Nghiên cứu các nhân tố tác động đến giá cổ phiếu của các ngân hàng thương mại cổ phần niêm yết trên Thị trường chứng khoán Việt Nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO

BỘ TÀI CHÍNH

HỌC VIỆN TÀI CHÍNH
---------oOo-------------

NGUYỄN PHÚ HÀ

NGHIÊN CỨU CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN
GIÁ CỔ PHIẾU CỦA CÁC NGÂN HÀNG THƯƠNG
MẠI CỔ PHẦN NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG
CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM

LUẬN ÁN TIẾN SĨ KINH TẾ

HÀ NỘI-2022


BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO

BỘ TÀI CHÍNH

HỌC VIỆN TÀI CHÍNH
---------oOo-------------

NGUYỄN PHÚ HÀ

NGHIÊN CỨU CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN
GIÁ CỔ PHIẾU CỦA CÁC NGÂN HÀNG THƯƠNG
MẠI CỔ PHẦN NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG

CHỨNG KHỐN VIỆT NAM
Chun ngành: Tài chính-Ngân hàng
Mã số: 9.34.02.01
LUẬN ÁN TIẾN SĨ KINH TẾ
Người hướng dẫn khoa học: 1. PGS.TS. Nguyễn Xuân Thạch
2. TS. Lương Thu Thủy

HÀ NỘI-2022


i

LỜI CAM ĐOAN
Tôi xin cam đoan bản luận án là cơng trình nghiên cứu của riêng tơi. Các số liệu kết
quả nêu trong luận án là trung thực có nguồn gốc rõ ràng và được trích dẫn đầy đủ theo
quy định.
Tác giả luận án

Nguyễn Phú Hà


ii

LỜI CẢM ƠN
Trong suốt 05 thực hiện luận án, nghiên cứu sinh đã nhận được sự quan tâm, hướng
dẫn tận tình của tập thể các nhà khoa học tại Học viện tài chính, các cá nhân và tổ chức
trong ngồi Học viện.
Nghiên cứu sinh xin bày tỏ lời cảm ơn chân thành tới PGS.TS. Nguyễn Xuân Thạchgiảng viên hướng dẫn 1 và TS. Lượng Thu Thủy- giảng viên hướng dẫn 2; tập thể các thầy,
cô thuộc Bộ môn Đầu tư Tài chính, Khoa Sau Đại học-Học viện Tài chính; các phản biện
độc lập, các nhà khoa học trong Hội đồng đánh giá luận án cấp Bộ môn và cấp Học viện

đã hướng dẫn chun mơn góp ý, bổ sung để nghiên cứu sinh có thể hồn thiện luận án.
Nghiên cứu sinh xin trân thành cảm ơn các cán bộ thuộc các ngân hàng thương mại
cổ phần niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam, Ủy ban chứng khoán Nhà nước,
Sở Giao dịch chứng khoán Hà Nội, Tổng cục Thống kê Việt Nam, Ngân hàng Nhà nước
Việt nam, Công ty cổ phần chứng khốn VnDirect, Cơng ty cổ phần chứng khoán KIS,
VietstockFinance và FiinPro đã hỗ trợ nghiên cứu sinh trong quá trình làm luận án.
Xin trân trọng cảm ơn!


iii

MỤC LỤC LUẬN ÁN

MỞ ĐẦU ..............................................................................................................................1
1. Tính cấp thiết của đề tài.....................................................................................................1
2. Mục tiêu và nhiệm vụ nghiên cứu .....................................................................................2
3. Câu hỏi nghiên cứu ............................................................................................................3
4. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu .....................................................................................3
5. Những đóng góp mới của luận án .....................................................................................5
6. Kết cấu luận án ..................................................................................................................5
Chương 1: TỔNG QUAN TÌNH HÌNH NGHIÊN CỨU VÀ PHƯƠNG PHÁP
NGHIÊN CỨU…………………………………………………………………………….7
1.1. TỔNG QUAN TÌNH HÌNH NGHIÊN CỨU .............................................................7
1.1.1. Tình hình nghiên cứu ở nước ngồi ............................................................................7
1.1.2. Tình hình nghiên cứu ở trong nước .......................................................................... 20
1.1.3. Giá trị khoa học, thực tiễn luận án được kế thừa và khoảng trống nghiên cứu…….23
1.2. PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU ............................................................................ 25
1.2.1. Quy trình nghiên cứu của luận án............................................................................. 25
1.2.2. Phương pháp nghiên cứu cụ thể ............................................................................... 26
1.2.3. Tổng hợp, đánh giá chung kết quả nghiên cứu ........................................................ 34

KẾT LUẬN CHƯƠNG 1 ................................................................................................. 35
Chương 2: CƠ SỞ LÝ LUẬN VÀ THỰC TIỄN VỀ CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG
ĐẾN GIÁ CỔ PHIẾU NGÂN HÀNG THƯƠNG MẠI CỔ PHẦN NIÊM YẾT TRÊN
THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN ................................................................................. 36
2.1. CỔ PHIẾU VÀ GIÁ CỔ PHIẾU NGÂN HÀNG THƯƠNG MẠI CỔ PHẦN .... 36
2.1.1. Ngân hàng thương mại cổ phần ................................................................................ 36
2.1.2. Cổ phiếu của ngân hàng thương mại cổ phần .......................................................... 40
2.1.3. Giá cổ phiếu ngân hàng thương mại cổ phần ........................................................... 46
2.2. LÝ THUYẾT VỀ ƯỚC ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU .................................................... 49
2.2.1. Mơ hình chiết khấu dịng cổ tức (Gordon Growth Model) ...................................... 49
2.2.2. Mơ hình chiết khấu dịng tiền doanh nghiệp (Free Cash Flow to Firm Model)....... 50


iv
2.2.3. Mơ hình chiết khấu dịng vốn chủ sở hữu (Free Cash Flow to Equity) ................... 51
2.2.4. Ước định giá cổ phiếu thông qua chỉ số P/E ............................................................ 52
2.2.5. Ước định giá cổ phiếu thông qua chỉ số P/B ............................................................ 53
2.3. CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN GIÁ CỔ PHIẾU NGÂN HÀNG THƯƠNG
MẠI CỔ PHẦN NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHỐN ................... 54
2.3.1. Nhân tố thuộc về mơi trường kinh tế vĩ mô ............................................................. 54
2.3.2. Nhân tố nội tại của NHTM cổ phần niêm yết .......................................................... 59
2.3.3. Nhân tố kĩ thuật của thị trường và hành vi nhà đầu tư ............................................. 65
2.4. GIÁM SÁT CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN GIÁ CỔ PHIẾU TRÊN THỊ
TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN .......................................................................................... 68
2.4.1. Nhà phát hành ........................................................................................................... 69
2.4.2. Nhà đầu tư................................................................................................................. 69
2.4.3. Các tổ chức kinh doanh ............................................................................................ 69
2.4.4. Các tổ chức có liên quan đến thị trường chứng khoán............................................. 70
KẾT LUẬN CHƯƠNG 2 ................................................................................................. 72
Chương 3: THỰC TRẠNG CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN GIÁ CỔ PHIẾU

