(LUẬN văn THẠC sĩ) ảnh hưởng của việc nắm giữ tiền mặt lên hiệu quả hoạt động và giá trị của doanh nghiệp, bằng chứng thực nghiệm tại việt nam
Bạn đang xem bản rút gọn của tài liệu. Xem và tải ngay bản đầy đủ của tài liệu tại đây (2.68 MB, 101 trang )
BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH
PHAN THỊ NGUYỄN TRÚC
ẢNH HƯỞNG CỦA VIỆC NẮM GIỮ TIỀN
LÊN HIỆU QUẢ HOẠT ĐỘNG VÀ
GIÁ TRỊ CỦA DOANH NGHIỆP
BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM TẠI VIỆT NAM
LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ
TP. HỒ CHÍ MINH - NĂM 2015
TIEU LUAN MOI download :
BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH
PHAN THỊ NGUYỄN TRÚC
ẢNH HƯỞNG CỦA VIỆC NẮM GIỮ TIỀN
LÊN HIỆU QUẢ HOẠT ĐỘNG VÀ
GIÁ TRỊ CỦA DOANH NGHIỆP
BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM TẠI VIỆT NAM
Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng
Mã số: 60340201
LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ
Người hướng dẫn khoa học: TS. LÊ ĐẠT CHÍ
TP. HỒ CHÍ MINH - NĂM 2015
TIEU LUAN MOI download :
i
LỜI CAM ĐOAN
Tôi xin cam đoan luận văn “Ảnh hưởng của việc nắm giữ tiền lên hiệu quả
hoạt động và giá trị của doanh nghiệp - Bằng chứng thực nghiệm tại Việt
Nam” là cơng trình nghiên cứu của chính tác giả. Nội dung được đúc kết từ
quá trình học tập và các kết quả nghiên cứu thực tiễn trong thời gian qua. Số
liệu sử dụng là trung thực và có nguồn gốc trích dẫn rõ ràng. Luận văn được
thực hiện dưới sự hướng dẫn khoa học của TS Lê Đạt Chí.
Tp. Hồ Chí Minh, ngày
tháng
năm 2015
Tác giả
Phan Thị Nguyễn Trúc
TIEU LUAN MOI download :
ii
MỤC LỤC
LỜI CAM ĐOAN ............................................................................................ i
MỤC LỤC ...................................................................................................... ii
DANH MỤC CÁC KÝ HIỆU, CHỮ VIẾT TẮT.......................................... iv
DANH MỤC HÌNH VẼ ................................................................................. v
DANH MỤC BẢNG BIỂU ........................................................................... vi
TÓM TẮT ......................................................................................................... 1
CHƯƠNG 1:
PHẦN MỞ ĐẦU .................................................................... 2
1.1.
Lý do nghiên cứu .................................................................................. 2
1.2.
Mục tiêu và câu hỏi nghiên cứu ........................................................... 2
1.3.
Đối tượng và phạm vi nghiên cứu ........................................................ 3
1.4.
Phương pháp nghiên cứu ...................................................................... 4
1.5.
Ý nghĩa thực tiễn của đề tài .................................................................. 4
1.6.
Kết cấu của đề tài.................................................................................. 4
CHƯƠNG 2:
CƠ SỞ LÝ THUYẾT ............................................................ 6
2.1.
Khái niệm về nắm giữ tiền, hiệu quả hoạt động và giá trị DN ............. 6
2.2.
Các lý thuyết đề cập đến việc động cơ nắm giữ tiền ............................ 8
2.3.
Các nghiên cứu thực nghiệm gần đây xem xét các yếu tố quyết định
việc nắm giữ tiền của doanh nghiệp ............................................................... 9
2.4.
Các kết quả nghiên cứu về ảnh hưởng của việc nắm giữ tiền đối với
hiệu quả và giá trị doanh nghiệp ................................................................... 14
2.5.
Các nghiên cứu về chủ đề nắm giữ tiền tại Việt Nam ........................ 16
CHƯƠNG 3:
3.1.
PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU...................................... 18
Mơ hình nghiên cứu ............................................................................ 18
TIEU LUAN MOI download :
iii
3.1.1.
Mơ hình xác định các yếu tố ảnh hưởng đến quyết định nắm giữ
tiền của doanh nghiệp ................................................................................ 18
3.1.1.1. Các yếu tố tác động lên quyết định nắm giữ tiền mặt của
doanh nghiệp .......................................................................................... 18
3.1.1.2. Phương trình thể hiện mối quan hệ giữa việc nắm giữ tiền và
các yếu tố ............................................................................................... 22
3.1.1.3. Tổng kết các biến trong mơ hình và kỳ vọng dấu.................... 23
3.1.2. Xác định ảnh hưởng của việc nắm giữ tiền lên hiệu quả và giá trị
doanh nghiệp ............................................................................................. 24
3.2.
Dữ liệu nghiên cứu ............................................................................. 25
CHƯƠNG 4:
4.1.
KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU ................................................. 28
Xử lý dữ liệu ....................................................................................... 28
4.1.1.
Thống kê mô tả các biến .............................................................. 28
4.1.2.
Phân tích tương quan ................................................................... 32
4.1.3.
Kiểm định giả định phương sai thay đổi...................................... 34
4.2.
Kết quả hồi quy các mơ hình .............................................................. 34
4.2.1.
Các nhân tố ảnh hưởng đến việc nắm giữ tiền của doanh nghiệp35
4.2.2.
Tác động của việc nắm giữ tiền đến hiệu quả hoạt động của DN42
4.2.3.
Tác động của việc nắm giữ tiền đến giá trị doanh nghiệp ........... 45
CHƯƠNG 5:
KẾT LUẬN VÀ GỢI Ý CHÍNH SÁCH ............................ 49
5.1.
Tóm tắt kết quả nghiên cứu và kết luận của đề tài ............................. 49
5.2.
Một số đề xuất cho việc quản trị tiền tại doanh nghiệp ...................... 49
5.3.
Hạn chế của chuyên đề nghiên cứu .................................................... 51
5.4.
