Tác động của chính sách tiền tệ và chính sách an toàn vĩ mô đến ổn định tài chính

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO

NGÂN HÀNG NHÀ NƯỚC VIỆT NAM

TRƯỜNG ĐẠI HỌC NGÂN HÀNG TP.HỒ CHÍ MINH

NGUYỄN TRẦN XUÂN LINH

TÁC ĐỘNG CỦA CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ VÀ
CHÍNH SÁCH AN TỒN VĨ MƠ ĐẾN
ỔN ĐỊNH TÀI CHÍNH: NGHIÊN CỨU TẠI CÁC NƯỚC
CÓ NỀN KINH TẾ MỚI NỔI VÀ DẪN DẮT
TĂNG TRƯỞNG KINH TẾ THẾ GIỚI

LUẬN ÁN TIẾN SĨ TÀI CHÍNH NGÂN HÀNG

TP. HỒ CHÍ MINH – NĂM 2021


v

MỤC LỤC
LỜI CAM ĐOAN ..................................................................................................... i
LỜI CẢM ƠN .......................................................................................................... ii
TÓM TẮT LUẬN ÁN ............................................................................................iii
DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT ................................................................................ ix
DANH MỤC BẢNG BIỂU ................................................................................... xii
DANH MỤC ĐỒ THỊ, HÌNH VẼ ........................................................................ xv
CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU TỔNG QUAN VỀ NGHIÊN CỨU ........................ 1
1.1. Tính cấp thiết của đề tài .................................................................................. 1
1.2. Khoảng trống nghiên cứu ............................................................................... 3

1.3. Mục tiêu nghiên cứu ....................................................................................... 6
1.4. Câu hỏi nghiên cứu ......................................................................................... 6
1.5. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu .................................................................. 6
1.6. Phương pháp nghiên cứu ................................................................................ 7
1.7. Dữ liệu nghiên cứu ......................................................................................... 8
1.8. Kết quả đạt được và đóng góp của luận án ..................................................... 9
1.9. Điểm mới của luận án ................................................................................... 11
1.10. Cấu trúc của luận án ................................................................................... 12
Kết luận chương 1 ................................................................................................. 13
CHƯƠNG 2: CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ NGHIÊN CỨU CÓ LIÊN QUAN .. 14
2.1. Ổn định tài chính .......................................................................................... 14
2.2. Chính sách tài chính tiền tệ........................................................................... 22
2.2.1. Khái niệm chính sách tiền tệ .................................................................. 22
2.2.2. Hệ thống mục tiêu chính sách tiền tệ, các cơng cụ chính sách tiền tệ ... 22
2.3. Chính sách an tồn vĩ mơ ............................................................................. 23


vi

2.3.1 Khái niệm chính sách an tồn vĩ mơ ....................................................... 23
2.3.2. Mục tiêu và phạm vi chính sách an tồn vĩ mơ ...................................... 24
2.3.3. Các cơng cụ chính sách an tồn vĩ mơ ................................................... 26
2.3.4 Tác động của chính sách an tồn vĩ mơ đến ổn định tài chính ............... 31
2.4. Tác động của chính sách tiền tệ và chính sách an tồn vĩ mơ đến ổn định tài
chính .................................................................................................................... 34
2.4.1 Mối quan hệ giữa chính sách tiền tệ và chính sách an tồn vĩ mơ ......... 34
2.4.2. Ngun tắc phối hợp chính sách tiền tệ và chính sách an tồn vĩ mơ ... 36
2.4.3. Các kênh ảnh hưởng của chính sách tiền tệ đến ổn định tài chính và chính
sách an tồn vĩ mơ đối ứng để giảm bớt tác động này. ................................... 38
2.5. Tổng quan các nghiên cứu trước .................................................................. 52

2.5.1. Các nghiên cứu về đo lường ổn định tài chính ...................................... 52
2.5.2. Nghiên cứu về tác động của chính sách tiền tệ đến ổn định tài chính ... 59
2.5.3. Nghiên cứu về chính sách an tồn vĩ mơ đến ổn định tài chính ............ 61
Kết luận chương 2 ................................................................................................. 68
CHƯƠNG 3: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU ................................................ 69
3.1. Phương pháp đo lường ổn định tài chính ..................................................... 69
3.1.1. Phương pháp chuẩn hóa dữ liệu ............................................................ 69
3.1.2. Các bộ phận cấu thành ổn định tài chính nhóm nước EAGLEs. ........... 69
3.2. Mơ hình nghiên cứu và giả thuyết nghiên cứu ............................................. 81
3.2.1. Giả thuyết nghiên cứu ............................................................................ 81
3.2.2. Mô hình nghiên cứu................................................................................ 85
3.3. Phương pháp ước lượng - Cách tiếp cận Bayes ........................................... 86
Kết luận chương 3 ................................................................................................. 92
CHƯƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU VÀ THẢO LUẬN ........................... 93


vii

4.1. Tổng quan về các quốc gia có nền kinh tế mới nổi và dẫn dắt tăng trưởng kinh
tế thế giới (EAGLEs) ........................................................................................... 93
4.2. Bối cảnh kinh tế thế giới giai đoạn 2008-2018 ............................................ 97
4.3. Tác động của chính sách tiền tệ và chính sách an tồn vĩ mơ đến ổn định tài
chính nhóm nước EAGLEs. .............................................................................. 101
4.4. Tác động của chính sách tiền tệ và chính sách an tồn vĩ mơ đến ổn định tài
chính các quốc gia thuộc nhóm EAGLEs. ......................................................... 112
4.4.1. Tác động CSTT và CSATVM đến ổn định tài chính tại Bangladesh.... 112
4.4.2. Tác động CSTT và CSATVM đến ổn định tài chính tại Brazil ............. 116
4.4.3. Tác động CSTT và CSATVM đến ổn định tài chính tại Trung Quốc ... 120
4.4.4. Tác động CSTT và CSATVM đến ổn định tài chính tại Ai Cập ........... 125
4.4.5. Tác động CSTT và CSATVM đến ổn định tài chính tại Ấn Độ ............ 129

4.4.6. Tác động CSTT và CSATVM đến ổn định tài chính tại Indonesia ....... 133
4.4.7. Tác động CSTT và CSATVM đến ổn định tài chính tại Iran................ 137
4.4.9. Tác động CSTT và CSATVM đến ổn định tài chính tại Mexico ........... 145
4.4.10. Tác động CSTT và CSATVM đến ổn định tài chính tại Nigeria ........ 148
4.4.11. Tác động CSTT và CSATVM đến ổn định tài chính tại Pakistan ...... 153
4.4.12. Tác động CSTT và CSATVM đến ổn định tài chính tại Philippines .. 156
4.4.13. Tác động CSTT và CSATVM đến ổn định tài chính tại Nga .............. 160
4.4.14. Tác động CSTT và CSATVM đến ổn định tài chính tại Thổ Nhĩ Kỳ .. 165
4.4.15. Tác động CSTT và CSATVM đến ổn định tài chính tại Việt Nam ..... 169
4.5 Bài học kinh nghiệm từ nhóm nước EAGLEs trong thực thi chính sách tiền tệ
và chính sách an tồn vĩ mơ để duy trì ổn định tài chính .................................. 174
Kết luận chương 4 ............................................................................................... 178
CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN VÀ HÀM Ý CHÍNH SÁCH .................................. 179
5.1. Kết luận chung cho nhóm nước EAGLEs .................................................. 179


viii

5.2. Kết luận cho từng quốc gia thuộc nhóm EAGLEs ..................................... 180
5.3. Hàm ý chính sách trong việc thực thi chính sách tiền tệ và chính sách an tồn
vĩ mơ hướng tới ổn định tài chính tại nhóm nước EAGLEs ............................. 191
5.4. Hạn chế và hướng nghiên cứu tiếp theo ..................................................... 193
Kết luận chương 5 ............................................................................................... 194
TÀI LIỆU THAM KHẢO ....................................................................................... i
PHỤ LỤC NGHIÊN CỨU.................................................................................... xx


ix

DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT

Từ viết tắt

Cụm từ tiếng Việt

ATVM

An tồn vĩ mơ

BF

Nhân tố Bayes

BIS

Ngân hàng thanh tốn quốc tế

CAR

CESifo

Tỷ lệ vốn tự có trên tài sản có rủi
ro

Cụm từ tiếng Anh

Bayes Factor
Bank for international
settlements
Capital adequacy ratio

Trung tâm Nghiên cứu Kinh tế & Center for Economic Studies and
Viện Nghiên cứu Kinh tế

