Nghiên cứu một số giải pháp nâng cao hiệu quả sử dụng vốn trong các doanh nghiệp mỏ thuộc tkv áp dụng cho công ty cổ phần than vàng danh

1

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC MỎ - ĐỊA CHẤT
----------------------

NHÂM KIẾN QUỲNH

NGHIÊN CỨU MỘT SỐ GIẢI PHÁP NÂNG CAO HIỆU QUẢ SỬ
DỤNG VỐN TRONG CÁC DOANH NGHIỆP MỎ THUỘC TKV ÁP DỤNG CHO CÔNG TY CỔ PHẦN THAN VÀNG DANH

Chuyên ngành:

Kinh tế công nghiệp

Mã số:

60.31.09

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC
GVC.TS. Nguyễn Duy Lạc

Hà Nội - 2010


2

LỜI CAM ĐOAN
Tác giả xin cam đoan đây là công trình nghiên cứu của riêng tác giả. Các số

liệu, kết quả nêu trong luận văn là trung thực và chưa từng được cơng bố trong bất
kỳ cơng trình nào khác.

Hà Nội, ngày 13 tháng 7 năm 2010

Nhâm Kiến Quỳnh


3

MỤC LỤC
Mở đầu ................................................................................................................. 7
Chương 1. Tổng quan lý luận về vốn và hiệu quả sử dụng vốn của doanh
nghiệp trong nền kinh tế thị trường ...................................................................10
1.1. Những vấn đề chung về vốn và hiệu quả sử dụng vốn trong doanh nghiệp...........10
1.2. Các chỉ tiêu đánh giá hiệu quả sử dụng vốn kinh doanh của doanh nghiệp ...........29
1.3. Cơ cấu nguồn vốn tối ưu .................................................................................31
1.4. Những nhân tố ảnh hưởng đến hiệu quả sử dụng vốn......................................33
Chương 2. Thực trạng quản lý và sử dụng vốn tại các doanh nghiệp mỏ và Công
ty cổ phần than Vàng Danh ........................................................................................39
2.1. Khái quát về Tập đồn Cơng nghiệp Than - Khống sản Việt Nam và các doanh
nghiệp mỏ thuộc Tập đoàn.............................................................................................39
2.2. Thực trạng quản lý và sử dụng vốn tại Tập đồn Cơng nghiệp Than và Khoáng sản
Việt Nam........................................................................................................................43
2.3. Thực trạng quản lý và sử dụng vốn tại Công ty cổ phần than Vàng Danh.............59
Chương 3. Nghiên cứu một số giải pháp nâng cao hiệu quả sử dụng vốn trong các
doanh nghiệp mỏ thuộc TKV - Áp dụng cho Công ty CP than Vàng Danh..........91
3.1. Những căn cứ chủ yếu cho việc nghiên cứu các giải pháp nâng cao hiệu quả sử
dụng vốn trong các doanh nghiệp mỏ............................................................................91
3.2. Định hướng chiến lược phát triển nguồn vốn và huy động vốn tại Tập đoàn Cơng

nghiệp Than - Khống sản Việt Nam ......................................................................... 113
3.3. Các định hướng chính xác định cơ cấu vốn hợp lý đối với các doanh nghiệp khai
thác than thuộc TKV nhằm đảm bảo hiệu quả sử dụng vốn....................................... 115
3.4. Một số giải pháp nâng cao hiệu quả sử dụng vốn tại các doanh nghiệp mỏ và áp
dụng cho Công ty cổ phần than Vàng Danh ............................................................... 117
Kết luận và kiến nghị................................................................................................ 142
Danh mục cơng trình của tác giả đã cơng bố có liên quan đến luận văn ............ 143
Tài liệu tham khảo .................................................................................................... 144
Các phụ lục


4

DANH MỤC CÁC KÍ HIỆU VIẾT TẮT
BH&CCDV
CBCNV
CPDVMN
CPH
CTCP
CTTNHHMTV
DNNN
DVMN
EBIT
FDI
IRR
NHTMCP
NLSX
NPV
ODA
PV

ROA
ROAE
ROE
ROS
TKV
TLLĐ
TLSX
TNHH
TSCĐ
TSDH
TSLĐ
TSNH
TTCK
TVN
USD
VCĐ
Vinacomin
VLĐ
VND
XDCB
XN

Bán hàng và cung cấp dịch vụ
Cán bộ cơng nhân viên
Chi phí dịch vụ mua ngồi
Cổ phần hố
Cơng ty cổ phần
Cơng ty trách nhiệm hữu hạn một thành viên
Doanh nghiệp Nhà nước
Dịch vụ mua ngoài

Lợi nhuận trước lãi vay và thuế
Đầu tư nước ngoài trực tiếp
Tỷ suất hoàn vốn nội bộ
Ngân hàng thương mại cổ phần
Năng lực sản xuất
Giá trị hiện tại ròng
Hỗ trợ phát triển chính thức
Giá trị hiện tại
Tỷ suất sinh lời của tổng tài sản
Tỷ suất sinh lời của tài sản
Tỷ suất lợi nhuận vốn chủ sở hữu
Tỷ suất sinh lời của doanh thu
Tập đồn cơng nghiệp Than - Khống sản Việt Nam
Tư liệu lao động
Tư liệu sản xuất
Trách nhiệm hữu hạn
Tài sản cố định
Tài sản dài hạn
Tài sản lưu động
Tài sản ngắn hạn
Thị trường chứng khốn
Tổng cơng ty Than Việt Nam
Đơ la Mỹ
Vốn cố định
Tập đồn Cơng nghiệp Than - Khoáng sản Việt Nam
Vốn lưu động
Việt Nam Đồng
Xây dựng cơ bản
Xí nghiệp

5

DANH MỤC CÁC BẢNG
STT

Nội dung

Trang

Bảng 2.1

Đánh giá khái quát tình hình tài chính của TKV

43

Bảng 2.2

Tình hình đầu tư vào tài sản dài hạn của TKV

47

Bảng 2.3

Hệ số đồng bộ của một số mỏ thuộc TKV năm 2009

50

Bảng 2.4

Cơ cấu đầu tư vào tài sản ngắn hạn của TKV

52

Bảng 2.5

Cơ cấu vốn theo nguồn hình thành của TKV

54

Bảng 2.6

Hệ số nợ của một số đơn vị khai thác than thuộc TKV

55

Bảng 2.7

Tình hình vay vốn của một số Cơng ty than thuộc TKV năm
2008

57

Bảng 2.8

Đánh giá khái quát tình hình tài chính CTCP than Vàng DanhTKV

61

Bảng 2.9

Đánh giá hiệu quả sử dụng vốn lưu động CTCP than Vàng
Danh-TKV

63

Bảng 2.10 Đánh giá hiệu quả sử dụng vốn cố định CTCP than Vàng
Danh-TKV

67

Bảng 2.11 Phân tích cơ cấu và tình hình đảm bảo nguồn vốn cho hoạt động
kinh doanh CTCP than Vàng Danh-TKV

71

Bảng 2.12 Phân tích khả năng sinh lời CTCP than Vàng Danh-TKV

75

Bảng 2.13 Bảng dự tốn chi tiết

79

Bảng 2.14 Tính toán kế hoạch trả nợ gốc và lãi vay theo q

82

Bảng 2.15 Tính tốn kế hoạch trả nợ gốc và lãi vay theo năm

83

Bảng 3.1

Chi phí dịch vụ mua ngồi của một số Công ty than thuộc TKV

121

Bảng 3.2

Giá trị hiện tại của chi phí th ngồi trong 10 năm

129

Bảng 3.3

Giá trị hiện tại của chi phí tự làm trong 10 năm

129


6

DANH MỤC CÁC HÌNH VẼ, ĐỒ THỊ
STT

Nội dung

Trang

Hình 2.1 Biểu đồ biểu diễn sự biến động suất sinh lời vốn chủ sở hữu
của TKV giai đoạn 2004-2008

47

Hình 2.2 Biểu đồ biểu diễn mối quan hệ giữa nợ phải trả và vốn chủ sở
hữu của TKV giai đoạn 2004-2008

54

Hình 2.3 Biểu đồ biểu diễn sự biến động tỷ suất lợi nhuận trên vốn lưu
động qua các năm 2004-2008

66

Hình 2.4 Biểu đồ biểu diễn sự biến động tỷ suất lợi nhuận
vốn cố định qua các năm 2004-2008