Hướng nghiên cứu tiếp theo ............................................................... 51
TÀI LIỆU THAM KHẢO ............................................................................. 53
PHỤ LỤC ........................................................................................................ 57
TIEU LUAN MOI download :
iv
DANH MỤC CÁC KÝ HIỆU, CHỮ VIẾT TẮT
CĐKT
Cân đối kế toán.
DN
Doanh nghiệp.
EU
Liên minh châu Âu.
EMU
Liên minh kinh tế và tiền tệ.
GLS
Generalized least square (Bình phương nhỏ nhất tổng quát).
HOSE
Sở giao dịch chứng khốn Thành Phố Hồ Chí Minh.
HĐKD
Hoạt động kinh doanh.
ID
Biến giả ngành Industry Dummy
ICB
Industry Classification Benchmark- Phân ngành.
LNTT
Lợi nhuận trước thuế
OLS
Ordinary Least Square (phương thông thường nhỏ nhất).
SGDCK
Sở giao dịch chứng khoán.
TĐ
Tương Đương.
TTCK
Thị trường chứng khoán.
VNINDEX Chỉ số chứng khoán Việt Nam.
TIEU LUAN MOI download :
v
DANH MỤC HÌNH VẼ
Hình 3.1: Quy mơ niêm yết trên HOSE ..................................................................... 26
Hình 3.2: Diễn biến của VNINDEX từ năm 2000 - 2014 ........................................ 26
Hình 4.1: Tỷ lệ nắm giữ tiền mặt qua các năm .......................................................... 29
Hình 4.2: Thống kê tỷ lệ nắm giữ tiền (CASH) theo từng nhóm ROA ..................... 30
Hình 4.3: Thống kê ROA theo từng nhóm CASH ..................................................... 31
TIEU LUAN MOI download :
vi
DANH MỤC BẢNG BIỂU
Bảng 2.1: Tổng hợp các nghiên cứu thực nghiệm về việc nắm giữ tiền ................... 10
Bảng 3.1: Tổng kết các biến trong mơ hình và kỳ vọng dấu ..................................... 22
Bảng 4.1: Phân vị của biến ROA và CASH .............................................................. 30
Bảng 4.2: Mô tả thống kê các biến trong mơ hình ..................................................... 32
Bảng 4.3: Tương quan giữa các biến độc lập trong mơ hình mối quan hệ giữa việc
nắm giữ tiền và các yếu tố ......................................................................................... 33
Bảng 4.4: Kiểm định hiện tượng phương sai thay đổi ............................................... 34
Bảng 4.5: Kết quả hồi quy CASH và các yếu tố........................................................ 36
Bảng 4.6: Kiểm định sự phù hợp của các biến đưa vào mơ hình CASH và các yếu tố
................................................................................................................................... 37
Bảng 4.7: Kết quả so sánh giữa kỳ vọng lý thuyết và kết quả thực nghiệm .............. 38
Bảng 4.8: Kết quả hồi quy của ROA và CASH ......................................................... 43
Bảng 4.9: Kiểm định sự phù hợp của các biến mơ hình ROA và CASH ................. 44
Bảng 4.10: Kết quả hồi quy của PTB và CASH ........................................................ 46
Bảng 4.11: Kiểm định sự phù hợp của các biến mơ hình PTB và CASH ................ 47
TIEU LUAN MOI download :
1
TÓM TẮT
Luận văn đi vào xem xét các yếu tố nào và ảnh hưởng như thế nào đến quyết định
nắm giữ tiền của doanh nghiệp (DN) cũng như ảnh hưởng của việc nắm giữ tiền
đến hiệu quả hoạt động và giá trị doanh nghiệp của các doanh nghiệp tại Việt Nam.
Bằng cách xây dựng mơ hình hồi quy sử dụng dữ liệu bảng cho 1126 quan sát hàng
năm của 142 doanh nghiệp phi tài chính niêm yết trên Sở giao dịch chứng khốn
(SGDCK) TP. Hồ Chí Minh (HOSE) trong giai đoạn 2006 tới 2014.
Đầu tiên, để xem các yếu tố cơ hội tăng trưởng (đại diện bằng giá trị thị trường trên
giá trị sổ sách), quy mơ, dịng tiền, vốn lưu động, địn bẩy tài chính, tỷ suất sinh lợi
trên tổng tài sản và đầu tư vào tài sản cố định tác động lên việc nắm giữ tiền của
doanh nghiệp như thế nào, tác giả thực hiện hồi quy trên tồn mẫu quan sát để rút
ra kết luận. Sau đó, tác giả tiến hành hồi quy hiệu quả hoạt động (đại diện bằng
ROA) và giá trị doanh nghiệp (đại diện bẳng PTB, giá trị thị trường trên giá trị sổ
sách) với biến phụ thuộc là tỷ lệ nắm giữ tiền (CASH). Luận văn thu được những
kết quả chính như sau:
o Thứ 1, các biến SIZE, CF, NWC có tác động đồng biến, trong khi LEV và
ROA có tác động nghịch biến lên biến CASH. Biến cơ hội tăng trưởng (đại
diện bởi MTB) và đầu tư vào tài sản cố định (INV) khơng có ý nghĩa tại
Việt Nam.
o Thứ 2, có một mối tương quan dương giữa việc nắm giữ tiền và hiệu quả
họa động của doanh nghiệp. Đồng thời kết quả cũng chỉ ra một mối tương
quan dương của tỷ lệ nắm giữ tiền và giá trị của doanh nghiệp trong trường
hợp của Việt Nam. Các doanh nghiệp nắm giữ nhiều tiền mặt sẽ có hiệu quả
hoạt động kinh doanh tốt hơn, thì giá trị thị trường các cơng ty đó sẽ cao
hơn.
Từ khóa: nắm giữ tiền, hiệu quả, giá trị doanh nghiệp , dữ liệu bảng.
TIEU LUAN MOI download :
2
CHƯƠNG 1: PHẦN MỞ ĐẦU
1.1.
