Đề tài nghiên cứu khoa học bất cân xứng thông tin trên thị trường chứng khoán việt nam

MỤC LỤC
Danh mục các ký hiệu, chữ viết tắt

Trang

Danh mục các bảng biểu
Danh mục các hình vẽ đồ thị
LỜI MỞ ĐẦU

CHƯƠNG 1: LÝ THUYẾT VỀ BẤT CÂN XỨNG THƠNG TIN
1)

2)

3)

Khn khổ lý thuyết về bất cân xứng thông tin ............................................... 1
1.1)

Thơng tin là gì ? ....................................................................................... 1

1.2)

Lý thuyết về bất cân xứng thông tin.......................................................... 1

1.2.1)

Giới thiệu sơ lược thông tin bất cân xứng ........................................... 1

1.2.2)

Các khái niệm thông tin bất cân xứng ................................................. 3

1.2.3)

Các hình thức thơng tin bất cân xứng .................................................. 3

Bất cân xứng thông tin trong thị trường chứng khoán .................................. 10
2.1)

Tổng quan về thị trường chứng khoán .................................................... 10

2.2)

Tác động của bất cân xứng thông tin ...................................................... 10

2.2.1)

Tác động đến doanh nghiệp .............................................................. 11

2.2.2)

Tác động đến thị trường chứng khoán ............................................... 15

2.2.3)

Tác động đến nền kinh tế .................................................................. 15

Bất cân xứng thông tin và thị trường hiệu quả............................................... 16
3.1)

Thế nào là thị trường hiệu quả? .............................................................. 16

3.2)

Các dạng của thị trường hiệu quả ........................................................... 16

KẾT LUẬN CHƯƠNG 1 ........................................................................................... 18

CHƯƠNG 2: ĐÁNH GIÁ THỰC TRẠNG BẤT CÂN XỨNG THƠNG TIN
TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHỐN VIỆT NAM HIỆN NAY
1)

Phân tích hiện trạng Thị trường chứng khốn Việt Nam .............................. 19

2)

Đánh giá tình trạng bất cân xứng thơng tin trên
Thị trường chứng khoán Việt Nam ................................................................. 25

KẾT LUẬN CHƯƠNG 2 ................................................................................. 31

CHƯƠNG 3: KIỂM ĐỊNH BẤT CÂN XỨNG THÔNG TIN TRÊN
THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM


1)

Thiết lập mơ hình kiểm định ........................................................................... 32
1.1)

Kiểm định thống kê về tính độc lập của tỷ suất sinh lợi. ....................... 32

1.2)

Kiểm định quy tắc giao dịch ................................................................. 32

2)

Thu thập dữ liệu. .............................................................................................. 33

3)

Kết quả kiểm định. ........................................................................................... 33
3.1)

Kết quả kiểm định thống kê về tính độc lập............................................. 33

3.2)

Kết quả kiểm định quy tắc giao dịch ....................................................... 35

KẾT LUẬN CHƯƠNG 3 ........................................................................................... 36

CHƯƠNG 4: MỘT SỐ GIẢI PHÁP KIẾN NGHỊ NHẰM KHẮC PHỤC
TÌNH TRẠNG BẤT CÂN XỨNG THƠNG TIN TRÊN
THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHỐN VIỆT NAM
1) Nâng cao chất lượng thơng tin được công bố ...................................................... 37
1.1)

Đối với cơ quan quản lý ......................................................................... 37

1.2)

Đối với các chủ thể khác tham gia trên TTCK ........................................ 40

1.2.1)

Đối với công ty niêm yết .................................................................. 40

1.2.2)

Đối với cơng ty chứng khốn ............................................................ 41

1.2.3)

Đối với các phương tiện truyền thông đại chúng............................... 42

Nâng cao chất lượng kiểm tốn .............................................................. 43

1.3)
2)

3)

Tăng cường và hồn thiện hệ thống thông tin tại SGDCK. ........................... 44
2.1)

Xây dựng hệ thống công bố thông tin tự động .......................................... 44

2.2)

Xây dựng hệ thống cung cấp thông tin qua mạng Internet. ....................... 45

2.3)

Nâng cấp website của SGDCK, TTGDCK và UBCKNN ......................... 46

Một số giải pháp khác hạn chế bất cân xứng thông tin .................................. 46
3.1)

Thành lập tổ chức định mức tín nhiệm.................................................... 46

3.2)

Giải quyết vấn đề nội gián trên TTCK Việt Nam. ................................... 46

3.3)

Nhà đầu tư chọn nhà quản lý có năng lực ............................................... 48

3.4)

Khuyến khích và chế tài ......................................................................... 48

KẾT LUẬN CHƯƠNG 4 ........................................................................................... 49
KẾT LUẬN
TÀI LIỆU THAM KHẢO
PHỤ LỤC

DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT

TTCK

Thị trường chứng khoán

UBCKNN

Ủy ban chứng khoán nhà nước

SGDCK

Sở giao dịch chứng khoán

TTGDCK

Trung tâm giao dịch chứng khốn

CK

Chứng khốn

CTCP

Cơng ty cồ phần


DANH MỤC HÌNH VÀ BẢNG BIỂU

T

ên

Trang

Đồ thị 1: Chỉ số VN-Index giai đoạn 1 ..................................................... 20
Đồ thị 2: Chỉ số VN-Index giai đoạn 2 ..................................................... 21
Đồ thị 3: Chỉ số VN-Index giai đoạn 3 ..................................................... 21
Đồ thị 4: Chỉ số VN-Index giai đoạn 4 ..................................................... 22
Đồ thị 5: Chỉ số VN-Index giai đoạn 5 ..................................................... 24
Bảng 1: Quy mô niêm yết tại SGDCK TP. HCM .................................... 23
(tính đến 01/04/2008)