69

Hình 3.1 Mối quan hệ giữa TSCĐ, TSLĐ thường xun và TSLĐ tạm thời

98

Hình 3.2 Mơ hình nguồn tài trợ 1

99

Hình 3.3 Mơ hình nguồn tài trợ 2

100

Hình 3.4 Mơ hình nguồn tài trợ 3

101

Hình 3.5 Biểu đồ biểu diễn phương trình phát triển bền vững

111

Hình 3.6 Lưu đồ các bước phân tích lựa chọn dịch vụ mua ngoài

127


7

MỞ ĐẦU
1. Tính cấp thiết của đề tài
Đất nước ta đang trong quá trình đổi mới, nhằm xây dựng và phát triển nền
kinh tế hàng hóa nhiều thành phần có sự quản lý của nhà nước theo định hướng xã
hội chủ nghĩa. Hiệu quả và sự thành công của các doanh nghiệp sẽ là tiền đề cho sự
phát triển vững mạnh đó. Trong những năm qua, chúng ta đã tìm mọi biện pháp và
phương thức để khai thác tốt mọi nguồn vốn và đã góp phần đáng kể cho sự tăng
trưởng và phát triển của nền kinh tế. Tuy nhiên có một vấn đề đang tồn tại là: trong
khi chúng ta đang tìm mọi cách để huy động tối đa vốn trong nước, đồng thời tích
cực kêu gọi vốn đầu tư của nước ngoài cho sự phát triển của nền kinh tế thì vấn đề
hiệu quả sử dụng vốn lại chưa được coi trọng.
Đối với các doanh nghiệp, vốn đóng vai trị quan trọng có tính chất quyết
định cho sự ra đời, tồn tại và phát triển của doanh nghiệp, nhưng điều đáng nói hơn

cả là phải làm sao sử dụng đồng vốn đó một cách có hiệu quả trong điều kiện có
nhiều giới hạn về nguồn lực cho sản xuất kinh doanh như hiện nay? Kết quả của
công tác phân tích, đánh giá hiệu quả sử dụng vốn là mối quan tâm của nhiều đối
tượng như các nhà đầu tư, các ngân hàng, các nhà quản lý,… Làm tốt khâu này sẽ
giúp cho các nhà quản trị doanh nghiệp, các nhà đầu tư thấy được thực trạng về
quản lý và sử dụng vốn nói riêng cũng như của hoạt động sản xuất kinh doanh nói
chung của doanh nghiệp đang ở trình độ nào trong khả năng thu hút, sử dụng và
quản lý các nguồn vốn. Qua đó thấy được mặt mạnh, mặt yếu của doanh nghiệp làm
căn cứ, cơ sở để đưa ra các chiến lược, biện pháp thích hợp nhằm nâng cao hiệu quả
sử dụng vốn của doanh nghiệp. Có như vậy doanh nghiệp mới có thể tồn tại và phát
triển bền vững!
Là một trong những Tập đoàn kinh tế lớn mạnh hàng đầu của Việt Nam, mục
tiêu chiến lược của Tập đồn cơng nghiệp Than - Khống sản Việt Nam là phát
triển sản xuất kinh doanh đa ngành bao gồm các lĩnh vực quan trọng của nền kinh tế
đất nước như sản xuất than, khoáng sản, sản xuất điện, đóng tàu, cơ khí, may mặc,
giày da và các ngành kinh doanh dịch vụ như du lịch, tài chính,… Tuy nhiên trên
thực tế cho thấy thực trạng tài chính của các doanh nghiệp mỏ thuộc Tập đồn cơng
nghiệp Than - Khống sản Việt Nam nhiều năm nay khơng tốt, thiếu đi tính chủ
động cần thiết đặc biệt là cơ cấu vốn không hợp lý. Hơn nữa, hiệu quả sử dụng vốn
và sức cạnh tranh của các doanh nghiệp trong Tập đồn cịn thấp, chưa tương xứng
với tiềm lực và lợi thế sẵn có. Nhiều doanh nghiệp chưa thực hiện nghiêm chỉnh
việc bảo tồn và phát triển vốn, trình trạng ăn vào vốn vẫn còn, lượng vốn vay và đi
chiếm dụng ln ở mức cao. Vì vậy, đổi mới căn bản chính sách, hồn thiện cơ chế


8

quản lý, sử dụng vốn đồng thời tìm ra những giải pháp nâng cao hiệu quả sử dụng
vốn là vấn đề cấp thiết.
Công ty cổ phần than Vàng Danh là một doanh nghiệp đầu ngành trong lĩnh

vực khai thác, chế biến than theo cơng nghệ khai thác hầm lị trực thuộc Tập đồn
cơng nghiệp Than - Khống sản Việt Nam. Là một Công ty lớn mạnh trong sản xuất
với tổng số vốn đầu tư lớn, Công ty cổ phần than Vàng Danh hiểu rằng muốn sản
xuất kinh doanh có hiệu quả trước hết phải đạt được năng suất lao động cao. Trong
đó, chỉ tiêu năng suất được xem xét trong mối quan hệ giữa sản lượng với việc sử
dụng các nguồn lực như lao động, máy móc thiết bị, nguyên nhiên vật liệu, không
gian, tiền vốn (các trạng thái tồn tại của nguồn vốn)... để đạt được khối lượng sản
xuất hay giá trị sản lượng đó. Tác giả cho rằng năng suất được coi là biểu biện của
cả hiệu quả và hiệu lực trong việc sử dụng các nguồn lực để đạt được mục tiêu,
nghĩa là bên cạnh việc sử dụng đầu vào một cách hiệu quả, năng suất còn biểu hiện
chất lượng và tính hữu ích của đầu ra.
Thực tế đã chỉ ra rằng: Việc quản lý nguồn vốn khơng có hiệu quả là ngun
nhân lớn nhất dẫn đến sự kém hiệu quả trong hoạt động sản xuất kinh doanh của các
doanh nghiệp, không kể doanh nghiệp vừa và nhỏ hay các Tập đoàn lớn.
Nhận thức đúng đắn tầm quan trọng đó cùng với những kiến thức, kinh
nghiệm thực tiễn, tác giả chọn đề tài: "Nghiên cứu một số giải pháp nâng cao hiệu
quả sử dụng vốn trong các doanh nghiệp mỏ thuộc TKV - Áp dụng cho Công ty cổ
phần than Vàng Danh" cho luận văn Thạc sĩ của mình.
2. Mục đích nghiên cứu
Xây dựng các căn cứ khoa học, những giải pháp kinh tế hợp lý phục vụ cho
việc ra các quyết định tài chính nhằm nâng cao hơn nữa hiệu quả công tác quản lý
và sử dụng vốn tại các doanh nghiệp mỏ thuộc Tập đoàn cơng nghiệp Than Khống sản Việt Nam và đặc biệt áp dụng cho Công ty cổ phần than Vàng Danh.
3. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu
Đối tượng nghiên cứu: là vốn kinh doanh của các doanh nghiệp, được xem
xét trên các khía cạnh tình hình sử dụng và hiệu quả sử dụng vốn kinh doanh trong
mối quan hệ với các nhân tố ảnh hưởng đến nó.
Phạm vi nghiên cứu: Luận văn lấy phạm vi nghiên cứu là các doanh nghiệp
thuộc Tập đồn cơng nghiệp Than - Khống sản Việt Nam, trong đó trực tiếp là
Cơng ty cổ phần than Vàng Danh trong khoảng thời gian của dữ liệu nghiên cứu là
5 năm giai đoạn 2004-2008 và dữ liệu dùng để phân tích sâu là năm 2009.

4. Nhiệm vụ nghiên cứu
Để đạt được mục đích trên, các nhiệm vụ cụ thể cần giải quyết trong đề tài là:


9

- Nghiên cứu tổng quan lý luận về hiệu quả sử dụng vốn của doanh nghiệp
trong nền kinh tế thị trường.
- Đánh giá thực trạng công tác quản lý và sử dụng vốn tại các doanh nghiệp
mỏ thuộc Tập đoàn cơng nghiệp Than - Khống sản Việt Nam và tại Công ty cổ
phần than Vàng Danh-TKV.
- Nghiên cứu đề xuất một số giải pháp nhằm nâng cao hiệu quả sử dụng vốn tại
các doanh nghiệp mỏ nói chung và Cơng ty cổ phần than Vàng Danh-TKV nói riêng.
5. Nội dung nghiên cứu
- Tổng quan lý luận về vốn và đánh giá hiệu quả sử dụng vốn của doanh
nghiệp trong nền kinh tế thị trường
- Thực trạng quản lý và sử dụng vốn tại các doanh nghiệp mỏ thuộc TKV và
Công ty cổ phần than Vàng Danh
- Nghiên cứu một số giải pháp nâng cao hiệu quả sử dụng vốn tại các doanh
nghiệp mỏ thuộc TKV và áp dụng cho Công ty cổ phần than Vàng Danh
6. Phương pháp nghiên cứu
- Để nghiên cứu tổng quan lý luận và thực tiễn tác giả sử dụng tổng hợp các
phương pháp: phương pháp tiếp cận hệ thống, phương pháp tốn học, phương pháp
mơ hình hóa, phương pháp phân tích định lượng, phương pháp khảo sát, trích dẫn,
so sánh, thống kê... để đưa ra các đánh giá về tình hình sử dụng vốn trong các doanh
nghiệp mỏ thuộc Tập đồn Cơng nghiệp Than – Khống sản Việt Nam và đặc biệt
là Cơng ty cổ phần than Vàng Danh.
- Sử dụng các mơ hình phân tích tài chính trong doanh nghiệp áp dụng cho
các doanh nghiệp thuộc Tập đồn Cơng nghiệp Than – Khống sản Việt Nam và
Công ty cổ phần than Vàng Danh.

