Giải pháp liên quan đến cổ phiếu trên thị trường chứng khoán Việt Nam.doc

MC LC
Phần mở đầu...........................................................................................................................2
Nội dung...................................................................................................................................2
I. Tỡnh hỡnh giỏ c phiu Vit Nam trong thi gian qua..................................................3
a) Giai on t 24/6/2006 n 12/3/2007........................................................................3
b) Giai on 13/3/2007 n 23/4/2007:...........................................................................4
c) Giai on t 24/4/2007 n nay..................................................................................4
II. Cỏc yu t nh hng n giỏ c phiu th trng Vit Nam....................................5
1. Cỏc yu t kinh t........................................................................................................5
a) Tng trng kinh t.................................................................................................5
b) Quan h cung cu....................................................................................................6
c) Hot ng sn xut kinh doanh v thu nhp ca cỏc doanh nghip.......................9
d) C tc.....................................................................................................................10
e) Lói sut...................................................................................................................13
f) Vit Nam gia nhp T chc thng mi th gii WTO........................................14
2. Yu t phi kinh t.......................................................................................................15
a) Yu t chớnh tr......................................................................................................15
b) Yu t vn hoỏ.......................................................................................................15
c) Yu t th trng....................................................................................................17
III. Gii phỏp liờn quan n c phiu trờn th trng chng khoỏn Vit Nam.................19
1. Giải pháp vĩ m\ô.......................................................................................................19
2. Gii phỏp vi mụ..........................................................................................................19
PHN KT............................................................................................................................21
PHẦN MỞ ĐẦU
Như rất nhiều chuyên gia kinh tế nhận định, thị trường chứng khoán
Việt Nam trong thời gian qua đã có những bước phát triển nhanh chóng và
vượt bậc.Tuy mới đang ở trong giai đoạn đầu của sự phát triển này nhưng
Việt nam đã đạt được những con số rất ấn tượng: năm 2006 tăng 135% và
đầu năm 2007 là 40%. Trước sự phát triển quá nóng của thị trường chứng
khoán Việt Nam trong năm 2006 mà rất nhiều chuyên gia và tổ chức kinh tế
cảnh báo, thị trường chứng khoán Việt Nam đã bắt đầu có những phiên điều

chỉnh giảm để giảm bớt sức nóng của thị trường. Chỉ số Vn-index đã xướng
dưới ngưỡng 1000 điểm. Giai đoạn tháng 4 có thể coi là giai đoạn điều chỉnh
thị trường chứng khoán sâu nhất trong thời gian qua. Trong những ngày đầu
tháng 5 thị trường đã có những bước khởi sắc đáng kể, chỉ số Vn_index lại
trở lại được ngưỡng 1000 điểm. Như chúng ta có thể thấy chỉ trong một thời
gian rất ngắn mà thị trường chứng khoán Việt Nam đã có rất nhiều biến
động. Theo đó, giá cổ phiếu trên thị trường chứng khoán cũng đã có những
sự tăng giảm đáng kể. Giá cổ phiếu của Việt nam trong thời gian qua đã chịu
tác động của rất nhiều nhân tố, cả nhân tố kinh tế lẫn những nhân tố phi kinh
tế. Việc nghiên cứu những nhân tố tác động tới giá cổ phiếu trên thị trường
chứng khoán Việt Nam trong thời gian qua là hết sức quan trọng, nó cho
chúng ta có những cái nhìn chính xác nhất về những biến động về giá cổ
phiếu trong thời gian qua, đồng thời có được căn cứ chính xác dự báo về giá
cổ phiếu trong thời gian tới và những nhân tố có ảnh hưởng quyết định tới
giá cổ phiếu trong thời gian sắp tới.
NỘI DUNG
2
I. Tình hình giá cổ phiếu ở Việt Nam trong thời gian qua
Trước hết ta xem biểu đồ sau để có thể thấy được sự biến động của
chỉ số VN-index trong thời gian gần đây:

Biến động của chỉ số Vn_index từ 26/1/2007 đến 11/5/2007
Như chúng ta đã biết chỉ số Vn_index phản ánh giá trung bình của các cổ
phiếu được giao dịch trên toàn thị trường. Có thể tạm chia sự biến động của
chỉ số này trong thời gian qua ra làm 3 giai đoạn:
1) Giai đoạn từ 24/6/2006 đến 12/3/2007
Giai đoạn này có thể nói là giai đoạn nóng nhất trên thị trường chứng
khoán Viêt. Nam tính cho đến thời điểm này. Bắt đầu từ cuối giai đoạn điều
chỉnh giảm vào tháng 3, tháng 4/2006, VN-Index tăng đột biến 229% trong
vòng 11 tháng (trong khi những thị trường chứng khoán truyền thống của thế

giới như New York, Tokyo cũng chỉ đạt đến 20% trong 2-3 năm) và nhìn
chung toàn cảnh thị trường thời gian này là sự tăng giá hầu hết các cổ phiếu
diễn ra rất đều đặn, không phải do năng lực sản xuất kinh doanh của các
doanh nghiệp loại đã lên sàn và loại sắp lên sàn được cải thiện đáng kể, mà
nó được quyết định bằng khối lượng giao dịch mua – bán khổng lồ về số
lượng cổ phiếu và giá trị cổ phiếu tăng nhanh qua từng tháng. Đánh giá về
diễn biến của thị trường thời gian này, ý kiến chung của các chuyên gia cho
rằng, mặc dù đã đạt được những kết quả khá ấn tượng và được xem là thị
trường chứng khoán hấp dẫn nhất thế giới năm 2006, nhưng thị trường
chứng khoán Việt Nam vẫn khá thất thường, chưa thể coi là thước đo của
nền kinh tế và chưa là kênh huy động vốn trung và dài hạn quan trọng của
các doanh nghiệp.
3
Theo Tiến sĩ Nguyễn Ngọc Bảo, Vụ trưởng-Vụ chính sách tiền tệ
(Ngân hàng Nhà nước), yếu tố “bong bóng” trên thị trường thể hiện rất rõ ở
chỉ số P/E (giá/thu nhập) bình quân hiện nay đang vượt xa mức an toàn
thông thường.Cho đến cuối quý 1/2007, chỉ số P/E bình quân tại thị trường
HoSTC là 45,10 còn tại HaSTC là 28,40 mà mức an toàn chỉ là từ
10-17.Giai đoạn n ày có thể thấy quan hệ cung cầu chứng khoán mất cân đối
nghiêm trọng và tâm lý đầu tư ngắn hạn theo kiểu “bầy đàn” đã khiến cho
thị trường phát triển chưa thực sự vững chắc. Gi á các cổ phiếu đồng loạt
tăng cao trong giai đoạn này, nhiều cổ phiếu đã vượt xa giá trị thực của nó.
Chỉ số VN-Index tăng cao đột biến do các yếu tố không gắn với kết quả kinh
doanh hiện tại và triển vọng tương lai của doanh nghiệp niêm yết đồng thời
tạo ra nguy cơ sụt giá cổ phiếu nhanh.
2) Giai đoạn 13/3/2007 đến 23/4/2007:
Nhiều chuyên gia chứng khoán cho rằng chứng khoán Việt Nam giai
đoạn này đang điều chỉnh sau một thời dài tăng “nóng”. từ gần 1200 điểm
đến nay, chỉ số Vn- index chỉ còn 905 điểm, một múc thấp kỉ lục trong thời
gian nóng vừa qua. Những nhà đầu tư “yếu bóng vía” đã và đang bắt đầu