Ifo Institute

Khoảng tin cậy

Credible Interval

Chính sách kinh tế vĩ mơ

Macroprudential policy

CSTK

Chính sách tài khóa

Fiscal policy

CSTT

Chính sách tiền tệ

Monetary policy

Tiêu chí sai lệch thơng tin

Deviance Information Criterion

Dự trữ bắt buộc

Reserve requirement

Tỷ lệ khoản vay trên thu nhập

Debt-to-income

Cred. Interval
CSKTVM

DIC
DTBB
DTI

Các nước có nền kinh tế mới nổi
EAGLEs

và dẫn dắt tăng trưởng kinh tế thế
giới

Emerging and growth-leading
economies

ECB

Ngân hàng trung ương châu Âu

FC

Giới hạn cho vay bằng ngoại tệ

FDI

Chỉ số phát triển tài chính

Financial Development Index

FII

Vốn đầu tư gián tiếp

Foreign indirect investment

FGLS

European central bank
Limits on Foreign Currency
Loans

Bình Phương Tối Thiểu Tổng Feasible

Generalized

Quát Khả Thi

Squares

FSB

Tổ chức ổn định tài chính

Financial Stability Board

FSI

Chỉ số lành mạnh tài chính

Financial Soundness Index

Chỉ số ổn định tài chính

Financial stability Index

FSTI

Least


x

FVI

GMPI

Chỉ số tính dễ tổn thương tài Financial Vulnerability Index
chính
Bảng khảo sát cơng cụ CSATVM Global Macroprudential Policy
tồn cầu

Instruments

Quỹ tiền tệ quốc tế

International monetary fund

INTER

Giới hạn phơi nhiễm hệ thống

Limits on Interbank Exposures

KQHQ

Kết quả hồi quy

KTVM

Kinh tế vĩ mô

KVTN

Khu vực tư nhân

LSCS

Lãi suất chính sách

LTV

Tỷ lệ khoản vay trên giá trị tài sản Loan-to-value

IMF

Policy interest rate

MCMC

Chuỗi Markov Monte Carlo

Markov chain Monte Carlo

MCSE

Sai số chuẩn Monte-Carlo

Monte-Carlo Standard Error

ML

Khả năng cận biên

Marginal Likelihood

MPI

Chỉ số an tồn vĩ mơ

Macro-Prudential Indicators

NHNN

Ngân hàng nhà nước

NHTM

Ngân hàng thương mại

Commercial bank

NHTW

Ngân hàng trung ương

Central bank

NSNN

Ngân sách nhà nước

OECD

Tổ chức Hợp tác và Phát triển Organization for Economic
Kinh tế

Cooperation and Development

OLS

Bình phương bé nhất

Ordinary Least Square

PCA

Phân tích nhân tố chính

principal components analysis

Tỷ giá hối đối thực hữu hiệu

Real Effective Exchange Rate

REER
ROA

RR

SIFIs

Suất sinh lời trên tổng tài sản bình
quân

Return on Asset

DTBB phản chu kỳ hoặc/và FX
DTBB ngoại tệ

and/or

Countercyclical

Reserve Requirements

Tổ chức tài chính có vai trị quan Systemically important financial
trọng trong hệ thống tài chính

institutions


xi

Sai số chuẩn

Standard Deviation

TCTC

Tổ chức tài chính

Financial Institution

TCTD

Tổ chức tín dụng

Credit institutions

TDNH

Tín dụng ngân hàng

TTKT

Tăng trưởng kinh tế

TTTC

Thị trường tài chính

Financial market

WDI

Chỉ số phát triển thế giới

World Development Indicators

Std. Dev.

WECI

Chỉ số mơi trường kinh tế tồn World Economic Climate Index
cầu


xii

DANH MỤC BẢNG BIỂU
Bảng 2.1. Định nghĩa ổn định tài chính của một số NHTW trên thế giới .............. 19
Bảng 2.2. Khác biệt giữa chính sách an tồn vĩ mơ và chính sách an tồn vi mơ .. 25

Bảng 2.3. Tóm tắt các cơng cụ an tồn vĩ mơ và vi mô cho khu vực ngân hàng ... 27
Bảng 2.4. Cơng cụ đề xuất cho mất cân đối tài chính ............................................. 30
Bảng 2.5. Tác động của CSTT đến ổn định tài chính và cơng cụ CSATVM kiềm chế
đối ứng .................................................................................................................... 43
Bảng 3.1. Các yếu tố cấu thành chỉ số đo lường ổn định tài chính ......................... 70
Bảng 3.2. Các biến trong mơ hình .......................................................................... 86
Bảng 3.3. Mơ phỏng thơng tin tiên nghiệm ............................................................ 91
Bảng 4.1. Tăng trưởng kinh tế tại các quốc gia EAGLEs ...................................... 93
Bảng 4.2. Luồng vốn đầu tư gián tiếp của nhóm nước G7 đến các quốc gia EAGLEs
giai đoạn 2001-2009................................................................................................ 95
Bảng 4.3 Luồng vốn đầu tư gián tiếp của nhóm nước G7 đến các quốc gia EAGLEs
giai đoạn 2010-2018................................................................................................ 96
Bảng 4.4. Kết quả phân tích Bayes Factor ............................................................ 101
Bảng 4.5. Kết quả phân tích Bayes hậu nghiệm ................................................... 102
Bảng 4.6. Phân tích độ nhạy hồi quy Bayes ......................................................... 104
Bảng 4.7. Kết quả hồi quy nhóm EAGLEs ........................................................... 106
Bảng 4.8. Xác suất tác động của biến độc lập đến biến phụ thuộc tại EAGLEs .. 107
Bảng 4.9. Kết quả hồi quy theo cách tiếp cận tần suất ........................................ 111
Bảng 4.10. Công cụ CSATVM tại Bangladesh giai đoạn 2008-2017 .................. 112
Bảng 4.11. Kết quả hồi quy tác động CSTT và CSATVM đến ổn định tài chính tại
Bangladesh ............................................................................................................ 115
Bảng 4.12. Phân phối xác suất hậu nghiệm kết quả hồi quy tại Bangladesh ........ 115
Bảng 4.13. Công cụ CSATVM tại Brazil giai đoạn 2008-2017 ........................... 116
Bảng 4.14. Kết quả hồi quy tác động CSTT và CSATVM đến ổn định tài chính tại
Brazil ..................................................................................................................... 119
Bảng 4.15. Phân phối xác suất hậu nghiệm kết quả hồi quy Brazil...................... 119
Bảng 4.16. Công cụ CSATVM tại Trung Quốc giai đoạn 2008-2017 ................. 120


