tiểu luận hoạch định chiến lược tài chính trong giai đoạn khởi sự và tăng trưởng

Chương 32: Hoạch định chiến lược tài chính trong giai đoạn khởi sự và tăng trưởng
Nhóm 8 – Cao học K19 – Ngân hàng đêm 2 Trang 0



TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HỒ CHÍ MINH
KHOA SAU ĐẠI HỌC


MÔN TÀI CHÍNH DOANH NGHIỆP
CHƯƠNG 32 – HOẠCH ĐỊNH CHIẾN LƯỢC TÀI CHÍNH
CHO GIAI ĐOẠN KHỞI SỰ VÀ TĂNG TRƯỞNG


GV : NGUYỄN THỊ UYÊN UYÊN
HV : Nhóm 8 – K19 –Ngân hàng đêm 2
1/ La Kim Phụng
2/ Lê Thị Thu Hồng
3/ Trương Bích Liễu
4/ Nguyễn Thị Huệ
5/ Võ Thanh Đạt
6/ Nguyễn Phượng Liên
7/ Nguyễn Sơn Huy
8/ Đặng Tùng Linh
9/ Trần Nguyễn Nhã Khanh
10/ Nguyễn Ngọc Thanh Huyền

Chương 32: Hoạch định chiến lược tài chính trong giai đoạn khởi sự và tăng trưởng
Nhóm 8 – Cao học K19 – Ngân hàng đêm 2 Trang 1

MỤC LỤC

Trang
LỜI MỞ ĐẦU 3
I. CÁC KHÁI NIỆM CƠ BẢN 4
1. Chiến lược tài chính là gì ? 4
2. Đặc điểm nổi bật của các giai đoạn phát triển của doanh nghiệp 4
2.1 Giai đoạn khởi sự kinh doanh 4
2.2 Giai đoạn tăng trưởng 5
2.3 Giai đoạn sung mãn (bão hòa) 5
2.4 Giai đoạn suy thoái 5
3. Rủi ro của doanh nghiệp 6
3.1 Rủi ro tổng thể 6
3.1.1 Rủi ro kinh doanh 6
3.1.2 Rủi ro tài chính 7
3.1.3 Rủi ro tổng thể 8
3.2 Xây dựng chiến lựoc tài chính – Đặt trong mối quan hệ tương quan nghịch giữa
rủi ro kinh doanh và rủi ro tài chính 9
II. GIAI ĐOẠN KHỞI SỰ KINH DOANH – VỐN MẠO HIỂM 10
1. Đặc điểm của doanh nghiệp khởi sự 10
2. Xác định rủi ro kinh doanh và rủi ro tài chính 10
3. Chiến lược tài chính cho giai đoạn khởi sự kinh doanh 12
4. Nghiên cứu thêm về đầu tư mạo hiểm 17
4.1 Đầu tư mạo hiểm 17
4.2 Vốn mạo hiểm 18
4.2.1 Vốn mạo hiểm là gì? 18
4.2.2 Những ưu thế của vốn mạo hiểm so với các nguồn vốn khác 19
4.2 3 Tác động của vốn mạo hiểm 19
4.2.4 Các điều kiện thu hút được vốn mạo hiểm 20
Chương 32: Hoạch định chiến lược tài chính trong giai đoạn khởi sự và tăng trưởng
Nhóm 8 – Cao học K19 – Ngân hàng đêm 2 Trang 2

4.2.5 Một số quỹ Đầu tư mạo hiểm tại Việt Nam 21
III. GIAI ĐOẠN TĂNG TRƯỞNG 22
1. Đặc điểm doanh nghiệp trong giai đoạn tăng trưởng 22
2. Xác định rủi ro kinh doanh và rủi ro tài chính 23
3. Chiến lược tài chính cho giai đoạn tăng trưởng của doanh nghiệp 23
4. Tình huống nghiên cứu: phân tích tăng trưởng của Cty CP Vàng bạc Đá quý
Phú Nhuận (PNJ) 30
KẾT LUẬN 32
PHỤ LỤC 33
DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO 35

Chương 32: Hoạch định chiến lược tài chính trong giai đoạn khởi sự và tăng trưởng
Nhóm 8 – Cao học K19 – Ngân hàng đêm 2 Trang 3

LỜI MỞ ĐẦU

Mục tiêu quan trọng nhất để thành công trong việc quản trị tài chính của một
doanh nghiệp là phải làm gia tăng được giá trị của doanh nghiệp trên trị truờng. Các
chuyên gia tài chính của một doanh nghiệp luôn đối mặt với ba câu hỏi quan trọng,
đó là:
(1) Trong rất nhiều các cơ hội đầu tư thì doanh nghiệp sẽ phải đưa ra quyết
định lựa chọn cơ hội đầu tư nào?
(2) Doanh nghiệp nên dùng những nguồn tài trợ nào để tài trợ cho nhu cầu
vốn đầu tư đã được hoạch định đó?
(3) Doanh nghiệp nên thực hiện chính sách cổ tức như thế nào?
Câu hỏi thứ nhất liên quan đến việc chi tiêu tiền vào đâu cho hiệu quả, câu hỏi
thứ hai liên quan đến huy động vốn tài trợ phù hợp và câu hỏi thứ ba liên quan đến
sự kết hợp giữa hai quyết định (1) và (2).
Để trả lời cho các câu hỏi trên thì các nhà hoạch định tài chính phải đưa ra các
quyết định tài chính như: quyết định về đầu tư, quyết định tài trợ, quyết định chính
sách cổ tức. Đây là ba quy ết định quan trọng đối với sự phát triển và thành công của

bất kỳ một doanh nghiệp nào. Do vậy, các nhà hoạch định t ài chính của doanh
nghiệp phải cân nhắc và đưa ra quyết định khi kết hợp cùng lúc cả ba chiến lược
này và đặt chúng một cách thích hợp trong từng giai đọan phát triển của doanh
nghiệp, cách thức kết hợp như thế được gọi là xây dựng chiến lược tài chính thích
hợp cho các doanh nghiệp trong các giai đoạn khởi sự, tăng trưởng, dung mãn (bảo
hòa) và suy thoái.
Trong phạm vi đề tài này chúng ta sẽ tìm hiểu đặc điểm doanh nghiệp của giai
đoạn khởi sự và tăng trưởng, từ đó xác định rủi ro kinh doanh, rủi ro tài chính trong
mối tương quan nghịch với rủi ro kinh doanh và đi đến xác định chiến lược tài
chính phù hợp cho mỗi giai đoạn phát triển của doanh nghiệp.
Chương 32: Hoạch định chiến lược tài chính trong giai đoạn khởi sự và tăng trưởng
Nhóm 8 – Cao học K19 – Ngân hàng đêm 2 Trang 4

I. CÁC KHÁI NIỆM CƠ BẢN
1. Chiến lược tài chính là gì?
Chiến lược tài chính là việc thực hiện kết hợp 3 quyết định quan trọng của doanh nghiệp:
đầu tư, tài trợ, phân phối nhằm mục tiêu tối đa hóa giá trị cho doanh nghiệp, từ đó tối đa hóa thu
nhập cho chủ sở hữu doanh nghiệp.
Chiến lược tài chính được xây dựng cho từng giai đoạn phát triển của doanh nghiệp trong
chu kỳ sống.
Các giai đoạn phát triển của doanh nghiệp:

Chiến lược tài chính xây dựng cho từng giai đoạn dựa vào mối tương quan nghịch giữa rủi
ro kinh doanh và rủi ro tài chính (chẳng hạn như từ giai đoạn khởi sự đến giai đoạn suy thoái, mức
độ rủi ro kinh doanh sẽ giảm dần, ngược lại rủi ro tài chính tăng dần)
Hoạch định chiến lược tài chính: là việc ra và thực hiện 3 quyết định đầu tư, tài trợ, phân
phối nhằm mục tiêu tối đa hóa giá trị cho doanh nghiệp, từ đó tối đa hóa thu nhập cho chủ sở hữu
doanh nghiệp, nhưng tùy thuộc vào giai đoạn nào mà một quyết định nào đó nổi lên giữ vai trò
quyết định cho giai đoạn đó.
Quyết định đầu tư: là quyết định mà kể từ sau khi xác lập lĩnh vực đầu tư, và từ lĩnh vực đầu

tư đó chủ doanh nghiệp sẽ xác lập rủi ro có thể gặp do ngành nghề đầu tư gây ra, hay còn gọi là rủi
ro kinh doanh.
Quyết định tài trợ: là quyết định huy động nguồn vốn để tài trợ đầu tư (bao gồm tài trợ bằng
nợ và bằng nguồn vốn chủ sở hữu). Tùy vào loại hình doanh nghiệp mà vốn chủ sở hữu đó là gì?
Trong các loại hình doanh nghiệp thì hoạch định tài chính cho công ty cổ phần là phức tạp nhất.
Do đó, chúng tôi lựa chọn công ty cổ phần để phân tích các chiến lược tài chính mà một công ty cổ
phần thực hiện. Đối với công ty cổ phần thì vốn huy động là nợ , vốn cổ phần và vốn cổ phần ưu
đãi. Quyết định tài trợ cũng có thể gặp rủi ro và rủi ro đó được gọi là rủi ro tài chính.
Quyết định phân phối: là chính sách phân phối lợi nhuận đạt được của doanh nghiệp cụ thể
hơn là ấn định một tỷ lệ phần trăm giữa lợi nhuận giữ lại và đầu tư mới. Quyết định phân phối đối
với công ty cổ phần là chính sách chia cổ tức.
2. Đặc điểm nổi bật của các giai đoạn phát triển của doanh nghiệp