MỞ ĐẦU

 Tính cấp thiết của đề tài
Sau hơn bảy năm hoạt động, Thị trường chứng khoán Việt Nam đã đạt được những
bước phát triển to lớn trong việc tạo ra một kênh huy động, chu chuyển và lưu thông tiền tệ
mới phục vụ cơng cuộc Cơng nghiệp hóa – Hiện đại hóa. Tuy nhiên, do thị trường cịn khá
non trẻ nên trong quá trình hoạt động cũng bộc lộ nhiều nhược điểm cần phải khắc phục
như hệ thống pháp lý chưa hoàn chỉnh, cơ chế quản lý chưa chặt chẽ và nhất là hệ thống
công bố thông tin và giám sát công bố thông tin chưa minh bạch và hữu hiệu. Chính điều
này đã tạo ra tình trạng bất cân xứng thông tin giữa các chủ thể tham gia trên thị trường,
gây tác động tiêu cực đối với thị trường. Một số cá nhân có khả năng tiếp cận thông tin tiến
hành “giao dịch nội bộ”, “ giao dịch nội gián”. Các tin đồn thất thiệt xuất hiện ngày càng
nhiều làm cho thị trường dễ bị chao đảo, niềm tin của nhà đầu tư vào thị trường giảm sút…
Vì vậy, vấn đề đặt ra là phải hạn chế tình trạng thông tin bất cân xứng để bảo vệ quyền lợi
của nhà đầu tư và củng cố niềm tin của họ vào thị trường. Đặc biệt, với xu hướng hội nhập
kinh tế quốc tế ngày càng sâu thì vấn đề này càng trở nên cấp thiết hơn. Bởi lẽ, thị trường
càng minh bạch thì càng thu hút được sự tham gia của nhiều nhà đầu tư, đặc biệt là nhà đầu

tư nước ngồi. Có như vậy, TTCK nước ta mới phát triển bền vững và có thể cạnh tranh
với TTCK trong khu vực.
Vì lẽ đó, em chọn nghiên cứu đề tài “ Bất cân xứng thông tin trên TTCK Việt Nam”
để hiểu rõ tác hại bất cân xứng thông tin trên TTCK, thực trạng bất cân xứng thông tin trên
TTCK nước ta hiện nay như thế nào, từ đó tìm ra các giải pháp thích hợp nhằm tăng cường
tính hiệu quả của hoạt động công bố thông tin trên thị trường, để việc công bố thông tin
thật sự là văn hóa kinh doanh của doanh nghiệp.

 Mục tiêu nghiên cứu
Xuất phát từ tình hình biến động của TTCK Việt Nam trong thời gian qua mà một
trong nguyên nhân chính gây nên tình trạng này là vấn đề thơng tin bất cân xứng giữa các
công ty niêm yết và các nhà đầu tư. Để giải quyết vấn đề này, đề tài đề ra các mục tiêu
chính sau:
Đánh giá và kiểm định mức độ thông tin bất cân xứng trên TTCK Việt Nam hiện
nay.


Gợi ý các chính sách cần thiết nhằm làm giảm tình trạng thơng tin bất cân xứng,
góp phần quan trọng vào quá trình hoạt động của TTCK nhằm giúp cho sự vận hành của
TTCK diễn ra an toàn, hiệu quả, minh bạch để TTCK ngày càng phát triển bền vững.

 Đối tượng và phạm vi nghiên cứu
Đối tượng nghiên cứu:
Đề tài nghiên cứu về thông tin bất cân xứng dựa vào mức độ hiệu quả của thị
trường và những tác động đối với các chủ thể tham gia trên Thị trường chứng khoán.
Phạm vi nghiên cứu:
Do hạn chế về thời gian và khả năng nghiên cứu cũng như một số khó khăn khách
quan khác, đề tài chỉ tập trung xem xét, phân tích đánh giá các yếu tố:
+ Thị trường chứng khoán được nghiên cứu là Thị trường chứng khoán Việt Nam,
tuy nhiên phần thực trạng sẽ tập trung nghiên cứu Thị trường chứng khoán TP.HCM ( hiện

nay Việt Nam chỉ có hai Thị trường chứng khốn chính thức là Thị trường chứng khoán tại
TP.HCM và tại Hà Nội ). Trong tổng số các công ty niêm yết trên cả hai thị trường , hầu
hết các công ty lớn, đại diện cho các ngành đều được niêm yết trên Thị trường chứng
khốn TP.HCM. Vì thế, Thị trường chứng khốn tại TP.HCM sẽ được phân tích nhiều hơn)
+ Việc kiểm định thông tin bất cân xứng sẽ chọn mẫu từ các cơng ty niêm yết trên
Thị trường chứng khốn tại TP.HCM từ ngày 26/1/2007 đến 3/4/2008.
+ Mức độ thông tin bất cân xứng chỉ được xem xét thông qua các giao dịch khớp
lệnh trên thị trường chính thức, các giao dịch thông qua thỏa thuận sẽ không được xem xét

 Phương pháp nghiên cứu
Sử dụng các phương pháp nghiên cứu cơ bản như thống kê mô tả, điều tra kết hợp
với phân tích, tổng hợp để làm rõ tác động của thơng tin bất cân xứng đến TTCK, qua đó
đề xuất các giải pháp thích ứng.

 Kết cấu của đề tài
Ngồi phần mở đầu, kết luận và phụ lục, đề tài gồm 4 chương sau đây:
Chương 1:
Lý thuyết về thông tin bất cân xứng ( trình bày về thơng tin bất cân xứng, các khái
niệm và nhữnng vấn đề liên quan đến thông tin bất cân xứng, TTCK và thị trường hiệu
quả)
Chương 2 :
Đánh giá thực trạng thông tin bất cân xứng trên TTCK Việt Nam.
Chương 3 :


Kiểm định thông tin bất cân xứng trên TTCK Việt Nam.
Chương 4 :
Một số giải pháp kiến nghị nhằm khắc phục tình trạng thơng tin bất cân xứng trên
TTCK Việt Nam.

