tỷ giá hối đoái - mối quan hệ với cán cân thanh toán quốc tế và giải pháp để hoàn thiện chính sách tỷ giá ở việt nam

Trêng §¹i häc Kinh tÕ Quèc d©n
Khoa ng©n hµng - tµi chÝnh
§Ò ¸n m«n Lý thuyÕt tµi chÝnh tiÒn tÖ
2
Đề án môn lý thuyết
tài chính tiền tệ
Đề tài :
Tỷ giá hối đoái - mối quan hệ với cán cân thanh toán
quốc tế và giải pháp để hoàn thiện chính sách tỷ giá ở
Việt Nam
Giáo viên hớng dẫn : Thạc sỹ Đào Hùng
Sinh viên thực hiện : nguyễn thị hồng phợng
Lớp : Tài chính - 40A
Đề án môn Lý thuyết tài chính tiền tệ
3
Hµ Néi - 02/2001
§Ò ¸n m«n Lý thuyÕt tµi chÝnh tiÒn tÖ
4
Lời mở đầu
Đất nớc ta hiện nay, đang trong giai đoạn phát triển kinh tế và thúc đẩy
hội nhập vào nền kinh tế khu vực và thế giới, việc hoạch định một chính
sách tỷ giá hối đoái với những giải pháp hữu hiệu để sử dụng công cụ tỷ giá
hối đoái một cách phù hợp với quy luật nhằm hỗ trợ tốt cho quá trình phát
triển kinh tế và hội nhập là một vấn đề hết sức quan trọng. Cho đến nay đã
có nhiều công trình nghiên cứu về đề tài tỷ giá hối đoái và chính sách tỷ giá
hối đoái, nhng trong giai đoạn phát triển nền kinh tế thị trờng ở Việt Nam
tỷ giá luôn là vấn đề mới mẻ,cần phải tiếp tục nghiên cứu và hoàn
thiện.Vơí việc thành lập Trung tâm giao dịch chứng khoán thành phố Hồ
Chí Minh(7/2000), đánh dấu việc ra đời thị trờng chứng khoán ở Việt Nam
đã đặt ra nhiều vấn đề quan trọng trong việc sử dụng có hiệu quả các công

cụ mang tính kinh tế nh việc sử dụng tín phiếu kho bạc trong can thiệp vào
tỷ giá hối đoái,và từ đó tạo điều kiện cho nghiệp vụ thị trờng mở phát
triển Đồng thời, đặt ra nhiều vấn đề trong việc nghiên cứu cơ chế, hành
lang pháp lý cũng nh việc phối hợp các chính sách trong việc xây dựng một
tỷ giá hối đoái phù hợp nhằm biến nó thành một công cụ quản lý nền kinh
tế một cách tích cực.
Vì vậy, trên tinh thần vừa nghiên cứu vừa học hỏi, bài viết này tập
trung vào phân tích mối quan hệ giữa tỷ giá hối đoái và cán cân thanh toán,
đồng thời nêu ra một số giải pháp nhằm hoàn thiện chính sách tỷ giá hối
đoái của Việt Nam trong giai đoạn tới. Bài viết này đợc kết cấu làm 4 phần:
Phần I: nhận thức chung về tỷ giá hối đoái.
Phần II: Tỷ giá trong mối liên hệ với cán cân thanh toán quốc tế
Phần III: Thực trạng và xu hớng phát triển chính sách tỷ giá hối đoái ở
Việt Nam
Phần IV: Những giải pháp chủ yếu cho việc hoàn thiện chính sách tỷ giá
hối đoái trong giai đoạn tới
Em xin đợc gửi lời cảm ơn chân thành tới thầy Đào Hùng, ngời đã
giúp đỡ em rất nhiều trong quá trình học cũng nh trong quá trình thực hiện
đề tài này.
Với thời gian hạn hẹp và kiến thức còn hạn chế, bài viết này không
tránh khỏi những sai sót,vì vậy em mong có sự góp ý tận tình của thầy để
bài viết sau đợc hoàn thiện hơn.
Đề án môn Lý thuyết tài chính tiền tệ
5
Phần I
Nhận thức chung về tỷ giá hối đoái
I- Tỷ giá hối đoái :
Tỷ giá hối đoái chiếm vị trí chủ chốt trong hoạt động kinh tế đối ngoại
của một quốc gia, là vị trí trung tâm trong các diễn biến kinh tế vĩ mô biểu
hiện mối quan hệ kinh tế giữa nền kinh tế trong với các nền kinh tế của các

quốc gia có quan hệ mậu dịch.
Về hình thức,tỷ giá hối đoái là giá đơn vị tiền tệ của một nớc đợc biểu
hiện bằng các đơn vị tiền tệ nớc ngoài ;là hệ số qui đổi của đồng tiền này
sang đồng tiền khác, đợc xác định bởi mối quan hệ cung- cầu trên thị trờng.
Về nội dung,tỷ giá hối đoái là một phạm trù kinh tế bắt nguồn từ nhu
cầu trao đổi hàng hoá, dịch vụ phát sinh trực tiếp từ tiền tệ, quan hệ tiền tệ
giữa các quốc gia.
Trong quá trình theo dõi sự vận động của tỷ giá hối đoái, các nhà kinh
tế đa ra hai khái niệm về tỷ giá là tỷ giá hối đoái danh nghĩa và tỷ giá hối
đoái thực tế. Chúng ta lần lợt bàn về từng loại và xem xét về mối quan hệ
giữa chúng
- Tỷ giá hối đoái danh nghĩa: Tỷ giá hối đoái danh nghĩa là giá tơng
đối giữa hai đồng tiền, nó phản ánh tỷ lệ chuyển đổi giữa hai đồng tiền và
đợc biết đến nhiều thông qua các thị trờng tài chính tiền tệ, các phơng tiện
truyền thông đại chúng Khi nói đến tỷ giá hối đoái giữa hai nớc, ngời ta
thờng ám chỉ tỷ giá hối đoái danh nghĩa.
-T ỷ giá hối đoái thực tế: Tỷ giá hối đoái thực tế là giá tơng đối của
hàng hoá ở hai nớc.Tức là tỷ giá hối đoái thực tế cho chúng ta biết tỷ lệ mà
dựa vào đó hàng hoá của một nớc đợc trao đổi với hàng hoá của nớc
khác.Tỷ giá hối đoái thực tế đôi khi đợc gọi là tỷ lệ trao đổi.Tỷ giá hối đoái
thực tế phản ánh tính cạnh tranh của nền kinh tế và đợc đo bằng tỷ lệ so
sánh mặt bằng giá cả giữa hai quốc gia.Tỷ giá hối đoái thực tế đối với một
loại hàng hoá duy nhất đợc tính bởi công thức :
Tỷ giá hối
đoái thực tế
=
(Tỷ giá hối đoái danh nghĩa x Giá hàng nội)
Giá hàng ngoại
Tỷ lệ trao đổi giữa hàng nội và hàng ngoại phụ thuộc vào giá hàng hoá
đợc tính bằng nội tệ và tỷ giá mà tại đó hai đồng tiền đợc trao đổi với nhau.

Từ công thức tính tỷ giá hối đoái thực tế của một loại hàng hoá duy
nhất,ngời ta đa ra công thức tính tỷ giá hối đoái của một giỏ hàng hoá rộng
Đề án môn Lý thuyết tài chính tiền tệ
6
hơn.Ký hiệu e là tỷ giá hối đoái danh nghĩa ;P là mức giá trong nớc và P*là
mức giá nớc ngoài.Khi đó tỷ giá hối đoái thực tế đợc tính bởi công thức
sau:
Tỷ giá hối
đoái thực tế
=
Tỷ giá hối đoái
danh nghĩa e
x
Tỷ số các mức
giá P/P*
Từ công thức trên cho thấy :nếu tỷ giá hối đoái thực tế cao thì có nghĩa
là hàng ngoại tơng đối rẻ và hàng ngoại tơng đối đắt. Ngợc lại, nếu tỷ giá
hối đoái thực tế thấp thì hàng ngoại tơng đối đắt và hàng ngoại tơng đối rẻ.
Ngoài hai khái niệm cơ bản trên về tỷ giá, thực tế trong nền kinh tế thị
trờng còn tồn tại nhiều loại tỷ giá khác nhau.Nếu dựa trên tiêu thức là đối t-
ợng quản lý thì có tỷ giá chính thức (tỷ giá đợc công bố trên thị trờng để
làm cơ sở cho các hoạt động giao dịch ) và tỷ giá thị trờng (tỷ giá đợc
hình thành thông qua các giao dịch cụ thề của các thành viên trên thị tr-
ờng).Nếu dựa trên kỹ thuật giao dịch thì cơ bản có hai loại là tỷ giá
mua/bán giao ngay và tỷ giá mua /bán kỳ hạn.
II- Vai trò của tỷ giá hối đoái trong nền kinh tế thị
trờng:
Một câu hỏi đợc đặt ra là tại sao tỷ giá là quan trọng? Lý thuyết và
thực tế cho thấy tỷ giá có vai trò hết sức to lớn trong nền kinh tế. Tính chất
quan trọng cuả tỷ giá hối đoái thể hiện ở những điểm sau:

Thứ nhất là vai trò của tỷ giá hối đoái đối với ngoại thơng: tỷ giá giữa
đồng nội tệ và đồng ngoại tệ là quan trọng đối với một quốc gia vì trớc tiên
nó tác động trực tiếp đến giá cả hàng hoá xuất nhập khẩu của chính quốc
gia đó.Ví dụ: 1 xe ô tô có giá không đổi trên thị trờng là 30000 USD đợc
nhập khẩu,tính tơng đơng thành tiền Việt Nam là 405 triệu đồng khi mức tỷ
giá là 1USD =13500VND,n hng khi tỷ giá tăng lên ở mức 1USD=14500 thì
giá của chiếc ô tô đó tính bằng tiền Việt Nam là 435 triệu, dẫn đến việc
nhập khẩu loại ô tô đó giảm xuống.Từ đó có thể rút ra kết luận là: Nếu tỷ
giá hối đoái có sự gia tăng, có nghĩa là đồng nội tệ giảm sẽ làm giảm nhập
khẩu,tăng xuất khẩu,cán cân thơng mại thặng d.Điều ngợc lại cũng đúng,
tức là nếu tỷ giá hối đoái có sự sụt giảm (đồng nội tệ tăng giá) sẽ làm giảm
xuất khẩu,tăng nhập khẩu,cán cân thơng mại xấu đi.Nh vậy tỷ giá hối đoái
có vai trò quyết định thực trạng cán cân thơng mại của các quốc gia.
Thứ hai là vai trò của tỷ giá hối đoái với sản lợng,việc làm, lạm phát:
Tỷ giá hối đoái không chỉ quan trọng là vì tác động đến ngoại thơng nh
trình bày ở trên.Mà thông qua đó,tỷ giá sẽ tác động đến các khía cạnh khác
của nền kinh tế nh mặt bằng giá cả trong nớc,lạm phát,khả năng sản
xuất,việc làm
Cũng theo ví dụ trên và giả định mặt bằng giá cả thế giới là không
đổi,khi tỷ giá tăng từ mức 1SD=13500VND (năm 1998) lên mức 1USD=
Đề án môn Lý thuyết tài chính tiền tệ
7
14500 (năm2000) thì không những ảnh hởng đến xuất khẩu ròng, mặt khác,
nếu tỷ giá hối đoái tăng liên tục có nghĩa là đồng Việt Nam liên tục mất giá
thì có nghĩa là lạm phát gia tăng. Bên cạnh đó, đối với lĩnh vực sản xuất,
tính cạnh tranh của hàng hoá trong nớc tăng,sản xuất phát triển,tạo thêm
việc làm,sản lợng quốc gia có thể tăng lên. Ngợc lại thì lạm phát sẽ
giảm,khả năng cạnh tranh của các lĩnh vực trong nớc giảm, sản lợng giảm,
thất nghiệp tăng.
Tóm lại, tỷ giá hối đoái có vai trò quan trọng vào loại bậc nhất trong

nền kinh tế mở vì sự thay đổi của tỷ giá hối đoái có tác động đến hai nhóm
mục tiêu của nền kinh tế là mục tiêu cân bằng ngoại (cân bằng ngoại thơng)
và mục tiêu cân bằng nội (sản lợng, việc làm,và lạm phát).
III- Các yếu tố cơ bản tác động đến tỷ giá hối đoái :
Trong điều kiện tiền giấy và lạm phát tiền giấy đang trở nên phổ biến,
tỷ giá hối đoái chịu tác động của một số nhân tố chính nh sau:
- Mức chênh lệch lạm phát giữa các quốc gia: Mức lạm phát giữa các
nớc khác nhau sẽ dẫn tới giá cả hàng hoá ở hai nớc khác nhau. Một sự tăng
lên trong mức giá tơng đối ở trong nớc so với mức giá trên thị trờng thế giới
có nghĩa hàng nhập khẩu có xu hớng rẻ hơn và hàng xuất khẩu trở nên đắt
hơn, do đó sức mua của đồng tiền trong nớc gỉam dẫn đến tỷ giá hối đoái
tăng và ngợc lại.
- Tình trạng cán cân thanh toán quốc tế: Nh ta đã phân tích, tỷ giá hối
đoái có tác động đến Cán cân thanh toán. Ngợc lại cán cân thanh toán quốc
tế cuả một nớc với nớc ngoài trong mỗi thời kỳ lại là một biến số phản ánh
kết quả của hoạt động kinh tế đôí ngoại của nớc đó với nớc khác. Do đó nếu
Cán cân thanh toán quốc tế thay đổi sẽ dẫn tới sự thay đổi của tỷ giá hối
đoái.Nếu Cán cân thanh toán trong tình trạng thâm hụt dẫn đến nhu cầu
ngoại tệ tăng lên làm tăng tỷ giá hối đoái giữa đồng bản tệ và đồng ngoại tệ.
Ngợc lại, khi Cán cân thanh toán thặng d làm cho nhu cầu ngoại tệ giảm do
đó tỷ giá hối đoái giảm xuống.
- Sự chênh lệch mức lãi suất: Khi lãi suất trong nớc tăng lên một cách
tơng đối so với các nớc khác trong những điều kiện nhất định sẽ làm đờng
cầu về tiền của nớc đó dịch chuyển sang phải và làm tăng tỷ giá hối
đoái .Ngợc lại khi lãi suất trong nớc giảm một cách tơng đối so với các nớc
khác sẽ làm cho đờng cầu về tiền của nớc đó dịch chuyển sang trái và làm
tỷ giá hối đoái giảm xuống.
- Thuế quan và cô-ta: Những hàng rào ngăn cản tự do buôn bán nh
thuế quan (thuế hàng nhập khẩu) và cô - ta (những hạn chế về số lợng hàng
ngoại có thể đợc nhập khẩu) có thể tác động đến tỷ giá. Thuế quan và cô- ta

về lâu dài làm cho đồng tiền của nớc đó tăng giá.
Ngoài ra sự biến động của tỷ giá hối đoái còn chịu ảnh hởng của một
số yếu tố khác nh tâm lý a thích hàng nội so với hàng ngoại, năng suất lao
Đề án môn Lý thuyết tài chính tiền tệ
8
động, khủng hoảng kinh tế,khủng hoảng tín dụng ở các nớc, sự điều tiết của
Chính phủ
IV- Chính sách tỷ giá hối đoái .
Chính sách tỷ giá hối đoái là một hệ thống các công cụ dùng để tác
động vào cung - cầu ngoại tệ trên thị trờng từ đó giúp điều chỉnh tỷ giá hối
đoái nhằm đạt đợc những mục tiêu cần thiết.
Về cơ bản, chính sách tỷ giá hối đoái bao gồm hai vấn đề lớn là: vấn
đề lựa chọn chế độ tỷ giá hối đoái và vấn đề điều chỉnh tỷ giá hối đoái.
Chúng ta lần lợt ngiên cú hai vấn đề này.
1. Vấn đề lựa chọn chế độ tỷ giá hối đoái:
1.1. Các chế độ tỷ giá hối đoái:
Nếu đứng trên tiêu thức sự phát triển của cả hệ thống tài chính thế
giới, thực tế đã có các chế độ tỷ giá hối đoái nh: chế độ hối đoái cố định
một cách tự nhiên theo bản vị vàng, chế độ tỷ giá hối đoái cố định danh
định Breton Woods,chế độ tỷ giá hối đoái Gia -mai-ca, chế độ tỷ giá hối
đoái bán thả nổi đặc trng hiện nay Nhng nếu đứng trên tiêu thức tồn tại
trong nền kinh tế quốc tế, về cơ bản, có thể phân chia thành ba chế độ tỷ giá
hối đoái nh sau:
* Chế độ tỷ giá hối đoái thả nổi thuần tuý: Là một chế độ tỷ giá hối
đoái mà trong đó tỷ giá hối đoái sẽ đợc xác định và vận động một cách tự
do theo quy luật thị trờng, cụ thể là quy luật cung cầu trên thị trờng ngoại
tệ. Đặc trng của chế độ tỷ giá hối đoái này là:
- Tỷ giá hối đoái đợc xác định và thay đổi hoàn toàn phụ thuộc vào
tình hình cung cầu ngoại tệ trên thị trờng.
- Nhà nớc mà cụ thể là NHTW hoàn toàn không có một cam kết nào

về việc chỉ đạo, điều hành tỷ giá hối đoái.
- Nhà nớc mà cụ thể là NHTW không có bất cứ một sự can thiệp trực
tiếp nào vào thị trờng ngoại tệ(đơng nhiên vẫn có những can thiệp gián tiếp
nhằm giảm bớt những biến động mạnh của tỷ giá trên thị trờng nhằm giảm
bớt những tác hại đối với nền kinh tế bằng các biện pháp thuần túy nh tham
gia mua bán ngoại tệ trên thị trờng theo giá cả do thị trờng quyết định với t
cách nh một nhà kinh doanh giao dịch bình thờng).
* Chế độ tỷ giá hối đoái cố định: Là một chế độ tỷ giá hối đoái mà
trong đó nhà nớc (cụ thể là NHTW) ấn định tỷ giá hối đoái giữa đồng tiền
của quốc gia mình và một đồng tiền nào đó hoặc theo một rổ các đồng tiền
nào đó ở một mức không đổi.Bằng cách thờng xuyên can thiệp vào thị trờng
ngoại tệ để thực hiện các hoạt động mua bán lợng d cung hay d cầu ngoại tệ
với mức tỷ giá hối đoái cố định đã công bố.Ví dụ nh nếu cung trên thị trờng
nhỏ hơn cầu ở mức tỷ giá hối đoái cố định đó thì ngân hàng sẽ đảm bảo bán
ra một lợng ngoại tệ bằng lợng d cầu và ngợc lại.Nh vậy, NHTW sẽ thực
Đề án môn Lý thuyết tài chính tiền tệ
9
hiện hoạt động mua bán lợng d cung hay cầu đó với t cách là ngời mua bán
cuối cùng, ngời điều phối.
* Chế độ tỷ giá hối đoái bán thả nổi (thả nổi có quản lý): Là một chế
độ tỷ giá hối đoái có sự kết hợp giữa hai chế độ tỷ giá hối đoái nói trên.
Trong đó tỷ giá hối đoái sẽ tự xác định trên thị trờng theo quy luật cung
cầu, Chính phủ chỉ can thiệp khi tỷ giá có những biến động mạnh. Cách
thức này thờng thấy ở các nớc hiện nay là xác định một mức tỷ giá hối đoái
chính thức và một biên độ dao động, nếu tỷ giá trên thị trờng dao động vợt
quá biên độ dao động cho phép so với tỷ giá chính thức thì can thiệp của
nhà nớc sẽ đợc thực hiện để duy trì biên độ đó. Nếu tình hình kinh tế có
những biến động lớn thì mức tỷ giá hối đoái cũng nh biên độ giao động cho
phép cũng thờng đợc nhà nớc xác định và công bố lại. Trong chế độ này,
việc can thiệp dẫn đến những biến động tỷ giá trên thị trờng phụ thuộc vào

