Luận văn thạc sỹ kinh tế Ứng dụng lý thuyết tài chính hành vi để lý giải cho những bất thường trên thị trường chứng khoán Việt Nam

B GIÁO DC VÀ ÀO TO
TRNG I HC KINH T TP. H CHÍ MINH
õõõõõ



V
V






Ì
Ì
N
N
H
H


K
K


T
T

NG DNG LÝ THUYT TÀI CHÍNH
HÀNH VI  LÝ GII CHO NHNG BT
THNG TRÊN TH TRNG CHNG
KHOÁN VIT NAM





LUN VN THC S KINH T

CHUYÊN NGÀNH: KINH T TÀI CHÍNH – NGÂN HÀNG
MÃ S: 60.31.12


NGI HNG DN: PGS.TS NGUYN NGC NH








TP.H CHÍ MINH – NM 2011

I
MỤC LỤC
LỜI CAM ĐOAN 1

LỜI CẢM ƠN 2

DANH MỤC CÁC BẢNG 3

DANH MỤC CÁC HÌNH 4

BẢNG KÝ HIỆU CÁC CHỮ VIẾT TẮT 5

MỞ ĐẦU 6

1. Tính cấp thiết của đề tài 6

2. Mục tiêu nghiên cứu 7

2.1. Mục tiêu chung 7

2.2. Mục tiêu cụ thể 7

3. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu 8

3. Phương pháp nghiên cứu 8

3.1. Quy trình nghiên cứu 8

3.2. Phương pháp thu thập số liệu 9

3.2.1. Nguồn số liệu 9

3.2.2. Phương pháp thu thập thông tin 10
3.3. Phương pháp xử lý số liệu 11
4. Những đóng góp của đề tài 11

5. Kết cấu của đề tài 11

Chương 1: TỔNG QUAN VỀ TÀI CHÍNH HÀNH VI 12

1.1. Một số khái niệm 12

1.2. Lý thuyết thị trường hiệu quả thông tin 12

1.3. Tài chính hành vi là gì? 13

1.4. Những nguyên lý cơ bản của tài chính hành vi 13
1.4.1 Hành vi không hợp lý 13

1.4.1.1 Sự tự tin quá mức (Overconfidence) 13

1.4.1.2 Lệch lạc do tình huống điển hình (representativeness heuristic) 13
1.4.1.3 Sự an toàn (Conservatism/Loss aversion) 13
II
1.4.1.4 Niềm tin vững chắc (Belief perseverance) 13

1.4.1.5 Sự tham khảo (Anchoring) 13

1.4.1.6 Sự ưa thích trong các lựa chọn - Lý thuyết triển vọng (Prospect theory) 13
1.4.1.7 Tài khoản tinh thần (Mental accounts). 20
1.4.1.8 Không thích sự mơ hồ (Ambiguity aversion) 213
1.4.1.9 Sự phản ứng quá mức/quá thận trọng (overreaction/underreaction) 213
1.4.1.10 Tâm lý bầy đàn 22
1.4.2. Hành vi không hợp lý mang tính hệ thống. 24
1.4.3. Giới hạn khả năng kinh doanh chênh lệch giá trên thị trường tài chính 24
1.5. Các trường hợp bất thường trên TTCK 26

1.5.1. Hiệu ứng ngày trong tuần (Day-of-the-week effect) 26

1.5.2. Hiệu ứng tháng trong năm (Monthly effect) 27

KẾT LUẬN CHƯƠNG 1 27

Chương 2: NGHIÊN CỨU TÀI CHÍNH HÀNH VI ĐỂ LÝ GIẢI NHỮNG BẤT
THƯỜNG TRÊN TTCK VIỆT NAM 14

2.1. Thực trạng thị trường chứng khoán Việt Nam 28

2.1.1. Sơ lược lịch sử hình thành TTCK Việt Nam 28

2.1.2. Một số thành tựu của TTCK Việt Nam đã đạt được 29

2.1.3. Một số lệch lạc của nhà đầu tư trên thị trường chứng khoán Việt Nam 33

2.1.4. Tình trạng đầu cơ trên TTCK Việt Nam 35

2.1.5. Đánh giá, phân tích luật chứng khoán hiên hành (tính hoàn hiện của chính sách,
mức độ răn đe, ) 37

2.1.6. Hành vi bầy đàn của nhà đầu tư từ kết quả khảo sát………………………………… 40
2. 2. Tác động của độ nhiễu thông tin đến giá cả (định giá) các cổ phiếu 40
2.2.1. Thông tin thu thập 44
2.2.2. Kết quả và giải thích kết quả 45

2.3. Phân tích tâm lý bầy đàn trên TTCK Việt Nam 47

2.3.1. Mô hình định lượng 51

2.3.2. Dữ liệu 52

2.3.3. Kết quả thực nghiệm 53

III
2.3.3.1 Thống kê mô tả các biến quan sát 53
2.3.3.2 Kết quả kiểm định 54
KẾT LUẬN CHƯƠNG 2 57

Chương 3:
CÁC GIẢI PHÁP NHẰM GIA TĂNG TÍNH HIỆU QUẢ
CỦA THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM
59

3.1. Một số giải pháp nhằm gia tăng tính hiệu quả của TTCK Việt Nam 59

3.1.1. Hạn chế tình trạng đầu cơ lũng đoạn thị trường chứng khoán 59

3.1.2. Nâng cao tính minh bạch trên TTCK 61

3.1.3. Gia tăng giá trị thị trường của vốn cổ phần 63

3.1.4. Phát triển các tổ chức đầu tư chuyên nghiệp 64

3.1.5. Tăng tính chuyên nghiệp của nhà đầu tư cá nhân 67

3.1.6.
Phát triển chứng khoán phái sinh ………………………………………………68
3.1.7. Triển khai nghiệp vụ bán khống ……………………………………………….70
3.2. Hạn chế của đề tài và hướng nghiên cứu tiếp theo 75

3.2.1. Hạn chế của đề tài 75

3.2.2. Hướng phát triển đề tài 76

KẾT LUẬN CHƯƠNG 3 76
KẾT LUẬN 78
TÀI LIỆU THAM KHẢO 79

PHỤ LỤC 1 82

PHỤ LỤC 2 84


1
LỜI CAM ĐOAN
Tôi xin cam đoan rằng luận văn “Ứng dụng lý thuyết tài chính hành vi để lý
giải cho những bất thường trên thị trường chứng khoán Việt Nam” là công trình
nghiên cứu của riêng tôi.
Các thông tin, dữ liệu được sử dụng trong luận văn là trung thực, các nội dung

trích dẫn đều được ghi rõ nguồn gốc và các kết quả nghiên cứu được trình bày trong
luận văn này chưa được công bố tại bất kỳ công trình nghiên cứu nào khác.