CHƯƠNG 1

LÝ THUYẾT VỀ BẤT CÂN XỨNG THƠNG TIN
1) Khn khổ lý thuyết về bất cân xứng thông tin.
1.1) Thông tin là gì ?
Thơng tin là những tin tức và dữ liệu giúp người tiếp nhận hiểu biết hơn về vấn
đề quan tâm. Trong đó, tin tức là những thơng điệp phản ánh sự kiện mới mẻ và mang
tính thời sự. Còn dữ liệu bao gồm các báo cáo, tài liệu, hồ sơ, kết quả thống kê, điều tra,
tổng hợp hay phân tích.
Thơng tin có nhiều dạng khác nhau. Thơng tin giúp dự báo chính xác, loại trừ
hồn tồn rủi ro trong việc ra quyết định, khai thác tốt nhất cơ hội được gọi là thơng tin
hồn hảo. Tuy nhiên, trong thực tế, hầu như khơng có thơng tin hồn hảo vì việc thu thập
cực kỳ khó khăn, địi hỏi nhiều chi phí, thời gian và do trình độ nhận thức hạn chế của
người tiếp nhận cũng như do nhiều yếu tố khách quan khác. Thông tin đem lại mức độ
thoả mãn cao cho người tiếp nhận gọi là thông tin hữu hiệu. Ngược lại với thông tin hữu
hiệu là thông tin sai lệch làm người tiếp nhận đưa ra quyết định sai.
Thông tin của một doanh nghiệp bao gồm hai nguồn cơ bản là thông tin nội bộ và
thông tin bên ngồi.
+ Thơng tin nội bộ là các báo cáo của doanh nghiệp, các tài liệu lưu trữ, các văn
bản, hồ sơ, các thông tin do doanh nghiệp thu thập được
+ Thơng tin bên ngồi là thơng tin từ báo chí, đài phát thanh truyền hình, truy cập
từ internet, mua thông tin, các văn bản pháp luật, các công văn, các sự kiện kinh tế –
chính trị – văn hóa – xã hội.
1.2)

Lý thuyết về thơng tin bất cân xứng.

1.2.1) Giới thiệu sơ lược về thông tin bất cân xứng.
 G.A Akelof.

Theo Auronen (1), người đầu tiên giới thiệu về lý thuyết thông tin bất cân xứng là
G.A.Akerlof ( 1970 ). Trong quá trình nghiên cứu tình huống mua bán xe ơtơ trên thị
trường, Ơng cho rằng người bán xe có tính chủ động hơn đối với người mua. Người bán
có thể biết rõ đặc tính của chiếc xe mình muốn bán và bán với giá cao.
(1)

Auronen,L. ( 2003 ) “ Asymmetric Information: Theory and Applications”, tr.7.


G.A.Akerlof giả định rằng: xác suất để mua xe tốt lá q thì xác suất mua xe xấu là(
1-q) ( thị trường được phân loại xe tốt và xấu ). Khi đó, mức giá trung bình P được giả
định mua xe là : P = P1q + P2(1-q)
Trong đó: P1 là giá xe tốt, P2 là giá xe xấu.
Ông lại cho rằng người mua xe tiềm năng xem mức giá của các loại xe tốt hay xấu
là ngang nhau, vì họ khơng thể phân biệt đặc tính của xe nên họ chỉ có thể mua xe
( bất kể tốt hay xấu ) tại mức giá trung bình trên thị trường. Thực tế, đối với xe tốt thì giá
cao hơn mức giá trung bình. Vì thế, tại mức giá trung bình đó chỉ có những xe xấu được
giao dịch. Khi đó, xác suất để mua xe tốt bây giờ là q’ < q. Như vậy, người mua thường
là mua được những xe xấu, việc lựa chọn xe để mua trong trường hợp này gọi là sự lựa
chọn bất lợi vì họ có thể trả giá cao hơn đối với xe xấu và người bán lại không thể bán
được do giá bán thấp hơn chất lượng xe tốt.
Theo ông, một phương pháp để giảm bớt tình trạng thơng tin bất cân xứng này là
thông qua các tổ chức trung gian trên thị trường. Tổ chức trung gian này có thể giới thiệu
rõ hơn thông tin sản phẩm đến với người mua như bảo lãnh, nhãn mác, thơng số kỹ
thuật… Chính điều này sẽ làm cho các bên giao dịch cân bằng hơn về thơng tin sản
phẩm, khi đó giao dịch sẽ dễ dàng thực hiện.
 Michael Spence ( 1973 ) : Phát tín hiệu.
Tiếp tục phát triển lý thuyết của G.A.Akerlof , Spence đã nghiên cứu trên thị
trường Lao động ( Theo Auronen

(2)

). M.Spence xem việc thuê lao động là một quyết

định đầu tư khơng chắc chắn. Tính khơng chắc chắn ở đây là việc thuê lao động mà người
chủ không biết được khả năng đóng góp, khả năng tạo ra năng suất của người lao động là
bao nhiêu. Vì thế, việc thuê lao động có thể thuê được lao động có chất lượng hoặc
không.
Một trong những phương cách giúp người chủ th được lao động có năng lực đó
là ơng chủ có thể xem qua chất lượng bằng cấp, kinh nghiệm,… của người lao động. Đó
được gọi là những tín hiệu được phát ra của người lao động. Như vậy, việc phát tín hiệu
này đã làm giảm thơng tin bất cân xứng giữa những người lao động và ông chủ.
 Joseph Stiglitz ( 1975 ): Cơ chế sàng lọc.