7. Ý nghĩa khoa học và thực tiễn của đề tài
Luận văn nghiên cứu và đưa ra một số giải pháp, những mơ hình nhằm nâng
cao hiệu quả sử dụng vốn nhờ các quyết định tài chính mang tính định lượng và có căn
cứ khoa học đúng đắn tại các doanh nghiệp, từ đó giúp nâng cao hiệu quả sản xuất kinh
doanh tại các doanh nghiệp mỏ nói chung và tại Cơng ty than Vàng Danh nói riêng.
Đồng thời, luận văn cũng giúp cho các doanh nghiệp có ý thức tự chủ, tự chịu trách
nhiệm về các hoạt động tài chính và khả năng tài chính của doanh nghiệp mình.
Những kết quả nghiên cứu là nguồn tài liệu tham khảo có giá trị phục vụ cho
công tác học tập và giảng dạy tại Khoa kinh tế và Quản trị kinh doanh - Trường đại
học Mỏ - Địa Chất, các doanh nghiệp mỏ trong phạm vi Tập đồn cơng nghiệp
Than - Khống sản Việt Nam, các nhà khoa học kinh tế và sinh viên quan tâm đến
hoạt động tài chính doanh nghiệp…


10

Chương 1

TỔNG QUAN LÝ LUẬN VỀ VỐN VÀ HIỆU QUẢ SỬ DỤNG VỐN
CỦA DOANH NGHIỆP TRONG NỀN KINH TẾ THỊ TRƯỜNG
1.1. Những vấn đề chung về vốn và hiệu quả sử dụng vốn trong doanh nghiệp
1.1.1. Khái niệm và phân loại vốn
1.1.1.1. Khái niệm
Doanh nghiệp là tế bào của nền kinh tế quốc dân. Sự tồn tại và phát triển của
các doanh nghiệp có ý nghĩa quyết định đến sự phát triển kinh tế - xã hội của đất
nước. Hoạt động của doanh nghiệp là sự huy động các nguồn lực sẵn có để sản xuất
ra sản phẩm phục vụ nền kinh tế và xã hội, hướng tới mục tiêu lợi nhuận. Như vậy,
yêu cầu tiên quyết đối với mỗi doanh nghiệp là phải có vốn để phục vụ cho mọi
hoạt động sản xuất kinh doanh của mình.
Có rất nhiều quan điểm khác nhau về vốn ở mỗi thời kỳ khác nhau và xem

xét ở các góc độ khác nhau.
+ Dưới góc độ của các yếu tố sản xuất, K.Mác cho rằng: “Vốn chính là tư
bản, là giá trị đem lại giá trị thặng dư”. Định nghĩa của K.Mác có một tầm khái
qt lớn vì nó bao hàm cả bản chất và vai trò của vốn. Tuy nhiên K.Mác mới chỉ bó
hẹp khái niệm về vốn trong phạm vi sản xuất vật chất và cho rằng chỉ có q trình
sản xuất mới tạo ra giá trị thặng dư cho nền kinh tế.
+ Trong cuốn “Kinh tế học” của mình, David Begg lại cho rằng: “Vốn được
phân chia theo 2 hình thức là vốn hiện vật và vốn tài chính”.
• Vốn hiện vật là dự trữ các hàng hoá đã sản xuất mà sử dụng để sản xuất
ra các hàng hoá khác.
• Vốn tài chính là tiền và tài sản trên giấy của doanh nghiệp.
Như vậy, David Begg đã đồng nhất vốn với tài sản của doanh nghiệp.
+ Theo Samuelson, một đại diện tiêu biểu của học thuyết kinh tế hiện đại cho
rằng: “Đất đai và lao động là các yếu tố ban đầu sơ khai, cịn vốn và hàng hóa là
yếu tố kết quả của sản xuất. Vốn bao gồm các loại hàng hóa lâu bền được sản xuất
ra và được sử dụng như các đầu vào hữu ích trong q trình sản xuất đó.
Một số hàng hóa vốn có thể tồn tại trong vài năm, trong khi một số khác có
thể tồn tại trong một thế kỷ hoặc lâu hơn. Đặc điểm cơ bản nhất của hàng hóa vốn
thể hiện ở chỗ chúng vừa là sản phẩm đầu ra, vừa là yếu tố đầu vào trong q trình
sản xuất”.
Thơng qua các khái niệm của các nhà kinh tế học ở trên, ta rút ra 1 khái niệm
tổng quát về vốn như sau:


11

Vốn là giá trị bằng tiền của toàn bộ tài sản của doanh nghiệp dùng trong
hoạt động sản xuất kinh doanh nhằm mục đích sinh lời!
Mọi q trình sản xuất kinh doanh đều được khái quát bằng quy trình sau:
T- H (TLLĐ, TLSX) - H’- T’

Để có các yếu tố đầu vào là Tư liệu lao động (TLLĐ) và tư liệu sản xuất
(TLSX) thì doanh nghiệp phải có một lượng tiền ứng trước, lượng tiền này gọi là
vốn và nó được coi như là một hàng hoá đặc biệt.
Trước hết, vốn là hàng hố vì nó có giá trị và giá trị sử dụng:
Gía trị của vốn được thể hiện ở chi phí mà chúng ta bỏ ra để có được nó.
Giá trị sử dụng của vốn thể hiện ở việc ta sử dụng nó để đầu tư và q
trình sản xuất kinh doanh như mua máy móc thiết bị, vật tư, hàng hoá,…
Vốn là hàng hoá đặc biệt bởi vì có sự tách biệt rõ ràng giữa quyền sử dụng
và quyền sở hữu. Khi mua nó chúng ta chỉ có quyền sử dụng chứ khơng có quyền
sở hữu. Vốn khơng bị hao mịn hữu hình trong q trình sử dụng mà cịn có khả
năng tạo ra giá trị lớn hơn bản thân nó. Chính vì vậy, giá trị của vốn phụ thuộc vào
rất nhiều yếu tố của môi trường kinh tế vĩ mơ, nó khơng phụ thuộc vào lợi ích cận
biên của bất kì một doanh nghiệp nào. Điều này đặt ra nhiệm vụ đối với các nhà
quản trị tài chính là phải làm sao sử dụng tối đa hiệu quả của vốn để đem lại một giá
trị thặng dư lớn nhất, thừa để chi trả cho chi phí bỏ ra mua nó từ đó có được lợi
nhuận tối đa.
1.1.1.2. Phân loại vốn kinh doanh
Do giữ vai trò quan trọng và thiết yếu trong hoạt động của các doanh nghiệp
nên việc phân loại vốn theo các cách thức khác nhau giúp doanh nghiệp đề ra được
các giải pháp quản lý và sử dụng vốn sao cho có hiệu quả.
1. Đứng trên giác độ pháp luật
Trên giác độ pháp luật, vốn kinh doanh được chia làm hai loại: Vốn pháp
định và Vốn điều lệ.
Vốn pháp định: Là mức vốn tối thiểu phải có để thành lập doanh nghiệp do
pháp luật quy định đối với từng ngành, nghề, và từng loại hình sở hữu doanh
nghiệp. Dưới mức vốn pháp định thì không đủ điều kiện thành lập doanh nghiệp.
Vốn điều lệ: Là mức vốn do các thành viên đóng góp và được ghi vào điều lệ
của doanh nghiệp. Tuỳ theo từng loại hình doanh nghiệp theo từng ngành nghề, vốn
điều lệ không được thấp hơn vốn pháp định.
2. Xét theo nguồn hình thành

Vốn do ngân sách nhà nước cấp: là vốn do nhà nước cấp cho doanh nghiệp
(được xác nhận trên cơ sở biên bản giao nhận) gồm vốn cấp ban đầu và vốn cấp bổ


