Tài liệu The Economic and Social Effects of Financial Liberalization: A Primer for Developing Countries pptx

LÝ THUYẾT
CẤU TRÚC TÀI CHÍNH
Copyright © 2000 Addison Wesley Longman
Slide #14-1
Näid hiâ ù
N
o
äi

d
ung ng
hi
e
â
n cư
ù
u
1. Cấu trúc tài chính và các quan điểm
2. Thông tin bất cân xứng và cấu trúc tài chính
3
Khu
û
ng hoa
û
ng ta
ø
i chính
3
.
Khung

hoang

tai

chính
Copyright © 2000 Addison Wesley Longman
Slide #14-2
4/1/2009
2
1
Ca
á
utru
ù
cta
ø
ichính
1
.
Cau

truc

tai

chính

2.
Ca
ù

cquanñie
å
mlöachon
2.
Cac

quan

ñiem

lö
ï
a

cho
ï
n
Copyright © 2000 Addison Wesley Longman
Slide #14-3
4/1/2009
3
Cấu trúc tài chính
Xem xét bảng cân đối của một doanh nghiệp
Tài sản Nợ và vốn
1. Tài sản lưu động 1. Nợ thường xuyên ( ngắn hạn)
2. Tài sản cố đònh 2. Nợ dài hạn
3. Vốn cổ phần (điều lệ)
4.
Lơi nhuận
4.

Lơ
ï
i

nhuận

Ca
à
n
pha
â
n
biệt

Can
phan
biệt
:
1. Cấu trúc tài chính là sự hỗn hợp giữa nợ và vốn.
Copyright © 2000 Addison Wesley Longman
Slide #14-4
4/1/2009
4
Cấu trúc tài chính
Khái niệm cấu trúc tài chính:

C
á

Cơ

ca
á
un
ơ
ï:
1. Vay dài hạn từ các đònh chế tài chính
2
Ph ù
høh
ùi
hi á
(b d )
â
hò
ø
á
2
.
Ph
a
ù
t
h
a
ø
n
h
tra
ùi
p

hi
e
á
u
(b
on
d
s
)
tre
â
nt
hò
trươ
ø
ng vo
á
n
 Cơ cấu vốn sở hữu:
đ
á
å
hà
h
b
å
hi á
1. Huy
đ
ộng vo

á
nco
å
p
h
a
à
nt
h
ông qua
b
án co
å
p
hi
e
á
u
thông thường (common stock) - cổ phiếu ưu đãi
(Preferred
stock)
tre
â
n
thò
trươ
ø
ng
chư
ù

ng
khoa
ù
n
(Preferred
stock)
tren
thò
trương
chưng
khoan
2. Tự tài trợ (Bổ sung lợi nhuận vào vốn)
Copyright © 2000 Addison Wesley Longman
Slide #14-5
4/1/2009
5
Cấu trúc tài chính
Đ
ặc điểm nợ và vốn trong cấu trúc vốn của doanh nghiệp

V
áå
h
à

Nơ

V
on co p
h

an
1. Phân phối theo cổ tức
2. Ưu tiên thanh toán thấ
p


Nơ
ï
1. Phân phối cố đònh
2. Ưu tiên thanh toán cao nhất
p
nhất
3. Không giảm trừ thuế
4
Kh
âù
đò h thơ
ø
ii
3. Giảm trừ thuế
4. Kỳ hạn cố đònh
åû
4
.
Kh
ong xac
đò
n
h

thơi
g
i
an
5. Kiểm soát quản lý
5. Không kie
å
m soát qua
û
n lý
Copyright © 2000 Addison Wesley Longman
Slide #14-6
4/1/2009
6
Các quan điểm lựa chọn cấu trúc tài chính
 Một công ty có thể tài trợ cho một dự án
mơ
ù
i theo ca
ù
cca
ù
ch:
mơi

theo

cac

cach:

1.Vay nợ
2
Huy
động
co
å
pha
à
n
va
ø
tư
ta
ø
i
trơ
2
.
Huy
động
co
phan
va
tư
ï
tai
trơ
ï
 Tài trợ cổ phần từ bên ngoài và tự tài trợ có
cu