(2)

Auronen,L. ( 2003 ) “ Asymmetric Information: Theory and Applications”, tr.10


Cơ chế sàng lọc của J.Stilitz cũng là lý thuyết phát triển lý thuyết của M.Spence (
Theo Auronen (3) ). Theo ơng, bất cứ hàng hóa nào cũng đều có những đặc tính khác nhau
chẳng hạn về chất lượng, mẫu mã… nên cần phải phân loại chúng. Đối với lao động cũng
có lao động có khả năng, tay nghề cao và lao động có khả năng, tay nghề thấp. Vì vậy,
không thể trả lương theo một mức lương cân bằng. Để khuyến khích người có tay nghề
tạo ra năng suất lao động cao thì cần phải có chế độ đãi ngộ họ để khuyến khích họ. Đối
với người có khả năng thấp, việc cố gắng đạt được một mức năng suất sản xuất cụ thể
nào đó để nhận lương cao sẽ tốn chi phí rất lớn so với người có khả năng cao. Do đó, việc
phân nhóm lao động để trả lương là việc làm cần thiết để khuyến khích những người có
khả năng nâng cao trình độ và mang lại hiệu quả cao cho xã hội.
1.2.2) Khái niệm thông tin bất cân xứng.

Thông tin bất cân xứng là mức độ thơng tin khơng phản ánh kịp thời, chính xác,
đầy đủ về thị trường và diễn biến của nó. Theo nghĩa hẹp nó hàm ý có sự khác biệt đáng
kể về khối lượng và chất lượng thông tin đã được tích lũy đến thời điểm xác định giữa
các đối tượng liên quan (các đối tượng cùng giải quyết một vấn đề, cùng tham gia một thị
trường). Nghĩa là, một bên giao dịch có các thơng tin liên quan trong khi bên kia khơng
có hoặc khơng có đầy đủ.
Thơng tin bất cân xứng xảy ra có thể do nguồn thơng tin khác nhau, thời điểm
nhận tin khác nhau và trình độ nhận thức, ứng xử với thông tin khác nhau. Nguyên nhân
là do những hạn chế của thị trường làm cho tốc độ truyền tin chậm, khả năng tiếp nhận và
xử lý thông tin kém. Ngược lại, thông tin bất cân xứng là nguyên nhân dẫn đến thị trường
kém hiệu quả.
Thông tin bất cân xứng vừa là khách quan vừa là chủ quan. Tính khách quan là do
cấp độ hiệu quả của thị trường gây ra những hạn chế về truyền tải và cập nhật thơng tin
vào trong giá cả. Tính chủ quan là do sự thiếu nỗ lực cũng như chưa quan tâm đầu tư tìm
kiếm khai thác thơng tin của các đối tượng là cá nhân, tổ chức, doanh nghiệp tham gia thị
trường.
1.2.3) Các hình thức của thơng tin bất cân xứng.

(3)

Auronen,L. ( 2003 ) “ Asymmetric Information: Theory and Applications”, tr.13


Thơng tin bất cân xứng trong thị trường tài chính có thể nhìn nhận dưới ba hình
thức: lựa chọn đối nghịch, tâm lý ỷ lại và chi phí giám sát.
 Lựa chọn đối nghịch
“ Lựa chọn đối nghịch là kết quả của thơng tin bị che đậy. Nó xảy ra trước khi
thực hiện giao dịch hay nói cách khác trước khi ký hợp đồng”.

(4)

. Khi đó, lựa chọn của

một bên sẽ phải dựa trên thông tin bất cân xứng. Hệ quả là lợi ích đạt được của bên có
thơng tin cao hơn lợi ích kỳ vọng của thị trường và chi phí kỳ vọng của bên bất lợi thơng
tin cao hơn chi phí kỳ vọng thị trường.
Để hiểu rõ ảnh hưởng của sự lựa chọn bất lợi mà cụ thể là ảnh hưởng đến mối
quan hệ giữa chủ thể cho vay – chủ thể đi vay trong thị trường tín dụng, ta xét trường hợp
sau. Giả sử có hai dự án A và B với số vốn đầu tư ban đầu ( I ) như nhau và đều được tài
trợ bởi khoản nợ vay ( L ). Cả hai dự án đều có cùng giá trị mong đợi ( EV ). Dịng tiền
của hai dự án trong trường thành cơng lần lượt là CFa,s, CFb,s với xác suất tương ứng là
αa,s , αb,s và trong trường hợp thất bại là CFa,f , CFb,f với xác suất tương ứng là αa,f , αb,f.
Ta có:
EVa = EV = αa,sCFa,s + αa,fCFa,f ( CFa,f = CKb,f = 0 )
EVb = EV = αb,sCFb,s + αb,fCFb,f
Với: CFb,s > CFa,s . Từ đó suy ra αa,s > αb,s.
Trong trường hợp khơng có tồn tại thơng tin bất cân xứng, bên cho vay (ngân
hàng) sẽ tính lãi suất khác nhau cho mỗi dự án. Dự án nào có rủi ro cao hơn ( theo đánh
giá của ngân hàng ) phải chịu lãi suất cao hơn. Trong ví dụ này, rL,b > rL,a.

1 r
1 + rL,a = α a, s

1 + rL,b =

1r
αb, s

Lợi nhuận mong đợi của hai dự án :


Eπ a = EV – α a,s ( 1 + r L,a ) L = EV – ( 1 + r ) L



Eπ b = EV – α b,s ( 1 + r L,b ) L = EV – ( 1 + r ) L

Khả năng thanh toán cho bên cho vay ( ngân hàng )
α a,s( 1 + r L,a ) = α a,s

(4)

1  r = α b,s ( 1 + r L,b ) = α b,s 1  r
αb, s
α a, s

=1+r

Nguyễn Trọng Hồi ( 2006 ) “ Bất cân xứng về thơng tin trên các thị trường tài chính”, Bài giảng cho
học viên cao học, Đại học Kinh Tế TP.HCM.