việc đánh giá của các nhà điều hành chính sách kinh tế vĩ mô về các biến
số, các mục tiêu của nền kinh tế.
Trên đây là ba chế độ tỷ giá hối đoái cơ bản theo quan niệm chung
hiện nay trong việc phân loại chế độ tỷ giá hối đoái. Tuy nhiên trong thực
tế tồn tại nhiều loại chế độ tỷ giá hối đoái khác nhau dựa trên ba chế độ tỷ
giá cơ bản đó. Chẳng hạn trong chế độ tỷ giá cố định thì còn có cố định
theo một đồng tiền hay một rổ đồng tiền; cố định theo đồng tiền này và thả
nổi với đồng tiền khác; cố định vĩnh viễn (chỉ thay đổi khi tình hình kinh tế
thay đổi) hoặc cố định nhng nhà nớc sẽ đánh giá lại mức tỷgiá cố định này
theo định kỳ Một quốc gia có thể thực thi một chế độ tỷ giá hối đoái cố
định trong một vài năm,sau đó có thể thả nổi rồi trở lại cố định hay bán thả
nổi. Hay nói một cách khác,việc lựa chọn chế độ tỷ giá hối đoái thờng
mang tính "định kỳ". Một vấn đề cần chú ý trong việc lựa chọn chế độ tỷ
giá hối đoái là việc xác định tỷ giá chính thức cho thị trờng.Trong chế độ tỷ
giá cố định hay bán thả nổi, việc xác định một mức tỷ giá mang tính chính
thức là cần thiết để làm chuẩn cho hoạt động can thiệp của chính phủ trên
thị trờng.
1.2. Căn cứ lựa chọn chế độ tỷ giá hối đoái:
Vấn đề lựa chọn chính sách tỷ giá nói chung và chế độ tỷ giá nói riêng
phải xuất phát từ mục tiêu của chính sách tỷ giá hối đoái: đó là mục tiêu
cân bằng nội (sản lợng,việc làm,lạm phát)và mục tiêu cân bằng ngoại (cân
bằng ngoại thơng). Trong hai mục tiêu đó thì mục tiêu cân bằng ngoại chủ
yếu đợc gán cho vấn đề thứ hai trong chính sách tỷ giá là xác định tỷ giá
cân bằng và việc điều chỉnh tỷ giá.Nhng điểm chủ yếu trong vấn đề lựa
chọn chế độ tỷ giá là nhằm vào mục tiêu cân bằng nội trong nền kinh tế.
Để đạt đợc mục tiêu cân bằng nội,thì vấn đề lựa chọn chế độ tỷ giá tối
u đợc xác định chủ yếu dựa vào những câu hỏi sau:
Đề án môn Lý thuyết tài chính tiền tệ
10
- Khả năng phản ứng của chế độ tỷ giá hối đoái đợc lựa chọn đối với

tác động cuả các cơn sốc lên nền kinh tế nh thế nào nhằm ổn định tổng sản
phẩm, ổn định giá cả trong nớc.
- Mối quan hệ giữa chế độ tỷ giá hối đoái đợc lựa chọn với các chính
sách có liên quan trực tiếp (chính sách taì chính-tiền tệ ) nh thế nào ?
2. Vấn đề điều chỉnh tỷ giá hối đoái:
Vấn đề thứ hai trong chính sách tỷ giá hối đoái là vấn đề điều chỉnh tỷ
giá hối đoái nhằm đảm bảo các cân bằng kinh tế vĩ mô tuỳ thuộc vào chế độ
tỷ giá hối đoái đợc lựa chọn. Một cách tổng quát, trong chế độ tỷ giá hối
đoái thả nổi thuần tuý, vấn đề lựa chọn và điều chỉnh tỷ giá hối đoái không
cần phải đặt ra vì điều đó hoàn toàn do thị trờng quyết định. Việc lựa chọn
chế độ tỷ giá hối đoái càng gần với thái cực cố định bao nhiêu thì vấn đề
xác định mức tỷ giá cân bằng hợp lý và điều chỉnh tỷ giá khi có những thay
đổi trong nền kinh tế vĩ mô càng quan trọng bấy nhiêu. Trong thực tế nhà
nớc có thể điều chỉnh sự mất cân bằng trong tỷ giá bằng các giải pháp sau:
- Giải pháp thờng dùng là phá giá đồng tiền: Mục đích của phá giá
đồng tiền là để tăng khả năng cạnh tranh quốc tế và cải thiện tình hình cán
cân thơng mại trong tài khoản vãng lai.Lý do là phá giá sẽ giúp giảm giá
hàng xuất khẩu và tăng giá hàng nhập khẩu.Tuy nhiên,việc để thực hiện
việc phá giá thành công đòi hỏi phải có hàng loạt các điều kiện đi kèm nh
điều kiện Marshall-Lerner.Điều kiện Marshall -Lerner chỉ ra rằng :khi nào
mà độ co giãn của đờng cầu xuất khẩu cộng với độ co dãn của đờng cầu
nhập khẩu lớn hơn 1(
xk +nk
>1) thì phá giá mới giúp cải thiện cán cân thơng
mại.Ngoài việc thoả mãn điều kiện Marshall-Lerner, để thực hiện phá giá
thành công,còn cần thiết phải có những điều kiện kinh tế đi kèm nh: chính
phủ phải kiên quyết thực thi một chính sách tài chính tiền tệ thắt chặt, dự
trữ ngoại tệ đủ lớn
- Bên cạnh giải pháp phá giá, vấn đề điều chỉnh khi có sự mất cân bằng
ngoại còn có thể tiến hành bằng các giải pháp khác nh:Thuế nhập khẩu và

trợ cấp xuất khẩu, chính sách thu nhập và tiết kiệm
2.1.Các công cụ sử dụng để điều chỉnh tỷ giá hối đoái :
Thực tế, việc tác động vào tỷ giá hối đoái có thể đợc thực hiện bằng
nhiều công cụ khác nhau và cách thức khác nhau. Ngoại trừ các biện pháp
hành chính thì một số công cụ cơ bản và thuần tuý mang tính kinh tế mà
các nớc tiên tiến thờng dùng trong can thiệp tỷ giá là:
- Công cụ lãi suất chiết khấu: Phơng pháp dùng lãi suất chiết khấu
để điều chỉnh tỷ giá hối đoái là phơng pháp thờng dùng với mong muốn
có những thay đổi cấp thời về tỷ giá. Cơ chế tác động của công cụ này
là: Trong thế cân bằng ban đầu của cung cầu ngoại tệ trên thị trờng, khi
lãi suất chiết khấu thay đổi sẽ kéo theo sự thay đổi cùng chiều của lãi
suất trên thị trờng. Từ đó, tác động đến xu hớng chuyển dịch của dòng
Đề án môn Lý thuyết tài chính tiền tệ
11
vốn quốc tế làm thay đổi tài khoản vốn và làm những ngời sở hữu vốn
trong nớc chuyển đổi đồng vốn của mình sang đồng tiền có lãi suất cao
hơn để thu lợi và làm thay đổi tỷ giá hối đoái.Ví dụ khi lãi suất tăng sẽ
dẫn đến xu hớng là một dòng vốn vay ngắn hạn từ thị trờng thế giới đổ
vào trong nớc và những ngời sở hữu vốn ngoại tệ trong nớc sẽ có khuynh
hớng chuyển đổi đồng ngoại tệ sang đồng nội tệ. Kết quả là tỷ giá giảm.
Ngợc lại, sẽ làm tỷ giá tăng.
Điều kiện để sử dụng công cụ lãi suất chiết khấu trong việc tác
động đến tỷ giá là phải có một thị trờng vốn (nhất là thị trờng vốn ngắn
hạn) đủ mạnh, tự do, linh hoạt; tài khoản vốn đợc mở cửa.
- Công cụ nghiệp vụ thị trờng mở: Chính phủ cụ thể là NHTW sử
dụng công cụ này để tác động vào tỷ giá hối đoái bằng cách mua bán
ngoại tệ trên thị trờng ngoại hối. Một nghiệp vụ mua ngoại tệ trên thị tr-
ờng cuả NHTW sẽ làm giảm cung ngoại tệ, từ đó làm tăng tỷ giá hối
đoái (ngoại tệ tăng hay nội tệ giảm giá). Ngợc lại, một nghiệp vụ bán
ngoại tệ rên thị trờng sẽ làm giảm tỷ giá hối đoái.