2.1 Giai đoạn khởi sự kinh doanh
KHỞI SỰ TĂNG TRƯỞNG SUNG MÃN SUY THOÁI
Chương 32: Hoạch định chiến lược tài chính trong giai đoạn khởi sự và tăng trưởng
Nhóm 8 – Cao học K19 – Ngân hàng đêm 2 Trang 5

Giai đoạn khởi sự là giai đoạn đòi hỏi doanh nghiệp đầu tư nhiều vào chi phí
nghiên cứu phát triển, chi phí nghiên cứu thị trường, doanh thu không chỉ thấp mà
còn chậm, lợi nhuận không chỉ thấp mà còn âm.
Giai đoạn khởi sự kinh doanh thường kéo dài trong khoảng thời gian từ 3 đến
5 năm.
2.2 Giai đoạn tăng trưởng
Giai đoạn tăng trưởng là giai đoạn bước đầu sản phẩm mới đã được đưa ra thị
trường một cách thành công, doanh thu và lợi nhuận sẽ bắt đầu tăng nhanh chóng.
Giai đoạn tăng trưởng kinh doanh thường kéo dài trong khoảng thời gian từ
03-05 năm.
Doanh nghiệp bắt đầu phát hành cổ phiếu ra công chúng. Giá cổ phần tăng lên
liên tục và dễ biến động. N guồn tài trợ chủ yếu lúc này là nguồn vốn từ các nhà đầu

tư vốn cổ phần tăng trưởng.
2.3 Giai đoạn sung mãn (bão hòa)
Giai đoạn sung mãn (bão hòa) là giai đoạn có doanh số cao, tương đối ổn định
với biên lợi nhuận hợp lý.
Giá cổ phần cao, ổn định với biến động thấp.
Tỷ lệ chi trả cổ tức cao.
Giai đoạn này thường kéo dài trong khoảng thời gian từ 05-07 năm.
2.4 Giai đoạn suy thoái
Giai đoạn suy thoái là giai đoạn nhu cầu về sản phẩm bắt đầu giảm, doanh thu
và lợi nhuận bắt đầu sụt giảm liên tục.
Giá cổ phần biến động theo chiều hướng giảm xuống.
Tỷ lệ chi trả cổ tức trong giai đoạn này rất cao.
Ở giai đoạn này, nếu công ty không có các biện pháp hoặc chiến lược để vực
dậy công ty khả năng công ty bị phá sản rất cao.
Như chúng ta đã biết, các nhà quản trị tài chính của một doanh nghiệp luôn
phải đối mặt với 3 quyết định quan trọng, đó là quyết định đầu tư, quyết định tài trợ
và quyết định phân phối.Việc đưa ra các quyết định này phải được đặt thích hợp
trong từng giai đoạn phát triển của doanh nghiệp
Do đó chúng ta cần phải định vị được các giai đoạn phát triển của doanh
nghiệp để có thể đưa ra được các chiến lược tài chính phù hợp. Việc định vị các giai
Chương 32: Hoạch định chiến lược tài chính trong giai đoạn khởi sự và tăng trưởng
Nhóm 8 – Cao học K19 – Ngân hàng đêm 2 Trang 6

đoạn phát triển của doanh nghiệp cũng khơng ngồi mục tiêu hiểu rõ đặc điểm của
doanh nghiệp, của sản phẩm trong từng giai đoạn, những khó khăn, những thuận
lợi…từ đó xác định những rủi ro liên quan để giúp các nhà quản trị doanh nghiệp có
những biện pháp ứng phó thích hợp.
Sau khi chúng ta đã định vị đựoc doanh nghiệp đang trong giai đoạn nào của
chu kỳ sống thì các nhà quản trị sẽ đưa ra các chiến lựoc tài chính, và chiến lựoc
này dựa trên mối quan hệ tương quan nghịch giữa rủi ro kinh doanh và rủi ro tài chính.

3. Rủi ro của doanh nghiệp
3.1 Rủi ro tổng thể
3.1.1 Rủi ro kinh doanh: là tính khả biến hay tính khơng chắc chắn về EBIT của
doanh nghiệp. Rủi ro kinh doanh hình thành do doanh nghiệp sử dụng định phí
trong cấu trúc chi phí.
Đặc điểm:
+ Là loại rủi ro gắn liền với quyết định đầu tư.
+ Do đặc thù ngành chi phối, vì thế sẽ có ngành có rủi ro kinh doanh cao,
ngành rủi ro kinh doanh thấp; những ngành tăng trưởng càng cao sẽ có rủi ro kinh
doanh càng cao.
Giai đoạn
khởi sự

Giai đoạn
tăng
trưởng

Giai đoạn
bảo hoà

Thời gian

Doanh thu,
lợi nhuận

Giai đoạn
suy thoái

Hình 1.1: Các giai
đo
ạn phát triển của doanh nghi
ệ
p

Chương 32: Hoạch định chiến lược tài chính trong giai đoạn khởi sự và tăng trưởng
Nhóm 8 – Cao học K19 – Ngân hàng đêm 2 Trang 7

+ M ức độ của loại rủi ro này cao hay thấp là 1 phần do năng lực quản trị của
chủ doanh nghiệp quyết định.
+ Đây là loại rủi ro không thể triệt tiêu được.
+ Rủi ro kinh doanh đem đến sự bất ổn, không chắc chắn cho độ nhạy cảm
cho thu nhập hoạt động của doanh nghiệp (EBIT).
Rủi ro kinh doanh được đo lường bằng độ nghiêng đòn bẩy kinh doanh (DOL)

DOL=Phần trăm thay đổi trong EBIT/Phần trăm thay đổi trong doanh thu

Nhân tố gây ra rủi ro kinh doanh:
+ Đặc điểm ngành
+ Tính biến đổi doanh số theo chu kỳ kinh doanh
+ Tính biến đổi của giá bán đơn vị
+ Tính thay đổi trong chi phí có liên quan trực tiếp đến sản phẩm (Biến phí)
+ Năng lực quản trị của lãnh đạo, trình độ của nhân viên
+ Vị trí địa lý của doanh nghiệp
+ Thương hiệu của doanh nghiệp
+ Sự tiến bộ của khoa học kỹ thuật
+ Khả năng tăng trưởng của doanh nghiệp
+ Tính đa dạng hóa về mặt sản phẩm
Độ nghiêng đòn bẩy kinh doanh (DOL): Đòn bẩy kinh doanh liên quan đến

việc sử dụng tài sản có các định phí. Một doanh nghiệp có đòn bẩy kinh doanh càng
nhiều, EBIT sẽ càng nhạy cảm đối với các thay đổi trong doanh số.
3.1.2 Rủi ro tài chính: là tính khả biến tăng thêm thu nhập mỗi cổ phần và
xác suất mất khả năng chi trả xảy ra khi doanh nghiệp sử dụng các nguồn tài trợ có
chi phí tài chính cố định, như nợ và cổ phần ưu đãi, trong cấu trúc vốn của mình.
Đặc điểm:
+ Là loại rủi ro gắn liền với quyết định tài trợ. Cụ thể là gắn liền với việc sử
dụng những nguồn tài trợ có chi phí tài chính cố định: Nợ + cổ phần ưu đãi.
Chương 32: Hoạch định chiến lược tài chính trong giai đoạn khởi sự và tăng trưởng
Nhóm 8 – Cao học K19 – Ngân hàng đêm 2 Trang 8

+ Là loại rủi ro có thể triệt tiêu hoàn toàn bằng cách tài trợ 100% VCP
thường.
+ Đem đến sự bất ổn, không chắc chắn, độ nhạy cảm cho ROE.
+ Thể hiện xác suất mất khả năng chi trả của doanh nghiệp (M ất khả năng chi
trả xảy ra khi doanh nghiệp không đáp ứng được các nghĩa vụ tài chính theo hợp
đồng như:
+ Trả lãi vay
+ Trả nợ gốc cho chủ nợ
+ Trả lợi tức cho cổ đông ưu đãi
+ Trả các khoản phải trả, phải nộp khác; phải trả người bán, phải trả CN V,
phải nộp NSNN.)
+ Rủi ro tài chính được đo lường bẳng độ nghiêng của đòn bẩy tài chính
(DFL):
DFL= Phần trăm thay đổi trong EPS/Phần trăm thay đổi trong EBIT
3.1.3 Rủi ro tổng thể: Rủi ro kinh doanh và rủi ro tài chính hợp lại thành rủi ro
tổng thể của doanh nghiệp.
Rủi ro tổng thể được đo lường bằng độ nghiêng của rủi ro tổng thể (DTL):
DTL = DOL x DFL
= Phần trăm thay đổi trong EPS/Phần trăm thay đổi trong doanh thu