xiii

Bảng 4.17. Kết quả tác động CSTT và CSATVM đến ổn định tài chính tại Trung
Quốc ...................................................................................................................... 124
Bảng 4.18. Phân phối xác suất hậu nghiệm kết quả hồi quy tại Trung Quốc ....... 124
Bảng 4.19. Công cụ CSATVM tại Ai Cập giai đoạn 2008-2017 ......................... 125
Bảng 4.20. Kết quả hồi quy tác động CSTT và CSATVM đến ổn định tài chính tại
Ai Cập ................................................................................................................... 128
Bảng 4.21. Phân phối xác suất hậu nghiệm kết quả hồi quy tại Ai Cập ............... 128
Bảng 4.22. Công cụ CSATVM tại Ấn Độ giai đoạn 2008-2017 .......................... 129
Bảng 4.23. Kết quả hồi quy tác động CSTT và CSATVM đến ổn định tài chính tại
Ấn Độ .................................................................................................................... 132
Bảng 4.24. Phân phối xác suất hậu nghiệm kết quả hồi quy tại Ấn Độ................ 132
Bảng 4.25. Công cụ CSATVM tại Indonesia giai đoạn 2008-2017 ..................... 133
Bảng 4.26. Kết quả hồi quy tác động CSTT và CSATVM đến ổn định tài chính tại
Indonesia ............................................................................................................... 136
Bảng 4.27. Phân phối xác suất hậu nghiệm kết quả hồi quy tại Indonesia ........... 136
Bảng 4.28. Công cụ CSATVM tại Iran giai đoạn 2008-2017 .............................. 137
Bảng 4.29. Kết quả hồi quy tác động CSTT và CSATVM đến ổn định tài chính tại
Iran ........................................................................................................................ 140
Bảng 4.30. Phân phối xác xuất hậu nghiệm kết quả hồi quy tại Iran ................... 140
Bảng 4.31. Công cụ CSATVM tại Malaysia giai đoạn 2008-2017 ...................... 141
Bảng 4.32. Kết quả hồi quy tác động CSTT và CSATVM đến ổn định tài chính tại
Malaysia ................................................................................................................ 144
Bảng 4.33. Phân phối xác suất hậu nghiệm kết quả hồi quy tại Malaysia ............ 144
Bảng 4.34. Công cụ CSATVM tại Mexico giai đoạn 2008-2017......................... 145
Bảng 4.35. Kết quả hồi quy tác động CSTT và CSATVM đến ổn định tài chính tại
Mexico .................................................................................................................. 147
Bảng 4.36. Phân phối xác suất hậu nghiệm kết quả hồi quy tại Mexico .............. 148
Bảng 4.37. Công cụ CSATVM tại Nigeria giai đoạn 2008-2017 ......................... 148
Bảng 4.38. Kết quả hồi quy tác động CSTT và CSATVM đến ổn định tài chính tại

Nigeria ................................................................................................................... 152
Bảng 4.39. Phân phối xác suất hậu nghiệm kết quả hồi quy tại Nigeria .............. 152


xiv

Bảng 4.40. Công cụ CSATVM tại Pakistan giai đoạn 2008-2017 ....................... 153
Bảng 4.41. Kết quả hồi quy tác động CSTT và CSATVM đến ổn định tài chính tại
Pakistan ................................................................................................................. 156
Bảng 4.42. Phân phối xác suất hậu nghiệm kết quả hồi quy tại Pakistan ............. 156
Bảng 4.43. Công cụ CSATVM tại Philippines giai đoạn 2008-2017 ................... 156
Bảng 4.44. Kết quả hồi quy tác động CSTT và CSATVM đến ổn định tài chính tại
Philippines ............................................................................................................. 160
Bảng 4.45. Phân phối xác suất hậu nghiệm kết quả hồi quy tại Philippines ........ 160
Bảng 4.46. Công cụ CSATVM tại Nga giai đoạn 2008-2017 .............................. 160
Bảng 4.47. Kết quả hồi quy tác động CSTT và CSATVM đến ổn định tài chính tại
Nga ........................................................................................................................ 164
Bảng 4.48. Phân phối xác suất hậu nghiệm kết quả hồi quy tại Nga .................... 164
Bảng 4.49. Công cụ CSATVM tại Thổ Nhĩ Kỳ giai đoạn 2008-2017 ................. 165
Bảng 4.50. Kết quả hồi quy tác động CSTT và CSATVM đến ổn định tài chính tại
Thổ Nhĩ Kỳ ........................................................................................................... 168
Bảng 4.51. Phân phối xác suất hậu nghiệm kết quả hồi quy tại Thổ Nhĩ Kỳ ....... 168
Bảng 4.52. Công cụ CSATVM tại Việt Nam giai đoạn 2008-2017 ..................... 169
Bảng 4.53. Kết quả hồi quy tác động CSTT và CSATVM đến ổn định tài chính tại
Việt Nam ............................................................................................................... 173
Bảng 4.54. Phân phối xác suất hậu nghiệm kết quả hồi quy tại Việt Nam........... 173
Bảng 4.55. Tổng hợp kết quả nghiên cứu tác động CSTT và CSATVM đến Ổn định
tài chính tại các nước EAGLEs ............................................................................. 174

xv

DANH MỤC ĐỒ THỊ, HÌNH VẼ
Hình 2.1. Tương tác giữa các chính sách và mục tiêu ............................................ 36
Hình 3. 1 Các bộ phận ổn định tài chính................................................................. 70
Hình 4.1. Chuẩn đốn hội tụ cho nhóm nước EAGLEs ....................................... 102
Hình 4.2. Chỉ số ổn định tài chính Bangladesh giai đoạn 2008-2018 .................. 113
Hình 4.3. Xu hướng CSTT và CSATVM của Bangladesh giai đoạn 2008-2018 . 113
Hình 4.4. Chỉ số ổn định tài chính Brazil giai đoạn 2008-2018 ........................... 116
Hình 4.5. Xu hướng CSTT và CSATVM của Brazil giai đoạn 2008-2018.......... 117
Hình 4.6. Chỉ số ổn định tài chính Trung Quốc giai đoạn 2008-2018.................. 121
Hình 4.7. Xu hướng CSTT và CSATVM của Trung Quốc giai đoạn 2008-2018 121
Hình 4.8. Chỉ số ổn định tài chính Ai Cập giai đoạn 2008-2018.......................... 126
Hình 4.9. Xu hướng CSTT và CSATVM của Ai Cập giai đoạn 2008-2018 ........ 126
Hình 4.10. Chỉ số ổn định tài chính tại Ấn Độ giai đoạn 2008-2018 ................... 130
Hình 4.11. Xu hướng CSTT và CSATVM tại Ấn Độ giai đoạn 2008-2018 ........ 130
Hình 4.12. Chỉ số ổn định tài chính tại Indonesia giai đoạn 2008-2018 .............. 134
Hình 4.13. Xu hướng CSTT và CSATVM tại Indonesia giai đoạn 2008-2018 ... 134
Hình 4.14. Chỉ số ổn định tài chính Iran giai đoạn 2008-2017............................. 137
Hình 4.15. Xu hướng CSTT và CSATVM tại Iran giai đoạn 2008-2017 ............ 138
Hình 4.16. Chỉ số ổn định tài chính Malaysia giai đoạn 2008-2018 .................... 141
Hình 4.17. Xu hướng CSTT và CSATVM tại Malaysia giai đoạn 2008-2018 .... 142
Hình 4.18. Chỉ số ổn định tài chính Mexico giai đoạn 2008-2018 ....................... 145
Hình 4.19. Xu hướng CSTT và CSATVM tại Mexico giai đoạn 2008-2018 ....... 146
Hình 4.20. Chỉ số ổn định tài chính Nigeria giai đoạn 2008-2018 ....................... 149
Hình 4.21. Xu hướng CSTT và CSATVM tại Nigeria giai đoạn 2008-2018 ....... 149
Hình 4.22. Chỉ số ổn định tài chính Pakistan giai đoạn 2008-2018 ..................... 153
Hình 4.23. Xu hướng CSTT và CSATVM tại Pakistan giai đoạn 2008-2018 ..... 154
Hình 4.24. Chỉ số ổn định tài chính tại Philippines giai đoạn 2008-2018 ............ 157
Hình 4.25. Xu hướng CSTT và CSATVM tại Philippines giai đoạn 2008-2018 . 157