bán tháo cổ phiếu, do lo sợ chứng khoán Việt Nam sẽ tiếp tục mất điểm nữa.
Do vậy giá cổ phiếu nhìn chung tên toàn thị trường trong giai đoạn này giảm
mạnh. K ể cảnh ững cổ phiếu là các blue-chip cũng giảm rất mạnh. tiêu biểu
là FPT, SAM, REE… Nhiều nhà đầu tư đã phản ứng trong hoạt động giao
dịch trên thị trường, điều đó đã tác động mạnh đến chuyện mua bán chứng
khoán, cũng là lý do khiến chỉ số chứng khoán Việt Nam mất một số điểm
khá lớn trong thời gian này, sau nhiều phiên điều chỉnh rất ít. Một số chuyên
gia khác cũng đưa ra nhận định rằng thị trường đang có bàn tay can thiệp
của nhà đầu tư nước ngoài. Giám đốc một công ty chứng khoán cho rằng
thời gian qua các nhà đầu tư nước ngoài bị “rớt” trong các cuộc đấu giá cổ
phần do giá đấu bình quân bị đẩy lên quá cao.
3) Giai đoạn từ 24/4/2007 đến nay
Với một khoảng thời gian phục hồi đã tương đối dài, có nhiều lý do để
tin rằng thị trường sẽ tiếp tục tăng. Nhiều người tin rằng "giai đọan đáy" của
thị trường chứng khoán đã qua. Cơ bản nhất có lẽ là thị trường đã điều chỉnh
khá sâu trong thời gian vừa qua và ngược chiều với cả các thông tin về kinh
tế vĩ mô, cũng như thông tin hoạt động vi mô tại các doanh nghiệp.
Sự điều chỉnh giảm sâu của thị trường thời gian vừa qua nói chung đã
không phản ánh đúng sức tăng trưởng và hoạt động hiệu quả của các doanh
nghiệp với một loạt báo cáo tài chính với những kết quả rất tốt. Tất nhiên sai
lầm lớn nhất sẽ là đánh giá xu hướng của TTCK bằng xu hướng của tình
4
hình kinh tế vĩ mô. Tuy nhiên, khi thị trường phục hồi thì đây lại là những
thông tin mang lại sự ủng hộ bền vững cho xu hướng tăng trở lại.
Theo thống kê của Trung tâm Giao dịch Chứng khoán TPHCM, phiên
11/5 ghi nhận sự tăng giá trở lại của 62 mã chứng khoán (trong đó có 1
chứng chỉ quỹ), 27 mã đứng giá và chỉ có 20 mã giảm giá. Cổ phiếu blue-
chips dẫn đầu thị trường về mức lên điểm, cùng với khối lượng và giá trị
giao dịch nhích lên khá lớn so với phiên hôm qua đã giúp VN-Index ghi
thêm được gần 20 điểm, đạt mức 1039,63 điểm.

Như vậy, kể từ phiên giao dịch ngày 15/4 đến nay, VN-Index đã trải
qua 9 phiên tăng giá liên tiếp. Trong 9 phiên này, có lúc VN-Index ghi điểm
mạnh mẽ (như phiên của ngày 7 và 8/5), có lúc chững lại với giao dịch cầm
chừng (phiên ngày 10/5).Xem xét diễn biến trên thị trường th ơ ời gian này
có thể thấy, nhóm cổ phiếu blue-chips lại có một phiên tăng giá mạnh. Trong
top 5 mã cổ phiếu tăng giá mạnh nhất, ngoại trừ PVD, 4 mã còn lại đều đạt
mức tăng trần. BMC lập kỉ lục mới khi tăng tới 30.000đ, lên mức giá
635.000đ/cp; FPT tăng 26.000đ, lên 551.000đ/cp; SJS tăng 15.000đ, lên
330.000đ/cp; PVD tăng 9.000đ, lên 243.000đ/cp; NAV tăng 8.000đ, lên
180.000đ/cp. Nằm trong top 5 mã cổ phiếu giảm giá nhiều nhất phiên, ngoại
trừ SSC giảm tới 45.000đ (tương ứng 57,69%), xuống mức giá 78.000đ/cp
do rơi vào ngày giao dịch không hưởng quyền; 4 mã còn lại chỉ giảm nhẹ.
VNM giảm 4.000đ, xuống 188.000đ/cp; VIS giảm 2.500đ, xuống
50.000đ/cp; IMP và KDC cùng giảm 2.000đ, rơi xuống các mức giá
108.000đ/cp và 186.000đ/cp.
Một cái nhìn lạc quan sẽ cho phép trông đợi rằng thị trường sẽ tăng.
Nhưng như nhiều người phán đoán, quá trình này sẽ chọn lọc hơn. Dự đoán
thời gian tới sẽ có sự tăng tốc của thị trường cổ phiếu, nhưng sự tăng giá sẽ
không đều khắp với tất cả các loại cổ phiếu như giai đoạn trước, hoặc ít nhất
cũng không xảy ra sớm. Sự tăng giá sẽ diễn ra mạnh mẽ và tập trung vào
những công ty tạo dựng được hình ảnh rõ rệt về sự tăng trưởng của mình.
II. Các yếu tố ảnh hưởng đến giá cổ phiếu ở thị trường Việt Nam.
Có rất nhiều yếu tố tác động đến thị trường chứng khoán nói chung và
giá cổ phiếu nói riêng, nhưng vế cơ bản có thể chia chúng thành hai nhóm
yếu tố là yếu tố kinh tế và yếu tố phi kinh tế:
1. Các yếu tố kinh tế
a) Tăng trưởng kinh tế
Khi nền kinh tế tăng trưởng thì hầu như các ngành các lĩnh vực đều bị
ảnh hưởng. Và giá của cổ phiếu cũng nằm trong số đó, giá cổ phiếu có xu
hướng tăng khi nền kinh tế tăng trưởng và có xu hướng giảm khi nền kinh tế