Nghiệp vụ thị trờng mở là một công cụ có tác động mạnh đến tỷ giá
hối đoái.Tuy nhiên để thực hiện nghiệp vụ nàyđòi hỏi quốc gia phải có
dự trữ đủ mạnh.Bên cạnh công cụ này, NHTW có thể tiến hành mua bán
các chứng từ có giá nh tín phiếu kho bạc để làm thay đổi cung tiền trong
nớc vẫn có tác động tỷ giá vì làm thay đổi lãi suất, mức giá cả trong n-
ớc. Tuy nhiên cách thức này chỉ có tác động gián tiếp đến tỷ giá nhng
lại có tác động trực tiếp đến các biến số kinh tế vĩ mô khác.Do đó công
cụ nghiệp vụ thị trờng mở nội tệ thờng không đợc dùng nh một công cụ
nhằm can thiệp điều chỉnh tỷ giá hối đoái mà chỉ đợc dùng phối hợp với
công cụ nghiệp vụ thị trờng mở ngoại tệ.
Ngoài hai công cụ cơ bản và thuần tuý mang tính kinh tế trên, các
quốc gia cũng thờng dùng một số công cụ mang tính hành chính nh các
quy định quản lý ngoại hối, điều chỉnh các nghiệp vụ mua bán trên thị
trờng và những điều chỉnh trong chính sách tài chính (thay đổi chỉ
tiêu,thuế khoá của chính phủ) cũng sẽ có tác động làm thay đổi tỷ giá
hối đoái.Tuy nhiên,tỷ giá hối đoái cũng nh thị trờng ngoại hối chỉ là một
phần trong thị trờng tiền tệ nói riêng và thị trờng tài chính nói chung. Vì
vậy, phải đặt chính sách tỷ giá hối đoái trong mối quan hệ với chính sách
tài chính tiền tệ quốc gia.

Đề án môn Lý thuyết tài chính tiền tệ
12
Phần II
Tỷ giá trong mối liên hệ với cán cân
thanh toán quốc tế
I- quan điểm chung:
Một trong những nguyên nhân dẫn đến khủng hoảng tài chính, tiền tệ
Châu á năm 1997 là việc các nớc để thâm hụt cán cân vãng lai ở mức cao
và trong một thời gian dài. Trong bối cảnh các nền kinh tế trên thế giới
ngày càng phụ thuộc lẫn nhau, việc nhìn nhận thực trạng cán cân thanh toán

quốc tế của một nớc là đòi hỏi cần thiết trong việc hoạch định và điều hành
chính sách kinh tế vĩ mô. Một trong những nhân tố có mối liên hệ chặt chẽ
với cán cân thanh toán là tỷ giá hối đoái. Trên thực tế, đã nhiều nớc dùng
chính sách phá giá để cải thiện cán cân thanh toán nhng thành công hay
thất bại lại phụ thuộc vào điều kiện của mỗi nớc, nhất là chế độ tỷ giá đợc
lựa chọn ở nớc đó. Mối quan hệ giữa cán cân thanh toán và tỷ giá hối đoái
đợc thể hiện trên các khía cạnh sau:
1. Mối quan hệ giữa cán cân thanh toán và các chế độ tỷ giá hối
đoái khác nhau.
Một trong những nhân tố tác động lớn đến tỷ giá hối đoái đó là chế độ
tỷ giá hối đoái.Các nớc trên thế giới đã và đang áp dụng các chế độ tỷ giá
hối đoái khác nhau nhng ta chỉ xem xét hai chế độ tỷ giá hối đoái cơ bản là
chế độ tỷ giá hối đoái cố định và chế độ tỷ giá hối đoái thả nổi.
Dới chế độ tỷ giá hối đoái cố định: Cán cân tổng thể là một chỉ tiêu
quan trọng bởi vì nó cho thấy áp lực phải phá giá hay lên giá đồng bản
tệ.Trong trờng hợp bội chi cán cân thanh toán NHTW buộc phải can thiệp
trên thị trờng ngoại hối để duy trì mức tỷ giá hối đoái cố định.
Ngợc lại, dới chế độ tỷ giá hối đoái thả nổi, NHTW sẽ không can thiệp
vào thị trờng ngoại hối mà giá trị của động nội tệ đợc quyết định bởi cung
cầu. Dới chế độ này, cán cân tổng thể sẽ theo cơ chế tự động trở về mức cân
bằng và không áp lực cho NHTW phải phá giá hoặc lên giá đồng nội tệ.
2.Việc đánh giá tỷ giá của đồng nội tệ quá cao hay quá thấp ảnh h-
ởng đến cán cân thanh toán.
Việc đánh giá quá cao tỷ giá đồng nội tệ so với giá trị thực của nó sẽ
làm giảm tính cạnh tranh quốc tế.Kết quả là xuất khẩu giảm,nhập khẩu tăng
lên dẫn đến bội chi cán cân thơng mại. Trờng hợp này thờng thấy ở những
nớc theo chiến lợc thay thế nhập khẩu và ở các nền kinh tế có nhiều ngoại
tệ đổ vào nền kinh tế.
3. Mối quan hệ giữa chính sách phá giá và cán cân thanh toán:
Đề án môn Lý thuyết tài chính tiền tệ

13
Điều kiện Marshall-Lerner chỉ ra rằng: khi nào mà độ co giãn của đ-
ờng cầu xuất khẩu cộng với độ co dãn của đờng cầu nhập khẩu lớn hơn 1(
xk
+nk
>1) thì phá giá mới giúp cải thiện cán cân thơng mại.
II- Liên hệ thực tế ở Việt Nam trong các giai đoạn:
1. Giai đoạn từ 1954 đến 1989.
Giai đoạn này, ở Việt Nam cha xác lập nền kinh tế thị trờng.C ơ chế kế
hoạch tập trung đang bao trùm nền kinh tế với nguồn ngân sách hạn hẹp,
chủ yếu dựa vào viện trợ của các nớc XHCN, nhất là Liên Xô. Tiền viện trợ
này đợc tính theo tỷ giá do Nhà nớc quy định.
Ngày 25/11/1955 đồng Việt Nam đợc chính thức quy định tỷ giá với
đồng nhân dân tệ (NDT) của Trung Quốc (1NDT=1470 Việt NamĐ)
Đến năm 1959, nớc ta đổi tiền nên tỷ giá giữa đồng Việt Nam và đồng
NDT và đồng Rúp cũng thay đổi. Năm 1977, các nớc XHCN thoả thuận với
nhau thanh toán bằng đồng Rúp chuyển nhợng.Một Rúp chuyển nhợng có
lợng vàng là 0,987412 gram và tỷ giá đó đợc dùng trong thanh toán mua
bán.Song song với tỷ giá đó Nhà nớc ta còn ấn định tỷ giá kết toán nội bộ
để thanh toán giữa các tổ chức ngoại thơng.Việc sử dụng tỷ giá hối đoái
trong giai đoạn này cho thấy:
+ Tỷ giá hối đoái trong giai đoạn này hoàn toàn là do ý đồ của nhà nớc
quyết đinh,không xuất phát từ yêu cầu của nền kinh tế cũng nh từ thị trong
nớc và quốc tế.
+ Tỷ giá kết toán nội bộ đợc sử dụng để kết toán thu chi ngân sách đã
không phản ánh trung thực, đầy đủ sức mua của đồng Việt Nam với đồng
Rúp và một số đồng tiền khác.
Từ năm 1985 sau khi có chủ trơng thu hút thêm vốn đầu t nớc ngoài thì
USD lần lợt vào thị trờng nhng chúng ta lại dùng tỷ giá do NHTW quy định
còn cách xa so với tỷ giá thực tế (giá thị trờng ). Tuy chênh lệch tỷ giá đã đợc

ấn định sát với thị trờng hơn song việc tự tạo ra một tỷ giá chính thức bóp méo
so với thực tế đã không phản ánh đợc các quan hệ kinh tế quốc tế và làm cho
các quan hệ kinh tế cha đạt đợc hiệu quả.
Sự áp đặt tỷ giá chính thức tởng là giữ đợc giá trị đồng tiền Việt Nam
so với các đồng tiền khác nhng đã đẩy xuất khẩu Việt Nam vào ngõ
cụt.Không khuyến khích sản xuất hàng xuất khẩu, đẩy mạnh nhập khẩu làm
cho cán cân thơng mại bị nhập siêu nghiêm trọng.
Việc tự ý nâng cao đồng Việt Nam một cách thiếu cơ sở đã khiến các
công ty xuất khẩu phản ứng lại bằng cách thực hiện phơng châm "dùng lãi
hàng nhập bù lỗ hàng xuất". Nguyên nhân của tình trạng đồng nội tệ bị
đánh giá quá cao là do khi xác định tỷ giá chính thức đã loại bỏ yếu tố lạm
phát. Tỷ giá chính thức của đồng Việt Nam với ngoại tệ không đợc điều
chỉnh tơng ứng với lạm phát.Tuy nhiên,những tác động tiêu cực của tỷ giá
Đề án môn Lý thuyết tài chính tiền tệ
14
cha đợc biểu hiện rõ trong nền kinh tế đóng trong cơ chế độc quyền ngoại
thơng vì quan hệ ngoại thơng của Việt Nam thời kỳ này chủ yếu với các nớc
SEV. Tuy cán cân thơng mại đã có những chuyển biến tích cực song tình
trạng nhập siêu vẫn là phổ biến :tỷ lệ xuất/nhập khẩu của giai đoạn 1975-
1980 là 1/4,2 ;giai đoạn 1981-1985 là 1/1,28; giai đoạn 1986-1990 là 1/1,8.
2. Giai đoạn từ 1989 đến nay.
Từ năm 1989 đến nay, Nhà nớc đã xoá bỏ các tỷ giá hối đoái trớc đây
nh tỷ giá kết toán nội bộ và thực hiện chế độ một tỷ giá. Tỷ giá hối đoái đã
đợc điều chỉnh sát với thị trờng. Nhà nớc đã giao cho NHTW công bố tỷ giá
chính thức giữa đồng Việt Nam với các ngoại tệ mạnh đặc biệt là USD và
cho phép NHTM đợc xây dựng tỷ giá hàng ngày với mức chênh lệch 5% so
với tỷ giá chính thức.
Ngoại trừ sự đột biến về tỷ giá vaò cuối năm 1991 và đầu năm 1992 thì
giao động của tỷ giá là tơng đối ổn định. Nhờ áp dụng tỷ giá hối đoái mới
nên đã mang lại những kết quả thiết thực và quan trọng cho ngoại thơng