Hình 1.2:
Đo lư
ờng rủi ro tổng thể

Chương 32: Hoạch định chiến lược tài chính trong giai đoạn khởi sự và tăng trưởng
Nhóm 8 – Cao học K19 – Ngân hàng đêm 2 Trang 9

3.2 Xây dựng chiến lược tài chính đặt trong mối quan hệ tương quan nghịch giữa
rủi ro kinh doanh và rủi ro tài chính
Do mục tiêu của các doanh nghiệp là gia tăng thu nhập cho chủ sở hữu doanh
nghiệp, gia tăng EPS và tài sản cổ đông nên các giám đốc tài chính thường kết hợp
việc sử dụng đòn bẩy tài chính và đòn bẩy kinh doanh. Tuy nhiên, khi việc sử dụng
đòn bẩy tăng lên, rủi ro cũng tăng lên.
Một doanh nghiệp sử dụng đòn bẩy “quá mức” sẽ phải trả chi phí cao hơn cho
nợ và cổ tức ưu đãi. Các chi phí này sẽ bù trừ lợi nhuận đạt được từ việc sử dụng
đòn bẩy. Đồng thời việc sử dụng đòn bẩy “quá mức” sẽ làm giá trị thị trường của
doanh nghiệp sụt giảm.

Theo công thức: DTL = DOL x DFL, để đạt được mục tiêu gia tăng EPS và tài
sản cổ đông chúng ta phải giữ DTL ở một mức tối ưu, nghĩa là:

DOL tăng => DFL giảm
DOL giảm => DFL tăng
Hay nói một cách khác, nếu giữ cho rủi tổng thể không đổi, khi rủi ro kinh
doanh tăng lên chúng ta không thể nào để cho rủi ro tài chính tăng lên được nữa mà
phải giảm nó đi. Đây được gọi là mối tương quan nghịch giữa rủi ro kinh doanh và
Hình 1.3: M
ối t
ương quan ngh
ịch g iữa rủi ro kinh doanh v
à r
ủi ro t
ài c
hính

Chương 32: Hoạch định chiến lược tài chính trong giai đoạn khởi sự và tăng trưởng
Nhóm 8 – Cao học K19 – Ngân hàng đêm 2 Trang 10

rủi ro tài chính. Đây chính là nền tảng để hoạch định chiến lược tài chính cho doanh
nghiệp.
II. GIAI ĐOẠN KHỞI SỰ KINH DOANH – VỐN MẠO HIỂM
1. Đặc điểm của doanh nghiệp khởi sự
Giai đoạn khởi sự kinh doanh là giai đoạn phát triển quan trọng của một doanh
nghiệp, đây là giai đoạn quyết định cho sự tồn tại sau này của doanh nghiệp. Khi
một công ty bắt đầu giai đoạn khởi sự s ẽ phải đối mặt với rất nhiều khó khăn, nếu
đã có kế hoạch kinh doanh khả thi doanh nghiệp sẽ phải giải quyết những vấn đề về
vốn , về tổ chức doanh nghiệp, chiến lược kinh doanh.
Mục tiêu tiên quyết của doanh nghiệp trong giai đoạn khởi sự là bằng mọi
cách làm cho thị trường chấp nhận sản phẩm của mình.
Giai đoạn khởi sự của chu kỳ kinh doanh là giai đoạn tiêu biểu rõ ràng mức độ
cao nhất của rủi ro kinh doanh trong suốt thời kỳ tồn tại của doanh nghiệp. Những

rủi ro này thể hiện ở khả năng sản xuất sản phẩm mới có thật sự hiệu quả, nếu thành
công ở khâu sản xuất sản phẩm thì sản phẩm ấy có được khách hàng đón nhận hay
không và nếu thị trường chấp nhận sản phẩm thì quy mô tăng trưởng của thị trường
có đủ để bù đắp những chi phí đã bỏ ra trong quá trình sản xuất và đưa sản phẩm ra
thị trường?. Nếu tất cả những điều trên đạt được thì tồn tại một rủi ro khác là công
ty có thể chiếm lĩnh được thị trường hay không để có thể tiếp tục phát triển.
Dòng tiền giai đoạn này luôn âm hay nói cách khác doanh nghiệp luôn có
EBIT âm tức là doanh nghiệp kinh doanh luôn bị lỗ vì dòng tiền chi ra cho nghiên
cứu, đầu tư nhà xưởng, máy móc… là rất lớn trong khi dòng tiền vào không có
hoặc rất ít.
Đây là giai đoạn đem đến sự bất ổn cho EBIT.
2. Nghiên cứu mối tương quan nghịch giữa rủi ro kinh doanh và rủi ro tài
chính làm nền tảng cho việc hoạch định chiến lược tài chính
Rủi ro kinh doanh giai đoạn khởi sự là cao nhất:
Doanh nghiệp không thể chắc chắn rằng sản phẩm mới của mình có hiệu quả
hay không, có được khách hàng chấp nhận hay không, nếu chấp nhận thì thị trường
có tăng trưởng đến một quy mô hiệu quả đủ cho các chi phí triển khai và đưa sản
phẩm ra thị trường không , doanh nghiệp có chiếm được thị phần hay không, có đủ
khả năng cạnh tranh với các công ty trong cùng lĩnh vực hay không?
Chương 32: Hoạch định chiến lược tài chính trong giai đoạn khởi sự và tăng trưởng
Nhóm 8 – Cao học K19 – Ngân hàng đêm 2 Trang 11

Giai đoạn đầu tiên của doanh nghiệp mới đòi hỏi phải tốn khá nhiều chi phí để
đầu tư vào nghiên cứu và phát triển để nắm bắt các sản phẩm mới, giai đoạn này đòi
hỏi doanh nghiệp phải bỏ chi phí nghiên cứu thị trường và sau đó nghiên cứu và
phát triển trước khi tạo ra bất kỳ một cơ hội sản phẩm thực sự nào. Dòng tiền chi ra
lớn trong khi dòng tiền thu vào thấp, do đó dòng tiền thuần của doanh nghiệp trong
giai đoạn này bị âm.
Đối với hầu hết các sản phẩm, các giai đoạn ban đầu nghiên cứu, sản xuất và
đưa sản phẩm bán ra thị trường, cũng là các kỳ dòng tiền chi ra âm. Các dòng tiền

thu vào từ doanh thu không chỉ thấp mà còn chậm, trong khi các dòng tiền chi ra
vẫn tiếp tục bao gồm các chi phí cao khi đưa sản phẩm ra thị trường cũng như các
chi phí hoạt động phải chi ra thường xuyên. Các chi phí này gồm những chi phí như
chi trả lương cho nhân viên, chi phí thuê mặt bằng, nhà xưởng, chi phí cho công
việc quảng bá tiếp thị sản phẩm và những chi phí khác.
Chính vì những nguyên nhân này làm EBIT của doanh nghiệp không chắc
chắn và tính không chắc chắn của EBIT là biểu hiện của rủi ro kinh doanh giai đoạn
khởi sự là rất cao, thậm chí cao nhất trong suốt thời kỳ tồn tại của doanh. Điều này
yêu cầu doanh nghiệp phải có lựa chọn hợp lý về chiến lược tài chính giảm bớt rủi
ro tổng thể.
Nhu cầu rủi ro tài chính phải thấp nhất:
Khi phải đối mặt với nhưng rủi ro kinh doanh quá lớn đòi hỏi công ty phải có
một chiến lược tài chính phù hợp với mức độ rủi ro tài chính được giữ càng thấp
càng tốt trong giai đoạn này. Như đã phân tích ở phần 1, do mối tương quan nghịch
giữa rủi ro kinh doanh và rủi ro tài chính, giai đoạn này rủi ro kinh doanh là cao
nhất nên rủi ro tài chính phải là thấp nhất hoặc tốt nhất là triệt tiêu hoàn toàn rủi ro
tài chính bằng cách tài trợ bằng 100% vố cổ phần (nội bộ).
Đối với hầu hết các công ty mới khởi sự, NPV của dự án thường là lớn hơn
không. Đây chính là kết quả của sự thành công trong tương lai khi việc triển khai
sản xuất và đưa sản phẩm ra thị trường hoàn thành. Nhưng đó là khả năng sẽ xảy ra
trong tương lai, còn hiện tại các t ài sản làm cơ sở cho doanh nghiệp thế chấp là vô
hình, chúng được rải đều ở nhiều thời kì khác nhau (thể hiện qua dòng tiền), khó có
thể xác lập rõ ràng. Những xác suất để xuất hiện t ình trạng dòng tiền âm trước khi
sản phẩm thành công là rất lớn, chỉ cần huy động một tỷ lệ tài trợ bằng nợ vay thấp
cũng sẽ dẩn đến một rủi ro rất cao do phá sản hoàn toàn. Điều này được giải thích
đơn giản là nếu không thành công trong tương lai thì công ty sẽ không có dòng tiền
để thanh toán các khoản nợ đến hạn.
Chương 32: Hoạch định chiến lược tài chính trong giai đoạn khởi sự và tăng trưởng
Nhóm 8 – Cao học K19 – Ngân hàng đêm 2 Trang 12