NGÂN HÀNG THƯƠNG MẠI CỔ PHẦN NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG
CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM ....................................................................................... 73
3.1. QUÁ TRÌNH NIÊM YẾT CỦA CÁC NGÂN HÀNG THƯƠNG MẠI CỔ PHẦN
TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM ................................................ 73
3.1.1. Tình hình niêm yết và cung ứng cổ phiếu ................................................................ 73
3.1.2. Chào bán cổ phiếu của NHTM cổ phần niêm yết .................................................... 76
3.2. DIỄN BIẾN GIÁ CỔ PHIẾU NGÂN HÀNG THƯƠNG MẠI CỔ PHẦN NIÊM
YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM ...................................... 82
3.2.1. Biến động giá cổ phiếu các ngân hàng nhóm 1........................................................ 82
3.2.2. Biến động giá cổ phiếu của ngân hàng nhóm 2 ........................................................ 84
3.2.3. Biến động giá cổ phiếu của ngân hàng nhóm 3 ........................................................ 86
3.3. THỰC TRẠNG CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN BIẾN ĐỘNG GIÁ CỔ
PHIẾU NGÂN HÀNG THƯƠNG MẠI CỔ PHẦN TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG
KHỐN VIỆT NAM GIAI ĐOẠN 2009÷ 2020 ………………………………………88
3.3.1. Thực trạng các nhân tố thuộc về môi trường kinh tế vĩ mô ..................................... 88
3.3.2. Các nhân tố thuộc về hoạt động kinh doanh của NHTM cổ phần niêm yết ............ 94


v
3.4. KẾT QUẢ KHẢO SÁT HÀNH VI NHÀ ĐẦU TƯ CỔ PHIẾU NGÂN HÀNG
THƯƠNG MẠI CỔ PHẦN NIÊM YẾT TRÊN TTCK VIỆT NAM ........................ 100
3.4.1. Nhân khẩu học và một số thông tin chung của nhà đầu tư .................................... 100
3.4.2. Các nhóm nhân tố tố ảnh hưởng đến quyết định lựa chọn CPNH ......................... 101
3.5. LƯỢNG HÓA NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN GIÁ CỔ PHIẾU NGÂN HÀNG
THƯƠNG MẠI CỔ PHẦN NIÊM YẾT TRÊN TTCK VIỆT NAM ........................ 103
3.5.1. Tác động độc lập của các nhân tố tới biến động giá cổ phiếu ngân hàng niêm
yết………………………………………………………………………………………..103
3.5.2. Lượng hóa tác động theo các nhóm ngân hàng NHTM cổ phần niêm yết............. 111
3.5.3. Lượng hóa tác động kép giữa các nhân tố đến biến động giá cổ phiếu NHTM cổ phần
niêm yết………………………………………………………………………………….113

3.6. ĐÁNH GIÁ CHUNG THỰC TRẠNG CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN GIÁ
CỔ PHIẾU NGÂN HÀNG THƯƠNG MẠI CỔ PHẦN NIÊM YẾT TRÊN THỊ
TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM .................................................................. 122
3.6.1. Những phát hiện được rút ra từ nghiên cứu khảo sát ............................................. 123
3.6.2. Những phát hiện được rút ra từ tác động của phát hành bổ sung ........................... 123
3.6.3. Những phát hiện rút ra từ phân tích định lượng ..................................................... 125
KẾT LUẬN CHƯƠNG 3 ............................................................................................... 133
Chương 4: KHUYẾN NGHỊ RÚT RA TỪ NGHIÊN CỨU CÁC NHÂN TỐ TÁC
ĐỘNG ĐẾN GIÁ CỔ PHIẾU NGÂN HÀNG THƯƠNG MẠI CỔ PHẦN NIÊM YẾT
TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM………………………………134
4.1. BỐI CẢNH NGÂN HÀNG TRÊN THẾ GIỚI VÀ TRIỂN VỌNG PHÁT TRIỂN
CỦA CÁC NGÂN HÀNG THƯƠNG MẠI CỔ PHẦN NIÊM YẾT TRÊN THỊ
TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM .................................................................. 134
4.1.1. Bối cảnh kinh tế và hoạt động ngân hàng trên thế giới .......................................... 134
4.1.2. Bối cảnh kinh tế và triển vọng phát triển của các ngân hàng thương mại cổ phần niêm
yết tại Việt Nam ............................................................................................................... 139
4.2. QUAN ĐIỂM VÀ NGUYÊN TẮC CẦN QUÁN TRIỆT NHẰM THÚC ĐẨY SỰ
PHÁT TRIỂN ỔN ĐỊNH THỊ TRƯỜNG CỔ PHIẾU Ở VIỆT NAM ..................... 147
4.2.1. Các quan điểm cần quán triệt ................................................................................. 147
4.2.2. Nguyên tắc cần đảm bảo trong đề xuất kiến nghị của luận án ............................... 147
4.3. KHUYẾN NGHỊ NHẰM THÚC ĐẨY SỰ PHÁT TRIỂN ỔN ĐỊNH THỊ
TRƯỜNG CỔ PHIẾU Ở VIỆT NAM .......................................................................... 150


vi
4.3.1. Khuyến nghị đối với nhà đầu tư cá nhân ................................................................ 150
4.3.2. Khuyến nghị đối với ngân hàng thương mại cổ phần niêm yết nhằm bảo vệ lợi ích
cho nhà đầu tư .................................................................................................................. 157
4.3.2. Một số hàm ý đối với cơ quan quản lí Nhà nước nhằm bảo vệ lợi ích cho nhà đầu
tư………………………………………………………………………………………...162

KẾT LUẬN CHƯƠNG 4 ............................................................................................... 167
KẾT LUẬN ..................................................................................................................... 168
DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO ...................................................................... 171
PHỤ LỤC ........................................................................................................................ 182


vii
DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT
ACB

Mã cổ phiếu của NHTM cổ phần Á Châu

BCTC

Báo cáo tài chính

BID

Mã cổ phiếu của NHTM cổ phần Đầu tư và Phát triển Việt Nam

CP

Cổ phiếu

CPNH

Cổ phiếu ngân hàng

CTCP

Công ty cổ phần

CTG

Mã cổ phiếu NHTM cổ phần Công thương Việt Nam

EIB

Mã cổ phiếu NHTM cổ phần Xuất Nhập Khẩu Việt Nam

HDB

Mã cổ phiếu NHTM cổ phần Phát triển TP. Hồ Chí Minh

HNX

Sở giao dịch chứng khốn Hà Nội

HOSE

Sở giao dịch chứng khốn TP. Hồ Chí Minh

MBB

Mã cổ phiếu NHTM cổ phần Quân Đội

NCS

Nghiên cứu sinh

NHNN

Ngân hàng Nhà nước Việt Nam

NHTM

Ngân hàng thương mại

NHTƯ

Ngân hàng trung ương

NVB

Mã cổ phiếu NHTM cổ phần Quốc Dân

Q.

Quý

SGDCK

Sở Giao dịch chứng khốn

SHB

Mã cổ phiếu NHTM cổ phần Sài Gịn-Hà Nội

STB

Mã cổ phiếu NHTM cổ phần Sài Gịn Thương tín

TCB

Mã cổ phiếu NHTM cổ phần Kĩ thương

TPB

Mã cổ phiếu NHTM cổ phần Tiên phong

TTCK

Thị trường chứng khoán

UBCKNN

Ủy Ban Chứng khoán Nhà nước

VCB

Mã cổ phiếu NHTM cổ phần Ngoại thương Việt Nam

CSH

Chủ sở hữu

VNIndex

Chỉ số cổ phiếu trên SGDCK TP. Hồ Chí Minh

VPB

Mã cổ phiếu NHTM cổ phần Việt Nam Thịnh Vượng

VS-Bank

Bộ chỉ số giá cổ phiếu ngành ngân hàng


viii
DANH MỤC CÁC BẢNG
Tiêu đề bảng

STT

Trang

1.1.