Việt Nam. Kinh doanh xuất nhập khẩu đợc đẩy mạnh, đặc biệt là khuyến
khích xuất khẩu góp phần tăng nhanh doanh số xuất nhập khẩu, cải thiện
cán cân thơng mại. Nhà nớc đã áp dụng chính sách tỷ giá linh hoạt có sự
quản lý của nhà nớc nhng việc điều hành của nhà nớc trong từng năm có
khác nhau, ta có thể chia làm 3 thời kỳ.
- Thời kỳ từ 1989-1993: Trong thời kỳ này,tình hình tỷ giá hối đoái,
lạm phát và xuất nhập khẩuđợc thể hiện trong bảng số sau:
Năm
Tỷ giá USD/VNĐ
Tỷ lệ
lạm phát
%
Xuất khẩu
(triệu USD)
Nhập khẩu
(triệu USD)
Giá chính
thức nhà nớc
Giá thị trờng
tự do
Tăng
giảm %
1989 4200 4570 +8,8 34,7 1946 2566
1990 6650 7550 +13,55 67,5 2404 2752
1991 12720 12550 - 0,02 68 2087 2338
1992 10720 10550 - 0,02 17,5 2581 2541
1993 10835 10736 - 0,01 5,2 2989 3879
Qua bảng cho thấy, nhìn tổng thể trong thời gian này tỷ giá có khuynh
hớng tăng và đợc điều chỉnh sát với thị trờng tự do làm cho khuynh hớng
xuất khẩu tăng, tuy nhiên tình trạng nhập siêu vẫn là phổ biến.:thâm hụt

năm 1993 là 890 triệu USD, ngoại trừ năm 1992 có thặng d là 40 triệu USD.
Do tỷ giá hối đoái hình thành và vận động căn cứ hàng loạt yếu tố nh
giá vốn xuất khẩu, cung cầu trên thị trờng nội địa, chính sách đối với đồng
Đề án môn Lý thuyết tài chính tiền tệ
15
nội tệ, tình hình lạm phát cộng với trình độ phát triển kinh tế của Việt
Nam còn thấp nên tình trạng thâm hụt cán cân thơng mại sẽ còn kéo dài
trong thời gian tới. Vì vậy đòi hỏi các doanh nghiệp phải cố gắng để đạt đợc
chi phí xuất nhập khẩu thấp hơn tỷ giá hối đoái hình thành trên thị trờng,
chênh lệch giữa tỷ giá hối đoái trên thị trờng và chi phí xuất khẩu càng lớn
thì doanh nghiệp càng có lợi.Nh vậy mức tỷ giá hợp lý phải nằm giữa giới
hạn tỷ giá xuất khẩu và tỷ giá nhập khẩu.
Tỷ giá xuất khẩu < Tỷ giá hối đoái < Tỷ giá nhập khẩu
Mặt khác, vào thời gian những năm 1989-1991 giá trị đồng Việt Nam
không ổn định, lạm phát cao bội chi ngân sách lớn lại đợc bù đắp bằng
nguồn phát hành tiền không đợc kiểm soát hợp lý, quản lý ngoại tệ vừa lỏng
lẻo vừa cứng nhắc hành chính đã góp phần làm chao đảo tỷ giá hối đoái
VND/USD, tạo nên cơn sốt ngoại tệ, làm trầm trọng thêm lạm phát và ảnh
hởng không nhỏ đến cán cân thơng mại.Từ năm 1992-1993 những đổi mới
trong chính sách tài chính tiền tệ nh chấm dứt bù đắp thiếu hụt ngân sách
bằng phát hành tiền, duy trì lãi suất tiết kiệm,quản lý lợng cung ứng ngoại
tệ theo tốc độ tăng trởng và mục tiêu chống lạm phát do đó đã ổn định đ-
ợc sức mua của đồng tiền.
- Thời kỳ 1993-1996: Trong thời kỳ này Nhà nớc đã chủ động can
thiệp và giữ tỷ giá hối đoái trong suốt khoảng thời gian 1993-1996 với mức
biến động rất nhỏ đợc thể hiện qua bảng:
Lạm phát và tỷ giá của Việt Nam qua các năm 1993-1996
Năm Tỷ giá USD/VNĐ So sánh %năm trớc Tốc độ lạm phát
1993 10835 100 5,2
1994 11050 +1,98 14,4

1995 11040 0 12,7
1996 11060 +0,18 4,5
Nguồn :Tạp chí phát triển kinh tế số 93 tháng 7/98
Qua số liệu cho thấy tốc độ tăng của tỷ giá hối đoái chậm hơn tốc độ
tăng của lạm phát vì các nhân tố kinh tế đối ngoại tác động đến việc duy trì
một tỷ giá hối đoái ổn định trong một thời gian dài đã đóng vai trò quan
trọng trong việc củng cố sức mua của đồng tiền Việt Nam,kiềm chế đợc
lạm phát, góp phần đẩy mạnh thu hút vốn đầu t, khuyến khích đầu t của n-
ớc ngoài Tuy nhiên, tỷ giá ổn định từ 1993-1996 đã không khuyến khích
đợc xuất khẩu,làm cho ngoại thơng kém phát triển, thể hiện qua bảng:
Số liệu xuất nhập khẩu qua các năm 1993-1996 :
(Đơn vị tính :Triệu USD)
Đề án môn Lý thuyết tài chính tiền tệ
16
Năm Xuất khẩu nhập khẩu So sánh
1993 2989 3879 - 890
1994 4054 5825 - 1771
1995 5448,9 8155,4 -2706,5
1996 7255 11143 - 3888
Tình trạng nhập siêu liên tục trong thời gian này đã dẫn tới tình trạng
phải tiêu giảm dự trữ quốc gia hoặc phải vay nợ nớc ngoài để bù đắp cán
cân thanh toán Tuy cơ cấu nhập khẩu có thay đổi, tỷ trọng nhập khẩu máy
móc thiết bị công nghệ ngày càng tăng nhng nhập siêu kéo dài đã khó khăn
cho nền tài chính quốc gia.
- Từ năm 1997 đến nay Nhà nớc đã có những chỉ đạo:
Chỉ đạo xử lý nợ quá hạn từ năm 1994, hạn chế kịp thời tình trạng mở
tài khoản L/C thanh toán một cách tràn lan và cuối năm 1996 thông qua
khống chế mức mở L/C trả chậm, xem xét cho nhập khẩu những mặt hàng
cần thiết chủ yếu là những mặt hàng về t liệu sản xuất, dựa vào huy động
vốn trung và dài hạn càng đợc nâng cao và huy động vốn bằng mọi biện

pháp thông qua ký quỹ bắt buộc.
Điều hành tỷ giá hối đoái theo tín hiệu thị trờng: Nhà nớc thực hiện
chính sách thả nổi có kiểm soát. Nhà nớc đã mở rộng biên độ giao dịch của
các ngân hàng thơng mại từ 1% đến 5% rồi lên 10%,giải pháp này đã góp
phần giảm sức ép đối với tỷ giá hối đoái.Mặc dù có những biến động phức
tạp về tỷ giá hối đoái song tổng kim nghạch xuất khẩu năm 1997 vẫn tăng
xấp xỉ 9%, đạt đợc 20050 triệu USD. Mặc dù còn tồn tại nhiều khó khăn
song năm 1997 Việt Nam đã đạt đợc một số thành công đáng kể.Chính sach
tỷ giá hối đoái đã đợc điều chỉnh từng bớc linh hoạt,một mặt tạo điều kiện
cho giá trị đồng Việt Nam phản ánh tơng đối xác thực cung cầu ngoại
tệ,góp phần kiềm chế lạm phát,một mặt hỗ trợ xuất khẩu.
Sang năm 1998, tình hình tỷ giá hối đoái trong nớc ngày càng biến
động phức tạp,tỷ giá giữa đồng Việt Nam và đồng USD ngày càng tăng,
thậm chí có ngày thay đổi vài lần điều này đã ảnh hởng không tốt tới đời
sống kinh tế xã hội .Nhiều doanh nghiệp cố gắng nắm giữ ngoại tệ trong tài
khoản chờ tăng giá để kiếm chênh lệch.Một số doanh nghiệp khác có nhu
cầu ngoại tệ để trả nợ, mua máy móc thiết bị hoặc L/C đến hạn thanh toán
nhng lại không dám vay vì sợ tỷ giá biến động đột ngột sẽ không trả đợc
nợ. Đồng ngoại tệ đóng băng, các ngân hàng không mua, không bán hoặc
cho vay bằng ngoại tệ đợc. Trớc tình hình đó, Chính phủ đã ra quyết định
37/1998/QĐ-TTg (ngày 14/2/1998) về một số biện pháp nhằm quản lý
ngoại tệ và đã kiểm soát đợc lợng ngoại tệ, ngăn chặn cơn sốt tỷ giá. Tỷ giá
Đề án môn Lý thuyết tài chính tiền tệ
17
trên thị trờng tự do và tỷ giá trên thị trờng chính thức đã sát lại gần nhau.
Ngân hàng đã kiểm soát đợc 90% lợng ngoại tệ giao dịch trên thị trờng.
Tóm lại qua phân tích môí liên hệ giữa tỷ giá hối đoái và cán cân
thanh toán, ta có thể thấy rõ chính sách tỷ giá có vai trò quan trọng nh thế
nào trong việc làm thế nào lập lại thế cân bằng đối ngoại của một nền kinh
tế vĩ mô. Mức độ ảnh hởng của tỷ giá hối đoái đến cán cân thanh toán hoàn