ø
ng
chung
chi
phí
cung
chung
chi
phí
.
 Cấu trúc vốn có ảnh hưởng đến giá trò công
ty
Liệu
co
ù
lưa
chon
một
ca
á
u
tru
ù
c
vo
á
n
to
á
i

ưu
ty
.
Liệu
co
lưa
ï
cho
ï
n
một
cau
truc
von
toi
ưu
cho một công ty hay không? Đây là chủ đề
còn nhiều tranh lua
ä
nt
ư
ø nhữn
g
năm 50 cho
Copyright © 2000 Addison Wesley Longman
Slide #14-7
4/1/2009
7
ä
g

đến nay.
Cấu trúc tài chính
(Mo
â
hình 2 M)
 Trong điều kiện thò trường hoàn hảo - Quan điểm của
Modigliani
-
Miller
:
(Mo

hình

2

M)

Modigliani
Miller
:
1. Không có kinh tế quy mô. Không có cá nhân nào
trên thò trường có thể chi phối đến giá cả.
à
á
á
à
2. Trong đie
à
ukiệnnh

ư
nhau ta
á
tcảcácđo
á
i tượng đe
à
u
có điều kiện cho vay mượn vốn như nhau.
3
Kho
â
ng
co
ù
sư
pha
â
n
biệt
ve
à
thue
á
3
.
Khong
co
sư
ï

phan
biệt
ve
thue
.
4. Tất cả các loại hình tài chính đều đồng nhất.
5. Khôn
g
có chi
p
hí thôn
g
tin, chi
p
hí
g
iaodòchvàchi
g
p
g
p
g
phí vỡ nợ.
6. Các đối tác thò trường đều có thông tin đầy đủ tất cả
ca
ù
c
ye
á
u

to
á
va
ø
sư
kiện
ve
à
gia
ù
trò
tương
lai
cu
û
a
ca
ù
c
Copyright © 2000 Addison Wesley Longman
Slide #14-8
4/1/2009
8
cac
yeu
to
va
sư
ï
kiện

ve
gia
trò
tương
lai
cua
cac
công cụ tài chính được giao dòch
Cấu trúc tài chính
(Mo
â
hình 2 M)
 Modigliani-Miller:
(Mo

hình

2

M)

 Trong môi trường thò trường hoàn hảo, cơ
cấu vốn (nợ nhiều hay vốn nhiều) không có
ûh
hưở
đá
iù
tò
û
dh

hi ä
a
û
n
h
hưở
ng
đ
e
á
ng
i
a
ù
t
r
ò
cu
û
a
d
oan
h
ng
hi
e
ä
p.
 Khuynh hướng các DN lựa chon nợ để tài
tơ

t
r
ơ
ï:
1. Chính sách điều tiết thuế thu nhập của chính
phu
û
a
û
nh
hươ
û
ng
đe
á
n
cơ
ca
á
u
vo
á
n
cu
û
a
co
â
ng
ty

phu
anh
hương
đen
cơ
cau
von
cua
cong
ty
.
2. Tỷ lệ vay nợ tăng tạo ra lá chắn thuế TN cho
doanh n
g
hie
äp
(
Tax -shield
)
.
Copyright © 2000 Addison Wesley Longman
Slide #14-9
4/1/2009
9
gäp
(
)
Cấu trúc tài chính
(
L

y
ù thu
y
ết trình tư
)
 Theo lý thuyết huy động vốn theo trình tự:
(y y
ï
)
1. Trước hết cần tạo vốn tự có
2
Ke
á
đe
á
n vay nơ nga
â
nha
ø
ng
2
.
Ke

đen
,
vay

nơ
ï

ngan

hang
.
3. Sau đó, phát hành trái phiếu, trái phiếu có
khả năng chuyển đổi, và
4
Cuo
á
icu
ø
ng pha
ù
tha
ø
nh co
å
phie
á
u
4
.
Cuoi

cung

phat

hanh

co

phieu
.
Copyright © 2000 Addison Wesley Longman
Slide #14-10
4/1/2009
10
Cấu trúc tài chính
(Q
uản tr
ò
tài chính
)