Qua cơng thức trên có thể thấy các dự án dù có rủi ro khác nhau, chịu mức lãi suất
vay khác nhau nhưng khả năng thanh toán lại giống nhau. Điều này cho thấy không thể
xác định một công ty có tình hình tài chính xấu hơn cơng ty khác nếu chỉ xem xét lãi suất
dựa trên các khoản nợ của mỗi công ty.
Tuy nhiên, vấn đề sẽ thay đổi trong trường hợp thông tin bất cân xứng. Đối với
các dự án có rủi ro cao ( dự án B ), bên đi vay thường làm sai lệch bản chất thật sự của dự
án thông qua việc tận dụng những thiếu sót về mặt thơng tin của bên cho vay để hưởng
được mức lãi suất thấp hơn ( đạt mức rL,a ) Nhận thức được sự lựa chọn đối nghịch này,

bên cho vay xác định xác suất lựa chọn các dự án ( cụ thể ở ví dụ này là xác suất lựa chọn
dự án A ( pa ) và dự án B ( pb) căn cứ vào tỷ lệ thông tin mà người cho vay biết được về
dự án A, B với các dự án đang tồn tại. Khi đó, lãi suất cho vay được xác định:
1 + r = pa [ αa,s ( 1 + rL )] + pb [ αb,s ( 1 + rL ) ]
1 + r = ( paαa,s + pbαb,s ) ( 1 + rL)
1 + rL = 1  r

ps
Trong đó: ps = paαa,s + pbαb,s biểu thị xác suất thành công được người cho vay dự
đoán trước.
Khi α a,s > ps > αb,s thì rL,b > rL > rL,a
Đối với dự án B, bên đi vay vẫn không nhận được lãi suất cho vay rL,a như mong
muốn mặc dù chi phí tài trợ cho dự án B có giảm. Trong khi đó, đối với dự án A, bên đi
vay phải chịu sự gia tăng trong lãi suất vay, phần chi trả thêm cho chi phí nợ này chính là
phần lợi nhuận gia tăng mà bên đi vay ( thực hiện dự án B ) nhận được. Kết hợp các vấn
đề này lại có thấy được hợp đồng vay sẽ hấp dẫn hơn đối với người đi vay mạo hịểm hơn
là người đi vay an tồn, người cho vay thường có khuynh hướng lựa chọn các dự án đem
lại lãi suất thấp.
Đồ thị và bảng phân phối giá trị mong đợi của các dự án A và B sau đây sẽ làm
sáng tỏ vấn đề trên.
Bảng phân phối giá trị mong đợi của dự án A và dự án B.
Dự án

Bên đi vay

Bên cho vay

Tổng cộng

A

D+F

C+E

EVa = C +D + E + F

B

F+G

E

EVb = E + F + G


Đồ thị phân phối giá trị mong đợi của dự án A và B dưới sự lựa chọn đối nghịch



s

EVa

 a,s
C

D

EVb

E

F

G

 b,s

(l + rL)L CFa,s
CFb,s
CFs
Ta có: EVa = EVb => C + D + E + F = E + F +G => C + D = G
=> G > D => F +G > D+ F.
Hay nói cách khác, lợi nhuận mong đợi của người đi vay ( dự án B ) vượt giá trị
mong đợi của người đi vay ( dự án A ).
Nhận xét:
Bảng trên đã chỉ rõ thu nhập phụ thuộc vào sự tồn tại của vấn đề lựa chọn đối
nghịch như thế nào.
 Khi không có sự lựa chọn bất lợi, nói rộng ra khơng có tình trạng thơng tin bất
cân xứng:
+ Lãi suất của các dự án rủi ro thường cao hơn các dự án có khả năng thanh tốn
nợ cao hơn.
+ Bên cho vay đạt được tỷ suất sinh lợi đòi hỏi r trên mỗi đơn vị tiền cho vay,
trong khi bên đi vay nhận được phần còn lại của giá trị mong đợi.
 Khi có sự lựa chọn đối nghịch ( nghĩa là tồn tại vấn đề thông tin bất cân xứng )
+ Lãi suất giống nhau cho tất cả các dự án
+ Tỷ suất sinh lợi mong đợi của bên cho vay thường cao hơn tỷ suất sinh lợi đòi
hỏi ở dự án A và thấp hơn tỷ suất sinh lợi địi hỏi của dự án B nhưng tính trung bình,
người cho vay tỷ suất sinh lợi địi hỏi. Vì vậy, người đi vay mạo hiểm đạt được lợi ích

lớn hơn khi trong mơi trường thơng tin khơng hồn hảo, ngược lại, trong thị trường hồn
hảo, lợi ích này thuộc về người đi vay an toàn.


 Tâm lý ỷ lại.
Tâm lý ỷ lại là hiện tượng một bên đối tác che đậy hành vi sau khi ký kết hợp
đồng giao dịch dẫn đến việc tuân thủ không đúng hợp đồng giao dịch tạo bất lợi cho một
bên khác.
Với các hợp đồng vay ngân hàng thì tâm lý ỷ lại phát sinh từ phía bên đi vay.
Do các hợp đồng vay nợ thường có đặc điểm là mức lãi suất cố định, vì vậy khi
vay được vốn các doanh nghiệp thường có khuynh hướng sử dụng vốn vay đầu tư vào
những dự án có lãi suất cao hơn nhưng lại có nhiều rủi ro tiềm năng. Trong khi đó, bên
cho vay khơng có đủ khả năng để giám sát những hoạt động của bên đi vay sau khi đã
cung cấp vốn để đảm bảo rằng người đi vay không dùng số tiền vay đầu tư vào những dự
án có nhiều rủi ro. Nhận thức như vậy, người thừa vốn khơng sẵn lịng để cung cấp vốn
cho người đi vay. Ta sẽ thấy rõ vấn đề này qua ví dụ sau.
Giả sử có hai dự án H và L với giá trị ước tính như sau:
EVh = αh,sCFh,s
EVl = α l,sCFl,s.
Trong đó:


EVh ; EVl lần lượt là giá trị mong đợi của dự án H và dự án L.