toàn không đơn giản mà rất phức tạp,đòi hỏi một sự phân tích thoả đáng
điều kiện thơng mại trong nớc, sự thay đổi của các chính sách kinh tế của
quốc gia nh chính sách lãi suất, chính sách thuế quan đặc biệt là chính
sách tỷ giá hối đoái (trong đó bao hàm việc lựa chọn chế độ tỷ giá và sự
điều chỉnh tỷ giá hối đoái.Phần sau, chúng ta sẽ nghiên cứu vấn đề này.
Đề án môn Lý thuyết tài chính tiền tệ
18
Phần III
Thực trạng và xu hớng phát triển chính sách
tỷ giá hối đoái ở Việt Nam
I- Thực trạng hoạch định và thực hiện chính sách
tỷ giá hối đoái.
(Trong bài viết này chỉ nghiên cứu từ năm 1989 đến nay)
1. Thời kỳ "thả nổi" tỷ giá hối đoái 1989-1992.
Giai đoạn nay nền kinh tế nớc ta mới chuyển đổi từ kế hoạch hoá tập
chung sang nền kinh tế thị trờng có sự quản lý của Nhà nớc. Vì vậy việc ấn
định một tỷ giá cứng nhắc nh trong thời kỳ bao cấp sẽ trở nên bất hợp lý.
Ngay từ năm 1989 Nhà nớc đã xoá bỏ chế độ nhiều tỷ giá, thống nhất vào
một tỷ giá gần sát với tỷ giá của thị trờng.
Căn cứ theo quyết định số 217/CP (20/10/1988) NHTƯ đã đợc phép
điều chỉnh tỷ giá phù hợp với sự biến động giá cả trong nớc theo nguyên tắc
thời giá trừ lùi 10% đến 30%, cá biệt đến 50%. Giá cả ở Việt Nam từ khi
xoá bỏ chế độ bao cấp hầu hết đợc hình thành trên thị trờng và biến động
theo quy luật cung cầu. Nh vậy tỷ giá đồng Việt Nam với đồng ngoại tệ
cũng phải đợc điều chỉnh một cách linh hoạt phù hợp vpí sự biến động giá
cả trong và ngoài nớc.
Tuy nhiên xu hớng chung là tăng và đợc Nhà nớc điều chỉnh sát giá
của thị trờng tự do, điều này chứng tỏ Nhà nớc bắt đầu thả nổi tỷ giá, quan
hệ cung cầu đã đợc quan tâm đầy đủ hơn. Trong bối cảnh của Việt Nam lúc
đó đang hết sức khó khăn về cán cân thơng mại và cán cân thanh toán thâm

hụt nghiêm trọng thì việc điều chỉnh chính sách tỷ giá là rất khó khăn cần
phải xem xét thận trọng. Để chính sách tỷ giá đợc chuyển đổi thích hợp nh-
ng vẫn đảm bảo khuyến khích xuất khẩu, kích thích đầu t trong và ngoài n-
ớc mà không tạo cú sốc đến hoạt động của nền kinh tế, NHNN đã thực hiện
đa dần tỷ giá lên (phá giá từ từ đồng Việt Nam). Mặc dù giá cả biến động
lớn nhng NHNN đã xem xét mức độ ảnh hởng của tỷ giá khi đa lên giá cao
sẽ ảnh hởng trực tiếp đến giá đầu vào của sản phẩm do đó đẩy giá đầu ra
cao lên gây mất ổn định giá cả trong nớc. Thực tế trong những năm 1988 và
1989 ở Việt Nam xuất khẩu chỉ bằng 1/3 nhập khẩu. Vì vậy khi nâng tỷ giá
cao đột ngột sẽ gây tác động mạnh đến mức giá cả trong nớc. Do đó trong
giai đoạn những năm 1989 - 1992, mặc dù tỷ giá biến động lớn nhng tỷ lệ
điều chỉnh tỷ giá chỉ từ 10% đến 30% so với mức thay đổi giá thực tế. Điều
này giảm bớt đợc sự biến động giá cả mạnh trong nớc.
Đề án môn Lý thuyết tài chính tiền tệ
19
Chính sách tỷ giá thả nổi đợc thực hiện trong giai đoạn này đã mang
lại giải pháp thích hợp hơn về chính sách tỷ giá cho một nền kinh tế thị tr-
ờng ở nớc ta. Tuy nhiên nó cũng gây các tác động không nhỏ đến nền kinh
tế nớc ta:
-Thứ nhất, việc thả nổi tỷ giá sẽ kích thích tâm lý đầu cơ ngoại tệ
nhằm mục đíc hởng chênh lệch giá. Điều này làm cho cầu về ngoại tệ tăng,
dẫn đến nhiều thay đổi đối với thị trờng ngoại tệ.
-Thứ hai, dẫn đến tình trạng tỷ giá thờng xuyên đột biến do tác động
của giá cả bất ổn định trong giai đoạn này.Thêm vào đó, trờng hợp thiếu
ngoại tệ gây nên những cơn sốt USD làm mất ổn định nền kinh tế.
-Thứ ba, thị trờng chi phối toàn bộ tỷ giá sẽ làm cho các công cụ khác
của chính sách tiền tệ giảm hiệu lực. Từ đó làm cho việc quản lý cung tiền
nói chung và ngoại tệ nói riêng của Chính phủ không đạt đợc những kết quả
nh mong muốn.
-Thứ t, do nhu cầu về ngoại tệ thay đổi theo tỷ giá nên Nhà nớc khó có

thể kiểm soát đợc lu thông ngoại tệ.
Vì những tồn tại trên, Nhà nớc thấy rằng cần phải có những thay đổi
nhất định trong chính sách tỷ giá.
2. Giai đoạn 1993 - 1996 - Giai đoạn cố định tỷ giá :
Từ sau năm 1992, Nhà nớc đã đa ra quan điểm ổn định tỷ giá băng
cách thực hiện chính sách cố định tỷ giá. ở giai đoạn đầu, khi mới bắt đầu
điều hành tỷ giá theo cơ chế thị trờng, việc can thiệp của NHNN vào thị tr-
ờng là rất chặt chẽ. Tuy nhiên đến thời gian tiếp theo khi nguồn ngoại tệ vào
Việt Nam đã tăng lên, cung cầu không còn khoảng cách lớn thì NHNN đã
từng bớc giảm bớt sự can thiệp để cho tỷ giá hình thành một cách khách
quan hơn theo quan hệ cung cầu. Để thực hiện cố định tỷ giá NHNN đã can
thiệp bằng cách mua và bán ngoại tệ: NHNN sẽ bán ngoại tệ để giảm bớt sự
xuống giá của đồng Việt Nam quá mạnh (nh khoảng cuối năm 1991 và đầu
năm 1992); hoặc NHNN sẽ mua ngoại tệ vào nhằm hạn chế sự tăng giá của
đồng Việt Nam (những năm1992 - 1995 và 6 tháng đầu năm 1996). Kết quả
là tỷ giá sẽ đợc ổn định.
Việc thực hiện cố định tỷ giá nh vậy đã có vai trò lớn trong sự ổn định
của đồng Việt Nam, tức là nó đã tạo đợc lòng tin cho dân chúng vào đồng
Việt Nam, từ đó củng cố sức mua cho VNĐ; đồng thời cũng tạo ra tâm lý
ổn định của thị trờng, nhờ đó đã thu hút đợc nguồn ngoại tệ lớn từ kiều hối,
đầu t nớc ngoài, vay nợ vào Việt Nam. Có thể nói rằng sự ổn định của đồng
Việt Nam ở đây không phải chỉ xét về danh nghĩa mà cả về giá trị thực của
nó.
Việc ổn định tỷ giá cũng có ảnh hởng tốt tới mặt bằng giá cả trong n-
ớc. Giá cả tơng đối ổn định sẽ tác động tích cực tới tỷ lệ lạm phát, thể hiện
ở chỗ qua các năm 1993 - 1996 chỉ số lạm phát đợc duy trì ở mức chấp
Đề án môn Lý thuyết tài chính tiền tệ
20
nhận đợc và có chiều hớng đi xuống, trong khi tốc độ tăng trởng kinh tế ở
Việt Nam giai đoạn tơng đối khá đã làm cho quan hệ tiền hàng đợc đảm

