xác định giá trị cổ phiếu của công ty cổ phần phát triển nhà thủ đức

LỜI CẢM ƠN
Sau 3 năm theo học chuyên ngành Toán Tài chính tại khoa Toán kinh tế -
Trường Đại học Kinh tế Quốc dân, được sự dạy dỗ chỉ bảo tận tình của các thầy
cô giáo, sự giúp đỡ của cơ quan thực tập, với sự nỗ lực của bản thân, em đã hoàn
thành chuyên đề tốt nghiệp này.
Em xin cảm ơn các thầy cô của trường Đại học Kinh tế quốc dân đã dạy
bảo và giúp đỡ em trong thời gian học tập tại trường. Đặc biệt, là các thầy cô ở
trong bộ môn Toán đã giảng dạy vào tạo điều kiện cho em tiếp xúc, học hỏi để
nâng cao trình độ trong thời gian học tập tại bộ môn.
Em vô cùng biết ơn sự hướng dẫn, chỉ bảo tận tình, những góp ý quý báu
của thầy Nguyễn Quang Dong . Thầy đã giúp em trong việc xác định đề tài, xác
định hướng nghiên cứu, sữa chữa và hoàn thiện chuyên đề này
Em xin ơn những người thân trong gia đình và bạn bè đã cổ vũ, động viên
và giúp đỡ em trong suốt thời gian học tập cũng như trong quá trình thực hiện và
hoàn thiện chuyên đề thực tập tốt nghiệp này.
Chương I Lý thuyết về thị trường chứng khoán và định
giá cổ phiếu
1.1- Tổng quan về thị trường chứng khoán
Thị trường chứng khoán: là một thị trường mà ở nơi đó người ta mua bán,
chuyển nhượng, trao đổi chứng khoán nhằm mục đích kiếm lời. Tuy nhiên, đó có
thể là thị trường chứng khoán tập trung hoặc phi tập trung.
Tính tập trung ở đây là muốn nói đến việc các giao dịch được tổ chức tập
trung theo một địa điểm vật chất.Hình thái điển hình của thị trường chứng khoán
tập trung là Sở giao dịch chứng khoán . Tại Sở giao dịch chứng khoán .các giao
dịch được tập trung tại một địa điểm; các lệnh được chuyển tới sàn giao dịch và
tham gia vào quá trình ghép lệnh để hình thành nên giá giao dịch.
Thị trường chứng khoán phi tập trung còn gọi là thị trường OTC (over the
counter). Trên thị trường OTC, các giao dịch được tiến hành qua mạng lưới các
công ty chứng khoán phân tán trên khắp quốc gia và được nối với nhau bằng
mạng điện tử. Giá trên thị trường này được hình thành theo phương thức thoả
thuận.

1.1.1- Chức năng của thị trường chứng khoán
1.1.1.1- Huy động vốn đầu tư cho nền kinh tế
Khi các nhà đầu tư mua chứng khoán do các công ty phát hành, số tiền
nhàn rỗi của họ được đưa vào hoạt động sản xuất kinh doanh và qua đó góp phần
mở rộng sản xuất xã hội. Thông qua thị trường chứng khoán, Chính phủ và chính
quyền ở các địa phương cũng huy động được các nguồn vốn cho mục đích sử
dụng và đầu tư phát triển hạ tầng kinh tế, phục vụ các nhu cầu chung của xã hội.
1.1.1.2- Cung cấp môi trường đầu tư cho công chúng
Thị trường chứng khoán cung cấp cho công chúng một môi trường đầu tư
lành mạnh với các cơ hội lựa chọn phong phú. Các loại chứng khoán trên thị
trường rất khác nhau về tính chất, thời hạn và độ rủi ro, cho phép các nhà đầu tư
có thể lựa chọn loại hàng hoá phù hợp với khả năng, mục tiêu và sở thích của
mình.
1.1.1.3- Tạo tính thanh khoản cho các chứng khoán
Nhờ có thị trường chứng khoán các nhà đầu tư có thể chuyển đổi các
chứng khoán họ sở hữu thành tiền mặt hoặc các loại chứng khoán khác khi họ
muốn. Khả năng thanh khoản là một trong những đặc tính hấp dẫn của chứng
khoán đối với người đầu tư. Đây là yếu tố cho thấy tính linh hoạt, an toàn của
vốn đầu tư. Thị trường chứng khoán hoạt động càng năng động và có hiệu quả
thì tính thanh khoản của các chứng khoán giao dịch trên thị trường càng cao.
1.1.1.4- Đánh giá hoạt động của doanh nghiệp
Thông qua chứng khoán, hoạt động của các doanh nghiệp được phản ánh
một cách tổng hợp và chính xác, giúp cho việc đánh giá và so sánh hoạt động của
doanh nghiệp được nhanh chóng và thuận tiện, từ đó cũng tạo ra một môi trường
cạnh tranh lành mạnh nhằm nâng cao hiệu quả sử dụng vốn, kích thích áp dụng
công nghệ mới, cải tiến sản phẩm.
1.1.1.5- Tạo môi trường giúp Chính phủ thực hiện các chính sách
kinh tế vĩ mô
Các chỉ báo của thị trường chứng khoán phản ánh động thái của nền kinh
tế một cách nhạy bén và chính xác. Giá các chứng khoán tăng lên cho thấy đầu

tư đang mở rộng, nền kinh tế tăng trưởng; ngược lại giá chứng khoán giảm sẽ
cho thấy các dấu hiệu tiêu cực của nền kinh tế. Vì thế, thị trường chứng khoán
được gọi là phong vũ biểu của nền kinh tế và là một công cụ quan trọng giúp
Chính phủ thực hiện các chính sách kinh tế vĩ mô. Thông qua thị trường chứng
khoán, Chính phủ có thể mua và bán trái phiếu Chính phủ để tạo ra nguồn thu bù
đắp thâm hụt ngân sách và quản lý lạm phát. Ngoài ra, Chính phủ cũng có thể sử
dụng một số chính sách, biện pháp tác động vào thị trường chứng khoán nhằm
định hướng đầu tư đảm bảo cho sự phát triển cân đối của nền kinh tế.
1.1.2- Cơ cấu thị trường Chứng khoán
Xét về sự lưu thông của chứng khoán trên thị trường, thị trường chứng
khoán có hai loại:
1.1.2.1- Thị trường sơ cấp
Là thị trường mua bán các chứng khoán mới phát hành. Trên thị trường
này, vốn từ nhà đầu tư sẽ được chuyển sang nhà phát hành thông qua việc nhà
đầu tư mua các chứng khoán mới phát hành.
1.1.2.1- Thị trường thứ cấp
Là nơi giao dịch các chứng khoán đã được phát hành trên thị trường sơ
cấp.Thị trường thứ cấp đảm bảo tính thanh khoản cho các chứng khoán đã phát
hành.
1.1.3- Các nguyên tắc hoạt động của thị trường chứng khoán
1.1.3.1- Nguyên tắc cạnh tranh
Theo nguyên tắc này, giá cả trên thị trường chứng khoán phản ánh quan hệ
cung cầu về chứng khoán và thể hiện tương quan cạnh tranh giữa các công ty.
Trên thị trường sơ cấp, các nhà phát hành cạnh tranh với nhau để bán chứng
khoán của mình cho các nhà đầu tư, các nhà đầu tư được tự do lựa chọn các
chứng khoán theo các mục tiêu của mình. Trên thị trường thứ cấp, các nhà đầu tư
cũng cạnh tranh tự do để tìm kiếm cho mình một lợi nhuận cao nhất, và giá cả
được hình thành theo phương thức đấu giá.
1.1.3.2- Nguyên tắc công bằng
Công bằng có nghĩa là mọi người tham gia thị trường đều phải tuân thủ