Hình 4.26. Chỉ số ổn định tài chính tại Nga giai đoạn 2008-2018 ....................... 161
Hình 4.27. Xu hướng CSTT và CSATVM tại Nga giai đoạn 2008-2018 ............ 162
Hình 4.28. Chỉ số ổn định tài chính tại Thổ Nhĩ Kỳ giai đoạn 2008-2018........... 166


xvi

Hình 4.29. Xu hướng CSTT và CSATVM tại Thổ Nhĩ Kỳ giai đoạn 2008-2018 166
Hình 4.30. Chỉ số ổn định tài chính tại Việt Nam giai đoạn 2008-2018 .............. 170
Hình 4.31. Xu hướng CSTT và CSATVM tại Việt Nam giai đoạn 2008-2018 ... 171


1

CHƯƠNG 1:
GIỚI THIỆU TỔNG QUAN VỀ NGHIÊN CỨU
Chương 1 của luận án sẽ cung cấp những thông tin khái quát về vấn đề nghiên
cứu, trong đó, tác giả sẽ trình bày những vấn đề tổng quan của luận án, bao gồm: Tính
cấp thiết của đề tài, khoảng trống nghiên cứu, mục tiêu nghiên cứu, câu hỏi nghiên
cứu, đối tượng và phạm vi nghiên cứu, phương pháp nghiên cứu, dữ liệu nghiên cứu,
kết quả đạt được, đóng góp của luận án và cấu trúc của luận án.
1.1. Tính cấp thiết của đề tài
Cuộc khủng hoảng tài chính tồn cầu bắt đầu từ năm 2008 đã làm hồi sinh các
tranh cãi về việc làm sao để giám sát hoạt động ngân hàng và các tổ chức tài chính
(TCTC) khác nhằm đảm bảo sự ổn định tài chính. Trọng tâm của vấn đề gây tranh
cãi này là sự thừa nhận rằng các quy định về quản lý hệ thống tài chính hầu hết đã
quá tập trung vào rủi ro của từng tổ chức tín dụng (TCTD) cụ thể thay vì là tồn bộ
hệ thống tài chính (Freixas và cộng sự, 2016). Những quy định giám sát được thiết
lập trước thời kỳ khủng hoảng với kỳ vọng rằng sẽ tạo được tấm đệm để hấp thụ
những cú sốc đối với từng TCTD cụ thể, và do vậy, cả hệ thống tài chính sẽ trở nên

an toàn hơn. Tuy nhiên, cuộc khủng hoảng năm 2008 đã cho thấy những quy định
này là chưa đầy đủ. Khi đối mặt với cú sốc, các TCTD cố gắng giảm nhanh chóng tỷ
lệ địn bẩy bằng cách đẩy mạnh việc thanh lý các khoản tài sản đầu tư của mình do
phải đối mặt với các ràng buộc về tỷ lệ vốn, dẫn tới sự giảm giá nhanh chóng của thị
trường tài sản, và đổ vỡ tín dụng là hậu quả khơng thể tránh khỏi (Dell’Ariccia và
cộng sự, 2012).
Ngồi ra, các tác động tiêu cực lan truyền có thể trầm trọng hơn khi các TCTD
bị cuốn vào vịng xốy tăng trưởng tín dụng và bong bóng giá tài sản. Để kiểm sốt
các rủi ro có thể phá hủy sự ổn định tài chính với những tác động tiêu cực đối với nền
kinh tế thực, những chính sách truyền thống như chính sách tài khóa (CSTK) và
(CSTT) là khơng đủ, mà phải có sự quản lý và giám sát hệ thống tài chính như một
thể thống nhất và sự liên quan của nó với tồn bộ nền kinh tế thơng qua việc thực thi
chính sách an tồn vĩ mơ (Macroprudential policy - CSATVM) (Freixas và cộng sự,
2016).


2

Theo Freixas và cộng sự (2016), thuật ngữ CSATVM đã được các nhà nghiên
cứu đề cập từ cuối những năm 1970 khi mà tăng trưởng cho vay đối với các quốc gia
đang phát triển tăng lên một cách nhanh chóng. Tuy nhiên, cho tới nay, mặc dù trải
qua rất nhiều cuộc khủng hoảng như khủng hoảng cho vay quá mức đối với các nước
đang phát triển năm 1970, khủng hoảng tiền tệ tại các nước châu Á 1997 khi các
doanh nghiệp ở khu vực này vay ngắn hạn bằng ngoại tệ trong khi đó doanh thu lại
bằng đồng nội tệ, khủng hoảng bong bóng cơng nghệ năm 2000, và nhiều cuộc khủng
hoảng khác, nhưng cụm từ CSATVM rất ít được sử dụng cho đến trước khi cuộc
khủng hoảng tài chính tại Mỹ năm 2008. Theo Freixas và cộng sự (2016) trước năm
2000 chỉ có 631 lượt tìm kiếm cụm từ “CSATVM” trên cơng cụ Google trong khi đó
hiện nay là 500.000 lượt, nhưng dù được các nhà hoạch định chính sách, ngân hàng
trung ương (NHTW) và các nhà nghiên cứu quan tâm hơn rất nhiều, ý nghĩa của cụm

từ “CSATVM” vẫn còn mơ hồ (Clement, 2010; Laeven và Valencia, 2010).
Bên cạnh đó, sự tương tác giữa CSATVM và các chính sách khác đặc biệt là
CSTT cũng là một vấn đề gây nhiều tranh cãi giữa các nhà nghiên cứu (Adrian và
Liang, 2018). Theo Beau, Clerc và Mojon (2011) mục tiêu của CSTT và CSATVM
thường bổ sung cho nhau, nhưng trong nhiều trường hợp chúng lại đối nghịch nhau.
CSTT hỗ trợ ổn định tài chính bằng cách loại bỏ sự bóp méo thị trường, ổn định lãi
suất và qua đó ổn định thị trường tài chính (Kogar, 2006). Tuy nhiên, đơi khi việc
thành công trong việc giữ vững lạm phát ở mức thấp, cũng dẫn tới sự mất cân bằng
tài chính vì các NHTW sẽ duy trì lãi suất cơ bản ở mức “thấp trong thời gian dài”
(low for too long) và điều này sẽ khuyến khích tăng trưởng tín dụng quá mức làm
xuất hiện bong bóng tài sản, gây ra rủi ro cho toàn bộ hệ thống (Gertler và Karadi,
2013; Greenwood và Hanson 2013). Hoặc, theo Dell’Ariccia, Laeven và Suarez
(2013) đối với những nền kinh tế nhỏ, khi gia tăng lãi suất để kiềm chế lạm phát có
thể dẫn đến việc thu hút dòng vốn ngoại và gây ra sự mất cân bằng bên ngoài. Ngược
lại việc cắt giảm lãi suất cũng có thể dẫn đến sự thối lui của dịng vốn này và gây ra
sự bất ổn tài chính (Dumičić, 2017).
Tóm lại, CSATVM và ổn định tài chính được xem là chủ đề quan trọng bậc nhất
trong giai đoạn hiện nay. Tuy vậy, các nghiên cứu về sự ổn định tài chính thường sử
dụng các thang đo khác nhau và kết quả nghiên cứu cũng có nhiều khác biệt (Adrian


