Phân tích các nhân tố tác động đến giá cổ phiếu của các Ngân hàng niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam.

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC NGOẠI THƯƠNG

LUẬN VĂN THẠC SĨ

PHÂN TÍCH CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN GIÁ
CỔ PHIẾU CỦA CÁC NGÂN HÀNG NIÊM YẾT TRÊN
THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHỐN VIỆT NAM
Ngành: Tài chính – Ngân hàng

NGUYỄN HỮU HUÂN

HÀ NỘI - 2021


BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC NGOẠI THƯƠNG

LUẬN VĂN THẠC SĨ

PHÂN TÍCH CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN GIÁ CỔ
PHIẾU CỦA CÁC NGÂN HÀNG NIÊM YẾT TRÊN THỊ
TRƯỜNG CHỨNG KHỐN VIỆT NAM

Ngành: Tài chính – Ngân hàng
Mã số: 8 34 02 01

Họ và tên học viên: Nguyễn Hữu Huân
Người hướng dẫn: TS. Nguyễn Đình Đạt

Hà Nội - 2021

3

LỜI CAM ĐOAN
Luận văn này chưa từng được trình nộp để lấy học vị thạc sĩ tại bất cứ một
trường đại học nào. Luận văn này là cơng trình nghiên cứu riêng của tác giả, kết quả
nghiên cứu là trung thực, trong đó khơng có các nội dung đã được công bố trước
đây hoặc các nội dung do người khác thực hiện ngoại trừ các trích dẫn được dẫn
nguồn đầy đủ trong luận văn.
Học viên cao học


LỜI CẢM ƠN
Trong quá trình thực hiện luận văn này, tơi đã nhận được rất nhiều sự góp ý,
động viên và giúp đỡ của các Thầy Cô, bạn bè, đồng nghiệp và gia đình:
Lời đầu tiên tơi xin chân thành cảm ơn và gửi lời tri ân sâu sắc tới Thầy hướng
dẫn TS. Nguyễn Đình Đạt, đã nhiệt tình, tận tuỵ, đã chia sẻ cho tôi những tri thức
khoa học, những kinh nghiệm trong nghiên cứu. Thầy đã góp ý các nội dung luận
văn, góp phần làm nội dung được cơ đọng, súc tích, giúp tơi hồn thiện tốt nhất về ý
tưởng khoa học. Đồng thời, Thầy đã giúp tôi trưởng thành hơn về mặt nhận thức
khoa học, khả năng nghiên cứu độc lập và kiến thức chuyên môn được nâng cao.
Tôi xin cám ơn các Thầy Cô Trường Đại học Ngoại thương, đã tận tình truyền
đạt các kiến thức trong q trình tơi học cao học, cám ơn các bạn học đã chia sẻ
những kiến thức và kinh nghiệm thực tiễn, làm nền tảng để tôi thực hiện luận văn
này.
Lời sau cùng, tôi chân thành cám ơn lãnh đạo, đồng nghiệp và gia đình tơi
ln bên cạnh động viên, tạo mọi điều kiện tốt nhất về thời gian, giúp tơi hồn
thành luận văn.
Học viên cao học

TĨM TẮT
Đề tài nghiên cứu đưa ra các phân tích về mức độ ảnh hưởng của các nhân tố
đến giá cổ phiếu của các ngân hàng thương mại niêm yết trên thị trường chứng
khốn Việt Nam và sử dụng mơ hình các biến nghiên cứu ứng dụng từ các nghiên
cứu trong nước và quốc tế. Trong đó nền tảng của nghiên cứu là mơ hình Ohlson
(1995) được phát triển trên cơ sở mơ hình lợi nhuận thặng dư (Residual income
model – RIM) do Preinreich (1938) đề xuất. Mẫu nghiên cứu của đề tài là 9 NHTM
niêm yết trên 2 sàn HNX và HOSE, nghiên cứu các dữ liệu giá, chỉ số tài chính trên
báo cáo tài chính (BCTC) đã được kiểm tốn, dữ liệu kinh tế vĩ mơ theo q trong
giai đoạn 2014-2019. Kết quả phân tích của đề tài cho thấy mức độ phù hợp nhất
định của mơ hình nghiên cứu khi có tất cả giả thiết nhất quán với dòng nghiên cứu
trước. Tỷ suất sinh lời/ vốn chủ sở hữu (ROE), tăng trưởng kinh tế (GDP), lợi nhuận
trên mỗi cổ phần (EPS), giá trị sổ sách của cổ phiếu (BVPS), quy mơ ngân hàng lần
lượt tác động tích cực đến giá cổ phiếu ngân hàng niêm yết trên TTCK Việt Nam.
Trong khi đó, lãi suất liên ngân hàng càng tăng, giá cổ phiếu ngân hàng có xu
hướng giảm. Kết quả phân tích của đề tài này là cơ sở quan trọng để giúp cho các
nhà đầu tư quan tâm đến cổ phiếu ngành ngân hàng niêm yết trên thị trường chứng
khốn Việt Nam có quyết định đầu tư hiệu quả, bên cạnh đó là đề xuất các khuyến
nghị đối với các hoạt động và chính sách của các NHTM, Chính phủ và NHNN.
Từ khóa: Ngân hàng thương mại, giá cổ phiếu, thơng tin kế tốn, kinh tế vĩ mô.


MỤC LỤC
LỜI CAM ĐOAN.....................................................................................................i
LỜI CẢM ƠN..........................................................................................................ii
TÓM TẮT............................................................................................................... iii
DANH MỤC CÁC BẢNG....................................................................................vii
DANH MỤC CÁC HÌNH....................................................................................viii

DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT........................................................................ix
CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU CHUNG VỀ ĐỀ TÀI................................................1
1.1. Bối cảnh nghiên cứu.....................................................................................1
1.2. Tính cấp thiết của đề tài...............................................................................1
1.3. Mục tiêu và câu hỏi nghiên cứu...................................................................3
1.3.1. Mục tiêu nghiên cứu...............................................................................3
1.3.2. Câu hỏi nghiên cứu................................................................................3
1.4. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu................................................................4
1.4.1. Đối tượng nghiên cứu.............................................................................4
1.4.2. Phạm vi nghiên cứu................................................................................4
1.5. Phương pháp nghiên cứu.............................................................................4
1.6. Đóng góp của đề tài......................................................................................5
1.7. Cấu trúc của đề tài........................................................................................5