Tóm lại, bất kỳ một sự gia tăng nào dù nhỏ bằng nợ vay cũng dẫn đến một tình
trạng khó khăn tài chính doanh nghiệp. Vì vậy lựa chọn hợp lý của doanh nghiệp là
vốn cổ phần, nhưng vấn đề đặt ra là loại vốn cổ phần nào sẽ phù hợp và khả thi.
Mối quan hệ tương quan nghịch giữa rủi ro kinh doanh và rủi ro tài chính này
đòi hỏi rủi ro tài chính phải càng thấp càng tốt nếu muốn kiểm soát tốt rủi ro tổng
thể. Do vậy, một kết luận hợp lý là các doanh nghiệp mới khởi sự nên được tài trợ
bằng vốn cổ phần, nếu hoàn toàn không có tài trợ nợ thì càng tốt.
3. Chiến lược tài chính cho giai đoạn khởi sự của doanh nghiệp
Quyết định đầu tư
Để có thể triển khai thành công và đưa sản phẩm ra thị trường, trước hết doanh
nghiệp đã phải nghiên cứu lĩnh vực mà mình chuẩn bị đầu tư để có thể ra quyết đầu
tư đúng đắn. Sau khi đã có một quyết định đầu tư tối ưu, doanh nghiệp mới bắt tay
vào giai đoạn khởi sự. Giai đoạn này hình thành các rủi ro do đặc thù ngành chi
phối. Từ đó, buộc doanh nghiệp phải giải quy ết các vấn đề liên quan đến việc xem
sản phẩm của mình có được thị trường chấp nhận hay không, mức độ chấp nhận
như thế nào, khả năng canh trạnh ra sao.
Đối với hầu hết các sản phẩm, các giai đoạn ban đầu nghiên cứu, sản xuất và
đưa sản phẩm bán ra thị trường,cũng là các kỳ dòng tiền bị âm. Các dòng tiền thu
vào từ doanh thu không chỉ thấp mà còn chậm, trong khi các dòng tiền chi ra vẫn
tiếp tục bao gồm các chi phí cao khi đưa sản phẩm ra thị trường cũng như các chi
phí hoạt động phải chi ra thường xuy ên. Các chi phí này gồm những chi phí như chi
trả lương cho nhân viên, chi phí thuê mặt bằng, nhà xưởng, chi phí cho công việc
quảng bá tiếp thị sản phẩm và những chi phí khác. Vì vậy, dòng tiền của doanh
nghiệp trong giai đoạn này là âm ở mức cao.
Do quyết định đầu tư của mình đựoc thực hiện từ trước giai đoạn khởi sự và
đến bây giờ thì sản phẩm của doanh nghiệp mới bắt đầu đựoc mọi người chú ý quan
tâm đến, do đó doanh nghiệp cần toàn tâm toàn lực cho quyết định đầu tư ban đầu,
tức cho sản phẩm hiện có của công ty. Sau khi đạt đến một mức tăng trưởng nhất
định và chúng tiền đến giai đoạn bão hòa thì doanh nghiệp sẽ tìm ra 1 quyết định
đầu tư mới để thay thế cho sản phẩm cũ đang có xu hướng giảm trong tưong lai gần.

Do đó, trong giai đoạn này doanh nghiệp chưa thể đầu tư mở rộng sản xuất hay phát
triển sản phẩm mới thay thế.
Cần chú ý giai đoạn này mục tiêu tiên quyết của doanh nghiệp là làm mọi cách
để thị trường chấp nhận sản phẩm của mình nên doanh nghiệp phải hoàn toàn tập
trung vào mục tiêu này, doanh nghiệp không thể có ý tưởng về s ản phẩm mới cũng
Chương 32: Hoạch định chiến lược tài chính trong giai đoạn khởi sự và tăng trưởng
Nhóm 8 – Cao học K19 – Ngân hàng đêm 2 Trang 13

như không thể có ý đồ mở rộng quy mô thị trường. Doanh nghiệp chưa thể đầu tư
vào sản phẩm khác.
 Chính vì vậy, không có quyết định đầu tư trong giai đoạn này.
Quyết định tài trợ
Một doanh nghiệp (công ty cổ phần) có thể có được tài trợ từ 3 nguồn: Nợ, cổ
phần ưu đãi, cổ phần thường. Nhưng không phải nguồn tài trợ nào cũng gây ra rủi
ro tài chính cho doanh nghiệp. Rủi ro tài chính có thể triệt tiêu hoàn toàn bằng việc
tài trợ bằng 100% vốn cổ phần.
Trong giai đoạn khởi sự này, từ việc phân tích xác lập mức độ rủi ro của doanh
nghiệp, ta có thể dễ dàng nhận thấy quyết định tài trợ là quyết định quan trọng nhất
trong cả ba quyết định đầu tư, tài trợ và phân phối ở giai đoạn này.
Giai đoạn khởi sự của chu kỳ kinh doanh có mức độ rủi ro kinh doanh rất cao
đòi hỏi doanh nghiệp phải có một chiến lược t ài chính phù hợp với mức độ rủi ro
tài chính được giữ càng thấp càng tốt và tốt nhất là không có rủi ro tài chính. Do
đó, trong suốt giai đoạn này, t ài trợ bằng vốn cổ phần là thích hợp nhất, không có
tài trợ nợ thì càng tốt. Hơn thế nữ a giai đoạn này doanh nghiệp không đủ điều kiện
để sử dụng nợ một cách thuận lợi vì muốn sử dụng nợ thuận lợi phải đảm bảo điều
kiện thừa khả năng thanh toán lãi vay trong khi giai đoạn này hầu như doanh
nghiệp hoạt động với dòng tiền âm hoặc rất thấp (không đảm bảo điều kiện thanh
toán được lãi vay).
Một vấn đề lớn đặt ra với doanh nghiệp trong việc tìm kiếm nhà đầu tư tài trợ,
bởi vì với những rủi ro tổng thể quá cao trong giai đoạn này sẽ khó có nhà đầu tư

thông thường nào đồng ý tài trợ. Mặc khác, doanh nghiệp trong giai đoạn này cũng
chưa đủ điều kiện để được niêm yết tren thị trường chứng khoán, không thể phát
hành rộng rãi cổ phiếu ra công chúng để thu hút vốn.
Doanh nghiệp trong giai đoạn khởi sự chưa thể chia cổ tức do EBIT âm, hoạt
động luôn trong tình trạng lỗ, doanh nghiệp do đặc thù trong giai đoạn khởi sự rủi
ro kinh doanh rất cao nên phải có rủi ro tài chính thấp hoặc không có rủi ro t ài
chính, nhưng doanh nghiệp không thể phát hành cổ phần ra công chúng vì những
rang buộc pháp lý và chi phí phát hành cao. Vì thế doanh nghiệp phải tìm được nhà
đầu tư phù hợp trong giai đoạn này. Trong khi đó, những nhà đầu tư vốn mạo hiểm
với “khẩu vị”: thích mạo hiểm, thích rủi ro cao, thời gian đầu tư ngắn, không cần
chia cổ tức, đầu tư nhắm vào thặng dư cao, dám chấp nhận đầu tư vào công ty nếu
công ty có thể chứng minh được khả năng tăng trưởng lớn của mình trong tương lai.
Vì thế nhà đầu tư mạo hiểm hoàn toàn phù hợp với doanh nghiệp khởi sự.
Chương 32: Hoạch định chiến lược tài chính trong giai đoạn khởi sự và tăng trưởng
Nhóm 8 – Cao học K19 – Ngân hàng đêm 2 Trang 14

Khi bỏ vốn đầu tư vào công ty, các nhà đầu tư mạo hiểm t ất nhiên sẽ đòi hỏi
một tỷ suất sinh lợi rất cao để bù đắp cho những rủi ro họ phải gánh chịu khi đầu tư
vào công ty. Dòng tiền trong những năm đầu của công ty sẽ rất thấp, thậm chí âm
nên họ sẽ khó có khả năng nhận được cổ tức trong giai đoạn này. Các nhà đầu tư
vốn mạo hiểm sẽ chỉ có thể đạt được tỷ suất sinh lợi cao thông qua phần lãi vốn, là
phần tăng thêm của giá trị cổ phần sau này so với giá trị ban đầu của chúng.
 Chính vì vậy, trong giai đoạn khởi sự quyết định tài trợ là quan trọng nhất và nguồn
tài trợ thích hợp là từ vốn mạo hiểm
Các nhà đầu tư vốn mạo hiểm
Doanh nghiệp trong giai đoạn khởi sự là những doanh nghiệp có rủi ro cao,
nên việc chấp nhận đầu tư vào những công ty này đòi hỏi một sự phân tích kỹ của
các nhà đầu tư. Những nhà đầu tư quyết định tài trợ cho các công ty vào giai đoạn
này thường đòi một tỷ suất sinh lợi tương xứng với rủi ro mà họ phải gánh chịu,
những nhà đầu tư này đa phần là những nhà đầu tư mạo hiểm. Đầu tư cổ phần vào

