trong những
năm gần đây, ĐMTN trái phiếu đã được sử dụng ngày càng thường xuyên hơn
bởi các nhà quản lý ngân hàng và chứng khoán để quản lý các tiêu chuẩn cẩn
trọng hoặc xác định tính thích hợp đầu tư cho một số loại quỹ đầu tư.
I.3.2. Nguyên tắc hoạt động của tổ chức ĐMTN
Để thành công và đáng tin cậy các tổ chức ĐMTN cần đảm bảo các
nguyên tắc:
- Tính độc lập trong quá trình ĐMTN. Tính độc lập của một tổ chức
ĐMTN là tối quan trọng cho tính tin cậy và thành công cuối cùng của nhà cung
cấp dịch vụ. Các tổ chức phát hành và các nhóm lợi ích thường có ảnh hưởng có
chủ đích đến kết quả định mức tín nhiệm. Ví dụ, một tổ chức phát hành có thể
sẵn sàng hối hộ tổ chức ĐMTN để có kết quả định mức tín nhiệm cao, hấp dẫn
đối với các nhà đầu tư; trong khi một nước có thể tìm mọi cách vận động tổ chức
- 13 -
ĐMTN để dấu đi những vấn đề khó khăn của họ đối với các nước cho vay.
Trong những trường hợp như vậy, kết quả định mức tín nhiệm sai lệch là rất
nguy hiểm vì nó càng làm sâu sắc thêm sự bất cân xứng thông tin giữa tổ chức
phát hành và nhà đầu tư. Vì vậy, đảm bảo sự độc lập trong quá trình định mức
tín nhiệm là điều kiện tối cần thiết. Quyền sở hữu và cấu trúc quản lý đảm bảo
tính độc lập, đây là yếu tố quan trọng đối với sự thành công của một tổ chức
ĐMTN. Một tổ chức ĐMTN phải tự do từ cả ảnh hưởng chính trị và áp lực lớn
từ các tổ chức phải chịu sự đánh giá tín nhiệm.

- Để kết quả định mức tín nhiệm đáng tin cậy, tổ chức ĐMTN phải có kỹ
thuật chuyên nghiệp, đủ nguồn lực tài chính, tiếp cận các thông tin tài chính tin
cậy về người phát hành, và các thủ tục hoạt động nội bộ đưa đến công tác định
mức nhất quán và tin cậy.
- Một nguyên tắc quan trọng khác đối với hoạt động của các tổ chức
ĐMTN là đảm bảo tính bảo mật thông tin. Để cung cấp một phương pháp định
mức tín nhiệm chính xác đối với các rủi ro tín dụng, các tổ chức ĐMTN thường
yêu cầu các thông tin chi tiết, đặc biệt là các thông tin về tình hình hoạt động và
tài chính của tổ chức phát hành. Thông thường, những thông tin đầu vào đòi hỏi
đối với việc định mức tín nhiệm là thông tin nội bộ, ở mức chi tiết và toàn diện
hơn các thông tin công bố công khai; do đó tính bảo mật là tối quan trọng.
I.3.3. Sự cần thiết cho việc xây dựng hệ thống ĐMTN trong nước
Trên thế giới, hoạt động ĐMTN xuất hiện từ rất lâu với sự ra đời của công
ty ĐMTN đầu tiên là Moody’s và đến nay đã trở thành công ty ĐMTN lớn nhất
thế giới, có mặt ở trên 100 quốc gia. Ngoài ra, còn phải kể đến những công ty
như Standard & Poor, Fitch… đang là những cái tên quen thuộc trong ngành
ĐMTN. Ngày nay, hầu hết ở các quốc gia có thị trường tài chính phát triển đều
tồn tại ít nhất một tổ chức định mức tín nhiệm. Việc ĐMTN đối với các chứng