CHƯƠNG 2 CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ TỔNG QUAN CÁC CÔNG TRÌNH
NGHIÊN CỨU.........................................................................................................6
2.1. Cơ sở lý thuyết...............................................................................................6
2.1.1. Thị trường chứng khốn........................................................................6
2.1.2. Giá cổ phiếu............................................................................................9
2.1.3. Lý thuyết nền tảng đối với các nghiên cứu về giá cổ phiếu.................12


2.2. Tổng quan tình hình thị trường chứng khốn Việt Nam và bối cảnh hoạt

động của các ngân hàng tại Việt Nam..............................................................16
2.2.1. Tổng quan tình hình thị trường chứng khốn Việt Nam....................16
2.2.2. Tình hình hoạt động của ngành ngân hàng tại Việt Nam...................17
2.2.3. Biến động giá cổ phiếu ngành ngân hàng trong thời gian qua...........19
2.3. Tổng quan các cơng trình nghiên cứu.......................................................20
2.3.1. Các cơng trình nghiên cứu nước ngồi...............................................21

2.3.2. Các cơng trình nghiên cứu trong nước................................................26
2.3.3. Đánh giá các cơng trình nghiên cứu....................................................28
2.4. Giả thuyết nghiên cứu................................................................................28
2.4.1. Kết quả hoạt động kinh doanh (EPS và ROE).....................................29
2.4.2. Giá trị sổ sách vốn chủ sở hữu trên mỗi cổ phiếu (BVPS)..................30
2.4.3. Quy mô doanh nghiệp (SIZE)..............................................................30
2.4.4. Tăng trưởng kinh tế (GDP)..................................................................31
2.4.5. Lạm phát (CPI).....................................................................................32
2.4.6. Lãi suất (IR)..........................................................................................33

CHƯƠNG 3 MƠ HÌNH VÀ PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU........................34
3.1. Mơ hình nghiên cứu đề xuất......................................................................34
3.2. Dữ liệu và phương pháp xử lý dữ liệu.......................................................36
3.2.1. Dữ liệu sử dụng trong nghiên cứu.......................................................36
3.2.2. Phương pháp xử lý dữ liệu...................................................................37

CHƯƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU VÀ PHÂN TÍCH...............................41
4.1.

Phân tích các nhân tố ảnh hưởng đến giá cổ phiếu của các ngân hàng

thương mại Việt Nam niêm yết trên thị trường chứng khốn........................41
4.1.1. Thống kê mơ tả.....................................................................................41
4.1.2. Ước lượng các mơ hình hồi quy dữ liệu bảng (Panels Data)..............45
4.1.3. Kiểm định tăng cường..........................................................................49
4.1.4. Kết quả ước lượng mơ hình FGLS đánh giá tác động của các nhân tố

đến giá cổ phiếu ngân hàng niêm yết trên TTCK Việt Nam
52

4.2.

Thảo luận các kết quả nghiên cứu........................................................53

4.2.1. Tóm tắt các kết quả nghiên cứu...........................................................53
4.2.2. Phân tích vấn đề nghiên cứu................................................................57

CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN VÀ KIẾN NGHỊ........................................................60
5.1. Kết luận.......................................................................................................60
5.2. Một số kiến nghị..........................................................................................61
5.2.1. Đối với các nhà đầu tư quan tâm đến ngành ngân hàng niêm yết......61
5.2.2. Đối với các NHTM................................................................................62
5.2.3. Đối với Chính phủ và NHNN...............................................................64
5.2.4. Đối với Ủy ban chứng khốn Nhà nước..............................................66
5.3. Đóng góp và hạn chế của đề tài..................................................................66
5.3.1. Đóng góp của đề tài..............................................................................67
5.3.2. Hạn chế của đề tài................................................................................67
5.4. Hướng nghiên cứu tiếp theo.......................................................................67

PHỤ LỤC.................................................................................................................. i
PHỤ LỤC 1: THỐNG KÊ MÔ TẢ............................................................................i
PHỤ LỤC 2: KẾT QUẢ HỒI QUY MƠ HÌNH TỔNG QT................................ii
PHỤ LỤC 3: KẾT QUẢ HỒI QUY MƠ HÌNH ẢNH HƯỞNG CỦA NHÂN TỐ
KẾ TỐN ĐẾN GIÁ CỔ PHIẾU NGÂN HÀNG..................................................vii
PHỤ LỤC 4: KẾT QUẢ HỒI QUY MƠ HÌNH ẢNH HƯỞNG CỦA NHÂN TỐ VĨ
MƠ ĐẾN GIÁ CỔ PHIẾU NGÂN HÀNG..............................................................xi


DANH MỤC CÁC BẢNG

Bảng 2.1. Các nhân tố của mô hình nghiên cứu..................................................34
Bảng 3.1. Danh sách 9 ngân hàng niêm yết.........................................................37
Bảng 4.1. Thống kê mô tả các biến nghiên cứu...................................................42
Bảng 4.2. Phân tích tương quan...........................................................................49
Bảng 4.3. Kiểm tra đa cộng tuyến........................................................................49
Bảng 4.4. Ước lượng các mơ hình hồi quy theo phương pháp Pooled, FEM,
REM....................................................................................................................... 47
Bảng 4.5. Kiểm định lựa chọn mơ hình................................................................50
Bảng 4.6. Kiểm định phương sai sai số thay đổi..................................................50
Bảng 4.7. Kiểm định tự tương quan phần dư đơn vị chéo..................................51
Bảng 4.8. Kiểm định tự tương quan chuỗi...........................................................51
Bảng 4.9. Ước lượng mơ hình FGLS đánh giá tác động của các nhân tố đến giá
cổ phiếu ngân hàng niêm yết trên TTCK Việt Nam............................................52
Bảng 4.10. Tóm tắt kiểm định các giả thiết nghiên cứu (1)................................53
Bảng 4.11. Tóm tắt kiểm định các giả thiết nghiên cứu (2).................................55
Bảng 4.12. Tóm tắt kiểm định các giả thiết nghiên cứu (3)................................56


DANH MỤC CÁC HÌNH
Hình 3.1. Mơ hình nghiên cứu..............................................................................36
Hình 4.1. Biến động giá cổ phiếu BID, CTG và VCB giai đoạn 2014-2019.......42
Hình 4.2. Biến động giá 6 cổ phiếu MBB, STB, ACB, NVB, SHB và EIB giai
đoạn 2014-2019......................................................................................................43


DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT
Ký hiệu viết tắt

Giải thích

APT

Lý thuyết kinh doanh chênh lệch giá

CP

Cổ phiếu

EMH

Lý thuyết thị trường hiệu quả

GOS

Tổng cục thống kê

HNX

Sàn giao dịch chứng khoán Hà Nội

HOSE

Sàn giao dịch chứng khoán TPHCM

NĐT

Nhà đầu tư

NHNN

Ngân hàng nhà nước

NHTM

Ngân hàng thương mại

TTCK

Thị trường chứng khoán

WB

Ngân hàng thế giới


12

CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU CHUNG VỀ ĐỀ TÀI
Trong chương này, tác giả sẽ trình bày lần lượt các vấn đề như bối cảnh nghiên
cứu, tính cấp thiết của việc thực hiện đề tài, mục tiêu, phạm vi và đối tượng nghiên
cứu, phương pháp nghiên cứu, đóng góp nghiên cứu và bộ cục của đề tài.
1.1. Bối cảnh nghiên cứu

Theo số liệu thống kê về diễn biến chỉ số thị trường trên thế giới, thị trường
chứng khoán Việt Nam được đánh giá là 1 trong 10 thị trường chứng khốn có sức
chống chịu với đại dịch và phục hồi tốt nhất thế giới. Quy mô thị trường cổ phiếu
vượt mục tiêu Chính phủ đề ra cho đến năm 2020 và thị trường trái phiếu tiếp tục
duy trì đà tăng trưởng. Thanh khoản của thị trường tăng mạnh lên mức cao kỷ lục
cho thấy sức hấp dẫn của thị trường Việt Nam dù chịu ảnh hưởng của dịch COVID19. Số lượng tài khoản nhà đầu tư trong nước mở mới tăng kỷ lục trong năm 2020.
Thị trường chứng khoán tiếp tục khẳng định là kênh huy động vốn quan trọng với

tổng mức huy động trên thị trường chứng khoán tăng 30% so với cuối năm 2019.
Cũng theo số liệu thông kế cho thấy hiện tại nhóm cổ phiều ngành, đặc biệt là
nhóm cổ phiếu ngành Ngân hàng Việt Nam đang được sự quan tâm lớn từ nhà đầu
tư trong và ngoài nước. Ngân hàng là một trong những ngành được luật pháp Việt
Nam quy định rất chặt chẽ, mức độ cải tiến của các Ngân hàng càng ngày càng
mạnh so với các doanh nghiệp thuộc ngành, lĩnh vực khác. Các vấn đề về quản trị,
quản lý rủi ro…. được vận hành theo thơng lệ quốc tế. Bên cạnh đó, nhóm cổ phiếu
Ngành ngân hàng có vốn hóa lớn, ln thuộc 1 trong 5 nhóm ngành có lợi nhuận tốt
nhất thị trường Việt Nam hiện nay và đóng vai trị quan trọng trong dẫn dắt thị
trường chứng khốn Việt Nam. Nhóm cổ phiếu ngành Ngân hàng cũng là nhóm cổ
phiếu có nhiều cơ hội đầu tư do số lượng các Ngân hàng niêm yết ở mức cao, tuy
nhiên các nhân tố ảnh hưởng đến giá cổ phiếu thực sự chưa rõ ràng.
1.2. Tính cấp thiết của đề tài

Trong bối cảnh biến động thị trường và sự canh trạnh không ngừng giữa các
doanh nghiệp như hiện nay, thị trường chứng khốn giữ vai trị hết sức quan trọng
trong hệ thống tài chính ở mỗi quốc gia. Ross (1976) đã phát triển Lý thuyết kinh
doanh chênh lệch giá (APT – Arbitrage Pricing Theory) để giải thích biến động giá


cổ phiếu trên thị trường chứng khoán. Nghiên cứu cho rằng giá chứng khốn được
xác định bằng phương trình bao gồm các nhân tố kinh tế vĩ mô hoặc các nhân tố
kinh tế vi mô. Lý thuyết thị trường hiệu quả EMH (Fama, 1970) cho rằng giá cổ
phiếu và biến động giá phản ánh đầy đủ các thông tin sẵn có liên quan đến cổ phiếu
đó (Maysami & cơng sự, 2004). Một số các nghiên cứu khác cũng tìm ra mối liên
hệ giữa những biến động cơ bản của nền kinh tế, sự thay đổi về kỳ vọng đối với bối
cảnh tương lai (Ahmed, 2008), dấu hiệu về các rủi ro thị trường (Brown & Otsuki,
1990) với sự biến động của thị trường chứng khốn. Nói cách khác, một khi thị
trường vốn đạt hiệu quả thì giá chứng khốn sẽ biến động theo quy luật nhận biết
được dựa trên những dữ liệu đầu vào có liên quan. Như vậy, sự biến động giá là

ngẫu nhiên và khơng thể đốn trước được.
Có thể thấy rằng đã có rất nhiều nghiên cứu về các nhân tố tác động đến giá cổ
phiếu rất đa dạng, xuyên quốc gia. Các nhà nghiên cứu đã chứng minh các nhân tố
tác động ở tầm vi mô, vĩ mô hoặc vừa vĩ mô và vi mô như: Chỉ số giá tiêu dùng,
GDP, tỷ giá hối đoái, lạm phát, giá dầu, sản lượng công nghiệp, tỷ lệ cổ tức, thu
nhập trên mỗi cổ phiếu, lãi suất cho vay, quy mô công ty đến giá cổ phiếu trên thị
trường chứng khoán như Fama và Schwert (1977); Chen, Roll, & Ross (1986);
Ferson & Harvey (1994); Mukherjee và Naka (1995); Humpe và Macmillan (2007);
Chandra và Ro (2008); Agostino, Drago và Silipo (2011); Glezakos và cộng sự
(2012); Sharif và cộng sự (2015); Asif và cộng sự (2016) ... Tuy nhiên, có rất ít đề
tài nghiên cứu về nhóm cổ phiếu ngành Ngân hàng.
Để tìm hiểu, đánh giá và cung cấp bằng chứng thực nghiệm về các nhân tố tác
động tới giá cổ phiếu các Ngân hàng niêm yết trên thị trường chứng khốn Việt
Nam, tác giả lựa chọn đề tài “Phân tích các nhân tố tác động đến giá cổ phiếu của
các Ngân hàng niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam” để làm luận văn
nghiên cứu cao học của mình.
Đề tài này tiến hành nhận dạng và xác định mức độ ảnh hưởng của các nhân tố
đến giá cổ phiếu của các Ngân hàng niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt
Nam, nhằm cung cấp cho Nhà đầu tư bằng chứng thực nghiệm để có sự lựa chọn
chính xác, hiệu quả về quyết định đầu tư cổ phiếu Ngân hàng trong thời gian tới.