các công ty mới khởi sự được gọi là đầu tư vốn mạo hiểm (venture capital).
Đặc điểm của nhà đầu tư vốn mạo hiểm:
Các nhà đầu tư vốn mạo hiểm này thường là các nhà đầu tư chuyên nghiệp bao gồm các
giám đốc đầu tư quản lý các quỹ vốn mạo hiểm, các công ty chuyên biệt, các công ty tư nhân giàu
có. Họ là những người có nguồn vốn lớn, có nhiều kinh nghiệm trong việc phân tích tiềm năng của
các công ty, khả năng phán đoán và nắm bắt cơ hội . Ở Việt Nam hiện nay, các quỹ đầu tư và các
định chế tài chính trung gian khác trong nước và nước ngoài ngày càng phát triển sẽ là đối tác
thích hợp đối với các doanh nghiệp vừa và nhỏ và các công ty mới khởi sự. Các định chế tài chính
này sẵn sàng đầu tư vào các công ty mới khởi sự, họ chấp nhận các rủi ro cao khi đầu tư vào một
doanh nghiệp vì họ có phương cách đầu tư để hạn chế thiệt hại bằng cách triển khai một danh
mục bao gồm các đầu tư riêng rẽ có cùng mức rủi ro cao. Như vậy, việc thất bại hoàn toàn của
một vài đầu tư trong danh mục sẽ được bù trừ bằng thành công vượt bậc của các đầu tư khác.
Hầu hết các nhà đầu tư vốn mạo hiểm có một giới hạn thời gian đầu tư tương đối ngắn
(thường từ 3 đến 5 năm). Điều này là hợp lý vì họ muốn tập trung vào đầu tư trong giai đoạn khởi
sự có rủi ro cao của doanh nghiệp. Họ mong muốn đạt được lãi vốn và tái đầu tư vào các doanh
nghiệp mới khởi sự khác.
Hầu hết các nhà đầu tư vốn mạo hiểm đầu tư vốn của mình vào các doanh
nghiệp có rủi ro kinh doanh cao là do họ quan tâm đến lãi vốn. Tuy nhiên, làm thế
nào họ thực hiện lãi vốn, mà lợi nhuận này chỉ được tạo ra nếu công ty thành công.
Bởi lẽ những nhà đầu tư này sẽ không muốn nguồn vốn của mình bị găm lại cho
đến khi công ty có dòng tiền dương và có thể bắt đầu chia cổ tức. Họ cần phải
Chương 32: Hoạch định chiến lược tài chính trong giai đoạn khởi sự và tăng trưởng
Nhóm 8 – Cao học K19 – Ngân hàng đêm 2 Trang 15

chuyển nguồn vốn này sang cho các cơ hội đẩu tư mới, vì vậy trong giai đoạn sau
này các nhà đầu tư vốn mạo hiểm sẽ phải tìm người mua lại loại vốn cổ phần này
với giá trị đã gia tăng. Để làm được điều đó công ty mới khởi sự phải chứng tỏ được
rằng sản phẩm của mình có hiệu quả và tiềm năng thị trường của sản phẩm là khả
quan và làm cho việc đầu tư hấp dẫn về tài chính. Khi chứng minh rõ ràng những
thông tin này nhà đầu tư vốn mạo hiểm sẽ dễ dàng chuyển phần vốn của mình cho

các nhà đầu tư khác trước khi công ty mới khởi sự chuyển sang giai đoạn phát sinh
dòng tiền dương.
Các nhà đầu tư vốn mạo hiểm là các nhà đầu tư chấp nhận mức rủi ro cao để
tìm một vị trí vốn chủ sở hữu trong một công ty ở giai đoạn khởi sự hoặc phát triển
ban đầu có nhiều tiềm năng. Đổi lại với số vốn đầu tư đó, nhà đầu tư vốn này sẽ
được nhận một tỷ lệ đáng kể về quyền sở hữu doanh nghiệp và vị trí trong hội đồng
quản trị. Những nhà cấp vốn này tham gia nhiều vào việc quản lý chiến lược của
công ty non trẻ mà họ đầu tư và thường là cầu nối giữa công ty này với các nhà
cung ứng cũng như các đồng minh kinh doanh tiềm năng. Trong nhiều trường hợp,
họ tuy ển chuyên gia quản lý và kỹ thuật mà công ty này cần để thành công.
Nhà cấp vốn mạo hiểm không bằng lòng với tỷ lệ sinh lời hàng năm 15 đến
20% - một tỷ lệ vẫn làm hài lòng các nhà đầu tư cổ phiếu thường. Ý thức được tiếng
nói của mình trong nhiều thương vụ, họ chờ đợi một tỷ lệ sinh lời lớn trên việc đầu
tư rủi ro. Nhìn chung, những nhà đầu tư vốn mạo hiểm này tìm các công ty nhỏ có
tiềm năng sinh lời mười lần số vốn đầu tư rủi ro của họ trong vòng từ 3 đến 5 năm.
Thường thì lối ra khả dĩ hấp dẫn nhất cho các đầu tư vốn mạo hiểm là phát hành ra
công chúng chứng khoán của công ty trên thị trường chứng khoán và tiến đến cơ hội
kế tiếp.
Quyết định phân phối
Khi đầu tư vào doanh nghiệp các nhà đầu tư sẽ đòi hỏi một tỷ suất sinh lợi
tương xứng. Trên lý thuyết các nhà đầu tư sẽ không quan tâm đến việc họ sẽ nhận
cổ tức hay đạt được thu nhập qua lãi vốn . Với tình hình tài chính của một công ty
mới khởi sự, chính sách cổ tức đề nghị là tỷ lệ chi trả cổ tức bằng không. Dòng tiền
của một doang nghiệp mới thành lập thường là âm ở mức cao, doanh nghiệp hoạt
động luôn trong tình trạng lỗ và cần các nguồn tiền mới cho các cơ hội đầu tư có
sẳn của công ty. Bởi vậy doanh nghiệp không có tiền để chia cổ tức, thậm chí có
tiền cũng không chia vì phải để phục vụ cho giai đoạn tăng trưởng.
Nếu chiến lược tài trợ bằng nợ vay được kết luận là không thích hợp, thì chi
trả cổ tức phải tài trợ bằng vốn cổ phần, tức là nếu các nhà đầu tư đòi hòi cổ tức, họ
Chương 32: Hoạch định chiến lược tài chính trong giai đoạn khởi sự và tăng trưởng

Nhóm 8 – Cao học K19 – Ngân hàng đêm 2 Trang 16

sẽ phải đầu tư thêm tiền vào doanh nghiệp để chi trả cho cổ tức này. Trong một thị
trường vốn hoàn hảo , điều này hoàn hoàn có thể chấp được, nhưng rất tiếc là trong
thực tế, chi phí giao dịch khi huy động vốn cổ phần mới rất tốn kém cho các doanh
nghiệp có rủi ro cao mới khởi sự. Các chi phí này bao gồm các chi phí pháp lý và
chi phí chuy ên môn phải trả. Vì vậy, việc trả cổ tức và huy động vốn cổ phần mới
để chi trả cho phần cổ tức này là hoàn toàn không hợp lý.
 Quyết định chi trả cổ tức bằng 0
Tóm lại: Trong giai đoạn khởi sự
Mức độ rủi ro tổng thể cao, rủi ro kinh doanh cao do vậy rủi ro tài chính đi
kèm nên được giữ càng thấp càng tốt.
Quyết định tài trợ: Vốn cổ phần (vốn mạo hiểm). Cấu trúc vốn tối ưu cho giai
đoạn này là t ài trợ bằng vốn của các nhà đầu tư vốn mạo hiểm. Giai đoạn khởi sự
kết thúc khi nhà đầu tư mạo hiểm rút vốn bằng cách phát hành chứng khoán ra thị
trường.
Bất cứ giai đoạn nào thì chiến lược tài chính cũng kết hợp giữa 3 quyết định;
quyết định đầu tư, quyết định tài chính, quyết định phân phối. Nhưng do đặc t hù của
giai đoạn khởi sự nên quyết định tài trợ là quyết định quan trọng nhất trong giai
đoạn này. Chiến lược tài chính cho giai đoạn này là tập trung vào quyết định tài trợ
để xác định cấu trúc vốn tối ưu cho doanh nghiệp.
Giai đoạn này mới đưa sản phẩm vào thị trường nên mục tiêu chỉ cần hòa vốn,
thậm chí chấp nhận lỗ nên doanh nghiệp có chính sách không chỉ trả cổ tức, không
có quyết định đầu tư, mở rộng thị phần.
Tìm cách rút ngắn giai đoạn khởi sự để nhanh chóng chuyển sang giai đoạn
tăng trưởng.
Các thông số chiến lược tài chính
Dựa trên những phân tích trên có thể rút ra được bảng tổng kết các thông số
chiến lược tài chính đối với doanh nghiệp trong giai đoạn khởi sự.
Rủi ro kinh doanh Rất cao