3

và Liang, 2018). Bên cạnh đó, sự tương tác giữa CSTT và CSATVM dù là một vấn
đề then chốt đối với ổn định tài chính nhưng những nghiên cứu về chủ đề này cịn
tương đối ít ỏi và các kết quả nghiên cứu cũng chưa có sự đồng nhất, đặc biệt là
phương pháp đo lường và biến đại diện cho Ổn định tài chính (Adrian và Liang,
2018).
Ngồi ra, các nghiên cứu về chủ đề này thường được thực hiện theo cách tiếp
cận tần suất (frequentist), phương pháp này có nhược điểm rất lớn là độ chính xác

của mơ hình phụ thuộc rất lớn vào kích thước mẫu, nhưng ở cấp độ quốc gia việc có
được số lượng mẫu lớn là rất khó khăn. Do vậy, các nghiên cứu này thường chỉ dừng
lại trong việc phân tích các chính sách vĩ mơ đến ổn định tài chính của một nhóm
quốc gia; tuy nhiên, mỗi quốc gia lại có những đặc thù riêng, việc chỉ đánh giá một
nhóm tổng thể khó có thể làm rõ được các đặc điểm nội tại của từng quốc gia trong
nhóm nghiên cứu.
Xuất phát từ thực tiễn đó, tác giả quyết định lựa chọn đề tài “Tác động của chính
sách tiền tệ và chính sách an tồn vĩ mơ đến ổn định tài chính: Nghiên cứu tại các
nước có nền kinh tế mới nổi và dẫn dắt tăng trưởng kinh tế thế giới” làm luận án tốt
nghiệp với mong muốn hệ thống hóa các khái niệm về CSATVM và ổn định tài chính,
đề xuất một thang đo ổn định tài chính phù hợp với thực tiễn của các quốc gia này,
xem xét tác động của CSTT và CSATVM đến ổn định tài chính tại các quốc gia mới
nỗi và dẫn dắt tăng trưởng kinh tế thế giới (Emerging and growth-leading economies
– EAGLEs), đây là các quố c gia có tốc đô ̣ tăng trưởng cao, nhưng rủi ro tài chin
́ h
cũng khá lớn, tác giả sẽ phân tích cu ̣ thể điều này trong phầ n tổng quan về nhóm nước
này. Thơng qua các tiếp cận Bayes, nghiên cứu này không chỉ đưa đánh giá chung về
ảnh hưởng của CSTT hoặc/và CSATVM đến ổn định tài chính của cả nhóm EAGLEs
mà cịn đi sâu vào phân tích tác động của hai chính sách này đến ổn định tài chính
của từng quốc gia cụ thể trong nhóm. Từ các phân tích này, tác giả sẽ đưa ra những
khuyến nghị chính sách hướng tới sự ổn định tài chính cho các quốc gia thuộc nhóm
nước EAGLEs.
1.2. Khoảng trống nghiên cứu
Thứ nhất, hiện nay, các nghiên cứu về ổn định tài chính thường đề cập các bộ
chỉ số lành mạnh về tài chính hoặc các bộ chỉ báo căng thẳng tài chính do Quỹ Tiền


4

tệ Quốc tế (IMF) và NHTW Châu Âu (ECB) đề xuất như một công cụ để theo dõi ổn

định tài chính. Tuy vậy, số lượng bộ chỉ báo này quá lớn, khó thu thập đặc biệt là đối
với các quốc gia mới nổi và đang phát triển. Bên cạnh đó, việc diễn giải chỉ tiêu khá
phức tạp do số lượng quá lớn của bộ chỉ tiêu này. Vì lý do này, các nhà khoa học đã
cố gắng xây dựng một bộ chỉ tiêu khác đo lường ổn định tài chính nhóm nước, hoặc
các quốc gia mình nghiên cứu, các phương pháp đo lường phổ biến bao gồm: (i) chỉ
số Căng thẳng tài chính (Financial stress index), (ii) chỉ số Mỏng manh tài chính
(Financial fragility index), (iii) chỉ số Điều kiện tài chính (Financial stability
conditions index) và (iv) chỉ số Ổn định tài chính tổng hợp (Financial stability
aggregate) (xem Nelson và Perli, 2007; Gersl và Hermanek, 2007; Albulescu, 2008).
Trong bốn phương pháp trên, thì ba phương pháp đầu chỉ thể hiện được một vài khía
cạnh của ổn định tài chính chứ chưa thể phản ánh đầy đủ một hiện tượng kinh tế đa
chiều như ổn định tài chính. Trong khi đó, chỉ số cuối cùng do Albulescu phát triển
vào năm 2008, với bốn chỉ số phụ là: Chỉ số Phát triển tài chính, chỉ số Dễ tổn thương
tài chính, chỉ số Lành mạnh tài chính và chỉ số Mơi trường kinh tế thế giới đã phản
ánh khá đầy đủ các khía cạnh của Ổn định tài chính. Bộ chỉ tiêu của Albulescu sau
đó được nhiều nhà nghiên cứu như Morris (2010), Goran và Karanovic (2015), Azka
và Sahara (2018) kế thừa để đo lường Ổn định tài chính cho nhóm nước họ nghiên
cứu.
Tuy nhiên, do đặc tính của các nước EAGLEs là tốc độ tăng trưởng kinh tế rất
nhanh, và để đạt được tốc độ tăng trưởng này thì địi hỏi phải có sự hỗ trợ rất lớn từ
nguồn chi đầu tư từ ngân sách nhà nước (NSNN), do vậy cán cân tài khóa các quốc
gia này thường bị thâm hụt và nợ công luôn là một vấn đề được quan tâm hàng đầu
tại các quốc gia này. Bên cạnh đó nguồn vốn nước ngồi cũng đóng một vai trị rất
quan trọng trong sự tăng trưởng của các quốc gia này, nhưng điều này cũng tạo ra
một rủi ro tiềm ẩn rất lớn khi nguồn vốn này bị rút ra đột ngột, do vậy, dự trữ ngoại
hối được xem là yếu tố then chốt trong việc đảm bảo sự ổn định hệ thống tài chính
quốc gia. Bộ chỉ tiêu Albulescu (2008) dù tương đối đầy đủ nhưng vẫn chưa phù hợp
với các quốc gia có nền Kinh tế mới nổi và dẫn dắt tăng trưởng kinh tế khi bộ chỉ tiêu
này bỏ sót khía cạnh nợ cơng và dự trữ ngoại hối. Do vậy, trong nghiên cứu này, tác