Lý do nghiên cứu
Trong những năm gần đây, tại Việt Nam cụm từ “doanh nghiệp phá sản, giải thể,
ngừng hoạt động” đã trở nên quen thuộc trên các mặt báo cũng như trong các báo
cáo của các cơ quan quản lý nhà nước. Danh sách hủy niêm yết, danh sách chứng
khoán thuộc diện theo dõi đặc biệt, bị kiểm soát, bị tạm ngừng giao dịch ngày càng
dài hơn trên báo cáo của các SGDCK. Nguyên nhân có thể đến từ nhiều yếu tố,
trong đó có việc quản trị tiền không hợp lý. Việc nắm giữ tiền “như một con dao hai
lưỡi” với sự đánh đổi giữa lợi ích và chi phí.
Do vậy, ở khía cạnh quản lý, doanh nghiệp ln muốn tối ưu hóa lượng tiền và
tương đương tiền trong tay, vừa đảm bảo tính thanh khoản cho doanh nghiệp, vừa
giảm đến mức thấp nhất chi phí của việc nắm giữ tiền. Nhưng để xác định được
mức nào là tối ưu? Yếu tố nào ảnh hưởng đến quyết định nắm giữ tiền của một công
ty? Và giá trị của doanh nghiệp sẽ như thế nào nếu số lượng tiền được doanh nghiệp
nắm giữ nhiều hơn mức mà doanh nghiệp đó thật sự cần? Các nghiên cứu thực
nghiệm trên thế giới đã phát triển rất mạnh để nghiên cứu chủ đề này, tuy nhiên, các
nghiên cứu ở Việt Nam thì cịn hạn chế. Vì vậy, đề tài nghiên cứu thực nghiệm:
“Ảnh hưởng của việc nắm giữ tiền lên hiệu quả hoạt động và giá trị của doanh
nghiệp” được thực hiện để nhận biết các yếu tố ảnh hưởng đến quyết định nắm giữ
tiền của một công ty tại Việt Nam, đồng thời cũng đo lường tác động của việc nắm
giữ tiền của doanh nghiệp đến hiệu quả hoạt động và giá trị của doanh nghiệp như
thế nào. Điều này giúp cho các nhà đầu tư, các nhà quản lý và các chuyên gia tư vấn
tài chính tại Việt Nam lựa chọn cho mình một mức tiền hợp lý tại doanh nghiệp.
1.2.
Mục tiêu và câu hỏi nghiên cứu
Mục tiêu nghiên cứu
TIEU LUAN MOI download :
3
Hiện nay trên thế giới đã có rất nhiều nghiên cứu thực nghiệm về để tìm ra các nhân
tố quyết định việc nắm giữ tiền của một doanh nghiệp và tác động của việc nắm giữ
tiền lên hiệu quả hoạt động và giá trị của doanh nghiệp. Tuy nhiên, có rất ít các
nghiên cứu được thực hiện tại Việt Nam được cơng bố. Trong khi đó, việc nắm giữ
tiền của doanh nghiệp rất quan trọng vì nó sẽ cung cấp cho doanh nghiệp đó tính
thanh khoản và khoản mục tiền và tương đương luôn là một thành phần không thể
thiếu trong việc đánh giá sức khỏe của một doanh nghiệp. Do vậy, tác giả muốn
nghiên cứu thực nghiệm tại Việt Nam để xem xét các vấn đề liên quan đến việc nắm
giữ tiền, bao gồm: các yếu tố nào ảnh hưởng đến quyết định nắm giữ tiền. Việc nắm
giữ tiền trong doanh nghiệp tác động như thế nào đến hiệu quả hoạt động và giá trị
doanh nghiệp. Cụ thể, luận văn sẽ trả lời các câu hỏi dưới đây.
Câu hỏi nghiên cứu
Bài nghiên cứu đặt ra các câu hỏi nghiên cứu như sau:
Các yếu tố như: cơ hội tăng trưởng, quy mơ, dịng tiền rịng, vốn lưu động,
địn bẩy, tỷ suất lợi nhuận và đầu tư vào tài sản cố định ảnh hưởng như thế
nào đến quyết định nắm giữ tiền của doanh nghiệp?
Việc nắm giữ tiền của doanh nghiệp có tác động lên hiệu quả hoạt động của
doanh nghiệp hay khơng?
Việc nắm giữ tiền của doanh nghiệp có tác động lên giá trị doanh nghiệp hay
không?
Những phát hiện vừa nêu trên giúp ích được gì cho các nhà quản lý, các nhà
đầu tư và tư vấn quản lý tài chính?
1.3.
Đối tượng và phạm vi nghiên cứu
Do những giới hạn về mặt số liệu, thời gian nên đề tài lựa chọn đối tượng và phạm
vi nghiên cứu như sau:
Các cơng ty cổ phần phi tài chính niêm yết trên sàn giao dịch chứng khốn
thành phố Hồ Chí Minh.
TIEU LUAN MOI download :
4
Giai đoạn nghiên cứu 2006-2014.
1.4.
Phương pháp nghiên cứu
Dựa trên các cơ sở lý thuyết về việc nắm giữ tiền cũng như các nghiên cứu thực
nghiệm đã tồn tại trên thế giới. Đặc biệt là 2 nghiên cứu của Ogundipe & Ajao
(2012) và Shinada Naoki (2012) thực hiện tại Nigerian và Nhật Bản. Tác giả rút ra
các mơ hình nghiên cứu thực nghiệm cho trường hợp của Việt Nam. Dữ liệu của
các doanh nghiệp được thu thập theo dạng dữ liệu bảng (pannel data). Phương trình
hồi quy được thực hiện theo phép hồi quy với dữ liệu bảng, thực hiện theo 3 cách:
pooling (hồi quy gộp), random efffect (hiệu ứng ngẫu nhiên) và fixed effect (hiệu
ứng cố định). Sau đó, tác giả thực hiện 2 kiểm định Likelihood Ratio (LR test) và
Hausman (Hausman test) để lựa chọn mơ hình hiệu quả nhất. Các phép hồi quy
được thực hiện trên các phần mềm kinh tế lượng là Eview và Stata.
1.5.
Ý nghĩa thực tiễn của đề tài
Kết quả nghiên cứu của đề tài này sẽ trả lời cho các câu hỏi: những yếu tố nào tác
động lên việc nắm giữ tiền mặt của các doanh nghiệp? hay việc nắm giữ tiền của
các doanh nghiệp ở Việt Nam trong giai đoạn 2006- 2014 chịu sự chi phối của các
yếu tố nào? Đặc biệt là ảnh hưởng của việc nắm giữ tiền mặt tới hiệu quả hoạt động
và giá trị của doanh nghiệp như thế nào? Từ đó đưa ra một số đề xuất cho các nhà
quản lý, các nhà đầu tư và tư vấn quản lý tài chính của doanh nghiệp tại Việt Nam.
Điều này góp phần vào sự phát triển bền vững của các doanh nghiệp tại Việt Nam
trong tương lai.
1.6.
Kết cấu của đề tài
Dự kiế n kết cấu đề tài gồm 05 chương và được trình bày theo thứ tự dưới đây:
Chương 1: Phần mở đầu
Trong phần này, tác giả trình bày tổng quan các vấn đề của bài nghiên cứu như: lý
do chọn đề tài, mục tiêu và câu hỏi nghiên cứu, nội dung, phạm vi nghiên cứu và
phương pháp nghiên cứu.
TIEU LUAN MOI download :
5
Chương 2: Cơ sở lý thuyết
Trong phần này, tác giả trình bày một cách tổng quan và xuyên suốt về quá trình
phát triển của những nghiên cứu thực nghiệm liên quan đến việc nắm giữ tiền của
doanh nghiệp, ảnh hưởng của việc của việc nắm giữ tiền lên hiệu quả hoạt động và
giá trị của doanh nghiệp. Từ đó có một sự định hướng rõ ràng hơn trong việc xây
dựng phương pháp nghiên cứu và lựa chọn các biến số cho mơ hình trong trường
hợp Việt Nam.
Chương 3: Phương pháp nghiên cứu
Trong phần này, tác giả trình bày mơ hình nghiên cứu: bao gồm các biến trong mơ
hình và cách lấy dữ liệu
Chương 4: Kết quả nghiên cứu
Trong phần này, tác giả thực hiện các mô tả thống kê các biến, phân tích tương
quan, thực hiện các kiểm định của mơ hình hồi quy… Trình bày và thảo luận các
kết quả hồi quy trong mơ hình thực nghiệm tại Việt Nam.
Chương 5: Kết Luận và gợi ý chính sách
Trong phần này, tác giả tóm tắt kết quả nghiên cứu cũng như nêu lên một số đề xuất
cho việc nắm giữ tiền tại doanh nghiệp. Những hạn chế của đề tài và những hướng
mở rộng nghiên cứu tiếp theo cũng được trình bày.
TIEU LUAN MOI download :
6
CHƯƠNG 2: CƠ SỞ LÝ THUYẾT
Nắm giữ tiền mặt là một chủ đề không phải quá mới trong các nghiên cứu
về doanh nghiệp. Nhiều nghiên cứu đã chỉ ra các động cơ nắm giữ tiền
trong doanh nghiệp, một số khác đi tìm xem các yếu tố nào tác động lên
quyết định nắm giữ tiền, và mức nào là tối ưu. Ngồi ra, nhiều tác giả cịn
chứng minh có một mối liên hệ giữa việc nắm giữ tiền đến hiệu quả hoạt
động cũng như giá trị doanh nghiệp trong một giai đoạn nhất định nào đó.
Trong phần này, tác giả sẽ đi tổng quan lại các kết quả của các nghiên cứu
trước đây, từ đó có một cách nhìn khái qt nhất về việc nắm giữ tiền mặt
trong doanh nghiệp, cũng như tác động của nó đến hiệu quả hoạt động và
giá trị của doanh nghiệp. Cuối cùng có một sự định hướng rõ ràng hơn
trong việc xây dựng phương pháp nghiên cứu và lựa chọn các biến số cho
mơ hình nghiên cứu thực nghiệm trong trường hợp Việt Nam.
2.1.
Khái niệm về nắm giữ tiền, hiệu quả hoạt động và giá trị doanh
nghiệp
Đầu tiên, tác giả muốn làm rõ các yếu tố được đề cập trong bài nghiên cứu bao
gồm: việc nắm giữ tiền, hiệu quả hoạt động và giá trị doanh nghiệp, như sau:
Việc nắm giữ tiền (Cash holding)
Đây là chỉ tiêu đo lường tỷ lệ của khoản tiền và tương đương tiền của doanh nghiệp
so với tổng tài sản. Cách đo lường biến CASH, hay việc nắm giữ tiền của doanh
nghiệp như sau:
CASH = (Tiền và tương đương tiền)/ (Giá trị số sách của Tài sản - Tiền
và tương đương tiền)
Trong đó, chỉ tiêu tiền và các khoản tương đương tiền phản ánh tổng hợp toàn bộ số
tiền hiện có của doanh nghiệp tại một thời điểm báo cáo nhất định, gồm: tiền mặt,
tiền gửi ngân hàng, tiền đang chuyển và các khoản tương đương tiền. Trong đó, các
TIEU LUAN MOI download :
7
khoản tương đương tiền sẽ bao gồm các khoản đầu tư ngắn hạn có thời hạn thu hồi
hoặc đáo hạn khơng q 3 tháng có khả năng chuyển đổi dễ dàng thành một lượng
tiền xác định và khơng có nhiều rủi ro trong chuyển đổi thành tiền kể từ ngày mua
khoản đầu tư đó tại thời điểm báo cáo. Các khoản đầu tư ngắn hạn bao gồm: kỳ
phiếu ngân hàng, tín phiếu kho bạc…
Hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp
Trong luận văn này, tác giả sử dụng chỉ tiêu tỷ suất sinh lợi trên tổng tài sản (ROA)
để đo lường hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp. ROA là chỉ số thể hiện tương
quan giữa mức sinh lợi của một cơng ty so với tài sản của nó. ROA sẽ cho ta biết
hiệu quả của công ty trong việc sử dụng tài sản để kiếm lời. ROA được tính bằng
cách chia thu nhập hàng năm cho tổng tài sản, thể hiện bằng con số phần trăm.
Cơng thức tính như sau:
ROA = Thu nhập rịng / Tổng tài sản
Theo đó, ROA sẽ cung cấp các thông tin về các khoản lãi được tạo ra từ lượng vốn
đầu tư (hay lượng tài sản).