Bên cạnh đó, các Ngân hàng Việt Nam có thêm thông tin để định hướng phát triển
Ngân hàng ngày càng hiệu quả và giảm rủi ro xảy ra, tạo được kênh thu hút nguồn
vốn với chi phí thấp nhất thơng qua thị trường chứng khoán Việt Nam.
1.3. Mục tiêu và câu hỏi nghiên cứu
1.3.1. Mục tiêu nghiên cứu

Đề tài được thực hiện nhằm mục tiêu phân tích, ước lượng các nhân tố ảnh
hưởng đến giá cổ phiếu các ngân hàng niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt

Nam. Trên cơ sở đó, đề xuất một số khuyến nghị đối với các nhà đầu tư quan tâm
đến cổ phiếu ngành ngân hàng niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam để
có sự lựa chọn đầu tư phù hợp nhất. Bên cạnh đó, đề tài cũng đưa ra một số khuyến
nghị đối với các NHTM, Chính phủ và NHNN để có chính sách phát triển bền vững
trên thị trường chứng khốn Việt Nam. Do đó, luận văn cần đạt được những mục
tiêu cụ thể như sau:
Mục tiêu 1: Phân tích tổng quan tình hình thị trường chứng khốn Việt Nam và
bối cảnh hoạt động của các ngân hàng niêm yết tại Việt Nam
Mục tiêu 2: Xác định và đánh giá mức độ tác động của các nhân tố ảnh hưởng
đến giá cổ phiếu các ngân hàng niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam
Mục tiêu 3: Đề xuất một số khuyến nghị với các nhà đầu tư quan tâm đến cổ
phiếu ngành ngân hàng niêm yết và các chính sách của các NHTM, Chính phủ,
NHNN nhằm phát triển bền vững trên thị trường chứng khoán Việt Nam.
1.3.2. Câu hỏi nghiên cứu

VN-Index chính thức vượt đỉnh lịch sử vào đầu tháng 4, sau đó liên tiếp xác
lập những vùng đỉnh cao hơn. Tính theo mức đóng cửa phiên 13/4, chỉ số đại diện
cho sàn chứng khoán TP HCM đã tăng 11,5% so với đầu năm và 22% so với mức
thấp nhất vào ngày 28/1.
Cổ phiếu ngân hàng đóng vai trị dẫn dắt chỉ số vượt qua mốc kháng cự
1.200 điểm để chinh phục những đỉnh cao mới trong giai đoạn vừa qua. So với
đầu năm, chỉ số đã tăng 15% và nếu tính tại thời điểm thấp nhất thì mức tăng
trưởng lên đến 30%.


Cổ phiếu của nhóm ngân hàng đã được định giá ở mức tương đối cao. Hiện
P/B (thị giá trên giá trị sổ sách) cổ phiếu ngành này ở mức 1,5x và ROE (tỷ suất
sinh lời trên vốn chủ sở hữu) kỳ vọng năm nay là 19%. Vậy các câu hỏi nghiên cứu
đặt ra là:
● Tình hình tổng quan của thị trường chứng khoán Việt Nam và hoạt động

của các ngân hàng niêm yết tại Việt Nam như thế nào?
● Những nhân tố nào ảnh hưởng và mức độ ảnh hưởng của các nhân tố đó

đến giá cổ phiếu ngân hàng niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt
Nam?
● Khuyến nghị gì cho các nhà đầu tư quan tâm đến cổ phiếu ngành ngân

hàng niêm yết tại Việt Nam và giải pháp dành cho các NHTM, Chính
phủ, NHNN trong việc đưa ra các chính sách nhằm phát triển bền vững
trên thị trường chứng khoán Việt Nam?
1.4. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu
1.4.1. Đối tượng nghiên cứu

Đối tượng nghiên cứu của đề tài là các nhân tố ảnh hưởng tới giá cổ phiếu các
Ngân hàng niêm yết trên thị trường chứng khốn Việt Nam.
1.4.2. Phạm vi nghiên cứu

*/Khơng gian: Tác giả nghiên cứu cổ phiếu của 9 ngân hàng niêm yết tại 2
sở giao dịch chứng khoán Hà Nội (HNX) và Thành phố Hồ Chí Minh (HOSE).
*/Thời gian: Dữ liệu thu thập từ BCTC đã kiểm toán của 9 ngân hàng, dữ
liệu kinh tế vĩ mô của Việt Nam từ Quý 1/2014 đến Quý 4/ 2019, số liệu được lấy
vào cuối năm tài chính.
1.5. Phương pháp nghiên cứu

Đề tài được thực hiện dựa trên 2 bước nghiên cứu định tính và nghiên cứu
định lượng như sau:
Nghiên cứu định tính: Nhằm khám phá các nhân tố ảnh hưởng đến giá cổ
phiếu ngành Ngân hàng niêm yết tại thị trường chứng khoán Việt Nam. Kết quả
nghiên cứu định tính làm cơ sở xây dựng bảng dữ liệu thông tin để thực hiện nghiên

cứu định lượng.


Nghiên cứu định lượng: Được sử dụng để đo lường mức độ ảnh hưởng của các
nhân tố đến giá cổ phiếu ngành Ngân hàng niêm yết trên thị trường chứng khốn
Việt Nam. Tác giả phân tích dữ liệu bằng phần mềm xử lý STATA 14, sử dụng phân
tích hồi quy bằng phương pháp dữ liệu bảng (Panels data) với các ước hiệu ứng
ngẫu nhiên (REM), hiệu ứng cố định (FEM) và khắc phục hiện tượng phương sai
sai số thay đổi, tự tương quan bằng mơ hình FGLS.
1.6. Đóng góp của đề tài

Đề tài xem xét giá cổ phiếu của các ngân hàng bị ảnh hưởng bởi các nhân tố
nào và mức độ ảnh hưởng ra sao, đóng góp về mặt thực tiễn thông qua việc cung
cấp thêm bằng chứng thực nghiệm về các nhân tố ảnh hưởng đến giá cổ phiếu ngân
hàng niêm yết trên TTCK giai đoạn 2014 – 2019. Nghiên cứu cũng xây dựng được
phương trình hồi quy tuyến tính bội thể hiện sự tương quan của nhóm các nhân tố
ảnh hưởng đến giá cổ phiếu ngành ngân hàng. Từ đó cung cấp cơ sở khoa học để
quyết định đầu tư của các Nhà đầu tư trên thị trường chứng khốn, cũng như góp
phần vào việc hoạch định chính sách của các Ngân hàng, giúp hệ thống Ngân hàng
Việt Nam nói chung và NHTM Việt Nam nói riêng có định hướng phát triển bền
vững trên thị trường chứng khoán.
1.7. Cấu trúc của đề tài

Luận văn được chia thành 05 chương, nội dung như sau:
Chương 1: Giới thiệu chung về đề tài
Chương 2: Cơ sở lý thuyết và tổng quan các cơng trình nghiên cứu
Chương 3: Phương pháp nghiên cứu
Chương 4: Kết quả nghiên cứu và phân tích
Chương 5: Kết luận và kiến nghị.