Biến độc lập và chiều hướng tác động dự kiến

31

1.2.

Tổng hợp kết quả nghiên cứu

34

3.1.

Khái quát quá trình niêm yết của các NHTM cổ phần

74

3.2.

Thống kê mô tả các nhân tố tác động trong mô hình

104

3.3

Hệ số tương quan giữa các biến trong mơ hình

105

3.4.

Lựa chọn mơ hình hồi quy phù hợp

107

3.5.

So sánh kết quả đánh giá theo nhóm ngân hàng

112

3.6.

Tác động kép của biến GDP với các biến độc lập khác lên biến

114

động giá CPNH
3.7.

Tác động kép của biến VnIbor với các biến độc lập khác lên biến

116

động giá CPNH
3.8

Tác động kép của biến M2 với các biến độc lập khác lên biến

117

động giá CPNH
3.9.

Tác động kép của LnGold với các biến độc lập khác lên biến

118

động giá CPNH
3.10.

Tác động kép của biến CPI với các biến độc lập khác lên biến

119

động giá CPNH
3.11

Tác động kép của biến IIP với các biến độc lập khác lên biến

121

động giá CPNH
3.12

Tác động kép của tỉ giá hối đoái USD/VND với các biến độc lập

122

khác lên biến động giá CPNH
3.13.

Kết quả đánh giá tác động độc lập

126

3.14(a)

Kết quả đánh giá tác động kép

130

3.14(b)

Kết quả đánh giá tác động kép

132

4.1

Dự báo tăng trưởng kinh tế

135


ix

DANH MỤC CÁC BIỂU ĐỒ
Tên biểu đồ

STT

Trang

2.1.

Sự hình thành giá CPNH theo quan hệ cung-cầu

48

3.1.

Biến động GDP và VS-Bank giai đoạn 2009-2020

89

3.2.

Lãi suất VnIbor và VS-Bank giai đoạn 2009-2020

89

3.3.

Cung tiền và VS-Bank giai đoạn 2009-2020

91

3.4.

Chỉ số CPI, Sản xuất công nghiệp và VS-Bank giai đoạn 2009-

91

2020
3.5.

Tỉ giá USD/VND và VS-Bank giai đoạn 2009-2020

94

3.6.

Giá Vàng SJC và VS-Bank giai đoạn 2009-2020

94

3.7

Nợ phải trả, vốn CSH và VS-Bank giai đoạn 2009-2020

96

3.8

Tổng tài sản, cho vay KH và VS-Bank giai đoạn 2009-2020

96

3.9

ROA, ROE và VS-Bank giai đoạn 2009-2020

98

3.10

Nợ xấu và VS-Bank giai đoạn 2009-2020

98

4.1.

Biến động giá dầu và khí đốt từ khi có xung đột Nga-Ukraina

136

4.2.

Tăng trưởng GDP quý 2 giai đoạn 2017-2021

140

4.3.

Tăng trưởng GDP 6 tháng giai đoạn 2017-2021

140


x
DANH MỤC CÁC SƠ ĐỒ
Tên sơ đồ

STT

Trang

1.1.

Khung nghiên cứu của luận án

26

1.2.

Hiệu chỉnh công cụ và thu thập dữ liệu khảo sát

28

2.1.

Các nhân tố tác động đến giá CPNH niêm yết trên TTCK

55

DANH MỤC CÁC PHỤ LỤC
STT

Tên phụ lục

PL01

Phụ lục 01: Tên biến, kí hiệu biến, cơng thức tính và đơn vị tính tốn

PL02

Phụ lục 02: Danh sách các chun gia cho ý kiến hiệu chỉnh phiếu khảo
sát

PL03

Phụ lục 03: Mẫu phiếu khảo sát nhà đầu tư

PL04

Phụ lục 04: Quy mô niêm yết CPNH qua các năm

PL05

Phụ lục 05 (a): Tăng trưởng vốn điều lệ của NHNY qua các năm
Phụ lục 05 (b): Quy mơ và các hình thức phát hành giai đoạn NY-2020

PL06

Phụ lục 06: Xu hướng, tính mùa vụ biến động giá cổ phiếu NHTM cổ
phần niêm yết

PL07

Phụ lục 07: Nguồn vốn và nợ phải trả của các NHTM cổ phần niêm yết

PL08

Phụ lục 08: Tổng tài sản và cho vay khách hàng của các NHTM cổ phần
niêm yết

PL09

Phụ lục 09: Tỉ suất sinh lời của các NHTM cổ phần niêm yết

PL10

Phụ lục 10: Thu nhập bình quân/CP và Nợ xấu của các NHTM cổ phần
niêm yết

PL11

Phụ lục 11: Kết quả khảo sát hành vi nhà đầu tư

PL12

Phụ lục 12: Kết quả phân tích tình hình phát hành bổ sung của các NHTM
cổ phần niêm yết

PL13

Phụ luc 13: Kết quả phân tích hồi quy tuyến tính

PL14

Phụ lục 14: Phương pháp luận xây dựng bộ chỉ số ngành của Vietstock


1

MỞ ĐẦU
1. Tính cấp thiết của đề tài
Giá cổ phiếu là chỉ số được chú ý nhiều nhất trên các thị trường chứng khoán. Biến
động giá của một cổ phiếu hoặc một nhóm cổ phiếu chịu ảnh hưởng bởi hệ sinh thái các
nhân tố tồn tại trong môi trường kinh tế. Nhờ sự phát triển vượt bậc của khoa học dữ liệu,
số liệu thống kê được xử lý bằng nhiều phương pháp giúp các nhà nghiên cứu luận giải rõ

hơn về mối quan hệ mật thiết giữa biến động giá cổ phiếu và các nhân tố tác động đến giá
cổ phiếu.
Trong các cổ phiếu niêm yết, cổ phiếu của các ngân hàng ngân hàng thương mại cổ
phần, gọi tắt là cổ phiếu ngân hàng niêm yết, thuộc nhóm cổ phiếu khá đặc biệt xuất phát
từ đặc thù kinh doanh và tính chất nhạy cảm của ngành ngân hàng. Đây là những tổ chức
có quy mơ vốn hóa lớn so với rất nhiều tổ chức niêm yết khác. Ở Việt Nam, các ngân hàng
niêm yết ngoài việc đảm bảo đúng quy định của Ủy ban chứng khốn Nhà nước cịn phải
tn thủ chặt chẽ các quy định của Ngân hàng Nhà nước Việt Nam. Tính đến 25/01/2022,
Việt Nam có tất cả 19 mã cổ phiếu ngân hàng được niêm yết, trong đó có 17 mã tại Sở Giao
dịch chứng khốn thành phố Hồ Chí Minh và 02 mã tại Sở giao dịch chứng khốn Hà Nội.
Bên cạnh đó, 09 mã cổ phiếu ngân hàng khác đang được đăng kí giao dịch tại Sàn chứng
khoán UpCOM. Kết quả xếp hạng các tổ chức vốn hóa lớn nhất thị trường cho thấy có tới
10 trong số 17 mã cổ phiếu ngân hàng nằm trong danh sách VN30 và có 01 trong 02 mã cổ
phiếu thuộc HNX301. Quy mơ vốn hóa cổ phiếu ngân hàng chiếm tỉ trọng 25,86% toàn thị
trường, tương đương mức vốn hóa 5.510,27 tỷ VND.
Tầm quan trọng của cổ phiếu ngân hàng được thể hiện tại Quyết định số 242/QĐTTg của Thủ tướng Chính Phủ ngày 28/02/2019 về việc phê duyệt Đề án “Cơ cấu lại thị
trường chứng khoán và thị trường bảo hiểm đến năm 2020 và định hướng đến năm 2025”.
Đề án nhấn mạnh một trong những giải pháp cơ cấu lại cơ sở hàng hóa cho TTCK Việt
Nam là "tất cả các ngân hàng sẽ phải thực hiện việc niêm yết chính thức hoặc đăng kí giao
dịch cổ phiếu". Điều đó một lần nữa cho thấy việc niêm yết hay đăng kí giao dịch cổ phiếu

