CHIẾN LƯỢC CHỐNG THÂU TÓM DOANH NGHIỆP - KINH NGHIỆM CÁC QUỐC GIA TRÊN THẾ GIỚI VÀ VẬN DỤNG VÀO VIỆT NAM

BÀI THẢO LUẬN
CHỦ ĐỀ:
CHIẾN LƯỢC CHỐNG THÂU TÓM DOANH NGHIỆP - KINH NGHIỆM CÁC
NƯỚC TRÊN THẾ GIỚI VÀ VẬN DỤNG VÀO VIỆT NAM

HĐHTTC VN

1


MỤC LỤC
PHẦN I: LÍ THUYẾT CHUNG VỀ MUA BÁN SÁP NHẬP DOANH NGHIỆP VÀ
CÁC BIỆN PHÁP CHỐNG THÂU TÓM DOANH NGHIỆP ………………… 05
1. KHÁI NIỆM MUA BÁN VÀ SÁP NHẬP DOANH NGHIỆP…………… 05
2. QUY TRÌNH CƠ BẢN TIẾN HÀNH HOẠT ĐỘNG M&A………………..06
2.1. Quá trình bán và con đường đưa ra quyết định của bên bán………… 06
2.2. Quá trình mua và con đường đưa ra quyết định của bên mua……...… 07
2.3. Giá trị gia tăng sau hoạt động M&A-Giá trị cộng hưởng……………… 08
3. HÀNH LANG PHÁP LÍ QUY ĐỊNH VỀ M&A TẠI VIỆT NAM……….. 09
4. CÁC CHIẾN LƯỢC CHỦ ĐỘNG, BỊ ĐỘNG TRONG THÂU TÓM DOANH

NGHIỆP …………………………………………………………………
11
4.1. Các chiến thuật chủ động trong chống thâu tóm doanh nghiệp…………11
4.1.1. Chiến lược “Viên thuốc độc…………………………………… 11
4.1.2. Thỏa thuận với cổ đông lớn……………………………………… 12
4.1.3. Ban quản trị so le (Staggered broad of director)………………
12
4.1.4. Phát hành cổ phiếu cho bên điều hành và nhân viên…………… 12
4.2. Các chiến thuật bị động trong chống thâu tóm doanh nghiệp………… 13
4.2.1. Chiếc vương miện châu báu (Crown Jewel)…………………… 13

4.2.2. Phòng thủ tiêu cực (Jonestown Defense)……………………… 13
4.2.3. Hiệp sĩ áo trắng (White Knight)………………………………… 13
4.2.4. Mua lại cổ phiếu quỹ…………………………………………… 13
4.2.5. Chiến lược phản công (Pac-Man Defense)…………….……… 13
5. KINH NGHIỆM CHỐNG THÂU TÓM CỦA MỘT SỐ QUỐC GIA TRÊN THẾ
GIỚI……………………………………………………………………… 14
5.1. Chiến lược viên thuốc độc…………………………………………… 14
5.2. Chiến lược phản cơng………………………………………………
14
5.3.Chiến lược đi tìm hiệp sĩ……………………………………………
15
PHẦN II: THỰC TRẠNG CHIẾN LƯỢC CHỐNG MUA BÁN SÁP NHẬP TẠI VIỆT
NAM……………………………………………………………………………… 15
TỔNG QUAN VỀ TÌNH HÌNH THỰC HIỆN M&A TỊA VIỆT NAM 19902012………………………………………………………………………… 15
2. THỰC TRẠNG CÁC CHIẾN LƯỢC CHỐNG THÂU TÓM TẠI VIỆT NAM GIAI
ĐOẠN 2004 ĐẾN NAY…………………………………………………… 19
1.

3. TỒN TẠI VÀ NGUYÊN NHÂN…………………………………………… 21

PHẦN III: MỘT SỐ ĐỀ SUẤT KHẮC PHỤC HẠN CHẾ ÁP DỤNG CHIẾN LƯỢC
CHỐNG THÂU TÓM TẠI VIỆT NAM………………………………………… 22

HĐHTTC VN

2


1. XU HƯỚNG PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG M&A TẠI VIỆT NAM……

22

2. MỘT SỐ ĐỀ SUẤT NHẰM KHẮC PHỤC HẠN CHẾ TRONG ÁP DỤNG CHIẾN

LƯỢC CHỐNG THÂU TÓM DOANH NGHIỆP TẠI VIỆT NAM……

23

2.1.

Pha lỗng cổ phiếu cơng ty mục tiêu………………………………… 23

2.2.

Mua cổ phiếu quỹ…………………………………………………

23

2.3.

Thảo thuận với cổ đông lớn……………………………………………

24

2.4.

Hiệp sĩ áo trắng……………………………………………………… 24

2.5.

Sử dụng “chiếc vương miện quý báu………………………………

24

2.6.

Chấp nhận bán công ty với giá cao…………………………………

24

3. KIẾN NGHỊ………………………………………………………………

HĐHTTC VN

3

24


DANH MỤC ĐỒ THỊ
SỐ LƯỢNG VÀ GIÁ TRỊ CÁC THƯƠNG VỤ M&A TRÊN THẾ GIỚI TỪ 19952011……………………………………………………………………………………
………………………………………………………
DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO
-

/>
-

/>Khoa Tài chính – Học viện Ngân hàng, Tài liệu học tập: Mua bán và sáp nhập
doanh nghiệp, 2011

V.Q. Hoàng, T.T Dũng và N.T.C Hà, Mua bán và sáp nhập doanh nghiệp trong
nền kinh tế mới nổi tại Việt Nam 1990-2009, Journal of Economic Policy and
Research, 5(1), pp. 1 – 54, 2010
VIR, Vietnam M&A outlook 2012
Donald DePamphilis, Mergers, Acquisitions and other restructuring activities, 5th
Ed, Academic Press, 2010.
/>website: vef.vn
website: cafef.vn.
website stockbiz.vn
/> />
-

-

HĐHTTC VN

4


I. Lý thuyết chung về mua bán sáp nhập doanh nghiệp và các biện pháp chống

-

-

thâu tóm doanh nghiệp.
1. Khái niệm mua bán và sáp nhập doanh nghiệp (M&A).
Thuật ngữ M&A (Mergers and Acquisitions) được dùng để chỉ sự sáp nhập và mua lại
các doanh nghiệp.
Sáp nhập là hình thức kết hợp của hai hay nhiều doanh nghiệp, thường có cùng quy mô,

thống nhất với nhau thành một doanh nghiệp mới mà khơng duy trì sở hữu và các hoạt
động của cơng ty thành phần. Chứng khốn của các cơng ty thành phần sẽ bị xố bỏ và và
cơng ty mới sẽ phát hành chứng khoán thay thế Sau khi sáp nhập, cơng ty mới sẽ có quy
mơ lớn hơn và giàu tính cạnh tranh hơn trên thị trường. Khi đó, tồn bộ quyền và nghĩa
vụ về tài sản, nợ và trách nhiệm pháp lý của các công ty sáp nhập sẽ chuyển sang công ty
mới.
Những giao dịch loại này thường là tự nguyện và hình thức thanh tốn chủ yếu thơng
qua hốn đổi cổ phiếu Stock swap (hốn đổi số lượng cổ phần của công ty cũ sang số
lượng cổ phần của công ty mới tương ứng với tỷ lệ phần trăm góp vốn của cơng ty vào
cơng ty mới-tỷ lệ này xác định dựa trên sự thỏa thuận lúc ký kết) hoặc chi trả bằng tiền
mặt.
Ví dụ: Thương vụ M&A lớn nhất trên thị trường chứng khoán Việt Nam: Công ty Cổ
phần Du lịch Vinpearl Land (Mã cổ phiếu HOSE: VPL) và Công ty Cổ phần Vincom
(Mã cổ phiếu HOSE: VIC) là hai trong số những công ty có giá trị vốn hố lớn nhất trên
sàn chứng khốn Việt Nam. Đại hội cổ đông bất thường được tổ chức ngày 15/11/2011,
đã thông qua phương án sáp nhập CTCP Vinpearl vào CTCP Vincom, với tỷ lệ hoán đổi
cổ phiếu là 1VPL = 0,77VIC, và đổi tên thành CTCP Tập đoàn đầu tư Việt Nam
(Vingroup). Sau sáp nhập, mã cổ phiếu thống nhất của Vingroup là VIC với vốn điều lệ
5.494 tỉ đồng và mức vốn hoá đạt 62.600 tỉ đồng (tính theo ngày 2/2/2012), trở thành
cơng ty có ảnh hưởng lớn nhất trên sàn chứng khoán Việt Nam.
Mua lại là hình thức kết hợp mà một doanh nghiệp mua lại toàn bộ hoặc phần lớn một
doanh nghiệp khác mà khơng hình thành một doanh nghiệp mới. Trong trường hợp khác,
cơng ty mục tiêu có thể tồn tại như một công ty con của công ty mua lại và công ty mua
lại chỉ đóng vai trị như cổ đơng chính giữ quyền kiểm sốt của cơng ty bị mục tiêu. Một
cơng ty có thể mua lại cơng ty khác bằng tiền mặt, cổ phiếu hoặc kết hợp cả 2 loại hình
thức trên.
Trong thực tế, một thương vụ mua lại cũng có thể được xem là sáp nhập nếu như các
bên có sự thỏa thuận nhằm mục đích mang lại lợi ích lớn nhất có thể cho cả hai bên.
Sẽ khơng có gì phải nói nếu hoạt động M&A được thực hiện dựa trên sự tự nguyện
của cả hai bên để cùng đi tới lợi ích nhất định. Nhưng khi một cơng ty có chủ ý thâu tóm

một cơng ty khác theo kiểu "thơn tính" (khơng được ban lãnh đạo và HĐQT cơng ty bị
thâu tóm tán thành và ủng hộ) được gọi là sáp nhập hay thâu tóm "thù địch".

HĐHTTC VN

5


VD: Thương vụ Masan-Vinacafe Biên Hồ: Cơng ty Cổ phần Tập đồn Masan
(mã chứng khốn HOSE: MSN), là cơng ty hàng tiêu dùng lớn nhất Việt
Nam,chiếm đến hơn 70% thị phần nước tương, 45% thị phần mì gói. Trong khi đó
Cơng ty Cổ phần Vinacafe Biên Hồ (Mã chứng khốn HOSE: VCF) nắm giữ
nhãn hiệu cà phê Vinacafe, chiếm hơn 40% thị phần cà phê hoà tan Việt Nam. Từ
tháng 5/2011 MSN bắt đầu thu gom cổ phiếu VCF bằng nhiều cách. Ngày
18/10/2011, MSN tuyên bố chính thức trở thành cổ đông VCF từ ngày 11/10/2011
sau khi mua thành công 13.32 triệu cổ phiếu tương đương 50.11% vốn điều lệ
công ty, hồn tất thương vụ mua lại VCF.
2. Quy trình cơ bản khi tiến hành hoạt động M&A.
2.1. Quá trình bán và con đường đưa ra quyết định của bên bán:
a. Đưa ra quyết định bán:
Bị sức ép cạnh tranh trên thương trường DN muốn rút khỏi kinh doanh; hay thiếu vốn,
năng lực quản lí kém, hệ thống phân phối khơng hợp lí, khơng có khả năng đa dạng hóa
hoặc mở rộng kinh doanh…là các động cơ có thể dẫn đến chủ sở hữu muốn bán DN. Vì
thế, trước khi đưa ra quyết định, bên bán phải xem xét kĩ lưỡng, cân nhắc giữa cơ hội và
rủi ro, những thứ đạt được và mất đi để tối đa hóa giá trị đạt được sau khi tiến hành
M&A.
Muốn đạt được điều này, người bán phải tự đánh giá được tình hình của chính DN và
hiểu rõ mục tiêu của mình. Xem xét, quan tâm, phân tích yếu tố thời gian, sự biến động
của thị trường, và các yếu tố khác có liên quan để đưa ra được một quyết định thực hiện
M&A đúng đắn nhất.