Giá trị doanh nghiệp
Giá trị doanh nghiệp chính là giá trị vốn hóa thị trường trên tổng tài sản (PTB Price to book). Giá trị thị trường hay giá thị trường phản ánh kỳ vọng của nhà đầu
tư về dòng tiền và thu nhập trong tương lai của doanh nghiệp. Dịng tiền và thu
nhập này có thể bị chi phối bởi tỷ lệ tiền nắm giữ của doanh nghiệp. Cách đo lường
biến PTB như sau:
PTB= (Giá trị thị trường vốn cổ phần)/(Giá trị sổ sách của tài sản)
Trong đó, giá trị thị trường được thể hiện thông qua giá cổ phiếu đang được giao
dịch trên thị trường tại một thời điểm nào đó của doanh nghiệp.
Trong phần tiếp theo, tác giả sẽ đi xem xét các lý thuyết đề cập đến việc nắm giữ
tiền, việc nắm giữ tiền có tác động đến hiệu quả hoạt động và giá trị của doanh
nghiệp như thế nào thông qua các nghiên cứu đã tồn tại như sau.
TIEU LUAN MOI download :
8
2.2.
Các lý thuyết đề cập đến việc động cơ nắm giữ tiền
Lý thuyết đánh đổi (Trade-off Model)
Myers (1977) cho rằng, đứng trước các cơ hội đầu tư, công ty luôn quan tâm đến
việc sẽ dùng nguồn tiền để tài trợ như thế nào. Để có một mức tiền mặt tối ưu
doanh nghiệp phải cân đối giữa lợi ích biên và chi phí biên của việc nắm giữ tiền.
Lợi ích quan trọng của nắm giữ tiền mặt là nó tạo ra một tầng đệm an tồn cho
phép các cơng ty tránh được các chi phí của việc huy động vốn từ bên ngoài hoặc
thanh lý tài sản ngắn hạn và cho phép các công ty tài trợ ngay cho các cơ hội tăng
trưởng của họ. Ngược lại, lượng tiền mặt không đủ buộc các công ty phải từ bỏ các
dự án đầu tư có có tiềm năng hoặc đi vay với chi phí cao để tài trợ cho dự án.
Ngồi ra, chi phí của việc nắm giữ tiền mặt cịn liên quan đến mối quan hệ giữa
nhà quản lý doanh nghiệp và các cổ đông. Nếu nhà quản lý muốn tối đa hóa giá trị
doanh nghiệp hay giá trị cổ đông, hay quyết định của các nhà quản lý là phù hợp
với lợi ích cổ đơng, chi phí của việc nắm giữ tiền mặt trở nên thấp hơn. Nếu nhà
quản lý khơng muốn tối đa hóa tài sản cho cổ đơng thì họ sẽ tăng việc nắm giữ tiền
mặt để tăng tài sản dưới quyền kiểm soát của họ và từ đó có thể tăng quyền quản lý
của họ. Trong trường hợp này, chi phí nắm giữ tiền mặt sẽ tăng lên và bao gồm chi
phí đại diện.
Lý thuyết trật tự phân hạng (Pecking Order Model)
Myers và Majluf (1984) đưa ra lời giải thích về các yếu tố quyết định đến việc nắm
giữ tiền mặt. Tiền mặt được xem như là một bộ đệm giữa lợi nhuận giữ lại và nhu
cầu đầu tư. Theo lý thuyết này, mức tiền mặt này là kết quả của các quyết định tài
trợ và đầu tư. Phát hành cổ phiếu mới là rất tốn kém cho cơng ty vì bất cân xứng
thơng tin. Do đó, các cơng ty tài trợ cho các khoản đầu tư của họ chủ yếu bằng
nguồn vốn nội bộ, sau đó là bằng nợ và cuối cùng là bằng cổ phiếu. Vì vậy, khi
dịng tiền hoạt động cao, các công ty sử dụng chúng để tài trợ cho các dự án có lợi
nhuận mới, để trả nợ, để trả cổ tức và cuối cùng là để tích lũy tiền mặt. Khi lợi
nhuận giữ lại là không đủ để tài trợ cho các khoản đầu tư mới, các công ty sử dụng
nắm giữ tiền mặt của họ, và sau đó phát hành nợ mới.
TIEU LUAN MOI download :
9
Lý thuyết dòng tiền tự do (The Free Cash Flow Theory)
Jensen (1986) đã giải thích rằng các nhà quản lý có động cơ tích trữ tiền mặt để
tăng số lượng tài sản thuộc quyền kiểm soát của họ để giành được quyền tự do
trong quyết định đầu tư của công ty. Với việc nắm giữ tiền mặt, họ không cần phải
huy động vốn từ bên ngồi và có thể thực hiện các khoản đầu tư có tác động tiêu
cực vào sự giàu có của cổ đơng. Vì vậy, ban quản lý có thể nắm giữ tiền mặt dư
thừa đơn giản chỉ vì khơng muốn mạo hiểm. Khả năng ban quản lý có thể sử dụng
tiền mặt cho mục tiêu riêng của mình làm tăng chi phí của các nguồn vốn bên
ngồi, bởi vì người ngồi khơng biết liệu rằng ban quản lý có huy động tiền mặt để
gia tăng giá trị công ty hoặc theo đuổi mục tiêu riêng của mình hay khơng. Cuối
cùng, ban quản lý có thể tích lũy tiền mặt bởi vì họ khơng muốn thực hiện thanh
tốn cho các cổ đơng, và muốn giữ quỹ trong cơng ty. Tuy nhiên, có tiền, ban quản
lý phải tìm cách để chi tiêu nó, và vì thế họ phải lựa chọn các dự án kém khi các dự
án tốt khơng có sẵn.
Như vậy, các nghiên cứu khá nổi tiếng ở trên đã đưa ra các lập luận về động cơ
nắm giữ tiền của doanh nghiệp. Các chi phí, cũng như lợi ích của việc nắm giữ
tiền. Đồng thời đưa ra một số lý giải về các yếu tố có thể quyết định việc nắm giữ
tiền mặt. Phát triển các khía cạnh này, cùng với sự phát triển của kinh tế lượng,
việc lưu trữ dữ liệu và sự phát triển của thị trường chứng khốn, ngày càng có
nhiều nghiên cứu thực nghiệm đi tìm các yếu tố tác động đến quyết định nắm giữ
tiền của doanh nghiệp và việc nắm giữ tiền sẽ tác động lên hiệu quả hoạt động và
giá trị doanh nghiệp như thế nào. Các nghiên cứu thực nghiệm đáng chú ý trên thế
giới, được tổng quan dưới đây.