1

10 trong số 17 ngân hàng niêm yết nằm trong danh sách VN30 bao gồm ACB (Á Châu), BID (BIDV), CTG

(VietinBank), EIB (Eximbank), (HDB) HD-Bank, (MBB) MBBank, (STB) Sacombank, (TCB) Techcombank, (VCB),
Vietcombank, (VPB) VP-Bank. 01 ngân hàng thuộc nhóm HNX 30 bao gồm NVB (ngân hàng Quốc Dân).


2

ngân hàng trên TTCK được xem là tất yếu khách quan và cũng xuất phát từ mong muốn
của Chính Phủ muốn thúc đẩy ngành ngân hàng phát triển lên một tầm cao mới.
Xét ở góc độ hàn lâm, đã có những nghiên cứu về nhân tố tác động đến giá cổ phiếu
ngân hàng trên thị trường chứng khốn, trong đó phần lớn những nghiên cứu chuyên sâu
được thực hiện ở các nước phát triển vào thập niên 1960 – 1980, ở các nước đang phát triển
vào thập niên 1990 và những năm 2000. Tại Việt Nam, đã có các cơng trình nghiên cứu về
nhân tố tác động đến giá cổ phiếu của các ngân hàng niêm yết, tuy nhiên các nghiên cứu
vẫn được thực hiện rời rạc, chưa có tính hệ thống, chỉ dừng lại ở cấp độ bài đăng tạp chí,
chun san khoa học và thực sự chưa có luận án tiến sĩ nghiên cứu chuyên sâu về các nhân
tố tác động đến giá cổ phiếu của các ngân hàng niêm yết.
Ở Việt Nam, cổ phiếu của các ngân hàng niêm yết được coi là nhóm cổ phiếu "trụ"
của thị trường. Các nhân tố tác động đến giá cổ phiếu ngân hàng ngồi những nhân tố chung
thì cịn có các nhân tố thuộc về đặc thù hoạt động ngân hàng. Thực tiễn cũng cho thấy biến
động giá cổ phiếu ảnh hưởng trực tiếp đến các nhà đầu tư, nhà phát hành và sự ổn định của
thị trường chứng khoán. Chính vì vậy, việc nghiên cứu các nhân tố tác động đến giá cổ
phiếu ngân hàng trên thị trường chứng khoán Việt Nam sẽ giúp nghiên cứu sinh đề xuất các
kiến nghị đối với nhà đầu tư và các bên liên quan nhằm hướng tới sự tăng trưởng ổn định
của giá cổ phiếu, giảm thiểu rủi ro cho nhà đầu tư cũng như có ý nghĩa cả về mặt lý luận
lẫn thực tiễn.
Trên cơ sở đó, nghiên cứu sinh lựa chọn đề tài “Nghiên cứu các nhân tố tác động
đến giá cổ phiếu của các ngân hàng thương mại cổ phần niêm yết trên thị trường chứng
khoán Việt Nam” làm đề tài luận án tiến sĩ của mình.
2. Mục tiêu và nhiệm vụ nghiên cứu
2.1.

Mục tiêu nghiên cứu
Nghiên cứu nhân tố tác động đến giá cổ phiếu ngân hàng niêm yết trên thị trường

chứng khoán Việt Nam nhằm đề xuất các kiến nghị cho nhà đầu tư, ngân hàng niêm yết
nhằm hài hịa lợi ích của nhà phát hành và nhà đầu tư, đồng thời rút ra hàm ý cho cơ quan

quản lí nhằm phát triển ổn định thị trường chứng khoán Việt Nam.
2.2.

Nhiệm vụ nghiên cứu
Luận án xác định các nhiệm vụ nghiên cứu sau đây:


3
Thứ nhất, xây dựng cơ sở lý luận về nhân tố tác động đến giá cổ phiếu ngân hàng
niêm yết trên thị trường chứng khoán theo định hướng bám sát các nhân tố thuộc về môi
trường kinh tế vĩ mô, nhân tố thuộc về ngân hàng thương mại cổ phần và các nhân tố thị
trường.
Thứ hai, đánh giá thực trạng các nhân tố tác động đến biến động giá cổ phiếu ngân
hàng niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam.
Thứ ba, đề xuất các kiến nghị hỗ trợ nhà đầu tư nhận diện rõ hơn về các nhân tố tác
động đến giá cổ phiếu ngân hàng niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam, đồng
thời kiến nghị với các ngân hàng niêm yết nhằm hài hịa lợi ích của nhà phát hành và cổ
đông, nêu hàm ý rút ra cho các cơ quan quản lí Nhà nước nhằm duy trì sự tăng trưởng ổn
định của thị trường cổ phiếu Việt Nam.
3. Câu hỏi nghiên cứu
Để đạt được mục tiêu và nhiệm vụ nghiên cứu nêu trên, luận án đặt ra một số câu hỏi
nghiên cứu như sau:
Một là, những nhân tố nào tác động đến biến động giá cổ phiếu của các ngân hàng
niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam?
Thứ hai, mức độ tác động của các nhân tố đến biến động giá cổ phiếu của các ngân
hàng niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam như thế nào?
Thứ ba, cần có những kiến nghị nào cho nhà đầu tư để giúp họ nhận diện rõ hơn biến
động giá cổ phiếu ngân hàng, cần kiến nghị cho nhà phát hành như thế nào để bảo vệ lợi
ích cho cổ đơng và hỗ trợ cơ quan quản lí trong việc duy trì sự phát triển ổn định của thị
trường cổ phiếu Việt Nam?

4. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu
4.1.

Đối tượng nghiên cứu

Đối tượng nghiên cứu của luận án là các nhân tố tác động đến giá cổ phiếu của các
ngân hàng thương mại cổ phần niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam.
4.2.