kém phát triển. Như các bạn đều biết Việt Nam là một quốc gia có tốc độ
5
phát triển cao ( 8,3% năm 2006) cộng với nền chính trị ổn định và mức thu
hút các nguồn vốn đầu tư từ nước ngoài là một trong những nguyên nhân
khiến thị trường chứng khoán Việt Nam có bước tiến nhảy vọt nói chung và
giá cổ phiếu tăng nói riêng. Tuy nhiên không phải giá cổ phiếu nào cũng
tăng và giá lúc nào cũng tăng mà nó còn phụ thuộc vào nhiều nhân tố khác
nữa. Việc giữ vững tốc độ tăng trưởng cao của nền kinh tế trong nhiều năm
liền có tác dụng giữ cho thị trường chứng khoán ổn định, tăng cường niềm
tin của nhà đầu tư cả trong và ngoài nước. Tuy nhiên, để có thể trông chờ
vào một sự khởi sắc của thị trường thì chỉ có thể vào cuối năm khi các nhà
đầu tư có thể dự đoán kết quả kinh doanh của từng doanh nghiệp.
b) Quan hệ cung cầu
Trong kinh doanh, quy luật cung cầu luôn có ảnh hưởng rất lớn đến
giá thành sản phẩm, và đầu tư chứng khoán cũng không phải là một ngoại lệ.
Giá cổ phiếu cũng chịu tác động từ quy luật cung cầu. William J. Oneil –
một nhâ đầu tư chứng khoán thành công tại Mỹ, là cha đẻ của phương pháp
phân tích và lựa chọn cổ phiếu hiệu quả CAN SLIM, cho rằng cổ phiếu của
các công ty đại chúng, có quy mô lớn, sản phẩm chất lượng không phải lúc
nào cũng đáng để mua, bởi lượng cầu của những cổ phiếu này khá lớn, trong
khi nguồn cung lại ít nên giá thường bị đẩy lên cao giả tạo, không phản ánh
đúng giá trị thực tế của cổ phiếu cũng như rất khó sinh lợi nhuận lớn.
Chính những cổ phiếu có số lượng lưu hành thấp trên thị trường mới
có nhiều triển vọng và có khả năng tăng giá hơn so với các cổ phiếu có số
lượng lưu hành lớn. Từ đó suy ra, cổ phiếu được các nhà quản trị hàng đầu
nắm giữ với tỷ lệ lớn thường là những cổ phiếu có độ an toàn cao. William
đặc biệt lưu ý tới các cổ phiếu được công ty mua lại và cổ phiếu của các
công ty có tỷ lệ nợ dài hạn trên vốn tự có vừa phải, bởi theo ông thì tỷ lệ này
càng cao bao nhiêu công ty sẽ càng phải đương đầu với áp lực trả lãi trong
tương lai nhiều bấy nhiêu. Các nhà đầu tư nên so sánh tỷ số này ở công ty