bảo.
Tuy nhiên, việc cố định tỷ giá trong một thời gian dài (1993 - 1996)
cũng gây ra những bất lợi. Đó là đã không khuyến khích đợc xuất khẩu, làm
cho ngoại thơng trở nên kém phát triển. Tình trạng nhập siêu liên tục trong
giai đoạn này đã tác động xấu gây thâm hụt cán cân thơng mại. Từ đó đa
đến tình trạng phải tiêu dự trữ ngoại hối quốc gia hoặc phải vay nợ nớc
ngoài để bù đắp cán cân thanh toán.
3. Giai đoạn từ 1997 đến nay:
Nh ta đã biết, ngày 2/7/1997 Thái Lan phải thả nổi tỷ giá hối đoái kết
thúc gần 14 năm duy trì một chế độ tỷ giá cố định và làm nổ ra cuộc khủng
hoảng tài chính Đông Nam á với một ảnh hởng rộng khắp trên toàn thế
giới.Việt Nam cũng không tránh khỏi ảnh hởng của cuộc khủng hoảng. Sự
ảnh hởng của cuộc khủng hoảng này đã tác động đến nhiều lĩnh vực trong
nền kinh tế quốc dân.Cụ thể:
- Đối với lĩnh vực tài chính -ngân hàng: Khủng hoảng đã tạo sức ép
giảm giá đồng Việt Nam trên thị trờng ngoại tệ, tác động xấu đến hoạt động
giao dịch ngoại tệ,ảnh hởng đến cơ cấu tiền gửi tại hệ thống ngân hàng, gây
sức ép đối với lãi suất đồng Việt Nam và sự ổn định của hệ thống ngân
hàng.
- Đối với lĩnh vực ngoại thơng: Cuộc khủng hoảng làm giảm xuất khẩu
của Việt Nam sang khu vực Châu á - Thái Bình Dơng, đặc biệt là các nớc
ASEAN.Sự mất giá của đồng tiền trong khu vực đã kích thích gia tăng nhập
khẩu.
- Đối với lĩnh vực đầu t: Do tỷ giá tăng, lãi suất tăng, thị trờng hàng
hoá diễn biến phức tạp cùng với những dự đoán không tốt trong tơng lai làm
các doanh nghiệp hạn chế đầu t, ngân hàng cũng dè dặt khi cho vay.Đầu t
của nớc ngoài có xu hớng giảm.
- Đối với thu chi ngân sách nhà nớc: Sự sút giảm của thị trờng tiêu
dùng và thị trờng xuất khẩu đã làm cho nhiều doanh nghiệp bị thua lỗ từ đó
ảnh hởng xấu đến nguồn thu ngân sách. Báo cáo cuả NNHH về hoạt động

tín dụng, tiền tệ ngân hàng trong 6 tháng đầu năm 1998 đã chỉ rõ "thu ngân
sách 6 tháng thực hiện đạt 30% so với kế hoạch năm, chi ngân sách khó
hơn,mức bội chi có xu hớng gia tăng".
- Đối với tăng trởng kinh tế: Khủng hoảng đã ảnh hởng gián tiếp đến
cán cân vãng lai,đến đầu t nớc ngoài,tạo khó khăn cho sự phát triển kinh tế.
Trong bối cảnh nh vậy, Chính phủ đã có những điều chỉnh trong chính
sách tỷ giá hối đoái nói chung và công tác quản lý ngoại hối nói riêng
nhằm hạn chế những tác động của khủng hoảng.
Đề án môn Lý thuyết tài chính tiền tệ
21
13/10/1997 Thống đốc NHNN quyết định mở rộng biên độ giao dịch
lên mức +(-)10%.Ngày 16/2/1998 NHNN quyết định nâng tỷ giá chính thức
từ 1USD=11175VNĐ lên mức 1USD=11800VNĐ, tăng 5,6%.
Đến ngày 1/8/1998 NHNN điều chỉnh tăng lần thứ hai đa tỷ giá chính
thức lên 12 998 VNĐ /USD ( tăng 16.3% so với đầu năm) đồng thời biên
độ giao dịch đợc điều chỉnh giảm từ 10% xuống 7% để thu hẹp dần khoảng
cách giữa tỷ giá chính thức với tỷ giá trên thị trờng ngoại tệ liên ngân hàng.
Sau hai lần điều chỉnh tỷ giá phản ánh sát hơn tơng quan cung cầu ngoại tệ
trên thị trờng, góp hạn chế việc đầu cơ ngoại tệ, giảm bớt sức ép đối với dự
trữ ngoại tệ của Nhà nớc.
Năm 1999, NHNN thực hiện một bớc đổi mới cơ bản về điều hành tỷ
giá, từ quản lý có tính chất hành chính sang điều hành theo hớng thị trờng
có sự quản lý của Nhà nớc. Từ ngày 26/2/1999 thay bằng việc công bố tỷ
giá chính thức NHNN công bố tỷ giá giao dịch bình quân trên thị trờng
ngoại tệ liên ngân hàng. Tỷ giá này đợc áp dụng làm cơ sở để các tổ chức
tín dụng đợc phép kinh doanh ngoại tệ xác định tỷ giá mua bán ngoại tệ, áp
dụng để tính thuế xuất khẩu.Trên cơ sở tỷ giá giao dịch thực tế bình quân
trên thị trờng ngoại tệ liên ngân hàng của ngày giao dịch gần nhất trớc đó
do NHNN công bố các tổ chức tín dụng đợc quy định tỷ giá giao dịch
không vợt quá 8.1% so với tỷ giá này. Đồng thời, biên độ giao dịch cũng đ-

ợc rút xuống là+(-)0,1%.Với cơ chế điều hành mới, tỷ giâ của đồng Việt
Nam đợc hình thành trên cở giao dịch trên thị trờng và phản ánh tơng đối
khách quan sức mua của đồng Việt Nam so với ngoại tệ, tạo điều kiện cho
các doanh nghiệp chủ động hơn trong kinh doanh đồng thời vẫn đảm bảo đ-
ợc vai trò kiểm soát của Nhà nớc.
Tóm lại, trong công cuộc đổi mới đặc biệt là từ năm1989, chính sách
tỷ giá của Việt Nam đã có bớc chuyển biến rất căn bản sang cơ chế thị tr-
ờng thoát khỏi trạng thái thụ động để trở thành công cụ điều tiết vĩ mô quan
trọng trong nền kinh tế mở. Tuy nhiên, điều chỉnh tỷ giá hối đoái là công
việc phức tạp, khó khăn. Việc thực hiện các chính sách tỷ giá hối đoái ở
Việt Nam trong các giai đoạn vừa qua đã thể hiện nỗ lực cố gắng của Nhà
nớc ta trên con đờng tìm ra giải pháp đúng đắn cho chính sách tỷ giá hối
đoái ở Việt Nam.
II- Phân tích tính hợp lý của chế độ tỷ giá hối đoái
hiện hành:
Căn cứ vào thực tế về chế độ tỷ giá hối đoái có thể thấy rằng: Về hình
thức chế độ tỷ giá hối đoái hiện nay là mộ chế độ tỷ giá hối đoái bán thả
nổi theo kiểu thả nổi có quản lý.Song thự cchất là một chế độ tỷ giá hối
đoái gần với tỷ giá hối đoái cố định nhng có thể điều chỉnh(vì biên độ quá
hẹp)
Qua sự phân tích tổng quát sự vận động của tỷ giá và chính sách tỷ giá
từ năm 1989 đến nay cho thấy xét một cách tổng thể thì quá trình cải cách
Đề án môn Lý thuyết tài chính tiền tệ
22
chính sách tỷ giá ở Việt Nam trong thời gian qua là phù hợp với quá trình
cải cách kinh tế nói chung và quá trình cải cách lĩnh vực tài chính - tiền tệ
nói riêng. Từ một chính sách đa tỷ giá mang nặng tính bao cấp đã đợc
chuyển sang một chính sách tỷ giá vận hành theo cơ chế thị trờng,nó đã góp
phần kiềm chế lạm phát, hỗ trợ xuất khẩu,cải thiện cán cân thanh toán,góp
phần loại trừ tác động của cuộc khủng hoảng tài chính Đông Nam á. Đặc

biệt với cơ chế tỷ giá chính thức và giới hạn biên độ giao dịch đã tạo điều
kiện cho NHNN điều tiết thị trờng, hạn chế đợc tác động tiêu cực của tỷ giá
hối đoái đối với nền kinh tế trong quá trình chuyển đổi.Thực tế đã minh
chứng cho điều đó.
Bên cạnh đó còn có một số hạn chế lớn :
Thứ nhất: Việt Nam lựa chọn một chế độ tỷ giá hối đoái có sự can
thiệp của chính phủ (cụ thể là NHTW) song với một thực tế là dự trữ ngoại
tệ còn thấp, hệ thống thông tin cha đủ mạnh,các công cụ can thiệp thuần
tuý mang tính kinh tế còn yếu kém.Do đó trong thời gian trớc mắt vẫn phải
sử dụng công cụ hành chính song song với các công cụ khác trong hoạt
động can thiệp vào thị trờng ngoại hối.Việc sử dụng công cụ hành chính phi
kinh tế ít nhiều cũng vi phạm quy luật thị trờng hay ít nhất cũng cản trở,
hạn chế một vài lực lợng thị trờng.
Thứ hai: Một đặc trng trong chế độ tỷ giá của Việt Nam là NHNN
công bố một tỷ giá hối đoái chính thức và biên độ giao dịch cho phép trên
thị trờng.Tỷ giá chính thức là do NHNN qui định chứ không do thị trờng
Do đó mỗi sự thay đổi tỷ giá chính thức có thể tác động đến đời sống
kinh tế và đôI khi NHNN cũng rơi vào tình trạng muốn điều chỉnh tỷ giá
chính thức cho phù hợp thực tế nhng lại rất khó khăn vì nếu làm không
khéo sẽ dẫn đến những biến động bất thờng trên thị trờng.
Việc thay đổi cách xác định tỷ giá chính thức vào ngày 26/2/1999
bằng cách lấy tỷ giá bình quân mua bán thực tế trên thị trờng liên ngân
hàng của ngày giao dịch gần nhất trờc đó đợc xem là sự thay đổi cơ chế
quản lý, điều hành tỷ giá cho phù hợp chứ cha phải là những cải cách cơ
bản để có thể xoá đI những bất hợp lý của cơ chế quản lý,điều hành tỷ giá
hối đoái đã có từ trớc đó.
Thứ ba: Với một lãi suất cha đợc tự do hoá và ở mức khá cao so với lãi
suất Dollar Mỹ trên thị trờng quốc tế thì theo kết luận đợc rút ra từ hiệu ứng
Fisher quốc tế sẽ dẫn đến xu hớng mất giá đồng Việt Nam trong tơng lai.
Điều này hoàn toàn bất lợi cho nền kinh tế Việt Nam về lâu dài.