CHƯƠNG 2
CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ TỔNG QUAN CÁC CÔNG TRÌNH NGHIÊN CỨU
Trong chương này, tác giả trình bày cơ sở lý thuyết về thị trường chứng khoán,
tổng quan về cổ phiếu, giá cổ phiếu, lý thuyết nền tảng nghiên cứu về giá cổ phiếu.
Tiến hành lược khảo các công trình nghiên cứu phân loại theo nhóm nhân tố lợi
nhuận (EPS), giá trị sổ sách (BVPS) và hiệu quả sinh lời đến giá cổ phiếu ngân
hàng. Phân tích đánh giá các cơng trình nghiên cứu trong nước, từ đó đề xuất hướng
nghiên cứu và mơ hình nghiên cứu.
2.1. Cơ sở lý thuyết
2.1.1. Thị trường chứng khoán
2.1.1.1.

Khái niệm

Thị trường chứng khoán (TTCK) mang ý nghĩa trên thực tế rộng lớn hơn có
thể hiểu là một bộ phận của thị trường tài chính, tại đó diễn ra hoạt động mua bán
các chứng khoán vốn và chứng khoán nợ trung và dài hạn theo nguyên tắc thị
trường. Theo Bạch Đức Hiển (2009), “Thị trường chứng khoán là từ ngữ chung chỉ
giao dịch mua bán chứng khốn thơng qua các thị trường khác nhau như thị trường
tập trung và phi tập trung còn Sở giao dịch chứng khoán (SGDCK) là để chỉ một địa
điểm cụ thể, một nơi có tổ chức, là nơi các chủ thể tham gia TTCK gặp nhau để
thực hiện các lệnh mua bán chứng khoán do các tổ chức và cá nhân giao cho”.
Việc mua bán chứng khoán lần đầu được tiến hành ở thị trường sơ cấp khi
người mua chứng khoán đầu tiên từ những người phát hành và khi có sự mua đi bán
lại các chứng khốn đã được phát hành ở thị trường sơ cấp đó là thị trường thứ cấp
(Đào Lê Minh, 2006). Ở thị trường sơ cấp thì đây là thị trường cấp một hay thị
trường phát hành. Đây cũng là nơi mua bán các chứng khốn mới được phát hành
bởi các cơng ty, tổ chức Nhà nước, chính phủ. Thị trường sơ cấp là thị trường tạo
lập, tăng vốn, vay vốn cho các tổ chức phát hành chứng khoán. Việc phát hành

chứng khoán ở thị trường này được kiểm soát bởi Ủy ban chứng khoán nhà nước
(UBCKNN). Các loại hàng hoá chứng khoán đa dạng về chủng loại, có chất lượng,
có khả năng hấp dẫn nhà đầu tư là nhân tố quan trọng cho việc hình thành và phát
triển thị trường thứ cấp.


Về bản chất, có thể xem xét thị trường chứng khoán là quan hệ mua bán chứng
khoán phản ánh sự thay đổi các chủ thể sở hữu về chứng khoán vì “Thị trường
chứng khốn trong điều kiện của nền kinh tế hiện đại, được quan niệm là nơi diễn ra
các hoạt động giao dịch mua bán chứng khoán trung và dài hạn” (Nguyễn Thanh
Phương, 2011). Chủ thể là người bỏ vốn đầu tư là chủ sở hữu tư bản, còn chủ thể là
người sử dụng vốn đầu tư là chủ thể thực hiện chức năng của tư bản kinh doanh.
Thị trường chứng khốn là hình thức phát triển cao của nền sản xuất hàng hố bởi
nó thể hiện cung và cầu của vốn đầu tư trong đó thơng tin về chi phí vốn hay giá cả
của vốn đầu tư. Khi hoạt động mua bán, trao đổi, chuyển nhượng các loại chứng
khốn diễn ra thì chủ thể nắm giữ cũng thay đổi theo.
2.1.1.2.

Vai trị của thị trường chứng khốn

Theo các nguồn tổng hợp, vai trị của thị trường chứng khốn đối với tăng
trưởng kinh tế có thể khái quát trong 7 nhóm vai trị cơ bản nhằm giúp huy động
vốn đầu tư cho nền kinh tế, làm tăng tiết kiệm quốc gia, tạo tính thanh khoản, cung
cấp mơi trường và cơ hội đầu tư, đánh giá hoạt động của các doanh nghiệp và cho
các loại chứng khốn. Nhờ các vai trị này của thị trường chứng khoán, các loại
chứng khoán dễ dàng mua đi bán lại và chuyển đổi thành tiền mặt khi có nhu cầu,
nhà đầu tư dễ dàng chuyển đổi chứng khốn thành tiền mặt thơng qua việc mua bán
trên thị trường thứ cấp.
Thứ nhất, thị trường chứng khoán đóng vai trị như một kênh huy động vốn
cho nền kinh tế thông qua các sản phẩm và dịch vụ đa dạng và phong phú, TTCK sẽ

huy động những nguồn vốn nhàn rỗi để tài trợ cho các dự án đầu tư góp phần phát
triển hạ tầng kinh tế, phục vụ cho các nhu cầu chung của xã hội, là kênh huy động
vốn hiệu quả và tương đối rẻ cho các doanh nghiệp và cả Chính phủ. Định hướng
phát triển TTCK nằm trong định hướng phát triển thị trường tài chính nhằm cung
cấp một cấu trúc thượng tầng tài chính giúp nâng cao cả hoạt động sản xuất và vận
hành nền kinh tế. Nó cung cấp nguồn vốn cần thiết, định giá giá trị kinh tế của các
nguồn lực đang được giao dịch, hỗ trợ tiến trình thực hiện chính sách cơng.
Thứ hai, TTCK đóng vai trị như là một cơng cụ điều hồ vốn cho nền kinh tế
như chúng ta đã biết vốn, lao động, quản lý là động lực của tăng trưởng vì việc phát