12

sung. Doanh nghiệp sử dụng nguồn vốn này phải nộp ngân sách một tỷ lệ phần trăm
nào đó trên vốn cấp gọi là mức thu sử dụng vốn.
Vốn tự bổ sung: là vốn nội bộ doanh nghiệp bao gồm vốn khấu hao cơ bản,
lợi nhuận để lại, vốn cổ phần.
Vốn liên doanh liên kết là vốn do doanh nghiệp liên kết với các doanh
nghiệp khác trong và ngoài nước để thực hiện quá trình sản xuất kinh doanh.
Vốn vay gồm những khoản vay từ ngân hàng và các tổ chức tín dụng, vay
cán bộ cơng nhân viên, vay nước ngồi, phát hành trái phiếu...
3. Xét theo tính chất sở hữu
Nguồn vốn được chia thành hai loại là vốn chủ sở hữu và nợ phải trả của
doanh nghiệp.
Nợ phải trả: gồm nợ ngắn hạn và nợ dài hạn.
Nợ ngắn hạn là các khoản tín dụng ngắn hạn, các khoản vay dự trữ phải trả
trong vòng một năm. Khoản này thường bao gồm tín dụng thương mại và tín dụng
ngân hàng.
Tín dụng thương mại: Nguồn vốn này được khai thác tự nhiên trong quan hệ
mua bán chịu, mua bán trả chậm hay trả góp. Đây là một phương thức tài trợ tiện lợi
và linh hoạt trong kinh doanh, mặt khác nó cịn tạo khả năng mở rộng các quan hệ
kinh doanh một cách lâu bền.
Tín dụng ngân hàng: Các ngân hàng có thể đáp ứng nhu cầu vốn tức thời cho
doanh nghiệp theo phương thức như cho vay theo từng món, cho vay luân chuyển...
Nợ dài hạn gồm các khoản tín dụng dài hạn, vốn do phát hành trái phiếu
công ty...
Vốn chủ sở hữu: là nguồn vốn do các chủ sở hữu đầu tư đóng góp và bổ

sung từ kết quả kinh doanh. Doanh nghiệp được phép sử dụng lâu dài nguồn vốn
này trong suốt thời gian hoạt động của mình mà khơng phải cam kết thanh tốn cho
các chủ sở hữu. Vốn chủ sở hữu gồm vốn do ngân sách cấp, vốn do thông qua phát
hành cổ phiếu, lợi nhuận giữ lại, thặng dư vốn,...
Cách phân loại này giúp doanh nghiệp thấy được cơ cấu và chi phí vốn của
mình, từ đó xác định được cơ cấu và chi phí vốn hợp lí với mức chi phí thấp nhất.
4. Xét trên giác độ luân chuyển của vốn
Vốn gồm hai bộ phận vốn cố định và vốn lưu động
Vốn cố định là số vốn đầu tư ứng trước để mua sắm, xây dựng hay lắp đặt
các tài sản cố định hữu hình và vơ hình. Quy mơ của vốn cố định nhiều hay ít sẽ
quyết định quy mơ của tài sản cố định từ đó ảnh hưởng đến trình độ trang bị kĩ thuật
và công nghệ, năng lực sản xuất của doanh nghiệp.


13

Ngược lại, những đặc điểm kinh tế của tài sản cố định trong q trình sử
dụng cũng có ảnh hưởng quyết định chi phối đặc điểm tuần hoàn và chu chuyển của
vốn cố định. Chính vì vậy vốn cố định có những đặc thù sau:
- Vốn cố định tham gia vào nhiều chu kì sản xuất sản phẩm.
- Vốn cố định được luân chuyển dần dần từng phần trong các chu kỳ sản
xuất, cấu thành nên chi phí sản xuất của sản phẩm (thông qua con đường khấu hao).
- Sau nhiều chu kì sản xuất vốn cố định mới hồn thành một vòng luân
chuyển (khấu hao hết).
Xuất phát từ những đặc điểm trên việc quản lí vốn cố định phải ln được
gắn với việc quản lí hình thái hiện vật của nó là tài sản cố định của doanh nghiệp.
Vốn lưu động là số tiền ứng trước hay đầu tư vào tài sản lưu động nhằm
đảm bảo cho quá trình tái sản xuất của doanh nghiệp diễn ra thường xuyên liên tục.
Quá trình này được gọi là quá trình tuần hoàn, chu chuyển của vốn lưu động. Qua
mỗi giai đoạn của chu kì kinh doanh vốn lưu động lại thay đổi hình thái biểu hiện.

Từ hình thái vốn tiền tệ ban đầu chuyển sang hình thái vốn vật tư, hàng hoá dự trữ
và vốn sản xuất rồi cuối cùng lại trở về hình thái vốn tiền tệ. Sau mỗi chu kì tái sản
xuất, vốn lưu động hồn thành một vịng luân chuyển.
Như vậy so với vốn cố định thì vốn lưu động có tốc độ chu chuyển nhanh
hơn. Trong khi vốn cố định chu chuyển được một vịng thì vốn lưu động đã chu
chuyển được nhiều vịng.
Thơng qua cách phân chia này, các doanh nghiệp thấy được cơ cấu vốn cũng
như hoạt động luân chuyển vốn của mình, sự ảnh hưởng qua lại của các hình thái
khác nhau của tài sản từ đó xác định được hiệu quả vịng quay vốn. Như vậy đứng
trên quan điểm hiệu quả thì vốn được xem xét dưới trạng thái động.
1.1.2. Tầm quan trọng của vốn đối với các hoạt động sản xuất kinh doanh của
doanh nghiệp
Trong điều kiện kinh tế thị trường ngày nay, vốn là điều kiện cơ bản, quan
trọng để một doanh nghiệp có thể tiến hành hoạt động sản xuất kinh doanh. Vì vậy,
đối với các nhà quản lý cần thiết phải có sự nhận thức đúng đắn về vai trò, tầm quan
trọng của vốn sản xuất kinh doanh đối với doanh nghiệp mình vì các lý do sau:
- Vốn kinh doanh của các doanh nghiệp có vai trị quyết định trong việc
thành lập, tổ chức quản lý, hoạt động cũng như phát triển của mỗi loại hình doanh
nghiệp theo luật định. Tuỳ theo nguồn hình thành vốn kinh doanh cũng như phương
thức huy động vốn mà doanh nghiệp đang sở hữu để xác định tính chất, đặc điểm
của hoạt động sản xuất kinh doanh phù hợp.
- Vốn kinh doanh của doanh nghiệp lớn hay nhỏ là một trong những điều
kiện quan trọng để xác định quy mô của doanh nghiệp và còn là một trong những


14

điều kiện để sử dụng các tiềm năng trong hiện tại và tương lai về sức lao động,
nguồn vật tư, tài sản cố định để mở rộng và phát triển thị trường, phát triển sản xuất
kinh doanh.

- Vốn kinh doanh thực chất là nguồn của cải xã hội được tích luỹ và tập trung
lại. Đó chỉ là một điều kiện để đẩy mạnh hoạt động sản xuất kinh doanh. Tuy nhiên
vốn kinh doanh được phát huy tác dụng khi các nhà quản trị doanh nghiệp, đội ngũ
cán bộ công nhân viên biết quản lý, sử dụng chúng một cách tiết kiệm và có hiệu
quả.
- Trong cơ chế mới, điều kiện mở rộng quyền tự chủ, tự chịu trách nhiệm
trong sản xuất kinh doanh, việc huy động, tích luỹ cũng như tập trung vốn tốt hay
xấu phụ thuộc rất nhiều vào năng lực và sự cố gắng của ban lãnh đạo doanh nghiệp
vì chúng có vai trị cực kì quan trọng để phát huy tài năng của mình. Nó là một điều
kiện để thực hiện các chiến lược, sách lược kinh doanh như: việc huy động vốn kịp
thời giúp doanh nghiệp chớp được thời cơ kinh doanh, tạo lợi thế trong cạnh tranh.
Để tiến hành hoạt động sản xuất kinh doanh doanh nghiệp phải có nhà
xưởng, máy móc thiết bị, bản quyền cơng nghệ sản xuất,… (hay cịn gọi là tài sản
cố định - TSCĐ), và các nguyên nhiên vật liệu, công cụ dụng cụ, sức lao động của
công nhân viên,... (hay tài sản lưu động - TSLĐ). Đây chính là những dạng cụ thể
của vốn sản xuất kinh doanh. Như vậy vốn là điều kiện cần thiết và là tiền đề cho sự
phát triển của doanh nghiệp. Nếu thiếu vốn thì quá trình sản xuất kinh doanh của
doanh nghiệp sẽ bị ngừng trệ thậm chí dẫn đến phá sản từ đó kéo theo hàng loạt các
tác động tiêu cực khác ảnh hưởng đến chính bản thân doanh nghiệp và xã hội.
Để cho quá trình sản xuất kinh doanh diễn ra liên tục và đạt được năng lực
sản xuất như mong muốn thì trước hết doanh nghiệp phải có đủ vốn để đầu tư vào
các giai đoạn khác nhau của quá trình sản xuất kinh doanh. Doanh nghiệp có đủ vốn
thì làm ăn mới thuận lợi và có hiệu quả và ngược lại khi làm ăn có hiệu quả thì
doanh nghiệp mới bảo toàn và phát triển vốn đầy đủ.
Vốn sử dụng trong hoạt động sản suất kinh doanh của doanh nghiệp phải
ln được hình thành sẵn ở mức độ nhất định trước khi hoạt động này phát sinh. Đó
là khoản vốn mà doanh nghiệp phải ứng trước và nó tham gia vào tất cả các cơng
đoạn của q trình sản xuất kinh doanh. Trong mỗi khâu, mỗi công đoạn, vốn được
biểu hiện dưới những hình thái khác nhau như vật tư, hàng hoá, vốn bằng tiền và
cuối cùng lại trở về hình thái ban đầu là tiền tệ. Như vậy sau một chu kỳ sản xuất

vốn phải được thu hồi để tiếp tục chu kỳ sản xuất kinh doanh tiếp theo nếu không
mọi hoạt động của doanh nghiệp sẽ bị gián đoạn cũng như thua lỗ. Nhiệm vụ của
các doanh nghiệp là phải có các biện pháp quản lý và sử dụng vốn có hiệu quả, đảm