Phạm vi nghiên cứu
Luận án có giới hạn về mặt nội dung, thời gian và không gian nghiên cứu như sau:

- Về nội dung: Nghiên cứu, đánh giá thực trạng các nhân tố tác động đến biến động
giá cổ phiếu ngân hàng niêm yết trên thị trường chứng khốn Việt Nam. Vì có một số cách


4
yết giá cổ phiếu niêm yết theo thời gian giao dịch thực tế trên Sở giao dịch chứng khoán
nên nghiên cứu sinh lựa chọn giá đóng cửa điều chỉnh của các cổ phiếu phổ thông của ngân
hàng được niêm yết tại Sở giao dịch chứng khốn thành phố Hồ Chí Minh (HOSE) và Sở
giao dịch chứng khoán Hà Nội (HNX).
Thực tiễn cho thấy nhân tố tác động đến giá cổ phiếu ngân hàng niêm yết có phạm
vi rộng và phức tạp, vì vậy luận án chỉ tập trung nghiên cứu thực trạng tác động của 03
nhóm nhân tố, bao gồm nhân tố thuộc về môi trường kinh tế vĩ mô, nhân tố phản ánh đặc
trưng hoạt động kinh doanh ngân hàng, nhân tố thuộc về thị trường. Dữ liệu liên quan đến
các nhân tố này phải có thể thống kê và lượng hóa được trong q trình phân tích.
Chủ thể nghiên cứu bao gồm nhà đầu tư, nhà phát hành là ngân hàng niêm yết và các
cơ quan quản lí. Phần khuyến nghị hướng tới các nhà đầu tư cá nhân, tổ chức phát hành là
ngân hàng niêm yết và hàm ý rút ra cho cơ quan quản lí Nhà nước.
Về thời gian: Số liệu chạy mơ hình hồi quy tập trung trong giai đoạn từ quý 1/2009

đến quý 4/2020 vì một số lí do. Thứ nhất, trước năm 2009 chỉ có 02 mã cổ phiếu ngân hàng
niêm yết là ACB và STB nên số liệu quá ít. Thứ hai, thị trường tài chính Việt Nam có nhiều
đổi thay từ sau năm 2009 với sự có mặt của ngày càng nhiều các ngân hàng niêm yết trên
thị trường chứng khoán, ngành ngân hàng trải qua thời kì tái cơ cấu theo Đề án 254 và thực
hiện lộ trình tăng vốn theo chủ trương hội nhập quốc tế. Đây cũng là giai đoạn thế giới có
nhiều biến đổi từ hậu khủng hoảng tài chính tồn cầu, khủng hoảng dịch bệnh SARS-CoV2 sang tình trạng bình thường mới và căng thẳng chính trị tại Châu Âu, Bắc Mỹ.
Về khơng gian: Tính đến cuối năm 2021, Việt Nam có tổng số 17 ngân hàng niêm
yết tại HOSE và 02 ngân hàng niêm yết tại HNX. Tuy nhiên, trong số này có 03 ngân hàng
niêm yết từ Q4.2020, 02 ngân hàng niêm yết từ Q1.2021 và 01 ngân hàng niêm yết từ
Q3.2021 nên không đáp ứng được số liệu thống kê do thời gian niêm yết q ngắn. Chính
vì vậy, mẫu lựa chọn nghiên cứu tập trung vào 13 ngân hàng niêm yết có đủ điều kiện về
dữ liệu thống kê bao gồm: NHTM cổ phần Á Châu; NHTM cổ phần Ngoại thương Việt
Nam; NHTM cổ phần Đầu tư và Phát triển Việt Nam; NHTM cổ phần Công thương Việt
Nam; NHTM cổ phần Xuất Nhập khẩu Việt Nam; NHTM cổ phần Quân đội; NHTM cổ
phần Sài gịn Thương tín; NHTM cổ phần Việt Nam Thịnh Vượng; NHTM cổ phần Phát
triển TP Hồ Chí Minh; NHTM cổ phần Sài Gòn-Hà nội; NHTM cổ phần Quốc Dân; NHTM
cổ phần Kỹ thương Việt Nam và NHTM cổ phần Tiên phong.


5
5.

Những đóng góp mới của luận án

5.1.

Về mặt lí luận

Đến nay, nghiên cứu chuyên sâu về các nhân tố tác động đến giá cổ phiếu có nhiều trên
thế giới và Việt Nam xét cả về quy mô và thời gian nghiên cứu, tuy nhiên trong khoa học vẫn

cần thiết những luận án tiến sĩ phân tích sâu về các nhân tố tác động đến giá cổ phiếu ngân
hàng niêm yết trên thị trường chứng khốn Việt Nam. Chính vì vây, luận án đã hệ thống hóa
các lí luận cơ bản về cổ phiếu nói chung và từ đó làm rõ các nội dung về CPNH gắn với bối
cảnh thị trường và đặc thù kinh doanh của ngành ngân hàng, đi sâu luận giải các nhóm nhân

tố tác động đến giá cổ phiếu ngân hàng niêm yết thơng qua phân tích, tổng hợp các mơ hình
lý thuyết hình thành giá cả như quy luật cung-cầu, mơ hình ước định giá cổ phiếu truyền
thống và hiện đại, từ đó xây dựng hệ thống các nhân tố tác động đến giá cổ phiếu của các
ngân hàng niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam.
Với cách tiếp cận mơ hình kinh tế lượng đã được sử dụng ở trong nước và quốc tế
liên quan đến lượng hóa nhân tố ảnh hưởng đến giá/biến động giá cổ phiếu cũng như công
cụ thống kê để lựa chọn biến phù hợp, luận án đề xuất và sử dụng mơ hình kinh tế lượng
ngồi các biến đại diện chung cho môi trường kinh tế vĩ mô, các nhân tố thị trường, các nhân
tố phản ánh kết quả hoạt động kinh doanh cịn có biến đại diện cho đặc trưng hoạt động kinh
doanh ngân hàng như Nợ xấu (NPL), Nợ phải trả (DebtC) với hai cấu phần chính là Tiền gửi
khách hàng, Vốn vay và Vốn chủ sở hữu (EquityC) lên biến động giá CPNH.

5.2.

Về mặt thực tiễn
Kết quả nghiên cứu rút ra từ thực trạng các nhân tố tác động đến giá cổ phiếu ngân

hàng niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam sẽ là nguồn tài liệu tham khảo cho
các nhà đầu tư, nhà phát hành và cơ quan quản lí Nhà nước để có thêm bằng chứng về tác
động trong dài hạn của hệ thống các nhân tố nằm trong môi trường kinh tế vĩ mô, môi
trường hoạt động kinh doanh ngân hàng, các nhân tố kĩ thuật thị trường đến giá cổ phiếu
các ngân hàng niêm yết. Đây chính là những khía cạnh thực tiễn góp phần thúc đẩy sự phát
triển ổn định của thị trường cổ phiếu Việt Nam.
6. Kết cấu luận án
Ngoài phần mở đầu, kết luận, danh mục tài liệu tham khảo và phụ lục, luận án kết

cấu gồm 04 chương như sau:
Chương 1: Tổng quan tình hình nghiên cứu và phương pháp nghiên cứu.


6
Chương 2: Cơ sở lý luận và thực tiễn về các nhân tố tác động đến giá cổ phiếu ngân
hàng thương mại cổ phần niêm yết trên thị trường chứng khoán.
Chương 3: Thực trạng các nhân tố tác động đến giá cổ phiếu ngân hàng thương mại
cổ phần niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam.
Chương 4: Khuyến nghị rút ra từ nghiên cứu các nhân tố tác động đến giá cổ phiếu
ngân hàng thương mại cổ phần niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam.


7

Chương 1
TỔNG QUAN TÌNH HÌNH
NGHIÊN CỨU VÀ PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
1.1.