T.P Hồ Chí Minh, ngày …. tháng …. năm 2011
Người cam đoan

2
LỜI CẢM ƠN
Sau một thời gian học tập, nghiên cứu tài liệu và điều tra thu thập thông tin, đến
nay ý tưởng trong luận văn tốt nghiệp cao học với đề tài: “Ứng dụng lý thuyết tài
chính hành vi để lý giải cho những bất thường trên thị trường chứng khoán Việt Nam”
đã được thực hiện thành công. Có được kết quả này là nhờ công ơn to lớn của toàn thể
Quý Thầy Cô, gia đình và bạn bè đồng nghiệp đã nhiệt tình giúp đỡ tôi trong quá trình
thực hiện đề tài. Đặc biệt, tôi xin chân thành gửi lời cám ơn sâu sắc đến: PGS.TS
Nguyễn Ngọc Định, PGS.TS Nguyễn Thị Liên Hoa, người đã dìu dắt hướng dẫn tôi từ
những bước đi đầu tiên làm đề cương cho đến khi hoàn thành luận văn cao học. Đồng
thời cũng là người động viên và giúp đỡ tôi rất nhiều trong việc điều tra thu thập số
liệu, phân tích, xử lý tốt bộ dữ liệu của mình.
Nhân đây tôi cũng xin chân thành cám ơn các nhà đầu tư tại các sàn: SSI, Đại
Việt, Bảo Việt, ACB và các tổ chức Indochina, SSI, Vinacapital, ANZ, Citi Bank… ,
với vai trò là người trực tiếp trả lời những bảng điều tra của tác giả, mang lại kết quả
nghiên cứu chính của luận văn.

TP Hồ Chí Minh, tháng …. năm 20…
Học viên




3

DANH MỤC CÁC BẢNG
Bảng 2.1: Thống kê thị trường chứng khoán Việt Nam 5 năm qua (2006 đến 2010) 31

Bảng 2.2: Thống kê về sự thay đổi niềm tin 34

Bảng 2.3: Thống kê mô tả tỷ lệ đầu tư CP của các nhà đầu tư 36

Bảng 2.4: Thống kê mô tả các nhân tố ảnh hưởng đến mức độ thông tin 45

Bảng 2.5: Thống kê mô tả độ lệch tuyệt đối từ 1/1/2004 đến 30/11/2010 53

Bảng 2.6: Kết quả kiểm định hành vi bầy đàn cho toàn bộ phân phối của tỷ suất sinh
lợi theo dữ liệu tuần và ngày 54

Bảng 2.7: Kết quả kiểm định hành vi bầy đàn cho trường hợp R
m,t
>0 và R
m,t
<0 với cả
dữ liệu tuần và dữ liệu ngày 56


4
DANH MỤC CÁC HÌNH
Hình 1.1: Hàm giá trị trong lý thuyết triển vọng 20

Hình 2.1: Sở GDCK TP HCM 29

Hình 2.2: Sở GDCK Hà Nội 29

Hình 2.3: Mức độ tự tin của nhà đầu tư 33

Hình 2.4: Mức độ hoàn thiện của luật chứng khoán Việt Nam 37

Hình 2.5: Mức độ răn đe của luật chứng khoán Việt Nam 37

Hình 2.6: Yếu tố quan trọng trước khi đầu tư của NĐT …………………………… 41
Hình 2.7: Quyết định đầu tư của NĐT ……………………………………………….41
Hình 2.8: Quyết định đặt lệnh bán hay không của NĐT …………………………… 42
Hình 2.9: Quyết định đặt lệnh mua hay không của NĐT ………………… …… .43



5
BẢNG KÝ HIỆU CÁC CHỮ VIẾT TẮT

TTCK: Thị trường chứng khoán
UBCKNN: Uỷ ban Chứng khoán Nhà nước
HOSE: Sở giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh
HASTC: Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội - HNX
TP.HCM: Thành phố Hồ Chí Minh
NASDAQ: National Association of Securities Dealers Automated Quotation System
(Sàn giao dịch chứng khoán Hoa Kỳ).
Stockholm: The Stockholm Stock Exchange’s All Share Index – SAX
NYSE: New York Stock Exchange (Sàn giao dịch chứng khoán New York)
NSE: National Stock Exchange of India Ltd (Sàn giao dịch chứng khoán Ấn Độ)
VN-Index: Vietnam Index (chỉ số thị trường chứng khoán của Việt Nam)
GDCK: Giao dịch chứng khoán
CTCK: Công ty chứng khoán
CP: Cổ phiếu

TP: Trái phiếu
ĐVT: Đơn vị tính
NĐT: Nhà đầu tư

6
MỞ ĐẦU
1. Tính cấp thiết của đề tài
Trong một vài năm, bắt đầu từ 1998, giá chứng khoán của các công ty IT (Công
nghệ thông tin) có hiện tượng tăng và theo sau bởi một sự xuống giá đột ngột tương
ứng vào tháng 3 năm 2000. Chỉ số NASDAQ tăng 170% trong suốt thời kỳ từ mùa thu
năm 1998 đến tháng 3 năm 2000. Vào tháng 2 năm 2001 chỉ số NASDAQ đã giảm
một nửa thị giá của nó so với đỉnh điểm vào tháng 3 năm trước. Cũng trong thời gian
trên chỉ số chứng khoán Stockholm tăng 118% và vào tháng 11 năm 2001 giá trị của
nó giảm 43%.
Trong khi đó ở thị trường chứng khoán Việt Nam, đỉnh điểm của sự "kỳ vọng"
là VN-Index đã lên đến 1.170,67 điểm vào ngày 12/3/2007 - mức kỷ lục cho đến ngày
30/12/2010, tăng hơn 55% so với phiên cuối cùng của năm 2006 (VN-Index ở mức
751,77 điểm vào ngày 29/12/2006), và rồi thị trường đi xuống. Đến quý 4 năm 2008,
VN-Index với xu hướng tiếp tục giảm điểm với đáy là 286,85 vào ngày 10/12/2008 và
đây cũng là mức đáy của năm 2008, đáy của quý này giảm 29,97% so với đáy của quý
3/2008 và giảm 21,63% so với đáy của quý 2/2008. VN-Index đóng cửa vào ngày
31/12/2008 là 315,62 điểm giảm 73,04% so với đỉnh của VN-Index (giá đóng cửa
ngày 12/3/2007 với 1170,67 điểm và giảm 65,73% so với ngày đầu năm 2008). Năm
2009, chứng khoán Việt Nam có sự hồi phục, VN-Index đóng cửa vào ngày
31/12/2009 là 494,77 điểm tăng 56,76% so với VN-Index giá đóng cửa ngày
31/12/2008.
Trong suốt những năm qua thị trường chứng khoán có tính tăng cường biến
động và không ổn định. Các thị trường tài chính thống nhất luôn bị ảnh hưởng bởi các
vấn đề đột biến tầm vĩ mô mà gây ra ảnh hưởng thị trường quy mô toàn cầu.
Theo quan điểm của nhà đầu tư, điểm yếu của thị trường là ở chỗ không dự