15

bảo vốn đầu tư đúng thời điểm, đúng chỗ từ đó giảm được tối đa chi phí sử dụng
vốn, cân đối cơ cấu vốn, nâng cao hiệu quả sử dụng vốn của doanh nghiệp.
1.1.3. Chi phí sử dụng vốn và cơ cấu nguồn vốn của doanh nghiệp
1.1.3.1. Chi phí sử dụng vốn
1. Khái niệm chi phí sử dụng vốn1
Để đáp ứng nhu cầu vốn cho đầu tư và cho hoạt động kinh doanh, doanh
nghiệp có thể huy động sử dụng nhiều nguồn vốn hay nói khác đi là nhiều nguồn tài
trợ khác nhau như vay vốn, phát hành cổ phiếu ưu đãi, cố phiếu thường (đối với
công ty cổ phần)… Để có quyền sử dụng các nguồn vốn này, doanh nghiệp phải trả
một khoản thu nhập nhất định cho người cung cấp vốn - Người chủ sở hữu vốn. Đó
chính là cái giá mà doanh nghiệp phải trả cho việc sử dụng nguồn tài trợ để thực
hiện đầu tư cũng như hoạt động kinh doanh nói chung của doanh nghiệp hay cịn
gọi là chi phí sử dụng vốn.
Trên góc độ tài chính doanh nghiệp, giá hay chi phí sử dụng vốn được xem
xét ở đây là chi phí cơ hội và chi phí đó được xác định từ thị trường vốn. Chi phí sử
dụng vốn có thể được xác định bằng số tuyệt đối là một số tiền hay được xác định
bằng số tương đối là một tỷ lệ phần trăm (%). Cách thông thường là người ta hay sử
dụng tỷ lệ phần trăm. Trên góc độ của người đầu tư là người cung cấp vốn cho
doanh nghiệp thì chi phí sử dụng vốn là tỷ suất sinh lời mà nhà đầu tư đòi hỏi khi
cung cấp vốn cho doanh nghiệp. Mức sinh lời này phải tương xứng với mức độ rủi
ro mà nhà đầu tư có khả năng gặp phải khi cung cấp vốn. Nói chung, khi nhà đầu tư
nhận thấy mức độ rủi ro của doanh nghiệp lớn hơn thì họ cũng sẽ địi hỏi một tỷ
suất sinh lời lớn hơn tương xứng với mức rủi ro.

Đối với doanh nghiệp là người sử dụng nguồn tài trợ thì chi phí sử dụng vốn
là tỷ suất sinh lời tối thiểu cần phải đạt được khi sử dụng nguồn tài trợ đó cho đầu
tư hay hoạt động kinh doanh để đảm bảo cho tỷ suất lợi nhuận vốn chủ sở hữu hay
thu nhập trên một cổ phần không bị sụt giảm (nói rộng hơn đối với cơng ty cổ phần
là để đảm bảo duy trì giá cổ phần trên thị trường).
Việc xem xét chi phí sử dụng vốn là vấn đề rất quan trọng đối với các nhà
quản trị tài chính doanh nghiệp. Xem xét chi phí sử dụng vốn tạo ra tầm nhìn cho
nhà quản trị khi xem mét chiến lược huy động vốn của doanh nghiệp. Chi phí sử
dụng vốn là một căn cứ quan trọng để lựa chọn dự án đầu tư làm gia tăng giá trị
doanh nghiệp.
2. Chi phí sử dụng vốn của các nguồn tài trợ riêng biệt

1

PGS.TS.Nguyễn Đình Kiệm, TS.Bạch Đức Hiển (2008), Giáo trình Tài chính doanh nghiệp, Tr.215


16

Mỗi nguồn tài trợ hay nguồn vốn mà doanh nghiệp sử dụng có đặc biệt khác
nhau và chi phí khác nhau. Sau đây sẽ xem xét chi phí sử dụng vốn của từng nguồn
tài trợ riêng biệt.
a, Chi phí sử dụng vốn vay2
Để đáp ứng nhu cầu vốn cho hoạt động, doanh nghiệp có thể sử dụng vốn
vay như vay vốn Ngân hàng thương mại và các tổ chức tài chính khác, phát hành
trái phiếu (đối với một số loại hình doanh nghiệp)… Khi sử dụng vốn vay doanh
nghiệp phải tạo ra khoản lợi nhuận tối thiểu bằng số tiền lãi vay phải trả cho chủ nợ
thì mới đảm bảo thu nhập của chủ sở hữu không bị sụt giảm. Do vậy, chi phí sử
dụng vốn vay là tỷ suất sinh lời tối thiểu mà doanh nghiệp cần phải đạt được từ việc
sử dụng vốn vay để sao cho tỷ suất lợi nhuận vốn chủ sở hữu của một cổ phần

không bị sụt giảm.
Một trong những ưu thế khi doanh nghiệp sử dụng vốn vay là tiền lãi vay
phải trả được coi là khoản chi phí hợp lý và được tính trừ vào thu nhập chịu thuế
của doanh nghiệp, đây cũng được xem là một “lá chắn thuế”. Do vậy, khi xem xét
chi phí sử dụng vốn vay cần phân biệt hai trường hợp: chi phí sử dụng vốn vay
trước thuế và chi phí sử dụng vốn vay sau thuế.
- Chi phí sử dụng vốn vay trước thuế: là tỷ suất sinh lời tối thiểu doanh
nghiệp phải đạt được khi sử dụng vốn vay chưa tính đến ảnh hưởng của thuế thu
nhập mà doanh nghiệp phải nộp để tỷ suất lợi nhuận vốn chủ sở hữu không bị sụt
giảm và có thể hiểu thơng qua cơng thức sau:

Vt =

n
Tn
Tt
T1
T2
+
+
...
+
=
∑
2
n
t (1-1)
(1 + rdt ) (1 + rdt )
(1 + rdt )
t =1 (1 + rdt )

Trong đó:
Vt là số tiền vay thực tế mà doanh nghiệp thực sự sử dụng được cho đầu tư
Tt là số vốn gốc và tiền lãi doanh nghiệp trả ở năm thứ t cho chủ nợ hay
người cho vay (t = 1÷n).
rdt là chi phí sử dụng vốn vay trước thuế.
n là số năm vay vốn.
Để xác định chi phí sử dụng vốn vay, có thể áp dụng các phương pháp xác
định tỷ suất hoàn vốn nội bộ của khoản đầu tư (IRR).
- Chi phí sử dụng vốn vay sau thuế:
Một công ty cổ phần huy động vốn bằng phát hành cổ phiếu ưu đãi, cổ phiếu
thường thì khoản thu nhập trả cho người cung cấp vốn là lấy từ thu nhập sau thuế.
Trong khi đó, nếu công ty sử dụng vốn vay, lãi tiền vay phải trả được coi là một
2

PGS.TS.Nguyễn Đình Kiệm, TS.Bạch Đức Hiển (2008), Giáo trình Tài chính doanh nghiệp, Tr.216


17

khoản chi phí hợp lý và được trừ vào phần thu nhập chịu thuế của doanh nghiệp.
Như vậy, công ty phải nộp thuế thu nhập ít hơn so với trường hợp sử dụng tài trợ
hoàn toàn bằng vốn chủ sở hữu. Đây là một lợi ích chủ yếu của việc sử dụng vốn
vay. Khoản thuế thu nhập công ty phải nộp ít hơn đó được các nhà kinh tế gọi là
khoản tiết kiệm thuế hay “Lá chắn thuế của lãi vay” và có thể xác định theo cơng
thức sau:

BI = I × t

(1-2)