5

giả sẽ có những sự hiệu chỉnh nhất định đối với bộ chỉ tiêu của Albulescu (2008) để
nó phù hợp với đặc thù của các quốc gia EAGLEs.
Thứ hai, nghiên cứu này sẽ đánh giá tác động của CSTT và CSATVM đối với
ổn định tài chính của các quốc gia EAGLEs. Là một vấn đề nổi cộm, do vậy
CSATVM và Ổn định tài chính nhận được rất nhiều sự quan tâm của các nhà khoa
học. Tuy nhiên, các nghiên cứu hiện nay chủ yếu đánh giá tác động của của một trong
hai yếu tố là CSTT hoặc CSATVM đến ổn định tài chính. Những về tác động đồng
thời của CSTT và CSATVM là chưa nhiều, theo khảo lược của tác giả, hiện nay chỉ
một vài nghiên cứu cố gắng quyết vấn đề này có thể kể đến như Bruno, Shim và Shin
(2017); Gambacorta và Murcia (2019); Zhang và Tressel (2017). Các nghiên cứu này
chỉ đánh giá một vài khía cạnh của ổn định tài chính- như sự tăng giá tài sản, hoặc
đến chu kỳ tín dụng (Gambacorta và Murcia, 2019), hoặc tác động của hai chính sách
này đến giá nhà và tăng trưởng tín dụng (Zhang và Tressel, 2017; Gambacorta và
Murcia, 2019). Thậm chí, các nghiên cứu riêng lẻ về CSTT hoặc CSATVM đến ổn
định tài chính, cũng chỉ xem xét ổn định tài chính dưới một khía cạnh của hệ thống
tài chính như chênh lệch tín dụng, giá trị bất động sản, tăng trưởng tín dụng, hoặc rủi
ro ngân hàng. Các yếu tố này không bao hàm hết các khía cạnh của hệ thống tài chính.
Do vậy, thơng qua việc đề xuất một bộ chỉ tiêu về ổn định tài chính, nghiên cứu này
có thể giúp đánh giá tác động của CSTT và CSATVM đến hệ thống tài chính như
một thể thống nhất, chứ không phải chỉ một vài khía cạnh như các nghiên cứu đã
được thực hiện.
Thứ ba, theo mức độ lược khảo của tác giả, các nghiên cứu hiện tại chỉ dừng lại
trong việc đánh giá CSTT hoặc/và CSATVM đến ổn định tài chính đến một nhóm
quốc gia, nhưng mỗi quốc gia trong nhóm lại có những đặc thù riêng trong hệ thống
tài chính, do vậy, việc chỉ phân tích tổng thể một nhóm sẽ khó có thể bao hàm tất cả
các đặc điểm nội tại của từng quốc gia trong nhóm. Thơng qua cách tiếp cận Bayes,
tác giả không chỉ đưa ra những đánh giá về ảnh hưởng của CSTT và CSATVM đến

ổn định tài chính của nhóm nước EAGLEs mà cịn đi sâu vào phân tích ảnh hưởng
của hai chính sách này đến ổn định tài chính cho từng quốc gia cụ thể trong nhóm.


6

1.3. Mục tiêu nghiên cứu
Mục tiêu tổng quát của luận án là đánh giá tác động của CSTT và CSATVM
đến ổn định tài chính tại nhóm EAGLEs và từng quốc gia cụ thể trong nhóm EAGLEs.
Kết quả đạt được sẽ là cơ sở khoa học để đề xuất những hàm ý chính sách giúp củng
cố sự ổn định của hệ thống tài chính, qua đó cải thiện mơi trường kinh tế vĩ mô, hướng
tới tăng trưởng kinh tế bền vững.
Để đạt được mục tiêu tổng quát, luận án lần lượt giải quyết các mục tiêu cụ thể
như sau:
-

Đề xuất một bộ chỉ tiêu đo lường ổn định tài chính phù hợp đặc thù hệ thống
tài chính tại các quốc gia thuộc nhóm EAGLEs.

-

Đánh giá tác động của CSTT và CSATVM đến ổn định tài chính tại nhóm
EAGLEs và từng quốc gia cụ thể thuộc nhóm EAGLEs.

-

Đề xuất một số hàm ý chính sách trong thực thi CSTT và CSATVM để cải
thiện ổn định tài chính tại các nhóm nước thuộc nhóm EAGLEs.

1.4. Câu hỏi nghiên cứu

Để đạt được các mục tiêu nghiên cứu, luận án sẽ trả lời các câu hỏi sau:
-

Các phương pháp đo lường ổn định tài chính phổ biến hiện nay là gì? Phương
pháp nào thích hợp và cần hiệu chỉnh những gì để phù hợp với điều kiện
thực tế tại các quốc gia thuộc nhóm EAGLEs.

-

CSTT và CSATVM có tác động như thế nào đến chỉ số ổn định tài chính tại
nhóm nước EAGLEs và các quốc gia trong nhóm EAGLEs?

-

Giải pháp nào nên được thực thi nhằm cải thiện ổn định tài chính các nước
EAGLEs?

1.5. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu
Đối tượng nghiên cứu:
Đối tượng nghiên cứu của luận án là Ổn định tài chính; và tác động của
CSATVM và CSTT đến ổn định tài chính tại các quốc gia có nền kinh tế mới nổi và
dẫn dắt tăng trưởng kinh tế thế giới (Emerging and growth-leading economies –
EAGLEs).


7

Phạm vi nghiên cứu:
Nghiên cứu được tiến hành tại các nước mới nổi và dẫn dắt tăng trưởng kinh tế
(EAGLEs) gồm 15 quốc gia là: Bangladesh, Brazil, Trung Quốc, Ai Cập, Ấn Độ,

Indonesia, Iran, Malaysia, Mexico, Nigeria, Pakistan, Philippines, Thổ Nhĩ Kỳ, Nga
và Việt Nam. Đây là những quốc gia có tốc độ tăng trưởng kinh tế cao, nhưng cũng
tiềm ẩn những rủi ro tiềm ẩn, đe dọa tới ổn định tài chính của các quốc gia này. Những
đặc thù và rủi ro tiềm ẩn đối với hệ thống tài chính các nước thuộc nhóm EAGLEs sẽ
được trình bày rõ hơn trong phần Tổng quan về nhóm nước EAGLEs.
Thời gian nghiên cứu:
Luận án tiến hành nghiên cứu tác động của CSTT và CSATVM tại các quốc gia
thuộc nhóm EAGLEs trong giai đoạn 2008 – 2018, đây là giai đoạn sau cuộc khủng
hoảng tài chính thế giới năm 2007. Mặc dù, do độ trễ, thời gian để cuộc khủng hoảng
này ảnh hưởng đến nền kinh tế của từng quốc gia là khác nhau. Thậm chí ảnh hưởng
của cuộc khủng hoảng này đến một số quốc gia trong nhóm EAGLEs như
Bangladesh, Trung Quốc, Indonesia, Nigeria, Việt Nam là không quá nặng nề khi các
quốc gia này vẫn duy trì được tốc độ tăng trưởng kinh tế tương đối ổn định. Tuy
nhiên, do quy mô và mức độ thiệt hại, cuộc khủng hoảng tài chính năm 2007 đã nhận
được rất nhiều sự quan tâm của các nhà nghiên cứu cũng như trở thành bài học lớn
của các nhà hoạch định của các quốc gia trên thế giới. Để tránh xảy ra các cuộc khủng
hoảng tương tự trong tương lai, các quốc gia đã chú trọng hơn rất nhiều về việc thực
thi CSATVM và duy trì ổn định tài chính. Nghiên cứu của Akinci và OlmstedRumsey (2018) cũng đã khẳng định kể từ sau cuộc khủng hoảng tài chính 2007, cả
các nước phát triển lẫn mới nổi đều chú trọng hơn nhiều trong việc giám sát và thực
thi CSATVM.
1.6. Phương pháp nghiên cứu
Để đạt được mục tiêu nghiên cứu là đánh giá tác động của CSTT và CSATVM
tại các nước thuộc nhóm EAGLEs, luận án sẽ kết hợp phương pháp định tính và định
lượng để giải quyết các vấn đề nghiên cứu.
Để đạt được mục tiêu thứ nhất và thứ hai, luận án sẽ tiến hành lược khảo các
nghiên cứu trước để đề xuất một thang đo ổn định tài chính phù hợp với điều kiện
thực tiễn và khả năng tiếp cận dữ liệu của các nhóm nước EAGLEs. Ngồi ra, thơng