Rủi ro tài chính Rất thấp
Nguồn tài trợ Vốn mạo hiểm
Chính sách cổ tức Tỷ lệ trả cổ tức: 0
Chương 32: Hoạch định chiến lược tài chính trong giai đoạn khởi sự và tăng trưởng
Nhóm 8 – Cao học K19 – Ngân hàng đêm 2 Trang 17

Triển vọng tăng trưởng tương lai Rất cao
Tỷ số giá thu nhập (P/E) Rất cao
EPS Danh nghĩa hoặc âm
Giá cổ phần Tăng nhanh hoặc biến động cao
4.Nghiên cứu thêm về đầu tư mạo hiểm

4.1 Đầu tư mạo hiểm

Đầu tư mạo hiểm (Venture capital) là phương thức mà theo đó, nhà đầu tư hay
những tổ chức chuyên môn hóa rót vốn vào những doanh nghiệp mới thành lập,
chưa niêm yết trên thị trường chứng khoán, có tốc độ tăng trưởng cao và thường sử
dụng các công nghệ mới, hiện đại… đang cần tài trợ để phát triển sản phẩm hoặc
quá trình tăng trưởng.
Gọi là “ nguồn vốn mạo hiểm” bởi:
- Các công ty được đầu tư không cần một khoản đặt cọc hay kí quỹ nào. Việc
rót vốn của các quỹ đầu tư mạo hiểm dự a vào sự tin tưởng vào việc tạo dựng thành
công doanh nghiệp của người sáng lập và đội ngũ giám đốc công ty.
- Các quỹ đầu tư tham gia vào việc kiểm soát và điều hành công ty. Họ tư vấn
ở cấp chiến lược, hướng dẫn, hỗ trợ các công ty trong quản lý, xây dựng thương
hiệu, phát triển thị trường…Vì vậy họ có thể gặp rủi ro, bị mất khoản đầu tư nếu
công ty bị phá sản. Tuy nhiên, điều này ít xảy ra và họ thường đạt tỷ suất lợi nhuận
từ 35- 50%.
3 giai đoạn thực hiện đầu tư mạo hiểm
Một dự án đầu tư mạo hiểm thông thường kéo dài từ 7 đến 10 năm, được thực

hiện qua ba bước: bắt đầu từ việc xem xét, thẩm định dự án, tới thực hiên việc đầu
tư, rót vốn và kết thúc là việc thu hồi vốn.
Bước 1: Xem xét và thẩm định các dự án đầu tư. Các quỹ đầu tư sẽ tiến hành
nhiệm vụ xem xét và thẩm định dự án đầu tư rất kỹ trước khi quyết định đầu tư vào
doanh nghiệp. Đó là thẩm định tỉ lệ rủi ro, vốn rút để tái đầu tư, mức độ lợi nhuận…
Trên thực tế ở Việt Nam, các quỹ đầu tư mạo hiểm chấp nhận tỉ lệ rủi ro thấp nên
thường tìm đến với các doanh nghiệp đã có tên tuổi và uy tín trên thị trường.
Bước 2: Thực hiện đầu tư, rót vốn. Sau khi ký hợp đồng hợp tác, các quỹ đầu
tư mạo hiểm tiến hành đầu tư, rót vốn vào doanh nghiệp. Quá trình rót vốn chia làm
Chương 32: Hoạch định chiến lược tài chính trong giai đoạn khởi sự và tăng trưởng
Nhóm 8 – Cao học K19 – Ngân hàng đêm 2 Trang 18

5 giai đoạn, 3 giai đoạn đầu có mức độ rủi ro cao hơn 2 giai đoạn sau. Không chỉ rót
vốn, quỹ còn hỗ trợ, tư vấn cho doanh nghiệp trong quá trình kinh doanh như xây
dựng năng lực, mở thị trường, tạo thương hiệu…
5 giai đoạn rót vốn:

Tài trợ vốn mồi/ươm tạo (seed financing): Giúp doanh nghiệp để phát triển ý
tưởng sáng tạo.

Tài trợ khởi động (st art-up financing): Giúp phát triển sản phẩm và hoạt động
tiếp thị khởi đầu.

Tài trợ giai đoạn đầu (first stage financing): Giúp doanh nghiệp sản xuất
hàng hoá và tung ra thị trường.

Tài trợ mở rộng sản xuất (expansion financing): Giúp doanh nghiệp mở rộng
sản xuất, thị trường, nâng cấp sản phẩm, xây dựng cơ cấu sở hữu hợp lý…

Tài trợ tăng tốc: Giúp doanh nghiệp thâm nhập sâu vào thị trường, tăng tốc

hoạt động kinh doanh, tạo sản phẩm mới…
Bước 3: Kết thúc đầu tư, hay thu hồi vốn. Các khoản đầu tư được thu hồi qua
4 kênh chính là: Chứng khoán bán cho công chúng lần đầu, bán cổ phần cho nhà
đầu tư khác, bán lại cổ phần cho doanh nghiệp và bán doanh nghiệp cho doanh
nghiệp khác.
4.2. Vốn mạo hiểm
4.2.1 Vốn mạo hiểm là gì?
Vốn đầu tư mạo hiểm là một trong 4 loại vốn đầu tư trực tiếp được dùng để đầu tư vào các
công ty có sản phẩm hoặc nguồn thu nhập tiềm năng, nhưng chưa hoặc đang triển khai và thường
các công ty này là những doanh nghiệp vừa và nhỏ. Bỏ vốn ra, các nhà đầu tư mạo hiểm đồng thời
thực hiện việc hỗ trợ điều hành các công ty này.
Có một định nghĩa về vốn mạo hiểm được chấp nhận rộng rãi là:
Vốn mạo hiểm là khoản đầu tư do những tổ chức chuyên môn hóa thực hiện tới những hãng
tăng trưởng cao, rủi ro cao và thường là có công nghệ cao đang cần vốn cổ phần để tài trợ cho phát
triển sản phẩm hoặc tăng trưởng. Vốn mạo hiểm được cung cấp dưới nhiều hình thức khác nhau,
trong đó điển hình nổi bật là việc tài trợ thông qua quỹ đầu tư mạo hiểm. Về bản chất, đó là một
quỹ đầu tư nhưng mục tiêu hoạt động của họ là nhắm vào những dự án có độ rủi ro cao nhằm tìm
kiếm những khoản lợi nhuận cao hơn mức thông thường. Tham gia vào quá trình này có 3 đối
tượng chủ yếu: nhà đầu tư – người bỏ vốn nhưng không trực tiếp quyết định đầu tư; nhà tư bản
mạo hiểm – người đứng ra huy động vốn, quản lý nó và trực tiếp quyết định nên đầu tư vào đâu
Chương 32: Hoạch định chiến lược tài chính trong giai đoạn khởi sự và tăng trưởng
Nhóm 8 – Cao học K19 – Ngân hàng đêm 2 Trang 19

nhằm mục đích sinh lợi tối đa; còn lại chính là các đối tượng nhận đầu tư: những công ty trẻ, những
dự án về sản phẩm dịch vụ công nghệ mới đầy tiềm năng…
4.2.2 Những ưu thế của vốn mạo hiểm so với các nguồn vốn khác
Bất kỳ doanh nghiệp nào cũng có nhu cầu vốn. Việc tiếp cận nguồn vốn tín dụng dưới bất
kỳ hình thức nào là điều khó khăn. Yêu cầu về tài sản đảm bảo cũng như các quy định trong thẩm
định khác đã không tạo cơ hội cho các công ty. Có 4 điểm chính tạo nên khoảng cách giữa ngân
hàng với các doanh nghiệp: tài sản thế chấp, ấn tượng không tốt do nhận định, quy mô nhỏ gắn liền