Trong đó:
BI: khoản tiết kiệm thuế do sử dụng vốn vay hay “Lá chắn thuế của lãi
vay” tính cho 1 năm.
I: lãi vay vốn phải trả trong năm.
t: thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp.
Khoản tiết kiệm thuế đã khiến cho chi phí sử dụng vốn vay thấp hơn so với sử
dụng các nguồn tài trợ khác. Do vậy, để so sánh chi phí sử dụng các nguồn tài trợ
khác nhau cần tính về chi phí sử dụng vốn sau thuế để đảm bảo sự so sánh đồng nhất.
Chi phí sử dụng vốn vay sau thuế có thể xác định theo cơng thức sau:

rd = rdt × (1 − t )

(1-3)

Trong đó:
rd: Chi phí sử dụng vốn vay sau thuế.
rdt: Chi phí sử dụng vốn vay trước thuế.
t: Thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp.
Như vậy, có thể thấy chi phí sử dụng vốn vay sau thuế sẽ thấp hơn chi phí sử
dụng vốn vay trước thuế do lãi vay được tính trừ vào thu nhập chịu thuế, từ đó làm
giảm bớt gánh nặng chi phí sử dụng vốn đối với vốn vay, đó cũng là tác động lá
chắn thuế của tiền lãi vay.
b, Chi phí sử dụng cổ phiếu ưu đãi3
Cơng ty cổ phần có thể huy động vốn bằng phát hành cổ phiếu ưu đãi. Loại
cổ phiếu ưu đãi thường được các công ty cổ phần ở nhiều nước sử dụng là loại cổ
phiếu ưu đãi có cổ tức cố định và khơng có quyền biểu quyết. Đây là loại chứng
khoán lai ghép giữa cổ phiếu thường và trái phiếu.
Đối với công ty cổ phần, chi phí sử dụng cổ phiếu ưu đãi là tỷ suất sinh lời
tối thiểu cần phải đạt được khi huy động vốn bằng phát hành cổ phiếu ưu đãi để sao

cho thu nhập trên 1 cổ phần hay giá cổ phiếu của cơng ty khơng bị sụt giảm. Và có
thể được xác định bằng cơng thức sau:

3

PGS.TS.Nguyễn Đình Kiệm, TS.Bạch Đức Hiển (2008), Giáo trình Tài chính doanh nghiệp, Tr.220


18

rf =

Df
Pf (1 − e)

hoặc r f =

Df
Pfn

(1-4)

Trong đó:
rf: Chi phí sử dụng cổ phiếu ưu đãi
Df: Cổ tức của 1 cổ phần ưu đãi
Pf: Giá phát hành 1 cổ phiếu ưu đãi
e: Tỷ lệ chi phí phát hành tính theo giá phát hành
Pfn: Giá ròng của 1 cổ phiếu ưu đãi.
c, Chi phí sử dụng lợi nhuận để lại tái đầu tư4
Lợi nhuận sau thuế của công ty sau khi trả cổ tức cho cổ đơng ưu đãi (nếu

có) thuộc quyền sở hữu của cổ đông thường. Cổ đông có thể nhận tồn bộ số lợi
nhuận đó dưới hình thức cổ tức và sau đó có thể sử dụng số tiền cổ tức nhận được
để đầu tư vào nơi khác hoặc theo một cách khác, cổ đông nhận một phần lợi nhuận
sau thuế dưới hình thức cổ tức, cịn một phần để lại công ty để tái đầu tư. Vậy, vấn
đề đặt ra khi nào cổ đơng có thể chấp nhận để lại lợi nhuận để tái đầu tư?
Nếu công ty quyết định sử dụng lợi nhuận để lại tái đầu tư thì cơng ty cần
phải đảm bảo đạt được tỷ suất sinh lời tối thiểu bằng tỷ suất sinh lời mà cổ đơng có
thể thu được khi sử dụng số tiền đó đầu tư vào nơi khác với mức độ rủi ro tương
đương với mức rủi ro hiện tại của cơng ty.
Từ đó có thể rút ra, chi phí sử dụng lợi nhuận để lại tái đầu tư là tỷ suất sinh
lời địi hỏi của cổ đơng đối với cổ phần thường của công ty.
- Xác định chi phí sử dụng lợi nhuận để lại tái đầu tư
Có ba phương pháp chủ yếu xác định chi phí sử dụng lợi nhuận để lại tái đầu tư:
+ Phương pháp theo mơ hình tăng trưởng cổ tức.
Đây là một phương pháp thường được sử dụng. Theo mơ hình tăng trưởng cổ
tức, giá cổ phiếu thường là giá trị hiện tại của dòng cổ tức mà nhà đầu tư kỳ vọng
thu được ở tương lai và được xác định theo công thức sau:

P0 =

Dn
D1
D2
+
+
...
+
+ ...
(1 + re ) (1 + re ) 2
(1 + re ) n

∞

P0 = ∑
t =1

Dt
(1 + re ) t

(1-5)

Trong đó:
P0: Giá hiện hành của cổ phiếu thường.
4

PGS.TS.Nguyễn Đình Kiệm, TS.Bạch Đức Hiển (2008), Giáo trình Tài chính doanh nghiệp, Tr.220


19

Dt: Cổ tức dự tính nhận được trong năm thứ t.
re: Tỷ suất sinh lời địi hỏi của cổ đơng đối với cổ phần thường.
Trường hợp giả định cổ tức tăng đều đặn hàng năm với tốc độ tăng trưởng là
g thì giá cổ phiếu xác định bằng cơng thức:

P0 =

D0 (1 + g )
D1
hoặc P0 =
re − g

re − g

(1-6)

Trong đó:
D0: Cổ tức nhận được ở năm trước.
D1: Cổ tức dự tính nhận được ở năm thứ 1.
g: Tốc độ tăng trưởng cổ tức hàng năm đều đặn dự tính.
Từ cơng thức trên, có thể suy ra tỷ suất sinh lời địi hỏi của cổ đơng và cũng
chính là chi phí sử dụng lợi nhuận để lại được xác định theo công thức sau:
D
re = 1 + g
(1-7)
P0
Cách xác định chi phí sử dụng lợi nhuận để lại như trên đã nêu được gọi là
phương pháp theo mơ hình tăng trưởng cổ tức hay phương pháp chiết khấu dòng
tiền (DCF). Trong phương pháp này, việc xác định tốc độ tăng trưởng cổ tức đều
đặn hàng năm (g) trong tương lai là vấn đề không đơn giản. Thông thường, đối với
các cơng ty mà việc trả cổ tức khơng có sự tăng, giảm đột biến, các nhà đầu tư dựa
vào tình hình và số liệu trả cổ tức trong những năm đã qua để xác định tốc độ tăng
trưởng cổ tức bình qn từ đó dự kiến cho tương lai. Đối với các cơng ty có cổ tức
trả khơng ổn định phải xem xét kỹ tình hình đồng thời tham khảo ý kiến dự báo của
các nhà phân tích chứng khốn để dự tính.
+ Phương pháp mơ hình định giá tài sản (phương pháp CAPM)
Mơ hình định giá tài sản cho thấy mối quan hệ giữa tỷ suất sinh lời mà nhà
đầu tư đòi hỏi và mức bù rủi ro, do vậy có thể sử dụng phương pháp CAPM để xác
định chi phí sử dụng lợi nhuận để lại và có thể xác định theo cơng thức sau:

ri = R f + βi (Rm − R f )

(1-8)

Trong đó:
ri: Tỷ suất sinh lời đòi hỏi của nhà đầu tư đối với cổ phiếu i.
Rf: Tỷ suất sinh lời (hay lãi suất) phi rủi ro, thường được tính bằng lãi
suất trái phiếu của Chính phủ.
Rm: Tỷ suất sinh lời kỳ vọng trên thị trường.
βi: Hệ số rủi ro của cổ phiếu i.


20

+ Phương pháp theo lãi suất trái phiếu cộng thêm mức bù rủi ro.
Cơ sở chủ yếu của phương pháp này thể hiện ở chỗ: Người đầu tư vào trái
phiếu cơng ty sẽ chịu rủi ro ít hơn so với cổ đông là người đầu tư vào cổ phiếu của
công ty, do vậy tỷ suất sinh lời đòi hỏi của cổ đơng có thể xác định bằng cách lấy lãi
suất trái phiếu của công ty cộng thêm một mức bù rủi ro. Như vậy, cơng ty có rủi ro
cao thì lãi suất trái phiếu của công ty cũng ở mức cao và hiển nhiên mức bù rủi ro
đòi hỏi của cổ đơng cũng cao hơn, từ đó ta có thể rút ra:
Chi phí sử dụng LN để lại = Lãi suất trái phiếu + Mức bù rủi ro tăng thêm (1-9)
Lãi suất trái phiếu được xác định là lãi suất đáo hạn của trái phiếu (YTM).
Trên đây là 3 phương pháp chủ yếu xác định chi phí sử dụng lợi nhuận để lại
tái đầu tư. Xem xét rộng hơn cũng có thể thấy rằng, trong trường hợp muốn xác
định chi phí sử dụng cổ phần thường hiện hành của cơng ty thì sử dụng cổ phần
thường hiện hành cũng chính là tỷ suất sinh lời địi hỏi của cổ đơng đối với cổ phần
thường hiện hành mà công ty đang sử dụng.
d. Chi phí sử dụng cổ phiếu thường mới5
Để tăng thêm vốn đầu tư, cơng ty cổ phần có thể thực hiện huy động vốn
bằng cách phát hành thêm cổ phiếu thường mới bán ra thu thêm tiền vốn. Đây là
nguồn vốn chủ sở hữu ngoại sinh của công ty.