8

qua các nghiên cứu đã được thực hiện, đề tài sẽ tổng hợp và phân tích cơ chế tác động
của CSTT và CSATVM đến ổn định tài chính để đề xuất một mơ hình hồi quy đánh
giá các tác động này. Hơn thế nữa, nghiên cứu này cịn phân tích tác động của hai
chính sách này đến ổn định tài chính của từng quốc gia trong nhóm EAGLEs. Do thời
gian nghiên cứu chỉ là 11 năm, do vậy chúng ta chỉ có 11 quan sát cho mỗi quốc gia.
Với số quan sát quá ít cho mỗi nước nên nghiên cứu này khơng thể phân tích hồi quy
theo phương pháp tần suất truyền thống. Với lợi thế có thể tận dụng thơng tin tiên
nghiệm để phân tích hồi quy, cách tiếp cận Bayes có thể khắc phục được nhược điểm
mẫu nhỏ, tạo điều kiện cho nghiên cứu này được tiến hành, lợi thế này sẽ được trình
bày rõ hơn trong phần phương pháp nghiên cứu. Vì lý do này, luận án sẽ áp dụng
phương pháp hồi quy đa biến Bayes để đánh giá tác động của CSTT và CSATVM
đến ổn định tài chính của các nước EAGLEs.
Để đạt được mục tiêu thứ ba là Đề xuất một số hàm ý chính sách trong thực thi
CSTT và CSATVM để cải thiện ổn định tài chính tại các nhóm nước thuộc nhóm
EAGLEs, luận án sẽ sử dụng phương pháp nghiên cứu định tính để thảo luận và đề
xuất các giải pháp nâng cao ổn định tài chính tài các quốc gia thuộc nhóm EAGLEs.
1.7. Dữ liệu nghiên cứu
Dữ liệu của luận án là dữ liệu thứ cấp. Cụ thể:
Bộ chỉ tiêu đo lường Ổn định tài chính sẽ bao gồm 4 chỉ số là (i) Phát triển tài
chính, (ii) Tính dễ tổn thương tài chính, (iii) Lành mạnh tài chính và (iv) Mơi trường
kinh tế tồn cầu.
-

Chỉ số Phát triển tài chính gồm 03 chỉ tiêu: (i) chỉ số Tổ chức tài chính, (ii)
chỉ số Thị trường tài chính, hai chỉ số này được thu thập từ Bộ chỉ số phát
triển tài chính của Quỹ tiền tệ quốc tế (Financial Development Index, 2020);
(iii) Chênh lệch lãi suất thu thập từ bộ chỉ tiêu chỉ số phát triển thế giới
(World Development Indicators - WDI, 2020).

-

Chỉ số Tính dễ tổn thương tài chính gồm 07 chỉ tiêu: (i) Lạm phát, (ii) Thâm
hụt tài khoản vãng lai, (iii) Nợ khu vực tư nhân/tổng dư nợ, (iv) Dư nợ/tiền
gửi, (v) Tỷ tiền gửi/M2, (vi) Nợ công/GDP thu thập từ bộ chỉ tiêu chỉ số phát
triển thế giới (World Development Indicators - WDI, 2020), (vii) tỷ giá hối


9

đoái thực hữu hiệu (Real Effective Exchange Rate - REER) thu thập từ bộ
dữ liệu của Bruegel (2020).
-

Chỉ số Lành mạnh tài chính gồm 07 chỉ tiêu: (i) Tỷ lệ nợ xấu trên tổng dư
nợ, (ii) chỉ số Z-score hệ thống ngân hàng, (iii) Tỷ lệ dự trữ ngoại hối trên
nợ nước ngoài, các chỉ số này được thu thập từ từ bộ chỉ số WDI (2020), (iv)
Tỷ lệ vốn tự có trên tài sản có rủi ro, (v) Tỷ lệ vốn chủ sở hữu trên vốn cổ
phần của hệ thống ngân hàng, (vi) tỷ số tài sản thanh khoản, (vii) Tỷ suất
sinh lời trên tài sản bình quân (ROA) các chỉ số này được thu thập từ bộ dữ
liệu Chỉ số lành mạnh tài chính (Financial Soundness Indicators – FSIs) của
IMF.

-

Chỉ số Môi trường kinh tế thế giới gồm 03 chỉ tiêu: (i) Tăng trưởng kinh tế
toàn cầu, (ii) Lạm phát toàn cầu thu thập từ từ bộ chỉ số WDI (2020), (iii)
chỉ số môi trường kinh tế, chỉ số này do Trung tâm Nghiên cứu Kinh tế &
Viện Nghiên cứu Kinh tế (CESifo) tính tốn.

Biến đại diện cho CSTT gồm: mức tăng trưởng cung tiền thu thập từ từ bộ chỉ
số WDI (2020), Lãi suất chính sách (LSCS) thu thập tại bộ dữ liệu Kinh tế vĩ mô
(Macroeconomic database) của Oxford economics.
Biến đại diện CSATVM gồm: Tăng trưởng tín dụng ngân hàng cho khu vực tư
nhân (TDNH cho KVTN) thu thập từ WDI (2020) và các biến công cụ của CSATVM
gồm: (i) Giới hạn cho vay bằng ngoại tệ, (ii) Tỷ lệ khoản vay trên giá trị, (iii) Giới
hạn tín dụng ngoại tệ, (iv) Dự trữ bắt buộc (DTBB) tăng thêm (hay cịn gọi là phụ
phí vốn) đối với các định chế tài chính có tầm quan trọng đối với hệ thống tài chính,
(v) DTBB phản chu kỳ hoặc/và DTBB đối với tiền gửi ngoại tệ thu thập từ bộ dữ liệu
Eugenio dataset (2018).
1.8. Kết quả đạt được và đóng góp của luận án
Kết quả đạt được
Với mục tiêu và phương pháp nghiên cứu đã trình bày, luận án đạt được kết quả
nghiên cứu như sau: (i) các yếu tố thuộc CSTT gồm tăng trưởng cung tiền M2, và lãi
suất chính sách có tác động nghịch chiều đến ổn định tài chính tại các nước EAGLEs;
(ii) các yếu tố thuộc CSATVM gồm: tăng trưởng TDNH cho KVTN và công cụ
CSATVM là Tỷ lệ khoản vay trên giá trị có tác động nghịch chiều đến ổn định tài


10

chính tại các nước EAGLEs, các cơng cụ cịn lại Giới hạn cho vay bằng ngoại tệ, Giới
hạn tín dụng ngoại tệ, DTBB tăng thêm (hay còn gọi là phụ phí vốn) đối với các định
chế tài chính có tầm quan trọng đối với hệ thống tài chính, DTBB phản chu kỳ hoặc/và
DTBB đối với tiền gửi ngoại tệ giúp ổn định tài chính tại các nước EAGLEs; (iii)
CSTT và CSATVM cải thiện ổn định tài chính nếu chúng được thực thi cùng chiều;
(iv) đối với từng quốc gia cụ thể thì tác động của CSTT và CSATVM cũng cho kết
quả tương tự với tồn nhóm EAGLEs nhưng ở các mức độ khác nhau, trừ Ai Cập
trong ngắn hạn, khi nới lỏng cung tiền thì ổn định tài chính của quốc gia này sẽ tăng
lên, và Malaysia khi mở rộng TDNH cho KVTN cũng giúp cải thiện ổn định tài chính