-

b. Thực hiện chiến lược marketing công ty:
Muốn thực hiện một thượng vụ M&A cần phải biết quảng bá cho mình một cách hiệu
quả để tối đa hóa cơ hội thành cơng. Bên cạnh đố, phải có một kế hoạch Marketing phù
hợp hướng đến những bên mua tiềm năng, đạt tiêu chuẩn, đưa ra quyết định bán kịp thời.
Điều này giúp tiết kiệm chi phí, thời gian, nâng cao tính khả thi cho thương vụ.
c. Lựa chọn đối tác tốt nhất.
Việc tìm được một đối tác phù hợp là vấn đề quan trọng quyết định thành công trong
kinh doanh tại Việt Nam. Do đó, khi chọn đối tác chiến lược trong M&A, bên mua – lẫn
bên bán cần có những phân tích kỹ càng, thận trọng.
- Chọn đối tác hợp lí nhất và đem lại lợi ích cao nhất:
Lựa chọn những bên mua tiềm năng, đạt tiêu chuẩn dựa trên khả năng tài chính, khả
năng đáp ứng các yêu cầu của người bán cho bên mua, nhằm thu hẹp số lượng ứng cử
viên. Từ đó, phụ thuộc vào mục tiêu của từng nhà lãnh đạo mà chọn ra đối tác hợp lí nhất
và có tính hiệp trợ cao nhất. Đồng thời, đưa ra chiến lược đàm phán hiệu quả.
- Tiến hành đàm phán sơ bộ:
Xem xét mức giá mà bên mua đưa ra. Các bên đề xuất, hiểu và nắm bắt được yêu cầu,
nguyện vọng cũng như đề nghị, mong muốn của nhau. Đánh giá, tính tốn những lợi ích

HĐHTTC VN

6


đạt được từ công ty mua sau thương vụ M&A trong trường hợp bên bán sáp nhập hay trở
thành cổ đông của công ty mới.
d. Thực hiện giao dịch M&A.
Tiến hành đàm phán mở rộng và có những điều chỉnh chiến lược. Hình thành cấu trúc
giao dịch: Quyết định hình thức của thương vụ là sáp nhập (Merger) hay mua lại-thâu

tóm (Acquisition), giá chuyển nhượng, phương thức thanh tốn ( tiền mặt hay hoán đổi
cổ phiếu), ngày chuyển giao quyền sở hữu, các khoản phí ngồi chi phí giao dịch cần
thanh tốn.
Kí kết hợp đồng mua bán giữa các bên: Hợp đồng chuyển nhượng phải được Hội
đồng thành viên (Công ty Trách nhiệm hữu hạn) hoặc Hội đồng cổ đông ( Công ty cổ
phần) đồng ý bằng vản bản.
e. Xử lí các vấn đề sau M&A.
- Giám sát việc đền bù/thu nhập từ kết quả kinh doanh sau khi thực hiện.
- Hỗ trợ kế hoạch kết hợp sau khi thực hiện.
- Giải quyết những thách thức khác sau khi thực hiện.
2.2. Quá trình mua và con đường đưa ra quyết định của bên mua:
a. Xây dựng các mục tiêu khi mua lại.
Xác định được mục tiêu cần đạt bằng cách trả lời các câu hỏi như: tăng trưởng thông
qua M&A có hiệu quả hơn so với các hình thức khác không? Tăng vị thế cạnh tranh, lợi
nhuận và giá trị cho các cổ đơng bằng M&A có là con đường đúng đắn?…Phân tích
những lợi ích tài chính và kinh tế đạt được nhờ hoạt động mua lại.
b. Tiếp cận công ty mục tiêu:

Xây dựng nhóm làm việc (bao gồm các nhà quản lý, luật sư, kế tốn, mơi giới đầu tư)
và bắt đầu tìm cơng ty mục tiêu.
Thực hiện điều tra và phân tích các cơng ty mục tiêu: thường thực hiện thông qua
người môi giới chuyên nghiệp, những chuyên gia nhiều kinh nghiệm, thậm chí có thể
phải sử dụng các biện pháp tình báo doanh nghiệp nhằm tiết kiệm thời gian, chi phí giao
dịch.
c. Thẩm định pháp lý:

Giúp cơng ty mua lại hiểu rõ tư cách pháp lý, các quyền nghĩa vụ pháp lý, chế độ
pháp lý đối với các loại tài sản, hợp đồng lao động,…để xác định tình trạng và các rủi ro
pháp lý.
Thực hiện đàm phán bước đầu và định giá sơ bộ mục tiêu lựa chọn:

Giúp bên mua thẩm định và đưa ra kết luận về giá trị thực tế của công ty mục tiêu,
việc này u cầu chun mơn của cơng ty kiểm tốn hay kiểm tốn độc lập nhằm đưa ra
mức giá cơng bằng giúp hai bên đi đến thống nhất.
d.

e.

Lựa chọn cấu trúc giao dịch:

HĐHTTC VN

7


Mua tài sản hay mua cổ phiếu, việc mua có phải đóng thuế hay khơng, định giá chính
thức, hình thức thanh toán (chuyển khoản hay tiền mặt).
f. Thực hiện đàm phán và kí kết hợp đồng:

Các bên trong thương vụ M&A đưa ra các yêu cầu, lợi ích, sự ràng buộc riêng biệt
của doanh nghiệp, các vấn đề hậu M&A,…để khơng có sự mâu thuẫn khi q trình kết
thúc. Tiến hành kí kết hợp đồng mua bán, chuyển nhượng giữa các bên, q trình kí kết
được lưu giữ và ghi chép rõ ràng trong các văn bản pháp lí.
g. Thực hiện hợp nhất hai tổ chức:

Muốn kết thúc giao dịch thì bên mua phải đăng ký kinh doanh với cơ quan đăng ký
kinh doanh về việc thay đổi với nội dung như thay đổi thành viên trong hội đồng, ngành
nghề…
h. Xử lý sau M&A:

Giải quyết các vấn đề khó khăn sau giao dịch như: nhân sự, văn hóa doanh nghiệp,

cách thức hoạt động và quản lý, trách nhiệm của bên mua và bên bán.
2.3. Giá trị gia tăng sau hoạt động M&A-Giá trị cộng hưởng:
Giá trị cộng hưởng (Synergy):1+1=3. Khi thực hiện một hoạt động thâu tóm, doanh
nghiệp ln mong muốn sẽ đem về nhiều giá trị hơn là chi phí bỏ ra. Chính vì vậy, khi
hai cơng ty kết hợp lại ln có những kì vọng về giá trị cơ bản của công ty sau M&A sẽ
gia tăng nhiều hơn là hai cơng ty riêng biệt. Đó chính là nền tảng cơ bản của hoạt động
M&A.Theo đó, sau khi kết hợp, cơng ty sẽ có khả năng quản lý chí phí hiệu quả hơn, tạo
ra lợi nhuận và giá trị cổ đơng lớn hơn. Cộng hưởng có thể chia làm hai nhóm: cộng
hưởng hoạt động và cộng hưởng tài chính.
a. Các giá trị cộng hưởng hoạt động:
Khi hoạt động M&A thành cơng về cơ bản cơng ty sẽ có một cấu trúc hoàn thiện hơn
(điều này đã được xác định trong quátrình tìm kiếm mục tiêu) để mang lại sự hợp lực về
tài chính, nhân lực và sức mạnh cạnh tranh, tiết kiệm chi phí nhằm tối đa hóa lợi nhuận
và thị phần. Lợi ích mà hoạt động thâu tóm đem lợi là rất cao nếu đượcthực hiện một
cách có chiến lược. Mục tiêu cốt lõi của cơng ty là tồn tại và phát triển lâu dài. Khi thực
hiện thâu tóm nhất là chiều ngang, doanh nghiệp khơng những làm tăng sức mạnh tài
chính (nếu cơng ty mục tiêu có tiềm năng phát triển) mở rộng thị trường, loại bỏ 1 đối
thủcạnh tranh mà còn gián tiếp làm suy yếu các đối thủ khác bằng sức mạnh cộng hưởng.
Do đó khả năng thống trị và sức mạnh cạnh tranh sẽ được cũng cố là hạn chế những đối
thủ cạnh tranh tiềm tàng có ý định gia nhập ngành.Bên cạnh đó sau hoạt động M&A,
cơng ty thâu tóm có những nguồn cung cấp và hệ thống phân phối phân phối sẵn có của
cơng ty mục tiêu, từ đó cơng ty thâu tóm có lợi thế hơn trong việc mở rộng thị phần
hay phát triển sang một thị trường mới. Đặc biệt thâu tóm theo chiều dọc tạo thành một
hệ thống khép kín, một lợi thế rất lớn cho việc tiết kiệm chi phí và thống nhất hoạt
động.Các cơng ty hay tập đồn đều định hướng mở rộng quy mơ trong nền kinh tếtồn
cầu. Ngày nay thay vì mở rộng theo cách truyển thống, thơng qua M&A cơng ty có thể
HĐHTTC VN