những qui định chung, được bình đẳng trong việc chia sẻ thông tin và trong việc
gánh chịu các hình thức xử phạt nếu vi phạm vào những qui định đó.
1.1.3.3- Nguyên tắc công khai
Chứng khoán là loại hàng hoá trừu tượng nên thị trường chứng khoán phải
được xây dựng trên cơ sở hệ thống công bố thông tin tốt. Theo luật định, các tổ
chức phát hành có nghĩa vụ phải cung cấp thông tin đầy đủ theo chế độ thường
xuyên và đột xuất thông qua các phương tiện thông tin đại chúng, Sở giao dịch,
các công ty chứng khoán và các tổ chức có liên quan.
1.1.3.4- Nguyên tắc trung gian
Nguyên tắc này có nghĩa là các giao dịch chứng khoán được thực hiện
thông qua tổ chức trung gian là các công ty chứng khoán. Trên thị trường sơ cấp,
các nhà đầu tư không mua trực tiếp của nhà phát hành mà mua từ các nhà bảo
lãnh phát hành. Trên thị trường thứ cấp, thông qua các nghiệp vụ môi giới, kinh
doanh, các công ty chứng khoán mua, bán chứng khoán giúp các khách hàng,
hoặc kết nối các khách hàng với nhau qua việc thực hiện các giao dịch mua bán
chứng khoán trên tài khoản của mình.
1.1.3.5- Nguyên tắc tập trung
Các giao dịch chứng khoán chỉ diễn ra trên sở giao dịch và trên thị trường
OTC dưới sự kiểm tra giám sát của cơ quan quản lý nhà nước và các tổ chức tự
quản.
1.1.4- Các thành phần tham gia thị trường chứng khoán
1.1.4.1- Nhà phát hành
Là các tổ chức thực hiện huy động vốn thông qua thị trường chứng khoán
dưới hình thức phát hành các chứng khoán.
1.1.4.2- Nhà đầu tư
Là những người thực sự mua và bán chứng khoán trên thị trường chứng
khoán. Nhà đầu tư có thể được chia thành 2 loại:
- Nhà đầu tư cá nhân: là những người có vốn nhàn rỗi tạm thời, tham gia mua
bán trên thị trường chứng khoán với mục đích kiếm lời.
- Nhà đầu tư có tổ chức: là các định chế đầu tư thường xuyên mua bán chứng

khoán với số lượng lớn trên thị trường.
Các định chế này có thể tồn tại dưới các hình thức sau: công ty đầu tư, công ty
bảo hiểm, Quỹ lương hưu, công ty tài chính, ngân hàng thương mại và các công
ty chứng khoán.
1.1.4.3- Các công ty chứng khoán
Là những công ty hoạt động trong lĩnh vực chứng khoán, có thể đảm nhận
một hoặc nhiều trong số các nghiệp vụ chính là môi giới, quản lý quỹ đầu tư, bảo
lãnh phát hành, tư vấn đầu tư chứng khoán và tự doanh.
1.1.4.4- Các tổ chức có liên quan đến thị trường chứng khoán
- Uỷ ban chứng khoán Nhà nước: là cơ quan thuộc Chính phủ thực hiện
chức năng quản lý nhà nước đối với thị trường chứng khoán ở Việt nam.
- Sở giao dịch chứng khoán: là cơ quan thực hiện vận hành thị trường và
ban hành những quyết định điều chỉnh các hoạt động giao dịch chứng
khoán trên Sở phù hợp với các quy định của luật pháp và Uỷ ban chứng
khoán.
- Công ty dịch vụ máy tính chứng khoán: là tổ chức phụ trợ, phục vụ các
giao dịch chứng khoán.
- Công ty đánh giá hệ số tín nhiệm: là công ty chuyên cung cấp dịch vụ
đánh giá năng lực thanh toán các khoản vốn gốc và lãi đúng thời hạn và
theo những điều khoản đã cam kết của công ty phát hành đối với một đợt
phát hành cụ thể.
1.2- Các yếu tố ảnh hưởng tới giá cổ phiếu
Giá cổ phiếu của một công ty khi niêm yết phụ thuộc vào điều gì ? Câu
hỏi này đã làm đau đầu các nhà học giả, các nhà đầu tư chứng khoán hàng mấy
trăm năm kể từ khi thị trường chứng khoán ra đời.
Dưới đây là một số những kết luận, ý kiến của các nhà kinh tế, các nhà
hoạt động thị trường trên thế giới về những nhân tố chủ yếu có thể ảnh hưởng
đến giá cổ phiếu . Tuy nhiên, tác động của các nhân tố này tới giá cổ phiếu như
thế nào cũng còn rất nhiều tranh luận. Các yếu tố này có thể chia thành 3 nhóm
yếu tố, đó là: các yếu tố kinh tế, các yếu tố phi kinh tế, và các yếu tố thị trường.