hành chứng khốn khơng chỉ giúp cho doanh nghiệp huy động vốn và thu hút thêm
nhiều nhà đầu tư tham gia vào quản lý doanh nghiệp. Ngoài ra nhờ trào lưu quốc tế
hố các TTCK các nước, TTCK cịn có vai trị dẫn vốn từ nước ngồi vào Việt Nam
và từ Việt Nam đi đến những nước có mơi trường đầu tư thuận lợi để sản sinh ra giá
trị gia tăng, đây là một trong những động lực cạnh tranh để phát triển. TTCK giúp
tăng cường hiệu quả của các trung gian tài chính bằng cách giảm thiểu chi phí thơng
tin, chi phí giao dịch và chi phí giám sát có thể dẫn đến tăng trưởng kinh tế.
Thứ ba, TTCK đóng vai trị có thể đảm bảo tính thanh khoản cho những người
đầu tư chứng khốn bởi vì khi nhà đầu tư gửi tiết kiệm tại ngân hàng, lãi suất vốn
được trả hạn chế và bị chi phối bởi kỳ hạn gửi. Người giữ chứng khoán khi nào
cần tiền mặt có thể bán ngay trên thị trường thứ cấp, để có tính thanh khoản cao
cần phải có sự hiện hữu của một số lượng quan trọng các chứng khoán lưu hành
đặt dưới sự sử dụng của công chúng, số lượng chứng khốn trao đổi vừa phải
khơng dẫn đến thăng trầm hoặc lệch lạc trong giá chứng khoán. Thị trường
chứng khoán càng năng động và hiệu quả bao nhiêu thì khả năng thanh khoản
càng tăng bấy nhiêu.
Thứ tư, TTCK thúc đẩy các doanh nghiệp hoạt động tốt hơn bởi khi các công
ty đã niêm yết trên sàn phải công bố thông tin minh bạch tình hình hoạt động định
kỳ thơng qua bảng báo cáo tài chính và được kiểm tốn xác nhận. Giá chứng khoán

cũng biểu hiện phần lớn sức khoẻ của một công ty và ảnh hưởng cả đến giá trị cổ
phần đóng góp và tài sản của các cổ đông lớn nên họ không ngừng cải tiến và đem
lại cách thức quản trị mang lại hiệu quả và hiệu suất cao cho doanh nghiệp. Vì vậy,
TTCK giúp cải thiện hoạt động của các công ty ngày càng tốt hơn, đo lường các giá
trị tích sản của doanh nghiệp, giúp tiên đốn được giá trị của cơng ty trong thời hạn
từ 3-5 năm bằng cách xây dựng những giả thuyết về kỳ vọng của công ty trong
tương lai dựa vào tiềm lực thực tế của công ty. TTCK giúp đánh giá hoạt động của
các doanh nghiệp bởi giá chứng khoán là thước đo hiệu quả hoạt động của doanh
nghiệp một cách tổng hợp và khá chính xác, giúp so sánh các doanh nghiệp với
nhau nhất là các doanh nghiệp cùng ngành nghề kinh doanh một cách nhanh chóng,


thuận tiện thông qua thông tin giá thị trường. Nhờ đó tạo được mơi trường cạnh
tranh lành mạnh giữa các doanh nghiệp.
Thứ năm, TTCK đóng vai trị cơ sở cho sự phát triển bởi việc thúc đẩy quá
trình cổ phần hoá phát triển, tạo ra cơ chế đa sở hữu về tư liệu sản xuất và tài sản
của xã hội, từng bước làm cho quan hệ sản xuất phù hợp với sự phát triển của lực
lượng sản xuất, tạo tiền đề có nhiều chủng loại hàng hố trên thị trường, hoạt động
mua bán đều tuân theo các qui luật khắt khe của thị trường về qui luật giá trị, qui
luật quan hệ cung-cầu, cạnh tranh.
Thứ sáu, TTCK đóng vai trị cung cấp môi trường đầu tư lành mạnh, công
bằng cho mọi người dân. Các loại chứng khoán trên thị trường có mức độ sinh lời,
độ rủi ro khác nhau, nhà đầu tư có thể lựa chọn tuỳ thuộc vào mức độ chấp nhận rủi
ro, mục tiêu và việc hoạch định danh mục đầu tư của mình. Với các cơng cụ đầu tư
đa dạng, TTCK là một kênh để huy động mức tiết kiệm của quốc gia.
Thứ bảy, TTCK đóng vai trị như một cơng cụ giúp Chính phủ thực hiện
điều tiết các chính sách kinh tế vĩ mơ thơng qua các chỉ báo của TTCK giúp phản
ảnh động thái của nền kinh tế một cách nhạy bén và chính xác. Dấu hiệu tăng
trưởng hay suy thoái của một nền kinh tế được phản ảnh qua sự tăng hoặc giảm
giá chứng khoán.

2.1.2. Giá cổ phiếu
2.1.2.1.

Khái niệm và phân loại cổ phiếu

● Khái niệm cổ phiếu

Khi một công ty gọi vốn, số vốn cần gọi đó được chia thành nhiều phần nhỏ
bằng nhau gọi là cổ phần. Người mua cổ phần gọi là cổ đông. Cổ đông được cấp
một giấy chứng nhận sở hữu cổ phần gọi là cổ phiếu và chỉ có cơng ty cổ phần mới
phát hành cổ phiếu. Như vậy, cổ phiếu chính là một chứng thư chứng minh quyền
sở hữu của một cổ đông đối với một công ty cổ phần và cổ đơng là người có cổ
phần thể hiện bằng cổ phiếu (Bạch Đức Hiển, 2008).
Thông thường hiện nay các công ty cổ phần thường phát hành 02 dạng cổ
phiếu: Cổ phiếu thường và cổ phiếu ưu đãi. Các cổ đơng sở hữu cổ phiếu thơng
thường có quyền hạn và trách nhiệm đối với công ty như: Được chia cổ tức theo kết


quả kinh doanh; Được quyền bầu cử, ứng cử vào bộ máy quản trị và kiểm sốt cơng
ty; Và phải chịu trách nhiệm về sự thua lỗ hoặc phá sản tương ứng với phần vốn
góp của mình. Các cổ đơng sở hữu cổ phiếu ưu đãi cũng là hình thức đầu tư vốn cổ
phần như cổ phiếu thông thường nhưng quyền hạn và trách nhiệm hạn chế như: lợi
tức cố định; khơng có quyền bầu cử, ứng cử..v.v.
● Phân loại cổ phiếu