mình dự định đầu tư với tỷ số nợ bình quân ở các công ty trong cùng ngành,
đồng thời phân tích thêm khả năng thanh toán để có đánh giá xác thực hơn
về mức độ nợ của công ty.
Về nguồn cung, giá cổ phiếu có thể bị ảnh hưởng bởi những yếu tố
sau: Yếu tố thứ nhất là "Cơn lốc" IPO các doanh nghiệp lớn. Nó sẽ thu hút
một nguồn vốn ước tính khoảng 5 tỷ USD của các nhà đầu tư. Như vậy, thị
trường tập trung ít nhiều sẽ bị ảnh hưởng từ đợt IPO này. Các nhà đầu tư có
nhiều cơ hội để lựa chọn những cổ phiếu tốt, các blue- chips trên sàn niêm
yết không còn là yếu tố lựa chọn duy nhất. Giá các cổ phiếu trên sàn có thể
sẽ tiếp tục đi ngang và giảm chút ít như vài tuần gần đây. Cổ phiếu doanh
nghiệp nhỏ sẽ có sự phân loại, chỉ có doanh nghiệp nào có kết quả kinh
6
doanh tốt mới được quan tâm. Trong thời gian sắp tới, đầu tiên là ngày
21/4/2007, Công ty Phân đạm và Hóa chất dầu khí (PVFCCo) sẽ phát hành
ra công chúng 1.286 tỷ đồng cổ phiếu (vốn điều lệ 3.800 tỷ). Đến tháng 5,
Công ty Bảo hiểm Việt Nam (Bảo Việt) dự tính sẽ thực hiện phương án IPO
với điều lệ lên đến 7000 tỷ đồng. Sang tháng 7 hai "đại gia" bia rượu là
Tổng công ty rượu bia, nước giải khát Hà Nội (Habeco) và Công ty bia Sài
Gòn (Sabeco) với vốn điều lệ ước tính khoảng 7.500 tỷ đồng. Cuối cùng,
nếu mọi việc suôn sẻ, hai "đại gia" ngân hàng Vietcombank (ước đoán 6000
tỷ đồng) và MHB sẽ IPO vào tháng 8/2007.
Sau "cuộc chiến" IPO của các doanh nghiệp trên, một số nhà đầu tư sẽ
"kiệt sức", một số sẽ dưỡng sức chờ một cơn lốc tiếp theo với các "đại gia"
của ngành viễn thông và ngân hàng như Vinaphone, Mobiphone, Viettel,
Incombank, Agribank, BIDV...
Yếu tố thứ hai là vấn đề cổ phần hóa, những thông tin trong những
ngày cuối năm cho thấy, năm 2007 và 2008 sẽ có một lượng cung cổ phiếu,
chứng chỉ quỹ đầu tư, trái phiếu chuyển đổi khổng lồ tung ra thị trường
chứng khoán Việt Nam, cụ thể: Thủ tướng Chính phủ đã ký quyết định
(ngày 29/12/2006) phê duyệt danh sách 53 tập đoàn, tổng công ty nhà nước

sẽ thực hiện cổ phần hóa trong giai đoạn 2007-2010. Nhiều chuyên gia thị
trường chứng khoán nhận định, 2 cổ phiếu “bia rượu” lớn sau khi cổ phần
hóa và lên sàn sẽ tạo ra sự kiện lớn hơn nhiều sự kiện Vinamilk và
Sacombank lên sàn trong năm 2006. Cổ phiếu của MobiFone và Vinafone
cũng sẽ xuất hiện trên thị trường OTC và có thể lên sàn vào cuối năm 2007,
sau khi Thứ trưởng Bộ Bưu chính Viễn thông Trần Đức Lai khẳng định
MobiFone chắc chắn sẽ cổ phần hóa xong trong năm 2007. Năm 2007 có thể
sẽ là năm “đại náo” cổ phiếu của 4 ngân hàng quốc doanh trên thị trường
chứng khoán Việt Nam: Ngân hàng Ngoại thương Việt Nam, Ngân hàng
Phát triển nhà ĐBSCL, Ngân hàng Đầu tư phát triển Việt Nam và Ngân
hàng Công thương Việt Nam sẽ có mặt trên thị trường.
Ngoài ra, các ngân hàng thương mại cổ phần cũng sẽ tiếp tục tạo ra
một “cơn lốc” tăng vốn điều lệ thông qua phát hành cổ phiếu và dự kiến đến
cuối năm 2007, hầu hết các ngân hàng thương mại cổ phần sẽ có vốn điều lệ
trên 1.000 tỷ đồng. Minh chứng rõ nhất là hàng loạt ngân hàng thương mại
công bố tăng vốn điều lệ nhiều đợt trong năm 2006 và 2007.
Trên thị trường trái phiếu, ngoài trái phiếu chính phủ, chính quyền,
năm 2007 sẽ có số lượng rất lớn trái phiếu của các tập đoàn phát hành như
Tập đoàn Điện lực, Tập đoàn Công nghiệp tàu thủy, Tập đoàn Dầu khí...
Theo nhận định của một số chuyên gia, tổng giá trị niêm yết cổ phiếu
vào cuối năm 2007 sẽ tăng gấp khoảng 3 lần và đến cuối năm 2008 sẽ gấp 5
lần hiện nay.
7
Về phía cầu, giá cổ phiếu sẽ bị ảnh hưởng bởi một số nhân tố sau:
Ngày 28/12, Chính phủ ban hành nghị định quy định chi tiết thi hành Pháp
lệnh ngoại hối, trong đó quy định: người không cư trú là nhà đầu tư nước
ngoài phải mở tài khoản vốn đầu tư gián tiếp bằng đồng Việt Nam tại các tổ
chức tín dụng được phép để thực hiện đầu tư tại Việt Nam và được dùng tài
khoản VND này để mua ngoại tệ tại các tổ chức tín dụng để chuyển ra nước
ngoài. Như vậy, dòng vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài từ năm 2007 sẽ rất