1.2.1-Nhóm yếu tố kinh tế
Về tăng trưởng kinh tế, giá cổ phiếu có xu hướng tăng khi nền kinh tế
phát triển và giảm khi nền kinh tế kém phát triển; tuy nhiên, có sự khác biệt đáng
kể giữa các nhóm cổ phiếu và tình hình biến động của từng cổ phiếu phụ thuộc
vào tình hình hoạt động cụ thể của từng công ty.
Về mối liên hệ giữa giá cổ phiếu và hoạt động sản xuất kinh doanh
của công ty, giá cổ phiếu thay đổi khi xảy ra trước biến động hoạt động kinh
doanh, đôi khi xảy ra sau. Thời gian xảy ra và mức độ biến động này có sự chênh
lệch đáng kể qua theo dõi tình hình. Qua một thời gian dài, nhiều người cho rằng
giá cổ phiếu phổ thông thay đổi trước hoạt động kinh doanh.
Thu nhập công ty, những người theo trường phái này cho rằng, thu nhập
hay lợi nhuận của công ty được coi là nhân tố quan trọng nhất tác động tới giá cổ
phiếu. Những nhà kinh doanh và nhà đầu tư mua và bán cổ phiếu chủ yếu dựa
trên cơ sở dự đoán về mức thu nhập. Tuy nhiên, giá cổ phiếu không phải lúc nào
cũng có mối quan hệ chặt chẽ với thu nhập. Có những thời điểm, giá cổ phiếu
tăng nhanh hơn thu nhập; vào những thời điểm khác, nó bị tụt lại đằng sau thu
nhập. Đôi khi trên thực tế, nó lại biến động theo chiều hướng ngược lại với thu
nhập. Do vậy, dù một người theo dõi rất sát thị trường đã dự đoán đúng xu
hướng thay đổi của thu nhập, nhưng không có gì bảo đảm rằng anh ta có thể dự
đoán chính xác xu hướng biến đổi của giá cổ phiếu.
Cổ tức, những người theo trường phái này cho rằng cổ tức là nhân tố cơ
bản, chủ yếu thứ hai sau thu nhập, trong việc xác định giá chứng khoán. Thực
chất điều này không khác gì một câu thành ngữ cổ xưa “1 con chim trong nhà có
trị giá bằng 2 con chim trong rừng”. Tuy nhiên, cổ tức không đóng vai trò quan
trọng đối với loại cổ phiếu tăng trưởng là loại cổ phiếu mà người ta coi sự tăng
giá của chúng là rất quan trọng, thường xuyên mang lại lợi suất đầu tư cuối cùng
lớn hơn nhiều so với cổ tức hiện tại. Một công ty tăng trưởng có khả năng sử
dụng số vốn này có hiệu quả hơn cho các cổ đông, là những người luôn phải tìm
kiếm cơ hội đầu tư. Trong tất cả các nhân tố báo chí sử dụng để giải thích về sự
biến động giá hàng ngày của từng cổ phiếu, các thông tin về cổ tức luôn được

xếp ở vị trí quan trọng gần đầu.
Lãi suất, mối quan hệ giữa lãi suất và giá cổ phiếu là gián tiếp và luôn
thay đổi. Nguyên nhân là do luồng thu nhập từ cổ phiếu có thể thay đổi theo lãi
suất và chúng ta không thể chắc chắn liệu sự thay đổi của luồng thu nhập này có
làm tăng hay bù đắp cho mức biến động về lãi suất hay không. Để giải thích rõ
vấn đề này, chúng ta sẽ xem xét các khả năng có thể xảy ra khi tỷ lệ lạm phát
tăng, cụ thể như sau:
Lãi suất tăng do tỷ lệ lạm phát tăng và thu nhập công ty theo đó cũng tăng
vì công ty có thể tăng giá cho phù hợp với mức tăng của chi phí. Trong trường
hợp này, giá cổ phiếu có thể khá ổn định vì ảnh hưởng tiêu cực của việc tăng tỷ
suất lợi nhuận đã được đền bù một phần hay toàn bộ bởi phần tăng của tỷ lệ tăng
trưởng thu nhập và cổ tức.
Lãi suất tăng, nhưng luồng thu nhập dự tính thay đổi rất ít do công ty
không có khả năng tăng giá để phù hợp với chi phí tăng, do vậy, giá cổ phiếu
giảm. Tỷ suất lợi nhuận quy định có thể tăng nhưng tỷ lệ tăng trưởng của cổ tức
là không đổi, nên mức chênh lệch giữa 2 nhân tố này càng lớn.
Lãi suất tăng trong khi luồng thu nhập giảm vì các nguyên nhân làm tăng
lãi suất lại gây tác động xấu tới thu nhập của công ty. Hoặc là người ta có thể
hình dung thời kỳ lạm phát trong đó chi phí sản xuất tăng, nhưng nhiều công ty
không thể tăng giá, dẫn tới biên độ lợi nhuận giảm. Tác động của một loạt các sự
kiện này là rất tồi tệ. Trong những trường hợp này, giá cổ phiếu sẽ sụt nghiêm
trọng vì tỷ suất lợi nhuận giảm khi cổ tức giảm, dẫn tới chênh lệch giữa 2 nhân
tố này càng lớn.
Đối với những trường hợp ngược lại so với các trường hợp trên, có thể
hình dung ra một loạt các khả năng ngược lại khi lạm phát và lãi suất giảm. Mối
quan hệ giữa lạm phát, lãi suất và giá cổ phiếu là một vấn đề đòi hỏi phải có kinh
nghiệm và ảnh hưởng của chúng thay đổi theo từng thời kỳ. Do vậy, mặc dù mối
quan hệ giữa lạm phát, lãi suất và thu nhập từ cổ phiếu là tiêu cực, nhưng điều
này không phải lúc nào cũng đúng. Hơn nữa, ngay cả khi điều này là đúng trên
toàn bộ thị trường, thì vẫn tồn tại một số ngành nhất định có thể có thu nhập và

cổ tức tạo ảnh hưởng tích cực từ những biến động về lạm phát và lãi suất. Trong
trường hợp này, giá cổ phiếu có mối quan hệ tốt với lạm phát và lãi suất.
Giá cả hàng hoá (lạm phát), lịch sử thị trường chứng khoán Mỹ đã cung
cấp nhiều thông tin về sự bất cập của giá chứng khoán trong mối quan hệ với giá
hàng hoá. Từ năm 1923 tới 1929 là một giai đoạn đáng ghi nhớ khi giá bán buôn
ổn định và giá hàng hoá có xu hướng giảm nhẹ. Tuy nhiên, trong thời kỳ đó, giá
chứng khoán theo thống kê tăng vọt phổ biến trên các thị trường đầu cơ giá lên.
Ngược lại, giá hàng hoá tăng vào năm 1940, 1941, và 1942, nhưng giá cổ phiếu
lại hạ. Vào mùa xuân năm 1946, việc kiểm soát giá hàng hoá đã bị bãi bỏ, và lạm
phát về giá hàng hoá đã lên tới đỉnh điểm cho đến hết năm và tiếp tục tăng cho
đến đến giữa năm 1948, giá cả tăng đều trong hai năm. Giá cổ phiếu bắt đầu biến
động gần như vào đúng ngày giá hàng hoá bắt đầu tăng vào năm 1946; giá cổ
phiếu giảm mạnh từ tháng 8 cho tới cuối năm. Nói cách khác, giá chứng khoán
sụp đổ vào năm 1946 đúng vào thời điểm nguy cơ lạm phát tăng mạnh nhất do
ảnh hưởng của Chiến tranh thế giới lần thứ II.
Sự không nhất quán trong các phản ứng của giá cổ phiếu trước sự thay đổi
giá hàng hoá đã làm nhà phân tích ngày càng chán nản bởi vì giá cổ phiếu trước
đây thường có xu hướng biến động trước khi giá hàng hoá biến động tới vài
tháng. Do vậy, dường như giá hàng hoá với tư cách là một chỉ số của giá chứng
khoán tỏ ra không đáng tin cậy và có lẽ là không có giá trị.
Các yếu tố kinh tế khác
Trong những năm gần đây, các chỉ số hàng đầu thường được các nhà dự
báo chứng khoán nhắc tới bao gồm số liệu về việc làm, những thay đổi về hàng
tồn kho, và những biến động về lượng cung tiền. Lãi suất cơ bản (thường là lãi
suất trái phiếu chính phủ) trong những năm gần đây đã thu hút sự chú ý đáng kể
cho dù từ lâu nó chỉ được coi là một nhân tố không đáng kể chứ không phải là
nhân tố hàng đầu. Bởi vì giá chứng khoán là một trong những chỉ số được coi
trọng nhất trong 12 chỉ số hàng đầu, nên các nhà dự báo cho rằng tốt nhất nên dự
tính lãi suất cơ bản theo giá chứng khoán hơn là dự đoán giá chứng khoán theo
những thay đổi của lãi suất cơ bản.