Thông thường ở các nước khi xem xét cổ phiếu của một cơng ty cổ phần,
người ta có sự phân biệt cổ phiếu được phép phát hành, cổ phiếu phát hành, cổ
phiếu quỹ và cổ phiếu đang lưu hành (Bạch Đức Hiển, 2008).
Cổ phiếu được phép phát hành: Khi một cơng ty cổ phần được thành lập thì
được phép phát hành cổ phiếu để huy động vốn. Nhưng luật pháp của các nước quy

định phải đăng ký tổng số cổ phiếu của công ty và phải ghi trong điều lệ của công ty
và được gọi là cổ phiếu được phép phát hành hay cổ phiếu đăng ký. Trường hợp cần
thay đổi số lượng cổ phiếu phát hành thì phải được đa số cổ đông bỏ phiếu tán
thành và sửa đổi điều lệ của công ty.
Cổ phiếu phát hành: là số cổ phiếu phát hành ra cho nhà đầu tư, nó nhỏ hơn
hoặc tối đa bằng số lượng cổ phiếu được phép phát hành.
Cổ phiếu quỹ: Là loại cổ phiếu được công ty phát hành ra nhưng với lý do
nhất định công ty bỏ tiền ra mua lại số cổ phiếu của cơng ty mình. Số cổ phiếu này
được cơng ty lưu giữ trong một thời gian, sau đó lại được bán ra. Việc công ty mua
lại cổ phiếu của chính cơng ty mình phải tn thủ theo đúng quy định của pháp luật.
Cổ phiếu quỹ không phải là cổ phiếu đang lưu hành khơng có vốn đằng sau nó, do
đó khơng được tham gia vào việc chia lợi tức cổ phần, do đó khơng có quyền tham
gia bỏ phiếu.
Cổ phiếu đang lưu hành: là cổ phiếu đã phát hành và đang được các cổ đông
nắm giữ. Số lượng cổ phiếu đang lưu hành được xác định bởi công thức:
Số lượng cổ phiếu
đang lưu hành

=

Số lượng cổ phiếu
đã phát hành

-

Số lượng cổ phiếu quỹ


Trong trường hợp cơng ty có cả cổ phiếu thường và cổ phiếu ưu đãi, người ta
sẽ xác định cụ thể theo từng loại một. Số cổ phiếu thường đang lưu hành là căn cứ

quan trọng để phân chia lợi tức cổ phần cơng ty.
Cổ phiếu thường hay cịn gọi là cổ phiếu phổ thông là chứng chỉ xác nhận
quyền sở hữu của cổ đông đối với công ty và xác nhận cho phép cổ đông được phép
hưởng các quyền lổ thông thường trong công ty.
Cổ phiếu ưu đãi là chứng chỉ xác nhận quyền sở hữu trong một công ty, đồng
thời cho phép người nắm giữ cổ phiếu này được hưởng một số quyền lợi ưu tiên
hơn so với cổ đông thường. Người nắm giữ cổ phiếu ưu đãi thường được gọi là cổ
đông ưu đãi của công ty. Loại cổ phiếu ưu đãi được các công ty phát hành ở các
nước là cổ phiếu ưu đãi cổ tức.
2.1.2.2.

Khái niệm giá cổ phiếu

Thị giá cổ phiếu là giá thị trường, giá mà nhà đầu tư phải trả nếu muốn mua
hoặc nhà đầu tư được hưởng nếu muốn bán. Thị giá luôn biến động và phản ánh cán
cân cung cầu trên thị trường. Thị giá khơng có ý nghĩa nhiều với đầu tư dài hạn.
Mỗi biến động của thị trường (thông tin tốt xấu), tâm lý nhà đầu tư sẽ được phản
ánh ngay vào thị giá (Amihud, 2002). Biến động giá trị thị trường của doanh nghiệp
là sự chênh lệch thị giá cung cầu thị trường, phản ánh sự thay đổi giá chứng khoán
tại các thời điểm khác nhau, các mức giá được ấn định tại thời điểm đóng cửa của
thị trường theo phiên giao dịch. Công thức tổng quát:

Giá trị nội tại của cổ phiếu (hay còn được gọi là giá trị thực) là giá trị phản ánh
thực trạng của doanh nghiệp đó. Giá trị nội tại ít biến động hơn thị giá, nhà đầu tư
khơng thể nhìn thấy giá trị này dễ dàng như đối với mệnh giá hay thị giá. Giá trị nội
tại thể hiện sức khoẻ của doanh nghiệp, là cơ sở kinh tế của thị giá (Lesmond và
cộng sự, 1999). Việc xác định giá trị nội tại dựa trên phân tích các số liệu cơ bản về
một doanh nghiệp, trong đó nhân tố tài sản vơ hình là một biến số rất khó có thể
tính tốn, khơng thể tính chính xác được, hồn tồn chỉ là ước định tương đối. Để
có một quyết định tối ưu nhất, nhà đầu tư cần phối hợp với các thông tin, thông số

và ước đoán khác. Giá trị nội tại là căn cứ duy nhất để ra quyết định đầu tư. Về mặt
lý thuyết, nếu thị giá thấp hơn giá trị nội tại thì nhà đầu tư nên mua vào, nếu thị giá
cao hơn giá trị nội tại thì nhà đầu tư nên bán ra.
Giá cổ phiếu chịu tác động bởi nhiều nhân tố khác nhau bao gồm cả nhân tố
bên trong doanh nghiệp (DN) (hiệu quả hoạt động kinh doanh, kỹ năng quản trị…)
và bên ngoài DN (lãi suất, lạm phát, chính sách…). Trong nền kinh tế với sự bùng
nổ thơng tin như hiện nay, giá cổ phiếu chịu tác động mạnh từ thông tin của thị
trường, những thông tin không chính xác làm sai lệch về giá trị thực của cổ phiếu
ảnh hưởng đến việc mua bán cổ phiếu của các nhà đầu tư (NĐT). Đặc biệt trên thị
trường chứng khốn (TTCK) cịn xuất hiện tâm lý bầy đàn khiến cho giá cổ phiếu
không phản ánh đúng giá trị thực của nó và việc tăng hay giảm giá lại phụ thuộc
vào cổ phiếu của công ty khác, dẫn đến hiện tượng giá cổ phiếu cùng tăng hoặc
cùng giảm (sự đồng biến động giá cổ phiếu). Các kết quả nghiên cứu thực nghiệm
của Fama và Schwert (1977); Chen, Roll, & Ross (1986); Ferson & Harvey (1994);
Mukherjee và Naka (1995); Humpe và Macmillan (2007); Chandra và Ro (2008);
Agostino, Drago và Silipo (2011); Glezakos và cộng sự (2012); Sharif và cộng sự
(2015); Asif và cộng sự (2016) cho thấy, hiện tượng đồng biến động giá cổ phiếu có
xu hướng tăng ở TTCK các nước đang phát triển, và được coi là một trong các dấu
hiệu cho thấy mức độ hiệu quả của thị trường đó.
2.1.3. Lý thuyết nền tảng đối với các nghiên cứu về giá cổ phiếu
2.1.3.1.