TỔNG QUAN TÌNH HÌNH NGHIÊN CỨU
Nghiên cứu về giá cổ phiếu (CP) nói chung và các nhân tố tác động đến biến động giá

cổ phiếu ngân hàng (CPNH) nói riêng là chủ đề có tính thời sự, nhận được sự quan tâm của
nhiều nhà khoa học và cơ quan nghiên cứu chun ngành. Tổng quan các cơng trình có liên
quan mật thiết đến luận án bao gồm: Những nghiên cứu về nhân tố tác động đến giá CP nói
chung; những nghiên cứu về phương pháp phân tích các nhân tố tác động đến giá CP trên
TTCK; những nghiên cứu về nhân tố tác động đến giá CP ngân hàng trên TTCK. Các cơng
trình này được phân chia theo phạm vi khơng gian ở nước ngồi và trong nước.
1.1.1. Tình hình nghiên cứu ở nước ngoài

1.1.1.1. Những nghiên cứu về các nhân tố tác động đến giá cổ phiếu nói chung
Nhóm 1: Tác động của nhân tố thuộc về môi trường kinh tế vĩ mô
Trong thời gian qua, một số luận án tiến sĩ ở nước ngoài đã tiến hành đánh giá tác
động của các nhân tố thuộc môi trường kinh tế vĩ mô đến giá CP. Cụ thể là:
Luận án tiến sĩ của Mullins (2014) với đề tài "Stock market prices: determinants and
consequences" [110] đã phân tích các nhân tố tác động đến giá thị trường CP và hệ quả của
tác động này trên một số khía cạnh. Thứ nhất, kết quả phân tích biến động giá CP tại 23
TTCK trong giai đoạn 1700-1987 cho thấy giai đoạn nào mà giá CP tăng nhanh là bằng
chứng báo hiệu khủng hoảng tài chính sắp xảy ra. Hơn nữa, lãi suất LIBOR và lạm phát có
tác động ngược chiều lên biến động giá CP tại TTCK Anh nói riêng.
Luận án tiến sĩ của Apiyeva (2007) với đề tài "The determinants of stock market
performance in emerging economies: The case of Latin America and Asia Pacific [57] phân
tích các khía cạnh đặc trưng của các TTCK mới nổi. Nghiên cứu sử dụng các biến đánh giá
tác động là lạm phát, tỉ giá hối đoái, rủi ro thị trường của CP (Beta), lãi suất của Cục dự trữ
Liên bang Mỹ tại 06 TTCK Mỹ La Tinh và 04 TTCK Châu Á-Thái Bình Dương. Kết quả
cho thấy Beta là nhân tố có tác động lớn nhất đến tỉ suất sinh lợi, qua đó đưa ra những
khuyến nghị chính sách cho nhà quản lí thị trường nhằm duy trì tăng trưởng ổn định giá CP.


8
Về ảnh hưởng của GDP, nhiều cơng trình nghiên cứu khác đã được tìm thấy. Cụ thể
có nghiên cứu của Chinzara (2011) “Macroeconomic uncertainty and conditional stock
market volatility in South Africa area” [74] đưa ra kết luận GDP tác động cùng chiều lên
giá CP. Trong khi đó, nghiên cứu của Hsing và cộng sự (2012) “Impacts of macroeconomic
variables on the stock market index in Poland: New evidence” [88] khẳng định tầm quan
trọng của sự đồng biến động giữa GDP và giá CP trong ngắn hạn.
Ngoài ra, một số nghiên cứu khác đo lường tác động của GDP lên tỉ suất sinh lợi của
CP, bao gồm Nayaran và cộng sự (2014) “Are Indian stock returns predictable?” [113];
Khan và cộng sự (2018) “The Impact of macroeconomic variables on stock prices: A case
study of Karachi stock exchange”[95]; Mishra và cộng sự (2020) “Does the Indian financial

market nosedive because of the COVID-19 outbreak, in comparison to after demonetization
and the GST?"[107] cũng khẳng định GDP có quan hệ cùng chiều với giá CP.
Hơn nữa, có những nghiên cứu cung cấp bằng chứng về sự vận động của giá CP theo
chu kỳ kinh tế ở cấp độ quốc gia. Đại diện gồm có Sharma và cộng sự (2015) về “Stock
return forecasting: Some new evidence"[127]. Phát hiện quan trọng của nghiên cứu cho
thấy biến động giá cổ phiếu và tỉ suất sinh lợi theo ngành phụ thuộc vào đặc điểm ngành và
đại diện bởi quy mô vốn chủ sở hữu cũng như P/E của ngành. Nghiên cứu của Ray (2012)
về “Testing Granger causal relationship between macroeconomic variables and stock price
behaviour [119] cho thấy GDP, cung tiền, chỉ số giá hàng hóa cơ bản, chỉ số sản xuất cơng
nghiệp có quan hệ nhân quả một chiều với giá cổ phiếu. Nghiên cứu của Chen và cộng sự
(2013) về “What drives stock price movements?” [73] đã kết luận về ảnh hưởng của thị
trường bị tót (bull market) và thị trường con gấu (bear market) đến giá CP.
Về tác động của tỉ giá hối đối, có những nghiên cứu tìm ra bằng chứng tác động cùng
chiều bao gồm Moore & Wang (2014) nhan đề “Dynamic linkage between real exchange
rates and stock prices: Evidence from developed and emerging Asian markets”[109]; Shula
(2017) về “The impact of GDP, inflation, interest and exchange rates on the stock market
in Zambia"[129]. Trái lại, nghiên cứu của Gong & Dai (2017) “Monetary policy, exchange
rate fluctuation, and herding behavior in the stock market” [81] và nghiên cứu của Agrawal
và cộng sự (2010) về "A study of exchange rates movement and stock market volatility" [49]
có kết quả cho thấy tỉ giá hối đối có tác động ngược chiều đến giá cổ phiếu trên TTCK.


9
Về ảnh hưởng của lãi suất, nghiên cứu của Alam & Uddin (2009) về “Relationship
between interest rate and stock price: Empirical evidence from developed and developing
countries” [50]; và nghiên cứu của Jefferis & Okeahalam (2000) về “The impact of
economic fundamentals on stock markets in Southern Africa" [94] đã cho thấy bằng chứng
tác động ngược chiều của lãi suất lên giá cổ phiếu ở các nước đang phát triển.
Về tác động của lạm phát, từ năm 2009 trở lại đây có một số nghiên cứu đưa ra kết
luận khác nhau. Có những nghiên cứu khẳng định mối quan hệ cùng chiều giữa lạm phát và