D
ưới
g
óc đo
ä
của côn
g
tác
q
uản tr
ò
tài chính :
(Q ò )
gä gq ò
 Vay nợ khẳng đònh mức độ tín nhiệm/ giá trò

doanh nghiệp
doanh

nghiệp
.
 Tuy vậy, doanh nghiệp càng vay nợ, thì rủi ro
ơ
õ
ơ( h
ùû
)
ø
C
ù
hi hí ơ
õ
ơ
v
ơ
n
ơ
ï
(
p
h
a san
)
cang cao.
C
ac c

hi
p
hí
v
ơ
n
ơ
ï:
1. Chi phí trực tiếp: chi phí quản lý và luật pháp
2. Chi phí gián tiếp: uy tín, mất khác hàng…
 Cần có cơ cấu tối ưu
g
iữa vốn và nợ?
Copyright © 2000 Addison Wesley Longman
Slide #14-11
4/1/2009
11
g
Cấu trúc tài chính
(Q
uản tr
ò
tài chính
)
 Trong quản trò tài chính : Xác đònh cơ
(Q ò )
cấu vốn tối ưu (Optimal capital
structure):
 Cơ cấu vốn tối ưu là cơ cấu vốn mà ở
tai

đo
ù
chi
phí
vo
á
n
trung
bình
theo
trong
ta
ï
i
đo
chi
phí
von
trung
bình
theo
tro
ï
ng
số ở mức tối thiểu, qua đó tối đa hóa
gia
trò
co
â
ng

ty
gia
trò
cong
ty
.
TEBIT
v
)1( −
×
=
Copyright © 2000 Addison Wesley Longman
Slide #14-12
4/1/2009
12
ka
v
=
Cấu trúc tài chính
(Q
uản tr
ò
tài chính
)
–
Trong đo
ù
:
(Q ò )
Trong

đo:

 EBIT (Earnings before interest and taxes)

T
:
Ta es

T
:
Ta
x
es
 EBIT x (1- T)= Lợi nhuận sau thuế đối với nợ
ø
á
å
hà
va
ø
vo
á
nco
å
p
h
a
à
n.

 k
a
: Chi phí vốn trung bình theo trọng số
 Nếu EBIT là hằng số thì giá trò công ty phụ
vào chi phí vốn. Tối đa hóa giá trò công ty thì
hûi
ái
hi å
hù
hi
hí
á
Copyright © 2000 Addison Wesley Longman
Slide #14-13
4/1/2009
13
p
h
a
ûi
to
ái
t
hi
e
å
u
h
o
ù

ac
hi
p
hí
vo
á
n.
(b)
(b)
Giá
trò
ka
T
EBI
T
v
)1(
−
×
=
K
s
= chi
p
hí cổ
p
hần
(a)
Chi
phí

K
a
= chi phí sử dụng vôn WAC
C
(a)
hàng
năm
%
K
d
= chi phí nợ
Nơ/ t
å
gt
ø
iû
Copyright © 2000 Addison Wesley Longman
Slide #14-14
4/1/2009
14
Nơ
ï
/

t
on
g

t
a

i
sa
û
n
Cấu trúc tối ưu
1
Thông
tin
bất
cân
xứng
và
cấu
1
.
Thông
tin
bất
cân
xứng
và
cấu
trúc tài chính
2. Khuynh hướng phát triểncấu
trúc
tài
chính
ở
các
nền

kinh
tế
trúc
tài
chính
ở
các
nền
kinh
tế
đang phát triển
Copyright © 2000 Addison Wesley Longman
Slide #14-15
Cơ chế tài trợ vốn
Tài chính gián
tie
á
p
Người tiết kiệm

Hộ gia đình
Các tổ
chức
Người vay tiền

Hộ gia đình
tiep

Hộ

gia

đình
 Doanh nghiệp
 Chính phủ

Nươ
ù
c ngoa
ø
i
trung
gian tài
chính

Hộ

gia

đình
 Doanh nghiệp
 Chính phủ

Nươ
ù
c ngoa
ø
i
Nươc

ngoai
Nươc

ngoai

Thò
trươ
øø
ng
trương
tài chính
Copyright © 2000 Addison Wesley Longman
Slide #14-16
4/1/2009
16
Tài chính trực
tiếp
Cơ cấu kiểm soát các công ty niêm yết ở một số nước
1996
Tỷ lệ % tổng
số DN
Sở hữu
rộng rãi
Gia đình
kiểmsốt
Sở hữu
nhà nước
Sở hữu bởi
tổ chứctài
Sở hữu bởi