Lý thuyết thị trường hiệu quả

Giới nghiên cứu tài chính đều biết những mơ hình như Mơ hình định giá tài
sản tài chính (CAPM) hay thuyết định giá theo chênh lệch (APT). Các mơ hình này
đưa ra cấu trúc của giá cổ phiếu dựa trên các nhân tố khác nhau. Thực tế, những
người trong ngành quan tâm nhiều hơn đến tốc độ biến động của giá cổ phiếu khi có

thay đổi trong các nhân tố liên quan. Để hiểu những quá trình thay đổi như vậy,
chúng ta cần nắm rõ khái niệm thị trường tài chính hiệu quả.
Lý thuyết thị trường hiệu quả được phát triển bởi Giáo sư Eugene Fama tại
University of Chicago Booth School of Business trong luận văn tiến sĩ của mình
vào đầu những năm 1960. Lý thuyết này được chấp nhận rộng rãi cho đến những


năm 1990 thì bị đặt câu hỏi, khi kinh tế học tài chính hành vi nổi lên được chấp
nhận rộng rãi
Một thị trường tài chính được xem là hiệu quả khi giá hiện tại của chứng
khoán phản ánh đầy đủ những thông tin về các nhân tố như thực trạng nền kinh tế
quốc gia và quốc tế, số liệu về kết quả hoạt động của các cơng ty có cổ phiếu giao
dịch trên thị trường. Những nhân tố này thay đổi sẽ làm cho giá trị thực của chứng
khoán thay đổi. Do đó, giá cả biến động tùy theo tốc độ phản ứng của thị trường
trước những thông tin mới.
Eugene Fama là nhà tiên phong trong lĩnh vực này đã mô tả thị trường hiệu
quả theo dạng yếu, dạng vừa và dạng mạnh. Theo giả thuyết của Fama, trong một
thị trường hiệu quả dạng yếu, giá hiện hành của cổ phiếu phản ánh đầy đủ những
thông tin về giá trong q khứ. Do đó, giá cổ phiếu đã khơng giảm ngay lập tức khi
những thua lỗ tài chính được cơng bố.
Theo dạng hiệu quả thứ hai của thị trường, giá hiện hành phản ánh tất cả
những thông tin được công bố, như thơng tin từ báo cáo tài chính và trên các
phương tiện truyền thơng, thì giá cổ phiếu sẽ giảm khi những tin xấu được công
khai. Trong một thị trường hiệu quả dạng mạnh, giá hiện hành phản ánh tồn bộ
những thơng tin cơng khai lẫn thơng tin nội bộ. Trong điều kiện như vậy, giá cổ
phiếu hẳn đã giảm trong q trình cơng ty bị thua lỗ, bất kể thông tin về sự thua lỗ
này đã được công bố hay không.
2.1.3.2.

Lý thuyết kinh doanh chênh lệch giá (APT)

Lý thuyết kinh doanh chênh lệch giá (APT) được phát triển bởi Stephen Ross.
Nội dung của mơ hình APT là cơ hội kinh doanh chênh lệch giá xuất hiện khi một
nhà đầu tư có thể kiếm lợi nhuận phi rủi ro mà không cần phải bỏ vốn đầu tư. APT
dựa trên qui luật một giá: nếu hai tài sản là đồng nhất (tương đương) thì chúng phải
có cùng một giá. Trong thị trường hiệu quả, cơ hội kinh doanh chênh lệch giá sẽ
nhanh chóng biến mất. Ở mơ hình APT, phân tích TSSL và phương sai được thay
bằng những giả định của quá trình hình thành TSSL. TSSL của một tài sản (cổ
phiếu) được quyết định bởi tập hợp những chỉ số (nhân tố). Từ mơ hình đa nhân tố,
ta có kết quả:


Đặt
Phương trình của mơ hình APT:

: TSSL thực của tài sản (cổ phiếu) i
: TSSL kỳ vọng của tài sản (cổ phiếu) i
: thay đổi trong TSSL của tài sản (cổ phiếu) i đối với thay đổi của rủi ro của
nhân tố j
: nhân tố ảnh hưởng đến TSSL của tất cả tài sản (cổ phiếu) đã điều chỉnh
: ảnh hưởng đặc thù lên TSSL của tài sản (cổ phiếu) i. Tuy nhiên ảnh hưởng
đặc thù này có thể đa dạng hóa (bằng 0)
Q trình hình thành TSSL:

Nếu các nhà đầu tư đa dạng hóa danh mục tốt, rủi ro đặc thù sẽ được giảm
thiểu đến mức thấp nhất (0) và chỉ cịn rủi ro hệ thống (

)

Ứng dụng mơ hình APT:

● Nhận diện các nhân tố ảnh hưởng đến TSSL của tài sản
● Hồi quy chuỗi thời gian để tìm
● Hồi quy dữ liệu chéo hoặc giải hệ phương trình để tìm các hệ số

Kinh doanh chênh lệch là việc thực hiện tìm kiếm lợi nhuận từ tình trạng mất
cân bằng giữa hai hoặc nhiều hơn hai thị trường và lợi nhuận kiếm được đó là lợi
nhuận phi rủi ro. Bởi vì rủi ro riêng có của doanh nghiệp không quan trọng với nhà
đầu tư khi nhà đầu tư đã nắm giữ một danh mục được đa dạng hóa tốt. Do đó, hầu
hết các nhà đầu tư khơng chịu rủi ro riêng có của doanh nghiệp bởi vì họ đã đa dạng
hóa tốt. Nếu hai khoản đầu tư hồn tồn giống nhau nhưng lại có tỷ suất sinh lợi kỳ
vọng khác nhau, thì sau đó, nếu khơng có chi phí giao dịch và các bất hồn hảo của
thị trường thì một nhà đầu tư có thể kiếm lợi phi rủi ro bằng cách mua một khoản
đầu tư với tỷ suất sinh lợi kỳ vọng cao hơn và bán khống một khoản đầu tư có mức