đoán được và không chắc chắn được, vì những điều kiện của thị trường không luôn
phán đoán được chỉ với sự hỗ trợ của các công cụ và thước đo tài chính. Những người
tham gia thị trường thì luôn dựa vào tính hiệu quả của thị trường và hành vi hợp lý của
các nhà đầu tư khác để ra quyết định. Tuy nhiên, ý kiến dựa vào các nhà đầu tư, những
người mà luôn muốn tối đa hóa lợi ích của mình và thể hiện tài tự kiểm soát hoàn hảo,
7
trở nên không hiệu quả. Trong suốt những năm gần đây, có nhiều dẫn chứng cho thấy
thị trường thiếu hiệu quả do những nhận định sai lệch của nhà đầu tư.
Những phương pháp dựa trên những dự đoán hoàn hảo, phân tích kỹ thuật hay
phân tích cơ bản và những quyết định đầu tư có cơ sở hợp lý của những người khác
trong thị trường thì quá phi hiện thực ở thị trường chứng khoán toàn cầu ngày nay.
Tài Chính Hành Vi là một hệ thuyết kinh tế đòi hỏi phải hiểu và dự đoán được
những ẩn ý trong hệ thống thị trường tài chính của việc đưa ra những nhận định tâm lý.
Bằng cách hiểu hành vi của con người và cơ chế tâm lý khi đưa ra các quyết định tài
chính, những mẫu tài chính chuẩn có thể được nâng cao để phản ánh và giải thích tốt
hơn thực tế phát triển của thị trường ngày nay. Đề tài: “Ứng dụng lý thuyết tài chính
hành vi để lý giải cho những bất thường trên thị trường chứng khoán Việt Nam”
với dữ liệu được thu thập thông qua phỏng vấn trực tiếp các nhà đầu tư và dữ liệu giao
dịch trên sàn TP.HCM từ ngày 01 tháng 01 năm 2004 đến tháng 31 tháng 10 năm 2010
sẽ cho phép thực hiện đánh giá những khía cạnh trên.
2. Mục tiêu nghiên cứu
2.1. Mục tiêu chung
Với những vấn đề được trình bày ở trên, mục tiêu nghiên cứu của đề tài tập
trung vào nghiên cứu việc ứng dụng lý thuyết tài chính hành vi để lý giải cho những
bất thường trên thị trường chứng khoán Việt Nam và đưa ra các giải pháp nhằm gia
tăng tính hiệu quả của thị trường chứng khoán Việt Nam.
2.2. Mục tiêu cụ thể
Mục tiêu nghiên cứu cụ thể của đề tài là:
 Hệ thống hoá những vấn đề lý luận về lý thuyết tài chính hành vi;
 Nghiên cứu tài chính hành vi trên TTCK Việt Nam;

 Đưa ra kết luận và các giải pháp nhằm gia tăng tính hiệu quả của thị trường
chứng khoán Việt Nam trong thời gian tới.
8
3. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu
Đề tài tập trung nghiên cứu về việc ứng dụng lý thuyết tài chính hành vi vào thị
trường chứng khoán Việt Nam. Đối tượng nghiên cứu và phạm vi nghiên cứu chủ yếu
của đề tài được giới hạn bởi những khía cạnh sau:
Phạm vi nghiên cứu: Trong nghiên cứu định lượng, tác giả sử dụng số liệu trên
sàn của 2 sàn giao dịch CK TP.HCM và Hà Nội. Trong nghiên cứu định tính, do giới
hạn về thời gian và chi phí điều tra nên tác giả chỉ tập trung nghiên cứu ở TP.HCM.
Đối tượng nghiên cứu: Trong nghiên cứu định lượng, đối tượng nghiên cứu là
các cổ phiếu trên sàn giao dịch CK TP.HCM. Còn trong nghiên cứu định tính là các
nhà đầu tư cá nhân ở các sàn chứng khoán Việt Nam như SSI, Đại Việt… và các nhà
đầu tư có tổ chức chủ yếu ở TP.HCM.
3. Phương pháp nghiên cứu
Trong đề tài này, tác giả sử dụng một số phương pháp nghiên cứu sau:
 Phương pháp định lượng: Với số liệu trên sàn giao dịch CK TP.HCM tác giả
thông qua phương pháp phân tích hồi quy để thực hiện phân tích này.
 Phương pháp định tính: Được thực hiện thông qua những nỗ lực của tác giả
để mô tả lý do và sự tồn tại những bất thường trên thị trường chứng khoán Việt Nam
với sự trợ giúp của những lý thuyết tài chính hành vi và số liệu điều tra trực tiếp từ nhà
đầu tư cá nhân và nhà đầu tư có tổ chức. Tác giả cũng mô tả những khái niệm cơ bản
trong tài chính hành vi để cải thiện việc hiểu của chủ đề cần nghiên cứu.
3.1. Quy trình nghiên cứu
Quy trình nghiên cứu được mô tả như sau:
9

3.2. Phương pháp thu thập số liệu
3.2.1. Nguồn số liệu
 Số liệu thứ cấp: Số liệu thứ cấp được thu thập từ Sở giao dịch chứng khoán

TP.HCM, các trang Web Bộ Tài chính, Tổng cục thống kê, các bài báo trong và ngoài
nước, các báo cáo khoa học có liên quan, các tài liệu và giáo trình chuyên ngành tài
chính.
 Số liệu sơ cấp: Dữ liệu sơ cấp có được cho một mục đích đặc biệt mà được đòi hỏi
để bổ sung dữ liệu thứ cấp. Dữ liệu sơ cấp trong đề tài này bao gồm cuộc khảo sát
VẤN ĐỀ NGHIÊN CỨU
“Ứng dụng lý thuyết tài chính hành vi để lý giải cho những bất
thư
ờng
trên th
ị tr
ư
ờng chứng khoán Việt Nam
”

CƠ SỞ LÝ THUYẾT
1. Lý thuyết về tài chính hành vi.
2. Các nghiên cứu liên quan đến đề tài nghiên cứu.
THIẾT KẾ NGHIÊN CỨU
1. Thiết kế bản điều tra phỏng vấn.
2. Nguồn số liệu.
3. Phương pháp thu thập thông tin.
PHƯƠNG PHÁP XỬ LÝ SỐ LIỆU
1. Phương pháp thống kê mô tả.
2. Phương pháp kiểm định giả thuyết thống kê.
3. Phương pháp hồi quy đa biến.
BÁO CÁO KẾT QUẢ - KIẾN NGHỊ
1. Nghiên cứu, ứng dụng tài chính hành vi để lý giải cho
những bất thường trên TTCK Việt Nam.
2. Kết luận và khuyến nghị.