với rủi ro, lãi suất thực tiền vay là khá cao. Từ đó, doanh nghiệp khởi sự thường hướng đến nguồn
vốn thay thế từ các quỹ mạo hiểm. Điều này cũng không hàm ý rằng tất cả doanh nghiệp cần vốn
nào đều có thể tiếp cận vốn mạo hiểm.
Công ty nhận vốn còn nhận được sự tư vấn ở cấp chiến lược hướng dẫn họ bước sang giai
đoạn tăng trưởng kế tiếp. Với vị trí trong Hội đồng quản trị, bằng kinh nghiệm và năng lực của
mình, các chuyên gia quản lý vốn mạo hiểm có thể tác động tốt tới sự phát triển công ty. Đây là
một thế mạnh rất lớn bởi lẽ những công ty này còn rất “trẻ” trong công tác quản lý điều hành.
Thậm chí người sáng lập công ty vẫn bị truất phế khỏi vị trí quản lý vì họ không có hoặc xét thấy
không đủ năng lực để thực hiện công việc quản lý điều hành.
Hình thức đầu tư mạo hiểm là nắm giữ cổ phần, tham gia chia sẽ thành công nếu công ty
phát đạt, song cũng gánh chịu rủi ro nếu thất bại. Chính điều này đảm bảo rằng những khuyến
khích đối với các nhà đầu tư và các doanh nhân khởi nghiệp là thống nhất với nhau.
4.2.3 Tác động của vốn mạo hiểm
- Lợi ích trực tiếp của việc tài trợ vốn mạo hiểm đối với nền kinh tế: Các
chương trình đầu tư vốn mạo hiểm nhìn chung quan trọng đối với nền kinh tế.
Chúng là các kênh tài trợ khác cho doanh nghiệp trong trường hợp không thể tiếp
xúc với nợ vay ngân hàng. Nói tóm lại, chúng giúp tạo ra công ăn việc làm, tập
trung vốn cho phát triển và mở rộng nền kinh tế, ứng dụng các công nghệ mới và
tăng cường tính cạnh tranh toàn cầu.
- Lợi ích trực tiếp của việc tài trợ vốn mạo hiểm đối với doanh nghiệp: cung
cấp nhiều thuận lợi cho các doanh nghiệp và thị trường đang hoạt động nhưng thiếu
vốn. Nó là một quá trình đóng vai trò chất xúc tác nhằm tăng cường khả năng hoạt
động kinh doanh của doanh nghiệp. Vốn mạo hiểm còn mang lại khả năng chuyên
môn về quản lý, cụ thể hóa kế hoạch kinh doanh và thông tin, đây là điểm khác biệt
giữa vốn mạo hiểm và việc tài trợ vốn thông thường.
- Khả năng chuyên môn hóa về quản lý: Trước khi cung ứng vốn vào một dự
án của doanh nghiệp, một nhà đầu tư mạo hiểm đã dành nhiều thời gian và năng lực
nghiên cứu khả năng thành công của dự án; tham gia lập kế hoạch chiến lược, phân
Chương 32: Hoạch định chiến lược tài chính trong giai đoạn khởi sự và tăng trưởng
Nhóm 8 – Cao học K19 – Ngân hàng đêm 2 Trang 20

tích thị trường, định giá rủi/ro lợi nhuận và tăng cường bổ sung vào công tác quản
lý.
- Kế hoạch kinh doanh: Quy trình tham gia vốn mạo hiểm cũng đảm bảo rằng
doanh nhân có suy nghĩ đúng đắn và kế hoạch của họ được xây dựng cụ thể với kế
hoạch kinh doanh được chuẩn bị đầy đủ rõ ràng.
- Thông tin: nhà đầu tư mạo hiểm giữ vai trò của người cung cấp thông tin
bằng những nỗ lực thu thập thông tin. Họ có khả năng tập hợp thông tin với chi phí
thấp hơn các nhà đầu tư khác.
- Danh tiếng: Vốn mạo hiểm cung cấp cho doanh nghiệp danh tiếng, uy tín,
những thứ được xem là một loại tài sản vô hình và rất có giá trị khi giao dịch với
khách hàng.
4.2.4 Các điều kiện thu hút được vốn mạo hiểm
- Đội ngũ lãnh đạo: Là những người nắm tỷ lệ sở hữu lớn, có tâm huyết với sự
phát triển của công ty. Họ phải là những người có năng lực , kinh nghiệm, được
chứng minh thông qua những thành tích trong việc điều hành công việc kinh doanh
của công ty
- Sản phẩm dịch vụ: Độc đáo, mang lại lợi ích cho khách hàng, có sự khác biệt
so với sản phẩm cùng loại, có triển vọng phát triển lâu dài trong tương lai Đặc
biệt, sản phẩm dịch vụ phải được công nhận bản quyền, bằng phát minh sáng chế
- Mô hình kinh doanh: Mô hình hiệu quả, tính toán rõ ràng được mức lợi
nhuận và hoạch định các chiến lược cho dịch vụ, sản phẩm của mình trong các giai
đoạn
- Thị trường: Có kế hoạch thăm dò thị trường, xác định nhu cầu, mức tiêu thụ,
khách hàng tiềm năng và đối thủ cạnh tranh Từ đó xác định thị trường mục tiêu,
đề ra chiến lược vượt trội đối thủ, có phương hướng mở rộng thị trường trong tương
lai.
- Quản lý tài chính: Báo cáo tài chính minh bạch, các tính toán về lợi nhuận,
kế hoạch quản lý, sử dụng nguồn tài chính hiệu quả
- Pháp lý: Chuẩn bị chu đáo về các điều khoản đầu tư giữa hai bên, tránh

những tranh chấp xảy ra như sự tham gia của chuyên gia quản lý quỹ đầu tư trong
hội đồng quản trị, tỷ lệ lợi nhuận
Chương 32: Hoạch định chiến lược tài chính trong giai đoạn khởi sự và tăng trưởng
Nhóm 8 – Cao học K19 – Ngân hàng đêm 2 Trang 21

4.2.5 Một số quỹ Đầu tư mạo hiểm tại Việt Nam
- Dragon Capital (1994): Quỹ đầu tư của Anh này là quỹ lớn nhất và nhiều
kinh nghiệm nhất tại Việt Nam,tổng tài sản lên tới 1,3 tỷ USD với 7 quỹ thành viên.
- Mekong Capital: Quỹ đầu tư chủ yếu vào các công ty tư nhân và công ty ở
giai đoạn đầu quá trình cố phần hóa, trong hoạt động xuất khẩu. Quỹ có 3 quỹ thành
viên là: Mekong Enterprise Fund (2001), M ekong Enterprise Fund II - vốn 50 triệu
USD (2006) và Azalea Fund (VAF) - vốn 100 triệu USD (2007)
- IDG Venture: Tập đoàn IDG Venture - Mỹ, đầu tư vào Việt Nam từ năm
2004. IDG dự tính đầu tư mạo hiểm 80-100 triệu U SD vào Việt Nam giai đoạn
2003-2010 trong lĩnh vực xuất bản ấn phẩm chuyên ngành, tổ chức các triển lãm hội
nghị trong lĩnh vực công nghệ thông tin (CNTT)
- Vina Capital: Vina Capital hiện có 4 quỹ đầu tư tại Việt Nam: Quỹ đầu tư cơ
sở hạ tầng (2007) , Vietnam Opportunity Fund (VOF), VinaLand (2006) và D FJ
Vina Capital L.P (2006) - với tổng vốn trên 1 tỷ USD. Vina Capital chủ yếu đầu tư
vào các doanh nghiệp hoạt động trong lĩnh vực bất động sản, công nghệ thông tin,
viễn thông.
Tại Việt Nam hiện nay đang phát triển của các quỹ đầu tư mạo hiểm VC
(Venture Capital) . Mekong Capital và Vina Capital là 02 công ty quản lý quỹ VC
đang hướng tới những doanh nghiệp phần mềm, thương mại dịch vụ và chuỗi kinh
doanh. Điển hình là M ekong Capital (cụ thể là Mekong Enterprise Fund) đã đầu tư
vào công ty phần mềm Lạc Việt khoản 700.000USD vào tháng 10/2003, chiếm 30%
vốn chủ sở hữu còn Vina Capital đầu tư vào Phở 24 khoảng 4 triệu USD để phát
triển chuỗi cửa hàng vào tháng 9/2006. Cụ thể:
Doanh thu thuần năm 2008 của công ty Phần mềm Lạc Việt (hiện nay là
Công ty cổ phiếu tin học Lạc Việt) đạt 12,6 triệu đô-la Mỹ, tăng 30% so với năm

2006. Cho đến cuối năm 2008, LẠC VIỆT đã có khoảng 300 nhân viên ở 3 văn
phòng tại TP Hồ Chí Minh, Hà Nội và Đà Nẵng. Doanh thu của Lạc Việt đã tăng
262% trong suốt thời gian Quỹ M ekong Enterprise đầu tư vào công ty.
Đối với Phở 24, so với tháng 6/2003 mới thành lập 1 cửa hàng đầu tiên thì
đến tháng 12/2009 tổng số cửa hàng là 80 (hơn 40 cửa hàng ở Tp. HCM ) với 15 cửa
hàng ở nước ngoài (Indonesia, Campuchia, Hàn Quốc, Philippines và Úc…). Mục
tiêu trong năm 2010 là mở cửa hàng tại Trung Quốc và Nhật bản, năm 2012 là đạt
200 cửa hàng.
Hiện nay, cả 2 công ty trên đều phát triển và đang trong giai đoạn tăng trưởng.
Chương 32: Hoạch định chiến lược tài chính trong giai đoạn khởi sự và tăng trưởng
Nhóm 8 – Cao học K19 – Ngân hàng đêm 2 Trang 22