2.3.
Các nghiên cứu thực nghiệm gần đây xem xét các yếu tố quyết định
việc nắm giữ tiền của doanh nghiệp
Các nghiên cứu được thể hiện tóm tắt trong bảng dưới đây:
TIEU LUAN MOI download :
10
Bảng 2.1: Tổng hợp các nghiên cứu thực nghiệm về việc nắm giữ tiền
Tác giả
Năm
Phát hiện
Quốc gia
Yếu tố quyết định số dư tiền thực tế là
Nadiri M. I
1969
Mỹ
sản lượng, lãi suất và sự thay đổi trong
mức giá chung.
Các công ty có cơ hội tăng trưởng cao và
Opler T.,
dịng tiền ngày càng tăng sẽ có một tỷ lệ
Pinkowitz L.,
Stulz R., và
1999
Mỹ
tiền trên tổng tài sản cao (khả năng tiếp
cận thị trường vốn càng dễ thì tỷ số tiền
rịng càng thấp)
Williamson R.
Nắm giữ tiền thì tỷ lệ nghịch với chi phí
Hardin III
hoạt động, địn bẩy tài chính và nguồn
W.G.,
tài trợ nội bộ, và có tương quan dương
Highfeild M.J.,
với chi phí tài trợ từ bên ngoài và cơ hội
2009
Mỹ
Hill M.D. và
tăng trưởng.
Nắm giữ tiền cũng có tương quan âm với
Kelly G.W.
khả năng tiếp cận và sử dụng hạn mức
tín dụng.
Các doanh nghiệp có các cơ hội đầu tư
lớn có khuynh hướng giữ tiền nhiều hơn
Kim, J., Kim,
H.
và Woods, D.
2011
Mỹ
trong khi các doanh nghiệp đang nắm
giữ tài sản có thanh khoản khác, mà có
chi phí vốn cao hơn, và chi trả cổ tức
cao hơn thì nắm giữ tiền ít hơn. Động cơ
TIEU LUAN MOI download :
11
phịng ngừa và giao dịch đóng vai trị
quan trọng trong việc giải thích các yếu
tố quyết định việc nắm giữ tiền ở các
công ty hoạt động trong lĩnh vực nhà
hàng.
Việc nắm giữ tiền có tương quan dương
Liên minh với các cơ hội tăng trưởng và dòng tiền
Ferreira, M.A.,
và Vilela, A.S.
2004
kinh tế và
của cơng ty và tương quan âm với tính
tiền tệ
thanh khoản, địn bẩy tài chính, qui mơ,
(EMU)
nợ ngân hàng và sự phát triển của thị
trường vốn.
Nắm giữ tiền có tương quan dương với
qui mô doanh nghiệp, nhưng tương quan
âm với rủi ro ngành. Ông cũng phát hiện
Nguyen P.
2005
Tokyo
ra rằng nắm giữ tiền giảm theo qui mô
và tỷ lệ nợ của công ty, và tăng với tốc
độ tăng trưởng lợi nhuận, và tỷ lệ chi trả
cổ tức.
Yếu tố quyết định nắm giữ tiền các công
ty ở New Zealand là cơ hội tăng trưởng
của cơng ty, biến động dịng tiền, địn
bẩy tài chính, chi trả cổ tức, và sự sẵn có
Hofmann C.
2006
Zealand
của tài sản thay thế có tính thanh khoản
cao. Cơ hội tăng trưởng và sự biến động
dịng tiền thì tương quan dương đến nắm
giữ tiền, trong khi những cái khác thì
tương quan âm đến nắm giữ tiền.
Saddour K.
2006
France
Mức nắm giữ tiền tăng lên với những
TIEU LUAN MOI download :
12
hoạt động có rủi ro và cơ hội tăng trưởng
nhưng tỷ lệ nghịch với địn bẩy tài
chính. Các cơng ty đang phát triển có
tương quan âm giữa tiền và quy mô,
mức tài sản lưu động và nợ ngắn hạn
trong khi mức tiền của công ty trưởng
thành tăng lên với qui mô, mức đầu tư
và chi trả cổ tức cho các cổ đơng và
giảm với tín dụng thương mại và các chi
phí cho nghiên cứu và phát triển.
Nắm giữ tiền và tỷ lệ giá trị thị trường
trên giá trị sổ sách, vốn lưu động rịng,
Afza T. và
2007
Pakistan
Adnan S.M.
địn bẩy tài chính, cổ tức có tương quan
âm; và có tương quan dương giữa quy
mơ doanh nghiệp, dịng tiền và việc nắm
giữ tiền.
Việc nắm giữ tiền của các công ty ở
Pakistan tăng lên cùng với sự gia tăng
Rizwan M.F.
và Javed T
2011
Pakistan
của dòng tiền và tỷ lệ giá trị thị trường
trên giá trị sổ sách nhưng vốn lưu động
rịng và địn bẩy tài chính có tương quan
âm với nắm giữ tiền của cơng ty.
Cả tài sản hữu hình và quy mơ doanh
nghiệp đều có tương quan âm với việc
Drobetz W. và
Grüninger
M.C.
2007
Switzerlan
nắm giữ tiền của doanh nghiệp trong khi
việc chi trả cổ tức, dòng tiền hoạt động
và việc Giám đốc điều hành có đương
nhiệm vị trí chủ tịch hội đồng quản trị có
TIEU LUAN MOI download :
13
tương quan dương đến việc nắm giữ
tiền.
Khơng có ý nghĩa lớn về mặt thống kê
của nắm giữ tiền và giá cổ phiếu trong
Isshaq Z, và
2009
Ghana
Bokpin G.A,
khi địn bẩy tài chính và biến động thu
nhập được cho là yếu tố quan trọng
quyết định đến của giá cổ phiếu.