doanh nghiệp
số

DN
rộng

rãi
kiểm

sốt
nhà

nước
tổ

chức

tài

chính
doanh

nghiệp

khác
Hồng Kơng 7.0 66.7 1.4 5.2 19.8
Indonesia
5.1
71.5
8.2

2.0
13.2
Indonesia
5.1
71.5
8.2
2.0
13.2
Nhật Bản 79.8 9.7 0.8 6.5 3.2
Hàn quốc 43.2 48.4 1.6 0.7 6.1
Malaysia 10.3 67.2 13.4 2.3 6.7
Philippines 19.2 44.6 2.1 7.5 26.7
Singapore 5.4 55.4 23.5 4.1 11.5
Đài Loan 26.2 48.2 2.8 5.3 17.4
Copyright © 2000 Addison Wesley Longman
Slide #14-17
4/1/2009
17
Thái Lan 6.6 61.6 8.0 8.6 15.3
Corporate bond
Cil
Nguồn
tài trợ
C
ommerc
i
a
l
pape
r

tài

trợ

của Mỹ
1970
-
1985
Government loans
lbfi
1970
-
1985
l
oans
b
y
f
ore
i
gners
Trade debt
Copyright © 2000 Addison Wesley Longman
Slide #14-18
Nguồntàitrợ ở các nước phát triển
Nguồn

tài

trợ

ở

các

nước

phát

triển

Copyright © 2000 Addison Wesley Longman
Slide #14-19
Những vấn đề khó giải quyết đối với
cấu trúc tài chính
(
PUZZLES
)
1
Chứng
khoán
không
phải
là
nguồn
tài
trợ
quan
()
1

.
Chứng
khoán
không
phải
là
nguồn
tài
trợ
quan
trọng đốivới doanh nghiệp.
2
Phát
hành
cổ
phiếu
và
trái
phiếu
không
phải
là
2
.
Phát
hành
cổ
phiếu
và
trái

phiếu
không
phải
là
nguồntàitrợ cơ bản cho doanh nghiệp.
3
Tài
trợ
gián
tiếp
(trung
gian
tài
chính)
là
quan
trọng
3
.
Tài
trợ
gián
tiếp
(trung
gian
tài
chính)
là
quan
trọng

hơntàitrợ trựctiếp.
4.
Ngân
hàng
là
nguồn
tài
trợ
bên
ngoài
quan
trọng
.
4.
Ngân
hàng
là
nguồn
tài
trợ
bên
ngoài
quan
trọng
.
Copyright © 2000 Addison Wesley Longman
Slide #14-20
Những vấn đề khó giải quyết đối với
cấu trúc tài chính (PUZZLES)
cấu

trúc

tài

chính

(PUZZLES)
5. Hệ thống tài chính là khu vực đượcgiám
át/điề
tiết
ặ
ề
hất
ủ
ề
ki h
tế
s
át/điề
u
tiết
n
ặ
ng n
ề
n
hất
c
ủ

an
ề
n
ki
n
h
tế
.
6. Chỉ có những công ty lớn, đượctạolậptốtmới
tiếp
cận
thị
trường
chứng
khoán
tiếp
cận
thị
trường
chứng
khoán
.
7. Đảmbảochovaylàđặc điểm quan trọng của
hợp
đồng
nợ
hợp
đồng
nợ
.

8. Hợp đồng nợ là dữ liệu pháp lý phứctạpvới
những
ràng
buộc
nhất
định
những
ràng
buộc
nhất
định
.
Copyright © 2000 Addison Wesley Longman
Slide #14-21
Chi
p
hí
g
iao d
ị
ch và cấu trúc tài chính
pg ị
Chi
p
hí
g
iao d
ị
ch
g