8

đa dạng hóa hoạt động kinh doanh mà vẫn tiết kiệm các chi phí cho việc thành lập cơng
ty con hoặc mở rộng chi nhánh. Ngoài ra, thực hiện thâu tóm cũng là cách các cơng ty
phịng thủ từ xa trước kế hoạch thâu tóm của cơng ty khác. Các cơng ty,hiệp, tập đồn
quy mơ lớn với nhiều cơng ty con về bản chất sẽ tạo ra một rào chắn vơ hình chống lại
hành động thâu tóm. Cơ chế tự bảo vệ ấy được thiết lập bởi sự đa dạng và chồng chéo
giữa nhiều công ty với nhau trong một tập đồn. Cơng ty có uy mơ lớn thì uy tín cũng sẽ
được nâng cao trong thời đại tồn cầu hóa,vì cơng ty sẽ xuấthiện ở nhiều lĩnh vực khác
nhau.
b. Các giá trị cộng hưởng tài chính:
Đối với tài chính: trước hết là hiệu quả đạt được từ việc giảm thuế, có được từ việc
giảm tần suất sử dụng quỹ nợ của cơng ty mục tiêu, vì đa phần các cơng ty từ chối lời đề
nghị mua lại đều có nền tảng tài chính tốt. Trong trường hợp này cơng ty sẽ gia tăng lợi
ích về thuế và tạo ra thêm giá trị cho cổ đơng. Một lợi ích nữa là việc giảm chi phí thuế
do giảm được tổn thất rịng trong hoạt động. Chi phí rịng khơng hoạt động của công ty
mục tiêu cho phép bù đắp lại làm giảm đi phần lợi ích nhuận Đánh thuế của cơng ty mua
lại một lợi thế khác là việc gia tăng trích quỹ thặng dư khi cơng ty mục tiêu có giá trị hiện
tại ròng của các dự án dương và cịn vốn dư thừa. Trong trường hợp đó cơng ty có thể
trích các khoản dư thừa dưới dạng các quỹ để giảm tổn thất về thuế. Bên cạnh đó việc
thâu tóm một cơng ty có lợi thế kinh doanh bền vững cũng giúp bản báo cáo tài chính của
doanh nghiệp trở nên đẹp hơn. Vì khi thâu tóm một cơng ty thì phần giá trị vượt trên giá
trị sổ sách sẽ được ghi vào phần lợi thế thươngmại và nếu con số này gia tăng qua các
năm điều đó có nghĩa là công ty đang mua lại những doanh nghiệp có khả năng sinh lợi
cao. Đây là con số mà các cơng ty thâu tóm rất quan tâm khi đi tìm doanh nghiệp để đầu
tư lâu dài. Thâu tóm cơng ty mang đến những cơ hội đầu tư hấp dẫn từ những dự án đang
lên kế hoạch của công ty mục tiêu. Ngồi ra cơng ty có thể chuyển vốn từ những dự án có
mức sinh lợi thấp sang những dự án có mức sinh lợi cao. Hoạt động thâu tóm thường tốn
nhiều cơng sức và chi phí nhưng bù lại cơng ty mua lại sẽ có nhiều lợi ích hơn khi thực
hiện hoạt động sáp nhập vì các cơng ty mục tiêu thường có vấn đề tài chính hoặc gặp rắc
rối trong quá trình kinh doanh nên mới phải tự bán mình. Nếu khai thác tốt nguồn lực sẵn

có và khéo léo giải quyết được những rắc rối của cơng ty mục tiêu thì thâu tóm là một
hoạt động đầu tư rất hiệu quả. Trong hoàn cảnh thị trường bất động sản Việt Nam khó
khan hiện nay, các doanh nghiệp bất động sản niêm yết trên sàn chứng khoán có giá trị
vốn hóa thấp trở thành mục tiêu thâu tóm của các cơng ty lớn do nắm giữ nhiều tài sản có
giá trị và kì vọng thị trường bất động sản sẽ khởi sắc trong vài năm tới.
Quy mô lớn tạo ra sự cộng hưởng trong tài chính, quản lí, hoạt động. Với qui mơ lớn,
cơng ty có thể linh hoạt điều vốn từ một vài đơn vị hoạt động có lãi sang các dự án
khác thiếu vốn nhưng có mức sinh lợi cao hơn.
3. Hành lang pháp lý quy định về M&A tại Việt Nam.

Hoạt động M&A mới được quan tâm từ khi Luật Doanh nghiệp 1999 ra đời và trở nên
sôi động hơn được từ năm 2005 khi Nhà nước tiếp tục ban hành Luật Doanh nghiệp
2005. Liên tiếp sau đó, các văn bản Luật khác như Luật đầu tư nước ngoài 2005, luật
HĐHTTC VN

9


chứng khốn năm 2006 cũng đã ra đời đã góp phần thúc đẩy hoạt động M&A diễn ra
mạnh mẽ hơn.
Luật doanh nghiệp 2005 đã quy định về phân loại khái niệm và thủ tục, hồ sơ đăng ký
chia, tách, sáp nhập, hợp nhất doanh nghiệp trong các điều 150-153.
Một số quy định có liên quan đến hoạt động mua, bán, đầu tư, chuyển nhượng như
sau:
Về tỷ lệ biểu quyết trong cuộc họp đại hội đồng cổ đông để thông qua quyết định đầu
tư hoặc bán tài sản có giá trị bằng hoặc lớn hơn 50% tổng giá trị tài sản của công ty đã
được Luật Doanh nghiệp 2005 nâng từ 65% (Luật Doanh nghiệp 1999) lên 75%. Như
vậy, đã có sự điều chỉnh theo hướng bảo vệ cổ đông thiểu số trong các quyết định quan
trọng của công ty.
Quy định bắt buộc cổ đông sáng lập phải cùng nắm giữ tối thiểu 20% cổ phần trong

vịng 3 năm có ý nghĩa tăng cường trách nhiệm của cổ đông sáng lập mà thực chất không
ảnh hưởng đến M&A trong khoảng thời gian này, vì họ vẫn có thể bán lại 80% cổ phần
cho bên mua nếu muốn chuyển nhượng quyền kiểm sốt cơng ty của mình.
Riêng đối với các hoạt động M&A có yếu tố nước ngồi, doanh nghiệp nước ngồi
cần chú ý thêm quy định trong “Luật đầu tư 2005”, theo đó nhà đầu tư nước ngồi lần
đầu tiên đầu tư vào Việt Nam phải nộp dự án đầu tư trong hồ sơ đề nghị cấp giấy chứng
nhận đầu tư đồng thời là giấy đăng ký kinh doanh.
Nội dung “Luật cạnh tranh 2004” đã thể hiện khá rõ việc cơ quan soạn thảo tiếp thu
kinh nghiệm pháp lí quốc tế về cạnh tranh. Nhìn chung, mặc dù chưa được quy định chi
tiết và đầy đủ hơn nữa, nhưng những nguyên tắc mà luật đã xác định rõ những khái niệm
quan trọng như thị trường liên quan, hành vi hạn chế cạnh tranh, vị thế độc quyền , tập
trung kinh tế... và nguyên tắc bảo vệ quyền cạnh tranh hợp pháp.
Về kiểm soát hành vi cạnh tranh xác định doanh nghiệp và nhóm hai doanh nghiệp có
vị thế thống lĩnh thị trường lần lượt theo tiêu chí nắm giữ 30% và 50% thị phần liên quan
và những hành vi lạm dụng vị thế thống lĩnh thị trường bị cấm.
Về khái niệm, luật đã tách hai trường hợp trong thâu tóm cơng ty thành sáp nhập
(chuyển toàn bộ nghĩa vụ tài sản và chấm dứt sự tồn tại độc lập của công ty bị sáp nhập)
và mua lại doanh nghiệp (thâu tóm tồn bộ hoặc một phần cơng ty mục tiêu để kiểm sốt
cơng ty đó).
Về hạn chế đối với M&A, điều 18 quy định cấm sáp nhập hai cơng ty có thị phần kết
hợp trên 50% sáp nhập ngang), trừ trường hợp được miễn trừ theo điều 19 là bên bị mua
lại đang có nguy cơ phá sản, giải thể.
Về thủ tục, Luật quy định các doanh nghiệp có thị phần kết hợp từ 30-50%, trước khi
tiến hành M&A phải gửi thơng báo tới cơ quan quản lí cạnh tranh (Luật giao chức năng
này cho Bộ Thương mại, cụ thể là Cục quản lí cạnh tranh, thành lập năm 2004). Hai công
HĐHTTC VN

10

ty có thị phần kết hợp trên 50% chỉ có thể thực hiện M&A bằng cách nộp hồ sơ đề nghị
hưởng miễn trừ cho cục quản lí cạnh tranh để đề xuất cấp có thẩm quyền quyết định.
4. Các chiến thuật chủ động, bị động trong chống thâu toán doanh nghiệp.

Nếu coi M&A như một cơ hội thì chủ động luôn tốt hơn bị động; ngược lại, nếu coi
M&A như một nguy cơ thì phịng ln hiệu quả hơn chống. Chính vì vậy, đi kèm với cơ
hội trên thị trường M&A, các DN tất yếu trang bị cho mình các biện pháp phịng chống
thâu tóm để bảo vệ chính mình.
4.1. Các chiến thuật chủ động trong chống thâu tóm doanh nghiệp.
Có rất nhiều biện pháp dùng để phịng thủ, ngăn chặn một âm mưu thâu tóm thù địch
được tạo ra để bảo vệ một công ty khỏi những giao dịch không mong muốn. Hầu hết
chúng xuất hiện trong các điều lệ của công ty hoặc các văn bản khác khi cơng ty đang
hoạt động bình thường và chỉ phát huy khi cơng ty vướng phải nguy cơ bị thâu tóm hoặc
phải đối mặt với một cuộc tấn công. Những biện pháp này không loại trừ lẫn nhau nên
một công ty có thể sử dụng đồng thời nhiều biện pháp nếu được các cổ đông tán thành.
4.1.1. Chiến lược “Viên thuốc độc” ( Poison-pill).

“Viên thuốc độc” là chiến lược được sử dụng bởi các tập đồn, các cơng ty nhằm
chống lại âm mưu thâu tóm của cơng ty đối thủ. Chiến lược này được sử dụng chủ yếu
trong các vụ sáp nhập mang tính thù địch cao (hostile takeover)… là các vụ sáp nhập vấp
phải sự phản kháng mạnh mẽ của cơng ty có nguy cơ bị sáp nhập.
Cơng ty mục tiêu sử dụng chiến lược viên thuốc độc để khiến cho cổ phiếu của
mình ít hấp dẫn hơn đối với công ty sáp nhập. Sở dĩ biện pháp này được đặt tên như vậy
là do nếu bên mua tiếp quản bên bán, thì họ phải gánh chịu những hậu quả “ độc hại”.
Có hai dạng "thuốc độc":
- “Flip-in”:
"Flip-in" cho phép các cổ đơng hiện tại của cơng ty mình (trừ cơng ty đối thủ) có thể
mua nhiều cổ phần hơn tại mức giá chiết khấu. Bằng việc mua thêm cổ phiếu tại mức giá
thấp, các nhà đầu tư có thể kiếm được lợi nhuận ngay lập tức, và quan trọng hơn là pha
lỗng lượng cổ phần do cơng ty đối thủ nắm giữ. Chính vì thế, việc thâu tóm của cơng ty

đối thủ sẽ trở nên khó khăn và tốn kém hơn làm giảm mong muốn tiến hành sáp nhập của
công ty này.
- “Flip-over”:

“Llip-over" cho phép các cổ đông của công ty được mua cổ phiếu của công ty sau sáp
nhập với mức giá thấp. Ví dụ các cổ đơng có thể mua một chứng quyền cho phép mua cổ
phiếu của cơng ty hình thành sau sáp nhập với mức giá ưu đãi, hoặc đổi cổ phiếu cũ lấy
cổ phiếu mới với tỉ lệ 2-1. Khi đó lợi ích của cơng ty sáp nhập cũng sẽ bị pha lỗng, từ đó
làm giảm mong muốn tiến hành sáp nhập của cơng ty này.
- Cổ phiếu ưu đãi:
HĐHTTC VN

11


DN sẽ phát hành ra loại cổ phiếu ưu đãi có khả năng chuyển đổi, mang lại những
quyền lợi nhất định cho người nắm giữ nó trong điều kiện nếu DN bị thâu tóm. Nói cách
khác là phát hành cổ phiếu ưu đãi trong đó có điều khoản cho phép chuyển đổi sang cổ
phiếu thường khi quá trình sáp nhập hồn tất. Điều đó dẫn đến tỷ lệ sở hữu của bên thâu
tóm bị pha lỗng và chi phí của cuộc sáp nhập bị "đội" lên.
- “Back end”:

Đây là quyền cho phép các cổ đông hiện hữu được quyền chuyển đổi cổ phiếu sang
tiền mặt với giá được định sẵn khi q trình thâu tóm xảy ra. Việc này sẽ làm cho DN bị
thâu tóm bị giảm sức mạnh tài chính, khiến cho đối thủ cảm thấy khơng cịn hứng thú sáp
nhập.
- “Poison-puts”:

Cho phép các nhà đầu tư đang giữ trái phiếu của công ty được quyền nhận tiền trước
ngày đáo hạn nếu cơng ty đang trong q trình bị "thâu tóm".