cho quốc gia này trong ngắn hạn, nhưng trong dài hạn, nếu hai chính sách này nới
lỏng quá lâu sẽ tác động tiêu cực đến ổn định tài chính tại các quốc gia này.
Đóng góp của luận án
Đóng góp về khoa học: Luận án sẽ hệ thống hóa lại các nghiên cứu trước về tác
động của CSTT và CSATVM đến ổn định tài chính. Bên cạnh đó, các nghiên cứu
hiện tại chỉ xem xét tác động của CSTT hoặc CSATVM hoặc cả hai chính sách đến
các yếu tố như sự tăng giá tài sản, chu kỳ tín dụng, tăng trưởng giá nhà và tăng trưởng
tín dụng và xem các yếu tố này là biến đại diện cho ổn định tài chính. Tuy nhiên, các
yếu tố này chỉ thể hiện một khía cạnh của ổn định tài chính, nó khơng bao hàm được
tất cả các khía cạnh của hệ thống tài chính như một thể thống nhất. Do vậy, thơng qua
bộ chỉ tiêu đo lường ổn định tài chính được đề xuất cho nhóm nước EAGLEs trong
nghiên cứu này, luận án sẽ bổ sung bằng chứng thực nghiệm về tác động của CSTT
và CSATVM đến các khía cạnh của ổn định tài chính tại nhóm EAGLEs. Ngồi ra,
khác với cách tiếp cận kinh tế lượng tần suất của các nghiên cứu hiện tại, luận án đã
tận dụng ưu thế trong việc xử lý vấn đề mẫu nhỏ của phương pháp Bayes để đi sâu
vào phân tích từng ổn định tài chính cũng như tác động của CSTT và CSATVM đến
ổn định tài chính của từng quốc gia cụ thể trong nhóm thay vì chỉ dừng lại ở việc
đánh giá các tác động của chính sách vĩ mơ đến ổn định tài chính như các nghiên cứu
trước đã thực hiện. Hơn thế nữa, thơng qua phân tích thực nghiệm, tác giả đã phát
hiện lãi suất có tác động ngược chiều đến ổn định tài chính, đây là sự khác biệt so với
các nghiên cứu khác được thực hiện tại các quốc gia phát triển như nghiên cứu của
Dell’Ariccia, Laeven và Suare, 2013; Jiménez và cộng sự, 2014; Dell’Ariccia,


11

Laeven, và Marquez, 2015; Nier và Kang, 2016. Kết quả này được giải thích là các
quốc gia phát triển, lạm phát ln được kiểm sốt ở mức thấp, điều này đã tạo điều
kiện cho các quốc gia này duy trì mức lãi suất thấp trong một thời gian dài và dẫn đến
tích lũy rủi ro cho những quốc gia này. Tuy nhiên, khác với các nước phát triển, các

quốc gia thuộc nhóm EAGLEs thường xuyên phải đối mặt với lạm phát cao, do vậy,
lãi suất tại các quốc gia này ln biến động chứ khó có thể duy trì mức thấp trong
thời gian dài, lãi suất tăng khiến chi phí hoạt động trong nền kinh tế tăng, khả năng
hoàn thành nghĩa vụ tài chính của người đi vay giảm xuống, điều này đã làm xói mịn
tính ổn định của hệ thống tài chính các quốc gia này. Đây có thể xem là đóng góp về
mặt lý thuyết, lãi suất tăng sẽ làm giảm Ổn định tài chính tại các quốc gia mới nổi và
đang phát triển.
Đóng góp về mặt thực tiễn: Thứ nhất, luận án sẽ đề xuất một bộ chỉ tiêu giúp
đo lường và theo dõi sức khỏe của hệ thống tài chính tại các quốc gia thuộc nhóm
EAGLEs. Thứ hai, kết quả nghiên cứu sẽ giúp các nhà hoạch định chính sách nắm
bắt được mối quan hệ giữa CSTT và CSATVM và tác động của hai chính sách này
đến ổn định tài chính tại nhóm nước EAGLEs. Hơn thế nữa, bên cạnh kết quả đạt
được từ phân tích hồi quy nhóm EAGLEs, thơng việc phân tích sâu tác động của
CSATVM và CSTT đến Ổn định tài chính từng quốc gia trong nhóm, tác giả cịn rút
ra một số kinh nghiệm trong việc duy trì sự ổn định tài chính, từ đó giúp các nhà
hoạch định có cơ sở đưa ra các nhận định và quyết định chính sách kinh tế vĩ mơ
nhằm duy trì sự ổn định hệ thống tài chính, đảm bảo tăng trưởng bền vững.
1.9. Điểm mới của luận án
Từ kết quả nghiên cứu và các đóng góp của luận án, đề tài xác định được các
điểm mới như sau:
Thứ nhất, các nghiên cứu hiện tại chỉ xem xét tác động của CSTT hoặc
CSATVM hoặc cả hai chính sách đến một số yếu tố như sự tăng giá tài sản, chu kỳ
tín dụng, tăng trưởng giá nhà và tăng trưởng tín dụng và xem đây là biến đại diện cho
Ổn định tài chính. Tuy nhiên các yếu tố này chỉ phản ánh được một vài khía cạnh của
hệ thống tài chính nó khơng bao hàm hết các khía cạnh của một hiện tượng kinh tế
phức tạp như Ổn định tài chính. Trong nghiên cứu này, tác giả đã phát triển một bộ
chỉ số Ổn định tài chính phù hợp đặc thù hệ thống tài chính tại các quốc gia thuộc


12

nhóm EAGLEs, nhờ vậy có thể xem xét tác động của CSTT và CSATVM đến chỉ số
Ổn định tài chính của các quốc gia này một cách toàn diện hơn, qua đó đề xuất giải
pháp ít bị thiên lệch hơn.
Thứ hai, khác với các nghiên cứu trước được thực hiện theo phương pháp kinh
tế lượng tần suất, nghiên cứu này được tiến hành theo cách tiếp cận Bayes. Nhờ lợi
thế xử lý được vấn đề mẫu nhỏ, nghiên cứu này khơng chỉ dừng lại ở phân tích tác
động CSTT và CSATVM đến ổn định tài chính của tổng thể nhóm nước như các
nghiên cứu đã được thực hiện mà đi sâu vào phân tích từng quốc gia trong mẫu qua
đó rút ra các bài học kinh nghiệm và đề xuất được các giải pháp chính sách phù hợp
với các quốc gia thuộc nhóm EAGLEs.
Thứ ba, thơng qua nghiên cứu thực nghiệm, tác giả đã phát hiện lãi suất có tác
động ngược chiều đến ổn định tài chính tại các quốc gia thuộc nhóm EAGLEs, đây
được xem là điểm khác biệt so với các nghiên cứu đã được thực hiện tại các quốc gia
phát triển như Dell’Ariccia, Laeven và Suare, 2013; Jiménez và cộng sự, 2014;
Dell’Ariccia, Laeven, và Marquez, 2015; Nier và Kang, 2016. Kết quả này được giải
thích là do các quốc gia nhóm EAGLEs thường xuyên phải đối mặt với lạm phát cao
do vậy phải sử dụng công cụ lãi suất để đối phó, nhưng khi lạm phát đã được kiểm
sốt thì các quốc gia lại nới lỏng CSTT nhằm thúc đẩy tăng trưởng kinh tế, do vậy lãi
suất các quốc gia này thường xuyên biến động chứ không thể duy trì ở mức thấp trong
thời gian dài như các quốc gia phát triển. Lãi suất tăng làm làm tăng chi phí hoạt động
của nền kinh tế, giảm dịng thu nhập và qua đó cũng làm giảm khả năng trả nợ của
nền kinh tế. Lãi suất tăng lên cũng làm hạ giá trị ròng của tài sản đảm bảo và làm
giảm khả năng tiếp cận tín dụng ngắn hạn từ đó làm tăng rủi ro vỡ nợ với các khoản
vay hiện tại hậu quả là có thể dẫn tới một cuộc khủng hoảng.
1.10. Cấu trúc của luận án
Luận án được chia làm 5 chương, cụ thể như sau:
Chương 1: Giới thiệu tổng quan về nghiên cứu. Trong chương này sẽ trình bày
các vấn đề chính của luận án gồm: tính cấp thiết của đề tài, khoảng trống nghiên cứu,
mục tiêu nghiên cứu, câu hỏi nghiên cứu, đối tượng và phạm vi nghiên cứu, phương

pháp nghiên cứu, kết quả đạt được đóng góp của đề tài.