αh,s ; α l,s lần lượt là xác suất thành công của dự án H và dự án L.



CFh,s ; CFl,s lần lượt là dòng tiền ròng của dự án H và dự án L.

Với giả định:


EVh > EVl , CFl,s > CFh,s và αh,s > αl,s.



Cả hai dự án có nguồn vốn đầu tư ban đầu bằng nhau và đều được tài trợ
bằng vốn vay.

Nếu dự án thành cơng thì khoản nợ sẽ được chi trả. Vì thế, dưới góc độ bên cho
vay, họ thích dự án H hơn. Tuy nhiên, do dòng tiền ròng của dự án này thấp hơn nên bên
đi vay chỉ thực hiện nó khi nhận được lãi suất cho vay r L, h thấp hơn r L, l . Nếu không,
bên đi vay sẽ thực hiện dự án L bằng cách giấu thông tin đối với bên cho vay. Điều này
sẽ làm cho giá trị mong đợi bên cho vay nhận được thấp hơn giá trị địi hỏi. Do tính chất
của vấn đề tâm lý ỷ lại là bên đi vay có thể chọn lựa các dự án sau khi vay được vốn, vì
vậy, để đạt được lợi nhuận như mong đợi, bên cho vay cần làm cho dự án H hấp dẫn hơn
dự án L dưới góc độ bên đi vay. Nghĩa là, phải đảm bảo lợi nhuận mong đợi của bên đi


vay khi thực hiện dự án H cao hơn so với khi thực hiện dự án L ( Eπ h > Eπ l ), muốn vậy
rL = r L, h . Hay :
1 + rL = 1 + rL, h =

Mặt khác ta thấy :

1 r
h , s

Eπ h > Eπ l

=> α h,s [ CF h,s - ( 1+ rL )L] > α l,s [ CFl,s – ( 1 + rL )L]
Từ đó suy ra, tỷ suất sinh lợi mà người cho vay tối đa đạt được:
(1 + r L ) max < (h , sCFh , s  l , sCF l , s )

(1)

(h, s l , s ) L
Theo công thức trên, ta thấy nếu ( 1 + rL ) thỏa mãn ( 1 ), bên cho vay sẽ nhận
được tỷ suất sinh lợi mong đợi r do bên đi vay vẫn thực hiện dự án H. Vấn đề thông tin
bất cân xứng sẽ không tồn tại trong trường hợp này. Ngược lại, khi ( 1 + rL ) vượt quá
giới hạn trên bên đi vay sẽ chuyển sang thực hiện dự án L để hưởng được mức lãi suất
vay thấp hơn. Ta có thể quan sát được lợi nhuận mong đợi của bên đi vay thay đổi theo
lãi suất cho vay như thế nào qua đồ thị sau:

Đồ thị thể hiện sự lựa chọn các dự án khi tồn tại “ tâm lý ỷ lại”
E
EVh

EVl

El
Eh
(1+rL)max

(1+rL)

Như vậy, ta thấy rL càng cao thì Eπ h càng thấp hơn Eπ l, bên đi vay càng bị thúc
đẩy thực hiện dự án L ( dự án có rủi ro cao ) dẫn đến tình trạng thơng tin bất cân xứng
ngày càng trầm trọng. Do đó, vấn đề đặt ra là bên cho vay phải giảm lãi suất đến mức
thấp nhất có thể để kiểm sốt được hành vi của người đi vay.
Đó là vấn đề tâm lý ỷ lại trên thị trường tín dụng. Hoạt động giao dịch cổ phiếu
trên thị trường chứng khoán cũng chịu ảnh hưởng của vấn đề này. Tâm lý ỷ lại phát sinh
nếu những người đại diện điều hành công ty không sử dụng nguồn vốn hiệu quả và đúng
mục đích. Sử dụng nguồn vốn để gia tăng lợi ích và quyền lực của cá nhân hơn là giá trị
của công ty. Tâm lý ỷ lại này sẽ gia tăng nếu như tỷ lệ sở hữu cổ phần của những người
đại diện này thấp. Vì nếu hoạt động sản xuất kinh doanh khơng hiệu quả, thì trách nhiệm
của họ khơng cao và sự thiệt hại trên phần vốn góp là rất thấp. Chính vì thế, hiện nay tiêu
chí đầu tiên để những cổ đông muốn là thành viên của Hội đồng quản trị thì họ phải có
một tỷ lệ vốn góp nhất định nào đó.
 Chi phí giám sát.
Theo lý thuyết về thơng tin bất cân xứng, chi phí giám sát có liên quan chặt chẽ
đến hành động không công khai của người đi vay. Do có lợi thế biết rõ thơng tin về hoạt
động của mình, trong một số trường hợp, người đi vay có thể cơng bố thơng tin khơng
đúng sự thật nhằm mục đích đem lại lợi ích cho bản thân, gây thiệt hại cho người cho
vay. Chính vì vậy, người cho vay buộc phải có cơ chế giám sát người đi vay. Và việc
giám sát này làm phát sinh một khoản chi phí nhất định được gọi là chi phí giám sát. Đó
là chi phí th mướn các kiểm toán viên thực hiện việc giám sát này thay cho người cho
vay. Để hiểu rõ hơn, ta xem xét trường hợp sau đây:
Giả sử có 3 dịng tiền CF1, CF2, CF3 với xác suất xảy ra tương ứng là α1,α2 ,α3 ( α1
+ α2 + α3 = 1 ) và CF3 > CF2 > ( 1 + r )L > CF1
Ta thấy người cho vay có thể biết được các dịng tiền và xác suất xảy ra thơng qua
các thông báo của người đi vay nhưng không xác định được tính trung thực trong các
thơng báo đó. Người đi vay có thể cơng bố thơng tin là CF1 trong khi dịng tiền là CF2 và
CF3. Chính vì vậy, khả năng mà người cho vay có thể nắm được thơng tin về thu nhập
của người đi vay bất kỳ thời gian nào sẽ ngăn chặn được tình trạng này. Đồng thời, việc
cơng bố dịng tiền CF2 khi giá trị thực sự là CF3 là không liên quan đến người cho vay

khi họ nhận được đầy đủ thông tin về khả năng chi trả nợ vay. Vì lẽ đó, người cho vay sẽ


giám sát thường xuyên việc người đi vay công bố dòng tiền là CF1 với xác suất xảy ra là
α1 và chi phí kiểm sốt sẽ là α1c. Khi đó, thu nhập thuần của người cho vay sẽ giảm
xuống do phải gánh chịu chi phí giám sát, đồng thời người đi vay cũng gặp bất lợi vì chi
phí nợ vay sẽ gia tăng khi chi phí giám sát ước tính là một thành phần của lãi suất cho
vay. Cụ thể, lãi suất cho vay sẽ được xác định theo công thức sau:
( 1 + r )L = ( α2 + α3 )( 1 + rL )L + α1( CF1 – c )
( 1 + rL ) = (1  r)L  α1(CF 1  c)

(α2  α3)L
Sự gia tăng chi phí nợ kéo theo sự sụt giảm trong lợi nhuận ước tính của người đi
vay. Điều đáng chú ý là cả người đi vay không trung thực lẫn trung thực đều phải gánh
chịu chi phí nợ tăng này. Ta sẽ thấy rõ điều này qua bảng và đồ thị sau đây:
Bảng lợi nhuận mong đợi.
Khơng có chi phí giám sát

Eπ

Có chi phí giám sát

Người đi vay

Người đi vay khơng

Người đi vay

Người đi vay không

trung thực

trung thực

trung thực

trung thực

A+B+E+F

A+B+E+F+C

A+E

0

C+D+G+

C+D+G+H+J

H+J

+A+E

B+F

B+F

+G
EI Lender

C+D+G+

D+H+J

H+J
EIAuditor

0

0

Đồ thị phân phối giá trị mong đợi khi có chi phí kiểm soát.

 3CF3
A

2CF2
E

(l+rL)MC
(l+rL)N

B

F

C

G

1CF1

D

H

I

State 1

State 2

State 3


Khi có sự kiểm sốt của người cho vay, chi phí vay nợ của người đi vay gia tăng
từ [( 1 + rL)L]N lên [( 1 + rL )L]MC đồng thời lợi nhuận mong đợi của người đi vay cũng
giảm. Tuy nhiên, phần lợi nhuận sụt giảm này người cho vay không nhận hết mà một
phần chuyển sang các kiểm toán viên, được nhận phần ( B + F ) trong giá trị mong đợi
của dự án. Đây được xem là một khía cạnh mới của vấn đề thơng tin bất cân xứng. Thông
tin bất cân xứng đã phát sinh chi phí giám sát dẫn đến sự lãng phí một phần nguồn lực
của xã hội.

2) Bất cân xứng thông tin trong thị trường chứng khoán.
2.1) Tổng quan về thị trường chứng khoán.
2.1.1) Khái niệm
Thị trường chứng khoán là nơi giao dịch, mua bán trao đổi các loại chứng khoán
dài hạn như cổ phiếu, trái phiếu và các công cụ tài chính khác như chứng chỉ quỹ đầu tư,
các hợp đồng phái sinh…

Thị trường chứng khoán là thị trường vốn dài hạn, tập trung các nguồn vốn cho
đầu tư và phát triển kinh tế. Do đó tác động rất lớn đến mơi trường đầu tư nói riêng và
nền kinh tế nói chung. Mặt khác, thị trường chứng khoán là nơi tập trung nhiều đối tượng
tham gia với các mục đích, sự hiểu biết và lợi ích khác nhau, các giao dịch các sản phẩm
tài chính được thực hiện với giá trị rất lớn. Đặc tính này khiến cho thị trường chứng
khốn cũng là môi trường dễ xảy ra các hoạt động kiếm lợi khơng chính đáng thơng qua
các kinh doanh nội gián, gian lận, gây tổn thất cho nhà đầu tư, cho thị trường và toàn bộ
nền kinh tế.

2.1.2) Thành phần tham gia Thị trường chứng khoán.
Thành phần tham gia trên TTCK gồm 6 thành phần như sau: Các doanh nghiệp,
các nhà đầu tư riêng lẻ, các tổ chức tài chính, nhà mơi giới kinh doanh chứng khốn,
người tổ chức thị trường và Nhà nước.(5)
(5)

Theo Lê Văn Tề ( 2005 ) “ Thị trường chứng khoán tại Việt Nam”, NXB thống kê, Hà Nội.