 Như vậy, “viên thuốc độc” khơng thể giúp cơng ty mục tiêu ngăn chặn hoạt động thâu

tóm một cách hiệu quả mà chỉ làm giảm sự hấp dẫn cơng ty thâu tóm thơng qua việc
giảm giá trị cơng ty mục tiêu. Cũng chính vì thế mà biện pháp này có thể gây tổn hại đến
các lợi ích cổ đơng của cơng ty và có thể vấp phải sự phản đối. Vì vậy biện pháp này
khơng được khuyến khích thực hiện trong kinh doanh.
4.1.2. Thỏa thuận với cổ đông lớn.

Trong các thương vụ thâu tóm thù địch, thơng thường những bên mua thường nhắm
vào những cổ đông lớn đầu tiên nhằm đưa ra chiến lược tiếp cận và chào mua. Vì vậy,
bên cạnh việc chủ động xây dựng một chiến lược phịng vệ cho riêng mình ban lãnh đạo
của công ty phải nắm rõ kỳ vọng và tâm lý của cổ đơng. Đặc biệt đối với nhóm cổ đơng
lớn để xác định nhu cầu thoái vốn tại bất kỳ thời điểm nào nhằm can thiệp kịp thời như
mua lại cổ phiếu quỹ hay dùng quyền ưu tiên mua lại cổ phần khi thối vốn thơng qua
việc kí kết các hợp đồng cụ thể.
4.1.3. Ban quản trị so le (Staggered broad of director).

Hay còn gọi là hội đồng quản trị xen kẽ (các thành viên trong hội đồng được bầu cử
vào các thời điểm khác nhau, vì thế, thời gian bãi nhiệm của họ khác nhau) khiến cho
một bên mua khơng thân thiện khơng thể thay thế tồn bộ hội đồng quản trị chỉ trong
một cuộc bầu cử. Vì vậy, ngay cả khi hồn thành việc thâu tóm, cơng ty thâu tóm cũng
khơng thể kiểm sốt ngay lập tức cơng ty mục tiêu.
4.1.4. Phát hành cổ phiếu cho bên điều hành và nhân viên.

Một trong những biện pháp để phòng tránh những thủ đoạn thâu tóm của các cơng ty
thù địch là tăng cường tỷ lệ sở hữu của ban điều hành và các nhân viên thơng qua chương
trình cổ phiếu ưu đãi(ESOP) [1.4]. Ban điều hành và các nhân viên thường trung thành
với công ty hơn các nhà đầu tư, vì vậy khi có một hoạt động thâu tóm xảy ra, nếu ban
điều hành và nhân viên nắm giữ một lượng lớn cổ phiếu của công ty mục tiêu sẽ tạo
HĐHTTC VN

12


thành đối trọng lớn ngăn chặn hoạt động thâu tóm. Vì vậy trong chương trình trả lương
hiện nay của các cơng ty lớn thường kết hợp hình thức trả bằng tiền mặt và cổ phiếu.
Các chiến thuật bị động trong chống thâu tóm doanh nghiệp.
“Phịng” khơng có nghĩa là doanh nghiệp khơng cịn nguy cơ bị thâu tóm do việc thâu
tóm ln được thực hiện theo một kịch bản rất chặt chẽ và bảo mật; doanh nghiệp không
phải lúc nào cũng nhận biết được ngay từ đầu. Ngay khi phát hiện khả năng công ty đang
trở thành mục tiêu của cuộc thâu tóm đang âm thầm, phải có hành động phòng thủ bằng
các chiến lược sau:
4.2.

4.2.1. Chiếc vương miện châu báu (Crown Jewel):

Chiến lược vương miện châu báu (Crown Jewel): “Vương miện châu báu” là thuật
ngữ ám chỉ một mảng kinh doanh hiệu quả hoặc một mảng tài sản có giá trị của doanh
nghiệp và cũng là lí do chính hấp dẫn các bên mua. Việc công ty mục tiêu bán chiếc
“vương miện châu báu” có tác dụng làm giảm sự hấp dẫn của công ty. Tuy nhiên, cách
thức này ít được áp dụng, vì nó sẽ gây thiệt hại rất lớn cho chính bên bị mua.
4.2.2. Phịng thủ tiêu cực (Jonestown Defense):

Là một phiên bản của chiêu “Vương miện châu báu” nhưng mang màu sắc tiêu cực và
cực đoan hơn. Theo đó, cơng ty bán tài sản có giá trị của mình với giá cực rẻ cho tất cả
mọi người, trừ cơng ty đang muốn thâu tóm, hoặc vay những khoản nợ lớn, đắt một cách
vơ lí và khơng cần thiết. Phương pháp Jonestown, kể cả nếu thực hiện thành công, cũng
sẽ đẩy công ty tới bờ vực phá sản hoặc để lại những di chứng xấu lâu dài cho công ty.
4.2.3. Hiệp sĩ áo trắng (White Knight):

Hiệp sĩ áo trắng (White Knight): Hiệp sĩ áo trắng là một thuật ngữ ám chỉ một bên thứ
ba với sự hậu thuẫn của ban điều hành tiến hành chào mua doanh nghiệp với giá cao hơn
đối thủ cạnh tranh hiện tại. Chiến lược này vừa giúp bán được giá cao cho các cổ đông,
đồng thời ban điều hành cũng giữ được việc làm.
4.2.4. Mua lại cổ phiếu quỹ:

Đây là chiến lược được sử dụng phổ biến khi các công ty mục tiêu giảm tỷ lệ cổ phiếu
lưu hành trôi nổi trên thị trường, từ đó giảm tỷ lệ một nhóm nhà đầu tư nào đó có thể mua
chi phối. Điều kiện để thực hiện thành công chiến lược này là công ty phải có lượng tiền
mặt dồi dào; sớm nhận thấy số cổ phiếu trên thị trường có những biến động lớn trên giao
dịch và thực hiện mua với giá mua cổ phiếu quỹ phải cạnh tranh với giá được chào mua
thâu tóm. Ngồi ra, cơng ty cũng cần duy trì được quan hệ cổ đông tốt để thuyết phục
một số nhà đầu tư lớn bán lại.
4.2.5. Chiến lược phản công (Pac-Man Defense):

Là việc doanh nghiệp mục tiêu thực hiện tấn công lại bằng cách mua lại cổ phiếu của
bên mua tiềm năng. Phương pháp này hiếm khi được sử dụng do tính khả thi khơng cao.

HĐHTTC VN

13


5. Kinh nghiệm chống thâu tóm của một số quốc gia trên thế giới.
- Chiến lược viên thuốc độc:

Trong lĩnh vực Internet, cơng ty Yahoo thơng qua hình thức thuốc độc “Flip-in” vào
năm 2000 cho phép các công ty được phát hành tối đa 10 triệu cổ phiếu mới trong trường
hợp nhận được lời đề nghị mua lại không được chấp nhận (như của Microsoft). Điều này
thực tế đã làm cho Microsoft tiến hành khơng có khả năng theo đuổi thương vụ thâu tóm

Yahoo và cuối cùng rút lui.
-Tập đồn bán lẻ Marks & Spencer (M&S) của Anh khi đối phó với một vụ giao dịch
mua lại khơng thân thiện, những ủy viên của Quỹ lương phúc lợi của M&Syêu cầu cần
phải đóng góp thêm 785 triệu Bảng Anh vào Qũy để bù đắp số tiền thiếu hụt có thể xảy
ra. Nghĩa là khi bên thâu tóm tiếp quản và sa thải ban lãnh đạo M&S, họ phải trả tối đa
đến 785 triệu Bảng Anh tiền trợ cấp thôi việc.Hoặc những quy định trong hợp đồng tín
dụng với ngân hàng là khi có sự thay đổi lớn về cơ cấu sở hữu liên quan đến M&A thì
ngân hàng có quyền đòi các khoản nợ lớn.
-Để chống lại ý đồ thâu tóm của Oracle,PeopleSoft đã dùng đến chiến thuật ‘’ viên
thuốc độc’’.cụ thể,PeopleSoft liên tục tung ra thị trường hàng loạt cổ phiếu mới,với giá
cực kỳ ưu đãi cho cổ đông(trừ Oracle),khiến cổ phiếu bị pha loãng ,làm cho nỗ lực
‘’nuốt’’ nhanh PeopleSoft của Oracle gặp trở ngại. Oracle phải nhờ đến tồn án Delaware
Chancery (mỹ).cùng lúc Oracle tìm cách dẹp bỏ rào cản từ phía ban lãnh đạo của
PeopleSoft.tháng 10/2004, ông Craig Conway bị bãi nhiệm. nhờ đó,chiến dịch thâu tóm
PeopleSoft khơng cịn vấp phải chướng ngại vật.
-Tại Tập đồn Than và Khống sản Việt Nam (Vinacomin).Cơng ty CP Đầu tư
thương mại và dịch vụ Vinacomin (V-Intasco) là công ty con của Vinacomin sử dụng
“viên thuốc độc” để phòng chống âm mưu thâu tóm. Đó là vào năm 2011, khi V-Intasco
dự kiến tăng vốn điều lệ lên gấp đôi. Vinacomin không sẵn sàng tham gia đợt phát hành
nhưng cũng không muốn giảm sự chi phối với công ty con dù chỉ còn nắm 36% vốn điều
lệ.Hai bên Vinacomin và V- Intasco thống nhất thay đổi điều lệ công ty theo hướng cho
phép Vinacomin trực tiếp hay gián tiếp bổ nhiệm đa số thành viên HĐQT, Tổng giám
đốc cũng như quyền sửa đổi, bổ sung điều lệ hoạt động V-Intasco.Như vậy, ngay cả khi
bên mua sở hữu tới 64% cổ phần cũng khơng thể nắm giữ các vị trí lãnh đạo chủ chốt hay
thông qua việc sửa đổi, bổ sung điều lệ của V- Intasco.
- Chiến lược phản công (phương pháp này hiếm được sử dụng vì tính khả thi khơng

cao).
Nếu khơng có cuộc khủng khoảng tài chính thế giới kéo theo sự đi xuống trầm trọng
trong ngành chế tạo ôtô kể từ cuối năm 2008 thì có lẽ Porsche đã thâu tóm Volkswagen

thành cơng. Thế nhưng, thất bại trong việc thâu tóm Volkswagen đã khiến Porsche lâm
vào cảnh nợ nần chồng chất. Đầu năm 2009, với số nợ khoảng 16,1 tỷ euro, khơng có sự
lựa chọn nào khác, Porsche đành phải bán mình cho chính Volkswagen để tránh nguy cơ
HĐHTTC VN

14


sụp đổ. Trái lại, Volkswagen đã “xoay ngược” thế cờ sở hữu 49% cổ phần của Porsche và
đạt được thỏa thuận về quyền mua lại số cổ phiếu còn lại. Thoả thuận này đồng nghĩa với
việc Porsche trở thành thương hiệu thứ 10 trong gia đình Volkswagen, bên cạnh những
cái tên lừng lẫy như Audi, Bentley, Lamborghini…
Chiến lược đi tìm hiệp sĩ
Chỉ sau vài ngày khi microsoft đề nghị mua lại yahoo!(31/1/2008) Rupert Murdoch là
CEO của News Corp (trong vai hiệp sĩ dởm) ngỏ ý muốn giúp Yahoo! Chống lại ý đồ
thâu tóm của Microft. Động thái của News Corp là một diễn biến bất ngờ trong thương
vụ 44,6 tỉ USD tưởng chừng rơi vào bế tắc. Bởi Yahoo! Vẫn kiên quyết từ chối lời chào
mua cổ phần của Microsoft mà theo họ là quá rẻ,trong khi Microsoft cũng nhất định
không tăng giá. Nhưng Murdoch lại bất ngờ ngỏ ý bắt tay với Microsoft mua lại Yahoo!.
để tự vệ Yahoo! Tuyên bố liên minh với Google. Song ý định hợp tác với Google của
Yahoo không thành khi ngày 5/11/2008,bộ tư pháp mỹ cho biết sẽ ngăn chặn hợp đồng
quảng cáo giữa Google và Yahoo!. Ngay sau đó Google bỏ cuộc. hành động của Google
khiến Microsoft lần nữa nuôi hy vọng sẽ thâu tóm được Yahoo!. Bằng chứng là sau khi
Jerry Yang từ chức vào cuối năm 2008,bà Carol Bartz, tân CEO của Yahoo!, đã nối lại
đàm phán và chỉ mất 6 tháng (tháng 7/2009) “cuộc hôn nhân’’ giữa Yahoo! Và Microsoft
đã diễn ra. Tuy nhiên,đó khơng phải là một vụ thâu tóm như mục đích ban đầu của
Microsoft mà là một bản hợp đồng có thời hạn 10 năm trong lĩnh vực tìm kiếm.
Rõ ràng chiến lược tìm đến hiệp sĩ của Yahoo! Đã ít nhiều có tác dụng. tuy nhiên,
diễn biến thương vụ Microsoft và Yahoo! Cho thấy,khó có thể tin cậy hoàn toàn vào
‘’hiệp sĩ’’ . bởi lẽ,trên thương trường, hiếm doanh nghiệp nào muốn từ bỏ cơ hội tối đa

hóa lợi nhuận
⇒ chiến lược ‘’viên thuốc độc là chiến lược phịng thủ phổ biến nhất. vì ý nghĩa của chiến

thuật này chính là đưa ra các điều khoản để làm nản lịng các đối thủ có ý định thâu tóm
II. Thực trạng áp dụng các chiến lược mua bán sáp nhập tại Việt Nam.
1. Tổng quan về tình hình thực hiện M&A tại Việt Nam 1990 – 2012.
Hoạt động M&A đã xuất hiện rất lâu trên thế giới và khi hoạt động M&A tại nhiều
nước đã phát triển mạnh thì ở Việt Nam hoạt động này vẫn còn rất sơ khai. Ở Việt Nam,
hoạt động M&A mới được quan tâm kể từ khi Luật Doanh nghiệp 1999 ra đời và trở nên
sôi động hơn được 9 năm trở lại đây từ năm 2005.
 Về số lượng các thương vụ:
Theo số liệu tham khảo chúng tơi có được thì có tới 1.350 thương vụ với sự tham gia
của các công ty Việt Nam với giá trị đạt 7,8 tỉ đô la đã được ghi nhận trong thời gian từ
năm 1995 đến 2010.
Xét trong thời gian từ 1999-2011:

HĐHTTC VN

15


Nhìn chung số vụ giao dịch M&A ở Việt Nam liên tục tăng, đặc biệt từ năm 2005 đến
năm 2011 đã tăng khoảng 392 vụ, các giao dịch bùng phát trong thời gian từ 2005 đến
nay. Năm 2012 ghi nhận 98 thương vụ M&A (chỉ tính riêng các thương vụ giữa các DN
trong nước có giá trị rên 10 tỷ đồng) với tổng giá trị trên 1,2 tỷ USD. Tăng trưởng bình
quân hàng năm đạt 25,3% về số lượng và 61,9% về giá trị.
Có thể thấy hoạt động M&A ở Việt Nam chỉ thực sự gia tăng nhanh về số lượng và
giá trị giao dịch từ vài năm trở lại đây, nhất là từ khi nước ta tham gia Tổ chức Thương
mại thế giới (WTO) năm 2007, với nhiều rào cản được dỡ bỏ cho các nhà đầu tư và các
công ty đa quốc gia tham gia kinh doanh tại Việt Nam. Trước năm 2007, ở Việt Nam mỗi

năm không quá 50 vụ M&A, với giá trị giao dịch năm cao nhất khoảng 300 triệu USD.
Nhưng từ năm 2007 số thương vụ M&A gia tăng đến chóng mặt. Chúng ta cùng điểm
qua các mốc thời gian:
- Năm 2007: sau khi diễn ra sự kiện Việt Nam gia nhập WTO ngày 7/11/2006, số vụ mua

bán, sáp nhập doanh nghiệp đã gia tăng mạnh (lên tới 113 thương vụ với tổng trị giá 1,8
tỷ USD).
- Năm 2008: Những tháng đầu năm 2008, ảnh hưởng của khủng hoảng kinh tế thế giới,
tình hình kinh tế khó khăn, thị trường vốn khá ảm đạm nhưng khơng vì thế mà hoạt
động M&A ở nước ta bị ngừng lại mà có những thay đổi và biến chuyển phức tạp hơn.
Số thương vụ có tăng lên 146 thương vụ, nhiều hơn 35,2% so với năm 2007 nhưng giá
trị đã giảm 41,3% đạt 1.009 triệu USD.

HĐHTTC VN

16


- Năm 2009: Bất chấp những khó khăn kinh tế vĩ mô, Việt Nam vẫn là một thị trường

mua lại, sáp nhập hấp dẫn. Số vụ M&A đã lên tới con số 295 (tăng 71% so với năm
2008) với tổng giá trị đạt trên 1,138 tỷ đồng. Một số thương vụ M&A đáng chú ý của
năm 2009 đã được công bố: (1)Viettel đã hoàn tất việc mua 35 triệu cổ phần của
Vinaconex và đã nắm giữ 18,9% cổ phần của công ty này; (2) HSBC tăng sở hữu thêm
8% cổ phần, nâng tổng tỷ lệ sở hữu lên 18% tại Tập đoàn Bảo Việt…
- Năm 2011: tiếp tục đánh dấu một bước phát triển mạnh với giá trị các thương vụ đã
hoàn thành đạt gấp nhiều lần năm 2010. Các thương vụ nổi bật như: (1)Masan
Consumer thâu tóm Vinacafe Biên Hòa; (2)Vinpearl sáp nhập vào Vincom;
(3)Unicharm mua lại 95% cổ phần của Diana…và bắt đầu từ năm 2011, các hoạt động
M&A có yếu tố đầu tư nước ngồi chiếm tỷ trọng cao.

- Năm 2012: tiếp tục là hang loạt các thương vụ đình đám: (1)Habubank sáp nhập vào
SHB; (2)Cơng ty cổ phần tập đoàn Masan (MSN) mua lại 40% vốn cp của Công ty cổ
phần Việt Pháp sản xuất thức ăn gia súc (Proconco); (3)Hanel mua lại toàn bộ khách
sạn Daewoo; (4)Cuộc thâu tóm Sacombank của cổ đơng Eximbank…
 Về quy mô của các thương vụ:

Các giao dịch tại Việt Nam chủ yếu là các giao dịch ở quy mô vừa (khoảng 20 triệu USD/
thương vụ) và nhỏ (dưới 5 triệu USD). Tuy nhiên, xu hướng này đang thay đổi khi mà
quy mô các thương vụ đang tăng liên tục từ 2008 đến nay, đặc biệt, trong năm 2011, xuất
hiện nhiều thương vụ lớn hơn. Thương vụ nổi bật nhất trong năm 2011 là việc
VImpelCom Ltd tăng cổ phần của mình trong Gtel Mobile JSC từ 40% lên 65% tương
đương giá trị 502 triệu đô la Mỹ. Hay thương vụ đứng thứ 2 trong năm 2011 là Kohlberg
Kravis Roberts & Co’s đầu tư 10% tương đương giá trị 159 triệu đơ la Mỹ vào Tập đồn
tiêu dùng Masan.
 Về phương thức và thành phần tham gia trong các thương vụ:

-

Xét về số lượng các thương vụ, các thương vụ liên quan đến doanh nghiệp nội chiếm
đa số. Xét về giá trị, thì các vụ giao dịch lớn đều có yếu tố nước ngoài. Từ năm 1995 đến
2010 đã ghi nhận được 571 thương vụ xuyên quốc gia với giá trị đạt 5,4 tỷ đô la Mỹ. Các
thương vụ xuyên quốc gia đạt 42% về số lượng và 69% về giá trị về giá trị trong tổng số
các thương vụ M&A tại Việt Nam. Tăng trưởng bình quân của các giao dịch xuyên quốc
gia đạt 15,8% về số lượng và 55,9% về giá trị.
Thị trường M&A ở Việt Nam tuy còn mới nhưng có tốc độ tăng trưởng cao và kết quả
ban đầu nêu trên của thị trường M&A ở Việt Nam trong thời gian qua có thể rút ra một số
nhận xét như sau:
Nhìn chung, thực trạng hoạt động M&A ở Việt Nam cịn nhỏ lẻ, mang tính tự phát, số
lượng ít, thiếu hiểu biết, ít thơng tin cũng như khơng có nhiều tổ chức uy tín đứng ra thực
hiện hoạt động này. Từ năm 1995, các giao dịch này chỉ chiếm 1% về số lượng và 0,1%