Đề án môn Lý thuyết tài chính tiền tệ
23
III- Phân tích hiệu quả sử dụng các công cụ trong
điều chỉnh tỷ giá hối đoái hiện nay:
Với một chế độ tỷ giá hối đoái nh phân tích ở trên, Chính phủ đã sử
dụng các công cụ trong vấn đề điều chỉnh tỷ giá hối đoái nh thế nào ? Ta có
thể xem xét các công cụ cơ bản sau:
-Công cụ nghiệp vụ thị trờng mở: Nhà nớc có thể sử dụng công cụ này
để làm thay đổi cung tiền lu thông từ đó làm thay đổi tỷ suất hoàn vốn của
đồng nội tệ so với ngoại tệ và làm thay đổi tỷ giá. Để sử dụng công cụ này
một cách có hiệu quả thì phải thoả mãn những điều kiện nh: Phải có một thị
trờng chứng khoán vững mạnh,chứng khoán trên thị trờng phải có tính
thanh khoản cao, ổn định, rủi ro thấp,dung lợng lớn, phải có chế theo
dõi,kiểm soát có hiệu quả.Thực tế ở Việt Nam mới thành lập trung tâm giao
dịch chứng khoán, nhng hoạt động trên thị trờng còn nghèo nàn và mang
tính chất của một thị trờng sơ khai, yếu ớt, cha có triển vọng phát triển. Tuy
nhiên công cụ này vẫn có thể thực hiện trong điều kiện nh vậy. Cụ thể trong
mấy năm qua nớc ta cũng đã phát hành tín phiếu kho bạc (là những chứng
khoán thờng đợc dùng trong nghiệp vụ thị trờng mở) với số lợng lớn.Song
thực tế, công cụ này,cũng nh các chứng từ có giá khác hay chứng khoán nói
chung rất khó mua bán trên thị trờng,tính thanh khoản thấp. Hơn nữa, trong
tình trạng ngân sách nhà nớc còn thâm hụt liên tục thì tín phiếu kho bạc chủ
yếu đợc sử dụng nh công cụ vay của nhà nớc để bù đắp thiếu hụt ngân sách
chứ cha thật sự sử dụng theo hớng kiểm soát lợng cung tiền.
- Công cụ lãi suất tái chiết khấu:
Yếu tố lãi suất là một biến ngoại sinh đối với vấn đề tỷ giá hối đoái.
Lãi suất chỉ thực sự tác động làm thay đổi tỷ giá hối đoái khi nó tác động
làm thay đổi các dòng tiền tệ. Công cụ lãi suất tái chiết khấu trong can thiệp

điều chỉnh tỷ giá hối đoái thực sự có sức mạnh đối với các quốc gia khi họ
có một thị trờng vốn phát triển cao và một tài khoản vốn đợc mở cửa hoàn
toàn. Nhng đối với Việt Nam, với một thị trờng vốn cha phát triển tài khoản
vốn cha đợc mở cửa các dòng vốn vào ra trong tài khoản vốn chủ yếu là đầu
t trực tiếp. Bên cạnh đó, cùng với nạn dollar hoá tồn tại trong một thời gian
dài đã làm cho công cụ lãi suất chiết khấu trong can thiệp điều chỉnh tỷ giá
hối đoái kém hiệu quả.Nh vậy, trong tình hình hiện nay công cụ lãi suất
chiết khấu chỉ có thể sử dụng một cách hạn chế và phải có sự hỗ trợ của
nhiều công cụ khác. Sự lớn mạnh của công cụ này sẽ đi kèm với viêc mở tài
khoản vốn để làm cho vốn có tính cơ động hơn.
Qua việc phân tích về thực trạng chính sách tỷ giá hối đoái , sự hợp lý
của chế độ tỷ giá đợc lựa chọn và vấn đề điều chỉnh tỷ giá hối đoái cho thấy
việc lựa chọn cũng nh việc sử dụng các công cụ trong hoạt động can
thiệp,điều hành tỷ giá là đúng đắn. Tuy nhiên điều đó không có nghĩa là
không tồn tại nhiều bất cập cần phải thay đổi.Đồng thời thực tế việc điều
hành tỷ giá hối đoái cha quan tâm đầy đủ đến xu hớng vận động của các
Đề án môn Lý thuyết tài chính tiền tệ
24
biến số kinh tế vĩ mô khác.Vì vậy, cần phải có những giải pháp để hoàn
thiện chính sách tỷ giá hối đoái để đạt đợc các mục tiêu kinh tế xã hôị.
IV- Giải pháp góp phần hoàn thiện chế độ tỷ giá hối
đoái hiện nay.
1. Tổng quát về thực trạng nền kinh tế hiện nay :
- Mục tiêu kinh tế vĩ mô: bốn mục tiêu kinh tế vĩ mô cơ bản là sản l-
ợng,ổn định giá cả,việc làm và cân bằng ngoại thơng.
Về mặt sản lợng, nhiệm vụ trọng tâm mà Đảng và Nhà nớc đề ra là đạt
mức tăng trởng kinh tế một cách bền vững. Tiếp tục thực hiện con đờng
công nghiệp hoá hiện đại hoá, xem nông nghiệp là mũi nhọn là lợi thế chủ
lực của nền kinh tế.Kết hợp tăng trỏng,công nghiệp hoá hiện đại hoá với
tạo công ăn việc làm cho ngời lao động.

Về khía cạnh ổn định giá cả và ngoại thơng,nhiệm vụ đề ra là giữ lạm
phát ở mức một con số. Từng bớc giảm thiểu thâm hụt trong cán cân thơng
mại. Điều quan trọng nhất để đạt tới các mục tiêu ổn định giá cả, cân bằng
ngoại thơng và thu hút đầu t không phải chỉ đợc quyết định bởi chế độ tỷ
giá mà quan trọng là ở việc phối hợp các chính sách kinh tế vĩ mô nh thế
nào.Điều này cũng đã thể hiện rõ trong chính sách kinh tế của Việt Nam
trong giai đoạn 1989 -1993 khi đồng Việt Nam gần nh đợc thả nổi nhng đi
kèm là một chính sách tiền tệ kiểm soát chặt lợng cung tiền và các chính
sách cải cách khác đã không làm tăng lạm phát mà còn giảm lạm phát, thúc
đẩy xuất khẩu thu hút đợc đầu t nớc ngoài.
Với mục tiêu kinh tế cơ bản nh vậy thì một mức độ linh hoát vừa phải,
có kiểm soát của tỷ giá sẽ là một sự lựa chọn phù hợp.
- Điều kiện tài chính tiền tệ Việt Nam: Hiện nay cơ chế điều hành tài
chính - tiền tệ có thể nói vẫn cha thoát khỏi chặng đờng đầu của cuộc cải
cách, hệ thống công cụ của các chính sách tiền tệ còn cha đầy đủ, cha phát
triển nhất là các công cụ gián tiếp. Sự yếu kém trong hệ thống ngân hàng
luôn là mối bận tâm của các nhà tài chính tiền tệ. Trong lĩnh vực tài chính
nhà nớc thì vấn đề thâm hụt ngân sách còn quá lớn và khả năng thu hẹp
thâm hụt ngân sách trong tơng lai gần là rất khó do nhu cầu đầu t phát triển
từ ngân sách còn cao. Hơn nữa, hiện tợng "Dollar hoá" vẫn sẽ là một vấn
nạn trong một thời gian dài Những yếu kém, khó khăn trong lĩnh vực tài
chính tiền tệ tất yếu sẽ dẫn đến sự thiếu đồng bộ trong việc phối hợp các
chính sách, giải pháp trong quá trình can thiệp vào nền kinh tế. Từ thực
trạng đó vừa đòi hỏi một chế độ tỷ giá hối đoái thả nổi vừa ủng hộ cho một
chế độ tỷ giá hối đoái cố định. Vì vậy một sự linh hoạt vừa phải của tỷ giá
sẽ là một lựa chọn hợp lý. Bên cạnh đó từ những yếu kém của những công
cụ can thiệp, mà hiện nay cũng nh những năm tiếp theo còn phải sử dụng
nhiều những công cụ hành chính trong can thiệp nhằm duy trì một mức giới
hạn linh hoạt của tỷ giá hối đoái.
Đề án môn Lý thuyết tài chính tiền tệ

25