Khi công ty phát hành thêm cổ phiếu thường mới để tăng thêm vốn đầu tư,
công ty phải chịu thêm 2 tác động chủ yếu liên quan đến chi phí sử dụng vốn:
- Giá phát hành cổ phiếu thường mới thông thường sẽ thấp hơn giá thị trường
của cổ phiếu trước thời điểm phát hành.
- Để phát hành cổ phiếu mới, cơng ty phải chịu chi phí phát hành, số chi phí
này làm giảm số tiền vốn thực thu được khi phát hành cổ phần mới.
Nếu gọi P’0 là giá phát hành một cổ phiếu thường mới; e là tỷ lệ chi phí phát
hành so với giá phát hành. Vậy giá ròng phát hành 1 cổ phiếu thường mới (Pro) sẽ là:

Pro = P0' (1 − e )

(1-10)

Sử dụng mô hình ước định giá cổ phiếu có thể xác định được chi phí sử dụng
cổ phiếu thường mới theo cơng thức sau:

re =

D1
D1
+ g hoặc re =
+g
Pro
P ' 0 (1 − e)

(1-11)

Do khi phát hành cổ phiếu thường mới công ty phải chịu chi phí phát hành
và giá phát hành thường thấp hơn giá thị trường hiện hành, vì thế chi phí sử dụng cổ
5

PGS.TS.Nguyễn Đình Kiệm, TS.Bạch Đức Hiển (2008), Giáo trình Tài chính doanh nghiệp, Tr.225


21

phiếu thường mới cao hơn so với chi phí sử dụng lợi nhuận để lại tái đầu tư và cũng
lớn hơn chi phí sử dụng cổ phiếu ưu đãi và trái phiếu.
Vậy, có thể rút ra: chi phí sử dụng cổ phiếu thường mới là tỷ lệ sinh lời tối
thiểu mà công ty cần đạt được khi sử dụng số vốn huy động bằng phát hành cổ
phiếu thường mới để sao cho thu nhập trên một cổ phần của các cổ đông hiện hành
hay giá cổ phiếu của công ty khơng bị sụt giảm.
3. Chi phí sử dụng vốn bình quân và chi phí cận biên sử dụng vốn
a, Chi phí sử dụng vốn bình qn6
Thơng thường trong thực tế hoạt động kinh doanh, để đáp ứng nhu cầu vốn
cho việc đầu tư, doanh nghiệp phải huy động sử dụng nguồn tài trợ khác nhau và
mỗi nguồn tài trợ có chi phí sử dụng vốn khơng giống nhau. Do vậy, cần xác định
chi phí sử dụng vốn bình qn.
Chi phí sử dụng vốn bình quân (WACC) được xác định theo phương pháp
bình qn gia quyền và có thể được xác định bằng cơng thức sau:

WACC =

Cf
E
D
× rE +
× r f + × rdt × (1 − t )
V
V

V
n

Hoặc WACC = ∑ Wi × ri

(1-12)

i =1

Trong đó:
WACC: Chi phí sử dụng vốn bình quân
E: Vốn chủ sở hữu (bao hàm cổ phiếu thường và lợi nhuận tái đầu tư)
Cf: Vốn tài trợ bằng cổ phiếu ưu đãi
D: Vốn tài trợ bằng các khoản vay
rE: Chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu
rf: Chi phí sử dụng cổ phiếu ưu đãi
rdt: Chi phí sử dụng vốn vay trước thuế
V: Tổng nguồn vốn hay tổng số vốn huy động từ các nguồn tài trợ
Wi: Tỷ trọng của nguồn vốn i trong tổng nguồn tài trợ
ri: Chi phí sử dụng vốn của vốn i
i: Nguồn tài trợ tính theo thứ tự (i=1÷n).
Khi tính chi phí sử dụng vốn bình qn thì chi phí sử dụng vốn của từng
nguồn tài trợ riêng biệt đưa vào tính tốn phải là chi phí sử dụng vốn sau thuế.
b. Chi phí cận biên sử dụng vốn7
6
7

PGS.TS.Nguyễn Đình Kiệm, TS.Bạch Đức Hiển (2008), Giáo trình Tài chính doanh nghiệp, Tr.227
PGS.TS.Nguyễn Đình Kiệm, TS.Bạch Đức Hiển (2008), Giáo trình Tài chính doanh nghiệp, Tr.229

22

- Khái niệm: Chi phí cận biên sử dụng vốn (MCC) là chi phí cho đồng vốn
mới nhất mà doanh nghiệp huy động tăng thêm cào đầu tư hay hoạt động kinh doanh.
Khi doanh nghiệp huy động vốn, nếu quy mô vốn huy động của doanh
nghiệp gia tăng và tới một mức giới hạn nhất định sẽ làm cho chi phí cận biên sử
dụng vốn tăng lên. Bởi vì, khi quy mô vốn huy động vượt qua một điểm giới hạn
nhất định sẽ làm tăng thêm rủi ro cho những người cung cấp vốn cho doanh nghiệp,
khi đó người cung cấp vốn sẽ đòi hỏi một tỷ suất sinh lời cao hơn đối với số vốn gia
tăng để bù đắp cho rủi ro tăng thêm mà họ có thể phải gánh chịu.
- Điểm gãy:
Một trong những yêu cầu quan trọng đối với việc huy động vốn của doanh
nghiệp là tối thiểu hố chi phí sử dụng vốn đồng thời tối đa hoá giá trị của doanh
nghiệp. Để thực hiện yêu cầu này, thông thường các doanh nghiệp thực hiện huy
động vốn theo kết cấu nguồn vốn tối ưu hay kết cấu nguồn vốn mục tiêu, trọng tâm
là phối hợp cơ cấu giữa vốn chủ sở hữu và vốn vay. Khi huy động các nguồn vốn
riêng biệt trong quá trình phối hợp các nguồn vốn để đảm bảo cơ cấu nguồn vốn tối
ưu, doanh nghiệp sẽ huy động lần lượt theo trình tự: Huy động số vốn có chi phí
thấp trước sau đó mới đến số vốn có chi phí cao hơn, chẳng hạn đối với nguồn vốn
chủ sở hữu trong quá trình huy động để đảm bảo tỷ lệ tham gia vào kết cấu nguồn
vốn tối ưu, công ty cổ phần trước hết sẽ huy động nguồn vốn chủ sở hữu nội sinh tức
là sử dụng số lợi nhuận để lại tái đầu tư, khi vẫn chưa đủ vốn, bắt buộc công ty phải
sử dụng nguồn vốn chủ sở hữu ngoại sinh là phát hành thêm cổ phiếu thường mới có
chi phí sử dụng vốn cao hơn và chính khi đó nảy sinh một điểm gọi là điểm gãy.
Như vậy, điểm gãy là điểm thể hiện một quy mô vốn được huy động ở mức
độ nhất định mà khi doanh nghiệp tiếp tục huy động vốn tăng thêm vượt qua mức
quy mơ đó thì phải tăng thêm chi phí sử dụng vốn. Từ đây có thể nhận thấy, điểm
gãy nảy sinh khi chi phí sử dụng vốn của một trong những nguồn vốn riêng biệt
tăng lên và có thể xác định điểm gãy theo cơng thức sau:

BPji =

AC ji
Wj

(1-13)

Trong đó:
BPji: Điểm gãy của nguồn tài trợ j với chi phí sử dụng vốn ≤ i
ACji: Tổng số vốn huy động từ nguồn tài trợ j với chi phí sử dụng vốn ≤ i
Wj: Tỷ trọng nguồn tài trợ j trong cơ cấu tổng các nguồn tài trợ.
Trên cơ sở xác định các điểm gãy của từng nguồn tài trợ riêng biệt có thể xác
định được tổng các điểm gãy của tổng quy mô vốn mà doanh nghiệp huy động.