HĐHTTC VN

17


-

-

-

-

-

về giá trị so với giao dịch trong khu vực Châu Á Thái Bình Dương. Nhiều trường hợp
trong số này không thật sự là M&A mà chỉ là đầu tư tài chính đơn thuần.
Nguồn nhân lực tư vấn chuyên nghiệp cho thị trường M&A ở Việt Nam vẫn còn đang
thiếu thốn. Thị trường M&A chỉ mới hoạt động sôi nổi được 6 năm từ năm 2005, những
nhân viên trong lĩnh vực này còn thiếu kinh nghiệm, vả lại, ở Việt Nam chưa có chương
trình nào đào tạo hay cung cấp kiến thức bài bản nào về lĩnh vực này chủ yếu là tự phát.
Ngay cả những định chế tài chính chuyên nghiệp các nhân viên cũng thiếu kinh nghiệm
trong lĩnh vực này.
Các thương vụ được thực hiện dưới dạng mua lại một phần cổ phần của đối tác để trở
thành cổ đơng chiến lược. Hình thức các vụ M&A ở Việt Nam chủ yếu mang tính thân
thiện nhiều hơn thơn tính thù địch. Tuy vậy, cũng đã xuất hiện các thương vụ thâu tóm
được lên kế hoạch 1 cách bài bản, lắt léo… cho thấy những nguy cơ về việc thâu tóm thị
trường và cạnh tranh khơng lành mạnh.
Thị trường M&A Việt Nam vẫn là sân chơi của các công ty nước ngoài. Hoạt động M&A
mới ở Việt Nam nhưng là hoạt động tương đối phổ biến ở nước ngoài.Các nhà đầu tư

nước ngoài với kinh nghiệm trong hoạt động M&A tại nước của họ nên họ sẽ gặp nhiều
thuận lợi khi đầu tư vào thị trường Việt Nam.Hơn nữa, với trình độ quản lí và khả năng
tiến hành thuần thục các hoạt động M&A, trong khi các doanh nghiệp Việt Nam cịn bỡ
ngỡ, nên khơng thể nắm thế chủ động trong hoạt động này. Mặt khác, trong bối cảnh Việt
Nam gia nhập WTO, thực hiên cam kết mở cửa thị trường, thì M&A là một trong những
hình thức hiệu quả và phổ biến giúp doanh nghiệp nước ngoài thâm nhập thị trường nội
địa. Đồng thời, thơng qua đó các doanh nghiệp Việt nam có thể khai thác được tên tuổi,
bề dày quản lí và thừa hưởng được các kĩ thuật công nghệ tiên tiến của nước đầu tư.
Trong thời gian qua đã chứng kiến những vụ M&A xuyên quốc gia mới.
Hoạt động M&A diễn ra sôi nổi ở nhiều lĩnh vực khác nhau như tài chính, ngân hàng,
chứng khốn, bảo hiểm, phân phối…Trong đó, một trong những lĩnh vực
tiên phong trong hoạt động M&A ở Việt Nam là làn sóng mua lại cổ phần để trở thành
các cổ đơng chiến lược của các ngân hàng thương mại cổ phần Việt Nam từ các tập đồn
ngân hàng, tài chính lớn trên thế giới (thay vì thành lập ngân hàng 100% vốn nước ngoài
hoặc phát triển các chi nhánh trong chiến lược kinh doanh của họ). Cụ thể, trong thời
gian qua, một số ngân hàng nước ngoài mua lại cổ phần các ngân hàng Việt Nam với tỷ
lệ như sau: HSBC và Techcombank (20%), Deutsche Bank và Habubank (20%), ANZ và
Sacombank (10%), Standard Chartered Bank và ACB (15%).
Cách thức và tác nghiệp thực hiện M&A ở Việt Nam còn sơ khai.
Một trong những hạn chế đáng kể nhất là tỷ lệ thành cơng của các vụ M&A hiện nay
đang cịn thấp và phổ biến là trường hợp các vụ M&A không tạo ra giá trị tăng thêm.
Nguyên nhân của những thất bại bắt nguồn từ rất nhiều yếu tố liên quan, cấu thành cả q
trình M&A. Thơng thường, thương vụ M&A thể hiện một sự thách thức lớn đối với các
tổ chức liên quan, từ việc nhận dạng mục tiêu, định giá một thương vụ, cấu trúc một
thương vụ, giải quyết việc kinh doanh trước đó như là sự dư thừa nhân viên và dành được
hiệu quả kinh tế về quy mô. Những người ra quyết định ở cả 2 bên của thương vụ sáp
nhập phải thu thập được một số lượng lớn các dữ liệu từ các chuyên gia bên trong và bên
HĐHTTC VN

18

ngồi cơng ty, để lựa chọn cách thức thực hiện thích hợp nhất và thương lượng thành
cơng một thương vụ, với sự thúc ép thời gian nghiêm trọng và dưới sự quan sát kỹ lưỡng
của các cổ đông và cơ quan luật pháp. Tất cả các yêu cầu đó khó mà được đáp ứng trong
bối cảnh quá mới mẻ, còn nhiều hạn chế trong nền kinh tế cũng như trong giới doanh
nghiệp Việt Nam hiện nay.
Mặt khác, hoạt động này tuy vẫn là vấn đề mới mẻ ở Việt Nam nhưng tiềm ẩn những
nguy cơ về việc thâu tóm thị trường và cạnh tranh không lành mạnh. Thông tin không
được phổ biến chính xác và cơng bằng đến những nhà đầu tư. Điều đó cũng do những
khiếm khuyết nhiều mặt nêu trên, từ bình diện quản lý vĩ mơ đến điều hành vi mô.
2. Thực trạng các chiến lược chống thâu tóm tại Việt Nam giai đoạn 2004 đến

nay.
Khi mà thị trường M&A Việt Nam đang đạt được những bước phát triển đầu tiên và
bắt đầu hòa nhập cùng thị trường M&A thế giới thì cũng là cũng các hoạt động sáp nhập,
thâu tóm trở nên đa dạng, phức tạp hơn. Như vậy, tất yếu các công ty phải trang bị cho
mình những chiến lược chống thâu tóm để thốt khỏi kết cục khơng mong muốn này.
Chúng ta cùng tìm hiểu thực trạng các chiến lược chống thâu tóm tại Việt Nam giai đoạn
2004 đến nay thông qua các thương vụ thâu tóm nổi bật sau:
 Một trong những thương vụ thu hút sự quan tâm của giới tài chính là “con voi” của thị

trường-Sacombank với vốn điều lệ gần 11.000 tỷ đồng phải đối mặt với nguy cơ bị thâu
tóm. Sacombank đã từng đặt một rào chắn phịng thủ trước các cuộc tấn cơng bên ngồi.
Trong điều khoản hợp tác trước đây giữa Sacombank với Dragon Capital và Ngân hàng
ANZ có quy ước, nếu hai định chế này thối vốn sẽ ưu tiên chuyển nhượng cổ phần cho
các đối tác do Sacombank chỉ định.
Ngay khi nhận diện được rủi ro bị thâu tóm có thể xảy ra, STB đã có những động thái
cho thấy họ đã nỗ lực vận dụng mọi cách thức để xây dựng hàng rào phòng thủ, chống lại
khả năng bị thâu tóm.

Đầu tiên là việc huy động các cơng ty con trong tập đồn cùng chung sức gánh vác
trọng trách, hỗ trợ mua lại CP STB dưới nhiều hình thức. Động thái này khơng chỉ gom
CP về một mối, tăng số lượng CP nắm giữ mà còn phần nào hỗ trợ giá STB khỏi rớt
xuống mức quá thấp, làm gia tăng chi phí đầu tư của bên thâu tóm, bởi CP STB đã trải
qua giai đoạn tăng ấn tượng 40% từ mức 10.300 đồng/CP lên mức 14.400 đồng/CP.
Bên cạnh đó, STB cịn có kế hoạch chào mua lượng CP quỹ lớn nhất từ trước đến nay
với số lượng đăng ký mua lên tới 100 triệu CP, tương đương giá trị khoảng 1.400 tỷ
đồng, đồng thời chủ tịch Sacombank tuyên bố sẽ mua CP STB đến khi nào STB về đúng
giá trị thực (không dưới 20.000 đồng/CP). Rõ ràng, động thái này không nhằm mục tiêu
nào khác nhằm đẩy giá STB lên cao, tăng chi phí bên thâu tóm.
Ngồi những chiến lược chống thâu tóm, STB liên tiếp áp dụng các phương thức
phòng vệ khác nhằm mục tiêu làm nản lịng bên đi thâu tóm. Đó là việc STB đăng ký bán
HĐHTTC VN

19


48 triệu CP SBS (CTCK Sacombank). Động thái này là địn đánh rất mạnh vào bên thâu
tóm, bởi với việc bán ra 48 triệu CP đồng nghĩa với việc STB ghi nhận khoản lỗ thực có
thể lên tới khoảng 288 tỷ đồng trong quý IV-2011.
Như vậy, với một loạt những động thái gần đây cho thấy STB đang cố gắng biến
mình trở nên xấu xí, tiềm ẩn nhiều rủi ro hơn bao giờ hết. đồng nghĩa với việc bên thâu
tóm nếu thành công cũng sẽ nuốt phải “khúc xương” không hề dễ gặm.
 Chiến lược 36% của V-Itasco:
Để chống nguy cơ bị thâu tóm, một cách làm của Cơng ty cổ phần Đầu tư thương mại
và dịch vụ Vinacomin (V-Itasco) vừa qua cũng cho thấy có nhiều điều DN khác có thể
học hỏi. Biện pháp mà DN này lựa chọn là tạo ra rào cản pháp lý dành cho đối thủ nào có
ý định thâu tóm. Vinacomin chỉ duy trì tỷ lệ sở hữu 36% vốn điều lệ của V-Itasco. Nhưng
theo điều lệ được sửa đổi, Vinacomin có quyền trực tiếp hoặc gián tiếp bổ nhiệm đa số
thành viên HĐQT và tổng giám đốc. HĐQT lựa chọn trong số thành viên HĐQT là người