thuận lợi vào Việt Nam và cũng tiềm ẩn khả năng rút vốn ồ ạt chuyển ra
nước ngoài khi có một “cú sốc” nào đó xảy ra. Tuy nhiên, theo TS. Lê Xuân
Nghĩa, Vụ trưởng Vụ Chiến lược phát triển ngân hàng (Ngân hàng Nhà
nước), các nhà đầu tư nước ngoài vào Việt Nam thời gian gần đây là các nhà
đầu tư tương đối lớn, nhà đầu tư chiến lược, họ kỳ vọng vào lợi nhuận lâu
dài, tỷ lệ vốn đầu tư gián tiếp ngắn hạn của nước ngoài vào Việt Nam chỉ
khoảng 1%, không đáng kể.
Do thị trường chứng khoán Việt Nam “bùng nổ” trong năm 2006 nên
nhiều quỹ đầu tư đã và đang đổ hàng tỷ USD đầu tư gián tiếp vào Việt Nam.
Trong năm 2007, chủ yếu là vốn của các quỹ đầu tư, tập đoàn tài chính và
ngân hàng lớn với chiến lược đầu tư dài hạn. Nhu cầu của nước ngoài đầu tư
vào chứng khoán Việt Nam không hề giảm độ nóng. Theo HSBC, trên thế
giới hiện có 43 quỹ chuyên đầu tư vào Việt Nam, trong đó có 23 quỹ mới
thành lập từ tháng 11 năm ngoái. Tổng giá trị tài sản ròng (NAV) của tất cả
các quỹ đầu tư vào Việt Nam hiện lên đến 5,6 tỉ đô la Mỹ. Những tháng gần
đây, các quỹ đầu tư vào Việt Nam liên tiếp ra đời ở Nhật, Hàn Quốc,
Singapore, Malaysia và Israel. Chỉ riêng tại Hàn Quốc, số tiền mà các quỹ
này gọi được đã là 871 triệu đô la Mỹ (xem bảng). Ông Chy Jang Oak, Chủ
tịch bộ phận thị trường chứng khoán của Korea Exchange, trong chuyến
thăm TPHCM tháng 4 vừa qua, cho TBKTSG biết Việt Nam đang là đề tài
nóng của giới đầu tư tài chính Seoul. Họ đánh giá cao sự tăng trưởng của các
công ty niêm yết Việt Nam. Ông Chy Jang Oak thậm chí nói rằng Sở Giao
dịch chứng khoán Hàn Quốc sẽ giúp giảm bớt chi phí cho các công ty Việt
Nam niêm yết trên thị trường Hàn Quốc.
Một yếu tố nữa có thể tác động không nhỏ đến cầu trên thị trường
chứng khoán năm 2007: ngày 29/12/2006, Ngân hàng Nhà nước Việt Nam
đã hoàn tất dự thảo về việc sửa đổi bổ sung một số điều của quy định về các
tỷ lệ đảm bảo an toàn trong hoạt động của tổ chức tín dụng. Trong đó, có
quy định làm xôn xao giới kinh doanh cổ phiếu, đó là cấm không cho các
ngân hàng cho vay doanh nghiệp mà ngân hàng nắm quyền kiểm soát hoạt

động trong lĩnh vực tiềm ẩm rủi ro cao là kinh doanh chứng khoán, không
8