10
dưới hình thức của câu hỏi điều tra trực tiếp đến nhà đầu tư cá nhân và nhà đầu tư có
tổ chức trên thị trường chứng khoán ở TP.HCM.
3.2.2. Phương pháp thu thập thông tin
Trong nghiên cứu định lượng, phương pháp thu thập thông tin được thực hiện
thông qua số liệu giá đóng cửa trên sàn GDCK TP HCM và đã được công bố trên trang
web của Sở GDCK TP HCM.
Đối với thông tin trong nghiên cứu định tính, đề tài sử dụng bảng câu hỏi để thu
thập, bảng câu hỏi phỏng vấn được thiết kế dựa trên lý thuyết về tài chính hành vi. Với
quy trình thực hiện điều tra, phương pháp chọn mẫu và kích thước mẫu như sau:
Quy trình thực hiện điều tra
- Xác định đối tượng điều tra: Liên hệ Sở giao dịch chứng khoán TP.HCM để
thu thập thông tin về các công ty chứng khoán, các sàn giao dịch chứng khoán trên địa
bàn và các nhà đầu tư có tổ chức.
- Chọn địa bàn tiến hành điều tra: Sau khi tham khảo ý kiến của các chuyên gia
chứng khoán, các nhà đầu tư lớn, tác giả chọn địa bàn điều tra là các sàn thị trường lớn
như SSI, Đại Việt, Bảo Việt, ACB và chúng tôi gửi email tới các tổ chức như
Indochina, SSI, Vinacapital, ANZ, Citi Bank…
Phương pháp chọn mẫu
Trong phạm vi nghiên cứu định tính, tác giả áp dụng phương pháp chọn mẫu
phi xác suất, cụ thể là phương pháp chọn mẫu thuận tiện. Dựa trên thông tin thu thập
từ Sở giao dịch chứng khoán TP.HCM về số lượng và địa chỉ các sàn giao dịch, tác giả
tiến hành thực hiện điều tra tại 4 sàn trên. Mẫu được điều tra một cách thuận tiện từ
các nhà đầu tư sẵn lòng cung cấp thông tin, không quan tâm đến điều kiện và mức độ
đầu tư của họ.
Tuy nhiên, việc điều tra vẫn chú ý đến sự phân bổ số lượng nhà đầu tư trên các
sàn (số lượng mẫu điều tra trên mỗi sàn tương ứng với tỷ lệ số lượng nhà đầu tư ước
tính trên sàn đó). Do vậy, mẫu điều tra là mẫu thuận tiện nhưng có xét đến sự phân bố
của tổng thể.
Xác định kích thước mẫu

Do giới hạn về thời gian và kinh phí thực hiện đề tài và số liệu chỉ dùng để phân
tích định tính, tác giả lựa chọn kích thước mẫu điều tra là 150 mẫu cho nhà đầu tư cá
nhân và phân bổ số mẫu cho các sàn theo tỷ lệ số nhà đầu tư trên từng sàn. Bên cạnh
11
đó, tác giả còn gửi email tới các tổ chức như Indochina, SSI, Vinacapital, ANZ, Citi
Bank…
3.3. Phương pháp xử lý số liệu
Phương pháp xử lý số liệu được tiến hành theo hai bước cụ thể sau:
- Nhập dữ liệu điều tra và xử lý số liệu thô: tác giả sử dụng phần mềm
Microsoft Excel 2003 để nhập dữ liệu, sau đó tiến hành xử lý số liệu thô như kiểm tra
tính hợp lý của dữ liệu, kiểm tra dữ liệu trống (missing data)…
- Phân tích thống kê mô tả và phân tích kiểm định: từ dữ liệu đã được xử lý thô,
tác giả sử dụng một số phần mềm như SPSS 16.0, Microsoft Excel 2003… để phân
tích.
4. Những đóng góp của đề tài
Đề tài góp phần đưa ra một bức tranh cụ thể về việc ứng dụng lý thuyết tài
chính hành vi vào thị trường chứng khoán Việt Nam, các hiện tượng tâm lý của nhà
đầu tư có ảnh hưởng gì đến sự phát triển của TTCK, từ đó làm cơ sở khoa học giúp
cho các nhà quản lý TTCK Việt Nam tham khảo và có giải pháp đúng đắn, góp phần
trong công tác xây dựng và phát triển TTCK Việt Nam.
Đề tài góp phần bổ sung vào bộ dữ liệu thống kê về TTCK Việt Nam.
Kết quả nghiên cứu của đề tài cũng có thể là tài liệu tham khảo cho các đề tài
nghiên cứu tiếp theo về TTCK và cho các nghiên cứu khác có liên quan đến sàn giao
dịch chứng khoán TP.HCM nói riêng và Việt Nam nói chung.
5. Kết cấu của đề tài
Ngoài phần mở đầu và kết luận, nội dung của đề tài được trình bày trong 3
chương:
Chương 1: Tổng quan về tài chính hành vi.
Chương 2: Nghiên cứu tài chính hành vi để lý giải cho những bất thường trên
thị trường chứng khoán Việt Nam.

Chương 3: Các giải pháp nhằm gia tăng tính hiệu quả của thị trường chứng
khoán Việt Nam.

12
Chương 1: TỔNG QUAN VỀ TÀI CHÍNH HÀNH VI
1.1. Một số khái niệm
Trong luận văn này, tác giả có sử dụng một số thuật ngữ liên quan đến thị
trường chứng khoán như tính hợp lý, nhà đầu tư có tổ chức và nhà đầu tư cá nhân. Các
thuật ngữ này được hiểu như sau:
Tính hợp lý (rational) có hai ý nghĩa:
- Khi nhận được thông tin mới mọi người sẽ cập nhật các thông tin này vào kỳ
vọng của họ một cách chính xác.
- Sự lựa chọn của mọi người là sự lựa chọn được thừa nhận rộng rãi, phù hợp
với lý thuyết hữu dụng kỳ vọng của Savage (1954).
Nhà đầu tư có tổ chức
Một nhà đầu tư có tổ chức trong đề tài này được xem như là một chủ ngân hàng
hay một nhà phân tích, thương gia hay gần như là một chuyên gia hoạt động trong thị
trường tài chính hằng ngày. Các nhà đầu tư có tổ chức thì chịu trách nhiệm cho một tỷ
trọng lớn của tất cả việc thương mại và ít hạn chế hơn các nhà đầu tư cá nhân trong các
hoạt động đầu tư.
Nhà đầu tư cá nhân
Một nhà đầu tư đơn lẻ là một cá nhân đầu tư tiền của anh ta vào thị trường cổ
phiếu và quản lý phần vốn này. Một nhà đầu tư đơn lẻ trong đề tài này là một cá nhân
thích đầu tư vào thị trường tài chính. Bảng câu hỏi trong đề tài này được phát ra cho
các nhà đầu tư đơn lẻ ở một vài sàn chứng khoán ở Thành phố Hồ Chí Minh.
Nền tảng cơ bản dựa vào khung kiến thức được xây dựng trên nguyên tắc
arbitrage của Miller và Modigliani, lý thuyết thị trường hiệu quả của Markowitz, lý
thuyết định giá tài sản của Sharpe, Lintner và Black và lý thuyết quyền chọn giá của
Black, Scholes và Merton. Những nguyên tắc này xem xét thị trường hiệu quả và ở
mức phân tích tiêu chuẩn cao.

1.2. Lý thuyết thị trường hiệu quả thông tin
Một thị trường được xem là hiệu quả nếu giá cả của hàng hoá phản ảnh tất cả
các thông tin sẵn có liên quan đến hàng hoá đó (Fama, 1970). Theo lý thuyết này, giá
cả của các tài sản được kết hợp với tất cả các thông tin và giá cả được xem như là điều
kiện dự đoán tốt nhất của giá trị đầu tư thật sự tại tất cả thời gian. Lý thuyết thị trường
13
hiệu quả dựa vào nguyên tắc rằng mọi người hành xử có lý trí, tối đa hóa lợi ích mong
đợi một cách chính xác và xử lý được tất cả các thông tin. Thị trường hiệu quả có các
mức độ sau:
- Mức độ yếu (weak form): Giá cả phản ảnh tất các thông tin trong quá khứ.
Không thể sử dụng giá cả trong quá khứ để dự báo giá cho tương lai.
- Mức độ khá mạnh (semi-strong form): Giá cả phản ảnh tất cả các thông tin
được công bố trên thị trường (chính sách tiền tệ, tỷ giá, lãi suất, các thông báo về cổ
tức, chia tách cổ phiếu). Các nhà đầu tư không thể kiếm được lợi nhuận bất thường
bằng cách phân tích các báo cáo thường niên hoặc các thông tin được công bố rộng rãi.
- Mức độ mạnh (strong form): Giá cả phản ảnh tất cả các thông tin sẵn có, bao
gồm các thông tin được công bố rộng rãi và các thông tin bên trong công ty.
Tuy nhiên, qua thời kỳ bong bóng internet và tiếp theo đó là các cuộc khủng
hoảng kinh tế, tài chính… thì lý thuyết thị trường hiệu quả không thể giải thích được
các bất thường này. Và trong những trường hợp này, nghiên cứu về tài chính hành vi
lại hoàn toàn có thể giúp chúng ta hiểu được thị trường tài chính. Những hành vi vô lý
một cách hệ thống là cách giải thích hợp lý dễ chấp nhận đối với những bất thường
trên thị trường chứng khoán.
1.3. Tài chính hành vi là gì?
Tài chính hành vi là một phần của tài chính nhằm tìm ra cách hiểu và dự đoán
được các dấu hiệu của hệ thống thị trường tài chính thông qua các quyết định tâm lý.
“Tài chính hành vi gần như bao gồm cả hành vi con người, hiện tượng thị trường và sử
dụng các kiến thức có được từ ngành tâm lý học và lý thuyết tài chính”.
- Tài chính hành vi là lĩnh vực nghiên cứu hành vi của các nhà đầu tư trên cơ
sở những nguyên tắc tâm lý trong quá trình ra quyết định.

- Tài chính hành vi nghiên cứu mối quan hệ giữa yếu tố tâm lý và kinh tế tài
chính.
- Tài chính hành vi cố gắng giải thích việc các nhà đầu tư diễn giải và phản
ứng như thế nào với thông tin để ra quyết định đầu tư.
- Các nhà đầu tư không phải luôn luôn phản ứng “hợp lý”. Tài chính hành vi
nghiên cứu hành vi của các nhà đầu tư dẫn đến các trường hợp bất thường trên thị
trường chứng khoán (anomalies).
14
- Tài chính hành vi cho rằng giá thị trường có sự khác biệt so với giá trị nội tại
của cổ phiếu .
1.4. Những nguyên lý cơ bản của tài chính hành vi.
Các mô hình được đề xuất bởi lý thuyết tài chính hành vi sẽ có thể đúng nếu
trên thị trường tồn tại một trong ba điều kiện cơ bản sau. Nếu cả ba đều tồn tại, lý
thuyết tài chính hành vi dự báo rằng việc định giá sai không những là tồn tại, mà còn
là rất đáng kể (lớn hoặc đến mức nghiêm trọng) và kéo dài. Ba điều kiện đó bao gồm:
- Tồn tại hành vi không hợp lý.
- Hành vi bất hợp lý mang tính hệ thống.
- Giới hạn khả năng kinh doanh chênh lệch giá trên thị trường tài chính.
1.4.1. Hành vi không hợp lý.
Khác với quan điểm của tài chính chính thống, tài chính hành vi cho rằng con
người không hoàn toàn hợp lý vì thế có thể dẫn đến việc định giá sai, làm cho tỷ suất
sinh lợi và rủi ro của các tài sản lệch khỏi các dự báo của các lý thuyết và mô hình tài
chính chính thống. Để làm rõ những bất hợp lý này, các nhà kinh tế học quay trở lại
với các chứng cứ về những lệch lạc phát sinh khi con người hình thành niềm tin và sự
ưa thích khi tiến hành các lựa chọn, những chứng cứ này được rút ra từ các cuộc thí
nghiệm của các nhà tâm lý học nhận thức và được tổng kết trong tác phẩm “A Survey
of Behavioral Finance” của Barberis Nicholas & Thaler Richard (2003).
1.4.1.1. Sự tự tin quá mức (Overconfidence)
Mọi người có vẻ thái quá tài năng của họ và phán đoán tính hợp lý thông qua
những gì họ không thể điều chỉnh được gọi là sự quá tự tin. Sự kết hợp của quá tự tin

và bi quan gây cho con người đánh giá thái quá mức độ tin cậy về kiến thức của họ,
đánh giá quá thấp rủi ro và đánh giá quá cao khả năng điều chỉnh những sự kiện, mà
dẫn tới khối lượng giao dịch lớn và gây ra đầu cơ bong bóng. Sự cả tin thái quá mà
một người có càng lớn, rủi ro càng cao. Đặc biệt điều này áp dụng ở nơi mà người ta
không được thông báo đầy đủ. Tự điều chỉnh luôn luôn không gắn với kiến thức thật
sự. Một điều ngạc nhiên là có mối quan hệ giữa quá cả tin và thỏa mãn.
De Bondt and Thaler (1985) chỉ ra rằng người ta có xu hướng hành động thái
quá đối với sự kiện tin tức gây xúc động và không mong đợi. Nhất trí với phán đoán
15
của lý thuyết hành động thái quá, danh mục của những người bị thua lỗ trước thì tìm
thấy tốt hơn những người thắng trước. Quá cả tin dường như liên quan tới vài hiện
tượng tâm lý. Ross (1987) tranh cãi rằng quá nhiều sự cả tin thì liên quan tới khó khăn
lớn hơn trong việc tạo ra khoản đủ đối với sự không chắc chắn trong quan điểm của
chính bản thân người đó.
Nghiên cứu gần đây cho thấy phản ứng ít của giá chứng khoán đối với tin tức
như là thông báo lợi nhuận, và phản ứng thái quá của giá chứng khoán đối với hàng
loạt tin tốt hay xấu. Bằng chứng của hành động ít phản ứng chỉ ra rằng thông qua giai
đoạn một tới mười hai tháng, giá chứng khoán ít phản ứng với thông tin. Kết quả là,
thông tin kết hợp chậm trong giá, mà có xu hướng trình bày mối liên hệ dương thông
qua giai đoạn này. Chúng ta có thể nói rằng tin tức tốt hiện thời có ảnh hưởng lớn
trong việc dự đoán lợi nhuận dương trong tương lai. Bằng chứng hành vi thái quá chỉ
ra rằng qua giai đoạn dài hạn từ 3 đến 5 năm, giá chứng khoán phản ứng thái quá đối
với mẫu liên quan của việc chỉ ra thông tin trong cách tương tự.
Thật vậy, chứng khoán mà ghi nhận thông tin tốt có xu hướng được định giá
quá cao và có tỷ suất lợi nhuận trung bình thấp sau đó. Bằng chứng phản ứng chậm nói
riêng thì liên quan tới tính bảo thủ. Tính bảo thủ liên quan tới hiện tượng mà theo đó
con người nghi ngờ thông tin mới và đưa quá nhiều khả năng trước đó của sự kiện
trong tình huống được cho trước. Edwards (1968) kết luận rằng “Nhà đầu tư có tính
bảo thủ lấy bất kỳ từ hai đến năm quan sát để làm một quan sát có giá trị trong việc tạo
ra chủ thể để thay đổi ý kiến của anh ta”. Theo nguyên tắc này, con người chậm thay

đổi ý kiến của họ. Đối với lí do này, nhà đầu tư sẽ mất một ít thời gian trước khi anh ta
bắt đầu kết luận rằng một xu hướng sẽ tiếp tục, chẳng hạn như giá tăng gắn với đầu cơ
bong bóng. Thêm vào đó, phản ứng ít hay thái quá là một trong những nguyên nhân
của xu hướng, động lực và theo thời thượng.
Rõ ràng những nhà đầu tư cảm thấy rằng họ có lí do đầu cơ để kinh doanh
thường xuyên (trade), và rõ ràng điều này phải làm với một xu hướng cho mỗi cá nhân
để có niềm tin rằng anh ta hay cô ta nhận nhiều hơn niềm tin của những người khác
(Shiller, 1998). Nó như thể là hầu hết mọi người nghĩ rằng họ đang ở trên mức trung
bình. Shiller (1987) quan sát trong một cuộc khảo sát biến động của thị trường, một sự
tự tin cao đáng ngạc nhiên giữa những nhà đầu tư trong cảm giác trực giác về hướng
mà thị trường sẽ đi sau sự sụp đổ. Vì thế sự thái quá sẽ giải thích hành động thái quá
16
của thị trường cùng với sự biến động thái quá và giá tài sản đầu cơ. Nó giải thích lí do
tại sao những nhà đầu tư chuyên nghiệp giữ những danh mục được quản trị năng động
với dự định có thể chọn ra những cái thắng và tại sao quỹ lương hưu thuê những nhà
quản lý năng động. Khối lượng giao dịch lớn và việc theo đuổi chiến lược đầu tư chủ
động dường như không nhất trí với kiến thức chung của hành vi của một tác nhân kinh
tế.
1.4.1.2. Lệch lạc do tình huống điển hình (representativeness heuristic)
Kahneman và Tversky (1974) cho rằng, con người đánh giá xác suất xảy ra của
những sự kiện trong tương lai dựa vào sự tương đồng với một tình huống điển hình
nào đó. Trong nhiều trường hợp, dựa vào tình huống điển hình giúp đưa ra quyết
định đầu tư nhanh chóng, tuy nhiên dựa vào tình huống điển hình có thể tạo ra một
số lệch lạc như suy ra xu hướng thị trường trong tương lai dựa trên một giai đoạn
ngắn gần đó mà xu hướng này không phải là quy luật chung. Khi đánh giá khả năng
một tập hợp dữ liệu được tạo ra bởi một mô hình cụ thể, con người ít khi chú ý đến
quy mô mẫu, họ thường tin rằng hai tập hợp dữ liệu có cùng thông tin như nhau (mặc
dù chúng khác nhau hoàn toàn về quy mô), do đó người ta có xu hướng suy ra một
cách nhanh chóng dựa trên một số ít dữ liệu. Ví dụ nhà đầu tư tin rằng một nhà phân
tích tài chính có bốn lần lựa chọn cổ phiếu thành công là một người tài giỏi vì bốn lần

thành công không phải là đại diện cho một nhà phân tích tầm thường.
1.4.1.3. Sự an toàn (Conservatism/Loss aversion)
Các nhà đầu tư không thích các khoản lỗ và thường tự rèn luyện tinh thần của
mình để hạn chế các tác động về mặt tâm lý. Xu hướng của họ là bán các CP tăng giá
hơn là các CP giảm giá (disposition effect).
Kahneman và Tversky thật đúng khi cung cấp rằng lý thuyết kỳ vọng mô tả
cách những người đưa ra những quyết định hành xử khi đối đầu với sự lựa chọn dưới
cái không chắc chắn. Đường giá trị chỉ ra tính không cân xứng rõ ràng giữa những giá
trị mà con người đặt vào được và mất. Tính không cân xứng này được gọi là sự ghét
rủi ro. Những bằng chứng thực nghiệm chỉ ra rằng mất mát thì được cân nặng gấp hai
lần so với cái được, mất 1$ thì người ta sẽ buồn gấp hai lần so với niềm vui của việc
lãi được 1$. Điều này có thể diễn tả như là khái niệm mà mọi người có xu hướng đánh
cược trong việc mất mát, chẳng hạn, nhà đầu tư có xu hướng giữ ở vị trí mất với hy
17
vọng rằng giá cuối cùng sẽ phục hồi. Điều này bởi vì sự thật rằng đường lợi ích dưới
lý thuyết triển vọng thì hướng lên đối với mỗi mức độ giàu có dưới điểm tham khảo
của mỗi cá nhân. Lý thuyết triển vọng chỉ ra rằng những nhà đầu tư sẽ không thích rủi
ro trong những cái họ sẽ đạt được.
Samuelson (1963) minh họa một ví dụ của sự không yêu thích rủi ro. Ông ta hỏi
một đồng nghiệp rằng ông ta sẽ chấp nhận một vụ cá độ mà ông ta phải trả 200$ với
khả năng 50% và nhận 100$ với khả năng 50%. Người đồng nghiệp nói rằng anh ta sẽ
không chấp nhận vụ cá cược này nhưng anh ta sẽ cá một trăm lần. Với 100 lần cá, anh
ta mong rằng tổng tiền thắng được là 5.000$ và anh ta hầu như chẳng có cơ hội mất
một đồng nào. Sai lầm chấp nhận nhiều lần cá cược như vậy khi người ta xem xét
chúng một cách riêng lẻ như vậy đươc gọi là “tâm lý sợ thua lỗ thiển cận” bởi Benartzi
và Thaler (1995). Sự không yêu thích rủi ro mờ nhạt là sự kết nối của sự nhạy cảm lớn
hơn của việc mất hơn đối với việc nhận và một xu hướng để đánh giá kết quả thường
xuyên. Hành vi của các nhà đầu tư thỉnh thoảng được nói là thiển cận, thiếu tầm nhìn,
và vì chỉ nhìn nhận sự việc từ một phía nên họ thường bỏ qua rất nhiều thứ có thể xảy
ra, do vậy mọi nhà đầu tư chỉ lên kế hoạch cho một thời kỳ rõ ràng mà thôi (Bodie et

al., 2000). Hai giả định của việc không yêu thích rủi ro thiển cận thì được kiểm tra
thực nghiệm. Đầu tiên những nhà đầu tư không thích rủi ro sẽ sẵn sàng chấp nhận rủi
ro nếu họ đánh giá việc đầu tư của họ ít thường xuyên hơn. Thứ hai, nếu kết quả tăng
đủ để hạn chế việc mất mát, nhà đầu tư sẽ chấp nhận thêm rủi ro. Không yêu thích rủi
ro chỉ ra rằng mọi người có xu hướng nhạy cảm hơn với sự giảm trong việc đạt được
lãi hơn là sự tăng. Điều này được phản ánh trong đường giá trị lý thuyết triển vọng mà
có một cái giống lúc ban đầu. Không yêu thích rủi ro có thể giải thích rằng xu hướng
của nhà đầu tư để giữ chứng khoán bị lỗ trong khi bán chứng khoán lời quá sớm.
Shefrin và Statman (1985) gọi sự xuất hiện này “bán lợi nhuận quá sớm và cởi lỗ quá
lâu” như là kết quả của khuynh hướng. Khi nhà đầu tư xem xét chứng khoán dựa trên
cơ bản cá nhân, thì sự không ưa thích rủi ro trong việc có lợi nhuận sẽ dẫn tới việc họ
bán chứng khoán đang tăng giá quá nhanh. Điều này thiết lập một giai đoạn cho việc
tăng giá thêm khi giá chứng khoán trở lại giá trị cơ bản. Ngược lại, tìm kiếm rủi ro
trong mất mát sẽ gây cho nhà đầu tư giữ quá lâu khi giá giảm, bằng cách đó giá chứng
khoán với đà âm vượt qua giá trị cơ bản.
18
1.4.1.4. Niềm tin vững chắc (Belief perseverance)
Con người mỗi khi đã hình thành một ý tưởng thì họ thường giữ lấy ý tưởng đó
trong một thời gian dài (Lord, Ross & Lepper, 1970). Có ít nhất 2 ảnh hưởng của vấn
đề này: Một là, họ không chủ động tìm kiếm các bằng chứng ngược lại niềm tin của
họ. Hai là, nếu tìm thấy những bằng chứng như vậy thì họ xem xét các bằng chứng này
với một thái độ nghi ngờ cao độ.
1.4.1.5. Sự tham khảo (Anchoring)
Sự tham khảo là quá trình ra quyết định mà những định lượng được yêu cầu và
là nơi mà những định lượng này bị ảnh hưởng bởi các lời khuyên. Trong tâm trí mỗi
người, để có vài điểm tham chiếu (điểm neo), ví dụ là giá cổ phiếu trước đây. Khi có
được các thông tin mới họ sẽ điều chỉnh điểm tham chiếu cũ này một cách bị động đến
nơi mà thông tin mới yêu cầu. Trong sự thiếu vắng của thông tin tốt hơn, giá chứng
khoán quá khứ có lẽ là yếu tố quyết định quan trọng của giá chứng khoán hôm nay. Vì
thế, Anchor (điểm thao khảo) là giá được ghi nhớ gần đây nhất. Xu hướng của nhà đầu

tư là sử dụng điểm tham khảo này để thúc ép sự giống nhau của giá chứng khoán từ
một ngày tới ngày kế tiếp. Đối với những chứng khoán riêng lẻ, xu hướng thay đổi giá
có lẽ gắn với việc tham khảo từ giá chứng khoán khác, và tỉ lệ P/E có lẽ được tham
khảo từ mức độ P/E của những công ty khác. Loại bắt chước này có lẽ giải thích tại
sao giá chứng khoán thay đổi cùng chiều, và tại sao chỉ số giá dao động như thế - tại
sao những chứng khoán ngang trung bình có sẵn trong việc xây dựng chỉ số chứng
khoán không ngăn cản mạnh mẽ sự bất ổn của thị trường. Nó cũng giải thích tại sao
những công ty khác ngành nhưng được dẫn đầu trong cùng quốc gia có xu hướng dao
động cùng chiều hơn những chứng khoán cùng ngành nhưng được dẫn dắt ở những
quốc gia khác nhau, điều này trái với mong đợi của một người cho rằng ngành sẽ định
nghĩa cơ bản của công ty tốt hơn vị trí của công ty mẹ của nó.
Thuật ngữ Anchoring xuất hiện liên quan tới “giá kết dính” mà thường được nói
bởi nhà kinh tế vĩ mô. Ngay khi giá quá khứ được sử dụng như là lời đề nghị tham
khảo cho giá hiện tại, giá mới sẽ có xu hướng gần với giá quá khứ. Giá trị của hàng
hóa càng không rõ ràng, công cụ tham khảo sẽ càng quan trọng. Sự tham khảo
(Anchoring) sẽ là công cụ quyết định giá quan trọng (Shiller,1998).
1.4.1.6. Sự ưa thích trong các lựa chọn - Lý thuyết triển vọng (Prospect theory)
19
Phần lớn các mô hình tài chính chính thống giả định nhà đầu tư đánh giá các cơ
hội đầu tư phù hợp với lý thuyết hữu dụng kỳ vọng, theo đó nhà đầu tư đưa các lựa
chọn nhằm tối đa hóa giá trị tài sản cuối cùng và theo lý thuyết hữu dụng kỳ vọng,
nhà đầu tư luôn ngại rủi ro. Sự ngại rủi ro này thể hiện ở đường hữu dụng cong lỏm
về phía trục tỷ suất sinh lợi (như đã đề cập trong phần lý thuyết danh mục của
Markowitz, 1952). Tuy nhiên Kahneman và Tversky đã trình bày trong lý thuyết
triển vọng được hai ông đưa ra vào năm 1979 rằng con người vi phạm lý thuyết hữu
dụng kỳ vọng một cách có hệ thống khi họ chọn lựa giữa các tài sản có rủi ro.
Theo lý thuyết này, đầu tiên hữu dụng được định nghĩa dựa trên lời và lỗ hơn là dựa
trên vị thế tài sản cuối cùng. Định nghĩa này nói chung phù hợp với thực tế là con
người chỉ nhận thức được các trạng thái như sáng hơn, lớn hơn, nóng hơn so với trước
đây mà không phải xác định rõ ràng một con số tuyệt đối. Tversky và Kahneman tiến

hành một loạt thí nghiệm trong đó đối tượng trả lời đưa ra quyết định liên quan đến lỗ
và lãi tương lai, chẳng hạn khi được hỏi:
“Ngoài những gì bạn sở hữu, bạn được đưa thêm 1,000$, bạn chọn:
A: Bạn có 50% khả năng đạt được 1,000$, và 50% khả năng đạt được 0$.
B: Bạn có 100% khả năng đạt được 500$”. Kết quả B được chọn nhiều hơn.
Những người trả lời này cũng được hỏi: “Ngoài những gì bạn sở hữu, bạn được đưa
thêm 2,000$, bạn chọn:
C: Bạn có 50% khả năng mất 1,000 $, và 50% mất 0 $.
D: Bạn có 100% cơ hội mất 500 $. Kết quả C được chọn nhiều hơn.
Nếu những người tham gia trả lời hợp lý và lý thuyết hữu dụng kỳ vọng đúng, những
người trả lời sẽ chọn hoặc "A" hoặc "B"; “C” hoặc “D” vì cả hai lựa chọn trong mỗi
tình huống trên đây đều như nhau về vị thế tài sản cuối cùng, tuy nhiên người ta đã lựa
chọn khác nhau một cách hệ thống.
Lý thuyết triển vọng của Tversky và Kahneman (1979) cũng đưa tới hình dạng
hàm giá trị không đối xứng, hàm này có dạng lõm bên phía lợi nhuận và lồi phía thua
lỗ và có một điểm xoắn tại gốc tọa độ, điểm này gọi là điểm tham chiếu (reference
point). Hàm giá trị có độ dốc lớn hơn đối với những mức giá trị nằm dưới điểm tham
chiếu, nghĩa là đối với các mức giá trị nằm dưới điểm tham chiếu nhà đầu tư có xu
hướng tìm kiếm rủi ro, nghĩa là họ sẵn sàng thực hiện các thương vụ đầu tư rủi ro hơn
để tiến lên trên điểm tham chiếu. Trong khi đó đối với các mức giá trị nằm trên điểm
20
tham chiếu, hàm giá trị có độ dốc giảm và lúc này nhà đầu tư ngại thua lỗ. Tversky và
Kahneman cho rằng nhà đầu tư thích rủi ro đối với các lỗ trong khi ngại rủi ro đối với
các khoản lời.

Hình 1.1: Hàm giá trị trong lý thuyết triển vọng
Nguồn: Kahneman và Tversky (1979)

Hiện tượng thích các giá trị đầu ra chắc chắn và thích rủi ro khi phải đối mặt
với thua lỗ được khám phá trong lý thuyết triển vọng có thể giúp giải thích hành vi bất
hợp lý của nhà đầu tư đó là sự ngại thua lỗ. Ngại thua lỗ đề cập đến việc con người có
xu hướng nhạy cảm với một sự giảm sút trong giá trị hơn là một sự gia tăng trong nó,
vì thế nhà đầu tư thường có xu hướng nắm giữ các khoản lỗ (khoản đầu tư giảm giá)
quá lâu nhằm hi vọng cuối cùng giá sẽ phục hồi và họ sẽ tránh được thua lỗ, trong khi
đó lại bán những cổ phiếu tăng giá quá sớm. Ngoài ra lý thuyết triển vọng còn giúp
giải thích các hành vi bất hợp lý khác như tính toán bất hợp lý, sự tiếc nuối của nhà
đầu tư trên thị trường.
1.4.1.7. Tài khoản tinh thần (Mental accounts)
Con người có xu hướng “đưa mọi thứ vào những cái hộp” và kiểm soát chúng
một cách riêng biệt. Ví dụ: Bạn đặt cược lần đầu thắng được $200, lần thứ 2 thua $50.
Bạn nghĩ là bạn lỗ $50 ở lần đặt cược thứ 2 hay làm giảm $50 cho khoản tiền thắng ở
lần đặt cược thứ 1? Tài khoản tinh thần dẫn đến các nhà đầu tư phân định không hợp
lý lợi nhuận có được và vốn gốc của mình. Lợi nhuận có thể mất đi với nỗi đau tinh
thần ít hơn vốn gốc bị mất đi. Cổ tức được sử dụng một cách dễ dãi hơn vốn gốc.