đại diện phần vốn của Vinacomin để bầu chủ tịch HĐQT và HĐQT bổ nhiệm một thành
viên HĐQT là người đại diện phần vốn của Vinacomin làm tổng giám đốc điều hành.
Như vậy, với điều lệ này, phía đi thâu tóm dẫu có gom được 64% cổ phần của VItasco cũng không thể ngồi vào ghế Chủ tịch HĐQT và Tổng giám đốc. Tỷ lệ 64% này
cũng không đủ để thông qua việc sửa đổi, bổ sung điều lệ của Công ty, bởi quyết định
của ĐHCĐ được thơng qua khi có ít nhất 65% tổng số phiếu biểu quyết của cổ đông dự
họp chấp thuận.
Chiến lược này rõ ràng là có thể được áp dụng trong nhiều DN và cho thấy, DN có thể
chống chiêu bài thâu tóm khi DN chịu khó tìm hiểu và thực sự chủ động.
 Công ty dược Viễn Đông (DVD) công khai ý định muốn mua bán – sáp nhập với công ty

dược Hà Tây (DHT).
Trước nguy cơ bị thâu tóm, ban lãnh đạo dược Hà Tây đã tiến hành 1 số động thái
như đăng ký mua cổ phiếu quỹ, công bố kế hoạch phát hành thêm cổ phiếu… Cụ thể:
lãnh đạo DHT đăng ký mua 400.000 cổ phiếu quỹ (tương đương với 9,7% tổng số lượng
cổ phiếu đang lưu hành). Việc DHT mua cổ phiếu quỹ sẽ tạo ra hai yếu tố: (1)Giảm số
lượng cổ phiếu lưu hành và (2)nâng giá cổ phiếu, gây khó dễ cho việc DVD mua thêm cổ
phiếu DHT. Hơn nữa, việc cổ phiếu bất ngờ tăng giá q cao có thể khiến các cổ đơng
hiện hữu có thỏa thuận với DVD hiện thực hóa lợi nhuận, thay vì bán lại cổ phiếu DHT
cho DVD với giá "mềm" như giao ước ban đầu.
 Ngay trong trường hợp doanh nghiệp phát hiện dấu hiệu có thể bị thâu tóm, vẫn có những

biện pháp phịng vệ như cách làm của Công ty Đầu tư Xây dựng Bạch Đằng TMC
(BHT). Khi Công ty Phát triển Nhà Từ Liêm (NTL) chào mua công khai khoảng 25% cổ
phần, BHT lập tức phản công. Công ty đã phát hành trái phiếu chuyển đổi riêng lẻ cho
HĐHTTC VN

20


đối tác chiến lược là Cơng ty Chứng khốn Ngân hàng Nông nghiệp và Phát triển Nông

thôn Việt Nam (AGR) với tổng mệnh giá 20 tỉ đồng (bằng 77% vốn điều lệ hiện thời).
Phương án này có tác dụng pha lỗng số lượng cổ phiếu BHT sau đó và đã khiến cho
NTL chùn tay.
⇒ Có thể thấy, khi thị trường M&A phát triển tại Việt Nam, các DN đã biết cập nhật thông

tin, học hỏi kinh nghiệm và xây dựng cho mình những hàng rào phịng thủ cũng như vận
dụng linh hoạt các phương thức chống thâu tóm khi có thâu tóm thù nghịch xảy ra. Các
DN đã biết tận dụng tối đa lợi ích từ giải pháp pháp lý đem lại, đó là việc tự chủ trong
việc xây dựng một bản điều lệ công ty trên cơ sở đáp ứng các điều khoản cơ bản theo quy
định của pháp luật, từ đó xây dựng nên cho mình các hàng rào phòng thủ với mục tiêu
bảo vệ/tạo ra các quyền ưu tiên cho cổ đơng/nhóm cổ đơng chi phối, cổ đơng hiện hữu
nhằm làm nản lịng bên mua có ý định thâu tóm thù nghịch. Hay một biện pháp được sử
dụng khá phổ biến là mua cổ phiếu quỹ cũng có những tác động nhất định trong việc
chống thâu tóm.
3. Tồn tại và nguyên nhân.

Hầu hết các thương vụ thâu tóm ở Việt nam, bao gồm cả 4 vụ thâu tóm kể trên đều
được thực hiện dưới dạng mua lại một phần cổ phần của đối tác để trở thành cổ đông
chiến lược và luôn xuất hiện tư cách của “nhóm cổ đơng”. “Nhóm cổ đơng” này là các cổ
đơng sẵn sàng rời bỏ doanh nghiệp nếu lợi ích doanh nghiệp mang lại chưa tương xứng
với tiềm năng hiện có hoặc họ nhận được lời đề nghị hấp dẫn hơn (như mức giá tốt hơn)
hay là những người thân quen (ở một số thị trường chứng khốn phát triển, khơng có
chuyện này) mà bên đi thâu tóm lơi kéo, nhờ vả. Vì thế, họ khơng sợ bị bại lộ kế hoạch
trước các quy định công bố thông tin khi tỉ lệ sở hữu tăng lên các mức như 5%, 25%,
50%... Như vây, khi bên đi thâu tóm cơng bố ý định thì cũng đồng nghĩa với việc cơng ty
mục tiêu hầu như khơng cịn khả năng chống đỡ. Từ đó cho thấy khả năng kháng cự của
DN Việt đều yếu.
Nhà quản trị của doanh nghiệp nhỏ và vừa xem hoạt động M&A là sự thâu tóm
doanh nghiệp, chưa xem nó như công cụ tái cấu trúc doanh nghiệp. Trước những khó
khăn khi dẫn đến sự phá sản hoặc giúp doanh nghiệp tăng cạnh tranh trên thị trường mà

thường xuyên biến động như hiện nay.
Sự bất hợp lý trong việc quy định về mặt pháp lý đối với hoạt động M&A. Khung
pháp lý liên quan đến hoạt động M&A bị chi phối ở nhiều Luật và quy phạm pháp Luật
khác nhau, bao gồm Luật Cạnh Tranh, Luật Đầu Tư, Luật Doanh Nghiệp và Luật Chứng
Khốn. Vẫn chưa có cơ quan nào quản lý trực tiếp thị trường M&A. Hiện chỉ có Cục
quản lý cạnh tranh là cơ quan quản lý khía cạnh tập trung kinh tế của hoạt động mua lại
sáp nhập doanh nghiệp.

HĐHTTC VN

21


Bên cạnh đó, cũng cần chú ý đến những yếu kém về pháp lý tại Việt Nam vẫn còn
tồn tại nhiều “ kẻ hở”, để cho một số đối tượng vẫn có thể “ lách luật”, làm mất cơng
bằng giữa các doanh nghiệp. Đồng thời, nó cịn gây khó khăn cho các nhà đầu tư nước
ngồi vào Việt Nam, vì không nắm được các quy định một cách rõ rang, như trong
thương vụ DVD thâu tóm DHT khi tổ chức thâu tóm cơng khai thì kế hoạch thương vụ
mua cổ phiếu chi phối đã hồn thành trước đó. Thực chất, nhóm mua do ơng Lê Văn
Dũng đứng đầu vượt ngưỡng sỡ hữu 25%( là ngưỡng phải chào mua công khai bắt buộc)
do gộp nhiều cá nhân trong nhóm. Xét về khía cạnh luật pháp, DVD đã vi phạm nguyên
tắc chào mua cơng khai bắt buộc. Tuy nhiên, cách thâu tóm này lại khá phổ biến tại Việt
Nam, khi mà việc chêu mộ nhóm cổ đơng, hay người than quen để cùng mua vào cổ
phiếu của công ty mục tiêu-điều này được coi là phạm pháp ở nhiều thị trường CK phát
triển trên TG. Việc hoạt động âm thầm mà không có sự phát hiện và xử lý kịp thời của
pháp luật đã gây bất lợi cho chính các cơng ty đang có nguy cơ bị thâu tóm.
Sự thiếu minh bạch trong việc công bố thông tin của doanh nghiệp, thế nên các
thơng tin về giá cổ phiếu , tình hình hoạt động, tình hình tài chính, thương hiệu, thị phần,
quản trị… khơng được kiểm sốt chặt chẽ thì có thể gây thiệt hại cho cả hai bên doanh
nghiệp tham gia và cũng ảnh hưởng đến các thị trường khác như hàng hóa, ngân hàng,

chứng khốn. Đó là do sự tác động dây chuyền trong hoạt động M&A.
III. Một số đề xuất khắc phục hạn chế áp dụng chiến lược chống thâu tóm tại Việt
Nam
1. Xu hướng phát triển thị trường M&A ở Việt Nam
Sự phát triển nền kinh tế Việt Nam trong những năm qua được đánh giá là bền vững.
Chính phủ đã đề ra hàng loạt giải pháp nhằm khuyến kích sự phát triển của nền kinh tế
như: đẩy mạnh cơ sở hạ tầng, tạo môi trường thuận lợi cho doanh nghiệp, xây dựng và
điều tiết chính sách tài khóa, tiền tệ một cách linh hoạt,…
Những chính sách đó đảm bảo cho một nền kinh tế phát triển vững chắc mà các nhà
đầu tư trong và ngoài nước mong đợi. Việc nhà nước đẩy mạnh công tác thu hút đầu tư
nước ngoài cả trực tiếp và gián tiếp cũng là nhân tố làm cho thị trường có nhiều thuận lợi
phát triển.
Nhu cầu tái cấu trúc tài chính doanh nghiệp của các doanh nghiệp nhỏ và vừa cũng là
tiền đề cho sự phát triển M&A trong tương lai. Trong điều kiện cạnh tranh ở cả thị trường
trong nước lẫn nước ngồi thì các doanh nghiệp có tiềm lực tài chính yếu khó có thể tồn
tại và phát triển, do đó các doanh nghiệp Việt Nam đã đang và sẽ mua lại sáp nhập để
tiếp cận kỹ thuật, khả năng quản lý của các cơng ty lớn trong và ngồi nước.
Theo số liệu điều tra của công ty Fist Asia Limited hơn 50% doanh nghiệp nhỏ và
vừa tại Việt Nam phải đóng cửa hoặc chuyển nhượng sau 6 năm hoạt động do thua lỗ,
hay khơng thích nghi được với mơi trường kinh doanh. Trong khi đó, các doanh nghiệp
lớn, doanh nghiệp nước ngồi thì lại phát triển hoạt động kinh doanh, tăng thế mạnh
doanh nghiệp sẽ là nguồn cầu lớn trong các thương vụ M&A. Bằng phương thức mua lại
hoặc góp vốn cổ phần với các công ty trong nước và trở thành đối tác chiến lược, tham
HĐHTTC VN