23

1.1.3.2. Cơ cấu nguồn vốn của doanh nghiệp
1. Khái niệm về cơ cấu nguồn vốn của doanh nghiệp8
Trong nền kinh tế thị trường, doanh nghiệp có thể sử dụng nhiều nguồn vốn
khác nhau để đáp ứng nhu cầu vốn cho hoạt động kinh doanh của mình. Tuy nhiên,
điều quan trọng là doanh nghiệp cần phối hợp sử dụng các nguồn vốn để tạo ra một
cơ cấu nguồn vốn hợp lý đưa lại lợi ích tối đa cho doanh nghiệp.
Cơ cấu nguồn vốn thể hiện tỷ trọng của các nguồn vốn trong tổng giá trị
nguồn vốn mà doanh nghiệp huy động, sử dụng vào hoạt động kinh doanh. Quyết
định về cơ cấu nguồn vốn là vấn đề tài chính hết sức quan trọng của doanh nghiệp
bởi lẽ:
- Cơ cấu nguồn vốn của doanh nghiệp là một trong các yếu tố quyết định đến
chi phí sử dụng vốn bình qn của doanh nghiệp.

- Cơ cấu nguồn vốn ảnh hưởng đến tỷ suất lợi nhuận vốn chủ sở hữu hay thu
nhập trên một cổ phần và rủi ro tài chính của một doanh nghiệp hay công ty cổ
phần.
Khi xem xét cơ cấu nguồn vốn của một doanh nghiệp, người ta chú trọng đến
mối quan hệ giữa nợ phải trả và vốn chủ sở hữu trong nguồn vốn của doanh nghiệp.
Cơ cấu nguồn vốn của doanh nghiệp được thể hiện qua các chỉ tiêu chủ yếu sau:
Tổng số nợ
Hệ số
(1-14)
=
nợ
Tổng nguồn vốn (hoặc tổng tài sản)
Hệ số nợ phản ánh nợ phải trả chiếm bao nhiêu phần trăm trong nguồn vốn
của doanh nghiệp hay trong tài sản của doanh nghiệp bao nhiêu phần trăm được
hình thành bằng nguồn nợ phải trả.
Nguồn vốn chủ sở hữu
Hệ số vốn
=
(1-15)
chủ sở hữu
Tổng nguồn vốn
Hệ số này phản ánh vốn chủ sở hữu chiếm bao nhiêu phần trăm trong tổng
nguồn vốn của doanh nghiệp. Nhìn trên tổng thể, nguồn vốn của doanh nghiệp được
hình thành từ 2 nguồn: Vốn chủ sở hữu và Nợ phải trả. Do vậy có thể xác định:
Hệ số nợ = 1 - Hệ số vốn chủ sở hữu
Hệ số vốn chủ sở hữu = 1 - Hệ số nợ
Cơ cấu nguồn vốn còn được phản ánh qua hệ số nợ trên vốn chủ sở hữu:
Tổng số nợ
Hệ số nợ trên
=

(1-16)
vốn chủ sở hữu
Vốn chủ sở hữu

8

PGS.TS.Nguyễn Đình Kiệm, TS.Bạch Đức Hiển (2008), Giáo trình Tài chính doanh nghiệp, Tr.237


24

2. Địn bẩy tài chính và rủi ro tài chính
a, Rủi ro tài chính9
Trong q trình hoạt động, doanh nghiệp sử dụng vốn vay hay nợ vay, một
mặt nhằm bù đắp sự thiếu hụt vốn, mặt khác nhằm hy vọng gia tăng tỷ suất lợi
nhuận vốn chủ sở hữu (ROE) hoặc thu nhập trên một cổ phần (EPS), nhưng đồng
thời cũng làm tăng thêm rủi ro cho doanh nghiệp, đó là rủi ro tài chính.
Rủi ro tài chính là sự dao động hay tính khả biến tăng thêm của tỷ suất lợi
nhuận vốn chủ sở hữu hoặc thu nhập trên một cổ phần và làm tăng thêm xác suất
mất khả năng thanh toán khi doanh nghiệp sử dụng vốn vay và các nguồn tài trợ
khác có chi phí cố định tài chính.
Việc sử dụng vốn vay tạo ra khả năng cho doanh nghiệp tăng được tỷ suất lợi
nhuận vốn chủ sở hữu nhưng cũng làm cho tỷ suất lợi nhuận vốn chủ sở hữu có thể
có mức độ dao động lớn hơn. Khi tỷ suất sinh lời kinh tế của tài sản (ROAE) mà
doanh nghiệp tạo ra lớn hơn chi phí sử dụng vốn vay sẽ làm gia tăng tỷ suất lợi
nhuận vốn chủ sở hữu, nhưng nếu tỷ suất sinh lời kinh tế của tài sản thấp hơn chi
phí sử dụng vốn vay thì càng làm giảm sút nhanh hơn tỷ suất lợi nhuận vốn chủ sở
hữu. Mặt khác, doanh nghiệp sử dụng vốn vay làm nảy sinh nghĩa vụ tài chính phải
thanh tốn lãi vay cho các chủ nợ bất kể doanh nghiệp đạt mức độ lợi nhuận trước
lãi vay và thuế là bao nhiêu, đồng thời doanh nghiệp phải có nghĩa vụ hồn trả vốn

gốc cho các chủ nợ đúng hạn. Doanh nghiệp càng sử dụng nhiều vốn vay thì nguy
cơ mất khả năng thanh tốn càng lớn. Như vậy, việc sử dụng vốn vay đã ẩn chứa rủi
ro tài chính mà doanh nghiệp gặp phải trong q trình kinh doanh.
b, Địn bẩy tài chính10
Địn bẩy tài chính thể hiện việc sử dụng vốn vay trong nguồn vốn của doanh
nghiệp nhằm hy vọng gia tăng tỷ suất lợi nhuận vốn chủ sở hữu hay thu nhập trên
một cổ phần.
Mức độ sử dụng địn bẩy tài chính doanh nghiệp được thể hiện ở hệ số nợ.
Doanh nghiệp có hệ số nợ cao thể hiện doanh nghiệp có địn bẩy tài chính ở mức độ
cao và ngược lại.
Doanh nghiệp sử dụng nợ vay, một mặt nhằm bù đắp sự thiếu hụt vốn trong
hoạt động kinh doanh, mặt khác hy vọng gia tăng được tỷ suất lợi nhuận vốn chủ sở
hữu. Bởi lẽ, khi sử dụng vốn vay, doanh nghiệp phải trả tiền lãi vay - đây là khoản
chi phí cố định tài chính, nếu doanh nghiệp tạo ra được khoản lợi nhuận trước lãi
9

PGS.TS.Nguyễn Đình Kiệm, TS.Bạch Đức Hiển (2008), Giáo trình Tài chính doanh nghiệp, Tr.238
PGS.TS.Nguyễn Đình Kiệm, TS.Bạch Đức Hiển (2008), Giáo trình Tài chính doanh nghiệp, Tr.239

10


25

vay và thuế từ vốn vay lớn thì sau khi trả tiền lãi vay và nộp thuế thu nhập, phần lợi
nhuận cịn lại dơi ra là thuộc chủ sở hữu doanh nghiệp.
Tuy nhiên, việc sử dụng địn bẩy tài chính khơng phải lúc nào cũng đưa lại
kết quả tích cực cho chủ sở hữu doanh nghiệp, nó cũng có thể gây ra tác động tiêu
cực đối với doanh nghiệp khi doanh nghiệp sử dụng khơng có hiệu quả vốn vay.
Nếu số lợi nhuận trước lãi vay và thuế được tạo ra từ sử dụng vốn vay nhỏ hơn số

tiền lãi vay phải trả thì nó làm giảm sút nhanh hơn tỷ suất lợi nhuận vốn chủ sở hữu
và nếu doanh nghiệp bị thua lỗ thì càng bị thua lỗ nặng nề hơn.
Có thể nhận thấy những điều nêu trên qua công thức dưới đây:
Lợi nhuận sau thuế (NI)
Tỷ suất lợi nhuận vốn
(1-17)
=
chủ sở hữu (ROE)
Vốn chủ sở hữu (E)
NI
ROE =
E
Nếu gọi:
EBIT: Lợi nhuận trước lãi vay và thuế
ROAE: Tỷ suất sinh lời của tài sản hay tỷ suất lợi nhuận trước lãi vay và
thuế trên vốn kinh doanh.
D: Vốn vay
VKD: Tổng vốn kinh doanh
I: Lãi tiền vay phải trả
i: Lãi suất vay vốn
t: Thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp
Từ đó ta có:

ROE =
ROE =

( EBIT − I ) × (1 − t )
E

[ROA E .(D + E ) − D × i ]× (1 − t )

E
ROAE .D + ROAE .E − D.i
ROE =
× (1 − t )
E
ROAE .E + D.(ROAE − i )
ROE =
× (1 − t )
E
D


Vậy: ROE =  ROAE + (ROAE − i ) × (1 − t )
E



(1-18)

Qua công thức trên cho thấy: (1 - t) là một hằng số, do vậy tỷ suất lợi nhuận
vốn chủ sở hữu phụ thuộc vào tỷ suất sinh lời kinh tế của tài sản (ROAE), lãi suất
vay vốn và mức độ hệ số nợ trên vốn chủ sở hữu.