Qui mô, lợi nhuận, cơ hội tăng trưởng và
Megginson
W.L và Wei Z.
sở hữu nhà nước có tương quan dương
2010
China
đến việc nắm giữ tiền trong khi nợ và
vốn lưu động rịng có tương quan âm
đến việc nắm giữ tiền.
Dòng tiền, vốn lưu động ròng, đòn bẩy,
lợi nhuận và đầu tư vào vốn có ý nghĩa
Ogundipe và
Ajao
về mặt thống kê trong việc xác định các
2012
Nigerian
yếu tố nắm giữ tiền của doanh nghiệp,
phù hợp với các nghiên cứu trước đây,
đồng thời cũng có một số kết quả mang
tính đặc thù của Nigerian.
Từ bảng tổng kết bên trên, các yếu tố quyết định đến việc nắm giữ tiền là rất đa
dạng, tuy nhiên, tác giả lựa chọn các số yếu tố tác động đến việc nắm giữ tiền như
sau (được giải thích thêm ở chương 3) và tương tự cách của Ogundipe và Ajao
(2012) thực hiện trong nghiên cứu “Cash holding and firm characteristics:
evidence from Nigerian Emerging market”. Các yếu tố đó là là tỷ lệ giá trị thị
trường trên giá trị sổ sách, tỉ lệ dòng tiền trên tài sản ròng, tỷ lệ vốn lưu động ròng
trên tài sản, địn bẩy tài chính, quy mơ doanh nghiệp, thu nhập trên tài sản và sự
đầu tư quyết định đến việc nắm giữ tiền của công ty. Một lưu ý thêm là Nigerian là
một thị trường mới nổi (emerging market) trong khi đó Việt Nam đang được xếp
TIEU LUAN MOI download :
14
hạng là thị trường cận biên (frontier market). Trong năm 2015, MSCI có thể sẽ
nâng hạng thị trường cận biên của Việt Nam lên thành thị trường mới nổi. Sự
tương đồng này sẽ làm cho tính thực nghiệm và ý nghĩa của bài nghiên cứu được
tăng lên.
2.4.
Các kết quả nghiên cứu về ảnh hưởng của việc nắm giữ tiền đối với
hiệu quả và giá trị doanh nghiệp
Myers và Majluf (1984) cho rằng nếu một công ty đối mặt với một cơ hội đầu tư
sinh lợi, nhưng do các thông tin bất cân xứng, các cổ đông đã không đồng ý tài trợ,
khi đó các vấn đề đầu tư dưới mức sẽ phát sinh. Tức là có thể nhà quản lý sẽ đầu tư
vào những dự án rủi ro cao, tạo ra giá trị thấp trong tương lai, nhưng có thể đem lại
tiền để chia cổ tức. Giả sử rằng doanh nghiệp đã nắm giữ một lượng lớn tiền và cơ
hội đầu tư cũng đủ lớn, việc nắm giữ tiền có thể giải quyết các vấn đề đầu tư dưới
mức. Các bên liên quan không đánh giá cao việc nắm giữ lớn lượng tiền trước khi
đầu tư, nhưng doanh nghiệp có thể đầu tư vào các dự án thích hợp bằng cách sử
dụng tiền và mang lại lợi nhuận. Cuối cùng mang lại giá trị tăng thêm cho doanh
nghiệp, hay cho cổ đông.
Jensen (1986) đã lưu ý rằng các công ty nắm giữ lượng tiền lớn không được đánh
giá cao bởi các bên có liên quan trong đó có cổ đơng tức làm giảm giá trị doanh
nghiệp. Do việc nắm giữ tiền này làm tăng chi phí đại diện. Harford (1999) cũng
giải thích rằng các cơng ty nắm giữ lượng tiền lớn có xu hướng thực hiện đầu tư
sáp nhập và mua lại (M&A), điều mà làm giảm đi giá trị của doanh nghiệp.
Saddour (2006) thực hiện nghiên cứu với các công ty ở Pháp giai đoạn 1998-2002
đã kết luận rằng giá trị thị trường của các công ty gia tăng cùng chiều với mức độ
nắm giữ tiền. Trong đó giá trị thị trường của doanh nghiệp được tính bằng Tobin’s
Q, là giá trị thị trường tổng tài sản trên giá trị sổ sách tổng tài sản của công ty.
Pinkowitz, Stulz và Williamson (2006), sử dụng các kỹ thuật của hồi quy tương tự
Fama & French (1998), đã chỉ ra có một mối quan hệ giữa nắm giữ tiền và giá trị
doanh nghiệp là tương đối thấp ở các quốc gia mà có bộ luật bảo vệ nhà đầu tư
kém so với ở các quốc gia khác. Jang và Seung (2012) đã nêu ra một kết luận từ
TIEU LUAN MOI download :
15
nghiên cứu việc nắm giữ tiền một cách thường xuyên ở hiện tại sẽ cản trở giá trị
doanh nghiệp. Tuy nhiên, việc làm này trong quá khứ hay tương lai thỉnh thoảng
lại thúc đẩy giá trị doanh nghiệp.
Trong các nghiên cứu thực nghiệm về nắm giữ tiền và hiệu quả hoạt động doanh
nghiệp, Blanchard, Lopez-de-Silanes, và Shleifer (1994) phân tích một mẫu nhỏ
của các cơng ty có “của trời cho” tiền từ các vụ kiện tụng. Họ nhận ra rằng người
quản lý giữ lại tiền mặt thay vì phân phối cho các cổ đơng, ngay cả khi họ khơng
có cơ hội đầu tư hấp dẫn. Sau đó, các cơng ty này đầu tư vào các dự án mà sau này
thất bại. Pinkowitz và Williamson (2005), bằng cách sử dụng dữ liệu các công ty
Mỹ giai đoạn 1950-1999, cho thấy các doanh nghiệp với các cơ hội tăng trưởng
đang nắm giữ tiền mặt thì có giá trị cao hơn. Họ cũng chứng minh rằng việc nắm
giữ tiền mặt của các doanh nghiệp với các chương trình đầu tư ổn định và những
doanh nghiệp phải đối mặt với khả năng xảy ra khủng hoảng tài chính thì có giá trị
thấp hơn. Fukuda (2011), bằng cách sử dụng dữ liệu các công ty Nhật Bản giai
đoạn 2000-2004, tương tự như vậy cho thấy rằng nắm giữ tiền mặt của các doanh
nghiệp có cơ hội lớn cho đầu tư được đánh giá cao, mặc dù khó khăn tài chính như
việc tiếp cận thị trường vốn khơng có tác dụng đáng kể trên mối quan hệ giữa nắm
giữ tiền mặt và giá trị doanh nghiệp.