Các chỉ số quan trọng khác bao gồm vốn vay liên ngân hàng, các khoản
vay thương mại và dịch vụ, giao dịch vốn trên thị trường tiền tệ, và các số liệu về
giao dịch và thanh toán của quỹ tương hỗ.
1.2.2-Nhóm yếu tố phi kinh tế
Nhóm nhân tố ảnh hưởng chủ yếu tiếp theo là những yếu tố phi kinh tế,
bao gồm sự thay đổi về các điều kiện chính trị, ví dụ chiến tranh hoặc thay đổi
cơ cấu Chính phủ, thay đổi về thời tiết và những nhân tố tự nhiên khác, và thay
đổi về điều kiện văn hoá, như tiến bộ về công nghệ …v.v. Tuy nhiên, những yếu
tố này chỉ có ảnh hưởng lớn đối với giá chứng khoán ở những nước có nền kinh
thế thị trường phát triển, thị trường sẽ đánh giá những chính sách này. Trong
điều kiện Việt Nam, nền chính trị ổn định, mặt khác thị trường chứng khoán còn
chưa phát triển, thì yếu tố này ít có tác động.
1.2.3-Nhóm yếu tố thị trường
Các yếu tố thị trường, là những nhân tố bên trong của thị trường, bao gồm
sự biến động thị trường và mối quan hệ cung cầu có thể được coi là nhóm yếu tố
thứ ba tác động tới giá cổ phiếu. Sự biến động thị trường là một hiện tượng chờ
đợi thái quá từ việc dự tính quá cao giá trị thực chất của cổ phiếu khi giá cổ
phiếu cao nhờ sự phát đạt của công ty, và ngược lại do dự đoán thấp giá trị tại
thời điểm thị trường đi xuống. Mối quan hệ giữa cung và cầu được trực tiếp phản
ánh thông qua khối lượng giao dịch trên thị trường, hoạt động của những nhà đầu
tư có tổ chức, giao dịch ký quỹ v.v cũng có ảnh hưởng đáng kể. Mặc dù số lượng
giao dịch ký quỹ tăng khi mà giá cổ phiếu tăng, nhưng một khi giá cổ phiếu giảm
số lượng cổ phiếu bán ra tăng và làm cho giá càng giảm.
Như vậy, dao động giá cổ phiếu bị ảnh hưởng bởi sự kết hợp của nhiều
nhân tố khác nhau, hạt nhân chính là các yếu tố về khả năng thu nhập công ty.
Đối với thị trường chứng khoán Việt Nam, theo quan điểm cá nhân của tác
giả bài viết này, thì giá cổ phiếu của công ty niêm yết về cơ bản cũng chịu ảnh
hưởng của các yếu tố nói trên nhưng mức độ không rõ ràng. Có thể thống kê
những yếu tố chủ yếu sau:
Yếu tố tâm lý “bầy đàn”, thuộc nhóm yếu tố thị trường nói ở trên, thể

hiện tương đối rõ nét nhất là ở trong giai đoạn đầu thị trường mới thành lập. Bạn
có thể thấy rõ hiện tượng này qua biểu hiện giá của đa số các cổ phiếu đều lên
hoặc đều xuống, giá cổ phiếu biến động tăng /giảm không phản ánh tình hình
hoạt động sản xuất kinh doanh của công ty, mà chủ yếu do yếu tố tâm lý của
người đầu tư trên thị trường. Sau này mới có sự phân hoá về biến động giá giữa
các loại cổ phiếu khác nhau, tuy nhiên, hiện nay yếu tố này vẫn chiếm xu thế chủ
đạo.
Thu nhập công ty, yếu tố này có tác động tương đối rõ rệt tới giá cổ
phiếu, chẳng hạn vừa qua giá cổ phiếu của công ty cổ phần Chế biến hàng xuất
khẩu Long An tăng “kịch trần” nhiều phiên bởi Công ty công bố lợi nhuận sau
thuế quý III /2004 đạt 8, 6 tỷ đồng tăng hơn 140% so với cùng kỳ năm trước.
Ngoài những yếu tố nói trên, có thể tính đến các yếu tố khác như mức trả
cổ tức, thông tin mua bán cổ phiếu của các thành viên trong ban lãnh đạo công
ty, thông tin tách gộp cổ phiếu, thông tin về việc phát hành thêm cổ phiếu, tin
đồn…Những người đầu tư chuyên nghiệp hơn có thể còn tìm hiểu các thông tin
liên quan đến chính sách của Chính phủ đối với thị trường chứng khoán, chính
sách cổ phần hoá doanh nghiệp nhà nước, tình hình quản trị của công ty niêm
yết, tên tuổi của công ty chứng khoán bảo lãnh phát hành hay tư vấn niêm yết
cho công ty niêm yết.
1.3 Đánh giá chung về hoạt động của thị trường chứng khoán
Việt Nam trong thời gian qua
1.3.1 Những thành công đã đạt được của thị trường
Kể từ khi thành lập cho đến nay, năm 2006 chứng kiến sự “bùng nổ” của
thị trường chứng khoán Việt Nam cả về chất và lượng. Minh chứng cụ thể là các
kỷ lục về chỉ số chứng khoán cũng như giá trị giao dịch đã liên tục được phá vỡ
trong các kỳ giao dịch của năm.Theo nhà chiến lược Đa-rin Gô của Công ty tài
chính quốc tế Credit Suisse, giá trị giao dịch trên thị trường chứng khoán Việt
Nam vào tháng 11 và 12-2006 thậm chí đã vượt qua Phi-líp-pin. Trong năm
2006, có 160 công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam, tăng 15
lần so với năm 2005, trong đó riêng tháng 12 có tới 106 công ty niêm yết.

Đó là “màn trình diễn” tuyệt vời của thị trường chứng khoán Việt Nam
và có thể sẽ không bao giờ lặp lại.Năm 2007 sẽ là năm đầu tiên Việt Nam thực
sự là một thành viên của WTO tiếp sau hàng loạt thành công về đầu tư và tăng
trưởng của năm 2006. Những yếu tố này cộng với sự quyết tâm rất cao của
Chính phủ trong việc đẩy mạnh tốc độ tăng trưởng và hội nhập mạnh mẽ vào nền
kinh tế thế giới, thị trường chứng khoán Việt Nam chắc chắn sẽ có một động lực
rất lớn để phát triển.
Đồ thị 1.1: Chỉ số VN-INDEX năm 2006 (điểm)

(Nguồn Trung tâm giao dịch chứng khoán Tp. HCM)
Đến cuối năm 2006, tổng khối lượng cổ phiếu lưu hành trên thị trường đã
tăng lên khoảng 8 lần so với thời điểm cuối năm 2005. Sự tăng trưởng ngoài
mong đợi đó là hệ quả của việc gia tăng số lượng cũng như quy mô công ty niêm
yết/đăng ký giao dịch tại hai trung tâm giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí
Minh và Hà Nội, đặc biệt là việc niêm yết của các công ty lớn và phát hành thêm
để mở rộng quy mô của các công ty niêm yết. Việc Bộ Tài chính công bố quyết
định huỷ bỏ ưu đãi thuế đối với doanh nghiệp niêm yết kể từ ngày 1/1/2007 đã
tạo động lực mạnh thúc đẩy hàng loạt doanh nghiệp sớm lên niêm yết hoặc đăng
ký giao dịch tại các trung tâm giao dịch chứng khoán khiến cung chứng khoán
tăng vọt vào hai tháng cuối năm 2006. Thành quả này một lần nữa cho thấy việc
dùng đòn bẩy ưu đãi thuế cho những doanh nghiệp tham gia niêm yết tại thị
trường chứng khoán đã có một tác dụng cực lớn mà kết quả của nó bằng, thậm
chí là hơn cả những nỗ lực trong việc tạo hàng, thuyết phục doanh nghiệp của Bộ
Tài chính, uỷ ban chứng khoán nhà nước và hai trung tâm giao dịch chứng khoán
trong 6 năm qua.
Nếu như năm 2005, trung tâm giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí
Minh tăng thêm 7 công ty niêm yết, thì năm 2006 đã có thêm 74 công ty, nâng số
công ty niêm yết tại sàn này lên con số 106 doanh nghiệp, gấp hơn 3 lần so với
năm 2005. Tại trung tâm giao dịch chứng khoán Hà Nội, sự tăng trưởng còn
ngoạn mục hơn, khi cuối năm 2005 tại đây mới chỉ có 9 công ty đăng ký giao

dịch cổ phiếu, nhưng đến cuối năm 2006 con số này đã được nâng lên là 87 công
ty, tăng gấp gần 10 lần. Điều này chứng tỏ các doanh nghiệp đã nhận ra lợi ích to
lớn của việc niêm yết trên thị trường chứng khoán.
Như vậy, tính đến thời điểm 31/12/2006, tại hai trung tâm giao dịch
chứng khoán đã có 193 công ty niêm yết, đạt tổng giá trị vốn hoá thị trường
221.156 tỷ đồng (tương đương 14 tỷ đô la Mỹ), chiếm 22,7% GDP năm 2006.
Năm 2006 cũng chứng kiến sự đổ bộ lên sàn của những ngân hàng, tổ chức tài
chính như: Ngân hàng Sài Gòn Thương tín , ngân hàng Á châu ,công ty chứng
khoán như SSI , BVSC, HPSC, Tổng công ty bảo hiểm Bảo Minh.
Nhân tố quan trọng giúp tăng cung cho thị trường chứng khoánchính là
sự thành công của chương trình cổ phần hoá gắn với đấu giá cổ phần một cách
công khai, minh bạch tại các trung tâm giao dịch chứng khoán. Năm 2006, các
trung tâm giao dịch chứng khoán đã tổ chức được 188 phiên đấu giá, cung cấp
hơn 645 triệu cổ phiếu cho thị trường. Giá đấu bình quân tăng hơn 2 lần so với
giá khởi điểm. Trước sự thành công của các đợt đấu giá cổ phiếu trên thị trường
chứng khoán và sự tăng trưởng vượt bậc của các công ty niêm yết/đăng ký giao
dịch nhiều doanh nghiệp đã lựa chọn thị trường chứng khoán như là một kênh
huy động vốn hiệu quả, thay thế cho kênh truyền thống là vay vốn ngân hàng. Cả
hai xu thế này tạo ra một lượng cung - cầu dồi dào cho thị trường.
Bên cạnh đó thị trường trái phiếu cũng khá sôi động với gần 400 loại trái
phiếu Chính Phủ, trái phiếu đô thị và trái phiếu ngân hàng niêm yết với tổng giá
trị trên 70.000 tỷ đồng. Đặc biệt, mặt hàng chứng chỉ quỹ đầu tư chứng khoán
không còn một mình VF1 (với tổng khối lượng niêm yết là 50 triệu chứng chỉ,
tương đương giá trị 500 tỷ đồng tính theo mệnh giá 10.000 đồng), mà có thêm
chứng chỉ quỹ đầu tư Prudential – BF1 niêm yết cũng với khối lượng tương
đương.
Đầu tư chứng khoán đã trở thành mối quan tâm chủ yếu của đại đa số
người dân thành thị và thị trường chứng khoán Việt Nam bước đầu trở thành
kênh huy động vốn khá hiệu quả. Nhiều doanh nghiệp đã tận dụng cơ hội vàng
trong năm 2006 để huy động vốn thành công qua thị trường chứng khoán với

chi phí rẻ nhất. 27 doanh nghiệp niêm yết huy động vốn qua thị trường chứng
khoán (vốn cổ phần và trái phiếu) với giá trị trên 1.300 tỷ đồng. 15 công ty cổ
phần đăng ký với Uỷ ban chứng khoán Nhà nước phát hành 250 tỷ đồng vốn cổ
phần ra công chúng. Vietcombank và BIDV góp 3.350 tỷ đồng trái phiếu tăng
vốn cho thị trường, Tổng công ty điện lực phát hành 2.600 tỷ đồng; công ty
chứng khoán Sài Gòn phát hành 500 tỷ đồng trái phiếu chuyển đổi.
Bên cạnh cuộc đua lên sàn của các công ty cổ phần thì trong năm 2006
cũng chứng kiến một cuộc đua thành lập công ty chứng khoán. Theo ghi nhận,
đến 31/12/2006, thị trường chứng khoán Việt Nam đã có 55 công ty chứng
khoán đang hoạt động hoặc đã được cấp phép hoạt động với tổng vốn điều lệ gần
4.025 tỷ đồng, trong đó riêng năm 2006 số công ty được cấp phép lên tới 41
công ty. Các nghiệp vụ mà công ty chứng khoán cung cấp bao gồm: các dịch vụ
môi giới, tự doanh, bảo lãnh phát hành, tư vấn đầu tư, quản lý danh mục đầu tư.
Vốn điều lệ bình quân đạt trên 77 tỷ đồng/công ty, tăng 26% so với năm 2005.
Nhiều công ty chứng khoán nước ngoài đang thực hiện thủ tục xin thành lập văn
phòng đại diện tại Việt Nam để chuẩn bị tham gia thị trường chứng khoán.
Sự tăng trưởng của thị trường chứng khoán còn phải kể đến các nhà đầu
tư. Sự tham gia tích cực, lành mạnh có tính chuyên nghiệp hơn của các nhà đầu
tư đã tạo nên hình ảnh đẹp cho thị trường chứng khoán . Tuy nhiên, đối với một
thị trường chứng khoán còn non trẻ như Việt Nam, tính chuyên nghiệp của thị
trường chưa cao do nhà đầu tư cá nhân tham gia thị trường chiếm đa số (khoảng
99%), thông thường đối tượng này trình độ hiểu biết về chứng khoán còn hạn
chế. Tính đến cuối tháng 12/2006 số tài khoản giao dịch của nhà đầu tư là gần
100.000 (tăng hơn 3 lần so với cuối năm 2005 và trên 30 lần so với khi mới mở
thị trường), trong đó nhà đầu tư tổ chức là 502. Hiện nay có khoảng 1.700 tài
khoản giao dịch của nhà đầu tư nước ngoài và 23 quỹ đầu tư nước ngoài với quy
mô vốn ước đạt 2,3 tỷ USD, gần 50 tổ chức đầu tư nước ngoài mở tài khoản
hoặc uỷ thác vốn đầu tư trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Sự tham gia
đông đảo của nhà đầu tư định chế, nhà đầu tư nước ngoài với những tên tuổi như
JP Morgan, Merill Lynch và Citi Group hình thành một làn sóng đầu tư chứng

khoán của các tổ chức tài chính lớn trên thị trường Việt Nam.
Cũng trong năm 2006 Luật Doanh nghiệp mới và Luật Đầu tư có hiệu
lực. Tháng 6/2006, Quốc hội thông qua Luật Chứng khoán (có hiệu lực từ tháng
1/1/2007) đưa công ty đại chúng vào diện phải thực hiện chế độ công bố thông
tin, tạo nên một bước ngoặt quan trọng trong việc từng bước mở rộng thị trường
có quản lý, bảo vệ số đông nhà đầu tư.
Thị trường chứng khoán Việt Nam hứa hẹn nhiều cơ hội đầu tư hơn trong
tương lai khi Chính phủ đã có kế hoạch cổ phần hóa 600 doanh nghiệp nhà nước.
Những cái tên được chú ý nhất trong năm 2007 trên sàn chứng khoán sẽ là Ngân
hàng Ngoại thương, Ngân hàng Đầu tư, Bảo Việt, Vietnam Airlines và các công
ty trong lĩnh vực viễn thông…
Theo các chuyên gia, năm 2007, luồng vốn xã hội sẽ được đổ nhiều hơn vào thị
trường chứng khoán khi mà mọi người, mọi nhà đều quan tâm đến cổ phiếu và
tìm cách để sở hữu cổ phiếu. Bên cạnh đó, phải kể đến một lực lượng đáng nể đó
là các nhà đầu tư nước ngoài. Chắc chắn trong năm 2007, vốn nước ngoài đổ vào
thị trường chứng khoán sẽ cao hơn năm 2006 khi hàng loạt tổng công ty nhà
nước lớn được cổ phần hóa. Các nhà đầu tư nước ngoài sẽ chen chân để có phần
ở thị trường chứng khoán mới nổi của Việt Nam.
Chính vì vậy, các chuyên gia về chứng khoán lưu ý rằng, các nhà đầu tư
mới nên thận trọng hơn khi đầu tư vào cổ phiếu của các công ty chưa hề có tên
tuổi và khi chưa có đủ thông tin về công ty mà mình định đầu tư. Các nhà đầu tư
cần khôn ngoan hơn chứ không nên đầu tư ồ ạt theo kiểu phong trào như năm
2006.
Dù còn một số khó khăn, các nhà quan sát quốc tế cho rằng thị trường
chứng khoán Việt Nam năm 2007 sẽ tiếp tục gặt hái nhiều thành công khi các
quy định mới được thực thi, hệ thống tài chính, kiểm toán được cải thiện…
1.3.2 Những mặt còn hạn chế
Tại buổi tổng kết thị trường chứng khoán năm 2006, Chủ tịch Uỷ ban
chứng khoán Nhà nước Vũ Bằng đã thừa nhận rằng, quy mô thị trường có quản
lý vẫn khá nhỏ so với mức bình quân 30-40% GDP của các nước trong khu vực.

Tuy đạt mức 24,4% GDP năm 2006 nhưng thực tế mức độ giao dịch thấp (chỉ
khoảng 14%) do Nhà nước còn nắm giữ cổ phần khá lớn trong các công ty niêm
yết và số cổ phiếu này không được giao dịch trên thị trường. Ngoại trừ một số
công ty lớn, kinh doanh và tăng trưởng tương đối ổn định, phần lớn các công ty
niêm yết/đăng ký giao dịch chưa phải là những công ty tiêu biểu cho các ngành
kinh tế, đóng góp lớn vào GDP của Việt Nam. Đáng chú ý là sự tăng trưởng thị
trường vẫn mang những yếu tố chưa tích cực, việc đầu tư theo phong trào của
các nhà đầu tư cá nhân khá phổ biến, đặc biệt việc đầu tư không trên cơ sở thông
tin chính thức là một nguy cơ đối với sự bền vững của thị trường chứng khoán và
lợi ích của nhà đầu tư. Số lượng tài khoản đầu tư gia tăng nhanh nhưng chủ yếu
là nhà đầu tư mua bán cổ phiếu ngắn hạn, bị chi phối bởi các nhà đầu tư lớn và
nhà đầu tư nước ngoài. Tham gia của các tổ chức đầu tư chuyên nghiệp (ngân
hàng, bảo hiểm, quỹ đầu tư) còn hạn chế, hiện chỉ chiếm khoảng 20% thị phần.
Đối với hệ thống các tổ chức trung gian và hỗ trợ thị trường hạn chế về
năng lực tài chính, quản trị công ty và chất lượng dịch vụ, chỉ có 12/55 công ty
chứng khoán có vốn điều lệ từ 100 tỷ đồng trở lên. Mạng lưới các công ty chứng
khoán mới chỉ tập trung ở các thành phố lớn, hạn chế cung cấp dịch vụ cho nhà
đầu tư rộng khắp trong toàn quốc. Hệ thống công nghệ thông tin lạc hậu, đội ngũ
nhân viên hành nghề hạn chế về số lượng và chất lượng, kiểm soát nội bộ, quản
trị công ty còn yếu, chất lượng dịch vụ chưa cao, mới chú trọng đầu tư ngắn hạn
tìm kiếm lợi nhuận. Khi thị trường mở rộng nhanh thì quy mô các công ty chứng
khoán chưa đảm bảo cung cấp dịch vụ một cách bình đẳng, gây phản ứng cho
các nhà đầu tư.
Hoạt động thị trường chứng khoán tự do còn ở phạm vi rộng, ước tính
gấp đôi thị trường có tổ chức, thiếu tính công khai, minh bạch, không được quản
lý và giám sát, khả năng xẩy ra rủi ro cao (như mất khả năng thanh toán, chứng
khoán giả, lừa đảo… ) gây bất ổn cho thị trường chính thức và hệ thống tài
chính. Trong khi đó việc quản lý giám sát các hoạt động và tuân thủ pháp luật
trên thị trường chứng khoán còn nhiều bất cập, đặc biệt là giám sát công bố
thông tin, hoạt động của các công ty chứng khoán, tuân thủ quy chế giao dịch