22


gia điều hành công ty là một trong những phương pháp được các doanh nghiệp nước
ngoài lựa chọn, cũng do sự thuận tiện và chi phí thấp. Qua đó, có thể thấy rằng giao dịch

có yếu tố nước ngồi sẽ lun chiếm tỷ trọng lớn ở tương lai.
Những năm gần đây, thị trường Việt Nam khó khăn nói chung, thị trường chứng khoán
cũng chịu đợt sụt giảm sâu. Giá trị thực của cổ phiếu các công ty trên thị trường đang bị
đánh giá quá thấp tạo lực cho nhu cầu thâu gom cổ phiếu để thực hiên kế hoạch thâu tóm
sau này.
Có nhiều thương vụ chào mua cơng khai hoặc thâu tóm trên thị trường chứng khốn
gần đây như thương vụ CTCP thủy sản Hùng Vương (HVG), chào mua CTCP thủy sản
An Giang (AGF), CTCP dược Viễn Đông (DVD) mua công ty CP dược Hà Tây (DHT).
Xu hướng này, làm cho doanh nghiệp phải đối mặt với nguy cơ bị thâu tóm, bị mua lại, bị
sáp nhập bất kỳ lúc nào.
Xu hướng năm 2012-2015, hoạt động M&A sẽ phát triển mạnh ở các ngành tài chính
ngân hàng, tiêu dùng, bất động sản, dược phẩm, kho bãi và vận tải.
2. Một số đề xuất nhằm khắc phục hạn chế trong áp dụng chiến lược chống thâu
tóm doanh nghiệp tại Việt Nam.
- Biện pháp xây dựng chiến lược chống thâu tóm cơng ty:
Phịng khơng có nghĩa là cơng ty khơng cịn nguy cơ bị thâu tóm do việc thâu tóm
ln được thực hiện theo một kịch bản rất chặt chẽ và bảo mật; công ty không phải lúc
nào cũng nhận biết được ngay từ đầu. Nhóm các biện pháp cần thiết cho các cơng ty trên
thị trường chứng khốn Việt Nam chống lại các hoạt động thâu tóm thù địch từ cơng ty
thâu tóm. Một số biện pháp cần có các biện pháp phịng ngừa để thực hiện, một số khác
có thể gây tổn hại đến lợi ích của các cổ đơng nhưng có thể giúp cơng ty tránh khỏi nguy
cơ rơi vào tay các cơng ty khác.
2.1. Pha lỗng cổ phiếu cơng ty mục tiêu:
Khi đã có các “viên thuốc độc” trong Điều lệ cơng ty, các cơng ty có thể sử dụng như
một trong những biện pháp hữu hiệu để ngăn chặn thương vụ thâu tóm khơng mong
muốn. Việc sử dụng Flip-over, Flip-in, cổ phiếu ưu đãi thích hợp để pha lỗng cổ phiếu
cơng ty mục tiêu hay làm giảm dự trữ tiền mặt công ty.
Xem xét phương án phát hành thêm cho các đối tượng cổ đông thân thiện hơn, kể cả
cho cổ đơng hiện hữu để pha lỗng cổ phiếu. Việc phát hành có thể ở dạng cổ phiếu hoặc
trái phiếu chuyển đổi để làm giảm khả năng mua được chi phối từ nhóm cổ đơng đang

thực hiện việc thâu tóm. Điểm mạnh của kế hoạch này là có thể nhanh chóng pha lỗng
cổ phiếu nếu kế hoạch được thông qua, nhưng hạn chế lớn nhất là mất nhiều thời gian
thực hiện hơn nên không đáp ứng được nhu cầu xử lý ‘gấp’. Ngoài ra, biện pháp này có
nguy cơ cao hơn nếu như những cổ phiếu phát hành thêm rơi vào tay chính cơng ty thâu
tóm, nó có thể khiến cơng ty mục tiêu bị thâu tóm nhanh hơn, thậm chí chi phí thâu tóm
thấp hơn
HĐHTTC VN

23


2.2. Mua cổ phiếu quỹ:
Đây là biện pháp phổ biến nhất và có thể làm ngay trong điều kiện khung pháp lý của
Việt Nam chưa chặt chẽ để có các lựa chọn khác là mua cổ phiếu quỹ.Việc mua cổ phiếu
quỹ sẽ làm giảm tỷ lệ cổ phiếu lưu hành trơi nổi trên thị trường, từ đó giảm tỷ lệ một
nhóm nhà đầu tư nào đó có thể mua chi phối. Để thực hiện thành công, tất nhiên giá mua
cổ phiếu quỹ phải cạnh tranh với giá được chào mua thâu tóm; đồng thời cơng ty phải có
lượng tiền mặt dồi dào. Ngồi ra, cơng ty cũng cần duy trì được quan hệ cổ đơng tốt như
phân tích ở trên để thuyết phục một số nhà đầu tư lớn bán lại.
Tuy vậy biện pháp này chỉ có thể thực hiện khi cơng ty có lượng dự trữ tiền mặt
cao.Trong bối cảnh kinh tế Việt Nam đang suy thoái như hiện nay khơng có nhiều cơng
ty có nhiều tiền để mua cổ phiếu quỹ.Ngồi ra nó cịn tiềm ẩn nguy cơ gây bất mãn với
chính các cổ đơng của cơng ty bởi lượng tiền mặt để mua cổ phiếu quỹ có thể sử dụng
nhằm vào mục đích đầu tư sinh lợi.Vì vậy khi sử dụng biện pháp này cần cẩn trọng và có
sự tán thành của số đơng cổ đơng cơng ty mục tiêu.
Trong thời gian cuối năm 2011-đầu năm 2012 khi giá chứng khốn xuống thấp nhiều
cơng ty đăng kí mua lại cổ phiếu quỹ. Điển hình là Sacombank đăng ký mua 100 triệu cổ
phiếu quỹ tương đương 9,31% vốn điều lệ nhằm chống lại việc gom mua cổ phiếu của
các thế lực bên ngoài trong thời gian 1 tháng từ 15/11/2011 đến 15/11/2011 và thực hiện
hoàn tất vào ngày 3/1/2012 nhằm tránh nguy cơ bị thâu tóm.

2.3. Thảo thuận với cổ đông lớn.
Như đã đề cập ở chương 2 việc thỏa thuận hay tìm kiếm sự giúp đỡ từ các cổ đông
chiến lược là hành động cần thiết. Nếu được sử dụng hiệu quả thì có thể giảm nguy cơ
thâu tóm từ chính các cổ đơng lớn. Tuy nhiên biện pháp này chỉ có thể thực hiện khi cơng
ty kinh doanh có hiệu quả và có mối quan hệ tốt với các cổ đông .Đây là một trong những
biện pháp phù hợp với thị trường chứng khoán Việt Nam ở các công ty vừa và nhỏ khi cơ
cấu cổ đơng khơng q lớn và có mối quan hệ tốt với các cổ đông lớn.
2.4. “Hiệp sĩ áo trắng”.
“Hiệp sĩ áo trắng” (đề cập phần I) là biện pháp dễ thực hiện trên thị trường chứng
khoán Việt Nam nhưng tiềm ẩn nhiều rủi ro. Giống như chiến lược “hiệp sĩ áo trắng” trên
thế giới, khả năng công ty mục tiêu bị cả “hiệp sĩ áo trắng” và công ty thâu tóm liên kết là
rất lớn. Chiến lược này thường được sử dụng trong các thương vụ thâu tóm có yếu tố
nước ngồi, nếu sự thâu tóm của đối tác nước ngoài ảnh hưởng đến quyền lợi trực tiếp tại
thị trường nội địa của “hiệp sĩ”.
2.5. Sử dụng “chiếc vương miện quý báu”:
Đây là chiến lược được nhiều công ty trên thế giới thực hiện mặc dù khơng mang tính
chất tích cực và có thể bị cổ đơng phản đối là bán các mảng kinh doanh có hiệu quả, các
tài sản có giá trị (đề cập ở phần I), giảm sự hấp dẫn của cơng ty trước nguy cơ bị thâu
tóm, sau đó sẽ đưa lại các tài sản này về với cơng ty. Ở Việt Nam hiện nay, có nhiều công
HĐHTTC VN

24


ty bán các thương hiệu sản phẩm, thậm chí các bộ kinh doanh có giá trị, các dự án đầu tư
cho các doanh nghiệp nước ngoài nhằm bảo vệ thương hiệu chung của công ty. Điều này
vẫn tốt hơn là mất hồn tồn quyền kiểm sốt đối với cơng ty của mình.
Kế hoạch này muốn thành cơng cần một tỷ lệ đồng thuận lớn của cổ đơng cũng như có sự
chuẩn bị kỹ lưỡng về kịch bản, đặc biệt là pháp lý để không tạo ra rủi ro cho các cổ đông
hiện hữu và làm ảnh hưởng đến kết quả kinh doanh.

Biện pháp khác là sử dụng những “viên thuốc độc” như “Back-end”, Poison puts để thu
lại một lượng tiền mặt cho công ty và làm giảm sự hấp dẫn của công ty mục tiêu. Tuy vậy
việc sử dụng những “viên thuốc độc” như thế này chỉ xảy ra khi những biện pháp khác
khơng cịn hữu hiệu và rủi ro cao.
Trong thương vụ Sacombank xuất hiện nhiều thông tin trái chiều về việc Sacombank
tẩn tán nhiều tài sản có giá trị.Dù khơng có thơng tin chính chức nhưng hành động này là
điều cần thiết để bảo vệ Sacombank trong giai đoạn bị thâu tóm.
2.6. Chấp nhận bán cơng ty với giá cao:
Trong trường hợp các biện pháp phòng thủ khác khơng phát huy hiệu quả và nguy cơ
bị thâu tóm công ty là không tránh khỏi, ban lãnh đạo công ty nên cân nhắc phương án
bán công ty với giá cao nhất có thể. Với quyền quản trị cơng ty, ban lãnh đạo phải có
trách nhiệm tạo ra giá trị gia tăng cao nhất cho các cổ đơng.Vì vậy việc đưa quyết định
bán cơng ty với mức giá cao có thể làm hài lịng đa số cổ đơng.Để nâng cao hiệu quả, có
thể mở thầu cơng khai với sự tham gia của nhiều đối tác mua lại nhằm tạo sự cạnh tranh.
3. Kiến nghị
M&A là một hoạt động đầu tư kinh doanh đặc thù vì đối tượng ởđây khơng phải là
sản phẩm, dịch vụ mà là các công ty. Như vậy, giữa chủ thể và đối tượng khơng có gì
khác nhau về loại hình, đặc điểm và cấu trúc quản lý. Xét cho cùng, cái mà công ty
chủđộng thực hiện M&A nhắm đến là những lợi ích (có thể là lợi nhuận, tài chính hoặc
thị trường…) đem lại từ việc nắm giữ quyền sở hữu và chi phối người quản lý của công
ty mục tiêu. Xét về quản trị, công ty vừa có tính cụ thể vừa có tính trừu tượng. Chúng ta
vẫn thường hình dung cơng ty qua những hình ảnh dễ nhận thấy như đội ngũ nhân viên,
văn phòng, nhà máy, cửa hàng, sản phẩm, thương hiệu… Tuy nhiên, hình thức cơng ty cổ
phần đã cho phép chia tổng giá trị công ty thành những phần bằng nhau một cách trừu
tượng. Nhờ đó, các cơng ty có thể dễ dàng thực hiện M&A không chỉ bằng cách mua tài
sản mà còn bằng nhiều cách khác nhau như chào thầu, mua cổ phần trên thị trường chứng
khốn, lơi kéo cổ đơng, và nhiều hình thức phong phú khác như đã đề cập. Khi đứng ở
góc độ đó, chúng ta sẽ thấy hoạt động M&A đơn giản hơn nhiều.
Chính phủ vẫn cần hoàn thiện hơn nữa các định chế và thể chế để thực hiện tốt chức
năng quản lý nhà nước về cạnh tranh của mình. Luật Cạnh tranh mới chỉ có quy định về

loại hình sáp nhập chiều ngang; do đó cần phải tiếp tục được bổ sung quy định đối với
HĐHTTC VN

25