giá CP, nhưng một số khác nhận thấy đây là mối quan hệ ngược chiều, hoặc có những giai
đoạn cùng chiều, có giai đoạn ngược chiều. Chẳng hạn, trong cơng trình đồ sộ của
Antonakakis và cộng sự (2017) nhan đề “Has the correlation of inflation and stock prices
changed in the United States over the last two centuries?” [55] phát hiện quan hệ cùng
chiều trong giai đoạn 1791÷2015 và ngược chiều trong các thập kỉ thập kỉ 1840, 1860, 1930
và 2011. Nghiên cứu chỉ tìm thấy tác động ngược chiều bao gồm Reddy (2012) nhan đề
“Impact of inflation and GDP on stock market returns in India” [121]; Kumar và cộng sự
(2012) nhan đề “The impact of macroeconomic fundamentals on stock prices: Evidence
from Indian data” [99]; Saleem và cộng sự (2013) nhan đề “The relationship between
inflation and stock return: Evidence from Pakistan” [125].
Về tác động của cung tiền, có nhiều nghiên cứu tại các thị trường đang phát triển
chứng tỏ lượng cung tiền của ngân hàng trung ương (NHTƯ) có tác động tới giá CP. Điển
hình trong số đó có Shiblee (2009) về “The impact of inflation, GDP, unemployment, and
money supply on stock prices” [128] cho thấy cung tiền là nhân tố có tác động mạnh và tích
cực lên giá CP, nhưng đồng thời khi lạm phát và thất nghiệp tăng cao thì tác động này bị
yếu đi khá nhiều. Một nghiên cứu khác của Ghazali và Yakob (2016) nhan đề “The money
supply and stock prices: The case of Malaysia” [80] tìm thấy bằng chứng giá CP tăng lên
khi NHTƯ thực hiện chính sách tiền tệ mở rộng, đồng thời những kiểm định dựa trên quan
sát trong dài hạn cũng khẳng định mối quan hệ cùng chiều này. Một nghiên cứu khác của
Hussain và cộng sự (2012) về "The impact of macroeconomic variables on stock prices: An
empirical analysis of Karachi stock exchange" [90] cho thấy trong dài hạn thì tỉ giá hối
đoái, lãi suất thị trường, xuất nhập khẩu, cung tiền và chỉ số giá bán bn có tác động cùng
chiều và có ý nghĩa thống kê tới giá CP, trong khi đó IIP có tác động ngược chiều.


10
Về tác động của sản xuất công nghiệp, nghiên cứu của Shahu và Bandopadhyay
(2020) nhan đề "Relationship between industrial production and stock market: Evidence
from India" [124] đã sử dụng kiểm định đồng liên kết Johansen để kiểm định mối quan hệ
trong dài hạn và cùng chiều giữa chỉ số sản xuất công nghiệp (IIP) và giá CP trên thị trường

Ấn Độ. Trong khi đó, mơ hình VECM cũng được hai tác giả sử dụng và cho thấy mối quan
hệ cùng chiều diễn ra trong ngắn hạn.
Về tác động của giá vàng, nghiên cứu của Lawrence (2003) nhan đề “Why is gold
different from other assets? An empirical investigation” [101] và của Garefalakis và cộng
sự (2011) nhan đề “Determinant factors of Hong Kong stock market" [78] đều tìm thấy
bằng chứng quan hệ ngược chiều giữa biến động giá vàng và giá CP. Các tác giả đã lập luận
rằng giá vàng có mối quan hệ đặc biệt với giá CP. Vàng khác với các tài sản khác bởi vì
tiềm năng đối với vàng là tính thanh khoản cao và nó phản ứng với những thay đổi giá.
Vàng trong lịch sử thường được xem là “nơi tránh bão” giúp tránh thiệt hại xảy ra trong
thời kỳ lạm phát, bất ổn xã hội, chiến tranh giữa các thời kỳ mà giá CP luôn luôn sụt giảm.
Trong các cuộc khủng hoảng kinh tế, giá vàng tăng mạnh khi giá chứng khoán sụt giảm,
mặc dù mức độ tác động mạnh yếu có thể khác nhau đối với từng nền kinh tế.
Nghiên cứu về tác động của giá vàng, giá dầu thô lên giá CP bao gồm Tursoy và
Faisal (2018) nhan đề “The impact of gold and crude oil prices on stock market in Turkey:
Empirical evidences from ARDL bounds test and combined integration” [131] cho thấy tác
động ngược chiều của giá vàng lên giá chứng khoán trong dài hạn lẫn ngắn hạn. Tuy nhiên,
nghiên cứu của Raza và cộng sự (2016) về“Asymmetric impact of gold, oil prices and their
volatilities on stock prices of emerging markets” [120] kết luận giá vàng có tác động tích
cực đến giá CP trong dài hạn lẫn trong ngắn hạn, trong đó tìm thấy bằng chứng tác động
tích cực tại các thị trường có mức vốn hóa lớn thuộc khối BRICS, cịn bằng chứng tác động
tiêu cực được tìm thấy tại các thị trường Mexico, Malaysia, Thái lan, Chilê và Indonesia.
Nghiên cứu về mối quan hệ giữa chu kì kinh tế và khủng hoảng kinh tế trong các giai
đoạn đến giá CP có đại diện là Bartram và Bodnar (2009) nhan đề “No place to hide: The
global crisis in equity markets in 2008/2009” [64] đã đánh giá tác động của khủng hoảng
toàn cầu lên các thị trường vốn với bằng chứng cho thấy giai đoạn biến động mạnh nhất
diễn ra vào đầu năm cho đến giữa năm 2008, các chỉ số CP bị suy giảm từ 30 đến 40% so
với thời điểm cuối năm 2006, trong đó khu vực tài chính với sự có mặt của các ngân hàng
quốc tế lớn bị thiệt hại nhiều hơn các thị trường có quy mơ trung bình và nhỏ. Bên cạnh đó,

11
kết quả nghiên cứu còn cho thấy độ dao động giá CP ghi nhân tại các TTCK mới nổi có
biên độ mạnh hơn thị trường phát triển.
Có thể nói, những luận án tiến sĩ, cơng trình nghiên cứu của các nhà khoa học quốc
tế cung cấp nhiều bằng chứng thực tiễn về tác động của kinh tế vĩ mô đến giá CP. Qua đó,
luận án có thể kế thừa một số điểm. Thứ nhất, thang đo giá CP được sử dụng là giá thị
trường được niêm yết trên SGDCK (giá tuyệt đối), hoặc biến động giá CP theo tỉ lệ % biến
động ở hai thời điểm niêm yết gần nhất (giá tương đối). Một số nghiên cứu sử dụng tỉ suất
sinh lợi nhưng đã loại bỏ yếu tố cổ tức trong cơng thức tính tốn. Thứ hai, kết quả nghiên
cứu tác động của các nhân tố vĩ mô đến giá CP cho thấy sự đồng biến động của GDP; đồng
thời chỉ ra tác động có khi cùng chiều, có khi ngược chiều của lãi suất, tỉ giá hối đoái, chỉ
số sản xuất công nghiệp, giá vàng lên giá CP. Bên cạnh đó, nhiều nghiên cứu cũng chỉ ra
biến động ngược chiều của lãi suất thị trường lên giá CP, chỉ số sản xuất cơng nghiệp hay
giá dầu thơ. Ngồi ra, những nghiên cứu về ảnh hưởng mang tính chu kì rất hữu ích cho
luận án trong việc chỉ ra tác động của các nhân tố vĩ mô đến giá CP trong giai đoạn khủng
hoảng hay tăng trưởng. Tuy nhiên, những cơng trình nghiên cứu này chỉ đi sâu khai thác
các mối quan hệ riêng lẻ của một số nhóm chỉ tiêu mà chưa xem xét một cách có hệ thống
và tồn diện đến các yếu tố trong mơi trường kinh tế vĩ mơ tác động đến giá CP.
Nhóm 2: Những nghiên cứu về tác động của nhân tố hành vi đầu tư
Luận án tiến sĩ của Hickey (2020) nhan đề "Relative and absolute price efficiency in
stock markets: Could behavioral finance and efficient markets both be correct?" [86] đã có
những phát hiện quan trọng về vai trò độc lập của tài chính hành vi với nhân tố thuộc về thị
trường hiệu quả. Hick tìm thấy bằng chứng giá tương đối bị tác động mạnh bởi nhân tố tâm
lí, ngồi ra ơng cịn cho rằng tâm lí thị trường rất khó định lượng nên trong trường hợp này
có thể sử dụng lý thuyết bất định của Frank Knight để giải thích các biến động mạnh trong
giá CP.
Bên cạnh nghiên cứu nói trên, phản ứng của nhà đầu tư trước thông tin về lợi nhuận,
tỉ suất sinh lợi kì vọng của CP được tìm thấy trong nhiều nghiên cứu. Cụ thể là:
Nghiên cứu của Zhu và Niu (2016) nhan đề “Investor sentiment, accounting
information and stock price: Evidence from China” [135] đã phân tích ảnh hưởng tâm lí

của nhà đầu tư lên giá CP sử dụng mơ hình định giá thu nhập thặng dư theo tăng trưởng thu
nhập dự kiến và tỉ suất lợi nhuận địi hỏi. Kết quả cho thấy tâm lí nhà đầu tư có tác động