của nhà đầu tư nước ngoài . Các Quỹ đầu tư nước ngoài mở các văn phòng đại
diện (trước đây do Bộ Thương mại cấp phép) có hoạt động vượt quá chức năng
theo giấy phép và chưa chịu sự quản lý, giám sát, không có chế độ báo cáo thông
tin. Các tổ chức đầu tư nước ngoài ủy thác cho cá nhân đầu tư mà không phải
thực hiện chế độ đăng ký và báo cáo. Tình trạng trên dẫn đến khó kiểm soát
được luồng vốn, rửa tiền, thao túng thị trường đồng thời gây sức ép lên đồng
bản tệ và nguy cơ đảo chiều rút vốn gây khủng hoảng thị trường. Hệ thống và bộ
máy giám sát của Uỷ ban chứng khoán Nhà nước và các trung tâm giao dịch
chứng khoán còn hạn chế về năng lực, hiệu quả.
1.4- Một số phương pháp định giá công ty hiện nay trên thị
trường
1.4.1-Phương pháp DCF trong thông tư 126 của Bộ Tài Chính
a, Phương pháp dòng tiền chiết khấu là phương pháp xác định giá trị
doanh nghiệp trên cơ sở khả năng sinh lời của doanh nghiệp trong tương lai.
b, Đối tượng áp dụng là các doanh nghiệp có ngành nghề kinh doanh chủ
yếu trong lĩnh vực dịch vụ tài chính, ngân hàng, thương mại, tư vấn, thiết kế xây
dựng, tin học và chuyển giao công nghệ, có tỷ suất lợi nhuận sau thuế trên vốn
nhà nước bình quân 5 năm liền kề trước khi cổ phần hoá cao hơn lãi suất trả
trước của trái phiếu Chính phủ có kỳ hạn từ 10 năm trở lên tại thời điểm gần nhất
với thời điểm xác định giá trị doanh nghiệp.
c, Căn cứ để xác định giá trị doanh nghiệp:
Báo cáo tài chính của doanh nghiệp trong 5 năm liền kề trước khi xác định
giá trị doanh nghiệp.
Phương án hoạt động sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp cổ phần hoá
từ 3 năm đến 5 năm sau khi chuyển thành công ty cổ phần.
Lãi suất trả trước của trái phiếu Chính phủ có kỳ hạn từ 10 năm trở lên ở
thời điểm gần nhất với thời điểm xác định giá trị doanh nghiệp và hệ số chiết
khấu dòng tiền của doanh nghiệp.
Giá trị quyền sử dụng đất đối với diện tích đất được giao.
d. Giá trị thực tế phần vốn Nhà nước tại doanh nghiệp được xác định như

sau:
Giá trị thực tế
phần vốn Nhà
nước
=
∑
→=
+
ni
i
i
K
D
1
)1(
+
P
K
n
n
( )1+
±

Chênh lệch về
giá trị quyền sử
dụng đất đã
nhận giao
Trong đó:
Chênh lệch về giá trị quyền sử dụng đất được xác định theo quy định
tại điểm 6.2b phần A Mục III Thông tư hướng dẫn thực hiện Nghị định số

187/2004/NĐ-CP ngày 16/11/2004 của Chính phủ về chuyển công ty nhà
nước thành công ty cổ phần
D
i
(1+ K)
i
: là giá trị hiện tại của cổ tức năm thứ i
i : thứ tự các năm kế tiếp kể từ năm xác định giá trị doanh nghiệp (i:1,n).
D
i
: Khoản lợi nhuận sau thuế dùng để chia cổ tức năm thứ i.
n : Là số năm tương lai được lựa chọn (3 - 5 năm).
P
n
: Giá trị phần vốn nhà nước năm thứ n và được xác định theo công thức:
D
n+1
Pn =
K – g

D
n+1
: Khoản lợi nhuận sau thuế dùng để chia cổ tức dự kiến của năm thứ n+1
K : Tỷ lệ chiết khấu hay tỷ lệ hoàn vốn cần thiết của các nhà đầu tư khi
mua cổ phần và được xác định theo công thức:
K = R
f
+ R
p
R

f
: Tỷ suất lợi nhuận thu được từ các khoản đầu tư không rủi ro được tính
bằng lãi suất trả trước của trái phiếu Chính phủ có kỳ hạn từ 10 năm trở lên ở
thời điểm gần nhất với thời điểm xác định giá trị doanh nghiệp.
R
p
: Tỷ lệ phụ phí rủi ro khi đầu tư mua cổ phần của các công ty ở Việt
P
n
(1+ K)
n
: là giá trị hiện tại của phần vốn Nhà nước năm thứ n
Nam được xác định theo bảng chỉ số phụ phí rủi ro chứng khoán quốc tế tại niên
giám định giá hoặc do các công ty định giá xác định cho từng doanh nghiệp
nhưng không vượt quá tỷ suất lợi nhuận thu được từ các khoản đầu tư không rủi
ro (R
f
).
g: tỷ lệ tăng trưởng hàng năm của cổ tức và được xác định như sau
g = b x R
Trong đó:
b là tỷ lệ lợi nhuận sau thuế để lại bổ sung vốn.
R là tỷ suất lợi nhuận sau thuế trên vốn chủ sở hữu bình quân của
các năm tương lai.
e. Giá trị thực tế của doanh nghiệp tại thời điểm định giá theo
phương pháp DCF được xác định như sau:
Giá trị
thực tế
doanh nghiêp
=

Giá trị thực
tế phần vốn
nhà nước
+
Nợ
thực tế
phải trả
+
Số dư quỹ
khen thưởng,
phúc lợi
+
Nguồn
kinh phí
sự nghịêp
Trong đó:
Nợ thực tế phải trả = Tổng nợ phải trả trên sổ kế toán trừ (-) Giá trị các
khoản nợ không phải thanh toán cộng (+) Giá trị quyền sử dụng đất của diện
tích đất mới được giao (xác định theo quy định tại điểm 6.2a phần A mục III
của Thông tư hướng dẫn thực hiện Nghị định số 187/2004/NĐ-CP ngày
16/11/2004 của Chính phủ về chuyển công ty nhà nước thành công ty cổ phần
f. Chênh lệch tăng của vốn nhà nước giữa giá trị thực tế và giá trị ghi trên
sổ kế toán được hạch toán như một khoản lợi thế kinh doanh của doanh nghiệp,
được xác định là tài sản cố định vô hình, được khấu hao theo quy định của pháp
luật hiện hành.
g. Đối với tổng công ty, các ngân hàng thương mại đủ điều kiện thực hiện
xác định giá trị doanh nghiệp theo phương pháp dòng tiền chiết khấu thì lợi
nhuận và vốn Nhà nước được xác định theo quy định của pháp luật hiện hành về
quản lý tài chính đối với tổng công ty, ngân hàng thương mại nhà nước
1.4.2- Sử dụng CAPM định giá công ty