 Các doanh nghiệp: tham gia thị trường với tư cách là chủ thể tạo ra hàng hoá để
cung cấp cho thị trường. Các doanh nghiệp này cũng có thể gọi là các công ty niêm yết
hay nhà phát hành theo cách gọi thơng thường. Ngồi chức năng chính tạo ra hàng hóa
( cổ phiếu ) để huy động vốn, các doanh nghiệp cũng có thể mua đi bán lại các chứng
khốn do các cơng ty khác phát hành.
 Nhà đầu tư riêng lẻ và các tổ chức tài chính: hai thành phần này có thể gọi
chung là nhà đầu tư. Trong đó, nhà đầu tư riêng lẻ là những người có vốn nhàn rỗi tạm
thời, tham gia mua bán trên thị trường với mục đích kiếm lời. Các tổ chức tài chính bao
gồm cơng ty đầu tư quản lý quỹ, cơng ty bảo hiểm, cơng ty tài chính, ngân hàng, các
cơng ty chứng khốn… tham gia thị trường với tư cách người mua, người bán. Thông
thường các tổ chức tài chính có thời gian đầu tư và khối lượng giao dịch trên thị trường
dài và lớn hơn nhà đầu tư riêng lẻ. Tuy nhiên, số lượng các tổ chức trên thị trường thì rất

ít so với số lượng nhà đầu tư riêng lẻ.
 Nhà môi giới kinh doanh chứng khốn: có thể là tổ chức hoặc cá nhân. Đa phần
các hoạt động môi giới hiện nay là các công ty chứng khốn. Ngồi nghiệp vụ mơi giớ,
các cơng ty này có thể thực hiện nhiều chức năng khác như tự doanh, quản lý quỹ đầu tư,
bảo lãnh phát hành, tư vấn đầu tư chứng khoán.
 Người tổ chức thị trường: chiếm vai trò chủ yếu của người tổ chức thị trường là
các TTGDCK hay SGDCK. Các TTGDCK hay SGDCK cung cấp địa điểm và phương
tiện để thực hiện việc mua bán chứng khoán cho các chủ thể tham gia giao dịch, điều
hành thị trường để các giao dịch diễn ra cơng bằng và minh bạch. Ngồi các Trung tâm
và Sở giao dịch, Trung tâm lưu ký, công ty dịch vụ máy tính chứng khốn… cũng có
chức năng khơng kém phần quan trọng làm cho thị trường hoạt động hiệu quả.
 Nhà nước: góp phần đảm bảo cho thị trường hoạt động theo đúng các quy định
của pháp luật nhằm bảo vệ lợi ích hợp pháp của người đầu tư, đảm bảo thị trường hoạt
động bền vững và hiệu quả. Ngồi ra, nhà nước cũng có thể tham gia thị trường với tư
cách là nhà phát hành. Đó là thơng qua Chính phủ hoặc các chính quyền địa phương phát
hành các trái phiếu nhằm huy động vốn trên TTCK để tài trợ cho các dự án cơng. Nhà
nước cũng có thể bán hoặc mua các chứng khoán của các doanh nghiệp nhằm kiểm soát
quyền chi phối các doanh nghiệp theo mục đích.
2.2) Tác động của bất cân xứng thơng tin.


Như đã phân tích, thơng tin là tải sản có giá trị sử dụng, nếu được khai thác tốt sẽ
mang lại hiệu quả kinh tế và hiệu quả xã hội cao.Ngược lại, sự bất cân xứng về thông tin
khiến cho giá cả không phản ánh đúng giá trị thực của hàng hóa dẫn đến thị trường kém
hiệu quả, làm nảy sinh nhiều phản ứng tiêu cực ảnh hưởng đến tất cả chủ thể tham gia
trên thị trường, gây thất bại thị trường đồng thời kìm hãm sự phát triển của nền kinh tế.
2.2.1) Tác động đến doanh nghiệp.


Tác động đến các quyết định tài chính của các cơng ty cổ phần.

Mục tiêu của công ty cổ phần là tối đa hóa giá trị của cổ đơng thơng qua tối đa

hóa giá trị của doanh nghiệp. Muốn như vậy, công ty phải triệt để khai thác các cơ hội
đầu tư có hiệu quả, đồng thời có một chính sách tài trợ vốn tối ưu bên cạnh một chính
sách cổ tức thỏa đáng. Tuy nhiên, việc kết hợp ba quyết định này sao cho đạt được kết
quả tốt nhất không phải là đơn giản, nhất là trong thị trường có tình trạng bất cân xứng
thông tin.
a) Tác động đến quyết định đầu tư.
Quyết định đầu tư là việc lựa chọn đầu tư vào các tài sản thực. Đây được xem là
quyết định quan trọng nhất làm gia tăng giá trị doanh nghiệp.
Thông thường, các nhà quản trị thẩm định tính hiệu quả của dự án đầu tư dựa trên
dịng tiền dự tính và rủi ro dự báo thị trường. Mức độ chính xác của các dự báo tùy thuộc
vào thông tin và mức độ phản ánh của thông tin trong thị trường. Thông tin bất cân xứng
tạo nên thị trường không hiệu quả, do đó giá cả khơng phản ánh đúng giá trị tài sản,
không thể cung cấp các tin tức và dấu hiệu chính xác cho việc ra quyết định đầu tư. Mối
quan hệ rủi ro – tỷ suất sinh lợi tuân theo quy luật thị trường không đáng tin cậy. Có thể
thị trường đánh giá dự án nằm phía trên đường tỷ suất sinh lợi- rủi ro thị trường nghĩa là
chi phí tương đối thấp, làm cho dự án được đầu tư mặc dù thực tế lại có chi phí cao.
Ngược lại, dự án có chi phí thấp có thể bị bỏ qua do thị trường đánh giá nằm phía dưới
đường tỷ suất sinh lợi- rủi ro thị trường. Khi đó, quyết định đầu tư của doanh nghiệp sẽ
hàm chứa rủi ro cao và dễ gây tổn thất tài sản cho doanh nghiệp.
b) Tác động đến quyết định tài trợ.
Quyết định tài trợ là việc lựa chọn nguồn tài trợ cho các quyết định đầu tư. Tập
hợp các nguồn tài trợ tạo thành cấu trúc vốn tối ưu cho doanh nghiệp gồm có vốn cổ phần