12
đến tăng trưởng thu nhập kì vọng và tỉ suất sinh lợi địi hỏi, qua đó cũng thấy được ảnh
hưởng gián tiếp của tâm lí đầu tư lên giá CP.
Nghiên cứu của Kim và cộng sự (2019) nhan đề “Investor sentiment, stock returns,
and analyst recommendation changes: The KOSPI stock market” [97] đã kiểm định tương
quan giữa tâm lí nhà đầu tư và sự thay đổi tỉ suất sinh lợi trong sự tương tác với thơng tin
trên TTCK, từ đó kết luận rằng khi thị trường đón nhận những thơng tin tích cực, nhà đầu
tư cũng phản ứng tích cực với tâm lí lạc quan và tỉ suất sinh lợi CP tăng lên, nhưng diễn
biến theo chiều hướng ngược lại khi thị trường đón nhận những thơng tin xấu.
Nghiên cứu của Guo và cộng sự (2017) nhan đề “Can investor sentiment be used to
predict the stock price? Dynamic analysis based on China stock market” [83] cho thấy với
sự phát triển của mạng xã hội, tương tác giữa các nhà đầu tư trên TTCK tăng mạnh về quy
mô và tần xuất. Tâm lí của các nhà đầu tư nhanh chóng được lan tỏa trên thị trường và được
đo lường thông qua trạng thái mua mạnh, bán mạnh của họ, gây ảnh hưởng đến giá CP.
Đặc biệt, trong bối cảnh dịch bệnh SARS-CoV-2 vơ cùng phức tạp trên tồn cầu, một
số nghiên cứu được cơng bố cho thấy khủng hoảng tài chính có thể bắt nguồn từ những
nguyên nhân phi kinh tế. Ví dụ: khủng hoảng dịch bệnh do virus SARS-CoV-2 gây ra từ
cuối năm 2019 cho tới nay khiến cho nền kinh tế bị ảnh hưởng trầm trọng. Giao thương bị
gián đoạn, lực lượng lao động bị cách li, chi phí vận chuyển tăng cao, thu nhập quốc dân
giảm sút không chỉ tác động tiêu cực đến các doanh nghiệp niêm yết mà còn tác động mạnh
tới các nhà đầu tư. Trong bối cảnh khủng hoảng SARS-CoV-2, nhà đầu tư luôn phải nghe
ngóng tình hình và rút về các vùng đầu tư an tồn. Biến động giá CP theo chiều hướng xấu
nhìn thấy rõ rệt nhất tại các đợt sóng Covid-19.
Nghiên cứu của Gormsen và Koijen (2021) nhan đề "Coronavirus: Impact on stock
prices and growth expectations" [82] đã lượng hóa tác động của SARS-CoV-2 lên giá CP
trên TTCK và sự thay đổi kì vọng của nhà đầu tư về tăng trưởng cổ tức. Kết quả nghiên cứu

cho thấy ở thời điểm tháng 7 so với tháng 1 của năm 2020, tăng trưởng cổ tức giảm 8% trên
toàn EU, dự báo trong 2 năm tiếp theo cổ tức tiếp tục giảm 28% ở EU và trung bình khoảng
17% tại Mỹ và Nhật Bản.
Nghiên cứu của Hohler và Lansink (2020) nhan đề "Measuring the impact of Covid19 on stock prices and profits in the food supply chain" [87] sử dụng dữ liệu biến động giá
CP của 71 doanh nghiệp cung ứng lương thực ở Mỹ, Nhật Bản và Châu Âu với kết luận


13
rằng giá CP của các công ty sản xuất phân bón, cơng nghệ vi sinh và chuỗi cung ứng có
biến động mạnh tại những thời điểm Covid bùng phát trong khi giá CP của các tập đoàn
bán lẻ lại tăng trưởng nhẹ.
Liên quan đến nghiên cứu về dịch bệnh SARS cách đây hơn 10 năm, nghiên cứu của
Lee và McKibbin (2018) nhan đề “Globalization and disease: The case of SARS” [102]
ước tính chi phí để dập tắt dịch SARS dẫn đến thiệt hại kinh tế vượt quá các ước tính ban
đầu, làm ảnh hưởng trầm trọng đến kết quả hoạt động kinh doanh và giảm sút uy tín của
các doanh nghiệp. Nghiên cứu của Bhuyan và cộng sự (2010) nhan đề “Asian stock markets
and the severe acute respiratory syndrome (SARS) epidemic: Implications for health risk
management” [69] đã phân tích ảnh hưởng của dịch SARS đến các nước láng giềng của
Trung Quốc ở Đông Nam Á (Indonesia, Philipines, Singapore, Thailand, Taiwan). Kết quả
nghiên cứu cho thấy trong và sau khủng hoảng SARS, các chỉ số tài chính của các quốc gia
được xét đến có xu hướng biến động cùng chiều. Ảnh hưởng của nó là tương tự (ở một tầm
thấp hơn) so với khủng hoảng tài chính Châu Á năm 1997.
Có thể nói, những nghiên cứu về tác động của tâm lí hành vi và khủng hoảng dịch
bệnh khẳng định tầm quan trọng của nhân tố hành vi hoặc những nhân tố phi kinh tế có thể
gây tác động mạnh đến giá CP, từ đó ảnh hưởng tới lợi ích và rủi ro của nhà đầu tư. Điều
đó giúp luận án kế thừa và giải thích nguyên nhân biến động giá CP NHTM cổ phần niêm
yết trên TTCK Việt Nam.
Nhóm 3: Kết quả hoạt động kinh doanh, phát hành bổ sung và thu nhập cổ phiếu
Nghiên cứu của Zeytinoglu và cộng sự (2012) về “The impact of market-based ratios
on stock returns: Evidence from insurance sector in Turkey” [136] cho thấy EPS có tác

động tích cực đến tỉ suất sinh lợi CP. Mối quan hệ này thể hiện rõ nhất với độ trễ là 1 quý.
Nghiên cứu của Idawati và Wahyudi (2015) về “Effects of earning per share (EPS) and
return on assets (ROA) against share price on coal mining company listed in Indonesia
stock exchange” [92] cho thấy khi EPS của CP ngành than tăng lên thì giá CP của chúng
trên thị trường cũng tăng theo. Nghiên cứu của Raza và cộng sự (2016) về “Firm-specific
factors of share prices: empirical evidence from automobile sectors in Pakistan” [120] sử
dụng hệ số P/E và ROE để kiểm định tác động đến giá CP ngành ô tô tại Pakistan. Kết quả
cho thấy mối quan hệ cùng chiều, có ý nghĩa thống kê giữa P/E, ROE và giá CP.