â
y
cảntrở dòn
g
vốn
p
g
ị
gy
g
Các trung gian tài chính giảm chi phí giao dịch như
thế
nào?
thế
nào?
1. Tạorakinhtế quy mô (economies of scale)
2
Phát
triển
nghiệp
vụ
chuyên
môn
làm
giảm
chi
2
.
Phát
triển

nghiệp
vụ
chuyên
môn
làm
giảm
chi
phí giao dịch (Puzzle 3)
Copyright © 2000 Addison Wesley Longman
Slide #14-22
Lựa chọn nghịch & Rủi ro đạo đức: Định nghĩa
Lựachọn nghịch (Adverse Selection):
1
Xảy
ra
trước
khi
giao
dịch
1
.
Xảy
ra
trước
khi
giao
dịch
2. Những người đivaytiềmnăng có nhiềurủiro
thường tích cực đivaynợ (kếtquả nghịch) => rủiro
tín dụng rất cao => những người cho vay phản ứng

nghịch là không cho vay, kể cả những ngườicórủi
ro
thấp
ro
thấp
.
Rủirođạo đức (Moral Hazard):
1
.
Xảy
ra
sau
khi
giao
dịch
.
1
.
Xảy
ra
sau
khi
giao
dịch
.
2. Người đivaycóđộng cơ/khuynh hướng tham gia
vào những hoạt động (không có đạo đức), mà người
h
khô
thí h

ó
thể
â
tì h
t
Copyright © 2000 Addison Wesley Longman
Slide #14-23
c
h
ovay
khô
ng ưa
thí
c
h
,c
ó
thể
g
â
yra
tì
n
h
t
rạng
không trảđượcnợ.
Lựachọn nghịch và cấu trúc tài chính
Lựa

chọn

nghịch

và

cấu

trúc

tài

chính

Hiệ
t
tái
hh
(L
Pbl )
t
thị
t ờ
Hiệ
n
t
ượng
t
r
ái

c
h
an
h
(L
emons
P
ro
bl
em
)
t
rong
thị
t
rư
ờ
ng
chứng khoán
1. Nếu khôn
g
thể
p
hân biệt
g
iữachứn
g
khoán tốtvàxấu, thì n
g
ườita

g
p
g
g
g
sẵn lòng mua chứng khoán có giá trị trung bình (giữatốtvàxấu)
2. Kếtquả:Chứng khoán tốt đánh giá thấphơngiátrị và công ty sẽ
khôn
g
p
hát hành chún
g
;chứn
g
khoán xấu đánh
g
iá
q
uá cao và
p
hát
g
p
g
g
g
q
p
hành quá nhiều.
3. Các nhà đầutư không muốnmuachứng khoán xấu, như vậythị

trườn
g
khôn
g
vân hành tốt
g
g
Giải thích Puzzle 2 and Puzzle 1.
Cũng giải thích Puzzle 6: Càng ít thông tin bấtcânxứng cho những
công
ty
hoạt
động
tốt
thì
vấn
đề
hiện
tượng
trái
chanh
càng
nhỏ
hơn
Copyright © 2000 Addison Wesley Longman
Slide #14-24
công
ty
hoạt
động

tốt
thì
vấn
đề
hiện
tượng
trái
chanh
càng
nhỏ
hơn
.
Các công cụ giải quyết lựa chọn nghịch (vấn
đề hiệ t tái h h)
đề

hiệ
n
t
ượng
t
r
ái
c
h
an
h)
1. Sảnxuất và bán thôn
g
tin

(
côn
g
t
y
cun
g
cấ
p
thôn
g
tin…
)
g
(g
y
g
p
g
)
— Giải quyếtvấn đề “Free-rider problem”
2. Quy định của chính phủ gia tăng chấtlượng thông tin
—
Giải
thích
Puzzle
5
—
Giải
thích

Puzzle
5
3. Phát triển trung gian tài chính (Financial intermediation)
A. Giống như giải pháp đốivớivấn đề hiệntượng trái chanh là phát
triển
hệ
thống
người
môi
giới
xe
hơi
cũ
triển
hệ
thống
người
môi
giới
xe
hơi
cũ
.
B. Tránh đượcvấn đề “free-rider problem” từ việc cung cấpcáckhoản
vay tư nhân (Các trung gian tài chính thựchiện quy trình xử lý
thôn
g
tin ké
p
kín từ thu nh

ậ
ncáckhoảntiền=>chu
y
ểnsan
g
nhữn
g
g
p
ậ
y
g
g
ngườicầnvốn, không một nhà đầutư nào có thể theo dõi được)
–Giải thích Puzzles 3 and 4
4. Thế chấ
p
v
ậ
tcó
g
iá tr
ị
Copyright © 2000 Addison Wesley Longman
Slide #14-25
p
ậ
g
ị
— Giải thích Puzzle 7