Đặc biệt, Shinada Naoki (2012) sử dụng bộ dữ liệu bảng của các công ty niêm yết
trong giai đoạn 1980 – 2010 để phân tích các yếu tố tác động lên việc nắm giữ tiền
mặt và việc nắm giữ tiền mặt có liên quan đến hiệu quả hoạt động và giá trị doanh
nghiệp hay không (trong nghiên cứu Firms’ Cash Holdings and Performance:
Evidence from Japanese corporate finance). Kết quả cho thấy, các doanh nghiệp
Nhật Bản đã tăng mức nắm giữ tiền mặt bởi vì xu hướng bất ổn của của dịng tiền
trong những năm 1990 và đặc biệt là những năm 2000, do có sẵn của các nguồn
vốn có chi phí thấp. Nghiên cứu cũng chỉ ra với các cơ hội đầu tư lớn, có một mối
tương quan dương giữa việc nắm giữ tiền mặt và hiệu quả hoạt động của doanh
nghiệp (thể hiện qua ROA) và giá trị doanh nghiệp đã suy yếu trong những năm
gần đây, mặc dù các nhà đầu tư bên ngoài đã đánh giá cao các doanh nghiệp từ
TIEU LUAN MOI download :
16
năm 2008.
Dựa trên các kết quả nghiên cứu đã được đề cập ở trên, tác giả sẽ tiến hành nghiên
cứu trường hợp ở Việt Nam, tập trung ở các doanh nghiệp được niêm yết trên sở
GDCK TP. Hồ Chí Minh giai đoạn 2007-2014. Để tìm mối quan hệ về sự tác động
của việc nắm giữ tiền lên hiệu quả hoạt động và giá trị của doanh nghiệp.
2.5.
Các nghiên cứu về chủ đề nắm giữ tiền tại Việt Nam
Có rất ít các nghiên cứu tại Việt Nam thực hiện về chủ đề nắm giữ tiền, bao gồm
các yếu tố tác động lên việc nắm giữ tiền, hoặc việc nắm giữ tiền, ảnh hưởng như
thế nào đến hiệu quả hoạt động hoặc giá trị doanh nghiệp. Tuy vậy, tác giả tìm thấy
nghiên cứu của Nguyễn và các cộng sự (2015). Nghiên cứu của Nguyễn (2015) này
kiểm định mối quan hệ phi tuyến giữa giá trị doanh nghiệp và tỷ lệ tiền mặt nắm
giữ với dữ liệu gồm 2.572 quan sát của các cơng ty niêm yết trên sàn chứng khốn
VN từ 2008 đến 2013. Nghiên cứu này sử dụng cả hai mô hình ước lượng dữ liệu
bảng tĩnh và động để kiểm định mối quan hệ này.
Kết quả của Nguyễn (2015) và các cộng sự cho thấy tồn tại mối quan hệ hình “U
ngược” giữa hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp và tỷ lệ tiền mặt trên tổng tài
sản tại các doanh nghiệp Việt Nam, đồng thời nghiên cứu này cũng cho thấy tồn tại
mối quan hệ hình chữ N giữa giá trị doanh nghiệp và tỷ lệ tiền mặt nắm giữ. Tức là
ở mức độ nắm giữ tiền mặt thấp, doanh nghiệp sẽ gia tăng tỷ lệ nắm giữ này để tối
đa hóa giá trị doanh nghiệp, gia tăng tính thanh khoản. Tuy nhiên, khi mức nắm
giữ này tăng, giá trị doanh nghiệp sẽ giảm xuống. Nhưng do tâm lý e ngại rủi ro và
vẫn muốn nắm giữ tiền mặt, các doanh nghiệp vẫn nắm giữ đến một tỷ lệ nhất định
và giá trị doanh nghiệp lại gia tăng. Từ đó, các tác giả rút ra hàm ý rằng, các doanh
nghiệp nên xác định mức nắm giữ tối ưu để điều chỉnh tỷ lệ nắm giữ phù hợp với
doanh nghiệp mình.
TIEU LUAN MOI download :
17
Tóm lại
Như vậy, đã có nhiều nghiên cứu được thực hiện trên thế giới chỉ ra các
động cơ nắm giữ tiền trong doanh nghiệp, các yếu tố tác động lên quyết
định nắm giữ tiền, và mức nào là tối ưu. Đồng thời, nhiều tác giả đã chỉ ra
mối liên hệ giữa việc nắm giữ tiền mặt đến hiệu quả hoạt động cũng như giá
trị doanh nghiệp trong một giai đoạn nhất định nào đó. Trong khi đó, có ít
các nghiên cứu ở Việt Nam thực hiện về chủ đề này. Dựa trên các kết quả
nghiên cứu đã được đề cập ở trên, tác giả sẽ tiến hành nghiên cứu trường
hợp ở Việt Nam, tập trung ở các doanh nghiệp được niêm yết trên sở GDCK
TP. Hồ Chí Minh giai đoạn 2006-2014. Nhằm giải quyết các vấn để sau: (i)
Các yếu tố như: cơ hội tăng trưởng, quy mơ, dịng tiền ròng, vốn lưu động,
đòn bẩy, tỷ suất lợi nhuận và đầu tư vào tài sản cố định ảnh hưởng như thế
nào đến quyết định nắm giữ tiền của doanh nghiệp; (ii) xem xét, đánh giá và
phân tích ảnh hưởng của việc nắm giữ tiền lên của các doanh nghiệp đến
hiệu quả hoạt động và giá trị doanh nghiệp tại Việt Nam và (iii) những phát
hiện này giúp ích gì được cho các nhà quản lý, các nhà đầu tư và tư vấn
quản lý tài chính.
TIEU LUAN MOI download :