1.4.2.1- Các giả thiết
 Các giả thiết đối với nhà đầu tư
 Các nhà đầu tư e ngại rủi ro ( các nhà đầu tư có hàm lợi ích là hàm
lõm chặt) mục tiêu của nhà đầu tư là tối đa hoá lợi ích kỳ vọng.
 Các nhà đầu tư trong quá trình đầu tư là những người chấp nhận giá
trên thị trường tài chính. Họ cạnh tranh hoàn hảo hay nói cách khác
giá tài sản trên thị trường tài chính là biến ngoại sinh đối với nhà
đầu tư.
 Các nhà đầu tư đồng nhất với nhau trong dự tính về lợi suất của các
tài sản .
 Các giả thiết đối với thị trường
 Các tài sản trên thị trường với số lượng cố định trong thời kì ta xem xét
và các tài sản có thể chia nhỏ tuỳ ý, tất cả các tài sản đều được giao
dịch trên thị trường.
 Lợi suất của các tài sản là các biến ngẫu nhiên có phân phối chuẩn.
 Trên thị trường có tài sản rủi ro và các nhà đầu tư có thể vay hoặc cho
vay các tài sản phi rủi ro với lãi suất phi rủi ro và số lượng không hạn
chế.
 Các thị trường tài chính là thị trường hoàn hảo theo nghĩa sau :
 Mọi thông tin liên quan đến thị trường đối với các nhà đầu tư
đều có thể tiếp cận được.
 Không có các hạn chế, quy định ràng buộc về khối lượng các
loại tài sản giao dịch cũng như việc bán khống các loại tài sản.
 Không có các chi phí liên quan đến việc giao dịch tài sản,
không đề cập đến thuế, thuế môi giới, phí giao dịch.
1.4.2.2- Các danh mục và các biểu diễn hình học của mô hình định
giá tài sản vốn CAPM
 Danh mục thị trường ( M) và tính hiệu quả
Giả sử trên thị trường gồm có N loại tài sản rủi ro
Lợi suất của mỗi tài sản r

i
~ N(
i
r
,
σ
2
i
)
Ni ,1=∀
Ta kí hiệu σ
ij
= COV ( r
i
,r
j
) (với i,j = 1,2, … , N) là hiệp phương sai
của lợi suất tài sản i với lợi suất của tài sản j.
Ma trận hiệp phương sai của N lợi suất ( tài sản)
V =
[ ]
Ni
Nj
ij
1
1
=
=
σ
(1)

Trong đó
2
i
σ
là phương sai của lợi suất của tài sản i.
V là ma trận đối xứng xác định dương (âm) nên tồn tại ma trận
nghịch đảo V
-1
là ma trận đối xứng và cùng có tính xác định dương ( âm).
- Thiết lập danh mục thị trường :
Gọi V
i
là giá trị thị trường của tài sản rủi ro ( i) ( tính bằng đơn giá*
số lượng) i = 1,2,…,N
Như vậy
∑
=
N
i
i
V
1
là tổng giá trị thị trường của tất cả tài sản rủi ro có trên
thị trường.
Xây dựng trọng số
W
M
i
=
∑

=
N
i
i
i
V
V
1
(i=1,2,…, N) (2)
Ta có: W
i
M
> 0 (i=1,2,…,N)
(3)

∑
=
N
i 1
M
i
W¦

Danh mục thị trường (M) = (W
M
1
, W
M
2
,…,W

M
N
)
Trong đó W
i
M
là tỷ trọng tài sản rủi ro i trong danh mục thị trường
(M)
- Tính hiệu quả của danh mục thị trường (M), phân tích trạng thái cân
bằng của thị trường.
Trạng thái cân bằng của thị trường là trạng thái cân bằng giữa cung
tài sản và cầu tài sản.
Giả sử có K nhà đầu tư. Nhà đầu tư k lựa chọn danh mục tối ưu
( chọn một danh mục ứng với một điểm trên biên hiệu quả, chính là tiếp
điểm với đường mức của nhà đầu tư đó).
Nhà đầu tư có đường thờ ơ
k
u
lựa chọn danh mục đầu tư P
k
.
Ký hiệu : w
k
là tỷ trọng nhà đầu tư vào danh mục tiếp tuyến T ( là
danh mục được xác định bằng tiếp tuyến xuất phát từ R
f
tiếp xúc với biên
hiệu quả ).
1 – w
k

là tỷ trọng nhà đầu tư k đầu tư vào danh mục phi rủi ro F ( là
danh mục chỉ có tài sản phi rủi ro).
Trong danh mục T có tỷ trọng các tài sản như sau T( t
1
,t
2
,…,t
N
) thỉ tỷ
trọng nhà đầu tư k đầu tư vào tài sản i là : w
k
*t
i
.
P
k
=W
k
*T + (1- w
k
)*F (4)
V
k
: là giá trị thị trường của tất cả các tài sản của nhà đầu tư
V
ki
: là giá trị thị trường của tài sản i do nhà đầu tư k nắm giữ.
V
ki
= w

i
*t
i
*V
k

Ni ,1
=∀
k =
K,1
(5)
Mức cung tài sản i trên thị trường: V
i
Mức cầu tài sản i trên thị trường:
∑
=
K
k
ki
V
1

Ni ,1=∀
Lập luận tương tự đối với tài sản phi rủi ro V
0
=
∑
=
K
k

k
V
1
0

Mặt khác ta có :
w
M
i
=
∑∑
∑
= =
=
N
i
K
k
ki
K
k
ki
V
V
1 1
1
=
∑∑
∑
= =

=
N
i
K
k
k
i
K
k
k
V
t
w
V
t
w
k
k
i
1 1
1
= t
i
(6)
w
M
i
= t
i
Ni ,1

=∀
Vậy suy ra M
≡
T
Danh mục thị trường trùng với danh mục tiếp tuyến. T là danh mục
hiệu quả suy ra M là danh mục hiệu quả.
• Tại P
k
đầu tư một phần vào danh mục ( F) một phần vào danh
mục (T).
• Tại Q
k
nhà đầu tư đi vay thêm để đầu tư.
Như vậy trong điều kiện mọi cá nhân đều đầu tư phần nào của cải của
họ vào danh mục hiệu quả, thì danh mục thị trường phải hiệu quả, vì thứ
nhất thị trường đơn giản là tổng của các danh mục cá nhân và thứ hai mọi
danh mục cá nhân đều hiệu quả.
 Đường thị trường vốn (CML)