III. GIAI ĐOẠN TĂNG TRƯỞNG
1. Đặc điểm doanh nghiệp trong giai đoạn tăng trưởng
Nếu như ở giai đoạn khởi sự doanh nghiệp tìm mọi cách để thị trường chấp
nhận sản phẩm của mình thì ở giai đoạn tăng trưởng doanh nghiệp tìm cách để
giành thị phần, chiếm lĩnh thị phần sau khi thị trường đã chấp nhận sản phẩm của
mình.
Ở giai đoạn này, doanh nghiệp đã trải qua "những năm chập chững biết đi"
và nay phát triển thành một "đứa trẻ" thực sự. Lúc này doanh nghiệp đã thật sự hiện
hữu chứ không phải chỉ là kế hoạch kinh doanh mơ hồ không chắc chắn, cũng như
không còn là khái niệm về s ản phẩm, những ý tưởng kinh doanh giống như giai
đoạn khởi sự nữa. Các khoản doanh thu và khách hàng đang tăng lên điều đó đồng
nghĩa với sự xuất hiện của những thời cơ mới cũng như những thách thức mới. Lợi
nhuận tăng trưởng kéo theo tính cạnh tranh cũng tăng.
Trong giai đoạn này rủi ro kinh doanh có giảm so với giai đoạn khởi đầu.
Bởi vì lúc này sản phẩm của công ty đã được chứng minh và ít nhất đã có một số
khách hàng chấp nhận sản phẩm này, và hiện tại công ty cũng hiện hữu thật sự chứ
không chỉ là kế hoạch kinh doanh và khái niệm sản phẩm như trước đây.
Tuy nhiên, rủi ro kinh doanh vẫn còn cao trong suốt thời gian doanh số tăng

trưởng nhanh. Bởi vì giai đoạn chuyển từ khởi đầu sang tăng trưởng thì đòi hỏi
công ty phải thực hiện một s ố thay đổi trong kinh doanh như mở rộng đầu tư, mở
rộng thị phần và sự thay đổi này thì luôn bao hàm những rủi ro. Vì nếu không quản
lý thay đổi đúng nó có thể đưa đến một chiều hướng đi xuống trong thành quả
tương lai của doanh nghiệp.
Bất cứ sự chậm trễ nào cho việc đưa sản phẩm ra thị trường có thể tạo ra
nhiều tốn kém nếu đối thủ cạnh tranh đã xác lập thị trường trước mình.
Giai đoạn này dòng tiền vào sẽ mạnh hơn nhiều so với giai đoạn khởi sự.
Tuy nhiên, công ty sẽ đầu tư thêm nhiều cho các hoạt động phát triển thị trường và
mở rộng thị phần. Vì vậy, tỷ lệ chi trả cổ tức trong giai đoạn này vẫn rất thấp. Và tỷ
số giá thu nhập (P/E) cao vì thu nhập trên mỗi cổ phần sẽ rất thấp do doanh nghiệp
giữ lại để tái đầu tư. Tuy nhiên, điều này không làm các nhà đầu tư vốn cổ phần
mới quan tâm vì họ mong đợi chênh lệch tăng giá cổ phần do chuyển nhượng vốn.
Chương 32: Hoạch định chiến lược tài chính trong giai đoạn khởi sự và tăng trưởng
Nhóm 8 – Cao học K19 – Ngân hàng đêm 2 Trang 23

2. Nghiên cứu mối tương quan nghịch giữa rủi ro kinh doanh và rủi ro tài
chính làm nền tảng cho việc hoạch định chiến lược tài chính
Giai đoạn tăng trưởng là giai đoạn chuyển tiếp từ khởi sự đòi hỏi công ty
phải có những thay đổi phù hợp, mà thay đổi bao giờ cũng bao hàm yếu tố rủi ro, vì
nếu không quản lý và có những chính sách thích hợp thì nó có thể đưa đến một kết
quả đi xuống trong thành quả công ty. Sự thay đổi ta dễ dàng nhận thấy được nhất
trong giai đoạn này là ý đồ chiến lược của công ty. Khác với giai đoạn khởi sự,
công ty tập trung vào nghiên cứu, phát triển sản phẩm, dịch vụ, khai thác cơ hội thị
trường đã được nhận diện hoặc tạo ra cơ hội mới bằng sự thay đổi công nghệ, công
ty làm mọi cách để thị trường chấp nhận sản phẩm của mình. Ở giai đoạn này, tuy
doanh số bắt đầu tăng, dòng tiền mạnh hơn nhiều so với giai đoạn trước…nhưng rủi
ro kinh doanh vẫn còn cao, chính vì thế công ty phải dựa vào rủi ro t ài chính thấp
nghĩa là công ty vẫn nên dựa vào vốn cổ phần và không nên sử dụng nợ.
3. Chiến lược tài chính cho giai đoạn tăng trưởng của doanh nghiệp

Chiến luợc tài chính cho giai đoạn này thể hiện rõ sự kết hợp cho 3 quyết
định: Quyết định đầu tư, quyết định tài trợ, quyết định phân phối nhằm tối đa hóa
giá trị doanh nghiệp, trong đó đặc biệt chú trọng đến quyết định tài trợ.
Quyết định đầu tư
Doanh số của doanh nghiệp ở giai đoạn này đã cao hơn so với giai đoạn khởi
sự, từ đó phát sinh dòng tiền mạnh hơn nhiều so với giai đoạn trước nên doanh
nghiệp có thể sử dụng một ít vốn để đầu tư. Doanh nghiệp sẽ đầu tư thêm cho hoạt
động phát triển thị trường, tiếp thị, mở rộng thị phần, mở rộng mạng lưới chi nhánh,
đại lý cũng như các nhu cầu đầu tư cần thiết khác để theo kịp mức độ hoạt động
ngày càng gia tăng của doanh nghiệp.
Cần lưu ý là trong giai đoạn này đã có sự khác biệt giữa giai đoạn tăng
trưởng và giai đoạn khởi sự: ý đồ chiến lược của doanh nghiệp đã thay đổi: theo
suốt giai đoạn khởi sự, phần hết các doanh nghiệp đều tập trung vào các nghiên cứu
phát triển trong khi ở giai đoạn này thì lại đầu tư thêm nhiều cho hoạt động phát
triển thị trường và mở rộng thị phần, từ đó cho thấy giai đoạn này cần rất nhiều vốn
cho đầu tư.
Quyết định tài trợ
Từ giai đoạn khởi sự chuyển sang giai đoạn tăng trưởng: nhà đầu tư vốn mạo
hiểm rút đi nên cần có sự chuyển hóa vốn giữa nhà đầu tư mạo hiểm sang nhà đầu
tư vốn cổ phần mới. M ặc khác, giai đoạn này công ty cũng đã có đủ điều kiện niêm
Chương 32: Hoạch định chiến lược tài chính trong giai đoạn khởi sự và tăng trưởng
Nhóm 8 – Cao học K19 – Ngân hàng đêm 2 Trang 24

yết trên thị trường chứng khoán và do vị thế của công ty đã được khẳng định trên thị
trường nên nhiều nhà đầu tư thông thường cũng có thể biết đến và thấy được triển
vọng tăng trưởng của công ty.
Giai đoạn này mức độ rủi ro kinh doanh đã giảm bớt nhưng vẫn còn rất cao,
vì vậy chưa nên đưa nợ vào. Do đó, cầu trúc vốn tối ưu giai đoạn này là tài trợ hoàn
toàn bằng vốn cổ phần.
Nguồn tài trợ

Nguồn tài trợ thích hợp để giữ mức độ rủi ro tài chính thấp vẫn là nguồn vốn
cổ phần bằng cách phát hành chứng khoán ra công chúng.
Như đã đề cập ở phần trên, giai đoạn này là giai đoạn chuyển hóa từ nhà
đầu tư vốn mạo hiểm sang nhà đầu tư vốn cổ phần mới. Bởi vì các nhà đầu tư vốn
mạo hiểm ban đầu chỉ quan tâm đến việc đạt được lãi vốn và có thể tái đầu tư vào
những doanh nghiệp mới khởi sự khác.
Vì vậy, phương thức t ài trợ sao cho rủi ro thấp đó là doanh nghiệp cần tìm
kiếm thêm các nhà đầu tư vốn cổ phần mới để thay thế cho các nhà đầu tư mạo
hiểm để những cổ đông này không chỉ mua lại toàn bộ các nguồn vốn mạo hiểm ban
đầu mà còn tiếp tục cung cấp vốn cho các nhu cầu trong thời kỳ tăng trưởng.
Những nhà đầu tư vốn cổ phần mới, họ đã thấy doanh nghiệp tồn tại thật sự,
sản phẩm đã được t hị trường chấp nhận nên họ sẵn lòng mua lại toàn bộ vốn mạo
hiểm ban đầu mà còn cung cấp nguồn vốn cần thiết cho doanh nghiệp trong suốt
thời kỳ tăng trưởng.
Chiến lược tài chính trong giai đoạn này tập trung vào chiến lược thu hút vốn
đầu tư, đảm bảo cho mục tiêu chiếm giữ, giành thị phần của doanh nghiệp.
Các hình thức thu hút vốn mới
Sử dụng thị trường vốn
- Các nhà đầu tư vốn mạo hiểm sẽ rút vốn ra khỏi giai đoạn tăng trưởng để
đầu tư vào các doanh nghiệp khởi sự khác. Như vậy, sẽ xuất hiện sự chuyển hóa
vốn giữa nhà đầu tư vốn mạo hiểm sang nhà đầu tư vốn cổ phần (VCP) mới. Do đó,
giai đoạn này doanh nghiệp có thể tìm kiếm các nhà đầu tư trên cơ sở rộng hơn
bằng việc phát hành cổ phiếu ra công chúng.
- Để đảm bảo việc phát hành cổ phiếu ra công chúng lần đầu mà thu hút
được vốn, cần phải: